擴大sdr作用的機遇與挑戰(zhàn)

隨著國際金融危機，以人民幣為指導的國際貨幣體系的基本缺陷引起了人們的關注，改革的聲音增強了。一種思路是進一步發(fā)揮特別提款權(SDR)的作用,減少對美元等少數主權信用貨幣的依賴。這有助于減少主要儲備貨幣匯率急劇波動、國際儲備資產過于集中、全球流動性松緊無序等問題。這種改革一定程度上會削弱美國在國際經濟治理中的主導地位,降低美國國內經濟政策可能造成的全球性負面影響,同時提升國際貨幣基金組織(IMF)作為SDR發(fā)行體在國際經濟金融治理中的作用。由于SDR的推廣使用既涉及經濟的合理性、可行性,又與各國權力、利益的變化,與國際金融治理的調整密切相關,可能要經過漫長、艱難的過程。本文從國際政治經濟學的視角分析改革國際貨幣體系、擴大SDR使用的前景。第一部分概述有關SDR擴大使用的建議和所需條件,第二部分從IMF、美國等主要國家以及市場主體等角度分析SDR擴大使用的動力和障礙,最后是結論和展望。一、sdr資產配置。據國際社會SDR由IMF在20世紀60年代末創(chuàng)設,作為補充美元的儲備資產和記賬單位,向IMF成員分配。它是一種貨幣籃子,具有非主權性或超主權性,目前由美元、歐元、英鎊和日元四種貨幣按一定權重組成。SDR誕生后,分配次數很少,目前僅限于官方機構使用,在國際儲備中的占比微乎其微。國際社會有關擴大SDR使用的建議主要包括四類:增加官方SDR的規(guī)模并擴大其作為儲備資產的用途;增加新的SDR資產;發(fā)揮SDR作為記賬貨幣的作用;調整SDR的貨幣籃子以增加其吸引力。(1)這些建議是對現有制度安排的突破,對國際金融治理有較大影響,需要一定條件。(一)提高常規(guī)性分配標準到目前為止,SDR分配次數少、規(guī)模小,不是完全的儲備資產,不能直接用于干預外匯市場或作為流動性支持工具。SDR的分配以成員向IMF繳納的份額為依據,金融不發(fā)達、急需SDR的國家往往在IMF的份額低,可分到的SDR量較小。增加SDR總量,改變分配方式,擴大其用途,有助于解決上述問題。建議1:IMF進行常規(guī)性SDR分配。據國際貨幣基金組織工作人員測算,如每年分配等值2000億美元的SDR,其占全球儲備的比重將從目前不到4%提高到2020年的13%。常規(guī)性分配需要修改基金條款和85%的IMF投票權同意。美國財政部可批準等值2500億美元的SDR分配,更大規(guī)模的分配須由財政部長會商國會主要成員才能決定。如果美國獲得的SDR超過其在IMF的份額,可能還需國會批準。其他SDR分配中有待解決的問題包括:一是在現行制度下,必要時IMF成員有義務應其他成員要求,在其獲得的SDR兩倍額度內,用國際廣泛使用的貨幣來交換SDR。這對外匯儲備不多的國家可能是一個負擔?？赡艿慕鉀Q辦法是擴大成員之間的自愿交易,允許更多貨幣作為可自由使用貨幣等。二是有的IMF成員可能濫用SDR作為無條件低成本融資的好處,如用于彌補財政赤字等,導致必要的經濟調整遲遲難以進行。建議2:調整SDR分配,擴大其用途。針對常規(guī)性SDR分配及使用可能存在的問題,有關建議包括:在流動性缺乏的危機時期,進行SDR分配;改變SDR分配與成員份額掛鉤的方式,向外匯儲備較少的國家定向分配;推動成員之間SDR借貸市場發(fā)展,提高資金運用效率;允許私人部門使用SDR,必要時將其作為抵押品獲得可自由使用貨幣;改進SDR的利率形成,加強IMF對SDR使用情況及其對有關國家債務影響的評估,提高其吸引力并防止被濫用,等等。上述建議的實施,是對現行SDR分配和使用的較大調整,IMF運作方式要做諸多改變,需要修改章程和成員的大力支持。如,私人部門以SDR為抵押獲得可自由使用貨幣,就需要主要國家央行的支持,或IMF開放有關融資渠道。(二)擴大sdr債券發(fā)行規(guī)模,保證債券償還增加官方SDR的分配和使用固然可擴大SDR的作用,但這需要各國達成高度的政治共識,難度較大。還可設想IMF和部分成員通過發(fā)行SDR債券、儲備支持的SDR計值資產等,增加新的SDR儲備資產。建議1:IMF適時發(fā)行更多的SDR債券。2009年IMF發(fā)行了SDR債券,各成員和市場對此反應積極?？稍黾哟祟悅l(fā)行,允許官方機構、私人機構投資。由于IMF擁有各國繳納的資源,其SDR債券發(fā)行的信用風險較低。在金融危機期間,市場對安全性高的資產需求大,可擴大此類債券發(fā)行。據IMF工作人員評估,(1)如果SDR債券發(fā)行規(guī)模較大,顯著改變IMF的財務結構,就涉及章程修訂問題。由于IMF對成員經濟政策有監(jiān)督之責,其債券發(fā)行還需考慮相關監(jiān)管框架和可能出現的利益沖突問題。如果IMF債券發(fā)行規(guī)模巨大,成員就可能要提供更多資源以保證債券的償付。建議2:IMF設立替代賬戶。替代賬戶的設想最早始于1971年,其核心內容是允許貿易盈余國將多余外匯儲備集中到IMF的替代賬戶并獲得SDR。這既增加了SDR的供給,為巨額儲備國提供儲備投資分散化好處,又可減少對市場的沖擊。但在主要貨幣匯率、利率變動的情況下,持有這些貨幣資產的替代賬戶會面臨匯率和利率風險。對此,解決方案包括:成員用外匯儲備換取SDR后,不能隨時要求用SDR定價的權益換回外匯儲備;IMF通過出售黃金等籌資,彌補替代賬戶可能出現的損失;部分國家自愿將其部分官方儲備交由獨立的信托基金管理,信托基金發(fā)行新的SDR資產并承擔貨幣風險,參與國家議定如何分擔損失等。顯然,替代賬戶及相關匯率風險應對機制的落實,涉及各國利益調整和成本負擔,需要IMF的推動和成員國的大力支持。(三)sdr是國際貿易和投資的重要資產建議1:更多情況下用SDR作為報告貨幣,如要求各國國際收支統(tǒng)計以SDR表示;用SDR進行會計核算。目前,國際清算銀行(BIS)的所有財務報表均以SDR表示;IMF的部分財務報表用SDR,但其他財務報表、國際金融統(tǒng)計(IFS)等主要出版物仍用美元。國際組織應更多使用SDR作為報告貨幣,至少在保留原貨幣單位基礎上同時提供SDR表示的統(tǒng)計數據。IMF應鼓勵各國政府提供SDR表示的經濟金融統(tǒng)計數據。同時,在國際公約中推廣使用SDR作為記賬單位。該建議的主要制約因素是:報告貨幣的變更需較大成本,IMF也要付出高額管理費用;目前國際會計標準要求應以大部分交易發(fā)生地的貨幣作為官方計價貨幣,因此要發(fā)揮SDR的報告貨幣作用,需改變國際會計標準。建議2:將SDR作為國際貿易計價單位。如,國際大宗商品的定價和支付使用SDR。由于SDR價值相對穩(wěn)定,可避免以美元定價的商品價格劇烈波動和匯率風險等問題。SDR用于國際貿易,還可增加市場對SDR計值的資產的需求。初期,在市場對SDR認同度低、最終結算還需通過國際主要貨幣的情況下,國際貿易的SDR計價結算難度大、成本高。IMF和國際清算銀行有必要推動建立直接的SDR支付清算體系,提供相應的清算服務。建議3:鼓勵各國政府、多邊開發(fā)銀行發(fā)行SDR債券,增加SDR資產供給。由于初期SDR債券市場小、流動性很差,為了推動該市場發(fā)展,各國政府和國際金融組織需付出較大努力,包括:建設市場基礎設施,為SDR債券的發(fā)行、清算等提供便利;幾個國家考慮進行聯合發(fā)行,擴大發(fā)行量、降低發(fā)行成本;官方外匯儲備投資機構和主權財富基金增加對SDR債券的投資,IMF可承擔做市商職能,提高市場流動性和出清效率。據國際貨幣基金組織工作人員的估算,(1)在SDR市場發(fā)展初期,SDR債券的流動性溢價達80—100個基點。這將增加發(fā)行體的成本,對財政壓力較大的國家而言代價較高。IMF向市場提供流動性,需要修改其章程,有關成本負擔問題也需要解決。建議4:實行盯住SDR的匯率制度。一些國家的國際貿易和投資涉及多種國際貨幣,它們的貨幣盯住SDR可能比盯住單一貨幣更優(yōu)。此外,有建議調整SDR的貨幣籃子,允許符合條件的新興經濟體貨幣加入。這有助于更好地反映國際經濟金融格局的變化,使SDR資產的投資者獲得更多資產分散化的好處,提高SDR的吸引力。近期,IMF、法國等對人民幣等新興經濟體的貨幣加入SDR持積極態(tài)度,但并非毫無保留,而是提到有關貨幣應符合“可自由使用”等條件。綜合上述,推廣使用SDR重點須進行三方面的變革:改變基金章程中的有關規(guī)定,增加分配量,使其作為重要的儲備資產而不是補充性儲備資產;擴大SDR的職能,使其作為報告貨幣、國際貿易投資的計價貨幣等;SDR的使用從官方擴大到私人部門等。為推動SDR的改革,需要四個方面的條件:IMF的推動,美國的支持,其他相關重要國家的協(xié)調配合,以及一般市場主體對SDR的認同和接受。二、有關sdr擴展(一)fps的討論和對制度的修改仍有待提高IMF有一定動力推動SDR擴大使用。此次國際金融危機后,“二十國集團”峰會對IMF的份額構成、監(jiān)督機制和治理結構等進行重大改革,IMF的地位和作用迅速提升。作為SDR的發(fā)行與管理機構,IMF通過擴大SDR的使用,可在國際貨幣體系改革、全球金融治理中發(fā)揮更大作用。然而,IMF獨自推動SDR顯然力不從心。一是IMF作為國際金融組織,資源都來自成員,沒有眾多成員特別是主要成員的支持,IMF難以成事。20世紀60年代末以來,有關發(fā)揮SDR作用的提議幾次夭折,前幾年IMF推行的對五個經濟體的匯率監(jiān)督不了了之,都是因為一些國家的強烈反對,IMF無計可施。擴大SDR的分配、建立替代賬戶和SDR金融資產交易機制等,都涉及IMF章程修改,這些重大事項都需要85%以上投票權才能通過。目前,美國擁有IMF16.7%的投票權,歐盟的投票權加總接近30%,它們實際上都擁有否決權。二是IMF代表性、份額分配和治理結構等方面仍存在較多問題,其合法性一直受到較多質疑。盡管經過份額調整,但IMF的代表性仍難以準確反映世界經濟金融格局的深刻變化;美國擁有“一票否決權”,IMF總裁遴選程序不公開透明,一直由歐洲人擔任,政治因素影響較大;IMF在亞洲金融危機中的做法曾引起一些發(fā)展中國家的不滿,美國次貸危機前IMF也未能發(fā)揮預警作用。這些問題都使IMF的聲譽和地位受到很大影響,很難在國際貨幣體系改革和國際金融治理調整中起主導作用。三是亞洲金融危機以后,許多新興經濟體大量積累外匯儲備,對IMF的融資需求下降,一定程度上也影響IMF的影響力。四是IMF總裁卡恩涉嫌性侵犯被捕可能影響IMF在國際重大問題上的作為。國際金融危機爆發(fā)后,IMF在卡恩的領導下,在危機救助、國際貨幣體系、金融監(jiān)管改革等領域的話語權和作用增大,一掃前些年的頹勢?？ǘ鲗Πl(fā)揮SDR的作用持積極態(tài)度,曾公開表態(tài)支持將人民幣等新興經濟體的貨幣納入SDR貨幣籃子。但卡恩陷入刑事官司,IMF的聲譽和正常運作受到一定影響。IMF新總裁拉嘉德上任后,必須處理歐洲債務危機等緊迫問題,可能很難大力推動SDR作用的擴大。(二)sdr使用不平衡美國在IMF中擁有一票否決權,SDR的使用對美元有直接、深遠的影響,因此美國的態(tài)度是決定性的。對擴大SDR的使用,美國不一定完全采取排斥的態(tài)度。一是減少國際貨幣體系對美元的過度依賴,對美國不一定都是負面影響。美國彼得森國際經濟研究所所長伯格斯坦認為,提升SDR作用可減少各國對美元資產的依賴,降低主要美元儲備國突然拋售美元資產對美國金融體系的沖擊;防止國外大量資金流入美國壓低長期利率,影響其貨幣政策有效性。(1)威廉姆森認為,在現行國際貨幣體系下,美國過度負債,一旦市場對美元的信心崩潰,美國國內投資者首先會大量抽逃資金,影響美國經濟金融穩(wěn)定。(1)伯格斯坦和杜魯門都建議設立替代賬戶,發(fā)揮SDR的作用,可能的匯兌損失由美國、歐洲和主要順差國分擔。(2)從國際貨幣史來看,本幣國際地位下降的國家由于自身利益,不一定千方百計采取措施遏制這一勢頭。例如,20世紀50年代初,英國一些高級官員就認為,英鎊繼續(xù)作為重要的國際儲備貨幣已經得不償失,英國財政部試圖通過增加英鎊匯率的波動性、減弱英鎊的可兌換性來削弱其國際儲備貨幣地位。由于各國的協(xié)助,這一過程漸進有序,未出現大的動蕩。(3)二是美元鑄幣稅損失可能不如想象的那么大。美國反對SDR的一個潛在理由是SDR會挑戰(zhàn)美元地位,影響美國的鑄幣稅收入。但據麥肯錫分析師的測算,(4)在平常年份,美國從美元主導地位中獲得的收益僅相當于GDP的0.3%—0.5%,即約400億—700億美元。其中,鑄幣稅收益100億美元;美國消費者和企業(yè)借款利率降低帶來的收益每年約900億美元。但由于全球持有美元資產加大美元升值壓力,美國出口商競爭力受到影響造成每年約300億—600億美元損失。因此普遍認為,在相當長時期內,即使SDR的作用得到提升,也不會挑戰(zhàn)美元的主導地位,美國的鑄幣稅損失較小。三是為緩解國際壓力,美國可能會部分接受擴大SDR使用的提議。此次國際金融危機爆發(fā)后,許多國家把矛頭對準美國,國際貨幣體系改革的呼聲強烈,美國承受較大壓力。在不影響其根本利益的前提下,不排除美國在擴大SDR使用問題上做出靈活姿態(tài),以緩解國際壓力,避免陷入孤立。然而,美國對SDR發(fā)揮較大作用抱有戒心,甚至出面阻撓。首先,美國將因SDR擴大使用而承擔部分成本和風險。以替代賬戶為例,成員用外匯儲備換取SDR,IMF替代賬戶需對這些儲備資產進行期限和貨幣結構調整。一旦由于利率、匯率波動,替代賬戶中的資產遭受損失,就會面臨成本分擔問題;替代賬戶的資產調整對美國國債收益率及美國的籌資成本也會有影響。20世紀70年代,IMF的美國執(zhí)董正是基于此而拒絕參加替代賬戶機制,使這一設想無果而終。此外,如推動SDR成為貿易計價貨幣,美國需要負擔轉換成本,國內有關各方可能難以接受。其次,美國堅持不承認美元霸權是現行國際貨幣體系不穩(wěn)定的根源,將影響國際貨幣體系改革的動力。國際金融危機后,不少有識之士認為美元主導的國際貨幣體系是危機爆發(fā)和國際傳播的重要因素之一,但美國頭面人物多次予以否認。國際社會對國際貨幣體系的問題及其負面影響遲遲達不成共識,有關擴大SDR使用等改革措施得不到深入討論,更不易成為現實。再次,長期來看,如果SDR的作用不斷增強,將影響美元霸權地位,危害美國核心利益。美元霸權是美國霸權的重要組成部分,SDR作用增強特別是在民間貿易和投資中發(fā)揮重要作用,將直接削弱美元的霸權地位和美國在國際經濟治理中的主導地位,美國對此有很大戒心。(三)sdr有利于提高國際流動性國際金融危機后,越來越多的國家對以美元為主導的國際貨幣體系的弊端有更深刻的認識,改革的動力有所加強。但受各種因素影響,國際社會推動SDR的使用也面臨一定困難。就改革的動力而言,一是擴大SDR的使用,各國可少受美國和美元地位不穩(wěn)的負面影響。次貸危機以后,美國為刺激經濟增長,減少外債負擔,將利率保持在超低水平,持續(xù)推行量化寬松政策,造成流動性泛濫,美元呈貶值態(tài)勢。不少國家對此高度警惕、時有批評。擴大SDR的使用,有助于降低國際貨幣體系的不穩(wěn)定性,推動國際收支順差國外匯儲備投資多元化,越來越多的大額儲備持有國有一定動力和緊迫感。對國際儲備規(guī)模較小的成員而言,IMF擴大SDR發(fā)行,它們還可分享鑄幣稅收益。(1)從歷史上看,上世紀60年代末或80年代初美國經濟金融問題較多、美元面臨較大貶值壓力時,SDR的構想就容易獲得支持。二是推行SDR有助于國際經濟長期穩(wěn)定均衡增長,符合大多數國家的利益。SDR具有非主權或超主權性,發(fā)揮儲備貨幣的作用,可避免主權貨幣發(fā)行國犧牲國際利益為本國謀取私利,減少國際貨幣體系受單個國家經濟波動影響的風險。發(fā)行更多SDR資產可滿足各國儲備資產需求,它們不必過于追求出口和經常項目順差積累巨額外匯儲備,有助于全球經濟恢復平衡和防止通縮。在理想狀態(tài)下,IMF可根據全球流動性狀況決定是否分配SDR,并通過對SDR供給的管理實現全球流動性的相機調節(jié)。如在金融危機后市場失效、流動性不足時,通過分配SDR提供額外流動性;在市場流動性過多時,可通過SDR操作吸收全球過剩的流動性。(2)這有利于保持流動性與經濟發(fā)展需要相適應,促進全球經濟平穩(wěn)增長。三是一些國家試圖通過推行SDR來牽制美國。目前,國際社會對金融危機的起因、國際經濟不平衡的根源及應對等問題仍爭論不休,國際貨幣體系改革舉步維艱。美國在人民幣匯率等問題上大做文章,試圖轉移國際社會視線,把責任更多推給新興經濟體和國際收支順差國。此時,一些國家推動SDR擴大使用,可突出國際貨幣體系改革的重要性,在國際談判中爭取主動,減輕來自美國的壓力。四是可提升本國貨幣的國際影響力。擴大SDR影響力與提高SDR代表性、使之更好地反映國際經濟格局變化,是緊密相關的。對英國、日本、歐元區(qū)等本幣已在SDR貨幣籃子以及希望本幣加入SDR籃子的國家而言,擴大SDR作用有助于提高這些貨幣的國際地位,有關經濟體的影響力和話語權也隨之增強。五是2011年法國擔任G8、G20輪值主席國有助于推動國際貨幣體系改革。長期以來,法國在政治經濟上不愿對美國亦步亦趨,早在上世紀60年代中期就強烈批評美元獨大,甚至大量兌換黃金并運回國,試圖憑借全球第二的黃金儲備與美元分庭抗禮。目前法國對國際貨幣體系改革有較強的政治意愿,已將國際貨幣體系改革問題列入G20峰會議題,于2011年1月成立了改革工作組,重點討論包括SDR作用及貨幣籃子構成在內的一系列問題。在法國推動下,2010年8月,IMF前總裁、法國人康德蘇發(fā)起成立了“國際貨幣體系改革名人委員會”。2011年1月,該委員會向法國總統(tǒng)薩科齊和G20提交了改革倡議,其中包括提升SDR的作用,發(fā)揮儲備資產、記賬單位及促進國際貨幣金融穩(wěn)定的作用。法國積極推動國際貨幣體系改革,固然有其自身利益考量,但客觀上有利于有關國家加強協(xié)作,推動SDR等議題取得進展。但也應該看到,有關國家推行SDR,可能面臨以下阻力:一是推行SDR會帶來一定經濟成本和風險,其成本和收益在時間、承擔主體上不一定匹配。在美元仍牢牢占據國際主導貨幣地位、受到市場廣泛接受的情況下,有關國家推行SDR需要承擔較大成本:替代賬戶的匯率風險、SDR債券流動性差導致的高風險溢價、SDR支付清算體系等基礎設施建設支出、作為支付結算手段可能帶來的不便等。如果市場因SDR作用提升而對美元信心受挫,美元急劇貶值,美元儲備持有國還將出現較大的賬面或實際損失。在相當程度上,持有大量美元的其他國家與美國的利益已緊緊捆綁在一起。對現行貨幣體系的重大改變,都不符合它們的利益。從推行SDR的成本收益的分布來看,有關成本實實在在、當期就要付出,而潛在的收益可能要經過相當長時間才能獲得,時間上不匹配。即使推行本幣加入SDR、擴大SDR的使用符合一國整體利益,有關成本、收益在國內不同部門、團體之間的分布也是不平衡的。例如,為了推動本幣加入SDR,新興經濟體有必要提高匯率彈性、擴大國內金融市場開放,這些舉措是完全必要的,但可能對出口部門、國內金融部門造成一定影響。它們反對有關決策,將延緩本幣加入SDR及其作用的發(fā)揮。二是一些國家可能不愿因推行SDR而直接站在美國的對立面。國際主導貨幣發(fā)行國有條件借助貨幣優(yōu)勢,在全球推行其政治、外交戰(zhàn)略,因此,國際貨幣問題帶有很強的政治性。著名國際政治經濟學家科恩指出,挑戰(zhàn)美元霸權,實際上就是挑戰(zhàn)美國的霸權地位。這勢必引起美國的敵意。(1)對許多國家而言,對美關系仍是最重要的雙邊關系,如果推行SDR傷及對美關系,它們就不會貿然行事。在政治、軍事等方面依賴美國的國家,更不會只算“經濟賬”。上世紀60年代,即使美元持續(xù)貶值、江河日下,西德也不得不從政治大局出發(fā),大量購買美國國債支撐美元。目前,除法國外,其他發(fā)達國家對擴大SDR作用并不很熱心;一些新興經濟體對現行國際貨幣體系多有批評,但由于綜合實力有待提高,很難有實質性改革方案和動作。三是在推行SDR等國際貨幣體系改革問題上,領導力缺乏,各國較難形成統(tǒng)一立場。從歷史經驗來看,“強扭的瓜不甜”,通過自愿的協(xié)商談判,各國有可能達成較為持久有效的國際貨幣安排。但由于擴大SDR的使用涉及籃子貨幣及其權重調整、成本和收益分配等諸多技術問題,更觸及各國政治、經濟利益和國際經濟金融治理的調整,談判將經歷較長過程,達成一致的難度很大。目前,國際貨幣體系改革缺乏強有力的領導:美國并不熱心;法國自身面臨諸多問題,實力有限;中國等新興經濟體的國際金融實力、話語權有待提升,彼此之間也有罅隙;中法雖在一些國際貨幣金融問題上看法接近,但在地緣政治等重大國際問題上不盡合拍,缺乏高度互信?？傊?有關國家難以在SDR等貨幣問題上形成強大的統(tǒng)一力量。四是在當前國際經濟金融形勢下,擴大SDR使用的緊迫性似較危機時有所下降。20世紀60年代末,在各國對美元信心下降的同時,對儲備資產需求上升,美元獨木難支,因而超主權的SDR應運而生。2009年,IMF進行歷史上第三次SDR分配并發(fā)行SDR計價債券,也是在金融危機后國際流動性急劇收縮背景下發(fā)生的。但目前全球流動性總體寬松,通脹預期較強,通脹已成為許多新興經濟體和一些發(fā)達經濟體的突出問題。此時增加SDR的分配和使用,有些人可能擔心增加通脹風險。此外,歐洲主權債務危機的擴散和市場對歐元的擔憂,也可能使部分人士對SDR的前景產生疑慮。(四)sdr市場將消失,資本市場不斷衰落,投資農業(yè)、投資業(yè)務、金融投資等金融行業(yè)或SDR能否擴大使用,各國政府和有關國際組織的決心和努力固然非常重要,但最終取決于廣大市場參與者能否接受。貨幣的使用帶有明顯的網絡外部性(networkexternalities),其被部分主體接受,很大程度上是由于其他主體也在使用該貨幣。因此,主導貨幣的使用慣性較強,新舊主導貨幣的更替往往經歷較長過程。例如,早在19世紀末,美國經濟實力就遠超英國,但直到20世紀20年代中期,美元作為儲備貨幣的地位才超過英鎊,“大蕭條”爆發(fā)后,英鎊在國際外匯儲備的占比反超美元。(1)直到布雷頓森林體系建立后,美元的主導地位才最終確立。目前,SDR僅在官方交易中使用,尚未在民間交易中發(fā)揮國際貨幣的職能。上世紀七八十年代,以SDR計值的金融產品市場一度得到發(fā)展,如商業(yè)銀行接受以SDR計值的存款、發(fā)行以SDR計值的債券等,(2)但由于缺乏IMF和官方部門的支持,隨著市場對美元信心的回升,私人SDR市場又逐漸消失了。SDR未在民間金融交易中使用,必然影響其作為儲備資產的吸引力。近期,私人部門使用SDR的動力可能主要來自于:一是以SDR作為計價貨幣,可降低國際貿易的價格波動和匯率風險。近年來主要貨幣匯率波動較大,以美元計值的大宗商品價格大幅波動。以價值更穩(wěn)定的SDR定價,有助于避免價格波動及其對實體經濟的沖擊。二是SDR的金融市場發(fā)展可望成為金融部門新的業(yè)務增長點。如有官方部門推動,私人部門對SDR計值工具的興趣將提高,越來越多的大型金融機構和跨國公司發(fā)行以SDR計值的債券和其他金融產品,將推動一定規(guī)模市場的形成。市場先導者成本、風險較大,但也可能享有較大的潛在收益。三是在人民幣加入SDR籃子后,SDR持有者可在人民幣不可完全自由兌換情況下享有人民幣幣值堅挺的好處。未來一個時期,隨著中國經濟持續(xù)較快增長、國際收支保持較大順差,預計人民幣匯率將穩(wěn)中有升。在人民幣資本項目尚未完全可兌換情況下,境外機構和個人通過持有人民幣資產獲得人民幣升值收益的渠道有限。若人民幣加入SDR,國際投資者持有更多SDR,相當于間接持有人民幣,可分享人民幣升值的收益。然而,一般市場參與者普遍接受SDR還存在較大阻力:一是在SDR市場規(guī)模較小時,使用者需支付較高成本。由于交易對手有限,市場流動性差,支付結算等基礎設施使用成本高,在缺乏政府補貼的情況下,私人機構將望而卻步。二是即使SDR成為國際貿易、投資的計價貨幣,也有其脆弱性。SDR以一籃子貨幣定值,較單一主權貨幣復雜,公眾認知難度相對較大,不利于在國際貿易中推廣使用。在SDR作為投資貨幣、其貨幣籃子透明的情況下,投資者固然可獲得分散化好處,但這種好處通過以一定權重分別投資SDR籃子貨幣也很容易獲得。在SDR籃子貨幣及其權重存在不確定性的情況下,由于其中某種貨幣的投資風險難以對沖,將減弱SDR作為投資貨幣的吸引力。三是斷言美元不斷走向衰落仍為時尚早。在全球化和信用貨幣時代,主權貨幣的吸引力以貨幣發(fā)行國政治、經濟、軍事等綜合實力為支撐,與貴金屬本位下的情況有根本不同。(1)國際金融危機后,美國經濟金融確實遇到諸多困難,但國際“一超多強”的格局仍未發(fā)生根本變化。蒙代爾認為,強權擁有強勢貨幣。在相當長時期內,美元的地位仍不可撼動。過去SDR的討論較為熱烈時,往往是美國經濟遭遇困難、美元受到較大貶值壓力,一旦美國經濟和美元企穩(wěn)回升,SDR就失去動力。歷史可能重演。四是更根本的,超主權貨幣可能比主權貨幣更難以得到市場的認同。盡管全球化持續(xù)發(fā)展,國際組織的重要性有所上升,但主權國家仍是國際社會最主要的行為主體,它們主要追求本國利益而非全球共同利益。超主權的SDR要真正被市場認可,成為國際重要貨幣,需要各國進行全方位深入合作,推動IMF最終走向國際中央銀行,成為國際金融治理的核心。這種前景顯然較為渺茫。三、擴大