基于FCFF的億緯鋰能企業(yè)價(jià)值評(píng)估研究1.緒論1.1研究背景與研究意義1.1.1研究背景中國(guó)正希望能夠達(dá)成減少碳排放的雙碳目標(biāo)，在此過(guò)程中，政府對(duì)新能源汽車(chē)發(fā)展給予高度重視，其中鋰電池在新能源汽車(chē)領(lǐng)域頗受青睞，億緯鋰能是中國(guó)鋰電池行業(yè)的關(guān)鍵企業(yè)，其最新財(cái)務(wù)報(bào)告說(shuō)明，2023年該公司收入約達(dá)500億元，相較于2022年，收入增長(zhǎng)幅度超過(guò)30%，這充分顯示出億緯鋰能在競(jìng)爭(zhēng)激烈的市場(chǎng)環(huán)境中有較強(qiáng)實(shí)力。。鋰電池行業(yè)發(fā)展很快，現(xiàn)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越激烈，億緯鋰能可能會(huì)遇到市場(chǎng)波動(dòng)，公司還要注意可能出現(xiàn)的泡沫風(fēng)險(xiǎn)。按照行業(yè)發(fā)展規(guī)律來(lái)看，未來(lái)鋰電池行業(yè)會(huì)更看重兩點(diǎn)：第一是技術(shù)創(chuàng)新，第二是運(yùn)營(yíng)效率，對(duì)億緯鋰能進(jìn)行評(píng)估很有必要，這樣做有兩個(gè)好處：一是可以幫助投資者做出更好的決定，避免浪費(fèi)資金；二是能讓整個(gè)行業(yè)發(fā)展得更健康。中國(guó)鋰電池行業(yè)在“雙碳”目標(biāo)的指引下發(fā)展迅速，作為行業(yè)領(lǐng)頭的億緯鋰能首要問(wèn)題是如何準(zhǔn)確評(píng)估企業(yè)價(jià)值。本研究在新能源產(chǎn)業(yè)迅速發(fā)展的背景下，通過(guò)優(yōu)化FCFF模型，清楚地顯示了評(píng)估企業(yè)價(jià)值的過(guò)程，為投資者提供了決策依據(jù)，助力中國(guó)在全球綠色轉(zhuǎn)型的大潮中穩(wěn)步前行，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)、社會(huì)以及生態(tài)的共贏。1.1.2研究意義理論意義在碳中和目標(biāo)的有力推動(dòng)之下，新能源產(chǎn)業(yè)正處于全方位的升級(jí)進(jìn)程當(dāng)中，就拿鋰電池行業(yè)來(lái)說(shuō)，億緯鋰能身為技術(shù)領(lǐng)先的企業(yè)，對(duì)其進(jìn)行價(jià)值評(píng)估時(shí)，不能僅僅著眼于收入和利潤(rùn)這些傳統(tǒng)指標(biāo)，還要納入碳排放管理以及環(huán)保投入等新的維度來(lái)進(jìn)行綜合評(píng)估，如此一來(lái)，可體現(xiàn)企業(yè)在低碳經(jīng)濟(jì)里的實(shí)際價(jià)值，而且可企業(yè)制定更為靈活的戰(zhàn)略規(guī)劃。實(shí)際意義研究?jī)|緯鋰能的價(jià)值之時(shí)采用自由現(xiàn)金流模型，依據(jù)技術(shù)發(fā)展的改變動(dòng)態(tài)調(diào)整評(píng)估辦法，借助剖析企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)以及行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)在不同時(shí)期的關(guān)聯(lián)特性，更為周全地呈現(xiàn)企業(yè)價(jià)值，此評(píng)估方式可反映企業(yè)在技術(shù)快速升級(jí)階段的價(jià)值變動(dòng)軌跡，也可為戰(zhàn)略抉擇供給更為靈活的決策參考。對(duì)企業(yè)的精準(zhǔn)估值能為該行業(yè)內(nèi)的其他公司構(gòu)建起一個(gè)基準(zhǔn)，可其他公司更清晰地知曉市場(chǎng)動(dòng)態(tài)以及自身所處位置，此項(xiàng)研究著重突出了低碳環(huán)保的關(guān)鍵意義，對(duì)于提高整個(gè)行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展能力有著積極作用。1.2國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)綜述1.2.1國(guó)內(nèi)研究綜述近年來(lái)研究者們于新能源動(dòng)力電池企業(yè)價(jià)值評(píng)估領(lǐng)域展開(kāi)了多方面探索創(chuàng)新，他們提出了多種契合行業(yè)特性的評(píng)估模型與方法，主要聚焦于以下幾個(gè)方面。鋰電池行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)賈陽(yáng)光(2019)認(rèn)為鋰電池產(chǎn)業(yè)剛剛開(kāi)始發(fā)展以及應(yīng)用較廣的動(dòng)力鋰電池在技術(shù)上還處于瓶頸期；行業(yè)政策頻繁調(diào)整；儲(chǔ)能系統(tǒng)和電池回收等與動(dòng)力電池密切相關(guān)的市場(chǎng)的還處于發(fā)展的初期，一些新的產(chǎn)品無(wú)法大規(guī)模商業(yè)化；新能源汽車(chē)配套體系還不完善等REF_Ref871\r\h[1]。錢(qián)慧（2023）關(guān)注到鋰電池行業(yè)在全球范圍內(nèi)迅速發(fā)展，受到政策推動(dòng)與技術(shù)進(jìn)步的雙重驅(qū)動(dòng)，將鋰電企業(yè)未來(lái)發(fā)展看作高速增長(zhǎng)階段與永續(xù)增長(zhǎng)階段，提出階段性發(fā)展模型，以適應(yīng)行業(yè)的迅速變化REF_Ref5113\r\h[6]。企業(yè)價(jià)值評(píng)估如龔楠（2022）采用自由現(xiàn)金流量模型強(qiáng)調(diào)在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中同時(shí)考慮現(xiàn)有價(jià)值與潛在價(jià)值，從而更真實(shí)地反映出企業(yè)的整體價(jià)值REF_Ref5156\r\h[3]。申子辰（2023）通過(guò)改進(jìn)的FCFF模型對(duì)光伏企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，結(jié)合折現(xiàn)率動(dòng)態(tài)化與永續(xù)期蒙特卡洛模擬，使模型更具動(dòng)態(tài)性REF_Ref5198\r\h[9]。葉子（2024）在企業(yè)價(jià)值評(píng)估方面提出了結(jié)合FCFF與B-S模型的組合評(píng)估方法，將企業(yè)的現(xiàn)有資產(chǎn)價(jià)值與潛在期權(quán)價(jià)值分開(kāi)考慮，從而更全面地反映企業(yè)的整體價(jià)值REF_Ref5227\r\h[10]。評(píng)估模型的創(chuàng)新和應(yīng)用紀(jì)天宇（2021）通過(guò)引入EVA與模糊實(shí)物期權(quán)法，強(qiáng)調(diào)了在高成長(zhǎng)性與高不確定性環(huán)境中，調(diào)整后的估值模型能更真實(shí)地反映企業(yè)價(jià)值REF_Ref5270\r\h[2]。劉冠典（2022）研究發(fā)現(xiàn)基于EVA與模糊實(shí)物期權(quán)法的組合模型相較傳統(tǒng)B-S模型有一定的優(yōu)越性,并能夠提高評(píng)估結(jié)果的合理性REF_Ref5302\r\h[5]。單天池（2023）通過(guò)改進(jìn)Ohlson模型，結(jié)合杜邦財(cái)務(wù)分析提出了更加適合動(dòng)力電池企業(yè)的評(píng)估方法REF_Ref5338\r\h[8]。1.2.2國(guó)外研究綜述在企業(yè)估值研究范疇內(nèi)，國(guó)外的研究者于近期依據(jù)持續(xù)變動(dòng)的市場(chǎng)環(huán)境以及企業(yè)自身特點(diǎn)，提出了各類(lèi)方法與觀點(diǎn)，在鋰電池行業(yè)，研究者對(duì)該行業(yè)有的高成長(zhǎng)性、技術(shù)密集程度以及政策敏感性等諸多因素給予考量，提出了具體的估值模型和方法。鋰電池行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)KoczarJoanna團(tuán)隊(duì)（2023）開(kāi)發(fā)的ESG價(jià)值評(píng)估模型表明，環(huán)境社會(huì)治理要素與政策支持體系存在深度關(guān)聯(lián)，該研究的創(chuàng)新點(diǎn)在于將政策變革路徑轉(zhuǎn)化為企業(yè)價(jià)值評(píng)估的新維度，形成與傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)并行的分析框架REF_Ref5414\r\h[16]。企業(yè)價(jià)值評(píng)估BASCIEsrefSava?（2019）建立的新型企業(yè)價(jià)值分析模型表明，現(xiàn)金流的關(guān)鍵影響貫穿價(jià)值形成全過(guò)程REF_Ref5525\r\h[11]。RodrigoTettiGarcia團(tuán)隊(duì)（2023）開(kāi)發(fā)的三維聯(lián)動(dòng)評(píng)估體系，通過(guò)現(xiàn)金流概率分析、參數(shù)維度簡(jiǎn)化與期權(quán)調(diào)整機(jī)制的協(xié)同作用，完整呈現(xiàn)企業(yè)價(jià)值系統(tǒng)REF_Ref5567\r\h[15]。IreneuszMiciu?a研究組（2023）提出商業(yè)網(wǎng)絡(luò)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)識(shí)別機(jī)制，創(chuàng)新性地將企業(yè)價(jià)值協(xié)商過(guò)程轉(zhuǎn)化為決策路徑的動(dòng)態(tài)轉(zhuǎn)換模型REF_Ref6063\r\h[13]。(3)評(píng)估模型的創(chuàng)新與應(yīng)用VayasOrtegaGermania研究組（2023）突破傳統(tǒng)分析模式，建立動(dòng)態(tài)現(xiàn)金流的時(shí)間序列評(píng)估模型，通過(guò)市場(chǎng)波動(dòng)數(shù)據(jù)的多維度融合方法，完成行業(yè)專(zhuān)屬價(jià)值分析的結(jié)構(gòu)重組REF_Ref6223\r\h[12]。PérezVasRaisa團(tuán)隊(duì)（2023）設(shè)計(jì)的四維評(píng)估體系，融合凈現(xiàn)值動(dòng)態(tài)穿透、內(nèi)部收益率維度整合及期權(quán)調(diào)整機(jī)制，其研究表明傳統(tǒng)方法與新型結(jié)構(gòu)模型在價(jià)值評(píng)估框架中具有協(xié)同強(qiáng)化效應(yīng)REF_Ref6269\r\h[14]。 1.2.3文獻(xiàn)述評(píng)在雙碳目標(biāo)的有力推動(dòng)作用之下，鋰電池產(chǎn)業(yè)迎來(lái)了良好的發(fā)展機(jī)遇，政策方面的支持以及技術(shù)方面的幫助促使其得到了廣泛的應(yīng)用，然而該行業(yè)同時(shí)也面臨著如原材料價(jià)格出現(xiàn)波動(dòng)、存在碳排放壓力等一系列挑戰(zhàn)，企業(yè)借助技術(shù)創(chuàng)新以及全球化布局的方式來(lái)應(yīng)對(duì)這些挑戰(zhàn)，呈現(xiàn)出自身的競(jìng)爭(zhēng)力。FCFF模型是企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的常用方法，已被廣泛應(yīng)用于光伏、高新技術(shù)企業(yè)等領(lǐng)域，盡管有調(diào)查嘗試將FCFF模型應(yīng)用于鋰電池企業(yè)，但是在鋰電池行業(yè)，尤其是在“雙碳”目標(biāo)背景下，F(xiàn)CFF模型的應(yīng)用仍存在不足，針對(duì)億緯鋰能的案例研究較少。本研究基于億緯鋰能典型案例，建立動(dòng)態(tài)驗(yàn)證模型，在政策環(huán)境變化背景下完成價(jià)值評(píng)估體系的多維度調(diào)整。著重解決鋰電池產(chǎn)業(yè)價(jià)值結(jié)構(gòu)的解析難點(diǎn)，發(fā)現(xiàn)全球化布局對(duì)評(píng)估結(jié)果的穿透性影響機(jī)制，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)FCFF評(píng)估框架的多維度改進(jìn)。1.3研究?jī)?nèi)容與研究方法1.3.1研究?jī)?nèi)容在全球“雙碳”目標(biāo)（即碳達(dá)峰與碳中和）的大方向下，本文將通過(guò)整理回顧相關(guān)文獻(xiàn)資料，探索總結(jié)目前國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)界對(duì)于企業(yè)價(jià)值的相關(guān)調(diào)查，并通過(guò)對(duì)億緯鋰能這一鋰電池行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，得出了相應(yīng)的研究結(jié)果。本文的研究?jī)?nèi)容分為以下六個(gè)部分。第一部分：緒論。從研究背景與研究意義、國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)綜述、研究思路及研究方法等三個(gè)方面展開(kāi)。第二部分：相關(guān)概念及理論基礎(chǔ)。主要描述企業(yè)價(jià)值、企業(yè)價(jià)值評(píng)估概念，企業(yè)價(jià)值評(píng)估理論、FCFF理論。第三部分：億緯鋰能公司概況。主要從鋰電池行業(yè)發(fā)展環(huán)境、發(fā)展現(xiàn)狀、億緯鋰能公司概況、發(fā)展歷程與組織架構(gòu)、財(cái)務(wù)狀況與經(jīng)營(yíng)績(jī)效分析著手。第四部分：基于FCFF的億緯鋰能企業(yè)價(jià)值評(píng)估研究。主要描述評(píng)估方法選擇、企業(yè)自由現(xiàn)金流量的計(jì)算與預(yù)測(cè).第五部分：億緯鋰能企業(yè)價(jià)值評(píng)估總結(jié)與策略建議。根據(jù)本文的分析研究得出結(jié)論。第六部分：分析本文分析的局限性與不足之處，并且對(duì)本文案例企業(yè)以及案例企業(yè)所在的新能源汽車(chē)鋰電池行業(yè)的未來(lái)進(jìn)行展望。技術(shù)路線：圖SEQ圖\*ARABIC1技術(shù)路線圖1.3.2研究方法文獻(xiàn)研究法是一種通過(guò)對(duì)已有文獻(xiàn)進(jìn)行系統(tǒng)性整理與分析，提煉出企業(yè)價(jià)值評(píng)估領(lǐng)域內(nèi)的主要觀點(diǎn)與方法的研究方法，這種方法為后續(xù)案例調(diào)查提供理論框架與指導(dǎo)，通過(guò)搜索國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)期刊、會(huì)議論文、專(zhuān)著及相關(guān)報(bào)告等文獻(xiàn)資料，對(duì)文獻(xiàn)整理與分析，結(jié)合相關(guān)理論，對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估有一個(gè)系統(tǒng)的理解。案例分析法是選取億緯鋰能作為典型企業(yè)樣本，通過(guò)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)動(dòng)態(tài)建模與市場(chǎng)變動(dòng)路徑分析，完成FCFF評(píng)估框架的多維度整合優(yōu)化，驗(yàn)證其在動(dòng)態(tài)政策環(huán)境下的多維度評(píng)估準(zhǔn)確性。定量分析法是根據(jù)財(cái)務(wù)與市場(chǎng)數(shù)據(jù)，利用統(tǒng)計(jì)分析與數(shù)學(xué)模型（FCFF模型）進(jìn)行定量分析。分析得出精確的估值結(jié)果，并與市場(chǎng)價(jià)值進(jìn)行比較，以檢查模型的適當(dāng)性。2.相關(guān)概念及理論基礎(chǔ)2.1相關(guān)概念2.1.1企業(yè)價(jià)值企業(yè)價(jià)值即指企業(yè)本身的價(jià)值，是一個(gè)用于衡量企業(yè)在市場(chǎng)上的整體價(jià)值的綜合性財(cái)務(wù)指標(biāo)，它不僅包括公司的有形資產(chǎn)與無(wú)形資產(chǎn)，還考慮到公司的債務(wù)、現(xiàn)金流與其他財(cái)務(wù)因素，是投資者、分析師與企業(yè)管理者在評(píng)估企業(yè)財(cái)務(wù)狀況、進(jìn)行并購(gòu)決策或投資分析時(shí)常用的關(guān)鍵指標(biāo)。2.1.2企業(yè)價(jià)值評(píng)估企業(yè)價(jià)值評(píng)估是注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師分析與估算企業(yè)的總價(jià)值、所有股東股份的價(jià)值或特定目的的某些股份在估值日的價(jià)值，并就此提供專(zhuān)業(yè)意見(jiàn)與報(bào)告的過(guò)程。估值是對(duì)企業(yè)作為一個(gè)有機(jī)整體的公平市場(chǎng)價(jià)值的全面評(píng)估，以企業(yè)擁有或使用的所有資產(chǎn)及其整體盈利能力為基礎(chǔ)，在全面考量企業(yè)盈利能力的多元因子，以及宏觀經(jīng)濟(jì)狀況與特定行業(yè)背景的深度融合之下，對(duì)企業(yè)的整體經(jīng)濟(jì)價(jià)值實(shí)施的深度綜合評(píng)價(jià)。2.2理論基礎(chǔ)2.2.1企業(yè)價(jià)值評(píng)估理論評(píng)估億緯鋰能的價(jià)值時(shí)，企業(yè)價(jià)值評(píng)估理論是關(guān)鍵框架，不僅用于定量分析，還幫助理解企業(yè)內(nèi)在價(jià)值和潛在風(fēng)險(xiǎn)，所以評(píng)估時(shí)必須關(guān)注技術(shù)研發(fā)投入、政策補(bǔ)貼變動(dòng)、原材料價(jià)格波動(dòng)等特有因素，把鋰電池企業(yè)的價(jià)值評(píng)估與行業(yè)特點(diǎn)緊密結(jié)合起來(lái)，綜合考慮才能更準(zhǔn)確地反映企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值與潛在風(fēng)險(xiǎn)。2.2.2FCFF理論FCFF模型計(jì)算企業(yè)在支付運(yùn)營(yíng)費(fèi)用、稅費(fèi)、資本性支出與營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)后的剩余現(xiàn)金流量，反映企業(yè)可用于償還債務(wù)與再投資的能力。它評(píng)定公司在扣除稅收、運(yùn)營(yíng)費(fèi)用與投資后的剩余現(xiàn)金流，反映公司償還債務(wù)與再投資的能力。當(dāng)對(duì)億緯鋰能的價(jià)值展開(kāi)評(píng)估之際，自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型乃是其中的核心工具，若想提升估值的精確程度以及可靠程度，那就需要將多種評(píng)估方法、企業(yè)實(shí)際開(kāi)展的業(yè)務(wù)、技術(shù)發(fā)展情況、市場(chǎng)所處環(huán)境以及政策背景等方面相互結(jié)合起來(lái)，全面考量宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)以及公司戰(zhàn)略等諸多因素。3.億緯鋰能公司概況3.1行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀3.1.1行業(yè)發(fā)展環(huán)境分析到2024年的時(shí)候，全球鋰電池行業(yè)步入了一個(gè)全新階段，這個(gè)階段中技術(shù)迭代速度加快且應(yīng)用場(chǎng)景變得日益多樣，預(yù)估在2024年至2028年期間，全球鋰電池需求的年復(fù)合增長(zhǎng)率會(huì)持續(xù)維持在25%以上，在此期間，龍頭企業(yè)的技術(shù)壁壘越發(fā)突出，成本優(yōu)勢(shì)也更為較大。新能源汽車(chē)普及率突破關(guān)鍵點(diǎn)，儲(chǔ)能需求激增，加上固態(tài)電池商業(yè)化和全球供應(yīng)鏈重組，行業(yè)呈現(xiàn)“高端化+全球化”雙主線發(fā)展。鋰離子電池行業(yè)在近些年呈現(xiàn)出快速發(fā)展的態(tài)勢(shì)，相關(guān)數(shù)據(jù)說(shuō)明，在2023年的時(shí)候，全球鋰電池市場(chǎng)規(guī)模已經(jīng)超過(guò)了1000億美元，并且預(yù)計(jì)在2024年該市場(chǎng)規(guī)模還會(huì)增長(zhǎng)，在電動(dòng)汽車(chē)、消費(fèi)電子以及能源存儲(chǔ)等領(lǐng)域的推動(dòng)作用下，其市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)處于增長(zhǎng)的狀態(tài)。3.1.2行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀分析全球鋰離子電池市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)迅猛，由2020年數(shù)百億美元開(kāi)始，預(yù)估2025年增長(zhǎng)至千億美元。核心驅(qū)動(dòng)因素包括：新能源汽車(chē)爆發(fā)式增長(zhǎng)：2024年中國(guó)新能源汽車(chē)銷(xiāo)量達(dá)389.4萬(wàn)輛（同比增長(zhǎng)32.5%），占汽車(chē)總銷(xiāo)量33.88%，帶動(dòng)動(dòng)力電池裝車(chē)量達(dá)405GWh。圖SEQ圖\*ARABIC2新能源汽車(chē)月度銷(xiāo)量數(shù)據(jù)來(lái)源：中汽協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)2022-2024從REF_Ref6913\h圖2可以看出，新能源汽車(chē)仍然保持迅速增長(zhǎng)的趨勢(shì)。圖SEQ圖\*ARABIC32015-2023鋰電池出貨量數(shù)據(jù)來(lái)源：研究機(jī)構(gòu)EVTank伊維經(jīng)濟(jì)研究院2015-2023REF_Ref9790\h圖3表明全球鋰離子電池出貨量在新能源汽車(chē)與儲(chǔ)能雙輪驅(qū)動(dòng)下，2024年將繼續(xù)保持25%-30%的中高速增長(zhǎng)，總量預(yù)計(jì)突破1,500GWh。預(yù)計(jì)2024年中國(guó)的鋰電池總產(chǎn)量將達(dá)到890GWh（同比增長(zhǎng)16%）。3.1.3行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局分析當(dāng)前鋰電池行業(yè)呈現(xiàn)“一超多強(qiáng)”的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)。寧德時(shí)代以35%的全球市場(chǎng)份額穩(wěn)居行業(yè)龍頭地位。億緯鋰能則憑借差異化戰(zhàn)略在細(xì)分領(lǐng)域建立競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：在技術(shù)路線上，億緯鋰能采取“雙軌并行”策略，一方面鉆研磷酸鐵鋰技術(shù)，產(chǎn)品性價(jià)比優(yōu)勢(shì)明顯；另一方面積極布局半固態(tài)電池研發(fā)，在實(shí)驗(yàn)室階段技術(shù)取得優(yōu)秀成果。這種技術(shù)布局，讓它的產(chǎn)品矩陣更加完善。在成本控制方面，億緯鋰能通過(guò)參股鋰礦實(shí)現(xiàn)了30%碳酸鋰自給，惠州基地產(chǎn)能利用率長(zhǎng)期超85%，高于行業(yè)平均水平。在客戶資源上，億緯鋰能采取“動(dòng)力+儲(chǔ)能”雙輪驅(qū)動(dòng)模式。在動(dòng)力電池這塊，它與小鵬、廣汽等車(chē)企建立了深度合作；在儲(chǔ)能領(lǐng)域，它的集裝箱式儲(chǔ)能系統(tǒng)還拿下了美國(guó)PowinEnergy等國(guó)際客戶的長(zhǎng)期訂單。3.2億緯鋰能公司概況3.2.1公司發(fā)展歷程與組織架構(gòu)發(fā)展歷程惠州億緯鋰能成立于2001年，公司2009年在深圳創(chuàng)業(yè)板上市，股票代碼為300014.SZ，總部在廣東惠州仲愷高新區(qū)，是一家高科技公司，專(zhuān)注于鋰電池研發(fā)、生產(chǎn)與銷(xiāo)售，產(chǎn)品包括鋰原電池、鋰離子電池和動(dòng)力電池，廣泛應(yīng)用于消費(fèi)電子、新能源汽車(chē)及儲(chǔ)能系統(tǒng)等領(lǐng)域。億緯鋰能近年來(lái)不斷加大產(chǎn)能投資，如建設(shè)馬來(lái)西亞工廠、擴(kuò)建46系列大型圓柱電池生產(chǎn)線等，所以資本支出大幅增加。2024年中期報(bào)告顯示，公司資本支出占收入比例高。存貨周轉(zhuǎn)影響現(xiàn)金流波動(dòng)，F(xiàn)CFF是更客觀的現(xiàn)金流指標(biāo)。業(yè)務(wù)組織架構(gòu)億緯鋰能的治理結(jié)構(gòu)包括股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)與經(jīng)營(yíng)管理層。董事會(huì)下設(shè)四個(gè)專(zhuān)門(mén)委員會(huì)，戰(zhàn)略委員會(huì)、薪酬與考核委員會(huì)、審計(jì)委員會(huì)與提名委員會(huì)。圖4億緯鋰能治理結(jié)構(gòu)公司選擇了“職能+部門(mén)+業(yè)務(wù)組”的混合結(jié)構(gòu)，以滿足業(yè)務(wù)的不同需求。億緯鋰能所采用的組織架構(gòu)設(shè)計(jì)呈現(xiàn)出較大特點(diǎn)，即著重強(qiáng)調(diào)戰(zhàn)略聚焦、專(zhuān)業(yè)化分工以及全球化協(xié)同，憑借這樣的架構(gòu)設(shè)計(jì)，該公司有快速響應(yīng)市場(chǎng)需求的能力，可穩(wěn)固其在鋰電池行業(yè)的領(lǐng)先位置。公司采用CLS全球合作經(jīng)營(yíng)模式（合作研發(fā)、技術(shù)授權(quán)、服務(wù)支持），涉及股權(quán)合資、債務(wù)融資等多種方式。比方說(shuō)，與戴姆勒卡車(chē)公司與康明斯公司合作建設(shè)美國(guó)電芯工廠，以及動(dòng)態(tài)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)中股權(quán)與外國(guó)資金的比例。FCFF資本結(jié)構(gòu)的獨(dú)立性使其能夠更好地應(yīng)對(duì)這些情況。3.2.2公司財(cái)務(wù)狀況與經(jīng)營(yíng)績(jī)效主營(yíng)業(yè)務(wù)億緯鋰能的主要產(chǎn)品包括一次鋰電池、鋰離子電池、電動(dòng)電池系統(tǒng)與電池管理系統(tǒng)、基于鋰電池的儲(chǔ)能技術(shù)的研究涵蓋了電池材料的創(chuàng)新，尤其是新型納米材料的應(yīng)用，與此同時(shí)，水、氣、電計(jì)量設(shè)備的制造過(guò)程中的半成品及配件也構(gòu)成了關(guān)注的重點(diǎn)。主要研究對(duì)象涵蓋了一系列先進(jìn)的電池系統(tǒng)，包括亞硫酰氯鋰電池、二氧化錳鋰電池，以及電池電容器和微型一次鋰電池等。。動(dòng)力電池業(yè)務(wù)是公司的核心業(yè)務(wù)之一，它的產(chǎn)品主要用于新能源汽車(chē)的電池及電池系統(tǒng)，公司動(dòng)力電池出貨量為28.08GWh，在全國(guó)新能源商用車(chē)裝機(jī)量中排名第二，市場(chǎng)占有率為14.34%。儲(chǔ)能電池業(yè)務(wù)位列公司業(yè)務(wù)體系中的第二位，它的產(chǎn)品主要應(yīng)用于各類(lèi)儲(chǔ)能系統(tǒng)，為能源存儲(chǔ)與管理提供關(guān)鍵支持，2023年儲(chǔ)能電池出貨26.29GWh，同比增長(zhǎng)121%，收入163.4億元，占營(yíng)收33.5%。消費(fèi)電池：包括鋰原電池、小型鋰離子電池與圓柱電池，廣泛應(yīng)用于智能表計(jì)、汽車(chē)電子、智能安防、電子霧化器、可穿戴設(shè)備等領(lǐng)域。圖5億緯鋰能主營(yíng)業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順2024業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)億緯鋰能的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)情況說(shuō)明，其中動(dòng)力電池業(yè)務(wù)在整體收入結(jié)構(gòu)里所占比例為41.52%，儲(chǔ)能電池業(yè)務(wù)占比是35.89%，消費(fèi)電池業(yè)務(wù)占比為22.39%，這樣一種業(yè)務(wù)占比的態(tài)勢(shì)使得其抗風(fēng)險(xiǎn)能力得到提高，為未來(lái)的增長(zhǎng)給予了動(dòng)力支持。4.億緯鋰能企業(yè)價(jià)值評(píng)估研究4.1評(píng)估方法選擇4.1.1選擇評(píng)估方法的原則適用性原則要求評(píng)估時(shí)評(píng)估人員根據(jù)被評(píng)估單位的行業(yè)、經(jīng)營(yíng)模式、資本結(jié)構(gòu)與發(fā)展趨勢(shì)等因素，選擇適當(dāng)?shù)脑u(píng)估方法。可獲取性原則要求評(píng)估人員在選擇評(píng)估方法的時(shí)候應(yīng)該考慮所需數(shù)據(jù)的可獲取性。評(píng)估人員需要確認(rèn)所需的數(shù)據(jù)是否容易獲取，以及數(shù)據(jù)的可靠性與準(zhǔn)確性，不同的評(píng)估方法需要不同類(lèi)型與精度的數(shù)據(jù)。透明性原則要求利益相關(guān)者能清楚理解評(píng)估流程和結(jié)果，評(píng)估方法必須透明。評(píng)估人員需明確陳述方法、假設(shè)及依據(jù)，確保結(jié)果可信。一致性原則是評(píng)估人員在進(jìn)行不同時(shí)間段或不同項(xiàng)目的評(píng)估時(shí)，應(yīng)該保持方法的一致性，有助于比較不同評(píng)估結(jié)果，減少可能的誤差與偏差，增強(qiáng)評(píng)估結(jié)果的可靠性。合理性原則是評(píng)估方法與假設(shè)要有合理的前提與判斷，要求評(píng)估人員具備足夠的行業(yè)知識(shí)與實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，能夠做出合理的假設(shè)并進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼{(diào)整，避免主觀臆斷。4.1.2評(píng)估方法選擇關(guān)于模型的選擇適用性：當(dāng)前，億緯鋰能正處于動(dòng)力電池與儲(chǔ)能電池業(yè)務(wù)的高速成長(zhǎng)期。公司在儲(chǔ)能電池領(lǐng)域的市場(chǎng)份額穩(wěn)居全球第二，并且不斷推進(jìn)技術(shù)研發(fā)與產(chǎn)能擴(kuò)充。根據(jù)FCFF模型的適用性原則，收益法(FCFF)更適合成熟期與成長(zhǎng)期的企業(yè)，所以FCFF模型適用于億緯鋰能當(dāng)前的發(fā)展階段?？色@取性：自由現(xiàn)金流量模型的構(gòu)建離不開(kāi)詳盡的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為支撐，億緯鋰能所提供的財(cái)務(wù)報(bào)告內(nèi)容十分豐富，其中包含了營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、凈利潤(rùn)以及資產(chǎn)負(fù)債率等一系列關(guān)鍵指標(biāo)，這些指標(biāo)為FCFF模型的計(jì)算奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，同時(shí)其公開(kāi)的歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)以及對(duì)未來(lái)增長(zhǎng)的預(yù)測(cè)，也為模型中未來(lái)現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)提供了關(guān)鍵依據(jù)。透明性：FCFF模型的結(jié)構(gòu)相對(duì)簡(jiǎn)單，公式中的各項(xiàng)參數(shù)（如NOPAT、資本支出等）容易解釋?zhuān)u(píng)估過(guò)程可被利益相關(guān)者理解與驗(yàn)證”。這種透明性于提升評(píng)估結(jié)果的可信度有利。合理性：億緯鋰能作為技術(shù)驅(qū)動(dòng)型企業(yè)，未來(lái)增長(zhǎng)依賴于研發(fā)投入與市場(chǎng)擴(kuò)張，F(xiàn)CFF模型可以體現(xiàn)這些投資的長(zhǎng)期效應(yīng)，它的增長(zhǎng)預(yù)測(cè)基于行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)與公司戰(zhàn)略規(guī)劃能提出了合理的假設(shè)條件。在“雙碳”目標(biāo)背景下，億緯鋰能推行綠色制造體系，減少溫室氣體排放?？傊x用FCFF模型對(duì)億緯鋰能的企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，是基于對(duì)其適用性、數(shù)據(jù)獲取的便利性，模型的透明度，合理性與整體適配性的綜合考量，為了FCFF模型能夠更好地應(yīng)對(duì)億緯鋰能資本結(jié)構(gòu)變化與多業(yè)務(wù)板塊，給企業(yè)價(jià)值評(píng)估提供更科學(xué)合理的框架。關(guān)于模型階段的選擇一是為了匹配企業(yè)生命周期，億緯鋰能當(dāng)前處于高速增長(zhǎng)期（2024-2028年），需詳細(xì)預(yù)測(cè)技術(shù)迭代、產(chǎn)能擴(kuò)張的影響，而2029年后行業(yè)滲透率趨于穩(wěn)定，適用永續(xù)增長(zhǎng)假設(shè)。行業(yè)當(dāng)前技術(shù)迭代周期為3-5年（新能源材料），2028年可能對(duì)應(yīng)下一代技術(shù)（如第三代半導(dǎo)體、固態(tài)電池）完成商業(yè)化驗(yàn)證并進(jìn)入穩(wěn)定生產(chǎn)階段，此時(shí)行業(yè)增長(zhǎng)動(dòng)力從技術(shù)驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)為成本與規(guī)模驅(qū)動(dòng)。二是為了風(fēng)險(xiǎn)控制，分階段預(yù)測(cè)可降低單一增長(zhǎng)率假設(shè)的誤差敏感性。舉個(gè)例子，如果永久年金的增長(zhǎng)率被高估了1%，那么兩階段模型對(duì)估值的影響要比單階段模型小得多。本研究采納了兩階段增長(zhǎng)模型的評(píng)估策略，先設(shè)定第一階段（2024至2028年）為“詳細(xì)預(yù)測(cè)期”，鑒于該公司在此期間展現(xiàn)出的高速但不穩(wěn)定的增長(zhǎng)特性，我們利用億緯鋰能自2012年至2023年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)估算這一階段的現(xiàn)金流量；在第二階段（2029年及以后），企業(yè)被認(rèn)為已進(jìn)入成熟且穩(wěn)定的發(fā)展時(shí)期，這一階段被稱為“永續(xù)期”，運(yùn)用永續(xù)增長(zhǎng)模型來(lái)估算現(xiàn)金流，為了符合行業(yè)成熟階段的典型特征，將增長(zhǎng)率設(shè)定為3%，進(jìn)而能夠更加精準(zhǔn)地評(píng)估億緯鋰能的企業(yè)價(jià)值。4.2企業(yè)價(jià)值評(píng)估過(guò)程4.2.1企業(yè)自由現(xiàn)金流量的計(jì)算與預(yù)測(cè)計(jì)算億緯鋰能從2024至2028年的企業(yè)自由現(xiàn)金流量等相關(guān)數(shù)據(jù)主要用到以下計(jì)算公式：=息稅前利潤(rùn)+折舊及攤銷(xiāo)?所得稅?營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)額?凈資本性支出營(yíng)運(yùn)資本=流動(dòng)資產(chǎn)?流動(dòng)負(fù)債營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)額=本期營(yíng)運(yùn)資本?上期營(yíng)運(yùn)資本依據(jù)上述理論框架，本研究將億緯鋰能的公司自由現(xiàn)金流分解為五個(gè)獨(dú)立組成部分：息稅前利潤(rùn)、折舊與攤銷(xiāo)、營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)額、所得稅，以及凈資本性支出，進(jìn)而逐一進(jìn)行詳盡的量化分析。息稅前利潤(rùn)表SEQ表\*ARABIC1億緯鋰能2019—2023年的盈利情況單位：億元年份營(yíng)業(yè)成本營(yíng)業(yè)收入息稅前利潤(rùn)201945.0664.1210.832202057.9481.6211.8782021132.5169.0013.7812022303.4363.0418.5072023404.7487.8433.554數(shù)據(jù)來(lái)源：億緯鋰能2019-2023年年報(bào)，經(jīng)作者整理計(jì)算如REF_Ref19325\h表1所示，億緯鋰能從2019—2023年?duì)I業(yè)成本、營(yíng)業(yè)收入與息稅前利潤(rùn)均呈現(xiàn)逐年增長(zhǎng)的趨勢(shì)。億緯鋰能以動(dòng)力電池業(yè)務(wù)為核心，2024年上半年收入216.6億元，同比下降5.7%。因?yàn)樵趯?shí)際經(jīng)營(yíng)中，除了營(yíng)業(yè)成本與營(yíng)業(yè)收入外，還可能有其他決定因素（如管理費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用等），本研究運(yùn)用多元線性回歸分析方法，設(shè)定營(yíng)收與凈資產(chǎn)收益率作為預(yù)測(cè)變量，旨在估計(jì)息稅前利潤(rùn)的變化趨勢(shì)。以企業(yè)實(shí)際運(yùn)營(yíng)過(guò)程為立足點(diǎn)，不僅受營(yíng)業(yè)成本與營(yíng)業(yè)收入的影響，還可能疊加諸多其他因素（管理費(fèi)用、研發(fā)支出等）的影響，在本研究中，我們采納了多元線性回歸分析方法，設(shè)定營(yíng)業(yè)收入和凈資產(chǎn)收益率為預(yù)測(cè)變量，旨在探究其對(duì)息稅前利潤(rùn)的影響。由此構(gòu)建的模型如下所示：EBIT=αincome+βROE+c在該模型公式中，被研究的目標(biāo)變量為EBIT，其受到解釋變量營(yíng)業(yè)收入的量化影響因子α，以及解釋變量?jī)糍Y產(chǎn)收益率的影響力因子β的共同作用，c則代表模型中的常數(shù)項(xiàng)。表SEQ表\*ARABIC2億緯鋰能2012—2023年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)年份息稅前利潤(rùn)/億元營(yíng)業(yè)收入/億元凈資產(chǎn)收益率20121.126.0614.32%20131.9310.3919.98%20141.1812.099.05%20151.5913.4913.86%20164.6023.413.88%20174.1029.8218.83%20184.0943.5117.07%201910.8364.1225.49%202011.8881.6218.97%202113.7816918.11%202218.51363.0417.46%202333.55487.8412.48%數(shù)據(jù)來(lái)源：億緯鋰能2012-2023年年報(bào)，經(jīng)作者整理計(jì)算經(jīng)觀察REF_Ref19564\h表2，本文選用億緯鋰能自2012年至2023年間的企業(yè)息稅前利潤(rùn)、營(yíng)業(yè)收入及凈資產(chǎn)收益率的詳盡數(shù)據(jù)，并運(yùn)用eviews軟件進(jìn)行了深入的多元回歸分析，由此得出如下研究發(fā)現(xiàn)。表SEQ表\*ARABIC3各解釋變量之間的相關(guān)性系數(shù)如REF_Ref19642\h表3所示，兩個(gè)解釋變量的相關(guān)性系數(shù)為-0.108，表明二者存在一定程度的負(fù)相關(guān)關(guān)系，但相關(guān)性較弱。于是研究運(yùn)用方差膨脹因子方法，旨在深入考察各個(gè)變量之間的多重共線性問(wèn)題。表SEQ表\*ARABIC4解釋變量之間的方差膨脹因子VIF如REF_Ref19698\h表4所示，在對(duì)解釋變量進(jìn)行多重共線性檢驗(yàn)時(shí)，計(jì)算得到的方差膨脹因子（VIF）值為1.012。因?yàn)樵撝颠h(yuǎn)低于10，所以本研究可以判定解釋變量之間不存在突出的多重共線性問(wèn)題。表SEQ表\*ARABIC5億緯鋰能多元線性回歸分析結(jié)果表SEQ表\*ARABIC6億緯鋰能多元線性回歸的擬合優(yōu)度如REF_Ref23567\h表5、REF_Ref23600\h表6所示的表格數(shù)據(jù)，常數(shù)項(xiàng)c的統(tǒng)計(jì)顯著性P值、以及解釋變量income和ROE的P值均極小，具體為0.000，遠(yuǎn)低于0.01的顯著水平，這證實(shí)了這些解釋變量在實(shí)質(zhì)上對(duì)模型有顯著影響。另外模型的整體擬合優(yōu)度R^2達(dá)到92.7%，顯示出模型對(duì)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)的解釋能力極為強(qiáng)勁，能夠捕捉到其變化的92.7%的變異性，F(xiàn)檢驗(yàn)的P值為0.000，這一結(jié)果表明回歸方程整體具有實(shí)質(zhì)性的統(tǒng)計(jì)意義。通過(guò)代入相關(guān)系數(shù)計(jì)算后，可構(gòu)建出多元線性回歸模型，表達(dá)式為EBIT=0.059income+28.647ROE?2.299。在2012至2023年間的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上，采取算術(shù)平均方法進(jìn)行計(jì)算，并與來(lái)自若干證券調(diào)研機(jī)構(gòu)的預(yù)測(cè)數(shù)值相比較，我們得以揭示出營(yíng)業(yè)收益及凈資產(chǎn)回報(bào)率的平均增長(zhǎng)趨勢(shì)。表SEQ表\*ARABIC7億緯鋰能相關(guān)指標(biāo)的預(yù)測(cè)增長(zhǎng)率如REF_Ref25514\h表7所示，億緯鋰能的平均增長(zhǎng)率達(dá)到了52.46%，這結(jié)果主要得益于它的產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃與市場(chǎng)份額的穩(wěn)步提升等，但是增長(zhǎng)率明顯高于2023年全球鋰電池需求的增速25.6%，所以還要計(jì)算企業(yè)預(yù)測(cè)增速與行業(yè)基準(zhǔn)的偏離度：偏離度=行業(yè)預(yù)測(cè)增速/企業(yè)預(yù)測(cè)增速?1=52.46%/25.6%?1=104.92%本研究重新根據(jù)企業(yè)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)加權(quán)計(jì)算綜合基準(zhǔn)增速，預(yù)測(cè)增長(zhǎng)率調(diào)整如下：基準(zhǔn)增速=∑(細(xì)分業(yè)務(wù)收入占比×細(xì)分行業(yè)增速)基準(zhǔn)增速==34.4%營(yíng)收預(yù)測(cè)增長(zhǎng)34.4%，高于行業(yè)25%的增速，得益于公司產(chǎn)能擴(kuò)張和市占率的提升。通過(guò)增長(zhǎng)率的估算，我們預(yù)測(cè)了2024至2028年間營(yíng)業(yè)收入和凈資產(chǎn)收益率的趨勢(shì)，并將這些預(yù)測(cè)值納入回歸模型以求解同期的息稅前利潤(rùn)，其結(jié)果如REF_Ref29076\h表8呈現(xiàn)。表SEQ表\*ARABIC8億緯鋰能2024—2028預(yù)測(cè)期的息稅前利潤(rùn)預(yù)測(cè)值營(yíng)業(yè)收入/億元凈資產(chǎn)收益率息稅前利潤(rùn)/億元2024655.6613.06%40.132025881.2013.67%53.6120261184.3414.32%71.6820271591.714.99%95.9120282139.3115.69%128.42折舊與攤銷(xiāo)的預(yù)測(cè)增長(zhǎng)率表SEQ表\*ARABIC9億緯鋰能折舊與攤銷(xiāo)的預(yù)測(cè)增長(zhǎng)率如REF_Ref29178\h表9所示，億緯鋰能2020—2023年折舊與攤銷(xiāo)的增長(zhǎng)幅度總體呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，但整體上仍保持較高的增長(zhǎng)率，固定資產(chǎn)與無(wú)形資產(chǎn)方面的增長(zhǎng)表現(xiàn)良好。所以，本文在進(jìn)行后續(xù)折舊與攤銷(xiāo)預(yù)測(cè)時(shí)，選用加權(quán)平均法，并對(duì)近期較低的增長(zhǎng)率賦予更大的權(quán)重，以提高預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性。加權(quán)平均增長(zhǎng)率=Σ(各期增長(zhǎng)率×權(quán)重)/Σ權(quán)重=(72.46%?1+60.12%?2+37.5%?3+38.72%?4)/(1+2+3+4)=46.00營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)額的預(yù)測(cè)增長(zhǎng)率表SEQ表\*ARABIC10億緯鋰能營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)額的預(yù)測(cè)增長(zhǎng)率如REF_Ref22939\h表10所揭示，億緯鋰能在2020至2023年間，其營(yíng)運(yùn)資本的變化表現(xiàn)出顯著的波動(dòng)性，增長(zhǎng)率時(shí)而大幅攀升，時(shí)而顯著下降。鑒于某些年份出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)率，使得算術(shù)平均值的代表性受限，因此本文轉(zhuǎn)而運(yùn)用幾何平均法來(lái)估算平均增長(zhǎng)率。經(jīng)計(jì)算得出，幾何平均增長(zhǎng)率穩(wěn)定在54.53%，這一方法更能準(zhǔn)確地體現(xiàn)億緯鋰能營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)的趨勢(shì)。所得稅的預(yù)測(cè)占比表SEQ表\*ARABIC11億緯鋰能所得稅占營(yíng)業(yè)收入的比重由于所得稅與營(yíng)業(yè)收入緊密相關(guān)，本文基于億緯鋰能2019—2023年所得稅占營(yíng)收的平均比重（0.73%），如REF_Ref23040\h表11所示，預(yù)測(cè)其預(yù)測(cè)期的所得稅。凈資本性支出預(yù)測(cè)值億緯鋰能在過(guò)去幾年的凈資本性支出幅度較大，但在億緯鋰能各項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)及企業(yè)自由現(xiàn)金流預(yù)測(cè)中，研究設(shè)定凈資本性支出增長(zhǎng)的穩(wěn)定性為前提，以此為依據(jù)，我們對(duì)億緯鋰能在2024至2028年的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行了預(yù)測(cè)，并進(jìn)一步據(jù)此估算出相應(yīng)的企業(yè)自由現(xiàn)金流。表SEQ表\*ARABIC12億緯鋰能2024—2028年各項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)值單位：億元年份折舊與攤銷(xiāo)營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)額所得稅凈資本性支出202424.8114.305.40-1.01202536.2212.308.22-1.02202652.8810.3012.54-1.03202777.218.3019.12-1.042028112.746.3029.15-1.05*凈資本性支出負(fù)值表示資本回收表SEQ表\*ARABIC13億緯鋰能2024—2028年企業(yè)自由現(xiàn)金流預(yù)測(cè)值單位：億元預(yù)測(cè)值息稅前利潤(rùn)折舊與攤銷(xiāo)營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)額所得稅凈資本性支出企業(yè)自由現(xiàn)金流 202440.1324.8114.305.40-1.0146.24202553.6136.2212.308.22-1.0270.33202671.6852.8810.3012.54-1.03102.75202795.9177.218.3019.12-1.04146.742028128.42112.746.3029.15-1.05206.754.2.2折現(xiàn)率的預(yù)測(cè)在對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估時(shí)，折現(xiàn)率的確定扮演著至關(guān)重要的角色。本文采納了加權(quán)平均資本成本（WACC）作為計(jì)算折現(xiàn)率的方法。WACC的計(jì)算公式為：WACC=債務(wù)資本成本×債務(wù)比重×（1?所得稅稅率）+權(quán)益資本成本×權(quán)益比重=E/(E+D)×Re+D/(E+D)×Rd×(1?T)其中：E：權(quán)益資本的市場(chǎng)價(jià)值；D：債務(wù)資本的市場(chǎng)價(jià)值；V：公司總價(jià)值即V=E+D；Re：權(quán)益資本的成本；Rd：債務(wù)資本的成本；Tc：公司所得稅稅率；R為債務(wù)稅前利率。其中無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率（3.12%）取自10年期國(guó)債收益率，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（14.68%）取于滬深300指數(shù)歷史回報(bào)。β（1.32）引自中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)《新能源行業(yè)資本成本研究報(bào)告（2023）》，也是Wind行業(yè)均值，億緯鋰能2023年季度報(bào)告顯示D/E比率穩(wěn)定在1.34左右，與Wind行業(yè)均值隱含的資本結(jié)構(gòu)接近，誤差可控。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是數(shù)據(jù)來(lái)源（滬深300指數(shù)與國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償），時(shí)間范圍（長(zhǎng)期滾動(dòng)數(shù)據(jù)），計(jì)算方法（算術(shù)平均與未平滑處理）與模型假設(shè)（高波動(dòng)率與違約補(bǔ)償）的綜合作用。綜合市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)=14.68%?3.12%=11.56%權(quán)益資本成本（Re）Re=Rf+β×MRP=3.12%+1.32×11.56%=18.38%債務(wù)稅前利率=（利息費(fèi)用+利潤(rùn)總額）÷平均資產(chǎn)總額，利用算數(shù)平均法，得到2019-2023年數(shù)據(jù)7.17%，所得稅稅率為25%,。債務(wù)資本成本（Rd）Rd=R?(1?T)在2019年至2023年期間，億緯鋰能的平均資產(chǎn)負(fù)債率為52.418%，股東權(quán)益占總資產(chǎn)的47.582%。加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC=E/(E+D)×Re+D/(E+D)×Rd×(1?T)=47.582%×18.38%+52.418%×5.38%×(1?25%)=10.86%4.2.3確定永續(xù)期的增長(zhǎng)率2024年政府工作報(bào)告預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)GDP增長(zhǎng)率約為5%，而美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家的年增長(zhǎng)率約為2%，本文假設(shè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)選擇3%作為永續(xù)增長(zhǎng)率。4.2.4計(jì)算企業(yè)價(jià)值按照前文所說(shuō)的企業(yè)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型，并結(jié)合相關(guān)參數(shù)進(jìn)行計(jì)算，能夠得出億緯鋰能當(dāng)前的企業(yè)價(jià)值，以億元為單位。表SEQ表\*ARABIC14億緯鋰能現(xiàn)有企業(yè)價(jià)值如REF_Ref9405\h表14所示，依據(jù)表內(nèi)數(shù)據(jù)的計(jì)算結(jié)果，可得出企業(yè)的價(jià)值∑FCFFt/（1+WACC）t+FCFFn（1+g）/（WACC?g）（1+WACC）t=789.11億元億緯鋰能在2024年末的估算價(jià)值是789.11億元，然而其實(shí)際市值達(dá)到了921.19億元，兩者之間存在14.34%的誤差，這種誤差的出現(xiàn)，也許是受到資本市場(chǎng)極端收益數(shù)據(jù)的影響，同時(shí)還可能與自由現(xiàn)金流預(yù)測(cè)采用了簡(jiǎn)化處理方式有關(guān)。4.3驗(yàn)證估值模型的有效性4.3.1敏感性分析選擇敏感變量與設(shè)定波動(dòng)區(qū)間WACC：9.86%~11.86%（反映融資成本與行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)）永續(xù)增長(zhǎng)率（g）：4%~6%（參考GDP與行業(yè)增速）鋰價(jià)波動(dòng)：±10%（影響FCFF±7%）補(bǔ)貼退坡：0%/20%（影響FCFF±11%)構(gòu)建敏感性矩陣表SEQ表\*ARABIC15敏感性矩陣情景WACCg鋰價(jià)/補(bǔ)貼企業(yè)價(jià)值（億元）變化率基準(zhǔn) 10.86%5%無(wú)波動(dòng)789.110%樂(lè)觀情景（技術(shù)突破）9.86%6%鋰價(jià)-10%1198.04+51.8%悲觀情景（政策退坡）11.86%4%補(bǔ)貼退坡20%588.35-25.4%鋰價(jià)上漲沖擊11.86%5%鋰價(jià)+10%728.90-7.6%補(bǔ)貼退坡中等沖擊10.86%4.5%補(bǔ)貼退坡20%741.50-6.00%REF_Ref29646\h表15結(jié)果顯示，當(dāng)WACC上升1%時(shí)，企業(yè)估值大約會(huì)降低12%到21%；而當(dāng)永續(xù)增長(zhǎng)率g提升1%時(shí)，估值則會(huì)相應(yīng)增長(zhǎng)12%到21%。當(dāng)補(bǔ)貼退坡20%+鋰價(jià)上漲10%時(shí)，估值最低至648億（-17.8%）。若無(wú)補(bǔ)貼+鋰價(jià)下跌10%時(shí)，估值最高839億（+6.4%）。若技術(shù)突破使g提升0.5%（如固態(tài)電池商用），估值可增加12%（基準(zhǔn)→885億）最敏感組合：低WACC（9.86%）+高g（6%）時(shí)，估值最高達(dá)1198.04億元，較基準(zhǔn)值偏差51.81%。當(dāng)WACC從10.86%上升至11.86%時(shí)，企業(yè)估值下降了21%，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇與產(chǎn)能擴(kuò)張引發(fā)的資本成本上升風(fēng)險(xiǎn)，WACC的變化對(duì)估值結(jié)果產(chǎn)生了沖擊。模型合理性驗(yàn)證基準(zhǔn)參數(shù)（WACC=10.86%、g=5%）對(duì)應(yīng)估值789.11億元處于理論區(qū)間，模型假設(shè)具備穩(wěn)健性。其中，鋰價(jià)波動(dòng)±10%對(duì)應(yīng)FCFF調(diào)整±7%，退坡20%對(duì)應(yīng)FCFF減少11%，進(jìn)一步證明，即便億緯鋰能企業(yè)價(jià)值對(duì)補(bǔ)貼政策與鋰價(jià)高度敏感，但在基準(zhǔn)假設(shè)下，估值安全邊際充足，但極端情景下需警惕估值坍塌風(fēng)險(xiǎn)。4.3.2市盈率估值法比較本文考慮行業(yè)一致性、經(jīng)營(yíng)模式相似性、主營(yíng)產(chǎn)品相關(guān)性及發(fā)展規(guī)模匹配度等，研究最終選出國(guó)軒高科和欣旺達(dá)作為億緯鋰能的可比公司。參考證券公司研報(bào)，2024年國(guó)軒高科的市盈率為27.36，欣旺達(dá)為19.29。因?yàn)槲恼掠?jì)算出營(yíng)業(yè)收入平均增長(zhǎng)率為52.46%，凈利潤(rùn)占收入比例為14.56%，所以預(yù)測(cè)億緯鋰能2024年凈利潤(rùn)為95.44億元。用市盈率估值法，預(yù)測(cè)2024年12月30日企業(yè)價(jià)值為2226.03億元。市盈率法估值較高（52.46%）反映了市場(chǎng)對(duì)行業(yè)高增長(zhǎng)的樂(lè)觀預(yù)期，而FCFF模型基于現(xiàn)金流折現(xiàn)更體現(xiàn)企業(yè)實(shí)際盈利能力，二者差異凸顯市場(chǎng)預(yù)期與企業(yè)基本面的偏離，所以改進(jìn)后的FCFF模型較市盈率法更準(zhǔn)確反映億緯鋰能的內(nèi)在價(jià)值。5.企業(yè)價(jià)值評(píng)估存在的問(wèn)題5.1企業(yè)價(jià)值評(píng)估的核心矛盾5.1.1市場(chǎng)預(yù)期與價(jià)值的偏離市場(chǎng)對(duì)高成長(zhǎng)科技公司的樂(lè)觀預(yù)期與公司的實(shí)際內(nèi)在價(jià)值之間存在相當(dāng)大的差距，促使投資者高估公司價(jià)值，增加投資風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)有可能使公司面臨過(guò)高的融資成本，不利于公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。這種偏見(jiàn)削弱了投資者高估公司價(jià)值的能力，增加了投資風(fēng)險(xiǎn)，扭曲損害了市場(chǎng)效率，使資金無(wú)法投資于真正具有長(zhǎng)期價(jià)值的公司，所以優(yōu)化市場(chǎng)預(yù)期與公司內(nèi)在價(jià)值之間的匹配，對(duì)于提高市場(chǎng)效率、優(yōu)化資源配置、保護(hù)投資者利益至關(guān)關(guān)鍵。5.1.2傳統(tǒng)FCFF模型的局限性傳統(tǒng)FCFF模型影響企業(yè)的融資與投資決策，在新能源企業(yè)估值中存在局限性，如