1高新技術(shù)行業(yè)發(fā)展概況及其資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀分析資本結(jié)構(gòu)影響因素的實(shí)證分析4AnEmpiricalAnalysisoftheFactorsInfluencingtheCapitalStructure4.1研究假設(shè)（ResearchHypothesis）本節(jié)將高新技術(shù)上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素實(shí)證分析的研究假設(shè)總結(jié)如下:假設(shè)1：基于MM理論，償債能力與資本結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系根據(jù)MM理論，只要公司繼續(xù)通過(guò)增加財(cái)務(wù)杠桿來(lái)降低其資金成本，債務(wù)越多，杠桿越明顯，公司的價(jià)值就越大。當(dāng)債務(wù)資本在資本結(jié)構(gòu)中接近100%時(shí)，是最好的資本結(jié)構(gòu)，企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大。如果用流動(dòng)比率來(lái)衡量公司的償債能力的話，負(fù)債越多，流動(dòng)比率也就隨之減少，償債能力也會(huì)相對(duì)偏弱，但是公司的資本結(jié)構(gòu)得到了加強(qiáng)，因此做出了償債能力與資本結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系的假設(shè)。假設(shè)2：基于權(quán)衡理論，營(yíng)運(yùn)能力與資本結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出顯著的正相關(guān)關(guān)系在權(quán)衡理論中，債務(wù)成本是財(cái)務(wù)困境的成本。隨著負(fù)債比例的增加，負(fù)債的邊際效益逐漸降低，邊際成本逐漸增加。為了使價(jià)值最大化，公司必須平衡債務(wù)的收益和成本，從而選擇合適的債務(wù)與股權(quán)融資的比例。在增加債務(wù)成本的同時(shí)，公司資金的周轉(zhuǎn)速度也會(huì)隨之增加，因此做出了營(yíng)運(yùn)能力與資本結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出顯著的正相關(guān)關(guān)系的假設(shè)。假設(shè)3：基于優(yōu)序融資理論，盈利能力與資本結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系一個(gè)企業(yè)的利潤(rùn)率越高，則說(shuō)明這個(gè)企業(yè)的盈利能力就越好。但是另一方面，隨著利潤(rùn)的增加，公司的所有者權(quán)益也會(huì)隨之增加，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)情況也會(huì)隨之變差。因此，盈利能力與資本結(jié)構(gòu)可能會(huì)呈現(xiàn)出負(fù)相關(guān)的關(guān)系。假設(shè)4：基于優(yōu)序融資理論，成長(zhǎng)能力與資本結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出顯著的正相關(guān)關(guān)系根據(jù)優(yōu)序融資理論，公司存在一個(gè)新項(xiàng)目并且進(jìn)行融資時(shí)，公司將優(yōu)先考慮使用內(nèi)部的盈余，而不是債務(wù)融資和股權(quán)融資。然而內(nèi)部盈余一部分取決于公司本年度業(yè)務(wù)收入，內(nèi)部盈余的增加，不僅會(huì)提高企業(yè)的營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率，也會(huì)改善公司的資本結(jié)構(gòu)，因此做出了成長(zhǎng)能力與資本結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出顯著的正相關(guān)關(guān)系的假設(shè)。4.2研究樣本與數(shù)據(jù)來(lái)源（ResearchSamplesandDataSources）本文選取了2015年至2019年滬深兩市的高新技術(shù)企業(yè)作為研究對(duì)象。為了使得研究更加有意義，本文在同花順以及東方財(cái)富網(wǎng)上對(duì)滬深兩市的A股高新技術(shù)企業(yè)進(jìn)行了篩選，篩選的標(biāo)準(zhǔn)如下：（1）根據(jù)國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)中的高新技術(shù)企業(yè)資質(zhì)認(rèn)定表，篩選出2015年至2019年連續(xù)5年被評(píng)定為高新技術(shù)企業(yè)的企業(yè)。（2）剔除近五年中任一年度出現(xiàn)ST(特別處理)或*ST(退市預(yù)警)的企業(yè)，避免對(duì)樣本數(shù)據(jù)造成干擾。（3）剔除在2015年之后上市的公司.（4）剔除研究期間內(nèi)行業(yè)變更的公司（5）剔除近五年中所需財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不完整的企業(yè)。根據(jù)上述五條標(biāo)準(zhǔn)，本文最終選取了38家滬深兩市的A股高新技術(shù)企業(yè)作為研究對(duì)象，以這38家高新技術(shù)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表為研究基礎(chǔ)。表4-1本文研究涉及的38家高新技術(shù)企業(yè)Table4-1Thispaperstudies38highandnewtechnologyenterprises序號(hào)股票代碼股票名稱序號(hào)股票代碼股票名稱1002453華軟科技20600728佳都科技2002537海聯(lián)金匯21002185華天科技3300205天喻信息22002080中財(cái)科技4300368匯金股份23300036超圖軟件5300368久其軟件24002465海格通信6002121科陸電子25002202金風(fēng)科技7002121熊貓金控26002063遠(yuǎn)光軟件8600133東湖高新27000158常山北明9300348長(zhǎng)亮科技28002230科大訊飛10002183怡亞通29002373千方科技11000540中天金融30002657中科金財(cái)12300663科藍(lán)軟件31000551創(chuàng)元科技13002657中科金財(cái)32300166東方國(guó)信14600846同濟(jì)科技33300209天澤信息15600630龍頭股份34300229拓爾思16002065東華軟件35300167迪威訊17002373千方科技36300074華平股份18300271華宇軟件37300047天源迪科19300598誠(chéng)邁科技38002474榕基軟件4.3資本結(jié)構(gòu)的影響因素（TheInfluenceFactorofCapitalStructure）4.3.1因變量的選擇國(guó)內(nèi)外關(guān)于資本結(jié)構(gòu)的研究大多采用資產(chǎn)負(fù)債率、有息資產(chǎn)負(fù)債率、長(zhǎng)期資產(chǎn)負(fù)債率等財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)其進(jìn)行衡量，由于本研究從廣義角度研究資本結(jié)構(gòu)且有息資產(chǎn)負(fù)債率考慮的債務(wù)不全面,所以選擇資產(chǎn)負(fù)債率度量資本結(jié)構(gòu)。4.3.2自變量的選擇償債能力是指企業(yè)以其資產(chǎn)償還長(zhǎng)期和短期債務(wù)的能力。企業(yè)是否有能力支付現(xiàn)金和償還債務(wù)，是企業(yè)健康生存和發(fā)展的關(guān)鍵。企業(yè)償債能力是反映企業(yè)財(cái)務(wù)狀況和營(yíng)運(yùn)能力的重要標(biāo)志。償債能力可以反映一個(gè)公司在一段時(shí)間內(nèi)的償債情況。債務(wù)融資容易增加金融風(fēng)險(xiǎn)。償付能力強(qiáng)的公司有足夠的資產(chǎn)支持生產(chǎn)，反之亦然。本文選擇流動(dòng)性比率作為衡量企業(yè)償債能力的指標(biāo)。營(yíng)運(yùn)能力是指企業(yè)在外部市場(chǎng)環(huán)境的約束下，通過(guò)內(nèi)部人力資源和生產(chǎn)資料的配置組合，對(duì)財(cái)務(wù)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)所產(chǎn)生的影響。營(yíng)運(yùn)能力的表現(xiàn)是公司經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度，反映了管理人員經(jīng)營(yíng)管理生產(chǎn)的能力。高新技術(shù)企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)速度越快，能夠帶動(dòng)的資金流動(dòng)水平越高，從國(guó)外借款也就越容易。衡量企業(yè)營(yíng)運(yùn)能力的指標(biāo)有很多，如存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等。因此，本文選擇存貨周轉(zhuǎn)率作為衡量企業(yè)營(yíng)運(yùn)能力的指標(biāo)。盈利能力，又稱企業(yè)的資本增值能力，通常表示為企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)的收入總額。盈利能力是指公司在一定時(shí)間內(nèi)賺取利潤(rùn)的能力。利潤(rùn)率越高，盈利能力越強(qiáng)。對(duì)于經(jīng)營(yíng)者來(lái)說(shuō)，通過(guò)對(duì)盈利能力的分析，可以發(fā)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)管理中存在的問(wèn)題。企業(yè)盈利能力的衡量指標(biāo)包括銷售凈利率、總資產(chǎn)凈利率、權(quán)益凈利率等。本文選擇銷售凈利率作為衡量企業(yè)盈利能力的指標(biāo)。企業(yè)的成長(zhǎng)能力是企業(yè)通過(guò)自身的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)不斷擴(kuò)大和積累下的發(fā)展?jié)摿?。企業(yè)的健康發(fā)展取決于多種因素，包括外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境、內(nèi)部質(zhì)量和資源條件。通過(guò)營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率這一指標(biāo)，從而衡量企業(yè)的成長(zhǎng)能力。因此，高新技術(shù)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素指標(biāo)體系如下表所示：表4-2資本結(jié)構(gòu)影響因素指標(biāo)體系Table4-2Indexsystemofinfluencingfactorsofcapitalstructure變量類型變量名稱變量計(jì)算方法因變量資產(chǎn)負(fù)債率總負(fù)債÷總資產(chǎn)自變量?jī)攤芰α鲃?dòng)比率=流動(dòng)資產(chǎn)÷流動(dòng)負(fù)債營(yíng)運(yùn)能力存貨周轉(zhuǎn)率=銷貨成本平均存貨余額盈利能力凈利潤(rùn)÷銷售收入成長(zhǎng)能力營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率=（本年業(yè)務(wù)收入-去年同期營(yíng)業(yè)收入）÷去年同期營(yíng)業(yè)收入4.4樣本的描述性分析（TheInfluenceFactorofCapitalStructure）高新技術(shù)企業(yè)的描述性統(tǒng)計(jì)分析，如表4-3所示表4-3高新技術(shù)企業(yè)的描述性統(tǒng)計(jì)分析Table4-3Descriptivestatisticalanalysisofhigh-techenterprises資產(chǎn)負(fù)債率流動(dòng)比率存貨周轉(zhuǎn)率(次)銷售凈利率營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率平均值0.41792.215120.65900.05990.2253中位數(shù)0.38431.97003.59500.07850.1688眾數(shù)0.42571.322.1100-0.2105a-0.1117標(biāo)準(zhǔn)差0.19231.180692.34000.14530.3626最小值0.07740.70000.2500-0.8426-0.5347最大值0.89378.33001067.88000.31193.6997資產(chǎn)負(fù)債率最大值為0.8937,最小值為0.0774,,其均值為0.4179,標(biāo)準(zhǔn)差為0.1923,最大值與最小值的差別較大，這說(shuō)明了高新技術(shù)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)并不是非常合理。根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債率的均值我們可以發(fā)現(xiàn)，有超過(guò)一半的高新技術(shù)企業(yè)的總資產(chǎn)大于總負(fù)債,這表明大部分的上市公司不能充分的利用財(cái)務(wù)杠桿的作用，但是其優(yōu)點(diǎn)也很明顯：可以適當(dāng)降低自身經(jīng)營(yíng)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)比率衡量企業(yè)的償債能力，從表4-3可得，流動(dòng)比率的最大值為8.33,最小值為0.7,其均值為2.2151,標(biāo)準(zhǔn)差為1.1806。制造業(yè)企業(yè)流動(dòng)比率的基準(zhǔn)值為2。然而高新技術(shù)行業(yè)相較于制造業(yè)，其營(yíng)業(yè)周期相對(duì)較短，因此高新技術(shù)行業(yè)的流動(dòng)比率的合理標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)該略低于2。從流動(dòng)的比率的平均值2.2151可以看出，高新技術(shù)行業(yè)的上市公司的償債能力較弱。高新技術(shù)行業(yè)上市公司的營(yíng)運(yùn)能力使用存貨周轉(zhuǎn)率來(lái)衡量。由上表可知，存貨周轉(zhuǎn)率最大值為1067.88,最小值為0.25,,其均值為20.6590,標(biāo)準(zhǔn)差為92.34。由存貨周轉(zhuǎn)率的最大值與最小值之間較大的差額和較高標(biāo)準(zhǔn)差可知，高新技術(shù)行業(yè)上市公司的營(yíng)運(yùn)能力水平參差不齊，企業(yè)與企業(yè)之間存在著較大的差異。從銷售凈利率這一盈利指標(biāo)來(lái)看，其最大值為0.3119,最小值為-0.8426,,其均值為0.0599,標(biāo)準(zhǔn)差為0.1453。這些描述性指標(biāo)說(shuō)明高新技術(shù)行業(yè)的盈利水平較弱，這與高新技術(shù)行業(yè)的高投入，低市場(chǎng)消化力的行業(yè)特征密不可分。企業(yè)的成長(zhǎng)能力使用營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率來(lái)度量。該指標(biāo)的最大值為3.6997,最小值為-0.5347,,其均值為0.2253,標(biāo)準(zhǔn)差為0.3626。從描述性指標(biāo)可以得出，高新技術(shù)企業(yè)之間的差異不是很大，但是營(yíng)業(yè)收入的增速比較緩慢。高新技術(shù)行業(yè)屬于新興行業(yè)，許多企業(yè)都在起步階段，然而有些企業(yè)則已經(jīng)步入成長(zhǎng)期甚至是成熟期。隨著國(guó)家政策的支持，高新技術(shù)企業(yè)的營(yíng)業(yè)總收入的增速也會(huì)隨之提高。4.5相關(guān)性分析（CorrelationAnalysis）在進(jìn)行多元回歸之前，本文首先進(jìn)行了皮爾遜相關(guān)性檢驗(yàn)。檢驗(yàn)的結(jié)果如下表所示：表4-4皮爾遜相關(guān)性檢驗(yàn)Table4-4Pearsoncorrelationtest資產(chǎn)負(fù)債率流動(dòng)比率存貨周轉(zhuǎn)率(次)銷售凈利率營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率資產(chǎn)負(fù)債率1-0.714***-0.111-0.233***-0.169**流動(dòng)比率-0.714***10.219**0.185**0.091存貨周轉(zhuǎn)率(次)-0.1110.219***10.0290.033銷售凈利率-0.233***0.185**0.02910.272***營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率-0.169**0.0910.0330.272***1注：***表示在1%水平上相關(guān)性顯著，**表示在5%水平上相關(guān)性顯著由相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果可知，資產(chǎn)負(fù)債率與流動(dòng)比率呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，資產(chǎn)負(fù)債率與存貨周轉(zhuǎn)率不呈現(xiàn)顯著的相關(guān)關(guān)系，資產(chǎn)負(fù)債率與銷售凈利率呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，資產(chǎn)負(fù)債率與營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。方差膨脹因子VIF是衡量多元線性回歸模型中多重共線性嚴(yán)重程度的一種度量。它表示回歸系數(shù)估計(jì)量的方差與假設(shè)自變量間不線性相關(guān)時(shí)方差相比的比值。方差膨脹因子刻畫了相比多重共線性不存在時(shí)，回歸系數(shù)估計(jì)的方差增大了多少。VIF越大說(shuō)明多重共線性問(wèn)題越嚴(yán)重,VIF越小說(shuō)明多重共線性問(wèn)題越不嚴(yán)重。通常方差膨脹因子大于2就可能存在共線性問(wèn)題。表4-5自變量對(duì)因變量的VIF值Table4-4TheVIFvalueoftheindependentvariableversusthedependentvariable變量流動(dòng)比率存貨周轉(zhuǎn)率(次)銷售凈利率營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率VIF1.0881.0511.1111.0824.6多元回歸分析（MultipleRegressionAnalysis）本文采取多元線性回歸的方法來(lái)設(shè)定并建立模型。多元線性回歸模型的一般形式如下所示：式中:Y為被解釋變量，為解釋變量，為解釋變量的回歸系數(shù)，為隨機(jī)干擾項(xiàng)。將資產(chǎn)負(fù)債率作為被解釋變量，流動(dòng)比率、存貨周轉(zhuǎn)率、銷售凈利率、營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率作為解釋變量代入多元模型中，得到如下檢驗(yàn)結(jié)果。4.6.1擬合度檢驗(yàn)表4-6方程擬合度檢驗(yàn)Table4-6EquationfittingtestRR方調(diào)整后R方標(biāo)準(zhǔn)估算的誤差德賓-沃森0.9230.85110.78730.06471.6327由表4-6可知，判定系數(shù)R2=0.8511,表示在資產(chǎn)負(fù)債率能被各個(gè)自變量所解釋的比例為0.8511。調(diào)整后的R2=0.7873，表示在樣本量和模型中自變量的個(gè)數(shù)進(jìn)行調(diào)整后，資產(chǎn)負(fù)債率能被各解釋變量所解釋的比例為0.7873。因此，通過(guò)R24.6.2回歸方程的總體顯著性檢驗(yàn)表4-7方差分析表Table4-7Analysisofvariance模型平方和自由度均方F顯著性回歸3.69440.92451.8800.000殘差3.2931850.018總計(jì)6.987189F檢驗(yàn)被用作檢驗(yàn)整個(gè)回歸關(guān)系的顯著性。如表4-7所示，回歸平方和（ESS）為3.694，殘差平方和（RSS）為3.293，總離差平方和（TSS）為6.987，對(duì)應(yīng)的自由度分別為4，185,189，回歸均方差（MSR）為0.924，殘差均方差（MSE）為0.018,回歸方程的總體顯著性檢驗(yàn)量F值為51.880，F(xiàn)值對(duì)應(yīng)的顯著性為0.000<0.05,這說(shuō)明資產(chǎn)負(fù)債率與各個(gè)自變量之間線性關(guān)系明顯，回歸方程是顯著的。4.6.3回歸系數(shù)顯著性檢驗(yàn)表4-8回歸系數(shù)表Table4-8Tableofregressioncoefficients模型未標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)t顯著性B標(biāo)準(zhǔn)誤差Beta(常量)0.6850.02132.3650.000流動(dòng)比率-0.1140.009-0.701-13.3220.000存貨周轉(zhuǎn)率(次)0.0000.0000.0470.9170.361銷售凈利率-0.1080.070-0.082-1.5370.001營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率-0.0450.028-0.084-1.6050.110從回歸系數(shù)顯著性檢驗(yàn)中可以看出，除存貨周轉(zhuǎn)率所代表的營(yíng)運(yùn)能力，營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率所代表的成長(zhǎng)能力不顯著之外，其余自變量的回歸系數(shù)均為顯著的。流動(dòng)比率與資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)出負(fù)相關(guān)的線性關(guān)系，即當(dāng)流動(dòng)比率變動(dòng)一個(gè)單位時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率會(huì)隨之減少0.114個(gè)單位。存貨周轉(zhuǎn)率與資產(chǎn)負(fù)債率之間沒(méi)有線性關(guān)系。銷售凈利率與資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)出負(fù)相關(guān)的線性關(guān)系，即當(dāng)銷售凈利率變動(dòng)一個(gè)單位時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率會(huì)隨之減少0.108個(gè)單位。根據(jù)上述分析結(jié)果，以此建立了資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)比率、銷售凈利率和營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率之間的線性關(guān)系方程，線性方程表達(dá)式如下所示：式中：Y表示資產(chǎn)負(fù)債率，表示流動(dòng)比率，表示銷售凈利率。4.7實(shí)證結(jié)果分析（MultipleRegressionAnalysis）（1）最終的結(jié)果與研究假設(shè)保持一致：資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)的償債能力呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。短期償債能力是企業(yè)償付流動(dòng)負(fù)債的能力，如果不及時(shí)償還，就有可能使企業(yè)陷入困境。因此當(dāng)高新技術(shù)企業(yè)的短期償債能力較好時(shí)，負(fù)債的基數(shù)會(huì)因此而減少（因?yàn)閮斶€債務(wù)使得負(fù)債減少），隨之也會(huì)使負(fù)債與資產(chǎn)的比值即資產(chǎn)負(fù)債率降低；當(dāng)高新技術(shù)企業(yè)的短期償債能力較差時(shí)，負(fù)債的基數(shù)會(huì)因此而增加，隨之也會(huì)使負(fù)債與資產(chǎn)的比值即資產(chǎn)負(fù)債率升高。（2）最終的結(jié)果與研究假設(shè)保持一致：資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)的盈利能力呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。企業(yè)的融資活動(dòng)，可以按照資金來(lái)源的不同分為內(nèi)源融資和外源融資，若高新技術(shù)企業(yè)的盈利能力較好，企業(yè)的融資方式則以內(nèi)源融資為主。由于高新技術(shù)企業(yè)盈利能力較弱，并且企業(yè)之間的盈利能力差距較大，不利于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整。5結(jié)論與不足5ConclusionsandDeficiencies5.1研究結(jié)論(ResearchConclusions)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)區(qū)間可以使高新技術(shù)企業(yè)保持合理的負(fù)債結(jié)構(gòu)，使財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)降低到可以控制的范疇內(nèi)，保證公司經(jīng)營(yíng)情況穩(wěn)定，為同行業(yè)的公司資本結(jié)構(gòu)起到了引導(dǎo)作用。針對(duì)高新技術(shù)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題及其優(yōu)化的分析得出下列結(jié)論:第一，從2015年到2019年，高新技術(shù)企業(yè)的資本負(fù)債率基本上保持在40%以上，并且呈現(xiàn)出穩(wěn)步上升的趨勢(shì)。并且高新技術(shù)企業(yè)之間資產(chǎn)負(fù)債率差異較大，有些