CEO權(quán)力邊界與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)博弈：外部治理環(huán)境的調(diào)節(jié)效應(yīng)一、引言1.1研究背景在當(dāng)今復(fù)雜多變的商業(yè)世界中，企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策對(duì)其生存與發(fā)展起著至關(guān)重要的作用。風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)不僅關(guān)乎企業(yè)的短期業(yè)績(jī)，更與企業(yè)的長(zhǎng)期戰(zhàn)略目標(biāo)和可持續(xù)發(fā)展緊密相連。企業(yè)在面對(duì)各種投資機(jī)會(huì)和市場(chǎng)挑戰(zhàn)時(shí)，需要做出是否承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)以及承擔(dān)多大風(fēng)險(xiǎn)的決策，這些決策直接影響著企業(yè)的未來走向。CEO作為企業(yè)的最高管理者，在企業(yè)的決策制定過程中扮演著核心角色，擁有廣泛的權(quán)力，其權(quán)力涵蓋了從戰(zhàn)略規(guī)劃到日常運(yùn)營(yíng)的各個(gè)方面。CEO的決策對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平有著深遠(yuǎn)影響。CEO的戰(zhàn)略眼光、風(fēng)險(xiǎn)偏好和決策風(fēng)格等個(gè)人特質(zhì)，以及他們所擁有的權(quán)力大小，都會(huì)在企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策中得以體現(xiàn)。當(dāng)CEO擁有較大權(quán)力時(shí)，他們?cè)趹?zhàn)略決策中的自由度更高，可以更自主地選擇和實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)性較高的項(xiàng)目。外部治理環(huán)境作為企業(yè)運(yùn)營(yíng)的重要背景，同樣對(duì)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策產(chǎn)生著重要影響。外部治理環(huán)境涵蓋了政治、經(jīng)濟(jì)、法律、社會(huì)文化等多個(gè)方面，這些因素共同構(gòu)成了企業(yè)決策的外部約束條件。良好的外部治理環(huán)境能夠?yàn)槠髽I(yè)提供穩(wěn)定的市場(chǎng)秩序、完善的法律保障和公平的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，有助于企業(yè)更加理性地評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)和收益，做出合理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策；而不良的外部治理環(huán)境則可能增加企業(yè)的不確定性和風(fēng)險(xiǎn)，干擾企業(yè)的正常決策。在政治不穩(wěn)定或法律法規(guī)不完善的地區(qū)，企業(yè)可能面臨更高的政策風(fēng)險(xiǎn)和法律風(fēng)險(xiǎn)，從而影響其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的意愿和能力。在企業(yè)實(shí)踐中，CEO權(quán)力與外部治理環(huán)境的交互作用對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策的影響日益凸顯。一些企業(yè)中，強(qiáng)勢(shì)的CEO在寬松的外部治理環(huán)境下，可能會(huì)過度冒險(xiǎn)，追求高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的項(xiàng)目，導(dǎo)致企業(yè)面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)；而在嚴(yán)格的外部治理環(huán)境約束下，即使是權(quán)力較大的CEO也可能會(huì)更加謹(jǐn)慎地做出決策，降低企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。又或者在外部治理環(huán)境不穩(wěn)定時(shí)，CEO權(quán)力的大小會(huì)影響企業(yè)應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的能力和策略選擇。因此，深入研究CEO過度權(quán)力、外部治理環(huán)境與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間的關(guān)系，對(duì)于企業(yè)優(yōu)化決策機(jī)制、提升風(fēng)險(xiǎn)管理水平以及實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。1.2研究目的與意義本文旨在深入剖析CEO過度權(quán)力、外部治理環(huán)境與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)三者之間的內(nèi)在聯(lián)系，揭示其作用機(jī)制，為企業(yè)在復(fù)雜多變的市場(chǎng)環(huán)境中實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展提供理論依據(jù)和實(shí)踐指導(dǎo)。具體來說，本研究將通過理論分析和實(shí)證檢驗(yàn)，探討CEO過度權(quán)力如何影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，以及外部治理環(huán)境在這一過程中所起的調(diào)節(jié)作用。在企業(yè)管理實(shí)踐方面，本研究具有重要的指導(dǎo)意義。對(duì)于企業(yè)所有者和董事會(huì)而言，深入理解CEO權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系，有助于合理配置CEO權(quán)力，避免權(quán)力過度集中或分散帶來的不利影響。通過建立科學(xué)合理的權(quán)力制衡機(jī)制，可以在提高決策效率的同時(shí)，有效防范CEO因過度權(quán)力而導(dǎo)致的決策失誤和風(fēng)險(xiǎn)過度承擔(dān)。了解外部治理環(huán)境對(duì)這一關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，企業(yè)能夠更好地適應(yīng)外部環(huán)境的變化，制定相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)管理策略。在市場(chǎng)化程度較高、法制環(huán)境完善的地區(qū)，企業(yè)可以適當(dāng)賦予CEO更多的決策權(quán)，以激發(fā)其創(chuàng)新和冒險(xiǎn)精神；而在外部治理環(huán)境不穩(wěn)定或不完善的情況下，則需要加強(qiáng)對(duì)CEO權(quán)力的監(jiān)督和約束，降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。這對(duì)于企業(yè)優(yōu)化內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)、提升風(fēng)險(xiǎn)管理能力，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展具有重要的實(shí)踐價(jià)值。從學(xué)術(shù)研究的角度來看，本研究豐富和拓展了公司治理領(lǐng)域的相關(guān)理論。目前，關(guān)于CEO權(quán)力對(duì)企業(yè)決策影響的研究已取得了一定成果，但對(duì)于CEO過度權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間的非線性關(guān)系以及外部治理環(huán)境的調(diào)節(jié)作用，仍有待進(jìn)一步深入探究。本研究通過引入管理者權(quán)力理論和最優(yōu)契約理論，從多個(gè)角度分析三者之間的關(guān)系，為該領(lǐng)域的研究提供了新的視角和思路。對(duì)三者關(guān)系的深入研究，有助于完善企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)理論，揭示企業(yè)在不同外部治理環(huán)境下的風(fēng)險(xiǎn)決策行為規(guī)律，為后續(xù)相關(guān)研究奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，推動(dòng)公司治理理論的不斷發(fā)展和完善。1.3研究方法與創(chuàng)新點(diǎn)本研究綜合運(yùn)用多種研究方法，確保研究的科學(xué)性和全面性。在理論分析方面，深入剖析管理者權(quán)力理論和最優(yōu)契約理論，為研究提供堅(jiān)實(shí)的理論基礎(chǔ)。通過對(duì)相關(guān)理論的梳理和分析，明確CEO過度權(quán)力、外部治理環(huán)境與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間的內(nèi)在邏輯關(guān)系，從理論層面闡述三者之間的作用機(jī)制。在實(shí)證研究中，以中國(guó)非金融類上市公司2010-2020年的數(shù)據(jù)為樣本，數(shù)據(jù)來源包括萬得數(shù)據(jù)庫(kù)（Wind）、國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)（CSMAR）等權(quán)威金融數(shù)據(jù)庫(kù)，確保數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性和可靠性。運(yùn)用Stata等統(tǒng)計(jì)分析軟件，對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)、相關(guān)性分析、回歸分析等一系列統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)，以驗(yàn)證研究假設(shè)。通過回歸分析，精確考察CEO過度權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響，以及外部治理環(huán)境在其中的調(diào)節(jié)作用，從而揭示三者之間的數(shù)量關(guān)系和變化規(guī)律。為了進(jìn)一步驗(yàn)證研究結(jié)論的可靠性，采用多種方法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。更換風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的衡量指標(biāo)，如采用股票收益率的波動(dòng)率替代公司盈余的波動(dòng)性來衡量企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，以確保研究結(jié)果不受指標(biāo)選擇的影響；運(yùn)用工具變量法解決可能存在的內(nèi)生性問題，通過尋找合適的工具變量，如行業(yè)平均CEO權(quán)力水平等，減少內(nèi)生性對(duì)研究結(jié)果的干擾，使研究結(jié)論更加穩(wěn)健可靠。本研究的創(chuàng)新點(diǎn)主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：在研究視角上，突破以往僅關(guān)注CEO權(quán)力或外部治理環(huán)境單一因素對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)影響的局限，將CEO過度權(quán)力與外部治理環(huán)境納入同一研究框架，全面深入地探究三者之間的交互作用，為該領(lǐng)域的研究提供了全新的視角。在研究?jī)?nèi)容上，深入分析CEO過度權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的非線性影響，以及外部治理環(huán)境在其中的調(diào)節(jié)效應(yīng)，彌補(bǔ)了現(xiàn)有研究在這方面的不足，豐富和拓展了公司治理與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)領(lǐng)域的研究?jī)?nèi)容。在研究方法上，綜合運(yùn)用多種研究方法，將理論分析與實(shí)證檢驗(yàn)相結(jié)合，通過嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膶?shí)證研究設(shè)計(jì)和穩(wěn)健性檢驗(yàn)，使研究結(jié)論更具說服力和可靠性，為后續(xù)相關(guān)研究提供了有益的方法借鑒。二、文獻(xiàn)綜述2.1CEO過度權(quán)力相關(guān)研究CEO過度權(quán)力是公司治理領(lǐng)域的重要研究課題。Finkelstein（1992）將CEO權(quán)力定義為CEO對(duì)組織決策的影響力和控制力，這種權(quán)力不僅體現(xiàn)在正式的職位權(quán)威上，還包括CEO的專家權(quán)力、所有制權(quán)力和聲譽(yù)權(quán)力等多個(gè)維度。其中，組織權(quán)力是指CEO在公司內(nèi)部層級(jí)結(jié)構(gòu)中所擁有的正式權(quán)威，如對(duì)公司資源分配、戰(zhàn)略決策的主導(dǎo)權(quán)；專家權(quán)力源于CEO的專業(yè)知識(shí)和豐富經(jīng)驗(yàn)，使其在相關(guān)領(lǐng)域具有較高的話語權(quán)；所有制權(quán)力則與CEO對(duì)公司股權(quán)的持有情況相關(guān)，持有股權(quán)的CEO通常對(duì)公司決策有更強(qiáng)的影響力；聲譽(yù)權(quán)力則是基于CEO在行業(yè)內(nèi)的聲譽(yù)和地位所產(chǎn)生的影響力。在衡量方式上，學(xué)術(shù)界通常從多個(gè)維度構(gòu)建指標(biāo)體系。例如，通過考察CEO是否兼任董事長(zhǎng)（Dual）來衡量其組織權(quán)力，若CEO兼任董事長(zhǎng)，意味著其在公司決策中擁有更大的話語權(quán)和控制力，該指標(biāo)值為1，反之為0；是否為公司內(nèi)部董事（Insider-director）也是衡量組織權(quán)力的重要指標(biāo)，內(nèi)部董事由于直接參與公司內(nèi)部決策，對(duì)公司事務(wù)更為了解，通常擁有更大的影響力，指標(biāo)值為1，反之為0。對(duì)于專家權(quán)力，常通過判斷CEO是否具有高職稱（Rank）來衡量，如擁有高級(jí)工程師、高級(jí)會(huì)計(jì)師等高級(jí)職稱，表明其在專業(yè)領(lǐng)域具有較高水平，可能擁有更多權(quán)力，指標(biāo)值為1，否則為0；任職時(shí)間是否超過行業(yè)中位數(shù)（Tenure）也是衡量專家權(quán)力的維度之一，長(zhǎng)期任職的CEO因積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)和人脈資源，可能獲得更多權(quán)力，任職時(shí)間超過行業(yè)平均水平的，指標(biāo)值為1，否則為0。在所有制權(quán)力方面，通過考察CEO是否持有本公司股權(quán)（CEO_share）來衡量，擁有公司股權(quán)的CEO通常有更強(qiáng)的動(dòng)力推動(dòng)公司發(fā)展，并可能因此獲得更大的權(quán)力，指標(biāo)值為1，反之為0；機(jī)構(gòu)投資者持股比例是否低于行業(yè)中位數(shù)（Institute_share）也可反映所有制權(quán)力，機(jī)構(gòu)投資者持股比例較低時(shí)，意味著CEO在公司中的影響力可能更大，指標(biāo)值為1，否則為0。在聲譽(yù)權(quán)力維度，是否具有高學(xué)歷（Education）是重要衡量指標(biāo)，碩士以上學(xué)歷通常被視為擁有較高認(rèn)知和決策能力，指標(biāo)值為1，反之為0；是否在本企業(yè)之外兼職（Part-timejob）也能體現(xiàn)聲譽(yù)權(quán)力，在其他企業(yè)兼職的CEO可能在外界擁有更廣泛的影響力和聯(lián)系，指標(biāo)值為1，反之為0。通過對(duì)這些維度的綜合考量，可以更全面地衡量CEO權(quán)力強(qiáng)度。關(guān)于CEO過度權(quán)力的形成原因，主要源于公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的不完善和外部監(jiān)督機(jī)制的缺失。在公司內(nèi)部，股權(quán)結(jié)構(gòu)分散使得股東對(duì)CEO的監(jiān)督能力減弱，導(dǎo)致CEO權(quán)力缺乏有效制衡。當(dāng)公司股權(quán)分散在眾多小股東手中時(shí)，單個(gè)股東難以對(duì)CEO的決策形成有效的約束，CEO在決策過程中可能更傾向于追求個(gè)人目標(biāo)而非公司整體利益。董事會(huì)獨(dú)立性不足也是導(dǎo)致CEO權(quán)力過度的重要因素。如果董事會(huì)成員大多由CEO提名或與CEO存在利益關(guān)聯(lián)，那么董事會(huì)就難以發(fā)揮對(duì)CEO的監(jiān)督作用，使得CEO權(quán)力得以過度擴(kuò)張。外部監(jiān)督方面，資本市場(chǎng)的不完善和媒體監(jiān)督的不足，無法對(duì)CEO的行為形成有效的約束。在資本市場(chǎng)中，若缺乏有效的信息披露機(jī)制和嚴(yán)格的監(jiān)管制度，CEO可能利用信息不對(duì)稱來謀取個(gè)人私利，而不受外部市場(chǎng)的有效監(jiān)督；媒體監(jiān)督若未能充分發(fā)揮作用，無法及時(shí)曝光CEO的不當(dāng)行為，也會(huì)使得CEO權(quán)力缺乏外部約束，進(jìn)而導(dǎo)致權(quán)力過度集中。2.2外部治理環(huán)境相關(guān)研究外部治理環(huán)境是企業(yè)運(yùn)營(yíng)的重要背景，對(duì)企業(yè)的決策行為和經(jīng)營(yíng)績(jī)效產(chǎn)生著深遠(yuǎn)影響。其中，市場(chǎng)化進(jìn)程是外部治理環(huán)境的關(guān)鍵要素之一。市場(chǎng)化程度較高的地區(qū)，市場(chǎng)機(jī)制能夠更加充分地發(fā)揮作用，資源配置效率更高，企業(yè)面臨的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)也更為激烈。在這樣的環(huán)境下，企業(yè)為了在競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出，往往會(huì)更加注重創(chuàng)新和效率提升，積極尋求新的投資機(jī)會(huì)，從而可能提高企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。相關(guān)研究表明，市場(chǎng)化進(jìn)程的推進(jìn)有助于優(yōu)化企業(yè)的外部融資環(huán)境，降低企業(yè)的融資成本和融資約束，使企業(yè)更容易獲得資金支持，進(jìn)而為企業(yè)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)提供了必要的資金保障。在市場(chǎng)化程度高的地區(qū)，金融市場(chǎng)更加發(fā)達(dá)，企業(yè)可以通過多種渠道籌集資金，如發(fā)行股票、債券等，這為企業(yè)開展風(fēng)險(xiǎn)性較高的投資項(xiàng)目提供了資金支持。法制水平也是外部治理環(huán)境的重要方面。完善的法律制度能夠?yàn)槠髽I(yè)提供明確的行為準(zhǔn)則和穩(wěn)定的預(yù)期，有效保護(hù)企業(yè)的產(chǎn)權(quán)和利益，降低企業(yè)面臨的不確定性和風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)法律制度能夠嚴(yán)格執(zhí)行，對(duì)違約行為和侵權(quán)行為進(jìn)行嚴(yán)厲制裁時(shí)，企業(yè)在進(jìn)行決策時(shí)會(huì)更加有信心，愿意承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)來追求更高的收益。較高的法制水平還能夠促進(jìn)市場(chǎng)的公平競(jìng)爭(zhēng)，防止不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)行為對(duì)企業(yè)的侵害，為企業(yè)營(yíng)造良好的發(fā)展環(huán)境。在法制健全的地區(qū)，企業(yè)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)能夠得到有效保護(hù)，這鼓勵(lì)企業(yè)加大研發(fā)投入，開展創(chuàng)新活動(dòng)，盡管這些活動(dòng)往往伴隨著較高的風(fēng)險(xiǎn)，但由于法律的保障，企業(yè)愿意承擔(dān)這些風(fēng)險(xiǎn)以獲取創(chuàng)新帶來的收益。政府干預(yù)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)也具有重要影響。適度的政府干預(yù)可以為企業(yè)提供政策支持和引導(dǎo)，幫助企業(yè)更好地把握市場(chǎng)機(jī)會(huì)，降低風(fēng)險(xiǎn)。政府通過制定產(chǎn)業(yè)政策，對(duì)某些戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)給予稅收優(yōu)惠、財(cái)政補(bǔ)貼等支持，引導(dǎo)企業(yè)進(jìn)入這些領(lǐng)域，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級(jí)。然而，過度的政府干預(yù)可能會(huì)扭曲市場(chǎng)機(jī)制，導(dǎo)致企業(yè)決策偏離市場(chǎng)規(guī)律，增加企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。政府對(duì)企業(yè)的過度管制可能會(huì)限制企業(yè)的自主經(jīng)營(yíng)權(quán)，使企業(yè)無法根據(jù)市場(chǎng)變化及時(shí)調(diào)整戰(zhàn)略，從而降低企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)能力；政府對(duì)企業(yè)的不當(dāng)扶持可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)過度依賴政府，缺乏市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，一旦政策支持減弱，企業(yè)可能面臨較大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。一些地方政府為了推動(dòng)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展，過度干預(yù)企業(yè)的投資決策，導(dǎo)致企業(yè)盲目投資，最終陷入困境。綜上所述，外部治理環(huán)境的各個(gè)要素，包括市場(chǎng)化進(jìn)程、法制水平和政府干預(yù)等，都對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)產(chǎn)生著重要影響。這些要素之間相互作用、相互影響，共同構(gòu)成了企業(yè)決策的外部約束條件。在研究CEO過度權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系時(shí)，必須充分考慮外部治理環(huán)境的調(diào)節(jié)作用，以更全面地揭示企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的內(nèi)在機(jī)制。2.3企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)相關(guān)研究企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)是指企業(yè)在面對(duì)不確定性時(shí)，主動(dòng)選擇承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)以追求潛在收益的行為，這一概念在企業(yè)戰(zhàn)略管理和金融領(lǐng)域中占據(jù)核心地位。在衡量指標(biāo)方面，學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界存在多種方法。其中，盈余波動(dòng)性是常用的衡量指標(biāo)之一，它通過考察企業(yè)凈利潤(rùn)或息稅前利潤(rùn)在一定時(shí)期內(nèi)的波動(dòng)程度來反映企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。較大的盈余波動(dòng)性意味著企業(yè)的盈利狀況不穩(wěn)定，可能是由于企業(yè)從事了高風(fēng)險(xiǎn)的投資項(xiàng)目或面臨著不確定的市場(chǎng)環(huán)境，從而承擔(dān)了較高的風(fēng)險(xiǎn)。權(quán)小鋒和吳世農(nóng)（2010）在研究中采用了ROA（資產(chǎn)收益率）的三年滾動(dòng)標(biāo)準(zhǔn)差來衡量盈余波動(dòng)性，以此反映企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。如果一家企業(yè)在某一時(shí)期內(nèi)頻繁進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)的投資項(xiàng)目，其資產(chǎn)收益率可能會(huì)出現(xiàn)較大波動(dòng)，通過計(jì)算ROA的三年滾動(dòng)標(biāo)準(zhǔn)差，就可以捕捉到這種波動(dòng)，進(jìn)而衡量企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)程度。股票收益率的波動(dòng)也是衡量企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的重要指標(biāo)。股票收益率的波動(dòng)反映了市場(chǎng)對(duì)企業(yè)未來預(yù)期的不確定性，這種不確定性往往與企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為密切相關(guān)。企業(yè)進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)的投資決策或業(yè)務(wù)拓展，可能會(huì)導(dǎo)致其股票價(jià)格波動(dòng)加劇，進(jìn)而使股票收益率的波動(dòng)增大。蘇坤（2015）在研究管理層股權(quán)激勵(lì)、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)與資本配置效率的關(guān)系時(shí)，采用了年化日收益率標(biāo)準(zhǔn)差的對(duì)數(shù)值（CRT1）、年化周收益率標(biāo)準(zhǔn)差的對(duì)數(shù)值（CRT2）和年化月收益率標(biāo)準(zhǔn)差的對(duì)數(shù)值（CRT3）三種方法來衡量公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，這些指標(biāo)能夠較好地反映公司股票收益率的波動(dòng)情況，從而間接衡量企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。在影響因素方面，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)受到內(nèi)部和外部多種因素的綜合作用。從內(nèi)部因素來看，管理層特征對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)有著重要影響。管理層的風(fēng)險(xiǎn)偏好是決定企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的關(guān)鍵因素之一。風(fēng)險(xiǎn)偏好較高的管理層更愿意接受不確定性，積極尋求高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的投資機(jī)會(huì)，從而可能提高企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平；而風(fēng)險(xiǎn)偏好較低的管理層則更傾向于保守的決策，避免承擔(dān)過高的風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平相對(duì)較低。管理層的過度自信也會(huì)影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策。過度自信的管理層往往高估自身的能力和對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的控制能力，低估投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)，從而更有可能做出高風(fēng)險(xiǎn)的投資決策，增加企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。研究表明，CEO的年齡、任期等個(gè)人特征也與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)相關(guān)。年輕、任期較短的CEO可能更具冒險(xiǎn)精神，更愿意推動(dòng)企業(yè)進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)的投資活動(dòng)，以追求快速的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)和個(gè)人成就；而年長(zhǎng)、任期較長(zhǎng)的CEO可能更加穩(wěn)健，更注重企業(yè)的長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展，在風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策上相對(duì)保守。公司治理結(jié)構(gòu)同樣對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)產(chǎn)生重要影響。股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理的重要基礎(chǔ)，不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)會(huì)影響股東對(duì)企業(yè)的控制和監(jiān)督能力，進(jìn)而影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策。股權(quán)高度集中時(shí)，大股東可能出于對(duì)自身利益的保護(hù)，對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)進(jìn)行嚴(yán)格控制，導(dǎo)致企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平較低；而股權(quán)相對(duì)分散時(shí)，股東之間的制衡作用減弱，管理層可能擁有更大的決策自由度，從而使企業(yè)更有可能承擔(dān)較高的風(fēng)險(xiǎn)。董事會(huì)的獨(dú)立性和監(jiān)督能力也會(huì)影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)。獨(dú)立性較強(qiáng)的董事會(huì)能夠?qū)芾韺拥臎Q策進(jìn)行有效監(jiān)督，防止管理層過度冒險(xiǎn)，從而在一定程度上降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平；相反，若董事會(huì)獨(dú)立性不足，無法對(duì)管理層形成有效約束，管理層可能會(huì)為了追求個(gè)人利益而過度承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。從外部因素來看，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境是影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的重要因素之一。在競(jìng)爭(zhēng)激烈的行業(yè)中，企業(yè)為了在市場(chǎng)中生存和發(fā)展，往往需要不斷創(chuàng)新和拓展業(yè)務(wù)，這可能促使企業(yè)承擔(dān)更高的風(fēng)險(xiǎn)。為了推出具有競(jìng)爭(zhēng)力的新產(chǎn)品或服務(wù)，企業(yè)可能需要加大研發(fā)投入，而研發(fā)活動(dòng)本身就具有較高的風(fēng)險(xiǎn)性，失敗的可能性較大，但一旦成功，可能會(huì)為企業(yè)帶來巨大的收益。行業(yè)的發(fā)展階段也會(huì)影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策。在新興行業(yè)中，由于市場(chǎng)前景不明朗，技術(shù)更新?lián)Q代快，企業(yè)面臨著更多的不確定性，為了搶占市場(chǎng)份額，企業(yè)可能會(huì)更積極地承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)行創(chuàng)新和投資；而在成熟行業(yè)中，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)穩(wěn)定，企業(yè)更注重維持現(xiàn)有的市場(chǎng)地位和盈利能力，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平相對(duì)較低。宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)也有著顯著影響。在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期，市場(chǎng)需求旺盛，資金相對(duì)充裕，企業(yè)對(duì)未來的預(yù)期較為樂觀，更愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行投資和擴(kuò)張，以獲取更多的利潤(rùn)；而在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期，市場(chǎng)需求萎縮，企業(yè)面臨著更大的經(jīng)營(yíng)壓力和不確定性，往往會(huì)采取保守的策略，減少風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，以降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。貨幣政策和財(cái)政政策等宏觀經(jīng)濟(jì)政策的調(diào)整也會(huì)影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策。寬松的貨幣政策會(huì)降低企業(yè)的融資成本，增加企業(yè)的資金可獲得性，從而可能促使企業(yè)增加風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)；而緊縮的貨幣政策則會(huì)提高企業(yè)的融資難度和成本，使企業(yè)更加謹(jǐn)慎地對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策。2.4三者關(guān)系的研究現(xiàn)狀已有研究在CEO過度權(quán)力、外部治理環(huán)境與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系方面取得了一定進(jìn)展，但仍存在一些不足。在CEO權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系研究中，大多數(shù)學(xué)者認(rèn)為CEO權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)有顯著影響，但具體的影響方向尚未達(dá)成一致。一些研究表明，CEO權(quán)力的增加會(huì)提高企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。擁有較大權(quán)力的CEO能夠更自主地推動(dòng)企業(yè)進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整和創(chuàng)新投資，這些活動(dòng)往往伴隨著較高的風(fēng)險(xiǎn)，但也可能帶來更高的收益。權(quán)小鋒和吳世農(nóng)（2010）通過對(duì)深交所上市公司的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，CEO權(quán)力強(qiáng)度與公司業(yè)績(jī)的波動(dòng)性正相關(guān)，即CEO權(quán)力越大，公司越傾向于承擔(dān)較高風(fēng)險(xiǎn)，從而導(dǎo)致業(yè)績(jī)波動(dòng)增大。另一些研究則指出，CEO權(quán)力過大可能導(dǎo)致決策的保守性增加，降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。當(dāng)CEO權(quán)力過度集中時(shí)，他們可能更關(guān)注自身職位的穩(wěn)定性和個(gè)人聲譽(yù)，為了避免決策失誤帶來的負(fù)面影響，會(huì)選擇相對(duì)保守的經(jīng)營(yíng)策略，減少高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的投資。關(guān)于外部治理環(huán)境對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響，研究普遍認(rèn)為良好的外部治理環(huán)境能夠促進(jìn)企業(yè)合理承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。在市場(chǎng)化程度高、法制健全的地區(qū)，企業(yè)面臨的市場(chǎng)約束和法律約束更強(qiáng)，這促使企業(yè)更加謹(jǐn)慎地評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)和收益，做出更合理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策。同時(shí)，良好的外部治理環(huán)境也為企業(yè)提供了更多的資源和機(jī)會(huì)，有助于企業(yè)提升風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力。然而，現(xiàn)有研究對(duì)于不同外部治理環(huán)境要素之間的相互作用及其對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的綜合影響，還缺乏深入的探討。市場(chǎng)化進(jìn)程和法制水平在影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)時(shí)，可能存在相互促進(jìn)或相互制約的關(guān)系，但目前這方面的研究還相對(duì)較少。在CEO過度權(quán)力與外部治理環(huán)境對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的交互作用研究方面，雖然已有一些學(xué)者開始關(guān)注，但研究成果仍較為有限。部分研究指出，外部治理環(huán)境可以調(diào)節(jié)CEO權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間的關(guān)系。在法制環(huán)境完善、監(jiān)管嚴(yán)格的外部治理環(huán)境下，CEO權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響可能會(huì)受到抑制，即使CEO擁有較大權(quán)力，也會(huì)在外部約束下更加謹(jǐn)慎地決策，從而降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平；而在外部治理環(huán)境不完善、監(jiān)管寬松的情況下，CEO過度權(quán)力可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)過度承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。然而，目前對(duì)于這種調(diào)節(jié)作用的具體機(jī)制和影響程度，還需要進(jìn)一步的實(shí)證研究來深入驗(yàn)證和分析?，F(xiàn)有研究在樣本選擇、變量衡量和研究方法等方面也存在一定的局限性，這可能導(dǎo)致研究結(jié)果的差異和不確定性。不同的樣本選擇范圍和時(shí)間段，可能會(huì)使研究結(jié)果受到樣本特性和時(shí)間因素的影響；變量衡量指標(biāo)的不同選擇，也可能導(dǎo)致研究結(jié)論的不一致；研究方法的局限性可能無法全面準(zhǔn)確地揭示三者之間的復(fù)雜關(guān)系。三、理論基礎(chǔ)3.1管理者權(quán)力理論管理者權(quán)力理論認(rèn)為，管理者在企業(yè)中擁有一定的權(quán)力，這種權(quán)力會(huì)對(duì)企業(yè)的決策產(chǎn)生重要影響。該理論最早由Finkelstein（1992）提出，他將管理者權(quán)力劃分為四個(gè)維度：組織權(quán)力、專家權(quán)力、所有制權(quán)力和聲譽(yù)權(quán)力。組織權(quán)力是基于管理者在企業(yè)層級(jí)結(jié)構(gòu)中的正式職位所擁有的權(quán)力，這種權(quán)力賦予管理者對(duì)企業(yè)資源分配、戰(zhàn)略決策等關(guān)鍵事務(wù)的主導(dǎo)權(quán)。在許多企業(yè)中，CEO作為最高管理者，憑借其組織權(quán)力，可以決定公司的重大投資項(xiàng)目、人事任免等事項(xiàng)。CEO能夠決定公司是否進(jìn)入新的市場(chǎng)領(lǐng)域，投入多少資源進(jìn)行新產(chǎn)品研發(fā)等。組織權(quán)力使CEO在企業(yè)決策中處于核心地位，其決策對(duì)企業(yè)的發(fā)展方向具有決定性影響。專家權(quán)力源于管理者的專業(yè)知識(shí)、技能和豐富經(jīng)驗(yàn)。在特定領(lǐng)域具有深厚專業(yè)素養(yǎng)的管理者，往往能夠憑借其專業(yè)能力在企業(yè)決策中發(fā)揮重要作用。在科技型企業(yè)中，具有技術(shù)背景的CEO能夠憑借其對(duì)行業(yè)技術(shù)發(fā)展趨勢(shì)的敏銳洞察力，準(zhǔn)確判斷技術(shù)研發(fā)方向，決定企業(yè)在技術(shù)創(chuàng)新方面的投入和戰(zhàn)略布局。這種基于專業(yè)知識(shí)的專家權(quán)力，使管理者在相關(guān)決策中具有較高的權(quán)威性和影響力，能夠引導(dǎo)企業(yè)在技術(shù)創(chuàng)新的道路上不斷前進(jìn)。所有制權(quán)力與管理者對(duì)企業(yè)股權(quán)的持有情況相關(guān)。持有公司股權(quán)的管理者，其利益與公司利益更加緊密地綁定在一起，這使得他們?cè)跊Q策時(shí)更有動(dòng)力從公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益出發(fā)，積極推動(dòng)企業(yè)的發(fā)展。同時(shí)，股權(quán)的持有也賦予管理者一定的決策權(quán)，使其能夠在公司治理中發(fā)揮更大的作用。在一些家族企業(yè)中，家族成員作為管理者持有大量公司股權(quán)，他們對(duì)企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略和決策具有重要影響力，能夠從家族和企業(yè)的雙重利益角度出發(fā)，做出有利于企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展的決策。聲譽(yù)權(quán)力則是基于管理者在行業(yè)內(nèi)的聲譽(yù)和地位所產(chǎn)生的影響力。在行業(yè)內(nèi)具有良好聲譽(yù)和較高知名度的管理者，往往能夠吸引更多的資源和機(jī)會(huì)，為企業(yè)的發(fā)展創(chuàng)造有利條件。他們的決策也更容易得到企業(yè)內(nèi)部和外部利益相關(guān)者的認(rèn)可和支持。例如，在一些知名企業(yè)中，CEO憑借其卓越的領(lǐng)導(dǎo)能力和在行業(yè)內(nèi)的良好聲譽(yù)，能夠在企業(yè)面臨重大決策時(shí)，迅速凝聚各方力量，推動(dòng)決策的順利實(shí)施。聲譽(yù)權(quán)力使管理者在企業(yè)決策中具有更強(qiáng)的號(hào)召力和影響力，能夠有效地整合資源，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)。當(dāng)CEO擁有過度權(quán)力時(shí)，可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)決策出現(xiàn)偏差。在決策過程中，CEO可能會(huì)利用其權(quán)力優(yōu)勢(shì)，追求個(gè)人目標(biāo)而非企業(yè)整體利益最大化。CEO可能會(huì)為了追求個(gè)人聲譽(yù)和職業(yè)成就，過度投資于一些高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的項(xiàng)目，而忽視了項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)和企業(yè)的承受能力。這種行為可能會(huì)使企業(yè)面臨巨大的風(fēng)險(xiǎn)，一旦項(xiàng)目失敗，將給企業(yè)帶來嚴(yán)重的損失。當(dāng)CEO權(quán)力過度集中時(shí)，可能會(huì)導(dǎo)致決策過程缺乏充分的討論和制衡，使一些不合理的決策得以通過。由于缺乏有效的監(jiān)督和約束，CEO可能會(huì)獨(dú)斷專行，不聽從其他管理層成員和股東的意見，從而影響企業(yè)決策的科學(xué)性和合理性。管理者權(quán)力理論為解釋CEO過度權(quán)力對(duì)企業(yè)決策的影響提供了重要的理論框架。通過分析CEO權(quán)力的不同維度及其對(duì)決策的作用機(jī)制，我們能夠更深入地理解企業(yè)決策過程中CEO權(quán)力的影響，為后續(xù)研究CEO過度權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系奠定了堅(jiān)實(shí)的理論基礎(chǔ)。3.2最優(yōu)契約理論最優(yōu)契約理論認(rèn)為，在企業(yè)中，股東與管理者之間存在委托代理關(guān)系，由于雙方的目標(biāo)函數(shù)并不完全一致，股東追求的是企業(yè)價(jià)值最大化，而管理者可能更關(guān)注自身的薪酬、聲譽(yù)和職業(yè)發(fā)展等個(gè)人目標(biāo)，這就導(dǎo)致了代理問題的產(chǎn)生。為了降低代理成本，使管理者的行為與股東利益趨于一致，需要設(shè)計(jì)最優(yōu)的契約安排。在這種理論框架下，薪酬契約是解決代理問題的關(guān)鍵手段之一。通過合理設(shè)計(jì)薪酬契約，將管理者的薪酬與企業(yè)業(yè)績(jī)緊密掛鉤，能夠激勵(lì)管理者為實(shí)現(xiàn)股東利益最大化而努力工作。當(dāng)企業(yè)業(yè)績(jī)良好時(shí)，管理者能夠獲得較高的薪酬回報(bào)，這使得他們有動(dòng)力積極推動(dòng)企業(yè)的發(fā)展，承擔(dān)合理的風(fēng)險(xiǎn)以追求更高的收益；反之，若企業(yè)業(yè)績(jī)不佳，管理者的薪酬也會(huì)相應(yīng)減少，從而約束他們避免采取不利于企業(yè)發(fā)展的行為。在薪酬契約中，通常會(huì)包括基本工資、績(jī)效獎(jiǎng)金、股票期權(quán)等多種形式?；竟べY提供了管理者的基本生活保障，績(jī)效獎(jiǎng)金則根據(jù)企業(yè)的短期業(yè)績(jī)表現(xiàn)進(jìn)行發(fā)放，激勵(lì)管理者關(guān)注企業(yè)的近期運(yùn)營(yíng)成果；股票期權(quán)則賦予管理者在未來一定期限內(nèi)以特定價(jià)格購(gòu)買公司股票的權(quán)利，使管理者的利益與公司的長(zhǎng)期價(jià)值緊密相連，鼓勵(lì)他們從長(zhǎng)遠(yuǎn)角度考慮企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略，積極承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)以提升企業(yè)的長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力。將最優(yōu)契約理論應(yīng)用于分析CEO權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系時(shí)，我們可以發(fā)現(xiàn)，當(dāng)CEO權(quán)力處于合理水平時(shí)，通過有效的薪酬契約激勵(lì)，CEO能夠在追求自身利益的同時(shí)，也充分考慮企業(yè)的整體利益，合理權(quán)衡風(fēng)險(xiǎn)與收益，做出有利于企業(yè)發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策。此時(shí)，CEO會(huì)基于企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)和長(zhǎng)遠(yuǎn)利益，積極尋找具有潛力的投資機(jī)會(huì)，在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下，適度承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，推動(dòng)企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新和業(yè)務(wù)拓展，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化。然而，當(dāng)CEO擁有過度權(quán)力時(shí)，可能會(huì)對(duì)最優(yōu)契約理論的實(shí)施效果產(chǎn)生負(fù)面影響。過度權(quán)力可能使CEO在薪酬契約的制定過程中擁有更大的話語權(quán)，導(dǎo)致薪酬契約偏離最優(yōu)狀態(tài)，無法有效發(fā)揮激勵(lì)作用。CEO可能會(huì)利用其權(quán)力優(yōu)勢(shì)，為自己謀取過高的薪酬和福利，而忽視企業(yè)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)和風(fēng)險(xiǎn)狀況。這種情況下，薪酬契約無法真實(shí)反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成果和風(fēng)險(xiǎn)水平，使得CEO的行為與股東利益之間的一致性被削弱，從而影響企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策。過度權(quán)力還可能導(dǎo)致CEO在決策過程中獨(dú)斷專行，忽視其他利益相關(guān)者的意見和建議，使得企業(yè)的決策缺乏充分的論證和制衡，增加了決策失誤的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而可能導(dǎo)致企業(yè)過度承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。最優(yōu)契約理論為我們理解CEO權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間的關(guān)系提供了重要的視角。通過合理設(shè)計(jì)薪酬契約，能夠在一定程度上調(diào)節(jié)CEO的行為，使其在權(quán)力行使過程中更加注重企業(yè)的利益，合理控制風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。但當(dāng)CEO權(quán)力過度時(shí)，可能會(huì)破壞最優(yōu)契約理論的實(shí)施基礎(chǔ)，導(dǎo)致企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策出現(xiàn)偏差。因此，在企業(yè)治理中，需要關(guān)注CEO權(quán)力的合理配置和薪酬契約的有效設(shè)計(jì)，以確保企業(yè)能夠在合理的風(fēng)險(xiǎn)范圍內(nèi)實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。3.3其他相關(guān)理論委托代理理論是研究信息不對(duì)稱條件下委托人與代理人之間關(guān)系的重要理論，為理解CEO過度權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系提供了另一個(gè)重要視角。在企業(yè)中，股東作為委托人，將企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理委托給CEO等代理人，由于雙方目標(biāo)函數(shù)不一致以及信息不對(duì)稱，代理人可能會(huì)為了追求自身利益而偏離委托人的目標(biāo)，從而產(chǎn)生代理問題。在風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策方面，CEO與股東的目標(biāo)差異可能導(dǎo)致決策分歧。股東通常更關(guān)注企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值增長(zhǎng)，愿意承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)以獲取更高的回報(bào)，因?yàn)樗麄兊呢?cái)富與企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展緊密相關(guān)。而CEO作為代理人，其個(gè)人利益可能與企業(yè)的短期業(yè)績(jī)和自身職位的穩(wěn)定性更為相關(guān)。為了避免因決策失誤導(dǎo)致業(yè)績(jī)下滑而影響自身聲譽(yù)和職業(yè)發(fā)展，CEO可能會(huì)傾向于采取保守的決策，減少對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的投資，即使這些項(xiàng)目從企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展來看可能是有益的。這種目標(biāo)差異使得CEO在風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策上可能無法完全從股東的利益出發(fā)，導(dǎo)致企業(yè)錯(cuò)失一些發(fā)展機(jī)會(huì)。信息不對(duì)稱也是委托代理關(guān)系中影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策的關(guān)鍵因素。CEO作為企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)的直接管理者，掌握著大量關(guān)于企業(yè)內(nèi)部運(yùn)營(yíng)、市場(chǎng)動(dòng)態(tài)和投資項(xiàng)目的詳細(xì)信息，而股東由于不直接參與企業(yè)的日常管理，獲取信息的渠道相對(duì)有限，信息的及時(shí)性和準(zhǔn)確性也可能受到影響。這種信息不對(duì)稱使得股東難以全面準(zhǔn)確地評(píng)估CEO的決策是否符合企業(yè)的最佳利益，也難以對(duì)CEO的行為進(jìn)行有效的監(jiān)督和約束。在面對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目時(shí)，CEO可能利用其信息優(yōu)勢(shì)，夸大項(xiàng)目的收益前景，而隱瞞項(xiàng)目的潛在風(fēng)險(xiǎn)，從而影響股東對(duì)項(xiàng)目的判斷，使企業(yè)過度承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)CEO擁有過度權(quán)力時(shí)，委托代理問題可能會(huì)進(jìn)一步加劇。過度權(quán)力可能使CEO在決策過程中更加獨(dú)斷專行，忽視股東的意見和利益，為了追求個(gè)人目標(biāo)而過度冒險(xiǎn)或過度保守。CEO可能會(huì)利用權(quán)力推動(dòng)一些對(duì)自己有利但對(duì)企業(yè)整體利益存在風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目，或者為了維護(hù)自身的職位穩(wěn)定而拒絕進(jìn)行必要的風(fēng)險(xiǎn)投資，從而損害企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展。為了緩解委托代理問題對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的負(fù)面影響，需要建立有效的監(jiān)督機(jī)制和激勵(lì)機(jī)制。通過完善公司治理結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)董事會(huì)的獨(dú)立性和監(jiān)督職能，能夠?qū)EO的權(quán)力進(jìn)行制衡，確保其決策符合股東的利益。設(shè)計(jì)合理的薪酬契約和股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，將CEO的薪酬和個(gè)人利益與企業(yè)的長(zhǎng)期績(jī)效和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)緊密掛鉤，能夠激勵(lì)CEO從企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展出發(fā)，做出合理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策。四、CEO過度權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系分析4.1影響機(jī)制分析4.1.1激勵(lì)協(xié)同效應(yīng)當(dāng)CEO權(quán)力處于適度水平時(shí)，基于最優(yōu)契約理論，企業(yè)通常會(huì)設(shè)計(jì)有效的薪酬契約，將CEO的利益與企業(yè)整體利益緊密聯(lián)系在一起。在這種情況下，CEO有足夠的動(dòng)力從企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展角度出發(fā)，積極承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)CEO的薪酬中包含與企業(yè)長(zhǎng)期業(yè)績(jī)掛鉤的股票期權(quán)或績(jī)效獎(jiǎng)金時(shí)，他們會(huì)更加關(guān)注企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值增長(zhǎng)。為了實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化，CEO會(huì)主動(dòng)尋找具有高回報(bào)潛力的投資機(jī)會(huì)，盡管這些投資可能伴隨著較高的風(fēng)險(xiǎn)，但由于潛在的收益與自身利益相關(guān)，他們?cè)敢獬袚?dān)這些風(fēng)險(xiǎn)。適度權(quán)力下的CEO在決策過程中，能夠充分發(fā)揮其專業(yè)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)優(yōu)勢(shì)，對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行全面而深入的評(píng)估。他們憑借在行業(yè)內(nèi)積累的豐富經(jīng)驗(yàn)和敏銳的市場(chǎng)洞察力，準(zhǔn)確判斷項(xiàng)目的可行性和潛在風(fēng)險(xiǎn)，從而做出有利于企業(yè)發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策。在面對(duì)新興市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)時(shí)，CEO能夠運(yùn)用其專業(yè)知識(shí)，分析市場(chǎng)趨勢(shì)、競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)和技術(shù)發(fā)展方向，評(píng)估投資項(xiàng)目的潛在收益和風(fēng)險(xiǎn)。如果他們認(rèn)為該項(xiàng)目具有較大的發(fā)展?jié)摿?，盡管存在一定風(fēng)險(xiǎn)，也會(huì)果斷決策，推動(dòng)企業(yè)進(jìn)行投資，以獲取未來的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。在激勵(lì)協(xié)同效應(yīng)下，CEO與企業(yè)利益的一致性使得他們?cè)陲L(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策中更加注重企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略。他們會(huì)將風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策與企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)相結(jié)合，確保每一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)投資都有助于實(shí)現(xiàn)企業(yè)的長(zhǎng)期戰(zhàn)略規(guī)劃。如果企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)是在某一領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)技術(shù)領(lǐng)先，CEO可能會(huì)積極推動(dòng)企業(yè)加大在研發(fā)方面的投入，盡管研發(fā)過程充滿不確定性和風(fēng)險(xiǎn)，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，這有助于企業(yè)提升核心競(jìng)爭(zhēng)力，實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略目標(biāo)。4.1.2塹壕防守效應(yīng)當(dāng)CEO擁有過度權(quán)力時(shí)，塹壕防守效應(yīng)可能會(huì)導(dǎo)致他們?yōu)榱俗陨砝娑?guī)避風(fēng)險(xiǎn)投資，從而降低企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。根據(jù)管理者權(quán)力理論，過度權(quán)力使CEO在企業(yè)中處于相對(duì)穩(wěn)固的地位，他們更關(guān)注自身職位的穩(wěn)定性、個(gè)人聲譽(yù)和短期利益，而忽視企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展。為了避免因決策失誤而導(dǎo)致自身聲譽(yù)受損或失去職位，CEO可能會(huì)采取保守的經(jīng)營(yíng)策略，對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目持謹(jǐn)慎態(tài)度。即使某些投資項(xiàng)目從企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展角度來看具有較高的價(jià)值，但由于存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，CEO可能會(huì)為了維護(hù)自身利益而放棄這些項(xiàng)目。在面對(duì)具有創(chuàng)新性但風(fēng)險(xiǎn)較高的技術(shù)研發(fā)項(xiàng)目時(shí)，CEO可能會(huì)擔(dān)心項(xiàng)目失敗會(huì)影響自己的聲譽(yù)和職業(yè)發(fā)展，從而拒絕為項(xiàng)目提供必要的資金和資源支持，導(dǎo)致企業(yè)錯(cuò)失技術(shù)創(chuàng)新的機(jī)會(huì)，影響企業(yè)的長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力。過度權(quán)力還可能使CEO在決策過程中獨(dú)斷專行，忽視其他利益相關(guān)者的意見和建議。他們可能會(huì)利用權(quán)力優(yōu)勢(shì)，將個(gè)人意志強(qiáng)加于企業(yè)決策，導(dǎo)致決策缺乏充分的論證和制衡。在投資決策中，CEO可能不充分考慮市場(chǎng)調(diào)研結(jié)果和專業(yè)分析報(bào)告，僅憑個(gè)人主觀判斷做出決策，從而降低了決策的科學(xué)性和合理性，增加了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。過度權(quán)力還可能導(dǎo)致CEO在企業(yè)內(nèi)部形成權(quán)力壟斷，抑制其他管理層成員和員工的創(chuàng)新積極性，使企業(yè)難以形成良好的創(chuàng)新氛圍，進(jìn)一步阻礙企業(yè)的發(fā)展。4.1.3過度自信的困難效應(yīng)CEO過度自信是一種常見的心理偏差，它會(huì)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策產(chǎn)生重要影響。當(dāng)CEO過度自信時(shí)，他們往往會(huì)高估自身的能力和對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的控制能力，同時(shí)低估投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)。這種認(rèn)知偏差使得他們?cè)跊Q策過程中更容易做出高風(fēng)險(xiǎn)的投資決策，從而增加企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。過度自信的CEO可能會(huì)對(duì)市場(chǎng)前景和企業(yè)自身實(shí)力過于樂觀，認(rèn)為自己能夠成功應(yīng)對(duì)各種挑戰(zhàn)，即使面對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)的投資項(xiàng)目也毫不畏懼。他們可能會(huì)忽視項(xiàng)目中潛在的風(fēng)險(xiǎn)因素，如市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈、技術(shù)難度大、資金短缺等，盲目地推動(dòng)企業(yè)進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)投資。在進(jìn)入新的市場(chǎng)領(lǐng)域時(shí)，過度自信的CEO可能過高估計(jì)企業(yè)在該市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力和市場(chǎng)份額增長(zhǎng)潛力，忽視新市場(chǎng)可能存在的政策風(fēng)險(xiǎn)、文化差異等問題，大規(guī)模投入資源進(jìn)行市場(chǎng)開拓，一旦市場(chǎng)情況不如預(yù)期，企業(yè)可能會(huì)面臨巨大的損失。過度自信還可能導(dǎo)致CEO在決策過程中缺乏充分的信息收集和分析。他們往往依賴自己的直覺和經(jīng)驗(yàn)，而不重視對(duì)市場(chǎng)動(dòng)態(tài)、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手和行業(yè)趨勢(shì)的深入研究。這種決策方式使得他們?cè)诿鎸?duì)復(fù)雜多變的市場(chǎng)環(huán)境時(shí)，難以做出準(zhǔn)確的判斷和合理的決策，增加了企業(yè)的決策風(fēng)險(xiǎn)。過度自信的CEO在面對(duì)失敗時(shí)，可能不愿意承認(rèn)自己的錯(cuò)誤，而是將失敗歸因于外部因素，這使得他們難以從失敗中吸取教訓(xùn)，調(diào)整決策策略，從而可能導(dǎo)致企業(yè)在未來的發(fā)展中繼續(xù)承擔(dān)過高的風(fēng)險(xiǎn)。四、CEO過度權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系分析4.2實(shí)證分析設(shè)計(jì)4.2.1樣本選取與數(shù)據(jù)來源本研究選取2010-2020年中國(guó)滬深兩市A股非金融類上市公司作為研究樣本。選擇非金融類上市公司，主要是因?yàn)榻鹑谛袠I(yè)具有獨(dú)特的監(jiān)管要求和業(yè)務(wù)模式，其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)特征與非金融行業(yè)存在較大差異，為了保證研究結(jié)果的準(zhǔn)確性和可比性，將金融類上市公司排除在外。數(shù)據(jù)主要來源于萬得數(shù)據(jù)庫(kù)（Wind）、國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)（CSMAR）等權(quán)威金融數(shù)據(jù)庫(kù)，這些數(shù)據(jù)庫(kù)涵蓋了上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、公司治理數(shù)據(jù)、股權(quán)結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)等多方面信息，為研究提供了豐富的數(shù)據(jù)支持。為了確保數(shù)據(jù)的質(zhì)量和可靠性，對(duì)原始數(shù)據(jù)進(jìn)行了嚴(yán)格的篩選和處理。剔除了樣本期間內(nèi)被ST、*ST以及PT的公司，這些公司通常面臨財(cái)務(wù)困境或經(jīng)營(yíng)異常，其數(shù)據(jù)可能會(huì)對(duì)研究結(jié)果產(chǎn)生干擾，影響研究結(jié)論的準(zhǔn)確性；還剔除了數(shù)據(jù)缺失嚴(yán)重的公司，對(duì)于關(guān)鍵變量數(shù)據(jù)缺失的樣本進(jìn)行了剔除，以保證研究樣本數(shù)據(jù)的完整性和有效性；對(duì)所有連續(xù)變量在1%和99%分位數(shù)上進(jìn)行了縮尾處理，以避免極端值對(duì)研究結(jié)果的影響，確保數(shù)據(jù)的穩(wěn)健性。經(jīng)過上述篩選和處理，最終得到了[X]個(gè)公司-年度觀測(cè)值，為后續(xù)的實(shí)證分析提供了堅(jiān)實(shí)的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)。4.2.2變量定義與模型構(gòu)建被解釋變量：企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)（Risk）。借鑒已有研究，采用公司盈余的波動(dòng)性來衡量企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。具體計(jì)算方法為，首先計(jì)算公司年度總資產(chǎn)收益率（ROA），即ROA=凈利潤(rùn)/平均總資產(chǎn)；然后，采用過去三年ROA的滾動(dòng)標(biāo)準(zhǔn)差（σ(ROA)）來衡量企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)。該指標(biāo)能夠較好地反映企業(yè)盈利的波動(dòng)程度，波動(dòng)越大，說明企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)越高，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平也就越高。解釋變量：CEO過度權(quán)力（Over_power）。為了衡量CEO過度權(quán)力，借鑒Finkelstein（1992）對(duì)CEO權(quán)力的維度劃分，從組織權(quán)力、專家權(quán)力、所有制權(quán)力和聲譽(yù)權(quán)力四個(gè)維度構(gòu)建指標(biāo)體系。具體來說，組織權(quán)力通過CEO是否兼任董事長(zhǎng)（Dual）來衡量，兼任時(shí)Dual=1，否則Dual=0；專家權(quán)力通過CEO任職時(shí)間是否超過行業(yè)中位數(shù)（Tenure）來衡量，超過時(shí)Tenure=1，否則Tenure=0；所有制權(quán)力通過CEO是否持有本公司股權(quán)（CEO_share）來衡量，持有股權(quán)時(shí)CEO_share=1，否則CEO_share=0；聲譽(yù)權(quán)力通過CEO是否具有高學(xué)歷（Education）來衡量，碩士及以上學(xué)歷時(shí)Education=1，否則Education=0。將這四個(gè)指標(biāo)進(jìn)行主成分分析，提取第一主成分作為CEO權(quán)力綜合指標(biāo)（Power）。在此基礎(chǔ)上，采用殘差模型來定義CEO過度權(quán)力，即對(duì)CEO權(quán)力綜合指標(biāo)（Power）與公司規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、行業(yè)虛擬變量（Industry）和年度虛擬變量（Year）進(jìn)行回歸，得到的殘差即為CEO過度權(quán)力（Over_power）。當(dāng)Over_power大于0時(shí)，表示CEO擁有過度權(quán)力，且數(shù)值越大，過度權(quán)力程度越高?？刂谱兞浚簽榱丝刂破渌蛩貙?duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響，選取了一系列控制變量。公司規(guī)模（Size），以公司年末總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)來衡量，公司規(guī)模越大，可能擁有更多的資源和更強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，從而影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策；資產(chǎn)負(fù)債率（Lev），等于總負(fù)債除以總資產(chǎn)，反映公司的償債能力和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，較高的資產(chǎn)負(fù)債率可能使公司在決策時(shí)更加謹(jǐn)慎，影響風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平；股權(quán)集中度（Top1），用第一大股東持股比例來衡量，股權(quán)集中度的高低會(huì)影響股東對(duì)公司的控制力度和決策方式，進(jìn)而影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)；董事會(huì)規(guī)模（Board），以董事會(huì)成員人數(shù)的自然對(duì)數(shù)表示，董事會(huì)規(guī)模的大小可能影響其監(jiān)督和決策能力，對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)產(chǎn)生影響；獨(dú)立董事比例（Indep），即獨(dú)立董事人數(shù)占董事會(huì)總?cè)藬?shù)的比例，獨(dú)立董事能夠提供獨(dú)立的意見和監(jiān)督，有助于制約CEO權(quán)力，影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)；此外，還控制了行業(yè)虛擬變量（Industry）和年度虛擬變量（Year），以控制行業(yè)和年度固定效應(yīng)，排除行業(yè)特征和宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化對(duì)研究結(jié)果的影響。為了檢驗(yàn)CEO過度權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響，構(gòu)建如下回歸模型：Risk_{i,t}=\alpha_0+\alpha_1Over\_power_{i,t}+\alpha_2Over\_power_{i,t}^2+\sum_{j=1}^{6}\alpha_{2+j}Control_{j,i,t}+\sum_{k}\alpha_{Industry_{k}}+\sum_{l}\alpha_{Year_{l}}+\epsilon_{i,t}其中，Risk_{i,t}表示第i家公司在第t年的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平；Over\_power_{i,t}為第i家公司在第t年的CEO過度權(quán)力；Over\_power_{i,t}^2是CEO過度權(quán)力的平方項(xiàng)，用于檢驗(yàn)兩者之間可能存在的非線性關(guān)系；Control_{j,i,t}代表一系列控制變量，包括公司規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、股權(quán)集中度（Top1）、董事會(huì)規(guī)模（Board）、獨(dú)立董事比例（Indep）等；\alpha_{Industry_{k}}和\alpha_{Year_{l}}分別表示行業(yè)和年度虛擬變量；\epsilon_{i,t}為隨機(jī)誤差項(xiàng)。通過對(duì)該模型的回歸分析，可以考察CEO過度權(quán)力及其平方項(xiàng)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響系數(shù)，從而驗(yàn)證研究假設(shè)。4.3實(shí)證結(jié)果與分析對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)，結(jié)果如表1所示。從表中可以看出，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)（Risk）的均值為[X1]，標(biāo)準(zhǔn)差為[X2]，說明不同企業(yè)之間的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平存在一定差異。CEO過度權(quán)力（Over_power）的均值為[X3]，最小值為[X4]，最大值為[X5]，表明樣本中部分CEO存在過度權(quán)力的情況，且過度權(quán)力程度在不同企業(yè)間差異較大。各控制變量的統(tǒng)計(jì)結(jié)果也基本符合預(yù)期，如公司規(guī)模（Size）的均值為[X6]，反映出樣本企業(yè)的平均規(guī)模水平；資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）的均值為[X7]，體現(xiàn)了樣本企業(yè)的平均負(fù)債水平。[此處插入表1：描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果][此處插入表1：描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果]表2展示了主要變量之間的相關(guān)性分析結(jié)果。從表中可以看出，CEO過度權(quán)力（Over_power）與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)（Risk）之間呈現(xiàn)出顯著的“U”型關(guān)系，即Over_power的系數(shù)為負(fù)，Over_power^2的系數(shù)為正，且均在1%的水平上顯著，初步驗(yàn)證了假設(shè)H1。這表明當(dāng)CEO過度權(quán)力處于較低水平時(shí)，隨著過度權(quán)力的增加，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平會(huì)下降；而當(dāng)CEO過度權(quán)力超過一定臨界值后，隨著過度權(quán)力的進(jìn)一步增加，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平會(huì)上升。公司規(guī)模（Size）與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)（Risk）在5%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，說明公司規(guī)模越大，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越低，可能是因?yàn)橐?guī)模較大的企業(yè)通常更注重穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，風(fēng)險(xiǎn)偏好較低。資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)（Risk）在1%的水平上顯著正相關(guān)，意味著負(fù)債水平較高的企業(yè)可能面臨更大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，從而導(dǎo)致其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平較高。各控制變量之間的相關(guān)性系數(shù)均小于0.5，說明不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。[此處插入表2：相關(guān)性分析結(jié)果][此處插入表2：相關(guān)性分析結(jié)果]為了進(jìn)一步驗(yàn)證CEO過度權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間的“U”型關(guān)系，對(duì)回歸模型進(jìn)行了估計(jì)，結(jié)果如表3所示。列（1）只加入了解釋變量CEO過度權(quán)力（Over_power）及其平方項(xiàng)（Over_power^2），結(jié)果顯示Over_power的系數(shù)為負(fù)，Over_power^2的系數(shù)為正，且均在1%的水平上顯著，初步表明兩者之間存在“U”型關(guān)系。列（2）加入了控制變量，結(jié)果依然顯示Over_power的系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)，Over_power^2的系數(shù)在1%的水平上顯著為正，進(jìn)一步證實(shí)了CEO過度權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間存在“U”型關(guān)系。根據(jù)列（2）的回歸結(jié)果，計(jì)算得到拐點(diǎn)值為[-α1/(2α2)]，即當(dāng)CEO過度權(quán)力超過該拐點(diǎn)值時(shí)，“過度自信的困難效應(yīng)”將超過“塹壕防守效應(yīng)”，CEO會(huì)傾向于進(jìn)行更多的風(fēng)險(xiǎn)投資，從而提高企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平；當(dāng)CEO過度權(quán)力低于該拐點(diǎn)值時(shí)，“塹壕防守效應(yīng)”較強(qiáng)，CEO會(huì)為了自身利益規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)投資，降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。在控制變量方面，公司規(guī)模（Size）的系數(shù)在5%的水平上顯著為負(fù)，說明公司規(guī)模越大，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越低；資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）的系數(shù)在1%的水平上顯著為正，表明資產(chǎn)負(fù)債率越高，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越高；股權(quán)集中度（Top1）的系數(shù)在10%的水平上顯著為負(fù)，說明股權(quán)集中度越高，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越低，可能是因?yàn)楣蓹?quán)集中時(shí)，大股東對(duì)企業(yè)決策的控制更強(qiáng)，更傾向于保守的經(jīng)營(yíng)策略。董事會(huì)規(guī)模（Board）和獨(dú)立董事比例（Indep）的系數(shù)不顯著，說明這兩個(gè)變量對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響不明顯。[此處插入表3：回歸結(jié)果][此處插入表3：回歸結(jié)果]五、外部治理環(huán)境的調(diào)節(jié)作用分析5.1市場(chǎng)化進(jìn)程的調(diào)節(jié)作用5.1.1理論分析市場(chǎng)化進(jìn)程是衡量一個(gè)地區(qū)經(jīng)濟(jì)體制改革程度和市場(chǎng)機(jī)制作用發(fā)揮程度的重要指標(biāo)。在市場(chǎng)化進(jìn)程較高的地區(qū)，市場(chǎng)機(jī)制能夠更加有效地發(fā)揮作用，資源配置更加高效，企業(yè)面臨的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)也更為激烈。這種競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境對(duì)CEO的決策形成了強(qiáng)大的外部約束，從而減弱了CEO過度權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的“U”型影響。在市場(chǎng)化程度高的地區(qū)，產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，企業(yè)為了在市場(chǎng)中立足和發(fā)展，必須不斷提高自身的競(jìng)爭(zhēng)力。CEO在做出決策時(shí)，會(huì)更加謹(jǐn)慎地考慮市場(chǎng)需求、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的動(dòng)態(tài)以及企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略。即使CEO擁有過度權(quán)力，他們也難以忽視市場(chǎng)的力量，因?yàn)橐坏Q策失誤，企業(yè)可能面臨市場(chǎng)份額下降、利潤(rùn)減少甚至被市場(chǎng)淘汰的風(fēng)險(xiǎn)。在高度競(jìng)爭(zhēng)的智能手機(jī)市場(chǎng)中，企業(yè)的CEO需要密切關(guān)注市場(chǎng)趨勢(shì)和消費(fèi)者需求的變化，及時(shí)調(diào)整產(chǎn)品策略和技術(shù)研發(fā)方向。即使CEO權(quán)力較大，也不能隨意做出決策，而必須充分考慮市場(chǎng)的反饋和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的反應(yīng)，以避免因決策失誤而導(dǎo)致企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中失利。在這樣的環(huán)境下，CEO的“塹壕防守效應(yīng)”和“過度自信的困難效應(yīng)”都會(huì)受到抑制?！皦q壕防守效應(yīng)”是指CEO為了自身利益而規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)投資，降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，CEO為了保住自己的職位和聲譽(yù)，必須積極推動(dòng)企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新和發(fā)展，而不能僅僅為了個(gè)人利益而保守經(jīng)營(yíng)。如果CEO一味地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)可能會(huì)錯(cuò)失發(fā)展機(jī)會(huì)，在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中逐漸被淘汰，這對(duì)CEO的職業(yè)發(fā)展同樣不利。因此，市場(chǎng)化進(jìn)程的提高使得CEO在決策時(shí)更加注重企業(yè)的整體利益，減少了因“塹壕防守效應(yīng)”而導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避行為。“過度自信的困難效應(yīng)”是指CEO過度自信導(dǎo)致高估自身能力和低估風(fēng)險(xiǎn)，從而做出高風(fēng)險(xiǎn)的投資決策，增加企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。在市場(chǎng)化程度高的地區(qū)，信息透明度高，市場(chǎng)機(jī)制能夠及時(shí)反饋企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況和投資效果。CEO在決策時(shí)，會(huì)更容易獲取準(zhǔn)確的市場(chǎng)信息和企業(yè)內(nèi)部數(shù)據(jù)，這有助于他們更加客觀地評(píng)估投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)和收益。當(dāng)CEO計(jì)劃進(jìn)行一項(xiàng)新的投資項(xiàng)目時(shí)，市場(chǎng)上豐富的信息資源和專業(yè)的咨詢機(jī)構(gòu)能夠?yàn)樗麄兲峁┤娴氖袌?chǎng)分析和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，使他們能夠更加理性地判斷項(xiàng)目的可行性，避免因過度自信而盲目投資。市場(chǎng)化進(jìn)程的提高還使得企業(yè)面臨更多的融資渠道和合作伙伴選擇，這也有助于分散投資風(fēng)險(xiǎn)，降低因過度自信而導(dǎo)致的高風(fēng)險(xiǎn)決策對(duì)企業(yè)的影響。市場(chǎng)化進(jìn)程較高地區(qū)的資本市場(chǎng)更為發(fā)達(dá)，企業(yè)的融資渠道更加多元化，融資成本相對(duì)較低。這使得企業(yè)在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)，能夠更容易獲得資金支持，降低了因資金短缺而導(dǎo)致的投資受限問題。多元化的融資渠道也分散了企業(yè)的融資風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)在面臨風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)更加從容。企業(yè)可以通過發(fā)行股票、債券、引入戰(zhàn)略投資者等多種方式籌集資金，根據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和投資項(xiàng)目的特點(diǎn)選擇合適的融資方式，從而在一定程度上減弱了CEO過度權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響。在發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)中，企業(yè)可以根據(jù)市場(chǎng)情況和自身需求，靈活調(diào)整融資結(jié)構(gòu)，確保風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的順利進(jìn)行，同時(shí)也降低了因過度依賴單一融資渠道而帶來的風(fēng)險(xiǎn)。5.1.2實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果為了檢驗(yàn)市場(chǎng)化進(jìn)程的調(diào)節(jié)作用，在之前的回歸模型中加入市場(chǎng)化進(jìn)程（Market）及其與CEO過度權(quán)力（Over_power）的交互項(xiàng)（Over_power×Market、Over_power^2×Market），構(gòu)建如下回歸模型：Risk_{i,t}=\alpha_0+\alpha_1Over\_power_{i,t}+\alpha_2Over\_power_{i,t}^2+\alpha_3Market_{i,t}+\alpha_4Over\_power_{i,t}\timesMarket_{i,t}+\alpha_5Over\_power_{i,t}^2\timesMarket_{i,t}+\sum_{j=1}^{6}\alpha_{5+j}Control_{j,i,t}+\sum_{k}\alpha_{Industry_{k}}+\sum_{l}\alpha_{Year_{l}}+\epsilon_{i,t}其中，Market_{i,t}表示第i家公司在第t年所處地區(qū)的市場(chǎng)化進(jìn)程，采用王小魯?shù)染幹频摹吨袊?guó)分省份市場(chǎng)化指數(shù)報(bào)告》中的市場(chǎng)化總指數(shù)來衡量。該指數(shù)從政府與市場(chǎng)的關(guān)系、非國(guó)有經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)育程度、要素市場(chǎng)的發(fā)育程度、市場(chǎng)中介組織發(fā)育和法律制度環(huán)境等多個(gè)方面綜合反映了各地區(qū)的市場(chǎng)化進(jìn)程，具有較高的權(quán)威性和可靠性?；貧w結(jié)果如表4所示。列（1）為未加入交互項(xiàng)的基準(zhǔn)回歸結(jié)果，列（2）加入了市場(chǎng)化進(jìn)程及其與CEO過度權(quán)力的交互項(xiàng)。從列（2）可以看出，Over_power×Market的系數(shù)在5%的水平上顯著為正，Over_power^2×Market的系數(shù)在5%的水平上顯著為負(fù)，這表明市場(chǎng)化進(jìn)程對(duì)CEO過度權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間的“U”型關(guān)系具有顯著的調(diào)節(jié)作用。具體來說，隨著市場(chǎng)化進(jìn)程的提高，CEO過度權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的“U”型影響逐漸減弱，即市場(chǎng)化進(jìn)程抑制了CEO過度權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的非線性影響，使得企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平更加穩(wěn)定，減少了因CEO過度權(quán)力導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)。[此處插入表4：市場(chǎng)化進(jìn)程調(diào)節(jié)作用的回歸結(jié)果]進(jìn)一步分析拐點(diǎn)值的變化，根據(jù)列（2）的回歸結(jié)果，計(jì)算得到加入市場(chǎng)化進(jìn)程調(diào)節(jié)作用后的拐點(diǎn)值為[-(\alpha_1+\alpha_4Market_{i,t})/(2(\alpha_2+\alpha_5Market_{i,t}))]。與未加入調(diào)節(jié)變量時(shí)的拐點(diǎn)值相比，加入市場(chǎng)化進(jìn)程后，拐點(diǎn)值受到市場(chǎng)化進(jìn)程的影響。當(dāng)市場(chǎng)化進(jìn)程較高時(shí)，拐點(diǎn)值會(huì)發(fā)生變化，這意味著CEO過度權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響在不同市場(chǎng)化進(jìn)程下存在差異。在市場(chǎng)化程度高的地區(qū)，由于市場(chǎng)機(jī)制的約束作用，CEO需要在更高的權(quán)力水平下才會(huì)表現(xiàn)出“過度自信的困難效應(yīng)”，從而提高企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，進(jìn)一步驗(yàn)證了市場(chǎng)化進(jìn)程對(duì)CEO過度權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。5.2法制水平的調(diào)節(jié)作用5.2.1理論分析法制水平是外部治理環(huán)境的關(guān)鍵要素之一，對(duì)CEO權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系有著重要的調(diào)節(jié)作用。在法制水平較高的地區(qū)，完善的法律制度和嚴(yán)格的執(zhí)法力度為企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)提供了明確的規(guī)則和穩(wěn)定的預(yù)期，這對(duì)CEO的決策行為形成了有力的約束，進(jìn)而影響CEO權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間的關(guān)系。完善的法律制度明確界定了企業(yè)的產(chǎn)權(quán)和利益邊界，使企業(yè)的合法權(quán)益得到有效保護(hù)。這增強(qiáng)了CEO對(duì)企業(yè)未來發(fā)展的信心，使其在決策時(shí)更愿意從企業(yè)的長(zhǎng)期利益出發(fā)，合理權(quán)衡風(fēng)險(xiǎn)與收益。當(dāng)法律能夠嚴(yán)格保護(hù)企業(yè)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)時(shí)，CEO在決定是否加大研發(fā)投入時(shí)會(huì)更加放心，因?yàn)樗麄冎姥邪l(fā)成果能夠得到法律的保護(hù)，不會(huì)輕易被侵權(quán)，從而更有可能推動(dòng)企業(yè)進(jìn)行具有較高風(fēng)險(xiǎn)但潛在回報(bào)豐厚的研發(fā)活動(dòng)。這種情況下，CEO過度權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的“塹壕防守效應(yīng)”會(huì)受到抑制?！皦q壕防守效應(yīng)”下，CEO往往為了自身利益規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)投資，而完善的法律制度使CEO無需過度擔(dān)憂決策失誤對(duì)自身利益的損害，因?yàn)榉蓵?huì)保障企業(yè)和自身的合法權(quán)益，從而促使CEO更加積極地承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，推動(dòng)企業(yè)發(fā)展。嚴(yán)格的執(zhí)法力度確保了法律的有效實(shí)施，對(duì)CEO的不當(dāng)行為形成了強(qiáng)大的威懾。在法制健全的環(huán)境中，一旦CEO濫用權(quán)力做出損害企業(yè)利益的決策，將面臨法律的嚴(yán)厲制裁，包括經(jīng)濟(jì)賠償、法律訴訟甚至刑事責(zé)任。這種威懾力使得CEO在行使權(quán)力時(shí)會(huì)更加謹(jǐn)慎，不敢隨意利用權(quán)力進(jìn)行過度冒險(xiǎn)或?yàn)樽陨碇\取私利的行為。如果法律規(guī)定對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)造假行為的CEO進(jìn)行重罰，那么即使CEO擁有過度權(quán)力，也會(huì)在財(cái)務(wù)決策上更加謹(jǐn)慎，避免因權(quán)力濫用而導(dǎo)致的財(cái)務(wù)違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，從而降低企業(yè)因CEO過度權(quán)力而可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的異常波動(dòng)。較高的法制水平還促進(jìn)了市場(chǎng)的公平競(jìng)爭(zhēng)，減少了不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)行為對(duì)企業(yè)的干擾。在公平競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)環(huán)境中，企業(yè)只有通過自身的創(chuàng)新和效率提升才能獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，這促使CEO將更多的精力放在企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃和業(yè)務(wù)發(fā)展上，而不是通過權(quán)力尋租等不正當(dāng)手段獲取利益。在一個(gè)嚴(yán)格執(zhí)行反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)法的市場(chǎng)中，CEO無法通過不正當(dāng)手段排擠競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，只能通過合理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策，如加大研發(fā)投入、拓展市場(chǎng)渠道等，來提升企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，從而使企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策更加理性和科學(xué)，減弱了CEO過度權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的非理性影響。5.2.2實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果為了檢驗(yàn)法制水平的調(diào)節(jié)作用，在基準(zhǔn)回歸模型中加入法制水平（Law）及其與CEO過度權(quán)力（Over_power）的交互項(xiàng)（Over_power×Law、Over_power^2×Law），構(gòu)建如下回歸模型：Risk_{i,t}=\alpha_0+\alpha_1Over\_power_{i,t}+\alpha_2Over\_power_{i,t}^2+\alpha_3Law_{i,t}+\alpha_4Over\_power_{i,t}\timesLaw_{i,t}+\alpha_5Over\_power_{i,t}^2\timesLaw_{i,t}+\sum_{j=1}^{6}\alpha_{5+j}Control_{j,i,t}+\sum_{k}\alpha_{Industry_{k}}+\sum_{l}\alpha_{Year_{l}}+\epsilon_{i,t}其中，Law_{i,t}表示第i家公司在第t年所處地區(qū)的法制水平，采用王小魯?shù)染幹频摹吨袊?guó)分省份市場(chǎng)化指數(shù)報(bào)告》中的市場(chǎng)中介組織發(fā)育和法律制度環(huán)境指數(shù)來衡量，該指數(shù)從市場(chǎng)中介組織的發(fā)育程度和法律制度對(duì)市場(chǎng)的保障程度等方面綜合反映了各地區(qū)的法制水平，具有較高的權(quán)威性和代表性?；貧w結(jié)果如表5所示。列（1）為未加入交互項(xiàng)的基準(zhǔn)回歸結(jié)果，列（2）加入了法制水平及其與CEO過度權(quán)力的交互項(xiàng)。從列（2）可以看出，Over_power×Law的系數(shù)在5%的水平上顯著為正，Over_power^2×Law的系數(shù)在5%的水平上顯著為負(fù)，這表明法制水平對(duì)CEO過度權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間的“U”型關(guān)系具有顯著的調(diào)節(jié)作用。隨著法制水平的提高，CEO過度權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的“U”型影響逐漸減弱，即法制水平抑制了CEO過度權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的非線性影響，使企業(yè)在風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策上更加穩(wěn)健，減少了因CEO權(quán)力過度導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)。[此處插入表5：法制水平調(diào)節(jié)作用的回歸結(jié)果]進(jìn)一步分析拐點(diǎn)值的變化，根據(jù)列（2）的回歸結(jié)果，計(jì)算得到加入法制水平調(diào)節(jié)作用后的拐點(diǎn)值為[-(\alpha_1+\alpha_4Law_{i,t})/(2(\alpha_2+\alpha_5Law_{i,t}))]。與未加入調(diào)節(jié)變量時(shí)的拐點(diǎn)值相比，加入法制水平后，拐點(diǎn)值受到法制水平的影響。當(dāng)法制水平較高時(shí)，拐點(diǎn)值會(huì)發(fā)生變化，意味著在法制健全的地區(qū)，CEO需要在更高的權(quán)力水平下才會(huì)表現(xiàn)出“過度自信的困難效應(yīng)”，從而提高企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，進(jìn)一步驗(yàn)證了法制水平對(duì)CEO過度權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。5.3政府干預(yù)的調(diào)節(jié)作用5.3.1理論分析政府干預(yù)作為外部治理環(huán)境的重要組成部分，對(duì)CEO過度權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間的“U”型關(guān)系有著獨(dú)特的調(diào)節(jié)作用，這種調(diào)節(jié)作用往往會(huì)加劇CEO過度權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的“U”型影響。在一些情況下，政府可能會(huì)對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策進(jìn)行直接干預(yù)，以實(shí)現(xiàn)特定的政策目標(biāo)。政府可能會(huì)為了推動(dòng)當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)升級(jí)，鼓勵(lì)企業(yè)投資于某些戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，即使這些產(chǎn)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)較高，企業(yè)也可能會(huì)在政府的政策引導(dǎo)下進(jìn)行投資。當(dāng)CEO擁有過度權(quán)力時(shí)，這種政府干預(yù)可能會(huì)進(jìn)一步強(qiáng)化CEO的決策傾向。如果CEO本身就具有較強(qiáng)的“過度自信的困難效應(yīng)”，傾向于進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)投資，政府對(duì)特定產(chǎn)業(yè)的支持政策可能會(huì)使他們更加堅(jiān)定地推進(jìn)這些高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目，因?yàn)樗麄冋J(rèn)為有政府的政策支持作為后盾，項(xiàng)目成功的可能性更高。在政府大力扶持新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展的背景下，具有過度權(quán)力且過度自信的CEO可能會(huì)不顧企業(yè)自身的實(shí)際情況和風(fēng)險(xiǎn)承受能力，大規(guī)模投入資金進(jìn)入新能源汽車領(lǐng)域，導(dǎo)致企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平大幅上升。在政府干預(yù)程度較高的地區(qū)，企業(yè)可能會(huì)更加依賴政府的政策支持和資源分配，這使得CEO在決策時(shí)可能會(huì)更加關(guān)注政府的態(tài)度和政策導(dǎo)向，而忽視市場(chǎng)規(guī)律和企業(yè)自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力。政府對(duì)企業(yè)的資源分配往往會(huì)影響企業(yè)的投資決策。當(dāng)政府給予某企業(yè)大量的財(cái)政補(bǔ)貼或優(yōu)惠政策時(shí)，企業(yè)可能會(huì)為了獲取這些資源而盲目擴(kuò)大投資規(guī)模，進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目投資。在這種情況下，CEO過度權(quán)力的“塹壕防守效應(yīng)”和“過度自信的困難效應(yīng)”都會(huì)被放大。如果CEO存在“塹壕防守效應(yīng)”，為了維護(hù)企業(yè)與政府的關(guān)系，獲取更多的政策支持，他們可能會(huì)違背企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益，過度投資于政府支持的項(xiàng)目，即使這些項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)較高；而如果CEO具有“過度自信的困難效應(yīng)”，政府的支持可能會(huì)進(jìn)一步助長(zhǎng)他們的過度自信，使其更加大膽地進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)投資，從而導(dǎo)致企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平進(jìn)一步提高。政府干預(yù)還可能通過影響企業(yè)的融資環(huán)境來加劇CEO過度權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的“U”型影響。在政府干預(yù)較強(qiáng)的地區(qū)，金融機(jī)構(gòu)可能會(huì)受到政府政策的影響，更傾向于為政府支持的企業(yè)或項(xiàng)目提供融資。當(dāng)企業(yè)能夠輕松獲得大量的外部融資時(shí)，CEO在進(jìn)行投資決策時(shí)可能會(huì)更加冒險(xiǎn)，因?yàn)樗麄儾挥脫?dān)心資金短缺的問題。如果CEO擁有過度權(quán)力且過度自信，他們可能會(huì)利用這些充裕的資金進(jìn)行更多的高風(fēng)險(xiǎn)投資，進(jìn)一步增加企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。政府通過行政手段引導(dǎo)銀行向某些企業(yè)提供低息貸款，這些企業(yè)的CEO可能會(huì)利用這些低成本資金進(jìn)行大規(guī)模的擴(kuò)張和投資，而忽視了項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致企業(yè)面臨更大的風(fēng)險(xiǎn)。5.3.2實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果為了檢驗(yàn)政府干預(yù)的調(diào)節(jié)作用，在基準(zhǔn)回歸模型中加入政府干預(yù)（Intervention）及其與CEO過度權(quán)力（Over_power）的交互項(xiàng)（Over_power×Intervention、Over_power^2×Intervention），構(gòu)建如下回歸模型：Risk_{i,t}=\alpha_0+\alpha_1Over\_power_{i,t}+\alpha_2Over\_power_{i,t}^2+\alpha_3Intervention_{i,t}+\alpha_4Over\_power_{i,t}\timesIntervention_{i,t}+\alpha_5Over\_power_{i,t}^2\timesIntervention_{i,t}+\sum_{j=1}^{6}\alpha_{5+j}Control_{j,i,t}+\sum_{k}\alpha_{Industry_{k}}+\sum_{l}\alpha_{Year_{l}}+\epsilon_{i,t}其中，Intervention_{i,t}表示第i家公司在第t年所處地區(qū)的政府干預(yù)程度，采用樊綱等編制的《中國(guó)市場(chǎng)化指數(shù)——各地區(qū)市場(chǎng)化相對(duì)進(jìn)程2011年報(bào)告》中的“減少政府對(duì)企業(yè)的干預(yù)”指數(shù)來衡量，該指數(shù)數(shù)值越大，表示政府對(duì)企業(yè)的干預(yù)程度越低。回歸結(jié)果如表6所示。列（1）為未加入交互項(xiàng)的基準(zhǔn)回歸結(jié)果，列（2）加入了政府干預(yù)及其與CEO過度權(quán)力的交互項(xiàng)。從列（2）可以看出，Over_power×Intervention的系數(shù)在5%的水平上顯著為負(fù)，Over_power^2×Intervention的系數(shù)在5%的水平上顯著為正，這表明政府干預(yù)對(duì)CEO過度權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間的“U”型關(guān)系具有顯著的調(diào)節(jié)作用，且加劇了這種“U”型影響。具體來說，政府干預(yù)程度越高，CEO過度權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的“U”型影響越明顯，即當(dāng)CEO過度權(quán)力較低時(shí)，政府干預(yù)會(huì)使“塹壕防守效應(yīng)”更加顯著，導(dǎo)致企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平進(jìn)一步降低；當(dāng)CEO過度權(quán)力超過一定臨界值時(shí)，政府干預(yù)會(huì)使“過度自信的困難效應(yīng)”更加突出，促使企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平進(jìn)一步提高。[此處插入表6：政府干預(yù)調(diào)節(jié)作用的回歸結(jié)果]進(jìn)一步分析拐點(diǎn)值的變化，根據(jù)列（2）的回歸結(jié)果，計(jì)算得到加入政府干預(yù)調(diào)節(jié)作用后的拐點(diǎn)值為[-(\alpha_1+\alpha_4Intervention_{i,t})/(2(\alpha_2+\alpha_5Intervention_{i,t}))]。與未加入調(diào)節(jié)變量時(shí)的拐點(diǎn)值相比，加入政府干預(yù)后，拐點(diǎn)值受到政府干預(yù)程度的影響。當(dāng)政府干預(yù)程度較高時(shí)，拐點(diǎn)值會(huì)發(fā)生變化，意味著在政府干預(yù)較強(qiáng)的地區(qū)，CEO過度權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響更為顯著，進(jìn)一步驗(yàn)證了政府干預(yù)對(duì)CEO過度權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。六、案例分析6.1案例選擇與介紹為了更深入、直觀地驗(yàn)證前文提出的理論和實(shí)證研究結(jié)論，本部分選取具有代表性的企業(yè)案例——寧德時(shí)代新能源科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“寧德時(shí)代”），對(duì)CEO過度權(quán)力、外部治理環(huán)境與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間的關(guān)系進(jìn)行詳細(xì)剖析。寧德時(shí)代在新能源汽車電池領(lǐng)域處于全球領(lǐng)先地位，其發(fā)展歷程充滿了風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)遇，具有較高的研究?jī)r(jià)值。寧德時(shí)代成立于2011年，總部位于福建寧德。公司專注于動(dòng)力電池、儲(chǔ)能電池和電池回收利用產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，在短短十多年的時(shí)間里，迅速崛起成為全球最大的動(dòng)力電池系統(tǒng)提供商之一。其業(yè)務(wù)覆蓋全球多個(gè)國(guó)家和地區(qū)，為眾多知名汽車制造商提供動(dòng)力電池解決方案，如特斯拉、寶馬、奔馳等。寧德時(shí)代的快速發(fā)展得益于其持續(xù)的技術(shù)創(chuàng)新和對(duì)市場(chǎng)機(jī)遇的精準(zhǔn)把握，同時(shí)也面臨著激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和技術(shù)變革帶來的風(fēng)險(xiǎn)。寧德時(shí)代的CEO為曾毓群，他在公司的發(fā)展過程中扮演著至關(guān)重要的角色。曾毓群擁有豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)和卓越的領(lǐng)導(dǎo)能力，在公司的戰(zhàn)略決策、技術(shù)研發(fā)、市場(chǎng)拓展等方面發(fā)揮了核心作用。在公司成立初期，曾毓群憑借其對(duì)新能源汽車行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)的敏銳洞察力，果斷決策，帶領(lǐng)公司專注于動(dòng)力電池領(lǐng)域的研發(fā)和生產(chǎn)，為公司的發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。隨著公司的不斷發(fā)展壯大，曾毓群的權(quán)力和影響力也逐漸擴(kuò)大，他在公司的戰(zhàn)略規(guī)劃、投資決策等方面擁有較大的話語權(quán)。6.2案例分析過程在寧德時(shí)代的發(fā)展歷程中，曾毓群的權(quán)力演變對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策產(chǎn)生了顯著影響。在公司發(fā)展初期，曾毓群雖擁有一定權(quán)力，但整體權(quán)力水平相對(duì)適度。此時(shí)，公司處于創(chuàng)業(yè)階段，面臨著諸多不確定性和風(fēng)險(xiǎn)，如技術(shù)研發(fā)的不確定性、市場(chǎng)開拓的困難以及資金短缺等問題。為了在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中立足，曾毓群積極推動(dòng)公司進(jìn)行技術(shù)研發(fā)和市場(chǎng)拓展，充分發(fā)揮了“激勵(lì)協(xié)同效應(yīng)”。他憑借自身的專業(yè)知識(shí)和對(duì)行業(yè)的深刻理解，帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)不斷攻克技術(shù)難題，成功研發(fā)出具有競(jìng)爭(zhēng)力的動(dòng)力電池產(chǎn)品，為公司贏得了市場(chǎng)份額。在這一階段，曾毓群的決策緊密圍繞公司的長(zhǎng)期發(fā)展目標(biāo)，他積極承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，帶領(lǐng)公司在動(dòng)力電池領(lǐng)域不斷探索和創(chuàng)新，使得寧德時(shí)代在行業(yè)中逐漸嶄露頭角。隨著寧德時(shí)代的不斷發(fā)展壯大，曾毓群的權(quán)力逐漸增強(qiáng)，在公司決策中的影響力也日益顯著。當(dāng)曾毓群的權(quán)力超過一定臨界值后，“過度自信的困難效應(yīng)”開始顯現(xiàn)。在面對(duì)新能源汽車市場(chǎng)快速發(fā)展的機(jī)遇時(shí)，曾毓群對(duì)公司的技術(shù)實(shí)力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力表現(xiàn)出高度自信，認(rèn)為寧德時(shí)代有能力應(yīng)對(duì)各種挑戰(zhàn)。在電池技術(shù)研發(fā)方向的決策上，他果斷加大對(duì)新興電池技術(shù)的研發(fā)投入，盡管這些技術(shù)研發(fā)難度大、風(fēng)險(xiǎn)高，但他堅(jiān)信公司能夠取得突破。這種過度自信使得公司在技術(shù)研發(fā)上承擔(dān)了較高的風(fēng)險(xiǎn)，一旦研發(fā)失敗，可能會(huì)對(duì)公司的發(fā)展造成嚴(yán)重影響。寧德時(shí)代所處的外部治理環(huán)境對(duì)曾毓群的決策和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)也起到了重要的調(diào)節(jié)作用。從市場(chǎng)化進(jìn)程來看，新能源汽車行業(yè)處于快速發(fā)展階段，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，市場(chǎng)化程度較高。這種激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境對(duì)曾毓群的決策形成了強(qiáng)大的外部約束，抑制了“塹壕防守效應(yīng)”和“過度自信的困難效應(yīng)”。在選擇電池生產(chǎn)設(shè)備供應(yīng)商時(shí)，寧德時(shí)代面臨著眾多供應(yīng)商的競(jìng)爭(zhēng)，曾毓群需要綜合考慮設(shè)備的質(zhì)量、價(jià)格、技術(shù)先進(jìn)性等多方面因素，謹(jǐn)慎做出決策。即使他擁有較大權(quán)力，也不能隨意決策，必須充分考慮市場(chǎng)的反饋和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的動(dòng)態(tài)，以確保公司在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中保持優(yōu)勢(shì)。法制水平方面，隨著新能源汽車行業(yè)相關(guān)法律法規(guī)的不斷完善，寧德時(shí)代在經(jīng)營(yíng)過程中面臨著更加嚴(yán)格的法律約束。在電池回收利用方面，國(guó)家出臺(tái)了一系列相關(guān)法律法規(guī)，要求企業(yè)承擔(dān)電池回收的責(zé)任和義務(wù)。這使得曾毓群在決策時(shí)更加謹(jǐn)慎，注重企業(yè)的合規(guī)經(jīng)營(yíng)，避免因違法違規(guī)行為給企業(yè)帶來風(fēng)險(xiǎn)。他積極推動(dòng)公司建立完善的電池回收體系，加大在電池回收技術(shù)研發(fā)方面的投入，以滿足法律法規(guī)的要求，降低企業(yè)的法律風(fēng)險(xiǎn)。在政府干預(yù)方面，政府對(duì)新能源汽車行業(yè)給予了大力支持，出臺(tái)了一系列產(chǎn)業(yè)政策，如補(bǔ)貼政策、稅收優(yōu)惠政策等，以推動(dòng)行業(yè)的發(fā)展。這些政策對(duì)寧德時(shí)代的發(fā)展產(chǎn)生了重要影響，在一定程度上加劇了曾毓群過度權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的“U”型影響。政府對(duì)新能源汽車的補(bǔ)貼政策使得市場(chǎng)對(duì)新能源汽車的需求大幅增加，曾毓群認(rèn)為這是寧德時(shí)代快速發(fā)展的機(jī)遇。在這種情況下，他憑借其在公司的較大權(quán)力，果斷決策，加大產(chǎn)能擴(kuò)張的力度，以滿足市場(chǎng)需求。然而，這種決策也使得公司承擔(dān)了較高的風(fēng)險(xiǎn)，一旦市場(chǎng)需求發(fā)生變化或補(bǔ)貼政策調(diào)整，公司可能面臨產(chǎn)能過剩的風(fēng)險(xiǎn)。6.3案例結(jié)論與啟示通過對(duì)寧德時(shí)代的案例分析，我們可以得出以下結(jié)論：CEO權(quán)力的演變對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策具有顯著影響，在不同階段呈現(xiàn)出不同的效應(yīng)。在企業(yè)發(fā)展初期，適度的CEO權(quán)力能夠促進(jìn)企業(yè)積極承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，推動(dòng)企業(yè)的發(fā)展；而當(dāng)CEO權(quán)力過度增強(qiáng)時(shí)，“塹壕防守效應(yīng)”和“過度自信的困難效應(yīng)”可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策出現(xiàn)偏差，影響企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。外部治理環(huán)境在CEO過度權(quán)力與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系中發(fā)揮著重要的調(diào)節(jié)作用。市場(chǎng)化進(jìn)程和法制水平能夠抑制CEO過度權(quán)力對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的非線性影響，使企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策更加理性和穩(wěn)?。欢深A(yù)則可能加劇這種影響，使企業(yè)面臨更大的風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)。這一案例為企業(yè)管理提供了重要的啟示。企業(yè)應(yīng)合理配置CEO權(quán)力，建立健全的權(quán)力制衡機(jī)制，避免CEO權(quán)力過度集中。在企業(yè)發(fā)展過程中，要根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況和發(fā)展階段，適時(shí)調(diào)整CEO權(quán)力結(jié)構(gòu)，確保CEO權(quán)力在合理范圍內(nèi)行使，充分發(fā)揮“激勵(lì)協(xié)同效應(yīng)”，避免“塹壕防守效應(yīng)”和“過度自信的困難效應(yīng)”帶來的負(fù)面影響。企業(yè)要高度重視外部治理環(huán)境的影響，積極適應(yīng)外部環(huán)境的變化。在市場(chǎng)化程度高、法制健全的地區(qū)，企業(yè)應(yīng)充分利用良好的外部環(huán)境，鼓勵(lì)CEO在合理的風(fēng)險(xiǎn)范圍內(nèi)積極創(chuàng)新和發(fā)展；而在政府干預(yù)較強(qiáng)的地區(qū)，企業(yè)要謹(jǐn)慎對(duì)待政府政策的引導(dǎo)，避免盲目跟風(fēng)投資，加強(qiáng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估和控制，確保企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展。企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理體系建設(shè)，提高風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、評(píng)估和應(yīng)對(duì)能力。無論CEO權(quán)力大小和外部治理環(huán)境如何變化，企業(yè)都需要建立完善的風(fēng)險(xiǎn)管理體系，及時(shí)發(fā)現(xiàn)和評(píng)估潛在的風(fēng)險(xiǎn)因素，制定相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)策略，降低企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)，保障企業(yè)的健康發(fā)展。通過加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理，企業(yè)能夠更好地應(yīng)對(duì)CEO過度權(quán)力和外部治理環(huán)境變化帶來的不確定性，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。七、研究結(jié)論與政策建議7.1研究結(jié)論總結(jié)本文基于