國(guó)海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分xial@新格局下的中國(guó)經(jīng)濟(jì)：韌性與潛力2025年中期宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)與政策展望最近一年走勢(shì)相關(guān)報(bào)告——2025-06-18《宏觀深度研究：土地市場(chǎng)的新變化*夏磊》——本篇報(bào)告試圖回答以下核心問(wèn)題：1、當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)有哪些新特征？2、國(guó)際環(huán)境將發(fā)生哪些新變化？國(guó)內(nèi)政策又將如何精準(zhǔn)發(fā)力？3、2025年下半年經(jīng)濟(jì)發(fā)展將呈現(xiàn)怎樣的趨勢(shì)走向？4、大類資產(chǎn)中，黃金的配置機(jī)會(huì)如何？2025年上半年，在積極有為的宏觀政策作用下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行總體平穩(wěn)。消費(fèi)市場(chǎng)回暖向好，高端制造業(yè)發(fā)展勢(shì)頭強(qiáng)勁，新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)扎實(shí)推進(jìn)，外貿(mào)出口展現(xiàn)出超預(yù)期韌性，充分彰顯了經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)大活力與抗風(fēng)險(xiǎn)能力。步入2025年下半年，國(guó)際環(huán)境不確定因素仍然較多，一系列重大因素將深刻影響經(jīng)濟(jì)走向。但隨著政策效應(yīng)持續(xù)釋放，經(jīng)濟(jì)發(fā)展存在諸多機(jī)遇。如何把握機(jī)遇、應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)，培育新的增長(zhǎng)動(dòng)能，成為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵所在。n如何看待當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)？中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持總體平穩(wěn)、穩(wěn)中有進(jìn)的發(fā)展態(tài)勢(shì)。在面臨諸多外部不穩(wěn)定不確定因素下，宏觀政策積極有為，政策效應(yīng)持續(xù)釋放，國(guó)民經(jīng)濟(jì)頂住壓力平穩(wěn)運(yùn)行。今年一季度GDP同比增長(zhǎng)5.4%，比上年四季度環(huán)比增長(zhǎng)1.2%。今年前5個(gè)月，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.3%，全國(guó)服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長(zhǎng)5.9%。消費(fèi)明顯回升。大力提振消費(fèi)是應(yīng)對(duì)外部環(huán)境變化、激發(fā)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力、暢通國(guó)內(nèi)大循環(huán)、提升經(jīng)濟(jì)發(fā)展自主性與韌性、提高居民生活品質(zhì)的關(guān)鍵。今年前5個(gè)月，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)5.0%。其中，商品零售額同比增長(zhǎng)5.1%，服務(wù)零售額同比增長(zhǎng)5.2%。政策驅(qū)動(dòng)下，消費(fèi)市場(chǎng)亮點(diǎn)紛呈。一是服務(wù)消費(fèi)快速增長(zhǎng)。1-5月，服務(wù)零售額增長(zhǎng)5.2%，比1-4月加快0.1個(gè)百分點(diǎn)，增速高于商品零售額0.1個(gè)百分點(diǎn)。二是“以舊換新”政策持續(xù)顯效。截至5月31日，2025年消費(fèi)品以舊換新5大品類合計(jì)帶動(dòng)銷售額1.1萬(wàn)億元，發(fā)放直達(dá)消費(fèi)者的補(bǔ)貼約1.75億份。5月份，限額以上單位商品零售額中，家用電器和音像器材類、通訊器材類、文化辦公用品類、家具類商品合計(jì)拉動(dòng)社零增長(zhǎng)1.9個(gè)百分點(diǎn)。三是消費(fèi)新動(dòng)能持續(xù)釋放。5月份，限額以上體育娛樂(lè)用品類、金銀珠寶類商品零售額同比分別增長(zhǎng)28.3%、21.8%；1-5月份通信信息服務(wù)類零售額增長(zhǎng)超過(guò)10%。消費(fèi)仍有較大提升空間。2024年我國(guó)最終消費(fèi)支出占GDP的比重達(dá)56.6%，與美國(guó)、歐洲和日韓等發(fā)達(dá)國(guó)家相比，至少還有請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分2證券研究報(bào)告10個(gè)百分點(diǎn)的提升空間。投資規(guī)模繼續(xù)擴(kuò)大。今年前5個(gè)月，固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)3.7%。制造業(yè)投資較快增長(zhǎng)，1-5月同比增長(zhǎng)8.5%，高出全部固定資產(chǎn)投資增速4.8個(gè)百分點(diǎn)。其中，消費(fèi)品制造業(yè)投資增長(zhǎng)13.2%，裝備制造業(yè)投資增長(zhǎng)7.3%，原材料制造業(yè)投資增長(zhǎng)1.6%?；ㄍ顿Y增速有所下降。1-5月全口徑和狹義口徑基建投資同比增速分別為10.4%和5.6%，分別較1-4月下降0.4和0.2個(gè)百分點(diǎn)。隨著5月以來(lái)地方政府新增專項(xiàng)債券發(fā)行逐漸提速，疊加超長(zhǎng)期特別國(guó)債啟動(dòng)發(fā)行，支撐下半年基建投資加速。房地產(chǎn)投資仍是拖累項(xiàng)。1-5月房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資同比下降10.7%，降幅有所擴(kuò)大。房地產(chǎn)市場(chǎng)信心還在修復(fù)之中，市場(chǎng)供求關(guān)系仍有待改善，促進(jìn)房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)還需要繼續(xù)加力。結(jié)構(gòu)上，投資呈現(xiàn)兩大特征：一是投資向“新”發(fā)力。今年1-5月，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資中，信息服務(wù)業(yè)，航空、航天器及設(shè)備制造業(yè)，計(jì)算機(jī)及辦公設(shè)備制造業(yè)，專業(yè)技術(shù)服務(wù)業(yè)投資同比分別增長(zhǎng)41.4%、24.2%、21.7%、11.9%，增速顯著高于其他投資。二是“設(shè)備更新”政策帶動(dòng)作用持續(xù)顯現(xiàn)。前5個(gè)月設(shè)備工器具購(gòu)置投資同比增長(zhǎng)17.3%，拉動(dòng)全部投資增長(zhǎng)2.3個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)投資增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率達(dá)到63.6%。出口展現(xiàn)超預(yù)期韌性。面對(duì)單邊主義、保護(hù)主義抬頭，國(guó)際經(jīng)貿(mào)秩序遭受嚴(yán)重沖擊的外部形勢(shì)，外貿(mào)頂住壓力持續(xù)增長(zhǎng)。1-5月份，貨物進(jìn)出口同比增長(zhǎng)2.5%，出口同比增長(zhǎng)7.2%。從主要港口情況看，1-4月全國(guó)20大主要港口貨物吞吐量逐月均高于2024年同期?？傮w看，貿(mào)易結(jié)構(gòu)有三大亮點(diǎn)：一是貿(mào)易主體多元化。盡管對(duì)美進(jìn)出口有所下降，但對(duì)于東盟、歐盟、共建“一帶一路”國(guó)家進(jìn)出口保持增長(zhǎng)。中國(guó)對(duì)美國(guó)出口占比自2018年的19.2%降至2025年5月的11.9%，同期對(duì)東盟出口占比由12.8%升至17.8%。2025年1-5月，我國(guó)與東盟、歐盟、共建“一帶一路”國(guó)家進(jìn)出口額分別增長(zhǎng)9.1%、2.9%、4.2%，共建“一帶一路”國(guó)家占我國(guó)進(jìn)出口比重達(dá)51.5%。二是出口產(chǎn)品多元化。今年1-5月，我國(guó)機(jī)電產(chǎn)品出口額同比增長(zhǎng)9.3%，占出口總額的比重為60.0%。三是民營(yíng)企業(yè)成為外貿(mào)占進(jìn)出口總額的比重為57.1%，比上年同期提高2.4個(gè)百分點(diǎn)。其中出口增長(zhǎng)8%、進(jìn)口增長(zhǎng)4.9%，都明顯好于全部外貿(mào)進(jìn)出口。n國(guó)際環(huán)境與國(guó)內(nèi)政策展望1、經(jīng)貿(mào)摩擦長(zhǎng)期化當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)和國(guó)際經(jīng)貿(mào)合作面臨全新挑戰(zhàn)。區(qū)域性地緣沖突仍在發(fā)生，貿(mào)易保護(hù)主義在抬頭，未來(lái)貿(mào)易緊張局勢(shì)的可能性會(huì)持續(xù)，抑制全球投資、消費(fèi)和其他經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。具體來(lái)看：第一，“逆全球化”進(jìn)程加速。特朗普再次當(dāng)選，相較于上一任期，這次他擁有更堅(jiān)實(shí)的政治根基、更清晰的政策主張、更穩(wěn)固的執(zhí)政請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分3證券研究報(bào)告班底、更大的權(quán)力邊界。在貿(mào)易方面，實(shí)施單邊主義政策。在外交方面，傾向于孤立主義，減少美國(guó)參與全球事務(wù)。在經(jīng)濟(jì)政策方面，奉行“美國(guó)優(yōu)先”“美國(guó)第一”的執(zhí)政理念，強(qiáng)調(diào)制造業(yè)回流，大幅減少所得稅。這些政策傾向?qū)槿蚨噙吅献黧w系帶來(lái)劇烈的沖擊和動(dòng)蕩，加速“逆全球化”進(jìn)程。第二，特朗普的不可預(yù)測(cè)性造就了不確定的世界。一是政策信號(hào)不可預(yù)期。以歐盟為例：4-5月短短兩個(gè)月，特朗普對(duì)歐盟的關(guān)稅政策表態(tài)反復(fù)橫跳，5月23日他建議自6月1日起對(duì)進(jìn)口自歐盟的商品征收50%關(guān)稅，5月25日又同意把雙方貿(mào)易談判期限從6月1日延后到7月9日，期間暫緩對(duì)歐盟進(jìn)口產(chǎn)品加征50％關(guān)稅。二是政策方向反復(fù)多變。2025年特朗普上任以來(lái)，對(duì)加拿大、墨西哥關(guān)稅政策多變。三是政策內(nèi)容隨意任性。以蘋果公司為例：5月15日特朗普公開(kāi)表達(dá)對(duì)庫(kù)克不滿，5月23日威脅對(duì)蘋果公司額外加征關(guān)稅。第三，關(guān)稅政策被工具化，預(yù)計(jì)經(jīng)貿(mào)摩擦?xí)L(zhǎng)期化。政治層面，在“美國(guó)優(yōu)先”口號(hào)下，關(guān)稅被宣傳為保護(hù)制造業(yè)、促進(jìn)就業(yè)的手段，疊加強(qiáng)硬的對(duì)外形象，爭(zhēng)取特定選民支持。經(jīng)濟(jì)層面，關(guān)稅增加財(cái)政收入，搭配國(guó)內(nèi)減稅政策，實(shí)現(xiàn)稅收替代。戰(zhàn)略層面，除了引導(dǎo)制造業(yè)回流，還將關(guān)稅作為談判籌碼。特朗普連任后，關(guān)稅再次被作為博弈工具。通過(guò)“出其不意”的關(guān)稅升級(jí)迫使對(duì)手進(jìn)入談判。不同之處在于本次是全球貿(mào)易戰(zhàn)，談判進(jìn)程會(huì)更加費(fèi)時(shí)，且不排除中間存在關(guān)稅反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)。2、財(cái)政政策更加積極2025年財(cái)政政策更加積極、更加給力。一是赤字安排力度更大。今年財(cái)政赤字率按4%安排，赤字規(guī)模達(dá)5.66萬(wàn)億元，比去年增加1.6萬(wàn)億元，赤字水平和規(guī)模均為近年最高。二是政府債券規(guī)模更大。今年新增地方政府專項(xiàng)債券4.4萬(wàn)億元、比上年增加5000億元；發(fā)行超長(zhǎng)期特別國(guó)債1.3萬(wàn)億元、比上年增加3000億元；發(fā)行首批特別國(guó)債5000億元，積極支持國(guó)有大型商業(yè)銀行補(bǔ)充核心一級(jí)資本；發(fā)行彌補(bǔ)赤字的國(guó)債5.66萬(wàn)億元、比上年增加1.6萬(wàn)億元。三是財(cái)政支出強(qiáng)度更大。今年全國(guó)一般公共預(yù)算支出29.7萬(wàn)億元，比去年增長(zhǎng)4.4%，財(cái)政支出進(jìn)一步擴(kuò)張。今年新增政府債券規(guī)模達(dá)到11.86萬(wàn)億元，比去年增加2.9萬(wàn)億元。按2025年政府工作報(bào)告里的5.66萬(wàn)億預(yù)算赤字和4%的預(yù)算赤字率計(jì)算，2025年名義GDP為141.5萬(wàn)億元。11.86萬(wàn)億元廣義赤字（5.66萬(wàn)億元赤字+4.4萬(wàn)億元專項(xiàng)債+1.8萬(wàn)億元特別國(guó)債）對(duì)應(yīng)的廣義赤字率則為8.4%，較去年的6.6%大幅增加了1.8個(gè)百分點(diǎn)。萬(wàn)億元，占比85.9%，為近年來(lái)最高水平。二是優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，中央債務(wù)占比提高。新增政府債務(wù)11.86萬(wàn)億元中，中央政府發(fā)行6.66萬(wàn)億元，包含1.8萬(wàn)億特別國(guó)債和4.86萬(wàn)億中央赤字，占比約56%，較2024年的48.4%顯著增加。三是國(guó)債發(fā)行加速。今年上半年，國(guó)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分4證券研究報(bào)告?zhèn)鶅羧谫Y額3.4萬(wàn)億元，占全年6.66萬(wàn)億額度的50.8%，較去年上半年35.8%的進(jìn)度顯著加快。四是加大地方轉(zhuǎn)移支付力度。今年中央對(duì)地方轉(zhuǎn)移支付安排為10.3萬(wàn)億元，同口徑增長(zhǎng)8.4%。截至今年5月，中央對(duì)地方轉(zhuǎn)移性支出已達(dá)50726億元，進(jìn)度為49.1%。下半年，財(cái)政政策仍有后手。5月1日，財(cái)政部部長(zhǎng)藍(lán)佛安《求是》發(fā)文提到中央當(dāng)家理財(cái)?shù)乃悸泛筒呗?，“力度上，用好用足政策空間，對(duì)確定的領(lǐng)域，看準(zhǔn)了就一次性給足，集中財(cái)力辦大事。時(shí)機(jī)上，把握時(shí)間窗口，主動(dòng)靠前發(fā)力，及時(shí)下達(dá)撥付資金，加快債券發(fā)行使用，推動(dòng)政策早落地、早見(jiàn)效。節(jié)奏上，謀劃到位，分步實(shí)施，因時(shí)因勢(shì)加大逆周期調(diào)節(jié)力度，持續(xù)用力、久久為功。同時(shí)，密切跟蹤形勢(shì)變化，加強(qiáng)政策儲(chǔ)備，打好提前量，備足工具箱”。6月24日，藍(lán)佛安部長(zhǎng)再次強(qiáng)調(diào)，“下一步財(cái)政部門將用好用足更加積極的財(cái)政政策，根據(jù)形勢(shì)變化及時(shí)推出增量?jī)?chǔ)備政策，著力穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)企業(yè)、穩(wěn)市場(chǎng)、穩(wěn)預(yù)期，全力鞏固經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會(huì)穩(wěn)定的基本面”。主要舉措包括盡早發(fā)行和使用超長(zhǎng)期特別國(guó)債、專項(xiàng)債等，支持“兩重”“兩新”，推動(dòng)促消費(fèi)、擴(kuò)投資、穩(wěn)外貿(mào)、惠民生等政策早見(jiàn)效、多見(jiàn)效。方向上，更加注重民生導(dǎo)向和發(fā)展質(zhì)量，加強(qiáng)對(duì)教育、養(yǎng)老、醫(yī)療、優(yōu)撫、生育、科技等方面的支持。未來(lái)，中國(guó)政府仍有較大的舉債空間。從負(fù)債水平看，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可控。截至2024年末，中國(guó)政府部門法定債務(wù)余額82.1萬(wàn)億元，負(fù)債率為60.9%，顯著低于主要經(jīng)濟(jì)體和新興市場(chǎng)國(guó)家。同時(shí)，我國(guó)債務(wù)主要用于資本性支出，很多資產(chǎn)正在產(chǎn)生持續(xù)性收益。此外，2023年末全國(guó)國(guó)有企業(yè)凈資產(chǎn)131萬(wàn)億元、國(guó)有金融企業(yè)凈資產(chǎn)47萬(wàn)億元、行政事業(yè)性國(guó)有凈資產(chǎn)51萬(wàn)億元，筑牢債務(wù)安全“防護(hù)堤”。從利息支出看，舉債空間大。2024年，我國(guó)一般公共預(yù)算支出中債務(wù)利息支出1.3萬(wàn)億，與一般公共財(cái)政收入比值為5.9%、與GDP比值為1.0%，而美國(guó)的債務(wù)利息支出與財(cái)政收入比值17.9%、與GDP比值為3.0%。從國(guó)際比較看，赤字空間大。對(duì)于美國(guó)，1984-2023年這40年美國(guó)聯(lián)邦政府財(cái)政赤字率年均值為3.8%，有24個(gè)年份超過(guò)3%。對(duì)于德國(guó)，1991-2023這33年時(shí)間里有13年赤字率超過(guò)3%，尤其是1995-2005年間經(jīng)濟(jì)乏力，這11年平均赤字率為3.5%、有7年在3%及以上。而我國(guó)官方赤字率2022年2.8%、2023年增發(fā)國(guó)債后升至3.8%、2024年3.0%。3、貨幣政策保持適度寬松貨幣政策時(shí)隔14年重新定調(diào)“適度寬松”。上半年央行通過(guò)總量與結(jié)構(gòu)性工具協(xié)同發(fā)力，實(shí)施1次降準(zhǔn)、1次降息，下調(diào)支農(nóng)支小再貸款等結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具利率及個(gè)人公積金貸款利率25BP，新增3000億元科技創(chuàng)新和技術(shù)改造再貸款額度，設(shè)立5000億元服務(wù)消費(fèi)與養(yǎng)老再貸款，新增3000億元支農(nóng)支小再貸款額度并合并兩項(xiàng)資本市場(chǎng)支持工具額度。政策發(fā)力見(jiàn)效，截至5月末，社融同比增長(zhǎng)8.7%、M2同比增長(zhǎng)7.9%，較上年末分別回升0.7和0.6個(gè)百分點(diǎn)。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分5證券研究報(bào)告展望下半年，降準(zhǔn)降息仍有空間。一是二季度貨幣政策委員會(huì)例會(huì)重申“適度寬松”、“加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)”，同時(shí)也提及“提高資金使用效率，防范資金空轉(zhuǎn)”，預(yù)計(jì)流動(dòng)性總體保持適度寬松。二是外部環(huán)境變化改善政策空間，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期下，人民幣匯率壓力減輕。三是當(dāng)前實(shí)際利率仍存下行空間，且全球?qū)捤?、?guó)內(nèi)物價(jià)低位，為政策提供操作窗口。四是外部不確定性較強(qiáng)，下半年出口動(dòng)力減弱，需貨幣政策加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)。政策方向上，聚焦科技、消費(fèi)、民營(yíng)小微及資本市場(chǎng)等領(lǐng)域。工具層面，總量工具或加大買斷式逆回購(gòu)、擇機(jī)重啟國(guó)債買賣、降準(zhǔn)降息；結(jié)構(gòu)性工具除現(xiàn)有專項(xiàng)再貸款外，還將推進(jìn)新型政策性金融工具落地，并在上海試點(diǎn)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具創(chuàng)新等。節(jié)奏上，二季度貨幣政策委員會(huì)例會(huì)提出“靈活把握政策實(shí)施的力度和節(jié)奏”，預(yù)計(jì)政策將根據(jù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、金融市場(chǎng)運(yùn)行及外部環(huán)境變化動(dòng)態(tài)調(diào)整、精準(zhǔn)施策，并強(qiáng)化與財(cái)政政策的協(xié)調(diào)配合。n宏觀經(jīng)濟(jì)的五大發(fā)展趨勢(shì)和2025年下半年展望展望下半年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)有望保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)全年GDP增速將達(dá)到5.0%，其中Q2增速為5.3%，Q3和Q4增速分別為4.8%和4.6%。趨勢(shì)一：消費(fèi)結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)突出“以舊換新”驅(qū)動(dòng)商品提質(zhì)擴(kuò)容、服務(wù)消費(fèi)滿足多元需求。這不僅是當(dāng)前消費(fèi)亮點(diǎn)，更是未來(lái)內(nèi)需持續(xù)增長(zhǎng)的核心驅(qū)動(dòng)力。預(yù)計(jì)下半年消費(fèi)將保持較快速度增長(zhǎng)，全年社零增速達(dá)到5.1%。一方面，“以舊換新”品類消費(fèi)會(huì)持續(xù)活躍。政策深入支持，伴隨產(chǎn)業(yè)升級(jí)和技術(shù)迭代加速，將進(jìn)一步刺激“換新”意愿。另一方面，服務(wù)消費(fèi)擴(kuò)容升級(jí)趨勢(shì)將更加穩(wěn)固。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，人均GDP達(dá)1.5萬(wàn)美元左右時(shí)，消費(fèi)結(jié)構(gòu)將加快從商品消費(fèi)主導(dǎo)向服務(wù)消費(fèi)主導(dǎo)轉(zhuǎn)變，我國(guó)服務(wù)消費(fèi)增長(zhǎng)空間廣闊，是未來(lái)消費(fèi)增長(zhǎng)的重要支撐。近年來(lái)，服務(wù)消費(fèi)占居民消費(fèi)支出的比重穩(wěn)步提升，在擴(kuò)大內(nèi)需乃至經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展進(jìn)程中的作用愈發(fā)凸顯。展望未來(lái)，服務(wù)消費(fèi)的引領(lǐng)作用將進(jìn)一步增強(qiáng)。一是居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)持續(xù)向發(fā)展型、享受型、體驗(yàn)型轉(zhuǎn)變。二是服務(wù)場(chǎng)景創(chuàng)新、線上線下融合深化以及入境消費(fèi)的恢復(fù)增長(zhǎng)，都將為服務(wù)消費(fèi)注入新活力。服務(wù)消費(fèi)不僅體量持續(xù)擴(kuò)大，其內(nèi)部結(jié)構(gòu)也將向更高品質(zhì)、更多元化方向升級(jí)，逐步鞏固其作為內(nèi)需“壓艙石”的地位。趨勢(shì)二：高端制造驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在政策大力支持下，下半年制造業(yè)投資有望延續(xù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)全年制造業(yè)投資增速將達(dá)到7.9%，成為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要引擎。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分6證券研究報(bào)告一是科技創(chuàng)新支持體系進(jìn)一步健全。國(guó)家發(fā)展改革委部署數(shù)字經(jīng)濟(jì)重點(diǎn)工作，設(shè)立“國(guó)家創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金”，支持前沿科技發(fā)展。央行、證監(jiān)會(huì)支持發(fā)行科技創(chuàng)新債券，助力企業(yè)融資；證監(jiān)會(huì)推進(jìn)科創(chuàng)板“1+6”改革，強(qiáng)化板塊聯(lián)動(dòng)，以資本市場(chǎng)賦能科技企業(yè)，激發(fā)創(chuàng)新活力。二是設(shè)備更新持續(xù)發(fā)力。今年中央財(cái)政安排2000億元超長(zhǎng)期特別國(guó)債支持設(shè)備更新，較去年增加500億元，支持范圍拓展至電子信息、設(shè)施農(nóng)業(yè)等領(lǐng)域。央行將科技創(chuàng)新再貸款額度提升至8000億元，地方配套措施同步細(xì)化，如河南計(jì)劃年底前推動(dòng)老舊營(yíng)運(yùn)貨車報(bào)廢更新約4700輛、農(nóng)業(yè)機(jī)械報(bào)廢更新1.8萬(wàn)臺(tái)套，新能源城市公交車更新800輛、動(dòng)力電池更新4500臺(tái)。三是新型政策性金融工具大力支持科技發(fā)展。根據(jù)2025年4月政治局會(huì)議部署，明確提出“設(shè)立新型政策性金融工具，支持科技創(chuàng)新、擴(kuò)大消費(fèi)、穩(wěn)定外貿(mào)”，預(yù)計(jì)科技領(lǐng)域?qū)⒊蔀楸据喼攸c(diǎn)支持方向。參考2022年數(shù)據(jù)，7400億元金融工具帶動(dòng)銀行累計(jì)授信超3.5萬(wàn)億元，預(yù)計(jì)此次工具將繼續(xù)發(fā)揮杠桿效應(yīng)，推動(dòng)科技領(lǐng)域快速發(fā)展。四是充分調(diào)動(dòng)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)積極性，民間科技投資邊際好轉(zhuǎn)。5月20日《中華人民共和國(guó)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)促進(jìn)法》正式施行，以法律形式明確了民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的重要地位。頭部企業(yè)加大科技投入，騰訊2025年一季度資本開(kāi)支274.8億元，同比大增91%；阿里巴巴2025財(cái)年資本開(kāi)支859.7億元，同比增長(zhǎng)168%。趨勢(shì)三：房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)與深度轉(zhuǎn)型并行政策支持下市場(chǎng)止跌回穩(wěn)。自2024年9月中央首提“促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)”以來(lái)，市場(chǎng)企穩(wěn)跡象初現(xiàn)。2025年6月國(guó)常會(huì)進(jìn)一步部署“更大力度推動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)”，政策連貫性強(qiáng)化市場(chǎng)預(yù)期。2025年1-5月，全國(guó)新建商品房銷售面積和銷售額同比分別下降2.9%和3.8%，70城新房、二手房?jī)r(jià)格同比降幅連續(xù)收窄，商品房待售面積連續(xù)3個(gè)月減少。中長(zhǎng)期轉(zhuǎn)型趨勢(shì)明確。行業(yè)正從增量開(kāi)發(fā)轉(zhuǎn)向品質(zhì)升級(jí)與存量交易主導(dǎo)，呈現(xiàn)“新房?jī)r(jià)升量減、二手房?jī)r(jià)降量增”特征。新房自2022年，連續(xù)3年成交面積下降，2025年5月開(kāi)始，新房市場(chǎng)成交面積同比增速呈現(xiàn)降幅擴(kuò)大的趨勢(shì)；監(jiān)測(cè)15城二手房成交套數(shù)自2023年連續(xù)兩年上漲，2025年1-6月同比增長(zhǎng)18%。新房房?jī)r(jià)指數(shù)同比降幅仍在連續(xù)收窄，二手房?jī)r(jià)格環(huán)比降幅加深。主要原因，一是新房品質(zhì)升級(jí)拉開(kāi)代際差。二是二手房性價(jià)比優(yōu)勢(shì)凸顯。供給側(cè)土地市場(chǎng)進(jìn)入“雙集中”時(shí)代。當(dāng)前土地市場(chǎng)熱度集中于35個(gè)一二線城市和20家房企，延續(xù)性取決于融資改善、新房企穩(wěn)、庫(kù)存去化、銷售模式變革及供地規(guī)則優(yōu)化。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資方面，預(yù)計(jì)下半年延續(xù)調(diào)整態(tài)勢(shì)，但降幅有望逐步收窄，重新激活產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)效應(yīng)。當(dāng)前市場(chǎng)仍在修復(fù)階段，1-5月房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資額36234億元，同比下滑10.7%，新開(kāi)工、施工、竣工等關(guān)鍵指標(biāo)仍普遍承壓。展望下半年，政策的持續(xù)發(fā)力與結(jié)構(gòu)性請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分7證券研究報(bào)告力量將形成托底，但整體復(fù)蘇仍面臨顯著挑戰(zhàn)。預(yù)計(jì)下半年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資同比降幅較上半年有所收斂，全年增速約為-9.4%。趨勢(shì)四：基建投資繼續(xù)發(fā)揮托底作用在積極財(cái)政政策持續(xù)發(fā)力下，基建投資預(yù)計(jì)將保持穩(wěn)健增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，全年增速有望達(dá)到6.7%，持續(xù)發(fā)揮穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)大盤的關(guān)鍵作用。一是發(fā)改委審批核準(zhǔn)固投項(xiàng)目金額處于同期歷史高位，為下半年基建投資增長(zhǎng)提供有力支撐。今年1-4月，共審批核準(zhǔn)項(xiàng)目27個(gè)，總投資高達(dá)5737億元，主要集中在能源、農(nóng)林水利、高技術(shù)等關(guān)鍵領(lǐng)域，且項(xiàng)目規(guī)模高于2019-2024年同期水平。充足的項(xiàng)目?jī)?chǔ)備，將隨著建設(shè)推進(jìn)帶動(dòng)配套資金與社會(huì)資本加速流入，保障投資持續(xù)增長(zhǎng)。二是專項(xiàng)債和超長(zhǎng)期特別國(guó)債發(fā)行提速，加快形成實(shí)物工作量，更大力度支持“兩重”項(xiàng)目建設(shè)，有助于帶動(dòng)基建投資增長(zhǎng)。今年1-6月新增專項(xiàng)債發(fā)行約2.2萬(wàn)億元，5-6月發(fā)行明顯提速，上半年完成進(jìn)度49.1%，高于去年同期。2025年擬發(fā)行1.3萬(wàn)億元超長(zhǎng)期特別國(guó)債，4-6月已發(fā)行5550億元，7-9月發(fā)行節(jié)奏將加快，其中8000億元用于支持“兩重”項(xiàng)目，較2024年增加1000億元。國(guó)家發(fā)改委已下達(dá)全部“兩重”項(xiàng)目清單，資金與項(xiàng)目協(xié)同推進(jìn)，持續(xù)拉動(dòng)基建投資。三是化債加快釋放地方財(cái)政空間，政府重心聚焦經(jīng)濟(jì)發(fā)展，有利于促進(jìn)基建投資增長(zhǎng)。截至6月末，置換隱債專項(xiàng)債發(fā)行約1.8萬(wàn)億元，發(fā)行進(jìn)度約90%。特殊新增專項(xiàng)債發(fā)行4648億元，發(fā)行進(jìn)度約58%。隨著地方政府債務(wù)置換與化債工作有序推進(jìn)，債務(wù)成本持續(xù)降低，財(cái)政資金可更多投向基建項(xiàng)目等重點(diǎn)領(lǐng)域。趨勢(shì)五：出口結(jié)構(gòu)優(yōu)化支撐韌性在外貿(mào)主體多元化、出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化等因素支撐下，預(yù)計(jì)出口將繼續(xù)保持韌性，全年出口增速將達(dá)到1.2%，進(jìn)出增速將達(dá)到-2%。一是外貿(mào)主體多元化、對(duì)美依賴度持續(xù)下降，有助于支撐出口韌性。2018-2024年，中國(guó)對(duì)美出口占比從19.2%降至14.7%，截至今年5月末進(jìn)一步降至11.9%；同期對(duì)美貿(mào)易順差占比也從92.1%大幅降至36.4%，到今年5月末再降至24.4%。與此同時(shí)，與東盟、“一帶一路”國(guó)家貿(mào)易往來(lái)愈發(fā)緊密，東盟已連續(xù)多年成為我國(guó)最大伙伴。二是出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)多元化，高技術(shù)含量產(chǎn)品出口韌性較強(qiáng)，有力支撐貿(mào)易增長(zhǎng)。我國(guó)擁有完整的工業(yè)體系，涵蓋41個(gè)工業(yè)大類、207個(gè)中類、666個(gè)小類，超220種主要工業(yè)產(chǎn)品產(chǎn)量全球第一，制造業(yè)規(guī)模連續(xù)15年居世界首位，靈活的生產(chǎn)調(diào)整能力增強(qiáng)了出口韌性。三是中美關(guān)稅階段性緩和，但潛在挑戰(zhàn)仍存。從《中美日內(nèi)瓦經(jīng)貿(mào)會(huì)談聯(lián)合聲明》發(fā)布，到高層通話、經(jīng)貿(mào)磋商，再到6月我國(guó)出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)上漲，特別是美東、美西航線運(yùn)價(jià)提升，都反映出貿(mào)易形勢(shì)緩和。但是中美貿(mào)易仍存在較強(qiáng)的不確定性，全球及中美關(guān)稅暫緩到期、“232條款調(diào)查”等關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)值得關(guān)注。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分8證券研究報(bào)告n大類資產(chǎn)配置展望A股有望延續(xù)震蕩上行趨勢(shì)。第一，政策高度重視資本市場(chǎng)穩(wěn)定。股市穩(wěn)定關(guān)乎經(jīng)濟(jì)社會(huì)大局、關(guān)乎億萬(wàn)投資者切身利益。2024年9月，政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)努力提振資本市場(chǎng)。2024年12月，政治局會(huì)議提出“穩(wěn)住樓市股市”。2025年4政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)，持續(xù)穩(wěn)定和活躍資本市場(chǎng)。體現(xiàn)政策層面維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)定的堅(jiān)定決心。第二，A股市場(chǎng)估值水平處于相對(duì)低位，配置價(jià)值凸顯。截至7月2日，滬深300市盈率只有13.1，處于近10年歷史分位點(diǎn)的67.7%，明顯低于全球主要指數(shù)。當(dāng)前，全球資本市場(chǎng)不穩(wěn)定因素增多，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)配置價(jià)值開(kāi)始逐步凸顯。第三，A股市場(chǎng)“科技敘事”邏輯下，資金集聚效應(yīng)逐步加強(qiáng)。當(dāng)前，我國(guó)新質(zhì)生產(chǎn)力、科技和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新發(fā)展勢(shì)頭正盛，國(guó)際貿(mào)易摩擦倒逼國(guó)產(chǎn)替代加速。公募基金、外資等長(zhǎng)期資金持續(xù)增配我國(guó)科技資產(chǎn)。第四，回購(gòu)分紅等制度增強(qiáng)市場(chǎng)韌性。針對(duì)回購(gòu)，2024年10月，央行推出股票回購(gòu)增持再貸款工具，通過(guò)向金融機(jī)構(gòu)提供低成本資金，激勵(lì)其向上市公司及主要股東發(fā)放貸款，支持回購(gòu)和增持行為。針對(duì)分紅，政策推動(dòng)上市公司強(qiáng)化投資者回報(bào)，提高上市公司投資價(jià)值。2024年A股分紅達(dá)到2.4萬(wàn)億元，創(chuàng)歷史新高。截至7月2日，滬深300股息率3.2%，處于近10年歷史分位點(diǎn)的92.4%，紅利價(jià)值凸顯。債市延續(xù)震蕩格局，后續(xù)有望出現(xiàn)配置機(jī)會(huì)。從經(jīng)濟(jì)基本面看，預(yù)計(jì)全年GDP增速將達(dá)到5.0%，下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)有望保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。但關(guān)稅走向存在不確定性，地產(chǎn)投資延續(xù)調(diào)整態(tài)勢(shì)，債市仍有配置機(jī)會(huì)。從貨幣寬松層面看，下半年降準(zhǔn)降息仍有空間，利率下行空間的拓展有利于債市。二季度貨幣政策委員會(huì)例會(huì)重申“適度寬松”、“加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)”，預(yù)計(jì)流動(dòng)性總體保持適度寬松。從供需視角看，科創(chuàng)債在下半年供給較多。需求相對(duì)平衡，在股市活躍度提升的背景下，風(fēng)險(xiǎn)偏好較高的一部分配債資金會(huì)被分流。但存款利率下調(diào)背景下，存款吸引力下降，會(huì)推動(dòng)部分資金流向債券市場(chǎng)。黃金價(jià)格有支撐。投資需求、央行購(gòu)金、金飾和科技用金是黃金的四大需求來(lái)源。黃金需求走強(qiáng)源于兩大驅(qū)動(dòng)因素，一是全球央行持續(xù)增儲(chǔ)黃金。2025年6月，歐央行發(fā)布報(bào)告顯示，2024年黃金占全球官方儲(chǔ)備的比例達(dá)20%，超過(guò)歐元的16%，成為全球央行持有的第二大儲(chǔ)備資產(chǎn)，僅次于美元。二是投資者購(gòu)金。2010-2024年投資需求占黃金總需求比重均值為29.1%，2025年一季度占比達(dá)42.1%。展望未來(lái)，黃金價(jià)格有支撐。當(dāng)前，國(guó)際形勢(shì)變幻，國(guó)際貨幣體系不穩(wěn)定，全球債務(wù)水平引發(fā)了人們對(duì)中期經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。美元信用松動(dòng)，黃金避險(xiǎn)屬性抬升投資需求，2024年二季度以來(lái)，黃金投資需求快速增加，2025年一季度環(huán)比增加60.1%。n風(fēng)險(xiǎn)提示全球經(jīng)貿(mào)摩擦加劇，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，全球宏觀經(jīng)濟(jì)超預(yù)期波動(dòng)，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策調(diào)整超預(yù)期，產(chǎn)業(yè)政策落地效果的不確定性，經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期等風(fēng)險(xiǎn)。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分9證券研究報(bào)告1、如何看待當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)？ 1.1、經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有進(jìn) 1.2、消費(fèi)明顯回升，呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn) 1.3、投資規(guī)模繼續(xù)擴(kuò)大，制造業(yè)投資增長(zhǎng)較快 171.4、出口展現(xiàn)超預(yù)期韌性 2、國(guó)際環(huán)境與國(guó)內(nèi)政策展望 232.1、經(jīng)貿(mào)摩擦長(zhǎng)期化 232.2、財(cái)政政策更加積極 282.3、貨幣政策保持適度寬松 323、宏觀經(jīng)濟(jì)的五大發(fā)展趨勢(shì)和2025年下半年展望 343.1、趨勢(shì)一：消費(fèi)結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)突出 353.2、趨勢(shì)二：高端制造驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng) 373.3、趨勢(shì)三：房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)與深度轉(zhuǎn)型并行 393.4、趨勢(shì)四：基建投資繼續(xù)發(fā)揮托底作用 443.5、趨勢(shì)五：出口結(jié)構(gòu)優(yōu)化支撐韌性 464、大類資產(chǎn)配置展望 475、風(fēng)險(xiǎn)提示 50請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分證券研究報(bào)告圖表目錄圖1：今年以來(lái)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有進(jìn) 12圖2：“三新”經(jīng)濟(jì)增加值占GDP比重不斷提高 13圖3：今年以來(lái)市場(chǎng)銷售明顯回升 14圖4：典型國(guó)家最終消費(fèi)率對(duì)比 圖5：固定資產(chǎn)投資及主要行業(yè)投資累計(jì)同比增速（%） 圖6：中國(guó)20大主要港口貨物吞吐量（當(dāng)月值，萬(wàn)噸） 20圖7：中國(guó)港口貨物、集裝箱吞吐量情況 20圖8：各經(jīng)濟(jì)體占中國(guó)出口市場(chǎng)份額變化 21圖9：機(jī)電產(chǎn)品出口情況 22圖10：民營(yíng)企業(yè)穩(wěn)居中國(guó)第一大外貿(mào)經(jīng)營(yíng)主體 22圖11：2025年1月民調(diào)總統(tǒng)支持率 25圖12：2025年1月民調(diào)對(duì)總統(tǒng)提案的支持率 25圖13：美國(guó)財(cái)年關(guān)稅收入（億美元）及占比 26圖14：美國(guó)商品貿(mào)易赤字（億美元） 26圖15：美國(guó)財(cái)政赤字 27圖16：美國(guó)制造業(yè)增加值占GDP比重 27圖17：中國(guó)預(yù)期目標(biāo)財(cái)政赤字率變化 28圖18：中國(guó)政府財(cái)政赤字中的中央比重變化 29圖19：中國(guó)政府法定債務(wù)余額及負(fù)債率變化 30圖20：美國(guó)債務(wù)利息支出情況 31圖21：社融與M2增速較去年末回升 33圖22：今年上半年我國(guó)主要政策利率下降10BP 33圖23：美元指數(shù)與人民幣即期匯率變動(dòng)趨勢(shì) 33圖24：人民幣匯率指數(shù) 33圖25：“以舊換新”品類零售額增速 36圖26：中國(guó)新能源汽車銷量及增速 36圖27：民間投資增速企穩(wěn) 39圖28：中國(guó)商品房銷售面積與銷售額同比 40圖29：70個(gè)大中城市新房?jī)r(jià)格同比 40圖30：70個(gè)大中城市二手房?jī)r(jià)格同比 40圖31：商品房待售面積變化 41圖32：2015-2025年全國(guó)商品房銷售情況 41圖33：15城二手房2022年-2025年成交情況 42圖34：35城歷年涉宅土地出讓金及在全國(guó)占比情況 43圖35：新開(kāi)工、施工、竣工等關(guān)鍵指標(biāo)仍普遍承壓 44圖36：發(fā)改委審批核準(zhǔn)固投項(xiàng)目金額 45圖37：發(fā)改委審批核準(zhǔn)固投項(xiàng)目個(gè)數(shù) 45圖38：近期出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)回升 47圖39：滬深300股息率上升 48圖40：中國(guó)10年期國(guó)債收益率走勢(shì) 49圖41：2010-2024年全球央行購(gòu)金量 50圖42：全球黃金每季度的投資需求量 50請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分證券研究報(bào)告圖表目錄表1：服務(wù)消費(fèi)不斷擴(kuò)大 表2：消費(fèi)品“以舊換新”政策效果明顯 表3：按構(gòu)成分的固定資產(chǎn)投資各項(xiàng)增速 表4：2024年以來(lái)中國(guó)外貿(mào)情況（人民幣計(jì)價(jià)，億元） 表5：中國(guó)對(duì)美國(guó)貿(mào)易情況（億美元） 19表6：中國(guó)與一帶一路沿線國(guó)家貿(mào)易情況（億元） 21表7：特朗普2.0 24表8：2025年美國(guó)關(guān)稅政策變動(dòng) 25表9：2023年國(guó)有資產(chǎn)總體情況（不含國(guó)有自然資源資產(chǎn)） 30表10：中國(guó)債務(wù)利息支出情況 31表11：中國(guó)與典型發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體財(cái)政赤字率對(duì)比 32表12：主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策寬松 34表13：中國(guó)2025年主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)展望 35表14：高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資增勢(shì)較好 37表15：騰訊控股與阿里巴巴加大資本支出 39表16：房企拿地不斷集中 43表17：A股市場(chǎng)估值水平低于全球主要指數(shù) 48請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分證券研究報(bào)告本篇報(bào)告試圖回答以下核心問(wèn)題：核心問(wèn)題一：當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)有哪些新特征？核心問(wèn)題二：國(guó)際環(huán)境將發(fā)生哪些新變化？國(guó)內(nèi)政策又將如何精準(zhǔn)發(fā)力？核心問(wèn)題三：2025年下半年經(jīng)濟(jì)發(fā)展將呈現(xiàn)怎樣的趨勢(shì)走向？核心問(wèn)題四：大類資產(chǎn)中，黃金的配置機(jī)會(huì)如何？2025年上半年，在積極有為的宏觀政策作用下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行總體平穩(wěn)。消費(fèi)市場(chǎng)回暖向好，高端制造業(yè)發(fā)展勢(shì)頭強(qiáng)勁，新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)扎實(shí)推進(jìn)，外貿(mào)出口展現(xiàn)出超預(yù)期韌性，充分彰顯了經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)大活力與抗風(fēng)險(xiǎn)能力。步入2025年下半年，國(guó)際環(huán)境不確定因素仍然較多，一系列重大因素將深刻影響經(jīng)濟(jì)走向。但隨著政策效應(yīng)持續(xù)釋放，經(jīng)濟(jì)發(fā)展存在諸多機(jī)遇。如何把握機(jī)遇、應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)，培育新的增長(zhǎng)動(dòng)能，成為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵所在。1、如何看待當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)？中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持總體平穩(wěn)、穩(wěn)中有進(jìn)的發(fā)展態(tài)勢(shì)。在面臨諸多外部不穩(wěn)定不確定因素下，宏觀政策積極有為，政策效應(yīng)持續(xù)釋放，國(guó)民經(jīng)濟(jì)頂住壓力平穩(wěn)運(yùn)行，充分展現(xiàn)了中國(guó)經(jīng)濟(jì)的韌性和活力。今年一季度GDP同比增長(zhǎng)5.4%，比上年四季度環(huán)比增長(zhǎng)1.2%。今年前5個(gè)月，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.3%，全國(guó)服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長(zhǎng)5.9%。圖1：今年以來(lái)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有進(jìn)經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能持續(xù)積聚。隨著創(chuàng)新引領(lǐng)作用不斷增強(qiáng)，高端制造、數(shù)字經(jīng)濟(jì)、新能源產(chǎn)業(yè)等發(fā)展新動(dòng)能持續(xù)壯大，有力促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行。2024年，我國(guó)新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新商業(yè)模式“三新”經(jīng)濟(jì)增加值占GDP比重進(jìn)一步請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分證券研究報(bào)告提高，超過(guò)18%。2025年5月，規(guī)模以上高技術(shù)制造業(yè)增加值同比增長(zhǎng)8.6%，數(shù)字產(chǎn)品制造業(yè)增加值增長(zhǎng)9.1%，均明顯快于規(guī)模以上工業(yè)增速；新能源汽車、太陽(yáng)能電池產(chǎn)量分別增長(zhǎng)31.7%和27.8%，持續(xù)保持高速增長(zhǎng)。圖2：“三新”經(jīng)濟(jì)增加值占GDP比重不斷提高消費(fèi)是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要引擎，尤其是當(dāng)前多邊貿(mào)易體制面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，全球產(chǎn)供鏈加速重構(gòu)，在此情況下，大力提振消費(fèi)是應(yīng)對(duì)外部環(huán)境變化、激發(fā)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力、暢通國(guó)內(nèi)大循環(huán)、提升經(jīng)濟(jì)發(fā)展自主性與韌性、提高居民生活品質(zhì)的關(guān)鍵。2024年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議和2025年政府工作報(bào)告都把“大力提振消費(fèi)、提高投資效益，全方位擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求”作為2025年的重點(diǎn)任務(wù)。2025年4月25日中共中央政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)“大力發(fā)展服務(wù)消費(fèi)，增強(qiáng)消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用”。相較于投資和出口周期性波動(dòng)特征，消費(fèi)需求穩(wěn)定可持續(xù)。2025年一季度最終消費(fèi)支出對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率達(dá)51.7%，拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)2.8個(gè)百分點(diǎn)。今年前5個(gè)月，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)5.0%。其中，商品零售額同比增長(zhǎng)5.1%，服務(wù)零售額同比增長(zhǎng)5.2%。5月份，社零總額同比增長(zhǎng)6.4%，比上月加快1.3個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比增長(zhǎng)0.93%。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分證券研究報(bào)告圖3：今年以來(lái)市場(chǎng)銷售明顯回升今年以來(lái)，各地區(qū)各部門積極推進(jìn)提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)，加力擴(kuò)圍實(shí)施消費(fèi)品以舊換新政策，市場(chǎng)銷售較快增長(zhǎng)，服務(wù)消費(fèi)潛力釋放，有效支撐了經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行。政策驅(qū)動(dòng)下，消費(fèi)市場(chǎng)亮點(diǎn)紛呈。一是服務(wù)消費(fèi)快速增長(zhǎng)。服務(wù)消費(fèi)事關(guān)經(jīng)濟(jì)與民生，包括餐飲住宿、家政服務(wù)、養(yǎng)老托育、文娛旅游、教育體育、居住服務(wù)、健康服務(wù)等多個(gè)領(lǐng)域，是擴(kuò)大內(nèi)需、優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的重要抓手，具有消費(fèi)頻次高、乘數(shù)效應(yīng)強(qiáng)、增長(zhǎng)可持續(xù)等特點(diǎn)。2025年1-5月份，服務(wù)零售額增長(zhǎng)5.2%，比1-4月加快0.1個(gè)百分點(diǎn)，增速高于商品零售額0.1個(gè)百分點(diǎn)。5月份，批發(fā)和零售業(yè)、住宿和餐飲業(yè)生產(chǎn)指數(shù)分別比上月加快1.6和0.9個(gè)百分點(diǎn)。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，人均GDP達(dá)1.5萬(wàn)美元左右時(shí)，消費(fèi)結(jié)構(gòu)將加快從商品消費(fèi)主導(dǎo)向服務(wù)消費(fèi)主導(dǎo)轉(zhuǎn)變。大力發(fā)展服務(wù)消費(fèi)，以優(yōu)質(zhì)服務(wù)供給創(chuàng)造有效需求，有利于進(jìn)一步釋放消費(fèi)潛力，增強(qiáng)消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)性作用。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分證券研究報(bào)告表1：服務(wù)消費(fèi)不斷擴(kuò)大二是“以舊換新”政策持續(xù)顯效。2025年消費(fèi)品以舊換新政策在家電領(lǐng)域覆蓋范圍擴(kuò)展為“12+N”類，新增微波爐、凈水器、洗碗機(jī)、電飯煲4類產(chǎn)品，同時(shí)地方可以結(jié)合實(shí)際情況增加品類；在汽車領(lǐng)域適當(dāng)擴(kuò)大符合條件的汽車報(bào)廢更新舊車范圍；在數(shù)碼產(chǎn)品領(lǐng)域，首次實(shí)施手機(jī)、平板、智能手表（手環(huán)）等產(chǎn)品的購(gòu)新補(bǔ)貼。根據(jù)商務(wù)部數(shù)據(jù)，截至5月31日，2025年消費(fèi)品以舊換新5大品類合計(jì)帶動(dòng)銷售額1.1萬(wàn)億元，發(fā)放直達(dá)消費(fèi)者的補(bǔ)貼約1.75億份。今年5月份，限額以上單位家用電器和音像器材類、通信器材類、文化辦公用品類、家具類商品零售額同比分別增長(zhǎng)53%、33%、30.5%、25.6%，合計(jì)拉動(dòng)社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)1.9個(gè)百分點(diǎn)，比4月提高0.5個(gè)百分點(diǎn)。政策不僅直接帶動(dòng)相關(guān)消費(fèi)品銷售額顯著提升，還積極推動(dòng)相關(guān)消費(fèi)品結(jié)構(gòu)升級(jí)和相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)型躍請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分證券研究報(bào)告表2：消費(fèi)品“以舊換新”政策效果明顯三是消費(fèi)新動(dòng)能持續(xù)釋放。今年5月份，限額以上體育娛樂(lè)用品類、金銀珠寶類商品零售額同比分別增長(zhǎng)28.3%、21.8%，繼續(xù)保持兩位數(shù)增長(zhǎng)。網(wǎng)絡(luò)技術(shù)快速發(fā)展帶動(dòng)居民通信交流服務(wù)需求擴(kuò)大，1-5月份通信信息服務(wù)類零售額增長(zhǎng)超過(guò)10%，比1-4月份加快0.5個(gè)百分點(diǎn)。消費(fèi)仍有較大提升空間。改革開(kāi)放以來(lái)特別是黨的十八大以來(lái)，消費(fèi)基礎(chǔ)性作用持續(xù)強(qiáng)化，最終消費(fèi)支出占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重連續(xù)14年（2011-2024年）保持在50%以上，消費(fèi)已成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主拉動(dòng)力。2024年我國(guó)最終消費(fèi)支出占GDP的比重達(dá)56.6%，與美國(guó)、歐洲和日韓等發(fā)達(dá)國(guó)家相比至少仍有10個(gè)百分點(diǎn)的提升空間。圖4：典型國(guó)家最終消費(fèi)率對(duì)比請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分證券研究報(bào)告今年前5個(gè)月，全國(guó)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)3.7%；扣除房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資，全國(guó)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)7.7%。制造業(yè)投資較快增長(zhǎng)，1-5月同比增長(zhǎng)8.5%，高出全部固定資產(chǎn)投資增速4.8個(gè)百分點(diǎn)。其中，消費(fèi)品制造業(yè)投資增長(zhǎng)13.2%，裝備制造業(yè)投資增長(zhǎng)7.3%，原材料制造業(yè)投資增長(zhǎng)1.6%。基建投資增速有所下降。1-5月全口徑和狹義口徑（不含電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)）基建投資同比增速分別為10.4%和5.6%，分別較1-4月下降0.4和0.2個(gè)百分點(diǎn)。根據(jù)百年建筑網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，截至6月3日，樣本建筑工地資金到位率為59.13%，低于60%的常規(guī)施工臨界值。其中，非房建項(xiàng)目與房建項(xiàng)目的資金到位率分別為61.01%、49.85%。今年2月以來(lái)，樣本建筑工地資金到位率持續(xù)低于60%。隨著5月以來(lái)地方政府新增專項(xiàng)債券發(fā)行逐漸提速，疊加超長(zhǎng)期特別國(guó)債啟動(dòng)發(fā)行，財(cái)政資金支持?jǐn)U大有效投資的資金力度有望進(jìn)一步加大，支撐下半年基建投資加速。房地產(chǎn)投資仍是拖累項(xiàng)。1-5月房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資同比下降10.7%，降幅有所擴(kuò)大。從施工和新開(kāi)工面積來(lái)看，1-5月房屋施工面積同比下降9.2%，新開(kāi)工面積同比下降22.8%。從銷售情況來(lái)看，1-5月新建商品房銷售面積同比下降2.9%，新建商品房銷售額同比下降3.8%。房地產(chǎn)市場(chǎng)信心還在修復(fù)之中，市場(chǎng)供求關(guān)系仍有待改善，促進(jìn)房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)還需要繼續(xù)加力。圖5：固定資產(chǎn)投資及主要行業(yè)投資累計(jì)同比增速（%）投資向“新”發(fā)力。2025年政府工作報(bào)告部署“積極擴(kuò)大有效投資”系列工作，提出“建立未來(lái)產(chǎn)業(yè)投入增長(zhǎng)機(jī)制”，強(qiáng)調(diào)“推動(dòng)科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新融合發(fā)展，大力推進(jìn)新型工業(yè)化，做大做強(qiáng)先進(jìn)制造業(yè)，積極發(fā)展現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，促進(jìn)新動(dòng)能請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分證券研究報(bào)告積厚成勢(shì)、傳統(tǒng)動(dòng)能煥新升級(jí)”。今年1-5月，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資中，信息服務(wù)業(yè)，航空、航天器及設(shè)備制造業(yè)，計(jì)算機(jī)及辦公設(shè)備制造業(yè)，專業(yè)技術(shù)服務(wù)業(yè)投資同比分別增長(zhǎng)41.4%、24.2%、21.7%、11.9%，增速顯著高于其他投資?！霸O(shè)備更新”政策帶動(dòng)作用持續(xù)顯現(xiàn)。前5個(gè)月設(shè)備工器具購(gòu)置投資同比增長(zhǎng)17.3%，拉動(dòng)全部投資增長(zhǎng)2.3個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)投資增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率達(dá)到63.6%。大規(guī)模設(shè)備更新帶動(dòng)下，相關(guān)行業(yè)生產(chǎn)也快速增長(zhǎng)。5月份，規(guī)模以上鋰離子電池制造、船舶及相關(guān)裝置制造、鍋爐及原動(dòng)設(shè)備制造等行業(yè)增加值同比分別增長(zhǎng)28.6%、12.8%、11.8%。表3：按構(gòu)成分的固定資產(chǎn)投資各項(xiàng)增速今年5月是美國(guó)4月份對(duì)等關(guān)稅政策宣布后的第一個(gè)完整月，面對(duì)單邊主義、保護(hù)主義抬頭，國(guó)際經(jīng)貿(mào)秩序遭受嚴(yán)重沖擊的嚴(yán)峻外部形勢(shì)，中國(guó)外貿(mào)頂住壓力持續(xù)增長(zhǎng)。5月中國(guó)貨物進(jìn)出口總額38098億元，同比增長(zhǎng)2.7%，外貿(mào)繼續(xù)保1-5月份，貨物進(jìn)出口總額179449億元，同比增長(zhǎng)2.5%。其中，出口106682億元，增長(zhǎng)7.2%；進(jìn)口72767億元，下降3.8%。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分證券研究報(bào)告表4：2024年以來(lái)中國(guó)外貿(mào)情況（人民幣計(jì)價(jià)，億元）進(jìn)出口661718.8%36730-2.2%65349-1.2%表5：中國(guó)對(duì)美國(guó)貿(mào)易情況（億美元）進(jìn)出口進(jìn)口2016519514.1%385118.4%13448.5%250749.2%2017583714.2%429819.0%15398.3%275865.7%2018633513.7%478419.2%15517.3%323392.1%2019541411.8%418716.8%12275.9%296070.3%2020586712.6%451817.4%13496.5%316960.5%2021755612.5%576117.2%17956.7%396659.2%2022759412.1%581816.4%17766.6%404148.2%2023664511.2%500314.8%16426.4%336140.9%2024688311.2%524714.7%16366.3%361036.4%2025.1-523979.6%6236.1%24.4%從港口數(shù)據(jù)看中國(guó)外貿(mào)的韌性和活力。港口貨物和集裝箱吞吐量是貿(mào)易活力的具體體現(xiàn)。根據(jù)交通部數(shù)據(jù)，今年1-5月，全國(guó)港口累計(jì)完成貨物吞吐量73.4億噸，同比增長(zhǎng)3.8%。其中外貿(mào)貨物吞吐量22.6億噸，同比增長(zhǎng)1.8%。完成集裝箱吞吐量1.4億標(biāo)準(zhǔn)箱，同比增長(zhǎng)7.4%。從主要港口情況看，1-4月全國(guó)20大主要港口貨物吞吐量逐月均高于2024年同期，韌性十足，但與2023年同期相比有一定差距。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分20證券研究報(bào)告圖6：中國(guó)20大主要港口貨物吞吐量（當(dāng)月值，萬(wàn)噸）圖7：中國(guó)港口貨物、集裝箱吞吐量情況貿(mào)易主體多元化。盡管對(duì)美進(jìn)出口有所下降，但對(duì)于東盟、歐盟、共建“一帶一路”國(guó)家進(jìn)出口保持增長(zhǎng)，體現(xiàn)出我國(guó)外貿(mào)多元化發(fā)展的積極成效。中國(guó)對(duì)美國(guó)出口占比自2018年的19.2%降至2025年5月的11.9%，同期對(duì)東盟出口占比由12.8%升至17.8%。2024年，共建“一帶一路”國(guó)家占我國(guó)進(jìn)出口比重首次超過(guò)50%。2025年1-5月份，我國(guó)與東盟、歐盟、共建“一帶一路”國(guó)家進(jìn)出口額分別同比增長(zhǎng)9.1%、2.9%、4.2%，共建“一帶一路”國(guó)家占我國(guó)進(jìn)出口比重進(jìn)一步提升至51.5%。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分21證券研究報(bào)告圖8：各經(jīng)濟(jì)體占中國(guó)出口市場(chǎng)份額變化表6：中國(guó)與一帶一路沿線國(guó)家貿(mào)易情況（億元）-----------------出口產(chǎn)品多元化。隨著我國(guó)產(chǎn)業(yè)升級(jí)發(fā)展，商品技術(shù)含量逐步提升，國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力不斷增強(qiáng)，機(jī)電產(chǎn)品成為出口的重要增長(zhǎng)點(diǎn)，集成電路等高端產(chǎn)品出口也呈現(xiàn)較快增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。今年1-5月份，我國(guó)機(jī)電產(chǎn)品出口額同比增長(zhǎng)9.3%，占出口總額的比重為60.0%。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分22證券研究報(bào)告民營(yíng)企業(yè)是外貿(mào)主體的中堅(jiān)力量。民營(yíng)外貿(mào)企業(yè)善于開(kāi)拓市場(chǎng)，在外貿(mào)形勢(shì)波動(dòng)中調(diào)整能力較強(qiáng)，為外貿(mào)增長(zhǎng)提供有力支撐。2024年，我國(guó)外貿(mào)進(jìn)出口總值達(dá)43.84萬(wàn)億元，其中，民營(yíng)企業(yè)進(jìn)出口24.33萬(wàn)億元，占比55.5%，連續(xù)6年穩(wěn)居我國(guó)第一大外貿(mào)經(jīng)營(yíng)主體。據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示，截至2024年底，全國(guó)有近70萬(wàn)家企業(yè)具備進(jìn)出口實(shí)績(jī)，其中民營(yíng)企業(yè)占比約八成。2025年1-5月份，我國(guó)民營(yíng)企業(yè)進(jìn)出口同比增長(zhǎng)7%，占進(jìn)出口總額的比重為57.1%，比上年同期提高2.4個(gè)百分點(diǎn)。其中出口增長(zhǎng)8%、進(jìn)口增長(zhǎng)4.9%，都明顯好于全部外貿(mào)進(jìn)出口。圖10：民營(yíng)企業(yè)穩(wěn)居中國(guó)第一大外貿(mào)經(jīng)營(yíng)主體請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分23證券研究報(bào)告2、國(guó)際環(huán)境與國(guó)內(nèi)政策展望當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)和國(guó)際經(jīng)貿(mào)合作面臨全新挑戰(zhàn)。區(qū)域性地緣沖突仍在發(fā)生，貿(mào)易保護(hù)主義在抬頭，未來(lái)貿(mào)易緊張局勢(shì)的可能性會(huì)持續(xù)，抑制全球投資、消費(fèi)和其他經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。具體來(lái)看：第一，“逆全球化”進(jìn)程加速。特朗普再次當(dāng)選，相較于上一任期，這次他擁有更堅(jiān)實(shí)的政治根基、更清晰的政策主張、更穩(wěn)固的執(zhí)政班底、更大的權(quán)力邊界。在貿(mào)易方面，實(shí)施單邊主義政策。在外交方面，傾向于孤立主義，減少美國(guó)參與全球事務(wù)。在經(jīng)濟(jì)政策方面，奉行“美國(guó)優(yōu)先”“美國(guó)第一”的執(zhí)政理念，強(qiáng)調(diào)制造業(yè)回流，大幅減少所得稅。這些政策傾向?qū)槿蚨噙吅献黧w系帶來(lái)劇烈的沖擊和動(dòng)蕩，加速“逆全球化”進(jìn)程。特朗普是一個(gè)什么樣的人？前德國(guó)總理默克爾在自己的回憶錄中寫(xiě)道，“特朗普從政之前是一名房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商，他從這個(gè)角度看待一切。每塊地皮只能出售一次，如果他沒(méi)有得到，就會(huì)被別人獲得。這就是他看待世界的方式。在他看來(lái)，所有國(guó)家都在相互競(jìng)爭(zhēng)，一方的成功就是另一方的失??；他不相信通過(guò)合作可以促進(jìn)所有國(guó)家的繁榮。”在回憶2017年3月與特朗普的會(huì)面交談中，她寫(xiě)道，“我們是在兩個(gè)不同層次上進(jìn)行交談——特朗普是在情緒層面，而我是在事實(shí)層面。當(dāng)他注意到我的論點(diǎn)時(shí)，通常只是為了抓住其中的把柄，以便進(jìn)行新的發(fā)難?！闭?qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分24證券研究報(bào)告表7：特朗普2.02、特朗普公布執(zhí)政計(jì)劃——“議程47”家安全顧問(wèn)等內(nèi)閣成員或白宮高官都經(jīng)同時(shí)特朗普上一任期最高院保守派和自由派法官第二，特朗普的不可預(yù)測(cè)性造就了不確定的世界。一是政策信號(hào)不可預(yù)期。以歐盟為例：4-5月短短兩個(gè)月，特朗普對(duì)歐盟的關(guān)稅政策表態(tài)反復(fù)橫跳，5月23日，他建議自6月1日起對(duì)進(jìn)口自歐盟的商品征收50%關(guān)稅。5月25日，又同意把雙方貿(mào)易談判期限從6月1日延后到7月9日，期間暫緩對(duì)歐盟進(jìn)口產(chǎn)品加征50％關(guān)稅。二是政策方向反復(fù)多變。2025年特朗普上任以來(lái)，對(duì)加拿大、墨西哥關(guān)稅政策多變。三是政策內(nèi)容隨意任性。以蘋果公司為例：5月15日，特朗普公開(kāi)表達(dá)對(duì)庫(kù)克不滿。5月23日，威脅對(duì)蘋果公司額外加征關(guān)稅。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分25證券研究報(bào)告表8：2025年美國(guó)關(guān)稅政策變動(dòng)宣布對(duì)加墨兩國(guó)加征關(guān)稅計(jì)劃延緩30天對(duì)加拿大和墨西哥的汽車進(jìn)口關(guān)稅暫停30天符合“美墨加協(xié)定”的墨西哥、加拿大進(jìn)口免于關(guān)稅對(duì)中國(guó)輸美商品征收“對(duì)等關(guān)稅”的稅率由34%提高至84%對(duì)歐盟50%關(guān)稅延期至7月9日第三，關(guān)稅政策被工具化，預(yù)計(jì)經(jīng)貿(mào)摩擦?xí)L(zhǎng)期化。政治層面，高舉“美國(guó)優(yōu)先旗幟”，贏得特定選民的支持。在“美國(guó)優(yōu)先”口號(hào)下，關(guān)稅被宣傳為保護(hù)制2025年1月首次總統(tǒng)支持率民意調(diào)查結(jié)果顯示，對(duì)針對(duì)特定國(guó)家提高關(guān)稅作為一種談判策略提案的支持率為49%，這類政策精準(zhǔn)契合特定選民對(duì)經(jīng)濟(jì)貿(mào)易保護(hù)主義的訴求，在關(guān)鍵搖擺州形成穩(wěn)固基本盤。圖11：2025年1月民調(diào)總統(tǒng)支持率月民調(diào)對(duì)總統(tǒng)提案的支持率資料來(lái)源：AtlasIntel請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分26證券研究報(bào)告經(jīng)濟(jì)層面，關(guān)稅增加財(cái)政收入，搭配國(guó)內(nèi)減稅政策，實(shí)現(xiàn)稅收替代。4月4日，美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)貝森特接受專訪，詳細(xì)解釋了關(guān)稅制度的背景、目的以及它如何幫助重新平衡美國(guó)經(jīng)濟(jì)。貝森特提及“如果我們可以征收20%的關(guān)稅，并用這筆錢來(lái)降低我們的政府赤字并保持低稅率，這是一個(gè)非常獨(dú)特的方案”?！翱偨y(tǒng)以行政權(quán)力這樣做（征收關(guān)稅），資金會(huì)流入，用于支付總統(tǒng)的許多承諾，包括對(duì)小費(fèi)不征稅、對(duì)社會(huì)保障不征稅、對(duì)加班不征稅、對(duì)美國(guó)制造的汽車進(jìn)行利息扣除”。2024財(cái)年美國(guó)關(guān)稅收入約770.4億美元，占財(cái)政收入的比重為1.57%。美國(guó)5月關(guān)稅收入突破222億美元，創(chuàng)單月新高。圖13：美國(guó)財(cái)年關(guān)稅收入（億美元）及占比圖14：美國(guó)商品貿(mào)易赤字（億美元）請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分27證券研究報(bào)告圖15：美國(guó)財(cái)政赤字戰(zhàn)略層面，一是引導(dǎo)制造業(yè)回流。5月5日，貝森特發(fā)言表示特朗普的關(guān)稅、減稅和放松監(jiān)管的議程將共同推動(dòng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期投資。制造業(yè)在美國(guó)經(jīng)濟(jì)中曾經(jīng)占據(jù)重要地位，1953年制造業(yè)占GDP的比重高達(dá)28.3%。此后，制造業(yè)占GDP的比重呈下滑趨勢(shì)，2024年制造業(yè)占GDP的比重僅為10%。二是將關(guān)稅作為談判籌碼。貝森特4月4日專訪表示“最初的關(guān)稅專家是漢密爾頓，他用關(guān)稅為新國(guó)家提供資金并保護(hù)美國(guó)工業(yè)。特朗普總統(tǒng)又加了第三條，他用關(guān)稅進(jìn)行談判。”特朗普連任后，關(guān)稅再次被作為博弈工具。通過(guò)“出其不意”的關(guān)稅升級(jí)迫使對(duì)手進(jìn)入談判。不同之處在于本次是全球貿(mào)易戰(zhàn)，談判進(jìn)程會(huì)更加費(fèi)時(shí)，且不排除中間關(guān)稅反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)。圖16：美國(guó)制造業(yè)增加值占GDP比重請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分28證券研究報(bào)告2025年財(cái)政政策更加積極、更加給力。一是赤字安排力度更大。今年財(cái)政赤字率按4%安排，赤字規(guī)模達(dá)5.66萬(wàn)億元，比去年增加1.6萬(wàn)億元，赤字水平和規(guī)模均為近年最高。二是政府債券規(guī)模更大。今年新增地方政府專項(xiàng)債券4.4萬(wàn)億元、比上年增加5000億元；發(fā)行超長(zhǎng)期特別國(guó)債1.3萬(wàn)億元、比上年增加3000億元；發(fā)行彌補(bǔ)赤字的國(guó)債5.66萬(wàn)億元、比上年增加1.6萬(wàn)億元；發(fā)行首批特別國(guó)債5000億元，積極支持中國(guó)銀行、中國(guó)建設(shè)銀行、交通銀行、中國(guó)郵政儲(chǔ)蓄銀行補(bǔ)充核心一級(jí)資本。三是財(cái)政支出強(qiáng)度更大。今年全國(guó)一般公共預(yù)算支出29.7萬(wàn)億元，比去年增長(zhǎng)4.4%，財(cái)政支出進(jìn)一步擴(kuò)張。今年新增政府債券規(guī)模達(dá)到11.86萬(wàn)億元，比去年增加2.9萬(wàn)億元。按2025年政府工作報(bào)告里的5.66萬(wàn)億預(yù)算赤字和4%的預(yù)算赤字率計(jì)算，2025年名義GDP為141.5萬(wàn)億元。11.86萬(wàn)億元廣義赤字（5.66萬(wàn)億元赤字+4.4萬(wàn)億元專項(xiàng)債+1.8萬(wàn)億元特別國(guó)債）對(duì)應(yīng)的廣義赤字率則為8.4%，較去年的6.6%大幅增加了1.8個(gè)百分點(diǎn)。圖17：中國(guó)預(yù)期目標(biāo)財(cái)政赤字率變化中央顯著加杠桿。一是中央赤字規(guī)模擴(kuò)大。2025年，中央赤字為4.86萬(wàn)億元，占比85.9%，為近年來(lái)最高水平。二是優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，中央債務(wù)占比提高。新增政府債務(wù)11.86萬(wàn)億元中，中央政府發(fā)行6.66萬(wàn)億元，包含1.8萬(wàn)億特別國(guó)債和4.86萬(wàn)億中央赤字，占比約56%，較2024年的48.4%顯著增加。三是國(guó)債發(fā)行加速。今年上半年，國(guó)債凈融資額3.4萬(wàn)億元，占全年6.66萬(wàn)億額度的50.8%，較去年上半年35.8%的進(jìn)度顯著加快。四是加大地方轉(zhuǎn)移支付力度。今年中央對(duì)地方轉(zhuǎn)移支付安排為10.3萬(wàn)億元，同口徑增長(zhǎng)8.4%。截至今年5月，中央對(duì)地方轉(zhuǎn)移性支出已達(dá)50726億元，進(jìn)度為49.1%。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分29證券研究報(bào)告圖18：中國(guó)政府財(cái)政赤字中的中央比重變化下半年，財(cái)政政策仍有后手。5月1日，《求是》雜志刊登財(cái)政部黨組書(shū)記、部長(zhǎng)藍(lán)佛安署名文章《更加積極財(cái)政政策的科學(xué)設(shè)計(jì)與成功實(shí)踐》，文中提到中央當(dāng)家理財(cái)?shù)乃悸泛筒呗裕簣?jiān)持系統(tǒng)設(shè)計(jì)，在多重目標(biāo)中加強(qiáng)政策統(tǒng)籌；注重集成創(chuàng)新，多措并舉形成政策合力；突出精準(zhǔn)施策，以重點(diǎn)突破帶動(dòng)全局循環(huán)暢通；把握力度時(shí)機(jī)，增強(qiáng)宏觀調(diào)控的前瞻性、針對(duì)性和有效性。“力度上，用好用足政策空間，對(duì)確定的領(lǐng)域，看準(zhǔn)了就一次性給足，集中財(cái)力辦大事。時(shí)機(jī)上，把握時(shí)間窗口，主動(dòng)靠前發(fā)力，及時(shí)下達(dá)撥付資金，加快債券發(fā)行使用，推動(dòng)政策早落地、早見(jiàn)效。節(jié)奏上，謀劃到位，分步實(shí)施，因時(shí)因勢(shì)加大逆周期調(diào)節(jié)力度，持續(xù)用力、久久為功。同時(shí)，密切跟蹤形勢(shì)變化，加強(qiáng)政策儲(chǔ)備，打好提前量，備足工具箱”。6月24日，藍(lán)佛安部長(zhǎng)再次強(qiáng)調(diào)，“下一步財(cái)政部門將用好用足更加積極的財(cái)政政策，根據(jù)形勢(shì)變化及時(shí)推出增量?jī)?chǔ)備政策，著力穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)企業(yè)、穩(wěn)市場(chǎng)、穩(wěn)預(yù)期，全力鞏固經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會(huì)穩(wěn)定的基本面”。主要舉措包括盡早發(fā)行和使用超長(zhǎng)期特別國(guó)債、專項(xiàng)債等，支持“兩重”“兩新”，推動(dòng)促消費(fèi)、擴(kuò)投資、穩(wěn)外貿(mào)、惠民生等政策早見(jiàn)效、多見(jiàn)效。方向上，更加注重民生導(dǎo)向和發(fā)展質(zhì)量，加強(qiáng)對(duì)教育、養(yǎng)老、醫(yī)療、優(yōu)撫、生育、科技等方面的支持。未來(lái)，中國(guó)政府仍有較大舉債空間。根據(jù)IMF統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2024年末G7國(guó)家平加拿大110.8%、英國(guó)101.2%、巴西87.3%、印度81.3%、德國(guó)63.9%。截至2024年末，中國(guó)政府部門法定債務(wù)余額82.1萬(wàn)億元，負(fù)債率為60.9%，顯著低于主要經(jīng)濟(jì)體和新興市場(chǎng)國(guó)家。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分證券研究報(bào)告圖19：中國(guó)政府法定債務(wù)余額及負(fù)債率變化債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)總體可控。債務(wù)是不是問(wèn)題，關(guān)鍵取決于能否用于生產(chǎn)性目的并形成有效資產(chǎn)，直接或間接地創(chuàng)造出足夠多的收益來(lái)還本付息。從償債能力看，我國(guó)債務(wù)具有“建設(shè)性”和“生產(chǎn)性”特質(zhì)，主要用于資本性支出，建設(shè)了一大批交通、水利、能源等項(xiàng)目，形成了大量有效資產(chǎn)，很多能夠產(chǎn)生持續(xù)性收益，還本付息有來(lái)源、有保障。根據(jù)《2023年度國(guó)有資產(chǎn)管理情況綜合報(bào)告》，2023年末全國(guó)國(guó)有企業(yè)凈資產(chǎn)131萬(wàn)億、國(guó)有金融企業(yè)凈資產(chǎn)47萬(wàn)億、行政事業(yè)性國(guó)有凈資產(chǎn)51萬(wàn)億，龐大的國(guó)有資產(chǎn)和國(guó)有資源筑牢了債務(wù)安全“防護(hù)堤”。表9：2023年國(guó)有資產(chǎn)總體情況（不含國(guó)有自然資源資產(chǎn)）金融國(guó)有資產(chǎn)從利息支出看，債務(wù)空間大。達(dá)利歐在《債務(wù)危機(jī)》中提及，債務(wù)是不是問(wèn)題，關(guān)鍵取決于能否用于生產(chǎn)性目的并形成有效資產(chǎn)，直接或間接地創(chuàng)造出足夠多的收益來(lái)還本付息。債務(wù)工具本身是一種金融債權(quán)，要求債務(wù)人在約定時(shí)間里向債權(quán)人還本付息，如果債務(wù)人能在不需要額外財(cái)政援助或不違約的情況下履行其當(dāng)前和未來(lái)的所有支付義務(wù)，則債務(wù)可持續(xù)。對(duì)于政府來(lái)說(shuō)，尤其是利息剛性支出，決定了舉債空間范圍。2024年，我國(guó)一般公共預(yù)算支出中債務(wù)利息支出1.3萬(wàn)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分證券研究報(bào)告億，與一般公共財(cái)政收入比值為5.9%、與GDP比值為1.0%，而美國(guó)的債務(wù)利息支出與財(cái)政收入比值17.9%、與GDP比值為3.0%。表10：中國(guó)債務(wù)利息支出情況一般公共預(yù)算支出中債務(wù)付息規(guī)模（億元）債務(wù)付息/一般公共財(cái)政收入債務(wù)付息/GDP圖20：美國(guó)債務(wù)利息支出情況從國(guó)際比較看，赤字空間大。對(duì)于歐盟，1995、1996年財(cái)政赤字率分別達(dá)7.2%、4.3%，1997年經(jīng)濟(jì)有起色后才回到3%。美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)后，歐盟迅速突破3%的限制，2009-2013年平均赤字率為4.6%，助力經(jīng)濟(jì)回升。對(duì)于美國(guó)，1984-2023年這40年美國(guó)聯(lián)邦政府財(cái)政赤字率年均值為3.8%，有24個(gè)年份超過(guò)3%。尤其是面對(duì)經(jīng)濟(jì)下行，財(cái)政政策更加激進(jìn)，2007年次貸危機(jī)爆發(fā)后，2008、2009年赤字率分別較上年增加2.0、6.7個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)于德國(guó)，自1990年?yáng)|西德合并以來(lái)，1991-2023這33年時(shí)間里有13年赤字率超過(guò)3%。尤其是1995-2005年間，德國(guó)經(jīng)濟(jì)累計(jì)增長(zhǎng)14.6%，遠(yuǎn)低于歐盟15國(guó)，在這樣的形勢(shì)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分證券研究報(bào)告下，這11年平均赤字率為3.5%、有7年在3%及以上。而我國(guó)官方赤字率2022年2.8%、2023年增發(fā)國(guó)債后升至3.8%、2024年3.0%。表11：中國(guó)與典型發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體財(cái)政赤字率對(duì)比中國(guó)官方口徑美國(guó)聯(lián)邦財(cái)政赤字率財(cái)政赤字率德國(guó)財(cái)政赤字率財(cái)政赤字率20103.0%8.6%6.0%4.4%8.0%20112.0%8.3%4.1%0.9%8.2%20121.6%6.6%3.7%0.0%7.5%20132.0%4.0%3.1%0.0%7.2%20142.1%2.8%2.4%-0.6%5.9%20152.3%2.4%1.9%-1.0%4.6%20163.0%3.1%1.4%-1.2%4.8%20173.0%3.4%0.9%-1.3%4.1%20182.6%3.8%0.4%-1.9%3.4%20192.8%4.6%0.5%-1.5%3.6%20203.6%14.7%6.7%4.3%8.8%20213.2%11.8%4.6%3.6%5.8%20222.8%5.3%3.2%2.5%5.5%20233.8%6.2%3.5%2.1%20243.0%1.5%貨幣政策時(shí)隔14年重新定調(diào)“適度寬松”。上半年，通過(guò)總量與結(jié)構(gòu)性工具協(xié)同發(fā)力，提供適宜的貨幣環(huán)境。央行實(shí)施1次降準(zhǔn)、1次降息，全面降準(zhǔn)50BP、下調(diào)7天逆回購(gòu)利率10BP，帶動(dòng)1年期、5年期LPR下降10BP。同時(shí)，下調(diào)支農(nóng)支小再貸款、PSL等結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具利率25BP，個(gè)人住房公積金貸款利率也下調(diào)25BP。在結(jié)構(gòu)性政策工具上，新增3000億元科技創(chuàng)新和技術(shù)改造再貸款額度，設(shè)立5000億元服務(wù)消費(fèi)與養(yǎng)老再貸款，增加3000億元支農(nóng)支小再貸款額度，合并使用兩項(xiàng)資本市場(chǎng)支持工具額度。政策發(fā)力見(jiàn)效，截至5月末，社融同比增長(zhǎng)8.7%，較上年末回升0.7個(gè)百分點(diǎn)；M2同比增長(zhǎng)7.9%，較上年末回升0.6個(gè)百分點(diǎn)。1-5月，新增社會(huì)融資規(guī)模18.6萬(wàn)億元，同比多增3.8萬(wàn)億元，其中政府債凈融資6.3萬(wàn)億元，同比多增3.8萬(wàn)億元，是社融的重要支撐。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分證券研究報(bào)告圖21：社融與M2增速較去年末回升圖22：今年上半年我國(guó)主要政策利率下降10BP展望下半年，降準(zhǔn)降息仍有空間。一是二季度貨幣政策委員會(huì)例會(huì)重申“適度寬松”、“加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)”，同時(shí)也提及“提高資金使用效率，防范資金空轉(zhuǎn)”，預(yù)計(jì)流動(dòng)性總體保持適度寬松。二是外部環(huán)境變化改善政策空間。今年二季度貨上半年，美元指數(shù)大幅走弱，截至6月30日美元指數(shù)報(bào)96.7723，較年初下跌10.8%，帶動(dòng)大部分非美貨幣被動(dòng)升值。美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期下，人民幣匯率壓力減輕，為國(guó)內(nèi)貨幣政策打開(kāi)空間。圖23：美元指數(shù)與人民幣即期匯率變動(dòng)趨勢(shì)圖24：人民幣匯率指數(shù)三是當(dāng)前實(shí)際利率仍存下行空間，且全球?qū)捤?、?guó)內(nèi)物價(jià)低位，為政策提供操作窗口。2024年以來(lái)，全球主要央行貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤?，降息周期呈現(xiàn)明顯同步性。美聯(lián)儲(chǔ)自2024年9月開(kāi)啟降息，已3次降息累計(jì)下調(diào)聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間100BP；歐洲央行自2024年6月啟動(dòng)降息，已8次降息累計(jì)下調(diào)基準(zhǔn)利率請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分證券研究報(bào)告存款便利利率200BP、主要再融資利率235BP、邊際貸款便利利率235BP。四是外部不確定性較強(qiáng)，下半年出口動(dòng)力減弱，需貨幣政策加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)。表12：主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策寬松歐元區(qū)（存款便利利率）政策方向上，將重點(diǎn)支持科技、消費(fèi)、民營(yíng)小微及資本市場(chǎng)等領(lǐng)域。工具層面，總量工具或加大買斷式逆回購(gòu)、擇機(jī)重啟國(guó)債買賣、實(shí)施降準(zhǔn)降息；結(jié)構(gòu)性工具除現(xiàn)有專項(xiàng)再貸款外，還將推進(jìn)新型政策性金融工具落地，并在上海試點(diǎn)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具創(chuàng)新等。節(jié)奏上，二季度貨幣政策委員會(huì)例會(huì)提出“靈活把握政策實(shí)施的力度和節(jié)奏”，預(yù)計(jì)貨幣政策將根據(jù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、金融市場(chǎng)運(yùn)行及外部環(huán)境變化動(dòng)態(tài)調(diào)整、精準(zhǔn)施策，并強(qiáng)化與財(cái)政政策的協(xié)調(diào)配合。3、宏觀經(jīng)濟(jì)的五大發(fā)展趨勢(shì)和2025年下半年展望當(dāng)前，中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持穩(wěn)中向好發(fā)展態(tài)勢(shì)，形成五大鮮明特征，成為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的核心動(dòng)力。消費(fèi)領(lǐng)域結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)突出，新能源汽車、智能家電等升級(jí)類商品持續(xù)熱銷，服務(wù)消費(fèi)市場(chǎng)潛力較大；高端制造業(yè)成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)新引擎，以人工智能等為代表的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展；基建投資持續(xù)發(fā)力，交通、能源、水利等重大項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)，有效發(fā)揮穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)大盤的托底作用；房地產(chǎn)市場(chǎng)筑底企穩(wěn)，政策組合拳成效顯現(xiàn)；出口結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，高技術(shù)、高附加值產(chǎn)品出口占比提升。展望下半年，在上述積極因素持續(xù)發(fā)力下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)有望保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)全年GDP增速將達(dá)到5.0%，其中Q2增速為5.3%，Q3和Q4增速分別為4.8%和4.6%。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分證券研究報(bào)告表13：中國(guó)2025年主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)展望社會(huì)消費(fèi)品零售總固定資產(chǎn)制造業(yè)投房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資同消費(fèi)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性優(yōu)化，“以舊換新”驅(qū)動(dòng)商品提質(zhì)擴(kuò)容、服務(wù)消費(fèi)滿足多元需求。這不僅是當(dāng)前消費(fèi)亮點(diǎn)，更是未來(lái)內(nèi)需持續(xù)增長(zhǎng)的核心驅(qū)動(dòng)力。預(yù)計(jì)下半年消費(fèi)將保持較快速度增長(zhǎng)，全年社零增速達(dá)到5.1%。一方面，“以舊換新”品類消費(fèi)會(huì)持續(xù)活躍。5月份，作為以舊換新重點(diǎn)品類的限額以上單位家用電器和音像器材類、通訊器材類、文化辦公用品類商品零售額分別增長(zhǎng)53.0%、33.0%、30.5%。新能源汽車銷量同比增長(zhǎng)36.9%。展望未來(lái)，以舊換新對(duì)消費(fèi)的拉動(dòng)作用還會(huì)繼續(xù)。一方面，政策深入支持，將持續(xù)激活居民對(duì)高品質(zhì)、智能化、綠色化耐用消費(fèi)品的置換需求。另一方面，伴隨產(chǎn)業(yè)升級(jí)和技術(shù)迭代加速，新產(chǎn)品供給將更加豐富多元，進(jìn)一步刺激“換新”意愿。這不僅直接拉動(dòng)相關(guān)商品消費(fèi)，更將帶動(dòng)上游制造業(yè)向高端化、智能化升級(jí)，形成“需求牽引供給、供給創(chuàng)造需求”的良性循環(huán)，成為支撐消費(fèi)增長(zhǎng)的重要引擎。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分證券研究報(bào)告圖25：“以舊換新”品類零售額增速圖26：中國(guó)新能源汽車銷量及增速另一方面，服務(wù)消費(fèi)擴(kuò)容升級(jí)趨勢(shì)將更加穩(wěn)固。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，人均GDP達(dá)1.5萬(wàn)美元左右時(shí)，消費(fèi)結(jié)構(gòu)將加快從商品消費(fèi)主導(dǎo)向服務(wù)消費(fèi)主導(dǎo)轉(zhuǎn)變，我國(guó)服務(wù)消費(fèi)增長(zhǎng)空間廣闊，是未來(lái)消費(fèi)增長(zhǎng)的重要支撐。近年來(lái)，服務(wù)消費(fèi)占居民消費(fèi)支出的比重穩(wěn)步提升，在擴(kuò)大內(nèi)需乃至經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展進(jìn)程中的作用愈發(fā)凸顯。2024年，全國(guó)居民人均服務(wù)性消費(fèi)支出占居民人均消費(fèi)支出比重為46.1%，比上年上升0.9個(gè)百分點(diǎn)。1-5月份，服務(wù)零售額增長(zhǎng)5.2%，比1-4月加快0.1個(gè)百分點(diǎn)，展現(xiàn)出強(qiáng)勁韌性和增長(zhǎng)潛力。展望未來(lái)，服務(wù)消費(fèi)的引領(lǐng)作用將進(jìn)一步增強(qiáng)。具體來(lái)看：一是居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)持續(xù)向發(fā)展型、享受型、體驗(yàn)型轉(zhuǎn)變。對(duì)教請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分證券研究報(bào)告育、文旅、健康、信息等服務(wù)需求將持續(xù)旺盛。二是服務(wù)場(chǎng)景創(chuàng)新、入境消費(fèi)的恢復(fù)增長(zhǎng)，都將為服務(wù)消費(fèi)注入新活力。服務(wù)消費(fèi)不僅體量持續(xù)擴(kuò)大，其內(nèi)部結(jié)構(gòu)也將向更高品質(zhì)、更多元化方向升級(jí)，逐步鞏固其作為內(nèi)需“壓艙石”的地位。今年1-5月制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)8.5%，對(duì)全部投資增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率為56.5%。高技術(shù)產(chǎn)業(yè)中航空、航天器及設(shè)備制造業(yè)投資增長(zhǎng)24.2%，計(jì)算機(jī)及辦公設(shè)備制造業(yè)投資增長(zhǎng)21.7%，信息服務(wù)業(yè)投資增長(zhǎng)41.4%，專業(yè)技術(shù)服務(wù)業(yè)投資增長(zhǎng)11.9%。規(guī)模以上高技術(shù)制造業(yè)增加值同比增長(zhǎng)9.5%，工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)量同比增長(zhǎng)32%，智能車載設(shè)備制造增加值增長(zhǎng)26.8%。在政策大力支持下，下半年制造業(yè)投資有望延續(xù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)全年制造業(yè)投資增速將達(dá)到7.9%，成為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要引擎。表14：高技