010203042/CONTENTS010203043

/4

/01圖：按平臺的游戲分類圖：按聯(lián)網(wǎng)與否及對抗方式的游戲分類3%1%PVEPVPPVPVE單機游戲移動游戲客戶端游戲網(wǎng)頁游戲其他游戲21%內容向，如《黑神話》本地聯(lián)機對抗，如《拳皇》-75%網(wǎng)絡游戲大多數(shù)游戲所屬品類，如MOBA、大逃殺、SLG等加有NPC的PVP，多方對抗，如搜打撤MMO合作刷副本資料：游戲工委，伽馬數(shù)據(jù)，國泰證券研究整理501圖：按變現(xiàn)方式的游戲分類付費游戲（Paytoplay）（IAP）內購制本體買斷、DLC、點卡……本體收費+付費點外觀付費（paytocool）數(shù)值付費（paytowin）（IAA）廣告變現(xiàn)資料：游戲陀螺，吉比特2024年報，國泰證券研究整理602IP圖：游戲產業(yè)鏈梳理買量、營銷費用流量平臺買量、營銷費用流水充值內容分發(fā)IP方（影視、漫畫、小說、游戲等）內容曝光引流授權分成分成分成游戲研發(fā)游戲發(fā)行渠道運營玩家開發(fā)交付內容上線應用商店自有渠道三方渠道硬件渠道（部分游戲公司自研自發(fā)）：游戲觀察，艾媒咨詢，國泰資料證券研究整理78

/01表：我國游戲行業(yè)相關政策態(tài)度開始轉向積極鼓勵政策要點政策名稱發(fā)布時間發(fā)布部門嚴格控制未成年人使用網(wǎng)絡游戲時段、時長。每日22時至次日8時，網(wǎng)絡游戲企業(yè)不得以任何形式為未成年人提供游戲服務。網(wǎng)絡游戲企業(yè)向未成年人提供游戲服務的時長，法定節(jié)假日每日累計不得超過3小時，其他時間每日累計不得超過1.5小時。關于防止未成年人沉迷網(wǎng)絡游戲

2019年10月25日

國家新聞出版署

規(guī)范向未成年人提供付費服務。網(wǎng)絡游戲企業(yè)須采取有效措施，限制未成年人使用與其民事行為能力不符的付費服的通知務。網(wǎng)絡游戲企業(yè)不得為未滿8周歲的用戶提供游戲付費服務。同一網(wǎng)絡游戲企業(yè)所提供的游戲付費服務，8周歲以上未滿16周歲的用戶，單次充值金額不得超過50元人民幣，每月充值金額累計不得超過200元人民幣；16周歲以上未滿18周歲的用戶，單次充值金額不得超過100元人民幣，每月充值金額累計不得超過400元人民幣。關于進一步嚴格管理切實防止未成年人沉迷網(wǎng)絡游戲的通知嚴格限制向未成年人提供網(wǎng)絡游戲服務的時間。自本通知施行之日起，所有網(wǎng)絡游戲企業(yè)僅可在周五、周六、周日2021年8月30日

國家新聞出版署

和法定節(jié)假日每日20時至21時向未成年人提供1小時網(wǎng)絡游戲服務，其他時間均不得以任何形式向未成年人提供網(wǎng)絡游戲服務。嚴格落實網(wǎng)絡游戲用戶賬號實名注冊和登錄要求。未成年人網(wǎng)絡保護條例網(wǎng)絡游戲、網(wǎng)絡直播、網(wǎng)絡音視頻、網(wǎng)絡社交等網(wǎng)絡服務提供者應當采取措施，合理限制不同年齡階段未成年人在使用其服務中的單次消費數(shù)額和單日累計消費數(shù)額，不得向未成年人提供與其民事行為能力不符的付費服務。2023年10月24日2025年3月16日國務院中共中央辦公廳、

將中華優(yōu)秀傳統(tǒng)文化融入產品設計，支持開發(fā)原創(chuàng)知識產權（國務院辦公廳

消費，開拓國貨“潮品”國內外增量市場。IP）品牌，促進動漫、游戲、電競及其周邊衍生品等《提振消費專項行動方案》1）充分發(fā)揮財政資金的引導作用，支持網(wǎng)絡出版領域科技創(chuàng)新，聚焦網(wǎng)絡出版底層關鍵技術，示范帶動社會資源、網(wǎng)信辦等10

支持科技創(chuàng)新。2）支持符合條件的網(wǎng)絡出版企業(yè)通過掛牌上市、發(fā)行債券、并購重組、再融資等方式進行融資，部委

助力科技創(chuàng)新。積極為網(wǎng)絡出版企業(yè)科技創(chuàng)新提供多種形式的融資對接服務，更好發(fā)揮國家產融合作平臺等作用國家出版總署、《網(wǎng)絡出版科技創(chuàng)新引領計劃》2025年4月18日資料：中華人民共和國中央人民政府，國家新聞出版署，國泰證券研究901表：多地方開始推出支持游戲產業(yè)發(fā)展政策政策要點1.支持原創(chuàng)網(wǎng)絡游戲精品、支持游戲科技創(chuàng)新，鼓勵企業(yè)圍繞游戲領域“卡政策名稱發(fā)布時間

發(fā)布部門”技術開展研發(fā)，支持人工智能等前沿科技在游戲研發(fā)中的運用，支持游戲先進技術向其他領域轉化應用。重點對虛擬引擎研發(fā)、游戲大模型訓練、算力效率提升、先進技術轉化、數(shù)據(jù)安全保障等領域進行支持；給予最高500萬元的一次性扶持獎勵?！蛾P于推動廣東網(wǎng)絡游戲產業(yè)高質量發(fā)展的若干政策措施》2.提升行政服務效率，優(yōu)化國產網(wǎng)絡游戲屬地試點辦理流程，提升辦理效率，在廣州、深圳兩地分設游戲企業(yè)服務中心。3.支持小程序游戲發(fā)展，吸引更多中小微開發(fā)者圍繞平臺在廣東集聚，鼓勵平臺讓利反哺中小微開發(fā)者。4.打造產業(yè)集群：支持有條件的地區(qū)規(guī)劃建設一批高規(guī)格、專業(yè)化的游戲產業(yè)園區(qū)；推動游戲與文旅、制造業(yè)、新消費等產業(yè)跨界融合；引導支持游戲企業(yè)帶動更多中小微企業(yè)出海發(fā)展，打造“粵產游戲出海矩陣”“游戲企業(yè)出海聯(lián)盟”，整合資源，集中力量推動更多廣東原創(chuàng)游戲走向國際市場，擴大粵產游戲海外影響力，在廣州市、深圳市試點建設省網(wǎng)絡游戲出海服務中心。2025年5月

中共廣東省22日委宣傳部浙江省商務

1）優(yōu)化游戲產品審批流程：發(fā)揮國產網(wǎng)絡游戲屬地管理試點省優(yōu)勢，在做好網(wǎng)絡游戲內容監(jiān)管、服務管理的基礎上，不《關于支持游戲出海

2025年6月

廳、浙江省

斷優(yōu)化“統(tǒng)一申報、線上審讀、流程公開、便捷高效”的游戲申報網(wǎng)上辦、掌上辦服務體系，提升網(wǎng)絡游戲內容審讀和申的若干措施》10日宣傳部等多

報效率。2）加大游戲出海資金扶持力度：充分發(fā)揮中央外經貿專項資金等中央及省級專項資金撬動作用，支持游戲出海。個部委

鼓勵有條件的地市加大政策支持力度，推動游戲做大做強、國際化發(fā)展。提高審核質量效率，壓縮審核周期；《關于促進北京市游戲電競行業(yè)高質量發(fā)

2025年6月展的支持辦法（暫行）》完善服務機制，對游戲作品中的美術、音樂和視頻等素材作品著作權登記，由22個工作日壓縮至10個工作日內完成；中共北京市委宣傳部等多部委加強精品創(chuàng)作扶持，重點項目給予500萬以下或50萬以下獎勵；激勵技術創(chuàng)新應用，根據(jù)項目可納入支持范圍的投資給予最高不超過3000萬元獎勵；支持賽事活動舉辦，對賽事舉辦給予不超過500萬元獎勵；19日鼓勵支持出海發(fā)展，根據(jù)項目可納入支持范圍的投資給予最高不超過3000萬元獎勵。1）激發(fā)軟信業(yè)經營主體發(fā)展活力：對優(yōu)質企業(yè)、經營規(guī)模突破的中小企業(yè)、小微企業(yè)給予一次性現(xiàn)金獎勵；2）推動數(shù)字2025年6月

上海市人民

內容產業(yè)在滬集聚發(fā)展。支持有條件的區(qū)建設數(shù)字內容產業(yè)集聚區(qū)，推動數(shù)字游戲、數(shù)字影視、數(shù)字音樂、網(wǎng)絡直播、短27日

政府辦公廳

劇、短視頻等領域內容生產、產品服務與運營發(fā)行，創(chuàng)新孵化、登記、交易、融資階梯式服務模式，適時開展外資游戲企業(yè)在滬研發(fā)的游戲產品視同國產游戲的政策試點，支持數(shù)字內容項目開展

質押融資試點?！渡虾Ｊ写龠M軟件和信息服務業(yè)高質量發(fā)展的若干措施》資料：廣東省人民政府，浙江省商務廳，開放北京，上海市人民政府，國泰證券研究1001圖：國產版號自2021年1月以來的每月發(fā)放個數(shù)（單位：個）圖：進口版號自2021年1月以來的每月發(fā)放個數(shù)（單位：個）18016014012010080604020504540353025201510500資料：國家新聞出版署，國泰證券研究1102圖：2014-2024年中國游戲市場實際銷售收入圖：2014-2024年中國移動游戲市場收入30002500200015001000500160%140%120%100%80%35003000250020001500100050050%40%30%20%10%0%60%75.2%

76.1%

72.6%

74.9%

73.1%68.5%201962.5%201840%57.0%201749.5%20%36.6%201524.0%20140%-10%-20%-20%-40%0020142015201620172018201920202021202220232024201620202021202220232024中國游戲市場實際銷售收入（單位：億元）-左軸中國游戲市場實際銷售收入yoy-右軸中國移動游戲市場收入（億元）-左軸占比-右軸中國移動游戲市場收入yoy-右軸資料：游戲工委，伽馬數(shù)據(jù)，國泰證券研究1202圖：2014-2024年中國客戶端游戲市場收入圖：2014-2024年中國主機游戲市場收入53.2%13.5%800700600500400300200100060%50%40%30%20%10%0%504540353025201510560%50%40%30%20%10%0%43.5%35.2%31.9%11.3%28.9%26.6%-0.7%23.1%4.4%21.9%

20.9%20.1%

19.8%5.2%8.0%2.6%0.4%2015-4.8%2016-4.5%2018-9.1%-10%-20%-10%-20%201420172019202020212022202320240201920202021202220232024中國客戶端游戲市場收入（億元）-左軸占比-右軸中國客戶端游戲市場收入yoy-右軸中國主機游戲市場收入（億元）-左軸中國主機游戲市場收入yoy-右軸資料：游戲工委，伽馬數(shù)據(jù)，國泰證券研究1302圖：2023.01-2025.06中國移動端游戲市場收入2502001501005035%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%?0中國移動游戲市場實際銷售收入（單位：億元）-左軸yoy-右軸圖：2023.01-2025.06中國客戶端游戲市場收入8070605040302010025%20%15%10%5%?0%-5%中國客戶端游戲市場實際銷售收入（單位：億元）-左軸yoy-右軸資料：游戲工委，伽馬數(shù)據(jù)，國泰證券研究1403RPG

SLGMOBA圖：2025年1-6月收入前100移動游戲產品類型占比圖：2025年1-6月收入前100移動游戲產品收入占比資料：游戲工委，伽馬數(shù)據(jù)1504圖：2024年主要游戲公司“本土游戲收入”規(guī)模及相對市場份額比例1600140012001000800600400200050.0%45.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%42.9%25.7%3.6%1.1%1.0%1.4%0.9%0.0%注：不同公司從流水到收入的確認方法不完全一致，以及大多公司并無獨立的國內游戲收入披露口徑，此處取各公司接近“本土游戲收入”概念的指標計算方式2024年收入額（億元）-左軸/中國游戲市場實際銷售收入-右軸資料：游戲工委，伽馬數(shù)據(jù)，各公司財報，Wind，國泰證券研究1604圖：2024年中國手游發(fā)行商收入TOP30（全球AppStore+Google

Play）資料：sensor

tower1705圖：2014-2025H1中國自主研發(fā)游戲海外市場收入圖：

2024年中國手游收入TOP30（海外App

Store+Google

Play）200.0180.0160.0140.0120.0100.080.080.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%60.040.020.00.0-10.0%2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024

2025H1中國自主研發(fā)游戲海外市場收入（億美元）-左軸中國自主研發(fā)游戲海外市場收入yoy-右軸資料：游戲工委，伽馬數(shù)據(jù)，sensor

tower，國泰證券研究1805圖：2020-2025H1中國自主研發(fā)移動游戲海外重點地區(qū)收入分布圖：2020-2025H1中國自主研發(fā)移動游戲出海收入前100類型收入分布35.0%30.0%

27.6%32.6%32.5%50.0%45.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%32.3%31.96%31.1%43.3%41.4%41.4%40.3%38.8%37.2%23.9%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%18.5%18.9%17.1%17.3%16.20%7.47%18.0%11.4%13.5%13.0%12.8%12.4%16.0%10.0%10.4%8.8%8.9%8.2%10.0%8.9%7.2%7.0%10.4%0.0%0.0%20202021日本2022德國2023加拿大2024澳大利亞2025H120202021策略類（含SLG）2022202320242025H1角色扮演類（ARPG/MMORPG)美國韓國英國法國射擊類資料：游戲工委，伽馬數(shù)據(jù)，sensor

tower，國泰證券研究1920

/01???圖：游戲公司的收入是由不同產品的收入堆疊而成圖：游戲公司收入拆分模型收入游戲公司收入

=

新游戲

+

存量游戲

*

（1

-

衰退系數(shù)）長線運營能力產品2產品3????社交關系（大DAU）資產保值（經濟系統(tǒng)）內容迭代（版本更新）玩法創(chuàng)新（副玩法）產品1時間資料：國泰證券研究整理2102圖：游戲產品收入拆分模型??資料：國泰證券研究整理2203圖：游戲項目從構思到上線流程???23demo?42304??圖：游戲公司披露的產品清單（愷英網(wǎng)絡2024年年報）表：游戲產品研發(fā)階段可以關注的維度與指標關注維度制作人/項目組經驗項目投入規(guī)模PV質量信息指標舉例案例是否有類似項目經歷過往風格為何選擇該立項巨人網(wǎng)絡《原始征途》手游，創(chuàng)始人史玉柱親自監(jiān)制，上線后成績斐然項目組人數(shù)是否在增加項目預算情況幻塔團隊開發(fā)《異環(huán)》項目，團隊擴大到400人內容是否具有吸引力或關注度是否體現(xiàn)核心玩法是否實機演示愷英網(wǎng)絡《EVE》首發(fā)PV上線B站兩天內突破百萬觀看實機體驗效果用戶導入留存數(shù)據(jù)《黑神話：悟空》性能測試工具上線，Steam同時在線達到了85277人。測試數(shù)據(jù)付費情況2405圖：2025年上半年重點流量平臺行業(yè)APP數(shù)分布圖：2025年上半年手游推廣榜?圖：2025年VS2024年

游戲全網(wǎng)在投APP數(shù)趨勢2505??圖：2025年1月14日，TimiStudio

Group公布《三角洲行動》2025年四個賽季的內容規(guī)劃圖：《超自然行動組》5月以來的幾次重要更新帶來iOS游戲暢銷榜排名的提升5月28日：全新員工8月17日：首款幻夢品質-雙形態(tài)時裝「巫鈴兒-鏡生遺夢」7月3日：薇薇安首款金色耀世品質時裝「圣光之諭」【巫鈴兒】；小黃首款金色耀世品質時裝「遺失的童話」8月1日：全新員工【艾倫】；聯(lián)動話癆武器皮膚「小狗蛇點點鞭」6月12日：首款話癆武器皮膚「小鯊匕首」2606iOS?圖：2025年8月19日，騰訊新產品《無畏契約：源能行動》上線后空降國內iOS免費榜首?圖：近一年來看，《王者榮耀》穩(wěn)居iOS游戲暢銷榜前列（截至2025年8月20日）2707圖：結合營業(yè)收入與合同負債、其他流動負債進行流水還原（冰川網(wǎng)絡為例，單位：百萬元）合同負債+其他流動負債環(huán)比變動營業(yè)收入還原流水10008006004002000???21Q2

21Q3

21Q4

22Q1

22Q2

22Q3

22Q4

23Q1

23Q2

23Q3

23Q4

24Q1

24Q2

24Q3

24Q4

25Q1-200900800700600500400300200100021Q1

21Q2

21Q3

21Q4

22Q1

22Q2

22Q3

22Q4

23Q1

23Q2

23Q3

23Q4

24Q1

24Q2

24Q3

24Q4

25Q1合同負債+其他流動負債2829

/01PC圖：???圖：

2021年以來小程序游戲市場保持高速增長圖：

2025年7月微信小程序游戲暢銷榜前20圖：

2022年-2024年微信小程序游戲變現(xiàn)收入占比45040035030025020015010050350%300%250%200%150%100%50%100.0%398.4300.0%31.3%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%47.3%52.7%61.2%38.8%232.8200.099.2%68.7%202481.8%50.027.540.20%0%020212022202320242025H120222023中國小程序游戲市場收入（億元）-左軸中國小程序游戲市場收入yoy-右軸內購收入占比廣告變現(xiàn)收入占比資料：游戲工委，伽馬數(shù)據(jù)，游戲茶館，國泰證券研究3001PC圖：購入游戲主機后，用戶的后續(xù)行動0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%?購買了其他主機游戲購買了主機游戲配件購買了補充性游戲設備66.70%66%?43.50%36.10%購買了與主機游戲無關、但能提升主機游戲體驗的設備開通了會員訂購21.10%圖：2018-2025H1中國游戲用戶規(guī)模圖：相比未游玩用戶，玩過《黑神話：悟空》產品的用戶對主機游戲的積極影響提升更顯著800.0600.0400.0200.00.04.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%664.8666.2664.1668.1674.4678.77625.6641.1未游玩的用戶游玩的用戶15.50%53.40%28.20%23.50%10%62.40%12.20%20182019202020212022202320242025H10%20%30%40%50%一般60%70%80%90%100%中國游戲用戶規(guī)模（億人）-左軸中國游戲用戶規(guī)模yoy-右軸大幅提升有所提升有所下降資料：游戲工委，伽馬數(shù)據(jù)，國泰證券研究3101PC圖：《三角洲行動》4月宣布DAU突破1200萬后，7月突破2000萬?圖：《影之刃：零》圖：《古劍》圖：《黑神話：鐘馗》資料：《三角洲行動》官網(wǎng)，3DMGAMES，光明網(wǎng)，國泰證券研究3202+

SLG圖：玩家減少游戲消費的原因圖：玩家進行游戲付費的原因53%

54%

55%

56%

57%0%10%20%30%40%?高性價比/高福利56.70%沒時間價格高36.40%?付費便宜54.30%22.10%圖：

《三國：謀定天下》上線以來iOS游戲暢銷榜排名圖：

《三國：謀定天下》以“降肝減負”為核心賣點資料：伽馬數(shù)據(jù)，七麥數(shù)據(jù)，國泰證券研究3302+

SLG??圖：美國移動游戲市場流水TOP100產品各類型流水分布圖：玩法從模擬經營到探險，最終加入SLG核心的PVP對抗資料：伽馬數(shù)據(jù)，《無盡冬日》實機，國泰證券研究3402+

SLG?圖：

2025年7月中國手游海外收入排行，WOS與KS占據(jù)前2圖：

《WhiteoutSurvival》在美國iOS游戲暢銷榜排名走勢圖：

《無盡冬日》在中國iOS游戲暢銷榜排名走勢?資料：sensor

tower,七麥數(shù)據(jù)，國泰證券研究3503圖：熱門乙女向游戲玩家自發(fā)的角色生日應援與官方應援??圖：中國女性向游戲市場規(guī)模圖：《戀與深空》上線以來iOS游戲暢銷榜排名100.080.060.040.020.00.0140%80.0124.10%

120%100%80%60%40%20%0%35.727.527.231.10%-1.10%-20%2021202220232024女性向規(guī)模（億元）-左軸同比增速-右軸資料：伽馬數(shù)據(jù)，七麥數(shù)據(jù)，競核，國泰證券研究3603圖：女性玩家偏好的游戲類型?0%10%20%30%40%50%60%70%80%強內容向游戲強玩法向游戲強數(shù)值向游戲強社交向游戲圖：戀與深空與心動小鎮(zhèn)用戶男女比例（2024年11月）圖：《心動小鎮(zhèn)》上線以來iOS游戲暢銷榜排名100%80%60%40%20%0%68.00%87.20%32%12.80%戀與深空心動小鎮(zhèn)男女資料：伽馬數(shù)據(jù)，七麥數(shù)據(jù)，手游那些事，國泰證券研究3704AI???圖：混元生成的3D場景支持二次編輯圖：混元世界世界模型1.0-Lite可以基于圖片或文本生成可自由漫游的360°場景資料：騰訊混元

微信公眾號3804AI??圖：《和平精英》絕地指揮模式提供數(shù)字隊友組隊選擇圖：《和平精英》絕地指揮2.0中上線明星AI隊友“花傲天”，強調跨局記憶資料：和平精英

微信公眾號3940

/01表：重點公司盈利預測情況歸母凈利潤（億元）2025E-PE2025E-33.3021.4013.7823.3641.6622.31-30.23-57.3