圖1：阿迪達(dá)斯FY2025Q3（截至2025/9/30）業(yè)績(jī)和指引公告，Bloomberg2025120.5FY2025Q3公司整體/阿迪達(dá)斯品牌貨幣中性收入分別增長(zhǎng)8/12毛利率同比提升0.5個(gè)百分點(diǎn)至51.8，營業(yè)利潤同比增長(zhǎng)23至7.36億歐元，營業(yè)利潤率同比提升1.8個(gè)百分點(diǎn)至11.1，凈利潤同比增長(zhǎng)3至4.82億歐元。季末庫存金額54.71億歐元（同比+21），庫存增長(zhǎng)主要與去年的低基數(shù)、世界杯相關(guān)產(chǎn)品提前的采購以及未來的計(jì)劃增長(zhǎng)有關(guān)。業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)因素：公司第三季度增長(zhǎng)主要得益于區(qū)域市場(chǎng)均衡發(fā)展、DTC21圖公司單季度收入與增長(zhǎng)情況 圖公司單季度凈利潤與增長(zhǎng)情況Bloomberg Bloomberg收入拆分來看：Yeezy歐洲地區(qū)：FY2025Q3收入增長(zhǎng)12（包括Yeezy影響后為9），本季度恢復(fù)雙位數(shù)增長(zhǎng)，市場(chǎng)動(dòng)能增強(qiáng)。自有零售門店和電商渠道表現(xiàn)強(qiáng)勁。北美地區(qū)：FY2025Q3收入增長(zhǎng)8（包括Yeezy影響后為1配飾業(yè)務(wù)出現(xiàn)下滑只是短期波動(dòng)不影響整體健康度。鞋類和服裝品類均實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)（分別為14和11）。大中華區(qū)：FY2025Q3收入增長(zhǎng)10（包括Yeezy影響后為6），逆勢(shì)雙位數(shù)增長(zhǎng)，深度本地化戰(zhàn)略（如產(chǎn)品設(shè)計(jì)和開設(shè)針對(duì)低線城市的高性價(jià)比門店）見效。新興市場(chǎng)：FY2025Q3收入增長(zhǎng)13（包括Yeezy影響后為11），存在局部挑戰(zhàn)，但整體雙位數(shù)增長(zhǎng)，體現(xiàn)了業(yè)務(wù)的多元化抗風(fēng)險(xiǎn)能力。拉美地區(qū)：FY2025Q3收入增長(zhǎng)21（包括Yeezy影響后為20持續(xù)強(qiáng)勁在包括巴西在內(nèi)的多個(gè)主要市場(chǎng)已占據(jù)領(lǐng)導(dǎo)地位。日本/韓國：FY2025Q3收入增長(zhǎng)15（包括Yeezy影響后為13），更換管理團(tuán)隊(duì)后煥發(fā)新活力，零售表現(xiàn)出色。前三季度：所有區(qū)域均實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)貨幣中性增長(zhǎng)，拉丁美洲（+24）和新興市場(chǎng)（+17）領(lǐng)先。圖4：阿迪達(dá)斯2025Q3/YTD分地區(qū)增速阿迪達(dá)斯官網(wǎng)圖年第三季度分地區(qū)收入占比 圖年第三季度分地區(qū)收入及同比情況Bloomberg Bloomberg圖年第三季度分地區(qū)營業(yè)利潤率 圖公司歷年分地區(qū)單季度不變匯率收入增速Bloomberg

Bloomberg注：標(biāo)地區(qū)數(shù)據(jù)因披露口徑更改，從FY24Q1開始停止更新分品類：三季度服裝增長(zhǎng)領(lǐng)先，公司專業(yè)和生活品類均實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)鞋類收入+11（包括Yeezy影響后為4至37.5億歐（占比57更廣泛和深度的產(chǎn)品供應(yīng)推動(dòng)了包括跑步、足球、訓(xùn)練和專項(xiàng)運(yùn)動(dòng)在內(nèi)的主要運(yùn)動(dòng)品類鞋類實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)。服飾：Q3收入+16至23.8億歐（占比36增長(zhǎng)動(dòng)力主要來自運(yùn)動(dòng)性能服裝以及三葉草系列的時(shí)尚運(yùn)動(dòng)服裝，尤其在女裝市場(chǎng)表現(xiàn)突出。差異化且符合本地需求的服裝系列推動(dòng)了三葉草系列、足球、跑步、專項(xiàng)運(yùn)動(dòng)和北美運(yùn)動(dòng)系列的雙位數(shù)增長(zhǎng)。配飾：Q3收入+1至5.0億歐元（占比7），增長(zhǎng)放緩主要由于北美市場(chǎng)供應(yīng)鏈和分銷渠道的調(diào)整所致。管理層強(qiáng)調(diào)此為短期問題，且足球業(yè)務(wù)實(shí)際上仍在增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)將快速反彈。專業(yè)類（Performance）vs（Lifestyle）：1）專業(yè)類（Performance）增長(zhǎng)17：30，AdizeroAdiosProEvo2AdiosPro4XEvo100AdizeroDropSet（如安東尼愛德華茲（尤其中國進(jìn)行巡回，提升品牌文化關(guān)聯(lián)度。F50Predator鞋類系列的更新套裝推動(dòng)了市場(chǎng)熱情和增長(zhǎng)。2）生活類（Lifestyle）增長(zhǎng)10：OriginalsTerraceLowProfileFirebirdTeamgeist圖9：阿迪達(dá)斯2025Q3分品類增速阿迪達(dá)斯官網(wǎng)Yeezy批發(fā)渠道：Q3收入增長(zhǎng)10（包括Yeezy影響后為7）；DTC渠道：Q3收入+14（包括Yeezy影響后為11）；其中自有商店渠道收入增長(zhǎng)13（包括Yeezy影響后為11），得益于公司全球自有門店網(wǎng)絡(luò)強(qiáng)勁的同店增長(zhǎng)以及對(duì)零售門店的持續(xù)投入；電商渠道收入在去年高基數(shù)的基礎(chǔ)上增加15（包括Yeezy影響后為5），聚焦全價(jià)銷售。前三季度：批發(fā)增長(zhǎng)14，DTC增長(zhǎng)13（自營零售+12/電商+14），渠道增長(zhǎng)均衡。圖10：阿迪達(dá)斯2025Q3分渠道增速阿迪達(dá)斯官網(wǎng)Q30.551.8主要得益于產(chǎn)品和運(yùn)輸成本降低利潤率較高的產(chǎn)品系（如持續(xù)熱銷的Terrex系列和高端專業(yè)運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品SG&A費(fèi)用率同比下降2.7個(gè)百分點(diǎn)至41.3其中營銷費(fèi)用率小幅+0.8百分點(diǎn)至12.0運(yùn)營管理費(fèi)用因效率提升同比-3.5營業(yè)利潤同比增長(zhǎng)23至7.36億歐元營業(yè)利潤率同比提升1.8個(gè)百分點(diǎn)至11.1剔除去年同期約5000萬歐元的Yeezy利潤貢獻(xiàn)后，核心利潤提升更強(qiáng)勁；凈利潤同比增長(zhǎng)3至4.82億歐元。圖公司單季度利潤率變化情況 圖公司單季度費(fèi)用率變化情況Bloomberg Bloomberg管理層業(yè)績(jī)指引：主要受益于公司持續(xù)向上的品牌勢(shì)頭、優(yōu)于預(yù)期的業(yè)務(wù)表現(xiàn)，以及成功部分抵消了因美國關(guān)稅提高帶來的額外成本，上調(diào)全年指引貨幣中性收入：預(yù)計(jì)增長(zhǎng)約9（此前為：高單位數(shù)增長(zhǎng)），阿迪達(dá)斯品牌雙位數(shù)增長(zhǎng)；營業(yè)利潤：20（此前為：17-1820246.5Yeezy正面因素：前三季度業(yè)績(jī)超預(yù)期、品牌熱度提升；風(fēng)險(xiǎn)因素：美國關(guān)稅（1.2）、宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)（如負(fù)面匯率、惡行通貨膨脹等影響）和地緣沖突；圖13：阿迪達(dá)斯2025全年展望及未來指引阿迪達(dá)斯官網(wǎng)8600關(guān)鍵貨幣貶值：阿根廷比索和土耳其里拉這兩種貨幣在報(bào)告期內(nèi)經(jīng)歷了大幅貶值。由于公司在這些新興市場(chǎng)有業(yè)務(wù)運(yùn)營，持有這些貨幣資產(chǎn)，當(dāng)其價(jià)值折算回歐元時(shí)，會(huì)產(chǎn)生巨大的匯兌損失。美元走弱：與去年同期相比，美元對(duì)歐元的走勢(shì)相對(duì)疲軟。公司大部分利潤在海外產(chǎn)生（尤其是美元區(qū)），在季度末將全球利潤換算成歐元進(jìn)行合并報(bào)表時(shí)，美元走弱會(huì)導(dǎo)致營收和利潤的歐元價(jià)值縮水，從而產(chǎn)生匯兌損失。管理層觀點(diǎn)：-定性為正?；^程：管理層認(rèn)為這種波動(dòng)是全球化公司經(jīng)營中的常態(tài)。預(yù)計(jì)這種極端影響在第四季度將會(huì)減弱并正?；＠?，阿根廷新政府的政策可能有助于穩(wěn)定比索，從而減少未來的波動(dòng)性；-不影響核心經(jīng)營業(yè)績(jī)：管理層指出，盡管凈財(cái)務(wù)費(fèi)用暴增，但公司前九個(gè)月的凈利潤依然增長(zhǎng)了52至12.9億歐元，這反而證明了其核心業(yè)務(wù)的強(qiáng)大；-對(duì)沖策略：公司會(huì)通過外匯對(duì)沖策略來減少此類風(fēng)險(xiǎn)，但無法完全消除在匯率劇烈波動(dòng)時(shí)期的短期影響。圖14：損益項(xiàng)目變化情況阿迪達(dá)斯官網(wǎng)投資建議：阿迪達(dá)斯品牌雙位數(shù)增長(zhǎng)指引及業(yè)績(jī)指引上調(diào)彰顯增長(zhǎng)信心阿迪達(dá)斯品牌2025三季度/前三季度收入分別增長(zhǎng)12/14，三季度所有區(qū)域、渠道、品類實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，除北美受配飾收入下降拖累外、其他地區(qū)均雙位數(shù)增長(zhǎng)，服裝延續(xù)二季度趨勢(shì)引領(lǐng)增長(zhǎng)，DTC申洲國際華利集團(tuán)表1：可比公司估值表公司代碼公司名稱投資評(píng)級(jí)收盤價(jià)人民幣2024AEPS2025E2026E2024A2025EPE2026Eg2024-2026PEG2025ADS.DF阿迪達(dá)斯無評(píng)級(jí)1234.5632.5956.9480.5737.921.715.357.20.38可比公司NKE.N耐克無評(píng)級(jí)454.4927.0615.6712.1816.829.037.3-32.9-0.882313.HK申洲國際優(yōu)于大市62.214.154.374.9615.014.212.59.31.52300979.SZ華利集團(tuán)優(yōu)于大市59.313.292.853.4818.020.817.12.87.426110.HK滔搏優(yōu)于大市2.850.210.210.2313.813.712.54.92.80；注：無評(píng)級(jí)公司的EPS預(yù)測(cè)來自彭博一致預(yù)期；NikeFY2025為實(shí)際值。風(fēng)險(xiǎn)提示下游需求不及預(yù)期，市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，國際政治經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。相關(guān)研究報(bào)告：《運(yùn)動(dòng)品牌行業(yè)專題-2025年第三季度產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)回顧與分析》——2025-10-20《紡織服裝10月投資策略-9月越南紡服出口同比轉(zhuǎn)正，羊毛價(jià)格上漲顯著》——20