內(nèi)容目錄公司簡(jiǎn)介：國(guó)內(nèi)醫(yī)電龍頭企業(yè) 3基本概況：醫(yī)藥電為，協(xié)同醫(yī)療服務(wù)打“醫(yī)+檢+藥”閉環(huán) 3管理層及股東情況 3主營(yíng)業(yè)務(wù)基本情況 4醫(yī)藥電商業(yè)務(wù)：多行利好，平臺(tái)優(yōu)勢(shì)凸顯 5線上醫(yī)保購(gòu)藥權(quán)限開藥品線上化率提升為要催化因素 5打造“自營(yíng)+平臺(tái)+即時(shí)售”全渠道協(xié)同 6醫(yī)療健康服務(wù) 7盈利預(yù)測(cè)與估值 8風(fēng)險(xiǎn)提示 9圖表目錄圖1： 公司發(fā)展歷程 3圖2： 營(yíng)收維持增長(zhǎng) 5圖3： 醫(yī)藥和健康產(chǎn)品銷貢主要收入 5圖4： 銷售及履約費(fèi)率呈上趨勢(shì) 5圖5： 經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)率穩(wěn)有升 5圖6： 網(wǎng)上藥店藥品銷售速續(xù)領(lǐng)先，藥品銷售上率穩(wěn)步提升 6圖7： 自營(yíng)藥房貢獻(xiàn)主要入 6圖8： 平臺(tái)第三方商家數(shù)加擴(kuò)充 7圖9： 日均在線問診量穩(wěn)提升 8表1： 核心管理層介紹（至2025年9月30日） 4表2： 股權(quán)結(jié)構(gòu)（截至2025年6月30日） 4表3： 盈利預(yù)測(cè)表（百萬） 8表4： 可比公司估值表 9公司簡(jiǎn)介：國(guó)內(nèi)醫(yī)藥電商龍頭企業(yè)基本概況：醫(yī)藥電商為基，協(xié)同醫(yī)療服務(wù)打造醫(yī)+檢+藥閉環(huán)京東健康于2018年成立，是京東集團(tuán)旗下專注于醫(yī)療健康業(yè)務(wù)的子集團(tuán)，于2020年12B2C490+圖1：公司發(fā)展歷程公司官網(wǎng)，管理層及股東情況2025930公司實(shí)際控制人及現(xiàn)任CEO2012CFO、CEO20259定JDJnngLied持股比例達(dá)76，由100%表1：核心管理層介紹（截至2025年9月30日）姓名 職位 主要從業(yè)經(jīng)歷曹冬執(zhí)行董事兼首席執(zhí)行官20121420202023569劉強(qiáng)東主席兼非執(zhí)行董事?lián)畏菆?zhí)行董事、董事會(huì)主席兼提名委員會(huì)主席。劉先生自JD.com202242004JD.com2020619962011鄧卉首席財(cái)務(wù)官201512JD.comJomJom入JD.com（伙）20107注冊(cè)會(huì)計(jì)師協(xié)會(huì)非執(zhí)業(yè)會(huì)員。公司公告，表2：股權(quán)結(jié)構(gòu)（截至2025年6月30日）最終控制人持普通股總數(shù)量(萬股)占總股本比例JDJiakagLimted劉強(qiáng)東214925376716%劉強(qiáng)東劉強(qiáng)東1721305%金恩林金恩林41.97001%吳鷹吳鷹1.65001%陳興垚陳興垚1.28001%李玲李玲1.28001%張吉豫張吉豫1.25001%合計(jì)216744936772%公司公告，主營(yíng)業(yè)務(wù)基本情況2024（84%）+（60%圖2：營(yíng)收維持增長(zhǎng) 圖3：醫(yī)藥和健康產(chǎn)品銷貢主要收入， ，圖4：銷售及履約費(fèi)率呈上趨勢(shì) 圖5：經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)率穩(wěn)有升， ，醫(yī)藥電商業(yè)務(wù)：多重行業(yè)利好，平臺(tái)優(yōu)勢(shì)凸顯線上醫(yī)保購(gòu)藥權(quán)限放開與藥品線上化率提升視為重要催化因素線上醫(yī)保購(gòu)藥權(quán)限放開成為醫(yī)藥電商行業(yè)中短期重要催化因素。政策端：①自2020年11月國(guó)家醫(yī)保局發(fā)布《關(guān)于積極推進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療服務(wù)醫(yī)保支付工作的指導(dǎo)意見》起，北京、上海、浙江等地區(qū)已陸續(xù)通過不同形式落實(shí)線上醫(yī)保購(gòu)藥政策，2024年各地區(qū)逐步向主流線上購(gòu)藥平臺(tái)美團(tuán)、京東、餓了么、支付寶等開放線上醫(yī)保結(jié)算權(quán)限，構(gòu)建重要流量入口。②醫(yī)保控費(fèi)政策延續(xù)，未中標(biāo)集采的原研藥企或調(diào)整策略，轉(zhuǎn)向私立醫(yī)院、零售藥店或自費(fèi)渠道銷售，醫(yī)藥電商平臺(tái)成為滿足用戶對(duì)原研藥需求的重要選擇。：在2020-2021年疫情的強(qiáng)力催化下，用戶CNNIC2024年124183.7，202413%（900圖6：網(wǎng)上藥店藥品銷售增速持續(xù)領(lǐng)先，藥品銷售線上化率穩(wěn)步提升米內(nèi)網(wǎng)，打造自營(yíng)+平臺(tái)+即時(shí)零售全渠道協(xié)同2025H1（1220247%48884%。圖7：自營(yíng)藥房貢獻(xiàn)主要收入公司公告，：截至2025H1152024530款創(chuàng)新藥在GMV增長(zhǎng)。圖8：平臺(tái)第三方商家數(shù)量加速擴(kuò)充公司公告，公司拓展O2O公司O2O49015120020245183,0002025H120業(yè)務(wù)也有望接入醫(yī)保支付SKU醫(yī)療健康服務(wù)公司打造線上線下一體化醫(yī)療健康服務(wù)，實(shí)現(xiàn)醫(yī)+檢+診+藥閉環(huán)。醫(yī)+藥業(yè)務(wù)閉環(huán)在短期可助力平臺(tái)承接處方外流需求，長(zhǎng)期則能創(chuàng)造更多業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。在藥品零加成雙通道等政策的持續(xù)推動(dòng)下，處方外流已成為藥品零售行業(yè)的主流發(fā)展趨勢(shì)；當(dāng)前，院邊藥店、新特藥藥房、互聯(lián)網(wǎng)+藥品供應(yīng)等多種模式的落地，均依賴電子處方的廣泛應(yīng)用。公司通過零售藥房業(yè)務(wù)和醫(yī)療健康服務(wù)實(shí)現(xiàn)醫(yī)、藥聯(lián)動(dòng)，零售藥房買家作為潛在高質(zhì)量的醫(yī)療健康服務(wù)用戶，而醫(yī)療健康服務(wù)用戶又成為反哺零售藥房的重要流量。截至2025H1，公司日均問診量超過50萬次，已有超過1.2萬名護(hù)士入駐公司平臺(tái)，服務(wù)項(xiàng)目擴(kuò)展至7大類64網(wǎng)絡(luò)，為全國(guó)23個(gè)城市的用戶提供超160款快速檢測(cè)服務(wù)。公司基于此打造完整的醫(yī)+檢+診+藥服務(wù)閉環(huán)，實(shí)現(xiàn)專業(yè)醫(yī)療檢測(cè)與線上問診的無縫融合。圖9：日均在線問診量穩(wěn)步提升公司公告，盈利預(yù)測(cè)與估值公司作為國(guó)內(nèi)醫(yī)藥電商龍頭，供應(yīng)鏈及履約優(yōu)勢(shì)顯著，未來將持續(xù)受益于醫(yī)藥品類線上化率提升及醫(yī)保在線支付權(quán)限開放等行業(yè)利好，看好其長(zhǎng)期投資價(jià)值。我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年收入分別為709/824/942億元，其中廣告收入快速增長(zhǎng)推動(dòng)毛利率結(jié)構(gòu)性改善，我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年毛利率保持逐年提升；在公司加大即時(shí)零售與線下藥房投入的背景下，營(yíng)銷費(fèi)率將呈現(xiàn)先升后降的趨勢(shì)，其他三項(xiàng)費(fèi)用率保持穩(wěn)中有降，主要得益于規(guī)模效應(yīng)釋放；所得稅率假設(shè)參考?xì)v史水平，最終我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤(rùn)分別為57/62/72億元，首次覆蓋，給予買入評(píng)級(jí)。表3：盈利預(yù)測(cè)表（百萬元）202320242025E2026E2027E營(yíng)業(yè)收入53,53058,16070,93982,39294,172同比增長(zhǎng)145%6%220%161%143%-醫(yī)藥健康產(chǎn)品銷售45,65348,79658,94668,142751同比增長(zhǎng)131%69%20156%13-線上平臺(tái)、數(shù)字化營(yíng)銷及其它7,8779364119941425016641同比增長(zhǎng)237%19%21%116毛利潤(rùn)11,86513,30917,04320,22023,498GPM22.2%22.9%240%245%250%營(yíng)銷費(fèi)率496%524%531%531%520%管理費(fèi)率37%244%205%195%14%研發(fā)費(fèi)率229%229%214%204%194%履約費(fèi)率9103%103%1030%1020%所得稅率2044%1334%169%169%169%GAAP凈利潤(rùn)2,1424,1624,1365,0696,343GAAPNPM40%72%562%67%NON-GAAP凈利潤(rùn)4,1354,7925,6916,2177,183NON-GAAPNPM77%2%0%75%76%公司公告，表4：可比公司估值表公司名稱公司代碼公司市值營(yíng)業(yè)收入（十億元）經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)（億元）P/E202320242025E2026E2027E202320242025E2026E2027E2025E2026E2027E京東集團(tuán)8HK3,5771,0851,159132614031486352478283394507阿里健康.K8512731343842142023283437.030.425.0平安好醫(yī)生83HK27255667-32345104.469.650.3平均值51.436.427.5京東健康8HK1,7935458718294414857627231.529.025.0Bloomberg，注：以上數(shù)據(jù)單位均為人民幣；市值單位為億元，為2025.11.11最新收盤市值；可比公司盈利預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)均來自彭博一致預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)提示用戶增長(zhǎng)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)：平臺(tái)活躍用戶或用戶付費(fèi)轉(zhuǎn)化不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；監(jiān)管政策不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)：互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)政策環(huán)境由收緊到逐步放寬，政策上陸續(xù)開放線上醫(yī)保支付權(quán)限，但后續(xù)可能存在監(jiān)管政策不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，比如加強(qiáng)線上購(gòu)藥監(jiān)管、醫(yī)保支付權(quán)限開放范圍不及預(yù)期等；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)：目前各線下藥房積極布局線上業(yè)務(wù)，各互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)也持續(xù)拓展醫(yī)藥電商及在線醫(yī)療業(yè)務(wù)，可能存在部分垂類場(chǎng)景下競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)；商業(yè)化拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)：目前在線醫(yī)療健康服務(wù)業(yè)務(wù)模式仍在持續(xù)豐富的階段，可能由于付費(fèi)意愿、實(shí)際效果等存在商業(yè)化拓展不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；百萬人民資產(chǎn)負(fù)債表(2023A2024A 2025E2026E 2027E百萬人民資產(chǎn)負(fù)債表(2023A2024A 2025E2026E 2027E利潤(rùn)表(百萬人民幣)2023A 2024A 2025E 2026E2027E幣)流動(dòng)資產(chǎn)47,85058,46058,66066,77876,231營(yíng)業(yè)收入53,53058,16070,93982,39294,172現(xiàn)金53722,6292522731,39638,844其他收入00000應(yīng)收賬款及票據(jù)348551673781893營(yíng)業(yè)成本41,66544,85153,89662,17270,674存貨5578,0999,207銷售費(fèi)用2,65534937704,3774,894其他27329,43825726,5022727管理費(fèi)用1,9981,4191,4531,6031,736非流動(dòng)資產(chǎn)16,43812,81519,91819,68119,463研發(fā)費(fèi)用1,2261,3301,5201,6831,829固定資產(chǎn)89571496432378財(cái)務(wù)費(fèi)用-1,940-1,952-1,694-1,636-1,723無形資產(chǎn)2,3812,3202,2202,1282,043除稅前溢利2,6934,7974,9706,0927,623其他3689,92472037742所得稅5506408391,0291,287資產(chǎn)總計(jì)64,28871,27578,57886,46095,694凈利潤(rùn)2,1434,1574,1315,0646,336流動(dòng)負(fù)債14,58515,52118,74321,67024,679少數(shù)股東損益1-5-5-6-7短期借款00000歸屬母公司凈利潤(rùn)2,1424,1624,1365,0696,343應(yīng)付賬款及票據(jù)9,660012,5254496其他4,9255986,21872228,254EBT7542,84432764,456500非流動(dòng)負(fù)債333513573573573EBDA98135935524,7126,140長(zhǎng)期債務(wù)00000EPS（元）0.691.321.291.581.98其他333513573573573負(fù)債合計(jì)14,91816,03419,31622,24425,252普通股股本00000主要財(cái)務(wù)比率2023A2024A2025E2026E2027E儲(chǔ)備9485529259,318427870,511成長(zhǎng)能力歸屬母公司股東權(quán)益49,35655,23159,25764,21770,450營(yíng)業(yè)收入4.58.65%21.97%16.14%4