我國以房養(yǎng)老險的探索與政策建議當今老齡化問題日趨嚴重，國家養(yǎng)老保險缺口不斷增大，如何利用房產(chǎn)投資確保退休生活安樂舒適、尋求穩(wěn)固的養(yǎng)老保障，已成為全民熱度話題。我國現(xiàn)行的養(yǎng)老制度面臨巨大的壓力，基于此，我國開展了老年人住房反向抵押養(yǎng)老保險（以下簡稱“以房養(yǎng)老險”）。以房養(yǎng)老險是一種將住房抵押與終身年金保險相結(jié)合的創(chuàng)新型商業(yè)養(yǎng)老保險業(yè)務(wù)，即擁有房屋完全產(chǎn)權(quán)的老年人，將其房產(chǎn)抵押給保險公司，繼續(xù)擁有房屋占有、使用、收益和經(jīng)抵押權(quán)人同意的處置權(quán)，并按照約定條件領(lǐng)取養(yǎng)老金直至身故；老人身故后，保險公司獲得抵押房產(chǎn)處置權(quán)，處置所得將優(yōu)先用于償付養(yǎng)老保險相關(guān)費用。

“以房養(yǎng)老險”目前在我國仍處于初期發(fā)展階段，但多地都相繼進行試點工作并且試點范圍不斷擴大。但從試點狀況來看不容樂觀，相比西方發(fā)達國家，“以房養(yǎng)老險”商業(yè)養(yǎng)老保險在我國發(fā)展緩慢，且該模式在中國的推行存在的障礙也不容忽視。本文利用前人已有的文獻基礎(chǔ)對其他國家及我國的“以房養(yǎng)老險”商業(yè)養(yǎng)老保險問題進行研究分析。一、以房養(yǎng)老險的國外實踐“以房養(yǎng)老險貸款”(ReverseMortgageLoan)，是專為老年人設(shè)計的一種金融理財方式，它也被稱為“以房養(yǎng)老”模式，逐漸發(fā)展成為“以房養(yǎng)老險”。該保險模式來源于荷蘭，并逐漸被美國借鑒實施。發(fā)達國家的反向抵押貸款之所以能夠成功，一是得益于反向抵押貸款運作機制，二是其反向抵押貸款監(jiān)管與優(yōu)惠政策，三是定價指標選取方面的影響，四是相關(guān)業(yè)務(wù)部門功能設(shè)定，五是得益于其文化環(huán)境。各國簡要情況如下：1、美國。上世紀中后期，美國在新澤西的一家銀行試運行這種全新的模式，在推出后，反響熱烈，美國隨之將其推廣到全國。目前，在美國開展的以房養(yǎng)老險貸款被實踐證明是種成功、成熟的融資途徑，有效的養(yǎng)老方式，對于彌補社會保障的不足、改正老年人經(jīng)濟狀況、提高他們的生活質(zhì)量具有積極的意義。

2、日本。日本的“以房養(yǎng)老險”制度的受眾是一些在退休后想繼續(xù)住在自己的老房子里的低收入老人，這些老人可以以他們的住房為抵押來領(lǐng)取生活資金。為控制風險，在具體實施上，根據(jù)地方政府或金融機構(gòu)的政策規(guī)定，在條件和內(nèi)容上會略有不同。不過總的來說，要想享受這項制度的條件是比較苛刻的。3、加拿大。加拿大“以房養(yǎng)老險”制度的倒按揭較為個性化。老人將所住的房產(chǎn)抵押給銀行，貸款數(shù)額在1.5萬加元到30萬加元之間。機構(gòu)可根據(jù)貸款人的不同需求，制定不同的貸款方案。但貸款期間不可進行房產(chǎn)主權(quán)的變更，貸款人去世后，處理房屋應(yīng)折還貸款。4、新加坡。在新加坡，老人可以申請將房子抵押給有政府背景的公益性機構(gòu)或金融機構(gòu)，由這些機構(gòu)一次性或分期支付養(yǎng)老金。老人仍居住在自己的住房內(nèi)，待其去世后，房屋產(chǎn)權(quán)由這些機構(gòu)處置，進行抵押變現(xiàn)并結(jié)算利息，剩余的錢則交給其繼承人。二、我國對以房養(yǎng)老險的探索2006年政協(xié)十屆四次會議上,全國政協(xié)委員建設(shè)部科學技術(shù)司司長賴明提案，“60歲前人養(yǎng)房,60歲后房養(yǎng)人”。2008年4月，上海市民政局副局長高菊蘭在新聞發(fā)布會上透露,上海對“以房養(yǎng)老”這一新型養(yǎng)老模式比較關(guān)注,正在調(diào)研階段。2014年6月，原中國保監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于開展老年人以房養(yǎng)老險養(yǎng)老保險試點的指導意見》，提出在北京、上海、廣州、武漢四個城市開展以房養(yǎng)老險養(yǎng)老保險試點，試點期為2年。2016年7月，明確“以房養(yǎng)老”試點時間延長至2018年6月30日，并將試點范圍擴大至各直轄市、省會城市、計劃單列市以及江蘇、浙江、山東、廣東等部分地級市。2018年8月8日，銀保監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于擴大老年人以房養(yǎng)老險養(yǎng)老保險開展范圍的通知》，宣布“自即日起，將老年人以房養(yǎng)老險養(yǎng)老保險擴大到全國開展”。同時強調(diào)保險機構(gòu)要積極創(chuàng)新產(chǎn)品，豐富保障內(nèi)容，拓展保障形式，有效滿足社會養(yǎng)老需求。我國試點情況如下：1、南京。南京湯山首次推出了“溫泉留園”老年公寓以房養(yǎng)老項目。擁有該市60平方米以上產(chǎn)權(quán)房、六旬以上的孤殘老人,可將房產(chǎn)抵押給留園,入住老年公寓,終身免交一切費用,而房屋產(chǎn)權(quán)將在老人逝世后歸養(yǎng)老院所有。這一模式的實質(zhì)就是住房反抵押貸款,但是,這一項目在實行之后,僅維持了不到4個月,目前已不再實施。2、上海。上海市公積金管理中心于啟動的“以房養(yǎng)老”方案試點其初定做法是:65歲以上老年人可將自己產(chǎn)權(quán)房賣給市公積金管理中心，該中心再將房屋返租給老人,租金與市場價等同，老人需按租期年限一次性支付租金，但效果不盡人意,并沒有真正解決上海市的養(yǎng)老問題。3、北京。北京市首家“美電房屋銀行”——北京壽山福海國際養(yǎng)老服務(wù)中心在石景山啟動，老人出租其房屋，保留產(chǎn)權(quán)，租金直接繳付養(yǎng)老院摩受五星級養(yǎng)老服務(wù)。但也遭到冷遇，只有小部分老人入住?？傊?，以上這些經(jīng)驗是我國對“以同養(yǎng)老”模式的初探。盡營各地勇于嘗試，并且相關(guān)部門給予了政策支持，但實踐紛紛宣告失敗，將其投入我國市場并廣泛應(yīng)用所面臨的困境是巨大的。三、我國以房養(yǎng)老險的積極作用我國“未富先老”與社會保障體系仍然滯后的矛盾。中國人口老齡化進程是世界有史以來規(guī)模最大、轉(zhuǎn)變速度最快的，中國的養(yǎng)老金缺口逐年增大，生老病死已經(jīng)無法完全依賴國家、社會和企業(yè)，中國需要引進新的養(yǎng)老制度，構(gòu)建多層次的養(yǎng)老體系?！凹彝ヰB(yǎng)老”的作用在逐漸削弱。在時下“421”家庭結(jié)構(gòu)越來越成為主流的時候，家庭養(yǎng)老的壓力日益劇增，老年人的生活質(zhì)量可能有所下降，“以房養(yǎng)老險”制度被認為是解決未來家庭養(yǎng)老問題的有效辦法。以房養(yǎng)老險具有以下積極作用：1、“以房養(yǎng)老險”制度可以提高老年人的晚年生活質(zhì)量。根據(jù)全國老齡辦最新統(tǒng)計，截至2017年年底，中國60歲以上老年人口占總?cè)丝诒戎剡_17.3%，約2.4億。專家預(yù)計，到2020年，中國60歲以上老年人口將增加到2.55億人左右，其中獨居和空巢老年人將增加到1.18億人左右?！耙苑筐B(yǎng)老險”模式雖然在中國面臨經(jīng)濟、政策和傳統(tǒng)觀念方面的挑戰(zhàn)，暫時性的遇冷，但是“以房養(yǎng)老險”可以補充養(yǎng)老保障體系，拓寬養(yǎng)老金的籌資渠道，緩解我國養(yǎng)老金的缺口，有利于提高老年人的生活質(zhì)量。2、“以房養(yǎng)老險”制度有利于緩解國家、家庭及企業(yè)的壓力。目前國內(nèi)的養(yǎng)老經(jīng)濟模式主要是子女贍養(yǎng)、退休金、社保金，但由于70年代以來獨生子女較多，將來一對夫妻照顧四個老人和撫養(yǎng)一個子女，夫妻的生活負擔較重。同時，在《中國養(yǎng)老金精算報告2018-2022》報告中顯示，扣除財政補貼，中國的養(yǎng)老金缺口將持續(xù)擴大。為了避免將養(yǎng)老金缺口留給下一代，中國需要構(gòu)建多層次的養(yǎng)老體系，使廣大老年人老有所養(yǎng)?！耙苑筐B(yǎng)老險”的本質(zhì)是一種反向抵押貸款，是一種金融的融資手段，有利于將養(yǎng)老體系推向市場化，來緩解國家、家庭以及企業(yè)的壓力。四、我國以房養(yǎng)老險的主要困境依據(jù)我國特有國情及“以房養(yǎng)老險”其本身的商業(yè)模式來進行，其存在主要兩大類風險，一是由利率波動、老年人壽命難以準確估計、房價波動共同作用的交叉風險；二是包括退保解約、房產(chǎn)贖回損失、流動性風險、逆向選擇和道德風險等的經(jīng)營類風險。致使“以房養(yǎng)老”政策至目前為止10余年來，業(yè)務(wù)量一直冷清，僅有100余單。1、傳統(tǒng)觀念影響需求。按照中國人的傳統(tǒng)，房產(chǎn)是一個家庭資產(chǎn)的最大部分，無形之中，房產(chǎn)成了人們資產(chǎn)的最后底線。且在當下由于房價的一再上漲，買房難的局面一直僵持，青年人無法僅憑一己之力負擔高昂的房價，盡管現(xiàn)代社會房產(chǎn)繼承的觀念正在淡化，老年人也希望將自已的財產(chǎn)遺留給自己的子女。此外，中國居民喜歡儲蕃的行為特征也促使老年人對以房養(yǎng)老險貸款失去興趣。由于老年人在青年時代已經(jīng)存足了養(yǎng)老金，加上大部分老年人還是愿意與年輕人居住，享受天倫之樂，在老年階段就沒有了養(yǎng)老的后顧之憂。2、貸款機構(gòu)選擇難。以房養(yǎng)老險貸款業(yè)務(wù)的承辦涉及的領(lǐng)域非常廣，技術(shù)要求比較高，一項交易的辦理不僅需要預(yù)測借款人的生命周期，還要對房屋的未來價值進行估計來計算可以貸款的額度，事前的產(chǎn)品開發(fā)推廣和事后的房屋出售等都決定了我國的商業(yè)銀行、保險公司、社保機構(gòu)甚至其他私營金融機構(gòu)，都無法單獨承辦這項業(yè)務(wù)。3、中介機構(gòu)發(fā)展滯后。我國房地產(chǎn)評估市場處于起步階段，存在評估機構(gòu)資質(zhì)混亂，從業(yè)人員整體素質(zhì)不高等問題。而且評估流程不規(guī)范，評估結(jié)果也沒有可比性。中介機構(gòu)的發(fā)展水平和公信力是影響以房養(yǎng)老險貸款業(yè)務(wù)運營的關(guān)鍵因素，但是顯然，我國的中介機構(gòu)還沒有為以房養(yǎng)老險貸款的推行做好準備?？傊?，住房改革提高了住房的自由化率，為發(fā)展以房養(yǎng)老險貸款的推行創(chuàng)造了前提和有利條件，這也為有關(guān)學者對這一模式的研究提供了可行的平臺。以房養(yǎng)老險貸款作為一種體現(xiàn)著將個人積累的不動產(chǎn)財富轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)金流思想的金融產(chǎn)品，為我國養(yǎng)老問題的解決帶來了新的思路。推行以房養(yǎng)老險是對我國的養(yǎng)老保險來說是個契機，無論是政府還是金融機構(gòu)都應(yīng)該下力氣研究這項極具前筑的產(chǎn)品。五、我國發(fā)展“以房養(yǎng)老險”建議在今后的發(fā)展過程中，保險公司應(yīng)以非參與型產(chǎn)品為主，加速推廣、擴大需求。不同地域的推廣也有利于分散房價波動風險，彌補個體房價變動損失。當業(yè)務(wù)開展到一定規(guī)模、公眾接受度提高后，可以嘗試推出參與型產(chǎn)品，進一步緩解房價波動風險?！耙苑筐B(yǎng)老險”商業(yè)養(yǎng)老保險業(yè)務(wù)模式不一定大眾化，而是更有效地滿足部分人的需求，為他們提供多一種養(yǎng)老選擇。保險業(yè)開展以房養(yǎng)老險養(yǎng)老業(yè)務(wù)需要更加成熟的產(chǎn)品，未來在產(chǎn)品形態(tài)、運營模式、定價、風險管理等方面還需不斷研究和實踐?，F(xiàn)建議如下：第一，對于保險公司而言，“以房養(yǎng)老”在應(yīng)對傳統(tǒng)保險業(yè)務(wù)的長壽風險和利率風險的同時，還需考慮房地產(chǎn)市場波動風險、房產(chǎn)處置風險等，且由于業(yè)務(wù)流程管理和風險管控難度較大，所以險企應(yīng)當開拓更多服務(wù)產(chǎn)品，并加強風險管理。第二，對于配套政策而言，應(yīng)當加強財稅扶持力度。國際上，為防止房價下跌造成的損失，保險公司會采用再保險機制分散風險。而在調(diào)動保險公司積極性方面，會配套出臺稅收優(yōu)惠和激勵性政策支持，如免除入保房屋產(chǎn)權(quán)證增名稅費；減免保險企業(yè)在反向抵押保險業(yè)務(wù)上的所得稅；免除入保房產(chǎn)的房產(chǎn)稅等優(yōu)惠政策。第三，對于險種的業(yè)務(wù)操作而言，可以考慮把住房反向抵押養(yǎng)老保險項目與養(yǎng)老機構(gòu)的護理服務(wù)結(jié)合起來，建立購買服務(wù)的綠色通道，為老人提供一站式養(yǎng)老生活服務(wù)，包括對接具備醫(yī)療服務(wù)的養(yǎng)老社區(qū)，讓參加項目的老年人獲得高質(zhì)量的晚年生活。我國養(yǎng)老地產(chǎn)信托的現(xiàn)狀與建議中國人民銀行、民政部、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會等部門印發(fā)的《關(guān)于金融支持養(yǎng)老服務(wù)業(yè)加快發(fā)展的指導意見》（銀發(fā)〔2016〕65號），是我國金融界支持養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)和事業(yè)的最重要的專門性文件，是養(yǎng)老金融的最基礎(chǔ)的政策依據(jù)。文件指出：促進養(yǎng)老服務(wù)業(yè)發(fā)展的金融組織更加多層次，產(chǎn)品更加多元化，服務(wù)更加多樣化，金融支持養(yǎng)老服務(wù)業(yè)和滿足居民養(yǎng)老需求的能力和水平明顯提升。并特別就養(yǎng)老信托進行重點部署，鼓勵信托公司利用信托制度優(yōu)勢，積極開發(fā)各類附帶養(yǎng)老保障的信托產(chǎn)品，滿足居民養(yǎng)老領(lǐng)域金融服務(wù)需求，支持養(yǎng)老服務(wù)業(yè)發(fā)展。而養(yǎng)老地產(chǎn)作為養(yǎng)老信托投融資率先實施的第一行業(yè)，對于對養(yǎng)老地產(chǎn)的投融資模式探索具有重要意義。一、養(yǎng)老地產(chǎn)信托的有關(guān)界定面臨不斷加大的養(yǎng)老壓力，傳統(tǒng)家庭養(yǎng)老功能不斷弱化，社保養(yǎng)老金也存在著巨大的缺口，這些因素構(gòu)成了解決養(yǎng)老問題和制定相關(guān)經(jīng)濟政策的關(guān)鍵背景。如何養(yǎng)老和提高養(yǎng)老的品質(zhì)，是問題也是機遇，這在一定程度上刺激了養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)和養(yǎng)老金融的發(fā)展，為信托業(yè)服務(wù)養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)市場提供了發(fā)展的契機。1.養(yǎng)老信托。養(yǎng)老信托屬于養(yǎng)老金融中的一個子類，參照《信托法》對信托的界定，養(yǎng)老信托是指委托人基于對受托人的信任，將其財產(chǎn)委托給受托人，由受托人按委托人意愿以自己的名義，為受益人養(yǎng)老目的而對養(yǎng)老財產(chǎn)進行管理或者處分的行為，或為受益人提供全面養(yǎng)老服務(wù)、養(yǎng)老保障的行為，或?qū)⒇敭a(chǎn)或財產(chǎn)權(quán)用于公益養(yǎng)老事業(yè)的開發(fā)和建設(shè)的行為或安排。養(yǎng)老信托是信托制度在養(yǎng)老領(lǐng)域中的運用，既體現(xiàn)在養(yǎng)老的需求端，即老年人養(yǎng)老財產(chǎn)的管理和養(yǎng)老服務(wù)的消費,又體現(xiàn)在養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的供給端，即養(yǎng)老基礎(chǔ)設(shè)施的發(fā)展和養(yǎng)老醫(yī)療服務(wù)的提供。2.養(yǎng)老地產(chǎn)。養(yǎng)老地產(chǎn)是指以老年人為主要消費群體，由房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)或相關(guān)的社會機構(gòu)推出的能夠滿足老年人日常飲食起居、身體照護和精神照護需要以及社會活動需要，為老年人的健康提供良好基礎(chǔ)設(shè)施保障，把房地產(chǎn)與健康醫(yī)療服務(wù)有效結(jié)合起來的一種房地產(chǎn)產(chǎn)品。養(yǎng)老地產(chǎn)同傳統(tǒng)房地產(chǎn)相比又有所不同。首先是在開發(fā)階段和經(jīng)營階段中需要大量的資金支持，且投資回收期較長，投資風險較高。其次是在運營模式上，傳統(tǒng)房地產(chǎn)是“開發(fā)—建設(shè)—銷售”模式，而養(yǎng)老地產(chǎn)是“開發(fā)—建設(shè)—經(jīng)營”模式。3．養(yǎng)老地產(chǎn)信托的功能。由于養(yǎng)老項目以持有為主，在前期資金投入巨大的背景下，后續(xù)經(jīng)營當中的資金需求問題更大更迫切。養(yǎng)老地產(chǎn)的經(jīng)營過程中，會產(chǎn)生兩種收益：一是老年人入住養(yǎng)老項目時交納的入門費或者抵押金，這屬于既定債權(quán)；二是老年人入住時每月需交納的養(yǎng)老服務(wù)費、房費、餐飲費等，該類費用明確、穩(wěn)定，屬于未來債權(quán)。分析有基礎(chǔ)法律關(guān)系的未來債權(quán)是可以作為信托財產(chǎn)設(shè)立信托的?？傊?，在養(yǎng)老地產(chǎn)信托產(chǎn)品的開發(fā)上，其在投資選擇應(yīng)該更加穩(wěn)健，能夠更大程度上規(guī)避非系統(tǒng)風險，在保障養(yǎng)老地產(chǎn)信托產(chǎn)品穩(wěn)健運行的同時，保護廣大投資者的利益；其在融資選擇上應(yīng)該更充分調(diào)動金融市場的資產(chǎn)配置，為解決養(yǎng)老地產(chǎn)資產(chǎn)瓶頸約束、投資額高、投資回收期長以及投資風險高等問題提供良好解決方案；在養(yǎng)老地產(chǎn)信托產(chǎn)品的運行上，要求更加專業(yè)金融理財團隊、更加嚴格的管理體制和機制建設(shè)、更加及時準確的主動性信息披露。二、我國養(yǎng)老地產(chǎn)信托的現(xiàn)狀簡述國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2018年全國65歲及以上人口已達16658萬人，占比11.94%，同2017年相比上漲約0.55%。預(yù)計2035至2050年，65歲及以上人口占比將從23%增至29%，我國人口紅利逐漸消失，人口老齡化將迎來高峰。而隨著人口老齡化程度不斷加深和人們生活水平逐步提高，老年群體呈現(xiàn)多層次、多樣化的服務(wù)需求。1．養(yǎng)老信托的投資選擇現(xiàn)狀養(yǎng)老地產(chǎn)信托作為我國養(yǎng)老信托的一種，兩者的投資選擇基本相同。目前我國對養(yǎng)老信托的投資是依據(jù)1997年《國務(wù)院關(guān)于建立統(tǒng)一的企業(yè)職工基本養(yǎng)老保險制度的決定》（國發(fā)〔1997〕26號）中投資的規(guī)定。該文件對于養(yǎng)老保險基金采取嚴格的限制措施，明確規(guī)定加強對養(yǎng)老保險基金的管理,基金的結(jié)余額,除預(yù)留相當于兩個月的支付費用外,應(yīng)全部購買國家債券和存入專戶,嚴格禁止投入其他金融和經(jīng)營性事業(yè)。投資渠道相對寬松,主要的投資渠道包括銀行存款、國債、企業(yè)債、證券投資基金和境外投資等。表1全國社會保障基金資產(chǎn)配置情況單位：億元數(shù)據(jù)來源：2001年至2007年全國社會保障基金年度報告2.養(yǎng)老信托的融資選擇現(xiàn)狀目前養(yǎng)老地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)融資困難。有以下原因：一是養(yǎng)老地產(chǎn)的資金需求量大。養(yǎng)老地產(chǎn)的投資除土地外，還包括養(yǎng)老設(shè)施的投資。一般養(yǎng)老設(shè)施的投資至少會增加養(yǎng)老地產(chǎn)成本1000-3000元/㎡。對于一個100000㎡的中型養(yǎng)老地產(chǎn)項目來說，會增加投資1-3億元；二是養(yǎng)老項目資金平衡能力差，一般房地產(chǎn)項目均通過房產(chǎn)銷售促進現(xiàn)金回流、實現(xiàn)項目現(xiàn)金流自平衡。但養(yǎng)老地產(chǎn)是以持有為主，不可能通過項目銷售解決資金問題。對以持有為主的養(yǎng)老地產(chǎn)，利潤率僅為8%-10%，資金回收期長達10-15年。而養(yǎng)老服務(wù)的利潤率最高僅達20%左右，靠養(yǎng)老服務(wù)的低回報根本無法平衡地產(chǎn)重資產(chǎn)的現(xiàn)金流出。這更加重了養(yǎng)老項目開發(fā)和經(jīng)營中的資金需求問題；三是老項目，尤其是在國家劃撥土地、非營利性養(yǎng)老設(shè)施銀行或者不能做抵押、或者抵押率低，無法通過房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)常用的資產(chǎn)抵押解決資金問題。需求的加重、供給的減少，“兩頭堵”的現(xiàn)狀使養(yǎng)老地產(chǎn)的融資問題凸顯，傳統(tǒng)的間接融資方式并不能完全滿足養(yǎng)老地產(chǎn)的融資需求，創(chuàng)新才是解決養(yǎng)老地產(chǎn)項目融資問題的根本出路。圖1養(yǎng)老地產(chǎn)企業(yè)信托融資結(jié)構(gòu)圖三、養(yǎng)老地產(chǎn)信托的國外探索美國養(yǎng)老地產(chǎn)是一個由開發(fā)商、運營商和投資商共同構(gòu)建的完整的金融生態(tài)系統(tǒng)，其中養(yǎng)老地產(chǎn)的開發(fā)商，通常是由其他類型的開發(fā)商轉(zhuǎn)型而來，他們采取BT模式，根據(jù)運營商或投資商的要求為其定制開發(fā)，然后按事先約定的價格將整個養(yǎng)老社區(qū)賣給運營商或投資商。在開發(fā)過程中，運營商或投資商以擔保等形式為開發(fā)商提供一定額度的融資。由于開發(fā)環(huán)節(jié)行業(yè)進入壁壘低、競爭充分，所以它不是養(yǎng)老地產(chǎn)的核心環(huán)節(jié)，多數(shù)運營商和投資商都會采取開發(fā)業(yè)務(wù)外包的方式，來控制開發(fā)環(huán)節(jié)的資金占用。中國養(yǎng)老地產(chǎn)要得以持續(xù)發(fā)展，也必須構(gòu)建這樣一個既分工又融合的養(yǎng)老地產(chǎn)生態(tài)鏈。

表2美國REITs情況匯總表數(shù)據(jù)來源：《養(yǎng)老地產(chǎn)這樣做》報刊整理

房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）主要尋求具有穩(wěn)定收入來源和低風險的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。因此它們?yōu)榫哂胁煌L險偏好的其他房地產(chǎn)投資者提供了靈活的進入和退出途徑。由于老年地產(chǎn)市場需要較高的基礎(chǔ)設(shè)施和日常運營費用，REITs適合老年地產(chǎn)的融資。REITs創(chuàng)立于1960年，主要標志是當年美國國會通過“房地產(chǎn)投資信托法”。REITs是現(xiàn)代房地產(chǎn)市場的重要部分，為產(chǎn)業(yè)鏈提供商業(yè)化房地產(chǎn)投資商品和服務(wù)。REITs通常收購用于投資并且能夠創(chuàng)收的房地產(chǎn)業(yè)，如辦公樓、商業(yè)園、商場、酒店和服務(wù)式公寓。通過REITs實體獲得的租金收入成為總收入的重要組成部分，并作為股息分配給股東。在將近六十年的時間里，由于集中化和私有化，REITs在美國得以迅速推廣。美國REITs市值從1990年的不到100億美元增長到今天的9963億美元。世界其他國家的REITs正處于其成長周期的早期階段。因此，如何促進REITs服務(wù)于我國養(yǎng)老地產(chǎn)的發(fā)展，成為當前重要的研究話題。當前，我國推廣REITs存在以下困境亟待突破：一是REITs在中國缺乏明確的法律地位，兩個主流的海外REITs發(fā)布渠道都與現(xiàn)行立法相沖突；二是中國對REITs缺乏有利的政策支持和雙重征稅；三是REITs產(chǎn)品的風險和收益之間的平衡；四是在中國發(fā)行REITs缺乏高質(zhì)量的房地產(chǎn)做支撐。四、我國養(yǎng)老地產(chǎn)信托的修法建議信托既是金融工具，也是法律概念?！缎磐蟹ā飞Ш?，我國信托公司數(shù)量將從上世紀90年代初的2000多家降到目前的68家，有力保障了信托行業(yè)的規(guī)范健康發(fā)展。但是，《信托法》部分條款已相對滯后，建議全國人大盡快啟動《信托法》修訂工作。就養(yǎng)老信托部分而言，需要加大委托投資的比例,在享受專業(yè)化、低成本、以及帶來收益的同時,對于基金直接運作的內(nèi)部風險有較好的控制，并進行不同的投資組合；拓寬投資渠道,尋求積極的投資策略。為此，建議如下：第一，養(yǎng)老地產(chǎn)信托屬于民事信托范疇，但《信托法》在民事信托方面，也就是服務(wù)信托、家族信托、地產(chǎn)信托等方面，已經(jīng)難以適應(yīng)形勢需要，迫切需要修改時加以明確和規(guī)范。第二，養(yǎng)老地產(chǎn)信托需要所有權(quán)轉(zhuǎn)移的保護和規(guī)范，過去《信托法》在所有權(quán)轉(zhuǎn)移方面不太明確，修改《信托法》應(yīng)把這些比較簡單的內(nèi)容加以完善，包括信托財產(chǎn)登記等內(nèi)容，都需要進一步作出明確。第三，房地產(chǎn)投資信托基金是國際上比較成功的做法，建議《信托法》給予明確的法律地位，改變當前兩個主流的海外REITs發(fā)布渠道都與現(xiàn)行立法沖突的現(xiàn)狀，以促進房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展探索。養(yǎng)老目標基金的現(xiàn)狀評價與政策建議養(yǎng)老目標基金，指一種創(chuàng)新型的公募基金，它以追求養(yǎng)老資產(chǎn)的長期穩(wěn)健增值為目的，鼓勵投資人長期持有，采用成熟的資產(chǎn)配置戰(zhàn)略，合理控制投資組合的波動風險。我國為推進養(yǎng)老目標基金工作，出臺了一系列政策措施，如2018年2月11日中國證監(jiān)會公告的《養(yǎng)老目標證券投資基金指引（試行）》（公告〔2018〕2號）。2019年3月29日，國務(wù)院辦公廳印發(fā)的《關(guān)于推進養(yǎng)老服務(wù)發(fā)展的意見》（國辦發(fā)〔2019〕5號）中再次著重部署了養(yǎng)老目標基金工作，指出“擴大養(yǎng)老目標基金管理規(guī)模，穩(wěn)妥推進養(yǎng)老目標證券投資基金注冊，可以設(shè)置優(yōu)惠的基金費率，通過差異化費率安排，鼓勵投資人長期持有養(yǎng)老目標基金。”我國當前養(yǎng)老目標基金業(yè)務(wù)發(fā)展較快，整體上也日趨規(guī)范，但也存在一些亟待解決的問題。為此，本文從該業(yè)務(wù)的發(fā)展現(xiàn)狀和監(jiān)管政策角度作以梳理分析，并提出了相關(guān)政策建議供參考。一、我國養(yǎng)老目標基金的戰(zhàn)略意義我國當前養(yǎng)老保障體系發(fā)展尚不夠成熟完善，呈現(xiàn)出“一大、二弱、三空白”的特點，即以公共養(yǎng)老金為主的第一支柱一支獨大;以職業(yè)養(yǎng)老金為主的第二支柱覆蓋面窄、規(guī)模較小;以個人養(yǎng)老金為主的第三支柱存在空白，仍在探索初期。而人口老齡化趨勢以及養(yǎng)老保障缺口共同要求我國金融行業(yè)通過推出和發(fā)展創(chuàng)新性養(yǎng)老金融產(chǎn)品進一步引領(lǐng)第三支柱養(yǎng)老金市場的發(fā)展。老目標基金的發(fā)展對我國養(yǎng)老金第三支柱的發(fā)展，資本市場的穩(wěn)定以及對我國居民養(yǎng)老一站式服務(wù)方案的形成具有深遠的戰(zhàn)略意義。發(fā)揮公募基金優(yōu)勢，助力A股市場穩(wěn)定。公募基金一直是歐美國家家庭理財中的重點投資產(chǎn)品。在我國公募基金20年來在權(quán)益資產(chǎn)上已積攢豐富的投資經(jīng)驗，具有專業(yè)的基金管理團隊，所受監(jiān)管更嚴格、運作更規(guī)范透明。而在我國由于A股市整體呈散戶化，其投資行為大多趨向“追漲殺跌”的短期投資，造成配置股票資產(chǎn)的基金也隨股市大起大落。而養(yǎng)老目標基金的目的在于追求養(yǎng)老金資產(chǎn)的長期穩(wěn)健增值，并設(shè)有封閉期與優(yōu)惠費率，鼓勵投資者長期持有，一定程度上避免了“小散戶”短期頻繁申購贖回行為，促進A股市場的穩(wěn)定以及去散戶化進程，使得公募基金更受市場認可。有利于促進我國家庭理財模式轉(zhuǎn)型升級。相較于美國居民以養(yǎng)老金為主要資產(chǎn)配置的特點，我國居民的金融資產(chǎn)配置多以銀行儲蓄、股市投資以及房地產(chǎn)投資為主（見圖1、圖2），對于個人養(yǎng)老金儲蓄與投資觀念尚淺薄。養(yǎng)老目標基金為個人養(yǎng)老提供了新的金融產(chǎn)品，同時具備家庭理財和養(yǎng)老目標雙重屬性。我國當前對于公募基金不征收印花稅、資本利得稅和基金紅利稅，且該基金要求收益長期且穩(wěn)定，另外，養(yǎng)老目標基金可根據(jù)投資者的退休年齡與風險偏好靈活改變資產(chǎn)配置模式，這些優(yōu)勢使得養(yǎng)老目標基金有望受到個人投資者的歡迎，進一步助力于我國居民金融資產(chǎn)配置模式的優(yōu)化。助力第三支柱養(yǎng)老金市場發(fā)展。養(yǎng)老目標基金的出現(xiàn)與發(fā)展助力我國養(yǎng)老金融的發(fā)展，為我國養(yǎng)老金第三支柱填補了一大產(chǎn)品空白，進一步完善我國社會養(yǎng)老保障體系，為養(yǎng)老金融產(chǎn)業(yè)的資本市場提供長期資金保障，為我國居民養(yǎng)老提供一站式服務(wù)方案，為我國養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)撐起“第二把保護傘”。圖1

美國居民金融資產(chǎn)配置特點資料來源：《直擊養(yǎng)老目標基金》（郭小蓮，《現(xiàn)代商業(yè)銀行》）圖2

中國居民金融資產(chǎn)配置特點資料來源：《直擊養(yǎng)老目標基金》（郭小蓮，《現(xiàn)代商業(yè)銀行》）二、我國養(yǎng)老目標基金的現(xiàn)狀評價2018年8月6日，華夏、南方、富國等14家基金公司推出了第一批養(yǎng)老目標基金獲得批準。養(yǎng)老目標基金的誕生及發(fā)展對于我國養(yǎng)老金第三支柱的建設(shè)和發(fā)展具有戰(zhàn)略性意義。截至2019年4月3日，我國第四批養(yǎng)老目標基金獲批，總數(shù)已達59只。第一批發(fā)行14只，其中目標日期基金8只，目標風險6只。第二批發(fā)行12只，目標日期10只，目標風險2只；第三批發(fā)行14，目標日期9只，目標風險5只。第四批發(fā)行19只，目標日期9只，目標風險10只。具體發(fā)行情況如表1所示。

表1

我國當前養(yǎng)老目標基金批準情況數(shù)據(jù)來源：Wind數(shù)據(jù)庫據(jù)統(tǒng)計，截至2019年5月24日，共有39只養(yǎng)老目標基金募集成立，包括22只目標日期基金和17只目標風險基金，合計募集規(guī)模117.20億元，持有人戶數(shù)突破100萬戶。而由于養(yǎng)老目標基金正處于初級階段，在基金回報率上仍有較大部分養(yǎng)老目標基金（FOF）表現(xiàn)欠佳，年化收益率呈負值或小于1%。對于合計基金規(guī)模，從表2可見，相較于目標日期基金規(guī)模，目標風險基金整體規(guī)模更大，投資者更偏好封閉期短的目標風險基金和目標日期基金。就當前現(xiàn)狀而言，我國養(yǎng)老目標基金存在以下問題：表2

我國部分養(yǎng)老目標基金（FOF）發(fā)行現(xiàn)狀數(shù)據(jù)來源：Wind數(shù)據(jù)庫，數(shù)據(jù)截至2019/6/3（綠色表示目標日期基金，紅色表示目標基金）養(yǎng)老目標基金總體設(shè)計不夠合理。一是在于養(yǎng)老目標基金存在較長封閉期，且在當前發(fā)展初期其收益率存在負向或不夠高的特點，這類產(chǎn)品要求投資者保持長期投資心態(tài)，使得基金的投資收益穩(wěn)定、時間復(fù)利效果得以發(fā)揮。而這要求較長時間的市場檢驗，則在發(fā)展初期呈現(xiàn)出市場反應(yīng)度不夠強烈的問題。二是由于采取基金中基金（FOF）的形式，存在“雙重稅收”，可能造成基金管理人為避免雙重稅收而催生出內(nèi)部FOF，不利于風險的分散化和組合配置的最優(yōu)化。三是在于我國被動投資市場發(fā)展尚不完善，指數(shù)型產(chǎn)品較少，則在FOF設(shè)計中需要更多的主動管理基金，其高額管理收入可能會造成真實回報率的下降。目標日期基金分類不夠規(guī)范。對于目標日期基金的下滑曲線（GlidePath）的設(shè)計方案上，其對投資者風險考量的唯一因素是年齡。這種方式對于基金管理人相對方便快捷，但分類方式較為籠統(tǒng)粗糙，不能準確反映同一年紀投資者不同的風險偏好及風險承受能力。對于資產(chǎn)配置策略選擇，一般通過調(diào)整權(quán)益類資產(chǎn)的權(quán)重或通過調(diào)整股票資產(chǎn)內(nèi)