朱葉——《公司金融》——課后習(xí)題詳解

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朱葉——《公司金融》——課后習(xí)題詳解

【前言】

本資料編者為復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院在讀二年級(jí)研究生，從2011年4月過(guò)復(fù)試后一直在某考研機(jī)

構(gòu)擔(dān)任專業(yè)課授課講師，曾經(jīng)講授過(guò)《宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)》、《微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)》，《投資學(xué)》，《國(guó)際

金融學(xué)》，《貨幣銀行學(xué)》，《公司金融》等課程。在講授朱葉《公司金融》這門課時(shí)，我發(fā)

現(xiàn)很多考生很需要《公司金融》課后習(xí)題答案。我本人也認(rèn)為《公司金融》課后習(xí)題答案對(duì)于

報(bào)考復(fù)旦大學(xué)431金融學(xué)的同學(xué)特別重要，主要是因?yàn)閺?fù)旦大學(xué)431金融學(xué)考研試題有出課

后習(xí)題原題的習(xí)慣；其次是由于《公司金融》相關(guān)習(xí)題少，僅有的習(xí)題也沒(méi)有答案，使得同學(xué)

們無(wú)法檢測(cè)階段性學(xué)習(xí)效果。于是我決定試著編寫一份完整版《公司金融》課后習(xí)題答案，希

望能夠?qū)π枰耐瑢W(xué)們有所幫助。

需要說(shuō)明一點(diǎn)的是，本資料為朱葉《公司金融》第二版課后習(xí)題答案。

并且由于這本書的課后習(xí)題答案有些是已知條件不足甚至存在漏洞（連

朱葉本人也承認(rèn)這點(diǎn)），這些題有可能存在多種答案。因此凡是購(gòu)買本

資料的同學(xué)，可以加入QQ群：261086561o本人將每周對(duì)同學(xué)們?cè)趯W(xué)

習(xí)《公司金融》過(guò)程中的問(wèn)題進(jìn)行解答。

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朱葉——《公司金融》——課后習(xí)題詳解

【復(fù)旦大學(xué)金融學(xué)考研專業(yè)課復(fù)習(xí)經(jīng)驗(yàn)】

一、注重夯實(shí)基礎(chǔ)

很多同學(xué)也許覺(jué)得注重夯實(shí)基礎(chǔ)是老生常談，但是也許很多同學(xué)并不知道到底怎么樣做才

算是徹底夯實(shí)了基礎(chǔ)。舉個(gè)例子來(lái)說(shuō)，關(guān)于債券的定價(jià)有很多種，例如采用即期利率曲線

進(jìn)行定價(jià)，利用到期收益率進(jìn)行定價(jià)。那么，這兩和定價(jià)方式在計(jì)算過(guò)程中有什么區(qū)別

嗎？基礎(chǔ)扎實(shí)的同學(xué)應(yīng)該知道，采用到期收益率進(jìn)行定價(jià)，未來(lái)現(xiàn)金流貼現(xiàn)是采用的同

一個(gè)利率；而利用即期利率曲線進(jìn)行定價(jià)，未來(lái)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)是要用到不同的即期利率的,

只不過(guò)教材上經(jīng)常假設(shè)即期利率曲線是水平的，才導(dǎo)致代入的即期利率是相同的而已。

類似這樣的例子還有很多。對(duì)于跨專業(yè)考研的同學(xué)們來(lái)講，學(xué)經(jīng)濟(jì)金融學(xué)一個(gè)很普遍的感

覺(jué)是似乎什么都懂，但似乎什么都不懂。這個(gè)時(shí)候，注意把握細(xì)節(jié)，注意思維的嚴(yán)密性

對(duì)于學(xué)習(xí)經(jīng)濟(jì)金融特別重要。

二、善于總結(jié)和類比

金融學(xué)科有個(gè)特點(diǎn)是內(nèi)容繁雜，而且理論派系眾多。因此需要同學(xué)們?cè)?/p>

平時(shí)學(xué)習(xí)中多做總結(jié)，多做類比。例如，在《國(guó)際金融學(xué)》關(guān)于匯率決

定的部分有很多理論派系，如果只是單獨(dú)理解每個(gè)理論而不做系統(tǒng)分析

的話，同學(xué)們會(huì)感覺(jué)很雜很散并且不會(huì)實(shí)際運(yùn)用，不會(huì)了解這些理論內(nèi)

在的邏輯差別。實(shí)際上，金融學(xué)科雖然章節(jié)多，知識(shí)點(diǎn)多，但是每門課

總有它自己的一套邏輯，也就是說(shuō)所有的知識(shí)點(diǎn)實(shí)際上有它內(nèi)在的聯(lián)系

的。因此，對(duì)知識(shí)

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點(diǎn)進(jìn)行系統(tǒng)梳理，總結(jié)歸納就顯得非常重要。三、注重實(shí)際

運(yùn)用

我個(gè)人認(rèn)為，對(duì)金融學(xué)把握不太好的表現(xiàn)之一就是不會(huì)實(shí)際運(yùn)用。例如，中國(guó)的廣義貨幣

（M2）當(dāng)前存量大概為80萬(wàn)億，有同學(xué)會(huì)去根據(jù)中國(guó)的高能貨幣以及貨幣乘數(shù)算出來(lái)這

個(gè)貨幣存量嗎？例如，同學(xué)們都學(xué)過(guò)國(guó)際金本位體系，布雷頓森林體系，牙買加體系的

知識(shí)。那么可否根據(jù)這些知識(shí)說(shuō)明當(dāng)前國(guó)際收支體系的問(wèn)題、匯率調(diào)節(jié)機(jī)制的問(wèn)題或者未

來(lái)國(guó)際收支體系的發(fā)展方向？實(shí)際上，這些問(wèn)題并不難以I口I答，仍然跳小出我們?cè)跁旧?/p>

學(xué)到的知識(shí)，只是很多同學(xué)從來(lái)沒(méi)嘗試過(guò)用書本上的知識(shí)來(lái)解釋現(xiàn)實(shí)。因此，學(xué)會(huì)實(shí)際運(yùn)

用，不僅可以使得同學(xué)們對(duì)知識(shí)理解得更加深刻，更重要的是，它會(huì)使得同學(xué)們養(yǎng)成自己

的經(jīng)濟(jì)學(xué)金融學(xué)思維，而這正是復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院研究生所必須具備的素質(zhì)！

以上三點(diǎn)第一點(diǎn)是專業(yè)課考高分的必要條件。第二點(diǎn)和第三點(diǎn)若做

到其中之一，則專業(yè)課分?jǐn)?shù)必上110（運(yùn)氣好點(diǎn)可以上120）,若三

點(diǎn)全部做到專業(yè)課分?jǐn)?shù)至少120（稍不留神就上130）o

【復(fù)旦大學(xué)431金融學(xué)考研專業(yè)課重難點(diǎn)】

復(fù)旦大學(xué)431金融學(xué)專業(yè)課一共四門課程，即《投資學(xué)》，

《貨幣銀行學(xué)》，《國(guó)際金融學(xué)》以及《公司金融學(xué)》。這四門課的重要程

度排序?yàn)椋骸秶?guó)際金融學(xué)》，《投資學(xué)》，《公司金融》，《貨

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幣銀行學(xué)》。理由如下：①國(guó)際金融學(xué)向來(lái)是復(fù)旦大學(xué)金融學(xué)考研的重點(diǎn)，而且

國(guó)際金融學(xué)的出題類型多變，選擇題、計(jì)算題以及最后的問(wèn)答題均可以從國(guó)際金融學(xué)

中出題。而且，當(dāng)前復(fù)旦大學(xué)金融學(xué)很多老師的研究重點(diǎn)也在國(guó)際金融學(xué)上。②投資

學(xué)和公司金融學(xué)有很多重疊的地方，投資學(xué)又被稱為微觀金融學(xué)，而公司金融學(xué)可以

算作微觀金融的一部分，因此投資學(xué)是學(xué)習(xí)公司金融學(xué)的基礎(chǔ)。如果同學(xué)們對(duì)投資學(xué)

中關(guān)于債券定價(jià)，股票定價(jià)，投資組合理論，期權(quán)定價(jià)等知識(shí)掌握不牢的話，那么對(duì)

于學(xué)習(xí)公司金融學(xué)是有困難的。另外，投資學(xué)是復(fù)旦金融學(xué)研究生考試的一貫指定教

材，而公司金融學(xué)是最近一兩年有了專碩才指定的考研教材。最后，投資學(xué)的編者劉

紅忠（復(fù)旦大學(xué)金融研究院院長(zhǎng)）可能比公司金融的編者朱葉名氣更大。⑤公司金融

學(xué)出題范圍較廣，選擇題、問(wèn)答題以及計(jì)算題出到的概率較大。特別是計(jì)算題，幾乎

年年都會(huì)涉及到公司金融學(xué)。而貨幣銀行學(xué)相對(duì)而言出題范圍較窄，名詞解釋或選擇

題涉及的概率較大，計(jì)算題以及問(wèn)答題涉及的概率較小，因此其重要性在最后。

對(duì)于單門課程來(lái)講，《國(guó)際金融學(xué)》的重點(diǎn)在國(guó)際收支調(diào)節(jié)理論部分，匯

率決定理論部分，國(guó)際貨幣體系部分以及貨幣危機(jī)部分?！锻顿Y學(xué)》重點(diǎn)

在債券定價(jià)，股票定價(jià)，遠(yuǎn)期定價(jià)，期權(quán)定價(jià)以及投資組合理論部分。

《公司金融》的重點(diǎn)在投資評(píng)價(jià)部分，資本結(jié)構(gòu)理論部分，股利政策理論

部分，公司治理以及并購(gòu)部分。《貨幣銀行學(xué)》重點(diǎn)在商業(yè)銀行，中央銀

行以及貨幣理論

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朱葉——《公司金融》——課后習(xí)題詳解

部分。需要說(shuō)明一點(diǎn)的是，這里所說(shuō)的重點(diǎn)只是同學(xué)們?cè)趶?fù)習(xí)過(guò)程中應(yīng)

該稍微多關(guān)注一點(diǎn)的內(nèi)容，對(duì)于沒(méi)有提到的內(nèi)容同學(xué)們也應(yīng)該仔細(xì)復(fù)習(xí)。

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第一章導(dǎo)論

為什么公司是普遍被接受的企業(yè)組織形式？

【參考答案】企業(yè)選擇公司制的理由可能有以下三個(gè)方面：

第一，大型企業(yè)要以個(gè)體業(yè)主制或合伙制存在是非常困難的。個(gè)體業(yè)主制與合伙制這兩個(gè)

組織形式具有無(wú)限責(zé)任、有限企業(yè)壽命和產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓困難三個(gè)重大的缺陷，這些缺陷決定了這兩

類企業(yè)難以籌集大鼠資金,顯然，大企業(yè)采取這兩種組演形式將難以為繼C

1.第二，公司具有得天獨(dú)厚的融資靈活性。企業(yè)潛在的增長(zhǎng)機(jī)會(huì)需要資金支持，包括權(quán)益資

本和債務(wù)資本。個(gè)體業(yè)主制企業(yè)和合伙制企業(yè)的權(quán)益資本融資方面的能力非常有限，而公

司在資本市場(chǎng)上能夠左右逢源，盡顯融資優(yōu)勢(shì)。

2.第三，公司擁有更多的再投資機(jī)會(huì)。因?yàn)楣颈群匣镏破髽I(yè)和個(gè)體業(yè)主企業(yè)更容易留存企業(yè)的當(dāng)

期收益，因此，更有利于今后再投資于有利可圖的投資機(jī)會(huì)。

公司金融主要研究的內(nèi)容是什么？

（1）【參考答案】從現(xiàn)代公司金融理論研究文獻(xiàn)來(lái)看，大致包括以下幾個(gè)部分的內(nèi)

容。

（2）公司的融資問(wèn)題。其核心是資本結(jié)構(gòu)。19世紀(jì)50年代后期，莫迪格利安尼與

米勒合作發(fā)表了開創(chuàng)性的論文”資本成本、公司融資與投資理論”，第一次把嚴(yán)格的經(jīng)濟(jì)

學(xué)理論邏輯運(yùn)用于公司融資與投資的決策分析之中，改變了傳統(tǒng)的公司金融案例式的教學(xué)

與研究，奠定了現(xiàn)代公司金融理論研究的基點(diǎn)。由此公司金融學(xué)也得以逐步進(jìn)化為具有內(nèi)

在邏輯一致性與預(yù)測(cè)能力相結(jié)合的一個(gè)現(xiàn)代學(xué)科。此后，公司金融學(xué)的大量文獻(xiàn)集中于公

司最佳資本結(jié)構(gòu)是否存在以及如何決定的問(wèn)題。其中，也包括大量的實(shí)證研究成果，如通

過(guò)研究證券市場(chǎng)對(duì)不同類別的證券發(fā)行及其信息發(fā)布的反應(yīng)，來(lái)尋求公司融資決策的依據(jù)。

這些研究文獻(xiàn)構(gòu)成了現(xiàn)代公司金融學(xué)堅(jiān)實(shí)和豐富的內(nèi)容。

（3）公司的治理結(jié)構(gòu)問(wèn)題。這與資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題的研究有密切的聯(lián)系。在資本市場(chǎng)等

一系列嚴(yán)格的假設(shè)條件下，莫迪格利安尼與米勒推導(dǎo)出公司的市場(chǎng)價(jià)值與其融資結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)

的命題（MM定理），引起了很大的爭(zhēng)議。人們?cè)趯?duì)其嚴(yán)格條件批評(píng)的同時(shí)，也開始努力

探討影響和決定企業(yè)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的各種因素。除了考慮到稅差效應(yīng)與破產(chǎn)成本之外，還

嘗試?yán)眯畔⒔?jīng)濟(jì)學(xué)的理論來(lái)分析企業(yè)不同利益主體的決策行為，主要包括信號(hào)效應(yīng)與代

理成本理論，由此把公司金融學(xué)的研究拓展到公司治理結(jié)構(gòu)的新領(lǐng)域。公司治理涉及公司

出資人確保獲取投資回報(bào)的方式，一些學(xué)者從代理理論出發(fā)，認(rèn)為適當(dāng)?shù)馁Y本結(jié)構(gòu)安排能

夠幫助完善公司治理。詹森和麥克林（1976）證明了最優(yōu)融資結(jié)構(gòu)存在著股權(quán)代理成本和

債權(quán)代理成本之間的權(quán)衡，適當(dāng)?shù)膫鶆?wù)融資可以限制管理層濫用公司的自由現(xiàn)金流

（Jensen,1986）。Grossman和Hart（1986）認(rèn)為，股權(quán)結(jié)構(gòu)分散使任何單一股東缺乏積

極參與公司治理和驅(qū)動(dòng)公司價(jià)值增長(zhǎng)的激勵(lì)，導(dǎo)致公司治理系統(tǒng)失效，產(chǎn)生管理層內(nèi)部人

控制問(wèn)題，形成公司管理層強(qiáng)、外部股東弱的格局。因此，為了調(diào)和公司管理層與外部股

東之間的利益偏差，減少代理成本，可通過(guò)恰當(dāng)?shù)男匠杲Y(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，使雙方的利益趨于?致。

在現(xiàn)實(shí)中，許多公司已開始在經(jīng)理薪酬中加入一定比例的公司股份或期權(quán)。目前，理論界

關(guān)于薪酬設(shè)計(jì)的爭(zhēng)論焦點(diǎn)在于最優(yōu)的股權(quán)和現(xiàn)金比例（Morgan和Poulsen,2001；Core

等，1999）。公司的并購(gòu)重組也涉及到公司治理結(jié)構(gòu)方面，因此，與公司融資結(jié)構(gòu)密切聯(lián)

系的控制權(quán)市場(chǎng)有助于增強(qiáng)現(xiàn)有管理層的危機(jī)感，從而控制其危害股東利益的行為

（Jensen,1993）。

朱葉一《公司金融》一課后習(xí)題詳解

企業(yè)的投資決策問(wèn)題。由于投資企業(yè)是創(chuàng)造和利用投資機(jī)會(huì)的最佳工具，從而成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的根本驅(qū)

動(dòng)力。但在公司金融理論的研究中，一般都遵循費(fèi)雪的分離原理，即公

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朱葉——《公司金融》——課后習(xí)題詳解

司的投資與融資決策是相分離的，莫迪格利安尼與米勒（1958）的開創(chuàng)性論文對(duì)此做了

較為嚴(yán)格的證明。然而，現(xiàn)實(shí)中的企業(yè)即使面臨無(wú)限的投資機(jī)會(huì)，并不可能獲得全部足夠的

資金支持。因此，由于各種原因，企業(yè)可能面臨著投資不足或者投資過(guò)度的兩難處境。為了

保證企業(yè)能夠有效把握投資機(jī)會(huì)，并能從可供選擇的投資機(jī)會(huì)中篩選出最能實(shí)現(xiàn)其市場(chǎng)價(jià)值

最大化的投資項(xiàng)目，需要運(yùn)用相應(yīng)的金融技術(shù)與程序。隨著金融理論與技術(shù)的發(fā)展，資本預(yù)

算的方法與程序，也處于不斷的發(fā)展過(guò)程之中。

3.與公司融資、投資以及估價(jià)相關(guān)的技術(shù)問(wèn)題。如融資產(chǎn)品定價(jià)、融資時(shí)機(jī)與方式、融資工

具創(chuàng)新、風(fēng)險(xiǎn)管理等°威廉?L?麥金森（1997）總結(jié)了現(xiàn)代公司金融理論的基本框架。他

指出，從1930年代歐文?費(fèi)雪的貼現(xiàn)現(xiàn)金流量方法開始，經(jīng)歷了哈里?馬科維茨提出的

投資組合理論、以M&M定理開端的資本結(jié)構(gòu)理論、股利政策、資本資產(chǎn)定價(jià)模型、有效資

本市場(chǎng)理論、期權(quán)定價(jià)理論、代理理論、信號(hào)理論、現(xiàn)代公司控制理論、金融中介理論、

市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論等12個(gè)里程碑。資本資產(chǎn)定價(jià)模型、期權(quán)定價(jià)模型等金融估價(jià)的理論

與技術(shù)的發(fā)展，對(duì)公司金融學(xué)的發(fā)展起到了強(qiáng)大的推動(dòng)作用。一些為企業(yè)融資與風(fēng)險(xiǎn)管理

目的所創(chuàng)新的金融工具，如混合證券設(shè)計(jì)，正是建立在這些重要的原理與技術(shù)基礎(chǔ)之上。

4.與標(biāo)準(zhǔn)的金融理論假設(shè)不同，近年興起的融合心理學(xué)的行為公司金融研究方法，開始受到理

論界的重視。學(xué)者們運(yùn)用行為方法所進(jìn)行的IP0、增發(fā)股票、股票回購(gòu)和公司分立方面的研

究，得出了與傳統(tǒng)研究方法所不同的結(jié)論，進(jìn)一步豐富了公司金融理論。理論界對(duì)于各個(gè)專

題性研究所進(jìn)行的卓有成效的研究工作，使得梯若爾（2006）在激勵(lì)理論和契約理論的基礎(chǔ)

上對(duì)公司金融學(xué)進(jìn)行一次綜合。盡管其成果仍然需要時(shí)間來(lái)檢驗(yàn)，但這種嘗試說(shuō)明公司金融

學(xué)科已進(jìn)入成熟期。

為什么股東財(cái)富最大化是最恰當(dāng)?shù)墓矩?cái)務(wù)目標(biāo)？

5.【參考答案】公司的財(cái)務(wù)目標(biāo)有單一和多元之說(shuō)。就虺一目標(biāo)而言，關(guān)于公司的財(cái)務(wù)目標(biāo)有多

種觀點(diǎn)。利潤(rùn)最大化目標(biāo)、收入最大化目標(biāo)、股東財(cái)富最大化目標(biāo)是最重要的幾種公司目標(biāo)說(shuō)。

股東財(cái)富最大化也稱股東價(jià)值最大化，如果考慮債權(quán)人對(duì)公司財(cái)務(wù)要求權(quán)的話，公司財(cái)務(wù)目標(biāo)

也可稱為公司價(jià)值最大化或公司財(cái)富最大化。股東財(cái)宮最大化目標(biāo)避免了利潤(rùn)最大化或收入最

大化目標(biāo)的三個(gè)缺陷。首先，股東財(cái)富基于期望流向股東的未來(lái)現(xiàn)金流量，內(nèi)涵非常明確，而

不是模糊的利潤(rùn)或收入：其次，股東財(cái)富明確地取決于未來(lái)現(xiàn)金流量的時(shí)間：最后，股東財(cái)富

的計(jì)算過(guò)程考慮風(fēng)險(xiǎn)差異。因此，股東財(cái)富最大化是公司最合適的財(cái)務(wù)目標(biāo)。

公司金融原則是如何指導(dǎo)公司金融活動(dòng)的？

（1）【參考答案】公司金融原則主要包括以下幾個(gè)方面：

（2）競(jìng)爭(zhēng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的原則

A.自利原則

自利原則是指在其他條件相同的情況下，所有的公司均選擇利益最大化的行為方式。這個(gè)原則可

以很好地解釋現(xiàn)實(shí)社會(huì)中的經(jīng)濟(jì)行為，大部分商業(yè)交易是非人格化的，從交易中獲得最大利益是

決策者最先需要考慮的。循著自利原則，我們可以推斷，公司股東愿意接受所有能夠最大化其財(cái)

富或最大化公司價(jià)值的公司金融決策，并拒絕所有不增加股東財(cái)富的金融行為和決策。

B.雙方交易原則

當(dāng)交易?方遵循自利行為原則，并根據(jù)其經(jīng)濟(jì)利益作出決策時(shí)，交易對(duì)手也在按自利行為原則

行事。有些交易能夠?qū)崿F(xiàn)雙嬴，有些則是零和博弈。因此，交易者不能一味以我為中心。

如果交易者過(guò)于強(qiáng)調(diào)自利行為原則而忽視雙方交易原則，它們會(huì)因不尊重交易對(duì)手而付

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朱葉——《公司金融》——課后習(xí)題詳解

出代價(jià)，導(dǎo)致許多不利的決策。

C.信號(hào)傳遞原則

信號(hào)傳遞原則是自利行為原則的延伸，根據(jù)自利行為，在信息不對(duì)稱條件下，公司的一項(xiàng)交易或

決策能釋放出有關(guān)決策者對(duì)未來(lái)預(yù)期的信號(hào)。比如，一人醫(yī)藥公司決定進(jìn)入食品行業(yè)，這一行為

傳遞出了公司管理者對(duì)公司實(shí)力的信賴和對(duì)未來(lái)的前景充滿信心。

D.行為原則

信號(hào)傳遞原則是指行動(dòng)傳遞信息，而行為原則是指如何使用信息。比如，公司正面臨著一

項(xiàng)重大投資決策，該投資決策有多條實(shí)現(xiàn)路徑，但必須從中擇其一。此時(shí)，一個(gè)合理的方法是

從經(jīng)營(yíng)特征或財(cái)務(wù)特征相類似的公司中尋找答案，參考它們當(dāng)前的做法，或者模仿你認(rèn)為最好

的那些公司的做法。

（3）在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中，行為原則被典型地運(yùn)用于兩類情況：一是在某些情況下，理論不能為

實(shí)踐提供一個(gè)明確的解決方法，如選擇股利政策時(shí)所面臨的困惑；二是在理論盡管能

夠提供明確的解決方法，但是收集必要信息的成本超過(guò)了潛在的利益時(shí)，如進(jìn)行股票

定價(jià)。

（4）行為原則的運(yùn)用不易，理智運(yùn)用此原則存在條件，即必須判定什么時(shí)候不存在唯一的、

明顯正確的、最好的行動(dòng)方案。

（5）價(jià)值和經(jīng)濟(jì)效率原則

A.有價(jià)值的創(chuàng)意原則

大多數(shù)有價(jià)值的創(chuàng)意出現(xiàn)在實(shí)物資產(chǎn)市場(chǎng)上，實(shí)物資產(chǎn)比金融資產(chǎn)更具有唯一性和排他性。公司

一旦擁有生產(chǎn)某種產(chǎn)品的專有技術(shù)（比如可II可樂(lè)公司擁有生產(chǎn)可樂(lè)的特殊配方），公司將以它

們是唯一能生產(chǎn)特殊種類產(chǎn)品的公司而使消費(fèi)者信服，由此產(chǎn)生了更多的重復(fù)購(gòu)買和柱關(guān)產(chǎn)品的

購(gòu)買。因此，這種專有技術(shù)的唯一性和排他性將大大增強(qiáng)實(shí)物資產(chǎn)的價(jià)值。即時(shí)沒(méi)有專有技術(shù)，

一些公司也可以通過(guò)建立信譽(yù)、品牌來(lái)獲得巨大的商業(yè)利益。此外，新創(chuàng)意也可以在改善商業(yè)實(shí)

踐或營(yíng)銷方面起到重要作用。

B.期權(quán)原則

期權(quán)是指做某種事情的權(quán)利，但沒(méi)有任何義務(wù)。也就是說(shuō)，期權(quán)持有人能夠要求期權(quán)出售

者履行期權(quán)合同上載明的家里，但期權(quán)出售者不能要求期權(quán)持有人去做任何事情。在公司金融

中，一個(gè)明確的期權(quán)合約經(jīng)常是指按照約定價(jià)格買賣一項(xiàng)資產(chǎn)的權(quán)利。

按照期權(quán)原則的基本邏輯，對(duì)期權(quán)持有者而言，期權(quán)不會(huì)產(chǎn)生負(fù)價(jià)值，因?yàn)槌钟姓呖偸强梢詻Q

定什么都不做。如果期權(quán)交易永遠(yuǎn)不會(huì)產(chǎn)生正價(jià)值的話，期權(quán)可能亳無(wú)意義。即便在未來(lái)任何

時(shí)間期權(quán)的行權(quán)將會(huì)有正價(jià)值的機(jī)會(huì)很小，這種最小的機(jī)會(huì)也會(huì)給期權(quán)一些正價(jià)值，無(wú)論這個(gè)

價(jià)值會(huì)有多小。

期權(quán)是廣泛存在的，許多發(fā)產(chǎn)都包含有“嵌入”的期權(quán)，只是它們常常不易被察覺(jué)而已。金融期權(quán)價(jià)值

的計(jì)量過(guò)程復(fù)雜，實(shí)物期權(quán)價(jià)值估價(jià)尤甚。不可否認(rèn)，這些期權(quán)確實(shí)為資產(chǎn)估價(jià)提供了可選擇的方法。

（6）C.凈增效益原則

（7）在許多決策中，凈增效益表現(xiàn)為凈現(xiàn)金流量，凈現(xiàn)金流量是指公司實(shí)施一項(xiàng)公司金融決

策后的預(yù)期現(xiàn)金流量減去沒(méi)有這項(xiàng)決策所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量之差。比如，某公司原來(lái)不做

廣告時(shí)的年現(xiàn)金流入為2000萬(wàn)元，做了廣告后的年現(xiàn)金流入為3000萬(wàn)元（設(shè)已扣除

廣告支出），那么，做廣告后的現(xiàn)金流入量與不做廣告的現(xiàn)金流入量的差額就是凈增效

（8）公營(yíng)金融交易原則

A.風(fēng)險(xiǎn)收益均衡原則

風(fēng)險(xiǎn)收益均衡原則是指在獲得巨大收益的同時(shí)，必須為此承受可能出現(xiàn)的巨大損失的風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)

和收益具有對(duì)稱性。如果決策者不敢面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)，就不能期望得到高收益。

B.資本市場(chǎng)效率原則

10

朱葉——《公司金融》——課后習(xí)題詳解

資本市場(chǎng)的效率取決于新信息反應(yīng)在金融資產(chǎn)價(jià)格上的速度和完全程度。在一個(gè)證券市場(chǎng)中，

如果證券價(jià)格完全反映了所有可獲得的信息，并面對(duì)“新”信息能完全迅速低作出調(diào)整。那么，

這樣的市場(chǎng)就是有效率的。根據(jù)有關(guān)信息融入證券價(jià)格的速度和完全程度，法馬作了三種“有

效”的定義，即弱式、半強(qiáng)式和強(qiáng)式。

C.商業(yè)道德原則

每家公司都存在諸多利益相關(guān)者，比如，消費(fèi)者、股東、經(jīng)營(yíng)者、債權(quán)人、供應(yīng)商等。由于利

益相關(guān)者之間的關(guān)系復(fù)雜，存在多重代理問(wèn)題，因此，商業(yè)道德是人們非常關(guān)注的一個(gè)課題。

行為準(zhǔn)則的高標(biāo)準(zhǔn)要求每個(gè)利益相關(guān)者均必須持誠(chéng)實(shí)、公正的態(tài)度。

盡管在人們眼中，商業(yè)從一開始就存在腐敗和不道德，正所謂“無(wú)商不奸”，但是，高標(biāo)準(zhǔn)的

行為準(zhǔn)則對(duì)公司的生存和盈利是極為重要的?？梢哉f(shuō)，行為準(zhǔn)則在商業(yè)中的地位比社會(huì)其他部

門都高。理由有：第一，遵守行為準(zhǔn)則可以避免罰款和承受法律費(fèi)用；第二，有助于與客戶建

立起忠誠(chéng)的銷售關(guān)系；第三，有助于保持高質(zhì)量的雇傭關(guān)系；第四，有助于公司樹立在公眾中

的形象；第五，一個(gè)好的聲譽(yù)和品牌增強(qiáng)了公司與投資者的關(guān)系。

6.D.分散化原則

7.分散化原則就是“不將所有的雞蛋放在一個(gè)籃子里”。在經(jīng)濟(jì)生活中，廣泛意義上的分

布投資具有分散化效應(yīng)。明智的投資者不會(huì)將其所有的財(cái)富都投資在同一個(gè)公司或項(xiàng)目

上，他們通過(guò)組合投資來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。由于所有公司均倒閉或所有項(xiàng)目均失敗的可能性很

小，因此，分散化原則能夠使投資者避免失去全部投資。

公司金融理論的發(fā)展經(jīng)歷了幾個(gè)階段，為什么說(shuō)每次經(jīng)濟(jì)學(xué)分析方法的革命都會(huì)推進(jìn)公司金融理

論的發(fā)展？

【參考答案】從研究模式上來(lái)劃分，西方公司金融理論大致經(jīng)歷了3個(gè)發(fā)展階段。分述如下：一、規(guī)

范研究階段

世紀(jì)末至20世紀(jì)40年代，公司金融理論與方法沒(méi)有實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，公司金融的終點(diǎn)仍停留于外部融

資問(wèn)題上，財(cái)務(wù)理論的內(nèi)容仍以介紹法律、金融市場(chǎng)和金融工具為主，而忽視資金使用效率和強(qiáng)化

內(nèi)部控制等問(wèn)題。這一階段的代表著作有：1897年美國(guó)學(xué)者ThomasLGreene的《公司財(cái)務(wù)》；

1910年美國(guó)學(xué)者米德的《公司財(cái)務(wù)》；1913年戴維和李昂分別出版了《公司財(cái)務(wù)政策》和《公司及

其財(cái)務(wù)問(wèn)題》等。

這一階段主要的公司金融理論主要有三個(gè)，即傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論，“一鳥在手”理論，以及馬克

維茲的投資組合理論。這些理論大多是對(duì)某種慣性的描述，回答的是“投資、籌資、股利政策應(yīng)

該是什么”的規(guī)范性問(wèn)題，很少對(duì)企業(yè)完整的財(cái)務(wù)現(xiàn)象進(jìn)行系統(tǒng)分析。

二、實(shí)證研究階段

（1）進(jìn)入50年代以后，西方財(cái)務(wù)學(xué)界問(wèn)題研究之中，并取得驚人的成就，逐漸形成和完善了現(xiàn)代

公司金融理論。這T介段主要采用實(shí)證研究方法，回答“投資、籌資、股利政策是怎樣影響企

業(yè)價(jià)值”問(wèn)題。根據(jù)實(shí)證研究重點(diǎn)的變化，公司金融理論的實(shí)證研究階段又可分為三個(gè)時(shí)期：

資產(chǎn)管理時(shí)期（主要是現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論和股利理論實(shí)證研究時(shí)期）；投資管理時(shí)期（是對(duì)

風(fēng)險(xiǎn)和收益權(quán)衡理論的實(shí)證研究，具體包括有效市場(chǎng)假設(shè)、資本資產(chǎn)定價(jià)模型、套利定價(jià)模型、

期權(quán)定價(jià)理論等）和深化時(shí)期（代理理論和信息不對(duì)稱理論的納入）.

（2）資產(chǎn)管理時(shí)期的實(shí)證研究

時(shí)間價(jià)值概念的引入，以固定資產(chǎn)投資決策為研究對(duì)象的資本預(yù)算方法也H益成熟。最早

研究投資財(cái)務(wù)理論的迪安于1951年出版了《資本預(yù)算》：對(duì)公司理財(cái)由融資管理向資產(chǎn)管理

的飛躍發(fā)展起到了決定性影響。

MM理論標(biāo)志著現(xiàn)代公司金融理論的誕生，使公司金融理論發(fā)生了革命性的變化。主要體現(xiàn)在：

①界定了企業(yè)價(jià)值與財(cái)務(wù)決策間的相關(guān)性。②現(xiàn)代公司財(cái)務(wù)理論開始走向了實(shí)證研

11

朱葉一《公司金融》一課后習(xí)題詳解

（3）究；③自20世紀(jì)90年代以后，企業(yè)價(jià)值及其最大化概念成為理財(cái)學(xué)發(fā)展中的核心。

（4）隨后主要沿著兩個(gè)主要分支發(fā)展：一支以米勒、莫迪利安尼為代表，主要探討稅收差異

對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響；另一支以巴克特、斯蒂格利茲等為代表，重點(diǎn)研究破產(chǎn)成本與資本

結(jié)構(gòu)的關(guān)系問(wèn)題，以后再派生到財(cái)務(wù)困境成本里面去。這兩大學(xué)派最后再歸結(jié)到以羅比

切克、梅耶斯等人所倡導(dǎo)的權(quán)衡理論。1977年，米勒批駁斯蒂格利茲等人的均衡分析方

法中沒(méi)有考慮個(gè)人所得稅的影響，而加入個(gè)人所得稅，又一次修改了理論，形成米

勒模型，使其研究結(jié)論又回到MM定理。

（5）投資財(cái)務(wù)管理時(shí)期

1）世紀(jì)60年代中期以后，公司金融的重點(diǎn)轉(zhuǎn)移到投資管理上。公司金融理論的研究重點(diǎn)

是風(fēng)險(xiǎn)與收益的權(quán)衡問(wèn)題，主要涉及的理論有：有效市場(chǎng)假設(shè)和投資估價(jià)理論（資本資

產(chǎn)定價(jià)理論、套利定汾理論和期權(quán)定價(jià)理論）。

2）有效市場(chǎng)假設(shè)的發(fā)展

3）研究有效市場(chǎng)假設(shè)對(duì)公司金融具有重要的意義：①財(cái)務(wù)經(jīng)理選擇發(fā)行債券或股票的時(shí)期是

徒勞的；②證券回報(bào)是公司業(yè)績(jī)的有效計(jì)量；③股票或債券的價(jià)格不會(huì)因?yàn)樨?cái)務(wù)經(jīng)理采用

不同的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則而受到影響，即操縱每股收益并不能獲得超額回報(bào)；④對(duì)于投資者而言，

一個(gè)有效的資本市場(chǎng)意味著他們總是會(huì)得到正常收益。

4）投資估價(jià)理論的發(fā)展

投資估價(jià)理論的發(fā)展主要有資本資產(chǎn)定價(jià)模型、套利定價(jià)模型以及期權(quán)定價(jià)理論。

I、資本資產(chǎn)定價(jià)理論

該理論不僅給出了風(fēng)險(xiǎn)與收益呈線性關(guān)系的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)定價(jià)的一般模型，而且還利用實(shí)證方

法來(lái)度量市場(chǎng)中存在的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，為投資者從直覺(jué)上得到的為承擔(dān)額外風(fēng)險(xiǎn)

而應(yīng)得的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)給出了量化分析。根據(jù)CAPM,人們只要計(jì)算出資產(chǎn)的B值，最優(yōu)證券組合

的選擇在計(jì)算上可行。

CAPM的提例宣告股票定價(jià)理論的完整建立,同時(shí)也奠定了股票定價(jià)理論所涵蓋的兩個(gè)核心內(nèi)容：

①投資者行為理論，即探求單個(gè)投資者在追求效用最大化情況下的行為模型。②市場(chǎng)均衡定價(jià)

模型，即以市場(chǎng)完全有效為假設(shè)前提，尋求風(fēng)險(xiǎn)與收益所遵循的一般化形式。II、套利定價(jià)理論

（APT）

羅斯從另一個(gè)角度（套利定價(jià)）提出了資產(chǎn)市場(chǎng)均衡定價(jià)模型，即套利定價(jià)理論。該理論不需要

市場(chǎng)資產(chǎn)組合，也不需要CAPM那樣嚴(yán)格的假設(shè)條件，但得出了類似CAPM的基本結(jié)論，并聲稱

是可以檢臉的.APT理論的前提假設(shè)較CAPM模型寬松很多，使得理論模型更接近現(xiàn)實(shí)。CAPM

模型認(rèn)為市場(chǎng)均衡力量來(lái)自于投資者對(duì)不同資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)邊際收益的對(duì)比，而APT理論認(rèn)為市場(chǎng)均

衡時(shí)投資者無(wú)限追逐無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)而形成的。套利機(jī)會(huì)是一種零風(fēng)險(xiǎn)零投資但收益確定的投資

機(jī)會(huì)。

III、期權(quán)定價(jià)理論（OPU）

在現(xiàn)在財(cái)務(wù)中，研究和運(yùn)用期權(quán)估價(jià)理論，不僅因?yàn)樗墙鹑谫Y產(chǎn)交易的一種方式，而且是因

為企業(yè)許多投資和籌資決策都隱含著期權(quán)問(wèn)題。

期權(quán)估價(jià)模型，不僅可用于選擇投資方案、確定證券價(jià)值，還可廣泛用于建立目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，

規(guī)避財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及確立股利政策和處理各種財(cái)務(wù)關(guān)系。

一般認(rèn)為，70年代是西方公司金融理論走向成熟的時(shí)期。

1972年，法瑪和米勒出扳的

《財(cái)務(wù)理論》一書標(biāo)志著西方公司財(cái)務(wù)理論已經(jīng)發(fā)展成熟。

三、規(guī)范與實(shí)證融合階段

20世紀(jì)80年代后，由于代理理論和信息不對(duì)稱理論等理論的納入以及高科技的發(fā)展，公司

金融進(jìn)入驗(yàn)證和深化發(fā)展的新階段，并朝著國(guó)際化、精確化、點(diǎn)算化、網(wǎng)絡(luò)化方向發(fā)展，在研

究方法上，走向了規(guī)范研究與實(shí)證研究向融合的階段。

12

朱葉——《公司金融》——課后習(xí)題詳解

（1）公司金融理論繼續(xù)對(duì)上述理論進(jìn)行實(shí)證研究

1）公司金融理論研究范圍的拓展：通貨膨脹、稅收、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、國(guó)際財(cái)務(wù)、

網(wǎng)絡(luò)財(cái)務(wù)

（2）公司金融理論研究中各種假設(shè)的打破，加快了公司金融理論的深化和發(fā)展I——信息經(jīng)濟(jì)

學(xué)和博弈論打破傳統(tǒng)理財(cái)假設(shè)II——代理理論引入資本結(jié)構(gòu)理論

和股利理論III——行為學(xué)中的人非理性觀念打破理性經(jīng)濟(jì)人假設(shè)

3）公司金融理論的總和研究不斷涌現(xiàn)

（3）新財(cái)務(wù)理論的發(fā)展

1）代理理論

2）1976年，美國(guó)學(xué)者詹森和麥克森發(fā)表了“廠商理論：管理行為、代理成本與所有權(quán)結(jié)

構(gòu)”一文，提出了“代理關(guān)系”的重要概念，并闡述了公司中的委托一一代理關(guān)系問(wèn)題。

3）代理理論對(duì)現(xiàn)代公司金融理論的發(fā)展具有重要的參考價(jià)值。一方面，可以正確處理股東、債

權(quán)人和經(jīng)理之間以及外部股東和內(nèi)部股東之間的代理關(guān)系，建立適當(dāng)?shù)墓局卫頇C(jī)制；另一

方面，可以解決企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的選擇和風(fēng)險(xiǎn)偏好問(wèn)題。

4）信息不對(duì)稱理論

在事前發(fā)生的信息不對(duì)稱會(huì)引起逆向選擇問(wèn)題，而事后發(fā)生的信息不對(duì)稱會(huì)引起道德風(fēng)

險(xiǎn)問(wèn)題。

信息不對(duì)稱理論對(duì)西方財(cái)務(wù)理論的發(fā)展產(chǎn)生了重要的影響。一方面；在公司金融理論的研

究中，考慮了在不對(duì)稱信息情況下，如何建立和運(yùn)用激勵(lì)和監(jiān)督機(jī)制、信息傳遞機(jī)制的問(wèn)題；

另一方面，借鑒不對(duì)稱信息的分析方法，財(cái)務(wù)學(xué)者從代理理論與信號(hào)理論兩個(gè)角度加深了對(duì)

有效資本市場(chǎng)理論、資本結(jié)構(gòu)理論和股利理論等問(wèn)題的研究。3）信息

不對(duì)稱下的新資本結(jié)構(gòu)理論

新現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)的研究從20世紀(jì)80年代開始，引入信息經(jīng)濟(jì)學(xué)、博弈論等領(lǐng)域的最

新研究方法，突破了傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)單純研究籌資結(jié)構(gòu)的權(quán)衡問(wèn)題，并試圖借助非對(duì)稱信息理

論中的“信號(hào)”，“動(dòng)機(jī)”、“激勵(lì)”、“經(jīng)理人博弈”等概念，從公司所有者、內(nèi)部管理

者以及外部投資者之間的相互作用，從對(duì)公司價(jià)值的影響角度來(lái)詮釋資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題。

進(jìn)入90年代現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)的研究又得到了進(jìn)一步發(fā)展，出現(xiàn)了現(xiàn)金流量代替會(huì)計(jì)盈余為基礎(chǔ)的研究

趨勢(shì)，而且通過(guò)現(xiàn)金流量，現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論進(jìn)一步擴(kuò)展為包括籌資結(jié)構(gòu)、投資結(jié)構(gòu)以及利潤(rùn)分配結(jié)構(gòu)

在內(nèi)的涵蓋公司整體資本運(yùn)作結(jié)構(gòu)的研究范疇。

主要包括詹森和麥克林的代理成本說(shuō)，羅斯、利蘭和派爾的信號(hào)激勵(lì)模型，梅耶斯的新優(yōu)序融資

理論和史密斯、華納、霍肯等的財(cái)務(wù)契約理論等。

4）新的股利理論

新的股利理論主要包括納稅差異理論以及股利政策的代理理論與信號(hào)傳遞理論。

13

朱葉——《公司金融》——課后習(xí)題詳解

第二章現(xiàn)值和價(jià)值評(píng)估

什么是現(xiàn)值？什么是終值？它們之間有何聯(lián)系？

1.【參考答案】現(xiàn)值(presentvalue)是指未來(lái)時(shí)點(diǎn)上產(chǎn)生的現(xiàn)金流在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)上的價(jià)值。

終值是指在未來(lái)時(shí)點(diǎn)上現(xiàn)金流的價(jià)值，也稱未來(lái)值。對(duì)終值進(jìn)行貼現(xiàn)即可得到現(xiàn)值。

什么是貼現(xiàn)率？它的經(jīng)濟(jì)含義是什么？

2.【參考答案】為了計(jì)算現(xiàn)值，我們需要在資本市場(chǎng)中尋找等價(jià)或風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)相同的投資對(duì)象，

并將該投資對(duì)象的期望收益率作為貼現(xiàn)率。從經(jīng)濟(jì)含義上講，該貼現(xiàn)率也稱為資本機(jī)會(huì)成本,

是因?yàn)閷?duì)該對(duì)象投資而失去了本可以得到的相同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)證券的最大期望收益率，也是投資

者對(duì)目標(biāo)投資項(xiàng)目要求的投資收益率。

什么是凈現(xiàn)值？什么是凈現(xiàn)值準(zhǔn)則？

3.【參考答案】所謂凈現(xiàn)值法則，是指當(dāng)現(xiàn)金流入現(xiàn)值的總和等于或超過(guò)期初的資本投入時(shí)，

表明目標(biāo)項(xiàng)目可以收回期初的投資以及相關(guān)投資的資本成本，是一個(gè)凈現(xiàn)值為正值的好項(xiàng)目,

應(yīng)該予以實(shí)施；當(dāng)現(xiàn)金流入現(xiàn)值小于期初的資本投入時(shí)，表明目標(biāo)項(xiàng)目產(chǎn)生的收益不足以收

回期初的投資以及相關(guān)投資的資本成本，是一個(gè)凈現(xiàn)值為負(fù)值的項(xiàng)目，應(yīng)該放棄。因此，凈

現(xiàn)值法則要求投資者接受凈現(xiàn)值大于或等于零的所有投資。

什么是內(nèi)含收益率？它的經(jīng)濟(jì)含義是什么？

4.【參考答案】所謂內(nèi)含收益率，是指能夠使未來(lái)現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于未來(lái)現(xiàn)金流出現(xiàn)值的貼現(xiàn)率,

或者說(shuō)是使投資方案凈現(xiàn)值為零的貼現(xiàn)率。內(nèi)含報(bào)酬率反映了投資的真實(shí)報(bào)酬率。

什么是年金？什么是永續(xù)年金？它們之間存在怎樣的聯(lián)系？

5.【參考答案】年金是指一組期限為T期的現(xiàn)金流序列，每期現(xiàn)金流入或流出的金額是相等的。永

續(xù)年金是指一組沒(méi)有止境的現(xiàn)金流序列，不僅每期現(xiàn)金流入或流出的金額是相等的，而且現(xiàn)金流

人和流出是永續(xù)的。年金的期限變成無(wú)窮大，就成為永續(xù)年金。

什么是資產(chǎn)的內(nèi)在經(jīng)濟(jì)價(jià)值？它和資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格存在怎樣的關(guān)系？

【參考答案】在無(wú)套利均衡條件下，資產(chǎn)的內(nèi)在經(jīng)濟(jì)價(jià)值和資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格應(yīng)該相等。

什么是債券的到期收益率？它的經(jīng)濟(jì)含義是什么？

6.【參考答案】債券的到期收益率是指?jìng)顿Y者在購(gòu)買目標(biāo)公司債券后，持有至債券到期日時(shí)

的平均收益率。即期利率是某一給定時(shí)間點(diǎn)上零息債券的到期收益率，任何公司債券其實(shí)都是

由若干零息債券組成，是一個(gè)零息債券集合“

什么是利率期限結(jié)構(gòu)？它是由哪一個(gè)市場(chǎng)決定的？

【參考答案】利率期限結(jié)構(gòu)是指某個(gè)時(shí)點(diǎn)不同期限的即期利率與到期期限的關(guān)系及變化規(guī)律。由于

零息債券的到期收益率等于相同期限的市場(chǎng)即期利率，從對(duì)應(yīng)關(guān)系上來(lái)說(shuō)，任何時(shí)刻的利率期限結(jié)

構(gòu)是利率水平和期限相聯(lián)系的函數(shù)。因此，利率的期限結(jié)構(gòu)，即零息債券的到期收益率與期限的關(guān)

系可以用一條曲線來(lái)表示，如水平線、向上傾斜和向下傾斜的曲線。甚至還可能出現(xiàn)更復(fù)雜的收益

率曲線，即債券收益率曲線是上述部分或全部收益率曲線的組合。收益率曲線的變化本質(zhì)上體現(xiàn)了債

券的到期收益率與期限之間的關(guān)系即債券的短期利率和

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朱葉——《公司金融》——課后習(xí)題詳解

長(zhǎng)期利率表現(xiàn)的差異性。

什么是公司的持續(xù)增長(zhǎng)率？它的經(jīng)濟(jì)含義是什么？

【參考答案】可持續(xù)增長(zhǎng)率是指不增發(fā)新股并保持目前經(jīng)營(yíng)效率和財(cái)務(wù)政策條件下公司銷售所

能增長(zhǎng)的最大比率。此處的經(jīng)營(yíng)效率指的是銷售凈利率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。財(cái)務(wù)政策指的是股利支

付率和資本結(jié)構(gòu)。

現(xiàn)有一目標(biāo)投資項(xiàng)目，期初的發(fā)資為200萬(wàn)元，項(xiàng)目的壽命7年，每年預(yù)期產(chǎn)生的現(xiàn)金流分別是

30萬(wàn)元、40萬(wàn)元、50萬(wàn)元、40萬(wàn)元、60萬(wàn)元、50萬(wàn)元和80萬(wàn)元，問(wèn)：當(dāng)貼現(xiàn)率是6%時(shí)，每

年預(yù)期產(chǎn)生的現(xiàn)金流的現(xiàn)值是多少？7年內(nèi)預(yù)期產(chǎn)生的現(xiàn)金流的現(xiàn)值又是多少？目標(biāo)項(xiàng)目的凈現(xiàn)

值是多少？應(yīng)不應(yīng)該接受這一項(xiàng)目？目標(biāo)項(xiàng)目的到期收益率是多少？

【參考答案】第一年第二年第三年第四年第五年第六年笫七年

每年預(yù)期產(chǎn)生

的現(xiàn)金流現(xiàn)值

計(jì)算如下，

預(yù)期現(xiàn)金流30405040605080

貼現(xiàn)因子

(1n)0.94340.89000.83960.79210.74730.70500.6651

(1+6%)

現(xiàn)值28.3035.641.9831.6844.8435.2563.21

現(xiàn)值總和270.86

根據(jù)上表，可知7年內(nèi)預(yù)期產(chǎn)生的現(xiàn)金流的現(xiàn)值總和為270.86萬(wàn)元。期初投資為200

萬(wàn)元，因此目標(biāo)項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為70.86萬(wàn)元。根據(jù)凈現(xiàn)值法則，該公司應(yīng)該接受這一項(xiàng)口。口

標(biāo)項(xiàng)目到期收益率計(jì)算如下(令到期收益率為r)：

—200+405040605080

30++++++=n

(1+r)(l+r)3(1+)(i+r)5(i+r)6U+r)7

采用試算法計(jì)算，令r=1偏計(jì)雷琴墻北堂與平洞祠制霹上靠左邊為-0.26。再利用插值法

0.44—(—0.26)_0—(—0.26)

14%—14.1%=r—14.1%

計(jì)算得，到期收益率*14.06與。

當(dāng)貼現(xiàn)率為5%時(shí)，5年后的10D元在“單利計(jì)息”式折現(xiàn)、“逐年復(fù)利計(jì)息”式折現(xiàn)、“逐月復(fù)利計(jì)

息”式折現(xiàn)、“逐日復(fù)利計(jì)息”式折現(xiàn)和“連續(xù)復(fù)利計(jì)息”式折現(xiàn)下的現(xiàn)值分別是多少？

【參考答案】計(jì)算結(jié)果如下表所示(假設(shè)5%的貼現(xiàn)率是年度化數(shù)據(jù)，且PV表示現(xiàn)值，CFT表示終

值)：

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朱葉——《公司金融》——課后習(xí)題詳解

CFT

逐日復(fù)利計(jì)息PV=0.778877.88

(1+r/365)365xT

連續(xù)復(fù)利計(jì)息PV=CFT?e-rT0.778877.88

面值為100元，票面利率是4%、期限為10年的公司債券的市場(chǎng)價(jià)格是98元，問(wèn)該債券的到期

收益率是多少？

【參考答案】根據(jù)下式好料期收益率（每年的利息為4

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朱葉——《公司金融》——課后習(xí)題詳解

第三章風(fēng)險(xiǎn)和收益

什么是期望收益率和要求收益率？它們?cè)谑裁辞闆r下是相同的？

1.【參考答案】期望收益率是指人們對(duì)未來(lái)投資所產(chǎn)生的投資收益率的預(yù)期。在未來(lái)的經(jīng)營(yíng)中，存

在著諸多不確定性因素，目標(biāo)項(xiàng)目投資收益率并不會(huì)是一個(gè)確定的值。要求收益率是指投資者在進(jìn)

行某一項(xiàng)投資時(shí)所要求的回報(bào)率。要求收益率是投資者在主觀上提出并要求的，因而具有主觀性。

而期望收益率是由市場(chǎng)的客觀交易條件決定的，具有客觀性。當(dāng)資本市場(chǎng)是完善的，證券價(jià)格可以

靈活變動(dòng)時(shí)，無(wú)套利市場(chǎng)均衡價(jià)格才可以保證要求收益率和期望收益率在數(shù)值上是相等的。

什么是風(fēng)險(xiǎn)？如何度鼠與估計(jì)風(fēng)險(xiǎn)？

【參考答案】風(fēng)險(xiǎn)是指未來(lái)狀態(tài)或結(jié)果的不確定性，但不包括該不確定性（或風(fēng)險(xiǎn)）所造成的后果。在

度量投資風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，人們常常是依據(jù)投資收益率的最終可能實(shí)現(xiàn)值偏離期望值的程度來(lái)判斷投資的風(fēng)險(xiǎn)大

小，其中方差和標(biāo)準(zhǔn)差是最常見的度量風(fēng)險(xiǎn)的工具（還有下半方差法，VAR法等風(fēng)險(xiǎn)度量方法）。

2.如果你是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)中立（中性）者或風(fēng)險(xiǎn)愛(ài)好者，那么，風(fēng)險(xiǎn)一收益的討論是否還有價(jià)值？

3.【參考答案】風(fēng)險(xiǎn)中立者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)采取無(wú)所謂的態(tài)度，即無(wú)論面臨的風(fēng)險(xiǎn)有多大，風(fēng)險(xiǎn)中立者要求

的收益率和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率相等。因此對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)中立者來(lái)講，風(fēng)險(xiǎn)一收益的討論是多余的。而對(duì)于

風(fēng)險(xiǎn)偏好者來(lái)講，風(fēng)險(xiǎn)越大，其要求的收益率反倒越低，因此風(fēng)險(xiǎn)收益討論是有價(jià)值的。

什么是投資組合？分散化局限性是指什么？

4.【參考答案】當(dāng)投資者的投資目標(biāo)是多個(gè)或一組金融資產(chǎn)時(shí)，表示投資者在進(jìn)行組合投資，

投資者所擁有的金融資產(chǎn)稱為投資組合。投資組合的效應(yīng)是降低投資風(fēng)險(xiǎn)，即降低整個(gè)投資

組合的方差。投資組合中選取的資產(chǎn)數(shù)量越多，意味著分散化投資程度越大，投資組合風(fēng)險(xiǎn)

降低的程度也就越大。但是，投資組合的風(fēng)險(xiǎn)分散化有其局限性，投資組合不能分散和化解

系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

在單一風(fēng)險(xiǎn)性金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)一收益分析中，為什么用貝塔值取代方差？

【參考答案】投資者的任何投資都可視為一種組合投資，當(dāng)某種金融資產(chǎn)（證券）和其他

金融資產(chǎn)（證券）構(gòu)成組合時(shí)，該資產(chǎn)的不確定性會(huì)部分地得到分散。因此，投資者不再關(guān)心

該資產(chǎn)收益的方差，他感興趣的是組合中該資產(chǎn)對(duì)組合方差的貢獻(xiàn)和作用，或?qū)ν顿Y組合變化

的敏感度。

5.因此孤立地考察單一金融資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)是沒(méi)有意義的，而應(yīng)該用投資組合的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)衡量，考察單一

金融資產(chǎn)對(duì)組合變動(dòng)的敏感性，這種敏感度就是貝塔值或貝塔系數(shù)。事實(shí)上，貝塔系數(shù)最好低度量

了一種金融資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)投資組合風(fēng)險(xiǎn)的作用。（進(jìn)一步闡述）

資本市場(chǎng)線和證券市場(chǎng)線的差別是什么？

【參考答案】（1）“資本市場(chǎng)線”測(cè)試風(fēng)險(xiǎn)度工具（橫軸）是“標(biāo)準(zhǔn)差（既包括系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)又包括非系統(tǒng)

風(fēng)險(xiǎn)）”，此直線只是用于有效組合，”證券市場(chǎng)線”的測(cè)試風(fēng)險(xiǎn)度工具（橫軸）

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朱葉——《公司金融》——課后習(xí)題詳解

是“單項(xiàng)資產(chǎn)或資產(chǎn)組合對(duì)于整個(gè)市場(chǎng)組合方差的貢獻(xiàn)程度即B系數(shù)(只包括系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn))”；

⑶“資本市場(chǎng)線”揭示的是“持有不同比例的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和市場(chǎng)組合情況下”風(fēng)險(xiǎn)

和報(bào)酬的權(quán)衡關(guān)系，“證券市場(chǎng)線”揭示的是“證券本身的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬”之間的對(duì)應(yīng)關(guān)系；

⑷資本市場(chǎng)線和證券市場(chǎng)線的斜率都表示風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格，但是含義不同，前者表示整體

風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格，后者表示系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格；

(5)“資本市場(chǎng)線”中的“Q”不是證券市場(chǎng)線中的“B系數(shù)”，資本市場(chǎng)線中的

“風(fēng)險(xiǎn)組合的期望報(bào)酬率”與證券市場(chǎng)線中的“平均股票的要求收益率”含義不同；

(6)資本市場(chǎng)線表示的是“期望報(bào)酬率”，即預(yù)期可以獲得的報(bào)酬率，而證券市場(chǎng)線表

示的是“要求收益率"，口】要求得到的最低收益率：

證券市場(chǎng)線的作用在于根據(jù)“必要報(bào)酬率”，利用股票估價(jià)模型，計(jì)算股票的內(nèi)在價(jià)值，資本市場(chǎng)

線的作用在于確定投資組合的比例；

證券市場(chǎng)線比資本市場(chǎng)線的前提寬松，應(yīng)用也更廣泛。

公司資本成本在什么情況下可以作為投資項(xiàng)目的貼現(xiàn)率？

【參考答案】如果公司擁有的新項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)與公司整體風(fēng)險(xiǎn)一致，則可以將公司期望收益率

(即公司資本成本)作為項(xiàng)目的資本機(jī)會(huì)成本或貼現(xiàn)率。

(1)例如國(guó)庫(kù)券年利率為3%,市場(chǎng)組合的期望收益率為15%o根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)理論解釋:

(2)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢酬為多少？

貝塔值為0.7時(shí)，投資者要求的收益率為多少？

如果投資者希望股票的期望收益率為12%,則其貝塔值為多少？

【參考答案】

(1)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢酬=市場(chǎng)組合的期望收益率-無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率=15%-3%=12%“

根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型，即:

Rp=Rt+P(RM—Rf)

Rp=3%+0.7x(15%—3%)=3%+8.4%=11.4%

根據(jù)CAPM,有:

(Rp—Rf)_9%_Q75

(RM—Rf)-12%

(1)設(shè)有兒B兩種股票，A股票收益率估計(jì)1聰標(biāo)準(zhǔn)差為所B股票收益率估計(jì)孜標(biāo)準(zhǔn)差為

4%o兩只股票的相關(guān)系數(shù)為0.1。又假如投資者擬同時(shí)投資A.B股票，投資比例分別為20版

mo

(2)請(qǐng)?jiān)谧鴺?biāo)圖中標(biāo)出該投資組合的點(diǎn)；

請(qǐng)結(jié)合不同的可能投資比例，畫出投資組合的有效集。

［翻I障坐標(biāo)，組合收益率為縱坐標(biāo)。若投資A.B股票，投資比例分

W邛伯)+2WAWBCOV(A,B)

=O.22x(6%)2+0.82x(4%)2+2x0.2x0.8x0.1x6%x4%

=0.12448%

因此，o=/D(wAA+wBB)-JO.12448席一3.53%

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朱葉——《公司金融》——課后習(xí)題詳解

組合收益率計(jì)算如下：

RP=WARA+WRRB=0.2x10%+0.8x7%=7.6%

將上述計(jì)算結(jié)果描繪在坐標(biāo)圖中，如下：

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朱葉——《公司金融》——課后習(xí)題詳解

標(biāo)準(zhǔn)差(%),

-5551015.........................2025

上圖中組合收益率大于桌小方差者的組g收益率的部分曲旗即為投資組合的有效集。

10.假如海飛公司100%權(quán)益融資。海飛公司在過(guò)去半年中，每月的收益率和市場(chǎng)組合收益

率如下表所示：

時(shí)間海飛公司收益率市場(chǎng)組合收益率

第1個(gè)月-1%

第2個(gè)月-0.9%3%

第3個(gè)月1.1%4%__1

第4個(gè)月0.7%4%

第5個(gè)月-0.8%5%

第6個(gè)月1.2%

(1)海飛公司股票貝塔值。

(2)海飛公司引入債務(wù)融資，那么，其股票貝

【參考答案】(1)海飛公司股票貝塔值計(jì)算如下:

海飛公市場(chǎng)組合港飛公司收

司收護(hù).場(chǎng)組合收益協(xié)方差計(jì)算方差計(jì)算

時(shí)間收益率益率離差,■

率離差＜%)/)(%)

率(%)(V(%)I

第一個(gè)月-121.()51.50.015750.0225

第二個(gè)月-0.93-0.95-0.50.004750.0025

第三個(gè)月1.141.050.50.005250.0025

第四個(gè)月0.740.650.50.003250.0025

第五個(gè)月-0.85-0.851.5-0.012750.0225

第六個(gè)月1.231.15-0.5-0.005750.002