CMF宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析會（第80期）期待政策持續(xù)發(fā)力的中國宏觀經(jīng)濟主辦單位：中國人民大學國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院、中國人民大學經(jīng)濟學院、中誠信國際信用評級有限公司承辦單位：中國人民大學經(jīng)濟研究所CMF宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析會（第80期）期待政策持續(xù)發(fā)力的中國宏觀經(jīng)濟報告人：范志勇中國人民大學國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院報告框架第一部分2025年2季度經(jīng)濟運行概況GG2.工業(yè)生產(chǎn)較快增長，裝備制造業(yè)和高技術制造業(yè)增勢良好n6月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長6.8%，環(huán)比增長0.50%。n分經(jīng)濟類型看，國有控股企業(yè)增加值同比增長5.7%；股份制企業(yè)增長7.1%，外商及港澳臺投資企業(yè)增長5.5%；私營企業(yè)增長6.2%。n規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)產(chǎn)品銷售率為94.3%，同比下降0.3同比名義增長4.0%。社會消費品零售總額:累計同比商品零售:累計餐飲收入:累計同比服務零售額:累計同比第一部分2025年2季度經(jīng)濟運行概況2.8%；扣除房地產(chǎn)開發(fā)投資，全國固定資產(chǎn)投資增長6.6%。資增長7.5%，房地產(chǎn)開發(fā)投資下降11.2%。他民間投資增長5.1%。制造業(yè)，計算機及辦公設備制造業(yè)投資同比分別增長37.4%、26.3%、21.5%。n6月份，固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）環(huán)比下第一部分2025年2季度經(jīng)濟運行概況aa2024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-06第一部分2025年2季度經(jīng)濟運行概況累計貿(mào)易順差增長率（%）第一部分2025年2季度經(jīng)濟運行概況城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率（%）2024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-06城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率16-24歲勞動力25各季度GDP環(huán)比增長率2024年各季度及2025年一季度、二季度GD品價格下降0.2%，服務價格上漲0.5%。上半年，全國居民消費價格比上年同期下降0.1%。價格下降8.5%；糧食價格下降1.2%；n其他七大類價格同比六漲一降。其他用品及服務、衣著、教育文化娛樂價格分別上漲8.6月份，制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為49.7%，比上月上升0.2個百分點，制造業(yè)景氣水平繼續(xù)改善。送時間指數(shù)均高于臨界點，原材料庫存指數(shù)和從業(yè)人員n1-5月份，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤總額同比下降1.1%。n其中國有控股企業(yè)實現(xiàn)利潤總額8709.5億元，同比下降7.4%；n股份制企業(yè)實現(xiàn)利潤總額20170.7億元，下降1.5%；n外商及港澳臺投資企業(yè)實現(xiàn)利潤總額6856.8億元，增長0.3%；n私營企業(yè)實現(xiàn)利潤總額7592.5億元，增長3.4%。2024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-065.000.002024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-06受房地產(chǎn)行業(yè)拖累，2025年上半年民間投資累計同比增長-0.6%。挑戰(zhàn)一：補貼政策效果邊際遞減；貨幣同比增速上升，M2和M1剪刀差縮小2024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062024-012024-016月末，廣義貨幣(M2)余額330.29萬億元，同比增n2025年6月末社會融資規(guī)模存量為430.22萬億元，同比增長8.9%。n人民幣貸款同比增長7%；外幣貸款同比下降26.6%；委托貸款同比持平；信托貸款同比增長5.5%；未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票同比下降7.4%；企業(yè)債券余增長2.9%。n從結構看，6月末對實體經(jīng)濟發(fā)放的人民幣貸款余額占同期社會融資規(guī)模存量2025年6月累計新增社會融資規(guī)模增長率社會融資規(guī)模新增人民幣貸款企業(yè)債券融資非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資政府債券社會融資規(guī)模新增人民幣貸款企業(yè)債券融資非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資政府債券n2025年合計新增政府債務規(guī)模11.86萬億（5.66（新增預算赤字）+1.3+0.5+4.4（各類特別國債等）=11.86比上年增加2.9萬億元，而不是一般預算的債務增加5.66萬億。n廣義財政赤字率（特別國債沒有納入赤字率）從2024年的6.6%左右（(11.86-2.9)/134.9=6.6%）提升到2025年，預計的是在8.4%（11.86/141.5=8.4%的一個水平。新增部分約占2025年全面名義GDP的2.2左右。n2025年4月政治局會議提出“加快地方政府專項債券、超長期特別國債等發(fā)行使用”，2025年第二季度政府債發(fā)行節(jié)奏將較2024年同期明顯提速，新增地方債發(fā)行節(jié)奏有所加快。17月17日，CMF宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析會（2025年7月總第79期）于線上舉行。近期，整個社會高度關注我國2025年上半年宏觀經(jīng)濟的運行情況爆發(fā)了貿(mào)易摩擦，美國對中國征收的關稅一度高達145%。特朗普近期政策，并計劃于8月1日起正式施行。截止目前，下半年中美之間最新朗。因此，在這一高度不確定的背景下，社會各界對中國宏觀經(jīng)濟的2分季度看，一季度國內(nèi)生產(chǎn)總值同比增長5.4%，二季度增長5.2%。產(chǎn)總值增長1.1%。這一增長水平為全年實現(xiàn)5%的增長目標，以及下增長在很大程度上依賴于第二產(chǎn)業(yè)，尤其是工業(yè)的帶動。相較于傳應注意到，二季度第二產(chǎn)業(yè)增速相比一季度仍出現(xiàn)了小幅下滑。與個缺口提示我們，中國宏觀經(jīng)濟表現(xiàn)整體向好，但下半年仍需在電力、熱力、燃氣及水生產(chǎn)和供應業(yè)增長1.9%。工業(yè)整體保持較高的基礎上，結構也在持續(xù)改善，這表明我國在國際競爭環(huán)境中正分經(jīng)濟類型看，國有控股企業(yè)增加值同比增長4.2%；股份制臺投資企業(yè)增長4.3%；私營企業(yè)增長6.7%。民營經(jīng)濟6月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長6.8%，環(huán)比增長0.50企業(yè)增加值同比增長5.7%；股份制企業(yè)增長7.1%，外商及港澳臺投資企業(yè)業(yè)增長6.2%。規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)產(chǎn)品銷售率為94.3%，同比下降0.3個企業(yè)實現(xiàn)出口交貨值13676億元，同比名義增長4.0%，6月的國第三，服務業(yè)增長加快，現(xiàn)代服務業(yè)發(fā)展良好。上半年3入增長4.3%。消費品以舊換新政策持續(xù)顯效，限額以上單位家用電器今年上半年，全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）同比增長2.8%；固定資產(chǎn)投資增長6.6%。分領域看，基礎設施投資同比增長4.6%，制造第三產(chǎn)業(yè)投資下降1.1%。民間投資同比下降0.6%，扣除房地產(chǎn)開發(fā)5.1%。高技術產(chǎn)業(yè)中，信息服務業(yè)，航空、航天器及設備制造業(yè)，通過梳理三大產(chǎn)業(yè)的投資增速情況發(fā)現(xiàn)，投資增速的下滑并非是三大產(chǎn)業(yè)同時出現(xiàn)持續(xù)但相對溫和的下行趨勢，從而形成累積效應。20定資產(chǎn)投資完成額(扣除房地產(chǎn)開發(fā)投資)增速從8.4%下降至6.6%;房下降至10.2%；第三產(chǎn)業(yè)投資增速從0.7%要支撐之一。盡管進出口在GDP中的占比相對較低，但其對經(jīng)濟增長4今年上半年，貨物進出口總額217876億元，同比增長2.9%。其中，2.3%。上半年國際貿(mào)易表現(xiàn)亮眼，同時伴隨著結構性的改善，這表明中美在一系列貿(mào)易談判中取得了一定的積極成果，這些進均值為5.2%，比一季度下降0.1個百分點。6月份，全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)動力調(diào)查失業(yè)率為5.1%；外來戶籍勞動力調(diào)查失業(yè)率為4.8%，其6月份的失業(yè)率通常是全年相對的低點，因為每年從7月份失業(yè)率在7月份開始上升，在8月份達到頂點，隨后逐月從上述數(shù)據(jù)分析中，我們也發(fā)現(xiàn)了宏觀經(jīng)濟運行中的一1.4%、1.0%、1.3%、1.6%、1.2%和1.1%。這說明政策效力可能在不斷邊5格環(huán)比下降0.1%。其中，食品價格下降0.4%，非食品價格持平；消費品價格持平。因此，下半年穩(wěn)定物價的壓力較大，也對中國宏觀經(jīng)其中，交通通訊成為拉動消費價格同比下降的主要因素，這消費結構變化密切相關。6月份，食品煙酒類價格同比上漲0.1%，影響C點。食品中，豬肉價格下降8.5%；糧食價格下降1.2%。其他七大用品及服務、衣著、教育文化娛樂價格分別上漲8.1%、1.6%和1.0保健、居住價格分別上漲0.7%、0.4%和0.1%；交廠價格同比下降3.6%，環(huán)比下降0.4%；工業(yè)生產(chǎn)者購進價格同比下降4.3%，環(huán)比下降0.7%。上半年，工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格比上年同期下降2.8%，工業(yè)生與年初相比，PPI降幅呈持續(xù)擴大的趨勢，這與GDP于工業(yè)品出廠主要是企業(yè)部門用于投資，因此印證了當前投資需求仍然較業(yè)價格下降3.2%。生活資料價格下降1.4%，其中，食品價格下降2.0%，衣一般日用品價格上漲0.8%，耐用消費品價格下降2.7%。生活資料價格的降幅相對穩(wěn)定。這說明相較于消費需求49.7%，比上月上升0.2個百分點，制造業(yè)景氣水平繼續(xù)改善。從企業(yè)規(guī)分點，低于臨界點；小型企業(yè)PMI為47.3%，比上月下降2.0個從分類指數(shù)看，在構成制造業(yè)PMI的5個分類指數(shù)中，生送時間指數(shù)均高于臨界點，原材料庫存指數(shù)和從業(yè)人員指數(shù)低于臨界點邊際上有所改善，但尚未有效傳導至就業(yè)領域。因此，進一步穩(wěn)經(jīng)濟工6業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤總額同比下降1.1%。盡管工業(yè)產(chǎn)出維持在較高增速，下降，說明由于價格持續(xù)下行，企業(yè)的盈利能力正在削弱，資產(chǎn)負債其中，國有控股企業(yè)實現(xiàn)利潤總額8709.5億元，同比下降7.4營企業(yè)實現(xiàn)利潤總額7592.5億元，增長3.4%。國有企業(yè)出現(xiàn)了明顯為國有企業(yè)集中于上游行業(yè)，在經(jīng)濟下行壓力的情況下，其注意消費補貼政策存在邊際效應遞減的問題。首先，補貼商品不具效果難以持續(xù)。其次，地方政府的財政承受能力也會制約補貼政策預期補貼政策的邊際效果將逐步減弱，這將成為下半年消費需以后中國與美國之間最新關稅政策的走向，仍需高度關注。若關稅水時，從企業(yè)層面來看，邊際產(chǎn)出的改善尚未有效傳導至就業(yè)7接下來，我們將進一步分析貨幣政策與財政政策等常狹義貨幣(M1)余額113.95萬億元，同比增長4.6%。貨幣同比增速上升，M2和M1剪刀差縮小，從社會融資規(guī)模來看，當前我國融資主要依賴政府部門和國有企業(yè)部門，在財政政策方面，年初“兩會”將赤字率在原有3府提前安排了約占名義GDP2.2%的廣義財政赤字。在上半年投資增速搶出口現(xiàn)象確實存在，但并非導致整體出口走勢變化的決定性因素，8問題的治理已從多個角度展開，并自去年以來逐步形成共識，治理前瞻性調(diào)整。我們?nèi)孕韪由钊肜斫庵袊?jīng)濟沖擊的抵抗能力以及政策調(diào)整的力度，這有助于我們在下半年提渣打銀行大中華及北亞首席經(jīng)濟學家丁爽提出，2025年節(jié)奏，對沖實物工作量回落；第二，保障消費補貼全面兌現(xiàn)，并在國舊換新框架下，將補貼范圍進一步擴展至服務消費領域；第三，加速長江證券首席經(jīng)濟學家伍戈認為，學界已就上半外需顯著強于內(nèi)需，且超預期；第二，生產(chǎn)端相應強于需9與居民名義收入直接受價格影響，名義變量的正向循環(huán)。在關稅沖擊方面，市場原本預期關稅將成為今濟的實際影響仍屬溫和。但中美關稅爭端具有長期性，中國須以更長度審視關稅議題，并將內(nèi)需擴張與經(jīng)濟結構調(diào)整的長，顯著高于年初國內(nèi)主要證券公司、市場研究機構及海外投行的普在全部工業(yè)增加值同比增長約4%的背景下，高技術制造業(yè)、裝備制造生育補貼政策目前仍以地方試點為主，亟待在中央層面形成全國統(tǒng)一方案，并在“十五五”規(guī)劃中細化居民收入持續(xù)增長的路徑與來源。與此同時，對外開資本正由美元資產(chǎn)向非美元資產(chǎn)再配置，重估中國資產(chǎn)成為國際利用匯率穩(wěn)定、利差收斂的條件，系統(tǒng)推進資本市場制度型開放，優(yōu)化跨境投融資便利度，5.2%，上半年累計同比增長5.3%，均好于近兩年的平均水平，其中理性認識當前中國宏觀經(jīng)濟面臨的四大關鍵問題劉元春上海財經(jīng)大學校長，中國人民大學原副校長、中國宏觀經(jīng)濟論壇（CMF）聯(lián)合創(chuàng)始人以下觀點整理自劉元春在CMF宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析會（2025年7月總第79期）上的發(fā)言上半年數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟增長超出預期，運行態(tài)勢良好，充分說明了中國經(jīng)濟具有強大的彈性和韌性。但6月份的數(shù)據(jù)表明，下半年我國經(jīng)濟依然面臨一系列挑戰(zhàn)，具體包括：第一，房地產(chǎn)市場需求疲軟，可能導致房地產(chǎn)觸底過程中出現(xiàn)波動；第三，低價格現(xiàn)象持續(xù)深化，GDP平減指數(shù)、PPI、CPI等相關指標均反映出當前價格水平偏低，內(nèi)需可能面臨進一步收縮的壓力；第四，上半年全面啟動的“反內(nèi)卷行動”的最終效果還沒有顯化，但短期內(nèi)會對供綜合上述因素，社會各界對下半年經(jīng)濟面臨的挑戰(zhàn)表達了擔憂。特別是以野村證券為代崖式下滑”。這種判斷引發(fā)了激烈討論，值得我們深入研究，其中以下四個關鍵問題是研究作用顯著下降。根據(jù)東吳證券團隊基于投入產(chǎn)出即便今年房地產(chǎn)相關指標未出現(xiàn)明顯回升，或者未實現(xiàn)轉(zhuǎn)正，只要維持上半年的態(tài)勢，其對期并沒有出現(xiàn)暴雷事件。以萬科為例，其境外債務已經(jīng)基本結清，到2027年不存在外債或美三是國家高度重視房地產(chǎn)問題，持續(xù)加碼房地產(chǎn)政策。中央城市工作會議的召開，標志著房地產(chǎn)融資及相關政策將邁入新階段。特別是以新型城鎮(zhèn)化和城市更新為核心的城市重點因此，對于下半年房地產(chǎn)市場將發(fā)生重大調(diào)整目前的政策背景下基本可以排除。但是，房地產(chǎn)依然是中國宏觀經(jīng)濟面臨的核心問題，其穩(wěn)定性仍是宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定的基石。要做好經(jīng)濟工作，必須在房地產(chǎn)政策方面推出一系列有力措效應減弱以及美國發(fā)起的“關稅戰(zhàn)”影響，可能會導致我國出口相關指標出現(xiàn)目前，不同研究團隊對這一問題的測算結果存在差異。從趨勢分離法和美國“搶進口看，包括在日內(nèi)瓦和倫敦舉行的談判，以及近期圍繞稀土和半導體產(chǎn)品的磋商，尤其是黃仁勛此次宣布的H20芯片解禁，對中國出口而言特別是在當前全球制造業(yè)供應鏈正在重新定位，以及美國進入“后關稅時代”背景下全球貿(mào)易格局發(fā)生深刻變化的時期，我們認為，中國制成品，尤其是資本品的出口需求將在短期內(nèi)因此，對于出口出現(xiàn)“斷崖式”下降的擔憂雖應充分認識到，當前政策的對沖效應、出口的彈性、韌性與優(yōu)勢，依然能夠支撐我國經(jīng)濟的許多人擔心消費刺激政策將面臨邊際效應遞減的問題，認為消費增長可能會如6月份的元，使同期社會消費品零售總額的增速提高了接近2個百分點。因此，不少人擔心上半年已即通過改善民生、提高收入水平，推動居民消費能力提升；第二類是緩解供給端約束，持續(xù)打造消費新產(chǎn)品新場景新熱點，支持新型消費加快發(fā)展。此外，根據(jù)經(jīng)濟形勢的變化，現(xiàn)有而穩(wěn)定消費的舉措，從目前來看，“穩(wěn)股市”的效果較好，未來金融政策將進一步促進股市因此，不用對消費是否會出現(xiàn)“斷崖式”下滑段性因素或局部治理產(chǎn)生的短期影響，隨著政策的推進及階段性效應的減退，這些問題將逐低價格效應是否會導致經(jīng)濟收縮加速？這是當下宏觀必須關注的核心問題。在回答這一從當前數(shù)據(jù)來看，我國企業(yè)成本確實在下降，說明成本加成定價帶來的價格效應的確存在，技術進步和通貨緊縮輸入的確發(fā)揮了作用。但與此同時，我國企業(yè)的利潤總額也在同步工作正在深入推進，相關措施在微觀層面上有望緩解當前的低價格現(xiàn)象。然而，從宏觀層面來看，這一問題依然值得高度關注，特別是GDP平減指數(shù)負增長的擴大，已經(jīng)成為宏觀政策題的性質(zhì)，尤其是在評估主要下行因素的具體影響程度方面，缺乏精確測算。同時，對于未同時，我們?nèi)孕韪由钊肜斫庵袊?jīng)濟的本質(zhì)特征，特別是其彈性、韌性、面對外部沖擊的抵抗能力以及政策調(diào)整的力度進行精確把握，這有助于我們在下半年提前做好準備，確保整體經(jīng)濟保持相對平穩(wěn)的狀態(tài)，并為明年的經(jīng)濟調(diào)整伍戈長江證券首席經(jīng)濟學家以下觀點整理自伍戈在CMF宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析會（2025年7月總第79期）上的發(fā)言各界已就上半年經(jīng)濟運行特征形成三點共識：第一，外值得強調(diào)的是，企業(yè)利潤與居民名義收入直接受價格影響，名義變量眾預期與信心。從6月份邊際的角度，當月多數(shù)指標與前5個月相比有預期，其是否代表實體真實需求尚待進一步討論。上述判斷構成對202—2024年均呈現(xiàn)此軌跡，2025年似乎延續(xù)這一模式，其成因值得探討。產(chǎn)出下行與人口老齡化確實拉低潛在增速，但難以單獨解釋季度間的周機制是政策脈沖與經(jīng)濟內(nèi)生重力之間的動態(tài)博弈：一季度政策力度最強消費與投資隨之回落，內(nèi)生下拉力量占優(yōu)；至四季度，若政策重新加力貨幣政策尤其是利率的重要性常被低估。過去二三十年，中國貨差壓力，利率操作空間受限；2025年雖需兼顧金融風險與息差管負增長出發(fā)，利率調(diào)整或應遵循更加明確、透明的規(guī)則，以形市場原本預期關稅將成為今年最大外部沖擊，但目前對中國經(jīng)濟的實際影響仍屬溫和?；厮?017—2018年特朗普政府首輪對華加征關稅的歷史經(jīng)驗可見，關稅導存在顯著時滯：貨物自中國港口海運至美國需要時間，加之進口商—級傳遞，終端價格完全反映關稅成本通常需要一個季度以上。紐約聯(lián)儲至比美聯(lián)儲降息的幅度還要靈活，因此關稅不是短期的一次性美方將關稅作為逆周期調(diào)節(jié)貿(mào)易差額的靈活手段，其目標便不改變。鑒此，中國須以更長視野、更長期斗爭的角貨幣政策尤其利率應該發(fā)揮更重要的作用之外，義口徑衡量，財政赤字率均呈抬升態(tài)勢。此前認為通過財政補貼的個挑戰(zhàn)：第一，消費是慢變量。第二，消費刺激以后可能會引起透支。觀察，中央及地方政府明確指向的補貼品類銷量表現(xiàn)突出，即便餐等地服務券一經(jīng)發(fā)放即被迅速申領，表明居民對美好生活的需求彈非耐用品及服務業(yè)均值得進一步擴大覆蓋。2025年的財政實踐已初步驗，值得與既往國際案例對照。以日本房地產(chǎn)調(diào)整期為例，當時日本稅減免將可支配收入讓渡給居民，但微觀數(shù)據(jù)顯示，減稅所得并未形被居民以儲蓄形式留存，其根源在于通縮預期持續(xù)壓制邊際消費傾向領取熱度觀察，居民在補貼杠桿作用下表現(xiàn)出更高的即時消費意愿，日本經(jīng)驗。若未來補貼品類進一步向非耐用品與服務業(yè)擴展，其當期年初市場曾擔憂耐用品補貼可能引發(fā)消費透支，但實踐表明需求：先汽車、后家電、再手機，第二輪已擴展至其他耐用品；若后向服務業(yè)，輪動機制有望繼續(xù)接力。當然，消費終究是收入的函數(shù)，丁爽渣打銀行大中華及北亞首席經(jīng)濟學家以下觀點整理自丁爽在CMF宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析會（2025年7月總第79期）上的發(fā)言2025年上半年，國內(nèi)生產(chǎn)總值同比增長5.3%，超出市場預期。亮點可以歸納為：外貿(mào)強勁，消費穩(wěn)固；若從挑戰(zhàn)與風險角度審視，可以看到投資低迷、通貨緊縮壓力尚未緩解。聚焦上半年收官的6月數(shù)據(jù)，可得出如下判斷：金融指標整體偏強，而實體經(jīng)濟活動步伐有所放緩。我國2025年上半年以美元計值的出口同比增長5.9%，表明即便在“關稅戰(zhàn)”等不利外部環(huán)境下，中國出口競爭力仍然顯著，同期進口同比下降3.9%，呈現(xiàn)負增長。進口負增長一方面源于國際油價下跌，另一方面則反映了中國國內(nèi)進口替代進程的深化。出口與進口綜合作用下，上半年貿(mào)易順差達5870億美元，較上年同期擴大35%。不僅貨物貿(mào)易表現(xiàn)突出，服務貿(mào)易亦出現(xiàn)改善。長期以來，中國服務貿(mào)易持續(xù)逆差，但2025年上半年逆差規(guī)模估計有所收窄，主要得益于旅游收入顯著增加。該增長與中國近期對部分國家單方面實施免簽入境政策相關，服務出口得以擴張。數(shù)據(jù)顯示，上半年免簽入境外國游客的數(shù)量同比增長54%，對服務貿(mào)易收入形成正向拉動。若將貨物與服務貿(mào)易合并考察，2025年上半年凈出口（含貨物與服務）對GDP增長的貢獻為1.65個百分點，占同期5.3%增速的31.1%。展望2025年全年國際收支經(jīng)常賬戶順差，盡管下半年出口增速可能因前期“搶出口”效應減弱及高關稅影響逐步顯現(xiàn)而明顯回落，但在貨物貿(mào)易順差高位運行與服務貿(mào)易逆差收窄的共同作用下，預計全年經(jīng)常賬戶順差占GDP比重將達到2.8%，較2024年的2.2%提升0.6個百分點，創(chuàng)近十年新高。該數(shù)值從另一側面印證了中國外貿(mào)的競爭力。2、消費穩(wěn)固202025年第一季度至第二季度，社會消費品零售總額呈逐季加速態(tài)勢，上半年累計同比增長5.0%。若將視角擴展至服務領域，上半年服務零售額同比增長5.3%，增速高于商品零售，且同樣表現(xiàn)為二季度有所加速。消費對GDP增長的貢獻度測算結果顯示，上半年消費（含商品與服務）拉動GDP增長2.75個百分點，在5.3%的同比增速中占比過半。其中，以舊換新、國家補貼等政策對商品零售的提振作用顯著，享受補貼品類增速明顯高于未補貼品類；而服務零售在沒有直接補貼的情況下仍實現(xiàn)較快增長，表明服務消費具備較強的內(nèi)生動能。因此，有必要進一步呵護并釋放服務消費潛力，以持續(xù)放大其對經(jīng)濟增長的支撐效應。3、投資低迷2025年上半年投資整體呈低迷態(tài)勢。根據(jù)國家統(tǒng)計局公布的上半年數(shù)據(jù)并按季度拆分測算，二季度固定資產(chǎn)投資同比增速為2.3%，較一季度的4.2%下降約1個百分點；投資對GDP的貢獻度亦只有0.9個百分點，在5.3%的GDP增長中占比最低，拖累因素仍以房地產(chǎn)且新開工、住宅銷售及價格均持續(xù)承壓。GDP生產(chǎn)端的分項數(shù)據(jù)顯示，二季度第二產(chǎn)業(yè)中的建筑業(yè)增加值同比下降0.6%，出現(xiàn)負增長，進一步印證了基建與房地產(chǎn)雙重低迷對投資端的抑制作用。4、通貨緊縮生產(chǎn)價格指數(shù)（PPI）已連續(xù)33個月處于通縮區(qū)間，其影響最終傳導至GDP平減指數(shù)。2025年上半年，實際GDP同比增長5.3%，而名義GDP增速較實際增速低1個百分點左右；GDP平減指數(shù)一季度為-0.8%，二季度進一步降至-1.2%，顯示通縮壓力有所加劇。該指數(shù)已連續(xù)9個季度位于負值區(qū)間，值得高度關注。通縮成因兼具需求與供給兩端因素：供給端方面，二季度工業(yè)產(chǎn)能利用率降至74%，同比下降0.9個百分點，表明整體產(chǎn)能充裕，部分行業(yè)出現(xiàn)過剩，構成通縮的重要推手。就6月份數(shù)據(jù)而言，金融數(shù)據(jù)偏強，實體數(shù)據(jù)減速。金融方面，M2同比增長8.3%，高于5月的7.9%；M1增速升至4.6%，人民幣貸款余額同比增速維持7.1%。若按人民銀行口徑，剔除債務置換對存量貸款的壓縮效應后，人民幣貸款增速約為8%，處于較高水平。社會融資規(guī)模存量同比增速亦由5月的8.7%升至8.9%，顯著高于名義GDP略高于4%的增速，金融21條件總體寬松。實體活動方面，盡管6月工業(yè)增加值同比增速表現(xiàn)良好，但環(huán)比視角下，工業(yè)增加值減速，社會消費品零售總額及固定資產(chǎn)投資則下滑。其中，商品零售回落明顯，餐飲收入下行尤為突出，估計與近期實施的整治違規(guī)吃喝政策存在關聯(lián)。因此，在落實整治措施時應避免“一陣風”與“一刀切”式執(zhí)行，防止政策執(zhí)行過度對消費產(chǎn)生不利影響。我們預計2025年下半年中國實際GDP同比增速為4.5%，全年增速名義GDP增速預計為3.8%，較實際增速低1個百分點。下半年4.5%的增長水平意味著經(jīng)濟運行將減速，該預期主要受兩個因素的共同作用。上半年推動經(jīng)濟增速超預期主要依賴兩個短期因素，而這兩個因素在下半年的支撐力度可能會明顯減弱。其一為“提前出口”效應。受美國加征關稅預期影響，部分出口訂單被提前至上半年完成，估計會導致下半年訂單回落。當前美國對華新增關稅維持30%，顯著高于多數(shù)國家；美越貿(mào)易協(xié)定對經(jīng)越南轉(zhuǎn)口產(chǎn)品征收40%關稅，進一步壓縮中國出口空間。此外，美國數(shù)據(jù)顯示，一季度美國貿(mào)易逆差創(chuàng)紀錄，很大程度上反映了搶進口補庫存。在庫存補足之后，下半年進口需求會相應減弱。第二個因素是財政刺激的“靠前發(fā)力”。測算顯示，2025年廣義赤字率約9.0%，較去年實際執(zhí)行結果提高約2個百分點。前5個月廣義預算赤字實際執(zhí)行3.3萬億元，為歷年同期最高；若按預算安排，6—12月仍有9.4萬億元赤字額度，較去年同期8萬億元的實際執(zhí)行額多出約1.4萬億元。在廣義預算外的地方政府債務置換方面，前五個月已使用2萬億元額度的80%以上，剩余額度顯著減少。綜上，“提前出口”效應減弱與財政擴張力度邊際收斂，會導致下半年經(jīng)濟增速放緩。在政策判斷方面，鑒于上半年經(jīng)濟增速高于預期，短期內(nèi)出臺增量刺激的概率較低，工作的重點可能是確保既定政策充分執(zhí)行，尤其是充分足額實施預算。與此同時，估計政策部門會加強政策儲備，以應對可能出現(xiàn)的超預期下行風險。在房地產(chǎn)領域，可能會重新強調(diào)“止跌回穩(wěn)”，預計將通過更具針對性的措施緩解投資、銷售及價格的持續(xù)下滑；針對部分行業(yè)的過度競爭，預計會出臺規(guī)范與引導措施。貨幣政策方面，人民銀行預計會維持適度寬松取向：一是通過流動性工具持續(xù)釋放充足資金，并可能重啟在公開市場購買國債的操作，以擴張基礎貨幣供給；二是小幅調(diào)整利率，我們預測四季度經(jīng)濟下行壓力加大，央行會下調(diào)政策利率10個基點。22建議采取措施確保2025年下半年足額執(zhí)行預算，使年度廣義預算中相當于GDP2.0%的財政擴張力度切實轉(zhuǎn)化為經(jīng)濟動能。回顧過去五年，廣義預算赤字均未足額執(zhí)行，實際赤字規(guī)模每年較預算規(guī)模低1.5-2.0萬億元，顯示擴張性財政未能充分落地。下半年可在以下三方面發(fā)力：第一，加快基建投資，遏制近期的回落態(tài)勢；第二，保障消費補貼全面兌現(xiàn)，并在國務院最新部署的“優(yōu)化以舊換新”框架下，將補貼范圍進一步擴展至更多商品甚至服務消費領域；第三，加快地方專項債資金用于土地收儲及未售商品房收儲，同時通過城中村改造等渠道，使預算資源得到充分利用。若因各類因素導致預算仍無法足額執(zhí)行，建議改變以往“余額結轉(zhuǎn)下年”的做法，設計自動觸發(fā)機制：將剩余資金即時用于可隨時啟動的支出項目，例如，一次性追加城市低收入群體及農(nóng)村居民的基本養(yǎng)老金，增加福利促進消費；或者追加地方隱性債務置換規(guī)模，優(yōu)先解決企業(yè)賬款拖欠問題。通過上述安排，確保財政擴張計劃不留缺口，并最大限度發(fā)揮穩(wěn)增長、防風險與惠民生的綜合效應。2、中長期建議建議壓縮制造業(yè)過剩產(chǎn)能、擴張服務業(yè)有效產(chǎn)能，有退有進。在制造業(yè)方面，需規(guī)范地方政府與企業(yè)行為，防止重復投資并淘汰落后產(chǎn)能，遏制不正當競爭，治理在國內(nèi)以低于成本價傾銷的現(xiàn)象，同時降低對外傾銷風險。當前歐洲等主要貿(mào)易伙伴對中美貿(mào)易戰(zhàn)可能導致中國產(chǎn)品在其他地方傾銷表示擔憂，若不能解決部分行業(yè)的產(chǎn)能過剩問題，勢必加劇貿(mào)易摩擦并反向強化國內(nèi)通縮壓力。同時，在去產(chǎn)能過程中應輔以宏觀政策支持，對GDP與就業(yè)進行托底，以緩釋調(diào)整陣痛。與此同時，我國服務業(yè)存在顯著產(chǎn)能缺口。中國服務業(yè)占GDP比重約55%，大幅低于發(fā)達國家接近70%的水平。在通信、醫(yī)療衛(wèi)生、養(yǎng)老、物業(yè)管理、金融理財、旅游、文化體育及娛樂等領域，需求旺盛而供給不足，潛在增長空間巨大。政策層面應進一步破除行業(yè)壟斷，對內(nèi)放寬準入、對外擴大開放，充分釋放服務業(yè)供給和消費潛力，形成對制造業(yè)去產(chǎn)能的結構性對沖，并支撐經(jīng)濟可持續(xù)增長。23明明中信證券首席經(jīng)濟學家以下觀點整理自明明在CMF宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析會（2025年7月總第79期）上的發(fā)言投資三大構成中，制造業(yè)投資增速領先，成為拉動整體投資的關鍵力據(jù)，可以得出明確結論：2025年上半年中國經(jīng)濟運行成效優(yōu)于市場當前宏觀經(jīng)濟運行的首要議題是供需關系的再平衡。最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，上月CPI回升至0.1%，表明供需仍存在缺口。近期政及供需矛盾與2015年存在結構性差異。2015年供給過剩主要集中于煤炭、鋼鐵等上游行業(yè)，而本輪供給壓力更多體現(xiàn)在中游制造業(yè)領域。這一變化與近年來中國3、出口24裝、紡織、塑料、家具及家電等勞動密集型商品出口同比增速已出產(chǎn)業(yè)鏈、通用設備及運輸器材等制造業(yè)產(chǎn)品出口則保持較快增長，一，政策端對綠色、智能、健康類商品的補貼顯著提升了相關產(chǎn)消彼長的替代關系。在房地產(chǎn)市場長期預期弱化的背景下，90后未來走勢的擔憂。就當前形勢而言，庫存去化仍是核心矛盾。下于兩條主線：其一為需求側刺激，其力度與節(jié)奏將取決于利率及下調(diào)政策利率，并對再貸款利率實施更大幅度下調(diào)，旨在降低地2025年1-6月金融數(shù)據(jù)呈現(xiàn)明顯回升態(tài)勢。社會融資規(guī)模存量同比增速升至8.9%，處于階段性高位；貨幣供應量同步改善，M1同比增速回升至4257.1%。央行測算指出，若剔除化債等技年人民幣存款新增18萬億元，已接近2024年全年增幅；同期人民幣貸步觀察存款結構可見，盡管總量擴張，銀行體系仍面臨較大負債壓次存款基準利率下調(diào)后，存款在銀行間及銀行與非銀機構之間流動顯著加劇，呈現(xiàn)碎片化、高波動性特征；其二，同業(yè)負債成本居高不下，推高整體負債端成行凈息差持續(xù)收窄。因此，流動性投放、政策利率調(diào)整等除總量性力的空間外，監(jiān)管層面也需優(yōu)化相關指標設計，如同業(yè)負債占比、從債券發(fā)行維度觀察，2025年上半年宏觀經(jīng)濟運行良好在年初已確定財政預算的基礎上，下半年是否仍具備追加規(guī)?；蜻M行二，鑒于化債成效顯著，可否將2026年化債額度提前至2025年使用；工具何時正式落地，其最終落地時點將成為判斷下半年財政構性改革。人口與養(yǎng)老議題尤為突出，2025年養(yǎng)老金上調(diào)2%，釋放美國高通脹及美元、美債收益率處于高位，對資本賬戶形成壓力；2627如何進一步促進房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)袁海霞中國宏觀經(jīng)濟論壇（CMF）主要成員，中誠信國際研究院院長以下觀點整理自袁海霞在CMF宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析會（2025年7月總第79期）上的發(fā)言2025年上半年，我國宏觀經(jīng)濟在復雜嚴峻的內(nèi)外部環(huán)境中展現(xiàn)出較強韌性，總體實現(xiàn)5.3%的經(jīng)濟增長，其中一季度同比增長5.4%，二季度同比增長5.2%，無論是從上半年還是單季度來看均高于近兩年的平均水平。經(jīng)濟結構方面，近年來我國經(jīng)濟增長的亮點突出：一方面體現(xiàn)在工業(yè)生產(chǎn)中的高技術制造業(yè)和裝備制造業(yè)保持較高增速；另一方面，面對關稅沖擊，在“搶出口”以及我國出口的商品和國別結構調(diào)整的背景下，出口仍保持相對韌性；與此同時，廣義財政和“兩新兩重”發(fā)力下，消費和投資的增長相對去年全年進一步改善。伴隨經(jīng)濟結構性變化，中國經(jīng)濟增長動能也呈現(xiàn)相應的調(diào)整，上半年最終消費對于經(jīng)濟增長的貢獻達到52%，高于2020年以來的中位數(shù)水平，體現(xiàn)出年初全國兩會將提振消費、擴大內(nèi)需作為今年首要工作內(nèi)容，取得階段性成果。與此同時，6月份部分邊際指標出現(xiàn)變化，表現(xiàn)為消費與投資動能同步回落?；陉P鍵數(shù)據(jù)，可歸納出五項顯著背離：第一，經(jīng)濟名義增速和實際增速出現(xiàn)背離，截至今年二季度，我國GDP平減指數(shù)累計同比已經(jīng)連續(xù)9個季度為負；第二，稅收收入負增與GDP平穩(wěn)增長的背離，從財政視角觀察，2025年1—5月全國一般公共預算收入同比下降3.5%，與同期5.3%的實際經(jīng)濟增速形成顯著反差，盡管上半年完整財政數(shù)據(jù)公布后該差異未出現(xiàn)顯著變化，但稅收收入與經(jīng)濟增長之間的背離關系依然突第三，居民收入分布與宏觀經(jīng)濟走勢之間呈現(xiàn)背離，宏微觀存在顯著溫差，盡管我國居民可支配收入增速高于GDP增速，但居民可支配收入的中位數(shù)增速僅為4.8%，已經(jīng)達到28近兩年的相對低點，居民的收入預期指數(shù)（90左右）也低于2018-2021年的均值水平（120左右），居民收入感受相對偏低；第四，由政府債支撐的社融增速與微觀主體需求不足引致的信貸增速持續(xù)走弱形成背離，該結構性差異表明，經(jīng)濟增長的內(nèi)生動力仍然不足，而政策性因素作用更為突出，映射出2025年財政政策力度顯著加大的事實；與此同時，內(nèi)生性動力仍需進一步提升；第五，生產(chǎn)端的強勁表現(xiàn)與需求端疲弱形成反差這些數(shù)據(jù)背離的背后有短期的經(jīng)濟問題，但更多體現(xiàn)出我國經(jīng)濟運行的深層結構性矛盾與周期性問題相互交織。從下半年經(jīng)濟走勢來看，在關稅博弈的影響逐步顯現(xiàn)，投資邊際放緩、地產(chǎn)走弱、價格持續(xù)低迷，內(nèi)需偏弱、有效需求不足有所改善但尚未明顯好轉(zhuǎn)的背景下，我國經(jīng)濟增長面臨的壓力將加大。對此，政策層面，一方面需進一步加大逆周期調(diào)控力度，財政與貨幣政策在下半年應繼續(xù)協(xié)同發(fā)力，以對沖經(jīng)濟下行風險，特別是針對消費趨弱、房地產(chǎn)基本面承壓等突出問題，應及時出臺接續(xù)性措施；另一方面，必須同步推進結構性改革，通過改革釋放制度紅利，如深化要素市場改革、加快全國統(tǒng)一大市場建設、優(yōu)化收入分配制度改革等，避免單一政策維度應對多元矛盾。值得注意的是，提振消費與擴大內(nèi)需并非孤立任務，單一政策也難以獨立化解當前困境，唯有將財政、貨幣政策與結構性改革有機融合，方能形成有效、可持續(xù)的解決方案，保障下半年經(jīng)濟持續(xù)平穩(wěn)增房地產(chǎn)作為宏觀運行的焦點行業(yè)，盡管部分數(shù)據(jù)表明房地產(chǎn)對宏觀經(jīng)濟的邊際貢獻有所減弱，但該行業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展仍具有決定性意義。自2024年9月政策層面明確提出“促進房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)”以來，市場已出現(xiàn)積極信號：行業(yè)整體正處于由底部向新周期過渡的階段。能否在過渡期內(nèi)實現(xiàn)企穩(wěn)，對下半年穩(wěn)增長目標的實現(xiàn)及全年經(jīng)濟走勢具有重要（一）行業(yè)整體處于底部向新周期過渡的階段，快速下行趨勢得到緩解，但企穩(wěn)回升動力邊際走弱29今年以來，房地產(chǎn)市場延續(xù)去年四季度以來的改善趨勢，經(jīng)歷了一輪“小陽春”，但4月開始呈現(xiàn)走弱跡象，行業(yè)整體仍處于底部向新周期過渡的階段。量的方面，1-6月商品房銷售面積和銷售額的累計同比增速分別為-3.5%和-5.5%，較上月跌幅進一步擴大，更高頻的數(shù)據(jù)(30大中城市商品房銷售面積)顯示自4月以來樓市成交持續(xù)弱于過去四年同期水平，一線城市成交明顯好于二三線城市；價的方面，新房、二手房的房價指數(shù)環(huán)比連續(xù)兩月下行，“924”以來更具有韌性的一線城市房價首次出現(xiàn)“松動”，6月一線城市二手房價格環(huán)比下降0.7個百分點，幅度大于二、三線城市。受量價齊跌影響，二季度房地產(chǎn)投資降幅再度走擴，1-6月房地產(chǎn)投資增速下降至-11.2%，仍是固定資產(chǎn)投資的主要拖累。整體來看，“價格下降-信心不足-銷售低迷-資金受限-投資下滑”的負向循環(huán)有改善，但尚未完全打破。（二）房企流動性壓力依然較大，信用風險仍在釋放從資金到位情況看，今年上半年房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金5.02萬億元，同比下降6.2%，降幅逐月擴大，其中占比較高的定金及預收款（29.7%）、個人按揭貸款（14.0%）同比減少7.5%、11.4%，新房銷售動能減弱仍然是拖累房企流動性的主要成因之一，此外，國內(nèi)貸款（占比16.6%）同比減少1.7%，銀行放貸整體趨于謹慎。與此同時，今年上半年，房企境內(nèi)債券融資規(guī)模進一步收縮，共發(fā)行2121.49億元，同比、環(huán)比降幅分別為23%和13%，凈融資延續(xù)流出態(tài)勢，且累計凈流出528.23億元，較去年同期增加225.61%，融資環(huán)境難言樂觀。其中，國央企主動縮表以應對市場調(diào)整，凈融資轉(zhuǎn)負，但民企信用債券融資渠道仍然沒有恢復，僅有3家民企發(fā)債。（三）由于房地產(chǎn)是宏觀經(jīng)濟運行的關鍵節(jié)點，行業(yè)下行對經(jīng)濟的拖累較為深遠，仍需保持平穩(wěn)著陸盡管當前“房地產(chǎn)市場供求關系發(fā)生重大變化”，但行業(yè)基本面變化并不意味著其要快速下行，需要在相對平穩(wěn)的狀態(tài)下向新發(fā)展模式轉(zhuǎn)型。一方面，房地產(chǎn)對宏觀經(jīng)濟運行具有系統(tǒng)性影響，行業(yè)超調(diào)嚴重拖累經(jīng)濟增長。房地產(chǎn)占居民財富的60%，相關稅收以及土地出讓收入貢獻占地方財政三本預算近40%，行業(yè)增加值占GDP的比重在10%-15%之間，同時也貢獻了大量的就業(yè)。此輪房地產(chǎn)超調(diào)不僅沖擊了居民的資產(chǎn)負債表，還通過上下游產(chǎn)業(yè)鏈拖累消費與投資，流動性風險與債務風險不斷發(fā)酵并向金融系統(tǒng)傳導，土地財政弱化也加劇了地方財政收支矛盾，嚴重拖累經(jīng)濟修復。另一方面，新動能持續(xù)較快增長，但30目前仍不能完全彌補房地產(chǎn)等傳統(tǒng)動能的下滑。近年來，高技術產(chǎn)業(yè)投資增速保持較快增長，占固定資產(chǎn)投資比例由2016年的7.9%上升至2024年的16.2%，其接近11%的增長目前還無法完全抵消房地產(chǎn)開發(fā)投資11%左右的下滑；從投入產(chǎn)出的角度來看，盡管高技術產(chǎn)業(yè)的拉動系數(shù)在提升甚至超過房地產(chǎn)，但其總產(chǎn)出的貢獻依然低于房地產(chǎn)。（一）房地產(chǎn)需求端的疲弱主要與三個因素有關其一，人口結構變化以及城鎮(zhèn)化速度放緩，潛在住房需求或減弱。20-49歲人口作為主力置業(yè)人群，規(guī)模及占總人口比例自2013年以來波動下行，2024年占比下滑至近40%，同時，當前我國城鎮(zhèn)化率為67%，但是以戶籍人口衡量的城鎮(zhèn)化率只有48%，通過戶籍制度改革和公共服務領域補短板，這部分需求仍然可以釋放。其二，高企的居民杠桿率以及居民收入、就業(yè)預期偏弱，且受房價下行影響財富效應低于平均增速也低于GDP增速，一定程度說明貧富差己的收入沒怎么漲”；另一方面，我國居民就業(yè)形勢依然嚴峻，6月城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率從年初的5.4%（2月）下降至5%，25-29歲失業(yè)率高達7%。此外，居民部門杠桿率處于較高水平，加杠桿空間受到制約，據(jù)我們測算，截至2025年6月末，中國家庭債務總額已達92.1萬億元，占GDP比重攀升至67%，其中個人住房貸款余額占比超60%。與此同時，近兩年資產(chǎn)價格持續(xù)下行進一步削弱居民購房能力與意愿，未來較長一段時間，中國家庭都將面臨家庭資產(chǎn)負債表的修復，也將影響房價的修復。其三，居民信心不足疊加購房觀念轉(zhuǎn)變，居民購房意愿下降。一方面，爛尾、房價下行等沖擊居民購房信心，包括“持房換房”在內(nèi)的改善型需求多在徘徊猶豫；另一方面，從社會學的角度來看，年輕人購房觀念在發(fā)生快速改變，購房意愿不足。根據(jù)DT商業(yè)觀察和DT研究院發(fā)布的《2024年輕人購房意愿調(diào)查報告》，調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，超過3成的年輕人認為房子不是必需品，一線城市這一比例超過40%，年輕人因不想背負房貸、降低生活品質(zhì)或房價超出承受范圍而選擇不買房。31綜上所述，人口結構變化、居民杠桿及收入預期、代際觀念轉(zhuǎn)變?nèi)矫鏄嫵僧斍胺康禺a(chǎn)需求收縮的核心約束。盡管官方明確“房地產(chǎn)市場供求關系發(fā)生重大變化”，但著眼于未來止跌回穩(wěn)，仍有三個方面的需求空間。一是家庭小型化、多樣化、人民對“好房子”的追求；根據(jù)普查數(shù)據(jù)，2010-2020年平均每個家庭戶規(guī)模由3.10人降至2.62人，家庭戶規(guī)模繼續(xù)小型化，同時也可能導致更多的住房和更大的人均住房面積需求；二是人的生命周期即在不同階段對房子的需求差異等對房市仍有多樣性的需求。人在不同階段對房子的需求存在差異，適婚剛需、育兒引發(fā)的學區(qū)房需求，以及中老年改善型養(yǎng)老需求，差異顯著。同時，新市民安家、年輕群體獨立居住需求，加上投資需求，這些不同維度需求相互疊加，為未來房市需求提供有力支撐；市民”需求也會加快釋放，這也是我們在“十五五”規(guī)劃中需要重視的方面。（二）供給端庫存仍處高位，去化壓力持續(xù)較大目前，房地產(chǎn)去庫存壓力仍然較大，截至2025年6月，商品房待售面積達到7.69億平方米，已經(jīng)高于上一輪庫存新高（2016年2月7.39億平方米）。從收儲進展看，自2024年5月中央提出收購存量商品房用作保障性住房以來，全國已有超過60個城市表態(tài)支持“收儲”工作，相關工作已經(jīng)取得階段性成效。當前貴陽、長春、保定等10多個城市收購商品房項目落地,籌集保障性住房超過15萬套；廣州、佛山探索了將收購存量商品房與城中村改造相結合的途徑，部分城中村改造項目使用城中村改造專項借款收購存量商品房作為安置房；專項債收儲方面，當前用于收購存量商品房的專項債僅落地浙江、四川兩省且規(guī)模較小，專項債支持相關領域仍面臨一些難點。相對于商品房庫存高位來說，當前收儲進展仍然偏慢，主要原因在于：一是供需結構性失衡。當前，90%以上的存量商品房集中在二三四線城市，核心一線城市庫存去化壓力相對較小。但從保障房需求方面看，一線城市由于經(jīng)濟發(fā)展水平高、就業(yè)機會多，吸引了大量青年人、新市民涌入，對住房的需求較大，但又無法承受一線城市的高房價，由此產(chǎn)生了大量保障房的需求，商品房庫存的分布和需求錯位進一步加大收儲32二是成本收益不匹配。從項目收益看，今年5月全國百城住宅租金收益率為2.34%，如果是保障性住房則租金收益率更低；從資金成本來看，2024年5月央行設立的3000億元保障性住房再貸款利率為1.75%，2025年5月再貸款利率降低至1.5%，但考慮到運營成本、配套資金成本、稅金成本等，最終成本可能高于租金收益率，這也是當前商