證券研究報(bào)告蓄力夯基，乘勢(shì)而上——2026年非銀金融行業(yè)年度投資策略行業(yè)評(píng)級(jí)：看好2025年11月25日摘要1、2025年復(fù)盤總結(jié)?

經(jīng)營(yíng)總結(jié)：2025年前三季度，（1）保險(xiǎn)行業(yè)：主要上市險(xiǎn)企歸母凈利潤(rùn)平均增速35.8%，大部分險(xiǎn)企實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，主要得益于股市上行帶來(lái)的投資收益提升；各險(xiǎn)企凈資產(chǎn)相比上年末增速分化；壽險(xiǎn)新業(yè)務(wù)價(jià)值（NBV）均實(shí)現(xiàn)同比30%以上的高速增長(zhǎng)，同比增速平均達(dá)49.3%；產(chǎn)險(xiǎn)總保費(fèi)總體小幅增長(zhǎng)，平均增速3.5%，綜合成本率（COR）均有下降；凈投資收益率繼續(xù)下降，總投資收益率均顯著提升。（2）證券行業(yè)：上市券商業(yè)績(jī)繼續(xù)高增，營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)42.6%/62.4%，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比提升較大；上市券商ROE提升顯著，經(jīng)營(yíng)杠桿小幅提升；投資、經(jīng)紀(jì)及利息業(yè)務(wù)的大增驅(qū)動(dòng)總體業(yè)績(jī)提升，交投活躍助推經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，投資業(yè)務(wù)得益于股市上行。?

行情復(fù)盤：今年年初至今，保險(xiǎn)、券商、多元金融分別上漲11.2%、-0.3%、8.6%，相比滬深300指數(shù)，分別跑輸3.0pt、14.4pt、5.6pt；分節(jié)奏看，4月初至8月底，非銀板塊底部反轉(zhuǎn)，開啟顯著的上升行情，9月開始，板塊回調(diào)，開始震蕩。2、2026年行業(yè)機(jī)會(huì)?

政策及宏觀：監(jiān)管政策積極細(xì)化落實(shí)保險(xiǎn)新“國(guó)十條”、資本市場(chǎng)改革新“國(guó)九條”的各項(xiàng)要求，促進(jìn)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展；預(yù)計(jì)長(zhǎng)端利率低位震蕩，權(quán)益市場(chǎng)延續(xù)風(fēng)險(xiǎn)偏好提升驅(qū)動(dòng)下的牛市行情。?

保險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)展望：（1）壽險(xiǎn)：預(yù)計(jì)2026年壽險(xiǎn)NBV同比增速平均為29.7%，增速邊際回落，增速差異或趨于收斂，整體節(jié)奏前高后低。（2）財(cái)險(xiǎn)：預(yù)計(jì)2026年產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)將有5%左右的平穩(wěn)增長(zhǎng)，COR繼續(xù)改善，中國(guó)財(cái)險(xiǎn)的COR為96.2%。?

券商經(jīng)營(yíng)展望：預(yù)計(jì)2026年日均成交額繼續(xù)提高，投行業(yè)務(wù)修復(fù)，資管規(guī)模企穩(wěn)回升，公募基金擴(kuò)容，利息收入快增，投資業(yè)務(wù)保持景氣。我們預(yù)測(cè)2025和2026年證券行業(yè)營(yíng)業(yè)總收入分別為5,768和6,902億元（中性假設(shè)），同比增速為28%/20%；凈利潤(rùn)分別為2,398和3,007億元（中性假設(shè)），同比增速為43%/25%。3、

投資建議?

行業(yè)策略：非銀板塊當(dāng)前處于估值低位，PB估值看，保險(xiǎn)、券商的PB分別為1.17x、1.34x，處于近10年的31.9%、32.4%分位水平；PE估值看，保險(xiǎn)、券商的PE分別為7.2x、17.2x，處于近10年的1.8%、13.2%的顯著低分位水平。非銀板塊2025年整體滯漲，隨著權(quán)益市場(chǎng)長(zhǎng)期“慢?！毙星榈某掷m(xù)演繹，非銀板塊的貝塔屬性有望凸顯，在今年滯脹的背景下，2026年有望迎來(lái)補(bǔ)漲，兼具勝率與賠率，我們繼續(xù)看好板塊后續(xù)表現(xiàn)。?

選股思路：建議保持定力，在板塊內(nèi)高切低，選擇有alpha，且估值與位置較低的標(biāo)的。4、

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)失速，權(quán)益市場(chǎng)大幅波動(dòng)，長(zhǎng)端利率大幅下行，地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)大，資本市場(chǎng)改革不及預(yù)期。20102032025年復(fù)盤總結(jié)經(jīng)營(yíng)總結(jié)|行情復(fù)盤2026年行業(yè)機(jī)會(huì)目錄行業(yè)政策|宏觀條件|經(jīng)營(yíng)展望投資建議C

O

N

T

E

N

T

S選股思路|推薦組合04風(fēng)險(xiǎn)提示3保險(xiǎn)總結(jié)證券總結(jié)行情復(fù)盤012025年復(fù)盤總結(jié)4保險(xiǎn)：業(yè)績(jī)概覽01歸母凈利潤(rùn)：2025年前三季度，主要上市險(xiǎn)企歸母凈利潤(rùn)平均增速達(dá)35.8%，大部分險(xiǎn)企實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，國(guó)壽、新華領(lǐng)跑同業(yè)，同比增速分別達(dá)60.5%、58.9%，其主要得益于投資收益提升貢獻(xiàn)，今年三季度權(quán)益市場(chǎng)上漲可觀，驅(qū)動(dòng)國(guó)壽、新華的投資彈性凸顯；2025年前三季度，歸母凈利潤(rùn)同比增速：國(guó)壽(+60.5%)>新華(+58.9%)＞人保(+28.9%)>太保(+19.3%)>平安(+11.5%)；2025Q3單季度看，歸母凈利潤(rùn)同比增速：國(guó)壽(+91.5%)>新華(+88.2%)＞人保(+48.7%)>平安(+45.4%)>太保(+35.2%）。凈資產(chǎn)：2025Q3末，各險(xiǎn)企凈資產(chǎn)相比上年末增速分化，國(guó)壽增速領(lǐng)先，達(dá)22.8%，具體為：國(guó)壽(+22.8%)>人保(+16.9%)>平安(+6.2%)>新華(+4.4%)＞太保(-2.5%)，太保凈資產(chǎn)的下降，推測(cè)主要受到FVOCI債權(quán)資產(chǎn)公允價(jià)值下跌的影響。歸母凈利潤(rùn)：快速增長(zhǎng)凈資產(chǎn)：表現(xiàn)分化百萬(wàn)元百萬(wàn)元200,00075%50%25%0%1,200,00030%20%10%0%24Q1-325Q1-3同比（副軸）24Q425Q3相比上年末（副軸）1,000,000800,000600,000400,000200,0000150,000100,00050,0000-10%平安國(guó)壽太保新華人保平安國(guó)壽太保新華人保5數(shù)據(jù)：wind，公司公告，浙商證券研究所。保險(xiǎn)：壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)01新業(yè)務(wù)價(jià)值NBV：2025年前三季度，主要上市險(xiǎn)企NBV均實(shí)現(xiàn)同比30%以上的高速增長(zhǎng)，同比增速平均達(dá)49.3%，人保壽險(xiǎn)最高，達(dá)76.6%，同比增速具體為：人保（76.6%）＞新華（50.8%）＞平安（46.2%）＞國(guó)壽（41.8%）＞太保（31.2%），總體看，新業(yè)務(wù)價(jià)值率的提升對(duì)大部分險(xiǎn)企NBV形成正向驅(qū)動(dòng)，具體各險(xiǎn)企的NBV驅(qū)動(dòng)因素有所差異，反映出不同公司的業(yè)務(wù)策略分化，其中，平安主要依靠?jī)r(jià)值率提升驅(qū)動(dòng)（按首年保費(fèi)計(jì)算的價(jià)值率同比提升7.6pt至25.2%），新華則主要由新單保費(fèi)驅(qū)動(dòng)。新單保費(fèi)規(guī)模：2025年前三季度，各險(xiǎn)企新單保費(fèi)規(guī)模均實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，但同比增速分化，新華顯著領(lǐng)跑同業(yè)，同比增速55.2%，具體為：新華（55.2%）＞人保壽（23.8%）＞太保（19%）＞國(guó)壽（10.4%）＞平安（2.3%）。（百萬(wàn)元）（百萬(wàn)元）NBV：均高速增長(zhǎng)新單保費(fèi)：表現(xiàn)分化250,000200,000150,000100,00050,000080%60%40%20%0%40,00030,00020,00010,000024Q1-325Q1-3同比（副軸）100%80%60%40%20%0%24Q1-325Q1-3同比（副軸）平安國(guó)壽太保新華人保壽險(xiǎn)平安國(guó)壽太保新華人保壽險(xiǎn)6數(shù)據(jù)：wind，公司公告，浙商證券研究所。保險(xiǎn)：產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)01總保費(fèi)：2025年前三季度，總體小幅增長(zhǎng)，平均增速3.5%，平安增速優(yōu)于同業(yè)，同比增速具體為：平安（7.1%）＞人保（3.5%）＞太保（0.1%），太保僅微增，主要由于非車險(xiǎn)業(yè)務(wù)規(guī)模下降所致，預(yù)計(jì)行業(yè)未來(lái)總體仍保持小幅增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。綜合成本率（COR）：

2025年前三季度，各家均有改善，無(wú)論是從優(yōu)化幅度，還是從COR的絕對(duì)水平看，人保均表現(xiàn)最優(yōu)，COR同比變化幅度分別為：人保（-2.1pt）、太保（-1.0pt）、平安（-0.8pt）；COR的絕對(duì)水平具體為：人保（96.1%）＜平安（97.0%）＜太保（97.6%）。（百萬(wàn)元）產(chǎn)險(xiǎn)總保費(fèi)：平安增速優(yōu)于同業(yè)COR：均有下降，人保大幅優(yōu)化500,000400,000300,000200,000100,000010%5%99%98%97%96%95%94%024Q1-325Q1-3同比（副軸）24Q1-325Q1-3同比（pt/副軸）-0.5-1-1.5-20%-2.5平安太保人保平安太保人保7數(shù)據(jù)：wind，公司公告，浙商證券研究所。保險(xiǎn)：投資表現(xiàn)01投資收益率：2025年前三季度，凈投資收益率繼續(xù)下降，總投資收益率均顯著提升。?

凈投資收益率：2025年前三季度，推測(cè)各家均繼續(xù)下降，根據(jù)已披露數(shù)據(jù)，平安、太保同比均下降0.4pt至3.73%、3.47%，到期再投資及新增投資資產(chǎn)的利息收入下降，拖累凈投資收益率表現(xiàn)。?

總投資收益率：2025年前三季度，各險(xiǎn)企均顯著提升，在披露數(shù)據(jù)的公司中，無(wú)論從提升幅度，還是收益率的絕對(duì)水平看，新華均表現(xiàn)更優(yōu)，絕對(duì)水平具體為：新華（8.6%）>人保（7.2%）＞太保（6.93%）>國(guó)壽（6.42%），從提升幅度看，具體為：新華（+1.8pt）>人保（+1.1pt）＞國(guó)壽（1.0pt）＞太保（0.7pt），新華在去年同期高基數(shù)基礎(chǔ)上，依然實(shí)現(xiàn)亮眼表現(xiàn)，顯示出其在投資端的強(qiáng)勁彈性。另外，根據(jù)平安披露的綜合投資收益率，其同比提升1.3pt至7.2%。凈投資收益率：均有下降總投資收益率：均顯著提升4%4%4%4%3%3%3%0.524Q1-325Q1-3同比（pt/副軸）10%8%6%4%2%0%2.01.51.00.50.024Q1-325Q1-3同比（pt/副軸）0.0-0.5平安太保國(guó)壽太保新華人保8數(shù)據(jù)：wind，公司公告，浙商證券研究所。注：以上投資收益率數(shù)據(jù)均為公司直接披露的年化數(shù)據(jù)，或者根據(jù)披露數(shù)據(jù)進(jìn)行簡(jiǎn)單年化處理之后的數(shù)據(jù)。保險(xiǎn)：核心權(quán)益資產(chǎn)配置01核心二級(jí)權(quán)益：2025H1，除新華外，其他險(xiǎn)企的核心二級(jí)權(quán)益投資（股票+基金）占比均有提升，從絕對(duì)水平看，新華顯著最高，達(dá)18.7%，其次為中財(cái)（14.5%）＞國(guó)壽（13.6%）＞平安（12.6%）＞太保（11.8%）＞人保（10.7%）＞；從計(jì)入TPL的核心二級(jí)權(quán)益占比看，新華（16.5%）＞國(guó)壽（11.7%）＞太保（8.5%）＞人保（8.2%）＞中財(cái)（7.7%）＞平安（5.7%），顯示出新華、國(guó)壽的投資收益對(duì)權(quán)益市場(chǎng)的彈性更高。OCI股票：2025H1，各家均有提升，平安、中財(cái)占比最高，達(dá)到6.8%；從股票資產(chǎn)中計(jì)入OCI的比例看，中財(cái)、平安分別高達(dá)74.4%、65.3%。中國(guó)平安中國(guó)人壽中國(guó)太保新華保險(xiǎn)中國(guó)人保中國(guó)財(cái)險(xiǎn)核心二級(jí)權(quán)益類別24H2

25H1

變化

24H2

25H1

變化

24H2

25H1

變化

24H2

25H1

變化

24H2

25H1

變化

24H2

25H1

變化7.6%

10.5%

2.8%

7.6%

8.7%

1.1%

9.3%

9.7%

0.4%

11.1%

11.6%

0.5%

3.7%

5.4%

1.7%

7.2%

9.2%

2.0%2.3%

2.1%

-0.2%

4.6%

4.9%

0.3%

1.9%

2.1%

0.2%

7.8%

7.0%

-0.7%

5.3%

5.3%

0.0%

5.4%

5.3%

-0.1%10.0%

12.6%

2.6%

12.2%

13.6%

1.4%

11.3%

11.8%

0.5%

18.8%

18.7%

-0.2%

8.9%

10.7%

1.7%

12.7%

14.5%

1.8%5.4%

5.7%

0.3%

11.3%

11.7%

0.3%

8.5%

8.5%

0.0%

17.0%

16.5%

-0.5%

7.3%

8.2%

0.9%

6.9%

7.7%

0.8%4.6%

6.8%

2.2%

0.9%

2.0%

1.1%

2.8%

3.3%

0.5%

1.9%

2.2%

0.3%

1.7%

2.5%

0.8%

5.8%

6.8%

1.0%60.2%

65.3%

5.2%

12.0%

22.6%

10.6%

29.8%

33.8%

4.0%股票占總投資資產(chǎn)比例基金占總投資資產(chǎn)比例股票+基金占總投資資產(chǎn)比例TPL股票+基金占總投資資產(chǎn)比例OCI股票占總投資資產(chǎn)比例OCI股票占總股票資產(chǎn)比例16.9%

18.8%

1.9%

45.4%

46.4%

1.1%

80.4%

74.4%

-6.1%9資料：公司公告，浙商證券研究所。券商：盈利情況012025年前三季度，上市券商業(yè)績(jī)延續(xù)高增，營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)42.6%/62.4%，盈利能力亦顯著提升。?

業(yè)績(jī)概況：2025年前三季度，上市券商營(yíng)收合計(jì)4195.6億元，同比增長(zhǎng)42.6%，歸母凈利潤(rùn)合計(jì)為1690.5億元，同比高增62.4%；環(huán)比看，相比2025H1，營(yíng)收增速邊際提升11.8pt，歸母凈利潤(rùn)增速邊際小幅放緩2.7pt。?

盈利能力：2025年前三季度，上市券商平均年化ROE為7.5%，較2024年顯著提升2.2pt，自2022年至今，上市券商ROE保持穩(wěn)步提升態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)今年基本達(dá)到2021年的ROE水平。2025年前三季度，ROE排名前3位的分別為國(guó)銀河，ROE

（未年化）分別為9.2%、9.1%、8.8%。、國(guó)信證券、中總體營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)均高增ROE顯著提升24Q1-325Q1-3同比題ROE5,0004,0003,0002,0001,000080%60%40%20%0%10%8%6%4%2%0%營(yíng)收（億元）歸母凈利潤(rùn)（億元）2020202120222023202425Q1-310數(shù)據(jù)：wind，浙商證券研究所。券商：分業(yè)務(wù)拆解012025年前三季度，上市券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比提升較大，投資、經(jīng)紀(jì)及利息業(yè)務(wù)的大增驅(qū)動(dòng)總體業(yè)績(jī)提升。?

分業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)看：2025年前三季度，上市券商的投資、經(jīng)紀(jì)、利息、資管、其他業(yè)務(wù)、投行的營(yíng)收占比分別為44.5%、26.6%、8.1%、7.9%、6.8%、6.0%，占比分別提升+0.5pt、+4.9pt、+0.6pt、-3.3pt、-1.7pt、-0.9pt，投資業(yè)務(wù)在營(yíng)收中的占比接近一半，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比的提升幅度較大，投資與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比共達(dá)到71.2%。?

驅(qū)動(dòng)因素分解：2025年前三季度，上市券商的投資、經(jīng)紀(jì)、利息收入同比分別增長(zhǎng)+44.2%、+74.6%、+54.5%，投資、經(jīng)紀(jì)與利息業(yè)務(wù)的大增，是行業(yè)實(shí)現(xiàn)總體業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)因素；投行業(yè)務(wù)有所回暖，同比增速23.5%，資管業(yè)務(wù)收入與去年同期基本持平，2025年9月，隨著公募基金降費(fèi)第三階段政策的推進(jìn)落地，我們認(rèn)為，未來(lái)費(fèi)率的影響或基本弱化，資管業(yè)務(wù)有望恢復(fù)增長(zhǎng)。經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比提升較大各業(yè)務(wù)線營(yíng)收及同比經(jīng)紀(jì)投行資管利息投資其他24Q1-325Q1-3同比2,0001,5001,00050080%60%40%20%0%100%80%60%40%20%0%024Q1-325Q1-3經(jīng)紀(jì)投行資管利息投資11數(shù)據(jù)：wind，浙商證券研究所。行情復(fù)盤01總體看，今年年初至今，保險(xiǎn)、券商、多元金融分別上漲11.2%、-0.3%、8.6%，相比滬深300指數(shù)，分別跑輸3.0pt、14.4pt、5.6pt，分節(jié)奏看：?

4月初至8月底（4.8-8.25）：非銀板塊底部反轉(zhuǎn)，開啟顯著的上升行情。2025年Q1，非銀板塊整體趨于震蕩走勢(shì)，在年初持續(xù)下跌后，六部委聯(lián)合發(fā)文，要求大力推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市，行情企穩(wěn)回升；4月7日，中美關(guān)稅戰(zhàn)升級(jí)，美國(guó)總統(tǒng)特朗普宣布對(duì)中國(guó)的關(guān)稅繼續(xù)加征50%并取消與中國(guó)所有關(guān)于關(guān)稅的談判，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好急劇下行，股市出現(xiàn)大跌，隨后，國(guó)內(nèi)各部門積極表態(tài)，陸續(xù)出臺(tái)各項(xiàng)穩(wěn)定股市的政策，持續(xù)增持股票和ETF，堅(jiān)決維護(hù)資本市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行，金監(jiān)局亦出臺(tái)政策提升險(xiǎn)資權(quán)益投資上限、降低險(xiǎn)資投資股票的風(fēng)險(xiǎn)因子系數(shù)，公募基金新規(guī)落地，非銀板塊跟隨大盤走勢(shì)，持續(xù)上漲至8月底。?

9月初至今（9.-至今）：非銀板塊回調(diào)后，繼續(xù)震蕩。9月份，市場(chǎng)風(fēng)格切換，結(jié)構(gòu)出現(xiàn)分化，科創(chuàng)成長(zhǎng)繼續(xù)上漲，但非銀開始回調(diào)，顯著跑輸大盤，10月開始，受交易面驅(qū)動(dòng)及三季報(bào)業(yè)績(jī)景氣催化，板塊開始企穩(wěn)回升，11月持續(xù)震蕩，券商繼續(xù)下跌。2025年各板塊累計(jì)漲跌幅（%）3020100滬深300保險(xiǎn)板塊券商板塊多元金融-10-2012數(shù)據(jù)：Wind，浙商證券研究所，數(shù)據(jù)截至2025年11月25日。02行業(yè)政策宏觀條件保險(xiǎn)展望證券展望2026年行業(yè)機(jī)會(huì)13保險(xiǎn)行業(yè)監(jiān)管政策（1/4）：細(xì)化落實(shí)保險(xiǎn)新“國(guó)十條”022024年9月，保險(xiǎn)新“國(guó)十條”發(fā)布，指明未來(lái)10年保險(xiǎn)行業(yè)的主線為強(qiáng)監(jiān)管、防風(fēng)險(xiǎn)、促進(jìn)高質(zhì)量發(fā)展。政策類別政策要點(diǎn)保險(xiǎn)“國(guó)十條”3.0版《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)保險(xiǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》（2024.9）：??以強(qiáng)監(jiān)管、防風(fēng)險(xiǎn)、促高質(zhì)量發(fā)展為主線。到2029年，初步形成覆蓋面穩(wěn)步擴(kuò)大、保障日益全面、服務(wù)持續(xù)改善、資產(chǎn)配置穩(wěn)健均衡、償付能力充足、治理和內(nèi)控健全有效的保險(xiǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展框架。保險(xiǎn)監(jiān)度體系更加健全，監(jiān)管能力和有效性大幅提高。到2035年，基本形成市場(chǎng)體系完備、產(chǎn)品和服務(wù)豐富多樣、監(jiān)管科學(xué)有效、具有較強(qiáng)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的保險(xiǎn)業(yè)新格局。??制定風(fēng)險(xiǎn)處置規(guī)程。健全保險(xiǎn)保障基金參與風(fēng)險(xiǎn)處置機(jī)制。規(guī)范保險(xiǎn)產(chǎn)品設(shè)計(jì)和利益相關(guān)方權(quán)利義務(wù)，研究完善與風(fēng)險(xiǎn)掛鉤的保單兌付機(jī)制。加強(qiáng)久期和利率風(fēng)險(xiǎn)管理。建立風(fēng)險(xiǎn)早期糾正硬約束制度。拓寬風(fēng)險(xiǎn)處置資金，支持符合條件的企業(yè)參與保險(xiǎn)長(zhǎng)期綱領(lǐng)機(jī)構(gòu)改革化險(xiǎn)。健全市場(chǎng)退出機(jī)制。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)大、不具備持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，收繳金融許可證，依法進(jìn)入破產(chǎn)清算程序。大力發(fā)展商業(yè)保險(xiǎn)年金，滿足人民群眾多樣化養(yǎng)老保障和跨期財(cái)務(wù)規(guī)劃需求。豐富與銀發(fā)經(jīng)濟(jì)相適應(yīng)的保險(xiǎn)產(chǎn)品、服務(wù)和保險(xiǎn)資金支持方式。依法合規(guī)促進(jìn)保險(xiǎn)業(yè)與養(yǎng)老服務(wù)業(yè)協(xié)同發(fā)展。擴(kuò)大健康保險(xiǎn)覆蓋面。推動(dòng)商業(yè)健康保險(xiǎn)與健康管理深度融合。推進(jìn)產(chǎn)品轉(zhuǎn)型升級(jí)，支持浮動(dòng)收益型保險(xiǎn)發(fā)展。鼓勵(lì)中資保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)穩(wěn)步拓展海外業(yè)務(wù)。穩(wěn)慎推進(jìn)全球資產(chǎn)配置。發(fā)揮保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期投資優(yōu)勢(shì)。培育真正的耐心資本，推動(dòng)資金、資本、資產(chǎn)良性循環(huán)。????14資料：國(guó)務(wù)院，浙商證券研究所。保險(xiǎn)行業(yè)監(jiān)管政策（2/4）：細(xì)化落實(shí)保險(xiǎn)新“國(guó)十條”022025年，保險(xiǎn)行業(yè)監(jiān)管政策著力細(xì)化推進(jìn)和落地“國(guó)十條”相關(guān)政策，解決行業(yè)發(fā)展痛點(diǎn)，引導(dǎo)長(zhǎng)期投資和業(yè)務(wù)發(fā)展。政策類別政策要點(diǎn)《關(guān)于推動(dòng)深化人身保險(xiǎn)行業(yè)個(gè)人營(yíng)銷體制改革的通知》（金監(jiān)局，2025.4）：??深化執(zhí)行“報(bào)行合一”：強(qiáng)化預(yù)算執(zhí)行考核剛性約束，加強(qiáng)費(fèi)用假設(shè)回溯分析，實(shí)現(xiàn)精算假設(shè)費(fèi)用、預(yù)算費(fèi)用和考核費(fèi)用相統(tǒng)一。增強(qiáng)長(zhǎng)期服務(wù)能力：對(duì)于繳費(fèi)期5年（含）至10年的保單，傭金發(fā)放時(shí)間不得少于3年；對(duì)于繳費(fèi)期10年及以上的保單，傭金發(fā)放時(shí)間不得少于5年。實(shí)施分級(jí)銷售制度：中國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)協(xié)會(huì)應(yīng)當(dāng)建立人身保險(xiǎn)產(chǎn)品分類和保險(xiǎn)銷售人員分級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，組織保險(xiǎn)公司穩(wěn)妥有序做好保險(xiǎn)銷售人員分級(jí)評(píng)價(jià)工作。?《人身保險(xiǎn)業(yè)責(zé)任準(zhǔn)備金評(píng)估利率專家咨詢委員會(huì)例會(huì)》（保險(xiǎn)協(xié)會(huì)，2025.7）：?下調(diào)預(yù)定利率：協(xié)會(huì)發(fā)布普通型人身保險(xiǎn)產(chǎn)品預(yù)定利率研究值為1.99%，根據(jù)預(yù)定利率與市場(chǎng)利率掛鉤及動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制，此次預(yù)定利率研究值觸發(fā)調(diào)整機(jī)制，自2025年9月1日期，再次下調(diào)人身險(xiǎn)預(yù)定利率，普通型人身險(xiǎn)產(chǎn)品的預(yù)定利率上限從2.5%下調(diào)至2.0%，分紅險(xiǎn)的預(yù)定利率上限從2.0%調(diào)整為1.75%，萬(wàn)能險(xiǎn)的最低保證利率上限從1.5%調(diào)整至1.0%。人身險(xiǎn)《關(guān)于推動(dòng)健康保險(xiǎn)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》（金監(jiān)局，2025.9）：??豐富健康險(xiǎn)產(chǎn)品形態(tài)：支持監(jiān)管評(píng)級(jí)良好的保險(xiǎn)公司開展分紅型長(zhǎng)期健康保險(xiǎn)業(yè)務(wù)。深耕健康管理服務(wù)：加強(qiáng)保險(xiǎn)公司健康服務(wù)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，推進(jìn)大健康產(chǎn)業(yè)協(xié)同發(fā)展；促進(jìn)健康保險(xiǎn)與醫(yī)療、醫(yī)藥深度融合；深耕健康管理，促進(jìn)醫(yī)養(yǎng)康養(yǎng)相結(jié)合。支持監(jiān)管評(píng)級(jí)良好的健康保險(xiǎn)公司，試點(diǎn)提高健康管理在健康保險(xiǎn)產(chǎn)品凈保費(fèi)中的成本分?jǐn)偙壤舷?。團(tuán)險(xiǎn)和個(gè)險(xiǎn)協(xié)同發(fā)展：團(tuán)體健康保險(xiǎn)和個(gè)人健康保險(xiǎn)協(xié)同發(fā)展，基本形成滿足全人群和全生命周期多樣化需求的多層次健康保險(xiǎn)市場(chǎng)格局；用足用好現(xiàn)有政策，大力推進(jìn)團(tuán)體健康保險(xiǎn)發(fā)展，支持保險(xiǎn)公司為事業(yè)單位開發(fā)符合規(guī)定的健康保險(xiǎn)產(chǎn)品。?15資料：國(guó)家金融監(jiān)督管理總局，保險(xiǎn)行業(yè)協(xié)會(huì)，浙商證券研究所。保險(xiǎn)行業(yè)監(jiān)管政策（3/4）：細(xì)化落實(shí)保險(xiǎn)新“國(guó)十條”022025年，保險(xiǎn)行業(yè)監(jiān)管政策著力細(xì)化推進(jìn)和落地“國(guó)十條”相關(guān)政策，解決行業(yè)發(fā)展痛點(diǎn)，引導(dǎo)長(zhǎng)期投資和業(yè)務(wù)發(fā)展。政策類別政策要點(diǎn)《關(guān)于深化改革加強(qiáng)監(jiān)管促進(jìn)新能源車險(xiǎn)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》（四部委：金監(jiān)局、工信部、交通部、商務(wù)部，2025.1）：???降低維修使用成本：建立完善維修和理賠標(biāo)準(zhǔn)，提升車輛維修和理賠標(biāo)準(zhǔn)化程度，降低新能源汽車全生命周期使用成本；促進(jìn)新能源汽車企業(yè)優(yōu)化生產(chǎn)設(shè)計(jì)、完善零部件供給，提高維修經(jīng)濟(jì)性水平。優(yōu)化自主定價(jià)系數(shù)浮動(dòng)范圍：究在高賠付風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制內(nèi)優(yōu)化新能源商業(yè)車險(xiǎn)自主定價(jià)系數(shù)的浮動(dòng)范圍及規(guī)則；對(duì)自主定價(jià)系數(shù)浮動(dòng)范圍進(jìn)行合理優(yōu)化，有效發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制作用，促進(jìn)新能源車險(xiǎn)價(jià)格與風(fēng)險(xiǎn)更為匹配。優(yōu)化商業(yè)車險(xiǎn)基準(zhǔn)費(fèi)率：充分發(fā)揮行業(yè)純風(fēng)險(xiǎn)保費(fèi)在定價(jià)中的基準(zhǔn)作用，完善行業(yè)純風(fēng)險(xiǎn)保費(fèi)測(cè)算調(diào)整的常態(tài)化機(jī)制；優(yōu)化新車型車險(xiǎn)定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，綜合考慮新車售價(jià)、續(xù)航里程、動(dòng)力性能、安全配置、保險(xiǎn)車型風(fēng)險(xiǎn)分級(jí)等因素，提升定價(jià)精準(zhǔn)度和合理性。財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)《關(guān)于加強(qiáng)非車險(xiǎn)業(yè)務(wù)監(jiān)管有關(guān)事項(xiàng)的通知》（金監(jiān)局，2025.10）:?提高質(zhì)量和效益的考核權(quán)重：合理降低保費(fèi)規(guī)模、業(yè)務(wù)增速、市場(chǎng)份額的考核要求，有效提高合規(guī)經(jīng)營(yíng)、質(zhì)量效益、消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)的考核權(quán)重；加快由追求規(guī)模、速度向追求質(zhì)量、效益轉(zhuǎn)變。?落實(shí)“報(bào)行合一”費(fèi)用管理：嚴(yán)格執(zhí)行經(jīng)備案的保險(xiǎn)條款和保險(xiǎn)費(fèi)率；為保險(xiǎn)銷售支付的中介費(fèi)用不得超過(guò)產(chǎn)品報(bào)備的手續(xù)費(fèi)率上限。不得通過(guò)宣傳費(fèi)、技術(shù)支持費(fèi)、防預(yù)費(fèi)等方式變相支付手續(xù)費(fèi)，不得通過(guò)虛掛中介業(yè)務(wù)、虛列費(fèi)用等方式套取費(fèi)用，變相突破報(bào)備的手續(xù)費(fèi)率上限。強(qiáng)化“見費(fèi)出單”業(yè)務(wù)要求：財(cái)險(xiǎn)公司應(yīng)在收取保費(fèi)后向客戶簽發(fā)保單并開具保費(fèi)發(fā)票；加強(qiáng)應(yīng)收保費(fèi)管理，完善信息系統(tǒng)，優(yōu)化規(guī)章制度、內(nèi)控流程、考核政策，從源頭控制應(yīng)收保費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)。?16資料：國(guó)家金融監(jiān)督管理總局，浙商證券研究所。保險(xiǎn)行業(yè)監(jiān)管政策（4/4）：細(xì)化落實(shí)保險(xiǎn)新“國(guó)十條”022025年，保險(xiǎn)行業(yè)監(jiān)管政策著力細(xì)化推進(jìn)和落地“國(guó)十條”相關(guān)政策，解決行業(yè)發(fā)展痛點(diǎn)，引導(dǎo)長(zhǎng)期投資和業(yè)務(wù)發(fā)展。政策類別政策要點(diǎn)《關(guān)于推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市工作的實(shí)施方案》（六部委：金融辦、證監(jiān)會(huì)、財(cái)政部、人社部、央行、金監(jiān)局，2025.1）?加大險(xiǎn)資入市力度：引導(dǎo)大型國(guó)有保險(xiǎn)公司、社保基金等提升股票配置比例及穩(wěn)定性；對(duì)國(guó)有保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效全面實(shí)行三年以上的長(zhǎng)周期考核，ROE當(dāng)年度考核權(quán)重不高于30%，三年到五年周期指標(biāo)權(quán)重不低于60%；社?；鸩捎梦迥暌陨系目己酥芷?，基本養(yǎng)老金、企（職）業(yè)年金采用三年以上考核周期。證監(jiān)會(huì)主席強(qiáng)調(diào)，對(duì)商業(yè)保險(xiǎn)資金，力爭(zhēng)大型國(guó)有保險(xiǎn)公司從2025年起每年新增保費(fèi)的30%用于投資A股?！蛾P(guān)于調(diào)整保險(xiǎn)資金權(quán)益類資產(chǎn)監(jiān)管比例有關(guān)事項(xiàng)的通知》（金監(jiān)局，2025.4）:投資管理??簡(jiǎn)化檔位數(shù)量設(shè)置：根據(jù)償付能力充足率設(shè)置分檔區(qū)間，由8檔減為5檔，適當(dāng)拉寬檔幅。提高權(quán)益投資上限：部分檔位比例上限提高5%，償付能力充足率在150%-250%之間的，權(quán)益比例上限為30%，250%-350%之間的，權(quán)益比例上限為40%，350%以上的，則權(quán)益比例上限高達(dá)50%。《債券通周年論壇2025》（央行，香港金管局，2025.7）：?債券通“南向通”擴(kuò)容：擴(kuò)大境內(nèi)投資者范圍至券商、基金、保險(xiǎn)、理財(cái)?shù)人念惙倾y機(jī)構(gòu)，這四類機(jī)構(gòu)將能夠通過(guò)“南向通”便捷參與香港債券市場(chǎng)，投資港元債、離岸人民幣債、G3貨幣債（美元、歐元或日元計(jì)價(jià)債券）等。《關(guān)于進(jìn)一步貫徹落實(shí)新保險(xiǎn)合同會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的通知》（財(cái)政部，2025.6）:?強(qiáng)調(diào)執(zhí)行時(shí)間：對(duì)非上市險(xiǎn)企，進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)自2026年1月1日起執(zhí)行新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（新保險(xiǎn)合同準(zhǔn)則及新金融工具準(zhǔn)則）。?允許簡(jiǎn)化處理：非上市企業(yè)可以采用一項(xiàng)或多項(xiàng)規(guī)定的簡(jiǎn)化處理政策，簡(jiǎn)化處理的內(nèi)容包括保險(xiǎn)合同的分組、確認(rèn)、計(jì)量、列報(bào)等。《關(guān)于引導(dǎo)保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期穩(wěn)健投資

進(jìn)一步加強(qiáng)國(guó)有商業(yè)保險(xiǎn)公司長(zhǎng)周期考核的通知》（財(cái)政部，2025.7）：公司監(jiān)管?加強(qiáng)長(zhǎng)周期考核：“凈資產(chǎn)收益率”由“3年周期指標(biāo)+當(dāng)年度指標(biāo)”、“（國(guó)有）資本保值增值率”由“當(dāng)年度指標(biāo)”均調(diào)整為“當(dāng)年度指標(biāo)+3年周期指標(biāo)+5年周期指標(biāo)”相結(jié)合的考核方式，權(quán)重分別為30%、50%、20%。注重長(zhǎng)期投資：堅(jiān)持長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資、穩(wěn)健投資，完善內(nèi)部中長(zhǎng)期考核機(jī)制，加強(qiáng)投資組合管理，挖掘收益穩(wěn)健、風(fēng)險(xiǎn)可控、具有升值潛力和穩(wěn)定現(xiàn)金流回報(bào)的優(yōu)質(zhì)投資標(biāo)的，努力增厚長(zhǎng)期穩(wěn)定收益。?資料：國(guó)家金融監(jiān)督管理總局，國(guó)務(wù)院，浙商證券研究所。資本市場(chǎng)監(jiān)管政策（1/3）：細(xì)化落實(shí)資本市場(chǎng)新“國(guó)九條”022025年，資本市場(chǎng)新“國(guó)九條”的相關(guān)行動(dòng)方案及細(xì)則陸續(xù)出臺(tái)，有力夯實(shí)未來(lái)資本市場(chǎng)穩(wěn)健成長(zhǎng)的根基。政策類別政策要點(diǎn)《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》（國(guó)務(wù)院，2024.4）：?總體目標(biāo)：未來(lái)5年，基本形成資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的總體框架。投資者保護(hù)的制度機(jī)制更加完善。上市公司質(zhì)量和結(jié)構(gòu)明顯優(yōu)化，證券基金期貨機(jī)構(gòu)實(shí)力和服務(wù)能力持續(xù)增強(qiáng)。資本市場(chǎng)監(jiān)管能力和有效性大幅提高。資本市場(chǎng)良好生態(tài)加快形成。到2035年，基本建成具有高度適應(yīng)性、競(jìng)爭(zhēng)力、普惠性的資本市場(chǎng)，投資者合法權(quán)益得到更加有效的保護(hù)。投融資結(jié)構(gòu)趨于合理，上市公司質(zhì)量顯著提高，一流投資銀行和投資機(jī)構(gòu)建設(shè)取得明顯進(jìn)展。資本市場(chǎng)監(jiān)管體制機(jī)制更加完備。到本世紀(jì)中葉，資本市場(chǎng)治理體系和治理能力現(xiàn)代化水平進(jìn)一步提高，建成與金融強(qiáng)國(guó)相匹配的高質(zhì)量資本市場(chǎng)。??提高上市公司質(zhì)量，增強(qiáng)穩(wěn)定回報(bào)能力：嚴(yán)格發(fā)行上市準(zhǔn)入關(guān)、嚴(yán)格上市公司持續(xù)監(jiān)管、加大退市監(jiān)管力度。證監(jiān)會(huì)的配套規(guī)則征長(zhǎng)期綱領(lǐng)5%

20%”求意見稿中提及部分具體舉措，如“將首發(fā)企業(yè)隨機(jī)抽取檢查的比例由

大幅提升至

、“現(xiàn)場(chǎng)檢查和督導(dǎo)整體比例將不低于三分之一”、“新增1年嚴(yán)重造假、多年連續(xù)造假退市情形”等。加強(qiáng)證券基金機(jī)構(gòu)監(jiān)管，推動(dòng)行業(yè)回歸本源、做優(yōu)做強(qiáng)：支持頭部機(jī)構(gòu)通過(guò)并購(gòu)重組、組織創(chuàng)新等方式提升核心競(jìng)爭(zhēng)力、處理好功能性和盈利性關(guān)系、完善與經(jīng)營(yíng)績(jī)效、業(yè)務(wù)性質(zhì)、貢獻(xiàn)水平、合規(guī)風(fēng)控、社會(huì)文化相適應(yīng)的證券基金行業(yè)薪酬管理制度。3月15日，證監(jiān)會(huì)發(fā)文表示“力爭(zhēng)通過(guò)5年左右時(shí)間，推動(dòng)形成10家左右優(yōu)質(zhì)頭部機(jī)構(gòu)引領(lǐng)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的態(tài)勢(shì)”、“到2035年，形成2至3家具備國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力與市場(chǎng)引領(lǐng)力的投資銀行和投資機(jī)構(gòu)”。?大力推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市，持續(xù)壯大長(zhǎng)期投資力量：大力發(fā)展權(quán)益類公募基金，大幅提升權(quán)益類基金占比；優(yōu)化保險(xiǎn)資金權(quán)益投資政策環(huán)境，落實(shí)并完善國(guó)有保險(xiǎn)公司績(jī)效評(píng)價(jià)辦法；建立交易型開放式指數(shù)基金（ETF）快速審批通道，推動(dòng)指數(shù)化投資發(fā)展。18資料：國(guó)務(wù)院，浙商證券研究所。資本市場(chǎng)監(jiān)管政策（2/3）：細(xì)化落實(shí)資本市場(chǎng)新“國(guó)九條”022025年，資本市場(chǎng)新“國(guó)九條”的相關(guān)行動(dòng)方案及細(xì)則陸續(xù)出臺(tái)，有力夯實(shí)未來(lái)資本市場(chǎng)穩(wěn)健成長(zhǎng)的根基。政策類別

政策要點(diǎn)《推動(dòng)公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案》（證監(jiān)會(huì)，2025.5）：???建立與業(yè)績(jī)表現(xiàn)掛鉤的浮動(dòng)管理費(fèi)率機(jī)制：根據(jù)與同期業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的相對(duì)表現(xiàn)，適用不同檔位費(fèi)率；要求頭部機(jī)構(gòu)試點(diǎn)1年，此類浮動(dòng)收費(fèi)產(chǎn)品數(shù)量不低于主動(dòng)權(quán)益產(chǎn)品總數(shù)的60%。強(qiáng)化業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的約束作用：對(duì)基金公司選用業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的行為實(shí)施嚴(yán)格監(jiān)管，切實(shí)發(fā)揮其確定產(chǎn)品定位、明晰投資策略、表征投資風(fēng)格、衡量產(chǎn)品業(yè)績(jī)、約束投資行為的作用。強(qiáng)化以長(zhǎng)周期投資收益為核心的考核制度：要求基金公司全面建立以基金投資收益為核心的考核體系；基金公司股東和董事會(huì)對(duì)公司高管的考核，基金投資收益指標(biāo)權(quán)重不低于50%；對(duì)基金經(jīng)理的考核，基金產(chǎn)品業(yè)績(jī)指標(biāo)權(quán)重不低于80%；對(duì)基金投資收益全面實(shí)施長(zhǎng)周期考核機(jī)制，其中三年以上中長(zhǎng)期收益考核權(quán)重不低于80%。對(duì)三年以上產(chǎn)品業(yè)績(jī)低于業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)超過(guò)10個(gè)百分點(diǎn)的基金經(jīng)理，要求其績(jī)效薪酬應(yīng)當(dāng)明顯下降；對(duì)三年以上產(chǎn)品業(yè)績(jī)顯著超過(guò)業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的基金經(jīng)理，可以合理適度提高其績(jī)效薪酬。大力提升公募基金權(quán)益投資規(guī)模與占比：在基金公司監(jiān)管分類評(píng)價(jià)中，顯著提升權(quán)益類基金相關(guān)指標(biāo)權(quán)重，突出權(quán)益類基金發(fā)展導(dǎo)向；積極支持主動(dòng)管理權(quán)益類基金創(chuàng)新發(fā)展，大力發(fā)展場(chǎng)內(nèi)外指數(shù)基金、符合國(guó)家戰(zhàn)略方向的主題投資股票指數(shù)基金等；實(shí)施ETF快速注冊(cè)機(jī)制。公募基金?《公開募集證券投資基金銷售費(fèi)用管理規(guī)定（征求意見稿）》（證監(jiān)會(huì)，2025.9）：?降低銷售費(fèi)用，鼓勵(lì)長(zhǎng)期投資和零售業(yè)務(wù)：降低公募基金認(rèn)購(gòu)費(fèi)、申購(gòu)費(fèi)、銷售服務(wù)費(fèi)；對(duì)于持續(xù)持有期限超過(guò)一年的股、混、債型基金的份額，不得繼續(xù)收取銷售服務(wù)費(fèi)；零售業(yè)務(wù)的尾傭比例維持基金管理費(fèi)的50%上限不變，機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的股、混基金尾傭比例上限30%不變，其他則降至15%。19資料：證監(jiān)會(huì)，浙商證券研究所。資本市場(chǎng)監(jiān)管政策（3/3）：細(xì)化落實(shí)資本市場(chǎng)新“國(guó)九條”022025年，資本市場(chǎng)新“國(guó)九條”的相關(guān)行動(dòng)方案及細(xì)則陸續(xù)出臺(tái)，有力夯實(shí)未來(lái)資本市場(chǎng)穩(wěn)健成長(zhǎng)的根基。政策類別政策要點(diǎn)《關(guān)于推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市工作的實(shí)施方案》（六部委：金融辦、證監(jiān)會(huì)、財(cái)政部、人社部、央行、金監(jiān)局，2025.1）?引導(dǎo)督促公募基金管理人穩(wěn)步提高權(quán)益類基金的規(guī)模和占比。牢固樹立投資者為本的發(fā)展理念，建立基金管理人、基金經(jīng)理與投資者的利益綁定機(jī)制，提升投資者獲得感。??引導(dǎo)上市公司加大股份回購(gòu)力度，落實(shí)一年多次分紅政策。推動(dòng)上市公司加大股份回購(gòu)增持再貸款工具的運(yùn)用。《關(guān)于修改<上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法>的決定》（證監(jiān)會(huì)，2025.5）：??建立重組股份對(duì)價(jià)分期支付機(jī)制：將申請(qǐng)一次注冊(cè)、分期發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的注冊(cè)決定有效期延長(zhǎng)至

48

個(gè)月。提高對(duì)財(cái)務(wù)狀況變化、同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和關(guān)聯(lián)交易監(jiān)管的包容度：放寬要求，修改表述為：不會(huì)導(dǎo)致財(cái)務(wù)狀況發(fā)生重大不利變化，不會(huì)導(dǎo)致新增重大不利影響的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)及嚴(yán)重影響?yīng)毩⑿曰蛘唢@失公平的關(guān)聯(lián)交易。資本市場(chǎng)???新設(shè)重組簡(jiǎn)易審核程序：明確適用簡(jiǎn)易審核程序的重組交易無(wú)需證券交易所并購(gòu)重組委審議，中國(guó)證監(jiān)會(huì)在

5個(gè)工作日內(nèi)作出予以注冊(cè)或者不予注冊(cè)的決定。完善鎖定期規(guī)則支持上市公司之間吸收合并：對(duì)被吸并方控股股東、實(shí)際控制人或者其控制的關(guān)聯(lián)人設(shè)置

6個(gè)月鎖定期，構(gòu)成收購(gòu)的，執(zhí)行《上市公司收購(gòu)管理辦法》18

個(gè)月的鎖定期要求；對(duì)被吸并方其他股東不設(shè)鎖定期。鼓勵(lì)私募基金參與上市公司并購(gòu)重組：對(duì)私募基金投資期限與重組取得股份的鎖定期實(shí)施“反向掛鉤”，明確私募基金投資期限滿48

個(gè)月的，第三方交易中的鎖定期限由

12個(gè)月縮短為6

個(gè)月，重組上市中控股股東、實(shí)際控制人及其控制的關(guān)聯(lián)人以外的股東的鎖定期限由

24

個(gè)月縮短為

12

個(gè)月。20資料：證監(jiān)會(huì)，浙商證券研究所。宏觀條件：核心驅(qū)動(dòng)變量02預(yù)計(jì)長(zhǎng)端利率低位震蕩，權(quán)益市場(chǎng)延續(xù)風(fēng)險(xiǎn)偏好提升驅(qū)動(dòng)下的牛市行情，地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)逐步改善，權(quán)益市場(chǎng)將繼續(xù)成為非銀板塊行情的核心催化因素。基礎(chǔ)變量年走勢(shì)判斷2026預(yù)計(jì)長(zhǎng)端利率低位震蕩：?根據(jù)浙商證券宏觀組判斷，2026年，整體債券利率仍為震蕩行情，10年期國(guó)債收益率低點(diǎn)或下行至1.5%附近，信用利差進(jìn)一步收窄；利率下行的驅(qū)動(dòng)因素在于：①財(cái)政退坡；②貨幣政策進(jìn)一步寬松，“小步慢跑”，2026年或有

50BP

降準(zhǔn)、10BP

降息的總量性寬松操作；③交易面看，央行購(gòu)買國(guó)債將擴(kuò)大債券市場(chǎng)的需求盤。長(zhǎng)端利率預(yù)計(jì)風(fēng)偏驅(qū)動(dòng)大牛市行情：?根據(jù)浙商證券宏觀組判斷，2026年，A

股繼續(xù)走的是流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好的估值改善行情，外資看好中國(guó)和居民存款搬家構(gòu)成

A

股市場(chǎng)資金的兩個(gè)增量資金；風(fēng)格方面，A

股有望形成低波紅利與科技成長(zhǎng)交織的結(jié)構(gòu)化行情。非銀板塊的貝塔屬性強(qiáng)，我們認(rèn)為，在權(quán)益市場(chǎng)階段性震蕩下調(diào)的底部，或者市場(chǎng)風(fēng)格的切換階段，需要積極把握。權(quán)益市場(chǎng)地產(chǎn)投資?預(yù)計(jì)地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)逐步改善：?根據(jù)《中共中央關(guān)于制定國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十五個(gè)五年規(guī)劃的建議》，要求構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式，完善商品房開發(fā)、融資、銷售等基礎(chǔ)制度。當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)仍面臨高庫(kù)存壓力，嚴(yán)控增量仍是地產(chǎn)投資的主旋律，在存量市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，房地產(chǎn)企業(yè)積極進(jìn)行商業(yè)模式的重構(gòu)，考慮到主要上市險(xiǎn)企的地產(chǎn)敞口持續(xù)收窄，預(yù)計(jì)總體風(fēng)險(xiǎn)逐步改善。21數(shù)據(jù)：浙商證券研究所，20251102《2026年宏觀年度展望：直掛云帆濟(jì)滄?！?。保險(xiǎn)行業(yè)經(jīng)營(yíng)展望：人身險(xiǎn)——NBV規(guī)模02預(yù)計(jì)2026年NBV同比增速平均為29.7%，增速邊際回落，增速差異或趨于收斂，整體節(jié)奏前高后低。?

延續(xù)快增：險(xiǎn)企2023年越過(guò)拐點(diǎn)，開啟NBV快速增長(zhǎng)的黃金時(shí)期，四家主要上市險(xiǎn)企的NBV平均增速加速上行，2025年前三季度平均增速達(dá)42.5%，仍處于高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，考慮到2025年的基數(shù)較高，以及2026年可能沒(méi)有預(yù)定利率的再次下調(diào)，我們預(yù)計(jì)2026年的NBV增速有所放緩，但依然較快增長(zhǎng)，基本都在25%以上，平均為29.7%，各家增速的差異或趨于收斂，同比增速預(yù)測(cè)為：平安（34.5%）＞國(guó)壽（30.5%）＞太保（28.4%）＞新華（25.5%）。?

節(jié)奏判斷：我們預(yù)計(jì)前高后低，2026年的開門紅我們保持樂(lè)觀，依然值得期待，各家增速或不會(huì)如2025年同期那樣的明顯分化，2026H2若無(wú)進(jìn)一步的預(yù)定利率下調(diào)帶來(lái)的停售運(yùn)作，則我們預(yù)計(jì)2026H2增速相比2026H1邊際下降，上半年的銷售情況更為重要，整體增速節(jié)奏或呈現(xiàn)前高后低走勢(shì)。2025年壽險(xiǎn)NBV同比增速NBV同比增速：進(jìn)入快速增長(zhǎng)的黃金周期125%75%80%60%40%20%0%中國(guó)平安中國(guó)太保中國(guó)人壽新華保險(xiǎn)平均增速中國(guó)平安中國(guó)太保中國(guó)人壽新華保險(xiǎn)平均增速25%-25%-75%25Q125Q225Q322數(shù)據(jù)：公司公告，浙商證券研究所。保險(xiǎn)行業(yè)經(jīng)營(yíng)展望：人身險(xiǎn)——分渠道022026年預(yù)計(jì)代理人規(guī)模企穩(wěn)回升，產(chǎn)能繼續(xù)提升，銀保等多元渠道貢獻(xiàn)繼續(xù)加大。?

代理人渠道：2025Q3，國(guó)壽、平安的代理人規(guī)模分別為60.7萬(wàn)、35.4萬(wàn)，相比年初均小幅下降，但環(huán)比2025Q2則略有提升，展望未來(lái)，我們認(rèn)為國(guó)壽、平安的代理人規(guī)?；蚧灸軌蚍€(wěn)定在60萬(wàn)、35萬(wàn)左右的水平，各險(xiǎn)企人力規(guī)模在企穩(wěn)基礎(chǔ)上，或有小幅提升，同時(shí)，代理人質(zhì)態(tài)繼續(xù)改善，產(chǎn)能繼續(xù)提升，進(jìn)而驅(qū)動(dòng)代理人渠道的NBV保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，貢獻(xiàn)核心基本盤作用。?

銀保渠道：隨著險(xiǎn)企與銀行合作網(wǎng)點(diǎn)的大力拓展，以及存量網(wǎng)點(diǎn)網(wǎng)均產(chǎn)能的穩(wěn)步提升，我們預(yù)計(jì)2026年銀保渠道的新單保費(fèi)繼續(xù)高增；同時(shí)，隨著各險(xiǎn)企持續(xù)優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，加大長(zhǎng)期交產(chǎn)品銷售，深耕精細(xì)化運(yùn)營(yíng)管理，我們預(yù)計(jì)銀保渠道的價(jià)值率穩(wěn)中有升，銀保渠道的NBV貢獻(xiàn)將進(jìn)一步提升，也成為驅(qū)動(dòng)各險(xiǎn)企總NBV快增的核心渠道。險(xiǎn)企代理人數(shù)量筑底企穩(wěn)銀保等多元渠道的NBV貢獻(xiàn)占比：均顯著提升萬(wàn)人中國(guó)平安中國(guó)太保中國(guó)人壽新華保險(xiǎn)24H125H1同比（pt副軸）8060%50%40%30%20%10%0%25201510560402000平安國(guó)壽太保新華人保人身險(xiǎn)22Q4

23Q1

23Q2

23Q3

23Q4

24Q1

24Q2

24Q3

24Q4

25Q1

25Q2

25Q323數(shù)據(jù)：公司公告，浙商證券研究所。保險(xiǎn)行業(yè)經(jīng)營(yíng)展望：人身險(xiǎn)——產(chǎn)品需求022026年預(yù)計(jì)以分紅險(xiǎn)為代表的浮動(dòng)收益型產(chǎn)品銷售轉(zhuǎn)型加速，開門紅表現(xiàn)或有超預(yù)期。?

儲(chǔ)蓄型產(chǎn)品：根據(jù)央行調(diào)查，

25Q3，居民投資意愿顯著提升，儲(chǔ)蓄意愿仍然處于高位，且相比24Q4亦邊際提升，同時(shí)，當(dāng)前安全性的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力減弱，中國(guó)銀行5年期的定存收益率為1.3%，2025年9月，保險(xiǎn)預(yù)定利率下調(diào)后，普通型保險(xiǎn)產(chǎn)品預(yù)定利率2.0%，顯著高于定存，分紅險(xiǎn)為非對(duì)稱性下調(diào)，保證收益率仍有1.75%，考慮到今年投資收益的較好表現(xiàn)，預(yù)計(jì)分紅險(xiǎn)、萬(wàn)能險(xiǎn)的實(shí)際結(jié)算利率或約3.2%，儲(chǔ)蓄型保險(xiǎn)產(chǎn)品的收益率相比存款優(yōu)勢(shì)明顯，尤其分紅險(xiǎn)的性價(jià)比突出，有望加速放量。?

開門紅預(yù)測(cè)：隨著市場(chǎng)波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知加深，客戶對(duì)于保險(xiǎn)產(chǎn)品的安全屬性體驗(yàn)加深，產(chǎn)品認(rèn)知更為理性，使得其對(duì)于安全資產(chǎn)配置的需求更為堅(jiān)實(shí)，同時(shí)，分紅險(xiǎn)亦能在略低的保證利率基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)更高的實(shí)際結(jié)算收益，另外，險(xiǎn)企在人力儲(chǔ)備上的表現(xiàn)較好，我們認(rèn)為，對(duì)于2026年的開門紅業(yè)績(jī)持樂(lè)觀態(tài)度，預(yù)計(jì)NBV快速增長(zhǎng)，或有超預(yù)期可能。25Q3，居民投資意愿顯著提升各產(chǎn)品收益率比較傾向于更多消費(fèi)(%)傾向于更多儲(chǔ)蓄(%)傾向于更多投資(%)保證收益浮動(dòng)收益706050403020104%3%2%1%0%5年期定存利率普通險(xiǎn)預(yù)定利率

分紅險(xiǎn)預(yù)期收益率

萬(wàn)能險(xiǎn)預(yù)期收益率24資料：Wind，金監(jiān)局，財(cái)聯(lián)社，浙商證券研究所。保險(xiǎn)行業(yè)經(jīng)營(yíng)展望：財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)——保費(fèi)及COR022026年預(yù)計(jì)產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)將有5%左右的平穩(wěn)增長(zhǎng)，COR繼續(xù)改善，中國(guó)財(cái)險(xiǎn)的COR為96.2%。?

保費(fèi)：2025年前三季度，產(chǎn)險(xiǎn)三家（人保、平安、太保）合計(jì)總保費(fèi)同比增長(zhǎng)3.9%，其中，車險(xiǎn)同比增速3.2%，非車險(xiǎn)同比增速4.7%。2026年，預(yù)計(jì)在承保數(shù)量穩(wěn)步提升，及車均保費(fèi)小幅回暖驅(qū)動(dòng)下，車險(xiǎn)保費(fèi)增速平穩(wěn)，非車險(xiǎn)中的健康險(xiǎn)、農(nóng)險(xiǎn)仍值得關(guān)注，預(yù)計(jì)增速更優(yōu)，總體看，我們預(yù)計(jì)2026年的產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)將實(shí)現(xiàn)5%左右的平穩(wěn)增長(zhǎng)。?

COR：2026年，隨著非車險(xiǎn)“報(bào)行合一”政策的逐步推進(jìn)落地，預(yù)計(jì)各險(xiǎn)企的費(fèi)用率水平有所下降，若臺(tái)風(fēng)、暴雨等自然災(zāi)害沒(méi)有超預(yù)期高發(fā)，疊加險(xiǎn)企的風(fēng)險(xiǎn)減量服務(wù)能力持續(xù)提升，預(yù)計(jì)賠付率或穩(wěn)中略降，我們預(yù)計(jì)2026年的險(xiǎn)企COR繼續(xù)改善，中國(guó)財(cái)險(xiǎn)的COR為96.2%。產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)增速趨于平穩(wěn)各險(xiǎn)企COR表現(xiàn)產(chǎn)險(xiǎn)總保費(fèi)三家平均增速非車險(xiǎn)總保費(fèi)三家平均增速車險(xiǎn)總保費(fèi)三家平均增速中國(guó)平安中國(guó)太保中國(guó)人保平均103%101%99%20%10%0%97%95%-10%19Q420Q421Q422Q423Q424Q425Q325資料：公司公告，浙商證券研究所。證券行業(yè)經(jīng)營(yíng)展望：25年亮眼，26年依然可期02“慢?！毙星榛蚶^續(xù)演繹，券商各業(yè)務(wù)線有望延續(xù)景氣。?

經(jīng)紀(jì)：2025年年初以來(lái)，市場(chǎng)活躍度總體提升，居民入市力度加大，今年前三季度A股月均新增開戶223.9萬(wàn)戶，同比大增49.6%，尤其今年第三季度，新增開戶數(shù)提升明顯；從交易額看，2025年1-10月，A股日均成交額達(dá)到1.7萬(wàn)億元，同比大增82.3%，其中，8-10月，每月的日均成交額都在2萬(wàn)億以上的高位。預(yù)計(jì)2026年，A股在“慢?！毙星檠堇[下，居民增配權(quán)益資產(chǎn)的趨勢(shì)延續(xù)，市場(chǎng)活躍度或繼續(xù)保持高位，成交額中樞進(jìn)一步提升，驅(qū)動(dòng)券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入繼續(xù)快增。2025年前三季度新開戶數(shù)同比大增A股日均成交額（億元）上交所A股賬戶新增開戶數(shù)（萬(wàn)戶）202320242025800600400200030,00025,00020,00015,00010,0005,00001月

2月

3月

4月

5月

6月

7月

8月

9月

10月

11月

12月數(shù)據(jù)：wind，浙商證券研究所。26證券行業(yè)經(jīng)營(yíng)展望：25年亮眼，26年依然可期02“慢牛”行情或繼續(xù)演繹，券商各業(yè)務(wù)線有望延續(xù)景氣。?

投行：股權(quán)承銷方面，2025年至今，作為費(fèi)率較高的IPO業(yè)務(wù)，在去年的底部基礎(chǔ)上，逐步回暖，IPO家數(shù)92個(gè)，融資規(guī)模近千億元，達(dá)937.6億元，已經(jīng)大幅超過(guò)2024年全年（673.5億元）；債權(quán)承銷方面，2025年1-10月，累計(jì)承銷規(guī)模13.3萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)20%，保持穩(wěn)健提升態(tài)勢(shì)，我們預(yù)計(jì)，投行業(yè)務(wù)已經(jīng)越過(guò)歷史底部，2026年將呈現(xiàn)溫和復(fù)蘇趨勢(shì)。2014年至今IPO規(guī)模變化債權(quán)承銷規(guī)模IPO家數(shù)(家)IPO資金規(guī)模(億元)債權(quán)承銷規(guī)模（億元）60050040030020010008,0006,0004,0002,000020,00015,00010,0005,00002014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024

2025數(shù)據(jù)：wind，浙商證券研究所。注：2025年IPO數(shù)據(jù)截至11月12日。27證券行業(yè)經(jīng)營(yíng)展望：25年亮眼，26年依然可期02“慢?！毙星榛蚶^續(xù)演繹，券商各業(yè)務(wù)線有望延續(xù)景氣。?

資管：2025H1末，券商行業(yè)資管業(yè)務(wù)規(guī)模6.1萬(wàn)億元，相比上年末微增0.7%；公募基金規(guī)模穩(wěn)步提升，截至2025年11月13日，公募基金合計(jì)凈值36.8萬(wàn)億元，相比上年末增長(zhǎng)12.1%。我們預(yù)計(jì)，2026年，券商資管規(guī)模將企穩(wěn)回升，權(quán)益類公募基金規(guī)模將或更快增長(zhǎng)，券商資管業(yè)務(wù)收入小幅增長(zhǎng)。券商資管規(guī)?；鹗袌?chǎng)規(guī)模億元100,000400,000350,000300,000250,000200,000集合資管單一資管私募子公司私募基金公募基金資產(chǎn)凈值(億元)80,00060,00040,00020,0000數(shù)據(jù)：wind，浙商證券研究所。28證券行業(yè)經(jīng)營(yíng)展望：25年亮眼，26年依然可期02“慢牛”行情或繼續(xù)演繹，券商各業(yè)務(wù)線有望延續(xù)景氣。?

利息：兩融余額持續(xù)突破，2025年10月29日，超過(guò)2.5萬(wàn)億元，2025年1-10月，日均兩融余額接近2萬(wàn)億，同比增長(zhǎng)32%；從融資買入額占A股成交額的比例看，2025年，總體中樞提升，尤其三季度持續(xù)提升明顯，10月9日達(dá)到新高12.8%，1-10月日均占比為9.7%，同比提升1.6pt。隨著市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的提升，預(yù)計(jì)2026年兩融余額繼續(xù)穩(wěn)步提升，同時(shí)，利率下行趨勢(shì)下，有息負(fù)債的利息支出減少，進(jìn)一步驅(qū)動(dòng)券商2026年的利息收入保持較快增長(zhǎng)。市場(chǎng)融資融券余額（億元）融資買入額占A股成交額比例141210864融資融券余額（億元）融資買入額占A股成交額(%)30,00025,00020,00015,00010,00020數(shù)據(jù)：wind，浙商證券研究所。29證券行業(yè)經(jīng)營(yíng)展望：25年亮眼，26年依然可期02“慢牛”行情或繼續(xù)演繹，券商各業(yè)務(wù)線有望延續(xù)景氣。?

投資：隨著資本市場(chǎng)的改革深化，中長(zhǎng)期“慢?！毙星槌掷m(xù)演繹，居民增量資金或繼續(xù)入市，股市上行將繼續(xù)為券商自營(yíng)投資業(yè)務(wù)帶來(lái)增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，從結(jié)構(gòu)看，交易性金融資產(chǎn)中的權(quán)益投資或持續(xù)增加，其他權(quán)益工具投資亦穩(wěn)步提升，總體空間上限仍然較為可觀。預(yù)計(jì)2026年，券商投資業(yè)績(jī)?nèi)詫⒈３挚煸?。上市券商金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化交易性金融資產(chǎn)債權(quán)投資其他權(quán)益工具投資其他債權(quán)投資衍生金融資產(chǎn)100%80%60%40%20%0%201820192020202120222023202425Q330數(shù)據(jù)：wind，浙商證券研究所。證券行業(yè)經(jīng)營(yíng)展望：25年亮眼，26年依然可期02?

業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)2026年日均成交額繼續(xù)提高，投行業(yè)務(wù)修復(fù)，資管規(guī)模企穩(wěn)回升，公募基金擴(kuò)容，利息收入快增，投資業(yè)