內(nèi)容目錄一、調(diào)研熱度與廣度雙維度探察 4二、調(diào)研事件研究邏輯 4調(diào)研事件數(shù)據(jù)速覽 4調(diào)研事件行業(yè)層面拆解 5三、行業(yè)調(diào)研熱度 6熱度因子初嘗試 6熱度因子再探究 6熱度因子的有效性 7四、行業(yè)調(diào)研廣度 8廣度指標(biāo)初探究 8廣度因子預(yù)處理 9廣度因子構(gòu)建 9五、調(diào)研活動(dòng)因子的合成 11六、多維度行業(yè)輪動(dòng)框架 12調(diào)研活動(dòng)因子對(duì)超預(yù)期增強(qiáng)輪動(dòng)策略的補(bǔ)充 12調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)行業(yè)輪動(dòng)策略 14七、調(diào)研行業(yè)精選策略 15八、總結(jié) 17風(fēng)險(xiǎn)提示 17圖表目錄圖表1：調(diào)研事件數(shù)據(jù)具體類(lèi)別 4圖表2：各類(lèi)調(diào)研活動(dòng)數(shù)量逐年變化 5圖表3：調(diào)研活動(dòng)各類(lèi)型投資者調(diào)研次數(shù)占比 5圖表4：部分調(diào)研選股因子IC 5圖表5：調(diào)研選股指標(biāo)構(gòu)建 5圖表6：初構(gòu)熱度因子IC統(tǒng)計(jì)表 6圖表7：熱度因子IC指標(biāo) 7圖表8：不同參數(shù)熱度因子IC指標(biāo) 7圖表9：調(diào)研熱度因子多空組合指標(biāo) 7圖表10：調(diào)研熱度因子IC 8圖表11：調(diào)研熱度因子分位數(shù)組合表現(xiàn) 8圖表12：基金公司參與調(diào)研次數(shù) 8圖表13：調(diào)研熱度因子多空組合表現(xiàn) 8圖表14：調(diào)研熱度因子分位數(shù)組合指標(biāo) 8圖表15：消費(fèi)者服務(wù)指數(shù)與廣度指標(biāo)間隔3個(gè)月變化率 9圖表16：醫(yī)藥指數(shù)與廣度指標(biāo)間隔3個(gè)月變化率 9圖表17：調(diào)研廣度因子IC指標(biāo) 10圖表18：調(diào)研廣度因子IC 10圖表19：調(diào)研廣度因子IC分位數(shù)組合凈值 10圖表20：調(diào)研廣度因子多空組合凈值 11圖表21：調(diào)研廣度因子分位數(shù)組合指標(biāo) 11圖表22：調(diào)研活動(dòng)因子IC指標(biāo) 11圖表23：調(diào)研活動(dòng)因子IC 12圖表24：調(diào)研活動(dòng)因子分位數(shù)組合凈值 12圖表25：調(diào)研活動(dòng)因子分組年化超額收益率以及勝率 12圖表26：調(diào)研活動(dòng)因子多空組合凈值 12圖表27：調(diào)研活動(dòng)因子分位數(shù)組合指標(biāo) 12圖表28：大類(lèi)因子截面秩相關(guān)系數(shù)均值 13圖表29：調(diào)研活動(dòng)因子IC統(tǒng)計(jì)表 13圖表30：調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)因子分位數(shù)組合凈值 13圖表31：調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)因子多空凈值表現(xiàn) 13圖表32：因子多空組合指標(biāo) 13圖表33：調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)行業(yè)輪動(dòng)策略構(gòu)建方法 14圖表34：調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)行業(yè)輪動(dòng)策略凈值 14圖表35：調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)行業(yè)輪動(dòng)策略指標(biāo) 14圖表36：調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)行業(yè)輪動(dòng)策略逐年收益 15圖表37：調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)行業(yè)輪動(dòng)策略分年度表現(xiàn) 15圖表38：調(diào)研行業(yè)精選策略構(gòu)建方法 15圖表39：調(diào)研行業(yè)精選策略凈值 16圖表40：調(diào)研行業(yè)精選策略指標(biāo) 16圖表41：調(diào)研行業(yè)精選策略分年度表現(xiàn) 16圖表42：2023年調(diào)研行業(yè)精選策略持倉(cāng)推薦 17Beta調(diào)研事件數(shù)據(jù)速覽根據(jù)《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市公司規(guī)范運(yùn)作指引（2020年修訂》和《上海證券交易所上市公司自律監(jiān)管指引第1（以下簡(jiǎn)稱(chēng)調(diào)研機(jī)構(gòu)及個(gè)人）的調(diào)研時(shí)，應(yīng)當(dāng)妥善開(kāi)展相關(guān)接待工作，并按規(guī)定履行相應(yīng)的信息披露義務(wù)。因此，調(diào)研事件數(shù)據(jù)可被整理成規(guī)整的數(shù)據(jù)形式，且信息量豐富。調(diào)研事件數(shù)據(jù)主要分為兩個(gè)部分：調(diào)研參與主體部分：記錄調(diào)研參與投資者的類(lèi)型、名字等相關(guān)信息。圖表1：調(diào)研事件數(shù)據(jù)具體類(lèi)別投資者關(guān)系活動(dòng)類(lèi)別 機(jī)構(gòu)投資者類(lèi)型特定對(duì)象調(diào)研 證券公司資管分析師會(huì)議 證券公司自營(yíng)媒體采訪 基金公司業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì) 證券公司新聞發(fā)布會(huì) 保險(xiǎn)公司路演活動(dòng) 投資公司現(xiàn)場(chǎng)參觀 外資機(jī)構(gòu)其他 其他投資者接待日活動(dòng)一對(duì)一溝通來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所2019參與者類(lèi)型上，基金公司參與者調(diào)研占比相較早年提升明顯，20202019圖表各類(lèi)調(diào)研活動(dòng)數(shù)量逐年變化 圖表調(diào)研活動(dòng)各類(lèi)型投資者調(diào)研次數(shù)占比50000

201220132014201520162017201820192020202120222023

100%80%60%40%20%特定對(duì)象調(diào)研分析師會(huì)議媒體采訪 0%20132014201520162017201820192020202120222023業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)新聞發(fā)布會(huì)路演活動(dòng)現(xiàn)場(chǎng)參觀其他證券公司資管證券公司自營(yíng)基金公司 證券公司投資者接待日活動(dòng)一對(duì)一溝通投資公司 外資機(jī)構(gòu) 保險(xiǎn)公司 其他來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所 來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所調(diào)研事件行業(yè)層面拆解目前調(diào)研事件數(shù)據(jù)多運(yùn)用于選股策略的構(gòu)建：IC選股調(diào)研因子的構(gòu)造方式較為多樣，可以通過(guò)月度的調(diào)研事件次數(shù)等方法進(jìn)行構(gòu)建，5。圖表4：部分調(diào)研選股因子IC因子名稱(chēng)平均值標(biāo)準(zhǔn)差平均股票數(shù)特定對(duì)象類(lèi)型調(diào)研季度總數(shù)0.438.75669其他類(lèi)型調(diào)研季度總數(shù)2.5913.59120調(diào)研季度總數(shù)0.648.42787來(lái)源：Wind圖表5：調(diào)研選股指標(biāo)構(gòu)建調(diào)研選股指標(biāo) 指標(biāo)統(tǒng)計(jì)時(shí)段長(zhǎng)度調(diào)研次數(shù) 一或三個(gè)月調(diào)研次數(shù)的同比變化差值 一或三個(gè)月調(diào)研次數(shù)的同比變化率 一或三個(gè)月調(diào)研次數(shù)的環(huán)比變化差值 一個(gè)月調(diào)研次數(shù)的環(huán)比變化率 一個(gè)月機(jī)構(gòu)調(diào)研次數(shù) 一或三個(gè)月機(jī)構(gòu)調(diào)研次數(shù)的同比變化差值 一或三個(gè)月機(jī)構(gòu)調(diào)研次數(shù)的同比變化率 一或三個(gè)月機(jī)構(gòu)調(diào)研次數(shù)的環(huán)比變化差值 一個(gè)月機(jī)構(gòu)調(diào)研次數(shù)的環(huán)比變化率 一個(gè)月來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所為了類(lèi)比選股指標(biāo)（調(diào)研次數(shù)）的構(gòu)建方式，我們對(duì)行業(yè)調(diào)研活動(dòng)平均數(shù)進(jìn)行拆解。將行業(yè)調(diào)研活動(dòng)的平均數(shù)拆解后，即可得到行業(yè)調(diào)研熱度與行業(yè)調(diào)研廣度兩大指標(biāo)。行業(yè)調(diào)研活動(dòng)平均數(shù)的定義與拆解公式如下，其中j=1,2,……,29，表示除綜合金融以外的29個(gè)行業(yè)。??行業(yè)=??表示對(duì)應(yīng)公司（調(diào)研活動(dòng)）屬于j行業(yè)則取值為1，否則為0。N:jM:jQ:j∑??調(diào)研活動(dòng)|??

∑??調(diào)研活動(dòng)|??

∑??調(diào)研公司|???? 行業(yè)=??

行業(yè)=??

行業(yè)=??行業(yè)內(nèi)調(diào)研活動(dòng)平均數(shù)=

∑??公司

=∑??調(diào)研公司|??

?∑??公司|???? 行業(yè)=??

行業(yè)=??

行業(yè)=??=該行業(yè)的公司總數(shù)量

該行業(yè)調(diào)研活動(dòng)總數(shù)量= 該行業(yè)被調(diào)研公司總數(shù)量

該行業(yè)被調(diào)研公司總數(shù)量該行業(yè)的公司總數(shù)量=行業(yè)調(diào)研熱度?行業(yè)調(diào)研廣度熱度因子初嘗試使用個(gè)股層面的月調(diào)研次數(shù)類(lèi)比行業(yè)月熱度指標(biāo)，并在此基礎(chǔ)上構(gòu)建熱度因子。下文所用熱度指標(biāo)均為月度統(tǒng)計(jì)值，行業(yè)j調(diào)研熱度指標(biāo)公式如下：∑??調(diào)研活動(dòng)|??該行業(yè)調(diào)研活動(dòng)總數(shù)量 ??

行業(yè)=??行業(yè)j調(diào)研熱度指標(biāo)=該行業(yè)被調(diào)研公司總數(shù)量=∑??調(diào)研公司|???? 行業(yè)=??調(diào)研活動(dòng)具有行業(yè)傾向，無(wú)法單純使用絕對(duì)數(shù)比較行業(yè)之間的差異，需要使用相對(duì)數(shù)（如同比變化等）IC（2014120236月。我們認(rèn)為原因在于，個(gè)股層面的調(diào)研熱度處理不能簡(jiǎn)單照搬至行業(yè)層面。圖表6：初構(gòu)熱度因子IC統(tǒng)計(jì)表因子平均值標(biāo)準(zhǔn)差最小值最大值風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的ICt統(tǒng)計(jì)量調(diào)研熱度3個(gè)月累計(jì)值環(huán)比變化0.1120.89-43.0260.500.010.05調(diào)研熱度同比變化-0.7518.35-43.6935.70-0.04-0.42調(diào)研熱度季度變化-2.1221.22-44.7053.31-0.1-1.03調(diào)研熱度較12個(gè)月中位數(shù)變化率-0.6422.84-50.6952.35-0.03-0.29調(diào)研熱度較12個(gè)月75分位數(shù)變化率-0.1322.79-56.3152.70-0.01-0.06來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所熱度因子再探究通過(guò)簡(jiǎn)單的類(lèi)比并不能取得較好的因子效果，本篇報(bào)告嘗試從以下兩方面對(duì)熱度因子進(jìn)行優(yōu)化改良：調(diào)研活動(dòng)規(guī)模選?。涸谡{(diào)研活動(dòng)規(guī)模方面，考慮到熱度因子主要刻畫(huà)調(diào)研活動(dòng)的泛化和高參與度，而小規(guī)模的調(diào)研活動(dòng)只能被少部分投資者獲取，并不一定能達(dá)到廣泛認(rèn)知的效果，我們選取過(guò)去一年調(diào)研活動(dòng)參與人數(shù)的分位數(shù)作為適當(dāng)?shù)拈撝?，高（本篇?bào)告采用過(guò)去一年的中位數(shù)為劃分點(diǎn)。調(diào)研機(jī)構(gòu)類(lèi)型選?。夯谡{(diào)研次數(shù)的熱度指標(biāo)因子在初構(gòu)環(huán)節(jié)中，表現(xiàn)并不佳。調(diào)研活動(dòng)次數(shù)中包含了較多不同的機(jī)構(gòu)類(lèi)型，雜糅了許多信息，本篇報(bào)告從中拆分出調(diào)研質(zhì)量較高的基金公司類(lèi)型進(jìn)行進(jìn)一步研究。類(lèi)比基于調(diào)研活動(dòng)次數(shù)的熱度指標(biāo)，拓展至基于基金公司調(diào)研次數(shù)的熱度指標(biāo)如下，同時(shí)本文也構(gòu)建了證券調(diào)研熱度用于對(duì)比:行業(yè)j:行業(yè)j行業(yè)j證券調(diào)研熱度指標(biāo)=

調(diào)研該行業(yè)公司的證券公司總數(shù)=該行業(yè)被調(diào)研的公司總數(shù)量

??1∑??=1∑∑??

調(diào)研證券數(shù)|??行業(yè)=??調(diào)研公司|????=1 行業(yè)調(diào)研該行業(yè)公司的基金總數(shù)行業(yè)j基金調(diào)研熱度指標(biāo)= 該行業(yè)被調(diào)研的公司總數(shù)量

??2∑??=1∑∑??

調(diào)研基金數(shù)|??行業(yè)=??調(diào)研公司|????=1 行業(yè)=??然后我們使用每月的機(jī)構(gòu)調(diào)研熱度指標(biāo)與滾動(dòng)歷史區(qū)間熱度指標(biāo)的中位數(shù)比值，構(gòu)建調(diào)研熱度因子(我們首先以過(guò)往12個(gè)月調(diào)研熱度中位數(shù)作為基礎(chǔ)參數(shù)設(shè)定，測(cè)試了不同機(jī)構(gòu)類(lèi)別和調(diào)研活動(dòng)類(lèi)型對(duì)于因子效果有怎樣的影響):調(diào)研熱度因子_??=

當(dāng)月調(diào)研熱度指標(biāo)????????????(過(guò)往??個(gè)月調(diào)研熱度指標(biāo))圖表7：熱度因子IC指標(biāo)

熱度因子的有效性IC（2014120236。從調(diào)研活動(dòng)規(guī)模的角度看，相比于全規(guī)模調(diào)研活動(dòng)的熱度因子，大規(guī)模調(diào)研活動(dòng)的熱度因子的行業(yè)篩選能力更強(qiáng)，在進(jìn)行調(diào)研活動(dòng)的規(guī)?？刂浦?，我們發(fā)現(xiàn)無(wú)論是基金公司還是證ICICIC4.31，IC4.04ICIC5.314.12。最終，我們選擇其中效果最好、基于大規(guī)模調(diào)研活動(dòng)的基金司調(diào)研熱度因子，作為調(diào)研熱度因子的代表因子。另外，類(lèi)比個(gè)股的熱度指標(biāo)，我們可以看到行業(yè)的基金公司調(diào)研熱度因子仍為動(dòng)量型因子。因子平均值標(biāo)準(zhǔn)差最小值最大值風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的ICt統(tǒng)計(jì)量調(diào)研熱度因子(基金公司)_12M4.3118.78-47.6151.060.232.43調(diào)研熱度因子(基金公司)_12M_大規(guī)模5.3116.66-35.0650.420.323.39調(diào)研熱度因子(證券公司)_12M4.0419.73-46.2257.280.202.18調(diào)研熱度因子(證券公司)_12M_大規(guī)模4.1217.48-41.5843.010.242.51來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所

1236481202363648圖表8：不同參數(shù)熱度因子IC指標(biāo)因子平均值標(biāo)準(zhǔn)差最小值最大值風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的ICt統(tǒng)計(jì)量調(diào)研熱度因子_12M7.7817.31-31.8254.630.453.94調(diào)研熱度因子_24M8.4016.25-34.2452.690.524.54調(diào)研熱度因子_36M8.6715.42-22.9561.810.564.93調(diào)研熱度因子_48M8.6416.55-30.8753.710.524.58來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所

同時(shí)，結(jié)合調(diào)研熱度因子的多空凈值指標(biāo)可以發(fā)現(xiàn)，調(diào)研熱度因子（48個(gè)月）表現(xiàn)較優(yōu)，故本篇報(bào)告的調(diào)研熱度因子構(gòu)建方式如下：使用月度統(tǒng)計(jì)的基金公司調(diào)研熱度指標(biāo)作為原始數(shù)據(jù)。選取大規(guī)模調(diào)研活動(dòng)，選取過(guò)去一年的調(diào)研活動(dòng)的參與人數(shù)的分位數(shù)作為適當(dāng)?shù)模ū酒獔?bào)告采用過(guò)去一年的中位數(shù)為劃分點(diǎn)）48圖表9：調(diào)研熱度因子多空組合指標(biāo)因子年化收益率波動(dòng)率Sharpe比率最大回撤率調(diào)研熱度因子（48個(gè)月）16.0511.451.4011.28調(diào)研熱度因子（36個(gè)月）14.4911.331.2813.04來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所

從調(diào)研熱度因子的IC時(shí)間序列可以看出，調(diào)研熱度因子大部分月份的IC為正，只在部分時(shí)間段因子可能會(huì)出現(xiàn)有效性下降的情況。從分位數(shù)組合的凈值表現(xiàn)可以看出，TopBottom2021穩(wěn)。從收益上來(lái)看，Top組合的年化超額收益率為9.25，多空組合的年化收益率為16.05，夏普比率為1.40。調(diào)研熱度因子多頭收益相對(duì)明顯，且多空收益走勢(shì)平穩(wěn)。圖表0：調(diào)研熱度因子C 圖表1：調(diào)研熱度因子分位數(shù)組合表現(xiàn)60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%-40.00%

210 調(diào)研熱度-IC 調(diào)研熱度-IC的移動(dòng)平均

Top組合 Bottom組合 市場(chǎng)組合來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所 來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所20192019年以后，調(diào)研活動(dòng)次數(shù)與基金公司調(diào)研活動(dòng)次數(shù)明顯增加，調(diào)研活動(dòng)含有的增量信息顯著增多，對(duì)基金公司的行為描述更為準(zhǔn)確。因此，基于基金公司的調(diào)研活動(dòng)構(gòu)建的熱度因子也表現(xiàn)優(yōu)異。圖表12：基金公司參與調(diào)研次數(shù) 圖表13：調(diào)研熱度因子多空組合表現(xiàn)2000001800001600001400001200001000000

2017 2018 2019 2020 2021 2022

10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%

多空收益率 多空凈值

32.521.510.50來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所 來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所圖表14：調(diào)研熱度因子分位數(shù)組合指標(biāo)組合年化收益率波動(dòng)率夏普比率最大回撤率年化超額收益率跟蹤誤差信息比率超額最大回撤率Top10.7521.510.5033.249.257.701.207.8112.6519.840.1331.950.947.260.1318.9522.9122.310.1334.511.618.260.2013.6830.5119.710.0329.37-1.389.49-0.1520.454-5.0421.70-0.2340.17-6.206.25-0.9935.04Bottom-5.2321.46-0.2433.22-6.486.79-0.9535.49市場(chǎng)1.4819.630.0832.73----L-S16.0511.451.4011.28----來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所廣度指標(biāo)初探究調(diào)研廣度指標(biāo)的構(gòu)建公式如下：該行業(yè)被調(diào)研的公司總數(shù)量

∑??調(diào)研公司|??j

?? 行業(yè)??=??該行業(yè)的公司總數(shù)量

∑??公司|??行業(yè)=??1516，3（HP圖表15：消費(fèi)者服務(wù)指數(shù)與廣度指標(biāo)間隔3個(gè)月變化率 圖表16：醫(yī)藥指數(shù)與廣度指標(biāo)間隔3個(gè)月變化率7 36 2.525 1.54 10.53 02 -0.5-11 -1.52013-62013-122014-62014-122013-62013-122014-62014-122015-62015-122016-62016-122017-62017-122018-62018-122019-62019-122020-62020-122021-62021-122022-62022-12

151050-102013-82014-22013-82014-22014-82015-22015-82016-22016-82017-22017-82018-22018-82019-22019-82020-22020-82021-22021-82022-22022-82023-2

43.532.521.510.50消費(fèi)者務(wù)指凈值 調(diào)研覆環(huán)比化 調(diào)研覆環(huán)比化 醫(yī)藥指凈值來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所 來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所廣度因子預(yù)處理類(lèi)比基于受調(diào)研公司數(shù)的廣度指標(biāo)，可將指標(biāo)拓展至基于受證券公司調(diào)研公司數(shù)的廣度指標(biāo)（??1:行業(yè)j??2:行業(yè)j）:j

該行業(yè)被證券公司調(diào)研的公司總數(shù)量該行業(yè)的公司總數(shù)量∑??1∑??=1=

證券公司調(diào)研的公司數(shù)|??行業(yè)=??∑??∑

公司|??行業(yè)=??j

該行業(yè)被基金公司調(diào)研的公司總數(shù)量該行業(yè)的公司總數(shù)量∑??2∑??=1=

基金公司調(diào)研的公司數(shù)|??行業(yè)=??∑??∑

公司|??行業(yè)=??廣度因子構(gòu)建調(diào)研廣度因子的構(gòu)建流程：選取調(diào)研廣度各類(lèi)指標(biāo)的月度統(tǒng)計(jì)值作為原始數(shù)據(jù)。3個(gè)月月度變化率。但是由于部分行業(yè)的廣度指標(biāo)的月度統(tǒng)計(jì)值存在零值，所以通過(guò)環(huán)比nan332014120236IC可以看到，基于證券公司調(diào)研構(gòu)建的行業(yè)內(nèi)被調(diào)研公司覆蓋度因子表現(xiàn)相較于全機(jī)構(gòu)類(lèi)別覆蓋和單獨(dú)基金公司類(lèi)別構(gòu)建的因子表現(xiàn)更佳。從定性的角度其實(shí)也能理解，機(jī)構(gòu)參與的調(diào)研活動(dòng)多數(shù)為證券公司或者上市公司本身發(fā)起，而證券公司的分析師一般都會(huì)積極地參與各類(lèi)調(diào)研活動(dòng)，幫助買(mǎi)方機(jī)構(gòu)去做前期上市公司的信息更新或者定期跟蹤。這使得證券公司參與的調(diào)研活動(dòng)覆蓋面較廣（占調(diào)研活動(dòng)總數(shù)的79.14后，說(shuō)明機(jī)構(gòu)對(duì)于該行業(yè)的挖票需求也到了高位，后續(xù)也就可能盛極而衰，行業(yè)走勢(shì)出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。而基金公司可能僅參與了其中部分的調(diào)研活動(dòng)，雖然調(diào)研信息的精準(zhǔn)度方面可而且我們看到證券公司的3個(gè)月累計(jì)值環(huán)比變化率和間隔3個(gè)月月度變化率平均IC差別不大，但它們分別刻畫(huà)了調(diào)研廣度的環(huán)比變動(dòng)和季度變化的信息量，所以我們將這兩個(gè)因子等權(quán)組合起來(lái)構(gòu)建最終的調(diào)研廣度因子。得到的調(diào)研廣度因子IC均值為4.70。圖表17：調(diào)研廣度因子IC指標(biāo)因子平均值標(biāo)準(zhǔn)差最小值最大值風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的ICt統(tǒng)計(jì)量調(diào)研廣度_3個(gè)月累計(jì)值環(huán)比變化率-3.2622.29-64.5644.47-0.15-1.54調(diào)研廣度_間隔3個(gè)月月度變化率-3.2422.81-63.5753.22-0.14-1.50調(diào)研廣度（證券公司）_3個(gè)月累計(jì)值環(huán)比變化率-4.2621.54-58.8041.34-0.20-2.10調(diào)研廣度（證券公司）_間隔3個(gè)月月度變化率-4.5021.62-55.1644.58-0.21-2.21調(diào)研廣度（基金公司）_3個(gè)月累計(jì)值環(huán)比變化率-1.9419.09-44.1543.75-0.10-1.07調(diào)研廣度（基金公司）_間隔3個(gè)月月度變化率-1.4620.42-47.9561.40-0.07-0.75調(diào)研廣度因子-4.7021.64-43.9557.27-0.22-2.31來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所IC2016201820202022Top組但擁擠度高時(shí)Bottom-5.26。圖表18：調(diào)研廣度因子圖表19：調(diào)研廣度因子分位數(shù)組合凈值80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%-60.00%調(diào)研廣度-IC 調(diào)研廣度的移動(dòng)平均

3210Top組合 Bottom組合 市場(chǎng)組合來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所 來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所圖表20：調(diào)研廣度因子多空組合凈值15.00% 2.510.00% 2-5.00%

1.510.5-15.00% 0多空收益率 多空凈值來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所圖表21：調(diào)研廣度因子分位數(shù)組合指標(biāo)組合年化收益率波動(dòng)率夏普比率最大回撤率年化超額收益率跟蹤誤差信息比率超額最大回撤率Top12.0824.980.4851.743.008.060.3716.58111.9328.490.4251.893.788.000.4712.4027.3426.190.2854.48-0.936.07-0.1515.4634.9426.010.1956.39-3.287.36-0.4530.4748.4227.280.3154.890.257.210.0314.67Bottom3.1125.570.1254.37-5.268.86-0.5945.45市場(chǎng)8.3925.360.3353.63----L-S7.7212.850.6020.44----來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所調(diào)研廣度通過(guò)行業(yè)的證券公司調(diào)研覆蓋程度去刻畫(huà)行業(yè)的擁擠度，熱度通過(guò)覆蓋公司的基金公司調(diào)研活動(dòng)平均數(shù)這一層面去刻畫(huà)行業(yè)內(nèi)的公司調(diào)研熱度。二者從不同的角度去闡述調(diào)研活動(dòng)對(duì)行業(yè)的影響，起到了互相補(bǔ)充的作用，將這兩個(gè)指標(biāo)結(jié)合起來(lái)，可以更加準(zhǔn)確的描述調(diào)研事件對(duì)行業(yè)層面的影響。廣度與熱度因子相關(guān)性不高，為-3.83。將廣度與熱度因子標(biāo)準(zhǔn)化后并對(duì)廣度因子值取相反數(shù)等權(quán)合成，即得到調(diào)研活動(dòng)因子。為保證回測(cè)一致性，調(diào)研活動(dòng)因子回測(cè)時(shí)段為2017120236圖表22：調(diào)研活動(dòng)因子IC指標(biāo)因子平均值標(biāo)準(zhǔn)差最小值最大值風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的ICt統(tǒng)計(jì)量調(diào)研活動(dòng)因子8.6416.55-30.8753.710.524.58調(diào)研廣度因子6.7221.71-43.9557.270.312.72調(diào)研活動(dòng)因子11.3819.50-25.3759.150.585.12來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所調(diào)研活動(dòng)因子的IC平均值為11.38，比單因子有較大提升，且IC移動(dòng)均值大部分時(shí)間ICIC圖表23：調(diào)研活動(dòng)因子圖表24：調(diào)研活動(dòng)因子分位數(shù)組合凈值70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%

210 調(diào)研活動(dòng)-IC 調(diào)研活動(dòng)的移動(dòng)平均 Top組合 Bottom組合 市場(chǎng)組合來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所 來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所從下圖可以看出，調(diào)研活動(dòng)因子構(gòu)造的分位數(shù)組合的年化超額收益率單調(diào)性比較明顯，TopTop超額收益率高達(dá)9.51。合成后因子多空組合的凈值更加平穩(wěn)，年化收益率達(dá)到了21.82，夏普比率為1.90。調(diào)研活動(dòng)因子的多空凈值走勢(shì)沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)較大的回撤，且在今年以來(lái)，凈值屢創(chuàng)新高，走出了較為傲人的走勢(shì)，相比調(diào)研廣度和調(diào)研熱度因子的多空組合表現(xiàn)均有明顯的提升。圖表25：調(diào)研活動(dòng)因子分組年化超額收益率以及勝率 圖表26：調(diào)研活動(dòng)因子多空組合凈值15.00%10.00%-5.00%-15.00%

Top 1 2 3 4

70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%

12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%-4.00%-6.00%

43.532.521.510.50年化超額收益率 勝率多空收益率 多空凈值來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所 來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所圖表27：調(diào)研活動(dòng)因子分位數(shù)組合指標(biāo)組合年化收益率波動(dòng)率夏普比率最大回撤率年化超額收益率跟蹤誤差信息比率超額最大回撤率Top11.1820.640.5434.189.517.171.338.06110.9919.980.5523.079.226.471.438.172-3.3319.75-0.1735.79-4.896.27-0.7828.0631.0022.270.0435.04-0.247.24-0.0311.064-3.6321.91-0.1738.48-4.846.84-0.7128.12Bottom-9.3419.84-0.4747.36-10.836.99-1.5552.15市場(chǎng)1.4819.630.0832.73----L-S21.8211.491.9013.37----來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所調(diào)研活動(dòng)因子對(duì)超預(yù)期增強(qiáng)輪動(dòng)策略的補(bǔ)充在行業(yè)配置方面,我們此前探索了一系列能夠預(yù)測(cè)行業(yè)收益的因子,涵蓋了短期量?jī)r(jià)特征、景氣度估值、機(jī)構(gòu)持倉(cāng)、市場(chǎng)超預(yù)期以及北上資金等。其中,超預(yù)期增強(qiáng)模型從盈利、質(zhì)20171220236月1日。不難發(fā)現(xiàn)，調(diào)研活動(dòng)因子與現(xiàn)有的多個(gè)大類(lèi)因子相關(guān)性都很低，與分析師預(yù)期因子的相關(guān)性最高，也僅為0.07。圖表28：大類(lèi)因子截面秩相關(guān)系數(shù)均值因子 調(diào)研活動(dòng)因子 質(zhì)量因子 分析師預(yù)期因子 盈利因子 估值動(dòng)量因子 超預(yù)期因子調(diào)研活動(dòng)因子1.00000.04430.07490.06200.06330.0108質(zhì)量因子0.04431.00000.12260.27340.02400.0963分析師預(yù)期因子0.07490.12261.00000.39930.26490.0169盈利因子0.06200.27340.39931.00000.07630.0100估值動(dòng)量因子0.06330.02400.26490.07631.00000.0150超預(yù)期因子0.01080.09630.01690.01000.01501.0000來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所

因此，我們將調(diào)研活動(dòng)因子與分析預(yù)期、盈利、質(zhì)量、估值動(dòng)量因子和超預(yù)期因子以等IC均值為11.89，風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的IC為0.41。為了對(duì)比，我們將分析預(yù)期、盈利、質(zhì)量、估值動(dòng)量因子和超預(yù)期因子合成為超預(yù)期增強(qiáng)因子。后續(xù)因子和策2017IC圖表29：調(diào)研活動(dòng)因子IC統(tǒng)計(jì)表因子平均值標(biāo)準(zhǔn)差最小值最大值風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的ICt統(tǒng)計(jì)量調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)因子11.8928.68-57.9870.490.413.64超預(yù)期增強(qiáng)因子10.3728.46-55.3775.860.363.20來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所

Top15.48。從多空組合來(lái)看，調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)因子的多空組合年化收益率為22.36，夏普比率為1.26。調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)因子的多空組合年化收益率比超預(yù)期增強(qiáng)因子提高了1.75，夏普比率進(jìn)一步提高。圖表30：調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)因子分位數(shù)組合凈值 圖表31：調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)因子多空凈值表現(xiàn)3210

43210Top組合 Bottom組合 市場(chǎng)組合

調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)因子 超預(yù)期增強(qiáng)因子來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所 來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所圖表32：因子多空組合指標(biāo)因子年化收益率波動(dòng)率Sharpe比率最大回撤率調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)22.3617.681.2623.75超預(yù)期增強(qiáng)20.6117.371.1919.90來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)行業(yè)輪動(dòng)策略前文中,我們構(gòu)建的調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)輪動(dòng)因子在行業(yè)預(yù)測(cè)上具有顯著效果。下面，我們嘗試基于調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)因子進(jìn)一步構(gòu)建行業(yè)輪動(dòng)策略。策略構(gòu)建細(xì)節(jié)如下：圖表33：調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)行業(yè)輪動(dòng)策略構(gòu)建方法回測(cè)細(xì)節(jié) 詳細(xì)定義策略回測(cè)范圍 2017年1月02日至2023年6月01策略換倉(cāng)日 月頻換倉(cāng)，月初交易日為換倉(cāng)日策略持倉(cāng)組合 選取當(dāng)月調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)因子得分排名前5的行業(yè)，等權(quán)配策略基準(zhǔn) 中信一級(jí)行業(yè)等權(quán)配置作為行業(yè)等權(quán)基準(zhǔn)手續(xù)費(fèi) 單邊千分之二來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所52)調(diào)研活動(dòng)因子與超預(yù)期增強(qiáng)5512.41，0.57；1.35，0.0711.072022圖表34：調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)行業(yè)輪動(dòng)策略凈值3.532102017/1/2 2018/1/2 2019/1/2 2020/1/2 2021/1/2 2022/1/2 2023/1/2調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng) 超預(yù)期增強(qiáng) 行業(yè)等權(quán)基準(zhǔn)來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所圖表35：調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)行業(yè)輪動(dòng)策略指標(biāo)統(tǒng)計(jì)指標(biāo)調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)超預(yù)期增強(qiáng)行業(yè)等權(quán)基準(zhǔn)總收益率111.72121.048.98年化收益率12.4113.161.35年化波動(dòng)率21.7821.8318.55夏普比率0.570.600.07最大回撤率35.5735.4534.98年化超額收益率11.0711.84-跟蹤誤差10.2210.11-信息比率1.081.17-超額最大回撤率21.1916.96-統(tǒng)計(jì)指標(biāo)調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)超預(yù)期增強(qiáng)行業(yè)等權(quán)基準(zhǔn)雙邊換手率（月度）73.8163.79-來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所年份調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)年份調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)超預(yù)期增強(qiáng)基準(zhǔn)201720.5918.640.112018-24.30-29.65-28.95201939.1742.7828.23202058.8659.1022.10202116.2330.0412.342022-6.42-7.50-13.782023 -3.55-3.091.03（截至6月1日）來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)行業(yè)輪動(dòng)策略的月均雙邊換手率為73.81。分年度看,策略在大部分年份201820202022202020212022額收益率分別達(dá)到了31.51、4.29和8.12。圖表37：調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)行業(yè)輪動(dòng)策略分年度表現(xiàn)70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%-40.00%2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023策略多頭 基準(zhǔn) 多頭超額來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所前面我們發(fā)現(xiàn)對(duì)于行業(yè)多頭配置策略來(lái)說(shuō)，簡(jiǎn)單地將調(diào)研活動(dòng)因子與原有策略因子進(jìn)行組合并不能帶來(lái)增強(qiáng)效果，但調(diào)研活動(dòng)因子本身近些年來(lái)又有比較好的行業(yè)輪動(dòng)配置效果，故本篇報(bào)告單獨(dú)基于調(diào)研活動(dòng)因子構(gòu)建了調(diào)研行業(yè)精選策略，給我們行業(yè)配置提供指導(dǎo)性的方向。策略構(gòu)建細(xì)節(jié)如下：圖表38：調(diào)研行業(yè)精選策略構(gòu)建方法回測(cè)細(xì)節(jié) 詳細(xì)定義策略回測(cè)范圍 2017年1月02日至2023年6月01策略換倉(cāng)日 月頻換倉(cāng)，月初交易日為換倉(cāng)日策略持倉(cāng)組合 選取當(dāng)月調(diào)研活動(dòng)增強(qiáng)因子得分排名前5的行業(yè)，等權(quán)配策略基準(zhǔn) 中信一級(jí)行業(yè)等權(quán)配置作為行業(yè)等權(quán)基準(zhǔn)手續(xù)費(fèi) 單邊千分之二來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所下圖是調(diào)研行業(yè)精選策略的凈值表現(xiàn)。調(diào)研行業(yè)精選因子策略在今年以來(lái)，凈值走勢(shì)表7.61，0.38，6.06158.51，主要是因?yàn)闃?gòu)建調(diào)研度因子時(shí)使用環(huán)比的因子構(gòu)建方法，因子值變動(dòng)較頻繁。20182020202320192020年、2022年和2023年（截止至6月1日）的超額收