2024年制卡行業(yè)分析報告目錄一、公司為國內(nèi)制卡龍頭企業(yè) PAGEREFToc374208667\h31、公司主要為銀行及電信運營商提供卡類和安全類產(chǎn)品 PAGEREFToc374208668\h3二、未來3年公司將顯著受益于EMV遷移 PAGEREFToc374208669\h41、為了提高銀行卡的安全性，國際上將磁條卡逐步更替為IC卡，俗稱EMV遷移 PAGEREFToc374208670\h42、中國大規(guī)模EMV遷移實際從2024年開始 PAGEREFToc374208671\h63、后續(xù)金融IC卡滲透率仍將提升，行業(yè)持續(xù)受益 PAGEREFToc374208672\h94、金融IC卡產(chǎn)業(yè)鏈分析 PAGEREFToc374208673\h13（1）金融IC卡產(chǎn)業(yè)鏈相對簡單，主要參與廠商有芯片廠商、卡基商和制卡商 PAGEREFToc374208674\h13（2）制卡行業(yè)技術(shù)門檻相對較低，主要在客戶關(guān)系和成本管控方面競爭 PAGEREFToc374208675\h14（3）金融IC卡價格及卡商毛利率預(yù)測 PAGEREFToc374208676\h17三、移動支付條件漸成熟，公司有望受益行業(yè)爆發(fā) PAGEREFToc374208677\h171、移動支付各項準(zhǔn)備已經(jīng)完成 PAGEREFToc374208678\h20（1）標(biāo)準(zhǔn)之爭塵埃落地，銀聯(lián)勝出 PAGEREFToc374208679\h20（2）各方利益分成模式討論完畢，TSM合作平臺建立 PAGEREFToc374208680\h20（3）支持NFC的手機種類日益增加，POS終端改造率達到16% PAGEREFToc374208681\h22（4）各城市均有商戶開始支持手機支付的付款方式 PAGEREFToc374208682\h232、三大運營商及銀聯(lián)均積極布局移動支付，行業(yè)2024年有望大幅增長 PAGEREFToc374208683\h233、未來三年移動支付卡市場有望實現(xiàn)高增長 PAGEREFToc374208684\h244、移動支付卡產(chǎn)業(yè)鏈分析 PAGEREFToc374208685\h25四、公司在客戶資源以及成本管控方面具有優(yōu)勢 PAGEREFToc374208686\h271、公司在銀行業(yè)和通信業(yè)擁有領(lǐng)先的客戶資源優(yōu)勢 PAGEREFToc374208687\h272、公司在自身成本管控方面一直出色 PAGEREFToc374208688\h283、投資建議 PAGEREFToc374208689\h30五、主要風(fēng)險 PAGEREFToc374208690\h31一、公司為國內(nèi)制卡龍頭企業(yè)1、公司主要為銀行及電信運營商提供卡類和安全類產(chǎn)品恒寶股份是國內(nèi)通信和金融票證卡類研發(fā)及生產(chǎn)企業(yè)，是通信智能卡、金融智能卡、電子標(biāo)簽、讀寫機具、USB-Key、物聯(lián)網(wǎng)終端及應(yīng)用方案的供應(yīng)商和系統(tǒng)集成服務(wù)提供商。公司產(chǎn)品主要分成五大塊，一是金融產(chǎn)品，包括銀行磁條卡、銀行IC卡、社?？捌渌y行卡；二是通訊產(chǎn)品：包括通訊SIM卡、密碼卡及移動支付卡；三是安全產(chǎn)品：包括USB-KEY和稅控盤；四是票證產(chǎn)品；五是模塊封裝；以2024年底的銷售數(shù)據(jù)計算各產(chǎn)品板塊的占公司總收入比分別為36%、43%、8.8%、2.2%和10%。公司銷售收入主要是依靠金融和通訊行業(yè)，而利潤主要來自于金融產(chǎn)品。二、未來3年公司將顯著受益于EMV遷移1、為了提高銀行卡的安全性，國際上將磁條卡逐步更替為IC卡，俗稱EMV遷移EMV是Europay、MasterCard、VISA三大國際銀行卡組織共同制定的芯片卡規(guī)范，是芯片卡與芯片終端之間的交互對話機制。Europay(后被MasterCard收購)、MasterCard和VISA1996年聯(lián)合制定了銀行IC卡在借記、貸記領(lǐng)域應(yīng)用的統(tǒng)一技術(shù)標(biāo)準(zhǔn),因此磁條卡向芯片卡遷移也稱為“EMV遷移”。銀行卡從磁條卡向智能IC卡轉(zhuǎn)換是基于CPUIC卡的金融支付標(biāo)準(zhǔn)，其目的是在金融IC卡支付系統(tǒng)中建立卡片和終端接口的統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，使得在此體系下所有的卡片和終端能夠互通互用，并且該技術(shù)的采用將大大提高銀行卡支付的安全性，減少欺詐行為。2024年5月20日，中國銀聯(lián)宣布，成為國際芯片卡標(biāo)準(zhǔn)化組織（簡稱“EMVCo”）成員。按照EMVCo的要求，自2024年1月開始，新布放或新更換的終端必須符合EMV標(biāo)準(zhǔn)；自2024年1月開始，所有VISA品牌的芯片卡必須符合EMV標(biāo)準(zhǔn)。自2024年1月開始，在亞太地區(qū)，VISA國際組織對于已經(jīng)EMV化的一方，在信息轉(zhuǎn)接費率上給予10個基點的優(yōu)惠，以作為對收單機構(gòu)更新設(shè)備和發(fā)卡機構(gòu)發(fā)行符合EMV標(biāo)準(zhǔn)芯片卡的獎勵和補貼。自2024年1月1日起，會員銀行不得發(fā)行帶VISA品牌的非EMV標(biāo)準(zhǔn)芯片卡，也不得安裝帶有VISA標(biāo)識的非EMV化的POS，否則，將被處以5萬美元的罰金。另外MasterCard和VISA也分別給出了明確的責(zé)任轉(zhuǎn)嫁時間表，將目前偽卡的風(fēng)險責(zé)任由發(fā)卡行承擔(dān)的規(guī)則改為由發(fā)卡行、收單行中未實現(xiàn)EMV遷移的一方承擔(dān)，這將有效地加快EMV遷移的進程，影響銀行卡產(chǎn)業(yè)卡片介質(zhì)的升級。這也是要求發(fā)卡行盡快完成芯片卡的遷移改造。截止到2024年Q4，國際上大部分地區(qū)已經(jīng)完成超過半數(shù)的終端改造，卡片的替代接近50%。2、中國大規(guī)模EMV遷移實際從2024年開始2024年12月17日，中國人民銀行組織召開了“中國銀行卡應(yīng)對國際EMV遷移戰(zhàn)略研討會”，銀行卡界專家一致認(rèn)為國內(nèi)應(yīng)對國際EMV遷移非常必要，并初步確定了我國銀行卡產(chǎn)業(yè)“謹(jǐn)慎應(yīng)對、積極準(zhǔn)備、順勢而為、重點突破”的方針和“先標(biāo)準(zhǔn)、后試點、先收單、后發(fā)卡”的策略。2024年3月17日，中國人民銀行再次專門召開了“我國銀行卡應(yīng)對國際EMV遷移及IC卡發(fā)展規(guī)劃討論會”，確定了“積極應(yīng)對，審慎實施”的策略。2024年人民銀行發(fā)布《關(guān)于推進金融IC卡應(yīng)用工作的意見》，里面明確提到了中國EMV遷移的時間安排。2024年6月19日，全國金融IC卡工作座談會在四川成都召開。在會議上人民銀行黨委委員、行長助理李東榮表示截止到2024年年中POS終端改造基本完成、ATM改造進程過半，銀行卡從磁條向芯片遷移已經(jīng)奠定了堅實的基礎(chǔ)，并且各主要商業(yè)銀行已開始發(fā)卡、并逐步擴大了應(yīng)用領(lǐng)域。由于終端的改造在2024年基本完成，2024年中農(nóng)工建四家大銀行IC卡發(fā)卡量開始有較大幅度增長,其余商業(yè)銀行也開始陸續(xù)放量。預(yù)計2024年金融IC卡發(fā)卡量將占到全年新發(fā)銀行卡的47%，較2024年的17%有大幅增長。3、后續(xù)金融IC卡滲透率仍將提升，行業(yè)持續(xù)受益在人民銀行2024年發(fā)布的《關(guān)于推進金融IC卡應(yīng)用工作的意見》（銀發(fā)[2024]64號）中，明確提到自2024年1月1日起，在經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)和重點合作行業(yè)領(lǐng)域，商業(yè)銀行發(fā)行的、以人民幣為結(jié)算賬戶的銀行卡應(yīng)為金融IC卡。目前金融IC卡占當(dāng)年新增銀行卡的比例不到50%，我們預(yù)計其滲透率會持續(xù)上升，伴隨著銀行卡整體發(fā)卡量的持續(xù)，制卡行業(yè)將持續(xù)受益。我國銀行卡滲透率目前為48%，還將進一步提升，銀行卡發(fā)卡量有望維持。所謂銀行卡滲透率是指剔除房地產(chǎn)、大宗批發(fā)等交易類型，銀行卡消費金額占社會消費品零售總額的比例。我國目前銀行卡滲透率僅為48%左右。銀行卡人均持卡量為2.82張，信用卡人均持卡量為0.27張，相比起發(fā)達國家人均持有近三張銀行卡，兩張左右信用卡的比例還有很大發(fā)展空間（美國人均持有信用卡1.94張，歐洲人均持有信用卡1.46張，韓國人均持有信用卡2.29張）。如果以中國人均持有三張銀行卡、兩張信用卡計算，屆時我國銀行卡總量有望達到65.22億張甚至更多。2024年金融IC卡發(fā)卡量占當(dāng)年新增銀行卡的47%，后續(xù)占比將繼續(xù)提升。2024年全年預(yù)計金融IC卡發(fā)卡量占當(dāng)年新增銀行卡的47%，四大國有銀行以及其他商業(yè)銀行開始發(fā)力。我們對四大國有銀行以及其余銀行未來的發(fā)卡量以及IC卡占比進行了預(yù)測，如下：通過以上數(shù)據(jù)我們可以看到工行和農(nóng)行金融IC卡占當(dāng)年發(fā)卡量比例已經(jīng)很高，分別為100%和87%，如果這兩家銀行2024年整體銀行卡發(fā)卡量沒有太大增長的話，這兩家銀行在2024年的金融IC卡采購量同比2024年增長將有限。而中行和建行目前IC卡滲透率還相對不高，分別為65%和50%，后續(xù)增長更值得期待。更值得關(guān)注的是，目前股份制銀行的金融IC卡滲透率遠(yuǎn)低于四大國有銀行，僅為23%，如果后續(xù)放量，則增長最為可觀。通過對四大國有銀行及其他銀行未來銀行發(fā)卡量增速以及IC卡占比的預(yù)測，我們認(rèn)為2024-2024年IC卡占當(dāng)年新增卡的比例會分別提升至60%、74%和89%，絕對發(fā)卡量還將分別同比增長33%、31%和23%。4、金融IC卡產(chǎn)業(yè)鏈分析（1）金融IC卡產(chǎn)業(yè)鏈相對簡單，主要參與廠商有芯片廠商、卡基商和制卡商金融IC卡制卡流程相對簡單，參與方主要有芯片卡商、卡基商和制卡商。由芯片廠商提供芯片，卡基商提供卡基，最后由制卡廠商完成COS開發(fā)，封裝和個人化工作。（2）制卡行業(yè)技術(shù)門檻相對較低，主要在客戶關(guān)系和成本管控方面競爭目前金融IC卡的芯片主要由國外廠家提供，而卡基主要由國內(nèi)廠商提供。IC卡芯片技術(shù)門檻較高，卡基和制卡行業(yè)門檻相對較低。目前國內(nèi)通過銀聯(lián)認(rèn)證的國內(nèi)芯片廠商有同方微電子、國民技術(shù)和華虹，但由于各家銀行對國產(chǎn)芯片安全性能的擔(dān)憂，目前上述芯片廠商尚無法在短時間內(nèi)形成批量供貨。而由于NXP芯片價格對中國企業(yè)最為優(yōu)惠，目前國內(nèi)制卡商所產(chǎn)IC卡基本全部采用NXP的芯片。下游方面由于每家銀行在選擇IC卡供應(yīng)商時基本選擇3-5家，而IC卡制卡企業(yè)多達20多家，所以在單個銀行客戶競標(biāo)方面，制卡企業(yè)之間是完全競爭的。由于上游芯片和下游客戶的集中度都高于制卡行業(yè)本身，我們認(rèn)為制卡行業(yè)的競爭將主要體現(xiàn)在客戶關(guān)系和價格方面。由于各制卡商在磁條卡行業(yè)培育了較為穩(wěn)固的客戶關(guān)系，我們預(yù)計隨著恒寶股份進入農(nóng)行和工行的再次招標(biāo)，恒寶股份IC卡市場份額有望上升。目前，單張金融IC卡銀行采購價約在9元錢/張，其中NXP的芯片價格為4.8元/張，再加上卡基等部件，IC卡的硬件成本占到總成本的81%左右，各制卡商在成本上比拼空間不大，更多還是要在自身費用控制上下功夫。如果各家制卡商價格趨于相同，更多的就還是在客戶關(guān)系上面競爭。在磁條卡時代，恒寶股份積累了較強的客戶關(guān)系，磁條卡市場份額為26%，而公司目前IC卡整體市場份額僅為12%，原因如下：1.2024年中農(nóng)工建四家銀行實際采購IC卡數(shù)量估計分別為4000萬張、8000萬張、5500萬張及5000萬張，采購量分別同比增長233%、283%、83%及141%?？梢钥闯鲛r(nóng)行和工商銀行的采購量是最大的。2.農(nóng)行在2024年信用卡招標(biāo)時，將IC卡和磁條卡分為兩個包進行招標(biāo)，供應(yīng)商只能選其一投標(biāo)，恒寶股份當(dāng)時預(yù)計農(nóng)行2024年整體IC卡發(fā)卡量不大，故選擇了磁條卡進行投標(biāo)，錯過了向農(nóng)行IC卡供貨。3.工商銀行在年初招標(biāo)時由于有競爭公司報了9元/張的低價，而當(dāng)時NXP芯片價格還在6.5元左右，考慮卡基、封裝及個人化成本，公司認(rèn)為毛利率不可接受，故退出了競標(biāo)。（7月，NXP芯片價格下降到4.8元，9元/張的價格也能做到30%的毛利率，這是后話）恒寶股份在農(nóng)行的磁條卡份額為30%，在工行磁條卡份額也不低。另外農(nóng)行金融IC卡試點都使用的是恒寶股份的卡。我們預(yù)計隨著農(nóng)行和工行2024年IC卡再次招標(biāo)的開啟，公司進入農(nóng)行和工行的IC卡供應(yīng)商范圍是大概率事件，預(yù)計恒寶股份將分別占到農(nóng)行和工行當(dāng)年IC卡供貨量的30%和20%。從這個角度出發(fā)，2024年恒寶股份所占IC卡整體市場份額將有望上升。（3）金融IC卡價格及卡商毛利率預(yù)測目前，基于不同的銀行，單張金融IC卡銀行采購價約在8.5-9.5元錢/張，而磁條卡單張價格僅為0.8元。在金融IC卡中目前芯片價格為4.8元/張，考慮卡基等硬件，整體硬件成本接近5元錢，再加上制作成本及個人化的成本（1.2元/張），目前卡商毛利率基本可維持在30%-35%左右。我們預(yù)計隨著銀行對金融IC卡采購量的提升，金融IC卡價格仍有進一步走低的可能，但鑒于IC卡成本中固定成本占比較高，價格應(yīng)不會大幅度下降（除非芯片價格有大幅度下降）。我們預(yù)計未來卡商毛利率可維持在30%左右。三、移動支付條件漸成熟，公司有望受益行業(yè)爆發(fā)移動支付也稱為手機支付，就是允許用戶使用其移動終端(通常是手機)對所消費的商品或服務(wù)進行賬務(wù)支付的一種服務(wù)方式。單位或個人通過移動設(shè)備、互聯(lián)網(wǎng)或者近距離傳感直接或間接向銀行金融機構(gòu)發(fā)送支付指令產(chǎn)生貨幣支付與資金轉(zhuǎn)移行為，從而實現(xiàn)移動支付功能。移動支付將終端設(shè)備、互聯(lián)網(wǎng)、應(yīng)用提供商以及金融機構(gòu)相融合，為用戶提供貨幣支付、繳費等金融業(yè)務(wù)。移動支付主要分為近場支付和遠(yuǎn)程支付兩種，所謂近場支付，就是用手機刷卡的方式坐車、買東西等，提高便利性。遠(yuǎn)程支付是指通過發(fā)送支付指令（如網(wǎng)銀、電話銀行、手機支付等）或借助支付工具（如通過郵寄、匯款）進行的支付方式。本文提到的移動支付主要指近場支付。經(jīng)過各方斡旋，近場支付的實現(xiàn)方式也已經(jīng)基本鎖定為NFC方式。NFC是NearFieldCommunication縮寫，即近距離無線通訊技術(shù)，由飛利浦公司和索尼公司共同開發(fā)的。NFC是一種非接觸式識別和互聯(lián)技術(shù)，可以在移動設(shè)備、消費類電子產(chǎn)品、PC和智能控件工具間進行近距離無線通信。NFC提供了一種簡單、觸控式的解決方案，可以讓消費者簡單直觀地交換信息、訪問內(nèi)容與服務(wù)。如果牽扯到銀行，那么為了金融支付的安全性考慮，NFC需要安全芯片的參與。主流的安全芯片實現(xiàn)形式主要有三種：1.與控制器一起整合到手機上，稱為全終端解決方案;2.外插內(nèi)建安全芯片的MicroSD卡;3.SWP-SIM卡，將安全芯片內(nèi)置到SIM卡上，是目前主流的解決方案。1、移動支付各項準(zhǔn)備已經(jīng)完成（1）標(biāo)準(zhǔn)之爭塵埃落地，銀聯(lián)勝出眾所周知，2024年之前運營商，銀聯(lián)各自基于自身考慮，紛紛推出以自己為主導(dǎo)的移動支付標(biāo)準(zhǔn)，中國移動主推基于2.4G頻率的技術(shù)，中國銀聯(lián)則力推基于13.56M標(biāo)準(zhǔn)的技術(shù)。由于兩大集團相互掣肘，中國的移動支付標(biāo)準(zhǔn)遲遲無法確定，導(dǎo)致行業(yè)發(fā)展緩慢。最后，在工信部等部委的斡旋之下，運營商和銀聯(lián)終于達成共識，采用銀聯(lián)主推的13.56M標(biāo)準(zhǔn)技術(shù)作為中國移動支付標(biāo)準(zhǔn)。2024年12月中國人民銀行正式發(fā)布中國金融移動支付系列技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，涵蓋了應(yīng)用基礎(chǔ)、安全保障、設(shè)備、支付應(yīng)用、聯(lián)網(wǎng)通用5大類35項標(biāo)準(zhǔn)，從產(chǎn)品形態(tài)、業(yè)務(wù)模式、聯(lián)網(wǎng)通用、安全保障等方面明確了系統(tǒng)化的技術(shù)要求，覆蓋中國金融移動支付各個環(huán)節(jié)的基礎(chǔ)要素、安全要求和實現(xiàn)方案，確立了以“聯(lián)網(wǎng)通用、安全可信”為目標(biāo)的技術(shù)體系架構(gòu)。至此，移動支付標(biāo)準(zhǔn)之爭塵埃落定。（2）各方利益分成模式討論完畢，TSM合作平臺建立2024年6月9日，中國銀聯(lián)與中國移動宣布，雙方共同打造的移動支付產(chǎn)業(yè)重要基礎(chǔ)設(shè)施——技術(shù)領(lǐng)先、安全可信、開放式的移動支付平臺上線。移動支付平臺是中國銀聯(lián)與中國移動，以TSM（可信服務(wù)管理）系統(tǒng)為核心，通過合作共贏，實現(xiàn)資源最大化共享，為各方提供基于安全支付載體的智能卡應(yīng)用發(fā)行和管理服務(wù)平臺，是聯(lián)接移動支付產(chǎn)業(yè)各方的“橋梁”。用戶通過TSM移動支付平臺，可在支持NFC（近距離無線通訊）功能的手機SIM卡上下載銀行卡，實現(xiàn)電子現(xiàn)金充值、遠(yuǎn)程消費和商戶現(xiàn)場小額快速交易，未來還將支持現(xiàn)場大額交易。移動支付平臺既幫助商業(yè)銀行實現(xiàn)從傳統(tǒng)“柜面發(fā)卡”向“空中發(fā)卡”的轉(zhuǎn)變，創(chuàng)新發(fā)卡和營銷模式也支持通信運營商開拓增值服務(wù)。用戶借助中國移動手機客戶端，將可“空中”申辦金融IC卡。具體操作簡單：打開手機客戶端，向銀行提交辦卡所需信息并經(jīng)審批通過后，可將新申辦的金融IC卡賬戶信息直接下載至中國移動SIM卡中，SIM卡即相當(dāng)于金融IC卡，比銀行柜面、郵寄等傳統(tǒng)方式辦卡更方便。而在支持近距離無線通訊（NFC）功能的手機終端使用這張SIM卡，更可在銀聯(lián)“閃付”終端實現(xiàn)快捷支付。對于運營商來講，集成在移動支付SIM卡上的應(yīng)用能為其更加牢固的綁住用戶。通過雙方TSM平臺，用戶可為中國移動SIM卡加載公交卡、社?？?、學(xué)生卡、門禁卡、電子票等諸多功能，利用手機終端輕松實現(xiàn)各類應(yīng)用，運營商的用戶黏性得以增加。目前，該平臺已陸續(xù)接入中行、建行、中信、光大、民生、廣發(fā)、平安、浦發(fā)、上海銀行、北京銀行等10家全國性商業(yè)銀行，并在上海、廣州、深圳、北京、南京、蘇州、杭州、福州、廈門、長沙、寧波、成都、合肥、蘭州等全國14個試點城市實現(xiàn)落地。未來，接入銀聯(lián)移動支付平臺的商業(yè)銀行還將陸續(xù)增多。我們認(rèn)為TSM平臺的搭建完成意味著運營商與銀聯(lián)兩家的利益分成討論完畢，開始在合作共贏的基礎(chǔ)上一起開拓近場支付業(yè)務(wù)。（3）支持NFC的手機種類日益增加，POS終端改造率達到16%手機支付的兩端硬件分別為面向用戶的配有NFC模塊的手機和面向商戶的支持NFC功能的POS終端。截止到目前，各大手機品牌廠商均推出了具備NFC功能的手機，例如三星的galaxyS3、HTC的HTCOne、Nokia的NokiaLumia900、華為的T8950N及中興的U807N等。中移動推出的經(jīng)過認(rèn)證的NFC手機目前只有6款，包括三星I9308（S3）、三星I9508（S4）、HTCNewOne（802t）、中興U807N、華為T8950N、小米2A等機型。預(yù)計到9月底，上市的NFC手機將增長到20款左右。手機支付的最后一環(huán)是業(yè)務(wù)受理，即刷卡。以前POS機受理的都是銀行的磁條卡，通過接觸式刷卡完成支付過程。要實現(xiàn)手機的近場支付，必須對現(xiàn)有的POS機進行改造。目前銀聯(lián)在全國已經(jīng)有超過130萬臺支持“閃付”功能的POS終端，未來還將增加。截止2024年二季度末，我國共有聯(lián)網(wǎng)POS終端830.86萬臺，其中完成“閃付”改造的POS機大約為130萬臺，占到總體比例的16%，POS終端改造已經(jīng)達成移動支付啟動條件。（4）各城市均有商戶開始支持手機支付的付款方式目前各地商家也開始陸續(xù)支持手機支付的付款方式。截至目前，上海已經(jīng)有超過1300家商鋪可以提供手機支付付款方式，廣東省則有150家左右。在一些小額支付領(lǐng)域，例如加油站、便利店及超市等，支持移動支付的商家數(shù)目正在快速增長。2、三大運營商及銀聯(lián)均積極布局移動支付，行業(yè)2024年有望大幅增長中國移動：2024年4月4月，中國移動與光大銀行合作推出手機錢包業(yè)務(wù)。據(jù)了解，2024年，中國移動將在全國重點城市推廣NFC應(yīng)用，發(fā)展300萬手機錢包用戶、發(fā)行可存儲數(shù)十張電子卡應(yīng)用的NFCSIM卡，并與部分學(xué)校、企業(yè)以及20多個城市的公交地鐵管理部門達成合作意向。截至目前中國移動已經(jīng)與浦發(fā)銀行、招商銀行等多家銀行簽署合作協(xié)議，共同拓展手機錢包用戶。截至2024年11月2日，中國移動手機支付業(yè)務(wù)全年累計交易額突破千億大關(guān)。近年來，手機支付業(yè)務(wù)產(chǎn)品創(chuàng)新力度持續(xù)增強，業(yè)務(wù)規(guī)模連續(xù)跨越式發(fā)展，2024年累計交易額同比增速達300%，是行業(yè)平均增速的6倍。特別是繳話費、行業(yè)資金歸集、遠(yuǎn)程商戶消費以及終端銷售等重點業(yè)務(wù)增長顯著，同比增幅最高達240%。中國聯(lián)通：2024年4月中國聯(lián)通在北京舉行“聯(lián)通支付”掛牌儀式。聯(lián)通支付是中國聯(lián)通從事支付業(yè)務(wù)的唯一的專業(yè)運營公司，全面統(tǒng)籌聯(lián)通支付業(yè)務(wù)的發(fā)展，建立統(tǒng)一的支付網(wǎng)關(guān)和支付能力平臺，通過整合各類金融支付工具與產(chǎn)品，為用戶提供各類支付服務(wù)及解決方案。2024年11月26日，中國聯(lián)通和招商銀行在上海攜手推出了“聯(lián)通招行手機錢包”產(chǎn)品。聯(lián)通用戶可將招行信用卡賬戶內(nèi)置在手機USIM卡中，就此實現(xiàn)銀行卡功能與手機功能“合二為一”，刷手機即可直接進行各種消費。2024年9月26日聯(lián)通與光大銀行宣布聯(lián)合推出手機錢包和移動支付業(yè)務(wù)，中國聯(lián)通宣布，今年年底前，將陸續(xù)在全國各地開通手機錢包業(yè)務(wù)，并盡可能提供更多應(yīng)用，打通線上與線下消費。中國電信：中國電信早在2024年5月，便推出了自己的手機支付APP翼支付。翼支付集成校企一卡通、公交卡、銀行卡等多項服務(wù)。2024年8月中國電信采購包括了天翼3GNFC-SWP卡（主流近場支付模式）50萬張。銀行方面：光大銀行：由光大銀行推出的“陽光e付”手機支付業(yè)務(wù)在上線近3個月的時間里，下載客戶已突破萬戶，用戶量位居同行業(yè)第一。截止目前，光大銀行已在全國30個一線城市開展了此業(yè)務(wù)，其業(yè)務(wù)范圍覆蓋了商業(yè)零售、公共交通、加油站、餐飲、影院、醫(yī)院、學(xué)校等人員密集地，未來有望增加社保、市民卡、ETC、水電氣、高鐵等便民服務(wù)應(yīng)用。3、未來三年移動支付卡市場有望實現(xiàn)高增長目前SWP-SIM卡尚未進行大規(guī)模的運營商集采，我們綜合行業(yè)調(diào)研預(yù)測移動支付行業(yè)未來三年將呈現(xiàn)爆發(fā)式發(fā)展，SWP-SIM發(fā)卡量有望同比大幅增加，具體如下：4、移動支付卡產(chǎn)業(yè)鏈分析移動支付卡產(chǎn)業(yè)鏈與金融IC卡相同，主要參與廠商是SWP-SIM芯片廠商和制卡企業(yè)移動支付SIM卡與金融IC卡制卡流程相對一致，參與方主要有芯片廠商和制卡商。由芯片廠商提供安全芯片，由制卡廠商完成COS開發(fā)、導(dǎo)入和卡片封裝。由于SWP-SIM卡對應(yīng)客戶與普通SIM卡相同，均為三大運營商，原有SIM卡份額較大者有望受益考慮到SWP-SIM卡與普通SIM卡下游客戶相同，我們認(rèn)為原有SIM卡份額較大的制卡商有望同樣獲得SWP-SIM卡的較大份額訂單。恒寶股份作為中國電信和中國聯(lián)通的主力SIM卡供應(yīng)商，份額常年處于第一位。在2024--2024年度中國移動智能卡項目招標(biāo)中，公司SIM卡中標(biāo)約1.7億張，市場份額從14%提升到23%，供應(yīng)商排名提升到第二位。我們認(rèn)為攜優(yōu)質(zhì)的客戶資源，恒寶股份有望在移動支付爆發(fā)之際獲得較大份額的SWP-SIM卡市場。移動支付卡價格及卡商毛利率預(yù)測目前三大運營商中，僅有中國電信有小規(guī)模的SWP-SIM卡采集，價格大約為9元/張（不加應(yīng)用），普通SIM卡價格僅為0.9元/張。SWP-SIM芯片價格目前為6.2元/張?？紤]到電信運營商對成本控制較為嚴(yán)格，我們預(yù)計SWP-SIM卡價格還將進一步下探，卡商毛利率也有進一步走低的可能。四、公司在客戶資源以及成本管控方面具有優(yōu)勢1、公司在銀行業(yè)和通信業(yè)擁有領(lǐng)先的客戶資源優(yōu)勢銀行客戶方面：公司磁條卡份額為26%，為行業(yè)第一。磁條卡方面：公司磁條卡份額為26%，為行業(yè)第一。公司客戶基本涵蓋了所有的國有銀行和股份制銀行。金融IC卡方面：公司金融IC卡目前已經(jīng)向中行和建行開始供貨，分別占中行和建行2024年IC卡采購量的50%和30%份額。由于農(nóng)行金融IC卡試點大量采用了公司的產(chǎn)品，預(yù)計隨著農(nóng)行2024年年底新一輪招標(biāo)的開啟，公司成為農(nóng)行IC卡供應(yīng)商為大概率事件。截至目前，公司是同行中金融IC卡總行入圍銀行最多的供應(yīng)商。運營商客戶方面：公司SIM卡份額為中電信和中聯(lián)通第一，中移動第二。SIM卡市場：公司從2024年開始就占據(jù)中國聯(lián)通SIM卡第一供應(yīng)商的位置，2024年公司拓展中國移動獲得成功，SIM卡中標(biāo)約1.7億張，市場份額提升到23%，位列中國移動供應(yīng)商排名第二名。移動支付市場：中國移動：公司已經(jīng)進入移動SWP-SIM測試廠商范圍，目前了解到排名在3-4名左右，按照移動選擇5-6家供應(yīng)商的規(guī)則，公司應(yīng)能成為中移動SWP-SIM的供應(yīng)商。中國聯(lián)通：公司同樣入圍中國聯(lián)通測試廠家，正在接受測試。中國電信：公司作為首家完成電信測試的供貨商，在首批電信50萬張SWP-SIM招標(biāo)中，公司中標(biāo)15萬張，占據(jù)30%份額。2、公司在自身成本管控方面一直出色由于卡商主要在芯片和卡基之上加工而制成卡片，固定成本占總成本比例較高，各卡商要在卡的價格上比拼，更多還是要在自身費用上面做管控。與其余上市卡商天喻信息、東信和平及天津磁卡相比，公司長期以來一直在費用管控上面做得出色。公司近五年來管理及銷售費用率合計基本維持在16%以下，而其他卡商均在20%以上。收入預(yù)測：我們預(yù)測公司2024年將出現(xiàn)較高收入增速，為44%，2024-2024年仍將維持約20%增速。毛利率預(yù)測：隨著金融IC卡以及SWP-SIM卡的采購量加大，預(yù)計價格將出現(xiàn)下滑，公司毛利率將受到一定影響。費用率預(yù)測：由于金融IC卡和SWP-SIM卡的下游客戶均為公司原有客戶，拓展所花費用較小，預(yù)計隨著公司營收大規(guī)模增長，公司費用率將呈現(xiàn)下降趨勢。3、投資建議我們認(rèn)為2024年金融IC卡遷移的步伐仍會加快，整體金融IC卡出貨量將有33%的增長。移動支付方面運營商和銀聯(lián)各方利益達成一致，硬件條件準(zhǔn)備完成，2024年有望初步爆發(fā)，我們預(yù)測2024年將采購8000萬張SWP-SIM卡。公司作為國內(nèi)制卡龍頭，客戶資源優(yōu)質(zhì)，費用管控得力。公司在銀行方面擁有幾乎所有國有銀行及股份制銀行客戶，在運營商方面，公司為電信聯(lián)通第一大SIM卡供應(yīng)商，移動的第二大SIM卡供應(yīng)商。我們認(rèn)為2024年在銀行業(yè)EMV遷移和移動支付的雙輪驅(qū)動下，公司作為制卡龍頭有望獲得較高業(yè)績增長，預(yù)測公司2024-2024年EPS分別為0.40元、0.60元及0.73元，對應(yīng)目前股價PE分別為37x、24x及20x。。五、主要風(fēng)險1.金融IC卡價格戰(zhàn)超預(yù)期；2.SWP-SIM卡銀行希望獲得歐洲認(rèn)證；3.移動支付中移動發(fā)卡量低于預(yù)期；4.SWP-SIM卡價格戰(zhàn)超預(yù)期。

2024年有線網(wǎng)絡(luò)行業(yè)分析報告2024年3月目錄一、國網(wǎng)整合的預(yù)期未變 31、新聞出版廣電總局“三定”方案落定 32、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在 33、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體 4二、有線電視用戶的價值評估 51、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值 52、有線電視運營商的理論價值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用戶價值重估 101、江蘇模式”中的用戶價值重估 102、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶價值重估 113、電廣傳媒收購省外有線用戶資源 13四、湖北廣電的整合之路 141、楚天網(wǎng)絡(luò)借殼上市 142、重組中的價值評估 153、湖北廣電的二次資產(chǎn)注入 16五、有線運營商的WACC計算 171、吉視傳媒的WACC值 17一、國網(wǎng)整合的預(yù)期未變1、新聞出版廣電總局“三定”方案落定新聞出版廣電總局的“三定”方案已經(jīng)落定，取消了一系列行政審批項目，同時對一些行政審批權(quán)限下放到省級單位，比如取消了有線網(wǎng)絡(luò)公司股權(quán)性融資審批，將設(shè)置衛(wèi)星電視地面接收設(shè)施審批職責(zé)下放省級新聞出版廣電行政部門。未來工作的重點：加強科技創(chuàng)新和融合業(yè)務(wù)的發(fā)展，推進新聞出版廣播影視與科技融合，對廣播電視節(jié)目傳輸覆蓋、監(jiān)測和安全播出進行監(jiān)管，推進廣電網(wǎng)與電信網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)三網(wǎng)融合。從三定方案中，我們可以看出廣電的發(fā)展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有線網(wǎng)絡(luò)股權(quán)融資審批取消；行政審批向省級廣電下放，比如衛(wèi)星電視接收審批下放；文化和科技、三網(wǎng)融合成為發(fā)展的主要方向。2、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在在2024年年初，國務(wù)院下發(fā)《推進三網(wǎng)融合的總體方案》（國發(fā)5號文）決定推進三網(wǎng)融合之際，就專門針對中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司進行了明確的規(guī)劃，決定培育市場主體，組建國家級有線電視網(wǎng)絡(luò)公司(中國廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司)。國家廣電成立的初衷是在“三網(wǎng)融合”中，整合全國的有線網(wǎng)絡(luò)（第四張網(wǎng)絡(luò)），從而與電信運營商進行競爭。隨著國家廣電成立的不斷的推遲，注入資金規(guī)模大幅度縮水，特別是2023年1月原負(fù)責(zé)中國廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司組建的廣電總局副局長張海濤出任虛職——中國廣播電視協(xié)會會長，中國廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司的成立蒙上陰影。我們認(rèn)為每一次的推遲成立，中廣網(wǎng)絡(luò)的職能就會縮水一次，我們認(rèn)為相當(dāng)長時間內(nèi)中廣網(wǎng)絡(luò)難以成為市場運營主體、競爭的主體。維持原方案的方向預(yù)期，將先由部分省份為單位自報資產(chǎn)情況，隨后以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對總公司認(rèn)股的形式，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，即“先掛牌，再整合”的股份制轉(zhuǎn)企方案。按照該方案，明確了國家出資的份額和掛牌的步驟，為中央財政先期投入進行公司主體搭建，其中包括總公司基本框架的組建費用和播控平臺、網(wǎng)間結(jié)算等業(yè)務(wù)總平臺的搭建費用。3、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體隨著我國文化體制改革的推進，文化市場領(lǐng)域逐漸出現(xiàn)市場運營的主體——省級文化運營單位，在有線網(wǎng)絡(luò)領(lǐng)域，省網(wǎng)整合的進一步深入，省級有線網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)成為有線網(wǎng)絡(luò)的市場的運營主體。在IPTV的發(fā)展中也是類似，百視通和CNTV主導(dǎo)的IPTV讓位于省級廣電主導(dǎo)，CNTV或者百視通參與的發(fā)展模式，省級運營單位成為市場的主體，省級運營單位及地方政府的利益訴求將影響相關(guān)業(yè)務(wù)的發(fā)展模式。這種與地方政府密切的關(guān)系（資產(chǎn)、人事等關(guān)系），勢必會影響地方政府對有線網(wǎng)絡(luò)的支持力度和偏好。二、有線電視用戶的價值評估1、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值考慮到目前有線電視的用戶主要分為數(shù)字用戶和模擬用戶，開展的增值業(yè)務(wù)主要有互動視頻點播（高清視頻點播）和有線寬帶業(yè)務(wù)，收費的模式基本上采取包月或者包年的收費模式。有線電視用戶的收入相對穩(wěn)定，我們假設(shè)其為永續(xù)的現(xiàn)金流，我們采用WACC為折現(xiàn)率進行折現(xiàn)，估算有線電視運營商的用戶的理論價值（即上市有線電視運營商的理論市值）。我們以廣電網(wǎng)絡(luò)為例，無風(fēng)險利率選取中國3年期國債收益率3.06%，按照我們的計算，廣電網(wǎng)絡(luò)的WACC為12.3%。同行業(yè)的公司的WACC值與公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)關(guān)系較大。2、有線電視運營商的理論價值廣電網(wǎng)絡(luò)2022年有線電視用戶到達578.64萬戶，數(shù)字用戶421.58萬戶，副終端為56.15萬戶，每月每戶10元；付費節(jié)目用戶154.02萬戶，主要有兩檔包月套餐99元和128元，我們按照年付100元/戶計算，考慮到有線網(wǎng)絡(luò)加大了優(yōu)惠促銷力度，付費用戶和寬帶資費要低于標(biāo)準(zhǔn)價格，2023年廣電網(wǎng)絡(luò)公司的理論價值150億元。天威視訊2022年有線電視用戶達到109萬戶，高清互動電視用戶達到24萬戶，付費節(jié)目用戶達到4.6萬戶，寬帶用戶達到33萬戶。高清互動年付套餐分為500元、600元和700元三檔，我們保守全部按照年付500元/戶計算，付費節(jié)目年付按照500元/戶、寬帶用戶年付800元/戶計算，天威視訊2023年的理論市值為68億元。由于歌華有線的模擬用戶和數(shù)字用戶的收費標(biāo)準(zhǔn)一樣，每月18元每戶，其市值主要來來自于有線電視用戶數(shù)的增長和高清互動電視收費用戶增長，有線電視的用戶的增長有限，目前主要關(guān)注在高清互動電視，目前主要采取免費推廣的形式，絕大部分為免費的，考慮到歌華有線推出Si-TV的高清電視包，我們估計收費標(biāo)準(zhǔn)與天威視訊差不多300元/年，按照我們的40%左右的滲透率計算，2023年歌華有線的理論價值為145億元。3、2020年初至今上市公司的市值我們選取有線電視上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌華有線的市值范圍為60-140億元，市值波動范圍主要集中在80-120億元，我們以中值100億元作為公司表現(xiàn)的市值價值。與我們的145億元的理論市值，尚有空間45%，而且我們認(rèn)為數(shù)字電視沒有提價預(yù)期，高清互動電視目前主要是采取的免費推廣，SiTV的滲透率提高，公司估值有較大的彈性。天威視訊的市值范圍為30-70億元，主要波動范圍在40-70億元，我們選取中值55億元作為其市場的市值。沒有考慮資產(chǎn)整合預(yù)期，天威視訊的理論市值為68億元。公司目前尚有24%的空間。公司有線寬帶增長乏力，高清互動電視是公司業(yè)績主要增長點。廣電網(wǎng)絡(luò)的市值范圍30-70億元，主要波動范圍為40-60億元，中值為50億元。公司的理論市值150億元，上升空間200%。公司的價值主要來源于公司的龐大的有線電視用戶數(shù)，2023年有線用戶數(shù)595萬戶，同時尚有模擬用戶142萬戶.同時公司的數(shù)字電視的包年收視費為240/300元兩檔，價值較高，進一步的數(shù)字化將進一步提升公司的價值。三、整合中的用戶價值重估1、江蘇模式”中的用戶價值重估江蘇有線由江蘇省內(nèi)17家發(fā)起人單位共同發(fā)起設(shè)立，廣電系統(tǒng)內(nèi)有12家股東，占股比71.2%，其他系統(tǒng)是國有股東，占28.8%，公司注冊資本是68億元，省廣電總臺控股，其中省臺出資14億元現(xiàn)金，1億元相關(guān)資產(chǎn)；南京、蘇州、無錫、常州等10個省轄市廣播電視臺以現(xiàn)有廣電網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)出資，中信國安等出資人以現(xiàn)金和廣電網(wǎng)絡(luò)等資產(chǎn)出資。整合時江蘇有線用戶為510萬戶，數(shù)字用戶為180萬戶，其中數(shù)字用戶每月24元/戶，模擬用戶4元/戶。按照我們的用戶價值計算方法，WACC值取10%，整合時江蘇有線的價值為（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68億元，與公司注冊資本68億元基本吻合，我們認(rèn)為“江蘇模式”整合中，江蘇有線采用了用戶理論價值的方法進行用戶的價值評估。江蘇有線的資產(chǎn)評估方法，網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)等于網(wǎng)絡(luò)收入減成本費用減稅金除以收益率（收益折現(xiàn)），按照這個方法，由具備期貨從業(yè)資格的第三方評估，結(jié)果出來后，與各個股東的實際預(yù)期基本一致，這樣就擺平了利益關(guān)系。（江蘇有線董事長陳夢娟在第二屆中國廣電行業(yè)發(fā)展趨勢年會暨投融資論壇的講話）。2022年7月份掛牌，2022年底全省13省市形成一張全省全網(wǎng)、全省網(wǎng)絡(luò)覆蓋用戶625萬戶，完成其他城市和部分縣(市)數(shù)字電視整轉(zhuǎn)，2022年底數(shù)字電視用戶達到450萬戶。2023年9月江蘇有線與江陰、常熟等24個縣（市）級廣電網(wǎng)絡(luò)舉行了整合與合作簽約儀式。至此全省已完成了60家縣（市、區(qū)）廣電網(wǎng)絡(luò)的整合與合作。江蘇省廣電網(wǎng)絡(luò)集團網(wǎng)內(nèi)用戶達到1497.7萬戶，約占全省有線電視用戶總數(shù)的93.61%，其中數(shù)字電視用戶686.62萬戶，互動電視用戶數(shù)35.02萬戶。到2023年底，江蘇省有線電視用戶數(shù)將接近1600萬戶。2、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶價值重估中廣網(wǎng)絡(luò)先由部分省以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對中廣網(wǎng)絡(luò)的認(rèn)股，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，中央財政先期投入，中廣網(wǎng)絡(luò)的設(shè)立基本上按照“江蘇模式”?！霸谕瓿烧系?3家省網(wǎng)公司中，只有15家比較徹底，其中北京和江蘇等個別省市相對最徹底?！蔽覀冋J(rèn)為在資產(chǎn)整合方面：第一步：中廣網(wǎng)絡(luò)會選擇各省市（或者部分省市）的省廣電（可能為部分的資產(chǎn)，主要是由于整合沒有完成或者有上市公司的情況）作為發(fā)起人，加上財政的的現(xiàn)金掛牌成立。廣電資產(chǎn)的評估可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。對于目前的省網(wǎng)來說有動力加快以低于用戶價值的價格整合省網(wǎng)資源，在中廣網(wǎng)絡(luò)成立時獲得資產(chǎn)的溢價。第二步：對于沒有進入省網(wǎng)的用戶資源進行整合，可能采取現(xiàn)金或者增發(fā)的收購的方式，廣電資產(chǎn)的評估也可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。第三部：上市公司的資產(chǎn)整合，我們認(rèn)為可能采取市值和用戶價值兩種方案進行評估。同時上市公司利用自身的資本優(yōu)勢參與到其他省份的省網(wǎng)整合，獲得折價參股也會提升公司的價值。在整合的過程中，對于上市公司的價值重估，一方面本身用戶價值的重估，例如自身用戶的價值沒有被市場所認(rèn)可，在中廣網(wǎng)絡(luò)對價中有很大的空間。另外一方面在于上市公司以低于用戶價值（中廣網(wǎng)絡(luò)收購價值）整合有線用戶，提升公司的價值（折價收購的狀況）按照這個投資的邏輯，我們主要關(guān)注