緒論1.1研究背景及意義1.1.1研究背景我國(guó)上市公司是推動(dòng)轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式和促進(jìn)國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的有力支撐。上市企業(yè)能否健康發(fā)展對(duì)于社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展影響重大。實(shí)踐表明，在經(jīng)濟(jì)全球化的浪潮中，提高企業(yè)的公司治理水平是實(shí)現(xiàn)企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的重要途徑。因此，構(gòu)建一個(gè)完善的現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)于我國(guó)上市公司來(lái)說(shuō)是十分重要且有必要的。在企業(yè)運(yùn)營(yíng)的整個(gè)過(guò)程中，董事會(huì)發(fā)揮著重要的決策、監(jiān)督和管理的作用。同時(shí)，董事會(huì)可以協(xié)調(diào)企業(yè)所有者與企業(yè)管理層之間的沖突，緩解企業(yè)利益網(wǎng)絡(luò)中各主體之間的利益矛盾。因此，一個(gè)規(guī)范且富有效率的董事會(huì)可以很好的緩解兩權(quán)分離帶來(lái)的代理問(wèn)題，并且能夠提高公司的治理水平，優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)；隨著公司結(jié)構(gòu)治理的不斷優(yōu)化，企業(yè)財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)也逐漸清晰，那就是通過(guò)企業(yè)的良好運(yùn)營(yíng)使得股東獲取更多的財(cái)富。許多學(xué)者經(jīng)過(guò)深入的研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)擁有良好的公司治理體系可以在一定程度上提高企業(yè)價(jià)值?；诖?，學(xué)術(shù)界圍繞董事會(huì)和企業(yè)價(jià)值展開(kāi)了一系列的探討和研究。本文在已有相關(guān)研究文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，深入探究董事會(huì)特征對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，為我國(guó)上市公司的發(fā)展提供理論支撐。1.1.2研究意義理論意義董事會(huì)對(duì)企業(yè)資源和發(fā)展戰(zhàn)略具有主導(dǎo)作用，它在一定程度上能夠影響企業(yè)的發(fā)展方向和發(fā)展目標(biāo)，承載著企業(yè)股東實(shí)現(xiàn)最大收益的希望。目前，關(guān)于董事會(huì)特征對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響研究仍處在不斷發(fā)展階段。本文通過(guò)重點(diǎn)分析董事會(huì)特征對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，能夠進(jìn)一步豐富上市公司董事會(huì)特征和企業(yè)價(jià)值的理論研究，同時(shí)可以為完善公司治理理論和豐富委托代理理論提供研究思路和方向。實(shí)踐意義企業(yè)價(jià)值是企業(yè)所有者最為關(guān)心的問(wèn)題，如何通過(guò)提高企業(yè)治理水平獲取最大的利益是也是企業(yè)所有者最想解決的問(wèn)題之一，而董事會(huì)居于公司治理的核心地位。董事會(huì)效用的發(fā)揮對(duì)整個(gè)企業(yè)的發(fā)展會(huì)產(chǎn)生重要的影響，從這一層面上看，本文的研究具有一定的現(xiàn)實(shí)意義。本文可以在一定程度上為規(guī)范董事會(huì)行為，調(diào)整公司董事會(huì)治理結(jié)構(gòu)，構(gòu)建現(xiàn)代企業(yè)治理體系和提高企業(yè)治理能力等提供指導(dǎo)，同時(shí)，在一定程度上為提高企業(yè)價(jià)值提供方向和思路。1.2國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀1.2.1董事會(huì)特征的研究現(xiàn)狀國(guó)外研究現(xiàn)狀隨著委托代理理論的發(fā)展，許多國(guó)外學(xué)者都意識(shí)到董事會(huì)在公司治理中的重要作用，由此對(duì)董事會(huì)特征展開(kāi)了一系列深入的研究。國(guó)外學(xué)者大多數(shù)對(duì)董事會(huì)獨(dú)立性特征展開(kāi)了深入研究。Bedardetal.（2014）通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，董事會(huì)成員中獨(dú)立董事不僅可以緩解董事會(huì)信息不對(duì)稱(chēng)的矛盾，而且可以提高董事會(huì)決策的效率和質(zhì)量，有利于董事會(huì)更好的發(fā)揮效用[1]；Krauseetal.（2017）通過(guò)一系列研究發(fā)現(xiàn)，董事會(huì)成員的團(tuán)結(jié)性對(duì)于其發(fā)揮效能具有重要作用，團(tuán)結(jié)一致的董事會(huì)能夠更好的抵御管理層的壓力[2]；AndersonReedetal.（2014）經(jīng)研究發(fā)現(xiàn)，董事會(huì)獨(dú)立性提高時(shí)，企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值也會(huì)隨之提高[3]；AraratMetal.（2017）認(rèn)為合理的董事會(huì)機(jī)制可以抑制管理層的利己行為，能夠減少管理者與股東的利益沖突，對(duì)提高企業(yè)績(jī)效或者降低企業(yè)價(jià)值損失有重要影響[4]；VanPeteghemetal.（2018）認(rèn)為董事會(huì)規(guī)模較大時(shí)，董事會(huì)內(nèi)部出現(xiàn)分歧的可能性會(huì)更高，而這會(huì)增加董事會(huì)的協(xié)調(diào)成本，從而可能導(dǎo)致董事會(huì)績(jī)效的降低[5]；MishraRKetal.（2019）通過(guò)分析認(rèn)為董事會(huì)特征中的董事會(huì)規(guī)模對(duì)企業(yè)績(jī)效具有積極影響[6]。國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀不僅國(guó)外學(xué)者對(duì)董事會(huì)進(jìn)行了研究分析，國(guó)內(nèi)也有大批學(xué)者對(duì)其特征進(jìn)行了詳細(xì)的研究。關(guān)于董事會(huì)特征的研究，我國(guó)學(xué)者從多方面進(jìn)行了探討。關(guān)于董事會(huì)行為特征方面。李恩柱等（2017）經(jīng)研究表明，董事會(huì)會(huì)議次數(shù)與企業(yè)的信息披露水平存在內(nèi)部關(guān)聯(lián)[7]；丁麗棠等（2018）經(jīng)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，董事會(huì)會(huì)議次數(shù)的增加并不能調(diào)整企業(yè)內(nèi)部控制缺陷[8]；王思薇等（2020）通過(guò)對(duì)流通企業(yè)的研究調(diào)查發(fā)現(xiàn)，提高董事會(huì)會(huì)議次數(shù)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新水平的影響并不明顯[9]。關(guān)于董事會(huì)獨(dú)立性特征方面。呂景勝等（2016）通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，董事會(huì)成員人數(shù)的增多，在一定水平上能夠提高董事會(huì)的決策水平[10]；劉建華（2019）通過(guò)實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，在董事會(huì)特征中，董事會(huì)規(guī)模對(duì)品牌價(jià)值具有積極的正相關(guān)關(guān)系[11]；劉愛(ài)明等（2019）經(jīng)實(shí)證研究認(rèn)為，董事會(huì)成員人數(shù)較多時(shí)，會(huì)影響董事會(huì)成員之間的交流，可能會(huì)產(chǎn)生更多的代理問(wèn)題，不利于董事會(huì)更好的發(fā)揮其職能[12]。關(guān)于董事會(huì)構(gòu)成特征方面。遲國(guó)華等（2018）通過(guò)對(duì)上市公司內(nèi)部控制研究發(fā)現(xiàn)，董事會(huì)中成員受教育水平較低時(shí)其內(nèi)部控制缺陷較為嚴(yán)重[13]；劉愛(ài)明等（2020）通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職分離可以促進(jìn)企業(yè)董事會(huì)更好的發(fā)揮效用，這是因?yàn)橥ㄟ^(guò)職位的分離能夠提高董事會(huì)的獨(dú)立性，而這也有利于制定合理的高管薪酬，從而減少企業(yè)的不合理支出[14]；王曉燕等（2021）通過(guò)對(duì)滬深上市公司的研究發(fā)現(xiàn)，擁有海外背景的獨(dú)立董事能夠更好的發(fā)揮監(jiān)督的作用，更有利于董事會(huì)發(fā)揮其職能[15]；張耀偉等（2021）認(rèn)為董事長(zhǎng)身兼兩職更有利于董事會(huì)發(fā)揮協(xié)調(diào)作用，更有利于促進(jìn)公司的整體發(fā)展[16]。關(guān)于董事會(huì)激勵(lì)特征方面。閆舉綱等（2017）研究表明，董事會(huì)前三名董事薪酬與企業(yè)績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系[17]；鄭麗等（2018）經(jīng)過(guò)分析認(rèn)為，董事股權(quán)激勵(lì)越高，公司越熱衷于實(shí)行企業(yè)擴(kuò)張規(guī)劃，尤其是在跨區(qū)域發(fā)展方面，以達(dá)到擴(kuò)大企業(yè)戰(zhàn)略版圖、搶占更多市場(chǎng)的目的[18]。1.2.2董事會(huì)特征對(duì)企業(yè)價(jià)值影響的研究現(xiàn)狀國(guó)外研究現(xiàn)狀由于董事會(huì)處于公司治理的重要地位，因此董事會(huì)特征對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響一直是學(xué)者研究的熱點(diǎn)。國(guó)外研究學(xué)者的研究主要集中于董事會(huì)獨(dú)立性特征和董事會(huì)構(gòu)成特征方面。關(guān)于董事會(huì)獨(dú)立性特征對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響研究方面。Luoetal.（2013）認(rèn)為，董事會(huì)獨(dú)立性越強(qiáng)可以為企業(yè)帶來(lái)越多的人力資本和社會(huì)資本，為企業(yè)帶來(lái)更多的利益輸入，因此企業(yè)價(jià)值也會(huì)有所提高[19]；JigaoZhuetal.（2016）研究發(fā)現(xiàn)，上市公司董事會(huì)的獨(dú)立性與企業(yè)價(jià)值有明顯內(nèi)在聯(lián)系，董事會(huì)獨(dú)立性越強(qiáng)對(duì)提高企業(yè)價(jià)值越有利[20]；Maliketal.（2016）通過(guò)一系列實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，提高董事會(huì)中的獨(dú)立董事的人數(shù)可以減少董事會(huì)成員溝通決策的壁壘，從而能夠起到降低決策出現(xiàn)錯(cuò)誤的頻率，提高企業(yè)決策水準(zhǔn)的作用，而這對(duì)企業(yè)整體的發(fā)展會(huì)產(chǎn)生很大的影響[21]；HosamAldenRiyadhetal.（2019）通過(guò)一系列研究發(fā)現(xiàn)，董事會(huì)規(guī)模與企業(yè)績(jī)效有顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系[22]。關(guān)于董事會(huì)構(gòu)成特征對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響研究方面，Klein（2002）通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職合一對(duì)企業(yè)的發(fā)展有輕微的不利影響，尤其是在企業(yè)績(jī)效方面。這是因?yàn)楣芾碚咴谄髽I(yè)的日常經(jīng)營(yíng)過(guò)程存在為自己謀取利益行為，但又缺少獨(dú)立的監(jiān)督，因此會(huì)導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值的下降[23]；Tulayet.al（2016）經(jīng)實(shí)證分析認(rèn)為，董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職合一時(shí)對(duì)提高企業(yè)績(jī)效有負(fù)作用[24]。國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀關(guān)于研究董事會(huì)特征與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系，我國(guó)學(xué)者從多方面進(jìn)行了探討。關(guān)于董事會(huì)行為特征對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響研究方面，劉振（2015）通過(guò)實(shí)證分析認(rèn)為，董事會(huì)會(huì)議次數(shù)與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效具有正相關(guān)關(guān)系，而這在一定程度上也能夠提升企業(yè)整體價(jià)值[25]；陳亞等（2016）通過(guò)實(shí)證分析認(rèn)為，增加董事會(huì)會(huì)議次數(shù)可以優(yōu)化企業(yè)與投資者的關(guān)系，促進(jìn)企業(yè)價(jià)值的提升[26]；蔡梅（2018）認(rèn)為董事會(huì)會(huì)議次數(shù)雖然對(duì)公司投資效率沒(méi)有顯著影響，但可以指導(dǎo)企業(yè)的行為，間接影響到企業(yè)價(jià)值的提高[27]。關(guān)于董事會(huì)獨(dú)立性特征對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響研究方面。買(mǎi)生等（2017）經(jīng)研究表明，董事會(huì)規(guī)模越大越有利于實(shí)現(xiàn)社會(huì)責(zé)任，更有利于營(yíng)造提升企業(yè)價(jià)值的社會(huì)氛圍[28]；劉家松等（2019）通過(guò)對(duì)銀行績(jī)效的分析認(rèn)為，董事會(huì)規(guī)模越大對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效越有利，認(rèn)為企業(yè)董事應(yīng)保持一定的獨(dú)立性[29]。陳東華等（2020）經(jīng)分析認(rèn)為，提高董事會(huì)的獨(dú)立性在一定程度上可以緩解公司治理過(guò)程中產(chǎn)生的矛盾，有利于在整體上提高企業(yè)發(fā)展的能力[30]。關(guān)于董事會(huì)構(gòu)成特征對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響研究方面。凌士顯等（2018）通過(guò)對(duì)上市企業(yè)的研究發(fā)現(xiàn)，董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職合一有利于促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展，提高企業(yè)價(jià)值[31]；唐勇軍等（2019）分析認(rèn)為，董事會(huì)成員教育背景的多樣化會(huì)抑制企業(yè)的健康發(fā)展[32]；關(guān)于董事會(huì)激勵(lì)特征對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響研究方面。徐鐵云等（2014）通過(guò)對(duì)上市家族企業(yè)的研究發(fā)現(xiàn)，獨(dú)立董事的薪酬越高越能激勵(lì)其更好的為企業(yè)服務(wù)，更好的促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展[33]；張根文等（2017）經(jīng)研究認(rèn)為，董事會(huì)實(shí)行激勵(lì)措施時(shí)，有利于促進(jìn)董事會(huì)更好的為企業(yè)工作，因而能夠促進(jìn)企業(yè)績(jī)效的提高[34]；毛紅光（2019）通過(guò)對(duì)249家上市公司的重大資產(chǎn)的分析研究之后，發(fā)現(xiàn)董事會(huì)薪酬分布區(qū)域越小，對(duì)企業(yè)的盈余管理越不利，在一定程度上會(huì)阻礙企業(yè)的發(fā)展[35]。1.2.3文獻(xiàn)述評(píng)通過(guò)閱讀和歸納相關(guān)成果可以發(fā)現(xiàn)，更多研究人員開(kāi)始關(guān)注董事會(huì)特征與企業(yè)價(jià)值兩者之間的關(guān)系，但是目前研究體系尚不完善，研究結(jié)論也存在差異。由于我國(guó)公司的董事會(huì)特征有其復(fù)雜性和多樣性，董事會(huì)特征指標(biāo)的選取和企業(yè)價(jià)值的估計(jì)方法的不同，可能導(dǎo)致研究結(jié)果不一致。本文基于委托代理理論和公司治理理論，從董事會(huì)特征的多個(gè)方面探究董事會(huì)特征與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系，以期進(jìn)一步驗(yàn)證兩者之間的關(guān)系。1.3研究?jī)?nèi)容和研究思路1.3.1研究?jī)?nèi)容本文旨在研究董事會(huì)特征與企業(yè)價(jià)值的內(nèi)在聯(lián)系，主要內(nèi)容有以下幾方面：第一部分，緒論。闡述本文的研究背景與研究意義，闡述國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀、研究?jī)?nèi)容、研究思路及研究方法。第二部分，概念界定及理論基礎(chǔ)。首先介紹了董事會(huì)特征和企業(yè)價(jià)值的基本概念，然后介紹了相關(guān)的理論基礎(chǔ)。第三部分，研究設(shè)計(jì)。本部分首先提出假設(shè)，再進(jìn)行樣本與變量的選擇，最后以企業(yè)價(jià)值為因變量，以董事會(huì)特征指標(biāo)為自變量，構(gòu)建董事會(huì)特征與企業(yè)價(jià)值之間的回歸模型。第四部分，實(shí)證分析。本部分根據(jù)描述性分析和實(shí)證性分析結(jié)果，探討了各董事會(huì)特征對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響方向及效果。第五部分，結(jié)論與建議。本章分析研究結(jié)論，根據(jù)研究結(jié)論提出政策建議。1.3.2研究思路從總體上看本文主要分為五部分，旨在分析上市公司董事會(huì)特征對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。通過(guò)下圖對(duì)本文主要概況進(jìn)行說(shuō)明。下圖為本文的研究思路框架圖：研究背景、意義、國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀、研究?jī)?nèi)容、研究思路、研究方法緒論研究背景、意義、國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀、研究?jī)?nèi)容、研究思路、研究方法緒論董事會(huì)特征與企業(yè)價(jià)值的概念、企業(yè)價(jià)值的界定、理論基礎(chǔ)概念界定及理論基礎(chǔ)董事會(huì)特征與企業(yè)價(jià)值的概念、企業(yè)價(jià)值的界定、理論基礎(chǔ)概念界定及理論基礎(chǔ)基礎(chǔ)研究假設(shè)、變量選取、樣本選取和數(shù)據(jù)來(lái)源、模型構(gòu)建研究設(shè)計(jì)研究假設(shè)、變量選取、樣本選取和數(shù)據(jù)來(lái)源、模型構(gòu)建研究設(shè)計(jì)描述性分析、相關(guān)性分析、回歸性分析及穩(wěn)健性檢驗(yàn)研究結(jié)論及建議實(shí)證分析描述性分析、相關(guān)性分析、回歸性分析及穩(wěn)健性檢驗(yàn)研究結(jié)論及建議實(shí)證分析研究結(jié)論、研究建議研究結(jié)論、研究建議圖1研究思路框架圖1.4研究方法1.4.1文獻(xiàn)研究法大量查找國(guó)內(nèi)外的有關(guān)文獻(xiàn)，閱讀和分析當(dāng)前國(guó)內(nèi)外學(xué)者的主要研究成果，完成研究現(xiàn)狀，為本課題的研究提供研究思路以及理論上的支撐。1.4.2實(shí)證研究法本文在分析基礎(chǔ)上提出假設(shè)，構(gòu)建回歸模型，然后在數(shù)據(jù)庫(kù)中通過(guò)指標(biāo)篩選查找所需數(shù)據(jù)，最后用數(shù)據(jù)分析軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)的分析，根據(jù)回歸結(jié)果分析董事會(huì)特征變量對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。2概念界定及理論基礎(chǔ)2.1概念界定2.1.1董事會(huì)及董事會(huì)特征根據(jù)《中華人民共和國(guó)公司法》第四章的相關(guān)規(guī)定，董事會(huì)是由董事組成，在企業(yè)有掌管公司事務(wù)的權(quán)利，同時(shí)也兼具擔(dān)任公司代理人的角色，能夠參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)的全過(guò)程。董事會(huì)具有如下特征：董事會(huì)是由企業(yè)股東大會(huì)選舉出來(lái)的，對(duì)股東大會(huì)負(fù)責(zé)，董事會(huì)的成員一般包括董事長(zhǎng)、副董事長(zhǎng)、獨(dú)立董事和董事會(huì)秘書(shū)等。本文參考劉愛(ài)明等（2020）[14]和王曉燕等（2021）[15]相關(guān)文獻(xiàn)，將董事會(huì)特征按照一定的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行分類(lèi)，分為董事會(huì)行為特征、獨(dú)立性特征、構(gòu)成特征和激勵(lì)特征。董事會(huì)的行為特征包括董事會(huì)會(huì)議次數(shù)、董事會(huì)會(huì)議出席率等指標(biāo)，董事會(huì)的獨(dú)立性特征包括董事會(huì)規(guī)模、獨(dú)立董事規(guī)模等指標(biāo)，董事會(huì)的構(gòu)成特征包括董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職設(shè)置、董事會(huì)成員平均年齡、董事會(huì)成員教育背景等指標(biāo)，激勵(lì)特征包括前三大董事薪酬之和、領(lǐng)取薪酬董事比例等指標(biāo)。這四類(lèi)董事會(huì)特征對(duì)企業(yè)的影響方向和力度均有所不同。本文從四類(lèi)董事會(huì)特征中選取了四個(gè)董事會(huì)特征指標(biāo)，分別是董事會(huì)規(guī)模、董事會(huì)會(huì)議次數(shù)、董事會(huì)成員平均年齡和前三名董事薪酬對(duì)數(shù)。2.1.2企業(yè)價(jià)值的界定在金融經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域，企業(yè)價(jià)值是指企業(yè)預(yù)期自由現(xiàn)金流量以其加權(quán)平均資本成本為貼現(xiàn)率折現(xiàn)的現(xiàn)值。它體現(xiàn)了財(cái)務(wù)決策的目標(biāo)，反映了資金的時(shí)間成本和使用該資金所承受的風(fēng)險(xiǎn)，它也可以作為衡量企業(yè)發(fā)展水平的指標(biāo)。在管理學(xué)領(lǐng)域，企業(yè)價(jià)值被認(rèn)為是企業(yè)在遵循價(jià)值規(guī)律的基礎(chǔ)上，以價(jià)值管理為核心，使利益相關(guān)者都能獲得滿意回報(bào)的能力。對(duì)于上市公司而言，企業(yè)價(jià)值包括兩部分，一部分是股票價(jià)值，另一部分是負(fù)債的市場(chǎng)價(jià)值。綜合來(lái)看，企業(yè)價(jià)值越高代表企業(yè)的發(fā)展水平和發(fā)展前景越好，企業(yè)股東所擁有的財(cái)富就越多。因此，公司也將提高企業(yè)價(jià)值作為企業(yè)經(jīng)營(yíng)的最終目標(biāo)。2.2理論基礎(chǔ)企業(yè)價(jià)值在很大程度上受公司治理水平的影響，而要通過(guò)規(guī)范董事會(huì)行為、優(yōu)化董事會(huì)結(jié)構(gòu)等方式來(lái)提高企業(yè)治理水平，首先要明確其理論基礎(chǔ)，下面本文從委托代理理論和公司治理理論進(jìn)行闡述。2.2.1委托代理理論委托代理理論起源于上世紀(jì)30年代，是由美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家伯利和米恩斯提出的，委托代理理論主張企業(yè)兩權(quán)分離，由企業(yè)股東保留收益權(quán)，由專(zhuān)業(yè)的管理人才行使經(jīng)營(yíng)權(quán)。委托代理理論建立在企業(yè)股東不能獲得充分、完全的信息基礎(chǔ)之上。委托代理理論現(xiàn)在早已融入企業(yè)管理的全過(guò)程。當(dāng)公司的決策制定權(quán)和執(zhí)行權(quán)相分離時(shí)，股東僅保留部分參與重大決策的權(quán)利，因此，股東很難直接全面監(jiān)管管理層，很難保證管理層不會(huì)出現(xiàn)徇私行為，而董事會(huì)的設(shè)立則彌補(bǔ)了這一缺點(diǎn)。董事會(huì)作為股東的受托人，不僅參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策而且對(duì)管理層形成有力的監(jiān)管作用，董事會(huì)也因此成為了聯(lián)結(jié)股東與管理層的樞紐。并且董事會(huì)與股東的目標(biāo)一致，其最高目標(biāo)就是提升企業(yè)價(jià)值，獲得更多收益。因此，為提升企業(yè)價(jià)值應(yīng)當(dāng)充分發(fā)揮董事會(huì)獨(dú)立決策和監(jiān)督的職能，促進(jìn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展?；诖?，董事會(huì)特征與企業(yè)價(jià)值之間存在某種內(nèi)在聯(lián)系，這一觀點(diǎn)是基于委托代理理論分析的結(jié)果。2.2.2公司治理理論公司治理理論的思想最早可以追溯到200多年以前，亞當(dāng)斯密在《國(guó)富論》中對(duì)代理問(wèn)題的闡述滲透了這一思想。近年來(lái)各界學(xué)者對(duì)公司治理理論展開(kāi)了詳細(xì)的分析與研究，他們從不同方面闡述了公司治理理論的研究?jī)?nèi)容。在公司治理理論的發(fā)展過(guò)程中形成了兩種核心理論，一種觀點(diǎn)認(rèn)為公司治理理論就是以“股東”為治理核心的單邊治理理論，另一種觀點(diǎn)認(rèn)為公司治理理論就是以“利益相關(guān)者”為核心的共同治理理論。這兩種治理理論進(jìn)一步延伸出狹義和廣義的公司治理理論，前者認(rèn)為公司治理主要是指公司的內(nèi)部治理，后者認(rèn)為公司治理除內(nèi)部治理之外還包括外部治理。公司治理理論對(duì)企業(yè)的發(fā)展有著重要的指導(dǎo)作用，尤其是在如今瞬息萬(wàn)變的大經(jīng)濟(jì)時(shí)代，企業(yè)更應(yīng)當(dāng)將其落實(shí)在實(shí)際行動(dòng)中。作為公司治理核心的董事會(huì)，其行為、獨(dú)立性等一系列特征對(duì)公司治理都有重要意義。董事會(huì)通過(guò)自身的運(yùn)作可以為企業(yè)的發(fā)展做出正確的決策，為企業(yè)內(nèi)外部發(fā)展帶來(lái)機(jī)會(huì)。同時(shí)，董事會(huì)通過(guò)積極發(fā)揮監(jiān)督，領(lǐng)導(dǎo)，協(xié)調(diào)的職能，在一定程度上能夠減少企業(yè)由于代理而產(chǎn)生的成本，同時(shí)也能夠最大程度的維護(hù)與企業(yè)有利益關(guān)系的相關(guān)人員的利益。因此，將公司治理理論貫穿于提升企業(yè)價(jià)值的全過(guò)程是十分重要的。具體來(lái)看董事會(huì)特征對(duì)企業(yè)價(jià)值的作用機(jī)理，如下表所示。資源配置企業(yè)價(jià)值資源配置企業(yè)價(jià)值董事會(huì)治理公司治理 董事會(huì)治理公司治理圖2作用機(jī)理圖3研究設(shè)計(jì)3.1研究假設(shè)董事會(huì)在公司治理的過(guò)程中發(fā)揮著重要的效用，其特征對(duì)企業(yè)的管理以及公司未來(lái)的發(fā)展都會(huì)產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。因此，本文選取了董事會(huì)規(guī)模、董事會(huì)會(huì)議次數(shù)、董事會(huì)成員的平均年齡以及前三名董事薪酬對(duì)數(shù)等四個(gè)特征研究其對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。（1）董事會(huì)規(guī)模與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系關(guān)于董事會(huì)規(guī)模對(duì)企業(yè)發(fā)展的影響，很多學(xué)者認(rèn)為，董事會(huì)成員人數(shù)較多時(shí)其弊病大于它所帶來(lái)的優(yōu)勢(shì)，該觀點(diǎn)認(rèn)為董事會(huì)規(guī)模較大時(shí)可能會(huì)導(dǎo)致管理成本較高，在進(jìn)行決策時(shí)也會(huì)由于人數(shù)較多而產(chǎn)生意見(jiàn)分歧，難以快速在董事會(huì)成員中形成一致意見(jiàn)，容易導(dǎo)致決策遲滯；而當(dāng)董事會(huì)規(guī)模較小時(shí)，董事會(huì)成員之間更容易深入交流，形成更好的凝聚力，更快更迅速的做出決策以應(yīng)對(duì)突發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)及市場(chǎng)變化[36]（宋麗平等，2016）。但是有部分學(xué)者認(rèn)為董事會(huì)規(guī)模越大時(shí)對(duì)提升企業(yè)價(jià)值越有利，該觀點(diǎn)認(rèn)為規(guī)模較大的董事會(huì)在討論決策時(shí)考慮的因素更加全面，考慮的角度也更廣泛，從而降低董事會(huì)決策風(fēng)險(xiǎn)[37]（李常青等，2004）。仍有少數(shù)學(xué)者認(rèn)為董事會(huì)規(guī)模對(duì)企業(yè)價(jià)值沒(méi)有影響[26]（陳亞等，2016）。本文基于公司治理理論，認(rèn)為董事會(huì)規(guī)模較大可能會(huì)增加溝通難度和決策效率，影響董事會(huì)效能的發(fā)揮，從而不利于企業(yè)發(fā)展，基于此，本文提出如下假設(shè)。H1：董事會(huì)規(guī)模越大，企業(yè)價(jià)值越低。（2）董事會(huì)會(huì)議次數(shù)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系我國(guó)《公司法》規(guī)定，股份有限公司董事會(huì)每年度至少召開(kāi)兩次會(huì)議。召開(kāi)會(huì)議的頻率在一定程度上能夠反映出企業(yè)董事會(huì)的履職情況，從而間接影響到企業(yè)的發(fā)展，因此，這也引發(fā)了學(xué)者們關(guān)注和研究探討的熱情。大部分學(xué)者研究認(rèn)為年度董事會(huì)的會(huì)議次數(shù)與企業(yè)價(jià)值存在正相關(guān)關(guān)系[38]（范莉莉，2008）。一方面，董事會(huì)會(huì)議次數(shù)的增加可以使董事會(huì)成員對(duì)于企業(yè)在發(fā)展過(guò)程中出現(xiàn)的問(wèn)題可以及時(shí)做出應(yīng)對(duì)，同時(shí)更快、更及時(shí)的對(duì)企業(yè)發(fā)展做出部署[39]（梁棟楨等，2014）。另一方面，董事會(huì)會(huì)議次數(shù)的增加可以加強(qiáng)董事會(huì)成員之間的聯(lián)系和交流，取長(zhǎng)補(bǔ)短，促進(jìn)企業(yè)的整體發(fā)展[40]（張英杰等，2014）。由此可以看出，年度董事會(huì)會(huì)議頻率越高，越能充分發(fā)揮董事會(huì)效能，促進(jìn)企業(yè)價(jià)值的提升。基于此，本文提出如下假設(shè)。H2：董事會(huì)會(huì)議次數(shù)越多，企業(yè)價(jià)值越高。（3）董事會(huì)成員平均年齡與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系隨著年齡的增長(zhǎng)，人們的知識(shí)儲(chǔ)備和觀點(diǎn)理念都會(huì)隨時(shí)間的推移發(fā)生變化，因而董事會(huì)成員的年齡也會(huì)影響其決策力和價(jià)值判斷。大多數(shù)學(xué)者認(rèn)為，年齡較大的董事會(huì)成員，具有更豐富的閱歷和經(jīng)驗(yàn)來(lái)處理復(fù)雜的社會(huì)關(guān)系以及合理應(yīng)對(duì)輿情，能夠更全面的考慮企業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r，這有利于董事會(huì)成員做出更成熟的決策，有利于企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展[41][42]（汪波等，2012；江少波等，2018）。本文認(rèn)為董事會(huì)成員年齡越大者,其豐富的管理經(jīng)驗(yàn)更利于企業(yè)價(jià)值提升,基于此，本文提出如下假設(shè)。H3：董事會(huì)成員平均年齡越大，企業(yè)價(jià)值越高。（4）前三名董事薪酬對(duì)數(shù)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系董事會(huì)是企業(yè)決策的中樞，董事會(huì)成員的決策效率和質(zhì)量直接影響企業(yè)的發(fā)展。根據(jù)公司治理理論，當(dāng)員工個(gè)人意愿與企業(yè)目標(biāo)一致時(shí)，更容易激發(fā)員工工作的熱情。提高薪酬水平現(xiàn)在已經(jīng)成為企業(yè)吸引和激勵(lì)員工常用的舉措。實(shí)踐證明這不僅較高的薪酬不僅可以提高董事會(huì)成員的工作熱情，而且可以為企業(yè)形成良好的聲譽(yù)，進(jìn)一步激勵(lì)董事會(huì)成員更好的履行董事職責(zé)，關(guān)心企業(yè)發(fā)展，從而形成良好的發(fā)展循環(huán)，促進(jìn)企業(yè)價(jià)值的提升[43][44]（劉文虎等，2015；張?zhí)焓娴龋?018）。因此,本文基于以上文獻(xiàn)分析認(rèn)為，前三名董事領(lǐng)取薪酬對(duì)數(shù)越大越有利于提高企業(yè)價(jià)值。基于此，本文提出如下假設(shè)。H4：前三名董事薪酬對(duì)數(shù)越大，企業(yè)價(jià)值越高。3.2變量選取3.2.1被解釋變量企業(yè)價(jià)值的評(píng)估一般基于兩大方面，一是財(cái)務(wù)變量，二是非財(cái)務(wù)變量。由于非財(cái)務(wù)變量難以計(jì)量，本文選取企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為企業(yè)價(jià)值的計(jì)算指標(biāo)。由于在財(cái)務(wù)指標(biāo)中總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率等單一財(cái)務(wù)指標(biāo)存在缺陷，忽略了企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展，而托賓Q值在有效的市場(chǎng)下，容易量化并且能夠更真實(shí)、準(zhǔn)確的反映出上市公司的實(shí)際價(jià)值，故本文參考了陳亞（2016）[26]和王宇生（2012）[45]等的研究成果，選取托賓Q值作為企業(yè)價(jià)值的量化指標(biāo)。托賓Q值的計(jì)算公式為：托賓Q值＝（股票市值+負(fù)債市值）/資產(chǎn)總價(jià)值。3.2.2解釋變量董事會(huì)特征研究范圍很廣，本文基于研究假設(shè)參考王宇生（2012）[45]和劉建華等（2019）[11]等相關(guān)文獻(xiàn)的研究成果，選取了具有代表性的董事會(huì)規(guī)模、董事會(huì)會(huì)議次數(shù)、董事會(huì)成員平均年齡和前三名董事薪酬對(duì)數(shù)四個(gè)衡量指標(biāo)。3.2.3控制變量除了董事會(huì)特征之外，企業(yè)的盈利能力、企業(yè)的規(guī)模等因素都會(huì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生影響，為了真實(shí)反映現(xiàn)實(shí)情況，本文參考陳亞（2016）[26]和徐鐵云等（2019）[33]的研究成果。選取了代表企業(yè)盈利能力的總資產(chǎn)凈利率和代表企業(yè)規(guī)模的資產(chǎn)對(duì)數(shù)作為控制變量。一方面，選取總資產(chǎn)凈利率作為控制變量，是因?yàn)樗从车氖枪具\(yùn)用全部資產(chǎn)所獲得的利潤(rùn)的水平，反映了企業(yè)利用資產(chǎn)可獲取盈利，企業(yè)盈利水平越高，企業(yè)價(jià)值也會(huì)越高。另一方面，選取資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)作為控制變量，是因?yàn)榭紤]到企業(yè)為實(shí)現(xiàn)降低成本、增加利潤(rùn)的目的，企業(yè)會(huì)利用生產(chǎn)規(guī)模效應(yīng)，使得企業(yè)總體生產(chǎn)成本降低，獲取更多的收益，從而影響企業(yè)價(jià)值。基于此，本文選取了總資產(chǎn)凈利率和企業(yè)規(guī)模作為控制變量。各變量具體說(shuō)明見(jiàn)表1。表1變量及變量定義表指標(biāo)變量名稱(chēng)符號(hào)變量說(shuō)明被解釋變量企業(yè)價(jià)值TB托賓Q值解釋變量董事會(huì)規(guī)模Scale董事會(huì)總?cè)藬?shù)董事會(huì)會(huì)議次數(shù)Meet年度內(nèi)召開(kāi)會(huì)議次數(shù)董事會(huì)成員平均年齡Age董事會(huì)成員平均年齡前三名董事薪酬對(duì)數(shù)Salary前三名董事領(lǐng)取的薪酬總額對(duì)數(shù)控制變量盈利能力ROA總資產(chǎn)凈利率企業(yè)規(guī)模LnA年末公司資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)3.3樣本選取和數(shù)據(jù)來(lái)源本文在國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)中選取2015-2019年上市公司相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，考慮在此期間上市公司由于其經(jīng)營(yíng)變化導(dǎo)致企業(yè)發(fā)生重大改變的情況或者具有特殊性質(zhì)的公司，剔除了部分不符合條件的公司數(shù)據(jù)。樣本篩選主要遵循以下原則：（1）剔除ST公司，由于其經(jīng)營(yíng)不善導(dǎo)致股票受到影響的這些公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)也存在異常，因此剔除這些上市公司的數(shù)據(jù)。（2）剔除2015-2019年關(guān)鍵指標(biāo)數(shù)據(jù)不全的公司。（3）剔除金融行業(yè)和公用行業(yè)的公司數(shù)據(jù)，由于金融公司、公用行業(yè)與一般上市公司性質(zhì)存在較大區(qū)別，因此應(yīng)當(dāng)予以剔除。經(jīng)過(guò)篩選，本文最終選取了2311家企業(yè)的11555組數(shù)據(jù)作為研究基礎(chǔ)，并在此基礎(chǔ)上運(yùn)用Excel進(jìn)行數(shù)據(jù)整理，再利用SPSS26.0進(jìn)行分析。3.4模型構(gòu)建本文為研究董事會(huì)特征對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，文章參考徐鐵云等（2019）[33]的研究，構(gòu)建如下模型用來(lái)檢驗(yàn)上述假設(shè)。建立的綜合模型如下。式1其中，TB代表企業(yè)價(jià)值，Scale代表董事會(huì)規(guī)模；Meet代表董事會(huì)會(huì)議次數(shù)；Age代表董事會(huì)成員平均年齡；Salary代表前三名董事領(lǐng)取薪酬對(duì)數(shù)；ROA代表盈利能力；LnA代表企業(yè)規(guī)模。β0代表常量，βi代表回歸系數(shù)，ε代表殘差項(xiàng)。4實(shí)證分析4.1描述性統(tǒng)計(jì)通過(guò)描述性分析可以對(duì)變量形成整體的認(rèn)知，本文選取的描述性統(tǒng)計(jì)指標(biāo)有最小值、最大值、平均值、中位數(shù)和標(biāo)準(zhǔn)差，如表2所示。表2各變量描述性統(tǒng)計(jì)表變量最小值最大值平均值中位數(shù)標(biāo)準(zhǔn)差托賓Q值0.6848.272.141.681.67董事會(huì)規(guī)模3208.4391.65董事會(huì)會(huì)議次數(shù)2469.6393.92董事會(huì)平均年齡37.7961.8549.4249.553.10前三名董事薪酬總額8.0418.3014.3314.290.75盈利能力-3.910.520.030.030.09企業(yè)規(guī)模18.1928.6322.1322.972.17從表2中可以看出，在被解釋變量方面，上市公司的托賓Q值最大值為48.27，最小值為0.68,均值為2.14，中位數(shù)為1.68，平均值和中位數(shù)更靠近最小值，由此看來(lái)上市公司中大部分企業(yè)的托賓Q值處于中等偏下；并且從最值來(lái)看相差較大，說(shuō)明各企業(yè)受到自身發(fā)展?fàn)顩r和所屬行業(yè)的影響，企業(yè)價(jià)值也存在差別。在解釋變量方面，董事會(huì)規(guī)模最大值為20，最小值為3，平均人數(shù)為8.43，根據(jù)《公司法》規(guī)定，上市公司董事會(huì)人數(shù)應(yīng)在5-19人之間，從數(shù)值來(lái)看大多數(shù)上市公司采用奇數(shù)位董事會(huì)人數(shù)，董事會(huì)的總?cè)藬?shù)大概在9人左右，這基本符合《公司法》的要求，但仍有部分企業(yè)的董事會(huì)人數(shù)少于5人，這說(shuō)明這部分上市公司對(duì)相關(guān)法律法規(guī)的要求落實(shí)的不到位，在上市公司中仍存在較嚴(yán)重的集權(quán)現(xiàn)象，甚至這可以說(shuō)明在公司治理中存在集權(quán)行為。董事會(huì)會(huì)議次數(shù)最小值為2，最大值為46，平均值為9.63，中位數(shù)為9，標(biāo)準(zhǔn)差為3.92，表明大多數(shù)上市公司召開(kāi)董事會(huì)會(huì)議次數(shù)在9次左右，但最大值與最小值之間的差距達(dá)到了23倍，這說(shuō)明個(gè)別企業(yè)對(duì)召開(kāi)董事會(huì)會(huì)議的關(guān)注度仍然不夠，雖然都符合《公司法》要求的“董事會(huì)每年度至少召開(kāi)兩次”的標(biāo)準(zhǔn)，但上市企業(yè)之間仍存在差距。從董事會(huì)成員平均年齡來(lái)看，董事會(huì)成員的平均年齡在37.79—61.85之間，平均值為49.42，中位數(shù)為49.55，從中位數(shù)與平均值之間差距來(lái)看，大多數(shù)企業(yè)的董事會(huì)成員年齡分布在在49歲左右，即上市公司董事會(huì)成員以中年人員為主，這也在一定程度上說(shuō)明，上市公司在選取董事會(huì)成員時(shí)更青睞工作經(jīng)驗(yàn)豐富的人員。在上市公司中，前三名董事薪酬對(duì)數(shù)在8.04—18.30之間，平均值為14.33，中位數(shù)為14.29，標(biāo)準(zhǔn)差為0.75，中位數(shù)與平均值之間存在差異較小，均集中于14左右，但最大值與最小值之間差距較大，這說(shuō)明在各上市公司前三名董事所領(lǐng)取的薪酬存在差異，這也說(shuō)明各上市公司自身發(fā)展?fàn)顩r存在差異。在控制變量方面，企業(yè)的盈利能力最小值為-3.91，最大值為0.52，平均值和中位數(shù)均為0.03，標(biāo)準(zhǔn)差為0.09，最小值與最大值之間的差距較大，并且離散程度較大，說(shuō)明各上市公司的盈利能力差距較大，企業(yè)的盈利能力分布較為分散，同時(shí)說(shuō)明各上市公司對(duì)資產(chǎn)的利用率參差不齊，總體來(lái)看，上市公司對(duì)資產(chǎn)的利用率較低，企業(yè)利用資產(chǎn)獲取盈利的能力有待進(jìn)一步提高。企業(yè)規(guī)模最小值為18.19，最大值為28.63，平均值為22.13，中位數(shù)為22.97，平均值與中位數(shù)兩者之間的差異較小，但從最值的差距來(lái)看，這說(shuō)明上市公司的企業(yè)規(guī)模仍然存在差距，這可能是由于受行業(yè)發(fā)展特點(diǎn)的影響造成的。4.2相關(guān)性分析在進(jìn)行數(shù)據(jù)模型的回歸分析時(shí)，變量之間不能存在共線性問(wèn)題。因此在進(jìn)項(xiàng)多個(gè)變量回歸之前，利用SPSS26.0將選取的變量Pearson相關(guān)系數(shù)的檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表3所示。表3相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果表變量托賓Q值董事會(huì)規(guī)模董事會(huì)會(huì)議次數(shù)董事會(huì)成員平均年齡前三名董事薪酬總額盈利能力企業(yè)規(guī)模托賓Q值（A）1董事會(huì)規(guī)模-0.115**1董事會(huì)會(huì)議次數(shù)0.034**0.0091董事會(huì)成員平均年齡0.103**0.246**-0.062**1前三名董事薪酬總額0.109**0.138**0.088**-0.056**1盈利能力0.019*0.021*-0.046**0.023*0.104**1企業(yè)規(guī)模-0.376**0.301**0.196**0.328**-0.306**-0.0051注：**表示顯著水平為0.01，*表示顯著水平為0.05通過(guò)上表可以看出，在解釋變量與被解釋變量之間的關(guān)系方面，董事會(huì)規(guī)模與托賓Q值的相關(guān)系數(shù)為-0.115，相關(guān)系數(shù)為負(fù)并且通過(guò)了1%水平上的顯著性檢驗(yàn)。董事會(huì)會(huì)議次數(shù)與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)系數(shù)為0.034，通過(guò)了1%水平上的顯著性檢驗(yàn)。董事會(huì)成員平均年齡與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)系數(shù)為0.103，通過(guò)了1%水平上的顯著性檢驗(yàn)。前三名董事薪酬對(duì)數(shù)與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)系數(shù)為0.109，通過(guò)了1%水平上的顯著性檢驗(yàn)。同時(shí)，在控制變量與被解釋變量的關(guān)系方面，盈利能力與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)系數(shù)為0.019，相關(guān)系數(shù)為正并且通過(guò)了5%水平上的顯著性檢驗(yàn)。企業(yè)規(guī)模與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)系數(shù)為-0.376，相關(guān)系數(shù)為負(fù)并且通過(guò)了1%水平上的顯著性檢驗(yàn)。在解釋變量與控制變量的關(guān)系方面，解釋變量與控制變量的相關(guān)系數(shù)位于-0.4—0.4，各個(gè)解釋變量之間的相關(guān)系數(shù)位于-0.1—0.3，相關(guān)系數(shù)均小于0.5，這說(shuō)明選取的四個(gè)董事會(huì)特征和控制變量之間的關(guān)聯(lián)性較小，同時(shí)說(shuō)明不存在共線性問(wèn)題，因此選取的代表董事會(huì)特征的四個(gè)指標(biāo)和控制變量的兩個(gè)指標(biāo)是合適的，可以用其來(lái)探究董事會(huì)特征與企業(yè)價(jià)值的之間的關(guān)系。4.3回歸性分析根據(jù)上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)，利用SPSS軟件對(duì)上述所提假設(shè)進(jìn)行模型檢驗(yàn)，所得回歸結(jié)果如表4所示。表4模型回歸結(jié)果表未標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)t顯著性共線性統(tǒng)計(jì)模型B標(biāo)準(zhǔn)錯(cuò)誤Beta容差VIF（常量）12.6330.37233.9930.000董事會(huì)規(guī)模-0.0200.009-0.015-2.4670.0140.8791.138董事會(huì)會(huì)議次數(shù)0.0200.0040.0475.3050.0000.9401.064董事會(huì)成員平均年齡0.0150.0050.0283.0020.0030.8581.166前三名董事薪酬對(duì)數(shù)0.0900.0200.0048.7080.0000.9751.136盈利能力0.2780.1490.0162.5550.0110.9841.026企業(yè)規(guī)模-0.5210.013-0.393-39.2100.0000.7391.353根據(jù)表4可以看出，各變量之間的共線性統(tǒng)計(jì)值VIF在1-2之間，全部小于10，并且各變量之間的容差均位于0.7-1之間，結(jié)合相關(guān)性的檢驗(yàn)進(jìn)一步說(shuō)明回歸模型不存在共線性問(wèn)題。從解釋變量與被解釋變量的回歸結(jié)果來(lái)看，董事會(huì)規(guī)模與企業(yè)價(jià)值的顯著性水平為0.014，小于標(biāo)準(zhǔn)值0.05，回歸系數(shù)為-0.020，這說(shuō)明董事會(huì)規(guī)模越大，對(duì)企業(yè)價(jià)值提升越不利，驗(yàn)證了董事會(huì)規(guī)模越大對(duì)企業(yè)價(jià)值的消極作用越明顯，因此，假設(shè)1得到驗(yàn)證。董事會(huì)會(huì)議次數(shù)與企業(yè)價(jià)值的顯著性水平為0.000，小于標(biāo)準(zhǔn)值0.01，回歸系數(shù)為0.020，回歸系數(shù)為正，這說(shuō)明在一定程度上增加董事會(huì)會(huì)議次數(shù)，可以減少董事會(huì)成員之間的信息壁壘，減少由于信息不對(duì)稱(chēng)帶來(lái)的決策風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)增加董事會(huì)會(huì)議次數(shù)能夠促進(jìn)企業(yè)更好的發(fā)展，有利于提高企業(yè)價(jià)值，因此，假設(shè)2得到驗(yàn)證。董事會(huì)成員平均年齡與企業(yè)價(jià)值顯著性水平為0.003，小于標(biāo)準(zhǔn)值0.01，回歸系數(shù)0.015，這說(shuō)明在合理范圍內(nèi)董事會(huì)成員平均年齡越高，越有利于發(fā)揮董事會(huì)的作用，從而有利于企業(yè)的整體發(fā)展，達(dá)到提高企業(yè)價(jià)值的目的，因此，假設(shè)3得到驗(yàn)證。前三名董事薪酬對(duì)數(shù)與企業(yè)價(jià)值顯著性水平為0.000相關(guān)，小于標(biāo)準(zhǔn)值0.01，回歸系數(shù)為0.090，這說(shuō)明董事領(lǐng)取薪酬越高，對(duì)提高企業(yè)價(jià)值越有利，而這也解釋了大多數(shù)公司采取積極的董事會(huì)激勵(lì)政策的現(xiàn)象。因此，假設(shè)4也得到了驗(yàn)證。在控制變量與被解釋變量方面，企業(yè)盈利能力與企業(yè)價(jià)值顯著性水平為0.011，小于標(biāo)準(zhǔn)值0.05，回歸系數(shù)為0.278，回歸系數(shù)為正，說(shuō)明總資產(chǎn)凈利率越高企業(yè)價(jià)值越大，企業(yè)利用總資產(chǎn)獲取的利潤(rùn)越多對(duì)企業(yè)發(fā)展越有利，同時(shí)也說(shuō)明企業(yè)可以通過(guò)增加技術(shù)投入來(lái)提高企業(yè)資產(chǎn)的利用水平，提高企業(yè)的資產(chǎn)利用效率來(lái)達(dá)到提升企業(yè)價(jià)值的目的。企業(yè)規(guī)模與企業(yè)價(jià)值顯著性水平為0.000，小于標(biāo)準(zhǔn)值0.01，回歸系數(shù)為-0.521,這說(shuō)明并非是企業(yè)規(guī)模越大的公司，企業(yè)價(jià)值越高，企業(yè)規(guī)模越大業(yè)務(wù)越復(fù)雜，公司的管理層次和架構(gòu)就越復(fù)雜，存在的漏洞可能越多，越不利于企業(yè)價(jià)值的提高。4.4穩(wěn)健性檢驗(yàn)為驗(yàn)證上述模型的穩(wěn)健性，本文選取托賓Q值（D）作為托賓Q值的替代變量，對(duì)模型重新進(jìn)行回歸。具體結(jié)果如表5所示。表5穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果表未標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)t顯著性共線性統(tǒng)計(jì)模型B標(biāo)準(zhǔn)錯(cuò)誤Beta容差VIF（常量）22.8610.50045.7320.000董事會(huì)規(guī)模-0.0210.013-0.021-1.9720.0520.8791.138董事會(huì)會(huì)議次數(shù)0.0380.0050.0637.4890.0000.9401.064董事會(huì)成員平均年齡0.0350.0070.0465.2210.0000.8581.166前三名董事薪酬對(duì)數(shù)0.1750.0280.0164.1940.0000.8801.136盈利能力2.2140.2020.09110.9770.0000.9751.026企業(yè)規(guī)模-0.8700.018-0.463-48.6830.0000.7391.353通過(guò)新的回歸結(jié)果可以看出，董事會(huì)規(guī)模與企業(yè)價(jià)值呈負(fù)相關(guān)，董事會(huì)會(huì)議次數(shù)、董事會(huì)成員平均年齡及前三名董事薪酬總額均與企業(yè)價(jià)值有正相關(guān)關(guān)系，并且各個(gè)變量均通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)，因此本文所提出的假設(shè)均得到了驗(yàn)證，并且與原結(jié)論一致，所以原模型通過(guò)了穩(wěn)健性檢驗(yàn)。5研究結(jié)論及建議5.1研究結(jié)論本文根據(jù)已有的學(xué)術(shù)研究結(jié)論，利用董事會(huì)特征的相關(guān)數(shù)據(jù)構(gòu)建其與企業(yè)價(jià)值的回歸模型，著重分析了董事會(huì)特征對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響關(guān)系。得出以下結(jié)論：（1）董事會(huì)規(guī)模與企業(yè)價(jià)值具有內(nèi)在的負(fù)相關(guān)關(guān)系。董事會(huì)規(guī)模越大對(duì)企業(yè)價(jià)值越不利，董事會(huì)規(guī)模過(guò)大，很可能導(dǎo)致在董事會(huì)發(fā)揮其決策、監(jiān)督作用時(shí)，由于其人數(shù)眾多，導(dǎo)致信息交流不暢，存在信息不對(duì)稱(chēng)的問(wèn)題；并且在人數(shù)較多的情況下，很難形成統(tǒng)一的意見(jiàn)或者形成統(tǒng)一的意見(jiàn)花費(fèi)時(shí)間較長(zhǎng)，這樣很可能給企業(yè)帶來(lái)不必要的成本，因此企業(yè)在確定董事會(huì)成員人數(shù)時(shí)應(yīng)當(dāng)與企業(yè)自身的發(fā)展?fàn)顩r相匹配，選取有利于促進(jìn)企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的董事會(huì)組成人員。（2）董事會(huì)會(huì)議次數(shù)與企業(yè)價(jià)值具有內(nèi)在的正相關(guān)關(guān)系。因此，在合理范圍內(nèi)，企業(yè)適當(dāng)增加董事會(huì)會(huì)議次數(shù)時(shí)可以增加董事會(huì)成員的交流機(jī)會(huì)，打破交流壁壘，減少信息不對(duì)稱(chēng)引起的決策風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)提高企業(yè)價(jià)值有積極的影響。但應(yīng)當(dāng)注意的是，在增加董事會(huì)會(huì)議次數(shù)的同時(shí)要注意提高董事會(huì)會(huì)議決策的效率和質(zhì)量，如果忽略董事會(huì)決策的質(zhì)量和效率，僅增加會(huì)議的次數(shù)未必會(huì)對(duì)企業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生有利影響，甚至?xí)a(chǎn)生反作用。（3）董事會(huì)成員平均年齡與企業(yè)價(jià)值具有內(nèi)在的正相關(guān)關(guān)系。董事會(huì)成員年齡在一定程度上反應(yīng)的是董事會(huì)成員的工作年限，就回歸結(jié)果來(lái)看，董事會(huì)成員年齡越大對(duì)企業(yè)價(jià)值具有越積極的影響，這表明董事會(huì)成員年齡越大者其工作經(jīng)驗(yàn)越豐富，董事會(huì)整體發(fā)揮的效用就越高，因此對(duì)提升企業(yè)價(jià)值的效用就越明顯。（4）前三名董事薪酬對(duì)數(shù)與企業(yè)價(jià)值具有內(nèi)在的正相關(guān)關(guān)系。董事會(huì)成員領(lǐng)取薪酬越高，很可能會(huì)不斷激發(fā)他們的工作熱情，積極的薪酬激勵(lì)政策也是提升董事會(huì)管理水平的重要舉措，因此構(gòu)建一個(gè)能夠提升企業(yè)價(jià)值的董事激勵(lì)體系對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)是十分重要的。5.2建議5.2.1設(shè)置合理的董事會(huì)規(guī)?，F(xiàn)階段上市公司董事會(huì)規(guī)模不盡相同，差別較大。通過(guò)對(duì)上市公司董事會(huì)人數(shù)的相關(guān)數(shù)據(jù)分析，我們發(fā)現(xiàn)董事會(huì)人數(shù)對(duì)企業(yè)價(jià)值影響重大，而上市公司規(guī)模一般較大，公司治理制度和治理體系較為成熟，企業(yè)應(yīng)當(dāng)根據(jù)自身發(fā)展階段和發(fā)展現(xiàn)狀，合理選取董事會(huì)人數(shù)，人數(shù)不宜過(guò)多，應(yīng)當(dāng)以提高企業(yè)價(jià)值為目的，并且結(jié)合企業(yè)自身發(fā)展特點(diǎn)，合理設(shè)置董事會(huì)人數(shù)。5.2.2適當(dāng)增加董事會(huì)會(huì)議次數(shù)在合理范圍內(nèi)增加董事會(huì)會(huì)議次數(shù)，可以增加董事會(huì)成員之間的交流機(jī)會(huì)，降低董事會(huì)成員之間由于獲取信息不及時(shí)導(dǎo)致的決策延誤或錯(cuò)誤出現(xiàn)的頻率，但應(yīng)當(dāng)注意的是，在增加董事會(huì)會(huì)議次數(shù)的同時(shí)，應(yīng)當(dāng)注意提高董事會(huì)成員的決策水平和效率，只有在這種規(guī)范和約束下才能最大發(fā)揮董事會(huì)的作用。否則，只能徒增企業(yè)的負(fù)擔(dān)，企業(yè)資源的浪費(fèi)，甚至可能導(dǎo)致企業(yè)錯(cuò)失發(fā)展機(jī)遇，因此，為提高企業(yè)價(jià)值應(yīng)當(dāng)適當(dāng)增加董事會(huì)會(huì)議次數(shù)。5.2.3選取經(jīng)驗(yàn)豐富的董事會(huì)成員董事會(huì)成員年齡在一定程度上反映了董事會(huì)成員的工作經(jīng)驗(yàn)豐富程度，而工作經(jīng)驗(yàn)的豐富度又在一定程度上會(huì)影響董事會(huì)成員工作效率和水平。一方面，董事會(huì)成員年齡并非是無(wú)限制的越大越好，如果董事會(huì)成員年齡過(guò)大，可能會(huì)受到年齡階段的影響，在企業(yè)決策中偏向保守，對(duì)企業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生消極影響。應(yīng)當(dāng)是在合理范圍內(nèi)，選取經(jīng)驗(yàn)豐富的董事會(huì)成員。另一方面，董事會(huì)成員如果過(guò)于年輕化對(duì)企業(yè)發(fā)展也是不利的，董事會(huì)成員由于缺乏經(jīng)驗(yàn)可能會(huì)使企業(yè)承受許多不必要的風(fēng)險(xiǎn)。因此，企業(yè)應(yīng)當(dāng)合理選取經(jīng)驗(yàn)豐富但同時(shí)有利于企業(yè)發(fā)展的董事會(huì)成員。5.2.4實(shí)行積極的薪酬激勵(lì)機(jī)制企業(yè)應(yīng)當(dāng)構(gòu)建高效的董事會(huì)激勵(lì)機(jī)制，董事會(huì)發(fā)揮效用的大小在一定程度上受到許多外在因素的影響，積極的董事會(huì)激勵(lì)機(jī)制可以促進(jìn)其成員更好的工作，在提高董事會(huì)成員薪酬的同時(shí)，也應(yīng)當(dāng)注意積極地薪酬激勵(lì)分配政策并非是實(shí)行董事會(huì)成員薪酬的全面覆蓋或者是董事會(huì)成員薪酬均等化，在董事會(huì)成員之間，如果能適當(dāng)薪資差距也可以提高董事會(huì)成員的競(jìng)爭(zhēng)意識(shí)和危機(jī)意識(shí)，但形成的差距不能太大，否則會(huì)打擊他們工作的積極性。因此適當(dāng)提高董事會(huì)成員的薪酬，對(duì)發(fā)揮董事會(huì)的效用是有利的，這也會(huì)使得董事會(huì)成員的個(gè)人目標(biāo)與企業(yè)整體目標(biāo)同向前進(jìn)，能夠促進(jìn)彼此之間的成長(zhǎng)與發(fā)展。同時(shí)這也說(shuō)明了現(xiàn)在大多數(shù)企業(yè)采用積極的薪酬激勵(lì)手段來(lái)激發(fā)董事會(huì)成員的工作熱情的原因，公司目的就是激勵(lì)他們更好的為企業(yè)服務(wù)，從而達(dá)到提升企業(yè)價(jià)值的目標(biāo)。參考文獻(xiàn)[1]BedardJC,HoitashR,HoitashU.Chieffinancialofficersasinsidedirectors[J].ContemporaryAccountingResearch,2014,31(3):787-817.[2]KrauseR,WithersMC,SemadeniM.Compromiseontheboard:inverstigatingtheantecedentsandconsequencesofleadindependentdirectorappointment[J].AcademyofManagementJournal,2017,60(6):2239-2265.[3]Anderson,R.C,Reed,D.MBoardComposition:BalancingFamilyInfluenceinS&P500Firms[J].AdministrativeScienceQuarterly,2014,49:209-237.[4]AraratM,BlackBS,YurtogluB.TheEffectofCorporateGovernanceonFirmValueandProfitability:Time-seriesEvidencefromTurkey,EmergingMarketsReview[J].2017(30):113-132.Inverse.[5]VanPeteghem，M.Bruynseels，L.andGaeremynck，A.“BeyondDiversity:ATaleofFaultlinesandFrictionsintheBoardofDirectors.”TheAccountingReview[J].2018,93(2),pp.339－367.[6]MishraRK,KapilS.Effectofboardcharacteristicsonfirms’value:EvidencefromIndia[J].SouthAsianJournalofBusinessStudies,2019,(6):41-72.[7]李恩柱，李明．高危行業(yè)董事會(huì)特征對(duì)信息披露的影響研究[J]．會(huì)計(jì)之友，2017(21)：51-54．[8]丁棠麗，盧穎，梅元清，李志玲．董事會(huì)特征對(duì)內(nèi)部控制重大缺陷整改的影響——來(lái)自滬深A(yù)股上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].財(cái)會(huì)通訊，2018(14)：45-49+129．[9]王思薇，牛倩穎．董事會(huì)特征對(duì)中國(guó)流通業(yè)上市公司技術(shù)創(chuàng)新的影響研究[J]．商業(yè)經(jīng)濟(jì)研究，2020(01)：146-149．[10]呂景勝，趙梅．董事會(huì)特征對(duì)內(nèi)部控制失效的影響研究——基于上市公司的數(shù)據(jù)分析[J]．中國(guó)軟科學(xué)，2016(05)：60-73．[11]劉建華，李園園，段珅，孟陸．董事會(huì)特征、創(chuàng)新投入與品牌價(jià)值——基于內(nèi)生性視角的實(shí)證研究[J]．管理評(píng)論，2019，31(12)：136-145．[12]劉愛(ài)明，黃媛媛．董事會(huì)特征、審計(jì)師聲譽(yù)對(duì)商譽(yù)減值影響的實(shí)證研究[J]．中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師，2019(05)：33-38+3．[13]池國(guó)華，王鈺．董事會(huì)特征與內(nèi)部控制缺陷信息披露——基于制度變遷視角的實(shí)證研究[J].財(cái)經(jīng)理論與實(shí)踐，2018，39(06)：83-89．[14]劉愛(ài)明，張鈴芳．企業(yè)業(yè)績(jī)、董事會(huì)特征與薪酬粘性差距[J]．財(cái)會(huì)通訊，2020(03)：63-67．[15]王曉燕，王超．獨(dú)立董事的海外背景對(duì)商業(yè)信用融資的影響研究[J]．武漢金，2021(04)：47-53+61．[16]張耀偉，陳世山，曹甜．董事會(huì)斷層與差異整合機(jī)制對(duì)投資決策質(zhì)量的聯(lián)合效應(yīng)研究[J]．南開(kāi)管理評(píng)論，2021，24(02):94-107．[17]閆舉綱，楊穎．陜西省上市公司董事會(huì)特征對(duì)公司績(jī)效影響的實(shí)證研究——基于線性和非線性模型視角下的全國(guó)比較分析[J]．西安財(cái)經(jīng)學(xué)院學(xué)報(bào)，2017，30(05)：18-25．[18]鄭麗，陳志軍．企業(yè)擴(kuò)張行為是否與董事會(huì)結(jié)構(gòu)特征、激勵(lì)方式有關(guān)——來(lái)自中國(guó)上市公司數(shù)據(jù)的實(shí)證檢驗(yàn)[J]．現(xiàn)代財(cái)經(jīng)(天津財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào))，2018，38(09)：48-60．[19]LuoLLanYC.Comparisonofpropensityforcarbondisclosurebetweendevelopinganddevelopedcountries:Aresourceconstraintperspective[J].AccountingResearchJournal,2013,26(1):6-34.[20]Jigaozhu,KangtaoYe,JenniferWuTucker,Kam(John-Ny)C.Chan.Boardhierarchy,independentdirectors,andfirmvalue:Evidenc