【摘要】在當(dāng)前房地產(chǎn)新舊模式轉(zhuǎn)換的關(guān)鍵時期，推動市場止跌回穩(wěn)、建立高質(zhì)量發(fā)展長效機(jī)制、構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式已成為核心任務(wù)。重塑供需平衡是關(guān)鍵所在，這需要從全面修復(fù)預(yù)期、多元性1隨著中國城鎮(zhèn)化發(fā)展的持續(xù)推進(jìn)，“高杠桿、高負(fù)債、高周轉(zhuǎn)”的房地產(chǎn)開發(fā)舊模式已不再適應(yīng)當(dāng)前中國的供需關(guān)系，房地產(chǎn)市場跌回穩(wěn)的跡象。構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式是未來建立平穩(wěn)健康的長效市場機(jī)制的關(guān)鍵，其基礎(chǔ)原則是全方位重塑市場供需均衡。實現(xiàn)均衡應(yīng)當(dāng)從三方面協(xié)同發(fā)力：一是全面修復(fù)預(yù)期，二要實現(xiàn)多元性結(jié)需求的基本面和預(yù)期共同決定了住房市場的需求端，并與供給端在長期實現(xiàn)動態(tài)均衡：需求的變化通?？煊诠┙o端，當(dāng)短期需求超過供給時，會推動市場進(jìn)入上行周期，反之進(jìn)入下行周期，最終隨著供給端的適配回歸均衡。根據(jù)Poterba（1984）與Himmelberg有每平米房屋的每年總成本為持有成本（機(jī)會成本、風(fēng)險溢價、折舊等）減去房價預(yù)期增長率，當(dāng)總成本等于租金回報率（房價租金比的倒數(shù)）時可實現(xiàn)市場均衡。因此，中國租金回報率長期維持在全球較低的水平，在持有成本區(qū)別不大的情況下（不考慮房產(chǎn)稅、地價等因素），這意味著中國過去的市場均衡是建立在較高房價預(yù)期增長率的前提下。2021年中國房地產(chǎn)市場進(jìn)入下行周期，與其他國家歷史的下行周期相比，本輪下行周期中，中國居民預(yù)期的調(diào)整2“止跌回穩(wěn)”，這一表述體現(xiàn)了對房價預(yù)期的積極引導(dǎo)。隨著包括降低房貸利率、優(yōu)化限購等一攬子政策陸續(xù)落地，隨后幾個月房地產(chǎn)的量價指標(biāo)初顯企穩(wěn)跡象，其中一線城市的回穩(wěn)趨勢更加明顯。這一成效不僅得益于需求端購房成本的降低提升了居民的購買能力，更關(guān)鍵在于短期內(nèi)居民信心得到提振使得部分購房者不再觀望。然而，需要警惕的是，市場預(yù)期的持續(xù)改善依賴于利好政策與積極的市場信號的延續(xù)。如果無法持續(xù)對預(yù)期進(jìn)行全面修復(fù)，可能會導(dǎo)致當(dāng)前來之不易的市場信心逐步消退，從而影響市場的進(jìn)一步回穩(wěn)。如何持續(xù)夯實房地產(chǎn)行業(yè)止跌回穩(wěn)的市場預(yù)期，是構(gòu)建新模式中重判斷有利于更好地掌握未來供需變化，為政策制定者與市場主體的提前規(guī)劃提供參考，從而助力房地產(chǎn)市場的長期平穩(wěn)健康發(fā)展。根據(jù)清華五道口不動產(chǎn)金融研究中心與中國房地產(chǎn)報發(fā)布的《中國不的預(yù)期仍處于初步建立階段，尚需政策支撐與市場指標(biāo)的進(jìn)一步改3有積極的增長預(yù)期，即使是已經(jīng)存在的剛需和改善型的需求也可能被壓抑，導(dǎo)致需求端的收縮。長期而言，需要對各角度的預(yù)期進(jìn)行收入和就業(yè)的增長預(yù)期，能夠增強(qiáng)居民的購房能力與意愿。一方面，經(jīng)濟(jì)向好的預(yù)期可以有效降低居民持幣觀望的情緒；另一方面，大多數(shù)家庭依賴住房貸款購房，未來就業(yè)和收入情況的預(yù)期直接影響輔相成”的結(jié)論進(jìn)一步印證這一點。因此，應(yīng)出臺適宜的財政和貨二是對租金回報率信心的修復(fù)有利于行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展。中國房地產(chǎn)發(fā)展新模式下，市場循環(huán)的驅(qū)動力逐漸從高周轉(zhuǎn)獲取資本利得，向國際通行的持有、運營資產(chǎn)并獲取租金或分紅的方向轉(zhuǎn)型。為實現(xiàn)這一轉(zhuǎn)型，應(yīng)引導(dǎo)市場對租金回報率的信心修復(fù)，扭轉(zhuǎn)住宅和多類持有型不動產(chǎn)市場的租金下跌預(yù)期。當(dāng)租金回報率提升至高于融三是引導(dǎo)市場對房地產(chǎn)高質(zhì)量發(fā)展的信心至關(guān)重要。實現(xiàn)房地重組及進(jìn)一步措施紓解房地產(chǎn)風(fēng)險，改善市場對行業(yè)基本面的預(yù)期；另一方面，應(yīng)加快商品房銷售及土地、金融、財稅等房地產(chǎn)基礎(chǔ)性4制度改革，構(gòu)建適用于新模式的完整制度體系，這將為增強(qiáng)市場信過往的房地產(chǎn)發(fā)展模式相對粗獷且單一，未能精準(zhǔn)實現(xiàn)按需定供，也未能有效統(tǒng)籌區(qū)域的協(xié)調(diào)發(fā)展。在全國房價上行周期，供給端，房企在不同城市普遍傾向建設(shè)更多商品住宅，地方政府也高度依賴通過住宅用地的出讓吸引企業(yè)提供相關(guān)的商業(yè)、辦公、工業(yè)以及保障性基礎(chǔ)設(shè)施。這在尚未形成國土空間規(guī)劃“一張圖”的時代，由于缺乏統(tǒng)籌規(guī)劃、區(qū)域分工等理念，較多區(qū)域的供應(yīng)規(guī)模和具體業(yè)態(tài)不夠契合當(dāng)?shù)貙嶋H需求。需求端，棚改貨幣化安置也在全國新增了大量住房購買力，加速了商品住房的銷售，一定程度透支了居民需求的同時，也加速推升了房價。在粗獷而單一的發(fā)展模式下，需求的持續(xù)釋放在行業(yè)上升期掩蓋了供給端的問題；而隨著房地產(chǎn)發(fā)展由增量時代進(jìn)入存量時代，多業(yè)態(tài)不動產(chǎn)形成庫存積壓和資源浪費，在房價下行時暴露出風(fēng)險和隱患。房地產(chǎn)行業(yè)亟需向更精細(xì)化、多元化的發(fā)展結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。新模式下，重塑供需均衡的前提是對不同結(jié)構(gòu)進(jìn)行多元化、分層次的精細(xì)供給。建立房地產(chǎn)新發(fā)展模式的多元體系，應(yīng)以“人、房、地、錢”要素聯(lián)動為基礎(chǔ)，從要素資源科學(xué)配置入手，做到以人定房、以房定地、以房定錢。具體而言，應(yīng)當(dāng)從5多角度進(jìn)行結(jié)構(gòu)優(yōu)化。一是對區(qū)域進(jìn)行結(jié)構(gòu)優(yōu)化。應(yīng)更加正視市場分化趨勢，對不同城市、城鄉(xiāng)之間，城市內(nèi)部空間都進(jìn)行統(tǒng)籌協(xié)調(diào)，因地制宜采取差異化發(fā)展策略。不同城市應(yīng)充分發(fā)揮比較優(yōu)勢，按照主體功能定位，確定房地產(chǎn)發(fā)展模式、重點業(yè)態(tài)與所需規(guī)模。例如在人口凈流入、青年人眾多的核心城市，建設(shè)或改造過剩業(yè)態(tài)為租賃住房，同時，城鄉(xiāng)統(tǒng)籌以及城市內(nèi)部結(jié)構(gòu)職住需求也應(yīng)當(dāng)進(jìn)行協(xié)調(diào)優(yōu)化；在施行城中村及危舊房改造的區(qū)域，按所需業(yè)態(tài)定改造方案，可融入保障性住房；在老年人口比例較高的地區(qū)，帶頭發(fā)展養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)，探索發(fā)行養(yǎng)老地產(chǎn)公募REITs產(chǎn)品；在擁有特定稟賦的地區(qū)，積極發(fā)展相關(guān)產(chǎn)業(yè)，例如在交通樞紐市郊發(fā)展物流產(chǎn)業(yè)、在電力資源豐富的地區(qū)興建數(shù)據(jù)中心產(chǎn)業(yè)二是對租購結(jié)構(gòu)優(yōu)化，要優(yōu)化租購并舉、“市場+保障”雙軌并行的格局。應(yīng)厘清不同居民的購房與租房需求，精準(zhǔn)配置市場化與保障性住房，構(gòu)建完整的、有梯度的多元住房體系。從租購協(xié)同角度，應(yīng)當(dāng)注重不同區(qū)域人口結(jié)構(gòu)、收入結(jié)構(gòu)、就業(yè)產(chǎn)業(yè)的差異。從購房角度，應(yīng)當(dāng)厘清剛需和改善型需求，根據(jù)不同人群對“好房子”追求的差異進(jìn)行多元化供給。從租房角度，應(yīng)當(dāng)注重市場化與保障性的差異化供給。同時，應(yīng)加速發(fā)展大數(shù)據(jù)和AI技術(shù)，助力政府和企業(yè)進(jìn)行相對精準(zhǔn)的需求評估、6產(chǎn)品定位、產(chǎn)品設(shè)計等。房地產(chǎn)行業(yè)健康發(fā)展的動力來源于資本的順暢流動和良性循環(huán)，這需要供給端的資本主體深化改革、轉(zhuǎn)換發(fā)展思路加以推動。在舊模式下，房企作為單一的大主體，往往依賴高杠桿的銀行貸款、債券、商票等債性融資進(jìn)行資本循環(huán)。在相對固定的兌付周期下，房企高度依賴銷售住房以回流資金，從而覆蓋償債金額；債務(wù)的滾動也要求房企不斷投資新項目以擴(kuò)大規(guī)模，以此獲取更多回款，同時鞏固信用并獲取新融資。走通該模式的前提在于市場充盈著源源不斷的購房需求；一旦市場下行、需求收縮，房企很可能由于收入端受限、債務(wù)端累積而面臨巨大的剛性兌付缺口。與房企類似，地方政府的“土地財政”模式同樣面臨不可持續(xù)的困境。近年來，隨著土地出讓收入趨于減少，地方財政收入下滑，但其基礎(chǔ)設(shè)施投資和公共服務(wù)等支出并未減少，甚至因維護(hù)成本上升而進(jìn)一步增加。收支不平衡使得地方政府化債問題日益突出，如何有效緩解地方財政困局已經(jīng)成為亟待解決的關(guān)鍵問題。疏通以上堵點的關(guān)鍵在于構(gòu)建良性的資本循環(huán)機(jī)制，為房地產(chǎn)行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展提供動力，這項系統(tǒng)工程需要企業(yè)和政府多方加力完成。一是企業(yè)的經(jīng)營模式需要升級迭代。房企應(yīng)逐步從單一的開發(fā)形態(tài)向“開發(fā)+持有”或“改造+持有”形態(tài)進(jìn)化，實現(xiàn)與7國際通行的資產(chǎn)管理模式接軌。隨著以公募REITs為核心的不動產(chǎn)金融體系逐步完善，資產(chǎn)管理模式下的房地產(chǎn)行業(yè)可以培育新的微觀供給主體，分割項目全生命周期的價值創(chuàng)造職能，使得在資本流入的孵化階段、持有改造的價值創(chuàng)造階段、持續(xù)運營的退出階段均能匹配到合適的微觀主體，并發(fā)揮適配的專業(yè)能力、撬動久期匹配的資金、分散各階段的風(fēng)險，實現(xiàn)從不動產(chǎn)私募投資基金、持有型不動產(chǎn)ABS到公募REITs的全鏈條資本循環(huán)。支撐該模式的基礎(chǔ)在于持續(xù)完善不動產(chǎn)金融循環(huán)體系相關(guān)制度，突破各方面的障礙。例如改革資產(chǎn)的土地續(xù)期制度，提高不同環(huán)節(jié)的審批效率和稅收銜接順暢度等，完善公募REITs的杠桿率、資金用途、原始權(quán)益人資格、管理人地位等方面的制度安排。二是地方政府的發(fā)展模式需要積極轉(zhuǎn)型。地方政府應(yīng)逐步從傳統(tǒng)的直接投資模式轉(zhuǎn)向更注重管理和股權(quán)分成的多元化模式，降低負(fù)債率及財政壓力。例如通過“基金+園區(qū)+產(chǎn)業(yè)鏈”的綜合模式，吸引投資并孵化企業(yè)，最終通過基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs實現(xiàn)資金退出。地方政府通過這種更加市場化的投資機(jī)制建設(shè)，既可以和目標(biāo)企業(yè)在市場規(guī)則下平等合作，也可以融入企業(yè)或投資項目的未來發(fā)展，實現(xiàn)和企業(yè)的“共生”，并通過其他非稅收方式獲得投資收益。在此期間，中央政府亦需為地方政府的改革提供堅強(qiáng)后盾，通過超長期特別國債、專項債等工8具