財(cái)務(wù)柔性的概念、獲取方式及作用ent">

一、引言2024年全球遭遇了金融危機(jī)，大多數(shù)企業(yè)沒有保持財(cái)務(wù)柔性，導(dǎo)致無法應(yīng)對(duì)，最終破產(chǎn)。與此相反，一些企業(yè)不但沒受到?jīng)_擊，反而利用了這次機(jī)會(huì)收購(gòu)破產(chǎn)企業(yè)，壯大規(guī)模，迅速提高了競(jìng)爭(zhēng)力。一些學(xué)者專門對(duì)這些企業(yè)研究發(fā)現(xiàn)它們都保持了適度的財(cái)務(wù)柔性，有更多的資金可供運(yùn)轉(zhuǎn)。危機(jī)過后，財(cái)務(wù)柔性開始受到企業(yè)的廣泛重視。盡管如此，我國(guó)目前對(duì)財(cái)務(wù)柔性的研究仍處于初級(jí)階段，因此本文希望從三個(gè)方面對(duì)財(cái)務(wù)柔性進(jìn)行研究，以期對(duì)財(cái)務(wù)柔性有更深入的了解。為企業(yè)今后的發(fā)展提供借鑒意義。二、財(cái)務(wù)柔性的概念概念反映的是事物一般的、本質(zhì)的特征。對(duì)財(cái)務(wù)柔性概念的研究和梳理有助于我們更深入的了解財(cái)務(wù)柔性的本質(zhì)。本文將從三個(gè)角度研究財(cái)務(wù)柔性的概念。（一）基于現(xiàn)金流角度對(duì)財(cái)務(wù)柔性的研究源于國(guó)外，早期是從現(xiàn)金流量角度進(jìn)行研究，Health(1978)提出：“具有財(cái)務(wù)柔性的企業(yè)，當(dāng)面對(duì)現(xiàn)金支出超過現(xiàn)金流入時(shí)會(huì)迅速采取行動(dòng)來消除這一困境?！泵绹?guó)FASB（1984）把財(cái)務(wù)柔性定義為，企業(yè)能夠采取有效行動(dòng)來改變現(xiàn)金流數(shù)量和時(shí)間以應(yīng)對(duì)不確定需求和投資機(jī)會(huì)的能力。美國(guó)注會(huì)協(xié)會(huì)（1993）也同意財(cái)務(wù)柔性具有消除現(xiàn)金支出大于現(xiàn)金流入的能力的觀點(diǎn)。這與Health(1978)觀點(diǎn)幾乎是一致的。與Health、美國(guó)注會(huì)協(xié)會(huì)的定義相比，F(xiàn)ASB還突出了財(cái)務(wù)柔性在不確定事件發(fā)生時(shí)快速做出反應(yīng)的能力。

（二）基于融資方式和利用角度Higgins(1992)提出，保持財(cái)務(wù)柔性的企業(yè)可以以較低的成本為企業(yè)提供所需資金。Graham和Harvey(2024)認(rèn)為財(cái)務(wù)柔性亦是一種為擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模而持有的負(fù)債融資能力，當(dāng)企業(yè)遇到好的投資機(jī)會(huì)時(shí)，可以以較低的成本支付利息，可以合理的價(jià)格為企業(yè)未來活動(dòng)提供資金。曾愛民（2024）認(rèn)為早期外國(guó)學(xué)者對(duì)于財(cái)務(wù)柔性的研究?jī)H限于他的反應(yīng)和預(yù)防作用，沒有涉及對(duì)不確定事件發(fā)生時(shí)的利用屬性，在隨后的研究中補(bǔ)充了這一屬性。Byoun(2024)提出：當(dāng)企業(yè)面對(duì)不確定事件發(fā)生時(shí)，財(cái)務(wù)柔性具有預(yù)防和利用作用，以期實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。

（三）基于資金需求角度國(guó)內(nèi)學(xué)者側(cè)重從資金需求角度定義財(cái)務(wù)柔性。葛家澍和占美松（2024）把財(cái)務(wù)柔性定義為當(dāng)企業(yè)面對(duì)非預(yù)期資金需求和好的投資機(jī)會(huì)時(shí)，能夠及時(shí)采取有效行動(dòng)改變現(xiàn)金流入金額和時(shí)間分布。曾愛民（2024）提出具有財(cái)務(wù)柔性的企業(yè)在面臨資金需求時(shí)，能夠以公平的價(jià)格及時(shí)獲取財(cái)務(wù)資源以便應(yīng)對(duì)和利用不確定事件，使企業(yè)價(jià)值最大化。

三、財(cái)務(wù)柔性的獲取方式了解財(cái)務(wù)柔性的獲取方式，才能使企業(yè)更好的保持財(cái)務(wù)柔性，這是任何企業(yè)都關(guān)心的問題。財(cái)務(wù)柔性的獲取方式大體分為以下三種。

（一）持有高額現(xiàn)金Keynes(1936)的預(yù)防動(dòng)機(jī)理論認(rèn)為企業(yè)應(yīng)儲(chǔ)存一部分現(xiàn)金來應(yīng)對(duì)意外的資金需求。Myers和Majluf(1984)提出融資優(yōu)序理論認(rèn)為，企業(yè)會(huì)持有一部分現(xiàn)金來避免未來較高的融資成本，不至于在股價(jià)被低估時(shí)采用發(fā)行股票的方式進(jìn)行籌集資金。Opler等（1999）的觀點(diǎn)與Myers的觀點(diǎn)基本一致，認(rèn)為企業(yè)持有現(xiàn)金不僅能在需求現(xiàn)金時(shí)及時(shí)提供所需，還能節(jié)約籌資成本，當(dāng)企業(yè)面對(duì)突發(fā)事件時(shí)這種作用表現(xiàn)的更明顯。Soenen(2024)認(rèn)為企業(yè)持有現(xiàn)金不僅能提高財(cái)務(wù)柔性水平還能抓住好的投資機(jī)會(huì)。我國(guó)學(xué)者采用實(shí)證研究企業(yè)持有現(xiàn)金水平的也不在少數(shù)，楊興全和孫杰（2024）研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)之間產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)越激烈，企業(yè)越注重現(xiàn)金的保持，以備不時(shí)之需。何靖（2024）實(shí)證分析民營(yíng)上市公司發(fā)現(xiàn)，在面對(duì)突發(fā)事件帶來的沖擊時(shí)，保持財(cái)務(wù)柔性的企業(yè)能夠提升公司的價(jià)值，且信貸配給水平越高，對(duì)企業(yè)價(jià)值的提升越顯著。

（二）保持較低的負(fù)債融資最早對(duì)財(cái)務(wù)柔性的提出起源于對(duì)資本結(jié)構(gòu)的研究，凈收入理論認(rèn)為，企業(yè)持有過多的債務(wù)融資會(huì)增加企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境的可能。權(quán)衡理論認(rèn)為，企業(yè)保持適度負(fù)債水平會(huì)提升企業(yè)的價(jià)值，一旦超過某個(gè)水平繼續(xù)增加負(fù)債反而降低企業(yè)的價(jià)值，增加風(fēng)險(xiǎn)和成本。Grahamh和Harvey(2024)認(rèn)為企業(yè)面臨的融資約束和信息不對(duì)稱問題可能導(dǎo)致錯(cuò)失好的投資機(jī)會(huì)，但如果企業(yè)持有適當(dāng)?shù)呢?fù)債融資柔性就可以利用剩余的舉債能力彌補(bǔ)資金短缺的問題。Gamba和Triantis(2024)認(rèn)為企業(yè)應(yīng)保持適當(dāng)?shù)膫鶆?wù)水平預(yù)防企業(yè)資金不足與非預(yù)期投資機(jī)會(huì)。Byoun(2024)通過實(shí)證分析得出當(dāng)企業(yè)有剩余資金時(shí)會(huì)償還一部分債務(wù)，減少負(fù)債，其目的就是提高舉債能力，提高財(cái)務(wù)柔性水平。

（三）提高權(quán)益融資能力企業(yè)可以通過股利分配來提高權(quán)益融資能力，股利分配不僅可以減少企業(yè)現(xiàn)金代理成本，還會(huì)傳遞出企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好，持有現(xiàn)金多的信息。另外，企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性也因股利政策的不同而有所差異，企業(yè)利用股票股利進(jìn)行分紅時(shí)并不影響現(xiàn)金流，因此既提高了權(quán)益融資水平又保持了現(xiàn)金柔性。Oded(2024)建模分析通過回購(gòu)股票的方式分配股利保留了在資金不足時(shí)取消回購(gòu)的選擇權(quán)，提高了財(cái)務(wù)柔性持有水平。Guay和Harford(2000)分析表明，企業(yè)在現(xiàn)金流波動(dòng)很小的情況下會(huì)選擇分配現(xiàn)金股利，在現(xiàn)金流不穩(wěn)定的情況下則會(huì)回購(gòu)股票。Grullon和Michaely(2024)認(rèn)為，股利與回購(gòu)股票之間的替代關(guān)系越來越明顯，，股票回購(gòu)的比例在逐漸提高。四、財(cái)務(wù)柔性對(duì)企業(yè)價(jià)值的提升作用Gamba和Triantis(2024)認(rèn)為財(cái)務(wù)柔性是有價(jià)值的，持有較高財(cái)務(wù)柔性的企業(yè)相比低財(cái)務(wù)柔性企業(yè)應(yīng)該有一個(gè)價(jià)值增量。國(guó)外關(guān)于財(cái)務(wù)柔性對(duì)企業(yè)價(jià)值的分析也主要從高額現(xiàn)金持有和低債務(wù)融資水平兩條主線進(jìn)行研究，Bolton和Scharfstein(1990)、吳迅（2024）認(rèn)為當(dāng)不同企業(yè)的產(chǎn)品發(fā)生競(jìng)爭(zhēng)時(shí)，企業(yè)可以降低產(chǎn)品價(jià)格提高競(jìng)爭(zhēng)力，如若企業(yè)負(fù)債水平較低，就可以利用剩余舉債能力籌集資金補(bǔ)充經(jīng)營(yíng)所需資金，提高企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，促進(jìn)企業(yè)價(jià)值提高。Marchica和Mura(2024)認(rèn)為，企業(yè)通常會(huì)通過減少借款來增加其未來抓住有力投資機(jī)會(huì)的能力，低債務(wù)水平持續(xù)一段時(shí)間后，企業(yè)的投資能力大大提高，從而增加企業(yè)的價(jià)值。曾愛民（2024）通過分析2024年金融危機(jī)前后企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性水平發(fā)現(xiàn)在危機(jī)前儲(chǔ)備財(cái)務(wù)柔性的企業(yè)在危機(jī)到來時(shí)會(huì)增加投資支出，在接下來的幾年內(nèi)這些企業(yè)的績(jī)效明顯上升。Arslan和Florackis和Ozkan(2024)通過研究1997年?yáng)|南亞金融危機(jī)發(fā)現(xiàn)，在危機(jī)前擁有高額現(xiàn)金和低負(fù)債水平的上市公司，在危機(jī)中表現(xiàn)出了更好的績(jī)效水平。

五、文獻(xiàn)述評(píng)關(guān)于財(cái)務(wù)柔性的概念，學(xué)者分別從現(xiàn)金流量、融資方式、資金需求角度進(jìn)行研究。財(cái)務(wù)柔性的概念日漸完善，綜合大量文獻(xiàn)，筆者認(rèn)為財(cái)務(wù)柔性的概念應(yīng)為企業(yè)通過持有超額現(xiàn)金和降低負(fù)債水平，以應(yīng)對(duì)意外事件和抓住有利投資機(jī)會(huì)的能力。

對(duì)財(cái)務(wù)柔性的獲取方式，本文認(rèn)為保持高額現(xiàn)金水平雖然會(huì)增加現(xiàn)金代理成本，但現(xiàn)金充裕在面對(duì)資金需求時(shí)節(jié)省了高額籌資成本，在遇到突發(fā)事件時(shí)降低了陷入財(cái)務(wù)困境的可能，保持企業(yè)相對(duì)穩(wěn)定，具有重要意義。保持較低的負(fù)債水平會(huì)增加企業(yè)的剩余舉債能力，也是企業(yè)提高財(cái)務(wù)柔性行之有效的方法。分析權(quán)益融資能力時(shí)，筆者得出由于我國(guó)資本市場(chǎng)尚不完善、融資受到諸多限制，因此企業(yè)通過權(quán)益融資提高財(cái)務(wù)柔性的并不常見。但可以采用分配股票股利的方式提高財(cái)務(wù)柔性水平。Guay和Harford(2000)、Grullon和Michaely(2024)都得出一致結(jié)論。

關(guān)于財(cái)務(wù)柔性對(duì)企業(yè)的作用，多數(shù)學(xué)者通過高額現(xiàn)金持有和