行業(yè)研究行業(yè)研究/非銀金融/證券研究報(bào)告?zhèn)?、票?jù)和碳權(quán)等）轉(zhuǎn)化為鏈上可交易的數(shù)字通證（Token），可以大幅降低全球投資者投資門檻，以此盤活資產(chǎn)流動(dòng)性，從而降低交括：基于底層資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流分配、二級(jí)市場(chǎng)交易的資產(chǎn)增值、質(zhì)押產(chǎn)生的利息回報(bào)、兌換實(shí)體權(quán)益或服務(wù)的功能價(jià)值、參與治理決策與獲取專屬特權(quán)的權(quán)益價(jià)值，以及在綠色項(xiàng)目中特有的碳積分收益。投資者收益整體可以概括為現(xiàn)金流收益（包括資本增值收益）與功能資產(chǎn)類別；其“部分去中心化”機(jī)制通過智能合約+SPV實(shí)現(xiàn)鏈上實(shí)時(shí)交易與確權(quán)保障，顯著優(yōu)于傳統(tǒng)資產(chǎn)的低效率和純加密資產(chǎn)的高波264.8億美元。波士頓咨詢公司（BC私人信貸、美國(guó)國(guó)債、大宗商品RWA鏈上價(jià)值量分別為155.51、 參與“前端資產(chǎn)上鏈”，以及直接參與后端融資過程中的“發(fā)行、托管、交易”三塊增量業(yè)務(wù)。前端資產(chǎn)上鏈過程中，券商可以憑借其專業(yè)能力，協(xié)助項(xiàng)目方進(jìn)行合規(guī)設(shè)計(jì)和法律文件準(zhǔn)備，兼顧技術(shù)服務(wù)商?hào)|方財(cái)富證券研究所相對(duì)指數(shù)表現(xiàn)相關(guān)研究《金融總量保持高增，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期強(qiáng)《公募基金費(fèi)率改革迎收官，險(xiǎn)企資本保《公募基金費(fèi)率改革落地，以投資者利益《非銀上半年業(yè)績(jī)喜人，看好板塊后續(xù)表敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明2托管，年化0.02%-0.2%，對(duì)應(yīng)百億級(jí)托管規(guī)模即可帶來數(shù)千萬級(jí)穩(wěn)務(wù)增量空間。率、合規(guī)、開放程度以及后續(xù)的項(xiàng)目上鏈費(fèi)用，進(jìn)一步導(dǎo)致了不同適為主流架構(gòu)。這一模式通過開放聯(lián)盟鏈（低成本、合規(guī)性強(qiáng)）完成較為敏感的資產(chǎn)確權(quán)與境內(nèi)數(shù)據(jù)存證部分，再借助公鏈（高流動(dòng)性、全既規(guī)避了傳統(tǒng)聯(lián)盟鏈的封閉性缺陷，又降低了純公鏈方案的高合規(guī)成u當(dāng)前穩(wěn)定幣合規(guī)化提速，RWA從概念逐漸走向場(chǎng)景化實(shí)踐。個(gè)股方面，建議關(guān)注①已獲虛擬資產(chǎn)交易相關(guān)牌照的機(jī)構(gòu)，金融科技相關(guān)標(biāo)信證券、華泰證券、廣發(fā)證券、中國(guó)銀河、中銀證券。③具備區(qū)4、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明3 4 6 6 7 8 9 9 圖表1：投資者收益包括現(xiàn)金流收益（包括資本增值收益）與功能性/權(quán)益性 5 6 7 8 8 9 敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明4），碳權(quán)等）轉(zhuǎn)化為鏈上可交易的數(shù)字通證（Token），可以大幅降低全球投資者投資門檻，以此盤活資產(chǎn)流動(dòng)性，從而降低產(chǎn)生的現(xiàn)金流分配、二級(jí)市場(chǎng)交易的資產(chǎn)增值、質(zhì)押產(chǎn)生體權(quán)益或服務(wù)的功能價(jià)值、參與治理決策與獲取專屬特權(quán)的綠色項(xiàng)目中特有的碳積分收益。投資者收益整體可以概括為資本增值收益）與功能性/權(quán)益性收益，具體來說：1）現(xiàn)金流分配：這是最直接的收益形式，包括實(shí)際現(xiàn)金流形式及代幣形式。底層資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流（如租金、利息、項(xiàng)目（如收費(fèi)公路、能源設(shè)施）將其未來收益通證化2）資產(chǎn)增值：投資者可通過二級(jí)市場(chǎng)交易捕獲獲得代幣價(jià)格上升帶來的持有這些代幣，等待金價(jià)上漲后出售，從而獲得資本利權(quán)（如商業(yè)地產(chǎn)優(yōu)先租賃權(quán)）、以及綠色能源項(xiàng)目的碳積分收益等。產(chǎn)的收益權(quán)代幣化出售給投資者。敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明5漲資料來源：證券時(shí)報(bào)網(wǎng)，Bitget，F(xiàn)oresi敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明62.RWA相較一般加密資產(chǎn)有望作為破局者打通萬億成結(jié)構(gòu)性分野：1）底層資產(chǎn)價(jià)值：傳統(tǒng)資產(chǎn)依賴物理實(shí)體或法律憑證（如房?jī)?yōu)勢(shì)；2）運(yùn)行機(jī)制：傳統(tǒng)資產(chǎn)受制于中心化機(jī)構(gòu)管控，加密資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)完全去中心化但脫離了實(shí)體經(jīng)濟(jì)，RWA獨(dú)創(chuàng)“部分去中心化”范式——通過智能合小時(shí)交易但波動(dòng)劇烈，RWA借助區(qū)塊鏈平臺(tái)實(shí)現(xiàn)全球投資者實(shí)時(shí)交易（如代），依賴區(qū)塊鏈技術(shù)的安全性和智能合約價(jià)值穩(wěn)定性依賴于市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)和投機(jī)性收益資料來源：大成律師事務(wù)所，新華網(wǎng)，Brave，Chainlink，ATCBrokers，Binance，動(dòng)區(qū)動(dòng)趨，Mo藝術(shù)品）或?qū)嶓w資產(chǎn)有限使用權(quán)（如演唱會(huì)門票其價(jià)值依賴社租金，價(jià)值由可驗(yàn)證的現(xiàn)金流支撐；2）技術(shù)實(shí)現(xiàn)敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明7濟(jì)價(jià)值。加密原生資產(chǎn)（如BTC/ETH）雖構(gòu)建了去中心化價(jià)值體系，卻與傳了其規(guī)模擴(kuò)張；在這一趨勢(shì)下，RWA有望作為破局者，打通萬億級(jí)傳統(tǒng)資產(chǎn)依賴區(qū)塊鏈不可篡改特性確權(quán)，技術(shù)實(shí)現(xiàn)相對(duì)簡(jiǎn)單資料來源：京師深圳律所，InfoQ，法學(xué)雜志，國(guó)浩律師事務(wù)所，東方律師網(wǎng)）：先鋒項(xiàng)目率先探索證券代幣化路徑——前者構(gòu)建合規(guī)發(fā)行平臺(tái)框架，共同解決傳統(tǒng)資產(chǎn)上鏈的核心障礙。2018年，RealT3開創(chuàng)房地產(chǎn)碎片成立則推動(dòng)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)化，Securitize等平臺(tái)進(jìn)一步打通合規(guī)閉環(huán)。此階段的驅(qū)動(dòng)力在于區(qū)塊鏈技術(shù)對(duì)傳統(tǒng)金融低效環(huán)節(jié)（如跨境清算、資力，但受限于監(jiān)管模糊性，僅停留在局部試點(diǎn)。）：1Polymath：2017年成立的證券型代幣發(fā)行平臺(tái)，2Harbor：2017年起步的RWA合規(guī)通道商，專注將私募資產(chǎn)包裝成RegD（面向美國(guó)合格投資者）和Reg4Centrifuge：去中心化資產(chǎn)融資協(xié)議，允許企業(yè)將應(yīng)收賬款、房產(chǎn)租金等資產(chǎn)鑄造成NFT抵押品，在鏈上獲取流動(dòng)性。敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明8規(guī)模，傳統(tǒng)金融尋求區(qū)塊鏈降本增效方案。2023年成為RWA爆發(fā)元年：加速制定專項(xiàng)框架。這一階段規(guī)模化發(fā)展的核心驅(qū)動(dòng)力來自：1）機(jī)構(gòu)需求：傳統(tǒng)資管需借助鏈上化提升固收類資產(chǎn)流動(dòng)性；2）監(jiān)管明晰：主流司法轄區(qū)目方須滿足《證券及期貨條例》下的招股章程或私募豁免條件交注冊(cè)文件；承銷、安排或分銷環(huán)節(jié)必須由持牌中金管局+行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明9統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截至2025年8月20日，RWA鏈上總價(jià)值達(dá)到264.8億美元02020/1/12021/1/12022/1/12023/1/12024/1/12025/1/1敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明10具，承擔(dān)計(jì)價(jià)、支付與結(jié)算職能。它憑借價(jià)格穩(wěn)、敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明113,0002,5002,0001,5001,000500010%9%8%7%6%5%4%3%2%0%穩(wěn)定幣整體規(guī)模（億美元）RWA鏈上價(jià)值量（億美元）RWA占穩(wěn)定幣規(guī)模的比例（%，右軸）敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明12 02025/1/12025/2/12025/3敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明13制性；金融端，嘉實(shí)國(guó)際、華夏基金、太保及廣發(fā)證券相證券（GFToken），總規(guī)模逾3億美元，標(biāo)志著傳統(tǒng)資管機(jī)構(gòu)開始批量遷移產(chǎn)業(yè)龍頭多點(diǎn)開花，為后續(xù)二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性與托管體系建設(shè)奠定資產(chǎn)端基礎(chǔ)。資料來源：大公報(bào)，新浪財(cái)經(jīng)，證券時(shí)報(bào)網(wǎng)，上海證券報(bào)，Gate，東1）資產(chǎn)篩選與確權(quán)：核心在于底層資產(chǎn)的盡職調(diào)查與合規(guī)準(zhǔn)入，明確權(quán)道設(shè)計(jì)跨境資金流轉(zhuǎn)路徑，滿足資本項(xiàng)下管理鏈”的混合架構(gòu)完成資產(chǎn)上鏈，依賴智能合約實(shí)現(xiàn)權(quán)屬于代幣二級(jí)市場(chǎng)交易、9號(hào)牌（資產(chǎn)管理）用于5）代幣發(fā)行與資金回流：面向個(gè)人投資者（凈資產(chǎn)≥800萬港元（不含自住房產(chǎn)））和機(jī)構(gòu)（凈資產(chǎn)≥4000萬港元），通過香港持牌交易所或私募敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明146）持續(xù)運(yùn)營(yíng)與退出：確保存續(xù)期間的信息披露、審計(jì)與分紅執(zhí)行，并通-閱制、項(xiàng)目制等靈活的收費(fèi)模式。等所值-查天陽科技、中科金財(cái)?shù)?。它們共同的核心價(jià)值在于：1）將非標(biāo)資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)化、國(guó)富量子基于合規(guī)、技術(shù)、資源能力的深度整合，已經(jīng)發(fā)布“RWA一攬子解穩(wěn)定幣融資對(duì)接、收益分配與退出的全流程服務(wù)，收取咨技術(shù)服務(wù)費(fèi)、交易平臺(tái)服務(wù)費(fèi)等。天陽科技通過術(shù)與傳統(tǒng)金融邏輯結(jié)合，確保資產(chǎn)在區(qū)塊鏈上和現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)的真實(shí)性和權(quán)利歸屬，采用訂閱制或項(xiàng)目制收費(fèi)模式。非程序化審批。廣發(fā)證券（香港）突破傳統(tǒng)金融需要看具體需求，不一定需要券商承銷，技術(shù)平臺(tái)可主導(dǎo)發(fā)敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明15資產(chǎn)管理公司或持牌財(cái)務(wù)顧問等；非證券型資產(chǎn)發(fā)行目前無接托管虛擬資產(chǎn)（而非把資產(chǎn)放在銀行或第三方托管人則必須在在資產(chǎn)托管，年化0.02%-0.2%，對(duì)應(yīng)百億級(jí)托管規(guī)模即可帶來數(shù)千萬級(jí)穩(wěn)定現(xiàn)金流；3）交易端：根據(jù)老虎證券與Hashkey銷商的虛擬資產(chǎn)交易傭金率約為交易額的0.2%。三板斧疊加后，單項(xiàng)目生命0.8%-1.2%注：發(fā)行及交易環(huán)節(jié)中介費(fèi)率以協(xié)鑫能科的費(fèi)率（0.8%-1.2%）作為代表。期融資，內(nèi)地ABS仍是更優(yōu)解。但是，外資或發(fā)行美元債）或者硬科技/綠色資產(chǎn)（充電樁、光伏、AI算力等）以及敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明16地產(chǎn)資產(chǎn)（涵蓋商業(yè)綜合體、高端住宅及文旅地公鏈發(fā)行。3）投資者準(zhǔn)入只面向?qū)I(yè)投資者（香港定義：個(gè)人），“一鍵認(rèn)購”即時(shí)結(jié)算人工租金分配耗時(shí)高的深度融合，公司與螞蟻數(shù)科合作在香港完成國(guó)內(nèi)首單基于新能源實(shí)體資產(chǎn)上鏈存證，交易鏈部署在香港，負(fù)責(zé)金融產(chǎn)品的發(fā)行和交兩條鏈，通過零知識(shí)證明等技術(shù)實(shí)現(xiàn)"可驗(yàn)證不可見"的數(shù)據(jù)合規(guī)傳輸。代幣發(fā)行方面，由瑞銀擔(dān)任承銷商，在香港面向機(jī)權(quán)的數(shù)字通證，資金用于支持充電樁建設(shè)和儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)發(fā)展。完成全球首單換電資產(chǎn)RWA，融資數(shù)千萬港元，成為我國(guó)首個(gè)部署在區(qū)塊鏈該模式依托監(jiān)管沙盒綠色通道和鏈上自動(dòng)化審敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明17行業(yè)融資中的變革潛力，為類似于新能源基礎(chǔ)晰的資產(chǎn)規(guī)?；ㄔO(shè)提供了更高效、更低成本的資本解抵押資產(chǎn)凍結(jié)期≥1年港）推出亞太區(qū)首只面向零售投資者的代幣化基金—華夏港元數(shù)字貨幣基金，主要投資于港元計(jì)價(jià)的短期存款及優(yōu)質(zhì)貨幣市場(chǎng)工具?；鹜昝纻鹨?guī)模一年內(nèi)增至74億美元，投資者基礎(chǔ)顯著擴(kuò)容；智能合約將底層資產(chǎn)持倉實(shí)時(shí)上鏈，降低跨境合規(guī)成本并強(qiáng)化透代幣化美債基金全球規(guī)模年增80%至74加速資金周轉(zhuǎn)與投資回收鏈上實(shí)時(shí)結(jié)算，減少資本沉淀；代幣可作為衍生本），強(qiáng)），敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明18），標(biāo)志著傳統(tǒng)金融與區(qū)塊鏈技術(shù)的深度融合。該項(xiàng)目采用“離岸招銀國(guó)際、中金公司、東方證券為聯(lián)合承銷商。構(gòu)建了離岸發(fā)行、兩岸上市、億元離岸人民幣、2年期、2.62%固定利率的發(fā)行，顯著降低了融資成本并拓展了離岸人民幣使用場(chǎng)景。同時(shí)由主流券商而非純區(qū)塊鏈企業(yè)主導(dǎo)資料來源：中國(guó)通信工業(yè)協(xié)會(huì)區(qū)塊鏈專業(yè)委員敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明19鏈中的開放聯(lián)盟鏈的一次性開發(fā)成本相較傳統(tǒng)聯(lián)盟鏈更低。但程度低，由少數(shù)機(jī)構(gòu)控制，存在一定中心化風(fēng)險(xiǎn)，可能降低公眾封閉，互操作性較差，難以與全球公鏈生態(tài)直接整合，后續(xù)項(xiàng)目需依靠公鏈。其優(yōu)勢(shì)主要在于：1）流動(dòng)性：資產(chǎn)代幣化后可在全球市場(chǎng)流通，吸引更多投資者。2）高度去中心化：無需信任單一機(jī)構(gòu)，數(shù)據(jù)公開透明，適合全球化的），封閉，互操作性較差，難以與全球公鏈整合依賴聯(lián)盟成員的共同維護(hù)依賴全球化的、代碼化的信任機(jī)制敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明20加密貨幣（比特幣）、DeFi應(yīng)用、全球價(jià)），式（境內(nèi)聯(lián)盟鏈確權(quán)保證數(shù)據(jù)安全，境外公鏈發(fā)行，“橋”把國(guó)內(nèi)市場(chǎng)中聯(lián)盟鏈成為主流選擇主要是三大原因：1）監(jiān)管合規(guī)：聯(lián)盟鏈通過節(jié)點(diǎn)準(zhǔn)入控制和權(quán)限分級(jí)機(jī)制，天然適配導(dǎo)的朗新充電樁、協(xié)鑫光伏等項(xiàng)目，均用螞蟻聯(lián)盟鏈登記資產(chǎn)。2）數(shù)據(jù)主權(quán)與隱私：境內(nèi)資產(chǎn)數(shù)據(jù)不上公鏈，避免違反 去中心化信任：公鏈的透明性和不可篡改性，降低中介依賴；3）金融基礎(chǔ)設(shè)增強(qiáng)收益策略；4）監(jiān)管明確性：歐美對(duì)公鏈代幣化資產(chǎn)有清晰法規(guī)（如美國(guó)），敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明21資料來源：區(qū)塊鏈百科全書，新華網(wǎng)，新浪財(cái)經(jīng)，騰訊云，今日頭條，區(qū)塊周刊，向中小企業(yè)推出開放聯(lián)盟鏈，將企業(yè)區(qū)塊鏈開發(fā)門檻從百萬級(jí)降短建鏈時(shí)間至最快一分鐘。未來，我們認(rèn)為“開放聯(lián)盟鏈確權(quán)+公鏈發(fā)行”有望成為主流架構(gòu)。這一模式通過開放聯(lián)盟鏈（低成本、合規(guī)性強(qiáng)）完成較為敏感的資產(chǎn)據(jù)存證部分，再借助公鏈（高流動(dòng)性、全球通達(dá)）實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)發(fā)行與鏈方案的高合規(guī)成本，有望成為平衡監(jiān)管要求與市場(chǎng)效率的最優(yōu)解。敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明22當(dāng)前穩(wěn)定幣合規(guī)化提速，RWA從概念逐漸走向場(chǎng)景化實(shí)踐。個(gè)股方面，9.74敬請(qǐng)閱讀本報(bào)告正文后各項(xiàng)聲明231、監(jiān)管政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)：各國(guó)家及地區(qū)對(duì)穩(wěn)定幣和虛擬資產(chǎn)的態(tài)度存在差異，監(jiān)管框架持續(xù)演變，存在牌照發(fā)放不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。內(nèi)的代幣存在較高的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)，且隨著技術(shù)發(fā)展表現(xiàn)形式將越來越復(fù)雜多樣，例如智能合約易被篡改參數(shù)或在極端行情下失效等。4、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)：特朗普其政策的不確定性給全球政治經(jīng)濟(jì)格局帶來了諸多不穩(wěn)定因素