久期繪債價對率變的感度參與調持久期則反映的對來率動預論如能夠悉構各持的久期整那能把”機對未利市走勢普看。那么何能測出構的體倉期？期報我將討算募基金銀、托保等機持久的法。1、如何測算中長期純債基金久期？由于公募金披數據為完備，們可通過維度來分基金持倉期其中，中長期純債基金具有較高的研究價值，一方面，相較于貨幣基金和短期純債金中長純金在期選上間大利走勢反會相對敏另一方面于混基長純基金值僅含債價格變化信，后我對其值行析時不會入外動。在實際測算中長期債金久期時我們以分從1基半報露利率敏性析2金報披的倉3基日度值三維入，來測基的倉期分別應低、頻及高的期算。為了綜合分析比較以上三大維度，我們在選擇觀察樣本的時候對中長期純債基金作出兩點要求：①攤余本法值基，凈值能準反映持債券價格對率變的敏程度；②剔除定型基，凈值披頻次低，般日披凈基不一起較。圖：歷史上滿足條件樣本基金數量只滿足條件中長期純債基金數量只滿足條件中長期純債基金數量0212 214 216 218 220 222資料來源：Wind、、低頻：基于報告披露的實際久期通常情況下，當利率變動時，債券價格同時受債券久期和債券凸性所影響。其中券期反了價格利變的感度債凸性反債券價格利變時有額外漲跌”屬：??=???×??+05×??×(??)2P??為債券格動分；為券期為券性為率動P在中期債金半報中往會披基率風的感分析般包含了市場利率下行（行）2BP，來的基金值的影響金額綜合利率上行和下行兩種情景我可以就此求解出報披期基金持倉的實際期。圖：久期反映了利率債券價格的變化關系資料來源：表：某只基金利率敏性分析假設：除市場利率以外的其他市場變量保持不變分析相關險量變動對資負表基資凈值影金（位人民元）本期022年6月0日）上年末201年12月31利率降5P1601381339968194利率升5P1592916938809462資料來源：Wind、在計了本內有長期債金期，難發(fā)，07以中期純債金期樞對高217開市場50%中期債金期主要在086至24間上波。與此時我們察場久在布更易現右平均表場整體久變情容虛整體期布此在下來分中們要慮用中數表市久變動況整體來看中期純債基金久期變滿均值回歸的特征過往5中長期純債基金久期圍繞197進行上下波動圖：中長期純債基金倉久期分布 圖：中長期純債基金期平均值和中位數系久期中位數久期平均數16久期中位數久期平均數14121086420211 213 215 217 219 221 223資料來源：Wind、注：虛線部分表示25%-5%位數久期水平

資料來源：Wind、注選擇201年2月1日告期全市場中長期純債基金期分布、中頻：基于重倉券測算的持倉久期雖然們以據金利率感分獲較準確持久然由數據披頻較低只半年取次市的期情了提基期的獲取們然從基定報入基金報我能基金持倉前大券我們前大券期照持權進加權否代表基整持久？我們基前大倉券久按倉進加用以征金部倉券的平均久期。歷史上來看，中長期純債基金重倉券平均久期和基金實際久期走勢高度相關，并且，27年以后，重倉券平均久期能較好擬合基金實際久期我們?yōu)樵爝@現的原在07后中長純基重券比出現統(tǒng)抬有關而使基前大券代表增能好基金全部倉久水。圖：中長期純債基金倉券久期與實際久期 圖：中長期純債基金倉券持倉占比情況久期中久期中位數前五大持債久期中位數704603 402

前五大債券持倉占比（25%-%分位數）% 前五大債券持倉占比-中位數%10213 215 217 219 221

20100213 215 217 219 221資料來源：Wind、 資料來源：、高頻：基于凈值擬合的推測久期有沒有辦法能夠獲取更高頻的基金久期數據？由于基金定期報告最高披露頻次也僅達季因如果要高的期據只從金度的凈值數入我使中新財綜指子數為解變通簡回，對基凈進回，而得基在同限指數的露度。代碼子指數成分數量樣本券CBA00111.CS代碼子指數成分數量樣本券CBA00111.CS1年以下指數77441債券種類除資產支持證美元債券可轉債以及流受限債券(如私募債、定向募集債券等)之外，在境內債券市場公開發(fā)行的債券，主要包括國債、政策性銀行債券、商業(yè)銀行債券、中期票據、短期融資券、企業(yè)債公司債等2、上市地點：銀行間債券市場、上海證券交易所、深圳證券交易所、柜臺3、信用級別：各信用等級CBA00121.CS（1-3年）指數10904CBA00131.CS（3-5年）指數6152CBA00141.CS（5-7年）指數3203CBA00151.CS（7-10年指數24524、托管余額/發(fā)行量：無限制5、債券剩余期限：一天以上(包含一天)，含權債剩余期限按計算日中債估CBA00161.CS10年以上指數4553值推薦方向選取6、債券幣種：人民幣資料來源：Wind、圖：中債新財富綜合數歷史久期中債中債新綜財富總值中債新綜財富年指中債新綜財富年指新財年以中債新綜財富年以下中債新綜財富年指數中債新綜財富1年指151050212 214 216 218 220資料來源：Wind、我們中期債金實際期為照察不參組下合得久期實久的方可以現滾回窗選擇0交日動均選擇0交日組實際期方最合效最我們根據此模型可以推測出截至022年12月6日全市場中長期純債基金的久中數大約在259水平上下。表：不同窗口、移動均參數下的久期擬均差回測窗口0.0920.0610.0430.0320.0330.0350.041移 0.0620.0480.0410.0370.0380.0410.047動 0.0530.0440.0450.0420.0420.0440.049平 0.0470.0440.0450.0430.0440.0460.051均 0.0440.0430.0450.0440.0450.0480.0520.0470.0480.0500.0490.0500.0530.0550.0530.0560.0560.0550.0560.0570.058資料來源：Wind、注回歸時需要選擇合適的滾動回歸窗口長度窗口過長容易導致擬合結果出現較高滯后性回歸完成后由于各期中債子數不可避免存在多重共線性擬合后所得的基金久期波動較大進行移動平均以平滑處理久期變動趨勢移動平均和回測窗口位均為交易日；均方差越小表示與實際久期誤差越小，擬合效果越好；計算均方差時間區(qū)間為206年至221年。圖：基于凈值擬合的長期純債基金久期動勢實際久期實際久期久期中位數（回測窗口=）久期中位數（回測窗口=，M=2）3210215 216 217 218 219 220 221 222資料來源：Wind、2、如何推測其他機構的持倉久期在測了長純基的久們否以類似方測其機的持倉期況實相較公基銀保托機的披露情況對透明因難效基利敏性析或倉分的式推測機持久對此，我們依舊從回歸法度手。中債根各機在托管戶的倉券合編“資分指，主要量類構有券的現用指數日回為解釋變，債綜財指數期子度報率為釋。表：中債投資者分類數構成代碼子指數樣本券種類011.CS保險機投資富指數樣本選方法：債券種類機在債登托賬戶的持合指數調：成份券則上日調符合條的債自中發(fā)布第個工日起指數不符條件債日即退指數。031.CS信托計投資富指數041.CS證券公投資富指數061.CS農村商銀行資財數071.CS城市商銀行資財數081.CS全國性業(yè)銀投資指數091.CS境外機投資富指數資料來源：Wind、歷史上來看，負債端越穩(wěn)定的機構，持倉久期中樞往往越高。整體來看，機持倉平致以為3大隊：第一梯隊：保險機負端長期穩(wěn)定，平均倉期中樞大約在86水平下顯著于余構倉期；第二梯隊商銀行負端相對穩(wěn)定行商行及商的均倉久期中分在41至44區(qū)間等。第三梯隊：其余機構負債端多多少少存在階段性贖回壓力，平均持倉久期中樞在40以下。圖：各機構持倉久期（A） 圖1：各機構持倉平均期 保險機構 證券公司城市商銀境外機構 信托計劃 農村商銀行全國性業(yè)銀行121086420215216217218219220221222

92.72.73.43.94.14.14.48.676543210保農全城證境險村國市券外機商性商公機構業(yè)商業(yè)司構銀業(yè)銀行銀行資料來源：Wind、 資料來源：Wind、3、機構持倉久期和利率有何關系？、機構持倉久期能作為利率領先指標嗎？機構持倉久期對利變反應如何？們兩度來答個關性即機構倉久期對率變動的敏感程滯性即機持倉久期率的反應快慢。相關性層面是機構持久對率動都感觀各機構持倉期利變的關性況不發(fā)有機中中期債基金、外構保機、國行城行倉期和10年國利的負相性強均于040。其公基業(yè)行分代了用和率債主配機并且負端都在定壓“厚益的動而對率變動相敏險構敏感也低或與本身倉期樞高有關，久的整度會更顯。久期中位數（回測窗口=，M=2）10年期國債收益率（右軸）%久期中位數（回測窗口=，M=2）10年期國債收益率（右軸）%相關性=-0.77-0.41-0.45-0.45-0.50-0.16-0.20-0.01-0.63.53.02.52.01.51.0215 217 219 221

4.54.03.53.02.52.0

-0.5-0.4-0.3-0.2-0.10.0農 村 商 業(yè) 銀行

信全城保托國市險計性商機劃商業(yè)構業(yè)銀銀行資料來源：Wind、 資料來源：Wind、時滯性層面持期并有現對率動的先多少都存在定后而各機持久對利變動應“度卻存在明差：①國有行和城商行持久對利率變動的反應度快倉期約滯后利動00個日。后主原或在于商銀是利率債的主要參與對象，其持倉變動在一定程度上對利率變動存在影響②中長期純債基金持久對利率變動的反應度對滯后率動與滯后520個易的倉久負關最合中期債金的持倉與0期利率相性著于他機的象我們認大數金多利率動被接者存“追殺的跡象。③境外機構和保險機構對利率變動的反應速度較慢。利率變動與滯后個交上持久負相性或保險構境機構相較交機，配層面求強關。表：各機構持倉久期對0年期國債利率變動反快慢機構久期較利率變動關系相關性保險機構滯后0個交易日以上-境外機構滯后-35個交易日-中長期純債基金滯后-20個交易日-城商行滯后-0個交易日-國有行滯后-0個交易日-資料來源：Wind、注觀察利率與不同期數滯（領先的持倉久期相關性來判斷持倉久期對利率的領先或后性。、如何跟蹤擇時能力強的基金久期？平均而言，市場大多數參與者對利率的反應是滯后的，然而，如果我們從個基維度出發(fā)，是否有中長期純債基金具有較強的擇時能力？理論上，如果一致基金的期時力則其該利上趨中及調久而利率出現行象，時降久。我們照度率動算219年來樣中期純基的期時率分布，結顯示市場體判斷正率分集中在50%上，并且現一偏性意著長在期擇上確高基相對少。圖1：中長期純債基金期擇時正確率分布只）資料來源：Wind、注采用月頻滾動計算基金持倉久期和10年期國債利率變方向關系當窗口期內利率變動與久期變動方向相反記為判斷正確當窗口期內利率變動與久期變動方向相同記為判斷錯誤，最后計算判斷正確的概率；統(tǒng)計區(qū)間為209年1月1日至022年12月6我們據長純基久期時正率布況出219年來期擇時準確在8以上中長期純基金并且求基金收排名于市前25么理相這基金業(yè)表有部原因自對期準判斷，后到下6金。表：久期擇時能力較的中長期純債基金選基金規(guī)模 平均 年化 最大 年化 收益率基金代碼 基金名稱 基金經理（億元）擇時勝率波動率回撤收益率排名00337.OF萬家鑫璟純債A248.9周潛瑋65%1.30-1.445.0224/9800398.OF穩(wěn)祥A23.11許健64%0.78-2.253.83210/1800094.OF中加純債91.82閆沛賢63%0.96-2.774.8634/9800486.OF平安惠悅21.16高勇標63%1.17-2.493.97163/1800347.OF平安惠融純債0.25田元強,李瑾懿61%1.16-2.504.08126/1800611.OF華夏鼎通A87.58吳彬61%1.27-2.954.00150/1820218.OF南方潤元純債AB21.30金凌志60%1.05-2.123.99159/1800606.OF中加頤睿純債A27.88于躍60%0.89-2.953.88196/1800348.OF招商招華純債A15.33范剛強,夏里鵬60%0.95-2.423.89193/1800417.OF鵬華豐康95.19應琛,祝松60%0.88-1.644.8733/9800176.OF中歐興利A39.75洪慧梅,余羅暢60%0.80-2.914.5165/9800490.OF富國泓利純債A85.32武磊59%0.63-1.544.2698/9800042.OF工銀瑞信純債A144.0張略釗,谷衡58%1.10