目錄現(xiàn)狀中居財配畫像 3居民富低險融產(chǎn)為心 3國際較中金資、風(fēng)金資配比均偏低 6復(fù)盤美居財結(jié)變化絡(luò) 7人均GDP跨門檻伴長周利下日民開大存款搬” 7美國“款家趨確，險產(chǎn)近9成 8日本“款家進滯，老占回落 10展望居財將向方？ 12存率續(xù)調(diào)存款價勢風(fēng)險融產(chǎn)置比例望升 12股票“力市+期資入就市健盈益產(chǎn)對居吸力一提升 14保險老化生求三支滲率升力大 15風(fēng)險示 172of17現(xiàn)狀：中國居民財富配置畫像居民財富以低風(fēng)險金融資產(chǎn)為核心圖1：居民總資產(chǎn)規(guī)模及增速

根據(jù)人民銀行及社科院口徑，我國居民總資產(chǎn)在2021年已突破500萬億元，最新可得數(shù)據(jù)2022年達(dá)到520萬億元。按照資產(chǎn)類型劃分，包含住房、汽287約55.1.5均為0222331從2024年金融資產(chǎn)的構(gòu)成來看：1）存款：規(guī)模合計175萬億元，其中活期存款、定期存款規(guī)模分別為41萬億元、113萬億元。從趨勢上看，存款在金融資產(chǎn)中的比重呈現(xiàn)M型趨勢，2018-2021年金融資管產(chǎn)品大發(fā)展，居民財富配置多元化，2022-2023年存款持續(xù)高增，自2024年開始，伴隨存款收益率持續(xù)下降，引發(fā)市場對存款搬家的討論，數(shù)據(jù)上看，存款占比亦小幅下降0.5pct至61.5%。2）股票：規(guī)模合計27.7萬億元，占金融資產(chǎn)的比重約9.7%，且每年波動比較大。9.83.5%41.5%、20.9%、13.6%、10.7%。35.8其他：34.72024%0

金融資（萬元） 非金融產(chǎn)（億元） 金融資增速右軸非金融產(chǎn)增（右） 總資產(chǎn)速（軸）20052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024人民銀行，《中國國家資產(chǎn)負(fù)債表1978-2022》，

40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%1由于人民銀行資金存量表數(shù)據(jù)僅更新至2023年，2024年數(shù)據(jù)根據(jù)人民銀行資金流量表測算所得，其中股票及證券投資基金據(jù) 數(shù)據(jù)近似測算。圖2：居民金融資產(chǎn)、非金融資產(chǎn)的比重非金融產(chǎn)占比 金融資占比右軸）66% 46%64% 44%62% 42%60% 40%58% 38%56% 36%54% 34%52% 32%50%

2004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022人民銀行，《中國國家資產(chǎn)負(fù)債表1978-2022》，

30%圖3：居民金融資產(chǎn)、非金融資產(chǎn)的構(gòu)成明細(xì)（2022年數(shù)據(jù)）規(guī)模（億元） 占比267.551.5%267.551.5%54140.1327.0%223.927.632.011.34.6%8.15.3%6.2%0.2%1.6%16.43.2%汽車2.9通貨與存款債券股票基金保險準(zhǔn)備金其他住房其他0%0.6%金融資產(chǎn)233萬億，占比非金融資產(chǎn)287萬億，占比250 0%200 0%150 0%100 0%50 0%0人民銀行，《中國國家資產(chǎn)負(fù)債表1978-2022》，單位：萬億元2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 近五年復(fù)合增速圖單位：萬億元2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 近五年復(fù)合增速金融資產(chǎn) 136.7 144.5 166.4 189.6 214.8 233.0 255.2 283.9 110%.8%.3%通貨與存款 77.1 85.0 95.9 108.6 120.0 140.1 158.2 174.8 120%.8%.3%活期存款 25.0 26.9 29.6 32.8 34.4 38.5 39.2 41.5 7.-4..3%定期存款 40.5 46.0 53.1 61.4 69.9 84.3 100.7 113.2 16-4..3%債券 1.3 1.4 1.5 1.4 1.4 1.3 1.3 1.1 6%政府債券 1.2 1.3 1.3 1.2 1.2 1.1 1.1 企業(yè)債券 0.1 0.1 0.1 0.2 0.2 0.2 0.2 股票及證券投資基金 22.1 16.9 22.4 29.1 36.5 32.0 32.7 股票 18.4 13.1 18.0 23.2 28.3 23.9 24.0 證券投資基金 3.7 3.9 4.4 5.9 8.2 8.1 8.7 保險準(zhǔn)備金 15.8 18.0 20.3 22.0 24.4 27.6 31.2 其他 20.4 23.1 26.5 28.4 32.5 32.0 31.9

-3.7%.9%-15.0%.9%-150%100%9..1%.4%17.1%.4%6%126%5.增增速 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 變化趨勢金融資產(chǎn) - 5.7% 15.2% 13.9% 13.3% 8.5% 9.6% 通貨與存款 - 10.2% 12.8% 13.3% 10.4% 16.8% 12.9% 活期存款 - 7.5% 10.3% 10.8% 4.9% 11.9% 1.6% 定期存款 - 13.5% 15.4% 15.5% 13.9% 20.6% 19.4% 債券 - 8.0% 2.8% -4.3% 0.0% -6.7% -0.6% 政府債券 - 6.9% 0.2% -7.7% -1.5% -9.9% 2.3% -0.9%企業(yè)債券 - 24.5% 37.7% 26.1% 6.5% 13.1% -14.3% 投資基金 2% 29.9% 25.6% -12.4% 2.1% 7% 29.3% 21.9% -15.6% 0.4% 券投資基金 - 4.9% 13.5% 32.7% 40.1% -1.4% 7.1% 保險準(zhǔn)備金 - 14.0% 12.2% 8.8% 10.7% 13.0% 13.4% 其他 - 13.2% 14.5% 7.4% 14.4% -1.5% -0.5% 占占比 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 變化趨勢金融資產(chǎn) - - - - - - - - -通貨與存款56.4%58.8%57.6%57.3%55.9%60.1%62.0%61.5%活期存款18.3%18.6%17.8%17.3%16.0%16.5%15.3%14.6%定期存款29.6%31.8%31.9%32.4%32.5%36.2%39.4%39.9%債券1.0%1.0%0.9%0.7%0.6%0.6%0.5%0.4%政府債券0.9%0.9%0.8%0.6%0.6%0.5%0.4%0.4%企業(yè)債券0.1%0.1%0.1%0.1%0.1%0.1%0.1%0.0%股票及證券投資基金16.1%11.7%13.5%15.3%17.0%13.7%12.8%13.2%股票13.4%9.0%10.8%12.3%13.2%10.3%9.4%9.7%證券投資基金2.7%2.7%2.6%3.1%3.8%3.5%3.4%3.5%保險準(zhǔn)備金11.6%12.5%12.2%11.6%11.4%11.8%12.2%12.6%6.0%15.9%15.0%15.1%13.8%12.5%12.2%人民銀行， ，注由于人民銀行資金存量表數(shù)據(jù)僅更新至2023年，2024年數(shù)據(jù)根據(jù)人民銀行資金流量表測算所得其中股票及證券投資基金據(jù) 數(shù)據(jù)近似測算。1.2. 國際比較：中國金融資產(chǎn)、風(fēng)險金融資產(chǎn)配置比例均偏低我國居民的金融資產(chǎn)配置情況呈現(xiàn)出以下特征：2024約473.7（7.9（9.8（51.1%）42451左右（66%）2024居民金融資產(chǎn)主要投向低風(fēng)險資產(chǎn)（現(xiàn)金及存款，占金融資產(chǎn)的比例為61.5%38.5%，相88.9%69.0%、62.4%47.1%（僅12.625圖5：主要國家與地區(qū)居民金融資產(chǎn)配置占比90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%瑞 以 典 色 列

卡美日瑞塔國本士爾

巴英沙西國特阿拉伯

澳德意中大國大國利利亞

墨法俄葡希西國羅萄臘哥斯牙

土 西 印耳 班 度其 牙UBS《2025年全球財富報告》，圖VS現(xiàn)金及款 債券 股票 基金 其他 保險及老金

中國 日本 德國 英國 美國人民銀行， ，ICI，DeutscheBundesbank，英國統(tǒng)計局，復(fù)盤：美日居民財富結(jié)構(gòu)變化脈絡(luò)人均GDP跨過門檻，伴隨長周期利率下調(diào)，美日居民開始大規(guī)模存款搬家80GDP11984-20001980-19882020年人均GDP11.3圖7：我國人均GDP達(dá)1.3萬，達(dá)到美國日本1980s水平（美元）日本:人GDP 美國:人GDP 中國:人GDP196019631960196319661969197219751978198119841987199019931996199920022005200820112014201720202023，圖8：風(fēng)險資產(chǎn)占金融資產(chǎn)比重：美、日80年代開始存款搬家中國 日本 美國90%80%70%60%50%40%30%20%10%196019631960196319661969197219751978198119841987199019931996199920022005200820112014201720202023人民銀行，ICI， ，美國：存款搬家趨勢明確，風(fēng)險資產(chǎn)占比近9成202430.3%、13.0%、40.0%。動態(tài)來看：存款：1983年美國通脹顯著緩解，貨幣政策轉(zhuǎn)為寬松，自1984年開始聯(lián)邦利率開始趨勢性下行，美國居民開啟存款搬家，存款在金融資產(chǎn)中的比重自1984年的30.1%下降至2000年的11.0%，而后一直保持198479.7%200026.5%。1984200016.4%1999198427.2%提199959.0%5001994-2000養(yǎng)老金：1980的30.1%2000（EET/TEE圖9：美國居民金融資產(chǎn)配置歷史走勢

現(xiàn)金和款 債券 股票基金 養(yǎng)老金產(chǎn) 養(yǎng)老金資人權(quán)及他保險其他 聯(lián)邦基金率(右軸)

20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%，ICI，圖10：美國公募基金中各類基金的占比股票型金 混合型金 債券型金 貨幣市基金，ICI，圖11：標(biāo)普500當(dāng)年漲跌幅及美國居民股票資產(chǎn)持有比例變化標(biāo)普500指數(shù)當(dāng)年漲跌(%) 股票資產(chǎn)比變(右403020100-10-20-30-40196919721969197219751978198119841987199019931996199920022005200820112014201720202023

6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%，日本：存款搬家進程停滯，養(yǎng)老金占比回落20235.3%、25.3%。動態(tài)來看：8.33%4.20%緊、日元匯率波動等因素影響，利率又快速上升，此階段存款占比并未出現(xiàn)明顯波動。1980年后日本政府為了應(yīng)對國內(nèi)經(jīng)濟放緩、日元升值等需要，開始新一輪長周期的降息，彼時存款利率從1980年的8.59%降至1988年的2.75%，而在此過程中，日本才真正開啟存款搬家潮，存款在居民金融資產(chǎn)的比重從58.2%降至44.6%。盡管從1991年開始日本存款利率快速降至0%附近，居民對存款的配置比例始終徘徊在50%左右，日本存款搬家進程中斷，后面會再次討論。股票：1980198924.3%199010%225198014.1%200333.5%19902004202325.3%2004圖12：日本居民金融資產(chǎn)配置歷史走勢

現(xiàn)金與款 債券 股票 基金 保險及老金 其他 存款利率(右軸

10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%196919711969197119731975197719791981198319851987198919911993199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023，19900%50%左日本老齡化情況嚴(yán)峻，1990年開始65歲老人在全部人口中的比重陡然攀升，一方面這部分人群大多完整經(jīng)歷日本經(jīng)濟從繁榮到破滅的階段，風(fēng)險前瞻防御的觀念深刻，大多傾向于防御式儲蓄，另一方面日本居民儲蓄的53%都集中于60歲以上的老人群體，而49歲以下的年輕、中年群體呈現(xiàn)凈負(fù)債的特征，因此不難發(fā)現(xiàn)全社會的投資偏好基本由老年人決定。日本缺乏可替代資產(chǎn)，由于日本房地產(chǎn)泡沫破滅、股市長期收益表現(xiàn)不佳，實際上日本居民并未找到合適的資產(chǎn)用于置換存款，存款搬家的進程也趨于停滯。圖13：日經(jīng)225指數(shù)走勢及日本居民股票資產(chǎn)持有比例日經(jīng)225指數(shù) 股票資產(chǎn)/居金融產(chǎn)(右軸)0，

30%25%20%15%10%5%0%圖14：日本人口結(jié)構(gòu)變化 圖15：2025年1-3月每戶儲蓄負(fù)債（萬日元）

0-4歲 5-13歲 14-17歲 18-24歲25-44歲 45-64歲 65歲及以上

70歲以上60-69歲50-59歲40-49歲30-39歲29歲以下

儲蓄 負(fù)債-3000-2000-1000 0 1000200030004000， 日本統(tǒng)計局，展望：居民財富將走向何方？資產(chǎn)配置比例有望提升2022202216.8%20.6%應(yīng)出發(fā)，2022年以來，由于權(quán)益市場表現(xiàn)不佳、政策利率下調(diào)、高收益資產(chǎn)減少（國內(nèi)高收益的非標(biāo)類產(chǎn)品底層資產(chǎn)多投向房地產(chǎn)、城投公司），因此出現(xiàn)階段性資產(chǎn)荒，而在2020-2022年期間，存款利率基本保持不動，因此短時間內(nèi)存款在各類金融產(chǎn)品的比價中頗具優(yōu)勢。2022-20232022-20232024存款搬家的必然邏輯：2024年以來存款在居民金融資產(chǎn)中的比重下降0.5pct至61.5%，存款增速亦回落至10.5%，存款增長的重新放緩，主要源于2023年以來存款利率頻繁且大幅下調(diào)，以工商銀行五年整存整取定期存款為例，從2022年9月至今，累計下調(diào)幅度達(dá)到135bp，當(dāng)前五年期存款利率降至1.30%，失去明顯比價優(yōu)勢。我們傾向于認(rèn)為，2022-2023年的存款高增及多配更多是短期現(xiàn)象，結(jié)合美日經(jīng)驗，利率持續(xù)下行周期，居民存款搬家是必將經(jīng)歷的過程。居民風(fēng)險偏好的提升并非一蹴而就，短期來看，存款搬家到貨幣基金、理財產(chǎn)品等中低風(fēng)險，或是主要路徑，而中長期來看，在市場賺錢效應(yīng)持續(xù)與政策環(huán)境共同催化下，逐步向中高風(fēng)險金融資產(chǎn)配置。當(dāng)前理財產(chǎn)品年化平均收益率仍在2%以上，相比于1年期、5年期存款利率僅有0.95%、1.30%，對風(fēng)險偏好較低的客群仍有較大吸引力。從資產(chǎn)投向來看，2025年三季度理財對現(xiàn)金及存款的配置比例仍達(dá)27.5%，未來伴隨存款利率下調(diào)及同業(yè)存款利率管控，預(yù)計理財資產(chǎn)也將逐漸增加高收益資產(chǎn)的配置，以保持絕對收益率國優(yōu)泰勢海。通版權(quán)所有圖16：居民存款增速、在金融資產(chǎn)