1金融街：北京國資控股的商業(yè)地產(chǎn)龍頭始于1992年，當年北京西城區(qū)報北京市委市政府啟動金融街區(qū)域建設(shè)，1993年國務(wù)院批復《北京市總體規(guī)劃》,提出在西二環(huán)阜成門至復興門一帶建設(shè)國家級金融管排國家級銀行總行和非銀行機構(gòu)總部，由公司具體負責該片區(qū)的開發(fā)建設(shè)。2000年北京金融街建設(shè)借殼重慶華亞上市。公司以開發(fā)業(yè)務(wù)和持有業(yè)務(wù)為雙輪，通過商務(wù)、住宅、特色平臺，在商務(wù)地產(chǎn)開發(fā)領(lǐng)域取得了出色的業(yè)績。截至2021年，公司已完成對五大城市群17個重點城市的布局。圖表1:公司發(fā)展歷程1992年2000年2002年2012年2014年2017年2018年2029年深蛋排綠上帶年醫(yī)死度實故醋2地進人事址訓蝸摔名一邦人壽(后更名為大家人壽)舉牌入股公司，分別為第二、第三大股東，合計持股20.0%,2020年兩者解除一致行動關(guān)系。截至2021年，和諧健康保險和大家人壽持股比例分別為15.68%和10.11%。營收同比大幅上升，歸母凈利潤下滑。2015到2021年，公司營業(yè)收入年復合增長率7.6%,總體呈上漲態(tài)勢。2021年公司實現(xiàn)營業(yè)收入241.6億元，同比大幅上升33.3%,恢復至2019年的92%。2021年公司實現(xiàn)歸母凈利潤16.4億元，同比下降34.2%,為近年來最低水平。歸母凈利潤水平下滑的主要原因系房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的部分高成本項目集中在2021年結(jié)圖表5:2021年歸母凈利潤下滑歸村凈利潤歸村凈利潤(億元)——歸母凈利潤增長率5020J620172018受房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)毛利下降影響，盈利水平下降。2021年，公司綜合毛利率為21.4%,較上年下降11.0個百分點。分業(yè)務(wù)來看，2021年房產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)毛利率16.6%,較上年下降10.9個百分點，主要由于高地價項目集中于2021年結(jié)轉(zhuǎn)導致；物業(yè)租賃業(yè)務(wù)毛利率86.7%,繼續(xù)維持在較高水平；物業(yè)經(jīng)營業(yè)務(wù)毛利率-6.0%,較去年提高16.7個百分點，主要因為酒店和文旅板塊升級改造、加強成本管控，經(jīng)營業(yè)績得以有效恢復帶來。2021年公司歸母凈利率為6.8%,同比上年下降穩(wěn)定，其中房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)占比在90%左右，物業(yè)租賃和物業(yè)經(jīng)營業(yè)務(wù)合計占比約10%。毛利潤方面，由于房地產(chǎn)業(yè)務(wù)毛利率大幅下滑，物業(yè)租賃毛利潤占比逐漸擴大，2021年物業(yè)租賃毛利潤占比29.6%,相比于2018年的低位提高了11個百分點。圖表9:房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)毛利潤占比下滑至71%2021年，公司實現(xiàn)銷售金額339億元，同比下降15.7%,銷售面積175萬平方米，同比上升1.0%,銷售金額下滑主要是由于銷售均價下滑導致，銷售均價同比上年下降16.5%至19419元/m2,顯示公司在一定程度上采取了降價促銷策略，但由于布局優(yōu)勢及產(chǎn)品力，銷售面積仍然保持穩(wěn)定。公司嚴現(xiàn)金流安全，2021年銷售回款較去年同期增長30%,經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額為38.9億元，連續(xù)三年為正。2016年公司房地產(chǎn)業(yè)務(wù)僅布局于北京、天津、上海、廣州、重慶、惠州六個城市，2017年公司提出"深耕五大城市群中心城市，拓展環(huán)五大城市群中心城市一小時交通圈衛(wèi)星城/區(qū)域”戰(zhàn)略，當年即進入成都、武漢、蘇州、佛山、廊坊5個城市，這也是公司首次打入中部地區(qū)市場。2018年公司新進入東莞、深圳、遵化、常熟4個城市，進一步完善五大區(qū)域布局。2019年起，公司擴張速度放緩，2019年僅新進入無錫，2021年新進入嘉興，截至2021年末，公司已進入五大城市群17個重點城市，區(qū)域布局基本完成，抗風險能力持續(xù)提升。銷售高增。2016年之前公司銷售集中于京津冀地區(qū)，區(qū)域銷售占比超過50%,2017年起隨著公司加速擴張，大灣區(qū)、長三角占比迅速提高。至2021年，公司在京津冀、長三角、大現(xiàn)銷售收入114億元和95億元，合計占比超60%,成渝地區(qū)61.6%和41.7%,達到59億元和24億元，均為近年來銷售額最高值。拿地力度有所恢復，權(quán)益比例下降。公司從2018年起放緩拿地力度，當年拿地金額217億元，同比下滑36.6%,2019年略微收縮，2020年拿地金額大幅下滑74.4%至53億元，拿地強度僅有13.1%,2021年拓展力度有所恢復，拿地金額102億元，同比提高93.7%,拿地強度提高17.0個百分點至70%以上，2019年達95%的高峰，2021年以來，公司在無錫、昆山、嘉興、天津通過合作獲取5個項目，全年拿地權(quán)益比降至64%,達到近五年最低。圖表17:2021年拿地面積同比增長30%02017堅持深耕京津冀與長三角，加大衛(wèi)星城布局。2019年公司在五大城市群皆有拿地，其中京津冀與長三角拿地建面占比達63%,2020年公司拿地規(guī)模收縮，重點于惠州和佛山獲取兩宗項目，2021年公司拿地更為聚焦，集中于京津冀和長三角地區(qū)，并未在另外三大城市群落地項目。公司逐步在加大對于核心城市衛(wèi)星城的布局，2019年三線城市拿地建面占比僅為45%,其中以蘇州、無錫、佛山等核心三線為主，2020年該比例上升至72%,2021年進一步提高至87%,昆山、嘉興、固安三城拿地96萬方，占到了全年拿地建面的72%。公司土地儲備豐富，區(qū)域布局合理。截至2021年末，公司擁有土儲2539萬方，權(quán)益土儲2071萬方，權(quán)益比例達81.6%。從土儲布局來看，公司在一二三線城市土地儲備總體較為均衡，從近年新增拿地來看有向三線城市拓展的趨勢，截至2021年公司三線城市土儲面積占比37.6%,與二線城市占比基本持平，相比2019年占比提升8.6個百分點。時，持續(xù)加碼大灣區(qū)和長三角布局，截至2021年底，大灣區(qū)和長三角土儲面積占比分別為28.5%和13.3%,相距2019年分別提高4.5和2.6個百分點。公司目前土儲面積前五的城市的66.8%。其中，惠州巽寮灣項目單項目建面達353.5萬方，占惠州土儲78.5%,占大灣區(qū)土儲48.9%。此外，截至2021年末，公司可結(jié)算面積1651萬方，同比下降3.2%,可結(jié)算資可可結(jié)算建面(萬方)同比增長20152016201720180開發(fā)運營特色小鎮(zhèn)，形成獨特文旅優(yōu)勢。公司目前主要在運營、在建特色小鎮(zhèn)有惠州巽寮灣、北京慕田峪長城、重其中，惠州巽寮灣項目是公司旗下占地面積最大、開發(fā)最成熟的項目，2005年公司正式進入惠州開發(fā)巽寮灣國家4A級景區(qū)，規(guī)劃用地29平方公里，總投資額200億元，年游客量400萬人次，是珠三角最大的濱海旅游地產(chǎn)項目。2021年，公司加強文旅板塊的升級改造、提升服務(wù)品質(zhì)控，重點項目如5A級景區(qū)慕田峪長城游客數(shù)量同比增長37%,經(jīng)營業(yè)績較去年同期恢復明顯。2021年，新竣工的4A級景區(qū)重慶磁器口3商業(yè)地產(chǎn)市場活躍，金融街持有業(yè)務(wù)成長可期資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是公司業(yè)績的重要組成，盈利主要來自寫字樓和商業(yè)的出租收入。公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)分為物業(yè)租賃和物業(yè)經(jīng)營兩部分，其中物業(yè)租賃業(yè)務(wù)為寫字樓和商業(yè)業(yè)態(tài)的出租，物業(yè)經(jīng)營業(yè)務(wù)主要為酒店和體育中心的運營。2021年公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)收入為22億元，其中：寫字樓和商業(yè)物業(yè)的租賃收入自2015年來持續(xù)提高，2021年為18億元，占比已達81%,同時，物業(yè)租賃業(yè)務(wù)毛利率基本穩(wěn)定在90%左右，而物業(yè)經(jīng)營業(yè)務(wù)受疫情影響，2021年收入為4億元，且毛利率在2020年轉(zhuǎn)負，當年為-22.7%,2021年回升至-6.0%。司在重點城市持有以寫字樓、商業(yè)、酒店為代表的優(yōu)質(zhì)物業(yè)。截至2021年末，公司擁有可出租物業(yè)面積106萬平方米，較物業(yè)面積中占比80%左右，酒店業(yè)態(tài)占比10%,體育中心及住宅業(yè)態(tài)合計占比10%。近年來，公司持有業(yè)務(wù)采取均衡布司持有寫字樓可出租面積51萬方，在持有物業(yè)中占比48%,較2017年減少25萬方，占比下降17個百分點；持有商業(yè)可出租面積32萬方，在持有物業(yè)中占比30%,較2017年增加9.7萬方，占比上升11個百分點。擴大。從城市分布結(jié)構(gòu)看，公司持有的項目主要集中于北京、持續(xù)擴大持有物業(yè)城市布局，2020年進駐重慶市場，2021年前三的城市為北京、天津、上海，合計占比超80%。從近五年數(shù)據(jù)來看，公司布局趨于均衡，逐步減少對單一城市依賴，2021年可出租面積47萬方，較2017年已經(jīng)減少26萬方，天年出售金融街海倫中心D、E棟后減少至8萬方，目前待靜安融悅中心開業(yè)后，將回升至16萬方。入為12.6億元，占總物業(yè)租賃收入的72%。受益于辦公樓市2021年北京甲級寫字樓市場復蘇，需求活躍。2021年，北京甲級寫字樓市場活躍度逐漸提高，新增供應(yīng)及凈吸納量持續(xù)提升，全年新增供應(yīng)量131萬方，凈吸納量102萬方，凈吸納量同比上年提升447.5%,恢復至2019年的121.5%,需求活躍。截至2021年第四季度，北京甲級寫字樓平均租金為341元/平方米/月，較2020年同期下降8.2元/平方米/月，平均空置率為15.0%,同比下降0.8個百分點。截至2021年末，北京甲級寫字樓市場存量1416萬方，同比上年提升9.8%。公司項目主要位于金融街板塊，該板塊為北京核心區(qū)域，平均租金領(lǐng)先，空置率處于低位。金融街板塊處于北京市核心區(qū)域，截至2021年四季度，板塊內(nèi)寫字樓平均租金為628元/平方米/月，遠高于北京其他商務(wù)板塊甲級寫字樓平均租金，空置率為6.3%,在同類寫字樓市場中處于較低水平。公司在金融街板塊擁有金融街中心、金融大廈等多個優(yōu)質(zhì)寫字樓項目，截至2021年年末，公司于北京持有寫字樓面積17萬方，平均出租率79.3%,較2020年有所提升。北京購物中心市場恢復良好，公司商業(yè)項目出租率穩(wěn)步回升。2021年北京優(yōu)質(zhì)購物中心全年新增供應(yīng)38.4萬方，截至2021年末，北京優(yōu)質(zhì)購物中心存量1047萬方，同比增長3.8%。2021年全年北京優(yōu)質(zhì)購物中心平均空置率6.3%,較2020年下降2.5個百分點，2021年第四季度，北京優(yōu)質(zhì)購物中心和核心商圈購物中心首層平均租金分別為860元/平方米/月和1300元/平方米/月，較年初有所提升。公司的商業(yè)項目主要布局在北京市中心，包括北京金融街購物中心、北京金融街(西單)購物中心等8個優(yōu)質(zhì)項目，持有體量約21萬方，截至2021年年末出租率92.7%,較上年提高8.1個百分點，逐步恢復至疫情前水平。疫情影響下消費回流，奢侈品消費強勢增長，利好高奢購物中心。疫情影響下出境受阻，中國消費者的奢侈品需求回流國內(nèi)，帶來奢侈品銷費的強勢增長。根據(jù)貝恩咨詢統(tǒng)計，2021年中國內(nèi)地奢侈品銷售額4710億元，同比增長36.1%,總營業(yè)額約為疫情前2019年的兩倍。奢侈品消費的強勢增長帶來了高奢購物中心零售額的大幅上升，以上海恒隆廣場為例，2020年銷售額在疫情下同比增長60.1%,達到近5年最高點，2021年后疫情背景下上海恒隆廣場零售額依然保持高于疫情前的增速，同比2020年擴大37.2%。圖表49:2021年恒隆廣場銷售額同比增長37%60%40%2018步增長，出租率維持高位。金融街購物中心地處北京市西城區(qū)二環(huán)內(nèi)核心地段，建筑面積約9.3萬平方米，定位為高端奢侈品購物中心，簽約品牌與SKP和恒隆廣場為同一檔次。自疫情背景下高奢消費的迅速增長，金融街購物中心2021年月平均租金大幅增長，同比2020年增長30.4%,同比2019年增長13.9%,近三年平均出租率穩(wěn)定在99%左右。下降。截至2021年第三季度，上海甲級寫字樓市場存量為1450萬方，同比上年提升7.4%,前三季度新增供應(yīng)量49.3萬方，凈吸納量95.3萬方，凈吸納量同比上年提升278.6%,恢復至2019年同期的240.9%,需求高增，市場處于嚴重供不應(yīng)求狀態(tài)。租金方面，2021年三季度上海甲級寫字樓平均租金滑，平均空置率為13.1%,較2020年下降3.8個百分點，已連續(xù)5個季度下降。圖表54:上海甲級寫字樓租金回升，空置率下降項目竣工即將投入使用。公司目前在上海運營的寫字樓項目為位于虹口區(qū)的金融街海倫中心，2019年，公司曾以10.54億積6.47萬方，截至2021年底，公司目前仍然持有7.88萬方，平均出租率76%,暫未恢復至疫情前水平。2021年，公司位于上海靜安核心區(qū)的融悅中心西區(qū)A棟辦公樓項目竣工，項目可出租面積7.82萬方，2022年將投入使用，預計將為公司2021年天津?qū)懽謽鞘袌龉?yīng)暫緩，公司寫字樓項目出租全年無新增供應(yīng)，全市甲級寫字樓存量維持在153萬平方米。天津優(yōu)質(zhì)寫字樓平均空置率為34.5%,較2020年下降1.9個百分點，優(yōu)質(zhì)寫字樓平均租金114元/平米/月，較2020年下降9元/平米/月。公司目前在天津運營的主要寫字樓項目為位于天津市核心區(qū)域的環(huán)球金融中心和南開中心，2017年以來出租面積及出租率穩(wěn)定。截至2021年末，兩項目合計出租面積18.31萬方，平均出租率67.25%。201720183.3公募REITs市場擴容，中期看有望利好公司融資擴張公司積極盤活存量資產(chǎn)，靈活運用公開市場融資工具。公司最早于2017年在深交所發(fā)行了第一單CMBS,基礎(chǔ)資產(chǎn)為金融街中心物業(yè)債權(quán)，發(fā)行總額66.5億元，利率5.12%,是深交所當時規(guī)模最大的不動產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，并實現(xiàn)同礎(chǔ)資產(chǎn)，續(xù)發(fā)CMBS,將前一期置換，發(fā)行總額80億元，利率2.80%,創(chuàng)下截至發(fā)行時點國內(nèi)CMBS歷史最低發(fā)行利率。公司通過CMBS方式積極盤活存量資產(chǎn)，有助于優(yōu)化財務(wù)結(jié)模不斷擴大。2020年4月30日，證監(jiān)會和國家發(fā)改委發(fā)布相關(guān)工作的通知》,啟動基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs試點。2021年5月14日，上交所和深交所分別審核通過首批9只基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs,國內(nèi)公募REITs正式啟航。2022年1月，財政高額增值稅和提前交稅問題，打上政策補丁。202