侯蘇寒suhan.hou@nomuraoi-se我們預(yù)計(jì)2024年末日經(jīng)225指數(shù)將達(dá)到38000點(diǎn)*過(guò)去10年月均PE為14.3倍注：2023年11月14日預(yù)測(cè)資料來(lái)源：野村證券，野村東方國(guó)際證券2野村看日股：野村看日股：2024年或呈現(xiàn)前高后低格局我們認(rèn)為2024年上半年日股股價(jià)有3.原因或?yàn)椋?）日本央行貨幣政策緊縮預(yù)期有所降溫，提振股票市場(chǎng)投資者信心；2）臨近“春斗”，日本企業(yè)紛紛發(fā)布漲薪計(jì)劃，日本去通縮期待升溫；3）個(gè)人投資者有從凈賣出方轉(zhuǎn)為買入方的跡象，NISA新制度的施行也使得市場(chǎng)預(yù)期個(gè)人投資者帶來(lái)資金流入；4）漲破關(guān)鍵點(diǎn)位后對(duì)沖基金加速流入。資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券4.航運(yùn)指數(shù)漲幅為20.8%，排名第一，受紅海局勢(shì)緊張以及中美洲巴拿馬運(yùn)河低水位的影響集裝箱運(yùn)價(jià)大幅上漲。.精密儀器指數(shù)漲幅為16.4%，排名第二。精密儀器行業(yè)中包含多個(gè)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈公司（例如其中權(quán)重較半導(dǎo)體相關(guān)產(chǎn)品主要為掩模坯料和光掩模等），增長(zhǎng)主要受益于近期半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈回暖，2023年1-8月全球半導(dǎo)體銷售額同比持續(xù)下滑，9月同比增速由負(fù)轉(zhuǎn)正，而后維持同比增長(zhǎng)趨勢(shì)，11月同比增幅達(dá)11.4%。.跌幅較大的行業(yè)為采礦、紙漿與紙、紡織品與服裝，跌幅依次為8.5%、2.8%、1.0%。采礦行業(yè)權(quán)重較高的公司包括國(guó)際石油開(kāi)發(fā)帝石控股以及日本石油資源開(kāi)發(fā)株式會(huì)社，主營(yíng)石油與天然氣業(yè)務(wù)，2023年10月起石油與天然氣價(jià)格整體呈下降趨勢(shì)；紙漿價(jià)格同樣自2023年10月起呈下降趨勢(shì)。資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券5企業(yè)紛紛發(fā)布漲薪計(jì)劃，去通縮期待持續(xù)升溫企業(yè)紛紛發(fā)布漲薪計(jì)劃，去通縮期待持續(xù)升溫.2024年1月起多家日本企業(yè)表示即將漲薪，其中野村證券宣布入職三年以內(nèi)的年輕員工的工資將平均提高16%；羅森宣布漲薪5%以上；此外，三井不動(dòng)產(chǎn)、JR東日本也表達(dá)了漲薪意向。資料來(lái)源：日經(jīng)新聞，野村東方國(guó)際證券6岸田內(nèi)閣推出“資產(chǎn)所得（財(cái)產(chǎn)性收入）倍增計(jì)劃”，2024年1月1日起NISA免稅賬戶額度將大幅放寬。日本將啟用新的NISA制度，分為定投型NISA和成長(zhǎng)投資型NISA兩種賬戶，兩者可同時(shí)加入。免稅期均永久化，兩者累計(jì)年度免稅上限增至3倍（360萬(wàn)日元），終身上限超2倍（1800萬(wàn)日元）。NISA制度在吸引從未參與過(guò)證券投資的投資者方面效果顯著。開(kāi)立NISA賬戶的投資者主要包括兩類：1）開(kāi)立過(guò)證券賬戶的投資者出于節(jié)稅的目的將原來(lái)在普通證券賬戶進(jìn)行的投資轉(zhuǎn)到NISA賬戶；2）未參與過(guò)證券投資的新手。截至2023年一季度累計(jì)開(kāi)立一般NISA賬戶的投資者中無(wú)投資經(jīng)驗(yàn)者的占比過(guò)半，約為51.0%；開(kāi)立定投NISA賬戶的投資者中無(wú)投資經(jīng)驗(yàn)者占比高達(dá)89.9%。注：中國(guó)所用數(shù)據(jù)為2019年數(shù)據(jù)，美國(guó)所用數(shù)據(jù)為2022Q1，日本所用數(shù)據(jù)為2023Q1數(shù)據(jù)資料來(lái)源：BOJ，中國(guó)人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司《2019年中國(guó)城鎮(zhèn)居民家庭資產(chǎn)負(fù)債情況調(diào)查》，野村東方國(guó)際證券7新新NISA制度下個(gè)人投資者投資意愿或更為強(qiáng)烈.根據(jù)Wills的調(diào)查問(wèn)卷，當(dāng)被問(wèn)及“針對(duì)2024年開(kāi)始的新NISA制度，您認(rèn)為今后人們對(duì)股票投資的熱情會(huì)越來(lái)越高嗎？”，在111名投資者的樣本中回答“非常贊同”的占比為24.4%；回答“有些贊同”的占比為48.6%。資料來(lái)源：Wills《關(guān)于股票選擇的意識(shí)調(diào)查》8完全失業(yè)率（%）2.62.64.2政策利率（%）野村看日本：25年前強(qiáng)于潛在增速的復(fù)蘇料將持續(xù)大對(duì)勞動(dòng)力節(jié)約和數(shù)字化領(lǐng)域的資本支出4）美國(guó)經(jīng)濟(jì)9日本10月31日貨幣政策會(huì)議日本貨幣政策會(huì)議（12月）日本央行貨幣政策動(dòng)態(tài)日本央行貨幣政策動(dòng)態(tài)年由7月展望報(bào)告的+2.5%上調(diào)至+2.8%，2025財(cái)年由+1.8%上調(diào)至+1.9%。和物價(jià)良性循環(huán)驅(qū)動(dòng)下實(shí)現(xiàn)2%可持續(xù)穩(wěn)定通脹的信心有日本央行貨幣政策短期政策利率：對(duì)金融機(jī)構(gòu)在央行的超額準(zhǔn)備金施加-0.1％的負(fù)利率。），核心機(jī)械訂單零售商業(yè)銷售額430%服務(wù)業(yè)PMI注：更新于2024年1月15日資料來(lái)源：Wind，Bloomberg，野村東方國(guó)際證券市場(chǎng)對(duì)市場(chǎng)對(duì)YCC政策及負(fù)利率退出的定價(jià)愈加充分隨著市場(chǎng)對(duì)YCC政策調(diào)整定價(jià)愈加充分，銀行股走勢(shì)與10年期國(guó)債收益率的相關(guān)關(guān)系近期弱化。YCC政策推出及日本10年期國(guó)債收益率的上升有助于日本銀行業(yè)凈息差的上升。資料來(lái)源：Bloomberg，野村證券（NSC），野村東方國(guó)際證券明年下半年起日元匯率因素對(duì)業(yè)績(jī)影響或轉(zhuǎn)向偏負(fù)面明年下半年起日元匯率因素對(duì)業(yè)績(jī)影響或轉(zhuǎn)向偏負(fù)面資料來(lái)源：Bloomberg，野村證券（NSC），野村東方國(guó)際證券YCC退出后美元/日元預(yù)計(jì)將下跌1-.日元兌美元升值10日元，或令2024財(cái)年經(jīng)常性利潤(rùn)下滑約3%。若計(jì)入進(jìn)口投入成本下降，則日元升值的不利影各行業(yè)外匯敏感度（vs2024財(cái)年經(jīng)常性利潤(rùn)預(yù)測(cè)）注：基于Russell/Nomura大盤股指數(shù)成分股，行業(yè)基于野村行業(yè)分類。圖表顯示日元兌美元每貶值1日元，我們對(duì)2024財(cái)年經(jīng)常性利潤(rùn)預(yù)測(cè)的百分比變化。我們的經(jīng)常性利潤(rùn)預(yù)測(cè)缺失時(shí)，采用ToyoKeizai預(yù)測(cè)。外匯敏感度基于野村分析師測(cè)算。數(shù)據(jù)截至12月8日。資料來(lái)源：野村證券，公司披露數(shù)據(jù)，ToyoKeizai，野村東方國(guó)際證券.縱觀1974-2022年這49年間東證指數(shù)的年收益率與美元/日元匯率，我們看到日元在其中的27年中走強(qiáng)。而在這27年中，有15年經(jīng)歷日元走強(qiáng)、日股上漲。日元平均升值4.7%，日股平均上漲14.7%。此外，在這5個(gè)年份中，有4年恰逢美國(guó)10年期利率下行（2003年除外），這表明美國(guó)利率下行或可作為日元升值、日股上漲的關(guān)鍵觸發(fā)因素。注：分析覆蓋1974-2022年。美元利率下行或?qū)⒉糠值窒赵祵?duì)外需行業(yè)的影響美元利率下行或?qū)⒉糠值窒赵祵?duì)外需行業(yè)的影響其次是機(jī)械，再次是汽車&運(yùn)輸設(shè)備。注：敏感度是通過(guò)對(duì)TOPIX-17系列行業(yè)股價(jià)收益與下列三個(gè)變量環(huán)比變動(dòng)進(jìn)行回歸獲得的系數(shù)：TOPIX，日元有效匯率和美國(guó)實(shí)際10年期利率。測(cè)算期為2020年1月至2023年11月。資料來(lái)源：野村證券，彭博，野村東方國(guó)際證券請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明4.應(yīng)對(duì)成本攀升和采購(gòu)價(jià)格上漲：定期提價(jià)注：在中間價(jià)格指數(shù)中，第一階段是最上游，而第四階段是最下游。資料來(lái)源：日本央行，野村證券，野村東方國(guó)際證券7-9月日本企業(yè)平均營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率創(chuàng)歷史新高7-9月日本企業(yè)平均營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率創(chuàng)歷史新高2023年7-9月，日本企業(yè)的平均營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率提高1.3個(gè)百分點(diǎn)至8.1%，創(chuàng)下7-9月季度的歷史新高。日本企業(yè)并未因進(jìn)口成本下降而迅速降低國(guó)內(nèi)價(jià)格，并且在此期間因利潤(rùn)率提高而獲益。與2022年9月進(jìn)口價(jià)格的峰值相比，價(jià)格走勢(shì)的分化愈發(fā)顯現(xiàn)“鱷魚嘴”形態(tài)，其中進(jìn)口價(jià)格截至2023年10月累計(jì)下跌11.9%，國(guó)內(nèi)價(jià)格卻上漲2.1%。許多企業(yè)實(shí)例都顯示出前所未見(jiàn)的新趨勢(shì)，即定價(jià)策略更為靈活、抗通縮韌性增強(qiáng)以及對(duì)漲價(jià)的態(tài)度有所轉(zhuǎn)變。7-9月業(yè)績(jī)公布期間，東證指數(shù)盈利預(yù)測(cè)上修。東證指數(shù)EPS變化040%20132014201520162017201820192020202120222023E2023/6/302023/7/312023/8/31注：數(shù)據(jù)更新至2023年11月6日資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券7-97-9月財(cái)季分行業(yè)歸母凈利潤(rùn)增速一覽注：7-9月財(cái)季以截至2023年11月14日已公布業(yè)績(jī)的公司為樣本資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券7-97-9月業(yè)績(jī)特征內(nèi)需行業(yè)：內(nèi)需堅(jiān)挺，企業(yè)普遍提價(jià)。外需企業(yè)：冰火兩重天，但均受益于日元貶值。海外投資者仍對(duì)日股興致不減海外投資者仍對(duì)日股興致不減調(diào)研顯示，更多海外機(jī)構(gòu)投資者欲強(qiáng)化投資日股的前期準(zhǔn)備。今年8-9月份，野村證券股票策略團(tuán)隊(duì)訪問(wèn)了中東的4個(gè)城市,看到大量看漲日股的積極因素，例如（1）許多機(jī)構(gòu)計(jì)劃派遣團(tuán)隊(duì)成員訪問(wèn)日本2）不少基金近期已聘請(qǐng)日股專家；以及（3）一家主權(quán)財(cái)富基金正著手在日本開(kāi)設(shè)辦事處。伯克希爾年內(nèi)第二次發(fā)行日元計(jì)價(jià)債券。根據(jù)彭博11月8日消息，美國(guó)著名投資家沃倫·巴菲特領(lǐng)導(dǎo)的投資公司伯克希爾·哈撒韋公司已開(kāi)始準(zhǔn)備發(fā)行日元債券。今年4月伯克希爾發(fā)行了總額約1644億日元的債券，巴菲特于同月訪問(wèn)日本，會(huì)見(jiàn)日本企業(yè)高管，并于6月宣布增持三菱商事、伊藤忠商事等日本商社。大宗商品價(jià)格較去年回落且利率上行，5大商社7-9月財(cái)季的業(yè)績(jī)雖然較去年同期有所下滑，但整體表現(xiàn)穩(wěn)健，且均在業(yè)績(jī)發(fā)布后上調(diào)了全年業(yè)績(jī)指引，并相應(yīng)提高分紅計(jì)劃。9月日本海外投資者凈賣出大量日股現(xiàn)貨，10月海外投資者對(duì)日本股票現(xiàn)貨重新開(kāi)始凈買入。資料來(lái)源：Bloomberg，JPX，野村東方國(guó)際證券通脹再起，家庭部門或重拾對(duì)權(quán)益資產(chǎn)投資的興趣通脹再起，家庭部門或重拾對(duì)權(quán)益資產(chǎn)投資的興趣日本家庭金融資產(chǎn)中現(xiàn)金與存款比重過(guò)半。2023年3月末，日本家庭金融資產(chǎn)中現(xiàn)金和存款占比達(dá)54.2%，股票占比僅為11.0%，股票、基金、債券累計(jì)占比為16.8%。與美國(guó)相比，日本家庭金融資產(chǎn)中現(xiàn)金與存款占比較高，股票占比較低。中國(guó)與日本較為類似。從通縮走向通脹過(guò)程中，家庭部門重拾對(duì)權(quán)益資產(chǎn)投資的興趣。據(jù)日本金融廣報(bào)中央委員會(huì)的調(diào)查，日本家庭部門在選擇金融投資標(biāo)的時(shí)注重“收益性”的占比自2021年起持續(xù)創(chuàng)歷史新高，超過(guò)1984年的峰值34.0%。注：中國(guó)所用數(shù)據(jù)為2019年數(shù)據(jù)，美國(guó)所用數(shù)據(jù)為2022Q1，日本所用數(shù)據(jù)為2023Q1數(shù)據(jù)資料來(lái)源：BOJ，中國(guó)人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司《2019年中國(guó)城鎮(zhèn)居民家庭資產(chǎn)負(fù)債情況調(diào)查》，野村東方國(guó)際證券注：統(tǒng)計(jì)截至2024年1月17日資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券注：統(tǒng)計(jì)截至2024年1月17日資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券注：統(tǒng)計(jì)截至2024年1月17日資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券牽引日股持續(xù)走強(qiáng)的中長(zhǎng)期要素：牽引日股持續(xù)走強(qiáng)的中長(zhǎng)期要素：2.企業(yè)治理得到改善（“日特估”）資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券日本企業(yè)“漲工資”文化形成，關(guān)注春斗工資上漲。2023年春斗薪資漲幅達(dá)3.6%，回升至90年代初的水平?！皾q價(jià)文化”形成，定價(jià)策略更為靈活。日本經(jīng)濟(jì)新聞發(fā)布的零售業(yè)調(diào)查顯示，在回答問(wèn)題的所有企業(yè)中，表示2023年度要上調(diào)商品價(jià)格的比例達(dá)到68.8％。在2022年度同一時(shí)期實(shí)施的調(diào)查中，回答會(huì)漲價(jià)的零售企業(yè)占總體的約5成。據(jù)日本調(diào)查公司DATABANK預(yù)估，195家主要食品生產(chǎn)商2023年漲價(jià)的食品種類達(dá)到3.5萬(wàn)種，比2022年的漲價(jià)品種數(shù)量多出3成。漲價(jià)動(dòng)向還擴(kuò)大到消費(fèi)者日常所需的服裝、雜貨等家庭用品。上漲帶動(dòng)需求從而實(shí)現(xiàn)物價(jià)穩(wěn)步上漲的正螺旋初步形成，海內(nèi)外投資者開(kāi)始對(duì)日本經(jīng)濟(jì)從緊縮向正常通脹恢復(fù)抱有樂(lè)觀態(tài)度。據(jù)野村證券進(jìn)行的問(wèn)卷調(diào)查顯示，66%的日本國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)客戶和70%的海外機(jī)構(gòu)客戶對(duì)日本克服通縮的潛力抱有信心，許多日本境內(nèi)外投資者均在關(guān)注日本經(jīng)濟(jì)將如何從“失去的30年”中實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)變。資料來(lái)源：野村證券（NSC），日本工會(huì)總聯(lián)合會(huì)（Rengo），日本經(jīng)濟(jì)團(tuán)體聯(lián)合會(huì)，野村東方國(guó)際證券“日特估”引發(fā)海外投資者關(guān)注“日特估”引發(fā)海外投資者關(guān)注.東證交易所對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)和估值提出要求，重點(diǎn)關(guān)注破凈股。繼2023年1月公布了市場(chǎng)重組審查會(huì)議的討論情況后，3月31日東京證券交易公布了一份《關(guān)于實(shí)現(xiàn)關(guān)注資金成本和股價(jià)經(jīng)營(yíng)要求》的文件，文件中要求主板市場(chǎng)和標(biāo)準(zhǔn)市場(chǎng)的上市公司提高企業(yè)價(jià)值和資本效率，從而提升股價(jià)。具體包含：1)旨在提高資本效率和股票價(jià)格意識(shí)的舉措（主板市場(chǎng)、標(biāo)準(zhǔn)市場(chǎng)2)與股東對(duì)話的進(jìn)展和披露（主板市場(chǎng)3)有助于建設(shè)性對(duì)話的解釋案例。.東證交易所近年開(kāi)始著眼上市公司質(zhì)量的提升。東京證券交易所于2022年4月進(jìn)行了架構(gòu)重組，將其市場(chǎng)部門從東證一部、東證二部、JASDAQ和Mothers重組為三個(gè)市場(chǎng)：主板市場(chǎng)（PrimeMarket）、標(biāo)準(zhǔn)市場(chǎng)（StandardMarket）和成長(zhǎng)市場(chǎng)（GrowthMarket）。改革的目的在于使得每個(gè)市場(chǎng)的功能劃分更為明確，提升投資者的便利性，同時(shí)為上市公司持續(xù)提升企業(yè)價(jià)值提供足夠的激勵(lì)。東京證券交易所制定的促進(jìn)企業(yè)價(jià)值中長(zhǎng)期提升的措施東京證券交易所制定的促進(jìn)企業(yè)價(jià)值中長(zhǎng)期提升的措施1改變管理者對(duì)資本效率和股價(jià)的認(rèn)識(shí)■在日本，管理者不了解資本效率和股價(jià)的現(xiàn)象很普遍，因此有必要改變管理者的意識(shí)，提高他們?cè)谄髽I(yè)管理中的自主性■首先，管理者應(yīng)準(zhǔn)確把握本公司的資本成本和資本收益，并在對(duì)其與公司股價(jià)和市值進(jìn)行評(píng)估的基礎(chǔ)上，根據(jù)需要通過(guò)披露其政策與具體改進(jìn)措施促進(jìn)對(duì)話和管理者素質(zhì)的提高?！ぬ貏e是對(duì)于市凈率持續(xù)低于1倍（資本收益未超過(guò)資本成本或資本收益雖超過(guò)資本成本，但公司未來(lái)發(fā)展不被投資者看好）的公司，應(yīng)該要求其制定改進(jìn)相關(guān)的政策與具體措施?！ね瑫r(shí)，為了讓投資者更加了解其評(píng)價(jià)，公司應(yīng)推動(dòng)進(jìn)展情況的■此外，關(guān)于東京證券交易所2007年制定的《企業(yè)行動(dòng)規(guī)范》，應(yīng)當(dāng)在考慮公司治理等方面的后續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)上，明確上市公司對(duì)資本成本的認(rèn)識(shí)、對(duì)股東權(quán)利的尊重以及對(duì)小股東權(quán)利的保護(hù)等責(zé)任和義務(wù)，從確保有效性等角度對(duì)整體進(jìn)行審查并實(shí)施必要的調(diào)整■另外，為了提高管理層（上市公司）的意識(shí)，還應(yīng)該積極促進(jìn)和鼓勵(lì)對(duì)股權(quán)薪酬計(jì)劃的認(rèn)識(shí)，提供培訓(xùn)機(jī)會(huì)以提高與資本市場(chǎng)和公司治理相關(guān)的知識(shí)水平并積極分享最佳做法2提高公司治理質(zhì)量3進(jìn)一步擴(kuò)充英文披露4提高與投資者對(duì)話的有效性ASDAQASDAQ“日特估”始于安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)時(shí)期的《伊藤報(bào)告》“日特估”始于安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)時(shí)期的《伊藤報(bào)告》“日特估”錨定的企業(yè)雖然非國(guó)有企業(yè)，諸多頑疾都與企業(yè)創(chuàng)始人已退出、股權(quán)所有人對(duì)企業(yè)中長(zhǎng)期價(jià)值提升的緊迫感和約束力不強(qiáng)有關(guān)。具體包括：企業(yè)經(jīng)營(yíng)者對(duì)資金成本和資金效率的意識(shí)淡漠、“無(wú)過(guò)即是功”的防守型公司治理思路、重視短期的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)但忽視設(shè)備開(kāi)支、研發(fā)投入的短期主義經(jīng)營(yíng)慣性等。安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)推動(dòng)公司治理改革，2014年8月在經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)省的牽頭下，一橋大學(xué)的伊藤邦雄教授主導(dǎo)發(fā)布《伊藤報(bào)告》?！兑撂賵?bào)告》指出阻礙日本可持續(xù)發(fā)展的本質(zhì)原因是企業(yè)較低的盈利水平，核心內(nèi)容包括：1）優(yōu)化資金鏈，通過(guò)企業(yè)與投資人的對(duì)話創(chuàng)造應(yīng)有的企業(yè)價(jià)值；2）從資金成本的觀點(diǎn)考慮，日本企業(yè)應(yīng)該追求《伊藤報(bào)告》為一直以來(lái)的沒(méi)有明確目標(biāo)值的ROE指出了方向與依據(jù)。ROE指標(biāo)在日本市場(chǎng)的評(píng)價(jià)較為分化，被視為“外國(guó)投資者喜歡的指標(biāo)”，主要因?yàn)樨?cái)務(wù)杠桿率提升也是ROE上升的因素之一。安倍上臺(tái)后，日企從漠視ROE到不得不重視ROE力資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券安倍改革后日股提升安倍改革后日股提升ROE的措施與成果.日股ROE長(zhǎng)期低于國(guó)際水平。自20世紀(jì)90年代以來(lái)，日本上市公司的ROE水準(zhǔn)長(zhǎng)期低于國(guó)際水平。造成日企ROE水平低迷的主要原因包括：1）經(jīng)濟(jì)低迷導(dǎo)致商品銷售價(jià)格難以提升，企業(yè)難以提升毛利率；2）終身雇傭制的存在使得企業(yè)用工成本居高不下，難以提升人力資源利用效率；3）企業(yè)經(jīng)營(yíng)策略保守，財(cái)務(wù)杠桿率低，資金使用效率較低；4）企業(yè)稅負(fù)水平高于主要國(guó)家。.安倍政府一系列政策推動(dòng)下，東證指數(shù)的ROE持續(xù)上升。東證指數(shù)的凈資產(chǎn)收益率（ROE）2012年錄得3.98%的低點(diǎn)，至2018年已升至9.38%，后因中美貿(mào)易戰(zhàn)及疫情的影響在2019-2020年有所回落，疫情后重新回升至8%左右的水平。.日企ROE的改善主要在于其凈利率水平的改善。一系列積極的貨幣政策的推行及包括入境游在內(nèi)的結(jié)構(gòu)性改革措施，使得商品市場(chǎng)和消費(fèi)者對(duì)通脹產(chǎn)生了一定的預(yù)期，習(xí)慣“抱團(tuán)”行動(dòng)的日本企業(yè)開(kāi)啟更積極的價(jià)格策略。安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)以來(lái)東證指數(shù)ROE水平有所提升資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券.安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)推動(dòng)日本企業(yè)運(yùn)營(yíng)思路從“stakeholder”向“shareholder”回歸。前者的經(jīng)營(yíng)思路更注重兼顧各方的利益，漠視股東利益和創(chuàng)造更高利潤(rùn)的機(jī)會(huì)，吝嗇分紅。后者的經(jīng)營(yíng)思路則一切從股東的利益角度出發(fā)，重視提升企業(yè)的盈利水平，開(kāi)拓新業(yè)務(wù)、剝離虧損業(yè)務(wù)方面更加積極主動(dòng)。.日企分紅、回購(gòu)政策的大幅轉(zhuǎn)變，日股的中長(zhǎng)期投資吸引力提升。50資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券鼓勵(lì)企業(yè)提升資金效率，并購(gòu)趨于活躍鼓勵(lì)企業(yè)提升資金效率，并購(gòu)趨于活躍.泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后，日本企業(yè)管理層從激進(jìn)快速轉(zhuǎn)為保守，日企的財(cái)務(wù)杠桿率處于低水準(zhǔn)。.安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)下強(qiáng)調(diào)企業(yè)治理改善，國(guó)內(nèi)外并購(gòu)趨于活躍?！兑撂賵?bào)告》指出日本企業(yè)普遍存在漠視資金成本和資金效率的問(wèn)題，安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)下企業(yè)“躺平式”運(yùn)營(yíng)得到改善，其中的表現(xiàn)之一便是并購(gòu)趨于活躍。億美元5000.004500.004000.003500.003000.002500.002000.001500.001000.00500.000.00總額—交易數(shù)目（右軸）件6000500040003000200010000億美元—總額——交易數(shù)目（右軸）40003500300025002000150010005000件180016001400120010008006004002000資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券措施第一支箭大膽的金融政策靈活的財(cái)政政策結(jié)構(gòu)性改革量化和質(zhì)化寬松措施第一支箭大膽的金融政策靈活的財(cái)政政策結(jié)構(gòu)性改革量化和質(zhì)化寬松QQE增加補(bǔ)充預(yù)算來(lái)彌補(bǔ)財(cái)政收入的不足；通過(guò)調(diào)整稅收政策來(lái)應(yīng)對(duì)財(cái)政支出。創(chuàng)立經(jīng)濟(jì)特區(qū)、吸引技術(shù)、資源、人才、增加公共基礎(chǔ)設(shè)施等第二支箭第三支箭改革勞動(dòng)雇傭制度，提升人力資本效率尋求打破日本企業(yè)的終身雇傭制和“年功序列制”。在經(jīng)濟(jì)繁榮期的日本，終身雇傭和“年功序列制”有利于防止員工流失、使員工對(duì)企業(yè)生發(fā)穩(wěn)定感和忠誠(chéng)度。然而，“年功序列制”下的薪酬體系使員工薪資取決于年齡與工齡等要素，而不太講求能力或職能要素，不利于人才潛能的發(fā)揮，缺乏激勵(lì)性。安倍政府號(hào)召企業(yè)逐步廢除“年功序列制”并推動(dòng)企業(yè)向有能力者加薪、采取更靈活的雇傭方式等建議。多重措施解決日本老齡化后的勞動(dòng)力不足問(wèn)題。為了解決勞動(dòng)力不足和成本高企的問(wèn)題，日本政府快速推出通過(guò)延長(zhǎng)退休年齡、鼓勵(lì)女性參與就業(yè)、吸引海外人才等方式。岸田內(nèi)閣“新資本主義”主張中的核心之一便是人力資本要素，強(qiáng)調(diào)漲薪、改善職場(chǎng)環(huán)境。舊三支箭2012年12月新三支箭2015年9月孕育希望強(qiáng)大經(jīng)濟(jì)將GDP擴(kuò)大到600萬(wàn)億日元構(gòu)筑夢(mèng)想的育兒支援特殊出生率達(dá)到1.8安心的社會(huì)保障護(hù)理離職率0鼓勵(lì)女性在社會(huì)上的活躍度勞動(dòng)改革增加外國(guó)勞動(dòng)力提出“無(wú)待機(jī)入托兒童”，為在職女性提供生育便利任用女性董事，希望到2020年，女性干部要在企業(yè)里面占到30%。推進(jìn)“終身不退休制”加強(qiáng)適齡勞動(dòng)者的醫(yī)療保險(xiǎn)，醫(yī)療保險(xiǎn)此前主要是針對(duì)患者的可自由選擇領(lǐng)取養(yǎng)老金的年齡。實(shí)現(xiàn)同種工作同一待遇，消除正式員工與非正式員工待遇不一的現(xiàn)象。日本國(guó)會(huì)通過(guò)了《出入境管理法》修正案，這是首次出臺(tái)法律允許企業(yè)雇傭外國(guó)體力勞動(dòng)者，資料來(lái)源：，野村東方國(guó)際證券機(jī)構(gòu)投資者端：2014年出臺(tái)《機(jī)構(gòu)投資者盡責(zé)管理守則（StewardshipCode）》，并在2017、2020年進(jìn)行了修訂，鼓勵(lì)機(jī)構(gòu)投資者更多地參與被投資公司的管理經(jīng)營(yíng)中，并推動(dòng)被投資公司實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)更好、發(fā)展更快的目標(biāo)。在金融廳的主導(dǎo)下日本公共年金管理機(jī)構(gòu)、企業(yè)年金管理機(jī)構(gòu)等率先簽署，日本大型資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)紛紛跟進(jìn)。通過(guò)強(qiáng)化資產(chǎn)管理公司的受托者責(zé)任，使得資產(chǎn)管理公司需要正面回應(yīng)如何在投資決策中貫徹重視投資資產(chǎn)的中長(zhǎng)期回報(bào)的問(wèn)題。上市公司端：2015年出臺(tái)《上市公司治理守則》，并于2018年及2021年進(jìn)行修訂，不斷推動(dòng)上市公司治理完善。公司過(guò)去5年的平均ROE低于5%則向股東建議對(duì)經(jīng)營(yíng)層選舉議案投反對(duì)票”。“雙輪”驅(qū)動(dòng)企業(yè)治理改革基于日本復(fù)興戰(zhàn)略于2014年2月制定。2017年5月改訂機(jī)構(gòu)投資者行為準(zhǔn)則對(duì)資金最終供給者（資產(chǎn)所有人）的責(zé)任通過(guò)與企業(yè)之間的“建設(shè)性對(duì)話”推動(dòng)“企業(yè)的可持續(xù)成長(zhǎng)”基于2014年版日本復(fù)興戰(zhàn)略于2015年6月制定。2018年6月改訂上市公司行為準(zhǔn)則對(duì)股東和利益相關(guān)者的責(zé)任以“積極治理”為中心，鼓勵(lì)上市公司自主應(yīng)對(duì)，以可持續(xù)增長(zhǎng)和企業(yè)價(jià)值的中長(zhǎng)期增長(zhǎng)為資金的最終供給者保險(xiǎn)投保人）中長(zhǎng)期收益率上升投資投資建設(shè)性對(duì)話實(shí)現(xiàn)良好循環(huán)各方利益相關(guān)者（股東、雇員、債權(quán)人、顧客等）中長(zhǎng)期企業(yè)價(jià)值上升資料來(lái)源：山田咨詢，野村東方國(guó)際證券行動(dòng)派投資者（Activist）的“鯰魚效應(yīng)”行動(dòng)派投資者（Activist）的“鯰魚效應(yīng)”.行動(dòng)派投資者（Activist行動(dòng)派投資者會(huì)購(gòu)買上市公司股票，通過(guò)各種方式向公司施壓，從而影響公司重要決策，例如更換管理層、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)重組等，達(dá)到提升公司股價(jià)的目的。行動(dòng)派投資者通常會(huì)看上管理效率有待改善、手上有很多優(yōu)良資產(chǎn)但被低估的公司。叉持股等問(wèn)題使得日本企業(yè)普遍存在漠視股東利益、資本效率不高的問(wèn)題。2012年安倍二次組閣后，將改善公司治理水平作為結(jié)構(gòu)性改革的重要一環(huán)。日本政府出臺(tái)了包括前文所述的“雙輪”改革在內(nèi)的各項(xiàng)措施，以推動(dòng)日本企業(yè)快速在公司治理方面作出改變。在日本政府自上而下的推動(dòng)下，資本市場(chǎng)對(duì)日本企業(yè)公司治理改善的關(guān)注快速升溫。.行動(dòng)派投資者2015年后加速進(jìn)軍日本市場(chǎng)。美國(guó)是行動(dòng)派投資者的發(fā)祥地也是主要活躍市場(chǎng)，2022年美國(guó)被行動(dòng)派投資者提出改進(jìn)方案的公司家數(shù)為511家。日本雖然與美國(guó)還有顯著差距，但日本在2015年后呈現(xiàn)快速增加的趨勢(shì)，從2014年的15家增加至2022年的107家，反超澳大利亞、加拿大、英國(guó)，躍升至全球第二。資料來(lái)源：insightia，野村東方國(guó)際證券2022年不同國(guó)家被行動(dòng)派基金提出意見(jiàn)數(shù)量行動(dòng)派投資者（Activist行動(dòng)派投資者（Activist）的“鯰魚效應(yīng)”.日本本土機(jī)構(gòu)也在加入。日本本土的網(wǎng)上券商Monex于2020年開(kāi)始運(yùn)營(yíng)MonexActivist基金。MonexActivist基金參與上市公司具有鮮明的特征：1）與公司的高效對(duì)話；2）與公司利益相關(guān)者的交流溝通；3）與政府機(jī)構(gòu)就法規(guī)及媒體相關(guān)建議進(jìn)行討論。基金由具有多年上市公司管理經(jīng)驗(yàn)的創(chuàng)始人領(lǐng)銜，充分利用其從業(yè)多年建立的人際網(wǎng)絡(luò)及管理經(jīng)驗(yàn)，在與被投資公司管理層交流溝通方面更具優(yōu)勢(shì)。.行動(dòng)派投資者活躍，對(duì)“躺平型”管理層形成良好的正面刺激。行動(dòng)派投資者進(jìn)入日本市場(chǎng)后，諸多日本企業(yè)的管理層受到挑戰(zhàn)和壓力，從而對(duì)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)方針作出了快速的調(diào)整和反映。企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理層由于未能很好回應(yīng)行動(dòng)派投資者選人（包括VAC合伙人DavidRobertHale在內(nèi)的擁有全球知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)的候選人）。通過(guò)企業(yè)改革計(jì)劃，公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率大幅提升，營(yíng)業(yè)利比例比去年股東大會(huì)下降18.37個(gè)百分千億日元營(yíng)業(yè)利潤(rùn)—營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%2009年3月期2010年3月期2011年3月期2012年3月期2013年3月期2014年3月期2015年3月期2016年3月期2017年3月期2018年3月期2019年3月期2020年3月期2021年3月期2022年3月期2009年1月初=100—奧林巴斯—東證指數(shù)—東證精密儀器指數(shù)0資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券2013年行動(dòng)派股東ThirdPoint建言成為管理層理念變革契機(jī)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)與內(nèi)部管理優(yōu)化持續(xù)推進(jìn)：?業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)：消費(fèi)電子長(zhǎng)期以來(lái)是索尼的核心業(yè)務(wù)，數(shù)字化浪潮中消費(fèi)電子業(yè)務(wù)喪失原有優(yōu)勢(shì)。以行動(dòng)派投資者的投資和建言成為契機(jī)，索尼在業(yè)務(wù)戰(zhàn)略上快速調(diào)整，傾斜更有發(fā)展?jié)摿Φ膴蕵?lè)業(yè)務(wù)，出售、整頓部分連年虧損的消費(fèi)電子業(yè)務(wù)板塊，逐步向娛樂(lè)集團(tuán)轉(zhuǎn)型。?內(nèi)部管理：打破“終身雇傭”，實(shí)施提前退休減員計(jì)劃以降低運(yùn)營(yíng)成本；打破日企傳統(tǒng)“年功序列”制，股權(quán)激勵(lì)以確保優(yōu)秀人才。改革推動(dòng)后索尼營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率快速攀升，行動(dòng)派股東的建言也成為索尼從硬件之王轉(zhuǎn)型為娛樂(lè)帝國(guó)的契機(jī)。400000200920102011201220132014201520162017201820192020202120222013年后索尼營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率快速攀升4%資料來(lái)源：索尼官網(wǎng)，野村東方國(guó)際證券實(shí)行“進(jìn)攻型治理”.“日特估”的啟示1：樹(shù)立具體的約束目標(biāo)和量化基東證交易所的市凈率1倍指標(biāo)也快速得到聚焦。然而，《伊藤報(bào)告2.0》、《伊藤報(bào)告3.0》雖然在方法論上對(duì)原有的框架有了進(jìn)一步的提升和補(bǔ)充，但因缺乏具體的約束目標(biāo)未得到市場(chǎng)的關(guān)注。.“日特估”的啟示2：多方驅(qū)動(dòng)，共同目標(biāo)下相互合作或約束。日本上市企業(yè)所有者、經(jīng)營(yíng)者和投資者長(zhǎng)期形成的慣性和僵局需要多方對(duì)改革的必要性形成共識(shí)才能打破。具體來(lái)看：1）第一環(huán)：向資產(chǎn)所有者灌輸負(fù)責(zé)任的投資心態(tài)；2）第二環(huán)：對(duì)資產(chǎn)管理公司提出更高的受托責(zé)任要求；3）第三環(huán)：最終驅(qū)動(dòng)企業(yè)努力提升企業(yè)價(jià)值。.“日特估”的啟示3：政府調(diào)動(dòng)直屬機(jī)構(gòu)等各方力量強(qiáng)力推進(jìn)?！叭仗毓馈笔前脖督?jīng)濟(jì)學(xué)“第三支箭”的重要改革項(xiàng)目之一，政府作為“日特估”的總指揮者在核心環(huán)節(jié)出臺(tái)配套措施保證實(shí)操層面的推進(jìn)。 業(yè)的“對(duì)話”TOKYOProTOKYOProMarket（統(tǒng)計(jì)時(shí)間:2020年末）資料來(lái)源：世界銀行，Wind，野村東方國(guó)際證券上市公司數(shù)占比市值占比平均市值2022年11月末(家)%(10億日元)%(10億日元)PRIME市場(chǎng)1,83647.69%712,30095.91%388STANDARD市場(chǎng)1,45137.69%22,4773.03%GROWTHGROWTH市場(chǎng)50113.01%7,7131.04%15620.02%31.61%1.61%合計(jì)合計(jì)3,850100.00%742,653100.00%193資料來(lái)源：日本交易所集團(tuán)，野村東方國(guó)際證券三大板塊流動(dòng)性財(cái)務(wù)PRIME市場(chǎng)?股東人數(shù)：800人以上；?最近2個(gè)財(cái)年凈利潤(rùn)合計(jì)超過(guò)25億日元；?營(yíng)收超過(guò)100億日元；?市值超過(guò)1000億日元；?凈資產(chǎn)超過(guò)50億日元。STANDARD市場(chǎng)?股東人數(shù)：400人以上；?最近財(cái)年凈利潤(rùn)超過(guò)1億日元；Growth市場(chǎng)?股東人數(shù)：150人以上；?流通股市值：5億日元以上?需披露與公司業(yè)務(wù)計(jì)劃及成長(zhǎng)性相關(guān)的事項(xiàng)，包括業(yè)務(wù)模式、市場(chǎng)規(guī)模、競(jìng)爭(zhēng)力、潛在風(fēng)險(xiǎn)等，上市后需持續(xù)披露相關(guān)進(jìn)展；?主承銷公司需就公司具備高成長(zhǎng)性的判斷依據(jù)提出見(jiàn)解；?上市階段不設(shè)市值季軍，上市10年后需達(dá)到40億日元才可維持上市地位。資料來(lái)源：日本交易所集團(tuán)，野村東方國(guó)際證券資料來(lái)源：世界銀行，Wind，野村東方國(guó)際證券房地產(chǎn)材料,5.8%房地產(chǎn)材料,5.8%金融,2.9%材料,5.6%公用事業(yè),0.2%工業(yè),20.1%非必選消費(fèi)品,金融,信息技術(shù),日股市場(chǎng)兩大指數(shù)及“NT倍率”）：PRIME市場(chǎng)新上市的公司將納入TOPIX指數(shù)，流通股市值低于1注：數(shù)據(jù)更新至2024年1月15日資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券日經(jīng)225：信息技術(shù)、醫(yī)療等成長(zhǎng)型行業(yè)占比高（2023年7月信息技術(shù)信息技術(shù),21.5%通信服務(wù),非必選消費(fèi)品,21.4%東證33行業(yè)指數(shù)權(quán)重（2023/8/21）行業(yè)指數(shù)內(nèi)權(quán)重前三成分股（2023/8/21）電氣設(shè)備17.41索尼15.3基恩士10.7株式會(huì)社日立制作所8.1汽車8.18豐田汽車株式會(huì)社49.7本田技研工業(yè)株式會(huì)社13.8株式會(huì)社電裝7.4信息通信8.16NTT20.0KDDI12.6軟銀12.5商社及批發(fā)6.88三菱商事20.3三井物產(chǎn)株式會(huì)社18.0伊藤忠商事株式會(huì)社16.2銀行6.46三菱日聯(lián)32.8三井住友金融集團(tuán)21.4株式會(huì)社瑞穗金融集15.6化學(xué)6.03信越化學(xué)工業(yè)株式會(huì)社19.5富士膠片8.2KAOCORP6.7機(jī)械設(shè)備5.38大金工業(yè)株式會(huì)社16.4日本SMC公司12.7株式會(huì)社小松制作所10.8醫(yī)藥品5.24武田制藥23.3第一三共株式會(huì)社22.0安斯泰萊制藥12.8服務(wù)業(yè)4.88Recruit控股23.4株式會(huì)社東方樂(lè)園17.9日本郵政8.6零售4.50株式會(huì)社Seven&I控15.2迅銷11.0永旺株式會(huì)社7.6食品3.38日本煙草產(chǎn)業(yè)17.1味之素株式會(huì)社12.6朝日集團(tuán)11.2陸運(yùn)3.00東海旅客鐵道株式會(huì)社14.5東日本旅客鐵道株式會(huì)14.3西日本旅客鐵道株式8.1精密器械2.37HOYACORP44.1泰爾茂16.8奧林巴斯株式會(huì)社14.7其他2.32任天堂52.4萬(wàn)代南夢(mèng)宮12.6亞瑟士公司5.9保險(xiǎn)2.26東京海上控股株式會(huì)社41.9第一生命控股株式會(huì)社17.4SOMPO控股14.4建筑2.11DAIWAHOUSEINDU15.6積水建房12.6鹿島建設(shè)株式會(huì)社7.4房地產(chǎn)1.88三井不動(dòng)產(chǎn)株式會(huì)社21.1三菱地所株式會(huì)社17.4住友不動(dòng)產(chǎn)10.6電力天然氣1.36KANSAIELECPWR16.7TOKYOGAS15.9CHUBUELECPOWER15.6其他金融1.16歐力士45.5JAPANEXCHANGEG18.8三菱HC資本株式會(huì)社9.3鋼鐵0.97新日鐵48.7JFE控股19.4株式會(huì)社神戶制鋼所11.2證券期貨0.73野村控股41.1株式會(huì)社大和證券集團(tuán)23.4SBI控股17.5橡膠制品0.69BRIDGESTONECORP73.7YOKOHAMARUBBER6.6住友橡膠工業(yè)有限公6.3玻璃及土石制品0.68AGC股份有限公司20.9東陶機(jī)器株式會(huì)社11.7日本特殊陶業(yè)株式會(huì)11.5海運(yùn)0.67日本郵船47.2株式會(huì)社商船三井32.5川崎汽船株式會(huì)社16.6有色金屬0.66住友電氣工業(yè)29.4住友金屬礦山24.7三菱材料株式會(huì)社7.6金屬建材0.51株式會(huì)社SUMCO21.5驪住集團(tuán)16.2三和控股株式會(huì)社11.8空運(yùn)0.51全日空54.6日本航空公司45.3Pasco公司0.1石油煤炭0.46ENEOS控股60.1出光興產(chǎn)株式會(huì)社22.6Cosmo能源控股有限公13.6纖維制品0.42東麗株式會(huì)社39.0Goldwin股份有限公司13.2帝人株式會(huì)社10.1采掘0.37INPEX控股88.2JAPANPETROLEUM6.5日鐵礦業(yè)2.2紙業(yè)0.17王子制紙43.3RENGOCOLTD15.3日本制紙11.3物流倉(cāng)庫(kù)0.14上組33.2三菱倉(cāng)庫(kù)株式會(huì)社17.3SUMITOMOWAREHOU14.3水產(chǎn)農(nóng)林0.09日本水產(chǎn)株式會(huì)社37.9坂田種苗22.5丸羽日朗18.2資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券資料來(lái)源：日本交易所集團(tuán)，野村東方國(guó)際證券資料來(lái)源：日本交易所集團(tuán)，野村東方國(guó)際證券海外投資者偏好的日本上市公司特征海外投資者偏好的日本上市公司特征（10億美外資持股比例（10億美外資持股比例公司名行業(yè)代碼 33064JTMonotaRO有限公司貿(mào)易公司與經(jīng)銷商78.9%7.83 54612JT日本涂料控股株式會(huì)社化學(xué)制品72.7%16.26 66753JT夏普有限公司家庭耐用消費(fèi)品69.3%4.13 86028JTTechnoPro控股股份有限公司專業(yè)服務(wù)65.8%2.86 99962JT三住集團(tuán)機(jī)械制造64.2%6.12 107741JTHoya株式會(huì)社醫(yī)療保健設(shè)備與用品61.3%34.35 116758JT索尼集團(tuán)公司家庭耐用消費(fèi)品58.6%98.58 127532JT泛太平洋國(guó)際控股株式會(huì)社多元化零售57.3%10.64 143563JT株式會(huì)社FOOD＆LIFECOMPANIE酒店、餐館與休閑55.4%2.15 156702JT富士通有限公司信息技術(shù)服務(wù)54.2%25.26 187733JT奧林巴斯醫(yī)療保健設(shè)備與用品51.6%27.14 196954JT發(fā)那科株式會(huì)社機(jī)械制造50.9%28.34 201878JT大東建托株式會(huì)社房地產(chǎn)管理與開(kāi)發(fā)50.5%7.23 213436JT株式會(huì)社SUMCO半導(dǎo)體產(chǎn)品與設(shè)備50.5%5.00 226370JT栗田工業(yè)公司機(jī)械制造50.2%4.83專業(yè)服務(wù)專業(yè)服務(wù)外資持倉(cāng)較高23家中位數(shù)(外資持倉(cāng)較高23家中位數(shù)0注：篩選標(biāo)準(zhǔn)為2022年11月10日時(shí)點(diǎn)外資持股比例超50%、市值大于2億美元的東證指數(shù)成分股公司。資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)后日股啟動(dòng)“長(zhǎng)?！毙星?。1989年末日經(jīng)225指數(shù)觸及歷史頂點(diǎn)38915.9日元。1990年交易首日起，日股開(kāi)啟了漫長(zhǎng)的下跌通道。雷曼危機(jī)發(fā)生后，日經(jīng)225指數(shù)于2009年3月10日觸及7055.0日元的泡沫經(jīng)濟(jì)后最低點(diǎn)。2012年12月中旬，安倍帶領(lǐng)自民黨奪回執(zhí)政權(quán)，日本政壇自此結(jié)束混亂，日經(jīng)225指數(shù)于2012年12月15日起啟動(dòng)“長(zhǎng)牛”行日股主流指數(shù)距離泡沫經(jīng)濟(jì)頂點(diǎn)僅剩一步之遙。今年年初以來(lái)，日股市場(chǎng)多方面利好因素集中爆發(fā)，股價(jià)加速上漲。1989/12/29=100日經(jīng)225東證指數(shù)10090807060504030201002001.4~2006.9小泉純一郎2006.92006.9安倍晉三2007.9福田康夫2008.9麻生太郎2009.9鳩山由紀(jì)夫2010.62010.6菅直人2011.9野田佳彥2012.12安倍晉三2020.9菅義偉2021.10至今岸田文雄自民黨執(zhí)政民主黨執(zhí)政自民黨執(zhí)政資料來(lái)源：Bloomberg，首相官邸，野村東方國(guó)際證券政權(quán)更迭政權(quán)更迭政權(quán)更迭政權(quán)更迭資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券精密儀器運(yùn)輸設(shè)備橡膠產(chǎn)品批發(fā)貿(mào)易其他產(chǎn)品機(jī)械化工信息與通信食品保險(xiǎn)服務(wù)業(yè)零售貿(mào)易房地倉(cāng)儲(chǔ)與港口運(yùn)輸服務(wù)航運(yùn)有色金屬其他金融業(yè)務(wù)金屬產(chǎn)品紡織品與服裝石油與煤鋼鐵電力與天然氣漁業(yè)、農(nóng)業(yè)與林業(yè)紙漿與紙精密儀器運(yùn)輸設(shè)備橡膠產(chǎn)品批發(fā)貿(mào)易其他產(chǎn)品機(jī)械化工信息與通信食品保險(xiǎn)服務(wù)業(yè)零售貿(mào)易房地倉(cāng)儲(chǔ)與港口運(yùn)輸服務(wù)航運(yùn)有色金屬其他金融業(yè)務(wù)金屬產(chǎn)品紡織品與服裝石油與煤鋼鐵電力與天然氣漁業(yè)、農(nóng)業(yè)與林業(yè)紙漿與紙證券與商品采礦銀行350%300%250%200%150%100% 50% 0% -50%-100%-150%關(guān)注日本具備國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的制造業(yè)在東證33個(gè)行業(yè)指數(shù)中，11個(gè)行業(yè)指數(shù)已超越泡沫經(jīng)濟(jì)頂點(diǎn)水平，分別為：精密儀器、醫(yī)藥、運(yùn)輸設(shè)備、橡膠產(chǎn)品、批發(fā)貿(mào)易、電器、其他產(chǎn)品、機(jī)械、化工、信息與通信和食品。相較1989年末，精密儀器指數(shù)漲幅位居首位，高達(dá)323.0%；排名第二的醫(yī)藥指數(shù)漲幅約為159.3%；排名第三的運(yùn)輸設(shè)備指數(shù)漲幅約為104.7%。22個(gè)行業(yè)指數(shù)仍未回頂點(diǎn)水平，空運(yùn)、銀行、采礦表現(xiàn)最弱。跌幅最大的空運(yùn)指數(shù)較1989年末水平跌幅為92.9%；跌幅排名第二的銀行指數(shù)跌幅為85.5%；排名第三的采礦指數(shù)跌幅為82.7%。精密儀器、醫(yī)藥、運(yùn)輸設(shè)備行業(yè)具備共通的特征，為日本在泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后仍保持國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的行業(yè)。日本國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)在泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后陷入長(zhǎng)期低迷，具備國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的行業(yè)具備從海外市場(chǎng)尋求發(fā)展的轉(zhuǎn)型能力，促就了行業(yè)內(nèi)上市公司股價(jià)表現(xiàn)良好的大環(huán)境。表現(xiàn)最差的三個(gè)行業(yè)的特征恰恰相反，空運(yùn)、銀行和采礦行業(yè)內(nèi)公司在尋求海外市場(chǎng)發(fā)展方面不具備比較優(yōu)勢(shì)，對(duì)日本國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的依賴更大。1989/12/29-2023/6/23區(qū)間漲跌幅1989/12/29-2023/6/23區(qū)間漲跌幅資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券注：貢獻(xiàn)度=2012/12/14-2023/6/23區(qū)間漲幅*2012/12/14公司市值所占東證指數(shù)權(quán)重90-99年漲幅（%）泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后是否跑通“第二增長(zhǎng)曲線”90-99年漲幅（%）泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后是否跑通“第二增長(zhǎng)曲線”.第一象限：泡沫破滅之前和泡沫破滅之后均跑贏東證指數(shù)，主要包括服務(wù)行業(yè)、零售行業(yè)。.第二象限：泡沫破滅之前跑輸東證指數(shù)，但在泡沫破滅之后跑贏東證指數(shù)，主要包括信息與通信行業(yè)、電器行業(yè)、精密儀器行業(yè)、醫(yī)藥行業(yè)。.第三象限：泡沫破滅前后均跑輸東證指數(shù)，主要包括有色金屬、玻璃與陶瓷、紡織品與服裝等行業(yè)。.第四象限：泡沫破滅前跑贏指數(shù)，在泡沫破滅之后跑輸東證指數(shù)。第四象限內(nèi)的行業(yè)可以簡(jiǎn)單概括為“漲得多、跌得多”，主要包括銀行、陸路運(yùn)輸行業(yè)、倉(cāng)儲(chǔ)與港口運(yùn)輸服務(wù)行業(yè)、建筑行業(yè)、航運(yùn)行業(yè)、金屬產(chǎn)品行業(yè)、鋼鐵行業(yè)及房地產(chǎn)行業(yè)。.總結(jié)：產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)打開(kāi)行業(yè)成長(zhǎng)空間；順應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)的行業(yè)能夠抵御衰退；缺乏成長(zhǎng)性的行業(yè)中長(zhǎng)期看會(huì)均值60400-20-60-80TPCOMMTPCOMMTPELMHTPSERVTPPRECTPTRANTPRETLTPWSALTPFINCTPRUBBTPPRODTPNCHMTPMACHTPLANDTPGLASTPTEXTTPFISHTPIRONTPMARTTPWARE第四象限TPFOODTPELECTPSECR第一象限第三象限TPOILTPMINNTPCONTTPNMETTPNBNKTPPHRMTPMETLTPREALTPPAPRTPINSUTPAIR0200300400500600020030040050060085-89年漲幅（%）資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券120%100%80%60%120%100%80%60%40%20%0%安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)以來(lái)的“長(zhǎng)?！毙星橹?，大市值公司漲幅貢獻(xiàn)大從安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)期間對(duì)東證指數(shù)漲幅的貢獻(xiàn)來(lái)看，市值排名前50的公司權(quán)重占比約為42%，貢獻(xiàn)度為46.1%；排名前100的公司權(quán)重占比約為60%，漲幅貢獻(xiàn)度約為68.5%。市值排名前100公司與其余公司漲幅貢獻(xiàn)140%127.2%58.5%58.5%市值排名前100公司漲幅貢獻(xiàn)其余公司漲幅貢獻(xiàn)市值排名前100公司與其余公司貢獻(xiàn)度占比31.5%68.5%市值排名前100公司貢獻(xiàn)度占比其余公司貢獻(xiàn)度占比資料來(lái)源：Bloomberg，野村東方國(guó)際證券注：根據(jù)統(tǒng)計(jì)對(duì)象2023年6月23日所占東證指數(shù)市值權(quán)重排名請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明51漲幅貢獻(xiàn)前三名公司：豐田汽車、索尼集團(tuán)以及基恩士漲幅貢獻(xiàn)前三名公司：豐田汽車、索尼集團(tuán)以及基恩士對(duì)東證指數(shù)漲幅貢獻(xiàn)較大的前三名公司依次為豐田汽車、索尼集團(tuán)以及基恩士。1.豐田汽車貢獻(xiàn)漲幅約為8.9%，所處行業(yè)為汽車與汽車零部件，2012/12/14-2023/6/23期間股價(jià)漲幅為211.7%；2.索尼集團(tuán)貢獻(xiàn)漲幅約為7.3%，所處行業(yè)為耐用消費(fèi)品與服裝，2012/12/14-2023/6/23期間股價(jià)漲幅為1416.0%；3.基恩士貢獻(xiàn)漲幅約為5.7%，所處行業(yè)為技術(shù)硬件與設(shè)備，2012/12/14-2023/6/23期間股價(jià)漲幅為1100.2%。123456