預(yù)期現(xiàn)實(shí)矛盾，關(guān)注節(jié)奏變化2025年黑色商品半年度展望原料供應(yīng)生產(chǎn)節(jié)奏終端消費(fèi)房地產(chǎn)鐵礦供應(yīng)房地產(chǎn)制造業(yè)焦煤供應(yīng)制造業(yè)鋼廠生產(chǎn)基建基建凈出口合金供應(yīng)凈出口第3頁(yè),第3頁(yè),萬平方米房屋新開工面積:累計(jì)值0萬平方米商品房待售面積:累計(jì)值0%0萬平方米商品房銷售面積:累計(jì)值0居民部門杠桿率城鎮(zhèn)化率:全國(guó)居民部門杠桿率城鎮(zhèn)化率:全國(guó)02010/032012/032014/032016/032018/032020/0320第4頁(yè),第4頁(yè),第5頁(yè)第5頁(yè),億平方米房屋新開工面積%0%商品房待售面積：累計(jì)同比03210同比20212022202320242025億平方米商品房銷售面積%0%房?jī)r(jià)看漲比例期房銷售面積：當(dāng)季同比%0210同比20212022202320242025%公共財(cái)政支出:累計(jì)同比公共財(cái)政支出:基建類:累計(jì)同比%全國(guó)政府性基金支出:累計(jì)同比全國(guó)政府性基金支出:當(dāng)月同比002018/012019/012020/012021/012022/012023/012024/012025/01第6頁(yè),第6頁(yè),第7頁(yè),第7頁(yè),?從基建投資分項(xiàng)看：當(dāng)下基建資金重點(diǎn)投向電力、熱力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)等圍繞科技、創(chuàng)新、民生等新質(zhì)生產(chǎn)力行業(yè)，而傳統(tǒng)高耗鋼行業(yè)，如道路、鐵路、水利和公共設(shè)施等增速逐步下滑。?原因在于一方面國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型來到關(guān)鍵時(shí)刻，圍繞消費(fèi)和科技進(jìn)步等可持續(xù)的行業(yè)愈發(fā)被重視，另一方面，前期地方政府借助土地出讓金進(jìn)行了大量的交通和公共設(shè)施等投資，當(dāng)下受限于項(xiàng)目收益和土地出讓金減少，增速有所放緩。%0電力、熱力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)：累計(jì)同比交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)：累計(jì)同比水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)：累計(jì)同比2010/012012/012014/012016/012018/012020/01202%——非制造業(yè)PMI:建筑業(yè):新訂單——道路、鐵路、水利和公共設(shè)施累計(jì)占比廣義基建2010/012012/012014/012016/012018/012020/012022/012024/?制造業(yè)投資連續(xù)穩(wěn)定在10%附近，前期主要是新能源汽車、船舶、集裝箱等作為支撐項(xiàng)，之后歸于“設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新”的政策刺激。?貿(mào)易戰(zhàn)打斷全球制造業(yè)補(bǔ)庫(kù)存進(jìn)程，外需被動(dòng)下調(diào)；%制造業(yè)投資：累計(jì)同比制造業(yè)投資：當(dāng)月同比050PPI同比工業(yè)企業(yè):產(chǎn)成品存貨:當(dāng)月同比-滯后五月0出口金額同比AV3M出口金額同比AV3M歐美制造業(yè)PMI均值50第8頁(yè),第8頁(yè),普鋼價(jià)格指數(shù)：螺紋鋼鋼材出口數(shù)量出口0中國(guó)鋼材出口結(jié)構(gòu)歐洲非洲大洋洲北美洲南美洲亞洲2014/012016/012018/012020/012022/0120242014/012016/012018/012020/012第9頁(yè),第9頁(yè),?越南是中國(guó)最大的鋼材出口市場(chǎng)，2024年中國(guó)對(duì)越南的鋼材出口量達(dá)到1277萬噸，占中國(guó)鋼材出口總量的11.5%。反傾銷稅幾乎涵蓋所有熱軋板卷種類，將對(duì)中國(guó)出口至越南的鋼材數(shù)量產(chǎn)生較大沖擊。?越南反傾銷稅征屬于預(yù)期外的利空，過去傳統(tǒng)國(guó)內(nèi)鋼材以價(jià)換量模式受到?jīng)_擊。貿(mào)易壁壘導(dǎo)致部分出口受阻的鋼材轉(zhuǎn)向國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，加劇國(guó)內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，進(jìn)一步壓低國(guó)內(nèi)鋼材價(jià)格。第10頁(yè),?2025年低成本主流礦山供給增量約1800萬噸，高庫(kù)存高供應(yīng)，鐵礦唯有通過降價(jià)迫使非主流礦山減產(chǎn)，方能完成去庫(kù)；?FMG鐵橋項(xiàng)目：2025年增800萬噸；?淡水河谷S11D項(xiàng)目和東南系統(tǒng)提產(chǎn)：2025年增1000萬噸；0全球累計(jì)發(fā)運(yùn)同比變化202220232024202545港含壓港庫(kù)存季節(jié)性45港含壓港庫(kù)存季節(jié)性20212022202320242025第11頁(yè),?占比約87%的國(guó)產(chǎn)煉焦煤利潤(rùn)尚可，并且沒有來自行政端減產(chǎn)約束，焦煤供給暫無瓶頸。?占比約13%的進(jìn)口煉焦煤，進(jìn)口阻礙減小：蒙煤通關(guān)維持高位、俄煤進(jìn)口增加，澳煤進(jìn)口利潤(rùn)導(dǎo)向，非市場(chǎng)因素阻礙大幅減輕。?庫(kù)存結(jié)構(gòu)：下游主動(dòng)去庫(kù)，上游被動(dòng)累庫(kù)；%煉焦煤：523家樣本礦山：開工率20212022202320242025焦煤月度進(jìn)口量543210下游庫(kù)存/上游庫(kù)存呂梁主焦煤市場(chǎng)價(jià)020212022202320242025第12頁(yè)第13頁(yè),0社會(huì)鋼材積蓄總量-累積0255家鋼廠廢鋼到貨：匯總255家鋼廠廢鋼日耗：匯總02022/012023/012024萬噸廢鋼社會(huì)庫(kù)存：全國(guó)255家鋼廠廢鋼庫(kù)存：匯總2022.02023202420252022202320242025247家鋼廠鐵水+255家鋼廠廢鋼供給247家鋼廠鐵水+255家鋼廠廢鋼供給硅錳：日均產(chǎn)量：中國(guó)（周）硅錳：表觀需求量：中國(guó)（周）2021202320242025硅鐵成本組成錳硅成本組成硅鐵成本組成電費(fèi)氧化鐵皮硅石電極糊其他蘭炭錳礦：配礦成本：內(nèi)蒙古（日）電費(fèi)化工焦其他002024/012024/032024/052024/07202,第14頁(yè),第14頁(yè)原料供應(yīng)生產(chǎn)節(jié)奏終端消費(fèi)房地產(chǎn)鐵礦供應(yīng)房地產(chǎn)制造業(yè)焦煤供應(yīng)制造業(yè)鋼廠生產(chǎn)基建基建凈出口合金供應(yīng)凈出口第15頁(yè),n中央加杠桿=貨幣政策+財(cái)政政策=通脹。9月24日國(guó)新辦發(fā)布會(huì)釋放出諸多房地產(chǎn)利好政策；9月26日中共中央政治局會(huì)議進(jìn)一步提振市場(chǎng)預(yù)期；11月8日人大常委會(huì)，12+萬億債務(wù)置換；n兩會(huì)政府報(bào)告簡(jiǎn)評(píng)：2025政府工作報(bào)告GDP：5%左右（符合預(yù)期赤字：4%（符合預(yù)期通脹目標(biāo)：2%（符合預(yù)期地方政府專項(xiàng)債規(guī)模：4.4萬億（符合預(yù)期超長(zhǎng)期特別主權(quán)債券規(guī)模：1.3萬億（其中3000億繼續(xù)以舊換新，5000億補(bǔ)充銀行資本金，低于預(yù)期2萬億n4月28日政治局會(huì)議：會(huì)議并無超預(yù)期政策發(fā)布，接下來國(guó)內(nèi)將進(jìn)入政策空窗期；元/噸螺紋主連2022/012023/01第16頁(yè),次要矛盾主要矛盾主要矛盾儲(chǔ)備貨幣易主（黃金和比特幣上漲）、美元貶值、美債下跌觀點(diǎn)反復(fù)，傷害美元信用訴求相互矛盾，觀點(diǎn)必然反復(fù)特朗普制造業(yè)回流CPI低位減少財(cái)政支制造業(yè)回流CPI低位硬著陸還是軟著陸加息或者降息進(jìn)程鮑威爾就業(yè)通脹關(guān)稅政府裁員和催促降息,第17頁(yè),第17頁(yè)鋼材表需（五大鋼材+小品種）鋼材總庫(kù)存（五大鋼材+小品種）20222023202420252022202320242025鐵水鋼廠盈利率-領(lǐng)先4周鐵水鋼廠盈利率-領(lǐng)先4周0247家鋼廠鐵水+255家鋼廠廢鋼2021202320242025第18頁(yè),第19頁(yè)第19頁(yè)/噸；主流礦山最高是淡水河谷約60美元/噸；美元/噸普氏價(jià)格指數(shù)鐵礦石價(jià)格指數(shù):62%Fe:CFR中國(guó)北方元0煤礦利潤(rùn)%0247家鋼廠盈利率2021202220232024202520212022202320242025·2025年黑色商品半年度策略預(yù)期現(xiàn)實(shí)矛盾，關(guān)注節(jié)奏變化?供給端：粗鋼產(chǎn)能過剩。2011-15年：地條鋼；2021年-至今：技改后產(chǎn)能利用率提升；020年代螺紋鋼主力合約20年代螺紋鋼主力合約第21頁(yè),累計(jì)值中國(guó)粗鋼產(chǎn)量-累計(jì)值00中國(guó)鋼材鋼坯出口量-累計(jì)值00同差20242025中國(guó)粗鋼產(chǎn)量（統(tǒng)計(jì)局口徑）萬噸中國(guó)鋼材和鋼坯凈出口量020212022202320242025第22第22頁(yè)第第23頁(yè)螺紋鋼10合約基差螺紋鋼10合約基差2110211022102310241025100元/噸螺紋鋼10-01合約2110-22012210-23012310-24012410-25012510-26010熱卷10合約基差熱卷10合約基差2110221023102410251002310-24012110-22012210-23012410-25012510-26012310-24010,,國(guó)泰君安期貨有限公司（以下簡(jiǎn)稱“本公司”）具有中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)的期貨投資咨詢業(yè)務(wù)資格（證監(jiān)許可[2011]1449號(hào)）。本報(bào)告的觀點(diǎn)和信息僅供本公司的專業(yè)投資者參考，無意針對(duì)或打算違反任何地區(qū)、國(guó)家、城市或其它法律管轄區(qū)域內(nèi)的法律法規(guī)。本報(bào)告難以設(shè)置訪問權(quán)限，若給您造成不便，敬請(qǐng)諒解。若您并非國(guó)泰君安期貨客戶中的專業(yè)投資者，請(qǐng)勿閱讀、訂閱或接收任何相關(guān)信息。本報(bào)告不構(gòu)成具體業(yè)務(wù)的推介，亦不應(yīng)被視為任何投資、法律、會(huì)計(jì)或稅務(wù)建議，且本公司不會(huì)因接收人收到本報(bào)告而視其為本公司的當(dāng)然客戶。請(qǐng)您根據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力自行作出投資決定并自主承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)，不應(yīng)憑借本內(nèi)容進(jìn)行具體操作。分析師聲明作者具有中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)授予的期貨投資咨詢執(zhí)業(yè)資格或相當(dāng)?shù)膶I(yè)勝任能力，力求報(bào)告內(nèi)容獨(dú)立、客觀、公正。本報(bào)告僅反映作者的不同設(shè)想、見解及分析方法。本報(bào)告所載的觀點(diǎn)并不代表本公司或任何其附屬或聯(lián)營(yíng)公司的立場(chǎng)，特此聲明。免責(zé)聲明本報(bào)告的信息來源于已公開的資料，但本公司對(duì)該等信息的準(zhǔn)確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報(bào)告所載的資料、意見及推測(cè)僅反映本公司于發(fā)布本報(bào)告當(dāng)日的判斷，本報(bào)告所指的期貨標(biāo)的的價(jià)格可升可跌，過往表現(xiàn)不應(yīng)作為日后的表現(xiàn)依據(jù)。在不同時(shí)期，或因使用不同假設(shè)和標(biāo)準(zhǔn)，采用不同觀點(diǎn)和分析方法，本公司可發(fā)出與本報(bào)告所載資料、意見及推測(cè)不一致的報(bào)告，對(duì)此本公司可不發(fā)出特別通知。本公司不保證本報(bào)告所含信息保持在最新狀態(tài)。同時(shí)，本公司對(duì)本報(bào)告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應(yīng)當(dāng)自行關(guān)注相應(yīng)的更新或修改。本報(bào)告中所指的研究服務(wù)可能不適