藥明康德股權(quán)激勵計劃的動因和效果分析案例目錄TOC\o"1-3"\h\u23475藥明康德股權(quán)激勵計劃的動因和效果分析案例 1252681.1藥明康德股權(quán)激勵計劃概述 1204151.1.1藥明康德公司簡介 19311.1.2公司股本結(jié)構(gòu) 2131471.1.3藥明康德股權(quán)激勵計劃介紹 2196431.1.4藥明康德股權(quán)激勵計劃實施情況 499721.2股權(quán)激勵計劃實施動因 513861.2.1外部原因 5169181.2.2內(nèi)部原因 6260111.3股權(quán)激勵計劃實施效果分析 723991.1.1對公司績效的影響 7251631.1.2對研發(fā)能力的影響 15320741.1.3短期市場反應(yīng) 161.1藥明康德股權(quán)激勵計劃概述1.1.1藥明康德公司簡介藥明康德全稱為無錫藥明康德新藥開發(fā)股份有限公司，所屬行業(yè)為研究赫爾試驗發(fā)展，于2017年在H股成功上市，2018年在A股上市。公司的主營業(yè)務(wù)為小分子化學(xué)藥的發(fā)現(xiàn)、研發(fā)以及生產(chǎn)全方位、一體化的平臺服務(wù)。公司的經(jīng)營范圍包括開發(fā)、研究、報批新藥，精細(xì)化工產(chǎn)品和醫(yī)藥中間體的研發(fā)；一類醫(yī)療器械、藥品的批發(fā)；醫(yī)藥技術(shù)、生物技醫(yī)療科技、檢測技術(shù)等技術(shù)的開發(fā)等。作為合同研發(fā)組織（CRO），藥明康德通過自身擁有的臨床資源和研發(fā)資源為醫(yī)藥研發(fā)企業(yè)提供便利。在合同研發(fā)服務(wù)方面，藥明康德在中國區(qū)的實驗室主要提供小分子藥物開發(fā)服務(wù)、藥物分析測試服務(wù)和細(xì)胞和基因治療產(chǎn)品研發(fā)服務(wù)。而其在美國的實驗室主要為海外細(xì)胞和基因治療研發(fā)、臨床試驗和現(xiàn)場管理提供服務(wù)。在合同成產(chǎn)/合同生產(chǎn)研發(fā)服務(wù)（CDMO）方面，合全藥業(yè)作為藥明康德的子公司向客戶提供化學(xué)藥物的CDMO服務(wù)，包括原料藥和制劑的工藝開發(fā)、生產(chǎn)、包裝等。1.1.2公司股本結(jié)構(gòu)截至2021年3月24日，藥明康德公司總股本為245051.572萬股，其中已流通股份為179168.277萬股，流通受限股份為65881.295萬股。已流通股份中人民幣普通股/CDR占147602.5487萬股，境外上市外資股（H股）占31565.7283萬股。截至2020年9月30日，公司十大股東明細(xì)如下：表3-1藥明康德十大股東明細(xì)股東名次股東名稱持股數(shù)量（萬股）持股比例（%）股份性質(zhì)1HKSCCNOMINEESLIMITED30689.2712.57境外可流通股2G&CVILimited158766.5流通受限股份3香港中央結(jié)算有限公司15391.986.3流通A股表3-1藥明康德十大股東明細(xì)（續(xù)）股東名次股東名稱持股數(shù)量（萬股）持股比例（%）股份性質(zhì)4SUMMERBLOOMINVESTMENTS(I)PTE.LTD.14512.445.94流通A股5G&CIVHongKongLimited11609.944.75流通受限股份6WuXiAppTec(BVI)Inc.9414.071.86流通A股7G&CVLimited8112.461.32流通受限股份8上海中民銀孚投資管理有限公司-嘉興宇祥投資合伙企業(yè)(有限合伙)7256.212.97流通受限股份9GloriousMoonlightLimited5800.352.38流通A股10G&CVIILimited4201.261.72流通受限股份數(shù)據(jù)來源：同花順財經(jīng)1.1.3藥明康德股權(quán)激勵計劃介紹表3-2藥明康德兩期股權(quán)激勵計劃內(nèi)容方案要素2018年第一期股權(quán)激勵計劃2019年第二期股權(quán)激勵計劃首次授予部分預(yù)留部分首次授予部分預(yù)留部分激勵工具限制性股票限制性股票+股票期權(quán)限制性股票+股票期權(quán)限制性股票+股票期權(quán)股票來源增發(fā)定向發(fā)行A股普通股激勵對象共1528人，包括4名公司董事、37名高級管理人員、206名中層管理人員及技術(shù)骨干、1281名基層管理人員及技術(shù)人員共22人，包括5名高級管理人員和17名中層管理人員及技術(shù)骨干共2534人，包括4名公司董事、52名高級管理人員、336名中層管理人員及技術(shù)骨干、2142名基層管理人員及技術(shù)人員共19人，包括2名高級管理人員和17名中層管理人員及技術(shù)骨干激勵總量708.55萬股177.14萬股1365.78萬股限制性股票529.22萬份股票期權(quán)210.56萬份激勵總量占比0.68%0.17%1.1569%0.1285%時間安排等待期1年，解鎖期3年表3-2藥明康德兩期股權(quán)激勵計劃內(nèi)容（續(xù)）方案要素2018年第一期股權(quán)激勵計劃2019年第二期股權(quán)激勵計劃首次授予部分預(yù)留部分首次授予部分預(yù)留部分授予價格45.53元/股5折限制性股票全價期權(quán)限制性股票：32.44元/股；股票期權(quán)：64.88元/股5折限制性股票全價期權(quán)解鎖安排自首次授予登記完成之日（含預(yù)留部分）起12個月后的首個交易日起至首次授予登記完成之日起24個月內(nèi)的最后一個交易日當(dāng)日止，解鎖40%自首次授予登記完成之日（含預(yù)留部分）起12個月后的首個交易日起至首次授予登記完成之日起24個月內(nèi)的最后一個交易日當(dāng)日止，解鎖40%自首次授予登記完成之日（含預(yù)留部分）起24個月后的首個交易日起至首次授予登記完成之日起36個月內(nèi)的最后一個交易日當(dāng)日止，解鎖30%自首次授予登記完成之日（含預(yù)留部分）起24個月后的首個交易日起至首次授予登記完成之日起36個月內(nèi)的最后一個交易日當(dāng)日止，解鎖30%自首次授予登記完成之日（含預(yù)留部分）起36個月后的首個交易日起至首次授予登記完成之日起48個月內(nèi)的最后一個交易日當(dāng)日止，解鎖30%自首次授予登記完成之日（含預(yù)留部分）起36個月后的首個交易日起至首次授予登記完成之日起48個月內(nèi)的最后一個交易日當(dāng)日止，解鎖30%解鎖條件定比2017年，公司2018、2019、2020年營業(yè)收入增長率分別不低于15%、30%、45%若預(yù)留權(quán)益在2018年度授予，則各年度業(yè)績考核目標(biāo)同首次授予；若預(yù)留權(quán)益在2019年度授予，則定比2017年，公司2019、2020、2021年營業(yè)收入增長率分別不低于30%、45%、60%定比2018年，公司2019、2020、2021年營業(yè)收入增長額分別不低于15億、30億、45億若預(yù)留權(quán)益在2019年度授予，則各年度業(yè)績考核目標(biāo)同首次授予；若預(yù)留權(quán)益在2020年度授予，則定比2018年，公司2020、2021、2022年營業(yè)收入增長額分別不低于30億、45億、60億個人當(dāng)年績效考核結(jié)果為B及以上1.1.4藥明康德股權(quán)激勵計劃實施情況（一）第一期股權(quán)激勵計劃實施情況2018年8月7日，藥明康德首次發(fā)布《2018年限制性股票與股票期權(quán)激勵計劃（草案）》并陸續(xù)發(fā)布《2018年限制性股票與股票期權(quán)激勵計劃實施考核管理辦法》等相關(guān)文件。2018年8月28日，公司召開了第一屆董事會第二十二次會議和第一屆監(jiān)事會第十五次會議，審議通過《關(guān)于向激勵對象首次授予限制性股票的議案》等相關(guān)議案，同意以2018年8月28日為本次激勵計劃的首次授予日，以45.53元/股的授予價格授予1,528名激勵對象708.55萬限制性股票。在授予過程中，有175名激勵對象因個人原因未參與認(rèn)購。2019年3月22日，董事會同意向11名已離職激勵對象回購已發(fā)行的限制性股票合計31,347股，回購價格為45.33元/股。2019年7月19日，董事會認(rèn)為2018年股權(quán)激勵計劃的預(yù)留權(quán)益授予條件已經(jīng)成就，同意按照擬定的方案以32.44元/股的價格授予21名激勵對象542,017股限制性股票，以64.88元/股的行權(quán)價格授予2名激勵對象287,000份股票期權(quán)。2020年5月6日，公司同意2018年限制性股票與股票期權(quán)激勵計劃首次授予限制性股票的1,272名激勵對象第一個解除限售期3,308,951股限制性股票按照相關(guān)規(guī)定解除限售。2020年7月21日，預(yù)留授予部分股票期權(quán)第一個行權(quán)期行權(quán)條件成就達(dá)成，公司同意為符合行權(quán)條件的2名激勵對象，共計160,720份可申請行權(quán)的股票期權(quán)辦理行權(quán)事宜，報告期內(nèi)為1名激勵對象，共計62,720份股票期權(quán)辦理行權(quán)事宜。表3-3藥明康德第一期股權(quán)激勵計劃考核年度指標(biāo)業(yè)績考核指標(biāo)目標(biāo)值完成值是否達(dá)標(biāo)2018年營業(yè)收入增長率15%21.80%是2019年營業(yè)收入增長率30%65.77%是2020年營業(yè)收入增長率45%113%是數(shù)據(jù)來源：藥明康德財報（二）第二期股權(quán)激勵計劃實施情況2019年7月20日，藥明康德發(fā)布《2019年限制性股票與股票期權(quán)激勵計劃（草案）》并陸續(xù)發(fā)布《2019年限制性股票與股票期權(quán)激勵計劃實施考核管理辦法》等相關(guān)文件。2019年11月25日，公司召開了第一屆董事會第三十七次會議，審議通過了《關(guān)于向激勵對象首次授予限制性股票和股票期權(quán)的議案》，同意確定2019年11月25日為本次激勵計劃的首次授予日，以32.44元/股的授予價格授予2,008名激勵對象13,400,273股限制性股票，以64.88元/股的授予價格授予460名激勵對象5,039,904份股票期權(quán)。2020年6月10日，公司同意以40.59元/股的預(yù)留授予價格向18名激勵對象授予427,000股限制性股票。1名激勵對象因個人原因未參與認(rèn)購，因此公司本次實際向17名激勵對象授予共計383,240股限制性股票。表3-4藥明康德第二期股權(quán)激勵計劃考核年度指標(biāo)業(yè)績考核指標(biāo)目標(biāo)值（億元）完成值（億元）是否達(dá)標(biāo)2019年營業(yè)收入增長額1532.58是2020年營業(yè)收入增長額3069.21是數(shù)據(jù)來源：藥明康德財報藥明康德在2018年與2019年推出了兩期股權(quán)激勵計劃，并主要以營業(yè)收入增長率/增長額以及個人績效作為考核指標(biāo)。在此期間公司業(yè)績持續(xù)走高，2018、2019、2020年都達(dá)到了考核標(biāo)準(zhǔn)，除部分激勵對象因離職等原因未能解鎖，其余激勵對象所持限制性股票及股票期權(quán)均可解鎖。1.2股權(quán)激勵計劃實施動因1.2.1外部原因（一）我國進(jìn)一步深化醫(yī)療體制改革醫(yī)療改革的重要基礎(chǔ)之一便是醫(yī)改政策的出臺。醫(yī)改政策是改善國內(nèi)醫(yī)療環(huán)境的推動劑。近年來，政府將醫(yī)藥行業(yè)供給側(cè)改革的出臺不僅鼓勵了生物醫(yī)藥行業(yè)的創(chuàng)新，還提升了相應(yīng)產(chǎn)品質(zhì)量。但在有利的條件之外，這種改革也給醫(yī)藥行業(yè)帶來了很多挑戰(zhàn)。如我國組織藥品集中采購和使用試點，降低了醫(yī)院的藥物購置成本，使得醫(yī)藥企業(yè)價格風(fēng)險不確定性增加。醫(yī)藥企業(yè)亟待出臺政策加快新藥品的研發(fā)速度，提升研發(fā)質(zhì)量，以期占領(lǐng)更大市場，保持自身盈利和競爭力。在這種大背景下，藥明康德推出股權(quán)激勵計劃。（二）行業(yè)競爭加劇我國現(xiàn)有的藥品和生物制劑質(zhì)量參差不齊，且仿制藥較多，我國自身擁有專利的藥品和生物制劑并不算多，對于新產(chǎn)品的研發(fā)能力與西方相比仍偏弱。近些年來，我國有關(guān)醫(yī)藥行業(yè)的相關(guān)政策陸續(xù)出臺，根本目的在于對新興的醫(yī)藥行業(yè)進(jìn)行規(guī)范。21世紀(jì)以來，我國生物醫(yī)藥行業(yè)開始發(fā)展，發(fā)展速度由緩慢變得逐漸迅猛，涌現(xiàn)了一大批優(yōu)質(zhì)生物醫(yī)藥企業(yè)。如何在激烈的競爭浪潮中保持自身盈利能力與長久競爭力是每個企業(yè)都在思考的問題。采取股權(quán)激勵計劃能夠增強(qiáng)市場信心，保持企業(yè)領(lǐng)先地位，刺激企業(yè)長久良性發(fā)展，因此越來越多的生物醫(yī)藥上市公司開始采取股權(quán)激勵計劃的新嘗試。分析已經(jīng)實施股權(quán)激勵計劃的生物醫(yī)藥上市公司能夠發(fā)現(xiàn)，通過實施股權(quán)激勵，公司治理結(jié)構(gòu)得到完善，管理者短視行為得到約束，科研人員的積極性得到提高，公司人才流失率得到控制，股權(quán)激勵在業(yè)內(nèi)獲得越來越多的認(rèn)可。藥明康德作為新入市的生物醫(yī)藥企業(yè)，在2018年推出第一期股權(quán)激勵計劃，有利于增強(qiáng)其行業(yè)優(yōu)勢。（三）居民需求增加我國人口呈增長態(tài)勢，老齡化趨勢顯著，醫(yī)療支出也有著明顯增加。在此大背景下，生物醫(yī)藥行業(yè)被推動發(fā)展。根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，在藥明康德推行第一期股權(quán)激勵計劃的2018年，全國人口中有11.90%為老年人，全國居民人均醫(yī)療消費支出1685元，且我國老年人占比在2025年將會達(dá)到14%左右，這為生物醫(yī)藥企業(yè)的發(fā)展提供了很大的市場。此外，近年來，我國慢性病和腫瘤類疾病發(fā)病率不斷上升，亟需生物醫(yī)藥企業(yè)進(jìn)行新藥物的開發(fā)。對于主打CRO業(yè)務(wù)的藥明康德來說，會承接更多藥物開發(fā)的實驗相關(guān)工作，因此實施股權(quán)激勵。（四）CRO/CMO行業(yè)高速發(fā)展一般來講，藥物研發(fā)需要經(jīng)過“雙十”，即十年、十億美金，需要投入大量的人力物力。國內(nèi)CRO行業(yè)發(fā)展保持迅猛態(tài)勢，近五年增速保持在20%左右，在2020年市場規(guī)模更是達(dá)到了975億元。實施股權(quán)激勵計劃有利于在眾多新型的CRO企業(yè)中保持自身起步早的優(yōu)勢，抓住行業(yè)機(jī)遇。1.2.2內(nèi)部原因（一）企業(yè)內(nèi)部人才重要性日漸凸顯當(dāng)前生物醫(yī)藥企業(yè)風(fēng)云莫測，變化幅度和速度都很大，這也就導(dǎo)致寶貴的科研人才會根據(jù)自身不同需求選擇更加有利于自身發(fā)展的企業(yè)，這是股權(quán)激勵在一定程度上能夠減緩人才流失。因為一旦在股權(quán)激勵期間離職，人才就可能喪失行使權(quán)力的資格，于是他們便會權(quán)衡利弊，多加考慮。2018年，藥明康德從美國資本市場退市，在同年5月作為獨角獸企業(yè)迅速實現(xiàn)A股IPO，實現(xiàn)中概股回歸。藥明康德在美國市場時想發(fā)展除CRO外的其他業(yè)務(wù)，如設(shè)立一體化生物藥研發(fā)中心等，意圖擴(kuò)大自有業(yè)務(wù)版圖。但美國市場并不認(rèn)可，態(tài)度消極，使其股價持續(xù)下跌?；貧w中國市場后，藥明康德想要保持自身的研發(fā)能力，擺脫人們對其醫(yī)藥行業(yè)流水線的印象，就必須要采取能夠留住人才的措施，提升核心競爭力。股權(quán)激勵計劃不失為建立長效激勵的一種很好的方法。（二）給與員工的福利政策藥明康德回歸后，存在很大的市場不確定性。為了穩(wěn)定人心，藥明康德的股權(quán)激勵計劃從基層到高管的覆蓋面很廣，且業(yè)績標(biāo)準(zhǔn)定制相對較低，很容易達(dá)到，這一點從業(yè)績考核完成值與預(yù)期值的對比中便可以看出，說明其股權(quán)激勵計劃偏向福利型而非激勵型。（三）構(gòu)建利益共同體藥明康德于2018年回歸A股，進(jìn)入到一個全新的市場發(fā)展亟需提高公司的凝聚力，有效地將公司利益與股東利益、核心團(tuán)隊利益緊密相連，使公司內(nèi)部各方共同關(guān)注公司的長遠(yuǎn)發(fā)展。股權(quán)激勵能夠在充分保障股東利益的前提下，按照收益與貢獻(xiàn)對等的原則使各方成為利益共同體，共同謀求公司的長遠(yuǎn)發(fā)展。（四）激發(fā)企業(yè)創(chuàng)造力作為生物醫(yī)藥企業(yè)，對新產(chǎn)品的研發(fā)在公司運營過程中占有至關(guān)重要的地位。雖然研發(fā)投入沒有辦法完全代表企業(yè)的盈利能力，但對企業(yè)的長期發(fā)展在一定程度上起到?jīng)Q定性作用。作為醫(yī)藥研發(fā)和生產(chǎn)外包的龍頭企業(yè)，藥明康德?lián)碛心壳耙?guī)模最大、經(jīng)驗最豐富的小分子藥物研發(fā)團(tuán)隊，研發(fā)人員數(shù)量占公司總員工的80%以上，實行股權(quán)激勵能夠進(jìn)一步鞏固其龍頭地位。1.3股權(quán)激勵計劃實施效果分析1.1.1對公司績效的影響（一）盈利能力盈利能力是指公司獲得利潤的能力，它是由公司通過業(yè)務(wù)活動來產(chǎn)生的。對于企業(yè)的盈利分析是十分重要的，因為它是投資者獲得收益與債權(quán)人獲得其本機(jī)和利息的主要來源。本文通過選取凈營業(yè)收入、資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)收益率、銷售毛利率、銷售凈利率和基本每股收益幾項指標(biāo)來評價藥明康德股權(quán)激勵對其盈利能力的影響。1.營業(yè)收入營業(yè)收入包括主營業(yè)務(wù)收入與其他業(yè)務(wù)收入，是評價一個企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益的重要標(biāo)準(zhǔn)。營業(yè)收入也是藥明康德兩期股權(quán)激勵計劃中最重要的評價指標(biāo)，其能否達(dá)到預(yù)設(shè)要求決定了股權(quán)激勵計劃中的相應(yīng)股票是否能夠解除限售。藥明康德營業(yè)收入情況如下圖。圖3-1營業(yè)收入及增長率營業(yè)收入及增長率從圖中可以看出，藥明康德營業(yè)收入從2015年開始一直是穩(wěn)步提升的。2018年營業(yè)收入增長率雖稍有下降，但2019年營業(yè)收入增長率達(dá)到了最高，為31.89%。2020年增長率又稍有回落。整體來講，定比2017年，2018、2019、2020年的營業(yè)收入增長率分別為21.80%、65.77%、113%，遠(yuǎn)超第一期股權(quán)激勵計劃中目標(biāo)值的15%、30%、45%；定比2017年，2018、2019年的營業(yè)收入增長額分別為32.58億元、69.21億元，遠(yuǎn)超第二期股權(quán)激勵計劃目標(biāo)值的15億元、30億元。這說明股權(quán)激勵計劃的實施對藥明康德營業(yè)收入增長起到了一定程度的促進(jìn)作用。2.凈資產(chǎn)收益率（ROE）與總資產(chǎn)收益率（ROA）表3-5凈資產(chǎn)收益率（ROE）對比201520162017201820192020藥明康德10.6318.4919.2412.8510.989.11泰格醫(yī)藥16.318.5211.8616.7017.6610.86博濟(jì)醫(yī)藥5.930.47-6.462.662.711.82行業(yè)平均17.5016.8017.2417.9916.9916.86數(shù)據(jù)來源：各公司財報、Wind數(shù)據(jù)庫%%圖3-2凈資產(chǎn)收益率（ROE）對比圖表3-6總資產(chǎn)收益率（ROA）對比201520162017201820192020藥明康德7.0610.5810.3110.306.536.45泰格醫(yī)藥10.806.569.2711.8412.9510.40博濟(jì)醫(yī)藥4.930.39-4.661.861.951.32行業(yè)平均15.3314.5015.5415.3614.4114.08數(shù)據(jù)來源：各公司財報、Wind數(shù)據(jù)庫%%圖3-3總資產(chǎn)收益率（ROA）對比圖凈資產(chǎn)收益率（ROE）又稱股東權(quán)益報酬率，是凈利潤（即稅后利潤）與平均股東權(quán)益之比，可用來衡量公司運用自有資本的效率以及所有者投入資本的回報情況；總資產(chǎn)收益率（ROA）反映的是每單位總資產(chǎn)的回報情況。它們都可以反映盈利模式創(chuàng)造企業(yè)價值的能力。通過圖表可看出，藥明康德在2018年實施股權(quán)激勵計劃前這兩項指標(biāo)水平較高，高于國內(nèi)同業(yè)競爭者泰格醫(yī)藥與博濟(jì)醫(yī)藥，且整體呈上升趨勢。但2018、2019年實施股權(quán)激勵計劃后，這兩項指標(biāo)持續(xù)走低且被泰格醫(yī)藥趕超，有被博濟(jì)醫(yī)藥追趕上的趨勢。在藥明康德股權(quán)激勵計劃實施前，ROE呈上升趨勢且保持平穩(wěn)，在2017年達(dá)到了19.24%，可能說明其盈利能力較強(qiáng)，公司盈利水平較高。但在實施股權(quán)激勵計劃后的2018年，ROE存在大幅度下降，從19.24%下降至12.85%。繼續(xù)推行第二期股權(quán)激勵計劃的2019年，不僅ROE繼續(xù)下降，ROA也從10.30%下降至6.53%，說明股權(quán)激勵計劃對ROE、ROA指標(biāo)的激勵效果并不明顯。但數(shù)據(jù)下降也并不能完全否定股權(quán)激勵計劃的作用。藥明康德2018年回歸A股上市，不排除其為了能夠順利上市而將各項財務(wù)數(shù)據(jù)做“好看”的嫌疑，上市前的財務(wù)指標(biāo)可能并不能夠代表其真實盈利能力。不排除若沒有實施股權(quán)激勵，藥明康德ROE、ROA下降幅度會更大的可能。此外，由杜邦分析法，凈資產(chǎn)收益率=營業(yè)凈利率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)。通過對藥明康德ROE的拆解分析，發(fā)現(xiàn)藥明康德CRO、CMO/CDMO的商業(yè)模式?jīng)Q定了其ROE主要由凈利率驅(qū)動，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降是造成其ROE下降的主要因素。通過分析其存貨，發(fā)現(xiàn)原材料、在產(chǎn)品、合同履約成本均有明顯增長，這是由于公司CDMO業(yè)務(wù)不斷擴(kuò)大，在手訂單增多，存貨備庫量上升，同時消耗性生物資產(chǎn)公允價值上升，造成存貨增加。這說明公司雖短期內(nèi)ROE水平降低，但長期業(yè)績向好，股權(quán)激勵起到了一定作用。1.銷售毛利率表3-7銷售毛利率對比201520162017201820192020藥明康德34.5540.7641.8339.4538.9537.58泰格醫(yī)藥44.1238.0342.9441.1146.4848.48博濟(jì)醫(yī)藥49.5948.6627.3945.6042.5347.78行業(yè)平均58.0560.6661.7261.6561.3862.78數(shù)據(jù)來源：各公司財報、Wind數(shù)據(jù)庫%%圖3-4銷售毛利率對比圖銷售毛利率反映的是商品經(jīng)過生產(chǎn)、轉(zhuǎn)換以后增值的那部分，它是毛利與銷售收入之比。從圖表可以看出，藥明康德的銷售毛利率在2015年~2017年穩(wěn)步上升，但在股權(quán)激勵計劃實施后維持在一個很穩(wěn)定的水平上，基本沒有太大變化。參與對比的三家公司銷售毛利率均比行業(yè)平均水平要低，這可能與CRO行業(yè)的特殊性有關(guān)。由于CRO產(chǎn)業(yè)前期設(shè)備等投入較大，整體毛利率偏低，CRO板塊銷售毛利率維持在40%左右。藥明康德毛利率降低可能與股權(quán)激勵計劃產(chǎn)生的人工成本有關(guān)。2020年公司在股權(quán)激勵計劃方面產(chǎn)生成本比2019年多出1.27億元。此外，由于自藥明康德回歸中國股市以來，股價暴增，累計上漲了約1200%，當(dāng)初約定的授予限制性股票回購價格遠(yuǎn)低于股票市場價格，產(chǎn)生了大額的股權(quán)激勵費用，造成人工成本上升。如藥明康德2019年的直接人工成本較2018年上升了38.03%。此外，毛利率下降還受其CMO/CDM業(yè)務(wù)擴(kuò)張以及人民幣兌美元匯率大幅上升影響。4.銷售凈利率表3-8銷售凈利率對比201520162017201820192020藥明康德14.0018.3316.7024.2714.4118.06泰格醫(yī)藥18.1711.3519.6922.0330.0261.56博濟(jì)醫(yī)藥20.272.81-20.476.552.949.55行業(yè)平均21.4321.9524.1221.3521.2428.45數(shù)據(jù)來源：各公司財報、Wind數(shù)據(jù)庫%%圖3-5銷售凈利率對比圖銷售凈利率反映的是企業(yè)凈利潤與銷售收入之間的對比關(guān)系，可以用來衡量企業(yè)一定時期內(nèi)的銷售獲得利潤的能力。整體來看，藥明康德的銷售凈利率自2015年逐漸穩(wěn)步增長，相較于盈利模式相似的同行業(yè)博濟(jì)醫(yī)藥公司高出許多，與行業(yè)平均水平相比略有偏低。相較2015、2016年，2017年藥明康德的銷售凈利率存在少許下降情況，但在2018年中實施股權(quán)激勵計劃之后，2018年凈利率上升明顯，但在2019年凈利率下跌明顯。這是由于公司金融工具及金融資產(chǎn)公允價值變動影響。2020年雖有所回升，但仍被泰格醫(yī)藥大幅超越。但從藥明康德財務(wù)報表可以看出，2018年凈利率顯著提高其中一個主要原因便是大額非經(jīng)常性損益增加額，與其交易性金融資產(chǎn)、其他非流動金融資產(chǎn)等投資增加有關(guān)，不完全是股權(quán)激勵計的作用。相比而言，2018年、2019年均實施股權(quán)激勵計劃的泰格醫(yī)藥銷售凈利率得到顯著增長，說明其股權(quán)激勵計劃相較藥明康德而言影響稍大。5.基本每股收益（ESP）表3-9基本每股收益對比201520162017201820192020藥明康德0.391.081.311.590.811.27泰格醫(yī)藥0.360.300.600.941.132.20博濟(jì)醫(yī)藥0.200.02-0.180.060.040.08行業(yè)平均0.560.500.650.630.951.50數(shù)據(jù)來源：各公司財報、Wind數(shù)據(jù)庫圖3-6基本每股收益對比圖基本每股收益是指凈利潤/總股本，它可以用來評價管理層的業(yè)績水平。它代表股東每持有一股股票所能夠獲得的回報。從數(shù)據(jù)來看，行業(yè)整體平均EPS呈逐年上升趨勢，這與生物醫(yī)藥行業(yè)近年來蓬勃發(fā)展，股市表現(xiàn)良好有關(guān)。整體來看，藥明康德與泰格醫(yī)藥EPS每年都遠(yuǎn)高于博濟(jì)醫(yī)藥，且2018年之前藥明康德EPS要高于泰格醫(yī)藥。但在2018年藥明康德、泰格醫(yī)藥陸續(xù)推出股權(quán)激勵政策后，泰格醫(yī)藥EPS持續(xù)上漲，最終超過藥明康德，而藥明康德EPS在2019年大幅回落乃至低于行業(yè)平均值，這可能與2019年藥明康德以資本公積向全體股東每10股轉(zhuǎn)增4股，使得總股本增加有關(guān)。藥明康德EPS在2020年有所回升。對于泰格醫(yī)藥而言，股權(quán)激勵對于EPS產(chǎn)生了積極影響，但對藥明康德而言股權(quán)激勵計劃實施與否對于EPS的影響并不明顯。總體來講，股權(quán)激勵計劃并沒有對藥明康德產(chǎn)生很大的積極影響，從財務(wù)數(shù)據(jù)上看藥明康德表現(xiàn)甚至沒有股權(quán)激勵計劃之前令人滿意。但這并不完全意味著藥明康德的成長能力有所下降。近年來藥明康德投資力度逐漸加大，尤其是進(jìn)行股權(quán)激勵后，持續(xù)加強(qiáng)業(yè)務(wù)擴(kuò)張，對細(xì)胞治療和基因治療的研發(fā)和生產(chǎn)等精準(zhǔn)醫(yī)療業(yè)務(wù)的投入，導(dǎo)致這部分業(yè)務(wù)成本上升較多。而精準(zhǔn)醫(yī)療屬于新興業(yè)務(wù)，前期投入高，風(fēng)險大，若處于產(chǎn)能建設(shè)階段則短時間內(nèi)難以盈利，這就意味著公司未來一段時間的盈利能力可能有所下降。此外，股權(quán)激勵也會造成與經(jīng)營無關(guān)的成本負(fù)擔(dān)加重，在幾年內(nèi)對企業(yè)業(yè)績產(chǎn)生一定影響。但企業(yè)仍具備較高的成長能力，隨著業(yè)務(wù)擴(kuò)張發(fā)展，盈利能力有望改善。但從股權(quán)激勵設(shè)定的業(yè)績標(biāo)注來看，除個人業(yè)績評價外僅有營業(yè)收入增長一項評價標(biāo)準(zhǔn)，標(biāo)準(zhǔn)較為單一且基本都能超額100%~200%完成，激勵效果十分有限。（二）償債能力償債能力是企業(yè)利用其資產(chǎn)償還其債務(wù)的能力，是評價企業(yè)是否能夠健康、良性發(fā)展，能否較好利用財務(wù)杠桿的關(guān)鍵。其中債務(wù)包括長期債務(wù)與短期債務(wù)。本文采用流動比率來衡量藥明康德短期償債能力，采用資產(chǎn)負(fù)債率來衡量藥明康德長期償債能力。1.流動比率表3-10流動比率對比201520162017201820192020藥明康德2.121.441.181.141.912.91泰格醫(yī)藥1.462.511.881.331.8810.22博濟(jì)醫(yī)藥5.031.852.111.711.781.52數(shù)據(jù)來源：各公司財報圖3-7流動比率對比圖從圖表可以看出，排除2020年前三季度泰格醫(yī)藥的非常規(guī)變化，藥明康德的流動比率與同行業(yè)相比沒有太大差距。在2015年~2017年流動比率下降的情況之后，2018年~2020年流動比率呈現(xiàn)先上升-下降-上升的狀況，其上升原因可能是公司CRO業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大，應(yīng)收賬款增加導(dǎo)致，與股權(quán)激勵計劃無直接關(guān)系。2.資產(chǎn)負(fù)債率表3-11資產(chǎn)負(fù)債率對比201520162017201820192020藥明康德0.340.430.460.200.400.28泰格醫(yī)藥0.340.230.210.290.270.07博濟(jì)醫(yī)藥0.170.170.280.300.280.31數(shù)據(jù)來源：各公司財報圖3-8資產(chǎn)負(fù)債率對比圖由圖表可以看出，與同行業(yè)其他公司相比，藥明康德的資產(chǎn)負(fù)債率處于偏高的水平，當(dāng)其還在美股時，2015年~2017年資產(chǎn)負(fù)債率是逐步升高的，當(dāng)其2018年回歸A股后，資產(chǎn)負(fù)債率急劇下降，這可能與其收到上市募集資金增加，導(dǎo)致可交易金融資產(chǎn)增多，償還短期借款，股東權(quán)益增加有關(guān)。在2018年、2019年實施股權(quán)激勵計劃后，藥明康德資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)先上升后下降的波動形態(tài)，因此股權(quán)激勵計劃與其資產(chǎn)負(fù)債率的變化可能并無直接關(guān)系。綜上，藥明康德在實施股權(quán)激勵計劃前后，流動比率和資產(chǎn)負(fù)債率并沒有明顯的變化趨勢，股權(quán)激勵對于公司償債能力的影響有限。這可能由于在制定股權(quán)激勵計劃時，并沒有將償債能力相關(guān)指標(biāo)納入業(yè)績考核標(biāo)準(zhǔn)。1.1.2對研發(fā)能力的影響（一）對研發(fā)投入的影響（萬元）（萬元）圖3-92015年~2020年研發(fā)投入變化圖股權(quán)激勵計劃實施前后，藥明