目 錄一、公司基本情況 6（一發(fā)歷程 6（二股結構 7（三公業(yè)務 8（四財概覽 9二、當前：品牌與能構筑護城河，市場額異 12（一合歷：華合作入健展期 12（二市：售型跑細市場 13（三競優(yōu)：為能品與能構護河 15（四界M8：望成細分場21三、未來：華為賦能自積累構筑6+1能力，為長期發(fā)展打下堅實礎 23（一整究6+123（二研能力 25（三渠管理廣力 29（四）供鏈&能力 31（五）管能力 33四、投資建議 35（一盈預：計力斯2025年利幅長 35（二投建：25標值30倍 36五、風險提示 38圖表目錄圖表1：力發(fā)歷史 6圖表2：力股結構 7圖表3：力業(yè)布局 8圖表4：力月量萬輛） 9圖表5：力營及收同增速 9圖表6：力銷及ASP 10圖表7：力毛及利率 10圖表8：力銷、理、發(fā)用（%） 圖表9：力凈潤凈利率 錯誤未定義書簽。圖表10：賽斯為歷史 12圖表問銷復萬輛） 13圖表12：問產矩陣 14圖表13：25-30萬元SUV市場模市率況萬輛，%） 14圖表14：40-60萬元SUV市場模市率況萬輛，%） 15圖表15：問與車品定維能對比 16圖表16：用選問界M7的因 16圖表17：首車選界M9的因 16圖表18：問車智艙硬對比 17圖表19：鴻座車統(tǒng)迭代 17圖表20：問智座全場智空） 18圖表21：問智座一體宇） 18圖表22：問智座智能音場） 18圖表23：問智座語音手藝） 18圖表24：問車智駛硬配及件能比 19圖表25：乾智系代 19圖表26：ADS1.0至ADS3.0構級 20圖表ADS3.0端端構 20圖表28：30-40萬元SUV市場 21圖表29：問界M8競參數(shù)比 22圖表30：整企競框架 23圖表31：鴻智模華為車分工 24圖表32：華對企強度 25圖表33：華智汽決方布局 25圖表34：賽斯方臺 27圖表35：賽斯力成果 28圖表36：賽斯級程5.0 28圖表37：賽斯程迭代程 29圖表38：賽斯可司研費率 29圖表39：賽斯可司銷費率 29圖表40：問渠示圖 30圖表41：問與對網點量比家） 30圖表42：問與對城市量比個） 30圖表43：新源車知名（2024年半） 31圖表44：問產情況 32圖表45：賽斯級廠 32圖表46：24H2牌薦值NPS單節(jié)） 33圖表47：賽斯可司毛率 33圖表48：賽斯工計劃 33圖表49：賽斯績表 35圖表50：賽斯史情況億） 36圖表51：賽斯史情況 36圖表52：理汽歷值情況 37圖表53：比迪史情況 37一、公司基本情況（一）發(fā)展歷程公司從汽車零部件到微面再到當前國內頂尖高端乘用車，展現(xiàn)不斷進取的奮斗歷史：1986202年20032015200320072014（01020年216Fo公司成功上市A股。20172020SF5（022021SF5M5。2022M5、問M7M9M8圖表1：賽力斯發(fā)展歷史階段時間事件零部件配套期1986年9月渝安集團前身重夜慶巴縣鳳凰電器彈簧廠成立，產品以電器簧、微車座墊簧等為主。1996年9月渝安集團成立重慶長安減震器有限公司，產品以摩托車減震器和汽車減震器為主。2002年6月渝安集團成立新感覺摩托車有限公司和新感覺摩托車銷售有限公司，從零部件加工轉向摩托車生產和銷售。傳統(tǒng)汽車期2003年6月渝安集團與東風集團合資成立東風渝安車輛有限公司，拿到汽車整車生產資質，標志著進軍汽車工業(yè)，主要生產微面。2004年5月渝安集團成立重慶渝安淮海動力有限公司，主要生產微車發(fā)動機。2005年5月東風渝安的首款車型微面東風小康K07上市。2007年5月渝安集團成立重慶小康汽車集團有限公司（小康集團，后更名為重慶小康工業(yè)集團股份有限公司（小康股份，東風渝安更名為東風小康。2014年10月東風小康子品牌東風風光首款乘用車風光360發(fā)布，標志著公司進入乘用車市場。新能源轉型期2016年1月SFotrs（賽力斯汽車，致力于研發(fā)、制造、銷售電動智能汽車。2016年6月小康股份成功上市A股，股票代碼601127.SH。2017年1月小康集團子公司重慶金康新能源汽車有限公司獲得新能源生產資質。2017年6月金康新能源美國的業(yè)務實施主體SFMotors收購美國汽車解決方案集成供應商AMGeneral公司。2019年4月金康賽力斯重慶兩江工廠投產。2020年4月新能源品牌賽力斯推出首款車型賽力斯SF5。華為合作期2021年4月小康集團與華為終端有限公司關于賽力斯新能源汽車合作協(xié)議正式簽署，推出首款合作車型賽力斯華為智選SF5。2021年12月發(fā)布與華為合作的高端智慧汽車品牌問界。2022年2月問界品牌首款車型問界M5上市。2022年7月問界品牌第二款車型問界M7上市。2022年7月小康股份更名為賽力斯（集團。2023年2月賽力斯與華為簽署深化聯(lián)合業(yè)務協(xié)議。2023年3月賽力斯旗下全新新能源品牌藍電首款車型藍電E5發(fā)布。2023年4月問界M5智駕版上市，搭載華為ADS智駕系統(tǒng)。2023年12月問界品牌第三款車型問界M9上市。2024年1月賽力斯集團與華為數(shù)字能源達成全面戰(zhàn)略合作。2024年2月賽力斯超級工廠建成投用。2024年8月華為與賽力斯簽署投資引望協(xié)議。2025年3月完成收購重慶龍盛新能源超級工廠100%股權。2025年4月問界品牌第四款車型問界M8上市。公司官網、人民網、央廣網、公司公告、人民財訊、易車、（二）股權結構股權結構較為集中，張興海家族持股比例高，重慶國資入股。13.07%30%20.04%100%20249（100（7.56%圖表2：賽力斯股權結構FindFind、公司公告、公司官網、愛企查、華創(chuàng)證券資料來源：i注：黃色表示對渝安汽車工業(yè)的持股，瑞馳汽車間接持股合計49.88%，截至2025年5月23資料來源：i（三）公司業(yè)務主營業(yè)務包含整車和零部件，通過不同業(yè)務主體開展，整車為核心業(yè)務。20248望10%（20241396624。（0-15）SUVMPV（10-15萬元SUV（20-60SUV車（05（5-20萬元圖表3：賽力斯業(yè)務布局業(yè)務品牌/系列動力形式結構價格帶乘用車東風風光傳統(tǒng)/新能源Sedan/SUV/MPV0-15萬元藍電新能源SUV10-15萬元問界新能源SUV20-60萬元商用車東風小康傳統(tǒng)/新能源微客/微貨/小卡0-15萬元瑞馳新能源新能源微客/微貨/小卡/輕卡/專用車5-20萬元其它零部件：發(fā)動機、發(fā)電機、變速器、增程混動系統(tǒng)、汽車座椅及內飾公司官網、公司公告、易車、202120212022年、2023202451%60%86%29%、41%78%圖表4：賽力斯月銷量（萬輛）燃油車 其他新能源車 問界6.05.55.04.54.03.53.02.52.01.51.00.5中汽協(xié)、公司公告、華創(chuàng)證券注：問界銷量取自中汽協(xié)0.0中汽協(xié)、公司公告、華創(chuàng)證券注：問界銷量取自中汽協(xié)（四）財務概覽20241451.8305%M7M92015-2021100-2002021202226.7202449.736%增長帶動ASP提升，共同推動營收增長，2022-2024年營收CAGR達106%。圖表5：賽力斯營收及營收同比增速1,500

營業(yè)收入，左軸，億元 營收同比增速，右軸

360%1,000 240%500 120%0 0%-500 -120% 公司公告、華創(chuàng)證券公司公告、華創(chuàng)證券圖表6：賽力斯銷量及ASP銷量，左軸，萬輛 ASP，右軸，萬元60 45 2520301515 1050 0 公司公告、華創(chuàng)證券公司公告、華創(chuàng)證券2015-201820-25%201823.9%20213.8%20222024M926.2%15.8PP2025M8圖表7：賽力斯毛利及毛利率450

毛利，左軸，億元 毛利率，右軸

30%300 20%150 10%0 0% 公司公告、華創(chuàng)證券公司公告、華創(chuàng)證券202413.2%2.4%2.0PP2.2PP0.9PP2022年6-8PP圖表8：賽力斯銷售、管理、研發(fā)費用率（%）銷售費用率 管理費用率 研發(fā)費用率

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024公司公告、華創(chuàng)證券公司公告、華創(chuàng)證券新能源轉型取得階段性成果，問界高銷量助力公司走過利潤拐點。M947.42023-41.6-11.6%大幅增加，實現(xiàn)扭虧為盈。圖表9：賽力斯凈利潤及凈利率凈利潤，億元 凈利率60

20%30 10%0 0%-30 -10%-60 -20% 公司公告、華創(chuàng)證券公司公告、華創(chuàng)證券二、當前：品牌與智能化構筑護城河，市場份額優(yōu)異（一）合作歷史：與華為合作進入穩(wěn)健發(fā)展期與華為深度合作，入股引望合作持續(xù)升級。2021月推出首款合作車型賽力斯華為智選122022M5、M7、M9、M82024車U10%圖表10：賽力斯華為合作歷史時間事件2019年1月與華為簽署全面合作協(xié)議，覆蓋工業(yè)互聯(lián)網、ICT基礎設施、新能源汽車智能化、網聯(lián)化等領域。2021年4月與華為終端簽署賽力斯新能源汽車合作協(xié)議，推出首款合作車型賽力斯華為智選SF5。2021年12月發(fā)布與華為合作的智選車品牌問界，并發(fā)布首款車型問界M5。2022年2月首款車型問界M5正式上市。2022年7月問界品牌第二款車型問界M7發(fā)布并上市。2023年2月與華為終端簽署深化聯(lián)合業(yè)務協(xié)議，目標2026年實現(xiàn)新能源汽車產銷100萬輛。2023年12月問界品牌第三款車型問界M9發(fā)布并上市。2024年1月與華為數(shù)字能源達成全面戰(zhàn)略合作，覆蓋電驅動、增程系統(tǒng)、智能光伏、充電網絡等領域。2024年7月以25億元從華為收購“問界”商標及44項外觀專利。2024年8月與華為簽署投資引望協(xié)議，以115億元認購深圳引望科技10%股權。2025年4月問界品牌第四款車型問界M8上市。華為官網、易車、IT之家、新浪財經、電車之家、金融界、新能源汽車網、騰訊新聞、華創(chuàng)證券復盤問界銷量變化，可分為四個階段，目前產品力表現(xiàn)優(yōu)秀，已進入穩(wěn)健期：1) （0212221201年4022年2M5SF520227月上市M712)（0220232022年97的頭號競品理想NEL82M5L7M7150003)高增期（20320242023年9月，47ADS2.0高NOANOA7萬元。24M7324M7202312M946.98-56.984)穩(wěn)健期（204至今：224年2A20242M91.5M7M9兩2.5（1Q2525款以M81.5。圖表11：問界銷量復盤（萬輛）中汽協(xié)、澎湃新聞、無敵電動網、鰲頭財經、易車、華創(chuàng)證券中汽協(xié)、澎湃新聞、無敵電動網、鰲頭財經、易車、華創(chuàng)證券（二）市占：在售車型領跑細分市場4M5M7M9M825-60SUVM7M8M956M5M9易車、華創(chuàng)證券圖表12：問界產品矩陣易車、華創(chuàng)證券25-30萬元SUVM7M5M725-30SUV135萬輛特斯拉oel641（024能保持該細分市場的TOP1。問界M7和理想L6：1914%M7在L6問界M576%M5M7定價M5中汽協(xié)、華創(chuàng)證券圖表13：25-30萬元SUV市場規(guī)模和市占率情況（萬輛，%）中汽協(xié)、華創(chuàng)證券40-60萬元SUVM9M940-60SUV46萬輛/CR371%問界1634%M9搭載華為ADS3.04.03240%+M9理想L9和寶馬X5：8-918-19%L6M7L9M9X5的口碑以及增加的折扣，其銷量僅小幅下滑。510%中汽協(xié)、MarkLines、華創(chuàng)證券圖表14：40-60萬元SUV市場規(guī)模和市占率情況（萬輛，中汽協(xié)、MarkLines、華創(chuàng)證券（三）競爭優(yōu)勢：華為賦能品牌與智能化構筑護城河不同目標市場產品力競爭要素有所區(qū)別。（（（）華為產品定義經驗豐富，且能力可復用。華為深耕消費電子領域多年，深刻洞悉用戶需求，并積累了豐富的用戶定義、用戶需求分析、用戶調研以及用戶體驗設計等方面的經驗。而這些經驗能夠遷移復用至汽車的定義環(huán)節(jié)，使產品能更加貼合用戶需求。M7M9+圖表15：問界與各車系產品定義維度能力對比華創(chuàng)證券 注：華創(chuàng)證券 注：上評分為主觀評分，或因個體感受不同存在差異圖表16：用戶選擇問界M7的原因 圖表17：首批車主選擇界M9的原因財新智庫《中國中大型SUV市場研究報告》 杰蘭路圖表18：問界車型智能座艙硬件對比易車、太平洋汽車、華創(chuàng)證券易車、太平洋汽車、華創(chuàng)證券注：-、○、●分別表示無、選配、標配軟件上，車機系統(tǒng)HarmonyOS系統(tǒng)已迭代至4.0版本。HarmonyOS1.0：2019HarmonyOS2.0：202022M5/M7HarmonyOS3.0：20222.0PC等HarmonyOS通過AI圖表19：鴻蒙座艙車機系統(tǒng)迭代車機系統(tǒng)HarmonyOS1.0HarmonyOS2.0HarmonyOS3.0HarmonyOS4.0發(fā)布時間2019年8月2020年9月2022年7月2023年8月系統(tǒng)特點-單人單設備單人多設備多人多設備，多屏多音區(qū)系統(tǒng)介紹基于微內核，面向全場景的分布式操作系統(tǒng)，適用于物聯(lián)網，具有低時延和模塊化耦合的特性，對應大屏、PC彈性部署。"管理和分布式安全"三大特性，實現(xiàn)了多設備融合、跨設備數(shù)據訪問、設備間安全傳輸和分享數(shù)據。進行六大升級體驗：超級終端、鴻蒙智聯(lián)、萬能卡片、流暢性能、隱私安全和信息無障礙。升級為全新華為方舟引擎，20%，續(xù)航30分鐘；增強了小藝的AI力的終端智慧助手。搭載車型-22款問界M5/M723/24M524M7；2023年3月起問界全系推送OTA升級24款問界M9、25款M5/M9、M8；20249OTA升級語音功能-四音區(qū)聲源定位端云協(xié)同相應六音區(qū)聲源定位，多人多屏多音區(qū)并發(fā)控制視覺功能-艙內人臉級識別艙內眼球位置識別艙內眼球位置追蹤，眼部狀態(tài)識別協(xié)同流轉-碰一碰流轉多設備發(fā)現(xiàn)，超級桌面分布式調度多屏多通道雙向流轉，多屏跨設備投屏第一電動網、IT之家、AITO汽車公眾號、汽車之家、汽車視界研究、圖表20：問界智能座艙全場景智能空間） 圖表21：問界智能座艙一體環(huán)宇屏）鴻蒙智行官網 鴻蒙智行官網圖表22：問界智能座艙智能聽音聲場） 圖表23：問界智能座艙語音助手小藝）鴻蒙智行官網 鴻蒙智行官網智能駕駛方面，問界搭載華為乾崑智駕系統(tǒng)。（市領航輔助功能的車型）25M9324D34D4全向立體融合感知系統(tǒng)。圖表24：問界車型智能駕駛硬件配置及軟件功能對比易車、注：-、○、●分別表示無、選配、標配軟件上，智駕系統(tǒng)HUAWEIADS已迭代至3.0版本。ADS1.0：2021BEV（2022ADS2.0：2023ADS1.02024299%ADS3.0：2024BEVGOD（）+PDP（預測3.0ADS4.02025M9、M8L3L3圖表25：乾崑智駕系統(tǒng)迭代智駕系統(tǒng)HUAWEIADS1.0HUAWEIADS2.0HUAWEIADS3.0發(fā)布時間2021年4月2023年4月2024年4月搭載車型未搭載于問界車型23款/24問界M5/智駕版、24款問界M7智駕版24款問界M9；2024年9月起問界ADS2.0車型推送OTA升級技術路線BEV網絡、傳統(tǒng)規(guī)控算法BEV網絡+GOD網絡+RCR網絡、聯(lián)合規(guī)控GOD網絡+PDP網絡、端到端架構系統(tǒng)介紹基于高精地圖和傳統(tǒng)感知算法，實現(xiàn)輔助駕駛。運用GOD（通用障礙物檢測）和RCR（道路拓撲推理），擺脫了對高精地圖的依賴；激光融合GOD網絡，能精準識別異形障礙物。GOD感知神經網絡結合PDP決策神經網絡，使用端到端架構，實現(xiàn)車位到車位智駕。高速輔助以高精地圖為基礎實現(xiàn)高速輔助，平均接管里程100km。進一步提升上下匝道、避障、施工修路等場景；平均接管里程提升至200km。優(yōu)化復雜場景（如施工路段、大車博弈），平均接管里程提升至300km。城市輔助20229月開通深圳，202212開通上海。2023年8月開通5座城市，2023年12月20城，2024年2月覆蓋全國99%的公開道路；支持路口、人車混行、防加塞等場景。2024年12月推送“車位到車位”智駕；覆蓋停車場閘機通行、環(huán)島掉頭、施工繞行等復雜場景。自動泊車支持基礎泊車功能（如垂直/側方泊車）。新增平面泊車、機械立體車位泊車、極窄車位等場景。新增離車泊入、泊車代駕、遠程挪車功能，支持跨樓層記憶泊車。第一電動、智駕網、IT之家、手機中國網易號、之家圖表26：ADS1.0至ADS3.0架構升級之家資料來源：IT智駕網圖表27：HUAWEIADS3.0資料來源：IT智駕網（四）問界M8：有望成為細分市場Top1問界M8處于30-40萬元SUVM856202541635.98-44.98M830-40SUV40-50SUV，202430-40SUV市場萬輛/CR340%M7M9ModelYM930%奔馳L710-1510-15%BBAGLCQ5X3為該市odel250）ONEBBAL7、理想L85620232024年受理想L6的內部競爭以及問界的外部競爭銷量有所下滑。理想L8ES6810%40SUV中汽協(xié)、華創(chuàng)證券圖表28：30-40萬元SUV市場中汽協(xié)、華創(chuàng)證券問界M8預計穩(wěn)態(tài)月銷1.8-2.0。M8L8L9M9900M8M9M8填30-40SUV30-40SUV40-50SUVM830-40SUV30%+1.8-2.0圖表29：問界M8與競品參數(shù)對比易車、三、未來：華為賦能+自身積累構筑6+1能力，為中長期發(fā)展打下堅實基礎（一）整車研究6+1框架雖然整車進入門檻高，但涉及資金體量大、參與者眾、技術變革并不時時發(fā)生，車企之間的競爭反而復雜且全面且白熱化。從整車商業(yè)模式角度出發(fā)，我們認為車企經營競爭由6個上層能力和1個底層能力決定。6、KPI16華創(chuàng)證券圖表30：整車企業(yè)競爭力框架華創(chuàng)證券通過整車經營競爭力的6+1BGBU）圖表31：鴻蒙智行模式下華為與車企分工賽博汽車、華創(chuàng)證券賽博汽車、華創(chuàng)證券主導并不意味著另一方不參與，雙方共同合作，華為在6+1經營能力上均有一定賦能：ID2C車企方面則需要發(fā)揮在傳統(tǒng)整車制造上的領先經驗，來共同完成品牌、車型的打造。價值鏈上，鴻蒙智行模式下華為收益來自2個大的維度、4個小的部分：供應商維度：零部件供應成本；銷售費用研發(fā)費用整車維度，作為車企的一部分來分享車型銷售的收益。這一部分收益是華為在整車商業(yè)模式中通過自己的價值創(chuàng)造而帶來的，不同于供應商角度的成本/收益。華為在自身優(yōu)勢能力產品定義、研發(fā)、渠道和廣宣能力上主導流程，賦能強度最高，與競爭對手相比，具備較強優(yōu)勢，是鴻蒙智行模式的核心競爭能力。圖表32各能力賦能強度Tier1HI模式鴻蒙智行上層能力產品定義能力●●●●研發(fā)能力●●●●●●渠道能力●●●供應鏈能力●●●●●制造能力●廣宣能力●●●●底層能力管理能力●注：以上評分為主觀評分，或因個體感受不同存在差異注：●的數(shù)量越多表示賦能強度越強（（二）研發(fā)能力研發(fā)能力對車企的影響：量/+ICT30目前華為智能汽車解決方案擁有乾崑圖表33：華為智能汽車解決方案布局品牌核心產品解決方案產品或服務描述乾崑智能駕駛乾崑智駕乾崑智駕系統(tǒng)ADS3.0ADS2.0BEV（鳥瞰圖）GOD（通用障礙物識別）網絡，異性障礙物識別率達到99.99%；同時升級到端到端架構，體驗更類人。融合感知D3192線激光雷達測距250m，掃描頻率20Hz，具備超高清、超遠距和超敏捷的特點，24D3P99.9%4D280210米。智駕計算平臺MDCICT30AOS、VOSMDCCoreAUTOSARL2+~L5平滑演進；ADS3.0AI3.5億FLOPS。乾崑車載光智能車燈模組乾崑XPIXEL百萬像素智能車燈模組具備大畫幅、高亮度、小體積的特點；具有領先ADB燈可進行燈語交互。光場屏乾崑XSCENE采用獨創(chuàng)的光場引擎技術，通過空間光學系統(tǒng)設計，達成屏幕距離人眼0.53車和降低視覺疲勞。增強現(xiàn)實抬頭現(xiàn)實乾XHUD2.0LCOSAR構圖引擎，具備與地面道路級貼合精度準、防抖算法指示穩(wěn)、預測目標位置貼合快的特點。乾崑車控乾崑iDVPiDVP2.0，定位支撐智能汽車數(shù)字化的基礎平臺，支持車企在平臺上靈活自定制應用；全球首款五合一車控模組，具備高集成、高性能、低時延、高可靠和高安全的特點，提供平臺模式與共創(chuàng)模式，具備100+軟硬件伙伴，提供800+標準API。XMOTIONXMOTION2.0車身運動協(xié)同控制，實現(xiàn)車身縱向、橫向、垂直的位移和角度的全姿態(tài)控制，具備安全、易操作、舒適的特點，能實現(xiàn)防止爆胎帶來的失穩(wěn)、窄路掉頭、蟹行泊車和降低顛簸不適感等。熱管理系統(tǒng)（TMS）集成化、智能化、高效的TMS熱泵系統(tǒng)，降低能耗，為座艙提供舒適的體驗。乾崑車云服務車聯(lián)網鏈接服務（TPS云服務）1300輛。與遠程診斷（VHR云服務）提供高效、智能化的車輛售后維護服務，支持車輛狀態(tài)管理、電池安全預警、故障檢測等；VHR3.0云鵲大模型支持自動化智能診斷，即問即達，全流程自動智能判斷，核心部件遠程診斷定位率可達90%。數(shù)字鑰匙數(shù)字鑰匙云服務3.0，支持鴻蒙/安卓/iOS手機，且沒網沒電也能用；首家支持星閃技術，精度比藍牙提升5倍，做到無感解鎖。OTA云服務OTA3.0，使用自研高效差分算法，OTA升級流量節(jié)省90%；支持整車升級，包含7大域、60+ECU的升級。車聯(lián)網安全服務車云與智能部件協(xié)同、立體化安全防御機制；保護車輛的數(shù)據安全與用戶隱私。應用服務行車記錄儀、云瞰基于車載攝像頭，支持思路環(huán)視影像，超低延時，能夠實時遠程查看車輛周邊環(huán)境；云曦允許手機遠程自定義迎賓效果。鴻蒙座艙智能座艙鴻蒙座艙鴻蒙車機操作系統(tǒng)鴻蒙4.0支持多人多屏多設備，做到全場景設備協(xié)同、內容可流轉、屏幕可互助；搭載千悟引擎，可通過用戶聲紋識別乘員位置，感知記錄個人喜好，實現(xiàn)個性化服務。乾崑音響AI聲畫解析、渦輪超重低音以及主動降噪獨立音區(qū)。乾崑車載智慧屏使用具備2K分辨率、87%屏占比的全面屏，車載領先的纖薄設計；采用行業(yè)領先的HDRVivid、SRE顯示技術，陽光下呈現(xiàn)細節(jié)豐富、明暗可辨的高品質畫質。鴻蒙座艙生態(tài)應用豐富，自帶華為車機應用市場，提供200+常見應用；深度調用座艙的軟硬功能，帶來可說可見、無縫流轉、方向盤操縱賽車游戲等體驗。高性能車機標準化接口，高性能SOC，獨立NPU以及新一代存儲；保障系統(tǒng)長期安全可靠、流暢如新、供應連續(xù)、自主可控。華為官網、IT之家、驅動之家、汽車之心Autobit、20244M825M7等均將基于魔方平臺開發(fā)。魔方平臺優(yōu)勢有：150+200+40+M9122000MPa80%9000TBDSUVMPV/CDC（AI1000+TOPS）（ECU50%、30%）100%SOA1300+API應用，無感30賽力斯官網圖表34：賽力斯魔方平臺賽力斯官網動力BUBU）BUBU5.0CCCD30%15%96%賽力斯動力官網圖表35：賽力斯動力研發(fā)成果賽力斯動力官網5.02016NVH5.0RoboREX15%90%3.6kWh/L100kW44.8%。新華網圖表36：賽力斯超級增程5.0新華網圖表37：賽力斯增程系統(tǒng)迭代歷程重慶賽力斯鳳凰智創(chuàng)副總裁段偉在中國電動汽車百人會論壇的演講《新能源動力系統(tǒng)的技重慶賽力斯鳳凰智創(chuàng)副總裁段偉在中國電動汽車百人會論壇的演講《新能源動力系統(tǒng)的技術創(chuàng)新與實踐》與華為分工協(xié)作，研發(fā)費用部分由銷售費用承擔。202120243.8%<比6.8%<7.7%3.1%<8.5%<13.2%。圖表38：賽力斯與可比司研發(fā)費用率 圖表39：賽力斯與可比司銷售費用率賽力斯 比亞迪 理想 賽力斯 比亞迪 理想20% 20%15% 15%10% 10%5% 5%0%2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

0%2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024公司公告、 公司公告、（三）渠道管理&廣宣能力//ASP；2）/賽力斯與華為合作構建多元化渠道體系。問界的門店可分為三類：AITO授AITO4S鴻蒙智行官網、華創(chuàng)證券整理圖表40：問界渠道示意圖鴻蒙智行官網、華創(chuàng)證券整理華為合作加持，渠道布局完善。2024Q4999230817鵬661家來583家覆蓋市于想203、鵬208座來座。圖表41：問界與競對零網點數(shù)量對比（家） 圖表42：問界與競對覆城市數(shù)量對比（個）理想 小鵬 蔚來 問界 理想 小鵬 蔚來 問界1,4001,2001,0008006004002000

250200150100500 杰蘭路、 杰蘭路、華為營銷資源賦能，問界品牌力領先。（2025M9、華M93+杰蘭路圖表43：新能源汽車品牌知名度（2024年下半年）杰蘭路注：為品牌提示后知名度，數(shù)字表示在出示品牌與標識的情況下，受訪用戶標識“認識”的比例（四）供應鏈管理&制造能力供應鏈管理和制造能力對整車企業(yè)的影響主要有：①營收端：產能決定銷量上限，車廠和供應鏈的產能爬坡速度影響銷量；②成本/費用端：供應鏈和制造管理影響毛利率。收購核心工廠，保障生產穩(wěn)定性。M5M7M930萬202565萬輛/2025381.64100%圖表44：問界產能情況工廠主要生產車型最大生產尺寸年產能投產時間重慶江北區(qū)兩江智慧工廠問界M55.2米設計產能：5萬輛2019年重慶沙坪壩鳳凰工廠問界M75.2米設計產能：10萬輛2022年重慶江北區(qū)兩江超級工廠問界M9、問界M8(預計)5.5米設計產能：15萬輛規(guī)劃產能：70萬輛2024年arkLines、公司公告、南方都市報、騰訊新聞一線、預估賽力斯超級工廠高度自動化、智能化，生產質量與效率表現(xiàn)優(yōu)異。賽力斯超級工廠具備以下特點：16003000100%87個零件集成為128%；222101440+++一平新華網圖表45：賽力斯超級工廠新華網高效供應鏈&制造管理，品質和毛利率表現(xiàn)優(yōu)秀。華為領先的智能化屬性搭配公司高質2024NPS年4Q2429%>20%>17%②產品定價能力強，問界車型搭載華為智能化配置具備智能化與品牌溢價；③高效供應鏈&制造管理，前文所述高度自動化、先進的生產園區(qū)，提升制造端效率。圖表46：24H2品牌凈推薦值NPS榜單（節(jié)選） 圖表47：賽力斯與可比司毛利率賽力斯 比亞迪 理想35%30%25%20%15%10%5%0%杰蘭路 各公司公告、（五）管理能力賽力斯全面學習華為，與時俱進，組織效率不斷提升。ICT14-52024圖表48：賽力斯員工激勵計劃股權激勵計劃激勵標的物有效期激勵總數(shù)（萬股）占當時總股本比例每股轉讓價格（元）激勵人員2017年股票4年16751.88%10.27董事、高管：7人核心骨干等其他人員：22人2021年期權4年40002.95%66.03董事、高管：8人核心骨干等其他人員：首2708996人2022年期權3.3年36002.41%66.12董事、高管：9人核心骨干等其他人員：3245人員工持股計劃激勵標的物存續(xù)期實際持股數(shù)量（萬股）實際持股比例資金總額（萬元）激勵人員2024年股票4年3840.25%17,034董監(jiān)高：11人核心骨干等其他人員：首批授予189人、預留授予56人公司公告、通過華為賦能與自身能力積累，賽力斯已在6+1能力上構建起競爭優(yōu)勢。產品定義能力上，華為消費電子領域用戶洞察經驗豐富，且能力可復用；研發(fā)能力上，賽力斯與華為分工協(xié)作，華為賦能智能化，賽力斯打造出魔方平臺、超級增程系統(tǒng)等成果；渠道與廣宣能力上，借力華為終端實現(xiàn)完善的渠道布局，華為營銷資源賦能問界品牌力領先；供應鏈與制造能力上，融合雙方優(yōu)勢資源打造智慧工廠，生產質量與效率表現(xiàn)優(yōu)異；管理能力上，引入華為先進方法論，激勵組織活力。這種全方位的能力積淀不僅鞏固了當前市場地位，更通過技術協(xié)同效應與規(guī)模優(yōu)勢的持續(xù)釋放，為公司中長期高質量發(fā)展奠定了堅實基礎。四、投資建議（一）盈利預測：預計賽力斯2025年凈利大幅增長2025-27年銷量556373+14%+16%。202520254M8M830-40SUV1.8-2.0M8M7M920252026-27年2025-2755萬、63萬、73+14%+16%ASP