￥>>基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的“中國(guó)特色”——制度設(shè)計(jì)、估值機(jī)制與服務(wù)路徑評(píng)估咨詢服務(wù)部2025年7月S

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行◆目錄01中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的獨(dú)到之處1.1“基礎(chǔ)設(shè)施屬性”底色鮮明

·······························································

051.2

產(chǎn)權(quán)型與經(jīng)營(yíng)收益權(quán)型并行

····························································051.3中國(guó)獨(dú)有的“三層結(jié)構(gòu)”

·····································································0502

中國(guó)公募REITs估值體系的邏輯框架與關(guān)鍵參數(shù)2.1

現(xiàn)金流折現(xiàn)法是主流估值方法

·······················································

072.2“三面五率”評(píng)估體系的搭建

····························································

072.3

產(chǎn)權(quán)型REITs估值關(guān)注點(diǎn)

····································································

092.4

經(jīng)營(yíng)權(quán)型REITs估值關(guān)注點(diǎn)

·······························································092.5

三大核心估值變量對(duì)比分析

····························································09中國(guó)公募REITs及金融體系對(duì)評(píng)估能力的新要求3.1

斬獲首單項(xiàng)目

······················································································

123.2

關(guān)注潛力賽道

······················································································123.3多層次金融工具適配

·········································································123.4國(guó)際經(jīng)驗(yàn)、本土理解

···········································································133.5

全牌照與人才儲(chǔ)備

·············································································

133.6

關(guān)注擴(kuò)募成長(zhǎng)需求

·············································································

132基礎(chǔ)設(shè)施REITs的“中國(guó)特色”—制度設(shè)計(jì)、估值機(jī)制與服務(wù)路徑03基礎(chǔ)設(shè)施REITs自2020年首批9只公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs產(chǎn)品上市以

來(lái)，中國(guó)公募REITs市場(chǎng)總發(fā)行規(guī)模已超過(guò)1800億

元，總市值規(guī)模突破

2000

億元大關(guān)，共上市

68

只

REITs產(chǎn)品（截至2025年6月30日）。四年間，隨著監(jiān)管

框架逐步健全，產(chǎn)品體系日趨豐富，市場(chǎng)理解不斷深

化，公募REITs日益成為盤活存量資產(chǎn)、提升基建效

率和優(yōu)化資本配置的重要金融工具。與國(guó)際成熟市場(chǎng)上以辦公樓、購(gòu)物中心、公寓等商業(yè)地產(chǎn)為底層資產(chǎn)的REITs產(chǎn)品不同，中國(guó)的公募

REITs自設(shè)立之初即聚焦于具有公共服務(wù)屬性的基

礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)，呈現(xiàn)出鮮明的中國(guó)特色。本文將圍繞中

國(guó)公募REITs的制度邏輯、估值方法及專業(yè)服務(wù)需求

等多個(gè)維度展開(kāi)系統(tǒng)分析，探討REITs市場(chǎng)的高質(zhì)量

發(fā)展的路徑。301中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs的獨(dú)到之處基礎(chǔ)設(shè)施REITs的“中國(guó)特色”—制度設(shè)計(jì)、估值機(jī)制與服務(wù)路徑4與海外REITs產(chǎn)品往往重商業(yè)、輕基建不同，中國(guó)公募REITs在制度設(shè)計(jì)之初即明確基礎(chǔ)設(shè)施為其底層資產(chǎn)，凸顯出中國(guó)公募

REITs的公共服務(wù)屬性。2020年試點(diǎn)啟航之時(shí)，污水處理、垃圾處理及生物質(zhì)發(fā)電、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、收費(fèi)公路和倉(cāng)儲(chǔ)物流等五大

主流基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域成為首批底層資產(chǎn)的主體。根據(jù)彭博數(shù)據(jù)分析，中美REITs市場(chǎng)在資產(chǎn)結(jié)構(gòu)上存在顯著差

異：美國(guó)市場(chǎng)以多元化經(jīng)營(yíng)（23.5%）、工業(yè)（21.2%）

、住宅

（18.3%）、醫(yī)療保?。?3.8%）和零售（11.9%）為主導(dǎo)，合

計(jì)占比88.7%；而中國(guó)市場(chǎng)則以交通基礎(chǔ)設(shè)施（32.9%

，主要為高速公路特許經(jīng)營(yíng)類）、園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施（22.1%）

、消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)

施（15.4%）、能源基礎(chǔ)設(shè)施（11.2%）和倉(cāng)儲(chǔ)物流（8.2%）為

主，合計(jì)占比89.8%。與日本市場(chǎng)（AJPI數(shù)據(jù)）

84.1%集中在辦公樓、物流設(shè)施和零售的結(jié)構(gòu)相比，

中國(guó)REITs市場(chǎng)最顯著的特征是基礎(chǔ)設(shè)施類資產(chǎn)占比高達(dá)81.6%

（含交通、園區(qū)、能源基礎(chǔ)設(shè)施），這一結(jié)構(gòu)特征既反映了中國(guó)基建資產(chǎn)證券化的政策導(dǎo)向，

也體現(xiàn)了與海外REITs市場(chǎng)在底層產(chǎn)品層面的本質(zhì)

區(qū)別。中國(guó)公募REITs已進(jìn)入常態(tài)化發(fā)展階段，

較試點(diǎn)期呈現(xiàn)顯著升級(jí)：資產(chǎn)類別從原有范圍擴(kuò)展至12類，新增市場(chǎng)化租賃住房、養(yǎng)老設(shè)施及燃煤發(fā)電等資產(chǎn)類型，同時(shí)審核發(fā)行流程全面提速。制度層面也進(jìn)行了精細(xì)化完善，包括明確集體建設(shè)用地與

PPP項(xiàng)目的合規(guī)標(biāo)準(zhǔn)，適度放寬部分資產(chǎn)規(guī)模限制及凈回收資

金再投資比例上限等。這些調(diào)整有效解決了試點(diǎn)階段的部分瓶

頸問(wèn)題，為中國(guó)公募REITs市場(chǎng)的長(zhǎng)期健康發(fā)展奠定了更堅(jiān)實(shí)

的制度基礎(chǔ)。基礎(chǔ)設(shè)施REITs的“中國(guó)特色”――制度設(shè)計(jì)、估值機(jī)制與服務(wù)路徑1.1“基礎(chǔ)設(shè)施屬性”底色鮮明經(jīng)營(yíng)權(quán)類REITs采用特許經(jīng)營(yíng)模式，收入結(jié)構(gòu)以使用費(fèi)

為主導(dǎo)，我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施與公用事業(yè)特許經(jīng)營(yíng)體系多數(shù)實(shí)行政府主導(dǎo)的定價(jià)機(jī)制，收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)具備相對(duì)穩(wěn)定性。環(huán)保處理費(fèi)、交通通行費(fèi)等收費(fèi)水平主要由國(guó)家主管部門或地方政府通過(guò)政策文件及特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議予以規(guī)

范，價(jià)格波動(dòng)幅度相對(duì)有限，收益來(lái)源單一且明確，主

要依賴項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)所產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流分配。產(chǎn)權(quán)類REITs以租賃收入及運(yùn)營(yíng)服務(wù)費(fèi)為核心的收益架構(gòu)，其現(xiàn)金流表現(xiàn)與市場(chǎng)供需格局呈現(xiàn)高度關(guān)聯(lián)性，租

金水平與空置率在經(jīng)濟(jì)周期及區(qū)域發(fā)展態(tài)勢(shì)影響下呈

現(xiàn)動(dòng)態(tài)調(diào)整特征。產(chǎn)權(quán)類REITs的收益受兩方面影響：一

是項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)產(chǎn)生的穩(wěn)定現(xiàn)金流；二是來(lái)自底層資產(chǎn)價(jià)

值增值帶來(lái)的資本利得。第二部分收益的實(shí)現(xiàn)有不確

定性和周期性。從公募REITs架構(gòu)看，中國(guó)公募REITs目前獨(dú)有的"公募基金-資產(chǎn)

支持專項(xiàng)計(jì)劃-項(xiàng)目公司"三層架構(gòu)，確保底層資產(chǎn)權(quán)屬清晰、運(yùn)

營(yíng)合規(guī)，同時(shí)還有稅收優(yōu)化效果。不過(guò)這種結(jié)構(gòu)雖符合國(guó)情，但層項(xiàng)目剩余土地使用年限制約，經(jīng)營(yíng)權(quán)類REITs的存續(xù)期限則取

決于特許經(jīng)營(yíng)權(quán)的剩余有效期。也增加了管理成本，進(jìn)而會(huì)對(duì)監(jiān)管審查視角、現(xiàn)金流預(yù)測(cè)以及估值邏輯等產(chǎn)生一定影響。另外，鑒于兩類REITs的資產(chǎn)權(quán)屬性質(zhì)存在根本差異，其存續(xù)期

限的制約因素亦有顯著不同。產(chǎn)權(quán)類REITs的存續(xù)期限主要受底此外，與成熟市場(chǎng)不同，根據(jù)資產(chǎn)權(quán)屬和收益結(jié)構(gòu)，中國(guó)公募REITs主要分為產(chǎn)權(quán)型和經(jīng)營(yíng)收益權(quán)型兩大類。1.2

產(chǎn)權(quán)型與經(jīng)營(yíng)收益權(quán)型并行1.3中國(guó)獨(dú)有的“三層結(jié)構(gòu)”502中國(guó)公募REITs估值體系的邏輯框架與關(guān)鍵參數(shù)基礎(chǔ)設(shè)施REITs的“中國(guó)特色”—制度設(shè)計(jì)、估值機(jī)制與服務(wù)路徑62.2

“三面五率”評(píng)估體系的搭建由于經(jīng)營(yíng)權(quán)型資產(chǎn)的類型跨度大、考量因素更有針對(duì)性，難以形成模型考量體系。而產(chǎn)權(quán)型資產(chǎn)，則可以從底層資產(chǎn)出發(fā)，以“市場(chǎng)導(dǎo)

向”為核心，圍繞“三面五率”搭建估值模型：基礎(chǔ)設(shè)施REITs的“中國(guó)特色”――制度設(shè)計(jì)、估值機(jī)制與服務(wù)路徑2.1

現(xiàn)金流折現(xiàn)法是主流估值方法2成本支出面涉及資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)過(guò)程中的各種成

本，如物業(yè)管理費(fèi)、維修費(fèi)等。

合理的成本控制能夠提升資產(chǎn)的盈利能力，進(jìn)而增強(qiáng)投資

回報(bào)。1收入基本面這是資產(chǎn)收益能力的核心表現(xiàn)，主要受租金水平、出租率和

增長(zhǎng)率等因素影響。例如一個(gè)

商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目，如果出租率高

且租金增長(zhǎng)穩(wěn)定，其收入基本

面就較為強(qiáng)勁，投資價(jià)值也相

對(duì)較高。3收益持續(xù)面關(guān)注資產(chǎn)收益的穩(wěn)定性和持續(xù)

性。一個(gè)具有良好收益持續(xù)性

的項(xiàng)目，能夠在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)為

投資者帶來(lái)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，降

低投資風(fēng)險(xiǎn)。目前中國(guó)公募REITs普遍采用現(xiàn)金流折現(xiàn)法（DCF）為主要估值方

法，通過(guò)對(duì)未來(lái)運(yùn)營(yíng)凈收益（NOI)/息稅前現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)與折現(xiàn)，

推算資產(chǎn)現(xiàn)值。然而，盡管方法統(tǒng)一，但不同底層資產(chǎn)的性質(zhì)不

同，在具體參數(shù)設(shè)定與影響因素方面會(huì)依據(jù)底層資產(chǎn)的差異而

調(diào)整。目前在實(shí)操中，尚未要求用市場(chǎng)比較法或其他收益法作為輔助方法進(jìn)行價(jià)值佐證，僅采用現(xiàn)金流折現(xiàn)法一種方法就需要評(píng)估

師在深入了解行業(yè)運(yùn)行規(guī)律的基礎(chǔ)之上，憑借更強(qiáng)的模型設(shè)定

能力得出更為準(zhǔn)確的評(píng)估結(jié)果。“三面”7運(yùn)營(yíng)凈收益率（NOI

Margin）：受管理難度、租戶

分布、運(yùn)營(yíng)標(biāo)準(zhǔn)化程度等因素影響該指標(biāo)主要受運(yùn)營(yíng)管理難度和重要性、運(yùn)營(yíng)標(biāo)準(zhǔn)化程度以及租戶類型和收租能力等因素影響。一是運(yùn)營(yíng)管理難度。一般情況下，房地產(chǎn)資產(chǎn)對(duì)管理依賴性

越高，管理難度越大，NOIMargin越低。例如購(gòu)物中心的凈營(yíng)

運(yùn)收益率一般比寫(xiě)字樓辦公和倉(cāng)儲(chǔ)物流項(xiàng)目的NOIMargin低。

二是運(yùn)營(yíng)的標(biāo)準(zhǔn)化。普遍而言，運(yùn)營(yíng)容易標(biāo)準(zhǔn)化且標(biāo)準(zhǔn)化程

度高的項(xiàng)目，NOIMargin越高，如倉(cāng)儲(chǔ)物流類資產(chǎn)在運(yùn)營(yíng)管

理方面更加專業(yè)化、規(guī)?；?，其凈營(yíng)運(yùn)收益率相對(duì)較高；三是租戶的構(gòu)成。租戶類型越簡(jiǎn)單，數(shù)量越少的項(xiàng)目，NOIMargin越高。如標(biāo)準(zhǔn)廠房類資產(chǎn)的租戶更集中、租賃面積更

大，其NOIMargin比產(chǎn)業(yè)園研發(fā)辦公類的項(xiàng)目的NOIMargin高；

四是資產(chǎn)收租能力。一般而言，租金越高，出租率越高的項(xiàng)

目，NOI

Margin越高。折現(xiàn)率:由無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)構(gòu)成，可采用累加法、

市場(chǎng)提取法或排序插入法確定該指標(biāo)是評(píng)估資產(chǎn)價(jià)值的關(guān)鍵參數(shù)之一，通常由無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)

酬率和風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率因素構(gòu)成。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率通常由安全利

率所決定，如定期存款利率、國(guó)債利率。風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率則由內(nèi)

外多個(gè)因素因子所決定，從折現(xiàn)率確定的三種方法上也可

以看出影響因素的眾多，需要綜合的去分析不同因素的對(duì)產(chǎn)權(quán)型資產(chǎn)的影響從而加以判斷。折現(xiàn)率的方法有累加法（由安全利率、投資風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率、管

理負(fù)擔(dān)補(bǔ)償率、缺乏流動(dòng)性補(bǔ)償率和投資帶來(lái)的優(yōu)惠率組

成）、投資收益率排序插入法（找出有關(guān)不同類型的投資及

其收益率、風(fēng)險(xiǎn)程度，按風(fēng)險(xiǎn)大小排序，將評(píng)估對(duì)象與這些

投資的風(fēng)險(xiǎn)程度進(jìn)行比較，判斷、確定折現(xiàn)率）和市場(chǎng)提取

法（選取不少于三個(gè)可比實(shí)例，利用其價(jià)格、凈收益等數(shù)據(jù)，

測(cè)算折現(xiàn)率）。不同方法適用于不同情況，投資者需根據(jù)具體資產(chǎn)特點(diǎn)和市場(chǎng)環(huán)境靈活選擇。2增長(zhǎng)率:受租約結(jié)構(gòu)、租戶類型影響，體現(xiàn)租金增長(zhǎng)趨勢(shì)該指標(biāo)體現(xiàn)資產(chǎn)收入的增長(zhǎng)趨勢(shì)。根據(jù)租賃模式的不同，租

金增長(zhǎng)率的變化也具有行業(yè)特點(diǎn)，可能幾年調(diào)整一次，也可

能每期都會(huì)發(fā)生變化。如車位收入可能每3至5年調(diào)整一次，

而辦公和零售租金則可能每年都有變化。不同類型的租戶

同樣也會(huì)影響增長(zhǎng)率，如商場(chǎng)中零售型租戶租金增長(zhǎng)的頻

率及幅度往往大于功能性租戶。此外，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、區(qū)域

供給、資產(chǎn)需求度等因素也會(huì)對(duì)增長(zhǎng)率產(chǎn)生影響。投資者需

要綜合分析這些因素，以實(shí)現(xiàn)短期準(zhǔn)確和長(zhǎng)期均衡的增長(zhǎng)

率預(yù)估。1出租率:反映資產(chǎn)利用效率和市場(chǎng)吸引力該指標(biāo)是指已經(jīng)出租的單位占到所有可出租單位的比率。

這是衡量房地產(chǎn)或空間的使用效率的指標(biāo)，也是評(píng)價(jià)投資

性房地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)狀況的重要指標(biāo)。高出租率意味著資產(chǎn)的利

用率高，從而為收入的提升帶來(lái)積極正向的影響。影響出租

率的因素，包括歷史水平、市場(chǎng)供需結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)品質(zhì)、合同租

約到期情況、續(xù)租比例和招租期限以及新興技術(shù)（如人工智

能）的應(yīng)用等。在不同的經(jīng)濟(jì)周期和市場(chǎng)環(huán)境中，歷史的數(shù)

據(jù)不見(jiàn)得能夠準(zhǔn)確的反應(yīng)當(dāng)下資產(chǎn)面臨的狀況，需要關(guān)注

時(shí)代發(fā)展中產(chǎn)生的新的因素因子。例如，一些配備了先進(jìn)智

能管理系統(tǒng)的物業(yè)，在備庫(kù)和換租方面得到提升從而提高

運(yùn)營(yíng)效率，可能因運(yùn)營(yíng)效率提升而吸引更多租戶，從而提高出租率。5資本化率:凈運(yùn)營(yíng)收益率（NOI）與資產(chǎn)價(jià)值之間的比率，反映投資者對(duì)收益回報(bào)的要求，影響估值錨點(diǎn)該指標(biāo)指不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)凈收入（NOI）與當(dāng)期資產(chǎn)價(jià)值的比率，可體現(xiàn)資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)凈收入與價(jià)值之間的關(guān)系，一定程度上，反映不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)

目投資者對(duì)收益回報(bào)的要求。同時(shí)資本化率與折現(xiàn)率和增長(zhǎng)率存在一定的邏輯關(guān)系。在特定條件下，增長(zhǎng)率等于折現(xiàn)率減去資本化率。資本化率的高低直接影響資

產(chǎn)價(jià)值的評(píng)價(jià)，需結(jié)合市場(chǎng)情況和資產(chǎn)特性進(jìn)行合理確定?！拔迓省被A(chǔ)設(shè)施REITs的“中國(guó)特色”――制度設(shè)計(jì)、估值機(jī)制與服務(wù)路徑348因素產(chǎn)權(quán)型

REITs經(jīng)營(yíng)權(quán)型

REITs收益期限與土地年限相關(guān)，可關(guān)注續(xù)期固定期限現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)來(lái)自租金，波動(dòng)性更大政策鎖定，穩(wěn)定性強(qiáng)折現(xiàn)率選擇基于市場(chǎng)利率與資產(chǎn)特征以WACC(加權(quán)平均資本成本)

為基礎(chǔ)，行業(yè)敏感度高b.土地剩余年限是重要變量此外，土地續(xù)期等政策因素也對(duì)資產(chǎn)價(jià)值產(chǎn)生重要影響，

隨著產(chǎn)權(quán)型資產(chǎn)的使用，土地剩余年期越來(lái)越短，房地產(chǎn)

價(jià)值會(huì)隨著年期的縮短呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，當(dāng)剩余年期小于

某個(gè)區(qū)間時(shí)，房地產(chǎn)價(jià)值下降的斜率會(huì)越來(lái)越大，從而導(dǎo)

致價(jià)值的快速衰減，同時(shí)也會(huì)使得資本化率和折現(xiàn)率出

現(xiàn)倒掛等現(xiàn)象。在不斷變化的市場(chǎng)環(huán)境中，土地續(xù)期等政策因素也需要投資者密切關(guān)注。a.估值參數(shù)持續(xù)變化隨著市場(chǎng)環(huán)境的不斷演變，影響產(chǎn)權(quán)型資產(chǎn)評(píng)估參數(shù)的

因素也在發(fā)生變化。例如，過(guò)去一些看似不那么重要的小

參數(shù)，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下可能變得更為關(guān)鍵。同時(shí)，新興

因素如人工智能等技術(shù)的應(yīng)用，對(duì)資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)和收益產(chǎn)

生了顯著影響。2.3

產(chǎn)權(quán)型REITs估值關(guān)注點(diǎn)對(duì)于產(chǎn)權(quán)類資產(chǎn)，隨時(shí)時(shí)間的推移，剩余年限對(duì)估值影響逐漸顯

著。當(dāng)剩余年期小于某個(gè)區(qū)間時(shí)，房地產(chǎn)價(jià)值會(huì)快速衰減，可能2.4

經(jīng)營(yíng)權(quán)型REITs估值關(guān)注點(diǎn)的累加法，經(jīng)營(yíng)權(quán)類REITs采用資產(chǎn)組相關(guān)加權(quán)平均資本成本

（WACC）作為折現(xiàn)基準(zhǔn)。不同行業(yè)的折現(xiàn)率存在差異，且普遍高

于產(chǎn)權(quán)類REITs。經(jīng)營(yíng)權(quán)型REITs的運(yùn)營(yíng)收益多為鎖定價(jià)格或政策定價(jià)（如通行

費(fèi)、電價(jià)等），成本結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單，主要為運(yùn)營(yíng)維護(hù)開(kāi)支，因此估值工作強(qiáng)調(diào)對(duì)政策收益穩(wěn)定性的判斷。同時(shí)，區(qū)別于產(chǎn)權(quán)類項(xiàng)目出現(xiàn)資本化率和折現(xiàn)率倒掛的現(xiàn)象。因此需要高度關(guān)注土地續(xù)期政策和區(qū)域更新規(guī)劃。2.5

三大核心估值變量對(duì)比分析基礎(chǔ)設(shè)施REITs的“中國(guó)特色”――制度設(shè)計(jì)、估值機(jī)制與服務(wù)路徑9法定最高年限40土地還原率7%土地剩余年限302010相關(guān)性修正系數(shù)0.93080.79640.5268c.投資策略在投資公募REITs資產(chǎn)時(shí)，投資者應(yīng)綜合考慮上述核心參數(shù)及其影響因素：一方面，要關(guān)注資產(chǎn)的短期收益表現(xiàn)，確保投資能夠獲得即時(shí)回報(bào)；另一方面，更要注重長(zhǎng)期均衡發(fā)展，選擇具有良好發(fā)展前景和穩(wěn)定收益能力的資產(chǎn)。同時(shí)，要充分考慮市場(chǎng)變化和新興因素

的影響，靈活調(diào)整投資策略，以實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的保值增值。從理論公式的模型看，年限越短對(duì)于價(jià)

值的影響越大。同時(shí)，我們還做了不同用

途（最高年期不同）的對(duì)比發(fā)現(xiàn)，價(jià)值影

響在接近最高年限的時(shí)候影響差異不顯

著，隨著剩余土地年期的減少，這種差異

開(kāi)始擴(kuò)大，當(dāng)然最高年限越長(zhǎng)相應(yīng)的價(jià)

值衰減越緩慢。換句話說(shuō)，隨著最高使用

年限的增加，相同剩余使用期限的土地

使用權(quán)的年貶損速度是逐漸減少的。這

是因?yàn)樽罡呤褂媚晗薜脑黾?，使得早期年份相?duì)于整個(gè)使用期限的權(quán)重降低，因此每年的貶值速度也隨之減慢。4038363432302826242220181614

12

1086420來(lái)源：仲量聯(lián)行整理1.00000.80000.60000.40000.20000.00001.2000

基礎(chǔ)設(shè)施REITs的“中國(guó)特色”――制度設(shè)計(jì)、估值機(jī)制與服務(wù)路徑土地年期對(duì)于價(jià)值的影響來(lái)源：仲量聯(lián)行整理1003中國(guó)公募REITs及金融體系對(duì)評(píng)估能力的新要求基礎(chǔ)設(shè)施REITs的“中國(guó)特色”—制度設(shè)計(jì)、估值機(jī)制與服務(wù)路徑11在中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs這一新興市場(chǎng)中，無(wú)論是發(fā)行人還是投資者，對(duì)評(píng)估服務(wù)的專業(yè)性、前瞻性與可操作性的需求正不斷提

升。REITs估值絕不是單一的財(cái)務(wù)模型測(cè)算行為，而會(huì)貫穿行業(yè)研究、基金運(yùn)營(yíng)、擴(kuò)募管理以及退出機(jī)制等全生命周期。以下幾個(gè)方向的專業(yè)服務(wù)能力，正在成為評(píng)估機(jī)構(gòu)能否為REITs市場(chǎng)賦能的核心衡量指標(biāo)。3.2

關(guān)注潛力賽道在當(dāng)前REITs市場(chǎng)向新興領(lǐng)域不斷延展的背景下，數(shù)據(jù)中心、農(nóng)貿(mào)市場(chǎng)、新能源、保租房等資產(chǎn)不僅在政策引導(dǎo)、行業(yè)趨勢(shì)、社會(huì)需求等

多重維度上具備發(fā)展空間，也因其估值邏輯的復(fù)雜性和行業(yè)屬性的特殊性，對(duì)專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)提出更高要求。例如：長(zhǎng)期深耕資產(chǎn)證券化領(lǐng)域，讓仲量聯(lián)行不僅在中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施

REITs的估值與盡調(diào)服務(wù)領(lǐng)域占據(jù)領(lǐng)先地位，更具備多層次證券

化產(chǎn)品的服務(wù)切換和資源整合能力。例如，按現(xiàn)行監(jiān)管框架，權(quán)

益人無(wú)法發(fā)型公募REITs時(shí)，仲量聯(lián)行可建議權(quán)益人轉(zhuǎn)向基礎(chǔ)設(shè)

施資產(chǎn)支持證券（ABS）。同時(shí)，由于具備房地產(chǎn)和股權(quán)資產(chǎn)等各方面的盡調(diào)和資本市場(chǎng)服務(wù)，仲量聯(lián)行在服務(wù)過(guò)程中，不僅限

于“估值專家”的角色，更可作為連接估值、交易、法律、財(cái)務(wù)等多

個(gè)專業(yè)模塊的整合樞紐，為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品全生命周期的設(shè)計(jì)、發(fā)行與運(yùn)營(yíng)保駕護(hù)航。隨著REITs資產(chǎn)類型的不斷擴(kuò)容，不同資產(chǎn)背后的收益邏輯、運(yùn)營(yíng)模式、風(fēng)險(xiǎn)因子各有不同，使得行業(yè)理解力成為估值工作

的關(guān)鍵壁壘。因此，贏得各領(lǐng)域“首單”的評(píng)估機(jī)構(gòu)具有高度示

范效應(yīng)，意味著監(jiān)管認(rèn)可、投資人信任、模型可復(fù)制。四年來(lái)，仲量聯(lián)行就深度參與了數(shù)據(jù)中心、醫(yī)藥倉(cāng)儲(chǔ)物流、市政基礎(chǔ)設(shè)

施、農(nóng)貿(mào)市場(chǎng)、海上風(fēng)電、陸上風(fēng)電、清潔能源、高速公路等多個(gè)

細(xì)分領(lǐng)域的首單公募REITs評(píng)估及顧問(wèn)工作，成功在后續(xù)項(xiàng)目中建立了專業(yè)權(quán)威性與市場(chǎng)領(lǐng)先地位。針對(duì)數(shù)據(jù)中心，評(píng)

估機(jī)構(gòu)需對(duì)電力保

障、能耗水平、上架

率等關(guān)鍵運(yùn)營(yíng)指標(biāo)

進(jìn)行量化判斷。針對(duì)農(nóng)貿(mào)市場(chǎng)，則

需細(xì)致掌握租賃結(jié)

構(gòu)、攤位流動(dòng)性、商

戶續(xù)約情況、現(xiàn)金

流波動(dòng)周期。針對(duì)新能源項(xiàng)目，

需識(shí)別發(fā)電效率、

補(bǔ)貼退坡、地方電

價(jià)機(jī)制等不確定性

因素。針對(duì)保租房，則需

將政策指導(dǎo)價(jià)、運(yùn)

營(yíng)補(bǔ)貼、城市更新

計(jì)劃等多維變量納

入模型。3.3

多層次金融工具適配基礎(chǔ)設(shè)施REITs的“中國(guó)特色”――制度設(shè)計(jì)、估值機(jī)制與服務(wù)路徑3.1

斬獲首單項(xiàng)目12結(jié)語(yǔ)中國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施REITs市場(chǎng)已經(jīng)從初期試點(diǎn)走向制度化、規(guī)?；c多元化發(fā)展階段。其聚焦基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)、強(qiáng)調(diào)公共服務(wù)屬

性、堅(jiān)持政策導(dǎo)向與市場(chǎng)機(jī)制協(xié)同的發(fā)展模式，為全球REITs市場(chǎng)提供了“中國(guó)樣本”。在這一進(jìn)程中，價(jià)值評(píng)估作為貫穿發(fā)

行、擴(kuò)募、退出的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，其科學(xué)性、合理性與前瞻性決定了這一領(lǐng)域能夠?qū)崿F(xiàn)健康發(fā)展。展望未來(lái)，隨著資產(chǎn)類型進(jìn)一步擴(kuò)展、制度安排逐步完善、投資者結(jié)構(gòu)日益豐富，仲量聯(lián)行將繼續(xù)以其服務(wù)能力和平臺(tái)優(yōu)

勢(shì)，助力中國(guó)公募REITs市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展?；A(chǔ)設(shè)施REITs的“中國(guó)特色”――制度設(shè)計(jì)、估值機(jī)制與服務(wù)路徑3.4

國(guó)際經(jīng)驗(yàn)、本土理解作為擁有國(guó)內(nèi)全部最高級(jí)別評(píng)估資質(zhì)的專業(yè)國(guó)際評(píng)估機(jī)構(gòu)，

仲量聯(lián)行評(píng)估及咨詢服務(wù)團(tuán)隊(duì)能夠依托來(lái)自房地產(chǎn)、數(shù)據(jù)分析、

財(cái)務(wù)分析等各領(lǐng)域的專家，為REITs產(chǎn)品提供上市評(píng)估、盡職調(diào)

查、財(cái)務(wù)咨詢等一攬子資產(chǎn)評(píng)估和咨詢顧問(wèn)服務(wù)。同時(shí)，仲量聯(lián)作為具備全球視野和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的房地產(chǎn)專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)，仲量聯(lián)

行曾在多個(gè)成熟市場(chǎng)的參與涵蓋購(gòu)物中心、養(yǎng)老設(shè)施、數(shù)據(jù)倉(cāng)儲(chǔ)等多元底層資產(chǎn)的REITs項(xiàng)目。在中國(guó)市場(chǎng)，仲量聯(lián)行一方面可

將國(guó)際經(jīng)驗(yàn)與本地策略相結(jié)合，預(yù)判行業(yè)趨勢(shì)并進(jìn)行前置研究，為潛在REITs產(chǎn)品儲(chǔ)備優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)評(píng)估模型框架；另一方面，在國(guó)

際資本謀求退出路徑的時(shí)候，仲量聯(lián)行能夠憑借自身對(duì)全球資

本市場(chǎng)和中國(guó)市場(chǎng)特殊性的理解，搭建服務(wù)和溝通的橋梁，匹配

各方需求，達(dá)成最優(yōu)解決方案。自2023年6月五單擴(kuò)募項(xiàng)目在滬深交易所上市以來(lái)，中國(guó)公募REITs市場(chǎng)已經(jīng)呈現(xiàn)出“首發(fā)+擴(kuò)募”齊頭并進(jìn)的格局。相較于首次發(fā)行，擴(kuò)募流程更高效便捷，將逐漸成為推動(dòng)REITs市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張的主要?jiǎng)恿?。面?duì)擴(kuò)募對(duì)評(píng)估機(jī)構(gòu)提出的新要求，仲量聯(lián)行

能夠依托多元資產(chǎn)類別的經(jīng)驗(yàn)積累、扎實(shí)的行業(yè)研究與估值能

力，為擴(kuò)募項(xiàng)目提供具有前瞻性的有力支持。行也是業(yè)內(nèi)少數(shù)能夠?yàn)楣糝EITs項(xiàng)目撰寫(xiě)ESG報(bào)告的機(jī)構(gòu)之

一，旨在助力REITs市場(chǎng)向可持續(xù)化發(fā)展的方向，助力基金提升治理與透明度。3.6

關(guān)注擴(kuò)募成長(zhǎng)需求3.5

全牌照與人才儲(chǔ)備13經(jīng)營(yíng)權(quán)類國(guó)泰君安濟(jì)南能源供熱REIT全國(guó)首單市政基礎(chǔ)設(shè)施公募

REITs中信建投國(guó)家電投新能源REIT全國(guó)首單陸上風(fēng)電公募

REITs鵬華深圳能源清潔能源

REIT全國(guó)首單清潔能源公募

REITs華夏中國(guó)交建高速公路

REIT央企首單高速公路公募

REITs中信建投明陽(yáng)智能新能源REIT全國(guó)首單海上風(fēng)電公募

REITs工銀瑞信蒙能清潔能源REIT工銀瑞信河北高速集團(tuán)高速公路REIT國(guó)金鐵建重慶渝遂高速公路

REIT(跟評(píng)）平安廣州交投廣河高速公路

REIT(跟評(píng)）產(chǎn)權(quán)類南方萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)中心REIT南方潤(rùn)澤科技REIT全國(guó)首批兩只數(shù)據(jù)中心

REITs匯添富九州通醫(yī)藥倉(cāng)儲(chǔ)物流REIT全國(guó)首單醫(yī)藥倉(cāng)儲(chǔ)物流公募

REITs易方達(dá)華威農(nóng)貿(mào)市場(chǎng)REIT全國(guó)首單農(nóng)貿(mào)市場(chǎng)公募

REITs廣發(fā)成都高投產(chǎn)業(yè)園REIT嘉實(shí)物美消費(fèi)REIT華夏杭州和達(dá)高科產(chǎn)業(yè)園REIT國(guó)泰君安張江光大園REIT全國(guó)首批公募

REITs建信中關(guān)村產(chǎn)業(yè)園

REIT(跟