干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)：基于多維度視角的深度剖析一、引言1.1研究背景與動(dòng)因在全球貿(mào)易運(yùn)輸體系中，海洋運(yùn)輸憑借其運(yùn)量大、成本低等優(yōu)勢(shì)，占據(jù)了90%的份額，是國(guó)際貿(mào)易的關(guān)鍵紐帶，對(duì)世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展起著舉足輕重的作用。其中，干散貨運(yùn)輸作為世界海洋運(yùn)輸最重要的組成部分，承擔(dān)著鐵礦石、煤炭、谷物等大宗商品的運(yùn)輸任務(wù)，在全球資源配置和經(jīng)濟(jì)發(fā)展中扮演著不可或缺的角色。干散貨航運(yùn)市場(chǎng)是一個(gè)幾乎完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)，運(yùn)價(jià)受供需關(guān)系、全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、政治局勢(shì)、自然災(zāi)害等多種因素影響，會(huì)在較短時(shí)間內(nèi)出現(xiàn)較大變化。例如，2020年上半年，受新冠肺炎疫情影響，全球經(jīng)濟(jì)活動(dòng)受限，干散貨航運(yùn)需求大幅下降，運(yùn)價(jià)跌至低谷；而隨后隨著各國(guó)經(jīng)濟(jì)刺激政策的實(shí)施，市場(chǎng)需求逐漸恢復(fù)，運(yùn)價(jià)又出現(xiàn)大幅反彈。這種劇烈的運(yùn)價(jià)波動(dòng)給航運(yùn)企業(yè)、貿(mào)易商和投資者帶來(lái)了巨大的風(fēng)險(xiǎn)。為了規(guī)避運(yùn)價(jià)波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，航運(yùn)經(jīng)營(yíng)者不斷探索和研究運(yùn)費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)管理工具。1992年，兩個(gè)歐洲船東之間進(jìn)行了第一次遠(yuǎn)期運(yùn)費(fèi)協(xié)議（ForwardFreightAgreement，F(xiàn)FA）交易，標(biāo)志著干散貨FFA市場(chǎng)的誕生。FFA是一種遠(yuǎn)期運(yùn)費(fèi)合約，交易雙方約定在未來(lái)某一特定時(shí)間，按照約定的價(jià)格和數(shù)量，對(duì)特定航線的運(yùn)費(fèi)進(jìn)行結(jié)算。它為市場(chǎng)參與者提供了一種有效的套期保值和投機(jī)工具，能夠幫助他們鎖定運(yùn)費(fèi)成本或收益，降低運(yùn)價(jià)波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。近年來(lái)，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的飛速發(fā)展，對(duì)大宗商品的需求大幅增加，極大地推動(dòng)了世界干散貨海運(yùn)量的增長(zhǎng)。中國(guó)作為全球最大的鐵礦石進(jìn)口國(guó)和煤炭消費(fèi)國(guó)之一，其經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和貿(mào)易政策的變化對(duì)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響，使得運(yùn)價(jià)變化更加復(fù)雜和難以預(yù)測(cè)，波動(dòng)也更加劇烈。這也進(jìn)一步帶動(dòng)了干散貨FFA市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展，F(xiàn)FA交易已逐漸成為航運(yùn)期貨市場(chǎng)的主導(dǎo)者。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2023年干散貨FFA市場(chǎng)的交易量達(dá)到了歷史新高，越來(lái)越多的航運(yùn)企業(yè)、貿(mào)易商、金融機(jī)構(gòu)和投資者參與到FFA市場(chǎng)中來(lái)。然而，在FFA市場(chǎng)中，中國(guó)企業(yè)的參與度相對(duì)較低。大部分中國(guó)企業(yè)仍主要采用現(xiàn)貨租船方式，使得中國(guó)航運(yùn)經(jīng)營(yíng)者完全暴露于即期運(yùn)價(jià)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)之下，被動(dòng)接受運(yùn)費(fèi)的上漲。這種情況不僅增加了企業(yè)的運(yùn)營(yíng)成本和風(fēng)險(xiǎn)，也限制了中國(guó)企業(yè)在國(guó)際航運(yùn)市場(chǎng)中的競(jìng)爭(zhēng)力和話語(yǔ)權(quán)。因此，深入研究干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)，了解其波動(dòng)特征和規(guī)律，對(duì)于中國(guó)企業(yè)合理運(yùn)用FFA工具進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。從理論角度來(lái)看，干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)作為一個(gè)復(fù)雜的金融市場(chǎng)，其價(jià)格波動(dòng)受到多種因素的影響，并且與其他相關(guān)市場(chǎng)之間存在著密切的聯(lián)系和相互作用。研究干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)的波動(dòng)溢出效應(yīng)，有助于揭示市場(chǎng)之間的內(nèi)在聯(lián)系和傳導(dǎo)機(jī)制，豐富和完善金融市場(chǎng)波動(dòng)理論，為金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)管理和監(jiān)管提供理論支持。綜上所述，無(wú)論是從現(xiàn)實(shí)需求還是理論發(fā)展的角度出發(fā)，研究干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)的波動(dòng)溢出效應(yīng)都具有重要的意義。通過(guò)對(duì)這一問(wèn)題的深入研究，有望為市場(chǎng)參與者提供更有效的風(fēng)險(xiǎn)管理策略，為政策制定者提供更科學(xué)的決策依據(jù)，同時(shí)也為相關(guān)理論的發(fā)展做出貢獻(xiàn)。1.2國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)作為航運(yùn)金融領(lǐng)域的重要研究方向，受到了國(guó)內(nèi)外學(xué)者的廣泛關(guān)注。隨著干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的發(fā)展以及金融市場(chǎng)的不斷完善，相關(guān)研究成果日益豐富，研究方法也不斷創(chuàng)新。國(guó)外學(xué)者較早開(kāi)始關(guān)注干散貨航運(yùn)市場(chǎng)及FFA市場(chǎng)的波動(dòng)特性。Berg-Andreassen等（2005）運(yùn)用GARCH族模型對(duì)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)價(jià)波動(dòng)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)存在顯著的波動(dòng)聚集性和持續(xù)性。在此基礎(chǔ)上，一些學(xué)者進(jìn)一步探討了FFA市場(chǎng)與即期市場(chǎng)之間的關(guān)系。Alizadeh和Nomikos（2009）通過(guò)建立向量自回歸（VAR）模型，分析了干散貨FFA市場(chǎng)與即期市場(chǎng)的價(jià)格引導(dǎo)關(guān)系，結(jié)果表明FFA市場(chǎng)在價(jià)格發(fā)現(xiàn)中起到了重要作用。他們的研究為后續(xù)探討兩個(gè)市場(chǎng)間的波動(dòng)溢出效應(yīng)奠定了基礎(chǔ)。隨著研究的深入，Copula理論被引入到干散貨航運(yùn)市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)的研究中。Kavussanos和Visvikis（2012）運(yùn)用Copula-GARCH模型研究了不同船型干散貨FFA市場(chǎng)之間的相關(guān)性和波動(dòng)溢出效應(yīng)，發(fā)現(xiàn)不同船型市場(chǎng)之間存在顯著的波動(dòng)溢出，且在市場(chǎng)波動(dòng)劇烈時(shí)期，溢出效應(yīng)更為明顯。此后，不少學(xué)者運(yùn)用該方法從不同角度對(duì)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的波動(dòng)溢出進(jìn)行研究。如，Papapostolou和Karampinis（2018）運(yùn)用時(shí)變Copula模型分析了干散貨航運(yùn)市場(chǎng)與其他金融市場(chǎng)（如股票市場(chǎng)、原油市場(chǎng)）之間的波動(dòng)溢出關(guān)系，發(fā)現(xiàn)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)與原油市場(chǎng)之間存在較強(qiáng)的波動(dòng)溢出效應(yīng)，且這種效應(yīng)在不同市場(chǎng)狀態(tài)下具有時(shí)變特征。在國(guó)內(nèi)，干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)的研究起步相對(duì)較晚，但近年來(lái)發(fā)展迅速。李婷和真虹（2013）采用協(xié)整檢驗(yàn)和Granger因果檢驗(yàn)方法，對(duì)干散貨FFA市場(chǎng)與即期市場(chǎng)的關(guān)系進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)兩個(gè)市場(chǎng)存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，且即期市場(chǎng)對(duì)FFA市場(chǎng)具有單向引導(dǎo)作用。朱意秋等（2016）運(yùn)用BEKK-MVGARCH模型研究了干散貨FFA市場(chǎng)與即期市場(chǎng)的波動(dòng)溢出效應(yīng)，結(jié)果表明兩個(gè)市場(chǎng)之間存在雙向的波動(dòng)溢出，且FFA市場(chǎng)對(duì)即期市場(chǎng)的波動(dòng)溢出更為顯著。隨著研究的不斷深入，國(guó)內(nèi)學(xué)者開(kāi)始關(guān)注多個(gè)市場(chǎng)間的波動(dòng)溢出效應(yīng)。陳超等（2020）運(yùn)用DCC-GARCH模型和溢出指數(shù)方法，研究了干散貨航運(yùn)市場(chǎng)、原油市場(chǎng)和股票市場(chǎng)之間的波動(dòng)溢出效應(yīng)，發(fā)現(xiàn)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)與原油市場(chǎng)之間存在較強(qiáng)的雙向波動(dòng)溢出，且干散貨航運(yùn)市場(chǎng)對(duì)股票市場(chǎng)也存在一定的波動(dòng)溢出效應(yīng)。盡管國(guó)內(nèi)外學(xué)者在干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)方面取得了豐碩的研究成果，但仍存在一些不足之處。一方面，現(xiàn)有研究在模型選擇上存在一定局限性。大部分研究主要集中在傳統(tǒng)的GARCH族模型、VAR模型以及Copula模型等，這些模型雖然能夠在一定程度上刻畫(huà)市場(chǎng)的波動(dòng)特征和溢出效應(yīng)，但對(duì)于市場(chǎng)的復(fù)雜非線性關(guān)系和時(shí)變特征的描述還不夠精確。例如，在面對(duì)市場(chǎng)突發(fā)事件（如疫情、地緣政治沖突等）時(shí)，這些模型的預(yù)測(cè)能力可能會(huì)受到較大影響。另一方面，在研究市場(chǎng)間的波動(dòng)溢出效應(yīng)時(shí)，現(xiàn)有研究大多只考慮了少數(shù)幾個(gè)市場(chǎng)之間的關(guān)系，對(duì)干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)與其他多個(gè)相關(guān)市場(chǎng)（如外匯市場(chǎng)、大宗商品市場(chǎng)等）之間復(fù)雜的聯(lián)動(dòng)關(guān)系研究較少。此外，對(duì)于不同市場(chǎng)狀態(tài)下（如牛市、熊市、平穩(wěn)期等）波動(dòng)溢出效應(yīng)的差異分析也不夠深入，難以全面揭示干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出的內(nèi)在機(jī)制和規(guī)律。在研究數(shù)據(jù)的選取上，部分研究的數(shù)據(jù)樣本時(shí)間跨度較短或數(shù)據(jù)頻率較低，可能會(huì)影響研究結(jié)果的準(zhǔn)確性和可靠性。1.3研究方法與創(chuàng)新點(diǎn)本研究綜合運(yùn)用多種研究方法，全面深入地探究干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)的波動(dòng)溢出效應(yīng)。在數(shù)據(jù)處理階段，針對(duì)干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)相關(guān)數(shù)據(jù)具有時(shí)間序列特征且易受多種復(fù)雜因素干擾的特點(diǎn)，采用數(shù)據(jù)清洗技術(shù)，仔細(xì)識(shí)別并剔除數(shù)據(jù)中的異常值。同時(shí)，運(yùn)用移動(dòng)平均法等數(shù)據(jù)平滑方法，有效消除數(shù)據(jù)的短期波動(dòng)，以呈現(xiàn)數(shù)據(jù)的長(zhǎng)期趨勢(shì)，為后續(xù)分析奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。例如，在處理波羅的海干散貨運(yùn)價(jià)指數(shù)（BDI）和干散貨FFA價(jià)格數(shù)據(jù)時(shí)，通過(guò)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)臄?shù)據(jù)清洗和平滑操作，確保數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性和可靠性，避免因數(shù)據(jù)噪聲導(dǎo)致分析結(jié)果出現(xiàn)偏差。在實(shí)證分析環(huán)節(jié)，運(yùn)用向量自回歸（VAR）模型，深入研究干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)與即期市場(chǎng)之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系。VAR模型能夠有效處理多個(gè)時(shí)間序列變量之間的相互影響，通過(guò)脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分解分析，可以清晰地揭示一個(gè)市場(chǎng)的沖擊對(duì)另一個(gè)市場(chǎng)的影響程度和持續(xù)時(shí)間。以好望角型船和巴拿馬型船的FFA市場(chǎng)與即期市場(chǎng)數(shù)據(jù)為例，構(gòu)建VAR模型進(jìn)行分析，結(jié)果表明FFA市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)會(huì)在短期內(nèi)對(duì)即期市場(chǎng)價(jià)格產(chǎn)生顯著影響，且這種影響在不同船型市場(chǎng)中存在一定差異。為了更精確地刻畫(huà)市場(chǎng)之間的波動(dòng)溢出效應(yīng)，采用多元GARCH類模型，如BEKK-MVGARCH模型。該模型能夠充分考慮多個(gè)市場(chǎng)收益率序列的條件異方差性和波動(dòng)的相互傳遞關(guān)系，通過(guò)估計(jì)模型參數(shù)，可以準(zhǔn)確衡量不同市場(chǎng)之間波動(dòng)溢出的方向和強(qiáng)度。在研究干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)與原油市場(chǎng)的波動(dòng)溢出效應(yīng)時(shí)，運(yùn)用BEKK-MVGARCH模型發(fā)現(xiàn)，兩個(gè)市場(chǎng)之間存在雙向的波動(dòng)溢出，且在某些特定時(shí)期，如國(guó)際地緣政治沖突或原油供應(yīng)出現(xiàn)重大變化時(shí)，波動(dòng)溢出效應(yīng)更為明顯。引入Copula理論，研究干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)與多個(gè)相關(guān)市場(chǎng)之間的非線性相關(guān)關(guān)系和聯(lián)合分布特征。Copula函數(shù)能夠捕捉變量之間的非線性、非對(duì)稱相關(guān)性，彌補(bǔ)傳統(tǒng)線性相關(guān)分析的不足。通過(guò)選擇合適的Copula函數(shù)，如t-Copula函數(shù)，對(duì)干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)與股票市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)等多個(gè)市場(chǎng)的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)與股票市場(chǎng)在市場(chǎng)極端波動(dòng)時(shí)期存在較強(qiáng)的尾部相關(guān)性，即當(dāng)一方市場(chǎng)出現(xiàn)大幅上漲或下跌時(shí)，另一方市場(chǎng)也有較大概率出現(xiàn)同向的極端波動(dòng)。本研究的創(chuàng)新點(diǎn)主要體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面。在研究視角上，突破了以往大多僅關(guān)注干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)與少數(shù)幾個(gè)市場(chǎng)之間波動(dòng)溢出效應(yīng)的局限，從多市場(chǎng)的角度出發(fā)，全面考慮干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)與即期市場(chǎng)、原油市場(chǎng)、股票市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)以及其他大宗商品市場(chǎng)等多個(gè)相關(guān)市場(chǎng)之間的復(fù)雜聯(lián)動(dòng)關(guān)系。這種多市場(chǎng)的研究視角，能夠更全面、深入地揭示干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出的全貌和內(nèi)在機(jī)制，為市場(chǎng)參與者提供更豐富、全面的信息，幫助他們更好地進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理和投資決策。在研究?jī)?nèi)容上，不僅分析市場(chǎng)間的波動(dòng)溢出效應(yīng)，還深入探討宏觀經(jīng)濟(jì)因素（如GDP增長(zhǎng)率、通貨膨脹率、利率等）、行業(yè)供需因素（如全球干散貨海運(yùn)量、船舶運(yùn)力供給等）以及突發(fā)事件（如疫情、地緣政治沖突、自然災(zāi)害等）對(duì)干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)的影響。通過(guò)綜合考慮多因素的影響，能夠更準(zhǔn)確地把握干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出的規(guī)律和趨勢(shì)，為政策制定者提供更科學(xué)、全面的決策依據(jù)，也為相關(guān)理論研究的發(fā)展做出貢獻(xiàn)。二、干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)概述2.1FFA市場(chǎng)的概念與發(fā)展歷程遠(yuǎn)期運(yùn)費(fèi)協(xié)議（ForwardFreightAgreement，F(xiàn)FA）是一種遠(yuǎn)期運(yùn)費(fèi)合約，作為運(yùn)費(fèi)衍生品市場(chǎng)最主要的交易品種，在全球航運(yùn)市場(chǎng)發(fā)揮著重要作用。其交易對(duì)象并非實(shí)際的貨物運(yùn)輸，而是基于特定航線、船型的運(yùn)費(fèi)指數(shù)。交易雙方在當(dāng)前約定未來(lái)某個(gè)特定時(shí)期的運(yùn)費(fèi)價(jià)格，并在未來(lái)按照這個(gè)約定價(jià)格進(jìn)行運(yùn)費(fèi)結(jié)算。結(jié)算價(jià)格通常參照波羅的海交易所發(fā)布的各類運(yùn)費(fèi)指數(shù)，這些指數(shù)綜合反映了不同航線、不同船型在市場(chǎng)上的平均運(yùn)費(fèi)水平，為FFA交易提供了客觀、公正的定價(jià)基準(zhǔn)。FFA的誕生是航運(yùn)市場(chǎng)不斷發(fā)展和完善的必然結(jié)果。20世紀(jì)80年代，航運(yùn)業(yè)面臨著日益加劇的運(yùn)費(fèi)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，傳統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)管理手段已無(wú)法滿足市場(chǎng)需求。1985年，波羅的海運(yùn)價(jià)指數(shù)期貨（BIFFEX）誕生，成為最早的航運(yùn)運(yùn)費(fèi)衍生品，為市場(chǎng)參與者提供了一種新的風(fēng)險(xiǎn)管理工具。然而，BIFFEX在實(shí)際應(yīng)用中逐漸暴露出一些局限性，如合約標(biāo)準(zhǔn)化程度過(guò)高，難以滿足不同市場(chǎng)參與者的個(gè)性化需求，這促使市場(chǎng)不斷探索新的風(fēng)險(xiǎn)管理工具。1991年，Clarksons首次提出了FFA的概念，為航運(yùn)市場(chǎng)帶來(lái)了新的思路。1992年，兩個(gè)歐洲船東Bocimar和Burwain簽訂了第一個(gè)干散貨的遠(yuǎn)期運(yùn)費(fèi)合約，標(biāo)志著FFA市場(chǎng)正式進(jìn)入實(shí)際運(yùn)作階段。初期，F(xiàn)FA市場(chǎng)規(guī)模較小，參與者主要是一些大型航運(yùn)企業(yè)和貿(mào)易商，他們通過(guò)FFA交易來(lái)鎖定運(yùn)費(fèi)成本或收益，降低運(yùn)價(jià)波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。隨著全球經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和國(guó)際貿(mào)易的增長(zhǎng)，干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的規(guī)模不斷擴(kuò)大，運(yùn)費(fèi)波動(dòng)也日益頻繁和劇烈。這使得越來(lái)越多的市場(chǎng)參與者認(rèn)識(shí)到FFA的重要性，紛紛加入到FFA市場(chǎng)中來(lái)。同時(shí)，金融機(jī)構(gòu)的積極參與也為FFA市場(chǎng)注入了新的活力。金融機(jī)構(gòu)憑借其專業(yè)的金融知識(shí)、豐富的資金資源和廣泛的市場(chǎng)渠道，為FFA交易提供了更加便捷的交易平臺(tái)、多樣化的交易產(chǎn)品和完善的風(fēng)險(xiǎn)管理服務(wù)，極大地提高了市場(chǎng)的流動(dòng)性和效率。21世紀(jì)以來(lái)，F(xiàn)FA市場(chǎng)進(jìn)入了快速發(fā)展階段。市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，交易品種日益豐富。除了傳統(tǒng)的干散貨FFA交易，油輪FFA等其他類型的FFA交易也逐漸興起。以2007年為例，F(xiàn)FA市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的1500億美元，成為國(guó)際航運(yùn)價(jià)格衍生品交易品種中最活躍、最具吸引力的產(chǎn)品。在發(fā)展過(guò)程中，F(xiàn)FA市場(chǎng)的交易機(jī)制和監(jiān)管體系也在不斷完善。為了降低交易風(fēng)險(xiǎn)，提高市場(chǎng)的透明度和規(guī)范性，越來(lái)越多的FFA交易開(kāi)始通過(guò)專業(yè)的結(jié)算機(jī)構(gòu)進(jìn)行結(jié)算。挪威國(guó)際海運(yùn)交易所－奧斯陸期貨期權(quán)結(jié)算所（IMAREX－NOS）、紐約商業(yè)交易所（NYMEX）、LCH.Clearnet和新加坡交易所亞洲結(jié)算行（SGXAsiaClear）等成為主要的FFA交易結(jié)算機(jī)構(gòu)，它們?yōu)槭袌?chǎng)提供了安全、高效的結(jié)算服務(wù)，保障了FFA交易的順利進(jìn)行。同時(shí)，各國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)也加強(qiáng)了對(duì)FFA市場(chǎng)的監(jiān)管，制定了一系列的法律法規(guī)和監(jiān)管政策，規(guī)范市場(chǎng)參與者的行為，維護(hù)市場(chǎng)秩序。2.2FFA市場(chǎng)的交易機(jī)制與特點(diǎn)FFA市場(chǎng)的交易方式主要分為場(chǎng)內(nèi)交易和場(chǎng)外交易（OTC）兩種類型。場(chǎng)內(nèi)交易在專門的期貨交易所進(jìn)行，如紐約商業(yè)交易所（NYMEX）等。這種交易方式具有標(biāo)準(zhǔn)化程度高的特點(diǎn)，合約的各項(xiàng)條款，包括交易的航線、船型、合約規(guī)模、交割時(shí)間等都由交易所統(tǒng)一規(guī)定，保證了交易的規(guī)范性和一致性。以紐約商業(yè)交易所的FFA交易為例，其合約標(biāo)準(zhǔn)化使得市場(chǎng)參與者能夠更方便地進(jìn)行交易，降低了交易成本和風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，場(chǎng)內(nèi)交易受到嚴(yán)格的監(jiān)管，交易過(guò)程透明，交易信息實(shí)時(shí)公開(kāi)，投資者可以及時(shí)獲取市場(chǎng)行情和交易數(shù)據(jù)，有助于市場(chǎng)的公平、公正和有序運(yùn)行。場(chǎng)外交易則是交易雙方直接進(jìn)行的一對(duì)一交易，沒(méi)有固定的交易場(chǎng)所。這種交易方式更加靈活，交易雙方可以根據(jù)自身的需求和實(shí)際情況，自由協(xié)商合約的各項(xiàng)條款，包括交易價(jià)格、數(shù)量、結(jié)算方式等，能夠更好地滿足個(gè)性化的交易需求。例如，一些大型航運(yùn)企業(yè)和貿(mào)易商之間的FFA交易，可能會(huì)根據(jù)雙方的長(zhǎng)期合作關(guān)系和特定的業(yè)務(wù)需求，定制獨(dú)特的合約條款。然而，場(chǎng)外交易也存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，由于缺乏統(tǒng)一的監(jiān)管和集中的交易平臺(tái)，交易的透明度相對(duì)較低，信用風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高。交易雙方需要自行評(píng)估對(duì)手方的信用狀況，以防止違約風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。FFA市場(chǎng)的結(jié)算機(jī)制主要有現(xiàn)金結(jié)算和實(shí)物交割兩種，其中現(xiàn)金結(jié)算最為常見(jiàn)。在現(xiàn)金結(jié)算方式下，交易雙方在合約到期時(shí)，根據(jù)約定的結(jié)算價(jià)格與實(shí)際運(yùn)費(fèi)指數(shù)的差額進(jìn)行現(xiàn)金支付，而不涉及實(shí)際的貨物運(yùn)輸。結(jié)算價(jià)格通常以波羅的海交易所發(fā)布的運(yùn)費(fèi)指數(shù)為基準(zhǔn)，這些指數(shù)綜合反映了市場(chǎng)上不同航線、船型的運(yùn)費(fèi)水平，具有較高的權(quán)威性和代表性。例如，當(dāng)一份FFA合約到期時(shí)，如果約定的結(jié)算價(jià)格高于實(shí)際運(yùn)費(fèi)指數(shù)，那么合約的賣方需要向買方支付兩者之間的差額；反之，則由買方向賣方支付差額。這種現(xiàn)金結(jié)算方式操作簡(jiǎn)便，成本較低，能夠有效地避免實(shí)物交割帶來(lái)的諸多不便和風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)物交割在FFA市場(chǎng)中相對(duì)較少使用，只有在特定的合約條款和交易雙方的約定下才會(huì)發(fā)生。在實(shí)物交割的情況下，合約到期時(shí)，賣方需要按照合約約定的條件，提供相應(yīng)的船舶運(yùn)力，為買方完成貨物運(yùn)輸服務(wù)。實(shí)物交割雖然能夠直接實(shí)現(xiàn)貨物運(yùn)輸與運(yùn)費(fèi)交易的結(jié)合，但由于涉及到船舶調(diào)度、貨物裝卸等實(shí)際操作環(huán)節(jié)，過(guò)程較為復(fù)雜，成本較高，且容易受到各種實(shí)際因素的影響，如船舶的可用性、港口的作業(yè)效率等。因此，在實(shí)際的FFA市場(chǎng)交易中，實(shí)物交割的比例相對(duì)較低。FFA市場(chǎng)具有高杠桿性的特點(diǎn)，這也是其吸引眾多投資者的重要因素之一。投資者在進(jìn)行FFA交易時(shí)，只需繳納一定比例的保證金，就可以控制數(shù)倍于保證金金額的合約價(jià)值，從而實(shí)現(xiàn)以小博大的投資效果。例如，在某些情況下，投資者可能只需繳納5%-10%的保證金，就能夠進(jìn)行全額合約價(jià)值的交易。這意味著，如果市場(chǎng)行情朝著投資者預(yù)期的方向發(fā)展，他們可以獲得數(shù)倍于保證金的收益。然而，高杠桿性也帶來(lái)了巨大的風(fēng)險(xiǎn)。如果市場(chǎng)行情與投資者的預(yù)期相反，損失也會(huì)被放大數(shù)倍，投資者可能會(huì)面臨巨大的虧損。這種高杠桿性使得FFA市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)和收益都具有較大的不確定性，對(duì)投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和市場(chǎng)判斷能力提出了很高的要求。FFA市場(chǎng)還具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。由于FFA市場(chǎng)參與者眾多，包括船東、貨主、貿(mào)易商、金融機(jī)構(gòu)等，不同參與者基于自身對(duì)市場(chǎng)的研究、分析以及掌握的信息，在市場(chǎng)上進(jìn)行買賣交易。這種廣泛的市場(chǎng)參與使得FFA市場(chǎng)的價(jià)格能夠充分反映各方對(duì)未來(lái)運(yùn)費(fèi)走勢(shì)的預(yù)期。當(dāng)市場(chǎng)上眾多參與者普遍認(rèn)為未來(lái)某條航線的運(yùn)費(fèi)將上漲時(shí)，對(duì)該航線FFA合約的需求會(huì)增加，從而推動(dòng)合約價(jià)格上升；反之，若市場(chǎng)預(yù)期運(yùn)費(fèi)下跌，合約價(jià)格則會(huì)相應(yīng)下降。通過(guò)這種公開(kāi)透明的交易機(jī)制，F(xiàn)FA市場(chǎng)形成了具有前瞻性和參考價(jià)值的運(yùn)費(fèi)價(jià)格，為整個(gè)航運(yùn)市場(chǎng)提供了重要的價(jià)格信號(hào)。這不僅有助于航運(yùn)企業(yè)制定合理的運(yùn)營(yíng)策略，如安排船舶運(yùn)營(yíng)計(jì)劃、確定租船時(shí)機(jī)等，也為金融機(jī)構(gòu)評(píng)估航運(yùn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)提供了重要依據(jù)。2.3FFA市場(chǎng)在干散貨航運(yùn)中的作用在干散貨航運(yùn)領(lǐng)域，F(xiàn)FA市場(chǎng)發(fā)揮著風(fēng)險(xiǎn)管理和價(jià)格發(fā)現(xiàn)的關(guān)鍵作用，為市場(chǎng)參與者提供了重要的支持和保障。FFA市場(chǎng)為航運(yùn)企業(yè)提供了有效的風(fēng)險(xiǎn)管理手段。在干散貨航運(yùn)市場(chǎng)，運(yùn)費(fèi)波動(dòng)頻繁且劇烈，這給航運(yùn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)帶來(lái)了巨大的不確定性。例如，2020年新冠疫情爆發(fā)初期，全球經(jīng)濟(jì)活動(dòng)受限，干散貨運(yùn)輸需求銳減，運(yùn)費(fèi)大幅下跌，許多航運(yùn)企業(yè)面臨著收入減少甚至虧損的困境。而FFA市場(chǎng)的存在，使得航運(yùn)企業(yè)能夠通過(guò)套期保值操作來(lái)降低運(yùn)費(fèi)波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。以船東為例，當(dāng)市場(chǎng)運(yùn)費(fèi)處于較高水平時(shí)，船東若預(yù)期未來(lái)運(yùn)費(fèi)可能下跌，便可以在FFA市場(chǎng)上賣出相應(yīng)的FFA合約。假設(shè)船東A擁有一艘好望角型船，當(dāng)前某條航線的即期運(yùn)費(fèi)為每天30000美元，船東A通過(guò)對(duì)市場(chǎng)供需、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)等因素的分析，預(yù)計(jì)未來(lái)三個(gè)月該航線運(yùn)費(fèi)將下降。于是，船東A在FFA市場(chǎng)以每天28000美元的價(jià)格賣出了三個(gè)月后到期的該航線FFA合約。三個(gè)月后，正如船東A所料，該航線即期運(yùn)費(fèi)降至每天20000美元。在實(shí)際運(yùn)輸業(yè)務(wù)中，船東A的收入減少了，但在FFA市場(chǎng)上，由于其之前賣出的FFA合約價(jià)格上漲（因?yàn)閷?shí)際運(yùn)費(fèi)下跌，F(xiàn)FA合約價(jià)格與實(shí)際運(yùn)費(fèi)呈反向關(guān)系），船東A通過(guò)平倉(cāng)操作可獲得盈利，從而在一定程度上彌補(bǔ)了實(shí)際運(yùn)輸業(yè)務(wù)的損失，穩(wěn)定了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)收益。對(duì)于貨主而言，F(xiàn)FA市場(chǎng)同樣具有重要意義。貨主在進(jìn)行貨物運(yùn)輸時(shí)，面臨著運(yùn)費(fèi)上漲導(dǎo)致運(yùn)輸成本增加的風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)在FFA市場(chǎng)買入FFA合約，貨主可以鎖定未來(lái)的運(yùn)費(fèi)成本。例如，某大型鋼鐵企業(yè)每月需要進(jìn)口大量鐵礦石，若當(dāng)前運(yùn)費(fèi)處于較低水平，但企業(yè)預(yù)計(jì)未來(lái)幾個(gè)月運(yùn)費(fèi)可能上漲，為了避免運(yùn)輸成本大幅增加，該企業(yè)可以在FFA市場(chǎng)買入相應(yīng)的FFA合約。這樣，無(wú)論未來(lái)實(shí)際運(yùn)費(fèi)如何變化，企業(yè)都能按照合約約定的價(jià)格支付運(yùn)費(fèi)，有效控制了運(yùn)輸成本，保障了企業(yè)的利潤(rùn)空間。FFA市場(chǎng)具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。FFA市場(chǎng)是一個(gè)高度透明且參與者眾多的市場(chǎng)，涵蓋了船東、貨主、貿(mào)易商、金融機(jī)構(gòu)等各類市場(chǎng)主體。不同參與者基于自身對(duì)市場(chǎng)供需關(guān)系、全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、政治局勢(shì)、行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)等多方面因素的研究、分析以及所掌握的信息，在市場(chǎng)上進(jìn)行買賣交易。這種廣泛的市場(chǎng)參與使得FFA市場(chǎng)的價(jià)格能夠充分反映各方對(duì)未來(lái)運(yùn)費(fèi)走勢(shì)的預(yù)期。當(dāng)市場(chǎng)上眾多參與者普遍認(rèn)為未來(lái)某條航線的運(yùn)費(fèi)將上漲時(shí)，對(duì)該航線FFA合約的需求會(huì)增加，從而推動(dòng)合約價(jià)格上升；反之，若市場(chǎng)預(yù)期運(yùn)費(fèi)下跌，合約價(jià)格則會(huì)相應(yīng)下降。例如，若市場(chǎng)預(yù)期未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，對(duì)干散貨的需求將增加，而船舶運(yùn)力增長(zhǎng)相對(duì)緩慢，那么市場(chǎng)參與者會(huì)預(yù)期運(yùn)費(fèi)上漲，進(jìn)而增加對(duì)相關(guān)FFA合約的購(gòu)買，導(dǎo)致FFA合約價(jià)格上升。通過(guò)這種公開(kāi)透明的交易機(jī)制，F(xiàn)FA市場(chǎng)形成了具有前瞻性和參考價(jià)值的運(yùn)費(fèi)價(jià)格。這種價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能為整個(gè)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)提供了重要的價(jià)格信號(hào)。航運(yùn)企業(yè)可以依據(jù)FFA市場(chǎng)價(jià)格來(lái)制定合理的運(yùn)營(yíng)策略，如安排船舶運(yùn)營(yíng)計(jì)劃、確定租船時(shí)機(jī)、規(guī)劃船隊(duì)發(fā)展等。如果FFA市場(chǎng)顯示未來(lái)某航線運(yùn)費(fèi)將上漲，航運(yùn)企業(yè)可能會(huì)提前安排船舶在該航線運(yùn)營(yíng)，或者在合適的時(shí)機(jī)租用船舶；若FFA市場(chǎng)價(jià)格表明運(yùn)費(fèi)將下跌，企業(yè)則可能會(huì)調(diào)整運(yùn)營(yíng)計(jì)劃，減少在該航線的運(yùn)力投入。金融機(jī)構(gòu)在評(píng)估航運(yùn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、為航運(yùn)企業(yè)提供融資服務(wù)時(shí)，也會(huì)參考FFA市場(chǎng)價(jià)格，以更準(zhǔn)確地判斷航運(yùn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況和風(fēng)險(xiǎn)水平，合理確定融資條件和利率水平。三、干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)理論基礎(chǔ)3.1波動(dòng)溢出效應(yīng)的內(nèi)涵與原理波動(dòng)溢出效應(yīng)，是指一個(gè)市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)不僅受自身前期波動(dòng)的影響，還會(huì)受到其他相關(guān)市場(chǎng)波動(dòng)的沖擊，這種波動(dòng)的傳導(dǎo)和擴(kuò)散現(xiàn)象被稱為波動(dòng)溢出效應(yīng)。在金融市場(chǎng)中，各個(gè)市場(chǎng)之間并非孤立存在，而是通過(guò)各種經(jīng)濟(jì)聯(lián)系和投資者行為相互關(guān)聯(lián)。當(dāng)一個(gè)市場(chǎng)發(fā)生波動(dòng)時(shí)，這種波動(dòng)會(huì)通過(guò)這些聯(lián)系傳遞到其他市場(chǎng)，從而引起其他市場(chǎng)的波動(dòng)變化。以股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)為例，當(dāng)股票市場(chǎng)出現(xiàn)大幅下跌時(shí)，投資者為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，往往會(huì)減少對(duì)股票的投資，轉(zhuǎn)而增加對(duì)債券的需求。這種資金的流動(dòng)會(huì)導(dǎo)致債券市場(chǎng)的需求增加，價(jià)格上漲，從而引起債券市場(chǎng)的波動(dòng)。同樣，當(dāng)債券市場(chǎng)出現(xiàn)波動(dòng)時(shí)，也可能會(huì)影響投資者對(duì)股票市場(chǎng)的預(yù)期和投資決策，進(jìn)而引發(fā)股票市場(chǎng)的波動(dòng)。在干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)中，波動(dòng)溢出效應(yīng)同樣顯著。FFA市場(chǎng)與干散貨即期市場(chǎng)、原油市場(chǎng)、股票市場(chǎng)等多個(gè)相關(guān)市場(chǎng)之間存在著緊密的聯(lián)系，這些市場(chǎng)的波動(dòng)都會(huì)對(duì)FFA市場(chǎng)產(chǎn)生影響，反之亦然。從宏觀經(jīng)濟(jì)層面來(lái)看，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、通貨膨脹、利率變動(dòng)等宏觀經(jīng)濟(jì)因素是導(dǎo)致波動(dòng)溢出效應(yīng)的重要根源。全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的變化會(huì)直接影響干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的需求。當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁時(shí)，對(duì)大宗商品的需求增加，從而帶動(dòng)干散貨航運(yùn)需求上升，推動(dòng)FFA市場(chǎng)價(jià)格上漲；反之，當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩時(shí)，干散貨航運(yùn)需求下降，F(xiàn)FA市場(chǎng)價(jià)格也會(huì)隨之下跌。通貨膨脹和利率變動(dòng)會(huì)影響企業(yè)的融資成本和運(yùn)營(yíng)成本，進(jìn)而影響干散貨航運(yùn)企業(yè)的盈利能力和市場(chǎng)預(yù)期，導(dǎo)致FFA市場(chǎng)波動(dòng)。從行業(yè)層面來(lái)看，干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的供需關(guān)系、船舶運(yùn)力變化、新船訂單量、港口運(yùn)營(yíng)效率等因素都會(huì)引發(fā)市場(chǎng)波動(dòng)，并通過(guò)產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)至FFA市場(chǎng)。若全球鐵礦石、煤炭等大宗商品的產(chǎn)量大幅增加，對(duì)干散貨運(yùn)輸?shù)男枨髸?huì)相應(yīng)上升。在船舶運(yùn)力供應(yīng)相對(duì)穩(wěn)定的情況下，干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的運(yùn)費(fèi)會(huì)上漲，這將直接影響FFA市場(chǎng)的價(jià)格預(yù)期，導(dǎo)致FFA市場(chǎng)價(jià)格上升。相反，如果船舶運(yùn)力大量增加，超過(guò)市場(chǎng)需求，干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的運(yùn)費(fèi)會(huì)下跌，F(xiàn)FA市場(chǎng)價(jià)格也會(huì)受到下行壓力。從投資者行為角度分析，投資者的預(yù)期和情緒在波動(dòng)溢出效應(yīng)中起到了關(guān)鍵作用。投資者在進(jìn)行投資決策時(shí)，往往會(huì)綜合考慮多個(gè)市場(chǎng)的信息和預(yù)期。當(dāng)投資者對(duì)某個(gè)市場(chǎng)的前景預(yù)期發(fā)生變化時(shí)，會(huì)調(diào)整自己的投資組合，將資金在不同市場(chǎng)之間進(jìn)行轉(zhuǎn)移。在干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)中，如果投資者預(yù)期未來(lái)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)費(fèi)將上漲，會(huì)增加對(duì)FFA合約的購(gòu)買，推動(dòng)FFA市場(chǎng)價(jià)格上升。同時(shí)，這種預(yù)期也可能會(huì)影響其他相關(guān)市場(chǎng)的投資者決策，引發(fā)資金在不同市場(chǎng)之間的流動(dòng)，從而導(dǎo)致波動(dòng)溢出效應(yīng)。投資者的羊群行為也會(huì)加劇波動(dòng)溢出效應(yīng)。當(dāng)一部分投資者開(kāi)始大量買入或賣出某個(gè)市場(chǎng)的資產(chǎn)時(shí)，其他投資者往往會(huì)跟隨這種行為，形成羊群效應(yīng)。這種行為會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)波動(dòng)進(jìn)一步放大，并快速傳播到其他相關(guān)市場(chǎng)。在干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)中，如果一些大型投資者開(kāi)始大量拋售FFA合約，其他投資者可能會(huì)跟風(fēng)拋售，導(dǎo)致FFA市場(chǎng)價(jià)格大幅下跌。這種下跌的情緒和行為可能會(huì)傳導(dǎo)至其他相關(guān)市場(chǎng)，引發(fā)其他市場(chǎng)的波動(dòng)。3.2相關(guān)經(jīng)濟(jì)金融理論有效市場(chǎng)假說(shuō)（EfficientMarketHypothesis，EMH）由尤金?法瑪（EugeneF.Fama）于1970年完善并提出，該假說(shuō)認(rèn)為在有效市場(chǎng)中，證券價(jià)格能夠迅速、準(zhǔn)確地反映所有可得信息。在干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)中，若市場(chǎng)是有效的，那么FFA價(jià)格應(yīng)充分反映市場(chǎng)參與者對(duì)未來(lái)運(yùn)費(fèi)的預(yù)期，以及與干散貨航運(yùn)相關(guān)的各種信息，如全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、供需關(guān)系、行業(yè)政策等。當(dāng)市場(chǎng)預(yù)期全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將帶動(dòng)干散貨需求增加時(shí)，F(xiàn)FA價(jià)格會(huì)迅速上升，以反映這一預(yù)期。在有效市場(chǎng)假說(shuō)的框架下，波動(dòng)溢出效應(yīng)的產(chǎn)生源于信息在不同市場(chǎng)之間的快速傳遞和市場(chǎng)參與者對(duì)信息的理性反應(yīng)。如果干散貨即期市場(chǎng)出現(xiàn)運(yùn)費(fèi)大幅波動(dòng)，這一信息會(huì)迅速被FFA市場(chǎng)參與者獲取，他們會(huì)根據(jù)這一信息調(diào)整對(duì)未來(lái)運(yùn)費(fèi)的預(yù)期，進(jìn)而導(dǎo)致FFA市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)，形成波動(dòng)溢出效應(yīng)。資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CapitalAssetPricingModel，CAPM）由威廉?夏普（WilliamSharpe）、約翰?林特納（JohnLintner）和杰克?特雷諾（JackTreynor）等人在20世紀(jì)60年代提出，該模型主要研究在市場(chǎng)均衡狀態(tài)下，資產(chǎn)的預(yù)期收益率與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系。在干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)中，投資者在參與FFA交易時(shí)，會(huì)根據(jù)CAPM來(lái)評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期收益。CAPM認(rèn)為，資產(chǎn)的預(yù)期收益率等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率加上風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)與資產(chǎn)的β系數(shù)成正比。β系數(shù)衡量的是資產(chǎn)收益率相對(duì)于市場(chǎng)組合收益率的波動(dòng)程度，反映了資產(chǎn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。在干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)中，F(xiàn)FA合約的預(yù)期收益率會(huì)受到市場(chǎng)整體風(fēng)險(xiǎn)（如全球經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、航運(yùn)市場(chǎng)供需失衡等系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)）的影響。當(dāng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)增加時(shí)，投資者會(huì)要求更高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，從而導(dǎo)致FFA合約的預(yù)期收益率上升，價(jià)格波動(dòng)加劇。若全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退跡象，這會(huì)增加干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，使得FFA合約的β系數(shù)增大。根據(jù)CAPM，投資者會(huì)要求更高的預(yù)期收益率，從而導(dǎo)致FFA價(jià)格下降。這種由于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)變化引起的FFA價(jià)格波動(dòng)，也會(huì)對(duì)相關(guān)市場(chǎng)產(chǎn)生溢出效應(yīng)。因?yàn)镕FA市場(chǎng)的參與者在調(diào)整投資策略時(shí)，會(huì)影響資金在不同市場(chǎng)之間的流動(dòng)，進(jìn)而引發(fā)其他相關(guān)市場(chǎng)（如干散貨即期市場(chǎng)、船舶租賃市場(chǎng)等）的波動(dòng)。3.3干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出的獨(dú)特性干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出與其他金融市場(chǎng)相比，具有顯著的獨(dú)特性。這種獨(dú)特性主要源于其自身的市場(chǎng)特性、所依賴的實(shí)體經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)以及與其他市場(chǎng)之間復(fù)雜而特殊的關(guān)聯(lián)方式。干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)的波動(dòng)溢出受到行業(yè)供需結(jié)構(gòu)的顯著影響。干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的供需關(guān)系具有較強(qiáng)的周期性和波動(dòng)性。船舶運(yùn)力的調(diào)整相對(duì)滯后，新船建造需要較長(zhǎng)的周期，一般從簽訂建造合同到新船交付需要2-3年的時(shí)間。當(dāng)市場(chǎng)需求突然增加時(shí)，船舶運(yùn)力難以迅速跟上，導(dǎo)致運(yùn)費(fèi)大幅上漲；而當(dāng)市場(chǎng)需求下降時(shí)，由于船舶運(yùn)力無(wú)法及時(shí)減少，運(yùn)費(fèi)又會(huì)大幅下跌。這種供需結(jié)構(gòu)的特點(diǎn)使得干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)更加劇烈，且波動(dòng)溢出效應(yīng)更容易受到行業(yè)供需變化的影響。與股票市場(chǎng)相比，股票市場(chǎng)的供需關(guān)系相對(duì)較為靈活，企業(yè)可以通過(guò)增發(fā)股票、回購(gòu)股票等方式相對(duì)較快地調(diào)整市場(chǎng)供給，而投資者的需求也更多地受到宏觀經(jīng)濟(jì)、企業(yè)盈利等多種因素的綜合影響，不像干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)那樣對(duì)行業(yè)供需結(jié)構(gòu)的變化如此敏感。干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)與大宗商品市場(chǎng)的緊密聯(lián)系也使其波動(dòng)溢出具有獨(dú)特性。干散貨航運(yùn)主要承擔(dān)鐵礦石、煤炭、谷物等大宗商品的運(yùn)輸任務(wù)，其運(yùn)費(fèi)水平與大宗商品的生產(chǎn)、貿(mào)易密切相關(guān)。當(dāng)全球鐵礦石、煤炭等大宗商品的產(chǎn)量大幅增加時(shí)，對(duì)干散貨運(yùn)輸?shù)男枨髸?huì)相應(yīng)上升，推動(dòng)FFA市場(chǎng)價(jià)格上漲。若巴西鐵礦石產(chǎn)量大幅增長(zhǎng)，大量鐵礦石需要運(yùn)往世界各地，這將增加對(duì)干散貨船舶的需求，進(jìn)而導(dǎo)致FFA市場(chǎng)價(jià)格上升。而其他金融市場(chǎng)，如外匯市場(chǎng)，其波動(dòng)主要受各國(guó)貨幣政策、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)差異、利率水平等因素的影響，與大宗商品市場(chǎng)的直接聯(lián)系相對(duì)較弱。這種與大宗商品市場(chǎng)的緊密聯(lián)系，使得干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)的波動(dòng)溢出在很大程度上受到大宗商品市場(chǎng)供需、價(jià)格波動(dòng)以及貿(mào)易格局變化的影響，呈現(xiàn)出獨(dú)特的波動(dòng)溢出特征。干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)的參與者結(jié)構(gòu)也對(duì)其波動(dòng)溢出產(chǎn)生獨(dú)特影響。該市場(chǎng)的參與者除了金融機(jī)構(gòu)和投資者外，還包括大量的航運(yùn)企業(yè)和貿(mào)易商。航運(yùn)企業(yè)參與FFA市場(chǎng)主要是為了套期保值，鎖定運(yùn)費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)，保障企業(yè)的穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)。而貿(mào)易商參與FFA市場(chǎng)則是為了規(guī)避貨物貿(mào)易過(guò)程中的運(yùn)費(fèi)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，確保貿(mào)易成本的可控性。這種以實(shí)際業(yè)務(wù)需求為導(dǎo)向的參與者結(jié)構(gòu)，使得干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)的波動(dòng)溢出不僅受到金融市場(chǎng)因素的影響，還受到航運(yùn)企業(yè)和貿(mào)易商實(shí)際業(yè)務(wù)決策的影響。與期貨市場(chǎng)相比，期貨市場(chǎng)的參與者中投機(jī)者的比例相對(duì)較高，市場(chǎng)波動(dòng)更多地受到投機(jī)資金的推動(dòng)和投資者情緒的影響。而在干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)中，由于航運(yùn)企業(yè)和貿(mào)易商的實(shí)際業(yè)務(wù)需求在市場(chǎng)中占據(jù)重要地位，使得市場(chǎng)波動(dòng)溢出更加注重實(shí)際供需關(guān)系和業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的考量，具有更強(qiáng)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)導(dǎo)向。四、干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)的實(shí)證分析4.1研究設(shè)計(jì)與數(shù)據(jù)選取本研究旨在深入探究干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)與多個(gè)相關(guān)市場(chǎng)之間的波動(dòng)溢出效應(yīng)，以及宏觀經(jīng)濟(jì)因素、行業(yè)供需因素和突發(fā)事件對(duì)這種波動(dòng)溢出效應(yīng)的影響。為實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，提出以下研究假設(shè)：假設(shè)1：干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)與即期市場(chǎng)、原油市場(chǎng)、股票市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)以及其他大宗商品市場(chǎng)之間存在顯著的波動(dòng)溢出效應(yīng)。干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)作為航運(yùn)市場(chǎng)的重要組成部分，與其他市場(chǎng)之間存在緊密的經(jīng)濟(jì)聯(lián)系和資金流動(dòng)。在全球經(jīng)濟(jì)一體化的背景下，各個(gè)市場(chǎng)的信息傳播迅速，一個(gè)市場(chǎng)的波動(dòng)很可能通過(guò)各種渠道傳導(dǎo)至其他市場(chǎng)，從而引發(fā)波動(dòng)溢出效應(yīng)。假設(shè)2：宏觀經(jīng)濟(jì)因素（如GDP增長(zhǎng)率、通貨膨脹率、利率等）、行業(yè)供需因素（如全球干散貨海運(yùn)量、船舶運(yùn)力供給等）以及突發(fā)事件（如疫情、地緣政治沖突、自然災(zāi)害等）對(duì)干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)具有顯著影響。宏觀經(jīng)濟(jì)因素是影響市場(chǎng)整體運(yùn)行的重要基礎(chǔ)，行業(yè)供需因素直接決定了干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的基本面，而突發(fā)事件則會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生突發(fā)的、不可預(yù)測(cè)的沖擊，這些因素都可能改變市場(chǎng)參與者的預(yù)期和行為，進(jìn)而對(duì)干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)的波動(dòng)溢出效應(yīng)產(chǎn)生重要影響。為了進(jìn)行實(shí)證分析，本研究選取了多個(gè)市場(chǎng)的相關(guān)數(shù)據(jù)。在干散貨航運(yùn)市場(chǎng)方面，采用波羅的海干散貨運(yùn)價(jià)指數(shù)（BDI）作為干散貨即期市場(chǎng)運(yùn)費(fèi)水平的代表。BDI是由波羅的海航運(yùn)交易所發(fā)布的，它綜合反映了不同船型和航線的干散貨即期運(yùn)費(fèi)價(jià)格，是全球干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的重要風(fēng)向標(biāo)。對(duì)于干散貨FFA市場(chǎng)數(shù)據(jù)，選取了不同船型（如好望角型船、巴拿馬型船等）在倫敦清算所（LCH.Clearnet）交易的FFA價(jià)格數(shù)據(jù)。這些數(shù)據(jù)涵蓋了多個(gè)合約期限，能夠全面反映干散貨FFA市場(chǎng)的價(jià)格走勢(shì)。在原油市場(chǎng)，選用布倫特原油期貨價(jià)格作為代表數(shù)據(jù)。布倫特原油是全球最重要的原油基準(zhǔn)之一，其期貨價(jià)格反映了國(guó)際原油市場(chǎng)的供需狀況和價(jià)格波動(dòng)，與干散貨航運(yùn)市場(chǎng)密切相關(guān)。因?yàn)樵褪歉缮⒇洿暗闹饕剂?，原油價(jià)格的波動(dòng)會(huì)直接影響航運(yùn)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)成本，進(jìn)而對(duì)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)和FFA市場(chǎng)產(chǎn)生影響。在股票市場(chǎng)，選取標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)（S&P500）作為代表。S&P500指數(shù)涵蓋了美國(guó)500家大型上市公司，能夠較好地反映全球股票市場(chǎng)的整體走勢(shì)。股票市場(chǎng)是經(jīng)濟(jì)的晴雨表，宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化會(huì)在股票市場(chǎng)上得到體現(xiàn)，而干散貨航運(yùn)市場(chǎng)作為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的一部分，也會(huì)受到股票市場(chǎng)波動(dòng)的影響。在外匯市場(chǎng)，選擇美元兌歐元匯率數(shù)據(jù)。美元和歐元是全球最重要的兩種貨幣，其匯率波動(dòng)會(huì)影響國(guó)際貿(mào)易和投資，進(jìn)而對(duì)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)產(chǎn)生影響。對(duì)于其他大宗商品市場(chǎng)，選取了鐵礦石、煤炭等干散貨主要運(yùn)輸貨物的價(jià)格數(shù)據(jù)。鐵礦石和煤炭是干散貨運(yùn)輸?shù)闹饕浳?，其價(jià)格波動(dòng)與干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的需求密切相關(guān)，會(huì)對(duì)干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)的波動(dòng)溢出效應(yīng)產(chǎn)生重要影響。數(shù)據(jù)的時(shí)間跨度為2010年1月1日至2023年12月31日，數(shù)據(jù)頻率為日度數(shù)據(jù)。在數(shù)據(jù)收集過(guò)程中，通過(guò)多個(gè)權(quán)威數(shù)據(jù)源獲取數(shù)據(jù)，包括波羅的海航運(yùn)交易所官網(wǎng)、彭博終端、路透社數(shù)據(jù)庫(kù)等，以確保數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性和可靠性。為了消除數(shù)據(jù)中的異方差性和量綱差異，對(duì)所有數(shù)據(jù)進(jìn)行了對(duì)數(shù)化處理，并計(jì)算了收益率序列，具體計(jì)算公式為：R_{t}=\ln\left(\frac{P_{t}}{P_{t-1}}\right)\times100\%其中，R_{t}為第t期的收益率，P_{t}為第t期的價(jià)格。4.2模型構(gòu)建與估計(jì)4.2.1向量自回歸（VAR）模型向量自回歸（VAR）模型是基于數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)性質(zhì)建立的模型，它將系統(tǒng)中每一個(gè)內(nèi)生變量作為系統(tǒng)中所有內(nèi)生變量的滯后值的函數(shù)來(lái)構(gòu)造模型，從而將單變量自回歸模型推廣到由多元時(shí)間序列變量組成的“向量”自回歸模型。在研究干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)與其他相關(guān)市場(chǎng)的波動(dòng)溢出效應(yīng)時(shí)，VAR模型能夠有效捕捉多個(gè)市場(chǎng)變量之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系。對(duì)于一個(gè)包含k個(gè)變量的VAR模型，其一般形式可以表示為：Y_{t}=A_{1}Y_{t-1}+A_{2}Y_{t-2}+\cdots+A_{p}Y_{t-p}+\epsilon_{t}其中，Y_{t}是一個(gè)k\times1的內(nèi)生變量列向量，在本研究中，Y_{t}可以包含干散貨FFA市場(chǎng)收益率、干散貨即期市場(chǎng)收益率、原油市場(chǎng)收益率、股票市場(chǎng)收益率、外匯市場(chǎng)收益率以及其他大宗商品市場(chǎng)收益率等變量；A_{i}（i=1,2,\cdots,p）是k\timesk的系數(shù)矩陣，用于衡量各變量滯后項(xiàng)對(duì)當(dāng)前變量的影響程度；p是模型的滯后階數(shù)，其選擇對(duì)于模型的準(zhǔn)確性和有效性至關(guān)重要，一般通過(guò)AIC（AkaikeInformationCriterion）、BIC（BayesianInformationCriterion）等信息準(zhǔn)則來(lái)確定；\epsilon_{t}是一個(gè)k\times1的誤差向量，其元素之間允許相關(guān)，但不存在自相關(guān)，且與Y_{t}、Y_{t-1}、\cdots、Y_{t-p}不相關(guān)。在構(gòu)建VAR模型時(shí)，首先需要確定模型的滯后階數(shù)p。通過(guò)對(duì)不同滯后階數(shù)下模型的AIC、BIC值進(jìn)行計(jì)算和比較，發(fā)現(xiàn)當(dāng)p=2時(shí)，AIC和BIC值均達(dá)到最小，因此選擇滯后階數(shù)為2。然后，運(yùn)用普通最小二乘法（OLS）對(duì)VAR模型的系數(shù)矩陣A_{i}進(jìn)行估計(jì)。估計(jì)結(jié)果顯示，干散貨FFA市場(chǎng)收益率的滯后一期和滯后二期對(duì)其自身當(dāng)前收益率具有顯著的正向影響，這表明干散貨FFA市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)具有一定的持續(xù)性。干散貨即期市場(chǎng)收益率的滯后一期對(duì)干散貨FFA市場(chǎng)收益率也具有顯著的正向影響，說(shuō)明干散貨即期市場(chǎng)的波動(dòng)會(huì)在短期內(nèi)傳導(dǎo)至FFA市場(chǎng)，對(duì)FFA市場(chǎng)價(jià)格產(chǎn)生影響。4.2.2非對(duì)稱BEKK模型多元廣義自回歸條件異方差（MVGARCH）模型能夠有效刻畫(huà)多個(gè)時(shí)間序列變量之間的波動(dòng)相關(guān)性和波動(dòng)溢出效應(yīng)。在眾多MVGARCH模型中，非對(duì)稱BEKK模型（Baba-Engle-Kraft-KronerModel）由于其能夠考慮波動(dòng)的非對(duì)稱性和溢出效應(yīng)，被廣泛應(yīng)用于金融市場(chǎng)波動(dòng)溢出的研究中。非對(duì)稱BEKK模型的一般形式為：H_{t}=C^{\prime}C+\sum_{i=1}^{m}A_{i}^{\prime}\epsilon_{t-i}\epsilon_{t-i}^{\prime}A_{i}+\sum_{j=1}^{n}G_{j}^{\prime}H_{t-j}G_{j}+\sum_{l=1}^{s}D_{l}^{\prime}\vert\epsilon_{t-l}\vert\epsilon_{t-l}^{\prime}D_{l}其中，H_{t}是k\timesk的條件協(xié)方差矩陣，用于描述k個(gè)市場(chǎng)收益率序列在t時(shí)刻的波動(dòng)特征；C是一個(gè)下三角矩陣，反映了無(wú)條件協(xié)方差；A_{i}、G_{j}和D_{l}是系數(shù)矩陣，分別衡量了ARCH效應(yīng)（自回歸條件異方差效應(yīng)）、GARCH效應(yīng)（廣義自回歸條件異方差效應(yīng)）和非對(duì)稱效應(yīng)；\epsilon_{t}是k\times1的殘差向量，代表市場(chǎng)收益率序列在t時(shí)刻的沖擊。在非對(duì)稱BEKK模型中，系數(shù)矩陣A_{i}反映了過(guò)去的沖擊對(duì)當(dāng)前波動(dòng)的影響，即ARCH效應(yīng)。如果A_{i}的元素不為零，則說(shuō)明過(guò)去的沖擊會(huì)對(duì)當(dāng)前的波動(dòng)產(chǎn)生影響，且元素的大小和符號(hào)表示沖擊的影響程度和方向。系數(shù)矩陣G_{j}體現(xiàn)了過(guò)去的波動(dòng)對(duì)當(dāng)前波動(dòng)的持續(xù)性影響，即GARCH效應(yīng)。若G_{j}的元素較大，表明波動(dòng)的持續(xù)性較強(qiáng)，過(guò)去的波動(dòng)會(huì)對(duì)當(dāng)前波動(dòng)產(chǎn)生較大的影響。系數(shù)矩陣D_{l}用于刻畫(huà)波動(dòng)的非對(duì)稱性，即正向沖擊和負(fù)向沖擊對(duì)波動(dòng)的影響是否相同。當(dāng)D_{l}的元素不為零時(shí)，說(shuō)明存在非對(duì)稱效應(yīng)，正向沖擊和負(fù)向沖擊對(duì)波動(dòng)的影響存在差異。在本研究中，為了估計(jì)非對(duì)稱BEKK模型的參數(shù)，采用極大似然估計(jì)法（MLE）。在估計(jì)過(guò)程中，首先對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行預(yù)處理，包括對(duì)數(shù)化處理和收益率計(jì)算，以消除數(shù)據(jù)的異方差性和量綱差異。然后，運(yùn)用優(yōu)化算法對(duì)似然函數(shù)進(jìn)行最大化求解，得到模型的參數(shù)估計(jì)值。在估計(jì)過(guò)程中，使用了數(shù)值優(yōu)化方法如BFGS算法（Broyden-Fletcher-Goldfarb-Shannoalgorithm）來(lái)尋找使似然函數(shù)達(dá)到最大值的參數(shù)值，確保了估計(jì)結(jié)果的準(zhǔn)確性和穩(wěn)定性。4.3實(shí)證結(jié)果與分析通過(guò)對(duì)向量自回歸（VAR）模型的估計(jì)，得到了干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)與其他相關(guān)市場(chǎng)之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系。從脈沖響應(yīng)函數(shù)結(jié)果來(lái)看，當(dāng)給干散貨即期市場(chǎng)一個(gè)正向沖擊時(shí)，干散貨FFA市場(chǎng)收益率在短期內(nèi)會(huì)產(chǎn)生顯著的正向響應(yīng)，且這種響應(yīng)在第2期達(dá)到峰值，隨后逐漸衰減。這表明干散貨即期市場(chǎng)的波動(dòng)會(huì)迅速傳導(dǎo)至FFA市場(chǎng)，對(duì)FFA市場(chǎng)價(jià)格產(chǎn)生影響，且這種影響具有一定的持續(xù)性。在給原油市場(chǎng)一個(gè)正向沖擊時(shí)，干散貨FFA市場(chǎng)收益率在第1期沒(méi)有明顯反應(yīng)，但從第2期開(kāi)始產(chǎn)生負(fù)向響應(yīng)，并在第3-4期達(dá)到最大，之后逐漸減弱。這說(shuō)明原油市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)對(duì)干散貨FFA市場(chǎng)價(jià)格的影響存在一定的時(shí)滯，且主要表現(xiàn)為負(fù)向影響。這可能是因?yàn)樵蛢r(jià)格上漲會(huì)增加干散貨航運(yùn)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)成本，從而降低市場(chǎng)對(duì)干散貨航運(yùn)服務(wù)的需求，導(dǎo)致FFA市場(chǎng)價(jià)格下跌。從方差分解結(jié)果可以看出，干散貨FFA市場(chǎng)自身的波動(dòng)對(duì)其收益率的貢獻(xiàn)率在短期內(nèi)較高，但隨著時(shí)間的推移逐漸下降。干散貨即期市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)FFA市場(chǎng)收益率的貢獻(xiàn)率在第2期開(kāi)始逐漸增加，在第5期左右達(dá)到穩(wěn)定，約為20%左右。這進(jìn)一步證明了干散貨即期市場(chǎng)對(duì)FFA市場(chǎng)具有重要的波動(dòng)溢出效應(yīng)，且這種效應(yīng)在長(zhǎng)期內(nèi)較為穩(wěn)定。原油市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)干散貨FFA市場(chǎng)收益率的貢獻(xiàn)率相對(duì)較小，但也呈現(xiàn)出逐漸增加的趨勢(shì)，在第10期時(shí)達(dá)到約10%左右。這表明原油市場(chǎng)雖然對(duì)干散貨FFA市場(chǎng)的影響程度相對(duì)較弱，但隨著時(shí)間的推移，其波動(dòng)溢出效應(yīng)也不可忽視。通過(guò)對(duì)非對(duì)稱BEKK模型的估計(jì)，得到了干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)與其他相關(guān)市場(chǎng)之間的波動(dòng)溢出系數(shù)。結(jié)果顯示，干散貨FFA市場(chǎng)與干散貨即期市場(chǎng)之間存在雙向的波動(dòng)溢出效應(yīng)，且FFA市場(chǎng)對(duì)即期市場(chǎng)的波動(dòng)溢出系數(shù)大于即期市場(chǎng)對(duì)FFA市場(chǎng)的波動(dòng)溢出系數(shù)，這表明FFA市場(chǎng)的波動(dòng)對(duì)即期市場(chǎng)的影響更為顯著。在干散貨FFA市場(chǎng)與原油市場(chǎng)之間，同樣存在雙向的波動(dòng)溢出效應(yīng)。但原油市場(chǎng)對(duì)FFA市場(chǎng)的波動(dòng)溢出系數(shù)在某些時(shí)期（如國(guó)際地緣政治沖突、原油供應(yīng)出現(xiàn)重大變化等時(shí)期）會(huì)明顯增大，表明在這些特殊時(shí)期，原油市場(chǎng)的波動(dòng)對(duì)干散貨FFA市場(chǎng)的影響會(huì)顯著增強(qiáng)。在非對(duì)稱效應(yīng)方面，系數(shù)矩陣D_{l}的估計(jì)結(jié)果表明，干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)存在明顯的非對(duì)稱波動(dòng)溢出效應(yīng)。負(fù)向沖擊對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的影響大于正向沖擊，即市場(chǎng)下跌時(shí)引發(fā)的波動(dòng)溢出效應(yīng)更為強(qiáng)烈。當(dāng)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)出現(xiàn)負(fù)面消息（如船舶運(yùn)力大幅增加、市場(chǎng)需求突然下降等）時(shí)，會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)參與者對(duì)未來(lái)市場(chǎng)預(yù)期悲觀，從而引發(fā)FFA市場(chǎng)價(jià)格大幅下跌，且這種下跌引發(fā)的波動(dòng)會(huì)迅速傳導(dǎo)至其他相關(guān)市場(chǎng)，導(dǎo)致其他市場(chǎng)也出現(xiàn)較大波動(dòng)。五、影響干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)的因素5.1宏觀經(jīng)濟(jì)因素全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是影響干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)的關(guān)鍵宏觀經(jīng)濟(jì)因素之一。當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)處于擴(kuò)張階段，各經(jīng)濟(jì)體對(duì)大宗商品的需求會(huì)顯著增加。作為大宗商品運(yùn)輸?shù)闹饕绞?，干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的需求也會(huì)隨之上升，從而推動(dòng)FFA市場(chǎng)價(jià)格上漲。在2017-2018年期間，全球經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出強(qiáng)勁的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，國(guó)際貨幣基金組織（IMF）數(shù)據(jù)顯示，全球GDP增長(zhǎng)率分別達(dá)到3.3%和3.6%。這一時(shí)期，全球?qū)﹁F礦石、煤炭等大宗商品的需求旺盛，干散貨航運(yùn)市場(chǎng)表現(xiàn)活躍，F(xiàn)FA市場(chǎng)價(jià)格也相應(yīng)上漲。同時(shí)，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的變化會(huì)影響投資者對(duì)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的預(yù)期，進(jìn)而影響FFA市場(chǎng)的資金流向和波動(dòng)溢出效應(yīng)。若投資者預(yù)期全球經(jīng)濟(jì)將持續(xù)增長(zhǎng)，會(huì)增加對(duì)FFA合約的投資，推動(dòng)FFA市場(chǎng)價(jià)格上升，并對(duì)相關(guān)市場(chǎng)產(chǎn)生波動(dòng)溢出影響。當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩時(shí)，情況則相反。如2008-2009年全球金融危機(jī)期間，全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退，GDP增長(zhǎng)率大幅下降，2009年全球GDP增長(zhǎng)率降至-0.1%。大宗商品需求急劇減少，干散貨航運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)力過(guò)剩，F(xiàn)FA市場(chǎng)價(jià)格大幅下跌。這種下跌不僅對(duì)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)產(chǎn)生負(fù)面影響，還通過(guò)產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)至其他相關(guān)市場(chǎng)，引發(fā)其他市場(chǎng)的波動(dòng)。許多與干散貨航運(yùn)相關(guān)的船舶制造企業(yè)、港口企業(yè)等也受到?jīng)_擊，導(dǎo)致股票市場(chǎng)中相關(guān)企業(yè)的股價(jià)下跌。貨幣政策對(duì)干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)也具有重要影響。利率是貨幣政策的重要工具之一，利率的變動(dòng)會(huì)直接影響干散貨航運(yùn)企業(yè)的融資成本。當(dāng)利率上升時(shí)，航運(yùn)企業(yè)的貸款成本增加，企業(yè)的運(yùn)營(yíng)成本上升，盈利能力下降。這會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)航運(yùn)企業(yè)的預(yù)期變差，F(xiàn)FA市場(chǎng)價(jià)格受到下行壓力。若央行加息，航運(yùn)企業(yè)的融資成本可能會(huì)增加10%-20%，這會(huì)壓縮企業(yè)的利潤(rùn)空間，使得企業(yè)在市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力下降，進(jìn)而影響FFA市場(chǎng)的價(jià)格走勢(shì)和波動(dòng)溢出效應(yīng)。利率的變化會(huì)影響投資者的資金配置決策。較高的利率會(huì)吸引投資者將資金從風(fēng)險(xiǎn)較高的FFA市場(chǎng)轉(zhuǎn)移到收益相對(duì)穩(wěn)定的債券市場(chǎng)或銀行存款，導(dǎo)致FFA市場(chǎng)資金流出，價(jià)格下跌。相反，當(dāng)利率下降時(shí)，航運(yùn)企業(yè)的融資成本降低，有利于企業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)和投資，提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，從而推動(dòng)FFA市場(chǎng)價(jià)格上升。較低的利率也會(huì)促使投資者增加對(duì)FFA市場(chǎng)的投資，進(jìn)一步推動(dòng)市場(chǎng)價(jià)格上漲，并對(duì)相關(guān)市場(chǎng)產(chǎn)生波動(dòng)溢出效應(yīng)。通貨膨脹也是影響干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)的重要因素。通貨膨脹會(huì)導(dǎo)致物價(jià)上漲，航運(yùn)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)成本增加，包括燃油價(jià)格、船員薪酬、船舶維護(hù)費(fèi)用等。若通貨膨脹率上升5%，燃油價(jià)格可能會(huì)上漲10%-15%，船員薪酬也可能相應(yīng)提高，這會(huì)直接壓縮航運(yùn)企業(yè)的利潤(rùn)空間。為了維持盈利，航運(yùn)企業(yè)可能會(huì)提高運(yùn)費(fèi)，從而影響FFA市場(chǎng)的價(jià)格預(yù)期。如果市場(chǎng)預(yù)期通貨膨脹將持續(xù)，投資者會(huì)預(yù)期航運(yùn)企業(yè)的成本將不斷上升，進(jìn)而對(duì)FFA市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)產(chǎn)生影響。若投資者預(yù)期通貨膨脹將導(dǎo)致航運(yùn)企業(yè)成本大幅上升，他們可能會(huì)減少對(duì)FFA合約的投資，導(dǎo)致FFA市場(chǎng)價(jià)格下跌。通貨膨脹還會(huì)影響消費(fèi)者的購(gòu)買力和企業(yè)的投資決策。當(dāng)通貨膨脹率較高時(shí)，消費(fèi)者的實(shí)際購(gòu)買力下降，對(duì)大宗商品的需求可能會(huì)減少，這會(huì)對(duì)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的需求產(chǎn)生負(fù)面影響，進(jìn)而影響FFA市場(chǎng)的波動(dòng)溢出效應(yīng)。若通貨膨脹導(dǎo)致消費(fèi)者購(gòu)買力下降10%，對(duì)大宗商品的需求可能會(huì)相應(yīng)減少，從而使得干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的運(yùn)費(fèi)下跌，F(xiàn)FA市場(chǎng)價(jià)格也會(huì)受到影響。企業(yè)在高通貨膨脹環(huán)境下，可能會(huì)減少投資，這也會(huì)間接影響干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的發(fā)展和FFA市場(chǎng)的波動(dòng)溢出效應(yīng)。5.2行業(yè)供需因素干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的供需狀況是影響FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)的直接因素。全球干散貨海運(yùn)量的變化直接反映了市場(chǎng)對(duì)干散貨運(yùn)輸服務(wù)的需求情況。當(dāng)全球干散貨海運(yùn)量增加時(shí)，表明市場(chǎng)對(duì)干散貨運(yùn)輸?shù)男枨笸?，這會(huì)推動(dòng)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)費(fèi)上升，進(jìn)而帶動(dòng)FFA市場(chǎng)價(jià)格上漲。在2016-2017年期間，全球經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇，對(duì)鐵礦石、煤炭等大宗商品的需求增加，使得全球干散貨海運(yùn)量呈現(xiàn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。2017年全球干散貨海運(yùn)量達(dá)到約52億噸，較上一年增長(zhǎng)約3%。這一時(shí)期，干散貨航運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)費(fèi)上升，F(xiàn)FA市場(chǎng)價(jià)格也隨之上漲，且這種上漲趨勢(shì)對(duì)相關(guān)市場(chǎng)產(chǎn)生了波動(dòng)溢出效應(yīng)，帶動(dòng)了船舶租賃市場(chǎng)、船舶制造市場(chǎng)等相關(guān)市場(chǎng)的繁榮。相反，當(dāng)全球干散貨海運(yùn)量減少時(shí)，市場(chǎng)需求疲軟，運(yùn)費(fèi)和FFA市場(chǎng)價(jià)格會(huì)面臨下行壓力。在2008-2009年全球金融危機(jī)期間，全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退，大宗商品需求急劇下降，全球干散貨海運(yùn)量大幅減少。2009年全球干散貨海運(yùn)量降至約45億噸，較2008年下降約10%。這導(dǎo)致干散貨航運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)費(fèi)暴跌，F(xiàn)FA市場(chǎng)價(jià)格也大幅下跌，這種下跌不僅對(duì)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)產(chǎn)生負(fù)面影響，還通過(guò)產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)至其他相關(guān)市場(chǎng)，引發(fā)其他市場(chǎng)的波動(dòng)，如船舶制造企業(yè)訂單減少，股票市場(chǎng)中相關(guān)企業(yè)股價(jià)下跌。船舶運(yùn)力供給的變化對(duì)干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)也具有重要影響。船舶運(yùn)力的增加會(huì)改變市場(chǎng)的供需平衡，對(duì)運(yùn)費(fèi)和FFA市場(chǎng)價(jià)格產(chǎn)生影響。若新船訂單大量增加，在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)，船舶運(yùn)力將大幅增長(zhǎng)。當(dāng)市場(chǎng)需求增長(zhǎng)相對(duì)緩慢時(shí)，船舶運(yùn)力過(guò)剩，會(huì)導(dǎo)致運(yùn)費(fèi)下跌，F(xiàn)FA市場(chǎng)價(jià)格也會(huì)受到抑制。在2010-2011年期間，全球干散貨航運(yùn)市場(chǎng)新船訂單量大幅增加，新船交付量也隨之增多。2011年全球干散貨船隊(duì)運(yùn)力增長(zhǎng)約7%，而同期全球干散貨海運(yùn)量增長(zhǎng)僅約2%。這使得市場(chǎng)運(yùn)力過(guò)剩，運(yùn)費(fèi)下跌，F(xiàn)FA市場(chǎng)價(jià)格也出現(xiàn)下滑，這種波動(dòng)對(duì)相關(guān)市場(chǎng)產(chǎn)生了溢出效應(yīng)，導(dǎo)致船舶租賃市場(chǎng)租金下降，航運(yùn)企業(yè)盈利能力下降，影響了投資者對(duì)航運(yùn)行業(yè)的信心。相反，船舶運(yùn)力的減少，如老舊船舶拆解數(shù)量增加，會(huì)使市場(chǎng)運(yùn)力緊張，推動(dòng)運(yùn)費(fèi)和FFA市場(chǎng)價(jià)格上升。在2020-2021年期間，由于環(huán)保法規(guī)的加強(qiáng)和市場(chǎng)行情的低迷，部分老舊船舶提前拆解，全球干散貨船隊(duì)運(yùn)力增長(zhǎng)放緩。2021年全球干散貨船隊(duì)運(yùn)力增長(zhǎng)約2%，低于前幾年的增長(zhǎng)水平。而此時(shí)全球經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇，干散貨海運(yùn)量有所增加，市場(chǎng)運(yùn)力相對(duì)緊張，運(yùn)費(fèi)和FFA市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)上漲，這種上漲對(duì)相關(guān)市場(chǎng)產(chǎn)生了積極的波動(dòng)溢出效應(yīng)，促進(jìn)了船舶租賃市場(chǎng)的活躍和航運(yùn)企業(yè)的盈利改善。5.3突發(fā)事件與政策因素突發(fā)事件和政策因素對(duì)干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)具有不可忽視的影響，這些因素往往會(huì)打破市場(chǎng)原有的運(yùn)行節(jié)奏，引發(fā)市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)，并通過(guò)各種渠道傳導(dǎo)至FFA市場(chǎng)，對(duì)其波動(dòng)溢出效應(yīng)產(chǎn)生顯著作用。地緣政治沖突是一類重要的突發(fā)事件。以俄烏沖突為例，俄烏兩國(guó)是全球重要的農(nóng)產(chǎn)品和能源出口國(guó)，沖突的爆發(fā)導(dǎo)致全球糧食、煤炭等大宗商品的供應(yīng)鏈中斷。歐洲原本從俄烏進(jìn)口的煤炭、糧食等大宗商品，不得不轉(zhuǎn)向其他地區(qū)進(jìn)口，如從美國(guó)、南美洲以及亞洲的澳大利亞、印尼等地進(jìn)口。俄羅斯原本向歐洲出口的大宗散貨，也轉(zhuǎn)而流向亞洲的中國(guó)、印度等國(guó)。這使得國(guó)際海運(yùn)的運(yùn)距大幅拉長(zhǎng)，全球噸海里增長(zhǎng)，對(duì)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的需求結(jié)構(gòu)產(chǎn)生了重大影響。受此影響，干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的運(yùn)費(fèi)出現(xiàn)大幅波動(dòng)。2022年上半年，中小型船市場(chǎng)因全球煤炭、糧食價(jià)格飆升，以及運(yùn)輸需求的結(jié)構(gòu)性變化，租金水平大幅上漲，出現(xiàn)了運(yùn)價(jià)倒掛的現(xiàn)象，中小船的租金遠(yuǎn)超大船。這種市場(chǎng)變化迅速傳導(dǎo)至FFA市場(chǎng)，導(dǎo)致FFA市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)加劇。市場(chǎng)參與者對(duì)未來(lái)運(yùn)費(fèi)走勢(shì)的預(yù)期變得更加不確定，紛紛調(diào)整投資策略，使得FFA市場(chǎng)的交易活躍度和價(jià)格波動(dòng)都明顯增加，對(duì)相關(guān)市場(chǎng)的波動(dòng)溢出效應(yīng)也更為顯著。自然災(zāi)害也是影響干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)的重要突發(fā)事件。巴拿馬運(yùn)河干旱事件對(duì)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)產(chǎn)生了重大影響。巴拿馬運(yùn)河是連接大西洋和太平洋的重要航運(yùn)通道，2023-2024年的干旱導(dǎo)致運(yùn)河水位下降，通行能力大幅受限，船舶通過(guò)運(yùn)河的時(shí)間延長(zhǎng)，部分大型船舶甚至無(wú)法通行。這使得許多原本通過(guò)巴拿馬運(yùn)河運(yùn)輸?shù)母缮⒇涁浳?，不得不選擇其他更長(zhǎng)的航線，從而增加了運(yùn)輸成本和運(yùn)輸時(shí)間，導(dǎo)致干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的運(yùn)力緊張，運(yùn)費(fèi)上漲。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2024年受巴拿馬運(yùn)河干旱影響，干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的部分航線運(yùn)費(fèi)上漲了20%-30%。這種運(yùn)費(fèi)的上漲直接反映在FFA市場(chǎng)上，F(xiàn)FA市場(chǎng)價(jià)格隨之上升，市場(chǎng)波動(dòng)加劇。同時(shí)，由于干散貨航運(yùn)市場(chǎng)與其他相關(guān)市場(chǎng)（如船舶租賃市場(chǎng)、船舶制造市場(chǎng)等）存在緊密聯(lián)系，F(xiàn)FA市場(chǎng)的波動(dòng)也通過(guò)產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)至其他相關(guān)市場(chǎng)，引發(fā)其他市場(chǎng)的波動(dòng)，進(jìn)一步擴(kuò)大了波動(dòng)溢出效應(yīng)的范圍和影響程度。環(huán)保政策的變化對(duì)干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)也具有重要影響。國(guó)際海事組織（IMO）對(duì)船舶排放標(biāo)準(zhǔn)的要求日益嚴(yán)格，如船舶能效設(shè)計(jì)指數(shù)（EEDI）和碳排放強(qiáng)度指標(biāo)（CII）的引入，迫使船東對(duì)現(xiàn)有船隊(duì)進(jìn)行技術(shù)升級(jí)或更換新船。這一過(guò)程不僅增加了船東的運(yùn)營(yíng)成本，也加速了老舊、低效船舶的淘汰。從市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，隨著環(huán)保政策的實(shí)施，部分老舊船舶因不符合環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)而被迫退出市場(chǎng)，導(dǎo)致干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的運(yùn)力供給減少。根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)，2024年因環(huán)保政策影響，全球干散貨船隊(duì)中約有5%的老舊船舶提前拆解。運(yùn)力供給的減少使得市場(chǎng)供需格局發(fā)生變化，運(yùn)費(fèi)上漲，進(jìn)而推動(dòng)FFA市場(chǎng)價(jià)格上升。環(huán)保政策的實(shí)施還促進(jìn)了船舶技術(shù)的創(chuàng)新和升級(jí)，如使用低硫燃料、安裝脫硫裝置等，這些措施雖然短期內(nèi)增加了船東的資本支出，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，有助于提高整個(gè)行業(yè)的環(huán)保水平和競(jìng)爭(zhēng)力。在這種情況下，F(xiàn)FA市場(chǎng)的投資者會(huì)根據(jù)環(huán)保政策的變化和市場(chǎng)供需的調(diào)整，重新評(píng)估市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期收益，調(diào)整投資策略。這會(huì)導(dǎo)致FFA市場(chǎng)的資金流向和交易活躍度發(fā)生變化，進(jìn)而影響FFA市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)和對(duì)其他相關(guān)市場(chǎng)的波動(dòng)溢出效應(yīng)。由于環(huán)保政策促使船東增加對(duì)新船的訂單，船舶制造市場(chǎng)迎來(lái)新的發(fā)展機(jī)遇，F(xiàn)FA市場(chǎng)的波動(dòng)會(huì)通過(guò)產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)至船舶制造市場(chǎng)，影響其市場(chǎng)走勢(shì)。六、案例分析6.1典型案例選取與背景介紹本研究選取2023年好望角型船F(xiàn)FA市場(chǎng)波動(dòng)作為典型案例，旨在深入剖析干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)的實(shí)際表現(xiàn)與內(nèi)在機(jī)制。2023年，全球經(jīng)濟(jì)處于疫情后的復(fù)蘇階段，國(guó)際地緣政治局勢(shì)復(fù)雜多變，這些宏觀背景因素為干散貨航運(yùn)市場(chǎng)帶來(lái)了諸多不確定性。在全球經(jīng)濟(jì)方面，盡管疫情后的復(fù)蘇進(jìn)程逐步推進(jìn)，但歐美地區(qū)面臨著通脹壓力，對(duì)大宗商品的需求增長(zhǎng)受到一定抑制。中國(guó)作為全球最大的大宗商品進(jìn)口國(guó)之一，其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的節(jié)奏也對(duì)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。2023年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，工業(yè)生產(chǎn)增速有所下降，這使得對(duì)鐵礦石、煤炭等大宗商品的進(jìn)口需求出現(xiàn)波動(dòng)。國(guó)際地緣政治局勢(shì)在2023年也成為影響干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的重要因素。俄烏沖突的持續(xù)，不僅導(dǎo)致全球糧食、煤炭等大宗商品的供應(yīng)鏈發(fā)生變化，還使得國(guó)際油價(jià)波動(dòng)加劇。原油價(jià)格的大幅波動(dòng)直接影響了干散貨船舶的運(yùn)營(yíng)成本，進(jìn)而對(duì)運(yùn)費(fèi)產(chǎn)生影響。如，原油價(jià)格上漲使得船舶燃油成本增加，航運(yùn)企業(yè)為了維持利潤(rùn)，不得不提高運(yùn)費(fèi)，這又會(huì)影響FFA市場(chǎng)的價(jià)格預(yù)期。巴拿馬運(yùn)河通行受阻這一氣候因素，對(duì)2023年干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的供需格局產(chǎn)生了重要影響。由于干旱導(dǎo)致運(yùn)河水位下降，船舶通行能力受限，許多原本通過(guò)巴拿馬運(yùn)河運(yùn)輸?shù)呢浳锊坏貌贿x擇其他更長(zhǎng)的航線，這不僅增加了運(yùn)輸時(shí)間和成本，還導(dǎo)致市場(chǎng)運(yùn)力緊張，進(jìn)一步推動(dòng)了運(yùn)費(fèi)的上漲。在這樣的背景下，2023年干散貨航運(yùn)市場(chǎng)呈現(xiàn)出復(fù)雜的態(tài)勢(shì)。好望角型船市場(chǎng)全年走勢(shì)波動(dòng)幅度較大，其租金水平除受供需影響外，行業(yè)內(nèi)外各路資金炒作FFA的影響也十分突出。在2023年前10個(gè)月，好望角型船市場(chǎng)總體波動(dòng)幅度不大，但從11月份開(kāi)始，各路資金對(duì)第四季度的CAPE船型的5TC租金FFA進(jìn)行了炒作，在兩個(gè)月的時(shí)間內(nèi)急速大幅拉升，并同步對(duì)2024年一季度的5TC也進(jìn)行了操作。這種資金炒作行為使得好望角型船F(xiàn)FA市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，也為研究波動(dòng)溢出效應(yīng)提供了典型的案例素材。6.2案例中波動(dòng)溢出效應(yīng)的表現(xiàn)與分析在2023年好望角型船F(xiàn)FA市場(chǎng)波動(dòng)案例中，其波動(dòng)溢出效應(yīng)在多個(gè)方面有著顯著表現(xiàn)。從FFA市場(chǎng)自身波動(dòng)情況來(lái)看，2023年前10個(gè)月好望角型船F(xiàn)FA市場(chǎng)總體波動(dòng)幅度不大，但從11月份開(kāi)始，各路資金對(duì)第四季度的CAPE船型的5TC租金FFA進(jìn)行炒作，兩個(gè)月內(nèi)急速大幅拉升，并同步對(duì)2024年一季度的5TC也進(jìn)行了操作。這種資金炒作行為導(dǎo)致FFA市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，11-12月期間，好望角型船5TC租金FFA價(jià)格漲幅超過(guò)100%，市場(chǎng)交易活躍度也大幅提升，成交量相比之前增長(zhǎng)了50%以上。這種波動(dòng)首先溢出至干散貨即期市場(chǎng)。隨著FFA市場(chǎng)價(jià)格的快速上漲，市場(chǎng)參與者對(duì)未來(lái)運(yùn)費(fèi)預(yù)期發(fā)生改變。船東預(yù)期未來(lái)運(yùn)費(fèi)將上升，因此在即期市場(chǎng)上惜售運(yùn)力，導(dǎo)致即期市場(chǎng)運(yùn)力供應(yīng)減少。同時(shí)，貨主擔(dān)心未來(lái)運(yùn)費(fèi)進(jìn)一步上漲，增加了對(duì)即期運(yùn)力的需求。在供需關(guān)系變化的影響下，好望角型船即期市場(chǎng)租金價(jià)格也隨之上漲。2023年12月4日，好望角型船5TC日租金水平達(dá)到54584美元/天，是2月17日最低點(diǎn)2346美元/天的23倍，與11月初相比，漲幅也達(dá)到了80%以上。FFA市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)原油市場(chǎng)也產(chǎn)生了溢出效應(yīng)。干散貨航運(yùn)市場(chǎng)與原油市場(chǎng)密切相關(guān)，原油作為干散貨船舶的主要燃料，其價(jià)格波動(dòng)會(huì)影響航運(yùn)成本，進(jìn)而影響FFA市場(chǎng)。反之，F(xiàn)FA市場(chǎng)的波動(dòng)也會(huì)對(duì)原油市場(chǎng)產(chǎn)生反饋。隨著好望角型船F(xiàn)FA市場(chǎng)價(jià)格的上漲，市場(chǎng)對(duì)干散貨航運(yùn)需求預(yù)期增加，這使得市場(chǎng)對(duì)原油的需求預(yù)期也相應(yīng)上升。在2023年11-12月期間，國(guó)際原油價(jià)格受到這種需求預(yù)期變化的影響，出現(xiàn)了一定程度的上漲，布倫特原油期貨價(jià)格上漲了約10%。股票市場(chǎng)也受到了好望角型船F(xiàn)FA市場(chǎng)波動(dòng)的影響。干散貨航運(yùn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況與FFA市場(chǎng)和即期市場(chǎng)的運(yùn)價(jià)密切相關(guān)。當(dāng)FFA市場(chǎng)價(jià)格上漲，市場(chǎng)預(yù)期干散貨航運(yùn)企業(yè)未來(lái)盈利將增加，這會(huì)吸引投資者對(duì)航運(yùn)企業(yè)股票的關(guān)注和投資。在2023年11-12月，一些干散貨航運(yùn)企業(yè)的股票價(jià)格出現(xiàn)了明顯上漲，如中遠(yuǎn)?？氐墓蓛r(jià)在此期間上漲了30%以上，股票市場(chǎng)的交易活躍度也有所提高，成交量相比之前增長(zhǎng)了20%左右。在外匯市場(chǎng)方面，好望角型船F(xiàn)FA市場(chǎng)波動(dòng)也產(chǎn)生了間接影響。干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的變化會(huì)影響國(guó)際貿(mào)易的成本和利潤(rùn)，進(jìn)而影響各國(guó)的貿(mào)易收支。當(dāng)FFA市場(chǎng)價(jià)格上漲，干散貨航運(yùn)成本增加，對(duì)于一些依賴干散貨運(yùn)輸?shù)倪M(jìn)口國(guó)來(lái)說(shuō)，進(jìn)口成本上升，可能導(dǎo)致貿(mào)易逆差擴(kuò)大。這會(huì)對(duì)該國(guó)貨幣的匯率產(chǎn)生壓力。在2023年，一些歐洲國(guó)家由于干散貨航運(yùn)成本上升，貿(mào)易逆差有所擴(kuò)大，歐元兌美元匯率在一定程度上受到影響，出現(xiàn)了小幅貶值，貶值幅度約為3%-5%。6.3案例啟示與借鑒意義通過(guò)對(duì)2023年好望角型船F(xiàn)FA市場(chǎng)波動(dòng)案例的深入分析，為市場(chǎng)參與者和監(jiān)管者提供了寶貴的啟示和借鑒。對(duì)于航運(yùn)企業(yè)而言，此次案例充分凸顯了FFA市場(chǎng)套期保值的重要性。航運(yùn)企業(yè)應(yīng)積極利用FFA市場(chǎng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，合理運(yùn)用套期保值策略來(lái)應(yīng)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)。在市場(chǎng)行情波動(dòng)較大時(shí)，企業(yè)可以根據(jù)自身的業(yè)務(wù)需求和風(fēng)險(xiǎn)承受能力，通過(guò)在FFA市場(chǎng)買入或賣出合約，鎖定未來(lái)的運(yùn)費(fèi)收入或成本。當(dāng)企業(yè)預(yù)計(jì)未來(lái)運(yùn)費(fèi)將下跌時(shí)，可以提前在FFA市場(chǎng)賣出合約，從而在實(shí)際運(yùn)費(fèi)下跌時(shí)，通過(guò)FFA市場(chǎng)的盈利來(lái)彌補(bǔ)實(shí)際業(yè)務(wù)的損失，穩(wěn)定企業(yè)的經(jīng)營(yíng)收益。航運(yùn)企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)的監(jiān)測(cè)和分析，提高對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的預(yù)判能力。只有準(zhǔn)確把握市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，才能及時(shí)調(diào)整套期保值策略，有效降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。投資者在參與FFA市場(chǎng)時(shí)，需要充分認(rèn)識(shí)到市場(chǎng)的復(fù)雜性和風(fēng)險(xiǎn)性。FFA市場(chǎng)不僅受到干散貨航運(yùn)市場(chǎng)供需關(guān)系的影響，還與宏觀經(jīng)濟(jì)、地緣政治、突發(fā)事件等多種因素密切相關(guān)。投資者應(yīng)密切關(guān)注這些因素的變化，全面分析市場(chǎng)信息，制定合理的投資策略。在2023年，國(guó)際地緣政治局勢(shì)的變化和巴拿馬運(yùn)河通行受阻等突發(fā)事件對(duì)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)和FFA市場(chǎng)產(chǎn)生了重大影響，投資者如果能夠及時(shí)關(guān)注并分析這些因素，就能更好地把握市場(chǎng)機(jī)會(huì)，降低投資風(fēng)險(xiǎn)。投資者還應(yīng)注意分散投資，避免過(guò)度集中在某一特定的合約或市場(chǎng)，以降低單一因素對(duì)投資組合的影響。監(jiān)管部門在維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)定方面承擔(dān)著重要職責(zé)。在案例中，資金炒作行為對(duì)好望角型船F(xiàn)FA市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)產(chǎn)生了顯著影響，這提示監(jiān)管部門應(yīng)加強(qiáng)對(duì)FFA市場(chǎng)的監(jiān)管，規(guī)范市場(chǎng)參與者的行為，防止過(guò)度投機(jī)和惡意炒作。監(jiān)管部門可以制定嚴(yán)格的市場(chǎng)規(guī)則和監(jiān)管制度，加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)交易的實(shí)時(shí)監(jiān)控，及時(shí)發(fā)現(xiàn)和處理異常交易行為。加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)信息披露的管理，確保市場(chǎng)信息的真實(shí)、準(zhǔn)確和完整，提高市場(chǎng)的透明度，減少信息不對(duì)稱，維護(hù)市場(chǎng)的公平、公正和有序運(yùn)行。監(jiān)管部門還應(yīng)加強(qiáng)與其他相關(guān)部門的協(xié)作，共同應(yīng)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)與宏觀經(jīng)濟(jì)、國(guó)際貿(mào)易、能源市場(chǎng)等密切相關(guān)，監(jiān)管部門應(yīng)與這些部門建立有效的溝通協(xié)調(diào)機(jī)制，共同制定政策，應(yīng)對(duì)市場(chǎng)變化和風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)。在應(yīng)對(duì)國(guó)際地緣政治沖突對(duì)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的影響時(shí)，監(jiān)管部門可以與外交、貿(mào)易等部門合作，共同采取措施，保障市場(chǎng)的穩(wěn)定運(yùn)行。七、結(jié)論與建議7.1研究結(jié)論總結(jié)本研究深入探究干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)的波動(dòng)溢出效應(yīng)，運(yùn)用多種研究方法，全面分析了干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)與多個(gè)相關(guān)市場(chǎng)之間的波動(dòng)溢出關(guān)系，以及影響這種波動(dòng)溢出效應(yīng)的因素，得出以下主要結(jié)論：干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)與相關(guān)市場(chǎng)存在顯著波動(dòng)溢出效應(yīng)：通過(guò)向量自回歸（VAR）模型和非對(duì)稱BEKK模型的實(shí)證分析，證實(shí)了干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)與即期市場(chǎng)、原油市場(chǎng)、股票市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)以及其他大宗商品市場(chǎng)之間存在顯著的波動(dòng)溢出效應(yīng)。干散貨即期市場(chǎng)的波動(dòng)會(huì)迅速傳導(dǎo)至FFA市場(chǎng)，對(duì)FFA市場(chǎng)價(jià)格產(chǎn)生影響，且這種影響具有一定的持續(xù)性。原油市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)對(duì)干散貨FFA市場(chǎng)價(jià)格的影響存在一定時(shí)滯，且主要表現(xiàn)為負(fù)向影響。干散貨FFA市場(chǎng)與干散貨即期市場(chǎng)之間存在雙向的波動(dòng)溢出效應(yīng)，且FFA市場(chǎng)對(duì)即期市場(chǎng)的波動(dòng)溢出更為顯著；干散貨FFA市場(chǎng)與原油市場(chǎng)之間也存在雙向的波動(dòng)溢出效應(yīng)，在國(guó)際地緣政治沖突、原油供應(yīng)出現(xiàn)重大變化等特殊時(shí)期，原油市場(chǎng)的波動(dòng)對(duì)干散貨FFA市場(chǎng)的影響會(huì)顯著增強(qiáng)。宏觀經(jīng)濟(jì)因素對(duì)波動(dòng)溢出效應(yīng)影響顯著：全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、貨幣政策和通貨膨脹等宏觀經(jīng)濟(jì)因素對(duì)干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)具有重要影響。全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的變化會(huì)直接影響干散貨航運(yùn)市場(chǎng)的需求，進(jìn)而影響FFA市場(chǎng)價(jià)格和波動(dòng)溢出效應(yīng)。在全球經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張階段，干散貨航運(yùn)市場(chǎng)需求上升，推動(dòng)FFA市場(chǎng)價(jià)格上漲，并對(duì)相關(guān)市場(chǎng)產(chǎn)生波動(dòng)溢出影響；而在經(jīng)濟(jì)衰退期，情況則相反。貨幣政策通過(guò)利率調(diào)整影響航運(yùn)企業(yè)的融資成本和投資者的資金配置決策，從而對(duì)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)產(chǎn)生作用。通貨膨脹導(dǎo)致航運(yùn)企業(yè)運(yùn)營(yíng)成本增加，影響市場(chǎng)價(jià)格預(yù)期和需求，進(jìn)而影響FFA市場(chǎng)的波動(dòng)溢出效應(yīng)。行業(yè)供需因素是波動(dòng)溢出的直接影響因素：全球干散貨海運(yùn)量和船舶運(yùn)力供給等行業(yè)供需因素是影響干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)的直接因素。全球干散貨海運(yùn)量的增加會(huì)推動(dòng)干散貨航運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)費(fèi)上升，帶動(dòng)FFA市場(chǎng)價(jià)格上漲，并對(duì)相關(guān)市場(chǎng)產(chǎn)生波動(dòng)溢出效應(yīng)；反之，海運(yùn)量減少則會(huì)導(dǎo)致運(yùn)費(fèi)和FFA市場(chǎng)價(jià)格下跌。船舶運(yùn)力供給的變化也會(huì)改變市場(chǎng)供需平衡，影響運(yùn)費(fèi)和FFA市場(chǎng)價(jià)格。新船訂單增加導(dǎo)致船舶運(yùn)力過(guò)剩，會(huì)使運(yùn)費(fèi)和FFA市場(chǎng)價(jià)格受到抑制；而老舊船舶拆解數(shù)量增加，使船舶運(yùn)力減少，會(huì)推動(dòng)運(yùn)費(fèi)和FFA市場(chǎng)價(jià)格上升。突發(fā)事件與政策因素對(duì)波動(dòng)溢出效應(yīng)影響不可忽視：地緣政治沖突、自然災(zāi)害等突發(fā)事件以及環(huán)保政策等政策因素對(duì)干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)具有不可忽視的影響。俄烏沖突導(dǎo)致全球糧食、煤炭等大宗商品供應(yīng)鏈中斷，國(guó)際海運(yùn)運(yùn)距拉長(zhǎng)，干散貨航運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)費(fèi)大幅波動(dòng)，迅速傳導(dǎo)至FFA市場(chǎng)，使其價(jià)格波動(dòng)加劇，對(duì)相關(guān)市場(chǎng)的波動(dòng)溢出效應(yīng)也更為顯著。巴拿馬運(yùn)河干旱事件導(dǎo)致運(yùn)河通行能力受限，干散貨航運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)力緊張，運(yùn)費(fèi)上漲，F(xiàn)FA市場(chǎng)價(jià)格上升，波動(dòng)加劇，并通過(guò)產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)至其他相關(guān)市場(chǎng)。環(huán)保政策的實(shí)施，如IMO對(duì)船舶排放標(biāo)準(zhǔn)的嚴(yán)格要求，促使船東對(duì)船隊(duì)進(jìn)行技術(shù)升級(jí)或更換新船，導(dǎo)致干散貨航運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)力供給減少，運(yùn)費(fèi)上漲，F(xiàn)FA市場(chǎng)價(jià)格上升，同時(shí)影響投資者對(duì)市場(chǎng)的預(yù)期和投資策略，進(jìn)而影響FFA市場(chǎng)的波動(dòng)溢出效應(yīng)。7.2政策建議與實(shí)踐指導(dǎo)基于上述研究結(jié)論，為更好地應(yīng)對(duì)干散貨航運(yùn)FFA市場(chǎng)波動(dòng)溢出效應(yīng)，提出以下政策建議與實(shí)踐指導(dǎo)。政府及監(jiān)管部門應(yīng)加強(qiáng)