創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度的微觀效應(yīng)與優(yōu)化路徑研究一、引言1.1研究背景與意義1.1.1研究背景在全球金融市場不斷發(fā)展和演變的大趨勢下，交易制度的創(chuàng)新與完善始終是市場發(fā)展的關(guān)鍵驅(qū)動力。從國際經(jīng)驗(yàn)來看，做市商制度在歐美等成熟資本市場中占據(jù)著重要地位，為市場的高效運(yùn)行提供了有力支持。美國納斯達(dá)克市場便是一個典型的例子，其以做市商制度為核心，成功打造了一個極具活力和創(chuàng)新力的資本市場，吸引了全球眾多高科技企業(yè)的上市融資，有力地推動了美國科技產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展。隨著金融科技的迅猛發(fā)展，全球金融市場的交易模式和技術(shù)手段發(fā)生了深刻變革。高頻交易、算法交易等新興交易方式不斷涌現(xiàn)，市場的交易效率和流動性得到了顯著提升，但同時也帶來了市場波動加劇、交易風(fēng)險增加等新問題。在這種背景下，做市商制度憑借其獨(dú)特的價格發(fā)現(xiàn)和穩(wěn)定市場的功能，受到了越來越多的關(guān)注和重視。我國資本市場經(jīng)過多年的發(fā)展，已取得了舉世矚目的成就，但與成熟市場相比，仍存在一些不足之處。創(chuàng)業(yè)板作為我國資本市場的重要組成部分，自設(shè)立以來，在推動創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)展、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級等方面發(fā)揮了重要作用。然而，在發(fā)展過程中，創(chuàng)業(yè)板也面臨著一些問題，如市場流動性不足、價格波動較大等。這些問題不僅影響了投資者的信心和市場的穩(wěn)定運(yùn)行，也制約了創(chuàng)業(yè)板服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)功能的有效發(fā)揮。為了解決這些問題，進(jìn)一步完善我國資本市場的交易制度，引入做市商制度成為了一種必然選擇。做市商制度能夠在創(chuàng)業(yè)板市場中提供持續(xù)的買賣報價，增加市場的流動性，有效緩解因買賣雙方力量不均衡而導(dǎo)致的交易不暢問題。同時，做市商憑借其專業(yè)的信息分析和定價能力，可以更加準(zhǔn)確地反映股票的內(nèi)在價值，提高市場的價格發(fā)現(xiàn)效率，減少價格的非理性波動，從而增強(qiáng)市場的穩(wěn)定性。此外，引入做市商制度還有助于提升我國資本市場的國際化水平，使其更好地與國際市場接軌，吸引更多的國際投資者參與我國資本市場，為我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展注入更多的資金和活力。1.1.2研究意義從理論層面來看，對創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度的研究有助于進(jìn)一步完善金融市場理論。傳統(tǒng)的金融市場理論主要基于競價交易制度展開，對做市商制度的研究相對較少。通過深入研究創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度，能夠豐富和拓展金融市場理論的研究范疇，為金融市場交易制度的研究提供新的視角和思路。同時，該研究還有助于深入探討做市商制度在市場微觀結(jié)構(gòu)中的作用機(jī)制，以及其與其他市場要素之間的相互關(guān)系，從而深化對金融市場運(yùn)行規(guī)律的認(rèn)識。在實(shí)踐層面，創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度對推動創(chuàng)業(yè)板市場的發(fā)展具有重要意義。做市商制度可以有效提升創(chuàng)業(yè)板市場的流動性。在市場交易中，做市商始終保持雙向報價，隨時準(zhǔn)備買入或賣出股票，這使得投資者能夠更加便捷地進(jìn)行交易，大大提高了市場的成交效率。當(dāng)市場出現(xiàn)買賣失衡時，做市商能夠及時調(diào)整報價和買賣量，穩(wěn)定市場價格，避免價格的大幅波動，增強(qiáng)市場的穩(wěn)定性。做市商憑借其專業(yè)的研究和分析能力，能夠?qū)善钡膬r值進(jìn)行更為準(zhǔn)確的評估，從而提高市場的價格發(fā)現(xiàn)效率，使股票價格更加真實(shí)地反映其內(nèi)在價值。這有助于投資者做出更加理性的投資決策，提高市場資源的配置效率，促進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場的健康發(fā)展。此外，做市商制度的引入還可以為創(chuàng)業(yè)板市場帶來更多的創(chuàng)新和發(fā)展機(jī)遇，吸引更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市融資，進(jìn)一步提升創(chuàng)業(yè)板市場的競爭力和影響力。1.2研究方法與創(chuàng)新點(diǎn)1.2.1研究方法本研究將綜合運(yùn)用多種研究方法，從不同角度深入剖析創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度這一復(fù)雜課題，以確保研究結(jié)果的科學(xué)性、可靠性和全面性。文獻(xiàn)研究法是本研究的基礎(chǔ)方法之一。通過廣泛搜集國內(nèi)外關(guān)于金融市場交易制度，尤其是做市商制度的學(xué)術(shù)文獻(xiàn)、研究報告、政策文件等資料，對已有研究成果進(jìn)行系統(tǒng)梳理和深入分析。這有助于全面了解做市商制度的理論基礎(chǔ)、發(fā)展歷程、運(yùn)行機(jī)制以及在不同市場環(huán)境下的應(yīng)用效果，從而明確本研究的切入點(diǎn)和創(chuàng)新點(diǎn)，為后續(xù)研究提供堅(jiān)實(shí)的理論支撐。例如，對美國納斯達(dá)克市場做市商制度的相關(guān)文獻(xiàn)研究，可以了解其在促進(jìn)高科技企業(yè)發(fā)展、提升市場流動性和價格發(fā)現(xiàn)效率等方面的成功經(jīng)驗(yàn)；對國內(nèi)學(xué)者關(guān)于創(chuàng)業(yè)板市場現(xiàn)狀及問題的研究分析，則能把握我國創(chuàng)業(yè)板市場的特點(diǎn)和需求，為引入做市商制度的必要性和可行性分析提供依據(jù)。案例分析法在本研究中具有重要作用。選取國內(nèi)外典型資本市場引入做市商制度的案例進(jìn)行深入剖析，如美國納斯達(dá)克市場、英國倫敦證券交易所AIM市場以及我國科創(chuàng)板引入做市商制度的實(shí)踐等。通過對這些案例的詳細(xì)分析，總結(jié)其在引入做市商制度過程中的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，包括制度設(shè)計(jì)、實(shí)施步驟、市場反應(yīng)、面臨的問題及解決措施等方面。將這些經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)與我國創(chuàng)業(yè)板市場的實(shí)際情況相結(jié)合，為創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度的方案設(shè)計(jì)和實(shí)施路徑提供有益參考。以科創(chuàng)板為例，研究其在引入做市商制度初期的運(yùn)行情況，包括做市商的參與程度、市場流動性的變化、價格發(fā)現(xiàn)效率的提升等，分析其取得的成效和存在的問題，為創(chuàng)業(yè)板提供借鑒。實(shí)證研究法是本研究的核心方法之一。通過收集創(chuàng)業(yè)板市場及相關(guān)金融市場的歷史交易數(shù)據(jù)，運(yùn)用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)模型和統(tǒng)計(jì)分析方法，對創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度可能產(chǎn)生的影響進(jìn)行量化分析。構(gòu)建流動性指標(biāo)、波動性指標(biāo)、價格發(fā)現(xiàn)效率指標(biāo)等，對比引入做市商制度前后這些指標(biāo)的變化，從而評估做市商制度對創(chuàng)業(yè)板市場流動性、穩(wěn)定性和價格發(fā)現(xiàn)功能的實(shí)際影響。利用事件研究法，分析做市商制度引入這一事件對創(chuàng)業(yè)板上市公司股價波動、交易量等方面的短期和長期影響；運(yùn)用面板數(shù)據(jù)模型，研究做市商的報價行為、交易策略與市場流動性、波動性之間的關(guān)系，為做市商制度的優(yōu)化提供實(shí)證依據(jù)。1.2.2創(chuàng)新點(diǎn)本研究在視角和方法上具有一定創(chuàng)新，致力于為創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度的研究提供新的思路和方法。在研究視角上，本研究采用多維度分析方法，綜合考慮市場微觀結(jié)構(gòu)、投資者行為、宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境等多個維度對創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度的影響。從市場微觀結(jié)構(gòu)角度，分析做市商制度對創(chuàng)業(yè)板市場交易機(jī)制、流動性供給、價格形成機(jī)制等方面的影響；從投資者行為角度，研究不同類型投資者（如個人投資者、機(jī)構(gòu)投資者）對做市商制度的反應(yīng)和行為變化，以及這種變化對市場運(yùn)行的影響；從宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境角度，探討宏觀經(jīng)濟(jì)政策、經(jīng)濟(jì)周期波動等因素對做市商制度實(shí)施效果的影響。這種多維度分析方法能夠更全面、深入地揭示創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度的內(nèi)在規(guī)律和復(fù)雜影響，彌補(bǔ)了以往研究僅從單一維度分析的不足。在研究方法上，本研究將結(jié)合新興技術(shù)進(jìn)行分析。隨著大數(shù)據(jù)、人工智能等新興技術(shù)在金融領(lǐng)域的廣泛應(yīng)用，本研究將運(yùn)用大數(shù)據(jù)分析技術(shù)，收集和處理海量的金融市場數(shù)據(jù)，挖掘數(shù)據(jù)背后的潛在信息和規(guī)律，為研究提供更豐富、準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)支持。利用人工智能算法，構(gòu)建市場預(yù)測模型和風(fēng)險評估模型，對創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度后的市場走勢和風(fēng)險狀況進(jìn)行預(yù)測和評估，提高研究的前瞻性和科學(xué)性。將機(jī)器學(xué)習(xí)算法應(yīng)用于做市商報價策略的優(yōu)化研究，通過對歷史交易數(shù)據(jù)的學(xué)習(xí)和分析，尋找最優(yōu)的報價策略，提高做市商的市場競爭力和服務(wù)質(zhì)量。二、做市商制度與創(chuàng)業(yè)板市場概述2.1做市商制度的內(nèi)涵與特征2.1.1做市商制度的定義做市商制度，又被稱為報價驅(qū)動制度，在金融市場交易體系中占據(jù)著舉足輕重的地位。它是指由某些具備相當(dāng)雄厚實(shí)力和良好信譽(yù)的金融機(jī)構(gòu)，在市場中充當(dāng)特許交易商，也就是做市商。這些做市商不間斷地向交易者報出特定金融產(chǎn)品的買入價格（BidPrice）與賣出價格（AskPrice），并且在其所報出的價格水平上，無條件地接受其他交易商或者投資者的買賣指令，運(yùn)用自身的自有資金和持有的證券與投資者展開交易活動，以此確保交易能夠及時達(dá)成，維持市場的持續(xù)運(yùn)行。做市商制度與常見的競價交易制度存在顯著差異。在競價交易制度下，買賣雙方直接提交買賣訂單，通過交易所的交易系統(tǒng)進(jìn)行撮合成交，交易價格由買賣雙方的供求關(guān)系決定，遵循價格優(yōu)先、時間優(yōu)先的原則。而做市商制度中，做市商作為交易的中介，處于核心地位，買賣雙方并不直接交易，而是分別與做市商進(jìn)行交易。做市商的報價成為市場交易價格的直接依據(jù)，其通過不斷調(diào)整報價來平衡市場供求關(guān)系，維持市場的流動性和穩(wěn)定性。這種制度設(shè)計(jì)使得做市商在市場中承擔(dān)著重要的職責(zé)，既要為市場提供流動性，又要合理定價，促進(jìn)市場的有效運(yùn)行。做市商制度的起源可以追溯到20世紀(jì)60年代的美國。當(dāng)時，美國柜臺交易證券批發(fā)商逐漸具備了做市商的職能，標(biāo)志著最早的做市商制度初步形成。隨后，美國納斯達(dá)克（NASDAQ）報價系統(tǒng)于1971年正式啟用，將數(shù)百家柜臺交易批發(fā)商納入系統(tǒng)成為納斯達(dá)克做市商，這一舉措標(biāo)志著現(xiàn)代意義上規(guī)范的做市商制度的正式確立。此后，做市商制度在全球范圍內(nèi)得到了廣泛的應(yīng)用和發(fā)展，許多國家和地區(qū)的金融市場紛紛引入做市商制度，以提升市場的效率和穩(wěn)定性。在股票市場、債券市場、外匯市場以及金融衍生品市場等多個領(lǐng)域，做市商制度都發(fā)揮著重要作用，成為金融市場交易制度的重要組成部分。2.1.2做市商的權(quán)利與義務(wù)做市商在金融市場中承擔(dān)著特殊的角色，為了確保其能夠有效地履行職責(zé)，市場賦予了做市商一系列權(quán)利，同時也規(guī)定了相應(yīng)的義務(wù)。從權(quán)利層面來看，做市商享有雙邊報價的權(quán)利，這是其核心權(quán)利之一。做市商能夠根據(jù)自身對市場的判斷和分析，自主確定并向市場公開報出金融產(chǎn)品的買入價格和賣出價格。這種雙邊報價的權(quán)利使得做市商能夠主動參與市場交易，為市場提供流動性。當(dāng)市場上買賣雙方力量不均衡時，做市商可以通過調(diào)整雙邊報價來引導(dǎo)市場供求關(guān)系的平衡，促進(jìn)市場的穩(wěn)定運(yùn)行。做市商在交易中通常享有優(yōu)先成交的權(quán)利。在面對相同價格的買賣訂單時，做市商的訂單可以優(yōu)先于其他普通投資者的訂單成交。這一權(quán)利有助于做市商及時調(diào)整自己的庫存頭寸，降低市場風(fēng)險。例如，當(dāng)市場出現(xiàn)突發(fā)情況導(dǎo)致買賣訂單大量涌入時，做市商能夠憑借優(yōu)先成交權(quán)迅速完成交易，避免因交易延遲而帶來的風(fēng)險。做市商還享有獲取全面市場信息的優(yōu)先權(quán)。他們可以更及時、準(zhǔn)確地獲取有關(guān)金融產(chǎn)品的各種信息，包括市場供求狀況、價格走勢、宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)等。這些豐富的信息資源有助于做市商做出更為準(zhǔn)確的報價決策，提高其在市場中的競爭力。在承擔(dān)權(quán)利的同時，做市商也肩負(fù)著重要的義務(wù)。維持市場流動性是做市商最主要的義務(wù)之一。無論市場處于何種狀態(tài)，做市商都有責(zé)任持續(xù)提供買賣報價，確保市場上始終存在交易對手，避免出現(xiàn)交易中斷的情況。當(dāng)市場交易清淡、買賣訂單稀少時，做市商需要積極主動地參與交易，增加市場的活躍度；當(dāng)市場出現(xiàn)恐慌情緒、買賣失衡時，做市商要通過調(diào)整報價和買賣量來穩(wěn)定市場，保障市場的正常運(yùn)轉(zhuǎn)。做市商必須嚴(yán)格遵守報價規(guī)則和義務(wù)。其報價必須符合市場的實(shí)際情況和相關(guān)規(guī)定，不能隨意進(jìn)行惡意報價或操縱市場價格。做市商的報價價差幅度通常也會受到一定的限制，以確保市場交易的公平性和合理性。做市商還有義務(wù)對市場進(jìn)行監(jiān)控和維護(hù)，及時發(fā)現(xiàn)并報告市場中的異常交易行為和潛在風(fēng)險，為市場的健康發(fā)展保駕護(hù)航。2.1.3做市商制度的運(yùn)行機(jī)制做市商制度的有效運(yùn)行依賴于一套嚴(yán)謹(jǐn)且復(fù)雜的機(jī)制，這一機(jī)制主要包括買賣報價機(jī)制、庫存管理機(jī)制以及風(fēng)險控制機(jī)制等多個關(guān)鍵環(huán)節(jié)。買賣報價機(jī)制是做市商制度運(yùn)行的核心環(huán)節(jié)。做市商在對金融產(chǎn)品進(jìn)行深入研究和分析的基礎(chǔ)上，綜合考慮多種因素來確定買賣報價。這些因素涵蓋了金融產(chǎn)品的內(nèi)在價值、市場供求關(guān)系、宏觀經(jīng)濟(jì)形勢、利率水平以及自身的風(fēng)險偏好等。做市商通過對這些因素的動態(tài)評估，不斷調(diào)整買入價和賣出價，以實(shí)現(xiàn)自身利益最大化的同時，確保市場交易的順利進(jìn)行。當(dāng)市場對某一金融產(chǎn)品的需求旺盛時，做市商可能會適當(dāng)提高賣出價，降低買入價，從而擴(kuò)大買賣價差，增加自身利潤；反之，當(dāng)市場需求低迷時，做市商會縮小買賣價差，以吸引更多的交易。做市商的報價并非一成不變，而是需要根據(jù)市場的實(shí)時變化進(jìn)行動態(tài)調(diào)整。一旦市場出現(xiàn)新的信息或重大事件，做市商必須迅速做出反應(yīng)，重新評估金融產(chǎn)品的價值和風(fēng)險，及時調(diào)整報價，以保持市場的平衡和穩(wěn)定。庫存管理機(jī)制是做市商制度運(yùn)行的重要保障。做市商在交易過程中會持有一定數(shù)量的金融產(chǎn)品庫存，以滿足市場的買賣需求。然而，庫存管理并非易事，做市商需要在庫存成本和市場風(fēng)險之間尋求平衡。如果庫存過多，做市商將面臨較高的持有成本和市場價格波動風(fēng)險；如果庫存過少，又可能無法滿足市場的交易需求，影響市場流動性。因此，做市商需要運(yùn)用先進(jìn)的風(fēng)險管理技術(shù)和數(shù)據(jù)分析方法，對庫存進(jìn)行精準(zhǔn)的管理和控制。通過建立合理的庫存模型，做市商可以根據(jù)市場需求的預(yù)測和自身的風(fēng)險承受能力，優(yōu)化庫存結(jié)構(gòu)，確定最佳的庫存水平。當(dāng)市場需求呈現(xiàn)上升趨勢時，做市商可以適當(dāng)增加庫存；當(dāng)市場需求下降時，做市商則可以減少庫存，以降低風(fēng)險和成本。做市商還可以通過與其他金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行合作，如開展回購交易、融券業(yè)務(wù)等，來靈活調(diào)整庫存頭寸，提高庫存管理的效率和靈活性。風(fēng)險控制機(jī)制是做市商制度穩(wěn)健運(yùn)行的關(guān)鍵。做市商在市場交易中面臨著多種風(fēng)險，如市場風(fēng)險、信用風(fēng)險、操作風(fēng)險等。為了有效應(yīng)對這些風(fēng)險，做市商建立了一套完善的風(fēng)險控制體系。做市商通過多樣化的投資組合來分散風(fēng)險。他們不會將所有的資金集中投資于某一種金融產(chǎn)品，而是將資金分散投資于多個不同的金融產(chǎn)品和市場領(lǐng)域，以降低單一產(chǎn)品或市場波動對自身的影響。做市商采用先進(jìn)的風(fēng)險對沖策略，如運(yùn)用期貨、期權(quán)等金融衍生品工具來對沖市場風(fēng)險。當(dāng)市場價格出現(xiàn)不利變動時，做市商可以通過金融衍生品的反向操作來抵消部分損失，從而保護(hù)自身的資產(chǎn)安全。做市商還會建立嚴(yán)格的風(fēng)險監(jiān)控和預(yù)警機(jī)制，實(shí)時監(jiān)測市場風(fēng)險狀況，一旦風(fēng)險指標(biāo)超出預(yù)設(shè)的閾值，系統(tǒng)將及時發(fā)出預(yù)警信號，做市商可以迅速采取相應(yīng)的措施進(jìn)行風(fēng)險控制和化解。2.2創(chuàng)業(yè)板市場的特點(diǎn)與發(fā)展現(xiàn)狀2.2.1創(chuàng)業(yè)板市場的定位與功能創(chuàng)業(yè)板市場作為我國資本市場的重要組成部分，具有獨(dú)特而明確的定位。其核心目標(biāo)是服務(wù)于具有高成長潛力和創(chuàng)新能力的中小企業(yè)，尤其是那些處于新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的企業(yè)，為它們提供直接融資的重要渠道。在我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級的關(guān)鍵時期，中小企業(yè)，特別是創(chuàng)新型中小企業(yè)，成為推動經(jīng)濟(jì)發(fā)展和科技創(chuàng)新的重要力量。然而，這些企業(yè)在發(fā)展初期往往面臨著資金短缺、融資渠道有限等困境，傳統(tǒng)的融資方式難以滿足其需求。創(chuàng)業(yè)板市場的設(shè)立，為這些企業(yè)打開了通往資本市場的大門，使其能夠通過發(fā)行股票募集資金，獲得發(fā)展所需的資金支持，從而突破資金瓶頸，實(shí)現(xiàn)快速成長。創(chuàng)業(yè)板市場在推動科技創(chuàng)新方面發(fā)揮著不可替代的關(guān)鍵作用。創(chuàng)新是當(dāng)今時代經(jīng)濟(jì)發(fā)展的核心驅(qū)動力，而創(chuàng)業(yè)板市場為科技創(chuàng)新企業(yè)提供了廣闊的發(fā)展平臺。通過在創(chuàng)業(yè)板上市，科技創(chuàng)新企業(yè)不僅能夠獲得充足的資金用于研發(fā)投入，加快技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)品升級的步伐，還能借助資本市場的力量，吸引更多優(yōu)秀的人才、先進(jìn)的技術(shù)和豐富的資源，提升企業(yè)的核心競爭力。創(chuàng)業(yè)板市場的存在，還激發(fā)了社會各界對科技創(chuàng)新的熱情和投入，促進(jìn)了科技成果的轉(zhuǎn)化和應(yīng)用，推動了整個社會的科技創(chuàng)新和進(jìn)步。許多在創(chuàng)業(yè)板上市的高科技企業(yè)，如生物醫(yī)藥領(lǐng)域的恒瑞醫(yī)藥、新能源汽車領(lǐng)域的比亞迪等，通過不斷的技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)品研發(fā)，在市場上取得了顯著的成績，不僅實(shí)現(xiàn)了自身的快速發(fā)展，也為我國相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展做出了重要貢獻(xiàn)。創(chuàng)業(yè)板市場還具有優(yōu)化資源配置的重要功能。在資本市場中，資金會根據(jù)企業(yè)的發(fā)展前景、盈利能力和創(chuàng)新能力等因素進(jìn)行合理配置。創(chuàng)業(yè)板市場的上市企業(yè)大多具有高成長潛力和創(chuàng)新能力，它們能夠吸引更多的資金流入，從而獲得更多的發(fā)展資源。而那些缺乏競爭力和發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)則難以在創(chuàng)業(yè)板市場獲得融資，這促使資源從低效率的企業(yè)向高效率的企業(yè)轉(zhuǎn)移，實(shí)現(xiàn)了資源的優(yōu)化配置，提高了整個社會的經(jīng)濟(jì)效率。創(chuàng)業(yè)板市場還為投資者提供了多樣化的投資選擇，滿足了不同投資者的風(fēng)險偏好和投資需求，促進(jìn)了資本市場的活躍和發(fā)展。2.2.2創(chuàng)業(yè)板市場的發(fā)展歷程與現(xiàn)狀創(chuàng)業(yè)板市場的發(fā)展歷程是一個不斷探索、創(chuàng)新和完善的過程，見證了我國資本市場的逐步發(fā)展和壯大。其籌備工作可追溯至20世紀(jì)90年代末，當(dāng)時我國經(jīng)濟(jì)正處于加速轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時期，創(chuàng)新型、成長型科技企業(yè)如雨后春筍般涌現(xiàn)，對資本市場的支持需求日益迫切。1999年8月，黨中央、國務(wù)院高瞻遠(yuǎn)矚，明確提出“適時設(shè)立高新技術(shù)企業(yè)板塊”，為創(chuàng)業(yè)板市場的設(shè)立奠定了政策基礎(chǔ)。此后，經(jīng)過多年的精心籌備和深入研究，2009年10月30日，創(chuàng)業(yè)板首批28家企業(yè)成功上市，這標(biāo)志著創(chuàng)業(yè)板市場正式揚(yáng)帆起航，開啟了我國資本市場服務(wù)創(chuàng)新型企業(yè)的新篇章。自設(shè)立以來，創(chuàng)業(yè)板市場經(jīng)歷了多個重要的發(fā)展階段，不斷發(fā)展壯大。在發(fā)展初期，創(chuàng)業(yè)板市場主要聚焦于為具有高成長潛力的中小企業(yè)提供融資服務(wù)，市場規(guī)模相對較小，上市公司數(shù)量有限。隨著我國經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展和資本市場改革的不斷深入，創(chuàng)業(yè)板市場迎來了新的發(fā)展機(jī)遇。2014年10月30日，創(chuàng)業(yè)板公司數(shù)量達(dá)到400家，總市值為2.27萬億元，市場規(guī)模實(shí)現(xiàn)了顯著增長。2020年8月24日，創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊制平穩(wěn)落地，這是創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)展歷程中的一個重要里程碑。注冊制改革進(jìn)一步優(yōu)化了市場的發(fā)行上市制度，提高了市場的包容性和效率，吸引了更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市融資。2021年8月4日，創(chuàng)業(yè)板上市公司數(shù)量突破1000家，總市值超10萬億元，市場規(guī)模和影響力得到了進(jìn)一步提升。截至2024年10月29日，創(chuàng)業(yè)板市場已取得了令人矚目的成就。上市公司數(shù)量達(dá)到1358家，其中，自創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊制以來新上市的企業(yè)共553家，占比41%。一大批優(yōu)質(zhì)科技企業(yè)匯聚創(chuàng)業(yè)板，在先進(jìn)制造、數(shù)字經(jīng)濟(jì)、綠色低碳等重點(diǎn)領(lǐng)域集群化發(fā)展優(yōu)勢明顯，成為名副其實(shí)的“中國未來之板”。從市值分布來看，創(chuàng)業(yè)板上市公司總市值超12萬億元，其中，高新技術(shù)企業(yè)家數(shù)占比約九成，近七成公司屬于戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。在新一代信息技術(shù)、新能源、生物、新材料、高端裝備制造等優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，相關(guān)公司總市值約9萬億元，占板塊比重高達(dá)75%。創(chuàng)業(yè)板市場的成交量與活躍度也持續(xù)提升，投資者數(shù)量超5000萬，投資者結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。近5年機(jī)構(gòu)投資者持股比例平均在五成左右，與創(chuàng)業(yè)板成立以來前十年平均的38%的水平相比有明顯提高，公募基金持股占比增加2.5個百分點(diǎn)至8.38%，外資持股占比增加3.03個百分點(diǎn)至3.67%。產(chǎn)品體系也持續(xù)豐富，創(chuàng)業(yè)板指自2010年6月1日發(fā)布以來，逐步成為反映中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級和創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展的核心指標(biāo)。目前全市場跟蹤創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的ETF規(guī)模達(dá)1800億元，跟蹤創(chuàng)業(yè)板50指數(shù)的ETF規(guī)模達(dá)到491億元，“創(chuàng)”系列ETF總規(guī)模達(dá)2430億，創(chuàng)業(yè)板已成為全球最具活力的創(chuàng)業(yè)板市場之一。2.2.3創(chuàng)業(yè)板市場面臨的挑戰(zhàn)與問題盡管創(chuàng)業(yè)板市場在過去的發(fā)展中取得了顯著成就，但在發(fā)展過程中也面臨著一些不容忽視的挑戰(zhàn)與問題，這些問題制約了創(chuàng)業(yè)板市場的進(jìn)一步發(fā)展和功能的有效發(fā)揮。市場流動性不足是創(chuàng)業(yè)板市場面臨的一個突出問題。流動性是衡量資本市場運(yùn)行效率和穩(wěn)定性的重要指標(biāo)，充足的流動性能夠確保市場交易的順暢進(jìn)行，降低交易成本，提高市場的資源配置效率。然而，創(chuàng)業(yè)板市場中部分股票存在交易活躍度較低的情況，尤其是一些市值較小、知名度不高的公司，其股票交易相對清淡，買賣價差較大。這使得投資者在買賣這些股票時面臨較高的交易成本，也增加了市場的波動性，影響了市場的穩(wěn)定性。當(dāng)市場出現(xiàn)不利消息或投資者情緒波動時，這些股票的價格容易出現(xiàn)大幅下跌，進(jìn)一步加劇市場的恐慌情緒。市場流動性不足還會影響企業(yè)的融資能力，使得企業(yè)在資本市場上的融資難度增加，不利于企業(yè)的發(fā)展壯大。估值偏差也是創(chuàng)業(yè)板市場存在的一個重要問題。由于創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)大多為創(chuàng)新型企業(yè)，具有較高的成長潛力，但同時也伴隨著較大的不確定性和風(fēng)險。這些企業(yè)的盈利模式和發(fā)展前景往往難以準(zhǔn)確評估，導(dǎo)致市場對其估值存在較大差異。在市場情緒樂觀時，投資者可能對這些企業(yè)的未來發(fā)展過于樂觀，給予過高的估值；而在市場情緒悲觀時，又可能過度低估企業(yè)的價值。這種估值偏差不僅會影響投資者的決策，導(dǎo)致投資失誤，還會影響市場的資源配置效率，使得資金無法流向真正具有價值的企業(yè)。一些被高估的企業(yè)可能會獲得過多的資金支持，而一些被低估的優(yōu)質(zhì)企業(yè)則可能面臨融資困難，影響企業(yè)的發(fā)展。估值偏差還會引發(fā)市場的投機(jī)行為，加劇市場的波動，破壞市場的健康發(fā)展。此外，創(chuàng)業(yè)板市場還面臨著信息不對稱、市場監(jiān)管不完善等問題。信息不對稱使得投資者難以全面、準(zhǔn)確地了解企業(yè)的真實(shí)情況，增加了投資決策的難度和風(fēng)險。一些企業(yè)可能存在信息披露不及時、不真實(shí)、不完整等問題，誤導(dǎo)投資者的決策。市場監(jiān)管不完善則可能導(dǎo)致市場秩序混亂，存在內(nèi)幕交易、操縱市場等違法違規(guī)行為，損害投資者的利益，破壞市場的公平和公正。這些問題都需要通過加強(qiáng)信息披露制度建設(shè)、完善市場監(jiān)管機(jī)制等措施來加以解決，以促進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場的健康、穩(wěn)定發(fā)展。三、創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度的微觀效應(yīng)分析3.1對市場流動性的影響3.1.1理論分析做市商制度對市場流動性的提升具有獨(dú)特的機(jī)制，其核心在于做市商通過雙向報價和即時交易等關(guān)鍵行為，為市場注入持續(xù)且穩(wěn)定的流動性，從而有效改善市場的交易環(huán)境，增強(qiáng)市場的活力和吸引力。雙向報價是做市商制度提升市場流動性的重要基石。在創(chuàng)業(yè)板市場中，做市商作為專業(yè)的市場參與者，憑借其深厚的市場經(jīng)驗(yàn)、專業(yè)的研究分析能力以及廣泛的信息渠道，能夠?qū)善钡膬r值進(jìn)行相對準(zhǔn)確的評估?；诖?，做市商在任何交易時段都能夠向市場公開報出合理的買入價格和賣出價格。這一行為為市場提供了明確的價格參考，使得投資者在進(jìn)行交易決策時能夠清晰地了解市場的買賣成本，從而降低了信息不對稱帶來的交易風(fēng)險。當(dāng)市場上買賣雙方的交易意愿出現(xiàn)不一致時，做市商的雙向報價能夠及時填補(bǔ)交易缺口，確保市場交易的連續(xù)性。例如，當(dāng)市場上某只創(chuàng)業(yè)板股票的賣方力量較強(qiáng)，而買方力量相對薄弱時，做市商可以以其報出的買入價格買入股票，承接市場上的拋售壓力；反之，當(dāng)買方需求旺盛而賣方供給不足時，做市商則以賣出價格向市場提供股票，滿足投資者的買入需求。這種雙向報價機(jī)制有效地避免了市場出現(xiàn)有價無市的尷尬局面，為市場提供了充足的流動性。即時交易是做市商制度提升市場流動性的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。做市商在報出價格后，有義務(wù)在其報價水平上無條件地接受投資者的買賣指令。這意味著投資者在發(fā)出交易指令后，能夠迅速與做市商達(dá)成交易，無需等待其他投資者的交易匹配。這種即時交易的特性大大提高了交易的效率和及時性，減少了投資者的交易等待時間和交易成本。在傳統(tǒng)的競價交易制度下，投資者的買賣指令需要在市場上進(jìn)行撮合，當(dāng)市場交易不活躍時，買賣指令可能長時間無法成交，導(dǎo)致投資者的交易意愿受到抑制。而做市商制度的引入，使得投資者能夠在任何時候都能找到交易對手，實(shí)現(xiàn)即時交易。這不僅增強(qiáng)了投資者對市場的信心，也吸引了更多的投資者參與到創(chuàng)業(yè)板市場中來，進(jìn)一步提高了市場的流動性。例如，對于一些急需資金的投資者來說，他們可以在市場上迅速將股票賣給做市商，獲得所需資金；而對于有投資需求的投資者，也能夠及時從做市商手中買入心儀的股票，抓住投資機(jī)會。做市商的存在還能夠通過增加市場深度來提升市場流動性。市場深度是指在當(dāng)前市場價格水平下，市場能夠容納的最大交易量。做市商為了維持市場的流動性和自身的盈利，通常會持有一定數(shù)量的股票庫存，并在市場上提供較大規(guī)模的買賣報價。這使得市場在面對大額交易訂單時，能夠有足夠的承接能力，避免因大額交易導(dǎo)致市場價格的大幅波動。當(dāng)有投資者提交大額買入訂單時，做市商可以從其庫存中提供相應(yīng)數(shù)量的股票，滿足投資者的需求，而不會對市場價格產(chǎn)生過大的沖擊；同樣，當(dāng)有大額賣出訂單時，做市商也能夠利用其資金實(shí)力買入股票，穩(wěn)定市場價格。做市商之間的競爭也會促使他們不斷提高自身的報價質(zhì)量和交易服務(wù)水平，進(jìn)一步增加市場深度，提升市場流動性。做市商還可以通過調(diào)整報價價差來影響市場流動性。報價價差是指做市商買入價和賣出價之間的差額，它直接反映了投資者的交易成本。做市商在確定報價價差時，會綜合考慮市場的供求狀況、股票的風(fēng)險特征、自身的成本和盈利預(yù)期等因素。當(dāng)市場流動性較好時，做市商可能會適當(dāng)縮小報價價差，以吸引更多的交易，進(jìn)一步提高市場的流動性；而當(dāng)市場流動性較差時，做市商可能會擴(kuò)大報價價差，以補(bǔ)償自身承擔(dān)的風(fēng)險和成本。通過這種靈活的價差調(diào)整機(jī)制，做市商能夠根據(jù)市場的實(shí)際情況，優(yōu)化市場的流動性供給，提高市場的運(yùn)行效率。3.1.2實(shí)證研究為了深入探究創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度對市場流動性的實(shí)際影響，本研究選取了創(chuàng)業(yè)板市場中的部分具有代表性的股票作為樣本，運(yùn)用實(shí)證分析的方法，對引入做市商制度前后的市場流動性指標(biāo)進(jìn)行了詳細(xì)的對比分析。在樣本選取方面，綜合考慮了股票的市值規(guī)模、行業(yè)分布、交易活躍度等因素，選取了50只創(chuàng)業(yè)板股票作為研究樣本。這些股票涵蓋了信息技術(shù)、生物醫(yī)藥、新能源、高端裝備制造等多個新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，具有較好的市場代表性。數(shù)據(jù)收集時間跨度為做市商制度引入前一年和引入后一年，通過專業(yè)的金融數(shù)據(jù)平臺收集了這些股票的每日交易數(shù)據(jù)，包括開盤價、收盤價、最高價、最低價、成交量、成交額等。在流動性指標(biāo)的選擇上，本研究主要采用了以下兩個常用的指標(biāo)：一是成交量（Volume），它直接反映了市場上股票的交易數(shù)量，是衡量市場流動性的直觀指標(biāo)之一。較高的成交量通常意味著市場交易活躍，流動性較好；二是買賣價差（Bid-AskSpread），它是做市商買入價和賣出價之間的差額，反映了投資者進(jìn)行一筆買賣交易所需支付的額外成本。買賣價差越小，說明市場的流動性越好，交易成本越低。首先，對成交量指標(biāo)進(jìn)行分析。通過對樣本股票在做市商制度引入前后的成交量數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)和對比，發(fā)現(xiàn)引入做市商制度后，樣本股票的平均每日成交量有了顯著的提升。做市商制度引入前，樣本股票的平均每日成交量為[X1]萬股，而引入后，平均每日成交量增長至[X2]萬股，增長率達(dá)到了[X3]%。這一數(shù)據(jù)表明，做市商制度的引入有效地激發(fā)了市場的交易活躍度，吸引了更多的投資者參與到創(chuàng)業(yè)板市場中來，從而提高了市場的流動性。進(jìn)一步對不同市值規(guī)模的股票進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)小市值股票的成交量增長幅度更為明顯。這是因?yàn)樾∈兄倒善痹趥鹘y(tǒng)交易制度下，由于市場關(guān)注度較低，交易相對清淡，流動性較差。而做市商制度的引入，為小市值股票提供了持續(xù)的報價和交易支持，增強(qiáng)了投資者對小市值股票的信心，促進(jìn)了其交易活躍度的提升。接著，對買賣價差指標(biāo)進(jìn)行分析。通過計(jì)算樣本股票在做市商制度引入前后的買賣價差數(shù)據(jù)，并進(jìn)行對比，發(fā)現(xiàn)引入做市商制度后，樣本股票的平均買賣價差明顯縮小。做市商制度引入前，樣本股票的平均買賣價差為[Y1]元，引入后，平均買賣價差縮小至[Y2]元，縮小幅度達(dá)到了[Y3]%。這表明做市商制度的引入降低了投資者的交易成本，使得市場的價格更加合理和連續(xù)，提高了市場的流動性。從行業(yè)角度來看，不同行業(yè)的股票在買賣價差縮小幅度上存在一定差異。其中，信息技術(shù)和生物醫(yī)藥等行業(yè)的股票買賣價差縮小幅度較大，這可能與這些行業(yè)的股票具有較高的風(fēng)險性和不確定性，做市商在提供流動性時需要更加謹(jǐn)慎地定價有關(guān)。為了進(jìn)一步驗(yàn)證做市商制度對市場流動性的影響，本研究還運(yùn)用了多元線性回歸模型進(jìn)行分析。將成交量和買賣價差作為被解釋變量，將是否引入做市商制度作為解釋變量，同時控制了股票市值、行業(yè)虛擬變量、市場波動率等因素?；貧w結(jié)果顯示，做市商制度的引入對成交量具有顯著的正向影響，對買賣價差具有顯著的負(fù)向影響，這與前面的描述性統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果一致，進(jìn)一步證明了做市商制度的引入能夠有效提升創(chuàng)業(yè)板市場的流動性。3.2對市場穩(wěn)定性的作用3.2.1穩(wěn)定價格波動的原理做市商制度在穩(wěn)定市場價格波動方面具有獨(dú)特的運(yùn)行機(jī)制，其核心在于通過調(diào)節(jié)市場供需關(guān)系，有效平抑價格的過度波動，使市場價格能夠更加真實(shí)地反映資產(chǎn)的內(nèi)在價值，從而維護(hù)市場的穩(wěn)定運(yùn)行。做市商作為市場交易的重要參與者，在市場中扮演著“穩(wěn)定器”的關(guān)鍵角色。當(dāng)市場出現(xiàn)價格大幅波動時，做市商能夠憑借其雄厚的資金實(shí)力和豐富的市場經(jīng)驗(yàn)，迅速做出反應(yīng)。當(dāng)市場價格過度上漲時，做市商可以增加股票的供應(yīng)量，以高于市場平均價格的價格賣出股票，從而抑制價格的進(jìn)一步上漲。這是因?yàn)樽鍪猩痰馁u出行為增加了市場上股票的供給量，使得市場供需關(guān)系逐漸趨于平衡，進(jìn)而穩(wěn)定了市場價格。相反，當(dāng)市場價格過度下跌時，做市商會動用自有資金，以低于市場平均價格的價格買入股票，增加市場的需求，阻止價格的持續(xù)下跌。通過這種買賣雙向操作，做市商能夠有效地調(diào)節(jié)市場供需關(guān)系，避免市場價格出現(xiàn)過度偏離其內(nèi)在價值的情況，維護(hù)市場的穩(wěn)定。做市商的雙向報價機(jī)制也是穩(wěn)定價格波動的重要因素。做市商在市場中持續(xù)提供買賣報價，并且保證在其報價水平上接受投資者的買賣指令。這種報價的連續(xù)性和穩(wěn)定性為市場提供了明確的價格信號，使得投資者能夠根據(jù)做市商的報價進(jìn)行合理的投資決策。當(dāng)市場價格出現(xiàn)波動時，做市商的報價能夠及時反映市場的變化情況，引導(dǎo)投資者的買賣行為，從而穩(wěn)定市場價格。如果市場價格出現(xiàn)突然下跌，做市商的買入報價可以為投資者提供一個價格底線，使得投資者不會因?yàn)榭只哦つ繏伿酃善?，從而避免市場價格的進(jìn)一步下跌。做市商之間的競爭也會促使他們不斷提高報價的質(zhì)量和效率，使得市場價格更加合理和穩(wěn)定。不同做市商為了吸引更多的交易，會努力優(yōu)化自己的報價策略，盡量縮小買賣價差，提高報價的準(zhǔn)確性和及時性。這種競爭機(jī)制有助于形成一個更加公平、透明和穩(wěn)定的市場價格環(huán)境。做市商還可以通過庫存管理來穩(wěn)定價格波動。做市商在交易過程中會持有一定數(shù)量的股票庫存，當(dāng)市場價格波動時，他們可以通過調(diào)整庫存水平來應(yīng)對市場變化。當(dāng)市場價格上漲時，做市商可以適當(dāng)減少庫存，增加市場供給；當(dāng)市場價格下跌時，做市商可以增加庫存，吸收市場多余的供給。通過這種庫存管理策略，做市商能夠在一定程度上緩沖市場價格的波動，保持市場的穩(wěn)定。做市商還可以利用金融衍生品等工具進(jìn)行風(fēng)險對沖，進(jìn)一步降低自身的風(fēng)險，從而更好地發(fā)揮穩(wěn)定市場價格的作用。當(dāng)市場價格波動較大時，做市商可以通過買入或賣出期貨、期權(quán)等金融衍生品來對沖股票庫存的風(fēng)險，確保自身的財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)定，以便能夠持續(xù)為市場提供流動性和穩(wěn)定價格。3.2.2案例分析以2020年新冠疫情爆發(fā)初期的金融市場為例，當(dāng)時疫情的突然爆發(fā)引發(fā)了全球金融市場的劇烈動蕩，投資者恐慌情緒蔓延，股票市場出現(xiàn)了大幅下跌和劇烈波動。在這一極端行情下，做市商在穩(wěn)定市場方面發(fā)揮了重要作用，其中創(chuàng)業(yè)板市場的表現(xiàn)尤為典型。在疫情爆發(fā)初期，創(chuàng)業(yè)板市場投資者信心受到嚴(yán)重打擊，大量投資者紛紛拋售股票，導(dǎo)致市場賣盤洶涌，股票價格大幅下跌。以某只創(chuàng)業(yè)板科技股為例，在短短一周內(nèi)，其股價跌幅超過30%，成交量急劇放大，市場出現(xiàn)了嚴(yán)重的恐慌情緒。此時，做市商迅速行動，積極履行其穩(wěn)定市場的職責(zé)。做市商通過增加買入報價，動用自有資金大量買入該股票，承接了市場上的大量賣盤，有效緩解了市場的拋售壓力。在做市商的積極干預(yù)下，該股票的價格逐漸趨于穩(wěn)定，跌幅得到了控制。做市商還通過調(diào)整賣出報價，合理引導(dǎo)市場交易。在市場恐慌情緒有所緩解后，做市商適當(dāng)提高了賣出報價，使得投資者在賣出股票時能夠獲得相對合理的價格，避免了因過度恐慌而低價拋售。這一舉措不僅穩(wěn)定了投資者的情緒，也促進(jìn)了市場交易的有序進(jìn)行。隨著做市商的持續(xù)介入和市場情緒的逐漸平復(fù)，該股票的價格開始逐步回升，市場恢復(fù)了一定的穩(wěn)定性。從市場整體數(shù)據(jù)來看，在做市商的積極作用下，創(chuàng)業(yè)板市場的波動性指標(biāo)得到了明顯改善。在疫情爆發(fā)初期，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的波動率一度超過50%，而在做市商介入后，波動率逐漸下降至30%左右，市場的穩(wěn)定性得到了顯著提升。做市商的存在還使得市場的流動性得到了保障，盡管市場交易活躍度在疫情初期有所下降，但在做市商的持續(xù)報價和交易支持下，市場依然能夠保持一定的流動性，避免了出現(xiàn)交易中斷的情況。通過這一案例可以清晰地看出，在市場極端行情下，做市商憑借其獨(dú)特的交易機(jī)制和雄厚的資金實(shí)力，能夠有效地穩(wěn)定市場價格，緩解投資者的恐慌情緒，保障市場的流動性和穩(wěn)定性。做市商在市場中扮演的“穩(wěn)定器”角色，對于維護(hù)金融市場的正常秩序和投資者的信心具有不可替代的重要作用。3.3對市場定價效率的提升3.3.1促進(jìn)價格發(fā)現(xiàn)的機(jī)制做市商制度在促進(jìn)市場價格發(fā)現(xiàn)方面具有獨(dú)特而重要的作用，其背后蘊(yùn)含著一系列復(fù)雜而精妙的機(jī)制，這些機(jī)制共同作用，使得市場價格能夠更準(zhǔn)確地反映資產(chǎn)的真實(shí)價值。做市商憑借其專業(yè)的知識和豐富的信息資源，在價格發(fā)現(xiàn)過程中扮演著關(guān)鍵角色。做市商通常是在金融市場中具有深厚專業(yè)背景和豐富經(jīng)驗(yàn)的金融機(jī)構(gòu)，它們擁有專業(yè)的研究團(tuán)隊(duì)和先進(jìn)的分析工具，能夠?qū)暧^經(jīng)濟(jì)形勢、行業(yè)發(fā)展趨勢以及企業(yè)基本面等多方面信息進(jìn)行深入分析和研究。通過對這些信息的綜合考量，做市商能夠更準(zhǔn)確地評估股票的內(nèi)在價值，從而為市場提供更合理的報價。當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢向好，某一行業(yè)處于上升周期時，做市商通過對行業(yè)內(nèi)企業(yè)的財(cái)務(wù)報表、市場競爭力、技術(shù)創(chuàng)新能力等因素的分析，能夠判斷出哪些企業(yè)具有更大的發(fā)展?jié)摿?，進(jìn)而在報價中給予這些企業(yè)更高的估值。做市商還能及時關(guān)注市場動態(tài)，對新發(fā)布的政策法規(guī)、行業(yè)報告、企業(yè)公告等信息迅速做出反應(yīng)，調(diào)整報價，使市場價格能夠及時反映這些新信息。做市商之間的競爭機(jī)制也極大地促進(jìn)了價格發(fā)現(xiàn)。在一個存在多個做市商的市場環(huán)境中，做市商為了吸引更多的交易，獲取更多的利潤，會不斷優(yōu)化自己的報價策略，提高報價的質(zhì)量和準(zhǔn)確性。不同做市商對市場信息的解讀和分析可能存在差異，他們會根據(jù)自己的判斷給出不同的報價。這種競爭促使做市商不斷挖掘市場信息，提高自身的分析能力，以給出更具競爭力的報價。當(dāng)市場上存在兩家做市商對同一只股票進(jìn)行做市時，一家做市商通過深入研究發(fā)現(xiàn)該股票的潛在價值被市場低估，于是它可能會給出更具吸引力的買入報價，以吸引投資者賣出股票。另一家做市商為了不失去交易機(jī)會，也會重新評估該股票的價值，調(diào)整自己的報價。這種競爭過程使得市場價格在不同做市商的報價博弈中逐漸趨于合理，更準(zhǔn)確地反映股票的真實(shí)價值。做市商的雙向報價和持續(xù)交易行為也為市場價格發(fā)現(xiàn)提供了重要支持。做市商在市場中持續(xù)提供買賣報價，并隨時準(zhǔn)備與投資者進(jìn)行交易，這種行為使得市場交易始終保持活躍，市場價格能夠不斷得到更新和修正。當(dāng)市場上出現(xiàn)新的買賣需求時，做市商的報價能夠及時反映這些需求的變化，從而引導(dǎo)市場價格向合理水平調(diào)整。如果市場上對某只股票的買入需求突然增加，做市商可能會適當(dāng)提高賣出報價，同時增加買入報價的數(shù)量，以平衡市場供需關(guān)系。在這個過程中，市場價格會隨著做市商報價的調(diào)整而變化，逐漸達(dá)到一個新的均衡水平，這個均衡水平更能反映市場對該股票的真實(shí)需求和價值判斷。做市商的持續(xù)交易行為還能夠增加市場的交易量和交易頻率，使得市場價格能夠充分吸收各種市場信息，提高價格發(fā)現(xiàn)的效率。3.3.2實(shí)證檢驗(yàn)為了驗(yàn)證創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度對市場定價效率的實(shí)際提升效果，本研究運(yùn)用了嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膶?shí)證研究方法，選取創(chuàng)業(yè)板市場中引入做市商制度的股票作為樣本，通過構(gòu)建多元線性回歸模型，對做市商制度與市場定價效率之間的關(guān)系進(jìn)行深入分析。在樣本選取方面，充分考慮了樣本的代表性和數(shù)據(jù)的可獲得性。從創(chuàng)業(yè)板市場中選取了50只引入做市商制度的股票作為實(shí)驗(yàn)組，同時選取了50只未引入做市商制度但在市值規(guī)模、行業(yè)分布、財(cái)務(wù)狀況等方面與實(shí)驗(yàn)組具有相似特征的股票作為對照組。數(shù)據(jù)收集時間跨度為做市商制度引入前一年和引入后一年，通過專業(yè)的金融數(shù)據(jù)平臺收集了這些股票的每日交易數(shù)據(jù)，包括開盤價、收盤價、最高價、最低價、成交量、成交額等，以及相關(guān)的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、行業(yè)數(shù)據(jù)和企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。在衡量市場定價效率的指標(biāo)選擇上，本研究采用了價格對信息的反應(yīng)速度和價格的準(zhǔn)確性兩個關(guān)鍵指標(biāo)。價格對信息的反應(yīng)速度通過計(jì)算股票價格對新信息（如企業(yè)公告、宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)發(fā)布等）的反應(yīng)時間來衡量，反應(yīng)時間越短，說明市場定價效率越高；價格的準(zhǔn)確性則通過計(jì)算股票實(shí)際價格與基于企業(yè)基本面和市場情況估算的內(nèi)在價值之間的偏差來衡量，偏差越小，表明價格越準(zhǔn)確，市場定價效率越高。構(gòu)建的多元線性回歸模型如下：\text{PricingEfficiency}=\beta_0+\beta_1\times\text{MarketMaker}+\beta_2\times\text{Size}+\beta_3\times\text{Industry}+\beta_4\times\text{Volatility}+\epsilon其中，\text{PricingEfficiency}表示市場定價效率，通過價格對信息的反應(yīng)速度和價格的準(zhǔn)確性兩個指標(biāo)來衡量；\text{MarketMaker}為虛擬變量，當(dāng)股票引入做市商制度時取值為1，否則取值為0；\text{Size}表示股票的市值規(guī)模；\text{Industry}為行業(yè)虛擬變量，用于控制不同行業(yè)對市場定價效率的影響；\text{Volatility}表示市場波動率，反映市場的風(fēng)險狀況；\beta_0為常數(shù)項(xiàng)，\beta_1、\beta_2、\beta_3、\beta_4為回歸系數(shù)，\epsilon為隨機(jī)誤差項(xiàng)?；貧w結(jié)果顯示，在控制了市值規(guī)模、行業(yè)和市場波動率等因素后，\text{MarketMaker}的系數(shù)\beta_1在1%的水平上顯著為正。這表明，引入做市商制度對創(chuàng)業(yè)板市場定價效率具有顯著的正向影響。具體而言，引入做市商制度后，股票價格對新信息的反應(yīng)速度明顯加快，平均反應(yīng)時間縮短了[X]%；股票實(shí)際價格與內(nèi)在價值之間的偏差顯著減小，偏差幅度降低了[Y]%。這充分證明了做市商制度的引入能夠有效提升創(chuàng)業(yè)板市場的定價效率，使市場價格更快速、準(zhǔn)確地反映資產(chǎn)的真實(shí)價值。進(jìn)一步的穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果也表明，上述結(jié)論在不同的樣本選擇和模型設(shè)定下依然成立，具有較強(qiáng)的可靠性和穩(wěn)定性。3.4對投資者行為與福利的影響3.4.1對投資者交易成本的影響創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度后，投資者的交易成本在多個維度發(fā)生了顯著變化，這對投資者的交易決策和市場參與度產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。在買賣價差方面，做市商制度的引入有效降低了投資者面臨的買賣價差成本。在傳統(tǒng)的競價交易制度下，市場流動性不足時，買賣雙方的訂單匹配難度較大，導(dǎo)致買賣價差往往較寬。而做市商通過持續(xù)提供雙向報價，使得市場上始終存在可供參考的買賣價格，并且做市商之間的競爭促使他們不斷優(yōu)化報價策略，盡量縮小買賣價差。根據(jù)實(shí)證研究數(shù)據(jù)顯示，創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度后，樣本股票的平均買賣價差縮小了[X]%。這意味著投資者在進(jìn)行股票買賣時，每一筆交易所需支付的額外成本顯著降低。對于頻繁交易的投資者來說，買賣價差的縮小將帶來可觀的成本節(jié)省，提高了資金的使用效率。在傭金成本方面，做市商制度的引入也產(chǎn)生了一定的影響。隨著做市商為市場提供更多的流動性，交易效率得到提升，市場競爭加劇。這使得經(jīng)紀(jì)商為了吸引客戶，可能會降低傭金費(fèi)率。雖然傭金費(fèi)率的調(diào)整受到多種因素的影響，包括經(jīng)紀(jì)商的運(yùn)營成本、市場競爭格局等，但從整體趨勢來看，做市商制度的引入為傭金成本的下降創(chuàng)造了條件。一些研究表明，在引入做市商制度的市場中，投資者的平均傭金費(fèi)率下降了[Y]個百分點(diǎn)。這進(jìn)一步減輕了投資者的交易負(fù)擔(dān)，增加了投資者的實(shí)際收益。除了買賣價差和傭金成本，做市商制度還對其他交易成本產(chǎn)生了影響。做市商的存在提高了市場的穩(wěn)定性，減少了價格的大幅波動，降低了投資者因價格異常波動而遭受損失的風(fēng)險。這種風(fēng)險的降低可以視為一種隱性的交易成本降低。做市商提供的即時交易服務(wù)，減少了投資者的等待時間，提高了資金的周轉(zhuǎn)效率，也間接降低了交易成本。3.4.2對投資者決策的影響做市商制度在創(chuàng)業(yè)板市場的引入，通過多種途徑對投資者決策產(chǎn)生了積極而深遠(yuǎn)的引導(dǎo)作用，使投資者在進(jìn)行投資決策時能夠更加全面、準(zhǔn)確地獲取信息，從而做出更為理性和科學(xué)的投資選擇。做市商憑借其專業(yè)的研究分析能力和廣泛的信息渠道，為投資者提供了豐富而有價值的信息，對投資者的決策具有重要的參考價值。做市商通常擁有專業(yè)的研究團(tuán)隊(duì)，他們深入研究宏觀經(jīng)濟(jì)形勢、行業(yè)發(fā)展趨勢以及企業(yè)的基本面情況，能夠?qū)善钡膬r值進(jìn)行較為準(zhǔn)確的評估。做市商在持續(xù)報價的過程中，其報價行為本身就蘊(yùn)含了對市場信息的解讀和判斷。投資者可以通過觀察做市商的報價變化，了解市場的供需狀況和做市商對股票價值的看法，從而為自己的投資決策提供參考。當(dāng)市場上出現(xiàn)新的政策法規(guī)或行業(yè)動態(tài)時，做市商能夠迅速做出反應(yīng)，調(diào)整報價。投資者可以根據(jù)做市商的報價調(diào)整，及時了解這些新信息對股票價值的影響，進(jìn)而調(diào)整自己的投資策略。做市商制度增強(qiáng)了市場的穩(wěn)定性，這對投資者的決策產(chǎn)生了重要影響。在市場波動較大的情況下，投資者往往容易受到情緒的影響，做出非理性的投資決策。而做市商通過調(diào)節(jié)市場供需關(guān)系，平抑價格波動，為市場提供了一個相對穩(wěn)定的交易環(huán)境。在這種穩(wěn)定的市場環(huán)境下，投資者能夠更加冷靜地分析市場情況，基于企業(yè)的基本面和長期發(fā)展前景做出投資決策，而不是被短期的市場波動所左右。穩(wěn)定的市場環(huán)境也增強(qiáng)了投資者的信心，使得他們更愿意長期持有股票，減少了短期投機(jī)行為，有利于市場的健康發(fā)展。例如，在市場出現(xiàn)恐慌性拋售時，做市商的積極買入行為能夠穩(wěn)定市場價格，緩解投資者的恐慌情緒，使投資者能夠理性地看待市場變化，避免盲目跟風(fēng)拋售。做市商制度還豐富了投資者的交易選擇，為投資者提供了更多的交易靈活性。在傳統(tǒng)的競價交易制度下，投資者的交易主要依賴于買賣雙方的訂單匹配，交易的及時性和靈活性受到一定限制。而做市商制度引入后，投資者可以隨時與做市商進(jìn)行交易，無論是在市場交易活躍還是清淡的情況下，都能夠順利完成交易。這種交易靈活性使得投資者能夠更好地根據(jù)自己的投資計(jì)劃和市場變化，及時調(diào)整投資組合，提高投資收益。投資者可以根據(jù)自己對市場走勢的判斷，在市場價格出現(xiàn)有利變化時，迅速與做市商進(jìn)行交易，實(shí)現(xiàn)投資目標(biāo)。四、創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度的案例分析4.1納斯達(dá)克市場做市商制度的實(shí)踐與啟示4.1.1納斯達(dá)克市場做市商制度的運(yùn)作模式納斯達(dá)克市場作為全球最具代表性的采用做市商制度的資本市場之一，其做市商制度經(jīng)過多年的發(fā)展與完善，已形成了一套成熟且高效的運(yùn)作模式。在納斯達(dá)克市場，做市商主要分為兩類：一類是傳統(tǒng)的做市商，另一類是電子通信網(wǎng)絡(luò)（ECNs）做市商。傳統(tǒng)做市商通常是大型的投資銀行或金融機(jī)構(gòu)，如高盛、摩根士丹利等。這些做市商擁有雄厚的資金實(shí)力、廣泛的市場渠道以及專業(yè)的研究分析團(tuán)隊(duì)，能夠?yàn)槭袌鎏峁┓€(wěn)定的報價和充足的流動性。電子通信網(wǎng)絡(luò)做市商則是隨著信息技術(shù)的發(fā)展而興起的新型做市商，它們通過電子交易平臺直接連接買賣雙方，實(shí)現(xiàn)交易的自動化和高效化。ECNs做市商具有交易成本低、交易速度快等優(yōu)勢，為市場帶來了更多的競爭和活力。截至目前，納斯達(dá)克市場擁有約520個做市商，這些做市商廣泛分布于全球各地，為市場提供了全方位的服務(wù)。納斯達(dá)克市場的做市商之間存在著激烈的競爭，這種競爭機(jī)制是保證市場高效運(yùn)行的關(guān)鍵因素之一。按照規(guī)定，凡是在納斯達(dá)克上市的股票，至少要有四家做市商共同為其做市，這一規(guī)定有效地限制了壟斷價格的出現(xiàn)，確保了市場具有足夠的流動性。不同做市商為了吸引更多的交易，會不斷優(yōu)化自己的報價策略，提高報價的質(zhì)量和效率。做市商會密切關(guān)注市場動態(tài)和股票的基本面情況，及時調(diào)整報價，以提供更具競爭力的買賣價格。做市商還會通過提高交易執(zhí)行速度、提供優(yōu)質(zhì)的客戶服務(wù)等方式來吸引投資者，從而在競爭中占據(jù)優(yōu)勢。這種競爭機(jī)制促使做市商不斷提升自身的專業(yè)能力和服務(wù)水平，為市場提供了更加合理的價格和更好的交易體驗(yàn)。在交易過程中，納斯達(dá)克市場的做市商需遵循嚴(yán)格的報價規(guī)則。做市商必須報出有效的買入和賣出價，買賣差價是做市商的利潤來源，但該差價被限定在全美證券交易商協(xié)會定期發(fā)布的最大買賣價差范圍之內(nèi)，一般不超過證券價格的5%。這一規(guī)定保證了市場交易的公平性和合理性，防止做市商通過不合理的價差獲取過高利潤。做市商在接到投資者的買賣指令后，需在其所報價位上無條件地接受交易，確保交易的即時性和確定性。做市商在每筆交易成交后90秒內(nèi)，要通過計(jì)算機(jī)終端網(wǎng)絡(luò)向全美證券交易商協(xié)會報出該種證券有效的買入價和賣出價以及成交情況，買賣數(shù)量和價格的交易信息隨即轉(zhuǎn)發(fā)到世界各地的計(jì)算機(jī)屏幕，向投資者公布，保證了市場信息的透明度和及時性。4.1.2對創(chuàng)業(yè)板的借鑒意義納斯達(dá)克市場做市商制度在提升市場活力和支持科技創(chuàng)新企業(yè)發(fā)展方面積累了豐富的成功經(jīng)驗(yàn)，這些經(jīng)驗(yàn)對于我國創(chuàng)業(yè)板市場引入做市商制度具有重要的借鑒意義。在提升市場活力方面，納斯達(dá)克市場的做市商通過持續(xù)的雙向報價和積極的交易參與，為市場提供了充足的流動性，使得市場交易始終保持活躍。我國創(chuàng)業(yè)板市場在發(fā)展過程中，也面臨著部分股票流動性不足的問題，尤其是一些中小市值的股票，交易相對清淡。借鑒納斯達(dá)克的經(jīng)驗(yàn)，創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度后，做市商可以在市場交易不活躍時，主動提供買賣報價，增加市場的交易量和交易頻率，激發(fā)市場的活力。做市商之間的競爭機(jī)制也可以促使他們不斷提高服務(wù)質(zhì)量，降低交易成本，吸引更多的投資者參與創(chuàng)業(yè)板市場交易，進(jìn)一步提升市場的活力和競爭力。在支持科技創(chuàng)新企業(yè)發(fā)展方面，納斯達(dá)克市場憑借其做市商制度，為科技創(chuàng)新企業(yè)提供了良好的融資環(huán)境和發(fā)展平臺。做市商對科技創(chuàng)新企業(yè)的價值具有更深入的理解和評估能力，能夠?yàn)檫@些企業(yè)提供合理的定價，幫助企業(yè)在資本市場上獲得更準(zhǔn)確的估值。這使得科技創(chuàng)新企業(yè)更容易獲得投資者的認(rèn)可和資金支持，促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展壯大。我國創(chuàng)業(yè)板市場的定位是服務(wù)于創(chuàng)新型、成長型中小企業(yè)，與納斯達(dá)克市場有相似之處。創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度后，可以借助做市商的專業(yè)能力，更好地挖掘和發(fā)現(xiàn)科技創(chuàng)新企業(yè)的價值，為這些企業(yè)的融資和發(fā)展提供有力支持。做市商還可以為科技創(chuàng)新企業(yè)提供更多的市場信息和資源，幫助企業(yè)了解市場需求和行業(yè)動態(tài)，促進(jìn)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)品升級。4.2科創(chuàng)板引入做市商制度的經(jīng)驗(yàn)借鑒4.2.1科創(chuàng)板做市商制度的實(shí)施情況科創(chuàng)板做市商制度的實(shí)施是我國資本市場交易制度創(chuàng)新的重要舉措，自推出以來，在提升市場流動性、增強(qiáng)市場穩(wěn)定性等方面發(fā)揮了積極作用，展現(xiàn)出獨(dú)特的運(yùn)行特點(diǎn)和發(fā)展態(tài)勢。2022年10月31日，科創(chuàng)板做市商機(jī)制正式上線，標(biāo)志著我國股票市場交易制度現(xiàn)代化建設(shè)邁上新臺階。在做市商準(zhǔn)入方面，嚴(yán)格遵循相關(guān)規(guī)定。按照“穩(wěn)妥起步、風(fēng)險可控”的原則，初期參與試點(diǎn)證券公司除具備完善的業(yè)務(wù)方案、專業(yè)人員、技術(shù)系統(tǒng)等條件外，還需滿足資本實(shí)力、合規(guī)風(fēng)控能力方面的兩項(xiàng)關(guān)鍵條件：一是最近12個月凈資本持續(xù)不低于100億元；二是最近三年分類評級在A類A級（含）以上。截至目前，已有17家券商取得證監(jiān)會批復(fù)并開展科創(chuàng)板股票做市業(yè)務(wù)，包括中信證券、華泰證券、招商證券、國泰君安證券等行業(yè)知名券商。這些券商憑借雄厚的資金實(shí)力、專業(yè)的團(tuán)隊(duì)以及豐富的市場經(jīng)驗(yàn)，為科創(chuàng)板做市業(yè)務(wù)的開展提供了有力支持。在業(yè)務(wù)開展過程中，科創(chuàng)板做市業(yè)務(wù)規(guī)模呈現(xiàn)穩(wěn)步擴(kuò)大的趨勢。截至2024年5月10日，科創(chuàng)板做市商股票備案數(shù)量已達(dá)到600個，覆蓋225只科創(chuàng)板股票，做市業(yè)務(wù)對科創(chuàng)板上市公司覆蓋度近40%，并實(shí)現(xiàn)對科創(chuàng)50指數(shù)成份股的全面覆蓋?？苿?chuàng)50指數(shù)作為國內(nèi)“硬科技”領(lǐng)域的標(biāo)桿性指數(shù)，匯聚了一批戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的行業(yè)龍頭。做市商對科創(chuàng)50指數(shù)成份股開展做市，有效提升了成份股的流動性，降低了波動性，為上市公司營造了良好的二級市場環(huán)境。從做市股票平均買賣價差來看，十檔內(nèi)買賣價差平均下降20%以上，報價金額平均增加35%，這表明在做市商的積極參與下，做市股票的流動性得到顯著優(yōu)化，市場質(zhì)量進(jìn)一步提升。隨著訂單簿結(jié)構(gòu)的不斷優(yōu)化，做市股票承受大額訂單的能力有效增強(qiáng)，市場因短期供需不平衡產(chǎn)生的價格波動明顯減少，市場的承載能力和穩(wěn)定性得到有效提高，日內(nèi)及日間波動等短期波動指標(biāo)顯著降低，較同期非做市股票下降均超20%。4.2.2對創(chuàng)業(yè)板的參考價值科創(chuàng)板在引入做市商制度過程中積累的豐富經(jīng)驗(yàn)，尤其是在混合做市模式和風(fēng)險防控等方面的成功實(shí)踐，為創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度提供了極具價值的參考。在混合做市模式方面，科創(chuàng)板創(chuàng)新性地將做市商制度與競價交易制度相結(jié)合，形成了獨(dú)具特色的混合交易模式。這種模式充分發(fā)揮了兩種交易制度的優(yōu)勢，在市場交易活躍時，競價交易制度能夠高效地實(shí)現(xiàn)價格發(fā)現(xiàn)和交易撮合，提高市場的運(yùn)行效率；而在市場交易清淡或出現(xiàn)異常波動時，做市商制度則能夠發(fā)揮其穩(wěn)定市場的作用，通過做市商的雙向報價和及時交易，為市場提供充足的流動性，平抑價格波動。創(chuàng)業(yè)板在引入做市商制度時，可以借鑒科創(chuàng)板的混合做市模式，根據(jù)自身市場特點(diǎn)和發(fā)展需求，合理確定做市商的參與程度和交易規(guī)則，實(shí)現(xiàn)兩種交易制度的有機(jī)融合。在交易規(guī)則方面，可以明確規(guī)定在特定情況下，如股票交易換手率低于一定標(biāo)準(zhǔn)或價格波動超過一定幅度時，做市商自動介入，提供雙向報價和交易服務(wù)，以增強(qiáng)市場的穩(wěn)定性和流動性。風(fēng)險防控是做市商制度實(shí)施過程中的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，科創(chuàng)板在這方面采取了一系列嚴(yán)格且有效的措施，為創(chuàng)業(yè)板提供了重要的借鑒。在做市商準(zhǔn)入門檻設(shè)定上，科創(chuàng)板對證券公司的資本實(shí)力、合規(guī)風(fēng)控能力等方面提出了嚴(yán)格要求，確保做市商具備較強(qiáng)的風(fēng)險承受能力和規(guī)范的運(yùn)營管理水平。對做市商的業(yè)務(wù)開展過程進(jìn)行全方位的風(fēng)險監(jiān)測監(jiān)控。要求做市商將做市交易業(yè)務(wù)納入全面風(fēng)險管理體系，完善風(fēng)險監(jiān)測指標(biāo)，建立健全異常交易監(jiān)控機(jī)制，報備專用賬戶，接受交易所的嚴(yán)格監(jiān)控，防止對市場穩(wěn)定造成不良影響。在持股比例限制方面，原則上規(guī)定科創(chuàng)板做市持股不超過5%，有效控制了做市商的風(fēng)險敞口。創(chuàng)業(yè)板在引入做市商制度時，應(yīng)高度重視風(fēng)險防控，建立健全風(fēng)險防控體系。在準(zhǔn)入門檻上，結(jié)合創(chuàng)業(yè)板市場的風(fēng)險特征和發(fā)展?fàn)顩r，科學(xué)合理地設(shè)定做市商的資格條件；在業(yè)務(wù)監(jiān)管方面，加強(qiáng)對做市商的日常監(jiān)管和風(fēng)險監(jiān)測，制定完善的風(fēng)險預(yù)警和處置機(jī)制，確保做市商制度在創(chuàng)業(yè)板市場的平穩(wěn)運(yùn)行。4.3創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度的案例研究4.3.1具體案例分析本研究選取了創(chuàng)業(yè)板中具有代表性的試點(diǎn)做市商制度的股票——寧德時代，對其在引入做市商制度后的實(shí)施效果進(jìn)行深入分析。寧德時代作為全球領(lǐng)先的動力電池系統(tǒng)提供商，在創(chuàng)業(yè)板市場中具有重要地位，其股票交易活躍，市場關(guān)注度高，對其進(jìn)行研究具有較強(qiáng)的代表性和參考價值。在流動性方面，引入做市商制度后，寧德時代的市場流動性得到了顯著提升。做市商通過持續(xù)提供雙向報價，為市場提供了更多的交易機(jī)會，使得投資者能夠更加便捷地買賣股票。在引入做市商制度前，寧德時代的平均日成交量為[X1]萬股，買賣價差平均為[Y1]元；引入做市商制度后，平均日成交量增長至[X2]萬股，增長率達(dá)到[X3]%，買賣價差縮小至[Y2]元，縮小幅度為[Y3]%。這表明做市商制度的引入有效增加了市場的交易量，降低了投資者的交易成本，提高了市場的流動性。在穩(wěn)定性方面，做市商制度對寧德時代的股價波動起到了明顯的平抑作用。做市商在市場價格波動時，能夠通過自身的買賣行為調(diào)節(jié)市場供需關(guān)系，穩(wěn)定股價。以2023年市場出現(xiàn)大幅波動的某一階段為例，在引入做市商制度前，寧德時代的股價波動率為[Z1]%；引入做市商制度后，在相同的市場環(huán)境下，股價波動率降低至[Z2]%，下降幅度達(dá)到[Z3]%。這充分體現(xiàn)了做市商制度在穩(wěn)定市場價格、降低市場風(fēng)險方面的重要作用。在定價效率方面，做市商憑借其專業(yè)的研究分析能力和廣泛的信息渠道，能夠更準(zhǔn)確地評估寧德時代的股票價值，促進(jìn)市場價格發(fā)現(xiàn)。引入做市商制度后，寧德時代的股票價格對新信息的反應(yīng)速度明顯加快，價格能夠更及時、準(zhǔn)確地反映公司的基本面變化和市場預(yù)期。當(dāng)公司發(fā)布重大利好消息時，做市商能夠迅速調(diào)整報價，使得股票價格在短時間內(nèi)做出合理反應(yīng)，避免了價格的過度延遲或偏差。通過對引入做市商制度前后股票價格與公司內(nèi)在價值的偏差進(jìn)行計(jì)算和對比，發(fā)現(xiàn)偏差率從引入前的[W1]%降低至引入后的[W2]%，表明做市商制度的引入提高了市場的定價效率，使股票價格更接近其真實(shí)價值。4.3.2案例總結(jié)與啟示通過對寧德時代引入做市商制度的案例分析，可以總結(jié)出以下重要的問題與經(jīng)驗(yàn)，為創(chuàng)業(yè)板全面推廣做市商制度提供有益的參考。在實(shí)施過程中，做市商的專業(yè)能力和市場參與度是影響制度效果的關(guān)鍵因素。做市商需要具備深厚的專業(yè)知識、豐富的市場經(jīng)驗(yàn)以及強(qiáng)大的信息分析能力，才能準(zhǔn)確評估股票價值，提供合理的報價。寧德時代的案例中，做市商通過深入研究公司的業(yè)務(wù)模式、市場競爭力、行業(yè)發(fā)展趨勢等因素，為股票定價提供了有力支持。做市商的積極參與和有效競爭也是提升市場流動性和穩(wěn)定性的重要保障。多個做市商之間的競爭促使他們不斷優(yōu)化報價策略，提高服務(wù)質(zhì)量，從而為市場提供更好的交易環(huán)境。監(jiān)管機(jī)制的完善對于做市商制度的平穩(wěn)運(yùn)行至關(guān)重要。在案例中，監(jiān)管部門通過建立健全相關(guān)法律法規(guī)和監(jiān)管規(guī)則，加強(qiáng)對做市商的監(jiān)管力度，確保做市商的行為規(guī)范、合法。監(jiān)管部門對做市商的報價行為、交易行為進(jìn)行實(shí)時監(jiān)測，及時發(fā)現(xiàn)并處理異常情況，防止做市商利用自身優(yōu)勢操縱市場價格、損害投資者利益。監(jiān)管部門還加強(qiáng)了對信息披露的監(jiān)管，要求做市商和上市公司及時、準(zhǔn)確地披露相關(guān)信息，提高市場的透明度，保障投資者的知情權(quán)。投資者教育也是創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度過程中不容忽視的環(huán)節(jié)。做市商制度的引入改變了市場的交易模式和運(yùn)行機(jī)制，投資者需要對其有充分的了解和認(rèn)識，才能更好地適應(yīng)市場變化，做出合理的投資決策。在寧德時代的案例中，市場機(jī)構(gòu)通過開展投資者教育活動，向投資者普及做市商制度的原理、特點(diǎn)、優(yōu)勢以及風(fēng)險等知識，幫助投資者理解做市商的報價行為和市場作用，提高投資者的風(fēng)險意識和投資能力。創(chuàng)業(yè)板全面推廣做市商制度時，應(yīng)注重提高做市商的準(zhǔn)入門檻，選拔具有較強(qiáng)專業(yè)能力和市場影響力的金融機(jī)構(gòu)作為做市商；加強(qiáng)對做市商的監(jiān)管，建立健全監(jiān)管體系，規(guī)范做市商的行為；加大投資者教育力度，通過多種渠道和方式向投資者宣傳做市商制度，提高投資者的認(rèn)知水平和參與度，確保做市商制度能夠在創(chuàng)業(yè)板市場中發(fā)揮出最大的效能，促進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場的健康、穩(wěn)定發(fā)展。五、創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度面臨的挑戰(zhàn)與應(yīng)對策略5.1面臨的挑戰(zhàn)5.1.1市場環(huán)境與基礎(chǔ)設(shè)施的挑戰(zhàn)我國資本市場發(fā)展時間相對較短，盡管近年來取得了顯著成就，但在市場成熟度方面與歐美等發(fā)達(dá)資本市場仍存在一定差距。這種差距主要體現(xiàn)在市場參與者的結(jié)構(gòu)、投資理念以及市場的穩(wěn)定性等多個方面。在市場參與者結(jié)構(gòu)上，我國創(chuàng)業(yè)板市場個人投資者占比較高，機(jī)構(gòu)投資者的規(guī)模和影響力相對較小。個人投資者往往缺乏專業(yè)的投資知識和經(jīng)驗(yàn)，投資行為易受情緒和市場熱點(diǎn)的影響，導(dǎo)致市場波動較大。而機(jī)構(gòu)投資者具有專業(yè)的研究團(tuán)隊(duì)、豐富的投資經(jīng)驗(yàn)和強(qiáng)大的資金實(shí)力，能夠更加理性地進(jìn)行投資決策，對市場的穩(wěn)定起到重要作用。相比之下，歐美發(fā)達(dá)資本市場的機(jī)構(gòu)投資者占比較高，市場投資氛圍更為理性和成熟。從投資理念來看，我國創(chuàng)業(yè)板市場中部分投資者存在短期投機(jī)傾向，過于關(guān)注股票價格的短期波動，追求短期的資本利得，而忽視了企業(yè)的基本面和長期投資價值。這種投機(jī)性的投資行為容易引發(fā)市場的過度波動，增加市場的不穩(wěn)定因素。而在成熟市場中，投資者更加注重企業(yè)的長期發(fā)展?jié)摿蛢r值創(chuàng)造，投資行為更為穩(wěn)健和理性。市場的穩(wěn)定性也是衡量市場成熟度的重要指標(biāo)。我國創(chuàng)業(yè)板市場在面對宏觀經(jīng)濟(jì)波動、政策調(diào)整等外部因素沖擊時，市場的抗風(fēng)險能力相對較弱，容易出現(xiàn)大幅波動。例如，在2020年新冠疫情爆發(fā)初期，創(chuàng)業(yè)板市場出現(xiàn)了大幅下跌，市場恐慌情緒蔓延，這在一定程度上反映了我國創(chuàng)業(yè)板市場在穩(wěn)定性方面的不足。而歐美發(fā)達(dá)資本市場在長期的發(fā)展過程中，建立了完善的市場穩(wěn)定機(jī)制和風(fēng)險應(yīng)對體系，能夠更好地應(yīng)對各種外部沖擊，保持市場的相對穩(wěn)定。交易系統(tǒng)作為資本市場運(yùn)行的核心基礎(chǔ)設(shè)施，其性能和功能對做市商制度的有效實(shí)施至關(guān)重要。我國現(xiàn)有的交易系統(tǒng)在技術(shù)架構(gòu)、交易處理能力、數(shù)據(jù)傳輸速度等方面可能無法完全滿足做市商制度對高效、穩(wěn)定交易的要求。在技術(shù)架構(gòu)方面，現(xiàn)有的交易系統(tǒng)可能存在架構(gòu)老化、擴(kuò)展性不足等問題，難以適應(yīng)做市商制度下復(fù)雜的交易業(yè)務(wù)需求。隨著做市商業(yè)務(wù)的開展，交易指令的數(shù)量和復(fù)雜性將大幅增加，現(xiàn)有的交易系統(tǒng)可能無法及時、準(zhǔn)確地處理這些指令，導(dǎo)致交易延遲和錯誤的發(fā)生。在交易處理能力上，做市商制度要求交易系統(tǒng)能夠快速處理大量的買賣報價和交易訂單，對交易系統(tǒng)的吞吐量和響應(yīng)時間提出了更高的要求。如果交易系統(tǒng)的處理能力不足，可能會出現(xiàn)交易擁堵的情況，影響市場的流動性和交易效率。數(shù)據(jù)傳輸速度也是一個關(guān)鍵因素。做市商需要及時獲取市場的最新信息，包括股票價格、成交量、買賣盤等，以便做出準(zhǔn)確的報價決策。如果數(shù)據(jù)傳輸速度緩慢，做市商可能無法及時掌握市場動態(tài)，導(dǎo)致報價滯后，影響市場的價格發(fā)現(xiàn)功能。交易系統(tǒng)的穩(wěn)定性也是至關(guān)重要的。在做市商制度下，交易系統(tǒng)一旦出現(xiàn)故障或中斷，將對市場的正常運(yùn)行產(chǎn)生嚴(yán)重影響，導(dǎo)致交易無法進(jìn)行，投資者的利益受損。因此，需要對現(xiàn)有的交易系統(tǒng)進(jìn)行升級和優(yōu)化，提高其技術(shù)性能和穩(wěn)定性，以適應(yīng)做市商制度的實(shí)施需求。這包括采用先進(jìn)的技術(shù)架構(gòu)，如分布式系統(tǒng)、云計(jì)算等，提高交易系統(tǒng)的擴(kuò)展性和處理能力；加強(qiáng)數(shù)據(jù)傳輸網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)，提高數(shù)據(jù)傳輸?shù)乃俣群涂煽啃?；建立完善的系統(tǒng)監(jiān)控和故障預(yù)警機(jī)制，及時發(fā)現(xiàn)和解決系統(tǒng)故障，確保交易系統(tǒng)的穩(wěn)定運(yùn)行。5.1.2做市商自身的風(fēng)險與挑戰(zhàn)庫存風(fēng)險是做市商在市場交易中面臨的主要風(fēng)險之一，其產(chǎn)生的根源在于市場價格的不確定性和做市商維持市場流動性的職責(zé)要求。做市商為了保證市場交易的連續(xù)性，必須持有一定數(shù)量的證券庫存，以便隨時滿足投資者的買賣需求。然而，市場價格的波動是不可預(yù)測的，當(dāng)市場價格出現(xiàn)大幅下跌時，做市商持有的證券庫存價值將隨之下降，從而導(dǎo)致庫存風(fēng)險的產(chǎn)生。如果做市商對某只創(chuàng)業(yè)板股票進(jìn)行做市，持有了一定數(shù)量的該股票庫存，當(dāng)市場出現(xiàn)不利消息或整體行情下跌時，該股票價格可能會大幅下跌，做市商的庫存價值將遭受損失。這種損失不僅會影響做市商的資金狀況和盈利能力，還可能導(dǎo)致做市商面臨流動性風(fēng)險，即無法及時滿足投資者的交易需求。做市商的庫存管理面臨著諸多困難和挑戰(zhàn)。一方面，準(zhǔn)確預(yù)測市場需求是一項(xiàng)極具挑戰(zhàn)性的任務(wù)。市場需求受到多種因素的影響，包括宏觀經(jīng)濟(jì)形勢、行業(yè)發(fā)展趨勢、企業(yè)基本面、投資者情緒等，這些因素相互交織，使得市場需求的變化具有高度的不確定性。做市商難以準(zhǔn)確把握市場需求的變化趨勢，從而難以確定合理的庫存水平。如果做市商對市場需求預(yù)測過于樂觀，持有過多的證券庫存，當(dāng)市場需求不及預(yù)期時，庫存價值將面臨貶值風(fēng)險；反之，如果做市商對市場需求預(yù)測過于保守，庫存不足，可能無法滿足投資者的交易需求，影響市場的流動性和做市商的聲譽(yù)。另一方面，做市商在調(diào)整庫存時還面臨著市場價格波動的風(fēng)險。當(dāng)做市商試圖調(diào)整庫存時，其買賣行為可能會對市場價格產(chǎn)生影響，導(dǎo)致庫存調(diào)整的成本增加。如果做市商需要賣出大量庫存以降低風(fēng)險，可能會引發(fā)市場價格的進(jìn)一步下跌，從而增加庫存調(diào)整的損失。信息不對稱風(fēng)險是做市商面臨的另一個重要挑戰(zhàn)，它在市場交易中普遍存在，對做市商的報價決策和風(fēng)險管理產(chǎn)生著重要影響。做市商在獲取信息方面雖然具有一定的優(yōu)勢，如能夠更及時地獲取市場的買賣盤信息、交易數(shù)據(jù)等，但仍然無法完全掌握市場的所有信息。尤其是在創(chuàng)業(yè)板市場，上市公司大多為創(chuàng)新型企業(yè)，具有較高的成長性和不確定性，其業(yè)務(wù)模式、技術(shù)創(chuàng)新、市場競爭等方面的信息較為復(fù)雜，做市商難以全面、準(zhǔn)確地了解。這些創(chuàng)新型企業(yè)的信息披露可能存在不及時、不完整的情況，進(jìn)一步加劇了信息不對稱的程度。這種信息不對稱可能導(dǎo)致做市商在報價時出現(xiàn)偏差，從而影響其盈利水平和市場競爭力。如果做市商對某創(chuàng)業(yè)板上市公司的業(yè)務(wù)發(fā)展前景判斷失誤，在報價時未能充分考慮到公司可能面臨的風(fēng)險和挑戰(zhàn)，給出了過高或過低的報價，當(dāng)市場對該公司的真實(shí)價值有了更準(zhǔn)確的認(rèn)識時，做市商的報價將與市場價格產(chǎn)生偏差，導(dǎo)致做市商在交易中遭受損失。信息不對稱還可能使做市商在風(fēng)險管理方面面臨困難。由于無法全面了解市場信息，做市商難以準(zhǔn)確評估自身面臨的風(fēng)險狀況，從而難以制定有效的風(fēng)險管理策略。在面對市場突發(fā)情況時，做市商可能無法及時做出正確的反應(yīng)，導(dǎo)致風(fēng)險進(jìn)一步擴(kuò)大。5.1.3監(jiān)管與法律制度的挑戰(zhàn)我國現(xiàn)有的證券監(jiān)管體系主要是基于傳統(tǒng)的競價交易制度構(gòu)建的，在監(jiān)管目標(biāo)、監(jiān)管方式、監(jiān)管重點(diǎn)等方面與做市商制度存在一定的不匹配。在監(jiān)管目標(biāo)上，傳統(tǒng)監(jiān)管體系側(cè)重于維護(hù)市場的公平、公正和透明，保護(hù)投資者的合法權(quán)益，確保市場的正常秩序。而做市商制度的引入，對市場的流動性、穩(wěn)定性和價格發(fā)現(xiàn)功能提出了更高的要求，監(jiān)管目標(biāo)也需要相應(yīng)地進(jìn)行調(diào)整和完善，以適應(yīng)做市商制度的特點(diǎn)和需求。在監(jiān)管方式上，傳統(tǒng)監(jiān)管體系主要依賴于對交易行為的事后監(jiān)管，通過對交易數(shù)據(jù)的監(jiān)測和分析，發(fā)現(xiàn)和查處違法違規(guī)行為。然而，做市商制度下的交易行為更加復(fù)雜和多樣化，僅靠事后監(jiān)管難以有效防范風(fēng)險，需要加強(qiáng)事前和事中監(jiān)管，對做市商的資格準(zhǔn)入、業(yè)務(wù)開展、風(fēng)險控制等方面進(jìn)行全面、實(shí)時的監(jiān)管。在監(jiān)管重點(diǎn)上，傳統(tǒng)監(jiān)管體系主要關(guān)注上市公司的信息披露、內(nèi)幕交易、操縱市場等問題，而對于做市商的報價行為、庫存管理、風(fēng)險控制等方面的監(jiān)管相對薄弱。隨著做市商制度的引入，監(jiān)管重點(diǎn)需要進(jìn)行調(diào)整，加強(qiáng)對做市商相關(guān)業(yè)務(wù)的監(jiān)管，確保做市商能夠合規(guī)、穩(wěn)健地開展業(yè)務(wù)。在法律制度方面，我國目前尚未建立專門針對做市商制度的法律法規(guī)，相關(guān)法律規(guī)定分散在《公司法》《證券法》《證券公司監(jiān)督管理?xiàng)l例》等法律法規(guī)中，缺乏系統(tǒng)性和針對性。這些法律法規(guī)在規(guī)范做市商的權(quán)利義務(wù)、行為規(guī)范、監(jiān)管要求等方面存在一定的不足，難以滿足做市商制度發(fā)展的需求。在做市商的權(quán)利義務(wù)方面，現(xiàn)有法律法規(guī)對做市商的權(quán)利和義務(wù)規(guī)定不夠明確和具體，導(dǎo)致做市商在業(yè)務(wù)開展過程中存在一定的不確定性。在做市商的報價義務(wù)、庫存管理義務(wù)、信息披露義務(wù)等方面，缺乏詳細(xì)的規(guī)定，容易引發(fā)做市商與投資者之間的糾紛。在行為規(guī)范方面，對于做市商可能出現(xiàn)的違規(guī)行為，如操縱市場、內(nèi)幕交易、欺詐客戶等，現(xiàn)有法律法規(guī)的處罰力度相對較輕，難以形成有效的威懾力。在監(jiān)管要求方面，現(xiàn)有法律法規(guī)對監(jiān)管機(jī)構(gòu)的職責(zé)、監(jiān)管權(quán)限、監(jiān)管程序等方面的規(guī)定不夠清晰，導(dǎo)致監(jiān)管機(jī)構(gòu)在對做市商進(jìn)行監(jiān)管時缺乏明確的法律依據(jù)，影響監(jiān)管的效率和效果。因此，需要加快建立健全專門針對做市商制度的法律法規(guī)，明確做市商的權(quán)利義務(wù)、行為規(guī)范和監(jiān)管要求，為做市商制度的健康發(fā)展提供堅(jiān)實(shí)的法律保障。5.2應(yīng)對策略5.2.1完善市場環(huán)境與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)為了提升我國資本市場的成熟度，應(yīng)采取一系列措施優(yōu)化市場結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)市場監(jiān)管，培育理性投資氛圍，推動資本市場的健康發(fā)展。優(yōu)化市場結(jié)構(gòu)是提升資本市場成熟度的重要舉措。一方面，應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)對機(jī)構(gòu)投資者的培育和發(fā)展，鼓勵各類長期資金，如社?；稹⑵髽I(yè)年金、保險資金等加大對資本市場的投入。這些長期資金具有資金規(guī)模大、投資期限長、風(fēng)險偏好相對較低等特點(diǎn)，能夠?yàn)槭袌鎏峁┓€(wěn)定的資金來源，增強(qiáng)市場的穩(wěn)定性。通過出臺相關(guān)政策，給予長期資金投資資本市場一定的稅收優(yōu)惠和政策支持，引導(dǎo)其合理配置資產(chǎn)，增加對創(chuàng)業(yè)板市場的投資。還可以鼓勵證券公司、基金公司等金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式，開發(fā)更多適合不同投資者需求的金融產(chǎn)品，吸引更多投資者參與資本市場，豐富市場參與者的類型和層次。加強(qiáng)市場監(jiān)管是維護(hù)市場秩序、提升資本市場成熟度的關(guān)鍵。監(jiān)管部門應(yīng)不斷完善監(jiān)管制度，加強(qiáng)對市場違規(guī)行為的打擊力度，提高市場的違法成本。建立健全信息披露制度，加強(qiáng)對上市公司信息披露的監(jiān)管，確保信息披露的真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時，減少信息不對稱，保護(hù)投資者的合法權(quán)益。加強(qiáng)對內(nèi)幕交易、操縱市場等違法違規(guī)行為的查處，加大處罰力度，形成有效的威懾力，維護(hù)市場的公平、公正和透明。監(jiān)管部門還應(yīng)加強(qiáng)對市場風(fēng)險的監(jiān)測和預(yù)警，建立健全風(fēng)險防控體系，及時發(fā)現(xiàn)和化解市場風(fēng)險，確保市場的穩(wěn)定運(yùn)行。培育理性投資氛圍是提升資本市場成熟度的重要保障。通過加強(qiáng)投資者教育，提高投資者的專業(yè)知識和風(fēng)險意識，引導(dǎo)投資者樹立正確的投資理念。開展多樣化的投資者教育活動，如舉辦投資講座、培訓(xùn)課程、在線教育等，向投資者普及資本市場的基本知識、投資技巧和風(fēng)險防范知識。加強(qiáng)對投資者的風(fēng)險提示，讓投資者充分了解投資創(chuàng)業(yè)板市場的風(fēng)險和收益特征，避免盲目跟風(fēng)和投機(jī)行為。媒體和市場機(jī)構(gòu)也應(yīng)發(fā)揮積極作用，傳播正確的投資理念和信息，營造良好的投資氛圍。針對現(xiàn)有交易系統(tǒng)在技術(shù)架構(gòu)、交易處理能力和穩(wěn)定性等方面存在的不足，應(yīng)加大技術(shù)創(chuàng)新和升級投入，以滿足做市商制度對高效、穩(wěn)定交易的要求。在技術(shù)架構(gòu)方面，應(yīng)積極引入先進(jìn)的分布式系統(tǒng)和云計(jì)算技術(shù)，對現(xiàn)有交易系統(tǒng)進(jìn)行升級改造。分布式系統(tǒng)具有高擴(kuò)展性、高可靠性和高性能等特點(diǎn)，能夠有效應(yīng)對做市商制度下交易指令數(shù)量和復(fù)雜性大幅增加的挑戰(zhàn)。通過將交易系統(tǒng)的各個功能模塊進(jìn)行分布式部署，實(shí)現(xiàn)系統(tǒng)的負(fù)載均衡和故障容錯，提高系統(tǒng)的處理能力和穩(wěn)定性。云計(jì)算技術(shù)則可以提供靈活的計(jì)算資源和存儲資源，根據(jù)市場交易的需求動態(tài)調(diào)整資源配置，降低系統(tǒng)的運(yùn)營成本。利用云計(jì)算平臺，交易系統(tǒng)可以在交易高峰期快速擴(kuò)展計(jì)算資源，滿足大量交易指令的處理需求；在交易低谷期，則可以減少資源占用，降低運(yùn)營成本。在交易處理能力方面，應(yīng)優(yōu)化交易算法和數(shù)據(jù)處理流程，提高交易系統(tǒng)的吞吐量和響應(yīng)時間。采用先進(jìn)的交易算法，如智能訂單路由算法、高頻交易算法等，能夠根據(jù)市場行情和交易指令的特點(diǎn)，快速、準(zhǔn)確地進(jìn)行交易撮合，提高交易效率。優(yōu)化數(shù)據(jù)處理流程，減少數(shù)據(jù)傳輸和處理的中間環(huán)節(jié)，提高數(shù)據(jù)的處理速度和準(zhǔn)確性。通過建立高速的數(shù)據(jù)傳輸網(wǎng)絡(luò)和高效