中關村天使投資聯(lián)盟

硬科技早期投資項目評估指南

GuidelinesforEvaluatingEarly-StageVentureCapitalProjects

inCoreTechnology

中關村天使投資聯(lián)盟發(fā)布

中關村天使投資聯(lián)盟T/TSLM002-2023

硬科技早期投資項目評估指南

1范圍

本文件為基金管理人（GP）提供在投資硬科技早期項目時所應關注的要點，

包括但不限于待投企業(yè)的行業(yè)、技術、團隊、商業(yè)分析、合規(guī)問題等評估事項。

本文件適用于各類型硬科技早期投資機構對待投企業(yè)進行盡調(diào)、分析、研究

時使用。關注其他領域、階段的投資機構亦可參考使用。

本文件為以下人員或機構提供參考：

——中央（地方）政府直接投資平臺、國資參股的風險投資機構以及創(chuàng)業(yè)投

資機構；

——大中型企業(yè)進行戰(zhàn)略投資的管理人員；

——市場化的私募股權投資機構、個人天使投資者等。

2規(guī)范性引用文件

本文沒有規(guī)范性引用文件。

3術語和定義

以下術語和定義適用于本文件。

項目：私募股權投資領域，對創(chuàng)業(yè)企業(yè)從接洽開始，歷經(jīng)研究、談判、盡調(diào)

直至交割的過程稱為一個項目。本文件中，礙于行文需要，“項目”和“企業(yè)”

都將用來代指投資機構所面向的“待投資的企業(yè)”。

硬科技：硬科技是指基于科學發(fā)現(xiàn)和技術發(fā)明之上，經(jīng)過長期研究積累形成

的，具有較高技術門檻和明確的應用場景，能代表世界科技發(fā)展最先進水平、引

領新一輪科技革命和產(chǎn)業(yè)變革的關鍵核心技術。在中國及投資場景下，硬科技是

處于重點產(chǎn)業(yè)領域及重點環(huán)節(jié)上并決定重大關鍵產(chǎn)品開發(fā)的關鍵技術、核心技術

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和共性技術，事關國家戰(zhàn)略安全以及新的科技、產(chǎn)業(yè)變革1。硬科技是高精尖的高

科技前沿，以人工智能、航空航天、生物技術、光電芯片、新一代信息技術、新

材料、新能源、智能制造等八大領域為代表的高精尖科技。硬科技具有高知識產(chǎn)

權壁壘、高資本投入、高信息密集度、高產(chǎn)品附加值、高產(chǎn)業(yè)控制力等特點。硬

科技處于價值鏈高端環(huán)節(jié)，是衡量一個國家核心競爭力的重要標志，是核心技術

和高技術的典型代表。

早期投資：指在企業(yè)成長的較早階段對企業(yè)進行的股權投資，一般指B輪

之前的投資（種子輪、天使輪、A輪）；這個階段，企業(yè)產(chǎn)品往往尚未經(jīng)市場驗

證，企業(yè)的經(jīng)營記錄也相對較少，股權投資者需要面對較大的風險。

GP：GeneralPartner的縮寫，意為“一般合伙人”，在私募股權行業(yè)的有限

合伙企業(yè)中，GP一般作為一支基金的基金管理人，負責項目具體投資事宜以及

基金日常事務等。

PI：ProjectIndicator的縮寫，意為“項目指標”，在本文件中代指評估項目

的各個要素，如：“PI1.4.3”指一級指標“行業(yè)”下，第四個二級指標“競爭情

況”中的第三個三級要素“市場機會”。

ESG：Environmental,SocialandGovernance的縮寫，分別指“環(huán)境、社會和

治理”。ESG是一種旨在評估公司非財務績效的投資理念，其中包括公司對環(huán)境

的影響、社會責任和公司治理狀況。這些因素反映了公司對一系列社會和環(huán)境問

題的管理和響應，因此可以被投資者用于評估公司的潛在風險和機會。

KSF：KeySuccessFactor，意為“關鍵成功因素”。關鍵成功因素，關鍵成功

因素是在探討產(chǎn)業(yè)特性與企業(yè)戰(zhàn)略之間關系時常使用的觀念，是在結合企業(yè)本身

的特殊能力，對應環(huán)境中重要的要求條件，以獲得良好的績效。

4指南內(nèi)容介紹

伴隨著股權投資行業(yè)的發(fā)展與外部環(huán)境的變化，大眾投資人的投資邏輯已然

發(fā)生轉變。在過去互聯(lián)網(wǎng)時代，投資人關注新需求、新模式、新業(yè)態(tài)，尋求用戶

1《硬科技·大國競爭的前沿》

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數(shù)量、企業(yè)規(guī)模的快速增長，并通過IPO等方式迅速盈利，這樣的思維已然不再

適用于現(xiàn)今時期。在新的時期，針對前沿科技領域的投資，投資人應從底層思考、

從技術出發(fā)，對企業(yè)進行研究和分析，進而對待投項目的質量做出準確評估。

本指南將硬科技早期投資項目評估體系分為三個層次，這三者以Top-Down

的思考方式分類，分別是宏觀——政策理解、介觀——行業(yè)透視以及微觀——項

目評估。在本文件中，將聚焦于微觀層面的項目評估技術，關于宏觀政策理解和

介觀行業(yè)研究部分不會開展標準化解讀，將以簡要文字帶過。

1)宏觀——政策理解

中國是計劃經(jīng)濟與市場經(jīng)濟相結合的社會主義市場經(jīng)濟體制。與國外資本市

場相比，中國投資行業(yè)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展受宏觀政府政策影響極大：2021年“雙

減”政策直接導致教培領域的風險投資遭受毀滅性打擊、2019年科創(chuàng)板設立帶

動科技行業(yè)企業(yè)高速發(fā)展等。因此投資者應對國家宏觀政策有所把握，準確領會

政策意圖。

2)介觀——行業(yè)透視

基于準確理解政策的基礎上，GP應擇定目標投資行業(yè)，并準確把握行業(yè)的

各個環(huán)節(jié)，從中尋找結構性的投資機會。硬科技領域的項目通常有技術性極強，

產(chǎn)業(yè)鏈復雜等特點，因此GP更應該重視對行業(yè)的研究，對行業(yè)的理解應在產(chǎn)品

與技術、行業(yè)趨勢、產(chǎn)業(yè)規(guī)則等多個角度全方位覆蓋。

3)微觀——項目評估

“事為先，人為重，正直為基”彼得·德魯克2的思想在投資領域依然適用。

評價一個待投資項目的優(yōu)劣，“企業(yè)所做的事”、“是否正確的做事”、“做事的人

如何”都是極為重要的考量因素。因此在第三個層次，應從個體微觀出發(fā)，從多

個角度對項目做出準確評估。本文件的第5章節(jié)將建立微觀項目研究的“硬科技

早期投資項目評估體系”，覆蓋對待投企業(yè)分析的各個方面。

2彼得·德魯克（PeterF.Drucker），現(xiàn)代管理學之父。

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5微觀項目評估——“硬科技早期投資項目評估體系詳解”

5.1硬科技早期投資項目評估要素概述及框架

GP對于待投資項目的評估應涵蓋企業(yè)的各個方面。本文件從5個維度來對

待投資企業(yè)展開研究分析，分別是“行業(yè)”、“技術”、“團隊”、“商業(yè)分析”及“持

續(xù)經(jīng)營”，這5個維度作為項目評估體系的一級指標，并下分18個二級指標以及

91個三級要素，共同構成硬科技早期投資項目評估體系。

本文件所建立的“硬科技早期投資項目評估體系”的5個一級指標中，“行

業(yè)”指標是前文“政策理解”“行業(yè)透視”兩個層次在個體層面的研究與表達；

技術是硬科技項目的核心，因此對“技術”指標的評估是本體系的重中之重；人

為重，早期投資對于“團隊”的評估亦是整個流程中非常重要的一環(huán)；“商業(yè)分

析”本應作為核心，將在整個評估體系中占據(jù)較大的權重，但由于早期項目經(jīng)營

活動不成熟、經(jīng)營信息不完善等因素，因此在本體系中賦予較低的權重；“持續(xù)

經(jīng)營”指標則是從風險的角度出發(fā)，考慮影響企業(yè)持續(xù)經(jīng)營假設各方面因素。

本文件中以五大一級指標作為評估體系的核心，分別以PI1至5列示。一

級指標下屬二級指標，列為PI0.0，二級指標劃分三級要素，列為PI0.0.0，以此

類推。

表格1項目評估體系

一級指標二級指標三級指標

行業(yè)現(xiàn)狀

行業(yè)概況行業(yè)增速

行業(yè)滲透率

產(chǎn)業(yè)鏈配套

產(chǎn)業(yè)環(huán)境

產(chǎn)業(yè)鏈地位

行業(yè)

政府政策

政策及趨勢

行業(yè)趨勢

競爭格局

競爭情況行業(yè)排名/地位

市場機會

政策匹配性

技術技術路線評估產(chǎn)業(yè)關鍵性

商業(yè)化潛力

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技術風險

技術先進性

技術創(chuàng)新性

技術復雜性

技術獨占性

技術評價

技術獨特性

技術成熟度

技術衍生性

技術關鍵性

技術對比

研發(fā)投入

技術成果研發(fā)及專利數(shù)量

“專精特新”水平

技術核心指標評估

學歷背景

工作背景

創(chuàng)始人客觀條件創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷

家庭背景

年齡

商業(yè)思維

市場認知

戰(zhàn)略能力

財務能力

創(chuàng)始人商業(yè)能力營銷能力

風控能力

領導力

執(zhí)行力

團隊商業(yè)品德

元認知

探索力

成功欲望

情緒控制

創(chuàng)始人個人品質

利他精神

學習能力

職業(yè)態(tài)度

胸懷格局

團隊學歷背景

團隊工作背景

團隊情況團隊人員構成

團隊穩(wěn)定性

員工持股情況

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業(yè)務穩(wěn)定性

業(yè)務真實性

產(chǎn)業(yè)鏈依賴

業(yè)務分析

訂單分析

產(chǎn)品矩陣

成長驅動力

財務真實性

收入分析

財務狀況毛利率分析

現(xiàn)金流分析

財務風險

營銷模式

銷售模式

研發(fā)模式

商業(yè)分析

盈利模式

商業(yè)模式

生產(chǎn)模式

定價方式

產(chǎn)品豐富性

服務能力

股權結構

組織結構

公司治理內(nèi)控制度

管理層激勵&約束

ESG

估值合理性

關鍵交易條款

交易談判

融資額度及預算

股權退出安排

主體合法性

股權合法性

經(jīng)營合法性

法律合規(guī)

資產(chǎn)合法性

持續(xù)經(jīng)營政府條例和材料

其他法律事項

納稅記錄

稅務合規(guī)稅率水平

重大稅務問題

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5.2“行業(yè)”評估

“行業(yè)”作為評估指南的一級指標，主要考察項目所在行業(yè)的外部條件。

硬科技項目技術復雜、細分市場眾多，同一行業(yè)不同細分領域產(chǎn)品的外部市

場環(huán)境可能截然不同。因此，在評估陌生項目時，從行業(yè)開始展開研究，有助于

提高GP對宏觀行業(yè)環(huán)境的理解和把握、了解項目當前市場環(huán)境所面臨的助力與

阻力等，從而更好的把握投資機會。

表格2“行業(yè)”指標描述

“行業(yè)”PI1

二級指標三級要素指標項描述

GP應考察項目所在行業(yè)的歷史發(fā)展情況、當前發(fā)

展狀況及行業(yè)市場規(guī)模，清晰了解項目當前的市場

天花板；行業(yè)是否有周期性、季節(jié)性、區(qū)域性等；

行業(yè)概況行業(yè)現(xiàn)狀

行業(yè)主管部門制定的發(fā)展規(guī)劃、行業(yè)管理方面的法

PI1.1PI1.1.1

律法規(guī)及規(guī)范性文件等

注：項目質量無論多優(yōu)質，也不會突破行業(yè)天花板，

因此需要了解行業(yè)現(xiàn)狀，對項目合理預期、定價

清楚行業(yè)市場規(guī)模過去、現(xiàn)在等時期階段性的

CAGR，預測行業(yè)未來的增長及規(guī)模情況

行業(yè)增速

注：項目在行業(yè)內(nèi)競爭成功，技術超車屬于不確定

PI1.1.2

性極高的事件，因此項目成長性更加依賴于行業(yè)的

增長，衰退期的行業(yè)通常無法誕生高成長性的項目

計算方法：當前市場需求與潛在市場需求的比較

滲透率通?？梢苑磻㈩A測行業(yè)未來的增長：

行業(yè)滲透率滲透率＜5%，通常未形成產(chǎn)業(yè)趨勢，增速較慢；

PI1.1.3滲透率5%-25%，產(chǎn)業(yè)整體快速發(fā)展，適合投資；

滲透率＞30%，行業(yè)可能已過巔峰，增長變慢，通

過企業(yè)成長性來獲得回報逐漸變得困難

硬科技項目往往需要一系列產(chǎn)業(yè)鏈配套支持，在具

產(chǎn)業(yè)環(huán)境產(chǎn)業(yè)鏈配套有較為完善的產(chǎn)業(yè)鏈配套時，項目會獲得較好的發(fā)

PI1.2PI1.2.1展機會

邁克爾·波特3鉆石模型中的要素“相關及支持產(chǎn)

3邁克爾·波特（MichaelE.Porter），哈佛商學院教授，被譽為“競爭戰(zhàn)略之父”，鉆石模型來自于波

特所著《國家競爭優(yōu)勢》一書。

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業(yè)”也闡明，配套是地方產(chǎn)業(yè)獲得競爭優(yōu)勢的重要

要素

硬科技行業(yè)通常產(chǎn)業(yè)鏈較為復雜，GP應考察目標

企業(yè)產(chǎn)品/技術在產(chǎn)業(yè)鏈中所處的位置：處于上游

產(chǎn)業(yè)鏈地位或下游、產(chǎn)品高附加值或低附加值、屬于鏈主企業(yè)

PI1.2.2還是支持企業(yè)

注：項目產(chǎn)業(yè)鏈地位，可以反應其資源控制能力、

產(chǎn)品質量、競爭優(yōu)勢、產(chǎn)品議價權等要素

在社會主義市場經(jīng)濟體制下，政府政策對企業(yè)發(fā)展

政策及趨勢政府政策起到關鍵性引導作用。GP評估項目時，應自上而

PI1.3PI1.3.1下了解與項目行業(yè)有關的各級最新政策，對項目進

行綜合考量

行業(yè)趨勢要素同樣要求對項目所在行業(yè)未來進行

行業(yè)趨勢

預測；通過了解行業(yè)及影響政策的歷史發(fā)展情況和

PI1.3.2

當前態(tài)勢，對行業(yè)未來趨勢做出判斷

行研的關鍵一環(huán)是需要深刻研究項目所在行業(yè)的

競爭情況競爭格局市場集中度、集聚區(qū)域、行業(yè)平均利潤率，主要玩

PI1.4PI1.4.1家各自份額及各自利潤率等要素，增加對行業(yè)的理

解

把項目與行業(yè)核心玩家進行對比分析，了解多方競

行業(yè)排名/地位

爭優(yōu)劣勢，對項目在行業(yè)內(nèi)所處的真實情況做出準

PI1.4.2

確評價，判斷企業(yè)未來發(fā)展

市場機會GP應基于上述對行業(yè)的研究，尋找行業(yè)市場機會，

PI.1.4.3并判斷項目能否抓住市場機會

5.3“技術”評估

“技術”作為評估指南的一級指標，主要考察項目技術的先進性、不可模仿

性、是否可幫助創(chuàng)業(yè)企業(yè)形成持續(xù)競爭優(yōu)勢等。

對技術的判斷是硬科技早期投資最重要的環(huán)節(jié)。衡量“技術”指標，應從多

方面考慮，除考察技術的復雜度、先進性外，還應重點考慮技術的商業(yè)化難度、

可實現(xiàn)性等。在判斷技術時，即可采用專家評判等相對主觀的方式，也要使用專

利、企業(yè)榮譽資質等客觀方式評判。

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表格3“技術”指標描述

“技術”PI2

二級指標三級要素指標項描述

政府力量作為投資主力的行業(yè)背景下，硬科技項目

技術路線評估政策匹配性與地方產(chǎn)業(yè)政策的匹配性至關重要，因此需要了解

PI2.1PI2.1.1項目與國家產(chǎn)業(yè)政策、地方產(chǎn)業(yè)政策相匹配，倘若

要求產(chǎn)業(yè)落地，是否符合地方產(chǎn)業(yè)規(guī)劃等

硬科技項目覆蓋范圍極廣，以半導體IC產(chǎn)業(yè)為例：

僅上游就劃分EDA設計、技術服務、材料、設備

產(chǎn)業(yè)關鍵性等板塊，共計近百種細分領域

PI2.1.2GP需要抓住最具有產(chǎn)業(yè)關鍵性的項目，如：產(chǎn)業(yè)

核心技術、重大“卡脖子”技術、未來產(chǎn)業(yè)底層技

術等

前沿科技的商業(yè)化難度極高，如：光子產(chǎn)業(yè)、氫能

等，因此科技成果如何商業(yè)化需要進行層層考量；

商業(yè)化潛力

判斷一項技術是否為合格的商業(yè)化產(chǎn)品，GP可以

PI2.1.3

從技術就緒度、商業(yè)就緒度、市場就緒度等多個角

度出發(fā)，綜合評判項目/技術的商業(yè)化潛力

技術風險

專業(yè)解讀后續(xù)補充，暫匿

PI2.1.4

技術評價技術先進性

專業(yè)解讀后續(xù)補充，暫匿

PI2.2PI2.2.1

技術創(chuàng)新性

專業(yè)解讀后續(xù)補充，暫匿

PI2.2.2

技術復雜性

專業(yè)解讀后續(xù)補充，暫匿

PI2.2.3

技術獨占性

專業(yè)解讀后續(xù)補充，暫匿

PI2.2.4

技術獨特性

專業(yè)解讀后續(xù)補充，暫匿

PI2.2.5

技術成熟度

專業(yè)解讀后續(xù)補充，暫匿

PI2.2.6

技術衍生性

專業(yè)解讀后續(xù)補充，暫匿

PI2.2.7

技術關鍵性

專業(yè)解讀后續(xù)補充，暫匿

PI2.2.8

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關于本指標GP應得到以下問題的答案：

針對同一需求，市場上同一需求是否采用相同的技

技術成果技術對比

術解決方案？如相同，本企業(yè)有何種優(yōu)勢？如不

PI2.3PI2.3.1

同，與競爭者相比，不同技術路線各有何種優(yōu)劣

勢？

GP應考察企業(yè)研發(fā)投入的期限、數(shù)額

研發(fā)投入注：硬科技企業(yè)對研發(fā)的真實投入情況往往可以反

PI2.3.2應技術壁壘的高低，高精尖的技術通常需要企業(yè)長

時間、高投入的研發(fā)并持續(xù)積累方可形成

研發(fā)專利情況可直觀反應硬科技企業(yè)的技術實力

研發(fā)專利數(shù)量

專利數(shù)量多的企業(yè)未必一定優(yōu)質，但優(yōu)質硬科技企

PI2.3.3

業(yè)一定有極為豐富的專利儲備

企業(yè)“專精特新”水平是企業(yè)技術水平的客觀反應，

“專精特新”

代表政府方已對企業(yè)技術水平經(jīng)過考察與判斷，并

水平

得出結論，GP通過了解企業(yè)“專精特新”水平，

PI2.3.4

對項目方進行快速篩選

單一技術通常會有單個或多個核心指標衡量技術

水平的高低，如腦機接口關注信號解碼精度、刺

技術核心指標

激響應速度，芯片薄膜沉積應關注薄膜均勻度、成

評估

膜速率等

PI.2.3.5

GP在考察項目時，應對項目方的技術核心指標進

行準確評估

5.4“團隊”評估

“團隊”作為評估指南的一級指標，主要考察項目創(chuàng)始人及團隊的素養(yǎng)、專

業(yè)能力、團隊配合等。

“事為重，人為先”好的項目要配合好的創(chuàng)業(yè)團隊才能成功。對人的判斷，

一直以來是極為困難的。本指南中，推薦采用主客觀相結合的方式，對“團隊”

指標進行合理評估。

表格4“團隊”指標描述

“團隊”PI3

二級指標三級要素指標項描述

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硬科技領域為技術密集型，通常具有較大技術門

創(chuàng)始人

學歷背景檻，因此對企業(yè)創(chuàng)始人的學習水平會存在要求

客觀條件

PI3.1.1GP應了解創(chuàng)始人學歷背景，如學校、學位水平、

PI3.1

發(fā)表論文/期刊、科研水平、持有專利情況等

硬科技創(chuàng)業(yè)要求較大的專業(yè)性，創(chuàng)始人過去工作背

景會對項目成功與否帶來極大影響；

工作背景

GP可考察：創(chuàng)始人是否在行業(yè)內(nèi)工作多年、是否

PI3.1.2

清楚行業(yè)內(nèi)各環(huán)節(jié)規(guī)則/潛規(guī)則、是否具備行業(yè)網(wǎng)

絡人脈等

具有創(chuàng)業(yè)經(jīng)驗的創(chuàng)始人通常能夠更好地應對創(chuàng)業(yè)

創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷過程中的挑戰(zhàn)和風險，他們對創(chuàng)業(yè)生態(tài)系統(tǒng)和商業(yè)

PI3.1.3運作有更深入的了解，同時創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷可以培養(yǎng)創(chuàng)業(yè)

者的決策能力、創(chuàng)新思維和適應能力等

創(chuàng)始人的家庭背景會對創(chuàng)業(yè)成功與否造成影響，如

家庭背景經(jīng)典的“土豆離婚案”直接導致企業(yè)失?。灰虼薌P

PI3.1.4需全面考察創(chuàng)始人的家庭背景情況，充分了解這一

因素給項目帶來的優(yōu)劣勢影響

創(chuàng)始人的年齡可能會給項目判斷帶來影響，如：大

齡可能存在精力不足、年輕可能存在冒進或經(jīng)驗不

年齡

足等

PI3.1.5

年齡因素的影響無正確標準，GP結合實際情況和

自身理解綜合判斷即可

硬科技創(chuàng)業(yè)者以學術人員、科學家居多，科研和商

創(chuàng)始人

商業(yè)思維業(yè)的思維模式通常存在一定差異，因此適當性考察

商業(yè)能力

PI3.2.1創(chuàng)業(yè)者的商業(yè)思維，觀察其能否在商業(yè)環(huán)境中適應

PI3.2

變化、能否更好地應對挑戰(zhàn)和競爭是非常必要的

市場認知能力是創(chuàng)業(yè)者應具備的核心能力，良好的

市場認知可以讓創(chuàng)業(yè)者更好的理解市場和用戶需

市場認知求，擁有良好市場分析力、市場敏銳度

PI3.2.2市場認知能力的考察一般依賴于GP與創(chuàng)始人溝

通、交流，進行主觀判斷。硬科技創(chuàng)業(yè)者此方面往

往有所缺陷，需要綜合考量

考察創(chuàng)始人的戰(zhàn)略能力，可以既往經(jīng)歷驗證，通過

戰(zhàn)略能力

研究其過往經(jīng)歷，了解創(chuàng)業(yè)者在面臨關鍵決策、重

PI3.2.3

大發(fā)展決策事項時，創(chuàng)始人的破局能力

財務能力財務管理是企業(yè)經(jīng)營的關鍵，無論創(chuàng)始人是否專業(yè)

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PI3.2.4出身，都應具備一定的財務能力，以降低企業(yè)發(fā)展

過程中的存在的風險

具備營銷思維是創(chuàng)始人的加分項；針對硬科技項

營銷能力目，創(chuàng)始人往往是科研人員，雖然營銷能力可以通

PI3.2.5過完善團隊來補足，但創(chuàng)始人具有一定的營銷意識

可以幫助技術/產(chǎn)品更好的商業(yè)化改進

GP應綜合考察創(chuàng)業(yè)者的風險控制能力；包含創(chuàng)始

風控能力

人自身的抗風險、風險承擔能力、風險控制意識，

PI3.2.6

也涵蓋創(chuàng)始人對項目整體的風控能力

創(chuàng)業(yè)是群體活動，創(chuàng)始人的領導力對創(chuàng)業(yè)成功與否

領導力至關重要；

PI3.2.7考察創(chuàng)始人的領導力，可以從團隊成員入手，以交

流、訪談、行為觀察等方式側面考察創(chuàng)始人領導力

執(zhí)行力是把概念轉化為現(xiàn)實的橋梁，科技成果轉化

執(zhí)行力項目更加要求GP去關注創(chuàng)始人/團隊的執(zhí)行力

PI3.2.8對執(zhí)行力的考察一般從側面出發(fā)，觀察創(chuàng)始人過往

經(jīng)歷，想法落地的經(jīng)驗，創(chuàng)業(yè)的決心與態(tài)度等

“德為先，能為上”良好的品德是第一要務，其次

商業(yè)品德才是能力

PI3.2.9觀察創(chuàng)始人的商業(yè)合作記錄，是否有股東糾紛、債

務預期、勞務糾紛、違規(guī)經(jīng)營、行政處罰等

元認知指對認知的認知，對自己認知過程的思考。

簡單來說就是創(chuàng)業(yè)者要可以站在第三者的視角體

創(chuàng)始人察自己、審視事件、客觀分析雙方，而不是決策時

元認知

個人品質被本能感情和沖動支配

PI3.3.1

PI3.3創(chuàng)業(yè)存在巨大不可確定性，元認知能力可以幫助創(chuàng)

業(yè)者不斷調(diào)整自己、團隊，適應創(chuàng)業(yè)的環(huán)境，以求

得創(chuàng)業(yè)的成功

探索力一般指自主學習探索知識的能力

探索力創(chuàng)業(yè)者需要具備主動探索、解題能力，以提前發(fā)現(xiàn)

PI3.3.2并面對創(chuàng)業(yè)過程中不斷面臨的各類困境與問題，防

患于未然

創(chuàng)業(yè)路上一定布滿荊棘，成功欲望是驅動創(chuàng)業(yè)者堅

成功欲望持自我、斬荊披棘最重要的動力

PI3.3.3對成功欲望的考察，同樣依賴于在溝通交流過程

中，對創(chuàng)始人的觀察與分析，了解其創(chuàng)業(yè)決心、求

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勝意志、執(zhí)著性格等

創(chuàng)業(yè)過程中充滿了不確定性、挑戰(zhàn)和壓力，創(chuàng)始人

良好的情緒控制能力在創(chuàng)業(yè)時幫助應對挫折和失

情緒控制

敗、提高決策能力、穩(wěn)定并增強團隊信心等

PI3.3.4

GP在考察創(chuàng)業(yè)者的情緒控制時，可以通過觀察行

為、心理測試、營造沖突情景觀察等方式

利他精神指從集體利益出發(fā)，多為他人著想，互相

協(xié)作、互相幫助、互相成就；

利他精神實踐中發(fā)現(xiàn)硬科技創(chuàng)業(yè)中的有些科學家在創(chuàng)業(yè)時

PI.3.3.5會缺乏一定“利他精神”，從而導致團隊合作、員

工認同、企業(yè)融資等方面存在問題，因此這一項的

考察，便有了必要

創(chuàng)始人自我學習、與時俱進以及帶領整個團隊、公

司學習并共同提升的能力

學習能力

商業(yè)環(huán)境復雜多變，技術革新迅速，往往只有學習

PI.3.3.6

型組織/團隊方可不斷適應變化，支撐企業(yè)平穩(wěn)發(fā)

展

正面考察創(chuàng)始人敬業(yè)與否、對公司是否投入、工作

是否熱忱、誠信正直、知錯就該等

反面考察創(chuàng)始人是否存在公款高消費、挪用資金、

職業(yè)態(tài)度

欺詐投資人等問題

PI.3.3.7

例:WeWork創(chuàng)始人AdamNeumann惡劣的職業(yè)操

守一定程度影響了公司的發(fā)展，同時也導致軟銀的

投資神話破滅

創(chuàng)始人心胸、是否有遠見、不短視、著眼于長期利

益、是否可以包容不同意見等特質

胸懷格局

寬廣的胸懷格局有助于創(chuàng)業(yè)者把握市場機遇、推動

PI.3.3.8

創(chuàng)新發(fā)展、建設優(yōu)秀團隊、承擔社會責任以及應對

各種挑戰(zhàn)，以實現(xiàn)企業(yè)的長遠發(fā)展

與PI3.1.1類似，團隊學歷背景是團隊整體素質的

團隊情況團隊學歷背景重要體現(xiàn)，可通過參考PI3.1.1中考察創(chuàng)始人的方

PI3.4PI3.4.1式，對團隊成員學歷背景逐一考察，綜合評估團隊

能力水平

硬科技創(chuàng)業(yè)具備極強專業(yè)性，因此產(chǎn)業(yè)/專業(yè)出身

團隊工作背景

的團隊成員無疑可以更好的幫助硬科技創(chuàng)業(yè)的成

PI3.4.2

功，參考PI3.1.2中的方式，對團隊成員逐一考察，

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綜合評估團隊行業(yè)專業(yè)性

優(yōu)秀的團隊應該具備合理的組成及分工

團隊人員構成GP應考察待投資企業(yè)團隊的合理性，例：各職能

PI3.4.3人員是否專業(yè)、是否缺少特定方面的人才、團隊是

否存在多元的聲音等

觀察團隊成員工作/共事時間、離職情況等，通過考

團隊穩(wěn)定性

察團隊穩(wěn)定性可以了解創(chuàng)業(yè)團隊的能力、凝聚力，

PI3.4.4

同時還能反應創(chuàng)始人的領導力、利他精神等要素

員工持股情況創(chuàng)始人是否預留員工股份，員工持股安排是否合

PI3.4.5理，是否存在法律層面的潛在持股風險

5.5“商業(yè)分析”評估

“商業(yè)分析”作為評估指南的一級指標，主要從商業(yè)角度對項目進行業(yè)務、

財務、模式等方面的判斷。

硬科技早期投資，對于尚未商業(yè)化的技術，其業(yè)務、財務、商業(yè)模式等要素

通常還未清晰，因此業(yè)務方面可關注項目模式未來規(guī)劃及其可行性、以及業(yè)務模

式展開所需資源，財務方面可關注意向訂單、戰(zhàn)略框架協(xié)議等。對于已經(jīng)形成穩(wěn)

定業(yè)務的項目，“商業(yè)分析”是極為重要的評估環(huán)節(jié)，是項目質量最為客觀真實

的反應。

表格5“商業(yè)分析”指標描述

“商業(yè)分析”PI4

二級指標三級要素指標項描述

了解業(yè)務穩(wěn)定性可通過觀察企業(yè)業(yè)務的歷史沿革

變化，企業(yè)的核心業(yè)務是否發(fā)生過改變，是否長期

穩(wěn)定等

業(yè)務分析業(yè)務穩(wěn)定性

對于成長期/成熟的企業(yè)而言，業(yè)務穩(wěn)定代表收益

PI4.1PI4.1.1

穩(wěn)定，可以極大降低不確定性；但對于早期投資而

言，業(yè)務在探索過程中難免產(chǎn)生一些調(diào)整，不必過

分苛求

很多情況下，待投企業(yè)BP中所暴露的主營業(yè)務會

業(yè)務真實性

基于融資目的進行偽裝、美化，講故事融資早已是

PI4.1.2

過去式，投資人的投資判斷應回歸基本的價值判斷

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GP應觀察企業(yè)的主營業(yè)務是否真實，假如企業(yè)有

收入，是否來自于核心業(yè)務。確定項目真正的業(yè)務，

才能確定企業(yè)真實的核心能力/資源

硬科技產(chǎn)業(yè)通常具有較復雜的產(chǎn)業(yè)鏈，產(chǎn)業(yè)鏈依賴

性較強的企業(yè)往往會受上下游較大影響，例：制造

加工型企業(yè)受原材料市場波動影響、產(chǎn)業(yè)鏈支持企

產(chǎn)業(yè)鏈依賴

業(yè)受鏈主企業(yè)影響等

PI4.1.3

GP應考量企業(yè)是否存在客戶、供應商、經(jīng)銷商依

賴等問題，以評估是否存在產(chǎn)業(yè)鏈上下游不確定性

帶來的風險問題

對企業(yè)的訂單分析，可以了解企業(yè)目前真實經(jīng)營狀

況，并對未來做出合理預期，這是因為企業(yè)訂單不

訂單分析

受會計政策影響，因而更容易看清業(yè)務實質

PI4.1.4

通過研究訂單數(shù)量、集中度、訂單走勢等因素開展

訂單分析

兩方面考量：

風險角度：經(jīng)營依賴單一產(chǎn)品的企業(yè)，運營風險一

產(chǎn)品矩陣定高于擁有多元產(chǎn)品的企業(yè)

PI4.1.5業(yè)務角度：面對多個產(chǎn)品線的企業(yè)，GP通過對產(chǎn)

品矩陣進行分析，了解共性，有助于GP判斷企業(yè)

真正的核心能力

與KSF相似，企業(yè)成功很多時候依賴于個別關鍵

成長驅動力因素，GP應了解推動企業(yè)成長的關鍵驅動力是什

PI4.1.6么，例：技術研發(fā)、銷售能力、渠道、規(guī)模、低成

本等

1.業(yè)務期間主要供應商各自采購額占總金額比例

2.業(yè)務期間主要客戶銷售額占總額比例及回款情

關鍵業(yè)務流程況

審查3.關聯(lián)采購及關聯(lián)銷售的情況調(diào)查

PI4.1.74.重要業(yè)務的業(yè)務合同（采購、銷售、租賃、借

款合同等）審查

5.質量控制制度文件等

企業(yè)業(yè)務的健康發(fā)展需要以財務為支撐，GP應對

待投資企業(yè)的各個財務指標真實性做出調(diào)查和判

財務狀況財務真實性

斷

PI4.2PI4.2.1

對于未形成利潤及收入的早期硬科技項目，這類企

業(yè)通常由技術與研發(fā)驅動，因此GP應重點關注企

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業(yè)的研發(fā)投入真實性、各式費用的具體組成等

企業(yè)收入指標相對客觀，相對于凈利潤不容易調(diào)

節(jié)，更具說服力，因此觀察項目得歷史收入、成長

情況、集中度、來源等，謹防虛構收入、財務造假

收入分析

等是評估項目質量的重要方式

PI4.4.2

例：對企業(yè)收入回款情況分析，可以用來審核現(xiàn)金

流-驗證財務真實性；同時是競爭力/產(chǎn)業(yè)鏈上話語

權的體現(xiàn)

毛利率是衡量產(chǎn)品競爭力得常用指標，毛利越高說

明客戶愿意更高的溢價，也說明產(chǎn)品競爭力越強，

毛利率分析

同時技術壁壘也更高，也是產(chǎn)業(yè)鏈上話語權的體現(xiàn)

PI4.4.3

GP應了解企業(yè)利潤是否來自于核心業(yè)務？具體毛

利率數(shù)字以及同行業(yè)對比情況

企業(yè)安全經(jīng)營需要以穩(wěn)定的現(xiàn)金流作為保障，因此

現(xiàn)金流分析十分必要

現(xiàn)金流分析GP需要對項目籌資、建設、投產(chǎn)運行到關閉整修

PI4.4.4的周期內(nèi)，現(xiàn)金流出和流入的全部資金活動進行預

測和分析，評估是否存在重大不確定性風險，是否

強烈依賴于融資等問題

財務風險兜底性條款，考察企業(yè)是否存在其他財務風險，對

PI4.4.5項目做出合理評估

了解項目方如何營銷自己的產(chǎn)品，是否具備獨特的

商業(yè)模式營銷模式產(chǎn)業(yè)資源，考察時候存在重大風險問題

PI4.3PI4.3.1硬科技項目通常ToB，因此對產(chǎn)品品牌、產(chǎn)品力

等因素較為依賴

了解產(chǎn)品的銷售對象、產(chǎn)品類型（通用/垂直）、銷

銷售模式

售方法（直銷/渠道）、交付產(chǎn)品(標準/定制)、付款

PI4.3.2

方式(預付/分期)等

研發(fā)模式了解企業(yè)核心的產(chǎn)品或技術的研發(fā)模式，自主研發(fā)

PI4.3.4或外包研發(fā)（典型的如醫(yī)藥行業(yè)CRO）等

了解企業(yè)的盈利模式，盈利模式具備多元性，大部

盈利模式分硬科技的項目通過售賣成型產(chǎn)品盈利，但也存在

PI4.3.4其他情況，如IC行業(yè)的EDA企業(yè)通過授權的方

法持續(xù)獲利等

生產(chǎn)模式企業(yè)產(chǎn)品的生產(chǎn)是自建自產(chǎn)或是外