探究CAPM模型在項目風險管理中的應用摘要:在項目風險管理中引入CAPM模型,結合凈現(xiàn)值來計算比較,為項目風險的計量和管理提供了一個很好的工具。分析了CAPM模型應用的前提條件,并對模型中的無風險投資收益率、資本市場平均投資收益率、風險校正系數(shù)β等參數(shù)進行分析確定,探討了該模型適用的修正條件及其實際運用價值。

關鍵詞:CAPM模型;項目風險管理;無風險收益率

Abstract:IntroducingtheCAPMmodelintheitemriskmanagement,calculatingandcomparingwithnetpresentworth,provideaverygoodtoolfortheitemriskmeasurementandthemanagement.ThearticleanalyzestheCAPMmodelapplicationprerequisite,andhasascertainedthenon-venturecapitalyieldrate,averageinvestyieldrateinthecapitalmarket,theriskcorrectionfactorβ.Finally,itdiscussesthemodel'ssuitablerevisionconditionanditsactualutilizationvalue.

Keywords:CAPMmodel;itemriskmanagement;non-venturecapitalyieldrate

CAPM(資本資產定價)模型是一個關于金融資產定價的均衡模型。由于其簡捷性和可操作性,在諸如資本成本核算、股票收益預測、證券組合定價以及項目風險事件研究分析等方面,都得到了廣泛的應用?，F(xiàn)代項目風險管理強調了對項目目標的主動控制,為了將項目實現(xiàn)過程中的風險和干擾因素減小到最低點,將CAPM模型引入到項目的價值及風險的定量分析評估中。將項目風險的貼現(xiàn)率根據(jù)具體項目的風險因素加以調整形成一種合理項目投資收益率,并使用這一投資收益率來計算項目的投資收益和凈現(xiàn)值,以評價投資決策[1]。1

CAPM模型的理論假設(1)資本市場是一個充分競爭的和有效的市場。在這個市場上可以不用考慮交易成本和其他制約因素(諸如借貸限制,資產轉讓限制等)的影響。(2)在這個市場上,所有的投資者都追求最大的投資收益。(3)在這個市場上,所有的投資者對于同一資產具有相同的價值預期。高風險的投資者有較高的收益預期,低風險的投資者有較低的收益預期。(4)在這個市場上,所有的投資者均有機會充分運用多樣化、分散化的戰(zhàn)略來減少投資的非系統(tǒng)性風險。因此,在投資決策中只需要考慮系統(tǒng)性風險的影響和相應的收益問題。(5)在這個市場上,對某一特定資產,所有的投資者是在相同的時間區(qū)域做出投資決策。2

CAPM模型及運用根據(jù)CAPM模型,一個具體項目的投資收益率可以表示為:Ri=Rf+風險收益率=Rf+βi×(Rm-Rf)式中,Ri———在給定風險水平βi條件下項目i的合理預期投資收益率(風險校正貼現(xiàn)率);Rf———無風險投資收益率;βi———項目的i風險校正系數(shù),代表項目對資本市場系統(tǒng)風險變化的敏感程度;Rm———資本市場的平均投資收益率。將風險校正貼現(xiàn)率Ri帶入項目現(xiàn)金流量凈現(xiàn)值公式就可以計算出考慮到項目具體風險因素的項目凈現(xiàn)值:NPV=∑nt=1Ct[1+Rf+βi×(Rm-Rf)]t-I為了簡化分析,我們做了兩個假設:①無風險投資收益率(Rf)和資本市場平均投資收益率(Rm)在項目的經濟生命期中保持不變;②風險校正系數(shù)β在同一時間段內也保持不變。用CAPM的模型計算項目的合理資金成本、為決策提供定量的依據(jù)時,共有四個步驟:第一步,根據(jù)所要投資項目的性質和規(guī)模在資本市場上尋找相同或類似性質的公司資料來確定項目的風險正系數(shù)β;第二步,根據(jù)CAPM模型計算投資者股本資金的機會成本;第三步,根據(jù)各種可能債務資金的有效性和成本,估算項目的債務等資金成本;第四步,將以上兩種資金的成本加權平均即可以計算出項目投資的綜合成本,也即確定了項目的風險校正貼現(xiàn)率R。3模型參數(shù)值的確定3.1無風險投資收益率Rf真正意義上的無風險利率是不存在的,一般是以政府債券的利率來表示。然而,由于各種政府債券的利率隨著發(fā)行當時的資本市場情況以及期限的長短而變化,因而,通常的做法是在資本市場上選擇與項目預期經濟生命期相近的政府債券的收益率作為無風險投資收益率Rf的參考值。在項目融資中,Rf也經常被用來作為項目風險承受能力底線的指標。3.2資本市場平均投資收益率Rm資本市場的充分競爭性和有效性以及投資者追求最大投資收益的動機決定了資本市場具有一個均衡的投資收益率。然而,在實踐中幾乎沒有可能計算出資本市場投資收益率的均衡點。因此,在資本市場相對發(fā)達的工業(yè)國家通常以股票價格指數(shù)替代均衡收益率作CAPM模型的平均投資收益率Rm。因為股票價格指數(shù)的收益率變動劇烈,所以實際計算中采用一個較長的時間段(一般為10年)內的平均股票價格指數(shù)收益來做為Rm的參考值。但是,這里仍然存在的一個問題即Rf的估值反映的是對未來收益的預期,而Rm的估值則代表的是過去某一階段中的平均收益率,兩者不匹配,因而有可能出現(xiàn)(Rm-Rf)<0的情況,為了解決這一問題,一種辦法是在一個較長的時間區(qū)域內計算(Rm-Rf)值,最后取得一個平均數(shù)值替代對Rm的單獨估值。3.3風險校正系數(shù)β風險校正系數(shù)β的估值最為困難,爭論也比較大。目前通用的方法是根據(jù)資本市場上已有的同一種工業(yè)部門內相近似公司的系統(tǒng)風險的β值作為將要投資項目(分析對象)的風險校正系數(shù)。理論上,在資本市場上對某一公司的系統(tǒng)性風險進行估值,可以按照數(shù)理統(tǒng)計的原理對該公司股票價格與資本市場整體運行趨勢之間的相對應關系的歷史數(shù)據(jù)(一般需要至少60個月以上的數(shù)據(jù))加以統(tǒng)計回歸做出相關曲線來完成,相關曲線的斜率就是該公司的風險校正系數(shù)β。但是在實踐中除了專業(yè)化的證券公司外,一般投資者很難獲得這樣完整的資料來做出計算。所以,在資本市場相對發(fā)達的工業(yè)國家中一些具有權威性的證券公司定期公布所有上市公司的β值以及各個工業(yè)部門的平均β值,提供給投資者作為參考。β值越高,表明該工業(yè)部門在經濟發(fā)生波動時風險性越大。在引用公布的β值時,要注意區(qū)分該β值某一工業(yè)部門(或公司)的資產β值還是其股本資金β值。資產β值反映的是該工業(yè)部門(或公司)的生產經營風險;股本資金β值反映出公司在不同的股本/債務資金結構中的融資風險。債務越高融資風險也就越高。因而,債務越高股本資產β值也就越高。股本β值與資產β值之間的關系為:βe=βa[1+D/E×(1-t)]式中,βe為股本資金β值;βa—資產β值;D為項目債務的市場價值;E為項目股本資金的市場價值;t為公司所得稅[2]。4CAPM模型的適用條件修正中國資本市場的實際發(fā)展狀況表明,CAPM模型需要對它過于嚴格的假設條件進行修正才使它能更好的適應中國的現(xiàn)實市場條件[3]。進行修正的假設條件應該有:①每一個資產都是無限可分的;②投資者可以以一個無風險利率貸出或借入資金;③稅收和交易成本均忽略不計;④所有投資者都有相同的投資期限?？紤]到修正因素的CAPM模型將比標準CAPM模型具有更大的實用價值。5

結語應用CAPM模型指導項目投資風險管理時,必須要注意到它的局限