中國金融學(xué)第五章

利率與金融資產(chǎn)價格本章講解概覽本章的主要內(nèi)容與邏輯框架本章需要重點掌握和理解的幾個問題本章與其他各講的關(guān)系本章課后學(xué)習(xí)建議本章小結(jié)一.本章的主要內(nèi)容與邏輯框架利息與利率利率決定及其影響因素市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展中利率的作用利率與金融資產(chǎn)定價一.本章的主要內(nèi)容與邏輯框架本章

需要識記的重要術(shù)語6利息現(xiàn)值單利貨幣的時間價值復(fù)利終值市場利率基準(zhǔn)利率即期利率遠(yuǎn)期利率實際利率到期收益率流動性風(fēng)險資本邊際收益率利率市場化違約風(fēng)險溢價持有期收益率收益資本化規(guī)律流動性風(fēng)險溢價通貨膨脹風(fēng)險利率官定利率一般利率名義利率市盈率市凈率絕對價值評估有效邊界有效市場假說資本資產(chǎn)定價模型本章學(xué)習(xí)目標(biāo)了解：利率的分類與體系利率期限與風(fēng)險結(jié)構(gòu)熟悉：利息的本質(zhì)與收益資本化規(guī)律利率決定理論利率在宏觀調(diào)控中的作用掌握：利率與金融資產(chǎn)定價的關(guān)聯(lián)利率市場化的核心機(jī)制利率風(fēng)險與資產(chǎn)組合理論7二、本章需要重點掌握和理解的幾個問題利息與貨幣時間價值有什么關(guān)系？如何理解利息的本質(zhì)？如何理解收益資本化規(guī)律？如何理解利率決定理論？如何理解利率的作用？中國的利率市場化改革利率與金融資產(chǎn)價格有何關(guān)系？（一）利息與貨幣時間價值有什么關(guān)系？貨幣的時間價值與利息基本概念：同等金額的貨幣現(xiàn)在的價值要大于其未來的價值。貨幣時間價值的實現(xiàn)：貨幣時間價值只有通過借貸才能實現(xiàn)。貨幣時間價值源于使用者支付的報酬，也是出借者暫時讓渡貨幣的使用價值所要求得到的補償。貨幣時間價值的計算9（二）如何理解利息的本質(zhì)？利息的本質(zhì)利息是利潤的一部分利息是按資本要素分配得到的報酬利息是對機(jī)會成本和風(fēng)險的補償

資產(chǎn)負(fù)債（貸款）權(quán)益（本金）總利潤利息息后凈利潤利率=無風(fēng)險利率+風(fēng)險溢價（二）如何理解利息的本質(zhì)？利息是利潤的一部分馬克思指出：“貸出者和借入者雙方都是把同一貨幣額作為資本支出的。但它只有在后者手中才執(zhí)行資本的職能。同一貨幣額作為資本對兩個人來說取得了雙重的存在，這并不會使利潤增加一倍。它所以能對雙方都作為資本執(zhí)行職能，只是由于利潤的分割。其中歸貸出者的部分叫做利息?！币虼耍碓从诶麧?，其本質(zhì)是利潤的一部分。11（二）如何理解利息的本質(zhì)？利息是資本按生產(chǎn)要素分配得到的報酬

黨的十九屆四中全會指出，健全勞動、資本、土地、知識、技術(shù)、管理、數(shù)據(jù)等生產(chǎn)要素由市場評價貢獻(xiàn)、按貢獻(xiàn)決定報酬的機(jī)制。黨的二十大強調(diào)，分配制度是促進(jìn)共同富裕的基礎(chǔ)性制度。完善按要素分配政策制度，探索多種渠道增加中低收入群眾要素收入，多渠道增加城鄉(xiāng)居民財產(chǎn)性收入。12原理5-1：在社會主義市場經(jīng)濟(jì)中，利息是資本按生產(chǎn)要素分配得到的報酬。（二）如何理解利息的本質(zhì)？利息是對機(jī)會成本和風(fēng)險的補償由于國家主權(quán)是高度安全的信用主體，一般將國債利率視作無風(fēng)險利率。對于投資人而言，無論是投資股票、債券等金融資產(chǎn)還是借出貨幣，都意味著他至少在放棄投資國債獲取無風(fēng)險收益的同時，承擔(dān)了這種投資機(jī)會的風(fēng)險。這一原理，已經(jīng)成為現(xiàn)代金融資產(chǎn)定價的依據(jù)和基礎(chǔ)。13原理5-2：風(fēng)險資產(chǎn)的利率等于無風(fēng)險利率（機(jī)會成本的補償）加風(fēng)險溢價。（三）如何理解收益資本化規(guī)律？單利和復(fù)利單利是指在計算利息額時，只按本金計算利息，而不將利息額加入本金進(jìn)行重復(fù)計算的方法。復(fù)利是指將按本金計算出來的利息額再計入本金，重新計算利息的方法。（三）如何理解收益資本化規(guī)律？單利和復(fù)利把年化利率r分成m份，復(fù)利計息：

當(dāng)m趨近于無窮，得到連續(xù)時間復(fù)利公式：

（三）如何理解收益資本化規(guī)律？案例A銀行向B企業(yè)發(fā)放了一筆金額為100萬元、期限為5年、年利率為10%的貸款。按單利計算：S=P(1+nr)=100×(1+10%×5)=150（萬元）按復(fù)利計算：S=P(1+r)n=100×(1+10%)5=161.05（萬元）復(fù)利法計算得到的本息和較單利法要高一些，這是因為復(fù)利法計算相當(dāng)于若干個一期的單利法計算的疊加，其中利息部分也作為未來的本金派生出了利息，俗稱“利滾利”。16（三）如何理解收益資本化規(guī)律？收益資本化規(guī)律利息逐漸被人們看作是收益的一般形態(tài)各種有收益的事物都可以通過收益與利率的對比進(jìn)行資本定價

（三）如何理解收益資本化規(guī)律？收益資本化規(guī)律

內(nèi)馬爾巴塞羅那到巴黎圣日耳曼2017年,2.22億歐元庫蒂尼奧巴塞羅那到利物浦2018,1.25億歐元C羅皇馬到尤文2018年,1.12億歐元（四）如何理解利率決定理論？馬克思的利率決定理論出借者的利息是利潤的一部分，從而從每1單位資本來看，支付給銀行的利率也得小于它的利潤率。于是利率是0到利潤率之間的數(shù)19利息≤利潤（四）如何理解利率決定理論？供求決定利率利率在上下限哪個點上，由供求決定資本供求貨幣供求可貸資金供求20儲蓄投資與利率儲蓄是利率的增函數(shù)投資是利率的減函數(shù)（四）如何理解利率決定理論？流動性偏好與利率貨幣需求與利率反相關(guān)貨幣供給是外生的常數(shù)“流動性陷阱”

一般均衡的視角儲蓄投資均與Y有關(guān)--IS曲線：產(chǎn)品市場貨幣需求與Y有關(guān)--LM曲線：貨幣市場IS和LM決定了r和Y

原理5-3：在一般均衡分析中，利率和國民收入主要由儲蓄、投資、貨幣供給、貨幣需求等因素共同決定。（四）如何理解利率決定理論？

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（五）如何理解利率的作用利率在配置金融資源中的價格引導(dǎo)作用利率與借貸資金供求利率與資源配置效率利率在宏觀調(diào)控中的作用利率與社會總供求的調(diào)節(jié)利率調(diào)控與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整23利率的作用（五）如何理解利率是聯(lián)接宏微觀的金融機(jī)制？利率是連接宏微觀的紐帶利率在整個金融體系中居于連接宏微觀的紐帶和運作核心地位。24原理5-4：利率是社會主義市場經(jīng)濟(jì)的核心要素，在配置金融資源中發(fā)揮價格引導(dǎo)作用。利率作為聯(lián)通宏觀與微觀經(jīng)濟(jì)的金融機(jī)制，既是影響微觀主體決策的重要因素，也是宏觀政策調(diào)控的重要手段。（五）如何理解利率是聯(lián)接宏微觀的金融機(jī)制？25我國法定存款準(zhǔn)備金率（1990-2020）（五）如何理解利率是聯(lián)接宏微觀的金融機(jī)制？26我國的利率走廊（2014-2024）（五）如何理解利率是聯(lián)接宏微觀的金融機(jī)制？27（六）中國的利率市場化改革中國利率市場化改革的方式與特點漸進(jìn)式改革給予利率浮動權(quán)1996年5月，為減輕企業(yè)的利息支出負(fù)擔(dān)，貸款利率的上浮幅度由20%縮小為10%，浮動范圍僅限于流動資金貸款“四先四后”的改革次序與雙軌制先外幣、后本幣；先貸款、后存款；先長期、大額，后短期、小額28（六）中國的利率市場化改革中國利率市場化改革的方式與特點與金融體制改革同步協(xié)調(diào)利率市場化與金融機(jī)構(gòu)改革相協(xié)調(diào)政策性業(yè)務(wù)與經(jīng)營性業(yè)務(wù)相分離，為存貸款利率市場化創(chuàng)造了條件

利率市場化與資本市場改革相協(xié)調(diào)提高直接融資比重利率市場化與貨幣政策調(diào)控轉(zhuǎn)型相協(xié)調(diào)MLF與LPR改革29（七）利率與金融資產(chǎn)價格的關(guān)系

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如果央行降息，股票價格怎么變？（七）利率與金融資產(chǎn)價格的關(guān)系資產(chǎn)的每期收益提高，資產(chǎn)價格會上升如果社會平均回報率r提高，資產(chǎn)價格會下降31原理5-5：利率在資產(chǎn)定價中有著重要的作用，是連接未來現(xiàn)金流與當(dāng)前資產(chǎn)價格的紐帶。資產(chǎn)價格一般與利率變動呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。金融資產(chǎn)的配置現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論：也稱證券投資組合理論，是針對化解投資風(fēng)險的可能性而創(chuàng)立的資產(chǎn)定價理論體系。其認(rèn)為，有些風(fēng)險與其他證券無關(guān)，分散投資對象可以減少非系統(tǒng)風(fēng)險，無法減少系統(tǒng)風(fēng)險。原理5-6：現(xiàn)代投資組合理論認(rèn)為，非系統(tǒng)風(fēng)險可以通過投資組合來分散，系統(tǒng)風(fēng)險無法通過投資組合來分散。（七）利率與金融資產(chǎn)價格的關(guān)系資產(chǎn)組合理論提出了有效邊界（又稱有效前沿）的概念，它是指在相同風(fēng)險上收益最大的點連成的曲線，在這條線上的組合都是有效的——同等的風(fēng)險上具有最高收益率。32在有效邊界上的資產(chǎn)組合是有效資產(chǎn)組合，因為每個投資者的風(fēng)險偏好不一樣，所以最佳組合對于不同的投資者是不同的。依據(jù)風(fēng)險偏好程度，投資者可以在有效邊界上進(jìn)行資產(chǎn)組合。資產(chǎn)組合理論（七）利率與金融資產(chǎn)價格的關(guān)系有價證券價值評估原理證券的內(nèi)在價值，是證券未來收益的現(xiàn)值，取決于預(yù)期收益與市場收益率水平，也稱證券的理論價值。計算證券的內(nèi)在價值，一般采用現(xiàn)金流折現(xiàn)法?，F(xiàn)金流折現(xiàn)法是評價投資項目的基本方法，將投資形成的未來收益折算為現(xiàn)值。未來現(xiàn)金流的高低決定了投資對象內(nèi)在價值的高低?，F(xiàn)金流折現(xiàn)法需要估算投資對象的未來現(xiàn)金流，找到能夠反映投資風(fēng)險的折現(xiàn)率，然后對未來現(xiàn)金流進(jìn)行折現(xiàn)，就能夠?qū)τ袃r證券進(jìn)行價值評估。33（七）利率與金融資產(chǎn)價格的關(guān)系有價證券價值評估方法有價證券價值評估方法分為絕對價值評估和相對價值評估兩種。絕對價值評估：指將公司未來可能創(chuàng)造的現(xiàn)金流或公司未來可能分配的股息，按一定折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，來評估公司的內(nèi)在價值。相對價值評估：是通過比較公司的基本面數(shù)據(jù)和市場數(shù)據(jù)來確定股票的相對價值。有價證券的相對價值評估通常使用市盈率、市凈率兩個指標(biāo)。34（七）利率與金融資產(chǎn)價格的關(guān)系絕對價值評估：

債券價值評估：確定每期的現(xiàn)金流，用合適的折現(xiàn)率折算為現(xiàn)值即可。折現(xiàn)率往往依據(jù)債券的信用等級確定。零息債券：指在到期前不支付任何利息，只在到期日支付一次性現(xiàn)金流的債券，其理論價值為：對于分期付息、到期一次還本的附息債券，其價值為：對于分期付息、無到期日的永續(xù)債券（也稱無期債券），其價值為：35（七）利率與金融資產(chǎn)價格的關(guān)系絕對價值評估：

股票價值評估：因為股票的收益一般是不穩(wěn)定的，而且沒有到期日，采用現(xiàn)金流折現(xiàn)法計算需要做更多的工作，如判斷每股收益、確定合理的折現(xiàn)率等。優(yōu)先股：收益是固定的，它的價值評估方法與永續(xù)債券的價值評估方法相同。普通股：將股票的未來預(yù)期收益全部折算為現(xiàn)值：

36或如果分紅呈等比上升趨勢，股票的理論價值應(yīng)該是：（七）利率與金融資產(chǎn)價格的關(guān)系相對價值評估：

市盈率：指股票價格與每股盈利的比率，是反映股票市場價格高低的相對指標(biāo)。

市盈率反映了在每股盈利不變的情況下，當(dāng)派息率為100%時，所得股息沒有進(jìn)行再投資的條件下，經(jīng)過多少年原始投資本金可以通過股息全部收回。

市凈率：市凈率是指股票市價與每股凈資產(chǎn)之間的比值。

一般來說，市凈率較低的股票，投資價值較高；反之，則投資價值較低。但在判斷投資價值時還要考慮當(dāng)時的市場環(huán)境以及公司經(jīng)營情況、盈利能力等因素。37（七）利率與金融資產(chǎn)價格的關(guān)系有效市場假說（efficientmarkethypothesis，EMH）

指在一個證券市場中，價格如果完全反映了所有可以獲得的信息，那么就稱這樣的市場為有效市場的理論。

有效市場有三種形態(tài)：弱式有效市場半強式有效市場強式有效市場38（七）利率與金融資產(chǎn)價格的關(guān)系資本資產(chǎn)定價模型（capitalassetpricingmodel，CAPM）

認(rèn)為個人投資者面臨系統(tǒng)風(fēng)險和非系統(tǒng)風(fēng)險，投資組合可以降低乃至消除非系統(tǒng)風(fēng)險，但無法避免系統(tǒng)風(fēng)險。

資本資產(chǎn)定價模型的假設(shè)前提包括：第一，投資者是理性的，而且按照馬科維茨模型的規(guī)則進(jìn)行多樣化的投資，并將從有效邊界的某處選擇投資組合；第二，資本市場是完全有效的市場，沒有任何摩擦阻礙投資。39（七）利率與金融資產(chǎn)價格的關(guān)系

40原理5-7：資本資產(chǎn)定價模型揭示了系統(tǒng)風(fēng)險較高的資產(chǎn)組合，其風(fēng)險溢價也比較高。三.本章與其他各章的內(nèi)在聯(lián)系利率是貨幣的價格之一（第二講）利率能夠調(diào)節(jié)信用的供求關(guān)系（第四講）利率是金融機(jī)構(gòu)的成本收益，也是金融市場中資產(chǎn)價格的基礎(chǔ)（第六、七講）利率影響匯率決定（第三講）；開放經(jīng)濟(jì)下利率影響資本流動（第八講）利率與金融風(fēng)險有關(guān)，利率也是監(jiān)管手段之一（第九、十講）利率是貨幣政策的中介目標(biāo)，是中央銀行調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)的媒介（第十一-十三講）新發(fā)展理念下，合理的利率是實現(xiàn)普惠金融的要求，差異性利率政策有助于實現(xiàn)綠色等結(jié)構(gòu)性目標(biāo)（第十四講）四、本章課后學(xué)習(xí)建議本講的學(xué)習(xí)特點利率相關(guān)理論跨度大、模型多，同時又是連接宏觀政策與微觀金融決策的樞紐。本講學(xué)習(xí)的記憶要求利率的內(nèi)涵、分類，利息的名義、本質(zhì)；利率決定及其影響；市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展中利率的作用；利率