美聯(lián)儲(chǔ)放鴿后為何又加快縮表？核心觀點(diǎn)：美聯(lián)儲(chǔ)縮表速度小幅加快，逆回購(gòu)規(guī)模持續(xù)回落，國(guó)債凈發(fā)行額增加，金融市場(chǎng)流動(dòng)性有所收緊。3月以來(lái)（截至3月20日美聯(lián)儲(chǔ)縮表規(guī)模小幅回升，周均縮表規(guī)模為178.2億美元，高于2月前三周周均161.5億美元的縮表規(guī)模，同時(shí)2月國(guó)債凈發(fā)行額增加，接近2023年7月以來(lái)的高位，美聯(lián)儲(chǔ)隔夜逆回購(gòu)協(xié)議（ONRRP）使用規(guī)模持續(xù)下降，或于年中耗盡，顯示金融市場(chǎng)流動(dòng)性有所收緊。但考慮到截至3月20日，美國(guó)銀行存款機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備金余額超過(guò)3.4萬(wàn)億美元，居疫情以來(lái)高位，金融系統(tǒng)內(nèi)的準(zhǔn)備金水平仍相對(duì)充裕，出現(xiàn)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的概率較低。美聯(lián)儲(chǔ)放鴿后為何又加快縮表？我們認(rèn)為，3月以來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)票委表態(tài)整體偏鴿，同時(shí)相機(jī)增加縮表規(guī)模，有張有弛，是為防止釋放偏鴿信號(hào)后美債利率下行過(guò)快，穩(wěn)定金融系統(tǒng)的利率水平。面對(duì)3月以來(lái)較強(qiáng)勁的就業(yè)與通脹數(shù)據(jù)，以鮑威爾為代表的美聯(lián)儲(chǔ)票委的表態(tài)以鴿派為主，維持今年有三次降息空間的態(tài)度不變，試圖“用嘴降息”，防止美債利率過(guò)度上行，放大金融系統(tǒng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，但同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)在近期操作上又相機(jī)增加縮表規(guī)模，有張有弛，防止釋放偏鴿信號(hào)后美債利率下行過(guò)快，帶來(lái)“再通脹”的風(fēng)險(xiǎn)，將金融系統(tǒng)的利率和流動(dòng)性穩(wěn)定在適度水平。美國(guó)金融市場(chǎng)上游和中游回購(gòu)市場(chǎng)資金流動(dòng)性有所收緊，下游流動(dòng)性相對(duì)穩(wěn)定（一）流動(dòng)性上游：3月以來(lái)（截至3月20日）美聯(lián)儲(chǔ)縮表規(guī)?；厣?月國(guó)債凈發(fā)行額大幅增加，接近2023年7月以來(lái)的高位，顯示金融市場(chǎng)上游流動(dòng)性收緊。（二）流動(dòng)性中游：截至3月20日，美國(guó)銀行存款機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備金余額超過(guò)3.4萬(wàn)億美元，銀行間市場(chǎng)仍具有充足流動(dòng)性，但回購(gòu)市場(chǎng)顯示美聯(lián)儲(chǔ)隔夜逆回一度跳升，顯示中游資金流動(dòng)性相對(duì)緊張。（三）流動(dòng)性下游：3月以來(lái)股票市場(chǎng)波動(dòng)率、債券市場(chǎng)信用利差表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定，流動(dòng)性未出現(xiàn)明顯波動(dòng)。美聯(lián)儲(chǔ)票委觀察：整體偏鴿，維持今年有三次降息空間的態(tài)度不變3月以來(lái)，面對(duì)較強(qiáng)勁的就業(yè)與通脹數(shù)據(jù)，以鮑威爾為代表的美聯(lián)儲(chǔ)票委的表態(tài)以鴿派為主，維持今年有三次降息空間的態(tài)度不變，試圖“用嘴降息”，防止美債利率過(guò)度上行，放大金融系統(tǒng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，但同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)在操作上又小幅增加縮表規(guī)模，有張有弛，防止釋放偏鴿信號(hào)后美債利率下行過(guò)快，將金融系統(tǒng)的利率和流動(dòng)性穩(wěn)定在適度水平。我們認(rèn)為，當(dāng)前美國(guó)通脹韌性偏強(qiáng)，但在高利率環(huán)境制約下通脹向上反彈的空間不大；經(jīng)濟(jì)趨向軟著陸，沿著降溫的軌道前行，2月失業(yè)率突破前期高點(diǎn)升至3.9%，指向就業(yè)市場(chǎng)供需緊張的格局緩解。向前看，美聯(lián)儲(chǔ)大概率會(huì)在年中開(kāi)降息，考慮到美國(guó)中游流動(dòng)性持續(xù)收緊，暫緩縮表受到的阻力更小，美聯(lián)儲(chǔ)或選擇“先暫緩縮表，再相機(jī)降息”的決策路徑。風(fēng)險(xiǎn)提示：美國(guó)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期回落；地緣政治形勢(shì)超預(yù)期演變。宏觀經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì) 4 9 宏觀經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì) 4 4 5 5 6 6 6 6 7 7 7 7 8 8 8 8 9 宏觀經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)美國(guó)金融市場(chǎng)的流動(dòng)性傳導(dǎo)機(jī)制復(fù)雜，參與者眾多，我們基于流動(dòng)性傳導(dǎo)的過(guò)程，從上游的流動(dòng)性來(lái)源（美聯(lián)儲(chǔ)、美國(guó)財(cái)政部中游的流動(dòng)性配置（銀行間市場(chǎng)、回購(gòu)市場(chǎng)以及下游的市場(chǎng)流動(dòng)性（債券市場(chǎng)、股票市場(chǎng)）三個(gè)維度出發(fā)，對(duì)美國(guó)金融市場(chǎng)的流動(dòng)性進(jìn)行觀察。（一）流動(dòng)性的上游：美聯(lián)儲(chǔ)與美國(guó)財(cái)政部從流動(dòng)性的上游看，2024年3月以來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)縮表規(guī)模小幅回升，財(cái)政部TGA賬戶余額恢復(fù)至2022年水平，金融市場(chǎng)上游流動(dòng)性相對(duì)穩(wěn)定，但較2月略有收緊。2024年3月以來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)總體維持縮表操作不變，縮表速度略有回升，2024年2億美元/周的縮表速度略有上行。此外，新債發(fā)行帶動(dòng)美國(guó)財(cái)政部TGA賬戶余額億美元，較2023年年中觸及債務(wù)上限時(shí)的低點(diǎn)大幅反彈，已恢復(fù)至2022年水平。此外，在美聯(lián)儲(chǔ)縮表背景下，M2總量略有回落，2月數(shù)據(jù)相比1月下滑約（1）美聯(lián)儲(chǔ)：2024年3月以來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)總體維持縮表操作不變，縮表速度略有抬升。美聯(lián)儲(chǔ)是市場(chǎng)流動(dòng)性（基礎(chǔ)貨幣）的初始來(lái)源。從資產(chǎn)端看，2024年2億美元。其中，短期國(guó)債減持82.1億美元，中長(zhǎng)期國(guó)債減持346.5億美元，抵押貸款支持債券(MBS)減少32.4億美元，貸款減少128.1億美元。1000080006000400020000短期國(guó)債中長(zhǎng)期國(guó)債回購(gòu)其他貸款其他資產(chǎn)總資產(chǎn)MBS央行美元互換10000800060004000200002023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-03資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所（數(shù)據(jù)更新至2024年3月20日）短期國(guó)債中長(zhǎng)期名義國(guó)債資產(chǎn)抵押支持證券貸款其他資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所（數(shù)據(jù)更新至2024年3月20日）（2）美國(guó)財(cái)政部：新債發(fā)行帶動(dòng)TGA賬戶余額持續(xù)修復(fù)，已回升至2022年水平，后續(xù)對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性的影響或相對(duì)有限。財(cái)政部作為貨幣市場(chǎng)參與者，通過(guò)發(fā)行國(guó)債獲得資金，然后存入由美聯(lián)儲(chǔ)托管的TGA賬戶（美國(guó)財(cái)政部在美聯(lián)儲(chǔ)的活期賬戶）。由于TGA賬戶中的貨幣暫不具備貨幣擴(kuò)張的功能，相當(dāng)于沉淀下來(lái)，因此TGA賬戶余額上升意味著市場(chǎng)流動(dòng)性的收緊。截至2024年3月20日，TGA賬戶余額錄得8126.1億美元，已回升至2022年水平，預(yù)計(jì)TGA賬戶余額再度大幅上行的可能性較小，后續(xù)對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性的影響會(huì)相對(duì)有限。宏觀經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)2024年2月國(guó)債凈發(fā)行額較1月上行，接近2023年7月以來(lái)的高位。從美國(guó)財(cái)政部?jī)舭l(fā)行規(guī)模和結(jié)構(gòu)看，2024年2月的凈發(fā)行國(guó)債3105億美元，高于1月1426億美元的凈發(fā)行規(guī)模，接近2023年7月以來(lái)的高位。分結(jié)構(gòu)看，短期期限>10年）凈發(fā)行額分別較1月增加1265億美元、355億美元和59億美元。向前看，考慮到2024財(cái)年美國(guó)財(cái)政緊縮程度不及預(yù)期，財(cái)政赤字將接近2023財(cái)年，全年美債仍有較大的發(fā)行壓力，后續(xù)美國(guó)國(guó)債凈發(fā)行規(guī)模有進(jìn)一步走高的可能。（請(qǐng)參考我們?cè)?023年12月22日外發(fā)報(bào)告《美債利率還有多少下行空4000(十億美元)資料來(lái)源：美國(guó)財(cái)政部，光大證券研究所（數(shù)據(jù)更新至2024年3月20日）0 資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所（數(shù)據(jù)更新至2024年2月）美聯(lián)儲(chǔ)和財(cái)政部在上游調(diào)節(jié)流入金融體系的流動(dòng)性，而眾多金融機(jī)構(gòu)則在貨幣市場(chǎng)根據(jù)自身的需求完成流動(dòng)性配置。目前，美國(guó)的貨幣市場(chǎng)主要可以分為聯(lián)邦基金市場(chǎng)和回購(gòu)市場(chǎng)。其中，聯(lián)邦基金市場(chǎng)是美國(guó)商業(yè)銀行為滿足法定存款準(zhǔn)備金要求，進(jìn)行短期無(wú)擔(dān)保拆借的銀行間市場(chǎng)，借貸的資金成本為有效聯(lián)邦基金利率（EffectiveFedFundRate，簡(jiǎn)稱EFFR）?；刭?gòu)市場(chǎng)是有擔(dān)保的資金借貸市場(chǎng)，參與者以證券為抵押品進(jìn)行短期借貸，抵押品包括國(guó)債、公司債券、股票、機(jī)構(gòu)MBS等，反映回購(gòu)市場(chǎng)融資成本的利率為有擔(dān)保的隔夜融資利率和隔夜逆回購(gòu)利率。（1）聯(lián)邦基金市場(chǎng)：2024年3月以來(lái)聯(lián)邦基金市場(chǎng)日均交易量較上月下行80億美元，銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性小幅收緊。作為美國(guó)貨幣市場(chǎng)的重要組成部分，聯(lián)邦基金市場(chǎng)的交易狀況反映了銀行體系內(nèi)部的流動(dòng)性狀況。從量上看，截至2024年3月25日，2024年3月以來(lái)日均交易量為910億美元，相較2月的日均交易量減少約80億美元，但考慮到截至3月20日，銀行存款機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備金余額超過(guò)3.4萬(wàn)億美元，處于2023年以來(lái)高位，出現(xiàn)銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性問(wèn)題概率較低。宏觀經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)有效聯(lián)邦基金交易量0資料來(lái)源：FRED，光大證券研究所（數(shù)據(jù)更新至2024年3月25日）0美國(guó):存款機(jī)構(gòu):聯(lián)儲(chǔ)銀行儲(chǔ)備金余額(十億美元)資料來(lái)源：wind，光大證券研究所（數(shù)據(jù)更新至2024年3月20日）衡量銀行體系內(nèi)部流動(dòng)性狀況。其中，銀行隔夜融資利率（OBFR）為2016年紐約聯(lián)儲(chǔ)引入的新基準(zhǔn)利率，是在有效聯(lián)邦基金利率（EFFR）的基礎(chǔ)上納入了歐洲美元隔夜拆借與境內(nèi)銀行從境外隔夜拆借交易量構(gòu)建的合成利率，涵蓋了在岸和離岸兩個(gè)市場(chǎng)，綜合衡量美國(guó)銀行業(yè)的融資成本。綜合來(lái)看，美國(guó)銀行間市場(chǎng)總體交易量略有回落，融資成本保持穩(wěn)定。截至2024年3月25日，2024年3月以來(lái)美國(guó)銀行無(wú)擔(dān)保隔夜日均融資額為2621.2億美元，相比2024年2月日均2719.0億美元的融資額有所回落，銀行隔夜融資利率（OBFR）穩(wěn)定在5.32%左右，有效聯(lián)邦基金利率（EFFR）穩(wěn)定在5.33%。6543210美國(guó):隔夜銀行融資利率(OBFR)美國(guó):隔夜銀行融資利率(OBFR):成交額(右軸)資料來(lái)源：FRED，光大證券研究所（數(shù)據(jù)更新至2024年3月25日）美國(guó):有效聯(lián)邦基金利率(EFFR)(日)資料來(lái)源：wind，光大證券研究所（數(shù)據(jù)更新至2024年3月25日）保融資利率（SOFR）一度跳升，顯示資金流動(dòng)性較為緊張。針對(duì)回購(gòu)市場(chǎng)，我們主要關(guān)注兩大回購(gòu)市場(chǎng)：以美聯(lián)儲(chǔ)為交易對(duì)手方的隔夜逆回購(gòu)市場(chǎng)，涉及隔夜逆回購(gòu)利率，以及其他金融機(jī)構(gòu)為交易對(duì)手方的回購(gòu)市場(chǎng)，涉及有擔(dān)保隔夜融資宏觀經(jīng)濟(jì)從美聯(lián)儲(chǔ)隔夜逆回購(gòu)市場(chǎng)來(lái)看，截至2024年3月26日，美聯(lián)儲(chǔ)隔夜逆回購(gòu)協(xié)議（ONRRP）使用規(guī)模已降至4960.6億美元，較2022年年中時(shí)的峰值減少超1.8萬(wàn)億美元，若按照近兩個(gè)月平均降速推算，預(yù)計(jì)今年年中，美聯(lián)儲(chǔ)ONRRP或完全耗盡。一般而言，隔夜逆回購(gòu)市場(chǎng)以美聯(lián)儲(chǔ)為交易方，抵押品為美國(guó)國(guó)債，是信用層級(jí)的天花板，因此逆回購(gòu)利率幾乎不存在風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，同樣條件下金融機(jī)構(gòu)更傾向?qū)㈠X(qián)借給美聯(lián)儲(chǔ)，存放過(guò)剩流動(dòng)性。向前看，隨著隔夜逆回購(gòu)規(guī)模持續(xù)縮水，ONRRP作為“緩沖墊”對(duì)流動(dòng)性的保護(hù)作用不斷削弱，待金融機(jī)構(gòu)存放在隔夜逆回購(gòu)市場(chǎng)的資金耗盡后，美聯(lián)儲(chǔ)縮表帶來(lái)的壓力將轉(zhuǎn)向銀行機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)備金，金融體系流動(dòng)性可能進(jìn)一步收緊，或?qū)е旅缆?lián)儲(chǔ)放慢縮表速度甚至停止縮表。0美聯(lián)儲(chǔ)隔夜逆回購(gòu)協(xié)議（ONRRP）使用規(guī)模(十億美元)(十億美元)資料來(lái)源：FRED，光大證券研究所（數(shù)據(jù)更新至2024年3月26日）美國(guó):隔夜逆回購(gòu)協(xié)議:利率資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所（數(shù)據(jù)更新至2024年3月26日）從有擔(dān)保隔夜回購(gòu)市場(chǎng)來(lái)看，截至2024年3月25日，2024年3月以來(lái)有擔(dān)保隔夜市場(chǎng)日均交易量為1.79萬(wàn)億美元，高于2月1.72萬(wàn)億美元/日的平均水平。反映流動(dòng)性松緊程度的隔夜擔(dān)保融資利率（SOFR）在2023年年末至2024年年5.4%附近，反映了年末企業(yè)集中納稅、銀行月末監(jiān)管等推高了融資需求。向前看，隨著縮表進(jìn)程繼續(xù)，SOFR跳升的節(jié)奏和幅度可能加大，市場(chǎng)流動(dòng)性充裕水平將進(jìn)一步承壓。美國(guó):SOFR:交易量2,100(十億美元)(十億美元)資料來(lái)源：FRED，光大證券研究所（數(shù)據(jù)更新至2024年3月25日）美國(guó):SOFR:利率資料來(lái)源：wind，光大證券研究所（數(shù)據(jù)更新至2024年3月25日）宏觀經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)資本市場(chǎng)是流動(dòng)性的“結(jié)果”，是美國(guó)實(shí)體部門(mén)的主要融資需求以及財(cái)富的直接體現(xiàn)。2024年2月以來(lái)，持續(xù)緊張的中東局勢(shì)、金融市場(chǎng)中游流動(dòng)性的相對(duì)收緊尚未對(duì)下游造成明顯的沖擊，3月以來(lái)股票市場(chǎng)波動(dòng)率、債券市場(chǎng)信用利差表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定，流動(dòng)性未出現(xiàn)明顯波動(dòng)。（1）債券市場(chǎng)：美國(guó)10年期國(guó)債收益率較2月末略有下行，企業(yè)債利差縮窄。截至3月26日，美國(guó)10年期國(guó)債收益率收于4.24%，較上月末（2月29日）下行1BP；10年期國(guó)債隱含的通脹預(yù)期較上月末下行1BP。美國(guó)10年期和2年期國(guó)債期限利差為-0.32%，較上月末（2月29日）縮窄7BP。截至3月25日，美國(guó)AAA級(jí)企業(yè)期權(quán)調(diào)整利差較上月末美國(guó)高收益?zhèn)跈?quán)調(diào)整利差較上月末收窄18BP至3.11%。美國(guó):國(guó)債實(shí)際收益率:10年期美國(guó):國(guó)債收益率:10年BEI通脹預(yù)期（右）6543210（%）（%）（%）（%）2023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-033.02.52.00.5資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所（數(shù)據(jù)更新至2024年3月26日）86420美國(guó):企業(yè)債利差:美銀美國(guó)高收益企業(yè)債期權(quán)調(diào)整利差美國(guó):企業(yè)債利差:美銀美國(guó)AAA級(jí)企業(yè)債期權(quán)調(diào)整利差（右）2023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-030.80.60.40.20.0資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所（數(shù)據(jù)更新至2024年3月25日）（2）股票市場(chǎng)：股票市場(chǎng)收漲，波動(dòng)率保持低位，流動(dòng)性基本充足。2024年3月以來(lái)，美股市場(chǎng)表現(xiàn)相對(duì)強(qiáng)勁。截至2024年3月26日，標(biāo)普500、納斯達(dá)克與道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)分別較上月末（2月29日）上漲2.1%、1.4%和0.7%。從波動(dòng)率來(lái)看，截至3月26日，標(biāo)普500、納斯達(dá)克指數(shù)和道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)波動(dòng)率分別較上月末（2月29日）下行0.16、0.44和0.11，美股各大指數(shù)波動(dòng)率仍處于新冠疫情以來(lái)的相對(duì)低位，預(yù)期較為穩(wěn)定。資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所（數(shù)據(jù)更新至2024年3月26日）道瓊斯波動(dòng)率指數(shù)納斯達(dá)克100波動(dòng)率指數(shù)道瓊斯波動(dòng)率指數(shù)納斯達(dá)克100波動(dòng)率指數(shù)0資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所（數(shù)據(jù)更新至2024年3月26日）宏觀經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)FOMC由12名成員組成，包括聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)的7名成員、紐約聯(lián)儲(chǔ)行長(zhǎng)、4位輪值聯(lián)儲(chǔ)行長(zhǎng)。除紐約聯(lián)儲(chǔ)行長(zhǎng)以外的4位聯(lián)儲(chǔ)行長(zhǎng)由其余11名聯(lián)儲(chǔ)行長(zhǎng)輪流擔(dān)任，11名聯(lián)儲(chǔ)行長(zhǎng)分為四組，每組中每年一位輪流任期一年。每次議息會(huì)議，12家聯(lián)儲(chǔ)銀行的行長(zhǎng)均可以參加，但僅有12名決策委員有投票權(quán)。3月以來(lái)，面對(duì)超預(yù)期的就業(yè)與通脹數(shù)據(jù)，美聯(lián)儲(chǔ)票委表態(tài)以“鴿派”為主，試圖“用嘴降息”，但也小幅增加了縮表規(guī)模，意圖將流動(dòng)性控制在適度水平。3月以來(lái)，美國(guó)的非農(nóng)與通脹數(shù)據(jù)均超預(yù)期偏強(qiáng)，但以鮑威爾為代表的美聯(lián)儲(chǔ)官員仍釋放鴿派信號(hào)，認(rèn)為雖然經(jīng)濟(jì)有韌性、通脹會(huì)反復(fù)，但維持今年有三次降息空間的態(tài)度不變。我們認(rèn)為，鮑威爾等美聯(lián)儲(chǔ)票委面對(duì)超預(yù)期的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，釋放鴿派信號(hào)是引導(dǎo)市場(chǎng)不過(guò)度回調(diào)降息預(yù)期，防止美債利率過(guò)度上行，放大金融系統(tǒng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，但在操作上又小幅增加縮表規(guī)模，有張有弛，將金融系統(tǒng)的利率和流動(dòng)性穩(wěn)定在適度水平。向前看，美聯(lián)儲(chǔ)大概率會(huì)在年中開(kāi)啟“非連續(xù)性”降息。當(dāng)前美國(guó)通脹韌性偏強(qiáng)，但在高利率環(huán)境制約下通脹向上反彈的空間不大；經(jīng)濟(jì)趨向軟著陸，沿著降溫的軌道前行，2月失業(yè)率突破前期高點(diǎn)升至3.9%，指向就業(yè)市場(chǎng)供需緊張的格局緩解。向前看，美聯(lián)儲(chǔ)大概率會(huì)在年中開(kāi)啟“非連續(xù)性”降息，在首次降息后觀察通脹預(yù)期，再相機(jī)抉擇。此外，相比于降息，考慮到美國(guó)中游暫緩縮表受到的阻力更小，在3月議息會(huì)議上，鮑威爾也指出“不久后放慢縮表步伐是適宜之舉”，對(duì)應(yīng)美聯(lián)儲(chǔ)或選擇“先暫?？s表，再相機(jī)降息”的決策路徑。（詳情請(qǐng)參考我們?cè)?024年3月21日外發(fā)的報(bào)告《美聯(lián)儲(chǔ)降息窗口正徐徐打資料來(lái)源：CME，光大證券研究所（數(shù)據(jù)更新至北京時(shí)間2024年3月27日上午）宏觀經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)官員政策偏向近兩月貨幣政策偏向發(fā)言時(shí)間表態(tài)住房通脹粘性仍令其感到意外，但也認(rèn)為這部分通脹將會(huì)緩解，預(yù)計(jì)今年將降息三次。美聯(lián)儲(chǔ)理事庫(kù)克美聯(lián)儲(chǔ)在決定何時(shí)開(kāi)始降息時(shí)需要謹(jǐn)慎行事，稱她的多位同僚都提到過(guò)早放寬貨幣政策的風(fēng)險(xiǎn)與過(guò)慢放寬貨幣政策的風(fēng)險(xiǎn)目前基本平亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)主席現(xiàn)在預(yù)計(jì)今年只有一次25個(gè)基點(diǎn)的降息，而此前預(yù)計(jì)會(huì)降息兩次。對(duì)物價(jià)壓力的擔(dān)憂促使其下調(diào)了對(duì)降息次數(shù)的預(yù)期，并將可能開(kāi)始降息近期的高通脹并未改變美國(guó)物價(jià)壓力緩慢緩解的基本情況，美聯(lián)儲(chǔ)仍紐約聯(lián)儲(chǔ)主席美聯(lián)儲(chǔ)距離獲得開(kāi)始降息所需的對(duì)通脹下降的信心“不遠(yuǎn)了”?！拔艺J(rèn)為我們處在正確的位置，我們正等待著對(duì)通脹率持續(xù)向2%邁進(jìn)有更大的信心。當(dāng)我們獲得這種信心時(shí)，開(kāi)始縮減政策限制性將是合適的，這樣我們就不會(huì)把經(jīng)濟(jì)推向衰退。”克利夫蘭聯(lián)儲(chǔ)主席美國(guó)貨幣政策處于“良好位置”，美聯(lián)儲(chǔ)面臨的挑戰(zhàn)是調(diào)整政策，以并不急于下調(diào)美國(guó)利率，尤其是考慮到通脹面臨的上行風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)阻來(lái)需要進(jìn)一步提高政策利率，如果有必要，仍愿意提高政策利紐約聯(lián)儲(chǔ)主席盡管1月通脹和勞動(dòng)力市場(chǎng)數(shù)據(jù)強(qiáng)于預(yù)期，但預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)仍將在“今年據(jù)而改變”，通脹向2%目標(biāo)回落的進(jìn)程可能“有些崎嶇不平”，但總體而言，通脹和更廣泛的經(jīng)濟(jì)正朝著“正確的方將會(huì)關(guān)注一系列經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，以確定是否降息時(shí)機(jī)已到，而不是專注于單一指標(biāo)，他沒(méi)有表示美聯(lián)儲(chǔ)何時(shí)可能開(kāi)始放松政策，但對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)在將通脹率降至2%的目標(biāo)方面所取得的進(jìn)展”,但現(xiàn)在還不是降息的時(shí)候。一旦數(shù)據(jù)讓人們更加確信通脹趨緩是美聯(lián)儲(chǔ)需要等待更多數(shù)據(jù)確認(rèn)通脹確實(shí)在朝著目標(biāo)回落。作為降息考數(shù)據(jù)強(qiáng)于預(yù)期的部分原因可能是在新年伊始時(shí)難以進(jìn)行準(zhǔn)確的季節(jié)性對(duì)通脹將繼續(xù)下降持“樂(lè)觀”態(tài)度，并闡明了經(jīng)濟(jì)中一些更持久的價(jià)克利夫蘭聯(lián)儲(chǔ)主席合她的預(yù)期，就可能開(kāi)始降息，但在通脹仍不確定的情況下，她尚未美聯(lián)儲(chǔ)理事鮑曼表示，她預(yù)計(jì)美國(guó)通脹將進(jìn)一步下降，但對(duì)工資上漲帶來(lái)的物價(jià)上漲壓力表示擔(dān)憂，并警告不要過(guò)早降息。資料來(lái)源：雅虎，光大證券研究所整理，注：近兩月未發(fā)言的美聯(lián)儲(chǔ)票委未放入表格，紅色表示偏鷹表態(tài)，藍(lán)色表示偏鴿表態(tài)。宏觀經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期回落；地緣政治形勢(shì)超預(yù)期演變。及及行業(yè)公司評(píng)級(jí)本報(bào)告所包含的分析基于各種假設(shè)，不同假設(shè)可能導(dǎo)致分析結(jié)果出現(xiàn)重大不同。本報(bào)告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估發(fā)行商或證券所發(fā)表的觀點(diǎn)均如實(shí)反映研究人員的個(gè)人觀點(diǎn)。研究人員獲取報(bào)酬的評(píng)判因素包括研究的質(zhì)量和準(zhǔn)確性、客戶反饋、競(jìng)爭(zhēng)本報(bào)告由光大證券股份有限