二、結(jié)構化模型介紹1精選課件ppt結(jié)構化模型，是因為該模型基本思想是通過分析企業(yè)的財務資本結(jié)構狀況來判斷企業(yè)的違約風險可能性，即比較企業(yè)的資產(chǎn)市場價值與其債務市場價值之間的關系，若資產(chǎn)價值小于債務價值，則認為企業(yè)發(fā)生違約。最基本的結(jié)構化模型是由默頓在1974年建立起來的Merton(1974)模型，后來KMV公司根據(jù)實際歷史違約數(shù)據(jù)信息對Merton(1974)模型進行了改進，提出了在實踐中應用較為廣闊的KMV模型。2精選課件ppt對Merton(1974)模型做出理論重大突破的近年來的一些擴展后的結(jié)構化模型。由于本文的后續(xù)研究主要是對Merton(1974)模型以及多個結(jié)構化模型的實證應用研究，所以本文對這些結(jié)構化模型進行簡要評述，并對結(jié)構化模型進行了一定的改進。3精選課件ppt1、Merton模型的思想Merton(1974)基于Black-Scholes(1973)歐式看漲期權定價理論，構建了違約風險的標準結(jié)構化模型(standardstructuremodel)，通常又被稱為Merton(1974)模型。模型的基本思想是將負債經(jīng)營的企業(yè)看作是被債權人持有的證券，而股東持有一個以該證券為標的物的看漲期權，當企業(yè)的總資產(chǎn)市場價值高于債務面值時，股東行使看漲期權，即償還債務，從而繼續(xù)擁有公司；如果資產(chǎn)價值低于債務面值，公司破產(chǎn)，公司所有者將公司出售給看跌期權的持有人，即債權人擁有公司4精選課件ppt公司違約的可能性和期權的價值之間存在直接的聯(lián)系，而期權價值的一個重要決定因素是企業(yè)資產(chǎn)價值與負債面值差值的期望與公司資產(chǎn)波動率的比值，也就是說，公司違約率由公司資產(chǎn)價值和負債價值共同決定，是債務到期時企業(yè)資產(chǎn)市場價值不超過企業(yè)負債的賬面價值的概率。5精選課件ppt2、Merton模型的基本假設1公司資本結(jié)構由債務和股權組成，即公司資產(chǎn)市場價值=權益市場價值＋債務市場價值，而股權可以看作是以企業(yè)資產(chǎn)市值為標的物、執(zhí)行價格為債務面值的買入期權；2股票價格是個隨機過程、允許賣空、沒有稅收和交易費用、證券是無限可分的、市場上不存在套利機會、證券交易具有連續(xù)性、無風險利率在債務人還清債務前保持不變；6精選課件ppt3公司資產(chǎn)價值服從幾何布朗運動，即7精選課件pptW是均值為0，方差為T的正態(tài)分布。8精選課件ppt4債務具有絕對優(yōu)先求償權，在債務人違約后，債權人和債務人不能再重新討價還價，不存在清算成本；9精選課件ppt5企業(yè)違約的定義：在債務的到期日，若公司資產(chǎn)市值V低于債務面值F，則企業(yè)違約，即違約時間被設為：10精選課件ppt11精選課件ppt6不存在流動性的調(diào)整12精選課件ppt（3）參數(shù)和的估計設F為T時的債務賬面價值，即期權執(zhí)行價格，根據(jù)買入期權理論，在債務到期日，權益價值13精選課件ppt14精選課件ppt15精選課件pptd2也是違約距離。權益波動率和資產(chǎn)波動率之間的關系16精選課件ppt（4）違約率(probabilityofdefault)設在起始點t，公司資產(chǎn)價值為V，根據(jù)第4個基本假設，應用伊藤(Ito)定理，則在T點公司資產(chǎn)價值VT為：17精選課件ppt服從標準正態(tài)分布的殘差變量18精選課件ppt依據(jù)違約定義，在風險中性條件下[1]，債務到期日的違約率為在風險中性條件下，假定企業(yè)資產(chǎn)預期收益率u等于無風險利率r。19精選課件ppt20精選課件ppt21精選課件ppt（5）模型內(nèi)生的信用溢價公式根據(jù)信用溢價的定義，默頓(Merton,1974)推導出了Merton(1974)內(nèi)生得到的信用溢價公式。設零息債券的到期收益率為y，則T時企業(yè)債券到期收益率可簡單表示為：22精選課件ppt23精選課件ppt（5）評價Merton(1974)模型是最早也是最標準的基于現(xiàn)代期權定價理論和公司財務理論建立起來的違約風險度量模型，是對傳統(tǒng)的違約風險度量方法的一次重要革命。24精選課件ppt首先，隨著資本市場的深化發(fā)展，資本市場信息對企業(yè)的影響越來越大，而Merton(1974)模型就充分利用了資本市場的信息，對所有公開上市企業(yè)進行違約風險的量化和分析；其次，模型中的輸入數(shù)據(jù)主要來自股票市場的實時資料，而分企業(yè)的歷史數(shù)據(jù)，因而能夠?qū)ι鲜衅髽I(yè)的信用價值進行逐日盯市的連續(xù)評估，尤其是對單個企業(yè)而言，該模型是一種有用的早期預警系統(tǒng)，具有很強的前瞻性，其預測能力更強、更及時，也更準確；此外，Merton(1974)模型建立在現(xiàn)代期權定價理論和企業(yè)財務理論基礎之上，其具有很強的理論基礎做依托。25精選課件ppt總之，在一個資本市場相對健全的國家里，Merton(1974)模型可作為市場參與者和管理層用來預測企業(yè)破產(chǎn)、評價證券投資風險、信貸決策、信用風險管理的有效工具。26精選課件ppt但是，與其他模型一樣，Merton(1974)模型也存在許多的缺陷。首先，模型的一些假設條件過于理想化和苛刻，如假設債務人的資本結(jié)構很簡單、違約點是債務總面值、27精選課件ppt違約只發(fā)生在債務到期日等等；其次，模型的應用范圍有限，僅適用于上市企業(yè)違約風險的度量；再次，由于模型對債務人違約回收率的不合理假設，使得該模型計算得到的短期（一年期及以下）理論信用溢價值很小，與債務人的實際溢價有較大偏差，這一點在國外已經(jīng)得到驗證，所以Merton(1974)模型更多的被用于企業(yè)違約率的度量研究，而單獨的對其進行信用溢價的實證研究較少，更多的是將其與其他結(jié)構化模型進行了對比研究。28精選課件ppt對Merton(1974)模型中隱含的違約回收率進行了推導后，從理論上分析了