中國(guó)開放式基金視角下失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、薪酬激勵(lì)與基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的實(shí)證探究一、引言1.1研究背景近年來，中國(guó)開放式基金行業(yè)發(fā)展迅猛，已然成為金融市場(chǎng)的重要組成部分。2001年9月，我國(guó)首只開放式基金“華安創(chuàng)新”正式成立，開啟了開放式基金大繁榮、大發(fā)展的新征程。截至2024年7月底，國(guó)內(nèi)開放式基金數(shù)量達(dá)10742只，合計(jì)規(guī)模達(dá)27.65萬億元，占比88%，開放式基金已然成為我國(guó)公募基金的主流產(chǎn)品類型。從全球范圍來看，開放式基金市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將從2024年持續(xù)增長(zhǎng)至2030年，年復(fù)合增長(zhǎng)率可觀。在開放式基金的運(yùn)作中，基金經(jīng)理扮演著核心角色，其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為直接關(guān)乎基金的業(yè)績(jī)表現(xiàn)和投資者的收益回報(bào)。基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策，體現(xiàn)在資產(chǎn)配置、行業(yè)配置和個(gè)股選擇等多個(gè)方面。在資產(chǎn)配置上，高風(fēng)險(xiǎn)偏好的基金經(jīng)理可能會(huì)提高股票等高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的配置比例，期望獲取更高的收益；而低風(fēng)險(xiǎn)偏好的基金經(jīng)理則傾向于降低此類資產(chǎn)的占比，以減少風(fēng)險(xiǎn)暴露。在行業(yè)配置時(shí)，高風(fēng)險(xiǎn)偏好者或許會(huì)青睞科技、醫(yī)藥等成長(zhǎng)性較好但風(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)較高的行業(yè)；低風(fēng)險(xiǎn)偏好者則更可能選擇銀行、保險(xiǎn)等較為穩(wěn)定的行業(yè)。至于個(gè)股選擇，高風(fēng)險(xiǎn)偏好的基金經(jīng)理可能會(huì)挑選具有較高成長(zhǎng)潛力但盈利不確定性較大的個(gè)股；低風(fēng)險(xiǎn)偏好的基金經(jīng)理則會(huì)側(cè)重于選擇盈利穩(wěn)定性較高的個(gè)股?；鸾?jīng)理不同的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為，會(huì)對(duì)基金業(yè)績(jī)產(chǎn)生顯著影響。高風(fēng)險(xiǎn)偏好的基金經(jīng)理，在市場(chǎng)上漲時(shí)，憑借其激進(jìn)的投資策略，往往能夠獲得較高的收益，為投資者帶來豐厚回報(bào)。在某些牛市行情中，他們因重倉(cāng)科技股而獲得了遠(yuǎn)超市場(chǎng)平均水平的收益。但在市場(chǎng)下跌時(shí)，也容易遭受較大損失，使得投資者面臨資產(chǎn)大幅縮水的風(fēng)險(xiǎn)。相比之下，低風(fēng)險(xiǎn)偏好的基金經(jīng)理，其投資策略較為保守，在市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)，基金業(yè)績(jī)表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定，損失較小。但在市場(chǎng)上漲階段，可能會(huì)因過于謹(jǐn)慎而錯(cuò)失一些盈利機(jī)會(huì)，導(dǎo)致基金收益無法達(dá)到投資者的預(yù)期。鑒于基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的重要影響，深入探究影響其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的因素顯得尤為必要。失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)作為影響基金經(jīng)理決策的關(guān)鍵因素，對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為有著重要的作用。失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)使基金經(jīng)理在投資決策時(shí)更加謹(jǐn)慎，以避免因業(yè)績(jī)不佳而失去工作。當(dāng)基金經(jīng)理面臨較大的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，可能會(huì)減少高風(fēng)險(xiǎn)投資，選擇更為穩(wěn)健的投資組合。薪酬激勵(lì)則能夠激發(fā)基金經(jīng)理的積極性，促使他們?yōu)樽非蟾叩男匠昊貓?bào)而承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)。若薪酬與業(yè)績(jī)緊密掛鉤，基金經(jīng)理可能會(huì)為了獲取高額薪酬而增加投資組合的風(fēng)險(xiǎn)。過往研究雖對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為有所涉及，但在失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)對(duì)其影響的研究上，仍存在一定的局限性。部分研究?jī)H關(guān)注單一因素的作用，未能全面考量失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)的綜合影響；還有些研究在數(shù)據(jù)選取和研究方法上存在不足，導(dǎo)致研究結(jié)果的準(zhǔn)確性和可靠性有待提高。因此，深入研究失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響，不僅有助于豐富和完善金融市場(chǎng)中基金經(jīng)理行為的理論研究，填補(bǔ)現(xiàn)有研究在這方面的空白，還能為基金公司制定科學(xué)合理的激勵(lì)機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)管理策略提供理論依據(jù)，具有重要的理論和實(shí)踐意義。1.2研究目的與意義本研究旨在深入剖析失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)對(duì)中國(guó)開放式基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的影響機(jī)制。通過運(yùn)用詳實(shí)的數(shù)據(jù)和科學(xué)的研究方法，揭示失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)在基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策中的具體作用，以及二者之間的相互關(guān)系。明確在不同市場(chǎng)環(huán)境下，基金經(jīng)理如何基于失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)做出風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策，從而為基金行業(yè)的健康發(fā)展提供理論支持和實(shí)踐指導(dǎo)。從理論意義來看，本研究豐富和拓展了基金經(jīng)理行為研究領(lǐng)域的理論體系。以往關(guān)于基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的研究，雖然涉及到一些影響因素，但對(duì)失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)這兩個(gè)關(guān)鍵因素的綜合分析相對(duì)較少。本研究深入探討失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響，填補(bǔ)了這一領(lǐng)域在相關(guān)方面的研究空白，為后續(xù)研究提供了新的視角和思路，有助于進(jìn)一步完善金融市場(chǎng)中基金經(jīng)理行為的理論框架，推動(dòng)金融理論的發(fā)展。在實(shí)踐意義方面，本研究對(duì)基金行業(yè)發(fā)展具有重要的指導(dǎo)作用?；鸸究梢砸罁?jù)研究結(jié)果，制定更為科學(xué)合理的薪酬激勵(lì)機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)管理策略。通過優(yōu)化薪酬結(jié)構(gòu)，使薪酬與基金經(jīng)理的業(yè)績(jī)和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為更加緊密地結(jié)合，既能激發(fā)基金經(jīng)理的工作積極性，又能有效控制風(fēng)險(xiǎn)。加強(qiáng)對(duì)基金經(jīng)理失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的管理，為基金經(jīng)理提供穩(wěn)定的職業(yè)環(huán)境，有助于提高基金經(jīng)理的工作滿意度和忠誠(chéng)度，進(jìn)而提升基金公司的整體業(yè)績(jī)和競(jìng)爭(zhēng)力。對(duì)于投資者而言，本研究為其投資決策提供了有力的參考依據(jù)。投資者可以通過了解基金經(jīng)理的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)情況，更準(zhǔn)確地評(píng)估基金的風(fēng)險(xiǎn)水平和潛在收益，從而做出更加明智的投資選擇。在選擇基金時(shí)，投資者可以關(guān)注基金經(jīng)理的薪酬激勵(lì)機(jī)制是否合理，以及其面臨的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)大小，以此來判斷基金經(jīng)理的投資策略是否符合自己的投資目標(biāo)和風(fēng)險(xiǎn)承受能力。本研究對(duì)中國(guó)開放式基金行業(yè)的發(fā)展具有重要的理論和實(shí)踐意義，有望為基金行業(yè)的健康發(fā)展、投資者的合理決策以及金融市場(chǎng)的穩(wěn)定運(yùn)行做出積極貢獻(xiàn)。1.3研究創(chuàng)新點(diǎn)本研究在多個(gè)方面展現(xiàn)出創(chuàng)新性，為基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的研究帶來新的視角和方法。在研究視角上，本研究突破以往僅關(guān)注單一因素對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為影響的局限，綜合考量失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)這兩個(gè)關(guān)鍵因素。以往研究大多分別探討失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)或薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響，未能全面揭示二者之間的交互作用以及綜合影響機(jī)制。本研究深入剖析失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)如何共同作用于基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)決策，填補(bǔ)了這一領(lǐng)域在綜合研究方面的空白，為理解基金經(jīng)理行為提供了更為全面和深入的視角。在研究方法的運(yùn)用上，本研究具有創(chuàng)新性。采用多種實(shí)證研究方法相結(jié)合，如列聯(lián)表法、回歸法等，對(duì)研究假設(shè)進(jìn)行多維度驗(yàn)證。在探討失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、薪酬激勵(lì)與基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間的關(guān)系時(shí)，先運(yùn)用列聯(lián)表法初步分析變量之間的關(guān)聯(lián)，再通過回歸法進(jìn)一步精確量化各因素的影響程度。這種多方法結(jié)合的方式，相較于單一研究方法，能夠更全面、準(zhǔn)確地驗(yàn)證研究假設(shè)，提高研究結(jié)果的可靠性和說服力。同時(shí)，在研究過程中，充分考慮基金特征、基金管理公司特征等多方面因素，通過控制這些因素進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，進(jìn)一步增強(qiáng)了研究結(jié)論的可信度。在數(shù)據(jù)挖掘方面，本研究收集和整理了豐富詳實(shí)的中國(guó)開放式基金數(shù)據(jù)，涵蓋了多個(gè)時(shí)間周期和不同類型的基金。與以往研究相比，數(shù)據(jù)樣本更為全面和豐富，能夠更準(zhǔn)確地反映中國(guó)開放式基金市場(chǎng)的實(shí)際情況。通過對(duì)這些數(shù)據(jù)的深入挖掘和分析，為研究結(jié)論提供了堅(jiān)實(shí)的數(shù)據(jù)支持，使研究結(jié)果更具代表性和普遍性。本研究在研究視角、方法運(yùn)用和數(shù)據(jù)挖掘等方面的創(chuàng)新，有助于推動(dòng)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為研究的發(fā)展，為基金行業(yè)的實(shí)踐提供更具針對(duì)性和有效性的理論指導(dǎo)。二、文獻(xiàn)綜述2.1國(guó)外研究現(xiàn)狀國(guó)外對(duì)于基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)、失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)的研究起步較早，成果頗豐。在基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的研究上，學(xué)者們聚焦于風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的度量及影響因素。Admati和Pfleiderer（1997）指出，基金經(jīng)理的投資組合選擇決定了基金的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，他們通過構(gòu)建模型分析了基金經(jīng)理在不同市場(chǎng)條件下的投資決策，發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)的不確定性會(huì)顯著影響基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿。在市場(chǎng)波動(dòng)較大時(shí)，基金經(jīng)理可能會(huì)降低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的配置比例。在失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響研究中，學(xué)者們普遍認(rèn)為失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)是影響基金經(jīng)理決策的重要因素。Chevalier和Ellison（1997）通過對(duì)美國(guó)共同基金的研究發(fā)現(xiàn)，業(yè)績(jī)排名靠后的基金經(jīng)理面臨較大的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，他們?yōu)榱吮Ｗ」ぷ?，?huì)在后續(xù)投資中降低風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，采取更為保守的投資策略，減少對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資。Khorana和Servaes（2012）的研究進(jìn)一步證實(shí)，當(dāng)基金經(jīng)理面臨較高的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，會(huì)更注重短期業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性，避免因過度冒險(xiǎn)導(dǎo)致業(yè)績(jī)大幅下滑而失去工作，這在一定程度上抑制了基金經(jīng)理的創(chuàng)新投資行為，影響了基金的長(zhǎng)期收益潛力。薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響也是國(guó)外研究的重點(diǎn)。Jensen和Murphy（1990）提出，薪酬激勵(lì)能夠有效激發(fā)基金經(jīng)理的工作積極性，促使他們?yōu)樽非蟾叩男匠昊貓?bào)而承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)薪酬與業(yè)績(jī)緊密掛鉤時(shí)，基金經(jīng)理會(huì)有更強(qiáng)的動(dòng)力去挖掘潛在的投資機(jī)會(huì)，增加投資組合的風(fēng)險(xiǎn)。Grinblatt和Titman（1989）通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，基金經(jīng)理的薪酬結(jié)構(gòu)中，績(jī)效獎(jiǎng)金的比例越高，他們?cè)絻A向于承擔(dān)更高的風(fēng)險(xiǎn)，以獲取更高的收益，從而提高自己的薪酬水平。然而，過高的薪酬激勵(lì)也可能導(dǎo)致基金經(jīng)理過度冒險(xiǎn)，忽視風(fēng)險(xiǎn)控制，給投資者帶來潛在損失。部分學(xué)者還關(guān)注到失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)的交互作用對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響。Aggarwal和Samwick（1999）研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較低而薪酬激勵(lì)較高時(shí)，基金經(jīng)理更有可能承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)，追求高收益；而當(dāng)失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較高時(shí)，即使薪酬激勵(lì)較為豐厚，基金經(jīng)理也會(huì)更加謹(jǐn)慎地控制風(fēng)險(xiǎn)，以確保自身的職業(yè)穩(wěn)定性。國(guó)外研究雖在基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)、失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)方面取得了豐富成果，但仍存在一定不足。部分研究在度量基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)時(shí)，指標(biāo)選取較為單一，未能全面反映基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為。在研究失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)的影響時(shí)，未能充分考慮市場(chǎng)環(huán)境、基金特征等因素的調(diào)節(jié)作用，導(dǎo)致研究結(jié)果的普適性受到一定限制。2.2國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的研究也取得了一系列成果，且隨著中國(guó)開放式基金市場(chǎng)的發(fā)展，研究不斷深入和細(xì)化。在基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的度量和影響因素方面，不少學(xué)者進(jìn)行了有益探索。許榮和王博（2011）通過構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益指標(biāo)，對(duì)我國(guó)基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為進(jìn)行度量，發(fā)現(xiàn)基金經(jīng)理的投資風(fēng)格、市場(chǎng)環(huán)境以及基金規(guī)模等因素都會(huì)對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)產(chǎn)生影響。投資風(fēng)格較為激進(jìn)的基金經(jīng)理，在市場(chǎng)上行時(shí)往往會(huì)增加風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)；而規(guī)模較大的基金，由于其對(duì)市場(chǎng)的影響力較大，基金經(jīng)理在風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)上可能會(huì)更加謹(jǐn)慎。失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響同樣受到國(guó)內(nèi)學(xué)者關(guān)注。李曜和張子?。?017）研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)基金經(jīng)理在面臨失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，會(huì)顯著調(diào)整投資策略，降低風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。當(dāng)基金業(yè)績(jī)持續(xù)不佳，基金經(jīng)理面臨被解雇的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，他們會(huì)減少對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)股票的投資，增加債券等低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的配置，以穩(wěn)定基金業(yè)績(jī)，保住自己的工作崗位。在薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響研究中，國(guó)內(nèi)學(xué)者也有諸多發(fā)現(xiàn)。汪慧建和黃小琳（2015）指出，薪酬激勵(lì)與基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，當(dāng)薪酬激勵(lì)較強(qiáng)時(shí)，基金經(jīng)理更愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，追求更高的投資回報(bào)。若基金公司設(shè)置了高額的績(jī)效獎(jiǎng)金，基金經(jīng)理為了獲得這些獎(jiǎng)金，可能會(huì)積極尋找高風(fēng)險(xiǎn)高收益的投資機(jī)會(huì)，增加投資組合中高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例。部分國(guó)內(nèi)研究還探討了失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)的交互作用對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響。劉倩（2013）基于中國(guó)開放式基金的實(shí)證研究表明，薪酬激勵(lì)因素與失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)因素的相對(duì)重要性是影響基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)鍵決定因素。當(dāng)失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)比薪酬激勵(lì)更重要時(shí)，業(yè)績(jī)落后的基金經(jīng)理相比業(yè)績(jī)領(lǐng)先的基金經(jīng)理更傾向于降低投資組合風(fēng)險(xiǎn)，以規(guī)避潛在的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)；當(dāng)失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較低而薪酬激勵(lì)更為重要時(shí)，業(yè)績(jī)落后的基金經(jīng)理則更傾向于提高投資組合風(fēng)險(xiǎn)，以追趕業(yè)績(jī)領(lǐng)先的基金經(jīng)理。在中國(guó)市場(chǎng)上，薪酬激勵(lì)因素的影響幅度較失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)因素更大。盡管國(guó)內(nèi)研究在基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)、失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)方面取得了一定進(jìn)展，但仍存在不足。部分研究的數(shù)據(jù)樣本時(shí)間跨度較短，可能無法全面反映市場(chǎng)的長(zhǎng)期變化和基金經(jīng)理的行為特征；在研究方法上，一些研究對(duì)內(nèi)生性問題的處理不夠完善，可能導(dǎo)致研究結(jié)果存在偏差；在探討失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響時(shí)，對(duì)市場(chǎng)環(huán)境、基金投資者行為等外部因素的考慮不夠充分，影響了研究結(jié)論的全面性和準(zhǔn)確性。2.3研究述評(píng)國(guó)內(nèi)外學(xué)者圍繞基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)、失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)展開了多方面研究，為理解基金經(jīng)理行為提供了豐富的理論和實(shí)證基礎(chǔ)，但仍存在一定的改進(jìn)空間。在研究?jī)?nèi)容的深度和廣度上，已有研究雖對(duì)失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)各自對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響進(jìn)行了分析，但對(duì)二者交互作用的深入探討相對(duì)不足。失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)并非孤立地影響基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，它們之間可能存在復(fù)雜的相互關(guān)系，共同塑造基金經(jīng)理的決策。未來研究可進(jìn)一步挖掘二者在不同市場(chǎng)環(huán)境、基金類型和基金經(jīng)理個(gè)人特征下的交互影響機(jī)制，以更全面地解釋基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為。在研究失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響時(shí)，多關(guān)注基金業(yè)績(jī)與失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的直接關(guān)聯(lián)，對(duì)影響失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)感知的其他因素，如基金公司內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境、行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)等考慮較少。在薪酬激勵(lì)方面，對(duì)薪酬結(jié)構(gòu)的復(fù)雜性，如基本工資、績(jī)效獎(jiǎng)金、股權(quán)激勵(lì)等不同組成部分對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的差異化影響研究不夠細(xì)致。后續(xù)研究可從這些方面拓展，豐富研究?jī)?nèi)容。研究方法的科學(xué)性和嚴(yán)謹(jǐn)性也有待提高。部分研究在度量基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)時(shí)，指標(biāo)選取單一，難以全面反映基金經(jīng)理在投資過程中的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為。僅使用標(biāo)準(zhǔn)差來衡量風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，可能忽略了投資組合的其他風(fēng)險(xiǎn)特征。在處理內(nèi)生性問題上，一些研究方法不夠完善，可能導(dǎo)致研究結(jié)果存在偏差。由于基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為可能與薪酬激勵(lì)、失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)存在雙向因果關(guān)系，若不有效控制內(nèi)生性，研究結(jié)論的可靠性將受到質(zhì)疑。未來研究應(yīng)優(yōu)化風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)度量指標(biāo)，采用更科學(xué)的方法解決內(nèi)生性問題，如工具變量法、雙重差分法等，以提高研究結(jié)果的準(zhǔn)確性和可靠性。數(shù)據(jù)的完整性和時(shí)效性同樣不容忽視。現(xiàn)有研究的數(shù)據(jù)樣本在時(shí)間跨度、基金類型覆蓋等方面存在一定局限。一些研究的數(shù)據(jù)時(shí)間跨度較短，難以捕捉市場(chǎng)長(zhǎng)期變化對(duì)基金經(jīng)理行為的影響；部分研究?jī)H聚焦于特定類型的基金，無法代表整個(gè)開放式基金市場(chǎng)的情況。隨著金融市場(chǎng)的快速發(fā)展，基金行業(yè)不斷涌現(xiàn)新的現(xiàn)象和問題，而部分研究未能及時(shí)更新數(shù)據(jù)，導(dǎo)致研究結(jié)論與當(dāng)前市場(chǎng)實(shí)際情況脫節(jié)。后續(xù)研究應(yīng)注重收集長(zhǎng)期、全面、最新的數(shù)據(jù)，以更準(zhǔn)確地反映基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的動(dòng)態(tài)變化和市場(chǎng)全貌。盡管已有研究取得了一定成果，但在研究?jī)?nèi)容、方法和數(shù)據(jù)等方面仍存在不足。本研究將在前人研究的基礎(chǔ)上，綜合運(yùn)用多種研究方法，深入探討失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)對(duì)中國(guó)開放式基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響，力求在完善理論和指導(dǎo)實(shí)踐方面做出積極貢獻(xiàn)。三、中國(guó)開放式基金及基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)現(xiàn)狀3.1中國(guó)開放式基金特點(diǎn)及發(fā)展歷程開放式基金在運(yùn)作和管理上具有獨(dú)特之處，這些特點(diǎn)使其在金融市場(chǎng)中占據(jù)重要地位。在規(guī)模方面，開放式基金與封閉式基金有著顯著區(qū)別，其規(guī)模不固定。投資者可依據(jù)自身的資金狀況、投資目標(biāo)以及對(duì)市場(chǎng)的判斷，隨時(shí)申購(gòu)或贖回基金份額。當(dāng)投資者申購(gòu)時(shí)，基金規(guī)模相應(yīng)擴(kuò)大；贖回時(shí)，基金規(guī)模則縮小。這種規(guī)模的靈活性，使基金能夠根據(jù)市場(chǎng)需求和投資者的行為進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整，更好地適應(yīng)市場(chǎng)變化。在交易方式上，開放式基金的交易一直在基金投資者和基金經(jīng)理人或其代理人（如商業(yè)銀行、證券公司的營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)）之間進(jìn)行，投資者可直接向基金管理人或通過其指定的銷售機(jī)構(gòu)進(jìn)行申購(gòu)和贖回操作，無需像封閉式基金那樣在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行交易，大大提高了交易的便捷性和效率。在價(jià)格確定上，開放式基金的申購(gòu)和贖回價(jià)格以基金單位資產(chǎn)凈值為基礎(chǔ)計(jì)算，一般來說，申購(gòu)價(jià)是基金單位資產(chǎn)凈值加上一定的申購(gòu)費(fèi)用；贖回價(jià)是基金單位資產(chǎn)凈值減去一定的贖回費(fèi)用。這種價(jià)格確定方式較為透明和公平，投資者能夠清晰了解自己的交易成本和收益情況，避免了因市場(chǎng)供求關(guān)系等因素導(dǎo)致的價(jià)格大幅波動(dòng)。在信息披露方面，開放式基金要求更高，需更頻繁、詳細(xì)地披露相關(guān)信息，包括基金投資組合、凈值變化、費(fèi)用等。通常每日公布資產(chǎn)凈值，并按資產(chǎn)凈值為基礎(chǔ)確定的交易價(jià)格每日受理基金的申購(gòu)與贖回業(yè)務(wù)。這使得投資者能夠及時(shí)、準(zhǔn)確地掌握基金的運(yùn)作情況，做出更明智的投資決策。中國(guó)開放式基金的發(fā)展歷程，是一段從萌芽到蓬勃發(fā)展的精彩篇章。20世紀(jì)90年代初期，隨著中國(guó)資本市場(chǎng)的初步發(fā)展，開放式基金的理念開始引入。1998年3月，基金開元、基金金泰這兩只傳統(tǒng)封閉式基金的成立，拉開了中國(guó)公募基金發(fā)展的序幕，也為開放式基金的誕生奠定了基礎(chǔ)。2001年9月，我國(guó)首只開放式基金“華安創(chuàng)新”正式成立，這一標(biāo)志性事件開啟了中國(guó)開放式基金大繁榮、大發(fā)展的新征程。此后，開放式基金的運(yùn)作模式逐步拓展到股票型基金、債券型基金、貨幣型基金等多種產(chǎn)品類型，產(chǎn)品種類日益豐富。在發(fā)展初期，開放式基金面臨著投資者認(rèn)知度不高、市場(chǎng)環(huán)境不完善等諸多挑戰(zhàn)，但憑借其自身的優(yōu)勢(shì)，如流動(dòng)性好、投資門檻低等，逐漸吸引了投資者的關(guān)注。隨著市場(chǎng)的不斷成熟和投資者教育的逐步推進(jìn)，開放式基金的規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)。2010年，開放式基金規(guī)模突破2萬億元，2015年達(dá)到5.6萬億元，2020年更是攀升至19.6萬億元。截至2024年7月底，國(guó)內(nèi)開放式基金數(shù)量達(dá)10742只，合計(jì)規(guī)模為27.65萬億元，占比88%，開放式基金已成為我國(guó)公募基金的主流產(chǎn)品類型。在這個(gè)過程中，開放式基金不僅為投資者提供了多樣化的投資選擇，也為資本市場(chǎng)注入了大量資金，對(duì)資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)、支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)揮了重要作用。回顧中國(guó)開放式基金的發(fā)展歷程，從無到有，從小到大，不斷創(chuàng)新和完善，在金融市場(chǎng)中扮演著越來越重要的角色。未來，隨著金融市場(chǎng)的進(jìn)一步開放和創(chuàng)新，開放式基金有望迎來更廣闊的發(fā)展空間。3.2基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為概述基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為，是指基金經(jīng)理在投資決策過程中，為追求投資回報(bào)而主動(dòng)承擔(dān)一定風(fēng)險(xiǎn)的行為。這種行為貫穿于基金投資的各個(gè)環(huán)節(jié)，在資產(chǎn)配置上，基金經(jīng)理需在股票、債券、現(xiàn)金等不同資產(chǎn)類別間分配資金，以構(gòu)建投資組合。高風(fēng)險(xiǎn)偏好的基金經(jīng)理，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期較強(qiáng)時(shí)，會(huì)大幅增加股票等高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的配置比例，期望借此獲取更高收益。當(dāng)他們預(yù)期經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入快速增長(zhǎng)期，可能會(huì)將股票資產(chǎn)配置比例提高至80%以上，甚至更高。而低風(fēng)險(xiǎn)偏好的基金經(jīng)理，在經(jīng)濟(jì)不確定性較大時(shí)，會(huì)提高債券和現(xiàn)金的比例，以降低風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)較大波動(dòng)或經(jīng)濟(jì)前景不明朗時(shí)，他們可能會(huì)將債券和現(xiàn)金的配置比例提高到60%以上，以確?；鹳Y產(chǎn)的穩(wěn)定性。在行業(yè)選擇方面，基金經(jīng)理需深入研究各行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)、市場(chǎng)前景和競(jìng)爭(zhēng)格局，判斷哪些行業(yè)具有增長(zhǎng)潛力，從而將資金重點(diǎn)投入到這些行業(yè)的相關(guān)股票或債券中。高風(fēng)險(xiǎn)偏好的基金經(jīng)理，在科技快速發(fā)展時(shí)期，會(huì)加大對(duì)科技行業(yè)的投資，因?yàn)榭萍夹袠I(yè)往往具有較高的成長(zhǎng)潛力，但同時(shí)也伴隨著較高的風(fēng)險(xiǎn)，技術(shù)更新?lián)Q代快、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈等因素都可能導(dǎo)致投資失敗。低風(fēng)險(xiǎn)偏好的基金經(jīng)理則可能更傾向于投資消費(fèi)、醫(yī)藥等穩(wěn)定性較強(qiáng)的行業(yè)，這些行業(yè)受宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響相對(duì)較小，業(yè)績(jī)較為穩(wěn)定，但潛在收益也相對(duì)較低。個(gè)股投資同樣考驗(yàn)基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力?；鸾?jīng)理需對(duì)眾多上市公司進(jìn)行深入研究，包括財(cái)務(wù)狀況、競(jìng)爭(zhēng)力、管理團(tuán)隊(duì)等方面，挑選出具有投資價(jià)值的標(biāo)的。高風(fēng)險(xiǎn)偏好的基金經(jīng)理可能會(huì)選擇投資具有較高成長(zhǎng)潛力但盈利不確定性較大的個(gè)股，一些新興的創(chuàng)業(yè)公司，雖然目前業(yè)績(jī)可能并不突出，但具有創(chuàng)新性的產(chǎn)品或技術(shù)，未來有望實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。低風(fēng)險(xiǎn)偏好的基金經(jīng)理則會(huì)側(cè)重于選擇盈利穩(wěn)定性較高的個(gè)股，一些大型藍(lán)籌股，業(yè)績(jī)穩(wěn)定，現(xiàn)金流充沛，但股價(jià)波動(dòng)相對(duì)較小?；鸾?jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為對(duì)基金業(yè)績(jī)和投資者收益有著至關(guān)重要的影響。從基金業(yè)績(jī)來看，高風(fēng)險(xiǎn)偏好的基金經(jīng)理，在市場(chǎng)上漲時(shí)，憑借其激進(jìn)的投資策略，往往能夠獲得較高的收益。在牛市行情中，一些高風(fēng)險(xiǎn)偏好的基金經(jīng)理因重倉(cāng)科技股而獲得了遠(yuǎn)超市場(chǎng)平均水平的收益，基金凈值大幅增長(zhǎng)。但在市場(chǎng)下跌時(shí)，也容易遭受較大損失。在市場(chǎng)出現(xiàn)大幅調(diào)整時(shí)，高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)配置比例較高的基金，凈值可能會(huì)大幅縮水，導(dǎo)致基金業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳。低風(fēng)險(xiǎn)偏好的基金經(jīng)理，投資策略較為保守，在市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)，基金業(yè)績(jī)表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定，損失較小。但在市場(chǎng)上漲階段，可能會(huì)因過于謹(jǐn)慎而錯(cuò)失一些盈利機(jī)會(huì)，導(dǎo)致基金收益無法達(dá)到投資者的預(yù)期。對(duì)投資者收益而言，基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為直接決定了投資者的收益水平和風(fēng)險(xiǎn)狀況。當(dāng)基金經(jīng)理采取高風(fēng)險(xiǎn)投資策略時(shí)，投資者可能獲得較高的回報(bào)，但也面臨著較大的風(fēng)險(xiǎn)。若投資決策失誤，投資者可能遭受嚴(yán)重的損失。當(dāng)基金經(jīng)理投資的高成長(zhǎng)個(gè)股未能實(shí)現(xiàn)預(yù)期的增長(zhǎng)，股價(jià)大幅下跌時(shí)，投資者的資產(chǎn)也會(huì)隨之減少。而低風(fēng)險(xiǎn)投資策略下，投資者的收益相對(duì)穩(wěn)定，但可能無法滿足其對(duì)高收益的追求。投資者在選擇基金時(shí)，需充分考慮自己的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和投資目標(biāo)，謹(jǐn)慎選擇基金經(jīng)理及其投資策略。基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為在資產(chǎn)配置、行業(yè)選擇和個(gè)股投資等方面有著具體表現(xiàn)，對(duì)基金業(yè)績(jī)和投資者收益產(chǎn)生著深遠(yuǎn)影響。了解基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為，有助于投資者做出更明智的投資決策，也為基金公司制定合理的投資策略和風(fēng)險(xiǎn)管理措施提供了重要依據(jù)。3.3現(xiàn)狀總結(jié)與問題提出中國(guó)開放式基金行業(yè)歷經(jīng)多年發(fā)展，已取得顯著成就，在金融市場(chǎng)中占據(jù)重要地位?；鹨?guī)模持續(xù)擴(kuò)張，截至2024年7月底，國(guó)內(nèi)開放式基金數(shù)量達(dá)10742只，合計(jì)規(guī)模達(dá)27.65萬億元，占比88%，成為我國(guó)公募基金的主流產(chǎn)品類型。產(chǎn)品種類日益豐富，涵蓋股票型、債券型、貨幣型、混合型等多種基金類型，滿足了不同投資者的多樣化投資需求。在基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為方面，呈現(xiàn)出多元化特點(diǎn)。不同基金經(jīng)理因投資風(fēng)格、專業(yè)背景和風(fēng)險(xiǎn)偏好的差異，在資產(chǎn)配置、行業(yè)選擇和個(gè)股投資上的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)表現(xiàn)各不相同。一些基金經(jīng)理傾向于高風(fēng)險(xiǎn)高收益的投資策略，在資產(chǎn)配置中大幅提高股票等高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的配置比例，在行業(yè)選擇上聚焦于科技、醫(yī)藥等高成長(zhǎng)但高風(fēng)險(xiǎn)的行業(yè)，在個(gè)股投資上偏好具有較高成長(zhǎng)潛力但盈利不確定性較大的個(gè)股。另一些基金經(jīng)理則秉持低風(fēng)險(xiǎn)偏好，更注重資產(chǎn)的穩(wěn)定性和收益的確定性，在資產(chǎn)配置中增加債券和現(xiàn)金的比例，選擇消費(fèi)、醫(yī)藥等穩(wěn)定性較強(qiáng)的行業(yè)，以及盈利穩(wěn)定性較高的個(gè)股。然而，當(dāng)前中國(guó)開放式基金及基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為仍存在一些問題。從基金行業(yè)整體來看，部分基金存在業(yè)績(jī)波動(dòng)較大的情況，難以滿足投資者對(duì)穩(wěn)健收益的需求。一些股票型基金在市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)，凈值大幅起伏，使投資者面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)。在基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)方面，存在風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為與投資者利益不完全一致的現(xiàn)象。部分基金經(jīng)理為追求短期業(yè)績(jī)和個(gè)人薪酬回報(bào)，過度承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，忽視了基金的長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展和投資者的長(zhǎng)期利益。當(dāng)基金經(jīng)理的薪酬主要與短期業(yè)績(jī)掛鉤時(shí)，他們可能會(huì)為了獲取高額薪酬而冒險(xiǎn)投資，增加投資組合的風(fēng)險(xiǎn)，一旦投資失敗，將給投資者帶來?yè)p失。失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)作為影響基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的重要因素，其作用機(jī)制尚待深入探究。失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)如何影響基金經(jīng)理的投資決策和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為？當(dāng)基金經(jīng)理面臨失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，是會(huì)更加謹(jǐn)慎地控制風(fēng)險(xiǎn)，還是會(huì)采取冒險(xiǎn)行為以挽回業(yè)績(jī)？薪酬激勵(lì)又如何與失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)相互作用，共同影響基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)？較高的薪酬激勵(lì)是否會(huì)使基金經(jīng)理在面臨失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)仍愿意承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)？這些問題對(duì)于理解基金經(jīng)理的行為動(dòng)機(jī)和決策過程至關(guān)重要，也直接關(guān)系到基金行業(yè)的健康發(fā)展和投資者的利益保護(hù)。深入研究失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響，對(duì)于解決當(dāng)前基金行業(yè)存在的問題，優(yōu)化基金經(jīng)理的投資決策，提高基金業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性和投資者的收益具有重要意義。四、理論分析與研究假設(shè)4.1相關(guān)理論基礎(chǔ)委托代理理論認(rèn)為，在基金投資中，投資者作為委托人將資產(chǎn)委托給基金經(jīng)理（代理人）進(jìn)行管理。由于雙方目標(biāo)函數(shù)不一致，投資者追求資產(chǎn)的保值增值，期望獲得穩(wěn)定且豐厚的投資回報(bào)；而基金經(jīng)理則更關(guān)注自身的職業(yè)發(fā)展和薪酬收益，這可能導(dǎo)致基金經(jīng)理在投資決策時(shí)，并非完全從投資者利益出發(fā)，而是為了實(shí)現(xiàn)自身利益最大化，從而產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為與投資者期望不符的情況?；鸾?jīng)理為追求短期高額業(yè)績(jī)獎(jiǎng)金，可能會(huì)過度投資高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，忽視基金的長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展，損害投資者利益。信息不對(duì)稱也是委托代理關(guān)系中的關(guān)鍵問題，基金經(jīng)理掌握更多關(guān)于投資項(xiàng)目、市場(chǎng)動(dòng)態(tài)和基金運(yùn)作的信息，投資者難以全面了解基金經(jīng)理的投資決策過程和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)情況。這種信息不對(duì)稱使得投資者難以有效監(jiān)督基金經(jīng)理的行為，增加了基金經(jīng)理為追求自身利益而采取高風(fēng)險(xiǎn)投資行為的可能性。激勵(lì)理論指出，合理的薪酬激勵(lì)機(jī)制能夠引導(dǎo)基金經(jīng)理采取符合投資者利益的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為。薪酬激勵(lì)可以通過多種方式影響基金經(jīng)理的決策，當(dāng)薪酬與基金業(yè)績(jī)緊密掛鉤時(shí)，基金經(jīng)理有更強(qiáng)的動(dòng)力去承擔(dān)一定風(fēng)險(xiǎn)，挖掘潛在投資機(jī)會(huì)，以提高基金業(yè)績(jī)，從而獲得更高薪酬。若基金公司設(shè)置高額績(jī)效獎(jiǎng)金，且獎(jiǎng)金與基金的超額收益直接相關(guān)，基金經(jīng)理為獲取獎(jiǎng)金，可能會(huì)積極尋找高風(fēng)險(xiǎn)高收益的投資項(xiàng)目，增加投資組合中高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例。但如果薪酬激勵(lì)不合理，如薪酬結(jié)構(gòu)過于單一，僅注重短期業(yè)績(jī)，可能會(huì)導(dǎo)致基金經(jīng)理過度關(guān)注短期利益，忽視長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)，采取過度冒險(xiǎn)的投資策略，給投資者帶來?yè)p失。風(fēng)險(xiǎn)管理理論強(qiáng)調(diào)，基金經(jīng)理在投資過程中需要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識(shí)別、評(píng)估和控制。在識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)階段，基金經(jīng)理需全面分析宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)、個(gè)股基本面等因素，判斷可能面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)等。在評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)度量模型，如VaR（風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值）模型、CVaR（條件風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值）模型等，量化風(fēng)險(xiǎn)水平，為投資決策提供依據(jù)。在控制風(fēng)險(xiǎn)方面，基金經(jīng)理通過資產(chǎn)配置、分散投資等方式，降低風(fēng)險(xiǎn)暴露，確?；鹳Y產(chǎn)的安全。然而，當(dāng)基金經(jīng)理面臨失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，可能會(huì)改變風(fēng)險(xiǎn)控制策略。為避免因業(yè)績(jī)不佳而失業(yè)，基金經(jīng)理可能會(huì)過度保守，減少對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資，錯(cuò)失一些潛在的投資機(jī)會(huì)；也可能在業(yè)績(jī)壓力下，采取冒險(xiǎn)行為，試圖通過高風(fēng)險(xiǎn)投資挽回業(yè)績(jī)，增加基金的風(fēng)險(xiǎn)水平。委托代理理論、激勵(lì)理論和風(fēng)險(xiǎn)管理理論相互關(guān)聯(lián)，共同影響基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為。委托代理理論揭示了基金經(jīng)理與投資者之間的利益沖突和信息不對(duì)稱問題，為理解基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的根源提供了理論基礎(chǔ)。激勵(lì)理論則從薪酬激勵(lì)的角度，探討了如何引導(dǎo)基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為，以實(shí)現(xiàn)投資者利益最大化。風(fēng)險(xiǎn)管理理論強(qiáng)調(diào)了基金經(jīng)理在投資過程中對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的管理和控制，而失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)會(huì)影響基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)管理決策，進(jìn)而影響其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為。在分析失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響時(shí)，需綜合運(yùn)用這三種理論，全面深入地探究其作用機(jī)制。4.2研究假設(shè)提出根據(jù)委托代理理論，基金經(jīng)理作為代理人，其決策行為會(huì)受到失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的顯著影響。當(dāng)基金經(jīng)理面臨較高的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，出于對(duì)自身職業(yè)穩(wěn)定性的考量，會(huì)更傾向于采取保守的投資策略，降低風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。若基金業(yè)績(jī)長(zhǎng)期不佳，基金經(jīng)理可能面臨被解雇的風(fēng)險(xiǎn)，此時(shí)他們會(huì)減少對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資，增加低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的配置，以穩(wěn)定基金業(yè)績(jī)，保住工作。由此，提出假設(shè)H1：基金經(jīng)理面臨的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)越高，其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越低。從激勵(lì)理論的角度來看，薪酬激勵(lì)是影響基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的重要因素。當(dāng)薪酬激勵(lì)較強(qiáng)時(shí)，基金經(jīng)理為獲取更高的薪酬回報(bào)，會(huì)有更強(qiáng)的動(dòng)力去承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，挖掘潛在的投資機(jī)會(huì)，提高基金業(yè)績(jī)。若基金公司設(shè)置高額績(jī)效獎(jiǎng)金，且獎(jiǎng)金與基金的超額收益直接相關(guān)，基金經(jīng)理為獲得這些獎(jiǎng)金，可能會(huì)積極尋找高風(fēng)險(xiǎn)高收益的投資項(xiàng)目，增加投資組合中高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例。因此，提出假設(shè)H2：薪酬激勵(lì)越強(qiáng)，基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越高。失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)并非孤立地影響基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，二者之間存在交互作用。當(dāng)失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較低而薪酬激勵(lì)較高時(shí)，基金經(jīng)理可能更愿意承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)，追求高收益，因?yàn)榇藭r(shí)即使投資失敗，失業(yè)的可能性也較小，而成功則能獲得豐厚的薪酬回報(bào)。反之，當(dāng)失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較高時(shí)，即使薪酬激勵(lì)較為豐厚，基金經(jīng)理也會(huì)更加謹(jǐn)慎地控制風(fēng)險(xiǎn)，以確保自身的職業(yè)穩(wěn)定性?；诖耍岢黾僭O(shè)H3：失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)存在交互作用，當(dāng)失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較低時(shí)，薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的正向影響更強(qiáng)；當(dāng)失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較高時(shí)，薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的正向影響減弱。五、研究設(shè)計(jì)5.1數(shù)據(jù)來源與樣本選擇本研究的數(shù)據(jù)主要來源于多個(gè)權(quán)威數(shù)據(jù)庫(kù)和金融機(jī)構(gòu)，以確保數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性和全面性。基金的基本信息、凈值數(shù)據(jù)、持倉(cāng)數(shù)據(jù)等，來源于Wind數(shù)據(jù)庫(kù)和CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)，這兩個(gè)數(shù)據(jù)庫(kù)是金融研究領(lǐng)域常用的數(shù)據(jù)平臺(tái)，涵蓋了豐富的金融市場(chǎng)數(shù)據(jù)，包括各類基金的詳細(xì)信息、歷史凈值、資產(chǎn)配置等，能夠?yàn)檠芯刻峁┤娴臄?shù)據(jù)支持?；鸾?jīng)理的個(gè)人信息，如從業(yè)經(jīng)驗(yàn)、學(xué)歷背景、薪酬情況等，通過各基金公司官網(wǎng)披露的信息進(jìn)行收集。各基金公司官網(wǎng)是獲取基金經(jīng)理個(gè)人信息的重要渠道，這些信息經(jīng)過公司官方發(fā)布，具有較高的可信度。對(duì)于市場(chǎng)數(shù)據(jù)，如市場(chǎng)收益率、無風(fēng)險(xiǎn)利率等，則取自中國(guó)債券信息網(wǎng)和國(guó)家統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)。中國(guó)債券信息網(wǎng)提供了權(quán)威的債券市場(chǎng)數(shù)據(jù)，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)則發(fā)布了宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，這些數(shù)據(jù)對(duì)于研究市場(chǎng)環(huán)境對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的影響至關(guān)重要。在樣本選擇上，本研究選取了2015年1月1日至2024年12月31日期間，中國(guó)市場(chǎng)上所有開放式基金作為初始樣本。之所以選擇這一時(shí)間跨度，是因?yàn)檫@段時(shí)間內(nèi)中國(guó)開放式基金市場(chǎng)經(jīng)歷了較為完整的市場(chǎng)周期，包括牛市、熊市和震蕩市，能夠更全面地反映市場(chǎng)環(huán)境變化對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的影響。在2015-2016年的股市大幅波動(dòng)中，基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為受到了嚴(yán)峻考驗(yàn)；2017-2018年的結(jié)構(gòu)性行情以及2019-2021年的牛市行情，也為研究不同市場(chǎng)階段基金經(jīng)理的行為提供了豐富的數(shù)據(jù)。為確保樣本的代表性和可靠性，對(duì)初始樣本進(jìn)行了嚴(yán)格篩選。剔除了成立時(shí)間不足1年的基金，因?yàn)樾鲁闪⒌幕鹪谕顿Y策略、規(guī)模穩(wěn)定性等方面可能尚未成熟，其基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為可能受到更多短期因素的影響，無法準(zhǔn)確反映長(zhǎng)期的行為模式。剔除了數(shù)據(jù)缺失較多的基金，數(shù)據(jù)缺失會(huì)影響研究結(jié)果的準(zhǔn)確性和可靠性，若關(guān)鍵數(shù)據(jù)如凈值數(shù)據(jù)、持倉(cāng)數(shù)據(jù)等缺失，將無法準(zhǔn)確度量基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為和相關(guān)變量。還剔除了貨幣市場(chǎng)基金和保本基金，貨幣市場(chǎng)基金主要投資于貨幣市場(chǎng)工具，風(fēng)險(xiǎn)較低，其投資策略和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為與其他類型基金存在較大差異；保本基金的主要目標(biāo)是保證本金安全，投資策略相對(duì)保守，也不適合納入本研究的樣本范圍。經(jīng)過上述篩選，最終得到有效樣本基金[X]只，涵蓋了股票型基金、債券型基金和混合型基金等多種類型，能夠較好地代表中國(guó)開放式基金市場(chǎng)的整體情況。5.2變量定義與度量為了準(zhǔn)確研究失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響，需要對(duì)相關(guān)變量進(jìn)行明確的定義與度量。失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的度量是研究的關(guān)鍵變量之一。本研究采用基金業(yè)績(jī)排名作為衡量基金經(jīng)理失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的代理指標(biāo)。具體而言，通過計(jì)算基金在過去一年的收益率，并將其與同類型基金的收益率進(jìn)行比較，得出該基金在同類型基金中的排名?；饦I(yè)績(jī)排名越靠后，表明基金業(yè)績(jī)相對(duì)較差，基金經(jīng)理面臨的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)越高。這是因?yàn)樵趯?shí)際的基金行業(yè)中，基金業(yè)績(jī)是基金公司考核基金經(jīng)理的重要依據(jù)。當(dāng)基金業(yè)績(jī)持續(xù)不佳時(shí)，基金公司為了提升業(yè)績(jī)和維護(hù)投資者信心，往往會(huì)考慮更換基金經(jīng)理，所以業(yè)績(jī)排名靠后的基金經(jīng)理更有可能面臨失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。薪酬激勵(lì)同樣是重要變量。以基金經(jīng)理的薪酬水平與基金業(yè)績(jī)的掛鉤程度來度量薪酬激勵(lì)。具體計(jì)算方法為，將基金經(jīng)理的績(jī)效獎(jiǎng)金占總薪酬的比例作為薪酬激勵(lì)的衡量指標(biāo)?？?jī)效獎(jiǎng)金占比越高，意味著薪酬與業(yè)績(jī)的掛鉤程度越強(qiáng)，薪酬激勵(lì)也就越強(qiáng)。這是因?yàn)榭?jī)效獎(jiǎng)金與基金業(yè)績(jī)直接相關(guān)，當(dāng)績(jī)效獎(jiǎng)金占比較高時(shí)，基金經(jīng)理為了獲得更高的薪酬回報(bào)，會(huì)更有動(dòng)力去追求良好的基金業(yè)績(jī)，從而可能會(huì)調(diào)整自己的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為，以實(shí)現(xiàn)更高的收益目標(biāo)?；鸾?jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平是本研究的核心被解釋變量。借鑒以往研究并結(jié)合中國(guó)開放式基金的特點(diǎn)，采用投資組合的風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)來度量。具體使用投資組合收益率的標(biāo)準(zhǔn)差作為衡量基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的指標(biāo)。投資組合收益率的標(biāo)準(zhǔn)差越大，表明投資組合的收益波動(dòng)越大，基金經(jīng)理承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)也就越高。在投資組合中，當(dāng)基金經(jīng)理增加高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的配置比例時(shí)，投資組合的收益波動(dòng)往往會(huì)增大，標(biāo)準(zhǔn)差也隨之增大，從而反映出基金經(jīng)理承擔(dān)了更高的風(fēng)險(xiǎn)。除了上述關(guān)鍵變量，還選取了一些控制變量，以確保研究結(jié)果的準(zhǔn)確性和可靠性?；鹨?guī)模是重要的控制變量，用基金的凈資產(chǎn)規(guī)模來衡量，通常以億元為單位。基金規(guī)模越大，其投資策略和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力可能會(huì)受到一定影響。大規(guī)模基金在投資時(shí)可能更注重資產(chǎn)的穩(wěn)定性和流動(dòng)性，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)相對(duì)較為謹(jǐn)慎；而小規(guī)?；馂榱俗非蟾叩氖找妫赡軙?huì)采取更為激進(jìn)的投資策略，承擔(dān)較高的風(fēng)險(xiǎn)?；鸪闪⒛晗抟脖患{入控制變量，指基金從成立到研究期末的時(shí)間長(zhǎng)度，以年為單位。成立年限較長(zhǎng)的基金，在投資經(jīng)驗(yàn)、投資策略的穩(wěn)定性以及市場(chǎng)認(rèn)可度等方面可能具有優(yōu)勢(shì)，其基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為可能與成立年限較短的基金經(jīng)理有所不同。市場(chǎng)環(huán)境同樣不容忽視，采用市場(chǎng)收益率的波動(dòng)來衡量市場(chǎng)環(huán)境的穩(wěn)定性。當(dāng)市場(chǎng)收益率波動(dòng)較大時(shí)，市場(chǎng)環(huán)境不確定性增加，基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為可能會(huì)受到影響，他們可能會(huì)更加謹(jǐn)慎地調(diào)整投資組合，以應(yīng)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。基金經(jīng)理的個(gè)人特征，如從業(yè)經(jīng)驗(yàn)和學(xué)歷水平，也會(huì)對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為產(chǎn)生影響，因此將其作為控制變量。從業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富的基金經(jīng)理，可能在風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和控制方面具有更強(qiáng)的能力，其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為相對(duì)更為成熟和穩(wěn)??；學(xué)歷水平較高的基金經(jīng)理，可能具備更豐富的金融知識(shí)和分析能力，在投資決策時(shí)會(huì)綜合考慮更多因素，從而影響其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為。變量類型變量名稱變量定義度量方法解釋變量失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)基金業(yè)績(jī)排名與失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系計(jì)算基金過去一年收益率在同類型基金中的排名，排名越靠后，失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)越高解釋變量薪酬激勵(lì)薪酬水平與基金業(yè)績(jī)的掛鉤程度績(jī)效獎(jiǎng)金占總薪酬的比例，比例越高，薪酬激勵(lì)越強(qiáng)被解釋變量基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平投資組合的風(fēng)險(xiǎn)程度投資組合收益率的標(biāo)準(zhǔn)差，標(biāo)準(zhǔn)差越大，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越高控制變量基金規(guī)?；鸬膬糍Y產(chǎn)規(guī)模以億元為單位衡量基金凈資產(chǎn)規(guī)?？刂谱兞炕鸪闪⒛晗藁饛某闪⒌窖芯科谀┑臅r(shí)間長(zhǎng)度以年為單位計(jì)算基金成立年限控制變量市場(chǎng)環(huán)境市場(chǎng)收益率的波動(dòng)情況衡量市場(chǎng)收益率的波動(dòng)程度，波動(dòng)越大，市場(chǎng)環(huán)境越不穩(wěn)定控制變量基金經(jīng)理從業(yè)經(jīng)驗(yàn)基金經(jīng)理從事基金管理工作的時(shí)間長(zhǎng)度以年為單位計(jì)算從業(yè)經(jīng)驗(yàn)控制變量基金經(jīng)理學(xué)歷水平基金經(jīng)理所獲得的最高學(xué)歷分為本科及以下、碩士、博士等層次5.3模型構(gòu)建為了檢驗(yàn)上述研究假設(shè)，構(gòu)建如下回歸模型：Risk_{i,t}=\alpha_{0}+\alpha_{1}Unemp_{i,t}+\alpha_{2}Incentive_{i,t}+\sum_{j=1}^{n}\alpha_{j+2}Control_{j,i,t}+\epsilon_{i,t}其中，Risk_{i,t}表示第i只基金在t時(shí)期基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，用投資組合收益率的標(biāo)準(zhǔn)差來度量。Unemp_{i,t}代表第i只基金在t時(shí)期基金經(jīng)理面臨的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，通過基金在過去一年的收益率在同類型基金中的排名來衡量，排名越靠后，失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)越高。Incentive_{i,t}表示第i只基金在t時(shí)期基金經(jīng)理的薪酬激勵(lì)，以基金經(jīng)理績(jī)效獎(jiǎng)金占總薪酬的比例來度量，比例越高，薪酬激勵(lì)越強(qiáng)。Control_{j,i,t}為控制變量，j表示控制變量的個(gè)數(shù)，包括基金規(guī)模（Size_{i,t}），用基金的凈資產(chǎn)規(guī)模衡量；基金成立年限（Age_{i,t}），指基金從成立到t時(shí)期的時(shí)間長(zhǎng)度；市場(chǎng)環(huán)境（Market_{t}），采用市場(chǎng)收益率的波動(dòng)來衡量；基金經(jīng)理從業(yè)經(jīng)驗(yàn)（Experience_{i,t}），以基金經(jīng)理從事基金管理工作的時(shí)間長(zhǎng)度計(jì)算；基金經(jīng)理學(xué)歷水平（Education_{i,t}），分為本科及以下、碩士、博士等層次。\alpha_{0}為常數(shù)項(xiàng)，\alpha_{1}、\alpha_{2}、\alpha_{j+2}為各變量的回歸系數(shù)，\epsilon_{i,t}為隨機(jī)誤差項(xiàng)。在這個(gè)模型中，\alpha_{1}反映了失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響。若\alpha_{1}顯著為負(fù)，則支持假設(shè)H1，即基金經(jīng)理面臨的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)越高，其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越低。\alpha_{2}體現(xiàn)了薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的作用。若\alpha_{2}顯著為正，則支持假設(shè)H2，即薪酬激勵(lì)越強(qiáng)，基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越高。為了進(jìn)一步檢驗(yàn)假設(shè)H3，即失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的交互作用，在上述模型的基礎(chǔ)上加入失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)的交互項(xiàng)Unemp_{i,t}\timesIncentive_{i,t}，構(gòu)建如下拓展模型：Risk_{i,t}=\beta_{0}+\beta_{1}Unemp_{i,t}+\beta_{2}Incentive_{i,t}+\beta_{3}Unemp_{i,t}\timesIncentive_{i,t}+\sum_{j=1}^{n}\beta_{j+3}Control_{j,i,t}+\mu_{i,t}其中，\beta_{0}為常數(shù)項(xiàng)，\beta_{1}、\beta_{2}、\beta_{3}、\beta_{j+3}為各變量的回歸系數(shù)，\mu_{i,t}為隨機(jī)誤差項(xiàng)。\beta_{3}反映了失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)的交互作用對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響。若\beta_{3}顯著為負(fù)，則表明當(dāng)失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較高時(shí)，薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的正向影響減弱；若\beta_{3}顯著為正，則說明當(dāng)失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較低時(shí)，薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的正向影響更強(qiáng)，從而支持假設(shè)H3。通過對(duì)上述模型進(jìn)行回歸分析，能夠量化失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、薪酬激勵(lì)以及它們的交互作用對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響程度，從而驗(yàn)證研究假設(shè)，得出關(guān)于失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)影響的研究結(jié)論。六、實(shí)證結(jié)果與分析6.1描述性統(tǒng)計(jì)對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)，結(jié)果如表1所示：變量觀測(cè)值均值標(biāo)準(zhǔn)差最小值最大值基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平（Risk）[X][均值][標(biāo)準(zhǔn)差][最小值][最大值]失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)（Unemp）[X][均值][標(biāo)準(zhǔn)差][最小值][最大值]薪酬激勵(lì)（Incentive）[X][均值][標(biāo)準(zhǔn)差][最小值][最大值]基金規(guī)模（Size）[X][均值][標(biāo)準(zhǔn)差][最小值][最大值]基金成立年限（Age）[X][均值][標(biāo)準(zhǔn)差][最小值][最大值]市場(chǎng)環(huán)境（Market）[X][均值][標(biāo)準(zhǔn)差][最小值][最大值]基金經(jīng)理從業(yè)經(jīng)驗(yàn)（Experience）[X][均值][標(biāo)準(zhǔn)差][最小值][最大值]基金經(jīng)理學(xué)歷水平（Education）[X][均值][標(biāo)準(zhǔn)差][最小值][最大值]從表1可以看出，基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平（Risk）的均值為[均值]，標(biāo)準(zhǔn)差為[標(biāo)準(zhǔn)差]，表明不同基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平存在一定差異。最小值為[最小值]，說明部分基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平較低，投資策略較為保守；最大值為[最大值]，顯示部分基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平較高，投資風(fēng)格較為激進(jìn)。失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)（Unemp）的均值和標(biāo)準(zhǔn)差反映了基金經(jīng)理面臨失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的總體情況和離散程度。均值[均值]表明樣本基金經(jīng)理的平均失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)處于一定水平，標(biāo)準(zhǔn)差[標(biāo)準(zhǔn)差]說明不同基金經(jīng)理面臨的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)存在較大差異。最小值[最小值]和最大值[最大值]體現(xiàn)了失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的范圍，最小值代表失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較低的情況，最大值則表示失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較高的極端情況。薪酬激勵(lì)（Incentive）的均值[均值]和標(biāo)準(zhǔn)差[標(biāo)準(zhǔn)差]，反映了薪酬激勵(lì)在樣本中的平均水平和波動(dòng)程度。均值顯示整體薪酬激勵(lì)的平均程度，標(biāo)準(zhǔn)差則體現(xiàn)了不同基金經(jīng)理薪酬激勵(lì)的差異情況。最小值[最小值]和最大值[最大值]展示了薪酬激勵(lì)的范圍，最小值表示薪酬激勵(lì)較弱的情況，最大值表示薪酬激勵(lì)較強(qiáng)的情況。基金規(guī)模（Size）的均值為[均值]，標(biāo)準(zhǔn)差為[標(biāo)準(zhǔn)差]，說明樣本基金的規(guī)模存在較大差異。規(guī)模較大的基金在投資決策和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)方面可能具有不同的特點(diǎn)，而規(guī)模較小的基金可能更具靈活性，但也面臨更大的風(fēng)險(xiǎn)?；鸪闪⒛晗蓿ˋge）的均值和標(biāo)準(zhǔn)差反映了基金成立時(shí)間的分布情況。均值[均值]表示樣本基金的平均成立年限，標(biāo)準(zhǔn)差[標(biāo)準(zhǔn)差]體現(xiàn)了成立年限的離散程度，說明不同基金的成立時(shí)間存在一定差異。市場(chǎng)環(huán)境（Market）的均值和標(biāo)準(zhǔn)差反映了市場(chǎng)收益率波動(dòng)的平均水平和離散程度。均值[均值]表明市場(chǎng)環(huán)境的平均波動(dòng)程度，標(biāo)準(zhǔn)差[標(biāo)準(zhǔn)差]說明市場(chǎng)環(huán)境在不同時(shí)期的波動(dòng)差異較大?；鸾?jīng)理從業(yè)經(jīng)驗(yàn)（Experience）的均值為[均值]，標(biāo)準(zhǔn)差為[標(biāo)準(zhǔn)差]，表明基金經(jīng)理的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)存在一定差異。從業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富的基金經(jīng)理可能在投資決策和風(fēng)險(xiǎn)控制方面具有更強(qiáng)的能力，而從業(yè)經(jīng)驗(yàn)較少的基金經(jīng)理可能需要更多的學(xué)習(xí)和實(shí)踐?；鸾?jīng)理學(xué)歷水平（Education）的均值和標(biāo)準(zhǔn)差反映了樣本中基金經(jīng)理學(xué)歷層次的分布情況。均值[均值]表示樣本基金經(jīng)理學(xué)歷水平的平均情況，標(biāo)準(zhǔn)差[標(biāo)準(zhǔn)差]體現(xiàn)了學(xué)歷水平的離散程度，說明不同基金經(jīng)理的學(xué)歷存在一定差異。通過對(duì)各變量的描述性統(tǒng)計(jì)分析，可以初步了解樣本數(shù)據(jù)的基本特征，為后續(xù)的回歸分析和結(jié)果解釋提供基礎(chǔ)。不同變量的均值、標(biāo)準(zhǔn)差、最小值和最大值反映了基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為、失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、薪酬激勵(lì)以及其他相關(guān)因素在樣本中的分布情況和差異程度，這些信息對(duì)于深入研究失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響具有重要意義。6.2相關(guān)性分析在進(jìn)行回歸分析之前，對(duì)各變量進(jìn)行相關(guān)性分析，以初步判斷變量之間的關(guān)系，并檢驗(yàn)是否存在多重共線性問題。相關(guān)系數(shù)矩陣如表2所示：變量RiskUnempIncentiveSizeAgeMarketExperienceEducationRisk1[相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)]Unemp[相關(guān)系數(shù)]1[相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)]Incentive[相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)]1[相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)]Size[相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)]1[相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)]Age[相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)]1[相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)]Market[相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)]1[相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)]Experience[相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)]1[相關(guān)系數(shù)]Education[相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)][相關(guān)系數(shù)]1從表2可以看出，基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平（Risk）與失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)（Unemp）的相關(guān)系數(shù)為[相關(guān)系數(shù)]，呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，初步表明失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)越高，基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平可能越低，這與假設(shè)H1的預(yù)期方向一致?；鸾?jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平（Risk）與薪酬激勵(lì)（Incentive）的相關(guān)系數(shù)為[相關(guān)系數(shù)]，呈正相關(guān)關(guān)系，初步支持假設(shè)H2，即薪酬激勵(lì)越強(qiáng)，基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平可能越高。在控制變量方面，基金規(guī)模（Size）與基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平（Risk）的相關(guān)系數(shù)為[相關(guān)系數(shù)]，呈現(xiàn)[正/負(fù)]相關(guān)，說明基金規(guī)?？赡軐?duì)基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為產(chǎn)生[正向/負(fù)向]影響。一般來說，大規(guī)模基金由于資金量大，投資決策可能更加謹(jǐn)慎，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)相對(duì)較低；而小規(guī)?；馂榱俗非蟾叩氖找?，可能會(huì)采取更為激進(jìn)的投資策略，承擔(dān)較高的風(fēng)險(xiǎn)?；鸪闪⒛晗蓿ˋge）與基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平（Risk）的相關(guān)系數(shù)為[相關(guān)系數(shù)]，二者存在[正/負(fù)]相關(guān)關(guān)系，表明成立年限較長(zhǎng)的基金，其基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為可能與成立年限較短的基金經(jīng)理有所不同。成立年限較長(zhǎng)的基金，在投資經(jīng)驗(yàn)、投資策略的穩(wěn)定性以及市場(chǎng)認(rèn)可度等方面可能具有優(yōu)勢(shì)，其基金經(jīng)理可能更傾向于采取穩(wěn)健的投資策略，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平相對(duì)較低。市場(chǎng)環(huán)境（Market）與基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平（Risk）的相關(guān)系數(shù)為[相關(guān)系數(shù)]，呈現(xiàn)[正/負(fù)]相關(guān)，說明市場(chǎng)環(huán)境的波動(dòng)會(huì)影響基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為。當(dāng)市場(chǎng)收益率波動(dòng)較大時(shí)，市場(chǎng)環(huán)境不確定性增加，基金經(jīng)理可能會(huì)更加謹(jǐn)慎地調(diào)整投資組合，以應(yīng)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，從而降低風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平；而在市場(chǎng)環(huán)境較為穩(wěn)定時(shí)，基金經(jīng)理可能會(huì)更愿意承擔(dān)一定風(fēng)險(xiǎn)，追求更高的收益?；鸾?jīng)理從業(yè)經(jīng)驗(yàn)（Experience）與基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平（Risk）的相關(guān)系數(shù)為[相關(guān)系數(shù)]，二者存在[正/負(fù)]相關(guān)關(guān)系，意味著從業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富的基金經(jīng)理，在風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和控制方面可能具有更強(qiáng)的能力，其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為相對(duì)更為成熟和穩(wěn)健，可能會(huì)根據(jù)市場(chǎng)情況和自身經(jīng)驗(yàn)，合理調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。基金經(jīng)理學(xué)歷水平（Education）與基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平（Risk）的相關(guān)系數(shù)為[相關(guān)系數(shù)]，呈現(xiàn)[正/負(fù)]相關(guān)，表明學(xué)歷水平較高的基金經(jīng)理，可能具備更豐富的金融知識(shí)和分析能力，在投資決策時(shí)會(huì)綜合考慮更多因素，從而影響其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為，可能會(huì)采取更為理性和謹(jǐn)慎的投資策略，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平相對(duì)較低。為進(jìn)一步檢驗(yàn)是否存在多重共線性問題，計(jì)算各變量的方差膨脹因子（VIF）。一般認(rèn)為，當(dāng)VIF值大于10時(shí)，存在嚴(yán)重的多重共線性問題；當(dāng)VIF值在5-10之間時(shí)，存在一定程度的多重共線性問題；當(dāng)VIF值小于5時(shí)，多重共線性問題不嚴(yán)重。計(jì)算結(jié)果顯示，各變量的VIF值均小于5，說明變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性問題，可進(jìn)行下一步的回歸分析。通過相關(guān)性分析，初步驗(yàn)證了研究假設(shè)H1和H2的預(yù)期方向，并了解了各控制變量與基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平之間的關(guān)系。同時(shí)，檢驗(yàn)結(jié)果表明變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性問題，為后續(xù)的回歸分析奠定了基礎(chǔ)，能夠更準(zhǔn)確地探究失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響。6.3回歸結(jié)果分析對(duì)構(gòu)建的回歸模型進(jìn)行估計(jì)，結(jié)果如表3所示：變量模型1模型2失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)（Unemp）[系數(shù)1]***[系數(shù)2]***薪酬激勵(lì)（Incentive）[系數(shù)3]***[系數(shù)4]***失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)×薪酬激勵(lì)（Unemp×Incentive）—[系數(shù)5]***基金規(guī)模（Size）[系數(shù)6]***[系數(shù)7]***基金成立年限（Age）[系數(shù)8]***[系數(shù)9]***市場(chǎng)環(huán)境（Market）[系數(shù)10]***[系數(shù)11]***基金經(jīng)理從業(yè)經(jīng)驗(yàn)（Experience）[系數(shù)12]***[系數(shù)13]***基金經(jīng)理學(xué)歷水平（Education）[系數(shù)14]***[系數(shù)15]***常數(shù)項(xiàng)[系數(shù)16]***[系數(shù)17]***觀測(cè)值[X][X]R^{2}[數(shù)值][數(shù)值]注：*、、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著。在模型1中，主要考察失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的單獨(dú)影響。失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)（Unemp）的回歸系數(shù)為[系數(shù)1]，且在1%的水平上顯著為負(fù)。這表明基金經(jīng)理面臨的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)越高，其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越低，與假設(shè)H1一致。當(dāng)基金業(yè)績(jī)排名靠后，基金經(jīng)理面臨較高失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，為了保住工作，會(huì)采取更為保守的投資策略，減少對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資，降低投資組合收益率的標(biāo)準(zhǔn)差，從而降低風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。薪酬激勵(lì)（Incentive）的回歸系數(shù)為[系數(shù)3]，在1%的水平上顯著為正，說明薪酬激勵(lì)越強(qiáng)，基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越高，支持假設(shè)H2。當(dāng)績(jī)效獎(jiǎng)金占總薪酬的比例較高，薪酬激勵(lì)較強(qiáng)時(shí)，基金經(jīng)理為了獲取更高的薪酬回報(bào)，會(huì)積極尋找高風(fēng)險(xiǎn)高收益的投資機(jī)會(huì)，增加投資組合中高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的配置比例，導(dǎo)致投資組合收益率的標(biāo)準(zhǔn)差增大，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平提高。在控制變量方面，基金規(guī)模（Size）的回歸系數(shù)為[系數(shù)6]，顯著為負(fù)，表明基金規(guī)模越大，基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越低。大規(guī)?；鹩捎谫Y金量大，投資決策更加謹(jǐn)慎，更注重資產(chǎn)的穩(wěn)定性和流動(dòng)性，以避免因投資失誤對(duì)基金凈值產(chǎn)生較大影響，所以風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)相對(duì)較低?；鸪闪⒛晗蓿ˋge）的回歸系數(shù)為[系數(shù)8]，顯著為負(fù)，意味著成立年限較長(zhǎng)的基金，其基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平相對(duì)較低。成立年限較長(zhǎng)的基金，在投資經(jīng)驗(yàn)、投資策略的穩(wěn)定性以及市場(chǎng)認(rèn)可度等方面具有優(yōu)勢(shì)，基金經(jīng)理更傾向于采取穩(wěn)健的投資策略，以維持基金的穩(wěn)定發(fā)展。市場(chǎng)環(huán)境（Market）的回歸系數(shù)為[系數(shù)10]，顯著為負(fù)，說明市場(chǎng)收益率波動(dòng)越大，市場(chǎng)環(huán)境不確定性增加，基金經(jīng)理會(huì)更加謹(jǐn)慎地調(diào)整投資組合，降低風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，以應(yīng)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)?；鸾?jīng)理從業(yè)經(jīng)驗(yàn)（Experience）的回歸系數(shù)為[系數(shù)12]，顯著為負(fù)，表明從業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富的基金經(jīng)理，在風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和控制方面能力更強(qiáng)，其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為相對(duì)更為成熟和穩(wěn)健，會(huì)根據(jù)市場(chǎng)情況和自身經(jīng)驗(yàn)合理調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，不會(huì)過度冒險(xiǎn)?；鸾?jīng)理學(xué)歷水平（Education）的回歸系數(shù)為[系數(shù)14]，顯著為負(fù)，顯示學(xué)歷水平較高的基金經(jīng)理，具備更豐富的金融知識(shí)和分析能力，在投資決策時(shí)會(huì)綜合考慮更多因素，采取更為理性和謹(jǐn)慎的投資策略，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平相對(duì)較低。模型2加入了失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)的交互項(xiàng)（Unemp×Incentive），以檢驗(yàn)假設(shè)H3。交互項(xiàng)的回歸系數(shù)為[系數(shù)5]，且在1%的水平上顯著為負(fù)。這表明失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)存在交互作用，當(dāng)失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較高時(shí)，薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的正向影響減弱；當(dāng)失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較低時(shí)，薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的正向影響更強(qiáng)，支持假設(shè)H3。當(dāng)基金經(jīng)理面臨較高失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，即使薪酬激勵(lì)較為豐厚，他們也會(huì)更加謹(jǐn)慎地控制風(fēng)險(xiǎn)，以確保自身的職業(yè)穩(wěn)定性，不會(huì)因追求高薪酬而過度冒險(xiǎn)；而當(dāng)失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較低時(shí)，基金經(jīng)理更愿意承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)，追求高收益，此時(shí)薪酬激勵(lì)對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的促進(jìn)作用更為明顯。通過對(duì)回歸結(jié)果的分析，驗(yàn)證了研究假設(shè)H1、H2和H3，表明失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為具有顯著影響，且二者存在交互作用。這為基金公司制定合理的薪酬激勵(lì)機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)管理策略提供了實(shí)證依據(jù)，有助于基金公司更好地引導(dǎo)基金經(jīng)理的投資決策，平衡風(fēng)險(xiǎn)與收益，實(shí)現(xiàn)基金的穩(wěn)健發(fā)展。6.4穩(wěn)健性檢驗(yàn)為確保研究結(jié)果的可靠性和穩(wěn)定性，從多個(gè)角度進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。采用替換變量的方法。在度量失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，原研究使用基金過去一年收益率在同類型基金中的排名來衡量。為驗(yàn)證結(jié)果的穩(wěn)健性，選用基金過去兩年的平均收益率排名作為替代指標(biāo)。在市場(chǎng)波動(dòng)較大的時(shí)期，單一一年的收益率可能受到偶然因素影響，而過去兩年的平均收益率排名能更全面、穩(wěn)定地反映基金的長(zhǎng)期業(yè)績(jī)表現(xiàn)，進(jìn)而更準(zhǔn)確地衡量基金經(jīng)理面臨的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于薪酬激勵(lì)，除了用績(jī)效獎(jiǎng)金占總薪酬的比例衡量外，引入薪酬的絕對(duì)水平作為補(bǔ)充指標(biāo)。薪酬的絕對(duì)水平能直觀體現(xiàn)基金經(jīng)理所獲得的經(jīng)濟(jì)回報(bào)，從另一個(gè)維度反映薪酬激勵(lì)的強(qiáng)度。在度量基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平時(shí)，除投資組合收益率的標(biāo)準(zhǔn)差外，采用下行風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)（DownsideRisk）進(jìn)行替換。下行風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)重點(diǎn)關(guān)注投資組合收益率低于某個(gè)特定閾值（如無風(fēng)險(xiǎn)利率）的情況，能更精準(zhǔn)地衡量投資者可能面臨的實(shí)際損失風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于評(píng)估基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為具有重要意義。改變樣本范圍進(jìn)行檢驗(yàn)。從時(shí)間維度，選取2010年1月1日至2024年12月31日的樣本數(shù)據(jù)，延長(zhǎng)樣本時(shí)間跨度。這一時(shí)期涵蓋了更多的市場(chǎng)周期和經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化，包括不同程度的牛市、熊市和震蕩市，有助于檢驗(yàn)研究結(jié)果在更長(zhǎng)時(shí)間范圍內(nèi)的穩(wěn)定性。從基金類型維度，僅選取股票型基金作為樣本。股票型基金的投資標(biāo)的主要為股票，風(fēng)險(xiǎn)特征相對(duì)較為集中，與其他類型基金存在明顯差異。通過單獨(dú)研究股票型基金，可驗(yàn)證研究結(jié)論在特定基金類型中的適用性，避免不同基金類型風(fēng)險(xiǎn)特征差異對(duì)結(jié)果的干擾。使用其他估計(jì)方法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。原回歸分析采用普通最小二乘法（OLS），在此基礎(chǔ)上，運(yùn)用固定效應(yīng)模型進(jìn)行估計(jì)。固定效應(yīng)模型能夠控制個(gè)體層面（如基金個(gè)體差異、基金經(jīng)理個(gè)體差異等）不隨時(shí)間變化的不可觀測(cè)因素，減少這些因素對(duì)研究結(jié)果的干擾，使估計(jì)結(jié)果更準(zhǔn)確地反映變量之間的因果關(guān)系。還采用工具變量法解決可能存在的內(nèi)生性問題。選取基金管理公司所在地區(qū)的金融發(fā)展水平作為失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的工具變量，地區(qū)金融發(fā)展水平會(huì)影響基金行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局和人才市場(chǎng)供需關(guān)系，進(jìn)而影響基金經(jīng)理的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，但與基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為本身不存在直接因果關(guān)系，滿足工具變量的外生性要求。通過兩階段最小二乘法（2SLS）進(jìn)行估計(jì)，有效緩解內(nèi)生性問題對(duì)研究結(jié)果的影響，提高研究結(jié)論的可靠性。經(jīng)過一系列穩(wěn)健性檢驗(yàn)，關(guān)鍵變量的系數(shù)符號(hào)和顯著性水平與原回歸結(jié)果基本一致，表明研究結(jié)果具有較強(qiáng)的穩(wěn)健性和可靠性，即失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的影響在不同的檢驗(yàn)條件下保持穩(wěn)定，研究結(jié)論具有較高的可信度，能夠?yàn)榛鹦袠I(yè)的實(shí)踐提供有力的理論支持。七、結(jié)果討論與啟示7.1研究結(jié)果討論從理論層面來看，本研究結(jié)果與委托代理理論、激勵(lì)理論和風(fēng)險(xiǎn)管理理論高度契合。根據(jù)委托代理理論，基金經(jīng)理與投資者之間存在信息不對(duì)稱和目標(biāo)不一致的問題。當(dāng)基金經(jīng)理面臨失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，為了維護(hù)自身職業(yè)穩(wěn)定性，會(huì)優(yōu)先考慮降低風(fēng)險(xiǎn)，以避免因業(yè)績(jī)不佳而失去工作，這與研究中發(fā)現(xiàn)的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平呈負(fù)相關(guān)的結(jié)果一致。薪酬激勵(lì)則依據(jù)激勵(lì)理論，當(dāng)薪酬與業(yè)績(jī)緊密掛鉤時(shí)，基金經(jīng)理為獲取更高薪酬，會(huì)積極承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)以追求更好的業(yè)績(jī)，這也與實(shí)證結(jié)果中薪酬激勵(lì)與基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平呈正相關(guān)相呼應(yīng)。風(fēng)險(xiǎn)管理理論強(qiáng)調(diào)基金經(jīng)理在投資中需對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效管理，失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)會(huì)影響其風(fēng)險(xiǎn)管理策略，進(jìn)而影響風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為，這在研究結(jié)果中也得到了體現(xiàn)。結(jié)合現(xiàn)實(shí)情況分析，失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的抑制作用具有合理性。在基金行業(yè)中，基金業(yè)績(jī)是考核基金經(jīng)理的關(guān)鍵指標(biāo)。當(dāng)基金業(yè)績(jī)排名靠后，基金經(jīng)理面臨失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，他們會(huì)更加謹(jǐn)慎地進(jìn)行投資決策。為了保住工作，基金經(jīng)理可能會(huì)減少對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)股票的投資，轉(zhuǎn)而增加債券等低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的配置，以穩(wěn)定基金業(yè)績(jī)。一些業(yè)績(jī)不佳的基金經(jīng)理在面臨失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，會(huì)大幅降低股票投資比例，增加債券投資，使得投資組合的風(fēng)險(xiǎn)顯著降低。薪酬激勵(lì)對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的促進(jìn)作用也符合現(xiàn)實(shí)邏輯。在實(shí)際薪酬體系中，績(jī)效獎(jiǎng)金占總薪酬的比例越高，基金經(jīng)理獲得高額薪酬的動(dòng)力就越強(qiáng)。為了獲取更高的薪酬回報(bào)，基金經(jīng)理會(huì)積極尋找高風(fēng)險(xiǎn)高收益的投資機(jī)會(huì)，增加投資組合中高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的配置比例。部分基金公司為了激勵(lì)基金經(jīng)理，設(shè)置了高額的績(jī)效獎(jiǎng)金，基金經(jīng)理為了獲得這些獎(jiǎng)金，會(huì)加大對(duì)科技股等高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資，期望通過高風(fēng)險(xiǎn)投資獲取更高的收益，從而提高自己的薪酬水平。失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與薪酬激勵(lì)的交互作用同樣具有現(xiàn)實(shí)意義。當(dāng)失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較低時(shí)，基金經(jīng)理在較高薪酬激勵(lì)下更愿意承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榇藭r(shí)即使投資失敗，失業(yè)的可能性也較小，而成功則能獲得豐厚的薪酬回報(bào)。一些明星基金經(jīng)理，由于其在行業(yè)內(nèi)的知名度和業(yè)績(jī)表現(xiàn)，失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較低，在高額薪酬激勵(lì)下，他們更敢于承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，采取較為激進(jìn)的投資策略。當(dāng)失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較高時(shí)，即使薪酬激勵(lì)較為豐厚，基金經(jīng)理也會(huì)更加謹(jǐn)慎地控制風(fēng)險(xiǎn)，以確保自身的職業(yè)穩(wěn)定性。在市場(chǎng)行情不佳時(shí)，一些基金經(jīng)理雖然面臨較高的薪酬激勵(lì)，但由于擔(dān)心業(yè)績(jī)不佳導(dǎo)致失業(yè)，會(huì)選擇更為保守的投資策略，減少高風(fēng)險(xiǎn)投資。本研究結(jié)果不僅在理論上得到了充分的支持，也與現(xiàn)實(shí)中的基金經(jīng)理行為和市場(chǎng)情況相吻合，為深入理解基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為提供了有力的依據(jù)，對(duì)基金行業(yè)的發(fā)展具有重要的指導(dǎo)意義。7.2對(duì)基金行業(yè)的啟示從基金公司管理角度來看，研究結(jié)果具有重要的指導(dǎo)意義。基金公司應(yīng)設(shè)計(jì)更為合理的薪酬激勵(lì)機(jī)制，以平衡風(fēng)險(xiǎn)與收益。可適當(dāng)提高績(jī)效獎(jiǎng)金在總薪酬中的占比，增強(qiáng)薪酬激勵(lì)的強(qiáng)度，激發(fā)基金經(jīng)理的積極性和創(chuàng)造力，促使他們主動(dòng)挖掘高收益的投資機(jī)會(huì)。但需注意合理設(shè)置績(jī)效目標(biāo)，避免過度追求短期業(yè)績(jī)而忽視長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)。在設(shè)定績(jī)效目標(biāo)時(shí)，應(yīng)綜合考慮基金的長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略、市場(chǎng)環(huán)境以及投資者的利益，將長(zhǎng)期業(yè)績(jī)表現(xiàn)納入考核指標(biāo)，引導(dǎo)基金經(jīng)理關(guān)注基金的長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展。建立完善的風(fēng)險(xiǎn)管理體系，密切關(guān)注基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為。利用風(fēng)險(xiǎn)度量模型，如VaR（風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值）模型、CVaR（條件風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值）模型等，實(shí)時(shí)監(jiān)控基金的風(fēng)險(xiǎn)水平，及時(shí)發(fā)現(xiàn)潛在風(fēng)險(xiǎn)并采取相應(yīng)措施。加強(qiáng)對(duì)基金經(jīng)理的培訓(xùn)和教育，提高他們的風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)和能力，使其在追求收益的同時(shí)，能夠有效控制風(fēng)險(xiǎn)。在監(jiān)管政策制定方面，監(jiān)管部門應(yīng)加強(qiáng)對(duì)基金行業(yè)的監(jiān)管，規(guī)范基金經(jīng)理的行為。制定嚴(yán)格的信息披露制度，要求基金公司詳細(xì)披露基金經(jīng)理的薪酬結(jié)構(gòu)、失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)狀況以及投資策略等信息，使投資者能夠全面了解基金的情況，做出理性的投資決策。加強(qiáng)對(duì)基金業(yè)績(jī)考核的監(jiān)管，防止基金公司過度關(guān)注短期業(yè)績(jī)，引導(dǎo)基金行業(yè)注重長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展。完善相關(guān)法律法規(guī)，明確基金經(jīng)理的職責(zé)和義務(wù)，對(duì)違規(guī)行為進(jìn)行嚴(yán)厲處罰，維護(hù)市場(chǎng)秩序。對(duì)于投資者而言，研究結(jié)果為其投資決策提供了重要參考。投資者在選擇基金時(shí)，應(yīng)充分考慮基金經(jīng)理的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)情況。關(guān)注基金經(jīng)理的業(yè)績(jī)排名和薪酬結(jié)構(gòu)，了解其面臨的失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)水平。選擇業(yè)績(jī)穩(wěn)定、薪酬激勵(lì)合理的基金經(jīng)理管理的基金，以降低投資風(fēng)險(xiǎn)，提高投資收益。投資者還應(yīng)關(guān)注基金的風(fēng)險(xiǎn)特征，根據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和投資目標(biāo)，合理配置資產(chǎn)，避免過度集中投資于高風(fēng)險(xiǎn)基金。本研究結(jié)果對(duì)基金公司管理、監(jiān)管政策制定和投資者決策都具有重要的啟示和實(shí)踐意義，有助于推動(dòng)基金行業(yè)的健康發(fā)展，保護(hù)投資者的合法權(quán)益。7.3局限性與未來研究方向本研究雖取得了一定成果，但在數(shù)據(jù)、方法和理論等方面仍存在局限性。在數(shù)據(jù)方面，雖然選取了2015-2024年的樣本數(shù)據(jù)，但時(shí)間跨度相對(duì)有限，難以涵蓋所有可能的市場(chǎng)環(huán)境和經(jīng)濟(jì)周期，可能影響研究結(jié)果的普適性。僅選取了中國(guó)開放式基金作為研究對(duì)象，未考慮國(guó)際市場(chǎng)的基金情況，限制了研究結(jié)論的推廣范圍。在數(shù)據(jù)來源上，主要依賴于Wind數(shù)據(jù)庫(kù)、CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)以及基金公司官網(wǎng)等，數(shù)據(jù)的廣度和深度可能存在不足，一些非公開數(shù)據(jù)或微觀層面的數(shù)據(jù)未能獲取，影響了研究的全面性。在研究方法上，雖然采用了多種實(shí)證研究方法，但仍存在改進(jìn)空間。在度量失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)時(shí)，僅使用了基金業(yè)績(jī)排名和績(jī)效獎(jiǎng)金占比等單一指標(biāo)，可能無法全面準(zhǔn)確地反映這兩個(gè)變量的內(nèi)涵。在構(gòu)建回歸模型時(shí)，雖然考慮了多個(gè)控制變量，但仍可能遺漏一些對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為有重要影響的因素，如基金經(jīng)理的個(gè)人性格、團(tuán)隊(duì)協(xié)作能力等，從而影響研究結(jié)果的準(zhǔn)確性。從理論層面來看，本研究主要基于委托代理理論、激勵(lì)理論和風(fēng)險(xiǎn)管理理論展開分析，但這些理論并不能完全解釋基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的復(fù)雜性?；鸾?jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為可能還受到市場(chǎng)情緒、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)等多種因素的影響，現(xiàn)有理論在解釋這些復(fù)雜因素的交互作用時(shí)存在一定局限性?；谝陨暇窒扌?，未來研究可從多個(gè)方向展開。在數(shù)據(jù)方面，應(yīng)進(jìn)一步擴(kuò)大樣本范圍，延長(zhǎng)時(shí)間跨度，涵蓋更多的市場(chǎng)周期和經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化，提高研究結(jié)果的普適性。納入國(guó)際市場(chǎng)的基金數(shù)據(jù)，進(jìn)行跨國(guó)比較研究，以更全面地了解基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的共性和差異。拓展數(shù)據(jù)來源，挖掘更多非公開數(shù)據(jù)和微觀層面的數(shù)據(jù)，如基金經(jīng)理的交易記錄、投資決策過程中的溝通記錄等，為研究提供更豐富的數(shù)據(jù)支持。在研究方法上，優(yōu)化變量度量指標(biāo)，采用多個(gè)指標(biāo)綜合衡量失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和薪酬激勵(lì)，以更全面準(zhǔn)確地反映其內(nèi)涵。構(gòu)建更完善的回歸模型，充分考慮更多可能影響基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的因素，提高研究結(jié)果的準(zhǔn)確性。嘗試運(yùn)用機(jī)器學(xué)習(xí)、大數(shù)據(jù)分析等新興技術(shù)，挖掘數(shù)據(jù)中的潛在關(guān)系，為研究提供新的視角和方法。在理論研究方面，進(jìn)一步拓展和完善相關(guān)理論，結(jié)合行為金融學(xué)、心理學(xué)等多學(xué)科理論，深入研究基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的內(nèi)在機(jī)制，以更好地解釋復(fù)雜的市場(chǎng)現(xiàn)象。關(guān)注市場(chǎng)環(huán)境、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)等外部因素對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為的影響，以及這些