線上醫(yī)療行業(yè)研究：數(shù)字化推動醫(yī)療零售和服務(wù)變革1中國線上醫(yī)療市場進(jìn)入快車道受益于政策紅利及疫情期間發(fā)生的結(jié)構(gòu)性變化，我們預(yù)計中國線上醫(yī)療市場增長將提速。2019年9月，監(jiān)管當(dāng)局允許了處方藥的網(wǎng)售，合資格的線上醫(yī)療服務(wù)開始享受醫(yī)保報銷。我們認(rèn)為，新冠疫情推動了醫(yī)療服務(wù)線上化的需求，這將驅(qū)動醫(yī)藥電商市場的增長。人口老齡化趨勢有望推動中國醫(yī)療支出增長提速與發(fā)達(dá)國家相比，中國人均醫(yī)療支出較低，這表明在經(jīng)濟快速發(fā)展和健康意識提高的背景下，中國醫(yī)療支出增長空間較大。2018年中國人均醫(yī)療支出低至501.1美元，僅相當(dāng)于英國/日本/美國的11.6/11.7/4.7%；2018年中國居民整體醫(yī)療支出占GDP的比例為5.4%，而英國/日本/美國的達(dá)到10.0/11.0/16.9%。中國醫(yī)療業(yè)可觸達(dá)市場空間廣闊。2020年，中國總診療人次為33億，同比下滑13.5%，源于新冠疫情期間居民戶外活動受限及在線問診接受度提升?？紤]到人口老齡化和慢病患者數(shù)量增加，我們預(yù)計2020-2022年可觸達(dá)市場規(guī)模增速將保持穩(wěn)定。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2020年中國醫(yī)療支出為人民幣7.3萬億元，位居全球第二。弗若斯特沙利文預(yù)計，2030年中國醫(yī)療支出將達(dá)到人民幣17.6萬億元，2021-2030年CAGR為9.3%。我們預(yù)計醫(yī)療支出增長將由以下因素驅(qū)動。1）人口老齡化：弗若斯特沙利文預(yù)計2030年65歲及以上人口將達(dá)到3.093億，占總?cè)丝诘?1.5%（2019年：12.6%）。2）可支配收入增加：據(jù)國家統(tǒng)計局，中國年人均可支配收入從2014年的人民幣20,167元增加到2020年的人民幣32,189元，期間CAGR為8.1%；我們預(yù)計未來個人可支配收入將進(jìn)一步增加。3）慢病患病率上升：2019年慢病占中國整體醫(yī)療支出的69.6%，弗若斯特沙利文預(yù)計這一比例將在2030年上升至84.4%。中國醫(yī)療系統(tǒng)正在經(jīng)歷數(shù)字化轉(zhuǎn)型，以賦能醫(yī)療專家和藥企，提供便捷服務(wù)，創(chuàng)造附加價值。數(shù)字醫(yī)療平臺是數(shù)字醫(yī)療生態(tài)的中流砥柱，尤其是其提供了線上零售藥房、線上問診、線上消費醫(yī)療等多元化數(shù)字醫(yī)療服務(wù)。據(jù)國家統(tǒng)計局2019年年度調(diào)查及我們的測算，互聯(lián)網(wǎng)核心消費人群（70后-90前）人口數(shù)量約為4.45億，他們更傾向于通過線上的便捷渠道獲取醫(yī)療產(chǎn)品和服務(wù)。據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，40歲以下用戶占中國線上醫(yī)療服務(wù)用戶群的91.3%。我們認(rèn)為，中國醫(yī)療市場2020年線上滲透率僅為4.3%，上升空間仍然較大。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，分垂直行業(yè)看，問診服務(wù)/零售藥房2020年線上滲透率為12.2/5.4%。然而，隨著醫(yī)療服務(wù)線上滲透率的提升（預(yù)計2030年達(dá)到24.0%），我們預(yù)計中國數(shù)字大健康市場規(guī)模將從2020年的人民幣3,140億元增長至2030年的人民幣42,230億元，期間CAGR為29.7%。線上醫(yī)療服務(wù)為線下醫(yī)療資源分布不均問題提供解決方案中國線下醫(yī)療服務(wù)資源長期受到分布不均的困擾。國家衛(wèi)健委數(shù)據(jù)顯示，2020年中國醫(yī)院總數(shù)約為35,394家，其中三級醫(yī)院僅占8.5%，但服務(wù)了46.9%的患者診療。線上醫(yī)療服務(wù)業(yè)的長期目標(biāo)是提升對有限的線下醫(yī)療服務(wù)資源的利用效率。此外，2018年中國平均每萬人擁有醫(yī)生人數(shù)為21.6，落后于日本、美國等發(fā)達(dá)國家的水平。醫(yī)療專業(yè)人員的地理分布也為偏遠(yuǎn)地區(qū)患者帶來難以及時獲取幫助的問題。據(jù)國家衛(wèi)健委數(shù)據(jù)，2019年46.7%的執(zhí)業(yè)醫(yī)師在華東地區(qū)工作，中西部地區(qū)醫(yī)師僅占28.0/25.3%。為扶植線上醫(yī)療業(yè)發(fā)展和突破線下醫(yī)療資源限制，監(jiān)管部門在過去幾年（尤其是2019-2020年期間）出臺多項政策。2019年9月，國家醫(yī)保局發(fā)布《關(guān)于完善“互聯(lián)網(wǎng)+”醫(yī)療服務(wù)價格和醫(yī)保支付政策的指導(dǎo)意見》，首次對合資格的線上醫(yī)療服務(wù)允許醫(yī)保報銷，我們認(rèn)為這將令線上醫(yī)療服務(wù)平價化、便利化。2021年10月，《互聯(lián)網(wǎng)診療監(jiān)管細(xì)則（征求意見稿）》發(fā)布，要求在線提供醫(yī)療咨詢服務(wù)的醫(yī)生必須實名認(rèn)證，我們認(rèn)為這是為了保護(hù)用戶和患者的利益，并將有利于行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。我們認(rèn)為，線上問診服務(wù)仍處于發(fā)展初期。與本地生活服務(wù)（29.1%）、教育（24.0%）和旅游（16.7%）等其他服務(wù)業(yè)的線上滲透率相比，問診服務(wù)2020年線上滲透率較低，為12.2%。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，中國線上問診服務(wù)市場2018-2020年收入年復(fù)合增速為94.3%，于2020年達(dá)到人民幣220億元。弗若斯特沙利文預(yù)計2021-2023年其年復(fù)合增速為69.4%，將于2023年達(dá)到人民幣1,070億元，主因1）疫情期間線上醫(yī)療服務(wù)用戶數(shù)提升；2）線下醫(yī)療資源限制催化醫(yī)療服務(wù)線上化的結(jié)構(gòu)性趨勢；及3）新政策（如醫(yī)保報銷新規(guī)）扶植線上醫(yī)療業(yè)發(fā)展。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，線上問診服務(wù)2020年滲透率仍然較低，為12.2%，預(yù)計2023年將上升至33.7%。線上醫(yī)藥電商板塊迎來結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型2019年9月，中國政府發(fā)布新版《中華人民共和國藥品管理法》，對藥企網(wǎng)售處方藥解禁。我們預(yù)計新規(guī)有望提振線上醫(yī)藥電商市場長期收入增長。疫情期間，國家衛(wèi)健委發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)新冠肺炎疫情防控期間開展“互聯(lián)網(wǎng)+”醫(yī)保服務(wù)的指導(dǎo)意見》，提出進(jìn)一步加快落實“互聯(lián)網(wǎng)+”處方藥醫(yī)保報銷工作。我們預(yù)計醫(yī)保新規(guī)將鼓勵更多用戶轉(zhuǎn)向線上醫(yī)藥電商。我們預(yù)計，盡管處方藥電商的利潤率較低，但用戶群擴大有望提振其他收入機遇（如醫(yī)療服務(wù)）。2021年9月和2021年10月，國家衛(wèi)健委先后出臺兩項法規(guī)，進(jìn)一步規(guī)范在線醫(yī)療服務(wù)行業(yè)。醫(yī)療機構(gòu)被要求開展互聯(lián)網(wǎng)診療活動時，應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格遵守處方管理辦法等規(guī)章制度。醫(yī)生個人收入不得與銷售藥品收入和體檢收入掛鉤。此外，要求平臺在售藥前嚴(yán)格遵守獲取處方的規(guī)則，并且只允許在獲取處方前展示藥品的基本信息。我們認(rèn)為，這兩項法規(guī)都在引導(dǎo)行業(yè)朝著健康長期可持續(xù)發(fā)展方向發(fā)展。網(wǎng)售處方藥解禁為線上醫(yī)藥電商平臺打開了增長空間。據(jù)艾昆瑋數(shù)據(jù)，2018年處方藥銷售額在藥品銷售總額中占比約66%，處方藥市場規(guī)模超過人民幣1.1萬億元。我們預(yù)計處方藥外流增加將提振處方藥線上銷售。過去幾年中，中國政府通過多項措施降低醫(yī)院售藥比例。弗若斯特沙利文預(yù)計未來5-10年中門診藥銷量中87.6%將來自醫(yī)院外零售藥房，其中32.5%（占門診藥銷售總額的29%）來自線上藥房。我們認(rèn)為“互聯(lián)網(wǎng)+”處方藥醫(yī)保報銷的支持政策將加速線上醫(yī)藥業(yè)務(wù)滲透率提升。艾瑞咨詢數(shù)據(jù)顯示，截至2019年底，醫(yī)保參保人數(shù)達(dá)到135億，占總?cè)丝诘?6.7%。2019年約35%的醫(yī)療支出由醫(yī)保報銷；弗若斯特沙利文預(yù)計這一比例將在2030年上升至約51%。受益于網(wǎng)購處方藥開始享受醫(yī)保報銷，我們預(yù)計網(wǎng)購藥品的用戶人數(shù)將繼續(xù)增加。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2020年中國醫(yī)藥零售（非處方藥+處方藥）線上滲透率仍然較低，為4.4%。鑒于美國醫(yī)藥零售線上滲透率在2015年已經(jīng)達(dá)到33.3%，我們相信中國醫(yī)藥零售線上滲透率仍有提升空間。我們預(yù)計中國醫(yī)藥零售線上滲透率將在線上醫(yī)療政策紅利的推動下增長，在2023年達(dá)到8.7%。受益于“互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療”政策和處方藥流出，中國線上零售藥房市場GMV將從2020年的人民幣1,570億元增長至2030年的人民幣12,000億元，期間年復(fù)合增速為22.6%（據(jù)弗若斯特沙利文）。醫(yī)療器材/非處方藥/保健品/處方藥是零售藥房市場的四大板塊，基于艾媒咨詢、弗若斯特沙利文、前瞻產(chǎn)業(yè)研究院和艾昆緯數(shù)據(jù)，我們預(yù)計其2020-2022年收入年復(fù)合增速為23.1/8.3/15.0/3.5%。我們預(yù)計2020-2022年中國零售藥房市場整體收入年復(fù)合增速為7.1%，除處方藥外，醫(yī)療器材/非處方藥/保健品同期合計總收入年復(fù)合增速為14.3%。據(jù)我們測算，醫(yī)療器材/非處方藥/保健品/處方藥2020年線上滲透率為29.9/15.7/8.5/2.1%，但我們預(yù)計各類別滲透率將在2020-2022年穩(wěn)步上升，達(dá)到35.2/23.4/11.2/3.6%，這歸功于1）用戶購物習(xí)慣線上化；2）受益于良好的物流和履約能力，線上客戶體驗提升；3）規(guī)模效應(yīng)為線上渠道帶來成本優(yōu)勢。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)和我們的預(yù)測，我們預(yù)計線上醫(yī)療器材/非處方藥/保健品/處方藥板塊2020-2022年GMV年復(fù)合增速將分別達(dá)到34.6/39.6/33.4/51.8%。弗若斯特沙利文預(yù)計，處方藥線上銷售額增速將領(lǐng)跑各零售藥房板塊，2021-2030年實現(xiàn)29.6%的年復(fù)合增速；2030年處方藥在整體在線藥品市場中的份額將達(dá)到28%，在所有類別中最高（2020年：16%）；線上醫(yī)療器材/非處方藥/保健品/處方藥板塊2021-2030年收入年復(fù)合增速為20.0/19.5/22.2/29.6%，據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)。我們認(rèn)為處方藥將成為吸引用戶流量的重要板塊，而其他三大板塊將為線上醫(yī)藥平臺創(chuàng)造利潤。健康險成為新增長點據(jù)億歐數(shù)據(jù)，2020年中國健康險總保費收入為人民幣8,170億元，同比增長15.7%。億歐預(yù)計總體市場規(guī)模在2021-2025年CAGR將達(dá)到19.9%。億歐預(yù)計線上健康險總保費收入2021-2025年CAGR為41.1%，超過行業(yè)平均值。我們認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)平臺將成為保險公司觸達(dá)潛在客戶的強大渠道。2中國線上醫(yī)療業(yè)競爭格局中國線上醫(yī)療市場由三大板塊組成：線上醫(yī)療服務(wù)、線上藥房（醫(yī)藥電商）和線上健康管理，其業(yè)務(wù)模式各不相同。線上醫(yī)療服務(wù)：平安好醫(yī)生擁有優(yōu)質(zhì)的醫(yī)生資源池和龐大的用戶群，是中國線上醫(yī)療服務(wù)板塊的龍頭企業(yè)，其主要提供線上問診服務(wù)、處方藥和健康會員服務(wù)。主要競爭對手包括微醫(yī)、好大夫和春雨醫(yī)生，這些公司相較平安好醫(yī)生用戶規(guī)模較小。線上藥房：憑借阿里巴巴和京東的生態(tài)資源，阿里健康和京東健康在中國線上藥房領(lǐng)域保持龍頭地位。兩公司主要通過保健品自營或傭金收入變現(xiàn)。線上健康管理：該板塊主要提供體檢服務(wù)和保健計劃。主要參與者包括藍(lán)信康、美年大健康等。平安好醫(yī)生是一家綜合性線上醫(yī)療服務(wù)商，提供線上問診、轉(zhuǎn)診、處方藥購買和會員服務(wù)等多種醫(yī)療服務(wù)。與平安集團的合作及會員產(chǎn)品是其線上醫(yī)療服務(wù)的主要收入來源和關(guān)鍵競爭優(yōu)勢。通過與平安集團合作，平安好醫(yī)生接觸到平安集團廣泛的用戶基數(shù)，并不斷擴大其規(guī)模。據(jù)公司公告，1H21平安好醫(yī)生4億注冊用戶中來自平安集團插件的比例達(dá)到了47.6%。微醫(yī)是一家打通醫(yī)療產(chǎn)業(yè)鏈的新興線上醫(yī)療服務(wù)平臺。該平臺提供全面線上醫(yī)療服務(wù)，包括線上問診、處方藥測評和醫(yī)療險電商服務(wù)。截至2020年3月，微醫(yī)運營12家線下醫(yī)療機構(gòu)和22家互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院，對接中國7,200多家醫(yī)院、24萬名醫(yī)生和2億用戶。好大夫是一家專營線上醫(yī)療服務(wù)的平臺，提供線上問診和掛號服務(wù)。截至2021年10月，好大夫在線收錄了國內(nèi)9780家正規(guī)醫(yī)院的86萬名醫(yī)生信息，其中24萬名醫(yī)生在平臺上實名注冊，三甲醫(yī)院的醫(yī)生比例達(dá)到73%。截止2021年10月，好大夫累計服務(wù)超過7400萬名患者。根據(jù)醫(yī)院醫(yī)生的工作情況和經(jīng)驗，線上醫(yī)療服務(wù)平臺提供的問診服務(wù)定價在人民幣9.9-600元/次之間。我們認(rèn)為，平安好醫(yī)生的會員服務(wù)范圍廣泛，包括每年24次的金牌醫(yī)生問診和豐富的協(xié)助服務(wù)等。隨著平安好醫(yī)生不斷開發(fā)會員產(chǎn)品，我們預(yù)計該平臺產(chǎn)品將吸引更多用戶，推動醫(yī)療服務(wù)收入增長。線上醫(yī)療服務(wù)業(yè)正處于發(fā)展初期與線下參與者相比，線上醫(yī)療服務(wù)公司憑借規(guī)模效應(yīng)具有成本優(yōu)勢。誠然，線上醫(yī)療服務(wù)業(yè)仍處于早期滲透階段。但隨著用戶購物習(xí)慣的線上化，以及各平臺加大推出更綜合的線上醫(yī)療服務(wù)的能力，我們相信行業(yè)線上滲透率有望進(jìn)一步提升。我們認(rèn)為，線上醫(yī)療服務(wù)業(yè)的獲客和留存競爭仍處于早期階段。長遠(yuǎn)來看，我們預(yù)計良好的供應(yīng)鏈管理能力和在強大技術(shù)能力（如人工智能和云技術(shù)）支撐下提供高效醫(yī)療建議的能力仍然是超越競爭對手的著力點。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，藥品和非藥產(chǎn)品市場（線上和線下）整體GMV在2019年為人民幣2.65萬億元，預(yù)計在2020-2022年實現(xiàn)9.2%的年復(fù)合增速，并在2022年達(dá)到人民幣3.46萬億元。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)和公司公告，2019年京東健康/阿里健康

GMV市占率為1.6/3.3%，我們預(yù)計其2023年市占率將分別擴大至6.8/5.7%。線上醫(yī)藥市場方面，京東健康/阿里健康自營業(yè)務(wù)GMV市占率在2019年為14.0/10.7%，我們預(yù)計其市占率在2022年上升至19.9/12.8%（據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)）。線上醫(yī)療業(yè)主要門檻技術(shù)和供應(yīng)鏈能力：醫(yī)療行業(yè)通過兩票制和集采改革重塑藥品采購流程，并降低藥價。這直接擠壓藥品供應(yīng)商和分銷商的利潤率，令他們傾向于采用線上零售藥房模式，以尋求更具成本效益的零售方案。因此我們認(rèn)為，擁有強大技術(shù)和供應(yīng)鏈能力的線上零售藥房，如

阿里健康和京東健康，可以通過提供高成本效益的解決方案獲得和保持領(lǐng)先地位。成熟穩(wěn)健的業(yè)務(wù)模式：頭部醫(yī)療平臺已制定明確的盈利戰(zhàn)略，而大多數(shù)規(guī)模較小的參與者仍在探索可持續(xù)的業(yè)務(wù)模式。目前阿里健康和京東健康均以線上零售藥房業(yè)務(wù)為主要變現(xiàn)途徑。線上藥房業(yè)務(wù)有助于龍頭企業(yè)建立穩(wěn)固的行業(yè)地位，也為線上問診、消費醫(yī)療等其醫(yī)療業(yè)務(wù)提供重要的用戶門戶。3頭部線上醫(yī)療平臺對比我們對中國主要線上醫(yī)療平臺（包括京東健康、阿里健康和平安好醫(yī)生）進(jìn)行對比分析。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，以2019年收入計，京東健康是中國最大線上醫(yī)療平臺。我們認(rèn)為醫(yī)藥電商模式的變現(xiàn)能力已經(jīng)得到印證，線上醫(yī)療服務(wù)衍生的多元化業(yè)務(wù)可以增加收入來源。受益于京東/阿里巴巴電商平臺龐大的用戶群及較低的滲透率，我們預(yù)計阿里健康和京東健康的用戶增速將超過平安好醫(yī)生。我們預(yù)計阿里健康/京東健康

FY22-24/21-23年預(yù)測年活躍用戶數(shù)CAGR為30.5/31.9%。ARPU方面，我們預(yù)計京東健康/阿里健康的醫(yī)藥自營業(yè)務(wù)ARPU將分別實現(xiàn)7.0/3.1%的CAGR。我們認(rèn)為，阿里健康的ARPU提升將被以下幾項因素支撐：1)增強的產(chǎn)品供應(yīng)和物流管理能力，有助于提高藥店的在線滲透率；2)處方藥外流和現(xiàn)有用戶群體的消費增加。我們預(yù)測京東健康2021-2023年收入CAGR為42.5%，阿里健康為31.8%，平安好醫(yī)生為11.0%。我們將京東健康更快的收入增速其歸因于其自營業(yè)務(wù)、自營物流和供應(yīng)鏈支持更強的消費者心智。我們預(yù)計平安好醫(yī)生收入增長將在2021年放緩并于2022-2023年恢復(fù)，主因公司2021年正進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整并將業(yè)務(wù)重心放在服務(wù)方面，或?qū)】瞪坛菢I(yè)務(wù)收入增長產(chǎn)生影響。我們預(yù)計平安好醫(yī)生的毛利率將從2021年的27.2%逐漸上升至2022/2023年的28.4/31.3%，主因高毛利率的醫(yī)療服務(wù)收入占比提升。我們預(yù)計阿里健康和京東健康的利潤率增長趨勢類似，由于兩者均受益于規(guī)模效應(yīng)釋放，盡管這被處方藥銷售收入占比擴大所部分抵消。醫(yī)藥電商模式仍為線上醫(yī)療平臺的主要變現(xiàn)途徑。京東健康和阿里健康

2020/FY21年醫(yī)藥電商收入占比均超過80%。平安好醫(yī)生收入來源較多，2020年非電商收入占比為45.9%。受益于母公司生態(tài)和基礎(chǔ)設(shè)施，京東健康和阿里健康的運營效率較高。京東健康/阿里健康2020/FY21年調(diào)整后凈利率為3.9/4.1%，平安好醫(yī)生同期調(diào)整后凈虧損率為7.3%。在京東和阿里巴巴廣泛的用戶流量的支持下，京東健康和阿里健康維持較低獲客成本。京東健康/阿里健康2020年營銷費用率為7.4/7.9%，而平安好醫(yī)生營銷費用率為23.1%。我們認(rèn)為，阿里健康、京東健康和平安好醫(yī)生將在2021年通過提高用于獲客和品牌推廣的營銷費用驅(qū)動長期增長，這將導(dǎo)致公司更高的營銷費用率。我們預(yù)計阿里健康銷售費用率將從FY21的7.9%上升到FY22的10.4%，平安好醫(yī)生的銷售費用率由2020年的23.1%上市至2021年的27.5%。京東健康銷售費用率將從2020年的7.4%小幅下降到2021年的7.3%。平安好醫(yī)生，一家頭部線上醫(yī)療服務(wù)商與主要提供醫(yī)藥電商解決方案的阿里健康和京東健康不同，平安好醫(yī)生專注于線上醫(yī)療服務(wù)，其毛利潤主要來自醫(yī)療服務(wù)。2020年非電商業(yè)務(wù)（線上醫(yī)療、消費醫(yī)療和健康管理業(yè)務(wù)）營收合計占比45.9%，遠(yuǎn)超過阿里健康/京東健康（14.8/13.5%）據(jù)平安好醫(yī)生公司公告，截至2021年6月30日，平安好醫(yī)生簽約合作的外部醫(yī)生超過3.8萬名，并成立了超過450個名醫(yī)工作室。2018年發(fā)布的《關(guān)于促進(jìn)“互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療健康”發(fā)展意見》允許醫(yī)生在包括互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院在內(nèi)的不同醫(yī)院提供問診等專業(yè)服務(wù)。線上醫(yī)療平臺不斷尋求與醫(yī)療專業(yè)人士合作以提高服務(wù)能力，實現(xiàn)長期發(fā)展，超越競爭對手。阿里健康

vs

京東健康鑒于阿里健康和京東健康的大部分收入來自醫(yī)藥電商業(yè)務(wù)，相較于與平安好醫(yī)生進(jìn)行比較，我們認(rèn)為這兩者之間更具可比性。就自營業(yè)務(wù)而言，京東健康2020年年活躍用戶數(shù)較大，ARPU較高，我們認(rèn)為這在一定程度上歸功于其品類較豐富。平臺業(yè)務(wù)方面，阿里健康錄得了更高的GMV，但其整體傭金費率較低，我們認(rèn)為這是由于天貓對后者的傭金和收入抽成較低。據(jù)公司公告，京東健康2020年GMV為人民幣784億元，在京東集團整體GMV中占比3.0%,天貓醫(yī)藥平臺FY21GMV為人民幣1,232億元，在阿里巴巴整體（天貓+淘寶）GMV中占比1.6%。自營業(yè)務(wù)：京東健康用戶規(guī)模和ARPU超過阿里健康與阿里健康相比，京東健康年活躍客戶數(shù)更大，ARPU更高，我們認(rèn)為這部分歸功于其較強的履約能力。盡管如此，我們認(rèn)為由于兩者有望進(jìn)一步滲透母公司客戶群，其用戶規(guī)模均具有較大增長空間，同時用戶進(jìn)行藥品和醫(yī)療器材消費時的線上化轉(zhuǎn)變趨勢有望推動