2023年二季度固定收益策略報(bào)告城投債融資環(huán)境難有大幅改觀1核心觀點(diǎn)利率水平：現(xiàn)階段，地產(chǎn)修復(fù)仍需要一個(gè)過程，通脹水平仍將維持在較低位置，資金利率基本回歸政策利率，利率上行空間有限。海外方面，海外市場(chǎng)略顯動(dòng)蕩，硅谷銀行與瑞士信貸事件繼續(xù)發(fā)酵，避險(xiǎn)情緒升溫，預(yù)計(jì)未來幾個(gè)月債市上、下行空間均有限，整體呈現(xiàn)平穩(wěn)震蕩走勢(shì)，如果10年期國(guó)債利率在2.9%以上則可以擇機(jī)配置。年初以來，信用債利率持續(xù)下行，信用利差不斷壓縮，信用債表現(xiàn)好于利率債，相對(duì)于利率債，低風(fēng)險(xiǎn)信用債利率仍存在一定優(yōu)勢(shì)。現(xiàn)階段，降準(zhǔn)后資金面有望維持穩(wěn)定，地產(chǎn)修復(fù)仍需要時(shí)間，海外風(fēng)險(xiǎn)事件導(dǎo)致的避險(xiǎn)情緒對(duì)債市形成支撐，此外，在信用債供給端偏緊的背景下，“資產(chǎn)荒”的情況可能再次出現(xiàn)，信用債利率仍有一定下行空間。此外，據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，今年1至2月，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額8872.1億元，同比下降22.9%。2023年部分行業(yè)出現(xiàn)盈利下降，如果企業(yè)現(xiàn)金流以及外源融資能力出現(xiàn)惡化，債券違約風(fēng)險(xiǎn)可能超預(yù)期。煤炭債：煤炭行業(yè)繼續(xù)維持高景氣度，盈利水平大幅提高，業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)高增。短期內(nèi)需求回暖加劇供需錯(cuò)配壓力，但兩會(huì)后經(jīng)濟(jì)有望穩(wěn)健增長(zhǎng)，并在本次超預(yù)期降準(zhǔn)落地后，下游需求有望持續(xù)復(fù)蘇，有助于低估值煤炭板塊估值修復(fù)。從投資角度來看，煤價(jià)預(yù)計(jì)維持高位，重點(diǎn)煤炭上市公司盈利能力大幅提高，龍頭企業(yè)優(yōu)勢(shì)會(huì)不斷擴(kuò)大，其信用利差有進(jìn)一步下行空間。但在煤炭?jī)r(jià)格出現(xiàn)波動(dòng)時(shí)，需關(guān)注非煤業(yè)務(wù)占比高、自身造血能力有限、債務(wù)負(fù)擔(dān)重、融資能力不足的煤炭企業(yè)在煤炭?jī)r(jià)格出現(xiàn)波動(dòng)時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)暴露。鋼鐵債：春節(jié)以來，鋼鐵供需逐步增長(zhǎng)。供給方面，當(dāng)前鋼材供給釋放較快，三大產(chǎn)品庫(kù)存延續(xù)下降，其中螺紋鋼毛利仍處虧損狀態(tài)。需求方面，需求總體大幅好轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)和基建投資持續(xù)改善，基建為拉動(dòng)需求恢復(fù)的主力，地產(chǎn)數(shù)據(jù)有所回暖；汽車和造船生產(chǎn)下行。目前經(jīng)濟(jì)處于溫和修復(fù)階段，中期鋼企盈利大幅改善存在難度，未來還需在供給端采取措施，才能從供需關(guān)系上推動(dòng)企業(yè)盈利增加。2023年以來，信用債利差迅速收窄，春節(jié)后鋼鐵債修復(fù)加速，但當(dāng)前信用利差仍處在高位。鋼鐵債信用利差修復(fù)以中短久期、中高評(píng)級(jí)央國(guó)企為主。近年來，鋼企整合重組不斷推進(jìn)，在此背景下，高資質(zhì)的鋼鐵央國(guó)企有較強(qiáng)的信用保障，可重點(diǎn)關(guān)注其布局性價(jià)比。地產(chǎn)債：地產(chǎn)核心數(shù)據(jù)相比2022年12月已有顯著改善。從企業(yè)端來看，整體上春節(jié)后地產(chǎn)債一級(jí)市場(chǎng)熱度提升，較年初有了較大改善，但出現(xiàn)熱度集中于高等級(jí)的央、國(guó)企發(fā)行人、偏短久期的個(gè)券的結(jié)構(gòu)分化特征，并且當(dāng)前房企到位資金改善有限，民營(yíng)房企信用修復(fù)狀況不佳。從居民端來看，開年以來新房、二手房共振走強(qiáng)，10座代表性城市二手房成交面積大幅高于季節(jié)性，二手房熱度不減。節(jié)后商品房市場(chǎng)回暖速度略超預(yù)期，但3月以來修復(fù)斜率已趨于平緩。投資策略上，在房地產(chǎn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈、行業(yè)不斷調(diào)整的背景下，投資策略需要注意避免高風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前資源正在向央國(guó)企和財(cái)務(wù)杠桿較低的頭部?jī)?yōu)質(zhì)房企集中。那些經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健、杠桿低、資金充裕、債務(wù)到期時(shí)間分散、項(xiàng)目質(zhì)地優(yōu)良的房企可能能夠在激烈競(jìng)爭(zhēng)中生存，但區(qū)域性中小型房企和高杠桿房企則面臨著生存壓力。建議關(guān)注國(guó)資背景的混改企業(yè)投資機(jī)會(huì)，特別是境內(nèi)收益率較高、境內(nèi)外利差較闊的主體。同時(shí)建議持續(xù)跟蹤民營(yíng)房企融資以及資產(chǎn)處置落地情況，優(yōu)質(zhì)民企基本面仍保持改善趨勢(shì)，關(guān)注收益率上行帶來的階段性投資機(jī)會(huì)。城投債：展望未來，城投債融資環(huán)境難有大幅改觀，城投凈融資可能仍然偏緊，并且城投債募集資金用途以償還有息債務(wù)和借新還舊為主。房地產(chǎn)行業(yè)緩慢恢復(fù)背景下土地出讓金收入暫時(shí)難有明顯好轉(zhuǎn)，從而導(dǎo)致地方經(jīng)濟(jì)財(cái)政發(fā)展水平下滑，可能給相關(guān)城投債帶來估值波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)以及信用風(fēng)險(xiǎn)。投資策略上，建議關(guān)注經(jīng)濟(jì)財(cái)政實(shí)力和再融資能力強(qiáng)、年內(nèi)債務(wù)到期壓力小的地區(qū)，圍繞2023年政府工作報(bào)告等提出的重點(diǎn)基建領(lǐng)域，優(yōu)選承接重點(diǎn)項(xiàng)目的城投企業(yè)，還可適當(dāng)關(guān)注化債試點(diǎn)落地情況和弱主體債務(wù)重組后公開債壓力緩釋情況。2二級(jí)市場(chǎng)2023年1月初至3月22日，國(guó)債收益率全線上行，國(guó)開債收益率多數(shù)上行。1年期、3年期、5年期，7年期，10年期國(guó)債收益率較分別上行16.08BP、11.13BP、5.84BP、2.37BP、3.49BP。國(guó)開債收益率多數(shù)上行，其中1年期、2年期、3年期國(guó)開債收益率上行幅度最大，分別為24.34BP、17.77BP、16.6BP。8年期、9年期國(guó)開債收益率小幅下行，分別下行0.15BP、0.48BP。1月初至3月22日，信用債收益率除1年期AAA中短票上行外，其余均下行。從中短票來看，1月至3月22日，1年期AAA上行10.1BP，1年期AA、3年期AA、5年期AA+、5年期AA下行幅度較大，分別下行47.0BP、33.5BP、33.9BP和33.9BP。從城投債來看，1年期AA、3年期AA、5年期AA+和5年期AA級(jí)城投債收益率下行幅度較大，分別下行61.2BP、66.5BP、42.1BP和41.1BP。1月初至3月22日，中短票信用利差全線下行，城投債信用利差全線下行。從中短票來看，1年期AA、3年期AA+和3年期的AA等級(jí)的中短票信用利差均下行幅度較大，分別下行71.3BP、46.1BP和50.1BP。從城投債來看，有6個(gè)品種下行幅度超40BP，分別為1年期AA+、1年期AA、3年期AA+、3年期AA、5年期AA+、5年期AA，其信用利差較1月初分別下行40.5BP、85.5BP、55.1BP、83.1BP、42.1BP和41.1BP。1月初至3月22日，中短票等級(jí)利差全線下行，城投債等級(jí)利差整體下行。從中短票來看，AA+與AA和AA-中短票等級(jí)利差都呈由長(zhǎng)到短下行幅度不斷增大的趨勢(shì)。其中1年期AA和1年期AA-級(jí)中短票等級(jí)利差下行幅度最大，分別下行57.0BP和53.0BP。從城投債來看，除5年期AA-、7年期AA-分別上行1.0BP和19.0BP外，其余城投債品種的等級(jí)利差下行。其中1年期AA、1年期AA-、3年期AA等級(jí)下行幅度最大，較1越初分別下行61.0BP、78.0BP和53.0BP。3一級(jí)市場(chǎng)3.1利率債發(fā)行2023年1-3月利率債發(fā)行規(guī)模低于去年同期，與前三月相比大幅下降。1月至3月，利率債發(fā)行總額約44614億元，較去年同期減少約3626億元，較前三月減少約10438億元。從凈融資數(shù)據(jù)來看，1-3月利率債凈融資較去年同期大幅下降，主要是由于到期規(guī)模較大所致。1月至3月，利率債凈融資額總額約9451億元，較去年同期減少約12183億元。1月和3月份的利率債凈融資額均低于2022年的同期水平。3.2信用債發(fā)行2023年1-3月信用債合計(jì)發(fā)行規(guī)模相比去年基本持平，發(fā)行量整體呈上升趨勢(shì)。1-3月信用債共發(fā)行約31836億元，較去年同期減少約736億元。2月份和3月份的信用債發(fā)行額均超過2022年的同期水平。從凈融資數(shù)據(jù)來看，今年1-3月信用債凈融資大幅下降。1-3月，信用債凈融資總額約5004億元，相比2022年同期下降約6109億元。凈融資持續(xù)大幅收縮，1-3月份的信用債凈融資規(guī)模均低于2022年的同期水平。從信用等級(jí)來看，信用債一級(jí)市場(chǎng)仍以AAA、AA+級(jí)為主導(dǎo)。2022年1-3月，AAA級(jí)主體發(fā)行規(guī)模為18043.27億元，占比為56.68%；AA+級(jí)主體發(fā)行規(guī)模為9196.67億元，占比為28.89%，信用債發(fā)行向高等級(jí)集中，低資質(zhì)主體信用債發(fā)行愈加困難。從企業(yè)性質(zhì)來看，信用債發(fā)行以地方國(guó)企、央企為主，民企發(fā)行規(guī)模占比依舊維持低位；從行業(yè)來看，工業(yè)、公用事業(yè)、金融以及能源是信用債市場(chǎng)的主流，房地產(chǎn)債券發(fā)行規(guī)模維持低位。2023年1-3月，地方國(guó)企債券發(fā)行規(guī)模為24135.77億元，央企發(fā)行規(guī)模為6250.04億元，而民企僅為495.4億元。國(guó)企與央企合計(jì)占比超過95.44%，而民企發(fā)行規(guī)模占比約1.56%。從行業(yè)分布來看，2023年1-3月，工業(yè)、公用事業(yè)、材料、金融和能源發(fā)行規(guī)模分布為22083、2877、1170、1523和708億元，地產(chǎn)債發(fā)行規(guī)模為1367億元，地產(chǎn)債發(fā)行規(guī)模維持低位，較前三個(gè)月略有上升。3.3煤炭債發(fā)行煤炭債方面，發(fā)行金額與凈融資額均較去年大幅減少。2023年1-3月煤炭債發(fā)行總額和凈融資額分別為643億元和-139億元，總發(fā)行量呈現(xiàn)上行趨勢(shì)，但凈融資量仍處于收縮通道。從評(píng)級(jí)情況來看，煤炭債發(fā)行主要集中于高等級(jí)主體，AA+以下等級(jí)主體未能發(fā)行信用債，龍頭效應(yīng)進(jìn)一步加劇。2023年1-3月，AAA等級(jí)主體發(fā)行587億元，而AA+等級(jí)主體僅發(fā)行56億元，AAA等級(jí)主體發(fā)行債券規(guī)模占比超過91.29%。從債項(xiàng)評(píng)級(jí)來看，AAA評(píng)級(jí)債券發(fā)行規(guī)模為55億元，大多數(shù)債券無債項(xiàng)評(píng)級(jí)。從區(qū)域分布來看，山西、陜西、山東作為煤炭大省，煤炭債發(fā)行規(guī)模位居前列。2023年1-3月，山西、陜西、山東煤炭債發(fā)行規(guī)模分別為338、96和95億元，合計(jì)占比超過82.27%，其余省份占比較低。從票面利率來看，煤炭債發(fā)行利率水平處于較低位置，4%以下居多。2023年1-3月，煤炭債票面利率4%以下的債券發(fā)行規(guī)模合計(jì)為507億元，占比超過78.84%，煤炭債發(fā)行利率最高為6.28%，煤炭債融資成本所有上升。3.4鋼鐵債發(fā)行鋼鐵債方面，發(fā)行金額較去年有所下降，凈融資額較去年大幅收縮。2023年1-3月鋼鐵債發(fā)行總量為336億元，較2022年同期減少了352億元；凈融資額總量為-128億元，較2022年同期收縮了308億元。從評(píng)級(jí)情況來看，鋼鐵債發(fā)行主要集中于AAA等級(jí)主體，無AA+以下等級(jí)主體能發(fā)行信用債，行業(yè)債券融資進(jìn)一步向龍頭集中。2023年1-3月，AAA等級(jí)主體發(fā)行325億元，而AA+等級(jí)僅發(fā)行11億元，無低等級(jí)主體發(fā)行信用債。從債項(xiàng)評(píng)級(jí)來看，無AA+以下等級(jí)能進(jìn)行信用債發(fā)行。從區(qū)域分布來看，北京、河北、山東鋼鐵債發(fā)行規(guī)模位居前列。2023年1-3月，北京、河北、山東鋼鐵債發(fā)行規(guī)模分別為105、75、71億元，合計(jì)占比超過74.70%，其余省份占比較低。從票面利率來看，鋼鐵債發(fā)行利率水平處于較低位置，大部分在6%以下，與前三個(gè)月保持一致。2023年1-3月，鋼鐵債票面利率6%以下的債券發(fā)行規(guī)模合計(jì)為333億元，鋼鐵行業(yè)債券融資成本相對(duì)處于較低位置。3.5地產(chǎn)債發(fā)行地產(chǎn)債方面，今年1-3月發(fā)行量、凈融資量較2022年同期下降。2023年1-3月，地產(chǎn)債總發(fā)行額為1124.07億元，同比去年減少了80.09億元；2023年1-3月，地產(chǎn)債凈融資總額為0.94億元，同比2022年減少了119.67億元。從地產(chǎn)債發(fā)行情況來看，地產(chǎn)行業(yè)融資困難的現(xiàn)狀仍較嚴(yán)峻。3.6城投債發(fā)行城投債方面，發(fā)行規(guī)模較去年和前年有所上升，凈融資規(guī)模較去年和前年有所下降。2023年1-3月城投債發(fā)行總額為15881億元，較2022年上升了約2404.78億元；城投債凈融資額為4983.22億元，較2022年同比下跌了約-724.52億元。從評(píng)級(jí)情況來看，城投債發(fā)行主要集中于中高等級(jí)主體，AA-等低等級(jí)主體僅少量能發(fā)行信用債。2023年1-3月，AA+、AAA、AA等級(jí)主體發(fā)行7395.02、4732.11和3876.94億元，AA+、AAA等級(jí)主體債券發(fā)行規(guī)模占比最高。從債項(xiàng)評(píng)級(jí)來看，AA評(píng)級(jí)債券發(fā)行規(guī)模僅為50.75億元，很多債券無債項(xiàng)評(píng)級(jí)。4債市負(fù)面4.1債券違約2023年1月至3月，有29家主體出現(xiàn)債券違約或者展期，違約主要集中于地產(chǎn)行業(yè)，民企違約較多，國(guó)企相對(duì)較少，延續(xù)過往信用債違約特點(diǎn)。2023年1月至3月，債券市場(chǎng)共出現(xiàn)56只債券，合計(jì)623.08億元債券違約或展期，違約金額較前幾個(gè)月有所減少。從企業(yè)性質(zhì)來看，違約主體主要為民營(yíng)企業(yè)，民企債券違約金額高達(dá)291.28億元，而國(guó)企違約金額僅為10.14億元，國(guó)有企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)可控，而民企信用風(fēng)險(xiǎn)事情依舊較多。從行業(yè)來看，違約債券主要分布在地產(chǎn)開發(fā)和房地產(chǎn)服務(wù)行業(yè)，違約金額分別為368，65、177.84億元，而其他行業(yè)相對(duì)較少。4.2評(píng)級(jí)下調(diào)2023年1月至3月評(píng)級(jí)下調(diào)主體中，民營(yíng)企業(yè)及食品、飲料與煙草行業(yè)數(shù)量居多，信用風(fēng)險(xiǎn)在民營(yíng)企業(yè)發(fā)酵。截至3月30日，2023年1-3月僅有7家公司評(píng)級(jí)（含展望）下調(diào)，較此前3個(gè)月評(píng)級(jí)下調(diào)數(shù)量有所下降。2023年1-3月評(píng)級(jí)（含展望）下調(diào)主體中，從企業(yè)性質(zhì)來看，下調(diào)主體全部為民營(yíng)企業(yè)；從行業(yè)來看，食品、飲料與煙草行業(yè)有3家，資本貨物行業(yè)有2家。5投資策略5.1煤炭債策略2023年以來，煤炭供給開始降速，煤價(jià)延續(xù)高位震蕩的態(tài)勢(shì)。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局3月15日發(fā)布的最新數(shù)據(jù)顯示，2023年1-2月份，全國(guó)原煤產(chǎn)量73423萬噸，同比增長(zhǎng)5.8%，增幅較2022年12月擴(kuò)大3.4個(gè)百分點(diǎn)。1-2月份，全國(guó)原煤日均產(chǎn)量為1244萬噸，較2022年12月份的1299萬噸減少55萬噸。今年前兩月煤炭產(chǎn)量基本保持穩(wěn)定，但增速較去年明顯放緩，側(cè)面或反映2021年9月至今由現(xiàn)有保供增產(chǎn)潛力已充分挖掘，后續(xù)進(jìn)一步增加需依靠新建礦井投產(chǎn)。煤炭行業(yè)的下游需求主要集中在電力、鋼鐵和建材行業(yè)，其余主要為民用煤和煤化工等其他行業(yè)。煤炭在中國(guó)能源消費(fèi)中的主要形式是用于火力發(fā)電。2023年1-2月火電、生鐵、水泥累計(jì)產(chǎn)量同比變化-2.3%、+7.3%、-0.6%，鋼鐵、水泥的需求較去年顯著恢復(fù)。1-2月全國(guó)焦炭累計(jì)產(chǎn)量7763萬噸，同比上升3.2%。2022年，全國(guó)規(guī)模以上煤炭企業(yè)營(yíng)業(yè)收入4.02萬億元，同比增長(zhǎng)19.5%，利潤(rùn)總額1.02萬億元，同比增長(zhǎng)44.3%；應(yīng)收賬款5320.1億元，同比增長(zhǎng)23.1%；資產(chǎn)負(fù)債率60.7%。煤炭行業(yè)維持高景氣度，盈利水平大幅提高，業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)高增。展望未來，煤炭行業(yè)將維持高景氣度，短期內(nèi)需求回暖加劇供需錯(cuò)配壓力，但兩會(huì)后經(jīng)濟(jì)有望穩(wěn)健增長(zhǎng)，并在本次超預(yù)期降準(zhǔn)落地后，下游需求有望持續(xù)復(fù)蘇，有助于低估值煤炭板塊估值修復(fù)。近期煤炭債利差整體大幅收窄，當(dāng)前在估值較低的位置進(jìn)行配置的機(jī)會(huì)有限，建議關(guān)注永續(xù)債的超額收益。從投資角度來看，煤價(jià)預(yù)計(jì)維持高位，重點(diǎn)煤炭上市公司盈利能力大幅提高，龍頭企業(yè)優(yōu)勢(shì)會(huì)不斷擴(kuò)大，其信用利差有進(jìn)一步下行空間。但在煤炭?jī)r(jià)格出現(xiàn)波動(dòng)時(shí)，需關(guān)注非煤業(yè)務(wù)占比高、自身造血能力有限、債務(wù)負(fù)擔(dān)重、融資能力不足的煤炭企業(yè)在煤炭?jī)r(jià)格出現(xiàn)波動(dòng)時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)暴露。5.2鋼鐵債策略2023年1―2月，粗鋼、鐵水、鋼材產(chǎn)量、鋼材表觀消費(fèi)量分別為16870萬噸、14426萬噸、20623萬噸和18745.9萬噸，同比分別增加5.6%、7.3%、3.6%和1.89%。1-2月國(guó)內(nèi)鋼材出口1219萬噸，同比增加48.12%，；進(jìn)口123.1萬噸，同比減少44.05%；凈出口1095.9萬噸，同比增加81.74%。價(jià)格方面，2月鋼材綜合平均價(jià)格指數(shù)116.78，環(huán)比增加1.77%；焦炭平均價(jià)格2810元/噸，環(huán)比持平。從同比數(shù)據(jù)來看，1-2月鋼材表觀消費(fèi)、鋼材產(chǎn)量、粗鋼和鐵水均有改善，變化趨勢(shì)為鐵水產(chǎn)量>粗鋼產(chǎn)量>鋼材產(chǎn)量>鋼材表觀消費(fèi)，反映了供給釋放快于需求。表觀消費(fèi)改善的原因一方面是前2個(gè)月下游固定資產(chǎn)投資整體超預(yù)期，房地產(chǎn)投資降幅較大收窄、基建投資延續(xù)高位；另一方面是因?yàn)榻衲甏汗?jié)后復(fù)工較早。春節(jié)以來，鋼鐵供需逐步增長(zhǎng)。供給方面，當(dāng)前鋼材供給釋放較快，三大產(chǎn)品庫(kù)存延續(xù)下降，其中螺紋鋼毛利仍處虧損狀態(tài)。需求方面，1-2月鋼鐵下游產(chǎn)業(yè)表現(xiàn)有所分化：房地產(chǎn)投資降幅縮窄，地產(chǎn)數(shù)據(jù)較去年末有所改善；汽車產(chǎn)銷同比減少，近期的降價(jià)可能會(huì)起到一定的提振作用；基建投資增速持續(xù)走強(qiáng)；造船完工量、工程機(jī)械銷量呈同比下降趨勢(shì)?？傮w來看，需求端房地產(chǎn)和基建投資持續(xù)改善，汽車和造船生產(chǎn)下行。目前經(jīng)濟(jì)處于溫和修復(fù)階段，中期鋼企盈利大幅改善存在難度，未來還需在供給端采取措施，才能從供需關(guān)系上推動(dòng)企業(yè)盈利增加。2023年以來，信用債利差迅速收窄，春節(jié)后鋼鐵債修復(fù)加速，但當(dāng)前信用利差仍處在高位。鋼鐵債信用利差修復(fù)以中短久期、中高評(píng)級(jí)央國(guó)企為主。近年來，鋼企整合重組不斷推進(jìn)，在此背景下，高資質(zhì)的鋼鐵央國(guó)企有較強(qiáng)的信用保障，可重點(diǎn)關(guān)注其布局性價(jià)比。5.3地產(chǎn)債策略1、地產(chǎn)基本面房地產(chǎn)新開工施工、商品房銷售均仍處于下滑態(tài)勢(shì)。2023年1-2月份全國(guó)房地產(chǎn)新開工施工面積累計(jì)值為13567.23萬平方米，同比下降9.4%，房地產(chǎn)新開工施工情況較為低迷。2023年1-2月全國(guó)商品房銷售面積累計(jì)值為15,132.84萬平方米，同比下降3.60%。雖然當(dāng)前各地不斷出臺(tái)支持房地產(chǎn)穩(wěn)定健康發(fā)展的政策，但從房企新開工施工以及商品房銷售數(shù)據(jù)來看，地產(chǎn)行業(yè)仍未出現(xiàn)明顯企穩(wěn)現(xiàn)象，持續(xù)低迷。土地市場(chǎng)持續(xù)走弱，成交溢價(jià)率持續(xù)低于往值，顯示土地市場(chǎng)行情依舊低迷。1-3月100大中城市成交土地溢價(jià)率整體較低，成交溢價(jià)率普遍在5%以內(nèi)，最低甚至僅0.43%。從土地成交總價(jià)來看，今年市場(chǎng)表現(xiàn)整體低迷，1-3月100大中城市土地成交總價(jià)約為3401億元，與去年同期相比下滑23.6%。2、地產(chǎn)債投資策略政策層面上，2023年政府工作報(bào)告中表明了對(duì)房地產(chǎn)方面的工作部署，一是有效防范化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險(xiǎn)，改善資產(chǎn)負(fù)債狀況，防止無序擴(kuò)張，促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)平穩(wěn)發(fā)展；二是加強(qiáng)住房保障體系建設(shè)，支持剛性和改善性住房需求，解決好新市民、青年人等住房問題。堅(jiān)定“住房不炒”的定位，重點(diǎn)目標(biāo)是防范化解房企風(fēng)險(xiǎn)，以及提振市場(chǎng)需求和信心。政府工作報(bào)告提出2023年經(jīng)濟(jì)增速5%的目標(biāo)，表明今年的宏觀政策力度偏溫和，以穩(wěn)為主，地產(chǎn)行業(yè)或在政策支撐下緩慢恢復(fù)。3月27日，央行宣布下調(diào)金金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.25個(gè)百分點(diǎn)，本次下調(diào)后，金融機(jī)構(gòu)加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率約為7.6%。此次降準(zhǔn)將助力地產(chǎn)持續(xù)修復(fù)，但當(dāng)前房企、居民等方面暴露出的問題仍未完全解決，為保證地產(chǎn)的持續(xù)修復(fù)還需要更多層面的寬松政策。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局1-2月的房地產(chǎn)數(shù)據(jù)，地產(chǎn)投資同比下滑5.7%，商品房銷售同比下滑3.6%，新開工面積同比下滑9.4%，竣工面積同比上漲8.0%，地產(chǎn)核心數(shù)據(jù)相比2022年12月已有顯著改善。但從企業(yè)端來看，目前房企到位資金改善有限，同比下跌15.2%；1-2月民營(yíng)房企境內(nèi)信用債融資規(guī)模同比下降76.2%，反映民營(yíng)房企信用修復(fù)狀況不佳，這將影響居民信心的恢復(fù)以及需求端支持政策的效果。未來一年房企償債壓力依然較大，規(guī)模超9000億。近期降準(zhǔn)政策下未來銀行可能會(huì)給房企提供更為積極的資金支持，房企融資形勢(shì)會(huì)有所改觀。從居民端來看，開年以來新房、二手房共振走強(qiáng)，10座代表性城市二手房成交面積大幅高于季節(jié)性。1-2月，30大中城市商品房成交面積同比-14.1%，全國(guó)商品房銷售面積同比增速為-3.6%，中小城市恢復(fù)情況或超預(yù)期。節(jié)后商品房市場(chǎng)回暖速度略超預(yù)期，但3月以來修復(fù)斜率已趨于平緩。1-2月商品房銷售超預(yù)期改善可能源自前期積壓需求的釋放，當(dāng)前樓市交易熱度或仍可持續(xù)1個(gè)季度左右，需求端未來可能保持平緩修復(fù)的態(tài)勢(shì)。投資策略上，在房地產(chǎn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈、行業(yè)不斷調(diào)整的背景下，投資策略需要注意避免高風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前資源正在向央國(guó)企和財(cái)務(wù)杠桿較低的頭部?jī)?yōu)質(zhì)房企集中。那些經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健、杠桿低、資金充裕、債務(wù)到期時(shí)間分散、項(xiàng)目質(zhì)地優(yōu)良的房企可能能夠在激烈競(jìng)爭(zhēng)中生存，但區(qū)域性中小型房企和高杠桿房企則面臨著生存壓力。建議關(guān)注國(guó)資背景的混改企業(yè)投資機(jī)會(huì)，特別是境內(nèi)收益率較高、境內(nèi)外利差較闊的主體。同時(shí)建議持續(xù)跟蹤民營(yíng)房企融資以及資產(chǎn)處置落地情況，優(yōu)質(zhì)民企基本面仍保持改善趨勢(shì)，關(guān)注收益率上行帶來的階段性投資機(jī)會(huì)。5.4城投債策略1、城投債概覽截至2023年3月31日，全國(guó)Wind口徑范圍內(nèi)的城投債余額為15.87萬億元，較年初增長(zhǎng)約0.6萬億元。從債項(xiàng)評(píng)級(jí)來看，無評(píng)級(jí)、AAA、AA+占比較高，占比分別為52%、27%和16%。從到期時(shí)間來看，3-5年和1-3年內(nèi)到期的城投債規(guī)模相對(duì)較大，存量規(guī)模分別為6.81和5.31萬億元，占比分別為43%和33%，10年以上到期的城投債存量規(guī)模最少，僅有0.24萬億元，占比為2%。2、城投債投資策略政策方面，《2023年政府工作報(bào)告》提出“積極的財(cái)政政策要加力提效”，地方債新增限額達(dá)4.52億元高位、繼續(xù)發(fā)揮穩(wěn)增長(zhǎng)作用。3月16日，財(cái)政部發(fā)布2023年預(yù)算草案，其中對(duì)加強(qiáng)地方政府債務(wù)管