復(fù)蘇、創(chuàng)新、中醫(yī)藥，三箭齊發(fā)wangzaicun@本報(bào)告由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國（僅為本報(bào)告目的，不包括香港、澳門、臺(tái)灣）提供。在遵守適用的法律法規(guī)獲取報(bào)告獲取報(bào)告每日分享當(dāng)日華爾街日報(bào)、金融時(shí)報(bào);行研報(bào)告均為公開版,權(quán)利歸原作者所有,起點(diǎn)財(cái)經(jīng)僅分發(fā)做內(nèi)部學(xué)習(xí)。下半年我們看好什么：預(yù)計(jì)23年下半年國內(nèi)診療量將會(huì)持續(xù)復(fù)蘇。此前醫(yī)療機(jī)構(gòu)經(jīng)營受疫情影響明顯，2023年2月以來，我國醫(yī)院診療量逐步恢復(fù)，上市公司一季報(bào)也反映出終端恢復(fù)態(tài)勢良好。預(yù)計(jì)在低基數(shù)效應(yīng)下，23Q2-Q4我國醫(yī)院診療量同比多個(gè)國產(chǎn)雙抗、ADC、免疫療法及細(xì)胞療法數(shù)據(jù)值得關(guān)注。從治療領(lǐng)域來看非腫瘤領(lǐng)域百花齊放，減重成為重要2其他看好方向。合成生物學(xué)；醫(yī)療新基建；CXO行業(yè)的長期投資機(jī)會(huì)；藥店；關(guān)注集采政策接風(fēng)險(xiǎn)提示：藥械招采政策嚴(yán)于預(yù)期、行業(yè)競爭激烈程度強(qiáng)于預(yù)期、創(chuàng)新藥及器械審批進(jìn)度不及預(yù)期，疫情變化難以判斷。行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)：因?yàn)樾袠I(yè)政策調(diào)整帶來的研究設(shè)計(jì)要求變化、價(jià)格變化、帶量采購政策變化、醫(yī)保報(bào)銷范圍及比例變化等風(fēng)險(xiǎn)。研發(fā)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)：新藥和器械在研發(fā)過程中，存在臨床入組進(jìn)度不確定、療效結(jié)果及安全性結(jié)果數(shù)據(jù)不確定等風(fēng)險(xiǎn)。審批不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)：審批過程中存在資料補(bǔ)充、審批流程變化等因素導(dǎo)致的審批周期延長等風(fēng)險(xiǎn)。34112處方藥：技術(shù)驅(qū)動(dòng)，創(chuàng)新升級；政策觸底，2處方藥：技術(shù)驅(qū)動(dòng)，創(chuàng)新升級；政策觸底，3344556657生命科學(xué)與制藥上游：業(yè)績短期波動(dòng)，遠(yuǎn)期7生命科學(xué)與制藥上游：業(yè)績短期波動(dòng)，遠(yuǎn)期889911圖：2021M2-2022M11醫(yī)院當(dāng)月診療人次增速合增長為5%。2022年，從3月開始受疫情防控政策影響，2-6月國內(nèi)醫(yī)院診療量同比增速分別為8.4%、0.8%、-圖：2021M2-2022M11醫(yī)院當(dāng)月診療人次增速圖：2018-2022年我國醫(yī)院診療人次變化000-13%備注：年份數(shù)據(jù)為1-11月單月診療人次之和，衛(wèi)健委未公布12月的診療2處方藥：技術(shù)驅(qū)動(dòng)，創(chuàng)新升級；政策觸底，傳統(tǒng)轉(zhuǎn)型2處方藥：技術(shù)驅(qū)動(dòng)，創(chuàng)新升級；政策觸底，傳統(tǒng)轉(zhuǎn)型創(chuàng)新藥：技術(shù)驅(qū)動(dòng)，創(chuàng)新升級創(chuàng)新藥：技術(shù)驅(qū)動(dòng)，創(chuàng)新升級歷經(jīng)洗牌，創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)未來可期歷經(jīng)洗牌，創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)未來可期圖:過去兩年恒生綜指與港股創(chuàng)新藥相對漲跌幅對比ASCO大會(huì)ADC恒生綜指ASCO大會(huì)ADCASCO大會(huì)，多暫定退市名單利資料來源：Wind，中信建投美股生物科技估值水平處于歷史低位美股生物科技估值水平處于歷史低位圖:美股Pharma及Biotech指數(shù)行情對比資料來源：Wind，中信建投不調(diào)整支付范圍調(diào)整支付范圍增幅范圍支付標(biāo)準(zhǔn)增幅范圍支付標(biāo)準(zhǔn)A≤110%不作調(diào)整B≤10%不作調(diào)整110%<A≤140%醫(yī)保實(shí)際支出（下同）<2億，下調(diào)5%10%<B≤40%<2億，下調(diào)5%2億～10億，下調(diào)7%2億～10億，下調(diào)7%10億～20億，下調(diào)9%10億～20億，下調(diào)9%20億～40億，下調(diào)11%20億～40億，下調(diào)11%超過40億，下調(diào)15%超過40億，下調(diào)15%140%<A≤170%<2億,下調(diào)10%40%<B≤70%<2億,下調(diào)10%2億~10億,下調(diào)12%2億~10億,下調(diào)12%10~20億,下調(diào)14%10~20億,下調(diào)14%20億~40億,下調(diào)16%20億~40億,下調(diào)16%超過40億,下調(diào)20%超過40億,下調(diào)20%170%<A≤200%<2億,下調(diào)15%70%<B≤100%<2億,下調(diào)15%2億~10億,下調(diào)17%2億~10億,下調(diào)17%10~20億,下調(diào)19%10~20億,下調(diào)19%20億~40億,下調(diào)21%20億~40億,下調(diào)21%超過40億,下調(diào)25%超過40億,下調(diào)25%資料來源：醫(yī)保局，中信建投資料來源：醫(yī)保局，中信建投早在19世紀(jì)，人們就已經(jīng)開始從動(dòng)植物中分離天然產(chǎn)物用于治療部分疾病，隨著藥物作用機(jī)制的明晰和藥物設(shè)計(jì)秋水仙堿可卡因秋水仙堿可卡因東莨菪堿異丙腎上腺素甲氧西林巰基嘌呤脊髓灰質(zhì)炎疫苗資料來源：BCG，Wiley，中信建投13首款A(yù)DC藥物Mylotarg于2000年獲批，然而因副作用較大等問題已于2010年退市，這期間著諸多企業(yè)在小分子毒素、連接方式、連接子以及抗體等領(lǐng)域的積累，ADC藥物迎來快速發(fā)展。2011年起ADC新藥接連多個(gè)國產(chǎn)雙抗、多個(gè)國產(chǎn)雙抗、ADC、免疫療法及細(xì)胞療法數(shù)據(jù)值得美國臨床腫瘤學(xué)會(huì)年會(huì)（ASCO）是世界上規(guī)模最大、學(xué)術(shù)水平最高、最具權(quán)威性的臨床腫瘤會(huì)議，匯集諸多世界一流腫瘤學(xué)專家，帶來當(dāng)前國際最前沿的臨床腫瘤學(xué)進(jìn)公司產(chǎn)品適應(yīng)癥臨床階段類型恒瑞醫(yī)藥SHR-1701(PD-L1/TGF-β)SHR-1701（PD-L1/TGF-β)+SHR2554（EZH2）SHR-1316（PD-L1）卡瑞利珠+阿帕替尼dalpiciclibdalpiciclib+pyrotinibdalpiciclib+pyrotinibpyrotinib+dalpiciclibpyrotinib,dalpiciclibinetetamab+pyrotinibPyrotinib+capecitabine宮頸癌淋巴瘤廣泛期小細(xì)胞肺癌子宮內(nèi)膜癌新輔助HR+/HER2-乳腺癌HER2+乳腺癌ER+/HER2+乳腺癌HER2+乳腺癌新輔助三陰乳腺癌NSCLCHER2+乳腺癌（腦轉(zhuǎn)移）phaseIb/IIIphaseI---PosterSessionOralAbstractSessionPosterSessionOralAbstractSessionPublicationOnlyPosterSessionPosterSessionPublicationOnlyPublicationOnlyPosterSessionPosterSession百濟(jì)神州Zanubrutinib非霍奇金淋巴瘤PosterMatching-adjustedindirectcomparisonofzanubrutinibversusibrutinib非霍奇金淋巴瘤PublicationOnlyAcalabrutinibvszanubrutinib慢性淋巴細(xì)胞白血病(CLL)Posterzanubrutinibplusanti-CD20antibodiesvslenalidomideplusrituximab非霍奇金淋巴瘤Posterzanubrutinib(zanu)pluslenalidomide(len)非霍奇金淋巴瘤PhaseIPosterZanidatamab（Her2雙抗）晚期HER2陽性乳腺癌(BC)PhaseIb/IIPosterZanidatamab（Her2雙抗）HER2擴(kuò)增膽道癌(BTC)OralAbstractSession非霍奇金淋巴瘤PhaseIPosterOciperlimab+tislelizumab實(shí)體瘤PhaseIPoster數(shù)據(jù)來源：衛(wèi)材，中信建投多個(gè)國產(chǎn)雙抗、多個(gè)國產(chǎn)雙抗、ADC、免疫療法及細(xì)胞療法數(shù)據(jù)值得美國臨床腫瘤學(xué)會(huì)年會(huì)（ASCO）是世界上規(guī)模最大、學(xué)術(shù)水平最高、最具權(quán)威性的臨床腫瘤會(huì)議，匯集諸多世界一流腫瘤學(xué)專家，帶來當(dāng)前國際最前沿的臨床腫瘤學(xué)進(jìn)公司產(chǎn)品適應(yīng)癥臨床階段類型信達(dá)生物IBI110+sintilimab胃及胃食管結(jié)合部癌PhaseIbPosterIBI110+sintilimab+lenvatinib肝癌PhaseIbPosterIBI939+sintilimabNSCLCPhaseIPublicationOnlysintilimab+化療晚期鼻咽癌OralAbstractSessionIBI-351KRASG12C突變結(jié)直腸癌PhaseIPosterct103aPhaseIb/IIPoster康方生物AK104（PD-1/CTLA-4）+化療晚期胃癌或胃食管交界處癌PhaseIb/IIPosterAK112（PD-1/VEGF）+化療晚期或轉(zhuǎn)移性非小細(xì)胞肺癌PosterPenpulimab+platinum-basedchemotherapy持續(xù)性、復(fù)發(fā)性或轉(zhuǎn)移性宮頸癌PublicationOnly和黃醫(yī)藥fruquintinibccRCCPublicationOnlyfruquintinib膽管癌PhaseIIPublicationOnlyfruquintinib轉(zhuǎn)移性軟組織肉瘤PublicationOnlycetuximab+fruquintinib轉(zhuǎn)移性結(jié)直腸癌PublicationOnlyFruquintinib+化療轉(zhuǎn)移性結(jié)直腸癌Posterfruquintinib轉(zhuǎn)移復(fù)發(fā)結(jié)直腸癌Postersurufatinib+camrelizumab+nab-paclitaxe轉(zhuǎn)移性腺癌PhaseIb/IIPostersurufatinib+camrelizumab+化療晚期結(jié)直腸癌Postersurufatinib+toripalimab甲狀腺癌Postersurufatinib+多西他賽NSCLCPhaseIb/IIPublicationOnly數(shù)據(jù)來源：衛(wèi)材，中信建投多個(gè)國產(chǎn)雙抗、多個(gè)國產(chǎn)雙抗、ADC、免疫療法及細(xì)胞療法數(shù)據(jù)值得美國臨床腫瘤學(xué)會(huì)年會(huì)（ASCO）是世界上規(guī)模最大、學(xué)術(shù)水平最高、最具權(quán)威性的臨床腫瘤會(huì)議，匯集諸多世界一流腫瘤學(xué)專家，帶來當(dāng)前國際最前沿的臨床腫瘤學(xué)進(jìn)公司產(chǎn)品適應(yīng)癥臨床階段類型數(shù)據(jù)來源：衛(wèi)材，中信建投多個(gè)國產(chǎn)雙抗、多個(gè)國產(chǎn)雙抗、ADC、免疫療法及細(xì)胞療法數(shù)據(jù)值得美國臨床腫瘤學(xué)會(huì)年會(huì)（ASCO）是世界上規(guī)模最大、學(xué)術(shù)水平最高、最具權(quán)威性的臨床腫瘤會(huì)議，匯集諸多世界一流腫瘤學(xué)專家，帶來當(dāng)前國際最前沿的臨床腫瘤學(xué)進(jìn)公司產(chǎn)品適應(yīng)癥臨床階段類型中國生物制藥anlotinib+penpulimabAnlotinibAnlotinibAnlotinibAnlotinibpenpulimab+anlotinib&epirubicinsintilimab+anlotiniberibulinadministered+ICI+anlotinibTQB2450+anlotinib+paclitaxelandcisplatinanlotinib+TQB2450（PD-L1）sintilimab+anlotinib+gemcitabinepluscisplatin(GemCis)penpulimab+anlotinibandepirubicin肌肉浸潤性尿路上皮癌(MIUC)晚期軟組織肉瘤新診斷的晚期卵巢癌總體和疾病特異性晚期婦科癌癥新診斷的膠質(zhì)母細(xì)胞瘤軟組織肉瘤晚期或復(fù)發(fā)性子宮內(nèi)膜癌晚期成人軟組織肉瘤(STS)晚期食管鱗狀細(xì)胞癌(ESCC)晚期食管鱗狀細(xì)胞癌(ESCC)晚期膽道癌(BTC)：SAGC軟組織肉瘤--PhaseI/II-PhaseIIPhaseIIPhaseI/IIPosterPosterPosterPosterPublicationOnlyPosterPosterPosterPublicationOnlyPosterPosterdiscussionPoster益方生物KRASG12C突變結(jié)直腸癌PhaseI/IIPoster首藥控股ALK陽性晚期非小細(xì)胞肺癌PhaseI/IIPoster晚期RET陽性實(shí)體瘤PhaseIPoster百利天恒SI-B001（EGFR/HER3）局部晚期或轉(zhuǎn)移性EGFR/ALK野生型非小細(xì)胞肺癌PosterDiscussionSI-B001（EGFR/HER3）復(fù)發(fā)性和轉(zhuǎn)移性頭頸部鱗狀細(xì)胞癌PosterSI-B003（PD-1/CTLA-4）晚期實(shí)體瘤PhaseIPublicationOnlyBL-B01D1（EGFR/HER3ADC）局部晚期或轉(zhuǎn)移性實(shí)體瘤PhaseIOralGNC-038（CD3/4-1BB/PD-L1/CD19非霍奇金淋巴瘤或急性淋巴細(xì)胞白血病PhaseIPoster數(shù)據(jù)來源：衛(wèi)材，中信建投多個(gè)國產(chǎn)雙抗、多個(gè)國產(chǎn)雙抗、ADC、免疫療法及細(xì)胞療法數(shù)據(jù)值得美國臨床腫瘤學(xué)會(huì)年會(huì)（ASCO）是世界上規(guī)模最大、學(xué)術(shù)水平最高、最具權(quán)威性的臨床腫瘤會(huì)議，匯集諸多世界一流腫瘤學(xué)專家，帶來當(dāng)前國際最前沿的臨床腫瘤學(xué)進(jìn)公司產(chǎn)品適應(yīng)癥臨床階段類型艾力斯furmonertinib非小細(xì)胞肺癌-PublicationOnlyfurmonertinib單藥或聯(lián)合治療晚期EGFR突變非小細(xì)胞肺癌PosterfurmonertinibVSgefitinibEGFR突變陽性非小細(xì)胞肺癌Poster海創(chuàng)藥業(yè)針對阿比特龍和多西他賽治療失敗的mCRPCPoster貝達(dá)藥業(yè)bevacizumab+doubledoseicotinibEGFRL858R突變晚期非小細(xì)胞肺癌PublicationOnlyCDK4/6HR+/HER2-metastaticbreastcancerPhaseIPublicationOnlyEnsartinibALK+非小細(xì)胞肺癌臨床-PublicationOnly諾誠健華-Btafasitamab+lenalidomide復(fù)發(fā)難治性彌漫性大B細(xì)胞淋巴瘤PublicationOnly康寧杰瑞KN026(HER2)+KN046(PD-L1/CTLA-4)局部晚期不可切除或轉(zhuǎn)移性HER2陽性其他實(shí)體瘤Poster金斯瑞/傳奇Cilta-cel2-4LMMSpecialSessionsCilta-cel2-4LMMPosterCilta-cel4L+MMPhaseIb/IIPoster科倫藥業(yè)SKB264NSCLCPosterKL590586RET實(shí)體瘤PhaseIOral榮昌生物RC48HER2表達(dá)的實(shí)體瘤Poster科濟(jì)藥業(yè)CT0180CAR-T胃癌及胰腺癌PhaseIPosterPoster澤璟制藥多納非尼PublicationOnly杰克替尼PosterZG19018實(shí)體瘤PhaseIPublicationOnly數(shù)據(jù)來源：衛(wèi)材，中信建投多個(gè)國產(chǎn)雙抗、多個(gè)國產(chǎn)雙抗、ADC、免疫療法及細(xì)胞療法數(shù)據(jù)值得美國臨床腫瘤學(xué)會(huì)年會(huì)（ASCO）是世界上規(guī)模最大、學(xué)術(shù)水平最高、最具權(quán)威性的臨床腫瘤會(huì)議，匯集諸多世界一流腫瘤學(xué)專家，帶來當(dāng)前國際最前沿的臨床腫瘤學(xué)進(jìn)公司產(chǎn)品適應(yīng)癥臨床階段類型亞盛醫(yī)藥APG-115+pembrolizumab黑色素瘤Poster奧雷巴替尼GISTPosteralrizomadlin+pembrolizumabMPNSTPublicationOnlyAPG-2575WMPhaseI/IIPosterAPG-2449NSCLCPhaseIPoster和鉑醫(yī)藥HBM4003+特瑞普利單抗PublicationOnly石藥集團(tuán)SYSA1801實(shí)體瘤PhaseIPosterALMB-0168骨肉瘤PhaseIPoster康辰藥業(yè)KC1036實(shí)體瘤PhaseIPublicationOnlyKC1036ESCCPublicationOnly映恩生物DB-1303(HER2ADC)晚期/轉(zhuǎn)移性實(shí)體瘤phaseI/IIaPoster嘉和生物GB263T(EGFR/c-MET/c-MET晚期EGFR突變的非小細(xì)胞肺癌phaseI/IIPublicationOnlyGB226(PD-1)宮頸癌PosterIerociclib(CDK4/6)HR+，HER2-內(nèi)分泌治療進(jìn)展乳腺癌Posterdiscussion翰森制藥HS-10382(Bcr-Abl)慢性髓性白血病(CML)PhaseIPosterHS-10241(c-MET)NSCLCPublicationOnly德琪醫(yī)藥onatasertib(TORC1/2)晚期實(shí)體瘤phase1/2Posterdiscussion微芯生物tucidinostat(HDAC)HR+HER2-乳腺癌PublicationOnlytucidinostat(HDAC)HR+/HER2-mBC-PublicationOnlytucidinostat(HDAC)尿路上皮癌PublicationOnly數(shù)據(jù)來源：衛(wèi)材，中信建投多個(gè)國產(chǎn)雙抗、多個(gè)國產(chǎn)雙抗、ADC、免疫療法及細(xì)胞療法數(shù)據(jù)值得多個(gè)國產(chǎn)雙抗、ADC、免疫療法及細(xì)胞療法數(shù)據(jù)值得關(guān)注。海外同靶點(diǎn)研發(fā)進(jìn)展也有諸多數(shù)據(jù)值得關(guān)注，例如第一三公司產(chǎn)品適應(yīng)癥臨床階段類型詩健/聯(lián)寧ESG401(TROP2ADC)局部晚期/轉(zhuǎn)移性實(shí)體瘤phaseI/IIPoster同宜醫(yī)藥CBP-1018(PSMA/FRαADC)重度治療后的晚期實(shí)體瘤phaseIPublicationOnly迪哲醫(yī)藥Sunvozertinib(EGFRex20)EGFR外顯子20插入突變的NSCLCphaseIIOralAbstractSessionGolidocitinib(JAK1)難治性或復(fù)發(fā)的周圍t細(xì)胞淋巴瘤phaseIIOralAbstractSession亙喜生物GC012F(BCMA/CD19CART)RRMMphaseIOralAbstractSession第一三共HER3-DXdmBCOralDS8201HER2表達(dá)實(shí)體瘤中期報(bào)告OralDS8201HER2過表達(dá)/HER2+轉(zhuǎn)移性結(jié)直腸癌OralHER3-DXd+pembrolizumabNSCLCPhaseIOralfianlimab+cemiplimab晚期黑色素瘤PhaseIOralIn8bioIncautologousγδTGBMPhaseIOralGileadsacituzumabgovitecanHR+/HER2–mBCOralBMSNivolumab+relatlimab黑色素瘤Oral數(shù)據(jù)來源：衛(wèi)材，中信建投在總支出排前20的治療領(lǐng)域中，肥胖適應(yīng)癥發(fā)展最快，隨著更多有效療法獲批和可及性提高預(yù)計(jì)未來5年將以35%-38%的CAGR在2027年達(dá)到170億美元。而除了肥胖適應(yīng)癥外的大多數(shù)領(lǐng)域未來5年預(yù)計(jì)都將保持低到中個(gè)位資料來源：IQVIA，中信建投Tirzepatide是一種每周一次的GIP/GLP-1受體激動(dòng)劑，于今年5月獲得FDA批準(zhǔn)用于2型糖相比于糖尿病，Tirzepatide在減肥領(lǐng)域的表現(xiàn)更加出色。2022年4月體重降低至少20%。這是在III期臨床試驗(yàn)中首個(gè)將體重平均降低超過20%的在研表：Tirzepatide減重適應(yīng)癥3期Tirzepatide5mgTirzepatide10mgTirzepatide15mg對照組第72周體重變化-16%-21.4%-22.5%-2.4%第72周體重降低超過5%人數(shù)89.4%96.2%96.3%27.9%體重降低超過20%的人數(shù)31.6%55.5%62.9%1.3%數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，Marketwatch，中信建投技術(shù)驅(qū)動(dòng)：創(chuàng)新藥新方向地圖技術(shù)驅(qū)動(dòng)：創(chuàng)新藥新方向地圖基因細(xì)胞治療恒瑞醫(yī)藥先聲藥業(yè)眾生藥業(yè)恒瑞醫(yī)藥先聲藥業(yè)眾生藥業(yè)$40$40億康諾亞/樂普生物康諾亞/樂普生物石藥集團(tuán)恒瑞醫(yī)藥金斯瑞/傳奇信達(dá)生物科濟(jì)藥業(yè)數(shù)據(jù)來源：公司公告，中信建投數(shù)據(jù)來源：公司公告，中信建投仿制藥：政策觸底，傳統(tǒng)轉(zhuǎn)型仿制藥：政策觸底，傳統(tǒng)轉(zhuǎn)型4+7擴(kuò)圍第四輪第三輪第五輪第八輪第二輪第七輪4+72018.112019.92019.122020.72021.12021.62022.220234+7擴(kuò)圍第四輪第三輪第五輪第八輪第二輪第七輪4+7購文件》YD2021-1）種及報(bào)量，購文件》購文件》YD2021-1）種及報(bào)量，購文件》YD2021-2）種及報(bào)量，1號）種及報(bào)量，的通知》購文件》YD2020-1）種及報(bào)量，選結(jié)果公示，種及報(bào)量，選結(jié)果公示，集采規(guī)則不斷優(yōu)化，引導(dǎo)企業(yè)合理布局集采規(guī)則不斷優(yōu)化，引導(dǎo)企業(yè)合理布局輪次4+7擴(kuò)圍第二輪第三輪第四輪第五輪胰島素專項(xiàng)第七輪第八輪單產(chǎn)品中標(biāo)數(shù)上限13687競價(jià)規(guī)則最低價(jià)中標(biāo)最低價(jià)中標(biāo)；有最高限價(jià)新增需滿足三條件之一≤最低價(jià)1.8倍;降幅≥50%;單價(jià)≤0.10元延續(xù)前一輪規(guī)則延續(xù)前一輪規(guī)則延續(xù)前一輪規(guī)則≤最低價(jià)1.3倍;降幅≥40%;新增分組與采購量分配滿足三條件之1.8倍;降幅≥50%;單價(jià)≤0.10元過評門檻從3+1或4+0提高到4+1或5+0；其余延續(xù)前一輪規(guī)則采購周期均為1年1-2年1-3年1-3年1-3年1-3年2年1-3年2.5年獨(dú)家中選最多可分采購量比例50%50%40-50%40-50%40-50%/30-50%50%中選企業(yè)合計(jì)最多可分采購量比例70%80%70-80%70-80%70-80%/80%80%相關(guān)公司盈利概覽及潛在放量產(chǎn)品相關(guān)公司盈利概覽及潛在放量產(chǎn)品600276.SH恒瑞醫(yī)藥2903.0857.4460.9250.3941.54海曲泊帕、瑞維魯胺、瑞格列汀等1177.HK中國生物制藥759.8962.3117.9215.7813.96安羅替尼、派安普利單抗、艾貝格司亭等002422.SZ科倫藥業(yè)450.144.3620.9219.5217.35A166，SKB264等ADC002294.SZ信立泰386.4058.8650.4140.7433.35阿利沙坦酯、沙庫巴曲阿利沙坦鈣、阿利沙坦酯氨氯地平片、恩那度司他等000513.SZ麗珠集團(tuán)341.4814.6915.3613.2611.72艾普拉唑鈉、托珠單抗注射液等002262.SZ恩華藥業(yè)270.4494.6024.4919.9015.84奧賽利定富馬酸鹽（TRV-130）注射液等002020.SZ京新藥業(yè)123.0472.6115.3612.9110.88300705.SZ九典制藥86.328.8223.9417.9113.67酮洛芬巴布膏等300723.SZ一品紅133.6370.3331.6324.2119.53AR882（URAT1）、芩香清解口服液等688513.SH苑東生物66.4029.7425.1819.9415.28優(yōu)格列汀片、納美芬等002393.SZ力生制藥45.2675.28---纈沙坦氨氯地平等我國手術(shù)量持續(xù)回升，有望推動(dòng)麻醉藥物銷量增加我國手術(shù)量持續(xù)回升，有望推動(dòng)麻醉藥物銷量增加?麻醉藥品作為手術(shù)過程中的剛性需求與手術(shù)量密切相關(guān)，手術(shù)量增大是推動(dòng)麻醉藥行業(yè)發(fā)展的主致手術(shù)量減少，我國麻醉劑銷量及銷售額在2020年Q1也遭受斷崖式下跌，與局部麻醉相比全身麻醉劑銷量受疫情影響更?隨著我國手術(shù)量逐步恢復(fù)，麻醉劑銷量從2020年Q2起穩(wěn)步回升，2021年Q1已基本恢復(fù)至疫情80,000.0060,000.0040,000.0020,000.00全身麻醉局部麻醉圖：我國麻醉劑銷量變化（萬瓶/支/盒/袋一—一—-—/-—/麻醉藥剛性強(qiáng)，非管制類銷售額受集采影響較大麻醉藥剛性強(qiáng)，非管制類銷售額受集采影響較大?麻醉藥屬于手術(shù)必需品，具有較強(qiáng)的產(chǎn)品剛性，銷量變化受價(jià)格影響較小，進(jìn)入集元）），元）圖：管制類鎮(zhèn)靜鎮(zhèn)痛藥年度銷售額趨勢（萬元）001058%..01884%..?隨著近年丙泊酚集采的落地，單次費(fèi)用已低至9.85元，而麻醉鎮(zhèn)單價(jià)（元）/單次費(fèi)用規(guī)格（元）海思科環(huán)泊酚注射液g消化內(nèi)鏡鎮(zhèn)靜、支氣管鏡鎮(zhèn)靜、全麻誘導(dǎo)、全麻婦科門診手術(shù)恒瑞醫(yī)藥注射用甲苯磺酸瑞馬唑侖鏡鎮(zhèn)靜、全麻誘導(dǎo)、全麻維持人福醫(yī)藥注射用苯磺酸瑞支氣管鏡鎮(zhèn)靜、結(jié)腸鏡鎮(zhèn)靜、全麻誘導(dǎo)、全麻維持注射用磷丙泊酚全麻誘導(dǎo)研發(fā)進(jìn)展海思科術(shù)后鎮(zhèn)痛腸鏡鎮(zhèn)痛慢性腎病瘙癢肝病瘙癢糖尿病周圍神經(jīng)痛輔助鎮(zhèn)痛帶狀皰疹后神經(jīng)痛外周神經(jīng)痛恩華藥業(yè)TRV130需要靜脈注射阿片類藥物的成年患者中度至重度急性疼痛全麻誘導(dǎo)SHR8554MOR術(shù)后急性中到重度疼痛臨床Ⅱ期恒瑞醫(yī)藥術(shù)后疼痛HRS4800/阻生齒拔除術(shù)后鎮(zhèn)痛HRS6807/疼痛SHR0410KOR術(shù)后鎮(zhèn)痛術(shù)后急性中到重度疼痛臨床Ⅱ期人福醫(yī)藥RF16001/人福醫(yī)藥RF16001/術(shù)后鎮(zhèn)痛涉及診療領(lǐng)域重點(diǎn)標(biāo)的涉及麻醉藥產(chǎn)品無痛分娩人福醫(yī)藥鹽酸納布啡注射液、枸櫞酸芬太尼注射液、枸櫞酸舒芬太尼注射液消化道內(nèi)鏡恒瑞醫(yī)藥甲苯磺酸瑞馬唑侖、丙泊酚中/長鏈脂肪乳注射液海思科環(huán)泊酚注射液人福醫(yī)藥鹽酸納布啡注射液、枸櫞酸芬太尼注射液、枸櫞酸舒芬太尼注射液、咪達(dá)唑侖注射液/口服液恩華藥業(yè)力月西（咪達(dá)唑侖注射液）、泊得樂（丙泊酚乳狀注射液，長鏈）鎮(zhèn)痛鎮(zhèn)靜藥恒瑞醫(yī)藥甲苯磺酸瑞馬唑侖、鹽酸艾司氯胺酮注射液、鹽酸右美托咪定氯化鈉注射液、丙泊酚中/長鏈脂肪乳注射液海思科環(huán)泊酚、HSK21542（阿片類鎮(zhèn)痛）人福醫(yī)藥注射用鹽酸瑞芬太尼、鹽酸氫嗎啡酮注射液、枸櫞酸舒芬太尼注射液恩華藥業(yè)力月西（咪達(dá)唑侖注射液）、福爾利（依托咪酯乳狀注射液）、泊得樂（丙泊酚乳狀注射液，長鏈）非手術(shù)室麻醉恒瑞醫(yī)藥甲苯磺酸瑞馬唑侖、鹽酸艾司氯胺酮注射液、鹽酸艾司氯胺酮注射液、鹽酸右美托咪定氯化鈉注射液、丙泊酚中/長鏈脂肪乳注射液海思科環(huán)泊酚、HSK21542（阿片類鎮(zhèn)痛）人福醫(yī)藥注射用鹽酸瑞芬太尼、枸櫞酸芬太尼注射液、枸櫞酸舒芬太尼注射液、咪達(dá)唑侖注射液/口服液、右美托咪定恩華藥業(yè)力月西（咪達(dá)唑侖注射液）、福爾利（依托咪酯乳狀注射液）、泊得樂（丙泊酚乳狀注射液，長鏈）3醫(yī)療器械：圍繞院端復(fù)蘇、政策出清及格局變化3醫(yī)療器械：圍繞院端復(fù)蘇、政策出清及格局變化加近幾年鼓勵(lì)國產(chǎn)替代的政策支持，軟鏡行業(yè)有望進(jìn)入國產(chǎn)替代的加速期，2021年兩家公司的國內(nèi)軟鏡設(shè)備業(yè)務(wù)收入體量仍然較小，面向國內(nèi)遠(yuǎn)期超過百億元的市場空間，參考超國內(nèi)收入有望實(shí)現(xiàn)10倍左右的成長空間。建議關(guān)注：開立醫(yī)療、澳華內(nèi)鏡等。銷售方面關(guān)注市場推廣能力強(qiáng)、銷售執(zhí)行力強(qiáng)、渠道覆蓋范圍廣的公司。建議關(guān)注：麥瀾德、偉思醫(yī)療、翔宇醫(yī)軟鏡行業(yè)：國產(chǎn)龍頭技術(shù)突破，國產(chǎn)化率有望提升軟鏡行業(yè)：國產(chǎn)龍頭技術(shù)突破，國產(chǎn)化率有望提升圖：2015-2025年中國軟鏡市場規(guī)模（億元，按出廠價(jià)口徑）中國軟鏡市場仍主要由日系品牌占據(jù)，國產(chǎn)化率較低。根據(jù)澳華內(nèi)鏡招股書，2021年國內(nèi)軟鏡市場規(guī)模預(yù)計(jì)超過60億元，圖：2015-2025年中國軟鏡市場規(guī)模（億元，按出廠價(jià)口徑）圖：2018年中國軟鏡市場競爭格局（按出廠價(jià)計(jì)算的銷售額口徑）0數(shù)據(jù)來源：澳華內(nèi)鏡招股書和財(cái)報(bào)，公司公告，中信建投軟鏡行業(yè)：國產(chǎn)龍頭技術(shù)突破，國產(chǎn)化率有望提升軟鏡行業(yè)：國產(chǎn)龍頭技術(shù)突破，國產(chǎn)化率有望提升預(yù)期。利潤增速顯著高于收入增速，預(yù)計(jì)主要由于毛利高端產(chǎn)品陸續(xù)獲批上市，產(chǎn)品性能進(jìn)一步提升，有望引領(lǐng)軟鏡領(lǐng)域的國產(chǎn)替代進(jìn)程。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司收入分別為22.18億元、28.03億元和35.52億元，分別同比增長26%、26%和27%，歸母凈利潤分別為5.00億元、6.60億元和8.74億元，分別新產(chǎn)品AQ-300收入貢獻(xiàn)較大。利潤端增速顯著高間廣闊。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司收入分別為6.78億元、10.14億元和13.42億元風(fēng)險(xiǎn)提示：業(yè)績不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；技術(shù)創(chuàng)新和研發(fā)失敗的風(fēng)險(xiǎn)：核心技術(shù)泄密風(fēng)險(xiǎn)；研發(fā)人員數(shù)據(jù)來源：Wind，中信建投底層核心技術(shù)下游應(yīng)用領(lǐng)域底層核心技術(shù)下游應(yīng)用領(lǐng)域醫(yī)療設(shè)備產(chǎn)業(yè)鏈上游公司掌握底層核心技術(shù)，通過加強(qiáng)和已有客戶合作的深度和廣度、開發(fā)新產(chǎn)品和新客戶、拓展新應(yīng)用領(lǐng)域，持續(xù)打開機(jī)和人工植入耳蝸組件延伸至心血管介入、血糖管理、IVD等其他細(xì)分領(lǐng)域；3）橫向布局新產(chǎn)品：比如奕瑞科技布局高壓發(fā)生器、球管、奕瑞科技奕瑞科技傳感器設(shè)計(jì)和制程技術(shù)、閃爍材料及封裝工藝技術(shù)等下游合作客戶1下游合作客戶1、醫(yī)療領(lǐng)域：普放有線/無線系列、乳腺/胃腸/DSA/放療系列、齒科口內(nèi)系列、齒科CBCT系列1、普放/乳腺/胃腸等系列：飛利浦、西門子醫(yī)療、銳珂、富士、柯尼卡、聯(lián)影醫(yī)療、萬東醫(yī)療等3、工業(yè)：寧德時(shí)代、正業(yè)科技、日聯(lián)科技等數(shù)據(jù)來源：Wind，各公司招股書和財(cái)報(bào)，中信建投海泰新光海泰新光光學(xué)加工、光學(xué)鍍膜等光學(xué)產(chǎn)業(yè)鏈底層技術(shù)2、光學(xué)下游應(yīng)用領(lǐng)域：醫(yī)用光學(xué)、工業(yè)激光、生物識1、熒光硬鏡組件：史賽克、2、醫(yī)用光學(xué)：丹納赫、3、工業(yè)激光：聯(lián)贏激光等美好醫(yī)療美好醫(yī)療塑膠和液態(tài)硅膠精密模具及成型技術(shù)、自動(dòng)化技術(shù)、精密制造技術(shù)等2、監(jiān)護(hù)、給藥、介入、助聽、血糖管理、IVD等細(xì)分領(lǐng)域1、全球家用呼吸機(jī)龍頭（客戶A）和全球人工植入耳蝸龍頭（客戶B）2、邁瑞、強(qiáng)生、西門子、雅培、瑞聲達(dá)聽力等全球醫(yī)療器械百強(qiáng)客戶展望今年，我們預(yù)計(jì)公司業(yè)績?nèi)杂型S持穩(wěn)健增長：1）公司常規(guī)普放業(yè)務(wù)有望疫后恢復(fù)，C臂等高端動(dòng)態(tài)產(chǎn)2）齒科CBCT和鋰電檢測業(yè)務(wù)在下游需求持續(xù)旺盛、新客戶持續(xù)拓展的驅(qū)動(dòng)下仍有望延續(xù)去年的高增長態(tài)勢；3）高壓發(fā)生器、短期來看，公司傳統(tǒng)普放產(chǎn)品系列有望貢獻(xiàn)穩(wěn)定增長，齒科CBCT、鋰電檢測等新興產(chǎn)品系列仍器等新核心部件的布局有望打造第三增長曲線，進(jìn)一步打開成長空間。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司營收分別為20.82億元、風(fēng)險(xiǎn)提示：知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)及核心技術(shù)泄密風(fēng)險(xiǎn)；新技術(shù)和新產(chǎn)品開發(fā)風(fēng)險(xiǎn)；部分原材料價(jià)格波動(dòng)及供應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)；毛利率水平波動(dòng)甚至下降的風(fēng)險(xiǎn)；稅收政策變化風(fēng)險(xiǎn)；醫(yī)療衛(wèi)生產(chǎn)業(yè)政策變化風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)；貿(mào)易摩擦及地緣政治風(fēng)險(xiǎn)；匯兌損益風(fēng)數(shù)據(jù)來源：Wind，公司公告和財(cái)報(bào)，中信建投以及光學(xué)業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長；利潤端增速低于收入端，預(yù)計(jì)主要受股份支付、廠房和設(shè)備折舊、人工薪酬增加等因素的綜合影響，的驅(qū)動(dòng)下，公司整機(jī)產(chǎn)品有望貢獻(xiàn)業(yè)績增量；3）光學(xué)業(yè)務(wù)短中期來看，公司供給史賽克的熒光鏡體新品和升級光源模組持續(xù)放量，未來隨著合作有望維持穩(wěn)健增長；此外，公司自主整機(jī)品牌逐步發(fā)力，光學(xué)業(yè)務(wù)推出非接觸式掌靜脈儀等新產(chǎn)品，和丹納赫等客戶達(dá)成代新應(yīng)用領(lǐng)域，有望打開成長天花板。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司營收分別為6.46億元、8.38億元、10.78億元，分別同比增長風(fēng)險(xiǎn)提示：核心競爭力風(fēng)險(xiǎn)；國內(nèi)市場拓展存在不確定性的風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；國際貿(mào)易環(huán)境多變對公司海外銷售可能影響數(shù)據(jù)來源：Wind，公司公告和財(cái)報(bào)，中信建投2023年一季度公司收入為3.67億元（yoy+29%），歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤分別為1.08億元（yoy+62%）和1.00億元端基數(shù)相對較低所致。存量患者基數(shù)大、滲透率低，長期空間廣闊：家用呼吸機(jī)主要用于治療以O(shè)SA和COPD為主的呼吸和睡眠疾病，根據(jù)機(jī)組件業(yè)務(wù)有望受益于下游家用呼吸機(jī)市場需求的持續(xù)增長，同時(shí)已和邁瑞、強(qiáng)生、雅培等全球醫(yī)療器械頭部企業(yè)達(dá)成不同細(xì)公司營收分別為18.43億元、23.61億元和30.33億元，分別同比增長30%、28%和28%；歸母凈利潤分別為5.22億元、6.69億元和數(shù)據(jù)來源：Wind，美好醫(yī)療公告和財(cái)報(bào)，中信建投康復(fù)醫(yī)療設(shè)備：康復(fù)器械行業(yè)滲透率較低，國產(chǎn)龍頭持續(xù)拓寬產(chǎn)品線2023Q1公司營收、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤分別為1.09、0.32、0.27億元，分別同比增長46%、54%、33%，市場需求恢復(fù)，并設(shè)置業(yè)績考核目標(biāo)，以2022年為基數(shù)，2023-2026年四個(gè)會(huì)計(jì)年度歸母凈利潤（剔除股份支付費(fèi)用）增速分別不低于等生殖康復(fù)及運(yùn)動(dòng)康復(fù)領(lǐng)域新產(chǎn)品有望成為公司的第二增長曲線，為公司未來業(yè)績持續(xù)快速增長提供新動(dòng)力；長期來看，康復(fù)器械行業(yè)滲透率較低，未來公司有望憑借產(chǎn)品力、渠道、服務(wù)等方面的優(yōu)勢持續(xù)提高市場份額。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司收入分別為4.93、6.33、8.06億元，分別同比增長31%、28%、27%，歸母凈利潤分別為1.60、2.09、2.73億元，分別同比增長32%、30%、31%。日，公司發(fā)布2022年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃修訂版和2023年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃，均上調(diào)2023年業(yè)績考核目標(biāo)為營業(yè)收入同數(shù)據(jù)來源：Wind，各公司公告和財(cái)報(bào)，中信建投42行業(yè)龍頭邁瑞醫(yī)療：業(yè)績穩(wěn)健增長，海外市場高端客戶加速突破2023年一季度業(yè)績符合預(yù)期，年初疫情相關(guān)產(chǎn)品需求旺盛。2023年Q1公司實(shí)現(xiàn)營收83.64億元（+20.5%歸母凈利潤25.71億醫(yī)院常規(guī)診療活動(dòng)逐漸恢復(fù)，IVD試劑和超聲等常規(guī)業(yè)務(wù)呈現(xiàn)復(fù)蘇趨勢，非重癥產(chǎn)品和國際市場的產(chǎn)能情況2月中下旬以來已回（+16.9%扣除抗疫相關(guān)產(chǎn)品收入后增長超過30%。公司憑借產(chǎn)品性能、服務(wù)體系等方面的優(yōu)勢，持續(xù)拓展海外高端客戶。在生命信息與支持、IVD、醫(yī)學(xué)影像三個(gè)領(lǐng)域，公司在海外市場分別突破超300家、300家、80家全新高端客戶家、120家、80家已有高端客戶實(shí)現(xiàn)了更多產(chǎn)品的橫向突破。短期來看，公司有望受益于國內(nèi)醫(yī)療新基建及海外高端客戶群的持續(xù)拓展。中長期來看，公司擁有高效的研發(fā)體系和優(yōu)秀的渠公司營業(yè)收入分別為365.02億元、439.51億元和534.20億元，分別同比增長20.2%、20.4%和21.5%，歸母凈利潤分別為116.18、數(shù)據(jù)來源：Wind，公司公告，中信建投高值耗材：集采推動(dòng)上市公司戰(zhàn)略調(diào)整，關(guān)注集采落地品種業(yè)績拐點(diǎn)高值耗材：集采推動(dòng)上市公司戰(zhàn)略調(diào)整，關(guān)注集采落地品種業(yè)績拐點(diǎn)圖：部分醫(yī)用耗材集采時(shí)間進(jìn)度梳理數(shù)據(jù)來源：各政府官網(wǎng)，中信建投國家醫(yī)保局發(fā)布的《關(guān)于做好2023年醫(yī)藥集中采購和價(jià)格管理工作的通知》（簡稱“通知”）中提出：扎實(shí)推進(jìn)醫(yī)用耗材集做好脊柱類耗材集采中選結(jié)果落地執(zhí)行，參照人工關(guān)節(jié)置換手術(shù)價(jià)格專項(xiàng)調(diào)整的做法，優(yōu)先調(diào)整與脊柱類耗材集采相關(guān)的手聚焦心內(nèi)科、骨科重點(diǎn)產(chǎn)品，指導(dǎo)更多省份推進(jìn)吻合器、超聲刀等普外科耗材集采，繼續(xù)探索體外上述通知中涉及的耗材品類、時(shí)間進(jìn)度符合預(yù)期。過去三年，國家高值耗材集采重點(diǎn)覆蓋心血管、骨科耗材兩大領(lǐng)域，已完成冠脈支架、骨科關(guān)節(jié)、脊柱三大品類的集采工作，未來仍將作為重點(diǎn)關(guān)注方向。省級聯(lián)盟集采覆蓋品類持續(xù)擴(kuò)大，區(qū)域聯(lián)盟組織的電生理、彈簧圈、種植牙、正畸托槽、肝功生化試劑等產(chǎn)品的集采也將在今年陸續(xù)開始落地執(zhí)行。根據(jù)“通知”要數(shù)據(jù)來源：各政府官網(wǎng)，中信建投集采常態(tài)化開展，對行業(yè)影響可分為四個(gè)階段集采常態(tài)化開展，對行業(yè)影響可分為四個(gè)階段高值耗材集采常態(tài)化開展，覆蓋品類持續(xù)擴(kuò)年重點(diǎn)的耗材集采覆蓋方向。二季度建議重點(diǎn)關(guān)注的政策變化：1）預(yù)計(jì)開始執(zhí)行集采結(jié)果：國家脊柱集采、國家種植牙集采、福建牽頭的27省聯(lián)盟電生理集采、江西牽頭的23省聯(lián)盟肝功生化試劑集采等。2）預(yù)計(jì)中標(biāo)結(jié)果落地：三集采的規(guī)則設(shè)計(jì)持續(xù)優(yōu)化，脊柱國采規(guī)則引導(dǎo)企業(yè)形成穩(wěn)定價(jià)格預(yù)期。關(guān)節(jié)國家集采按照采購需求、企業(yè)供應(yīng)能力、產(chǎn)品材質(zhì)等條件設(shè)置了分組，并增加了組間防倒掛的復(fù)活機(jī)制；脊柱國家集采增加了降幅達(dá)到特定水平可直接中標(biāo)的規(guī)則三，有利于形成穩(wěn)定的價(jià)格預(yù)期。從降價(jià)幅度來看，關(guān)節(jié)、脊柱的價(jià)格平均降幅分別為82%和84%，相對此前冠脈支架集采93%的集采短期可能帶來降價(jià)或估值壓力，集采結(jié)果公布至集采結(jié)果執(zhí)行一年內(nèi)可能出現(xiàn)業(yè)績或估值拐點(diǎn)。集采對行業(yè)的影響可分為集采后戰(zhàn)略調(diào)整：成本優(yōu)化、加強(qiáng)創(chuàng)新、賽道拓展、海外布局集采后戰(zhàn)略調(diào)整：成本優(yōu)化、加強(qiáng)創(chuàng)新、賽道拓展、海外布局行業(yè)格局變化：推動(dòng)國產(chǎn)化率提升，國產(chǎn)龍頭企業(yè)有望受益。集采后進(jìn)口品牌終端價(jià)降幅相對較大，導(dǎo)致進(jìn)口產(chǎn)品渠道利潤大的低估值加倉機(jī)會(huì)。我們復(fù)盤了幾家公司受集采影響的業(yè)績和股價(jià)走勢，認(rèn)為集采對公司的影響可分為四個(gè)階段，集采結(jié)果公布至集采結(jié)果執(zhí)行一年內(nèi)可能會(huì)出現(xiàn)業(yè)績和估值拐點(diǎn)。建議關(guān)注集采已落地、長期滲透率提升空間大的人工關(guān)節(jié)（愛康醫(yī)療、透率提升空間大、預(yù)計(jì)集采影響有限的TAVR/神經(jīng)介入/外周介入（啟明醫(yī)療、心通醫(yī)療、沛嘉醫(yī)療、微創(chuàng)腦科學(xué)、歸創(chuàng)通橋、心脈醫(yī)療、先瑞達(dá)、先健科技等）等賽道，以及多產(chǎn)品線布局的平臺(tái)型公司（邁瑞醫(yī)療、樂普醫(yī)療、微創(chuàng)醫(yī)療、昊海生科、普風(fēng)險(xiǎn)提示：醫(yī)?；驇Я坎少徬嚓P(guān)政策超預(yù)期；新品放量不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；市場競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)惠泰醫(yī)療：冠脈通路類產(chǎn)品集采后實(shí)現(xiàn)以價(jià)換量，公司冠脈球囊集采實(shí)現(xiàn)以價(jià)換量，集采后銷量大幅提升。自2019年10月起，各省開始對冠脈擴(kuò)張球囊產(chǎn)品進(jìn)行集采，公司在湖州、貴州、重慶、海南等地均取得中標(biāo)。以2020年貴州、重慶、海南三省集采結(jié)果來看，公司球囊產(chǎn)品在中標(biāo)后出廠價(jià)下滑35%-表：惠泰醫(yī)療冠脈球囊產(chǎn)品集采中標(biāo)情況（貴州、重慶、海南三?。╉?xiàng)目銷售數(shù)量（個(gè)）最低銷售單價(jià)（元）銷售額（萬元）2019年實(shí)際銷售情況預(yù)擴(kuò)球囊397376.1414.93后擴(kuò)球囊571表：惠泰醫(yī)療冠脈球囊產(chǎn)品集采中標(biāo)情況（貴州、重慶、海南三省）項(xiàng)目銷售數(shù)量（個(gè)）最低銷售單價(jià)（元）銷售額（萬元）2019年實(shí)際銷售情況預(yù)擴(kuò)球囊397376.1414.93后擴(kuò)球囊571393.6822.48合計(jì)96837.41帶量采購后預(yù)計(jì)銷售情況項(xiàng)目約定匹配量（個(gè)）中標(biāo)價(jià)格（元）預(yù)計(jì)銷售額（萬元）預(yù)擴(kuò)球囊6000221132.60后擴(kuò)球囊300023570.50合計(jì)9000203.10表：惠泰醫(yī)療冠脈球囊產(chǎn)品集采中標(biāo)情況（湖北）項(xiàng)目銷售數(shù)量（個(gè)）最低銷售單價(jià)（元）銷售額（萬元）2019年實(shí)際銷售情況預(yù)擴(kuò)球囊后擴(kuò)球囊合計(jì)1407366.9151.62263362.399.53167061.15項(xiàng)目約定匹配量（個(gè)）中標(biāo)價(jià)格（元）預(yù)計(jì)銷售額（萬元）帶量采購后預(yù)預(yù)擴(kuò)球囊434322195.98計(jì)銷售情況后擴(kuò)球囊261623561.48合計(jì)6959--157.46數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，各政府官網(wǎng)，中信建投惠泰醫(yī)療：電生理集采中標(biāo)情況較好，有望實(shí)現(xiàn)福建電生理集采規(guī)則相對溫和。1）最高有效申報(bào)價(jià)和實(shí)際終端價(jià)相差不大：組套采購模式和單價(jià)采購模式設(shè)置了每一個(gè)競標(biāo)單組套采購模式中，在最高有效申報(bào)價(jià)的基礎(chǔ)上降幅≥30%的組套可以確保中選；單件采購模式中，在最高有效申報(bào)價(jià)的 2022年12月福建電生理集采結(jié)果公布，中選產(chǎn)品平均降幅49.35%，整體降幅較為溫和。根據(jù)福建醫(yī)保局官網(wǎng)，以心臟介入電生理手術(shù)中量較大的房顫消融手術(shù)為例，單臺(tái)手術(shù)耗材成本將由集采前的平均7.6萬元降至集采后的4.2萬元。按十極和環(huán)肺電極等多個(gè)產(chǎn)品在所在競價(jià)單元所有品牌中的需求量名列前茅，三維磁定位冷鹽水消融導(dǎo)管在上市18個(gè)月后，預(yù)報(bào)量在該競價(jià)單元全部品牌中取圖：2020年中國心臟電生理器械市場競爭格局（億元，%）a強(qiáng)生a雅培a美敦力a惠泰醫(yī)療微創(chuàng)電生理波士頓科學(xué)其他得較好成績。公司通過報(bào)量在全國頭部大中心的準(zhǔn)入滲透率從27%提升至70%。生產(chǎn)能力、完善的質(zhì)量控制體系、有規(guī)劃的產(chǎn)品迭代策略、不斷豐富的研發(fā)品類及領(lǐng)先的品牌營銷體系，使公司在血管介入和電生理集采競爭中占據(jù)更好的血管介入產(chǎn)線進(jìn)行擴(kuò)容和優(yōu)化，產(chǎn)能實(shí)現(xiàn)大幅提升。此外，公司持續(xù)推進(jìn)各業(yè)務(wù)線在研產(chǎn)品的臨床和注冊，尤其是血管介入領(lǐng)域的治療類產(chǎn)品、高端房顫手?jǐn)?shù)據(jù)來源：公司招股說明書和財(cái)報(bào)，公司公告，中信建投50惠泰醫(yī)療：電生理集采中標(biāo)情況較好，有望實(shí)現(xiàn)深耕電生理和血管介入領(lǐng)域多年，外周和神經(jīng)介入成長可期。短期來看，公司冠脈業(yè)務(wù)在微導(dǎo)管等重點(diǎn)產(chǎn)品放量、冠脈導(dǎo)引導(dǎo)絲和冠脈性能持續(xù)優(yōu)化、房顫關(guān)鍵耗材陸續(xù)獲批以及PFA（脈沖消融）2025年?duì)I業(yè)收入分別為16.48億元、21.83億元和29.00億元，分別同比增35%、32%和33%，歸母凈利潤分別為4.71億元、6.17億元和8.21億數(shù)據(jù)來源：Wind，公司公告，中信建投2021年9月27日，國家組織高值醫(yī)用耗材聯(lián)合采購辦公室公布國家組織人工關(guān)節(jié)集中帶量采購關(guān)節(jié)集采規(guī)則總體延續(xù)了此前支架集采的規(guī)則設(shè)計(jì)，但在分組、淘汰率、防倒掛等規(guī)則設(shè)計(jì)上進(jìn)一步優(yōu)化，引導(dǎo)企業(yè)理性報(bào)價(jià)。此前冠公司實(shí)現(xiàn)收入10.52億元，同比增長38.2%；凈利潤2.05億元，同比增長121.1%。2022年分產(chǎn)品來看，公司髖關(guān)節(jié)收入6.55億元、膝關(guān)節(jié)旗下三個(gè)品牌（北京愛康，天衍醫(yī)療，格。截止11月二次報(bào)量結(jié)束，愛康醫(yī)療總中標(biāo)量為11萬套，占醫(yī)院總上報(bào)量受益國產(chǎn)替代，22年初次膝關(guān)節(jié)銷量增立海外研發(fā)中心并組建中英兩國雙研發(fā)中心，以加強(qiáng)研發(fā)能力。同時(shí)收購之后獲得了JRI擁有的先進(jìn)的涂層技術(shù)，可為公司生產(chǎn)高端產(chǎn)品提供技術(shù)2022年公司海外收入1.66億元數(shù)據(jù)來源：公司公告，政府官網(wǎng)，中信建投數(shù)據(jù)來源：公司公告，政府官網(wǎng)，中信建投集采加速市場份額提升，看好疫情后公司業(yè)績高增長。短期來看，疫情后擇期手術(shù)需求有望持續(xù)復(fù)蘇，2023年關(guān)節(jié)手術(shù)量增速預(yù)計(jì)將高于過去三年平均水平；公司作為國內(nèi)關(guān)節(jié)行業(yè)龍頭，在集采中全線中標(biāo)；集采落地執(zhí)行疊加后疫情期行業(yè)復(fù)蘇，公司有望迎來發(fā)展拐點(diǎn)。中長期來看，關(guān)節(jié)置換手術(shù)在國內(nèi)滲透率仍相對較低，行業(yè)仍具有較大成長空間。公司在3D打印領(lǐng)域具有先發(fā)優(yōu)勢，標(biāo)外創(chuàng)新人工關(guān)節(jié)產(chǎn)品有望快速放量；同時(shí)，公司積極布局導(dǎo)航系統(tǒng)、手術(shù)機(jī)器人等數(shù)字骨科平臺(tái)及骨生物材料，未來有望憑借較強(qiáng)的研發(fā)能力、渠道優(yōu)勢、品牌優(yōu)勢，維持行業(yè)龍頭地位。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸 集采預(yù)期下，股價(jià)持續(xù)回調(diào) 集采陸續(xù)落地執(zhí)行，量價(jià)關(guān)系逐漸清晰，股價(jià)回暖疫情后骨科手術(shù)量恢復(fù)明顯關(guān)節(jié)集采結(jié)果出臺(tái)，好于預(yù)期，但中標(biāo)價(jià)仍降到出廠價(jià)附近水平關(guān)節(jié)集采結(jié)果出臺(tái)，好于預(yù)期，但中標(biāo)價(jià)仍降到出廠價(jià)附近水平數(shù)據(jù)來源：Wind，公司公告，公司招股說明書和財(cái)報(bào)，中信建投53對較小。膝關(guān)節(jié)領(lǐng)域公司與中標(biāo)廠商貝思達(dá)達(dá)成戰(zhàn)略合作，且貝思達(dá)此次膝關(guān)節(jié)中標(biāo)價(jià)格較高，有助于維持公司在膝關(guān)節(jié)領(lǐng)域的行業(yè)影2022年公司獲得16個(gè)國家藥監(jiān)局頒發(fā)領(lǐng)域：PEEK材料帶線錨釘、一次性刨削刀頭、界面螺釘三個(gè)運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)注冊證；畸頰面管、頜面接骨板系統(tǒng)三個(gè)注冊2022年公司獲得16個(gè)國家藥監(jiān)局頒發(fā)領(lǐng)域：PEEK材料帶線錨釘、一次性刨削刀頭、界面螺釘三個(gè)運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)注冊證；畸頰面管、頜面接骨板系統(tǒng)三個(gè)注冊春立醫(yī)療春立醫(yī)療應(yīng)對集采戰(zhàn)略調(diào)整加強(qiáng)與學(xué)術(shù)機(jī)構(gòu)和醫(yī)院合作舉辦不同層數(shù)據(jù)來源：Wind，公司公告，公司招股說明書和財(cái)報(bào)，中信建投數(shù)據(jù)來源：集采降價(jià)影響出清疊加手術(shù)量復(fù)蘇，公司產(chǎn)品中標(biāo)價(jià)格較高有望保持較強(qiáng)盈利能力。展望2023年，公司有望迎來經(jīng)營拐點(diǎn)。從價(jià)格方面升市場競爭力、維持盈利能力等方面具有優(yōu)勢。從需求量方面來看，關(guān)節(jié)手術(shù)作為擇期手術(shù)，在疫情影響消退后有望迎來需求復(fù)蘇，國有望進(jìn)一步優(yōu)化生產(chǎn)成本，隨著新產(chǎn)品陸續(xù)獲批上市，有望為公司帶來新的業(yè)績增長點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)2023-2025年歸母凈利潤分別為3.64、集采預(yù)期下，集采預(yù)期下，2022年報(bào)披露，業(yè)績符合預(yù)期股價(jià)持續(xù)回調(diào)高值耗材集采預(yù)期緩和，2022年報(bào)披露，業(yè)績符合預(yù)期公司估值性價(jià)比體現(xiàn)集采落地執(zhí)行，集采落地執(zhí)行，股價(jià)開始回暖疫情后骨科手術(shù)量恢復(fù)明顯關(guān)節(jié)集采結(jié)果出臺(tái)，好于預(yù)期，關(guān)節(jié)集采結(jié)果出臺(tái)，好于預(yù)期，但仍降到出廠價(jià)水平數(shù)據(jù)來源：Wind，公司公告，公司招股說明書和財(cái)報(bào)，中信建投微生物檢測、尿液分析等板塊有望持續(xù)受益于疫后院內(nèi)診療量復(fù)蘇。其中化學(xué)發(fā)光板塊景氣度依然較高，根據(jù)德勤的數(shù)據(jù)，2022年續(xù)擴(kuò)大市場份額。IVD集采預(yù)計(jì)常態(tài)化開展，關(guān)注后續(xù)集采規(guī)則及落地情況。2022年江西省醫(yī)保局牽頭開展了23省聯(lián)盟肝功生化試劑集采，集采規(guī)則額有望進(jìn)一步提升。肝功生化試劑的集采結(jié)果預(yù)計(jì)將于近期落地，建議關(guān)注后續(xù)集采落地后企業(yè)市場份額的變化。2023年安徽省預(yù)采品類及落地情況。投資建議：短期來看，疫情后體外診斷試劑企業(yè)回歸主業(yè)，受疫情影響較大的化學(xué)發(fā)光、生化診斷、微生物檢測、尿液分析等板塊預(yù)計(jì)持續(xù)受益新產(chǎn)業(yè)：國內(nèi)化學(xué)發(fā)光龍頭企業(yè)，國際化布局時(shí)間長，高端產(chǎn)品線豐富。近安圖生物：國內(nèi)IVD平臺(tái)型龍頭企業(yè)，產(chǎn)品布局完善，核心業(yè)務(wù)化學(xué)發(fā)光及流水線裝機(jī)量穩(wěn)步提升風(fēng)險(xiǎn)提示：集采降價(jià)/檢測服務(wù)降價(jià)幅度超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；新產(chǎn)品或新項(xiàng)目研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競爭加劇的風(fēng)險(xiǎn)。數(shù)據(jù)來源：Wind，公司公告，公司財(cái)報(bào)，中信建投新產(chǎn)業(yè)：引領(lǐng)國內(nèi)化學(xué)發(fā)光國產(chǎn)替代，國際化新產(chǎn)業(yè)：引領(lǐng)國內(nèi)化學(xué)發(fā)光國產(chǎn)替代，國際化+平臺(tái)化布局加速國內(nèi)化學(xué)發(fā)光龍頭企業(yè)，業(yè)績持續(xù)穩(wěn)定高占比63.38%，同比提升11.98個(gè)百分點(diǎn)，公司服務(wù)的三級醫(yī)院數(shù)量較2021年末增加了171家，其中三甲醫(yī)院客戶數(shù)量增加了91家。海外面，公司共銷售全自動(dòng)發(fā)光儀器4357臺(tái)，同比增長51.07%，中大型發(fā)光儀器銷量占比36.54%，同比提升17.23個(gè)百分點(diǎn)。公司MAGLUMI海外布局進(jìn)入快速發(fā)展階段，2019-2022年海外收入CAGR為40.37%。公司借鑒印度子公司經(jīng)驗(yàn)，持續(xù)加大對重點(diǎn)市場的支持和投入及本地化診斷、凝血試劑等產(chǎn)品線未來有望陸續(xù)成為新的盈利增長點(diǎn)。域的國產(chǎn)替代進(jìn)程，同時(shí)公司海外布局不斷完善，具備較強(qiáng)的國際化發(fā)展?jié)摿?。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I業(yè)收入分別為39.52、50.20、數(shù)據(jù)來源：Wind，公司公告，公司財(cái)報(bào)，中信建投迪瑞醫(yī)療：華潤入主后定位清晰，公司步入快速發(fā)展階段迪瑞醫(yī)療：華潤入主后定位清晰，公司步入快速發(fā)展階段公司深耕體外診斷三十余載，打造綜合型IVD優(yōu)質(zhì)企業(yè)。迪瑞醫(yī)療成立于1992年，公司以尿液分析試紙起家，現(xiàn)擁有尿分、生化、化學(xué)發(fā)光、整體化實(shí)驗(yàn)室等8大產(chǎn)品線，覆蓋醫(yī)院檢驗(yàn)科80%以上檢測項(xiàng)目，業(yè)務(wù)覆蓋120多個(gè)國家和地區(qū)。2020年8月華潤集團(tuán)以基金形式入主，公司的戰(zhàn)略定位逐步清晰，十四五期間公司目標(biāo)要培育出國際5個(gè)億元國家市場，國內(nèi)5個(gè)億元省份和5個(gè)億元城市的樣本市場，向IVD頭部企業(yè)邁進(jìn)。華潤賦能驅(qū)動(dòng)公司長期發(fā)展，公司進(jìn)入快速發(fā)展階段。華潤入主后，于2021年年底完成管理團(tuán)隊(duì)的優(yōu)化，并先后在北京及深圳分別成立國內(nèi)及國際營銷中心，在深圳建立研發(fā)中心，公司研發(fā)能力和銷售能力都有明顯改善。2022年公司新增200余家國內(nèi)代理商和50余家國際市場代理商，國內(nèi)渠道建設(shè)方面逐步向三甲醫(yī)院聚集，十大國際主力市場的子公司陸續(xù)投入運(yùn)營。此外，華潤集團(tuán)旗下華潤醫(yī)療、華潤健康、華潤流通板塊與迪瑞充分發(fā)揮產(chǎn)品協(xié)同，2022年公司與華潤在流通領(lǐng)域的關(guān)聯(lián)交易金額為1.14億元，未來在醫(yī)院端的產(chǎn)業(yè)協(xié)同有望進(jìn)一步體現(xiàn)，助力公司長期發(fā)展。2023年Q1公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入、歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤分別為3.32、0.78、0.77億元，同比增速分別為46.54%、27.79%、34.12%，公司發(fā)展步入快車道。產(chǎn)品矩陣不斷完善，裝機(jī)數(shù)量快速增長有望帶動(dòng)后續(xù)試劑銷量提升。公司近年來各產(chǎn)品線不斷推陳出新，陸續(xù)推出了CM-640及CM-640i化學(xué)發(fā)光免疫分析儀、CSM-9000模塊化生化免疫分析系統(tǒng)等產(chǎn)品，持續(xù)擴(kuò)充高端產(chǎn)品線。公司尿液流水線、生免流水線、婦科分泌物流水線以及整體化實(shí)驗(yàn)室等高通量檢測產(chǎn)品在2022年裝機(jī)量達(dá)到歷史最好水平，其中整體化實(shí)驗(yàn)室增速最為明顯，出貨量超過50條，為后續(xù)帶動(dòng)試劑銷售打下良好基礎(chǔ)。持續(xù)加碼海外市場，有望構(gòu)建第二增長極。公司深耕海外市場20余年，擁有較為穩(wěn)定的銷售渠道及品牌影響力，2022年公司開拓了國際渠道商50余家，香港、荷蘭、俄羅斯、土耳其、泰國等海外子公司相繼投入運(yùn)營，憑借本地化團(tuán)隊(duì)優(yōu)勢，國際團(tuán)隊(duì)完成了跨境電商布局及本地化管理。國際市場目前聚焦在19個(gè)重點(diǎn)國家進(jìn)行深度開發(fā)，已經(jīng)取得階段性進(jìn)展。此外，公司此前海外銷售產(chǎn)品以尿分和生化為主，目前正逐步導(dǎo)入血球、免疫等產(chǎn)品，有望進(jìn)一步為海外的持續(xù)增長增添動(dòng)力。短期業(yè)績確定性較強(qiáng)，中長期向IVD平臺(tái)型企業(yè)邁進(jìn)。短期看，公司在華潤的賦能下，質(zhì)量控制、售后服務(wù)、學(xué)術(shù)建設(shè)等方面得到較為明顯的改善，各產(chǎn)品線有望受益于疫后檢測需求恢復(fù)；公司近幾年裝機(jī)量快速提升，為試劑上量奠定了良好的基礎(chǔ)，業(yè)績確定性較強(qiáng)。中長期看，公司國際化發(fā)展?jié)摿Τ渥?，有望?gòu)建第二增長點(diǎn)，未來公司或在華潤的助力下持續(xù)進(jìn)行外延并購，有望成長為IVD平臺(tái)型企業(yè)。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I業(yè)收入分別為16.56、22.36、30.00億元，同比增速分別為35.7%、35.0%、34.2%，歸母凈利潤分別為3.31、4.74、6.72億元，同比增速分別為26.3%、43.2%、41.8%。風(fēng)險(xiǎn)提示：集采降價(jià)幅度超預(yù)期，新產(chǎn)品推廣不及預(yù)期，并購進(jìn)度不及預(yù)期等。數(shù)據(jù)來源：Wind，公司公告，公司財(cái)報(bào)，中信建投安圖生物：產(chǎn)品線不斷豐富，平臺(tái)化布局助力公司長期發(fā)展安圖生物：產(chǎn)品線不斷豐富，平臺(tái)化布局助力公司長期發(fā)展國內(nèi)IVD平臺(tái)型龍頭企業(yè)，產(chǎn)品布局完善。公司是國內(nèi)體外診斷龍頭企業(yè)，產(chǎn)品線豐富，涵蓋免疫、微生物、生化、分子、凝血等檢測領(lǐng)域，產(chǎn)品已進(jìn)入二級醫(yī)院及以上終端用戶6500余家，其中三級醫(yī)院1900余家。公司2022年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入、歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤分別為44.42、11.67、11.20億元，同比增速分別為17.94%、19.90%、17.03%，業(yè)績保持穩(wěn)健增長。23Q1由于新冠檢測試劑業(yè)務(wù)大幅回落，公司業(yè)績短期承壓，23Q1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入、歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤分別為10.36、2.42、2.36億元，同比增速分別為0.52%、0.78%、1.61%。高速發(fā)光+自研流水線推出，加速化學(xué)發(fā)光國產(chǎn)替代。22Q2公司推出600速的發(fā)光儀器AutoLumoA6000，可滿足大、中型醫(yī)學(xué)實(shí)驗(yàn)室的檢測需求，補(bǔ)全了公司的化學(xué)發(fā)光產(chǎn)品線。公司全新自主研發(fā)的自動(dòng)化流水線AutolasX-1Series于2022年5月推出，提升了線體多項(xiàng)關(guān)鍵性能指標(biāo)，能更好地控制成本，滿足中國本土實(shí)驗(yàn)室的需求；截至2022年年底，AutolasX-1Series流水線累計(jì)裝機(jī)量為8套。隨著公司高速發(fā)光儀器及X-1流水線的推出，有望進(jìn)一步推動(dòng)化學(xué)發(fā)光項(xiàng)目在三級醫(yī)院的國產(chǎn)替代進(jìn)程。分子診斷檢測菜單逐步齊全，或成為公司第二增長點(diǎn)。公司推出的全自動(dòng)核酸提純及實(shí)時(shí)熒光PCR分析系統(tǒng)，創(chuàng)新性地實(shí)現(xiàn)了單個(gè)樣本或小批量樣本隨來隨檢，提取、擴(kuò)增全自動(dòng)操作，目前可檢測11項(xiàng)呼吸道病原體項(xiàng)目，并在傳染病、個(gè)體化用藥等領(lǐng)域進(jìn)行布局，預(yù)計(jì)將逐步為公司貢獻(xiàn)新的業(yè)績增量。新技術(shù)平臺(tái)布局行業(yè)領(lǐng)先，未來產(chǎn)品線有望進(jìn)一步擴(kuò)充。公司持續(xù)保持高研發(fā)投入，2022年公司研發(fā)費(fèi)用為5.68億元，同比增長18.2%，研發(fā)費(fèi)用率為12.80%。公司的高通量測序系統(tǒng)已經(jīng)完成整機(jī)及其相關(guān)系統(tǒng)的研制，測序試劑、測序儀器和測序芯片實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破，完成系統(tǒng)聯(lián)調(diào)，為后續(xù)進(jìn)一步系統(tǒng)優(yōu)化奠定基礎(chǔ)。全自動(dòng)高效液相色譜-三重四極桿質(zhì)譜聯(lián)用系統(tǒng)也已取得階段性進(jìn)展。公司積極布局凝血檢測領(lǐng)域，與?？厢t(yī)療、普施康生物達(dá)成深度戰(zhàn)略合作，快速搭建起一套完整的凝血檢測平臺(tái)。在多年的高研發(fā)投入下，公司有望進(jìn)入產(chǎn)品持續(xù)收獲期。新冠業(yè)務(wù)回落導(dǎo)致分子診斷業(yè)務(wù)短期業(yè)績承壓，看好公司中長期發(fā)展。短期來看，公司有望受益于疫情后檢測需求恢復(fù)，同時(shí)隨著公司AutoLumoA6000全自動(dòng)化學(xué)發(fā)光免疫分析儀及自動(dòng)化流水線AutotaskX-1Series的推出，公司高端產(chǎn)品線進(jìn)一步豐富，有望推動(dòng)公司在中大型醫(yī)院的裝機(jī)，助力公司實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)替代。中長期來看，隨著精準(zhǔn)醫(yī)學(xué)的發(fā)展，分子診斷成為檢測行業(yè)的重要檢測手段，分子診斷業(yè)務(wù)有望成為公司的第二增長曲線。同時(shí)，公司在基因測序、凝血等領(lǐng)域持續(xù)布局，看好平臺(tái)化布局為公司提供長期發(fā)展動(dòng)力。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I業(yè)收入分別為51.35、63.33、77.60億元，同比增速分別為15.6%、23.3%、22.5%，歸母凈利潤分別為13.68、17.11、21.36億元，同比增速分別為17.19%、25.10%、24.80%。風(fēng)險(xiǎn)提示：集采降價(jià)幅度超預(yù)期，新產(chǎn)品推廣不及預(yù)期，行業(yè)競爭加劇。金域醫(yī)學(xué)：國內(nèi)金域醫(yī)學(xué)：國內(nèi)ICL龍頭企業(yè)，技術(shù)平臺(tái)完善，規(guī)?；瘍?yōu)勢突出國內(nèi)ICL龍頭企業(yè)，客戶結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，合作共建業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)。金域醫(yī)學(xué)是國內(nèi)第三方醫(yī)學(xué)檢驗(yàn)行業(yè)營收規(guī)模最大、覆蓋市場網(wǎng)絡(luò)最廣、檢驗(yàn)項(xiàng)目及技術(shù)平臺(tái)最齊全的龍頭企業(yè)。截至2022年底，公司共擁有48家醫(yī)學(xué)實(shí)驗(yàn)室，為超23000家醫(yī)療機(jī)構(gòu)提供服務(wù)，其中2022年三級醫(yī)院客戶收入占比進(jìn)一步提升至38.40%（常規(guī)業(yè)務(wù)客戶結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，帶動(dòng)公司整體業(yè)務(wù)向高端層次發(fā)展。合作共建業(yè)務(wù)方面，公司2022年推動(dòng)新簽項(xiàng)目近百個(gè)，目前擁有近740家合作共建實(shí)驗(yàn)室，包括400余家區(qū)域檢驗(yàn)病理中心，以及50多家與三級醫(yī)院合作建設(shè)的精準(zhǔn)醫(yī)學(xué)中心。產(chǎn)品創(chuàng)新力度不斷加強(qiáng)，檢測項(xiàng)目豐富。公司2022年研發(fā)投入為6.33億元，同比增長22.14%，截至2022年底，公司共擁有檢驗(yàn)技術(shù)79類，2022年新開發(fā)項(xiàng)目超過600項(xiàng)，可提供服務(wù)項(xiàng)目總數(shù)超過3600項(xiàng)。在實(shí)體腫瘤、血液病、神經(jīng)系統(tǒng)疾病、感染性疾病等重點(diǎn)疾病領(lǐng)域，公司陸續(xù)推出了血液腫瘤CAR-T全流程監(jiān)測、首個(gè)NMPA獲批肺癌甲基化篩查項(xiàng)目等眾多特色檢測項(xiàng)目，公司的產(chǎn)品創(chuàng)新力度不斷加強(qiáng)，目前公司在感染、神免、血液三個(gè)疾病線市場份額全國領(lǐng)先。數(shù)字化管理助力實(shí)驗(yàn)室運(yùn)營效率提升。公司積極推動(dòng)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，有望進(jìn)一步助力實(shí)驗(yàn)室降本增效。1）管理方面：公司持續(xù)建設(shè)信息化、自動(dòng)化、智能化的“三化”實(shí)驗(yàn)室運(yùn)營管理體系，金域醫(yī)學(xué)S60全自動(dòng)標(biāo)本分揀系統(tǒng)已正式量產(chǎn)應(yīng)用，標(biāo)本分揀速度提升5倍以上。染色體核型AI輔助診斷系統(tǒng)、宮頸細(xì)胞學(xué)AI輔助診斷系統(tǒng)、免疫熒光AI輔助診斷系統(tǒng)均已進(jìn)入驗(yàn)證階段。在分子遺傳、染色體等領(lǐng)域推行實(shí)驗(yàn)室干濕分離生產(chǎn)模式，報(bào)告效率提升20%以上。2）營銷方面：公司從客戶、服務(wù)、產(chǎn)品三大維度，挖掘出疾病管理、臨床輔助決策、送檢助手、疾病AI預(yù)測模型等數(shù)字化場景，其中12項(xiàng)已啟動(dòng)建設(shè)。同時(shí)，公司重點(diǎn)打磨KMC線上服務(wù)平臺(tái)一站式服務(wù)能力，提供一系列智能服務(wù)產(chǎn)品，有望進(jìn)一步提高服務(wù)質(zhì)量和效率。短期有望受益于疫情后檢測需求恢復(fù)，中長期看好公司高質(zhì)量發(fā)展。短期來看，公司受益于疫情后檢測需求恢復(fù)，常規(guī)業(yè)務(wù)有望恢復(fù)較高增長。根據(jù)沙利文的數(shù)據(jù)顯示，2019年我國ICL滲透率僅為5%，相較于日本及歐美等國家仍有較大差距，在DRGs/DIP、分級診療等政策持續(xù)推進(jìn)的背景下，中長期看好國內(nèi)ICL滲透率的持續(xù)提升。公司作為國內(nèi)ICL龍頭企業(yè)，技術(shù)平臺(tái)完善，規(guī)?；瘍?yōu)勢突出，公司持續(xù)加大產(chǎn)品創(chuàng)新力度，檢測項(xiàng)目不斷豐富，同時(shí)推進(jìn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，有望進(jìn)一步提升服務(wù)質(zhì)量及檢測效率，未來高質(zhì)量發(fā)展可期。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I業(yè)收入分別為103.06、124.08、147.76億元，同比增速分別為-33.41%、20.40%、19.09%，歸母凈利潤分別為12.16、16.34、19.92億元，同比增速分別為-55.83%、34.35%、21.94%。風(fēng)險(xiǎn)提示：檢驗(yàn)服務(wù)價(jià)格下滑幅度超出預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；新冠檢測業(yè)務(wù)應(yīng)收賬款壞賬風(fēng)險(xiǎn)；虧損實(shí)驗(yàn)室業(yè)績表現(xiàn)不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)等。3.4低值耗材：國內(nèi)受益診療量恢復(fù)及產(chǎn)品升級，海外受益大客戶訂單的持續(xù)獲取低值耗材：國內(nèi)受益診療量恢復(fù)及產(chǎn)品升級，海疫情影響逐步減退，行業(yè)有望恢復(fù)常態(tài)化穩(wěn)健增長。低值耗材主要指使用頻率較高、價(jià)格相對較低的口罩、手套、采樣管等）帶來較大需求，但對常規(guī)診療活動(dòng)相關(guān)產(chǎn)品（手術(shù)感控、注射穿刺類等）帶低值耗材公司發(fā)展邏輯：CDMO（承接海外龍頭訂單）、高端化（拓展高毛利產(chǎn)品，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)）、平臺(tái)化（拓展產(chǎn)品品類，?高端化：傳統(tǒng)低值耗材產(chǎn)品毛利率相對較低，部分產(chǎn)品向安全性、定制化等更高價(jià)值的高端化趨勢發(fā)展，龍頭公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)依托品牌優(yōu)勢、渠道優(yōu)勢實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品的快速放量。國內(nèi)部分低值耗材公司有成長為平臺(tái)型公低值耗材：國內(nèi)受益診療量恢復(fù)及產(chǎn)品升級，海公司的恢復(fù)性增長。部分低值耗材企業(yè)國內(nèi)業(yè)務(wù)在疫情期間受損，關(guān)注常規(guī)診療活動(dòng)的復(fù)蘇帶來國內(nèi)業(yè)務(wù)的恢復(fù)性增長。另外，相比其他醫(yī)療器械細(xì)分領(lǐng)域，低值耗材企業(yè)出口占比較高。短期來看，整體行業(yè)出口可能面臨海外客戶去庫存、終端需求下滑、國際環(huán)境變化等壓力，后續(xù)有望陸續(xù)恢復(fù)；中長期來看，國內(nèi)低值耗材通過加大研發(fā)力度進(jìn)行產(chǎn)品升級、生產(chǎn)管控提升質(zhì)量、自動(dòng)化改造降低成本、熟悉海外法規(guī)加快市場準(zhǔn)入、并購當(dāng)?shù)仄髽I(yè)打開市場渠道等措施，有望進(jìn)一步獲取海外優(yōu)質(zhì)訂單，拓展海外大客戶。建議重點(diǎn)關(guān)注以下公司：?采納股份：通過CDMO模式為全球龍頭公司生產(chǎn)醫(yī)用及獸用注射穿刺器械、實(shí)驗(yàn)室耗材，大客戶關(guān)系穩(wěn)定，質(zhì)量控制、研發(fā)和注?天益醫(yī)療：常規(guī)血液凈化管路與費(fèi)森尤斯、百特、貝朗、美敦力等大客戶建立穩(wěn)定合作關(guān)系，訂單規(guī)模與產(chǎn)能同步持續(xù)增長。高風(fēng)險(xiǎn)提示：國際市場變化導(dǎo)致的出口業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；客戶集中風(fēng)險(xiǎn)；高端產(chǎn)品滲透率不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品質(zhì)量控制風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)政策變低值耗材：國內(nèi)受益診療量恢復(fù)及產(chǎn)品升級，海括北美、歐洲和日本在內(nèi)的90多個(gè)國家和地區(qū)。截至2022年末，公司已取得國內(nèi)醫(yī)療器械注冊134項(xiàng)、美國FDA注冊21項(xiàng)、CE認(rèn)證90項(xiàng)、加拿大產(chǎn)品認(rèn)證23項(xiàng)、德國注冊登記83項(xiàng)。推出可視雙腔支氣管插管、清石鞘、BIP抗菌導(dǎo)尿管、超滑導(dǎo)尿管/包等創(chuàng)新型產(chǎn)品，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持海外市場：利用技術(shù)和產(chǎn)能優(yōu)勢為大客戶提供整體解決方案。公司依托國內(nèi)勞動(dòng)力成本優(yōu)勢和技術(shù)開發(fā)能力承接海外大客戶非標(biāo)定制項(xiàng)目，產(chǎn)品質(zhì)量控制穩(wěn)定，三次以零缺陷報(bào)2022-2024年三個(gè)解鎖期對應(yīng)的累計(jì)扣非凈利潤（剔除股權(quán)激勵(lì)成本）分別不低于1.56、3.58、6.20億元，對應(yīng)三年復(fù)合增速風(fēng)險(xiǎn)提示：大客戶流失風(fēng)險(xiǎn)；訂單下滑風(fēng)險(xiǎn)；高端產(chǎn)品滲透率不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)政策變化風(fēng)險(xiǎn)；匯兌損益風(fēng)險(xiǎn)；商譽(yù)資產(chǎn)