2025年CFA《權(quán)益投資》真題集考試時(shí)間：______分鐘總分：______分姓名：______指示：請根據(jù)以下情境和問題回答。問題一：簡要闡述有效市場假說（EMH）的三個(gè)基本形式（弱式、半強(qiáng)式、強(qiáng)式）。請分別說明每個(gè)形式下，投資者是否能夠通過分析信息獲得超額回報(bào)，并解釋原因。問題二：某公司預(yù)計(jì)未來五年每年的自由現(xiàn)金流分別為：100萬美元、120萬美元、140萬美元、160萬美元和180萬美元。從第六年開始，預(yù)計(jì)自由現(xiàn)金流將進(jìn)入穩(wěn)定增長階段，增長率為5%。假設(shè)該公司適用的折現(xiàn)率為10%，請計(jì)算該公司的企業(yè)價(jià)值（EV）。在計(jì)算過程中，說明你如何確定終值的計(jì)算方法和折現(xiàn)率。問題三：假設(shè)你正在分析A公司和B公司，兩家公司屬于同一行業(yè)，你打算使用可比公司分析法對A公司進(jìn)行估值。你收集到以下信息：*A公司最近一年的每股收益（EPS）為2美元。*B公司是可比公司，其當(dāng)前的市盈率（P/E）為15倍，其增長率為4%，股利支付率為40%。*A公司的增長率為6%，股利支付率為50%。*假設(shè)A公司和B公司的增長率和股利支付率差異主要反映了風(fēng)險(xiǎn)差異，且市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為5%，無風(fēng)險(xiǎn)利率為2%。請計(jì)算A公司的股權(quán)價(jià)值。在你的計(jì)算中，需要說明你選擇了哪個(gè)（或哪些）可比公司估值乘數(shù)，并簡述選擇該乘數(shù)的原因。同時(shí)，請解釋為什么在應(yīng)用乘數(shù)法時(shí)，需要考慮增長率和股利支付率等因素。問題四：解釋什么是資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）。請寫出CAPM的公式，并解釋公式中每個(gè)變量的含義。假設(shè)無風(fēng)險(xiǎn)利率為3%，市場組合的預(yù)期回報(bào)率為8%，某股票的Beta系數(shù)為1.2。請計(jì)算該股票的預(yù)期回報(bào)率。此外，簡述估計(jì)Beta系數(shù)的常用方法，并說明其中一種方法的潛在局限性。問題五：某公司宣布將實(shí)施股票股利政策，向現(xiàn)有股東按每持有10股送1股的比例派發(fā)股票。該公司在派發(fā)股利前的股價(jià)為每股50美元。請計(jì)算派發(fā)股利后的預(yù)計(jì)股價(jià)。在計(jì)算過程中，需要說明你的假設(shè)，并解釋股票股利對公司的賬面價(jià)值、股東權(quán)益總額以及股東的持有比例有何影響（假設(shè)不考慮市場反應(yīng)和交易成本）。問題六：定義股利增長模型（GGM）。請寫出GGM的公式，并說明該模型基于哪些關(guān)鍵假設(shè)。假設(shè)某公司預(yù)計(jì)未來一年將支付每股1.50美元的股利，之后股利預(yù)計(jì)每年以6%的速度永久增長。如果該股票的必要回報(bào)率為12%，請計(jì)算該股票的價(jià)值。此外，分析如果公司降低股利支付率，但保持相同的股利增長率，對股票價(jià)值可能產(chǎn)生的影響。問題七：簡述三種常見的認(rèn)知偏差，并分別舉例說明這些偏差如何在權(quán)益投資決策中可能導(dǎo)致錯(cuò)誤的判斷。此外，解釋行為金融學(xué)對傳統(tǒng)金融理論（如EMH）提出的挑戰(zhàn)。問題八：在比較兩家不同行業(yè)的公司的市盈率（P/E）時(shí)，可能會遇到可比性問題。請解釋什么是可比性問題，并說明分析師通常會采用哪些方法來緩解這個(gè)問題。選擇其中一種方法，并簡要說明其操作步驟。問題九：假設(shè)你管理一個(gè)投資組合，該組合包含多種股票。請解釋什么是投資組合的Beta系數(shù)，以及它與組合中個(gè)別股票的Beta系數(shù)之間的關(guān)系。為什么理解投資組合的Beta對于風(fēng)險(xiǎn)管理至關(guān)重要？請說明至少兩種降低投資組合Beta的方法。問題十：在事件研究中，分析師通常會對特定事件（如并購、管理層變動）對股票價(jià)格的影響進(jìn)行研究。請簡述事件研究的基本步驟，包括如何識別事件日期、定義事件窗口和估計(jì)正常收益率。此外，解釋事件研究的主要局限性。試卷答案問題一：有效市場假說（EMH）三個(gè)基本形式：*弱式有效市場（Weak-formEMH）：假設(shè)當(dāng)前市場價(jià)格已充分反映了所有歷史價(jià)格和交易量信息。因此，投資者無法通過分析歷史價(jià)格數(shù)據(jù)（如技術(shù)分析）獲得超額回報(bào)。原因在于，所有過去的價(jià)格信息已經(jīng)包含在當(dāng)前價(jià)格中，任何可預(yù)測的模式都會被市場迅速消化。*半強(qiáng)式有效市場（Semi-strong-formEMH）：假設(shè)當(dāng)前市場價(jià)格已充分反映了所有公開可獲取的信息，包括歷史價(jià)格數(shù)據(jù)、公司財(cái)務(wù)報(bào)表、盈利預(yù)測、宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)等。因此，投資者無法通過分析公開信息（如基本分析）獲得超額回報(bào)。原因在于，新公開的信息會立即被市場迅速解讀并反映在股價(jià)中。*強(qiáng)式有效市場（Strong-formEMH）：假設(shè)當(dāng)前市場價(jià)格已充分反映了所有信息，包括公開信息和未公開的內(nèi)部信息。因此，投資者無法通過任何方式（包括利用內(nèi)幕信息）獲得超額回報(bào)。原因在于，所有信息，無論公開與否，都已完全融入價(jià)格。問題二：計(jì)算過程：1.計(jì)算前五年的自由現(xiàn)金流現(xiàn)值（PV）：*PV_1=1,000,000/(1+0.10)^1=909,090.91*PV_2=1,200,000/(1+0.10)^2=991,735.54*PV_3=1,400,000/(1+0.10)^3=1,049,090.91*PV_4=1,600,000/(1+0.10)^4=1,083,013.05*PV_5=1,800,000/(1+0.10)^5=1,102,918.26*PV_前五年=5,035,139.772.計(jì)算第六年及以后的終值（TV）：*終值計(jì)算方法：使用永續(xù)年金公式計(jì)算第六年的現(xiàn)金流，然后折現(xiàn)回第五年末。*第六年現(xiàn)金流（FCF_6）=1,800,000*(1+0.05)=1,890,000*終值（TV_5）=FCF_6/(折現(xiàn)率-增長率)=1,890,000/(0.10-0.05)=3,780,000*終值現(xiàn)值（PV_TV）=TV_5/(1+0.10)^5=3,780,000/1.61051=2,339,928.963.計(jì)算企業(yè)價(jià)值（EV）：*EV=PV_前五年+PV_TV=5,035,139.77+2,339,928.96=7,375,068.73萬美元解析思路：計(jì)算DCF價(jià)值的關(guān)鍵在于準(zhǔn)確預(yù)測未來現(xiàn)金流、選擇合適的折現(xiàn)率以及確定終值的計(jì)算方法。本題中，前五年的現(xiàn)金流是逐年給出的，需要分別折現(xiàn)。第六年及以后采用永續(xù)增長模型計(jì)算終值，因?yàn)榧僭O(shè)進(jìn)入了穩(wěn)定增長階段。折現(xiàn)率通常使用公司的WACC（加權(quán)平均資本成本），題目中直接給出了適用的折現(xiàn)率10%。終值計(jì)算采用永續(xù)年金法，因?yàn)榧僭O(shè)增長率與折現(xiàn)率之差為正且穩(wěn)定。將終值折現(xiàn)回評估時(shí)點(diǎn)（第五年末）得到終值的現(xiàn)值，再將所有現(xiàn)值加總得到企業(yè)價(jià)值。問題三：計(jì)算過程：1.計(jì)算B公司的股權(quán)必要回報(bào)率（r_B）：*使用股利折現(xiàn)模型（GGM）反推B公司的必要回報(bào)率，因?yàn)槠涔衫Ц堵?、增長率和P/E已知。*B公司當(dāng)前股價(jià)（P_B）=B公司EPS*P/E=2*15=30美元*B公司當(dāng)前股利（D_B）=B公司EPS*股利支付率=2*40%=0.80美元*r_B=(D_B/P_B)+g_B=(0.80/30)+4%=2.67%+4%=6.67%2.使用CAPM計(jì)算A公司的股權(quán)必要回報(bào)率（r_A）：*r_A=R_f+Beta_A*(R_m-R_f)*r_A=2%+1.2*(8%-2%)=2%+1.2*6%=2%+7.2%=9.20%3.計(jì)算A公司的股權(quán)價(jià)值（P_A）：*使用GGM計(jì)算A公司的股權(quán)價(jià)值，使用步驟2中計(jì)算出的A公司必要回報(bào)率r_A，以及A公司自身的股利和增長率。*A公司當(dāng)前股利（D_A）=A公司EPS*A公司股利支付率=2*50%=1.00美元*P_A=(D_A/r_A)+g_A=(1.00/9.20%)+6%=10.86+6%=16.86美元解析思路：可比公司分析法通過比較目標(biāo)公司與可比公司的估值指標(biāo)來推斷目標(biāo)公司的價(jià)值。本題要求計(jì)算A公司的股權(quán)價(jià)值，但直接使用A公司自身信息（GGM）和CAPM得出的必要回報(bào)率（9.20%）進(jìn)行計(jì)算。這可能是為了模擬一個(gè)情景，即市場認(rèn)為A公司的風(fēng)險(xiǎn)（由Beta反映）和必要回報(bào)率應(yīng)與其CAPM計(jì)算結(jié)果一致。計(jì)算結(jié)果16.86美元是基于A公司自身股利、增長率和市場對其風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)得出的估值。在實(shí)際應(yīng)用中，更常見的是直接使用可比公司（B公司）的估值乘數(shù)（P/E=15）乘以A公司的EPS（2美元），得到估值30美元。但題目要求說明選擇乘數(shù)的原因，這里選擇了基于CAPM和GGM計(jì)算出的A公司自身必要回報(bào)率來估值，理由是反映了A公司的內(nèi)在價(jià)值和市場對其風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期。選擇乘數(shù)時(shí)考慮增長率和股利支付率是因?yàn)檫@兩個(gè)因素會影響公司的盈利能力和現(xiàn)金流，進(jìn)而影響其合理的估值乘數(shù)水平。增長較快、股利支付率高的公司通常享有更高的估值乘數(shù)。問題四：資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）：*定義：CAPM是一個(gè)用于確定股票或投資組合必要回報(bào)率的模型。它基于假設(shè)投資者在風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)之間進(jìn)行權(quán)衡，并會根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)獲得補(bǔ)償。*公式：*r_i=R_f+β_i*(R_m-R_f)*變量含義：*r_i：資產(chǎn)i（或股票）的預(yù)期回報(bào)率。*R_f：無風(fēng)險(xiǎn)利率，通常是國庫券的回報(bào)率，代表投資于無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)所能獲得的回報(bào)。*β_i（Beta）：資產(chǎn)i的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，衡量資產(chǎn)回報(bào)相對于整個(gè)市場回報(bào)變動的敏感性。Beta值為1表示資產(chǎn)與市場風(fēng)險(xiǎn)一致，大于1表示風(fēng)險(xiǎn)更高，小于1表示風(fēng)險(xiǎn)更低。*R_m：市場組合（包含所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)）的預(yù)期回報(bào)率。*(R_m-R_f)：市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，即投資者因承擔(dān)市場平均風(fēng)險(xiǎn)而要求的額外回報(bào)。*計(jì)算預(yù)期回報(bào)率：*預(yù)期回報(bào)率=3%+1.2*(8%-3%)=3%+1.2*5%=3%+6%=9%*Beta估計(jì)方法與局限性：*常用方法：歷史數(shù)據(jù)法（回歸分析），即使用過去一段時(shí)間內(nèi)股票回報(bào)率和市場組合回報(bào)率的回歸來估計(jì)Beta。*潛在局限性：過去的表現(xiàn)不一定預(yù)示未來的結(jié)果；Beta可能隨時(shí)間變化（非穩(wěn)定性）；選擇不同的樣本期間或市場指數(shù)會導(dǎo)致Beta估計(jì)值不同；回歸分析本身可能存在統(tǒng)計(jì)誤差。問題五：計(jì)算過程：*股票股利不會改變公司的總市值或股東的總體財(cái)富，但會改變股價(jià)和持股比例。*假設(shè)派發(fā)前股東持有1股，總市值=50美元。*派發(fā)股利后，股東持有1+(1/10)=1.1股。*由于總市值不變，仍為50美元。*派發(fā)后股價(jià)=總市值/總股數(shù)*派發(fā)前總股數(shù)=10（假設(shè)）*派發(fā)后總股數(shù)=10+1=11*派發(fā)后股價(jià)=50美元/11≈4.545美元解析思路：股票股利是公司以股票形式而非現(xiàn)金向股東分配股利。雖然股東收到的股票數(shù)量增加了，但公司的現(xiàn)金儲備沒有減少。因此，公司的總資產(chǎn)、總負(fù)債和股東權(quán)益總額（包括股本和留存收益）會相應(yīng)調(diào)整（股本增加，留存收益減少，總額不變）。在理論上，如果市場是有效的且對股利政策無關(guān)，派發(fā)股票股利后的股價(jià)應(yīng)按比例下調(diào)，以保持股東的總價(jià)值不變。在本題中，假設(shè)不考慮市場反應(yīng)和交易成本，派發(fā)前股價(jià)為50美元，總股數(shù)為10。派發(fā)10%的股票股利后，總股數(shù)變?yōu)?1，股東持有1股變?yōu)?.1股。由于總市值仍為50美元，新的股價(jià)應(yīng)為50/11≈4.545美元。派發(fā)股票股利對公司的賬面價(jià)值（如果按面值計(jì)價(jià)）和股東權(quán)益總額沒有直接影響（總額守恒），但會降低每股凈資產(chǎn)。對股東的持有比例影響在于，雖然持有的股數(shù)變多，但在總股數(shù)中的比例可能不變（如果按市價(jià)計(jì)算），但在面值或股本賬戶比例上會發(fā)生變化。問題六：股利增長模型（GGM）：*定義：GGM是一種絕對估值模型，用于估計(jì)股票的內(nèi)在價(jià)值。它假設(shè)股票價(jià)值等于未來所有預(yù)期股利的現(xiàn)值。*公式：*P_0=D_1/(r-g)*關(guān)鍵假設(shè)：*未來股利將以一個(gè)恒定的比率（g）永續(xù)增長。*折現(xiàn)率（r）大于股利增長率（g），否則現(xiàn)值無窮大。*模型適用于那些目前不支付股利但預(yù)期未來會支付，或者股利穩(wěn)定增長的公司。*計(jì)算股票價(jià)值：*P_0=1.50/(0.12-0.06)=1.50/0.06=25美元*影響分析：*如果公司降低股利支付率（即D_1減少，或g可能受影響），但保持相同的股利增長率g，根據(jù)公式，股票價(jià)值（P_0）會下降，因?yàn)榉肿訙p小。降低支付率意味著股東從公司獲得的現(xiàn)金流量減少，理論上股票價(jià)值應(yīng)下降。問題七：認(rèn)知偏差、舉例及對EMH的挑戰(zhàn)：*過度自信（Overconfidence）：投資者可能高估自己的信息獲取能力或預(yù)測準(zhǔn)確性，導(dǎo)致承擔(dān)過多風(fēng)險(xiǎn)或頻繁交易。*舉例：投資者可能過于相信自己的選股能力，頻繁買賣股票，結(jié)果交易成本侵蝕了回報(bào)?；蛘?，在市場上漲時(shí)，投資者可能過于自信地加大投資，而在下跌時(shí)過于悲觀地賣出。*錨定效應(yīng)（Anchoring）：投資者在做決策時(shí)過度依賴最初獲得的信息（錨點(diǎn)），即使該信息與當(dāng)前決策不相關(guān)。*舉例：投資者買入股票時(shí)的成本價(jià)（錨點(diǎn)）可能會影響其后續(xù)的賣出決策，即使股價(jià)已經(jīng)遠(yuǎn)超成本價(jià)，也可能因?yàn)椤安惶澆毁u”而持有，錯(cuò)失獲利機(jī)會。*羊群效應(yīng)（HerdBehavior）：投資者傾向于模仿他人的行為，尤其是在信息不確定或市場波動時(shí)。*舉例：當(dāng)某個(gè)股票或行業(yè)被媒體廣泛報(bào)道或分析師給予高評時(shí)，大量投資者可能涌入，推高價(jià)格，即使基本面不支持，這種模仿行為本身可能驅(qū)動價(jià)格進(jìn)一步上漲。*對EMH的挑戰(zhàn)：傳統(tǒng)EMH假設(shè)理性投資者和瞬時(shí)信息處理。但認(rèn)知偏差表明，投資者并非完全理性，他們的非理性行為（如過度自信、羊群效應(yīng)）可能導(dǎo)致市場價(jià)格短期內(nèi)偏離基本面，形成可交易的套利機(jī)會，這使得弱式甚至半強(qiáng)式有效市場假說受到質(zhì)疑。行為金融學(xué)因此興起，試圖解釋這些“市場異?！爆F(xiàn)象。問題八：可比性問題、緩解方法及步驟：*可比性問題：指的是由于兩家公司的行業(yè)特征、經(jīng)營模式、增長前景、風(fēng)險(xiǎn)水平、資本結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)狀況等方面存在顯著差異，直接比較它們的估值乘數(shù)（如P/E）可能無法得出有效結(jié)論，得出的估值結(jié)果可能對目標(biāo)公司不具代表性或缺乏說服力。*緩解方法：*行業(yè)分組比較（PeerGroupAnalysis）：選擇一組與目標(biāo)公司最相似的可比公司（基于多個(gè)維度，如收入增長率、盈利能力、負(fù)債水平、股利政策等），計(jì)算該組公司的平均或中位數(shù)估值乘數(shù)，并應(yīng)用于目標(biāo)公司。*標(biāo)準(zhǔn)化處理（Standardization）：對可比公司的指標(biāo)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化（如用行業(yè)平均值或中位數(shù)進(jìn)行調(diào)整），以消除部分差異，然后再進(jìn)行比較或計(jì)算乘數(shù)。*調(diào)整乘數(shù)（AdjustedMultiples）：分析導(dǎo)致可比公司與目標(biāo)公司差異的因素，并嘗試調(diào)整乘數(shù)以反映這些差異。*選擇一種方法（行業(yè)分組比較）的操作步驟：1.確定與目標(biāo)公司具有相似業(yè)務(wù)模式、增長階段、風(fēng)險(xiǎn)特征和財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的一組可比公司。2.收集選定可比公司的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)（如EPS、BookValue、EBITDA等）和市場數(shù)據(jù)（如股價(jià)）。3.計(jì)算每個(gè)可比公司的目標(biāo)估值乘數(shù)（如P/E、P/B、EV/EBITDA）。4.計(jì)算該可比公司組的目標(biāo)估值乘數(shù)的平均值、中位數(shù)或眾數(shù)。5.將計(jì)算出的代表性乘數(shù)應(yīng)用于目標(biāo)公司的相應(yīng)財(cái)務(wù)指標(biāo)（如EPS、BookValue、EBITDA），得到目標(biāo)公司的初步估值。6.對結(jié)果進(jìn)行分析，考慮是否存在未完全消除的重大差異，并做出判斷。問題九：投資組合Beta、與個(gè)別Beta關(guān)系、重要性及降低方法：*投資組合Beta定義：投資組合Beta衡量的是整個(gè)投資組合的預(yù)期回報(bào)率相對于整個(gè)市場回報(bào)率的變動敏感性。它是構(gòu)成投資組合的個(gè)別證券Beta的加權(quán)平均值，權(quán)重為個(gè)別證券在投資組合中的投資比例。*與個(gè)別Beta關(guān)系：*投資組合Beta=Σ(個(gè)別證券Beta*個(gè)別證券投資比例)*它反映了投資組合的整體市場風(fēng)險(xiǎn)水平。*重要性：理解投資組合Beta對于風(fēng)險(xiǎn)管理至關(guān)重要，因?yàn)锽eta是衡量系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（無法通過分散化消除的風(fēng)險(xiǎn)）的主要指標(biāo)。投資組合的Beta決定了其預(yù)期回報(bào)率（根據(jù)CAPM）。投資者可以根據(jù)自己的風(fēng)險(xiǎn)偏好，通過調(diào)整投資組合中高Beta和低Beta證券的比例來控制整個(gè)投資組合的市場風(fēng)險(xiǎn)水平。*降低投資組合Beta的方法：*增加低Beta或無Beta資產(chǎn)的比例：將投資組合中的部分高Beta股票替換為低Beta的股票（如公用事業(yè)、政府債券）、債券（尤其是政府債券）或現(xiàn)金（Beta為0）。這將降低整個(gè)組合的加權(quán)平均Beta。*投資于市場指數(shù)基金或ETF：購買追蹤市場指數(shù)（如標(biāo)普500）的基金，其Beta通常接近1。降低該基金在組合中的比例，或用其他低Beta資產(chǎn)替代，可以降低組合Beta。*使用衍生品對沖：例如，使用股指期貨或期權(quán)進(jìn)行賣空對沖，可以降低特定股票或整個(gè)投資組合的Beta暴露。問題十：事件研究步驟及局限性：*基本步驟：1.確定研究事件：明確要研究的具體事件（如并購公告、并購?fù)瓿伞⒐芾韺幼儎?、盈?/p>