麗人麗妝(605136)投投資評級：買入(首次)收盤價(元)12個月最高/最低(元)總股本(百萬股)402流通股本(百萬股)196流通股比例(%).80總市值(億元)45流通市值(億元)224-227-224-227-22-25%-4%-45%-65%執(zhí)業(yè)證書號：S0010521010001wanghy@，更適宜發(fā)展電商服務(wù)，主要因為：(1)高復(fù)購率：美妝品類高復(fù)購率的特點，使得品牌商注重要求較高；(2)高毛利：美妝品類高毛利能夠支撐電品牌方有充分的了解，獲得了品牌方的信任；(2)實力雄厚。隨著內(nèi)容電商、直播電商興起，公司持續(xù)加大對小紅書、快公司運營實力扎實，疫情好轉(zhuǎn)后，業(yè)績修復(fù)可期；中長期來看，公司積極拓展抖音、小紅書等新興平臺，打造自有品牌，拓展食品、服務(wù)告2告2/29麗人麗妝(605136)主要財務(wù)指標(biāo)2021A2022E2023E2024E51%收入同比(%51%收入同比(%)凈利潤同比(%)2%3.4%毛利率(%)每股收益(元)43/3/29麗人麗妝(605136)正文目錄1資深美妝代運營商，市場空間廣闊 62電商服務(wù)空間廣闊，頭部運營商競爭優(yōu)勢顯現(xiàn) 102.1電商服務(wù)為多方賦能，市場規(guī)模持續(xù)擴大 112.2頭部效應(yīng)凸顯，行業(yè)集中度提升 143天貓平臺頭部美妝代運營商，數(shù)字化降本增效 163.1享有大牌美妝客戶資源，打造自有品牌 193.2以天貓為運營主體，向全平臺布局 223.3數(shù)字化提升運營效率，賦能品牌運營 25盈利預(yù)測及投資建議： 26盈利預(yù)測 26投資建議 27風(fēng)險提示： 27財務(wù)報表與盈利預(yù)測 274/4/29麗人麗妝(605136)圖表1公司發(fā)展歷程 6圖表2公司股權(quán)結(jié)構(gòu)(截至2022H1) 7圖表3董事會與高管層成員介紹(截至2022H1) 7圖表4限制性股票激勵對象及解鎖情況 8圖表5股票激勵計劃公司層面考核目標(biāo) 8圖表6業(yè)務(wù)部門及個人層面業(yè)績考核要求 9圖表7股票激勵計劃凈利潤考核目標(biāo) 9圖表82017-2022H1公司營收及同比增速 10圖表92017-2022H1公司歸母凈利潤及同比增速 10圖表102017-2022H1公司毛利率和凈利率 10圖表112017-2022H1公司費用率 10圖表12產(chǎn)業(yè)鏈 11電商服務(wù)商賦能 11圖表14中國品牌電商服務(wù)行業(yè)規(guī)模 12圖表15跨境進口電商規(guī)模 12圖表16國際品牌需求高于國內(nèi)品牌 12圖表17中國直播電商規(guī)模(億元) 13圖表18中國社交電商規(guī)模(億元) 13圖表19數(shù)字化運營 13圖表20中國零售美妝市場規(guī)模(億元) 14圖表21各品類對電商服務(wù)需求比例及傭金率對比 14圖表22美妝品類電商渠道規(guī)模及滲透率 14圖表23中國美妝電商服務(wù)商市場規(guī)模(億元) 14圖表24數(shù)字化運營 15圖表25頭部品牌服務(wù)商特點 15圖表26中國品牌服務(wù)商CR4GMV占比 16圖表27頭部美妝服務(wù)商瓜分國際美妝品牌 16圖表28公司提供全鏈路網(wǎng)絡(luò)零售綜合服務(wù) 17圖表29麗人麗妝業(yè)務(wù)模式介紹 17圖表302017-2022H1公司營業(yè)收入結(jié)構(gòu)(按業(yè)務(wù)) 18圖表31中國美妝電商服務(wù)商市場規(guī)模(億元) 18圖表322017-2022H1同行業(yè)可比公司各業(yè)務(wù)模式占比 19圖表332017-2022H1公司各業(yè)務(wù)毛利率情況 19圖表342017-2022H1可比公司毛利率變化情況 19圖表35品牌變動情況 19圖表36自有品牌、投資品牌介紹 20圖表37美壹堂小綠洲面霜榮獲“2021年度口碑保濕修護面霜”獎 21圖表382017-2022H1公司與天貓合作情況 22圖表392017-2022H1公司營業(yè)收入結(jié)構(gòu)(按渠道) 23圖表402017-2022H1公司各渠道營收及同比增速 23圖表41天貓各星級評分標(biāo)準(zhǔn) 235/5/29麗人麗妝(605136)圖表42天貓各星級評分標(biāo)準(zhǔn) 24圖表43公司各平臺店鋪數(shù)量 24圖表44樂扣樂扣抖音小店 25圖表45科顏氏小紅書旗艦店 25圖表46公司技術(shù)開發(fā)的組織體系 25數(shù)字化賦能 26圖表48盈利預(yù)測 266/6/29麗人麗妝(605136)麗妝”)前身為北京麗圖表1公司發(fā)展歷程麗人麗妝在北京成立上海麗人麗妝總部成立，成都倉庫成立并投入使用麗人麗妝自有品牌momoup進駐微信商城、2019年天貓六星級運營服務(wù)商在上交所上市牌“天貓六星服務(wù)商”等多項獎項。先后推出美壹堂、玉容初等自有品牌引入阿里創(chuàng)投，持股20%上海萬平恒溫倉投入使用麗人麗妝創(chuàng)立自有品牌Momoup亞馬遜。阿里創(chuàng)投將所持20%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給阿里網(wǎng)絡(luò)麗人有限整體變更為股份有限公司運營相宜本草淘寶商城小護士韓束、施華蔻、夢妝、美寶蓮、自然堂、絲蘊lavera、色林、妮維雅、蒂舒克等IOPE等KIEHL's、后、雅韓、Ponyeffect等奧倫納生活健康、思理膚Cellapy、reehut凡客等、美眸流tanleyBluebell等菲拉格慕、迷尚、表參道研羽心堂、ALLIE、RealtechiquesTUNEMAKERS等Burberry、MacJacobs、Philosophy、蘇菲娜等碧歐泉、寵愛之名、漢高、朵而、te等伊蒂之屋、安露莎等過平臺，從事電商零售業(yè)務(wù)和品牌營銷運營服務(wù)。阿里網(wǎng)絡(luò)能夠深刻理解公司的經(jīng)營麗人麗妝(605136)圖表2公司股權(quán)結(jié)構(gòu)(截至2022H1)7/7/29阿里網(wǎng)絡(luò)中國淘寶浙江天貓58.9%.91%%其他Mileston阿里網(wǎng)絡(luò)中國淘寶浙江天貓58.9%.91%%其他MilestoneCrescentLily%%72.8%%%%%黃韜AsiaAsia-Pacific.51%3.03%4.96%8.48%.51%3.03%4.96%8.48%3.93%7.81%33.34%妝%%%上海麗上海麗人麗妝網(wǎng)絡(luò)科技上海麗人麗妝企業(yè)管理上海麗人美妝電子商務(wù)麗人麗妝海)電子商務(wù)麗人麗妝(上海)商貿(mào)海南東梵電子商務(wù)服務(wù)上海麗昉網(wǎng)絡(luò)科技上海喵車家信息技術(shù)上海貝道電子商務(wù)上海易康麗廣告圖表3董事會與高管層成員介紹(截至2022H1)總經(jīng)理2015.7人有海索朗上古新銳顧問服務(wù)有限公司執(zhí)行董事。8/8/29麗人麗妝(605136)8.6會2.86，2021~2023上市公司凈利潤同比增速分別深度綁定，促進公司化妝品電商零售服務(wù)及品牌營銷服務(wù)進一步發(fā)展。股票激勵計劃考核指標(biāo)設(shè)立完善，針對公司、業(yè)務(wù)部門及個人層面的考核目標(biāo)清晰，保證了考姓名職務(wù)性股票數(shù)量票總數(shù)的比例占目前總股本的比例(%)(萬股)(%)88%%%%%中層中層管理人員、核心技術(shù)(業(yè)務(wù))人員(共7914672.28%0100.00%性股票數(shù)量(萬%0.10%%制性股票數(shù)量比例(%)杜紅譜董事會秘書82.430%中層管理人員、核心技術(shù)人員(共中層管理人員、核心技術(shù)人員(共67名)141.542.4530%4.859/9/29麗人麗妝(605136)0%%年度實現(xiàn)正增長?？己藘?nèi)容包括但不限于轉(zhuǎn)化率、點擊率、考勤情況、是否被出具任何公司級違紀(jì)罰單等?？己朔椒己朔椒ǜ鶕?jù)被考核人員與考核人員共同確定的年度工作績效目標(biāo)的完成情況確定分值。2021223凈利潤(億元)1764增速(增速(%)20.0%~2020年，營收增速由7.2%網(wǎng)絡(luò)零售行業(yè)的快速發(fā)展和公司市場競爭力的不斷擴H影麗人麗妝(605136)圖表82017-2022H1公司營收及同比增速圖表圖表82017-2022H1公司營收及同比增速1010/29%%5050營業(yè)收入(億元)營收增速(右軸)%%%543210-1歸母凈利潤(億元)扣非后歸母凈(億元)歸母凈利潤增速(右軸)扣非后歸母凈利潤增速(右軸)201720182019202020212022H1201720182019202020212022H1 (2)公司銷售費用占期間費用80%以上，營銷投放效率提升，銷售費用率下降，圖表102017-2022H1公司毛利率和凈利率圖表112017-2022H1公司費用率201720182019202020212022H1 1111/29麗人麗妝(605136)規(guī)模持續(xù)擴大提供店鋪運營、倉儲物流、營銷推廣等服務(wù)的第三方公司，既能夠幫助品牌方彌補能洞悉消費者心智，提升消費體驗。電商服務(wù)商實現(xiàn)了對品牌、平臺、消費者同時圖表13電商服務(wù)商賦能商1212/29麗人麗妝(605136)場規(guī)模達到3663億元(+24%)。具體來看：務(wù)商的需求比例達到了80%~90%，遠高于國內(nèi)品牌(20%~30%)，主要因為服務(wù)商可以幫助其快速打開中國電商渠道，實現(xiàn)銷量增長的同時進行品牌建設(shè)，提升消圖表14中國品牌電商服務(wù)行業(yè)規(guī)模圖表15跨境進口電商規(guī)模000000中國品牌電商服務(wù)行業(yè)市場規(guī)模(億元)201720182019202020212022E0%000040,00000,0000跨境進口電商規(guī)模(億元)YOY(%，右軸)5%0%圖表16國際品牌需求高于國內(nèi)品牌增加，直播電商、社交電商興起(2017~2021直播電商、中心化的趨勢增大了品牌商觸達消費者的難度，對運營精細(xì)化、跨渠道運營能力要品牌方需要尋求電商服務(wù)。麗人麗妝(605136)圖表17中國直播電商規(guī)模(億元)圖表18圖表17中國直播電商規(guī)模(億元)1313/2900000201720182019202020212022E2023E201720182019202020212022E2023E40,0000000,000,000019數(shù)字化運營美妝品類持續(xù)高景氣，電商服務(wù)需求有望進一步提升。根據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，1414/29麗人麗妝(605136)滲透率有望進一步提升，帶動美妝品類電商服務(wù)商市場規(guī)模持續(xù)擴大，預(yù)計圖表20中國零售美妝市場規(guī)模(億元)圖表21各品類對電商服務(wù)需求比例及傭金率對比00000圖表22美妝品類電商渠道規(guī)模及滲透率圖表23中國美妝電商服務(wù)商市場規(guī)模(億元)化妝品電商渠道銷售規(guī)模(億元)電商渠道占比(右軸)4,5004,00035%3,5001,40030%3,0001,20025%2,5001,00080020%2,0001,50060015%1,00040020010%5%500020122013201420152016201720180%顯，行業(yè)集中度提升運營服務(wù)等基礎(chǔ)性服務(wù)，隨著電商去中心化、數(shù)字化轉(zhuǎn)型，品牌方對電商精細(xì)化運1515/29麗人麗妝(605136)24數(shù)字化運營作為主，由于門檻較低，進入者眾多，較為分散。隨著電商服務(wù)趨于精細(xì)化、多元不斷擴張規(guī)模帶來較強的議價能力、較低物流倉儲成本以及營銷費用，從而建立了圖表25頭部品牌服務(wù)商特點1616/29麗人麗妝(605136)圖表26中國品牌服務(wù)商CR4GMV占比0%國際美妝品牌客戶基本已被頭部美妝服務(wù)商瓜分。頭部美妝服務(wù)商憑借先發(fā)優(yōu)全鏈路生態(tài)服務(wù)，相比于中小代服務(wù)商優(yōu)勢顯著。未來國際美妝品牌的爭奪主要集中在電商渠道，中部品牌自主經(jīng)營規(guī)模效應(yīng)小、運營效率低，有望成為未來服務(wù)商爭奪圖表27頭部美妝服務(wù)商瓜分國際美妝品牌化妝品服務(wù)商2021天貓服務(wù)商排名公司品牌化妝品行業(yè)排名1233AHC231525964678數(shù)字化降本增效1717/29麗人麗妝(605136)麗妝作為國內(nèi)領(lǐng)先的化妝品網(wǎng)絡(luò)零售服務(wù)商，聯(lián)結(jié)品牌方和終端消費者。公司為品牌方提供全鏈路網(wǎng)絡(luò)零售綜合服務(wù)，覆蓋店鋪基礎(chǔ)運營、頁面視覺設(shè)計、產(chǎn)品設(shè)計策劃、整合營銷策劃、精準(zhǔn)推廣投放、大數(shù)據(jù)分析、售前/售后客戶服務(wù)、圖表28公司提供全鏈路網(wǎng)絡(luò)零售綜合服務(wù)H商零售業(yè)務(wù)占比超過90%。由于部分合作品牌旁氏、凡士林等從電商零售業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)變?yōu)槠放茽I銷服務(wù)模式，H4.26pct。電商零售模式下主要合作品牌是雪運營服務(wù)品牌主要是珂萊歐、后、貝玲妃等。圖表29麗人麗妝業(yè)務(wù)模式介紹1818/29麗人麗妝(605136)牌方簽訂銷售協(xié)議，以買斷方式向或其國內(nèi)總代理采購產(chǎn)品，主要在商平臺開設(shè)品牌官方旗艦店，以網(wǎng)絡(luò)零通過銷售產(chǎn)品賺取差價的方方的委托，負(fù)責(zé)建設(shè)、運營其線上品牌官方旗艦店；或為品牌方就某項產(chǎn)品或活動提供營銷推廣服務(wù)。通過收取服務(wù)費的方式獲取銷商銷售。其他業(yè)務(wù)公司將產(chǎn)品委托給寄售方、由寄售方通過線下店鋪將產(chǎn)品銷售給終端消費者。圖表302017-2022H1公司營業(yè)收入結(jié)構(gòu)(按業(yè)務(wù))圖表31中國美妝電商服務(wù)商市場規(guī)模(億元)00201720182019202020212022H1電商零售業(yè)務(wù)(億元)品牌營銷運營業(yè)務(wù)(億元)電商零售業(yè)務(wù)增速(右軸)品牌營銷運營業(yè)務(wù)增速(右軸)120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%0-80%20182019202020212022H1價差方式獲利，而品牌營銷運營服務(wù)主要以收取服務(wù)費方式獲利，相比之下品牌營銷運營服務(wù)的毛利率水平較高。寶尊電商和壹網(wǎng)壹創(chuàng)毛利率水平顯著高于公司的主是品牌營銷運營服務(wù)占比較高。1919/29麗人麗妝(605136)圖表322017-2022H1同行業(yè)可比公司各業(yè)務(wù)模式占比分銷模式其他業(yè)務(wù)圖表332017-2022H1公司各業(yè)務(wù)毛利率情況圖表342017-2022H1可比公司毛利率變化情況0%%0%201720182019202020212022H1201720182019202020212022H1源，打造自有品牌合作的品牌覆蓋美妝各細(xì)分品類，服務(wù)高中低端多個消費群體，此外公司逐步向食圖表35品牌變動情況業(yè)業(yè)務(wù)類型品牌變動年份數(shù)量2017電商零售新增赫妍、PONYEFFECT、嬋真終止茱莉蔻、it’sskin、芭妮蘭332020/29麗人麗妝(605136)品牌營銷新增后、科顏氏、高夫、貝玲妃、玉澤、貝蜜清、海昌終止歐緹麗71新增新增LG生活健康、奧倫納素、寶貝魔力、飛利浦、凡客誠品、BeGlow、772018品品牌營銷止新增止蘭蔻、巴黎歐萊雅、妮維雅菲詩小鋪、佰草集、瑰珀翠、云南白藥、珂萊歐、NEWA絲芙蘭、馥蕾詩362新增奇士美、孩之寶、皚麗、露華濃、艾可玫、炫詩、新維士、菲麗菲拉、史丹利92019品牌營銷止新增止Ponyeffect、夢妝、艾諾碧、吉爾斯圖亞特佑天蘭、安我、樂膚妥、可麗金海昌、碧歐泉、植村秀、高夫4442020品牌營銷新增止新增止謎尚、美壹堂(自有)相宜本草、希思黎22002021新增Burberry、MarcJacobs、Philosophy、蘇菲娜、玉容初(自有)、Exacting(自有)、怪力浴室(自有)7止旁氏、凡士林2品牌營銷新增旁氏、凡士林2止0分市場不斷涌現(xiàn)新的消費需求，當(dāng)合作品牌無法滿足時，公司憑借積累的運營和營銷經(jīng)驗，孵化自有品牌來填補空白，已先后推出了美壹堂、玉容初等自有品牌。同圖表36自有品牌、投資品牌介紹堂玉容初主打保濕科技及修復(fù)，強調(diào)溫和安全主打植物養(yǎng)膚成分，針對敏感肌人群投資品牌怪怪力浴室以領(lǐng)先的益生菌成分、皮膚微生態(tài)為核心訴求，定位為Z世代，打造90后00后用戶的身體護理品牌Exacting專柜級的高端彩妝及皮膚護理品牌調(diào)溫和安全，主營面霜、面膜、護手霜等產(chǎn)品。美壹堂目前主推的是復(fù)活草系列，2121/29麗人麗妝(605136)書、抖音、微博等各單品成圖表37美壹堂小綠洲面霜榮獲“2021年度口碑保濕修護面霜”獎外部影響和韓系品牌在中國謹(jǐn)慎營銷的內(nèi)部因素，在中國的高端美妝市場競爭中處的激活。隨著私域運營成為主流，公司對私域會員進行更精細(xì)化運營，會員總量從分消費者從搜索某一美妝單品，轉(zhuǎn)變?yōu)樗阉髯o膚品套裝，敏銳洞察到消費者需求：2222/29麗人麗妝(605136)體，向全平臺布局給店鋪豐富的營銷工具和數(shù)據(jù)資源，因此公司選擇天貓平臺作為主要運營平臺，H圖表382017-2022H1公司與天貓合作情況71獲得在淘寶商城設(shè)立并運營蜜絲佛陀品牌旗艦店的授權(quán)2等品牌天貓商城旗艦店經(jīng)銷授權(quán)3方旗艦店經(jīng)銷授權(quán)4肌精、斐絲麗等品牌天貓官方旗艦店經(jīng)銷授權(quán)5士林、伊蒂之屋、佳麗寶等品牌天貓官方旗艦店經(jīng)銷授權(quán)67獲得赫妍、護齒達等品牌天貓旗艦店經(jīng)銷授權(quán)，為后、貝玲妃、高夫、潔云、米婭等品牌天貓旗艦店提供運營服務(wù)8店經(jīng)銷授權(quán)，為菲詩小鋪、珂萊歐、歐邦琪等品牌天貓旗艦店提供運營服務(wù)9六星級之寶、史丹利、寶樂貝兒等品牌天貓旗艦店經(jīng)銷授權(quán)，可麗金等品牌天貓旗艦店提供運營服務(wù)012H1榮獲“天貓六星服務(wù)商”2323/29麗人麗妝(605136)圖表392017-2022H1公司營業(yè)收入結(jié)構(gòu)(按渠道)圖表402017-2022H1公司各渠道營收及同比增速550201720182019202020212022H1天貓平臺營收(億元)其他平臺營收(億元)50201720182019202020212022H1圖表41天貓各星級評分標(biāo)準(zhǔn)包含數(shù)量指標(biāo):“新:新品貢獻”、“優(yōu):超級量指標(biāo):“高:單品AIPL轉(zhuǎn)化”“快:貨品履約時效”綜合反應(yīng)服務(wù)商對品牌用戶的運營能力，包FAST”“超級域的表現(xiàn)數(shù)據(jù):“可持續(xù)運營關(guān)系數(shù)”“關(guān)系價值”“關(guān)系加深效率”“場域用戶吸引力”綜合反應(yīng)服務(wù)商在阿里經(jīng)濟體內(nèi)為品牌在天貓新開設(shè)店鋪的數(shù)量和運營情況綜合反應(yīng)服務(wù)商所運營店鋪的整體服務(wù)能力，包括客服接待(平響時長、詢單轉(zhuǎn)化率)、倉儲物流(到貨時長、攬收及時率)、售后處理(退款發(fā)起率、退款處理時長)、風(fēng)險防控(糾紛/投訴發(fā)率)能力。要指標(biāo)緯度包含創(chuàng)新力:“先鋒人群濃度及滲透”、”位段”、“正價成交占比”、“成交轉(zhuǎn)化率”2424/29GMV≥1千萬RMB。GMV≥1千萬RMB。麗人麗妝(605136)圖表42天貓各星級評分標(biāo)準(zhǔn)GMV≥30億RMB,且運營品牌人群資產(chǎn)＞2億。GMV≥10億RMB,且運營品牌人群資產(chǎn)＞2億。GMV≥5億RMB,且運營品牌人群資產(chǎn)＞5千萬。GMV≥1億RMB,且運營品牌人群資產(chǎn)＞2千萬。GMV≥5千萬RMB。及小紅書、抖音、B站等新興電商平臺滲透率不斷提升，KOL對消費者購買決策影響力店鋪。圖表43公司各平臺店鋪數(shù)量(個) 0012061206122525/29麗人麗妝(605136)圖表44樂扣樂扣抖音小店圖表45圖表44樂扣樂扣抖音小店資料來源：小紅書，華安證券研究所，賦能品牌運營OMS理系統(tǒng))、IMS(庫存管理系統(tǒng))、實時監(jiān)控每個SKU商品的庫存情況，提示店鋪運營團隊通過營銷策略促進庫存消圖表46公司技術(shù)開發(fā)的組織體系G2626/29麗人麗妝(605136)運營部門在天貓交易平臺可以使用的軟件開發(fā)，比如會員通(CRM系統(tǒng))等。IT維護團隊負(fù)責(zé)對辦公系統(tǒng)(OA、財務(wù)系統(tǒng))維護和業(yè)務(wù)系統(tǒng)(OMS、IMS等)升級與維護。，CRM管理系統(tǒng)。公司憑借出色的信息系統(tǒng)和數(shù)圖表47數(shù)字化賦能較高增速。減2727/29麗人麗妝(605136)3E7.734E2E2.5219211.55206.00營收(億元)YOY(%)7.18%18.72%-9.67%2.3%12.24%10.16%成本(億元成本(億元)YOY(%)8.91%18.19%-10.45%7.86%10.43%9.35%毛毛利率(%)1%03%90%3.6259%8.844.35YOY(%)10.59%17.90%-11.25%2.18%12.10%10.13%YOY(%)-42.71%51.39%8.85%5.00%16.00%12.00%YOY(%)8.32%-10.48%73.06%3.00%8.00%5.00%電商零售業(yè)務(wù)23.9728.6925.4027.4230.3333.22YOY(%)12.20%19.71%-11.50%8.00%10.50%9.50%YOY(%)-52.33%-28.12%-6.28%3.00%7.00%6.00%YOY(%)15.45%-6.68%63.20%6.00%5.00%4.00%毛毛利率(%)電商零售業(yè)務(wù)35.21%34.22%34.41%30.69%31.61%31.99%品牌營銷業(yè)