證券投資學第五講有價證券及其衍生工具之四──金融衍生工具

主講：柯春【學習目的與要求】通過本講的學習，要求同學掌握金融衍生工具的含義、功能、種類及其主要的特征。了解我國金融衍生工具的開展現(xiàn)狀，熟悉認股權證的特征及其操作?！窘虒W時數(shù)】4學時，其中討論1學時。【教學重點】1、金融衍生工具的定義和分類；2、各種金融衍生工具的特征及交易方法；3、認股權證的開展和我國金融衍生產(chǎn)品的開展?！窘虒W方法】課堂講授結(jié)合實例講解、討論分析。一、金融衍生工具的產(chǎn)生二、金融期貨1、金融期貨的產(chǎn)生及其定義2、金融期貨特點3、金融期貨的種類4、金融期貨根本交易方法及策略5、金融期貨交易的特點6、金融期貨交易的根本操作程序7、金融期貨的主要功能三、金融期權1、金融期權的定義2、影響期權價格的因素3、金融期權的種類4、利用金融期權進行套期保值的策略組合5、金融期權與金融期貨的區(qū)別四、可轉(zhuǎn)換債券1、可轉(zhuǎn)換債券的定義2、可轉(zhuǎn)換債券的特點3、可轉(zhuǎn)換債券的作用4、可轉(zhuǎn)換債券的要素5、我國可轉(zhuǎn)換債券市場開展五、其他金融衍生工具(一)存托憑證(二)認股權證一、金融衍生工具的產(chǎn)生金融衍生工具通常是指從根底資產(chǎn)派生出來的金融工具，它們的共同特征是保證金交易，它不需實際上的本金轉(zhuǎn)移，只要支付一定比例的保證金就可以進行全額交易，保證金比例越低，杠桿效應越大，風險也就越大，合約的結(jié)算采用現(xiàn)金差價結(jié)算的方式進行，合約在期滿之前可以隨時買進與賣出，可以做對沖交易。經(jīng)濟活動的日益復雜化是金融衍生工具開展的最終動力，但金融創(chuàng)新的推進是其開展直接動力，主要原因就是為了轉(zhuǎn)嫁風險和躲避監(jiān)管。二、金融期貨1、金融期貨的產(chǎn)生及其定義金融期貨交易是從70年代初開始的。1972年5月16日芝加哥商業(yè)交易所的國際貨幣市場〔IMM〕率先推出包括英鎊、加拿大元、等在內(nèi)的外幣匯率期貨。1975年10月20日，芝加哥期貨交易所第一張抵押證券期貨取得成功。美國金融期貨開辦成功后許多國家競相效仿，1982年9月倫敦國際金融期貨交易所〔LIFFE〕成立，1985年10月日本東京證券交易所開辦政府公債期貨，此外巴黎金融期貨交易所〔MATIF〕、新加坡國際金融交易所〔SIMEX〕等都開辦金融期貨交易，1986年香港期貨交易所開始恒生指數(shù)期貨交易。這樣，金融期貨24小時全球交易的局面就形成了。金融期貨是金融衍生工具的主要品種之一，它是指以金融商品如證券、貨幣、債券、匯率等為標的物的期貨交易，換言之，金融期貨的交易對象不是實物商品，而是以金融商品為標的物的標準化合約，所謂金融期貨合約是指包含有一定數(shù)量的金融憑證價值的標準化合約，交易雙方承諾在未來的某一時間、以約定的價格交割一定數(shù)量的某種金融商品。由于期貨交易的主流是不須交收現(xiàn)貨商品，使現(xiàn)代期貨交易開展成以期貨合約這一特殊商品為交易對象的交易方式，并使它有別于任何一種已有的交易方式。這一特性也使期貨交易方式應用范圍廣泛，交易靈活方便，并有良好的開展前景。2、金融期貨特點①金融期貨交易的標的物為金融商品，金融商品又都是由貨幣表示的，所以它們是同質(zhì)的，不會因品質(zhì)差異產(chǎn)生矛盾，只要按規(guī)定價格交割即可。②金融商品的持久性和保存性幾乎是絕對的，不會發(fā)生商品變質(zhì)問題，這也是金融期貨迅速開展的一個重要原因。③金融期貨價格的敏感度很高。這是因為它的標的物主要是外匯、股票、債券、股票價格指數(shù)等。金融期貨的價格依據(jù)現(xiàn)貨市場上供求關系的變化而不斷變化，有時價格波動平穩(wěn)，有時那么波幅巨大。金融期貨價格的易變性既是金融期貨產(chǎn)生和開展的動因，也使它具有很大的價格風險。金融期貨產(chǎn)生的最初目的只是為了躲避現(xiàn)貨市場上的風險，套期以求保值，但隨著金融期貨種類的增多，人們研究認識也更深入了。它是投機家獲得巨額利潤的好場所，因為金融期貨是高杠桿性金融工具，它為投機者提供了以小博大的時機，可以使投機者有時機獲得巨額財富，但也可以使投機者遭受滅頂之災。例如英國著名的巴林銀行就是由于首席交易員尼克·里森投機于股票指數(shù)期貨失敗而破產(chǎn)的，我國在期貨交易試點期間1995年由于某些證券商的嚴重投機，導致了“327”事件的發(fā)生，也使一些機構(gòu)損失沉重，我國有關部門決定于1995年5月17日暫時關閉了國債期貨市場。

④交割定點化：金融期貨絕大多是以對沖了結(jié)。⑤交易經(jīng)紀化：金融期貨交易由場內(nèi)經(jīng)紀人代表所有買方和賣方在期貨交易場內(nèi)進行，交易者通過下達指令的方式進行交易，具有集中性和高效性的特征。⑥保證金制度化：金融期貨交易者在進入期貨市場開始交易前，必須按照交易所的有關規(guī)定交納一定的履約保證金，并應在交易過程中維持一個最低保證金水平，因此具有高信用的特征。另外，現(xiàn)貨市場與期貨市場價格存在差異，存在基差也是金融期貨交易的重要特征。3、金融期貨的種類金融期貨品種繁多，不勝枚舉，歸納下來常見的大致可分為三大類型：利率期貨、外匯期貨和股票指數(shù)期貨?！?〕外匯期貨是指一種在期貨市場上通過標準化外匯期貨合約來買賣外匯和回避匯率風險的衍生交易工具。是金融期貨中最早產(chǎn)生的品種。外匯主要指外國的貨幣、外幣有價證券、外幣支付憑證等等。外匯市場上，交易量最大的貨幣有7種，美元，德國馬克，日元，英鎊，瑞士法郎，加拿大元和法國法元。〔2〕利率期貨是指以各種具有固定利率的有價證券為標的物的期貨交易，雙方在期貨交易所通過公開競價，同意在約定的某一時間按約定的條件買賣一定數(shù)量的長、短期與利率相關商品的可轉(zhuǎn)讓協(xié)議。利率期貨的產(chǎn)生是為了滿足人們防范利率風險的需要，但其很快就開展成為占主導地位的衍生工具，如美國1993年，利率期貨交易量為49600億美元，占到了利率期貨、外匯期貨、股票指數(shù)期貨三者之和的97％，由此可見，利率期貨占有絕對的優(yōu)勢，是開展最快的金融衍生工具。利率期貨的品種很多，有貨幣市場利率期貨和資本市場利率期貨。貨幣市場利率期貨包括有歐洲美元期貨、定期存單期貨、政府短期國庫券期貨和商業(yè)票據(jù)期貨等等。資本市場利率期貨包括政府中、長期國庫券期貨、房屋抵押債券期貨和市政公債期貨等等?！?〕股票指數(shù)期貨是指以股票市場的價格指數(shù)為標的物的期貨，是在三類金融期貨中出現(xiàn)最晚的一種金融衍生工具，其只能用現(xiàn)金進行交割，不能用實物交割，股票指數(shù)期貨的功能是能夠回避股票市場上的系統(tǒng)性風險。4、金融期貨根本交易方法及策略：〔1〕根本方法：買空、賣空買空：預計未來某一時期證券價格上漲，買入期貨合約隨后再賣出，亦即多頭交易。賣空：預計未來某一時期證券價格下跌，賣出期貨合約隨后再買入，亦即空頭交易?！?〕交易策略：套期保值、套利套期保值：在期貨市場上買入(或賣出)與現(xiàn)貨市場交易方向相反、數(shù)量相等的同種商品的期貨合約，進而無論現(xiàn)貨市場價格怎樣波動，最終取得在一個市場虧損另一個市場盈利的結(jié)果，而到達歸避風險的目的。套利：在某市場買進現(xiàn)貨或期貨商品，同時在另一個市場賣出相同或類似的商品，并通過兩個交易產(chǎn)生的價差而獲利。5、金融期貨交易的特點①合約標準化：期貨交易具有標準化和簡單化的特征，是通過買賣標準化的期貨合約進行的。②場所固定化：金融期貨交易是在依法建立的期貨交易所內(nèi)進行的，一般不允許進行場外交易，具有組織化和標準化的特征。③結(jié)算統(tǒng)一化：金融期貨交易是由結(jié)算所專門進行結(jié)算的。所有在交易所內(nèi)達成的交易，都只以結(jié)算所作為自己的交易對手，具有付款方向一致性的特征。6、金融期貨交易的根本操作程序金融期貨交易的完成是通過期貨交易所、結(jié)算所、經(jīng)紀公司和交易者這四個組成局部的有機聯(lián)系進行的。①首先客戶選擇一個期貨經(jīng)紀公司辦理開戶手續(xù)。②當客戶與經(jīng)紀公司的代理關系正式確立后，就可根據(jù)自己的要求向經(jīng)紀公司發(fā)出交易指令。③經(jīng)紀公司接到客戶的交易定單后，通知該公司駐交易所的出市代表，并記下定單上的內(nèi)容交給該公司收單部。出市代表根據(jù)客戶的指令進行買賣交易。目前國內(nèi)一般采用計算機自動撮合的交易方式。④結(jié)算所每日結(jié)算后，以書面形式通知經(jīng)紀公司。經(jīng)紀公司同樣向客戶提供結(jié)算清單。⑤假設客戶提出平倉要求，過程同前，最后，由出市代表將原持倉合約進行對沖〔平倉〕，經(jīng)紀公司將平倉后的報表送給客戶。假設客戶不平倉，那么實行逐日盯市制度，按當天結(jié)算價結(jié)算帳面盈利時，經(jīng)紀公司補交盈利差額給客戶。果帳面虧損時，客戶須補交虧損差額。直到客戶平倉時，再結(jié)算實際盈虧額。7、金融期貨的主要功能：一是風險轉(zhuǎn)移功能，一是價格發(fā)現(xiàn)功能?！?〕風險轉(zhuǎn)移功能，也可稱為套期保值功能，套期保值有兩種做法，一是賣出套期保值，在現(xiàn)貨市場上處于多頭地位的投資者在期貨市場上做一筆品種相同數(shù)量相等的空頭交易，以防止現(xiàn)貨價格下跌而受到的損失；另一是買入套期保值，在現(xiàn)貨市場上處于空頭地位的投資者在期貨市場上做一筆品種相同數(shù)量相等的多頭交易，以防止現(xiàn)貨價格上漲而帶來的損失，可以鎖定現(xiàn)貨的價格?！?〕價格發(fā)現(xiàn)功能是指通過期貨交易形成的期貨價格能夠比較真實地反映出未來商品價格變動的趨勢。這是因為在金融期貨市場上，期貨交易價格是供需雙方在公平、公開的原那么下通過竟價方式產(chǎn)生的，交易的對象屬于一種遠期合約，眾多的買方和賣方在竟價時重點分析研究的是商品的遠期本錢和遠期因素，故形成的價格是對未來價格的預期，期貨價格的形成具有公開性、連續(xù)性、預測性的特點，比較真實地反響了在一定時期內(nèi)，一定供求影響下的商品或金融資產(chǎn)的價格水平。三、金融期權1、金融期權的定義期權是指期權的購置人擁有的一種權利。所謂金融期權是指其購置者在規(guī)定期限內(nèi)以某一約定價格向最終出售者買進或賣出一定數(shù)量的某種金融商品或金融期貨合約的權利的合約。期權交易實際上是一種權利的單方面的有償轉(zhuǎn)讓，其購置者在向出售者支付一定的期權費用后，就得到了買進或賣出某種標的物的權利。期權交易的購置者所購置的僅是一種權利，而不是一種義務，當買方認為對自己不利時，可以放棄這種權利，最大損失就是期權費用，而期權的賣方收了一定的期權費用后，在一定的期限內(nèi)必須無條件承擔期權到期時的義務。2、影響期權價格的因素①標的物的市場價格與期權的協(xié)議價格；②期權的有效期；③標的物價格的波動程度；④無風險利率；⑤標的物的收益。3、金融期權的種類〔1〕按期權購置者的權利劃分，金融期權可分為看漲期權和看跌期權?！?〕按期權購置者執(zhí)行期權的時限劃分，金融期權可分為歐式期權和美式期權。歐式期權的購置者只能在期權到期日才能執(zhí)行期權，美式期權的購置者可以在期權到期前的任何時間執(zhí)行期權。〔3〕按期權合約的標的資產(chǎn)劃分，金融期權可分為股票期權、股票指數(shù)期權、利率期權、貨幣期權、金融期貨合約期權等等。4、利用金融期權進行套期保值的策略組合利用看跌期權套期保值利用看漲期權套期保值5、金融期權與金融期貨的區(qū)別〔1〕標的物不同：金融期貨的標的物為股票、債券、股票指數(shù)、貨幣等根底金融工具，而期權那么是它們的一種權利交易。即但凡可以作期貨交易的商品都可以做期權交易，另外很多金融期貨無法交易的東西也可以作金融期權的標的物，甚至連金融期權合約本身都可以成為期權的標的物進行期權交易?！?〕投資者權利與義務的對稱性不同。在金融期貨交易中，交易雙方權利和義務是對稱的，而在期權交易中，期權購置者那么是購置了權利，沒有一定要履約的義務。而期權的出售人只有履約的義務而沒有選擇的權利?！?〕履約保證不同：在金融期貨交易中，交易雙方均需開立保證金帳戶，并按規(guī)定繳納履約保證金；而在期權交易中，因期權購置者只有履約的權利而沒有履約的義務，合約到期可以放棄履約，所以在期權的交易中只有購置期權者才交納保證金?！?〕盈虧的特點不同：在金融期貨交易中，無論買方或賣方權利與義務都是對稱的，盈利和虧損也是對稱的，從理論上說，雙方在交易中潛在的盈利和虧損都是無限的。相反在金融期權交易中，由于雙方的權利和義務不對稱性，所以它們的盈利和虧損也具有不對稱性，從理論上說，期權購置者盈利是無限的，而虧損的上限是支付的期權費，期權出售者的盈利是有限的，僅限于所收的期權費，而可能承擔的虧損是無限的?！?〕套期保值的作用與效果不同：金融期貨的套期保值是以現(xiàn)貨市場的盈利來彌補期貨市場的虧損或以期貨市場的盈利彌補現(xiàn)貨市場的損失到達保值目的，而利用期權進行套期保值就不一樣了，當現(xiàn)貨市場價格有利于保值者，即在現(xiàn)貨市場盈利時，保值者可以放棄在期權上履約，從而獲得更高的收益；當現(xiàn)貨市場開展不利時，保值者可以在期權市場上選擇履約，從而以期權市場的盈利彌補現(xiàn)貨市場的虧損，從而到達套期保值的目的。金融期貨和期權的功能各有所長，各有所短，在實際的交易中，需要把兩種工具結(jié)合起來，通過一定的組合來實現(xiàn)某一特定的目標。四、可轉(zhuǎn)換債券1、可轉(zhuǎn)換債券的定義

可轉(zhuǎn)換債券是指持有者可以在一定時期內(nèi)按一定的條件將其轉(zhuǎn)換成另一種一定數(shù)量的證券的債券，通常是轉(zhuǎn)換成普通股票，它是一種具有雙重性質(zhì)的金融證券，實際上又是長期的普通股票和看漲期權憑證的組合。它的產(chǎn)生和發(fā)行對投資者與發(fā)行公司都具有一定的意義。

首先，公司由于市場條件不成熟或其他因素的原因，暫時不適宜發(fā)行股票，但公司又需向社會募集一批資金以利于公司的生產(chǎn)開展，而發(fā)行公司債券又必須支付較高的利息，從而加重了公司的財務負擔，發(fā)行介于股票和債券兩者之間的可轉(zhuǎn)換債券，既可以為公司順利募集資金，又為今后發(fā)行股票創(chuàng)造了條件?？赊D(zhuǎn)換債券具有一定的期限，給予投資人一定的可轉(zhuǎn)換權利，從而可增強對投資人的吸引力，這時可轉(zhuǎn)換債券的持有者在一定條件下可轉(zhuǎn)換一定數(shù)量的股票。其次公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券利息比普通債券利率低，減低了籌資本錢，而且今后一旦轉(zhuǎn)換成股票，原來集資的可轉(zhuǎn)換債券不用還本付息而轉(zhuǎn)化為公司長期穩(wěn)定的資本，又可節(jié)省一筆可觀的股票發(fā)行費用。再次，對投資人來說，可轉(zhuǎn)換債券的吸引力不光在于可轉(zhuǎn)換成普通股票以取得較高的收益，還在于當股票市場低迷或公司財務狀況不佳時，投資人可以取得穩(wěn)定的債券利息收入并有本金平安的法律保證，這也為機構(gòu)投資者提供了組合投資的新時機。2、可轉(zhuǎn)換債券的特點〔1〕首先它在轉(zhuǎn)換前具有債券的一切性質(zhì)，本金利息平安具有法律的保障。〔2〕其次，轉(zhuǎn)換成普通股票之后，性質(zhì)就由債權轉(zhuǎn)變?yōu)楣蓹?，投資人由公司的債權人變?yōu)楣镜墓蓶|，享有所有普通股股東相同的權利和義務，可以參與公司的紅利分配和企業(yè)的經(jīng)營管理。3、可轉(zhuǎn)換債券的作用可轉(zhuǎn)換債券的目的：為了降低公司的融資本錢，繞開國家對金融機構(gòu)投資普通股的限制。4、可轉(zhuǎn)換債券的要素〔1〕轉(zhuǎn)換比例：指一定面額的可轉(zhuǎn)換債券可轉(zhuǎn)換成普通股的數(shù)量?？赊D(zhuǎn)換債券面值轉(zhuǎn)換比例＝────────轉(zhuǎn)換價格如果可轉(zhuǎn)換債券面值1000元，規(guī)定其轉(zhuǎn)換價格為10元，那么轉(zhuǎn)換比例為100，即1000元的可轉(zhuǎn)換債券可轉(zhuǎn)換成面值為1元的普通股票100股?！?〕轉(zhuǎn)換價格：指可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換為普通股票的價格，轉(zhuǎn)換價格是在發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券時就規(guī)定的將債券轉(zhuǎn)換成股票的基準價格?？赊D(zhuǎn)換債券面值轉(zhuǎn)換價格＝────────轉(zhuǎn)換比例轉(zhuǎn)換價格和轉(zhuǎn)換比例是構(gòu)成可轉(zhuǎn)換證券的兩個主要因素，如果轉(zhuǎn)換價格過高，可轉(zhuǎn)換債券對投資人的吸引力就不大，從而增加了發(fā)行的難度，假設轉(zhuǎn)換價格過低，那么不利于發(fā)行公司的利益。5、我國可轉(zhuǎn)換債券市場開展

中國可轉(zhuǎn)換債券市場的開展起步于20世紀90年代初期。當時，國內(nèi)還沒有正式的有關可轉(zhuǎn)換債券融資的相關文件。一些企業(yè)、包括局部上市公司，出于融資的需要就已經(jīng)開始嘗試可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行，并且到國際資本市場上籌集了一局部資金?？梢哉f中國的可轉(zhuǎn)換債券市場最初的開展與股票市場根本上是同步的。

之后，由于深寶安可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)股的失敗，中國可轉(zhuǎn)換債券市場的開展根本處于停滯狀態(tài)，而同期，中國的股票市場呈現(xiàn)幾何級數(shù)增長。直到1997年3月，《可轉(zhuǎn)換公司債券管理暫行方法》出臺，中國的可轉(zhuǎn)換債券市場才重現(xiàn)生機。此后我國可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行、上市、轉(zhuǎn)換逐漸走向了成熟和標準。五、其他金融衍生工具〔一〕存托憑證存托憑證于1927年產(chǎn)生于美國的證券市場，它一開始是為了方便美國投資者投資非美國的股票而產(chǎn)生的。它是指在一國證券市場上流通的代表外國公司有價證券的可轉(zhuǎn)讓憑證，一般代表外國公司的股票或債券。1、存托憑證種類目前，存托憑證主要以美國存托憑證〔ADR〕為主要式形。ADR可分為有擔保的ADR和無擔保的ADR，它們的區(qū)別主要在于有擔保的ADR通過發(fā)行公司與存券銀行簽定了存券協(xié)議，明確了雙方的權利和義務；而無擔保的ADR那么沒有簽定存券協(xié)議。目前的存托憑證多為有擔保的ADR，無擔保的ADR已根本不存在了。2、存托憑證的優(yōu)點①市場容量大，籌資能力強美國是一個證券市場交易興旺的國家，市場規(guī)模大，市場化水平也很高。這使在美國發(fā)行ADR的外國公司能在短期內(nèi)籌集到大量的外匯資金，提高長期籌資能力并局部分散了風險，因此，ADR普遍受到方案在美國上市的外國公司的歡送，成為他們在美國上市股票的主要形式。②發(fā)行ADR的手續(xù)簡單，本錢低在美國證券市場上發(fā)行上市外國股票，要經(jīng)過繁瑣的法定程序，使上市速度大大減緩，發(fā)行本錢增加；而采用ADR的形式上市，這些手續(xù)卻可以得以簡化，降低了發(fā)行本錢，加快了上市步伐。③提高公司的知名度通過在美國發(fā)行一級ADR，可以提高公司的形象，為今后公司股票在美國上市打下了良好的根底。ADR有如此多的優(yōu)勢，使許多外國公司樂于采用ADR的形式進行籌資，也使美國證券交易市場存托憑證的交易量不斷上升，這是雙方都有利的，我國企業(yè)從1993年12月起也先后在美國發(fā)行過存托憑證，如上海二紡機股份和上海氯堿化工股分等?！捕痴J股權證1、權證的定義與特點權證是一種可以以某個事先約定的價格買入或者賣出特定資產(chǎn)(某只股票或某種指數(shù)等)的權利。權證的本質(zhì)就是期權。2、認股權證的定義認股權證就是認購股票的權利憑證，它由股份公司發(fā)行，持有人以特定的價格和在一定的期限內(nèi)購置一定數(shù)量該公司股票的權利憑證，認股權證實質(zhì)上是一種有價證券，而且是一種股票的長期看漲期權憑證，其本身也可以形成有效的市場體系和市場價格。

3、認股權證的要素認股權證的要素有認股數(shù)量、認股價格和認股期限。①認股數(shù)量是指每一單位的認股權證可以認購多少股該公司發(fā)行的普通股票或確定每一單位的認股權證可以認購多少金額的該公司的普通股票。②認股價格是一個非常重要因素，認股權證的價格一般要比公司的普通股票的市場價格要低一些。③認股期限即認股權證的有效期，公司在發(fā)行認股權證時，都要規(guī)定一個認購的期限，在認股期限內(nèi)，持有人可以隨時認購公司股票，超過有效期，認股權證自動失效。4、認股權證的價值①內(nèi)在價值：認股權證的內(nèi)在價值主要有四個因素，股票市場價格、認股價格、認股數(shù)量和認股期限?！窆善笔袌鰞r格越高，認股權證價值越大；●市價波動幅度越大，認股權證的價值也越大；●認股價格越低，認股權證的內(nèi)在價值也越大?！褶D(zhuǎn)股比例、認股數(shù)量越高，其內(nèi)在價值越高，反之那么越小?！裾J股期限越長，市價高于認購價格的可能性越大，認股權證的內(nèi)在價值就越大。內(nèi)在價值＝〔普通股票市場價格－認股價格〕×認股數(shù)量②投機價值：認股權證本身是一種有價證券，其內(nèi)在價值的計算公式?jīng)Q定了它具有投機價值?！癞斊胀ü善笔袌鰞r格低迷時，只要認股權證沒有到期，就具有投機價值，剩余期限越長投機價值越大；●當普通股票市場價格高于認股價格時，其差價局部越小其投機價值越大。