運(yùn)動(dòng)戶外專題系列（四）：證券分析師證券分析師王源投資咨詢資格編號(hào)：S1060524010001紡服行業(yè)強(qiáng)于大市（維持）2025年4月18日請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款年將增至186.6億美元，2024-2032年CAGR約為4.36%。隨著不同國家及地區(qū)對(duì)高爾夫產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)濟(jì)價(jià)值的認(rèn)可，各國家及地區(qū)積極出臺(tái)政策并采取積極措施推廣高爾夫運(yùn)動(dòng)，不斷推動(dòng)高爾夫裝備市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)商和高爾夫球場(chǎng)修建維護(hù)，其中高爾夫球桿和高爾夫球的研究制造是產(chǎn)業(yè)鏈的核心。2）中游為賽事組織運(yùn)營及高爾夫俱樂部，是整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的助推器。3）下游為高爾夫衍生業(yè)態(tài)，包括高爾夫旅游、房地產(chǎn)及酒店等。業(yè)總規(guī)模從86.4億元增至98.3億元，高爾夫球運(yùn)動(dòng)人數(shù)總量保持增長態(tài)勢(shì)。根據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，截至2022年，我國高爾夫球運(yùn)動(dòng)人數(shù)約97.5萬人。我們認(rèn)為，我國高爾夫運(yùn)動(dòng)正逐步朝著大眾化及年輕化方向發(fā)展。相較歐美，我國高爾夫運(yùn)動(dòng)鞋服行業(yè)發(fā)展較為特殊。在我國，商務(wù)休閑場(chǎng)合。即高爾夫鞋服源于高爾夫運(yùn)動(dòng)，又超越了高爾夫運(yùn)動(dòng)本身。由于高爾夫服飾穿著場(chǎng)景的多元化，不斷打開高爾夫服飾的市場(chǎng)空間。從我國高爾夫鞋服市場(chǎng)，高爾夫鞋服品類主要為T恤、毛衫、夾克、休閑長褲等，逐漸成為中高消費(fèi)人士的著裝選擇這四個(gè)要素與高爾夫服飾的市場(chǎng)定位一一對(duì)應(yīng)，即高度-高端性，深度-專業(yè)性，寬度-寬泛性，n投資建議及推薦標(biāo)的：通過對(duì)高爾夫運(yùn)動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈的分析，我們認(rèn)為，高爾夫運(yùn)動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈下游的鞋服品牌端具有較好的增長潛力和機(jī)遇。具體來看，高爾夫運(yùn)動(dòng)上游生產(chǎn)原料端、中下游球具球桿及鞋服品牌端及培訓(xùn)端，都呈現(xiàn)快速發(fā)展的趨勢(shì)及局面。隨著可選消費(fèi)逐漸修復(fù)向好，終端消費(fèi)環(huán)境逐漸改善，或?qū)⒅Ω郀柗蜻\(yùn)動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈的復(fù)蘇?；诳蛇x消費(fèi)修復(fù)邏輯，我們認(rèn)為，在國家政策對(duì)高爾夫運(yùn)動(dòng)的支持下，以及高爾夫運(yùn)動(dòng)重返奧運(yùn)會(huì)比賽的加持下，高爾夫運(yùn)動(dòng)逐漸迎來大眾化及年輕化的發(fā)展趨勢(shì)。高爾夫運(yùn)動(dòng)行業(yè)或?qū)⒂瓉砣掳l(fā)展的機(jī)遇。我們建議配置高爾夫運(yùn)動(dòng)賽道的優(yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)，特別是業(yè)績確定性較強(qiáng)且估值具備性價(jià)比的標(biāo)的。其中，建議重點(diǎn)關(guān)注市占率較高且有風(fēng)險(xiǎn)提示：1）消費(fèi)偏好變化風(fēng)險(xiǎn)，2）高爾夫運(yùn)動(dòng)滲透率的持續(xù)提升具有不確定性，3）細(xì)分運(yùn)動(dòng)戶外市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。n高爾夫運(yùn)動(dòng)的起源：高爾夫運(yùn)動(dòng)起源于15世紀(jì)蘇格蘭，至今有500多年歷史。高爾夫（Golf）一詞由綠色（Green）、氧氣（Oxygen）、陽光（Light）、步履（Foot）四個(gè)英文單詞首字母組成，寓意著“在綠地和新鮮空氣中的健康生活”。n高爾夫運(yùn)動(dòng)基本規(guī)則：將一顆球從球臺(tái)開始連續(xù)擊打至其入洞。比賽球員2-4人為一組，在球場(chǎng)的發(fā)球區(qū)依一起經(jīng)球道走向球的落點(diǎn)，繼續(xù)擊球直至將球擊入洞內(nèi)。擊球的標(biāo)準(zhǔn)桿數(shù)一般為72桿，以擊球桿數(shù)少者為勝。n高爾夫運(yùn)動(dòng)的比賽形式：分為比桿賽及比洞賽兩種，其中以比桿賽的形式較為常見。1）比桿賽：將每一洞的桿數(shù)相加，待打完一場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)游戲（18洞）后，以總桿數(shù)評(píng)定勝負(fù)。2）比洞賽：同樣以桿數(shù)為基礎(chǔ)，但是以每洞的桿數(shù)決定該洞的勝負(fù)，每場(chǎng)再以累計(jì)勝負(fù)球洞數(shù)裁定成績。n高爾夫場(chǎng)地要求：標(biāo)準(zhǔn)長度為6,500至7,000碼,占地面積一般為50公頃到100公頃左右。一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的高爾夫球場(chǎng)一般有18個(gè)球洞，各個(gè)球洞之間為首尾銜接的球道，其中3桿洞球道長度為250碼以下、4桿洞球道長度為251至470碼、5桿洞球道長度為471碼以上。每個(gè)球洞的起終點(diǎn)之間存在“發(fā)球區(qū)”、“球道”、“長草區(qū)”、“沙坑”、“水障礙區(qū)”和“球n高爾夫球場(chǎng)的場(chǎng)地類型：高爾夫球場(chǎng)可以根據(jù)球場(chǎng)的長度和標(biāo)準(zhǔn)桿數(shù)以及球場(chǎng)建造地特征分類。1）根據(jù)高爾夫球場(chǎng)的長度和標(biāo)準(zhǔn)桿數(shù)分類，高爾夫球場(chǎng)可分為正規(guī)球場(chǎng)、錦標(biāo)賽球場(chǎng)、行政球場(chǎng)和短球場(chǎng)。2）根據(jù)球場(chǎng)建造場(chǎng)地類型和特征分類，球場(chǎng)可分為林克斯秋球場(chǎng)、內(nèi)陸球場(chǎng)、公園球場(chǎng)、森林球場(chǎng)、山地球場(chǎng)、丘陵球場(chǎng)、海濱球場(chǎng)、沙漠球場(chǎng)、荒地球場(chǎng)、高原球場(chǎng)和坡地球場(chǎng)。階段；2）1993-2000年，震蕩階段；3）2001-2013年，發(fā)展階段；4）2014-2015年，制約階段；5）2016n利好政策出臺(tái)，推動(dòng)高爾夫運(yùn)動(dòng)發(fā)展。2016年8月，國家體育總局和國務(wù)院聯(lián)合發(fā)布《競(jìng)技體育“十三五”規(guī)劃》（下文簡(jiǎn)稱《規(guī)劃》 《規(guī)劃》中將高爾夫運(yùn)動(dòng)列入了競(jìng)技體育范圍，對(duì)高爾夫運(yùn)動(dòng)的本質(zhì)給予了認(rèn)可。受益于高爾夫運(yùn)動(dòng)重返奧運(yùn)會(huì)帶來的熱潮，2016年起中國出臺(tái)相關(guān)政策鼓勵(lì)大眾參與高爾夫運(yùn)動(dòng)，并促進(jìn)高爾夫運(yùn)動(dòng)發(fā)展，致使中國高爾夫運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)開始復(fù)蘇。中國將高爾夫列入健身休閑產(chǎn)業(yè)體系，意味著高爾夫開始撕掉“貴族運(yùn)動(dòng)”的標(biāo)簽，走向平民化發(fā)展，著名賽事包括“VOLVO”中國公開賽、“BMW”亞洲錦標(biāo)賽、“匯豐”職業(yè)高爾夫冠軍挑戰(zhàn)賽、“世界杯”職業(yè)高爾夫隊(duì)n高爾夫產(chǎn)業(yè)鏈已形成結(jié)構(gòu)多元，上下協(xié)同的完成產(chǎn)業(yè)鏈。具體來看，1）上游為高爾夫球具制造商和高爾夫球場(chǎng)修建維護(hù)，其中高爾夫球桿和高爾夫球的研究制造是產(chǎn)業(yè)鏈的核心。2）中游為賽事組織運(yùn)營及高爾夫俱樂部，是整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的助推器。3）下游為高爾夫衍生業(yè)態(tài)，包括高爾夫旅游、房地產(chǎn)及酒店等。資料來源：華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，n全球高爾夫裝備（含鞋服）行業(yè)規(guī)模持續(xù)增長。根據(jù)MarketResearchFuture，2024年全球高爾夫裝備市場(chǎng)規(guī)模為132.6億美元，預(yù)計(jì)到2032年將增至186.6億美元，2024-2032年CAGR約為4.36%。隨著不同國家及地區(qū)對(duì)高爾夫產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)濟(jì)價(jià)值的認(rèn)可，各國家及地區(qū)積極出臺(tái)政策并采取積極措施推廣高爾夫運(yùn)動(dòng)，不斷推動(dòng)高爾夫裝備市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大。資料來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，MarketResearchFuturen具體來看：1）北美是全球最大的高爾夫裝備市場(chǎng)，主要由于其較大的高爾夫消費(fèi)基礎(chǔ)且市場(chǎng)發(fā)展較成熟，北美區(qū)域也是我國高爾夫產(chǎn)品出口的主要目的地。2）歐洲次之，主要由于歐洲高爾夫賽事頻繁，市場(chǎng)發(fā)展繁榮。3）亞太地區(qū)快速增長，主要由于中產(chǎn)階級(jí)擴(kuò)大，高爾夫運(yùn)動(dòng)逐漸流行。4）中東、非洲及拉丁美洲起步較晚。n中國高爾夫運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)規(guī)模增長較快。據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院的《2023年中國高爾夫球運(yùn)動(dòng)行業(yè)現(xiàn)狀及發(fā)展趨勢(shì)分析》，2016-2019年我國高爾夫產(chǎn)業(yè)總規(guī)模從86.4億元增至98.3億元，2016-2019年CAGR約為4.4%。2020年由于全球疫情影響，線下高爾夫場(chǎng)地有所減少，高爾夫運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)規(guī)模有所下滑。隨著全球疫情影響逐漸消退，2022年我國高爾夫運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)規(guī)?；厣?00億元。n高爾夫球運(yùn)動(dòng)人數(shù)總量保持增長態(tài)勢(shì)。根據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，截至2022年，我國高爾夫球運(yùn)動(dòng)人數(shù)約97.5萬人。我們認(rèn)為，由于我國高爾夫運(yùn)動(dòng)參與人數(shù)持續(xù)保持增長趨勢(shì)，且年輕群體參與度也呈現(xiàn)增長態(tài)勢(shì)，我國高爾夫運(yùn)動(dòng)正逐步朝著涵。高爾夫鞋服穿著場(chǎng)景不僅適用于高爾夫球場(chǎng)，也適用于商務(wù)休閑場(chǎng)合。即高爾夫鞋服源于高爾夫運(yùn)動(dòng)，又超越了高爾夫運(yùn)動(dòng)本身。由于高爾夫服飾穿著場(chǎng)景的多元化，不斷打開高爾夫服飾的市場(chǎng)空間。從我國高爾夫鞋服市場(chǎng)，高爾夫鞋服品類主要為T恤、寬度、亮度。這四個(gè)要素與高爾夫服飾的市場(chǎng)定位一一對(duì)應(yīng)，即高度-高端性，深度-專業(yè)性，寬度-寬泛性，亮度-時(shí)尚性。同時(shí)，我國高爾夫勢(shì)。千禧一代是美國高爾夫消費(fèi)群體的主力軍，Z世代和X世代的占比基本持平。此外，美國高爾夫運(yùn)動(dòng)行業(yè)男性群體比例仍然較高。參與感增強(qiáng)。隨著高爾夫球運(yùn)動(dòng)列為奧運(yùn)體育競(jìng)技項(xiàng)目，越來越多的青少年群體加入高爾夫球運(yùn)動(dòng)，各種比賽場(chǎng)次不斷增加，為高興起，促進(jìn)高爾夫消費(fèi)群體年輕化。2014年以來，青少年高爾夫賽事蓬勃發(fā)展，2016年中國高爾夫球協(xié)會(huì)授牌全國68家單位成立首批青年競(jìng)賽訓(xùn)練基地及中心，為青少年提供職業(yè)化、規(guī)范化的高爾夫教學(xué)指導(dǎo)。資料來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，Statista，華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，《中國青少年高爾夫發(fā)展報(bào)告n室內(nèi)高爾夫興起，打破高爾夫較高的參與門檻，推動(dòng)高爾夫運(yùn)動(dòng)大眾化。地點(diǎn)等因素限制地點(diǎn)等因素限制許多人望而卻步?，F(xiàn)在,供給端正在努力降低這些門檻。特別是室內(nèi)高爾夫的興起，利用航拍建模許多人望而卻步。現(xiàn)在“高端運(yùn)動(dòng)”標(biāo)簽，使其更貼近日常休閑娛樂活“高端運(yùn)動(dòng)”標(biāo)簽，使其更貼近日常休閑娛樂活動(dòng)。根據(jù)QYResearch預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2029年全球室內(nèi)高爾夫設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)至15.37億美元，2022-2029年CAGR為7.7%。n通過對(duì)高爾夫運(yùn)動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈的分析，我們認(rèn)為，高爾夫運(yùn)動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈下游的鞋服品牌端具有較好的增長潛力和機(jī)遇。具體來看，高爾夫運(yùn)動(dòng)上游生產(chǎn)原料端、中下游游球具球桿及鞋服品牌端及培訓(xùn)端，都呈現(xiàn)快速發(fā)展的趨勢(shì)及局面。隨著可選消費(fèi)逐漸修復(fù)向好，終端消費(fèi)環(huán)境逐漸改善，或?qū)⒅Ω郀柗蜻\(yùn)動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈的復(fù)蘇。n基于可選消費(fèi)修復(fù)邏輯，我們認(rèn)為，在國家政策對(duì)高爾夫運(yùn)動(dòng)的支持下，以及高爾夫運(yùn)動(dòng)重返奧運(yùn)會(huì)比賽的加持下，高爾夫運(yùn)動(dòng)逐漸迎來大眾化及年輕化的發(fā)展趨勢(shì)。高爾夫運(yùn)動(dòng)行業(yè)或?qū)⒂瓉砣掳l(fā)展的機(jī)遇。我們建議配置高爾夫運(yùn)動(dòng)賽道的優(yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)，特別是業(yè)績確定性較強(qiáng)且估值具備性價(jià)比的標(biāo)的。其中，建議重點(diǎn)關(guān)注市占率較高且有邊際改善的高爾夫服裝品牌企業(yè)。主要關(guān)注標(biāo)的：比音勒芬，安【短期】線下開店潛力大，線上貢獻(xiàn)新力量。1）線下渠道重視門效率，精細(xì)化管理門店。主品牌門店在高低線城市均衡布局，深挖線下開店空間。2）線上渠道與頭部平臺(tái)合作，不斷強(qiáng)化消費(fèi)者心智，布局【中長期】主品牌市占率持續(xù)提升，新品牌中長期成長可期。1）公司為進(jìn)一步攫取更多的市場(chǎng)份額，通過開設(shè)高爾夫獨(dú)立店，進(jìn)一步打開銷售市場(chǎng)。高爾夫系列產(chǎn)品的時(shí)尚度更高且SKU更豐富，能夠吸引更廣泛的消費(fèi)群體。2）新品牌定位在旅游度假服飾的藍(lán)海市場(chǎng)。相較比音勒芬主品牌，新品牌產(chǎn)品定位中高端，產(chǎn)品價(jià)格帶略微下移。中長期將有望成為比音勒芬主品牌的補(bǔ)充條線?！径唐凇繌?qiáng)化渠道效率，提升產(chǎn)品毛利率。線上及線下渠道齊發(fā)力，提高渠道營運(yùn)效率。同時(shí)，公司將在不同層級(jí)市場(chǎng)分層級(jí)門店，以實(shí)現(xiàn)更好的聚焦終端消費(fèi)者。此外，不斷提升門店店效水平，實(shí)現(xiàn)門計(jì)劃”及渠道DTC改革將助力店效的提升，F(xiàn)ILA品牌以提升店效為中長期目標(biāo)。我們認(rèn)為，立足中長期，F(xiàn)ILAKids及FILA【我們的觀點(diǎn)】安踏集團(tuán)坐擁專業(yè)運(yùn)動(dòng)、時(shí)尚運(yùn)動(dòng)及戶外運(yùn)動(dòng)三條成長曲線，疊加體育運(yùn)動(dòng)及戶外運(yùn)動(dòng)的紅利期，以及國貨n消費(fèi)偏好變化風(fēng)險(xiǎn)。我國新興的高爾夫運(yùn)動(dòng)戶外服裝品牌眾多，品牌銷量容易受社會(huì)輿論、品牌宣傳力度以及消費(fèi)者購買力等因素影響。一方面，消費(fèi)者對(duì)高爾夫運(yùn)動(dòng)戶外品牌的喜好容易發(fā)生轉(zhuǎn)移；另一方面，服裝的潮流及風(fēng)尚容易發(fā)生變化。高爾夫運(yùn)動(dòng)戶外品牌公司若不及時(shí)加強(qiáng)與終端消費(fèi)者的互動(dòng)，則可能導(dǎo)致消費(fèi)者與品牌的粘性下降，進(jìn)而導(dǎo)致客流的流失及業(yè)績的下降。n高爾夫運(yùn)動(dòng)滲透率的持續(xù)提升具有不確定性。由于參與高爾夫運(yùn)動(dòng)的價(jià)格仍然偏高，或?qū)⑾拗撇糠窒M(fèi)群體的參與度。n細(xì)分運(yùn)動(dòng)戶外市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。由于運(yùn)動(dòng)戶外賽日趨細(xì)化，若消費(fèi)者對(duì)其他運(yùn)動(dòng)的需求提升較快，則可能會(huì)導(dǎo)致對(duì)高爾夫運(yùn)動(dòng)需求的下滑，或?qū)⑾拗聘郀柗蜻\(yùn)動(dòng)行業(yè)規(guī)模的增長。股票投資評(píng)級(jí):行業(yè)投資評(píng)級(jí):平安證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格。本公司研究報(bào)告是針對(duì)與公司簽署服務(wù)協(xié)議的簽約客戶的專屬研究產(chǎ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