摘要起源于環(huán)境保護(hù)相關(guān)的議題，從可持續(xù)發(fā)展理念到責(zé)任投資，從綠色發(fā)展理念到ESG，經(jīng)濟(jì)與社會(huì)的關(guān)系越來越緊密。近年來，國(guó)際上眾多企業(yè)響應(yīng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)及非政府組織倡議，不斷強(qiáng)化和完善ESG信息披露機(jī)制。本文旨在通過實(shí)證分析驗(yàn)證ESG表現(xiàn)能否在金融市場(chǎng)不穩(wěn)定期間起到對(duì)企業(yè)融資能力助推器的作用。為此，文章選取2019年至2022年中國(guó)A股所有上市公司的ESG評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)，并結(jié)合相應(yīng)的公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，考察ESG表現(xiàn)對(duì)融資能力的具體影響，以及企業(yè)融資成本在這一過程中所扮演的角色。研究結(jié)果顯示，企業(yè)ESG表現(xiàn)越好，其融資能力越強(qiáng)，企業(yè)融資成本在二者之間起到中介作用?；谝陨涎芯砍晒?，本文提出了面向政策制定者、企業(yè)管理層和投資者關(guān)于實(shí)施和強(qiáng)化ESG理念的相關(guān)建議，并就本研究存在的局限性進(jìn)行了討論。關(guān)鍵詞：ESG表現(xiàn)、融資能力、企業(yè)融資成本、中介效應(yīng) AbstractOriginatingfromissuesrelatedtoenvironmentalprotection,fromtheconceptofsustainabledevelopmenttoresponsibleinvestment,andfromtheconceptofgreendevelopmenttoESG,therelationshipbetweentheeconomyandsocietyhasbecomeincreasinglyclose.Inrecentyears,manyinternationalcorporationshaverespondedtotheinitiativesofregulatorsandnon-governmentalorganizations(NGOs)tostrengthenandimproveESGdisclosuremechanisms.ThepurposeofthispaperistoverifythroughempiricalanalysiswhetherESGperformancecanplaytheroleofaboosterforcorporatefinancingabilityduringfinancialmarketinstability.Tothisend,thearticleselectstheESGratingdataofalllistedcompaniesinChina'sA-sharemarketfrom2019to2022,combineswiththecorrespondingcorporatefinancialdata,andinvestigatesthespecificimpactofESGperformanceonfinancingability,andanalyzestherolethatcorporatefinancingcostsplayinit.TheresearchresultsshowthatthebettertheESGperformanceofacompany,thestrongeritsfinancingability,andthecostofcorporatefinancingplaysanintermediaryrolebetweenthetwo.Basedontheabovefindings,thispaperputsforwardrecommendationsforpolicymakers,corporatemanagementandinvestorsonimplementingandstrengtheningESGconcepts,anddiscussesthelimitationsofthisstudy.Keywords:ESGperformance；Financingcapacity；Costofcorporatefinance；intermediaryeffect目錄TOC\o"1-2"\h\u1999引言 引言一、研究背景近幾年來，全球性的氣候變化問題越來越嚴(yán)重，給人類社會(huì)和自然環(huán)境帶來了極大的沖擊。構(gòu)建區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展、促進(jìn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)、社會(huì)和諧、穩(wěn)定的發(fā)展格局，是當(dāng)前國(guó)際社會(huì)的普遍共識(shí)。在ESG（環(huán)境、社會(huì)與治理）概念逐漸深入人心的今天，全球企業(yè)主動(dòng)披露ESG信息的數(shù)量也在不斷增加，監(jiān)管部門和非政府組織（NGO）也紛紛提出了ESG信息披露的政策需求。當(dāng)前，ESG可持續(xù)發(fā)展理念已經(jīng)成為全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新趨勢(shì)，也為中國(guó)綠色經(jīng)濟(jì)、綠色金融帶來新邏輯、新路徑。黨的二十大指出，要全面貫徹新發(fā)展理念，著力推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展，主動(dòng)構(gòu)建新發(fā)展格局REF_Ref9491\r\h[13]；同時(shí)強(qiáng)調(diào)綠色化發(fā)展，促進(jìn)人與自然和諧共生。中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)于2021年2月就已就《上市公司投資者關(guān)系管理指引(征求意見稿)》進(jìn)行了公開征求意見。在征求意見稿中，按照新版《上市公司治理準(zhǔn)則》的規(guī)定，將企業(yè)環(huán)境保護(hù)、社會(huì)責(zé)任與企業(yè)治理等方面的信息納入交流內(nèi)容REF_Ref10050\r\h[14]，這也是中國(guó)證監(jiān)會(huì)第一次對(duì)ESG的表述。2023年6月，國(guó)際可持續(xù)準(zhǔn)則理事會(huì)（ISSB）正式發(fā)布《國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告可持續(xù)披露準(zhǔn)則第1號(hào)——可持續(xù)相關(guān)財(cái)務(wù)信息披露一般要求》和《國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告可持續(xù)披露準(zhǔn)則第2號(hào)——?dú)夂蛳嚓P(guān)披露》REF_Ref10409\r\h[15]，旨在完善高質(zhì)量財(cái)務(wù)信息披露，為推動(dòng)全球可持續(xù)發(fā)展提供動(dòng)力。但從現(xiàn)有文獻(xiàn)來看，提升ESG表現(xiàn)對(duì)企業(yè)的影響還存在較大爭(zhēng)議。有些學(xué)者認(rèn)為，發(fā)展ESG需要在環(huán)境、社會(huì)和公司治理方面增加成本，可能會(huì)損害企業(yè)利益；另一部分學(xué)者則認(rèn)為，ESG表現(xiàn)可以降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)并提高企業(yè)績(jī)效，對(duì)環(huán)境和社會(huì)產(chǎn)生積極影響。如果說ESG是企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的重要組成部分，企業(yè)融資能力則是企業(yè)生存和發(fā)展的關(guān)鍵。自新冠肺炎疫情以來，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)一直處于低迷，我國(guó)民營(yíng)企業(yè)的發(fā)展面臨著諸多的不安定因素，這就造成了其融資困難、融資貴的問題，習(xí)總書記曾經(jīng)在民營(yíng)企業(yè)座談會(huì)上指出，要優(yōu)先解決民營(yíng)企業(yè)特別是中小企業(yè)融資難的問題，逐步降低融資成本REF_Ref13264\r\h[10]。隨著外部投資者與金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)ESG表現(xiàn)越來越重視，從企業(yè)融資角度出發(fā)，更好的ESG表現(xiàn)能否有效降低融資成本、解決企業(yè)融資的困境呢？在這一背景下，本論文擬通過引入融資成本這一中介變量，探索ESG表現(xiàn)對(duì)公司融資的作用機(jī)理，進(jìn)而對(duì)公司進(jìn)行更深入地研究。為企業(yè)ESG表現(xiàn)與企業(yè)融資能力的關(guān)系研究提供了新的視角。二、研究意義從學(xué)術(shù)意義上看，研究ESG表現(xiàn)與企業(yè)融資能力可以為相關(guān)理論提供拓展和深化。探討ESG表現(xiàn)對(duì)企業(yè)融資成本、融資渠道選擇和融資條件的影響機(jī)制，有助于完善企業(yè)融資理論體系，提高學(xué)術(shù)研究的深度和廣度。從實(shí)際意義上看，研究結(jié)果可以為投資者提供更加全面的投資信息，幫助他們更準(zhǔn)確地評(píng)估企業(yè)價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)ESG投資的發(fā)展和推廣。對(duì)于企業(yè)而言，研究可以幫助他們更好地理解ESG表現(xiàn)與融資能力之間的關(guān)系，優(yōu)化ESG管理和融資決策，提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力和可持續(xù)發(fā)展能力。從社會(huì)和文化意義上看，研究ESG表現(xiàn)與企業(yè)融資能力有助于引導(dǎo)企業(yè)更加注重環(huán)境保護(hù)、社會(huì)責(zé)任和良好治理，推動(dòng)企業(yè)向著可持續(xù)發(fā)展的方向發(fā)展，促進(jìn)社會(huì)的綠色、可持續(xù)發(fā)展。因此，研究ESG表現(xiàn)與企業(yè)融資能力的關(guān)系對(duì)于推動(dòng)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展具有重要意義。第一章文獻(xiàn)綜述及研究假設(shè)一、ESG表現(xiàn)與融資能力ESG（Environmental，Social，andGovernance，即環(huán)境、社會(huì)和治理）的起源可追溯至20世紀(jì)中葉，西方國(guó)家民權(quán)運(yùn)動(dòng)、環(huán)保運(yùn)動(dòng)頻發(fā)，并由此促進(jìn)了“社會(huì)責(zé)任投資（SRI）”“可持續(xù)發(fā)展（sustainability）”觀念的形成。進(jìn)入21世紀(jì)，在《誰(shuí)在乎誰(shuí)贏》一書中，埃維諾·克諾佩爾首先將環(huán)境和社會(huì)責(zé)任這一理念引入美國(guó)，并在其基礎(chǔ)上發(fā)表了《社會(huì)責(zé)任投資準(zhǔn)則》，受到60多個(gè)國(guó)家的投資機(jī)構(gòu)的認(rèn)可和支持。ESG的E是指企業(yè)的環(huán)保行為，包括與現(xiàn)行的政策體系相一致，關(guān)注未來的影響等等。S是一種以平等的態(tài)度對(duì)待各利益相關(guān)者，維持企業(yè)成長(zhǎng)所需的社會(huì)生態(tài)環(huán)境，如人權(quán)、勞動(dòng)權(quán)利、健康等。G這一概念在我國(guó)得到了較大的發(fā)展，最早的學(xué)者認(rèn)為它是由治理環(huán)境、治理結(jié)構(gòu)、治理機(jī)制和治理行為共同構(gòu)成并發(fā)揮功能的產(chǎn)物，目前，大部分學(xué)者，特別是我國(guó)的一些學(xué)者和投資機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，這是一種企業(yè)的內(nèi)部管理制度。企業(yè)融資通常分為內(nèi)源融資和外源融資，內(nèi)源融資方式是企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過程中從其內(nèi)部融通資金的融資方式，外源融資方式是企業(yè)通過外部渠道籌集資金，具體包括銀行借款、融資租賃、股權(quán)融資與債券融資等方式REF_Ref7436\r\h[2]。企業(yè)融資能力受許多因素影響，從投資者視角來看，良好的ESG表現(xiàn)能有效降低企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。郭景先經(jīng)過實(shí)證得出，良好的ESG表現(xiàn)能夠降低企業(yè)債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，此外，企業(yè)ESG表現(xiàn)通過降低企業(yè)信息不對(duì)稱、緩解代理沖突降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，并且在該小規(guī)模企業(yè)和重污染企業(yè)更為明顯REF_Ref20737\r\h[3]。當(dāng)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)降低時(shí)，它更有可能贏得外部投資者的喜愛。從另一個(gè)角度看，中國(guó)在生態(tài)文明建設(shè)和高品質(zhì)發(fā)展上，傳統(tǒng)的粗放經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式已經(jīng)不再適用。在2020年1月，中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于推動(dòng)銀行業(yè)和保險(xiǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》，該文件明確指出，銀行需要建立和完善其環(huán)境和社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)管理體系REF_Ref13315\r\h[16]，并在信貸發(fā)放過程中融入環(huán)境、社會(huì)和治理的相關(guān)要求?！蓖瑫r(shí)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任績(jī)效在銀行信貸決策中的比重也有所增加，企業(yè)社會(huì)責(zé)任績(jī)效越高，其融資渠道也就越多REF_Ref8024\r\h[1]。吳虹儀、殷德生等人的研究結(jié)果也顯示，環(huán)保指標(biāo)越高的公司，越能從銀行得到貸款REF_Ref20992\r\h[4]。所以，我們認(rèn)為，當(dāng)公司的ESG績(jī)效越高，它就越適合現(xiàn)在的綠色投資觀念，更容易得到投資者的歡迎，與此同時(shí)，它還可以提升銀行和其他金融機(jī)構(gòu)對(duì)公司的評(píng)價(jià)，從而使公司的融資能力得到提升。根據(jù)以上分析，本論文提出假設(shè)1：H1：ESG表現(xiàn)對(duì)公司融資能力的提高具有積極的作用。ESG表現(xiàn)與企業(yè)融資成本融資成本是由于資金所有權(quán)與資金使用權(quán)分離而產(chǎn)生的，其實(shí)質(zhì)是資金使用者向資金所有者支付的報(bào)酬REF_Ref12397\r\h[7]。企業(yè)的融資途徑很大程度上決定了企業(yè)的融資成本，融資方式一般分為權(quán)益融資和債務(wù)融資，企業(yè)既可以完全使用一種融資方式，又可以同時(shí)使用兩種方式，取決于企業(yè)自身發(fā)展的階段和發(fā)展需求。企業(yè)融資成本可以根據(jù)融資方式的不同分類為權(quán)益資本成本與債務(wù)資本成本。根據(jù)信號(hào)理論，當(dāng)企業(yè)積極努力提升ESG的績(jī)效，并愿意在ESG上增加投資時(shí)，這向所有的利益相關(guān)者傳達(dá)了一個(gè)積極的信息，即他們的經(jīng)營(yíng)狀況正在向好的方向發(fā)展，并且未來的發(fā)展?jié)摿艽?。這主要是因?yàn)?，僅當(dāng)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況處于良好狀態(tài)時(shí)，它們才更傾向于承擔(dān)環(huán)境和社會(huì)的責(zé)任，并持續(xù)優(yōu)化公司的治理結(jié)構(gòu)。與此相對(duì)，那些面臨經(jīng)營(yíng)困境的公司，即便想要提高ESG的業(yè)績(jī)，也可能覺得無能為力。企業(yè)在環(huán)保、社會(huì)責(zé)任、公司治理等領(lǐng)域的投入，對(duì)企業(yè)信譽(yù)的提高具有重要意義。一個(gè)好的公司信譽(yù)，可以從不同的方面為公司聚集起更多的社會(huì)資源，同時(shí)也可以將負(fù)面事件給公司帶來的不利影響降到最低。從而有助于降低企業(yè)在融資方面的成本。在此基礎(chǔ)上，本研究提出了一個(gè)假設(shè)，即:H2:ESG的表現(xiàn)有助于減少企業(yè)的融資成本。ESG表現(xiàn)、融資能力與企業(yè)融資成本當(dāng)企業(yè)在環(huán)境管理、社會(huì)責(zé)任履行和公司治理方面表現(xiàn)優(yōu)異時(shí)，它往往能獲得更好的信用評(píng)級(jí)，因?yàn)檫@被視為企業(yè)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)和風(fēng)險(xiǎn)管理能力強(qiáng)的標(biāo)志。信用評(píng)級(jí)的提升意味著企業(yè)發(fā)債或借款時(shí)需支付的利息率可能會(huì)降低，從而減少了債務(wù)融資成本。另一方面，投資者對(duì)于注重ESG的企業(yè)更有信心，認(rèn)為這樣的企業(yè)具備更強(qiáng)的抵御風(fēng)險(xiǎn)能力和可持續(xù)發(fā)展?jié)摿Γ虼似髽I(yè)在股票發(fā)行或股權(quán)融資時(shí)也可能享受到更低的融資成本。而融資成本作為企業(yè)融資活動(dòng)中的關(guān)鍵變量，對(duì)企業(yè)的融資能力和戰(zhàn)略決策具有重要影響。在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，融資成本優(yōu)勢(shì)可以幫助企業(yè)在同等條件下獲取更多的資源，提升競(jìng)爭(zhēng)力。特別是在行業(yè)低迷或經(jīng)濟(jì)周期不利的時(shí)期，融資成本低的企業(yè)更能抵御市場(chǎng)沖擊，保持甚至提升其融資能力。從另一角度看，隨著融資成本的提高，上市公司的外部融資能力將受到限制，從而對(duì)公司的投資行為產(chǎn)生一定的影響REF_Ref4571\r\h[8]。當(dāng)融資成本較高時(shí)，企業(yè)可能會(huì)調(diào)整其融資策略和資本結(jié)構(gòu)，轉(zhuǎn)而尋求成本更低的融資渠道或者更加謹(jǐn)慎地進(jìn)行投資。這意味著企業(yè)可能不得不減少投資項(xiàng)目或放緩擴(kuò)張步伐，從而影響到其擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、技術(shù)研發(fā)或市場(chǎng)開拓等方面的融資能力。綜合考慮，本研究認(rèn)為，更出色的ESG表現(xiàn)將有助于提升企業(yè)的聲譽(yù)和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力REF_Ref8024\r\h[1]，同時(shí)也能降低企業(yè)在經(jīng)營(yíng)方面的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步減少企業(yè)融資的成本，并最終提升企業(yè)融資的整體水平。根據(jù)上述的分析，本研究提出了一個(gè)假設(shè)3:H3：在ESG表現(xiàn)與融資能力間，公司的融資成本扮演著一個(gè)中介角色。第二章研究設(shè)計(jì)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源據(jù)《中國(guó)上市公司ESG行動(dòng)報(bào)告(2023)》顯示，目前國(guó)內(nèi)還沒有強(qiáng)制要求上市公司披露ESG報(bào)告，但隨著社會(huì)責(zé)任意識(shí)的不斷增強(qiáng)，更多的上市公司開始主動(dòng)加入到ESG信息披露的浪潮中。在有關(guān)監(jiān)管部門、上市交易所或行業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的相關(guān)政策、指引下，上市企業(yè)能更完善地踐行ESG理念，ESG評(píng)級(jí)或評(píng)分能更客觀準(zhǔn)確的衡量企業(yè)ESG表現(xiàn)，因此，本研究選取了2019-2022年我國(guó)A股上市企業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)。另外，抽樣數(shù)據(jù)經(jīng)過以下篩選：1.排除了以ST,*ST,PT為代表的企業(yè)資料。這是指存在財(cái)務(wù)情況或其它反常問題的上市公司。2.已上市的金融企業(yè)被排除。這類公司的財(cái)務(wù)報(bào)告規(guī)定不同于非金融公司。3.剔除不完整數(shù)據(jù)、異常數(shù)據(jù)。4.對(duì)控制變量進(jìn)行縮尾處理，減小極端值對(duì)統(tǒng)計(jì)分析的影響。經(jīng)過以上數(shù)據(jù)處理，最終得到1620個(gè)樣本值。變量定義ESG表現(xiàn)本文采用萬得數(shù)據(jù)庫(kù)ESG綜合得分作為ESG表現(xiàn)的衡量指標(biāo)。萬得作為我國(guó)本土企業(yè)，通過對(duì)ISO26000、SDGs、GRI標(biāo)準(zhǔn)、SASB標(biāo)準(zhǔn)、TCFD等國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)的研究，以及中國(guó)企業(yè)ESG信息披露的相關(guān)規(guī)定，充分發(fā)揮中國(guó)企業(yè)的ESG信息收集、分析和處理能力，建立了具有鮮明特色的ESG評(píng)級(jí)體系。萬得ESG評(píng)分包含了全部A股公司，評(píng)分由環(huán)境維度、社會(huì)維度、治理維度得分加權(quán)平均計(jì)算得出ESG管理實(shí)踐評(píng)估得分和ESG爭(zhēng)議事件評(píng)估得分組成，其ESG評(píng)估范圍涵蓋3大維度、25個(gè)議題、2000多個(gè)數(shù)據(jù)點(diǎn)，使得萬得數(shù)據(jù)庫(kù)ESG綜合得分能較好的反映企業(yè)的ESG表現(xiàn)REF_Ref11106\r\h[9]。企業(yè)融資能力依據(jù)我國(guó)大多數(shù)企業(yè)現(xiàn)狀，外源融資比內(nèi)源融資占比大且更為容易獲取，因此，從資金籌集的角度看，與內(nèi)部融資相比，外部融資更能反映出企業(yè)籌集資金的實(shí)際能力。在我國(guó)銀行主導(dǎo)的信貸結(jié)構(gòu)中，銀行的信貸融資在我國(guó)上市公司的融資中占據(jù)了較大的比例。本研究將參考楚有為的方法，使用現(xiàn)金流量表中的“獲得借款收到的現(xiàn)金”除以平均總資產(chǎn)來表示企業(yè)當(dāng)年獲得的銀行借款水平REF_Ref21119\r\h[5]。FIN值越大代表企業(yè)融資能力越強(qiáng)。企業(yè)融資成本目前，在我國(guó)金融體系中，大多數(shù)公司仍然以向銀行及其他金融機(jī)構(gòu)貸款為主要的融資渠道。本文借鑒崔偉對(duì)債務(wù)成本的度量方法，采用財(cái)務(wù)費(fèi)用與平均總負(fù)債之比，來表示企業(yè)融資成本REF_Ref21214\r\h[6]。Cost越大，表示融資成本越高。控制變量基于眾多學(xué)者的文獻(xiàn)研究，本研究主要從公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)等角度選擇了控制變量，如資產(chǎn)負(fù)債率（Lev），并使用年末總負(fù)債與年末總資產(chǎn)的比值來進(jìn)行評(píng)估，同時(shí)考慮了股權(quán)集中度對(duì)公司債務(wù)融資水平及公司績(jī)效影響。Lev值的增加意味著公司的負(fù)債也隨之增加，這進(jìn)一步增加了公司所面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。關(guān)于企業(yè)價(jià)值（Q），本研究使用（流通股市值+非流通股股份數(shù)×每股凈資產(chǎn)+負(fù)債賬面值）/總資產(chǎn)作為衡量標(biāo)準(zhǔn)REF_Ref1752\r\h[12]。高Q值表示企業(yè)市值超過了資本重置的成本，導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值被過高估計(jì)；而低Q值則表示企業(yè)價(jià)值在此時(shí)被低估。上市年限（Listage），本文采用ln(當(dāng)年年份-上市年份+1)來衡量。在一定程度上反映了品牌優(yōu)勢(shì)，Listage值越大，品牌優(yōu)勢(shì)就會(huì)越來越大，后來的公司越難超越。表SEQ表\*ARABIC1變量定義變量名稱表示符號(hào)變量定義被解釋變量ESG表現(xiàn)WindESG萬得數(shù)據(jù)庫(kù)的ESG綜合得分解釋變量融資能力FIN現(xiàn)金流量表中“取得借款收到的現(xiàn)金”除以平均總資產(chǎn)中介變量企業(yè)融資成本Cost財(cái)務(wù)費(fèi)用與平均總負(fù)債之比控制變量資產(chǎn)負(fù)債率Lev年末總負(fù)債除以年末總資產(chǎn)企業(yè)價(jià)值Q（流通股市值+非流通股股份數(shù)×每股凈資產(chǎn)+負(fù)債賬面值)/總資產(chǎn)上市年限Listageln(當(dāng)年年份-上市年份+1)行業(yè)Industry虛擬變量年度year虛擬變量模型設(shè)計(jì)根據(jù)前文假設(shè)，通過構(gòu)建年份行業(yè)固定效應(yīng)模型，進(jìn)行面板數(shù)據(jù)的回歸。本研究的焦點(diǎn)是ESG的表現(xiàn)如何影響企業(yè)的融資能力，為了驗(yàn)證假設(shè)1的正確性，本論文將采用模型進(jìn)行回歸分析。FIN=α在模型（1）中，若回歸結(jié)果WindESG的系數(shù)α1Cost=β通過模型2的回歸分析驗(yàn)證假設(shè)（2），若回歸結(jié)果WindESG的系數(shù)β1FIN=γ為了驗(yàn)證假設(shè)3中企業(yè)融資成本在融資能力和ESG表現(xiàn)之間的中介作用，引入了一個(gè)模型（3）。具體分析如下：如果WindESG不顯著，而Cost顯著，那么企業(yè)融資成本就會(huì)在融資能力和ESG表現(xiàn)之間發(fā)揮全中介作用；如果WindESG和Cost都是顯著的，那么企業(yè)的融資成本在融資能力與ESG表現(xiàn)之間將發(fā)揮一定的中介效應(yīng)；如果WindESG和Cost均不顯著，則企業(yè)融資成本在融資能力和ESG表現(xiàn)之間不發(fā)揮中介作用REF_Ref8024\r\h[1]。第三章實(shí)證結(jié)果分析描述性統(tǒng)計(jì)表2展示了本文中的描述性統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。在公司的融資能力方面，平均數(shù)值達(dá)到了0.133，而最高與最低的數(shù)值分別是0.160和0.101。ESG的平均得分是5.917，而最高和最低的得分分別是7和4.620，這表明公司在環(huán)境、社會(huì)和治理績(jī)效方面還存在很大的差距，還有一些公司缺乏足夠的社會(huì)責(zé)任意識(shí)。公司的平均融資成本為0.0138，這意味著公司的平均融資成本大約是13.8%。資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）的平均值為0.467是相當(dāng)合適的。企業(yè)價(jià)值（Q）的平均值達(dá)到了1.816，其中最大值和最小值分別是8.690和0.802，這表明不同企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)力存在很大的差異，而均值較低則表明整個(gè)行業(yè)在整體水平上還有很大的提升空間。上市年限（Listage）的平均數(shù)值為2.217，而其最大值和最小值則分別為3.401和0。表SEQ表\*ARABIC2描述性統(tǒng)計(jì)VariableNMeanSDMinp50MaxFIN16200.1330.01410.1010.1350.160WindESG16205.9170.4384.6205.8607Cost16200.01380.007520.000070.01330.0300Lev16200.4670.1640.07010.4510.924Q16201.8161.1200.8021.4898.690Listage16202.2170.87002.3033.401Standarderrorsinparentheses*p<0.1,**p<0.05,***p<0.01相關(guān)性分析為了深入了解各個(gè)變量之間的關(guān)聯(lián)性以及是否存在多重共線性的問題，本研究對(duì)融資能力、ESG表現(xiàn)、企業(yè)融資成本以及控制變量進(jìn)行了詳細(xì)的相關(guān)性分析，分析結(jié)果可參見表3。經(jīng)過驗(yàn)證，各個(gè)變量間并沒有出現(xiàn)嚴(yán)重的多重共線性問題。首先，通過相關(guān)系數(shù)分析，我們發(fā)現(xiàn)ESG（WindESG）的表現(xiàn)與融資能力（FIN）之間的相關(guān)系數(shù)為0.452，并且在1%的水平上呈現(xiàn)出顯著的正相關(guān)性。初步的驗(yàn)證假設(shè)1指出，在不受其他變量影響的情況下，ESG的表現(xiàn)越出色，企業(yè)的融資能力也就越強(qiáng)。接下來，我們研究了ESG（WindESG）的表現(xiàn)與企業(yè)融資成本（Cost）之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)它們之間的相關(guān)系數(shù)為-0.301，并且在1%的范圍內(nèi)明顯是負(fù)的，這表明ESG的表現(xiàn)越出色，企業(yè)的融資成本就越低,初步驗(yàn)證假設(shè)2，與其他學(xué)者所研究結(jié)論相似。同時(shí)不難看出，主要研究變量與控制變量也有相應(yīng)的顯著關(guān)系，例如，融資能力（FIN）與上市年限（Listage）在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，說明了上市年限較短的企業(yè)融資能力越強(qiáng)?？偟膩碚f，各變量間的相關(guān)系數(shù)均不超過0.5，可認(rèn)為本文實(shí)驗(yàn)不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。表SEQ表\*ARABIC3各變量相關(guān)性分析FINWindESGLevQListageCostFIN1WindESG0.452***1Lev0.0620-0.02601Q-0.005000.0270-0.188***1Listage-0.140***-0.117***0.304***-0.06001Cost-0.279***-0.301***-0.099**0.04400.108***1Standarderrorsinparentheses*p<0.1,**p<0.05,***p<0.01多元回歸分析模型（1）-模型（3）的回歸分析結(jié)果可以在表5中找到。從第一列數(shù)據(jù)中，我們可以明顯觀察到WindESG對(duì)FIN的回歸系數(shù)達(dá)到了0.017，并且在1%的顯著性水平上是正向的，這為假設(shè)（1）的正確性提供了有力的證明,越是ESG表現(xiàn)良好的企業(yè)，越能提高自身的融資能力，其融資水平也能越高；由第（2）列得，WindESG對(duì)Cost的回歸系數(shù)是-0.004并且在1%的水平上是顯著，較有力的論證了假設(shè)（2）成立，ESG表現(xiàn)越好的企業(yè)，融資成本將越小，同時(shí)符合理論基礎(chǔ)及前人的研究結(jié)論；根據(jù)第（3）列的數(shù)據(jù)，WindESG的回歸系數(shù)達(dá)到了0.016，這在1%的顯著性水平上得到了體現(xiàn)；同時(shí)，Cost的回歸系數(shù)達(dá)到-0.234，在1%的顯著性水平上，這表明企業(yè)的融資成本在ESG表現(xiàn)和融資能力之間發(fā)揮了部分中介作用，從而驗(yàn)證了假設(shè)的有效性?？傮w來說，ESG表現(xiàn)作為企業(yè)在環(huán)境、社會(huì)和治理方面的綜合體現(xiàn)，不僅反映了企業(yè)與時(shí)俱進(jìn)，更是反映出大眾的訴求，符合利益相關(guān)者的需求，因此能在一定程度上加強(qiáng)企業(yè)融資能力。表SEQ表\*ARABIC5多元回歸分析(1)(2)(3)FINCostFINWindESG0.017***-0.004***0.016***(0.001)(0.001)(0.001)Cost-0.234***(0.072)Lev0.011***-0.0010.010***(0.004)(0.002)(0.004)Q-0.0000.000-0.000(0.000)(0.000)(0.000)Listage-0.002***0.001-0.002***(0.001)(0.000)(0.001)_cons0.0080.040***0.018(0.011)(0.006)(0.011)IndustryYESYESYESyearYESYESYESN1620.0001620.0001620.000r20.1800.3300.187Standarderrorsinparentheses*p<0.1,**p<0.05,***p<0.01穩(wěn)健性檢驗(yàn)為了確保實(shí)驗(yàn)結(jié)果的可靠，下面對(duì)本文探究的企業(yè)融資成本在ESG表現(xiàn)與融資能力之間的中介作用，分別從更換被解釋變量、增加控制變量?jī)煞N方式再次進(jìn)行回歸分析，具體結(jié)果見表6。本文被解釋變量用現(xiàn)金流量表中取得借款收到的現(xiàn)金取自然對(duì)數(shù)（lnFin）替換融資能力（FIN），能較好的反映企業(yè)融資水平及債務(wù)融資現(xiàn)狀。由表6-1可見，依據(jù)前文驗(yàn)證中介效應(yīng)的方法，WindESG和Cost對(duì)lnFin的回歸系數(shù)分別為0.263、-12.233，且均在1%的水平上顯著，假設(shè)3仍舊成立。其次，增加了控制變量?jī)糍Y產(chǎn)收益率（ROE），由表6-2可知，WindESG和Cost對(duì)FIN的回歸系數(shù)分別是0.016和-0.231，并且都在1%的顯著性水平上，這進(jìn)一步證實(shí)了企業(yè)融資成本在ESG表現(xiàn)和融資能力的關(guān)系中扮演著重要的中介角色。表SEQ表\*ARABIC6-1穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果(1)(2)(3)lnFinCostlnFinWindESG0.300***-0.004***0.263***(0.064)(0.001)(0.064)Cost-12.233***(3.831)Lev0.947***-0.0011.017***(0.266)(0.002)(0.264)Q-0.126***0.000-0.119***(0.027)(0.000)(0.027)Listage0.421***0.0010.426***(0.051)(0.000)(0.051)_cons17.014***0.040***17.391***(0.765)(0.006)(0.768)IndustryYESYESYESyearYESYESYESN1620.0001620.0001620.000r20.2360.3300.270表SEQ表\*ARABIC6-2穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果(1)(2)(3)FINCostFINWindESG0.017***-0.004***0.016***(0.001)(0.001)(0.001)Cost-0.231***(0.073)Lev0.011***-0.0020.010***(0.004)(0.002)(0.004)Q-0.0000.000-0.000(0.000)(0.000)(0.000)Listage-0.002***0.001-0.002***(0.001)(0.000)(0.001)ROE0.003-0.006***0.001(0.004)(0.002)(0.004)_cons0.0080.041***0.018(0.011)(0.006)(0.011)IndustryYESYESYESyearYESYESYESN1620.0001620.0001620.000r20.1910.3320.197Standarderrorsinparentheses*p<0.1,**p<0.05,***p<0.01第四章研究結(jié)論與展望研究結(jié)論本文在梳理國(guó)內(nèi)外研究成果的基礎(chǔ)上，提出假設(shè)并構(gòu)建模型，選取2019-2022年全部A股上市企業(yè)數(shù)據(jù)，旨在探討ESG表現(xiàn)、融資能力和企業(yè)融資成本的相互作用，并深入分析其中的作用機(jī)制。通過實(shí)證分析，研究結(jié)論如下：第一，更出色的ESG表現(xiàn)不僅可以增強(qiáng)企業(yè)的融資實(shí)力，還能為企業(yè)提供更多的外部融資機(jī)會(huì)。在當(dāng)今社會(huì)，ESG表現(xiàn)已經(jīng)成為企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的重要指標(biāo)。它涵蓋了環(huán)境、社會(huì)和公司治理三個(gè)維度，對(duì)于利益相關(guān)者來說，良好的ESG表現(xiàn)在一定程度上反映出企業(yè)對(duì)于社會(huì)責(zé)任的承擔(dān)和可持續(xù)發(fā)展的追求。第二，企業(yè)在ESG上的表現(xiàn)越出色，它們的融資成本也就越低。這主要是因?yàn)镋SG的信息公開有助于減少由信息不對(duì)稱引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)，使得投資者能更準(zhǔn)確地為企業(yè)做出投資決策。同時(shí)，由于投資風(fēng)險(xiǎn)有可能降低，企業(yè)的融資成本也會(huì)相應(yīng)減少。第三，企業(yè)融資成本在ESG表現(xiàn)和融資能力中發(fā)揮了部分中介作用，具體來說更好的ESG表現(xiàn)降低了企業(yè)的融資成本，從而提升了企業(yè)的融資能力。當(dāng)前ESG理論被許多國(guó)家和地區(qū)認(rèn)可接受，各個(gè)國(guó)家出臺(tái)并完善相關(guān)法律法規(guī)，有利于利益相關(guān)者獲取更多有效信息，盡可能減少投資帶來的風(fēng)險(xiǎn)損失，在這種情況下，若企業(yè)主動(dòng)披露ESG表現(xiàn)，積極踐行社會(huì)責(zé)任，增進(jìn)與利益相關(guān)者的良好關(guān)系，必能有效降低融資成本，進(jìn)一步增強(qiáng)企業(yè)融資水平，實(shí)現(xiàn)企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。建議和展望（一）建議企業(yè)層面：積極貫徹可持續(xù)發(fā)展理念，提高ESG表現(xiàn)。在我國(guó)的ESG體系建設(shè)中，提高企業(yè)的ESG表現(xiàn)是至關(guān)重要的一步。隨著可持續(xù)發(fā)展觀念逐漸被大眾接受，積極地提高ESG的表現(xiàn)將為企業(yè)帶來更多的益處，這對(duì)企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展是有益的。在制定公司戰(zhàn)略時(shí)，企業(yè)應(yīng)遵循可持續(xù)發(fā)展的核心理念，而不應(yīng)只專注于短期的盈利。在經(jīng)濟(jì)全球化趨勢(shì)下，企業(yè)要想獲得更高的競(jìng)爭(zhēng)力必須重視環(huán)境保護(hù)，注重履行社會(huì)責(zé)任。企業(yè)在其發(fā)展旅程中，應(yīng)將環(huán)境保護(hù)、社會(huì)責(zé)任以及公司治理的優(yōu)化視為關(guān)鍵環(huán)節(jié)，并與企業(yè)的整體戰(zhàn)略緊密結(jié)合。例如，加大員工培訓(xùn)力度，提高員工環(huán)保意識(shí)、研發(fā)ESG相關(guān)投資產(chǎn)品，以及開發(fā)可持續(xù)發(fā)展業(yè)務(wù)。在戰(zhàn)略執(zhí)行方面，企業(yè)可以按照自己的實(shí)際情況，把可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略和ESG投融資理念的具體要求和目標(biāo)等內(nèi)容融入到公司的章程之中，并在公司的內(nèi)部構(gòu)建起一套完善的制度，讓員工能夠認(rèn)同并將其應(yīng)用到日常的生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)中去。在向外界公布的過程中，應(yīng)側(cè)重于上述戰(zhàn)略，并根據(jù)政策規(guī)定公布高質(zhì)量發(fā)展戰(zhàn)略。政府層面：加強(qiáng)監(jiān)管，推動(dòng)ESG投資理念面向市場(chǎng)。ESG體系的構(gòu)建與政府的政策導(dǎo)向是緊密相連的，因此，政府各部門應(yīng)在債權(quán)投融資方面強(qiáng)化相關(guān)的政策措施和倡導(dǎo)活動(dòng)，以提升債權(quán)投資者對(duì)于可持續(xù)發(fā)展和ESG投資觀念的認(rèn)可和接受程度。與此同時(shí)，政府有責(zé)任加大對(duì)企業(yè)ESG信息公開的監(jiān)管力度。目前，我國(guó)在ESG信息公開方面缺乏強(qiáng)制執(zhí)行力，部分企業(yè)還面臨著過于重視而忽視信息的問題。政府部門應(yīng)該在企業(yè)披露的內(nèi)容與質(zhì)量方面，制定標(biāo)準(zhǔn)化、差異化的要求，這樣，不同的公司可以展示更多、更可信的信息，提高投資者對(duì)所獲得的公共信息的信任度，為投資者主動(dòng)利用ESG信息提供保護(hù)。同時(shí)，在借鑒國(guó)外的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國(guó)的實(shí)際情況，推動(dòng)ESG制度的本土化和中國(guó)化。政府和企業(yè)都應(yīng)該意識(shí)到ESG投資不僅是一種市場(chǎng)趨勢(shì)和新興理念，更是企業(yè)社會(huì)責(zé)任和國(guó)家可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略的重要組成部分。因此，政府應(yīng)該加強(qiáng)與企業(yè)、投資者、社會(huì)組織等利益相關(guān)方的溝通與合作，共同推動(dòng)ESG投資理念在中國(guó)的廣泛應(yīng)用，讓ESG投資理念發(fā)揮降低風(fēng)險(xiǎn)、優(yōu)化企業(yè)融資渠道、穩(wěn)定市場(chǎng)的作用，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)、社會(huì)和環(huán)境的可持續(xù)發(fā)展。在構(gòu)建ESG評(píng)價(jià)體系方面，要體現(xiàn)中國(guó)特色，例如華證ESG評(píng)級(jí)將“扶貧”