中國REITs指數(shù)之不動產資本化率調研報告第六期2026年1月CU

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GEMENT

1

前言

1

2

2025年中國內地不動產大宗交易市場概覽2

3

中國內地REITs發(fā)行案例分析

8

4

新加坡、中國香港REITs在內地大宗交易案例分析

12

5

不動產資本化率調研成果14

6

中國內地公募REITs產品投資回報率調查

352中國

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指數(shù)之不動產資本化率調研報告目錄不動產投資信托基金（REITs）是不動產投融資體系中的重要金融工具，我國公募REITs

試點產品自2021年正式發(fā)行，截至2025年12月底，滬深交易所上市的REITs產品共計78支，底層資產類型豐富，包括產業(yè)園區(qū)、倉儲物流、工業(yè)廠房、保障性租賃住房、消費基礎設施、數(shù)據(jù)中心以及交通、能源、環(huán)保等多個行業(yè)，累計發(fā)行規(guī)模達到2,100億元人民幣。中國內地公募

REITs的市場表現(xiàn)和資產定價已成為市場關注的焦點。2025年，公募

REITs

市場擴容增類、穩(wěn)步發(fā)展，市場價格機制的引導對激發(fā)不動產投資市場活力、提升投資效率起到了積極作用，多層次的不動產金融市場正在逐漸完善成熟。機構間

REITs

市場在這一年實現(xiàn)了跨越式的發(fā)展，產品申報單數(shù)達64單，千億市場規(guī)模蓄勢待發(fā)。同時，

多單標志性不動產私募基金項目落地，

“基金收購+專業(yè)運營+REITs退出”的模式受到以險資為代表的機構投資人認可。不動產投資市場正依托各類機構的廣泛參與、多層次

REITs

產品的高效賦能，充分實現(xiàn)行業(yè)交流與機會挖掘，在價值重塑的過程中煥發(fā)生機與活力。在此背景下，戴德梁行、中聯(lián)基金和瑞思不動產金融研究院，聯(lián)合發(fā)起了

“中國REITs

指數(shù)之不動產資本化率調查研究”，

并得到了北大光華張崢教授研究團隊的支持。通過問卷調查的方式，我們邀請了不動產投資領域的眾多專業(yè)機構參與，旨在通過分析受訪者對不同城市不動產大宗交易市場的專業(yè)判斷，并結合新加坡、中國香港REITs以及中國內地公募REITs在收購內地物業(yè)時公開披露的交易信息，為不動產大宗交易和公募REITs資產定價提供參考基準。自2019年至2024年，我們連續(xù)發(fā)布了五期《中國

REITs

指數(shù)之不動產資本化率調研報告》，受到了國內不動產投資行業(yè)、

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市場監(jiān)管機構和參與機構的廣泛關注和認可。在公募

REITs

市場穩(wěn)步邁入第五年之際，戴德梁行、中聯(lián)基金和瑞思不動產金融研究院聯(lián)合發(fā)布2025年度不動產資本化率調查研究結果，

旨在為不動產及REITs市場的持續(xù)發(fā)展提供堅實的資產定價“錨”。最后，誠摯感謝參與中國

REITs指數(shù)之不動產資本化率調研的112家機構及行業(yè)專家，期待與各位保持長期合作，共同推動中國不動產金融行業(yè)的研究、交流、規(guī)范與進步。戴德梁行中聯(lián)基金瑞思不動產金融研究院二〇二六年一月中國

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指數(shù)之不動產資本化率調研報告11

前言2025年前三季度北上廣深成交總額和成交單數(shù)分別為640億元及105單，成交額僅為去年全年的42%，成交單數(shù)則為去年全年水平的48%左右。市場交易情緒仍舊處于謹慎觀望狀態(tài)，尤其是外資目前信心欠佳，市場以內資為絕對主導；機構投資者仍以險資為主，同時出現(xiàn)“撿漏”法拍資產或外資基金急切退出項目的內資基金或私人投資者；自用及化債占據(jù)寫字樓交易主力；交易資本化率呈現(xiàn)上升趨勢。從整體來看，國內大宗交易規(guī)模在2018年后呈現(xiàn)出波動下降的態(tài)勢。從宏觀來看，全球經濟增長放緩帶來的投資信心不足，使得投資者在大宗交易上的決策更加謹慎。同時，房地產市場調控政策的持續(xù)作用，也對商業(yè)地產等大宗交易標的的活躍度產生了抑制。因此，無論是城市間的交易規(guī)模變化，還是資金來源方面的占比調整，都反映出整個大中華區(qū)的大宗交易市場在外部環(huán)境和政策因素的共同作用下，進入了一個相對調整的階段。從買家類型上看，內資機構在全國商業(yè)地產投資市場的主導地位持續(xù)鞏固，

占比持續(xù)攀升：2018年，內資機構商業(yè)地產投資額占總投資的71%，這一比例在2025年前三季度突破至96%的歷史峰值，幾乎包攬市場主流交易，成為支撐行業(yè)流動性的核心力量。2025年前三季度中國內地不動產大宗交易市場-買家類型（按交易額）人民幣：億元3,500

35%22025年中國內地不動產大宗交易市場概覽2018

201920202021202220232024Q1-Q32025 內資境外境外投資額占比14%9%4%數(shù)據(jù)來源：戴德梁行資本市場部交易額不包括土地收購和低于1億元的交易3,0002,5002,0001,5001,000500030%25%20%15%10%5%0%29%25%28%23%2中國

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指數(shù)之不動產資本化率調研報告24%外資基金早期在內地投資的基金多面臨到期，

項目尋求退出。核心原因在于內外因的雙重壓力：一方面，2022-2023年美元加息周期下利率攀升，

外資機構融資成本顯著抬升，

盡管2025年下半年啟動降息，但當前外資付息壓力仍然較重；另一方面，部分商業(yè)地產資產收益表現(xiàn)疲軟，

核心城市寫字樓、商業(yè)綜合體等標的租金回報率逐步下滑，

部分項目收益率甚至低于融資利率，疊加美元基金LP（有限合伙人）到期退出的剛性需求，最終迫使外資選擇“割肉離場”。這一趨勢在上海大宗交易市場表現(xiàn)得尤為明顯。近年來，

國內大宗交易市場的內資買家呈現(xiàn)出一些新特點。險資作為長期以來市場上最活躍的機構投資者，近年在投資模式和布局上都有了明顯調整。從交易模式來看，

隨著公募

REITs

的快速擴容，帶動私募交易的快速發(fā)展。險資在交易結構上突破傳統(tǒng)直接收購模式，

更多的選擇”基金收購+專業(yè)運營+REITs退出”的交易模式，

既降低直接持有資產的運營管理壓力

，又提升資金周轉效率與流動性。從實際交易情況來看，近幾年聚焦商業(yè)地產、物流地產等具備穩(wěn)定現(xiàn)金流的核心賽道

，落地多個標志性資產包大宗交易，標的覆蓋多能級城市與成熟運營項目。例如

2025年，陽光人壽通過私募基金參與聯(lián)合收購，拿下48座萬達廣場資產包，標的覆蓋北京、廣州等一二線城市及榆林、泉州等三四線城市核心商圈

，資產具備成熟的運營基礎與現(xiàn)金流支撐；2024

年四季度，中郵保險參與的“京東

-

鼎暉物流資產包”交易，以

50億元收購長三角、大灣區(qū)約100萬平方米倉儲資產。地方國有企業(yè)背景的買家占比有所提升，主要為配合其主業(yè)在一線城市收購資產自用，或幫助本地企業(yè)紓困，聚焦不良資產與特殊資產的盤活。非機構投資人主導的交易活躍度上升，如2024年上海天主教青年會14.9億元收購上海美呈大廈，2025年初，國家開放大學斥資近30億購買首程國際中心A座資產。延續(xù)2024年趨勢，2025年前三季度法拍市場仍為買家，尤其是自用型買家的“抄底”渠道。分地區(qū)看，上海依然是內地大宗交易的最主要的城市。2025年前三季度，上海市成交總額為316億元，北京為101億元，與往年相比成交金額大幅下滑。2025年前三季度中國內地不動產大宗交易市場-城市（按交易額）

上海

北京

深圳

廣州

其他城市數(shù)據(jù)來源：戴德梁行資本市場部交易額不包括土地收購和低于1億元的交易3,5003,0002,5002,0001,5001,00050002017

2018

201920202021202220232024Q1-Q32025中國

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指數(shù)之不動產資本化率調研報告3按物業(yè)類型看，2022-2024年寫字樓或商務園區(qū)為大宗交易的主力，占總體大宗交易在40%

以上，是機構投資者配置核心資產的首要選擇。2025年前三季度，受到辦公市場低迷的影響，寫字樓及商務園區(qū)交易占比大幅下降。與之對比，工業(yè)物流在同期表現(xiàn)出較強的市場韌性，大宗交易占比較為穩(wěn)定，除2023年略有下降外，占比一般維持在20%。零售及綜合體的占比有所上升，2025年前三季度，零售和綜合體占比分別為10%及15%。2025年前三季度中國內地不動產大宗交易市場-物業(yè)類型（按交易額）數(shù)據(jù)來源：戴德梁行資本市場部交易額不包括土地收購和低于1億元的交易公寓酒店、旅游地產4%零售5%綜合體14%工業(yè)物流

21%數(shù)據(jù)中心1%寫字樓/商務園區(qū)51%數(shù)據(jù)中心3%酒店、旅游地產6%零售10%20222024公寓10%工業(yè)物流10%綜合體公寓7%綜合體9%零售15%4中國

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指數(shù)之不動產資本化率調研報告寫字樓/商務園區(qū)38%寫字樓/商務園區(qū)44%寫字樓/商務園區(qū)44%酒店、旅游地產7%酒店、旅游地產4%公寓/住宅14%工業(yè)物流21%工業(yè)物流14%Q1-Q32025綜合體15%其他2%零售9%202318%4%2025上半年，北京大宗物業(yè)市場投資共錄得15宗交易。小規(guī)模交易占主流，5億以下成交宗數(shù)占總成交宗數(shù)的比例為60%。總交易金額為人民幣

96.3億元，同比下降59.7%，為

5

年來最低水平。從物業(yè)類型來看，寫字樓成交占比仍領先其他資產類型。成交額為

26.54億元，占上半年總成交額的27.6%。除此之外，上半年機構投資人對大型商業(yè)購物中心、租賃住房以及數(shù)據(jù)中心也展現(xiàn)出濃厚的投資興趣，成交額分別占總成交額的20.0%、24.1%和21.1%。從投資目的上看，北京投資型買家和自用型買家上半年成交額分別為58.1億元和38.2億元，自用型買家持續(xù)保持活躍度，成交額占總成交額的比例較2024年全年上升近3.1個百分點達39.6%。從買家類型上看，內資買家依舊是市場交易主流，成交額為

78.81億元，約占上半年總成交額的

81.8%。除此之外，非機構類買家依舊表現(xiàn)活躍，成交宗數(shù)占上半年總成交宗數(shù)的一半以上，成交額為32.8億元，占總成交額的34.1%。與此同時，隨著公募

REITs

擴募需求的逐漸兌現(xiàn)，機構對機構間

REITs的投資熱度呈上升趨勢。下半年，萬國數(shù)據(jù)和世紀互聯(lián)成功發(fā)行數(shù)據(jù)中心機構間REITs，其底層數(shù)據(jù)中心資產分別位于北京順義和北京亦莊經濟開發(fā)區(qū)。此外，自用型買家成為北京商業(yè)不動產法拍市場的跨界企業(yè)新力量，同時抄底投資型買家聚焦高折價核心資產。醫(yī)藥、科技等非地產行業(yè)企業(yè)成為核心區(qū)商業(yè)標的重要買家，其購置目的多為自用辦公或戰(zhàn)略布局。典型如揚子江藥業(yè)集團通過全資孫公司以

22.54

億元收購世茂大廈。這類買家資金實力雄厚，更關注物業(yè)區(qū)位、建筑品質等長期價值，對短期租金回報敏感度較低。展望未來，從買家類型上看，

內資買家主導地位不變；自用買家成為市場去化關鍵；隨著資產價格的下降，買家來源跳出傳統(tǒng)行業(yè)，新型投資買家提振市場信心；險資買家繼續(xù)熱衷長租公寓賽道。從物業(yè)類型上看，寫字樓成交仍為交易主流；同時，能源行業(yè)大鱷出于穩(wěn)定現(xiàn)金流、資產傳承等原因將繼續(xù)搶購五星、超五星級酒店；隨著人工智能技術的發(fā)展，算力需求的激增，數(shù)據(jù)中心投資機會得到關注。最后，隨著資金成本和寫字樓市場承租壓力的加大，一些外資基金持有的辦公項目將有望低價出售，為市場輸送高性價比資產。2025年上半年成交總額和成交單數(shù)分別為158億元及37單，成交總額同比去年上半年下降57%，投資者展現(xiàn)出了更為謹慎的投資態(tài)度。辦公

/研發(fā)辦公業(yè)態(tài)仍居首位，成交總額48.9億，占成交總額的31%，與去年同期相比呈下降趨勢。資產類別來看，2025

年上半年按成交金額比重排名前三位的物業(yè)依次是：辦公

/研發(fā)辦公（31%），公寓

/住宅（26.5%）和零售（17.6%）。公寓/住宅板塊持續(xù)受到機構及私人投資者的追捧，躍居第二，主要由于公募

REITs市場的持續(xù)熱度推動了一季度錄得兩宗保障性租賃住房成交，合計32億元。商業(yè)項目共錄得11宗，典型交易為城隍廟廣場以12.09億元法拍成交。2025年上半年中國內地一線城市大宗交易市場分析北京：自用型買家崛起，機構買家青睞數(shù)據(jù)中心與租賃住房上海：內資買家主導市場，投資者聚焦資產價值中國

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指數(shù)之不動產資本化率調研報告52025年上半年，深圳大宗物業(yè)交易市場活躍度較上年有所提升，單筆超過億元的交易錄得118.5億元，較上年同期增長109.8%。上半年共錄得23筆大宗交易，平均每筆交易金額為5.2

億元，如扣除其中一單金額超過60億元的交易影響，其余22宗交易平均每筆僅2.38億元，小體量、低總價的交易主導深圳市場。上半年交易全部來自內資買家，其中以投資為目的交易共錄得13筆共計24.5億元，平均每筆交易1.88億元，而自用型交易平均每筆3.1億元。當前市場投資決策謹慎，對比之下投資型交易對回報提出更高要求，資產估值及風險偏好也更趨保守；反觀以實業(yè)類企業(yè)及私人投資者為代表的自用型買家，在當前資產價格下行的窗口期抄底入市，表現(xiàn)更為活躍。另外，法拍房上半年成交金額較上年同期增加81.5%

，別墅、高端住宅以及廠房類資產持續(xù)受到市場關注。從資產類別來看，興業(yè)銀行以66億元收購深圳灣超級總部基地B塔的底商及中高區(qū)寫字樓部分，令綜合體類資產交易額占全市總成交額的55.7%。寫字樓類資產錄得12.3億元，占比

10.4%。由于深圳寫字樓的租金處下行通道，資產價格也連續(xù)走低，機構型投資人普遍謹慎。而伴隨當前資產價格的一路走低，自用型買家結合自身發(fā)展需要，擇機收購成熟區(qū)域寫字樓筍盤。另一方面，有穩(wěn)定租約且位于商業(yè)氛圍相對成熟片區(qū)的底商類資產，更易實現(xiàn)較高的投資回報率，吸引很多投資人關注的同時交易也相對活躍。而大體量的集中型購物中心則更多吸引機構型投資人，旨在依托消費類

REITs產品實現(xiàn)退出，上半年商業(yè)資產成交錄得13.5億元，占比11.4%。工業(yè)類交易金額占比較高達到18.6%，主要通過法拍渠道且多數(shù)以萬元以內的單價成交，主要由非傳統(tǒng)投資機構及個人抄底市場。短期來看，購物中心、社區(qū)底商等商業(yè)類資產放盤量將有所增加，伴隨房企資金壓力，部分集中商業(yè)及辦公類資產價格仍有下行可能。機構型投資人也將持續(xù)出售手中資產，特別是物流及產業(yè)用房等。考慮到近年這類資產供應量較大，租賃市場持續(xù)承壓，業(yè)主或將折價加速去化，同時以內資的險資為代表的長線資金也將持續(xù)收購這類有明確退出路徑且回報明確的資產。隨著人工智能技術的發(fā)展、算力需求激增，數(shù)據(jù)中心資產或將重返投資熱點。同時，生物醫(yī)藥領域涉及的配送倉儲、醫(yī)療器械生產廠房等相關資產也值得市場關注。買家類別來看，內外資成交額差距進一步擴大，內資占盡大宗交易市場全數(shù)份額。內資中非機構客戶成交額占比62%，二季度非機構買家主要成交為：西子聯(lián)合體收購靜徠坊，樂鑫科技收購御北路235弄3號研發(fā)樓，以及自用企業(yè)收購

BFC三個樓面。機構投資人成交額占比38%，追求性價比高的壓力資產，或商業(yè)、公寓等適合長期持有的穩(wěn)定資產，上半年主要成交為：大家保險收購龍湖天街，鼎一收購北岸長風E、G棟寫字樓，以及蘇州資產法拍競得中福古玩城。交易目的看來，自用型買家共成交

8

單，成交額占比

16%。以辦公

/

研發(fā)辦公、商業(yè)為主，如：實力服飾企業(yè)安踏購買陽光商廈，以及現(xiàn)金充沛的高科技企業(yè)布局核心產業(yè)區(qū)，如樂鑫科技購買張江御橋研發(fā)物業(yè)等。此外，法拍占成交宗數(shù)的

30%、成交總金額的23%，成為核心資產和增值資產的重要獲取渠道。部分外資基金持有的折價辦公項目有望成交，將推動未來辦公類別占比回升。國內低息環(huán)境有望給內資買家創(chuàng)造良好的融資杠桿，前期盈利良好的實力企業(yè)將持續(xù)將上海作為首選資產配置地。長租公寓、保障性租賃住房、商場等公募

REITs底層資產將持續(xù)受到機構投資者關注。法拍市場將進一步受到私人投資者關注，小金額、提升空間大的項目將成為其投資主流。深圳：成熟社區(qū)底層商業(yè)資產市場較為活躍6中國

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指數(shù)之不動產資本化率調研報告2025年上半年，廣州大宗物業(yè)投資市場共錄得7

宗交易，成交宗數(shù)與去年同期持平；總成交額為32.5億元，同比下降

41.8%，交易規(guī)模呈現(xiàn)明顯收縮趨勢。在資產價格承壓的環(huán)境中，小規(guī)模交易成為市場主流，年內

4宗交易單筆成交金額低于5億元，其余3宗亦未突破10億元門檻。資產類型方面，寫字樓、工業(yè)和商業(yè)資產構成市場成交的主要支撐，其成交金額占比分別為

45.8%、39.7%和14.5%。從買家結構來看，上半年所有交易均由境內投資者完成。其中，

投資型交易共完成3宗，交易總額占比20.3%，交易標的均為總價在1-3億元的項目。資產價格調整周期中，更具增值潛力的優(yōu)質資產持續(xù)受到關注。同時，有自用需求的內資企業(yè)是上半年投資市場的重要力量，上半年自用型交易總額占比達到49.7%。辦公及研發(fā)類物業(yè)是這類投資者的核心關注領域。部分企業(yè)通過購置原租用物業(yè)實現(xiàn)資產自持，以應對市場波動風險并優(yōu)化長期經營的穩(wěn)定性。此外，國有企業(yè)在產業(yè)資產配置中持續(xù)表現(xiàn)活躍，上半年3宗工業(yè)物業(yè)成交均由國有企業(yè)主導。其中，

2宗通過司法拍賣完成交易，標的物涵蓋番禺區(qū)某包裝廠、黃埔區(qū)某工業(yè)用地使用權及上蓋物業(yè)。司法拍賣等不良資產處置渠道的關注度持續(xù)攀升，市場對于高性價比優(yōu)質資產的挖掘仍在增加。從區(qū)域分布來看，上半年，廣州大宗物業(yè)投資市場成交標的覆蓋天河、海珠、黃埔、番禺等多個區(qū)域。值得注意的是，琶洲等核心商務區(qū)亦有優(yōu)質資產進入市場，豐富了投資選擇。2025年二季度，廣州甲級寫字樓市場及優(yōu)質購物中心平均租金仍處于下行區(qū)間。在當前租賃市場偏弱的背景下，核心區(qū)域優(yōu)質資產的價值屬性將更為突出，具備價值修復潛力的高性價比資產亦將持續(xù)受到市場關注。短期來看，租賃需求和價格的修復仍然面臨壓力，預計投資者仍將維持審慎的態(tài)度。盡管如此，對于能夠把握市場動態(tài)并及時調整策略的參與者而言，投資標的的價格調整或將帶來布局優(yōu)質資產的窗口期。廣州：具備增值潛力的高性價比資產受到市場關注中國

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指數(shù)之不動產資本化率調研報告7資料來源：戴德梁行隨著公募REITs

從試點階段邁入常態(tài)化發(fā)行階段，2024年行業(yè)審批效率與發(fā)行節(jié)奏顯著提升，全年共成功發(fā)行29單公募

REITs，發(fā)行數(shù)量創(chuàng)下過去四年以來的峰值。步入2025年，中國內地C-REITs

市場在產品數(shù)量維度已實現(xiàn)對日本J-REITs

市場的超越，行業(yè)規(guī)模與影響力持續(xù)擴容。從產品類型分化來看，產權型

REITs

憑借底層資產標準化程度較高、原始權益人搭建資產運營平臺的動力較強等核心優(yōu)勢，展現(xiàn)出強勁的發(fā)行活力。

2024年全年，產權型REITs

共發(fā)行19單，發(fā)行規(guī)模達372億元；

2025年，產權型REITs

持續(xù)保持發(fā)行熱度，累計發(fā)行18單，發(fā)行規(guī)模374億元。無論是發(fā)行數(shù)量還是發(fā)行規(guī)模，產權型

REITs

均大幅領先于經營權型REITs，成為當前公募

REITs市場發(fā)行的核心主力。歷年中國內地公募REITs產品發(fā)行數(shù)量19截至

2025

年底，國內已上市

78單公募REITs，合計發(fā)行規(guī)模約

2,100

億元，其中

53單產權型產品，產品發(fā)行規(guī)模約1,135億元，占比54%。中國內地公募REITs產品數(shù)量1613108

842

2

220212022202320242025

產權型

經營權型資料來源：戴德梁行3

中國內地REITs發(fā)行案例分析1038中國

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指數(shù)之不動產資本化率調研報告52181268252025年，中國內地公募REITs

通過發(fā)行及擴募方式新增底層不動產資產21單，對應36個項目。底層資產估值均采用收益法測算，資產層面的資本化率以招股書披露的預測期首年運營凈收益（NOI）與資產估值的比值計算得出。從統(tǒng)計結果來看，不同資產類型的估值資本化率呈現(xiàn)顯著分化，這一差異本質上反映了各類資產的投資風險特征與運營屬性。即便在同一城市層級內，資本化率仍受項目地理位置、空間硬件條件、運營效率及土地使用年限等多重因素影響而產生波動。宏觀經濟環(huán)境變動下，不同業(yè)態(tài)的抗周期表現(xiàn)存在差異，進而傳導至資本化率調整。2025年宏觀經濟受沖擊背景下，產業(yè)園區(qū)、倉儲物流類資產運營承壓，新上市及獲批項目的估值資本化率呈現(xiàn)抬升趨勢：產業(yè)園區(qū)REITs

中，上海地區(qū)底層資產資本化率約為

5.4%，沈陽地區(qū)則達6.3%，較同城市層級早期上市項目明顯上升，

凸顯了監(jiān)管層對產業(yè)園類資產估值的壓實導向。倉儲物流領域，大灣區(qū)與華東地區(qū)為大宗交易核心活躍區(qū)域，2025年新上市的昆山富萊德物流項目資本化率5.7%，廣州、東莞安博物流資產包估值資本化率5.6%，均較往年物流倉儲大宗交易資本化率顯著上行。盡管當前物流市場經營壓力加大、大宗交易流動性下降，但公募

REITs

提供了確定性退出渠道，因此成為原始權益人退出的優(yōu)選方式。消費基礎設施資產的估值資本化率受四大核心因素影響：一是消費資產類型，二是城市及商圈能級，三是土地剩余使用年限，四是未來收益增長率預期。其中，土地剩余使用年限對估值的影響尤為顯著。當前消費

REITs

底層資產上市時的剩余土地年限普遍介于19-32年之間，投資者會一定程度上考量短剩余年限帶來的流動性差異，進而要求更高的風險溢價。這一現(xiàn)象給市場帶來挑戰(zhàn)：隨著消費基礎設施REITs

市場擴容，土地剩余年限對估值的約束效應日益凸顯，已傳導至

Pre-REITs

市場，引發(fā)投資者對剩余年限不足20年項目的交易流動性的擔憂，因此相關部門加快研究并出臺土地續(xù)期配套政策的需求日益迫切。資產運營的復雜性同樣影響投資者的回報率要求。以消費基礎設施領域的寧波杉井奧特萊斯項目為例，其資本化率為7.0%，顯著高于同類城市購物中心項目水平，核心原因在于奧特萊斯業(yè)態(tài)以與商戶銷售額掛鉤的聯(lián)營收入為主要盈利來源，收入波動性較強且對運營能力要求更高，投資者因此要求更高的風險補償。保障性租賃住房領域，投資者普遍認可其運營穩(wěn)定性及抗宏觀經濟周期風險的能力，因此該類資產的資本化率在各業(yè)態(tài)中處于低位，區(qū)間為4.6%-4.8%。數(shù)據(jù)中心是2025年公募

REITs

市場新增的全新業(yè)態(tài)。憑借長期穩(wěn)定的租約結構、持續(xù)增長的租賃需求及租戶較強的付租能力，該類型資產成為2025年投資者青睞的標的。不過，過往成熟數(shù)據(jù)中心資產的大宗交易案例較少，導致市場定價缺乏充分參考。隨著數(shù)據(jù)中心

REITs

上市，險資等機構投資者紛紛布局該賽道，預計將顯著提升數(shù)據(jù)中心領域的交易流動性，進一步支撐行業(yè)定價體系的完善。中國

RE

ITs

指數(shù)之不動產資本化率調研報告9消費基礎設施（5）REIT名稱行業(yè)分類底層資產底層資產城市資本化率易方達華威市場

REIT消費基礎設施（農批市場）華威西營里農產品交易中心福州5.8%-7.0%中金綠發(fā)REIT消費基礎設施（購物中心）濟南領秀城濟南中金唯品會REIT消費基礎設施（奧特萊斯）寧波杉井奧特萊斯寧波華夏凱德REIT消費基礎設施（購物中心）長沙凱德廣場·雨花亭、廣州凱德廣場·云尚長沙、廣州華夏中海REIT消費基礎設施（購物中心）佛山映月湖環(huán)宇城佛山倉儲物流（5）REIT名稱行業(yè)分類底層資產底層資產城市資本化率中航易商REIT倉儲物流富萊德昆山物流園一期、二期、三期昆山5.6%-6.8%匯添富九州通REIT倉儲物流武漢東西湖的現(xiàn)代醫(yī)藥物流倉儲項目武漢南方順豐REIT倉儲物流深圳順豐華南轉運中心、武漢順豐豐泰產業(yè)園、合肥順豐豐泰產業(yè)園深圳、武漢、合肥中銀中外運REIT倉儲物流瑞達無錫、瑞達昆山、瑞達金華、昆山千燈、天津建合和成都空港物流項目無錫、昆山、金華、昆山、天津、成都華夏安博REIT倉儲物流廣州開發(fā)區(qū)項目、東莞石排項目、東莞洪梅項目廣州、東莞2025年上市產權型公募REITs

底層資產資本化率10中國

RE

ITs

指數(shù)之不動產資本化率調研報告產業(yè)園區(qū)（6）REIT名稱行業(yè)分類底層資產底層資產城市資本化率華夏金隅智造REIT產業(yè)園區(qū)金隅智造工場北京5.4%-9.2%創(chuàng)金合信首農產業(yè)園REIT產業(yè)園區(qū)中關村移動服務創(chuàng)新園（首農元中心）北京中金亦莊產業(yè)園REIT產業(yè)園區(qū)（工業(yè)廠房）北京經濟技術開發(fā)區(qū)高端汽車及新能源汽車關鍵零配件產業(yè)園

N12、N20北京中信建投沈陽軟件園REIT產業(yè)園區(qū)沈陽國際軟件園昂立信息園A、B座，以及沈陽國際軟件園的

D、E

區(qū)和

B、F

區(qū)項目沈陽國泰海通臨港產業(yè)園

REIT產業(yè)園區(qū)漕河涇科技綠洲康橋園區(qū)（擴募）上海國泰海通東久產業(yè)園REIT產業(yè)園區(qū)（工業(yè)廠房）東久（南通）智造園、東久（重慶）智造園一期（擴募）南通、重慶保障性租賃住房（3）REIT名稱行業(yè)分類底層資產底層資產城市資本化率匯添富上海地產REIT保障性租賃住房虹橋璟智項目、江月路項目上海4.5%-4.8%華泰紫金蘇州恒泰REIT保障性租賃住房蘇州工業(yè)園區(qū)菁英公寓蘇州華夏北京保障房REIT保障性租賃住房房山區(qū)朗悅嘉園項目、通州區(qū)光機電項目、大興區(qū)盛悅家園項目以及海淀區(qū)溫泉凱盛家園項目（擴募）北京數(shù)據(jù)中心（2）REIT名稱行業(yè)分類底層資產底層資產城市資本化率南方潤澤數(shù)據(jù)中心REIT數(shù)據(jù)中心潤澤（廊坊）國際信息港A-18

數(shù)據(jù)中心廊坊7.5%-7.6%（基于估值的EBITDA倍數(shù)約12x-13x）南方萬國數(shù)據(jù)中心REIT數(shù)據(jù)中心昆山國金數(shù)據(jù)云計算數(shù)據(jù)中心項目昆山以上公募REITs

底層資產的估值情況，對一級不動產交易市場的定價提供了有價值的參考。放眼全球成熟的REITs市場，

REITs

在不動產大宗交易市場中發(fā)揮著價格發(fā)現(xiàn)和長期價值引導的雙重作用。隨著中國內地公募REITs市場的快速擴張，我們期望通過對不動產大宗交易最新市場狀況的研究分析，揭示

REITs

底層資產的定價規(guī)律。這將為國內公募

REITs市場及整個基礎設施和不動產行業(yè)的長期健康發(fā)展提供有力的參考和借鑒。注：中金亦莊產業(yè)園REIT資產估值資本化率為7.7%，主要由于項目剩余土地年限約14年。創(chuàng)金合信首農產業(yè)園

REIT資產估值資本化率為9.2%，主要由于項目剩余土地年限約

16年。中國

RE

ITs

指數(shù)之不動產資本化率調研報告112024年11月，豐樹物流信托出售了豐樹物流倉儲（西安）有限公司的

100%

股權，而該公司持有豐樹（西安）物流園的全部資產。此次交易對價約

7,050

萬元人民幣，略高于該物業(yè)此前

7,000

萬元的估值。這座西安物流園區(qū)包含一座單層倉庫、一座四層辦公樓和一座兩層倉庫，凈可出租面積

22,876平方米，截至交易時建筑年限已接近

20年。豐樹方面表示，此次出售目的是剝離不再符合其戰(zhàn)略規(guī)劃的資產，進而優(yōu)化自身投資組合，提升財務靈活性，以便集中資金投向具有更高增長潛力的高規(guī)格現(xiàn)代物流設施。新加坡交易所上市的凱德中國信托（CLCT）聚焦中國內地資產布局，2025

年將旗下長沙凱德廣場

?

雨花亭資產剝離，

與廣州凱德廣場

?

云尚共同納入華夏凱德商業(yè)REIT，并于9月29

日在上海證券交易所上市。該操作雖非傳統(tǒng)意義上的資產出售，但實現(xiàn)了新加坡

REITs

所持內地資產向境內公募

REITs

的跨境整合，且

CLCT

以戰(zhàn)略投資者身份參與該

REIT，成為中新

REITs

市場聯(lián)動的標桿案例?；厮葙Y產數(shù)據(jù)：該物業(yè)

2019

年收購價

7.46

億元人民幣，資產剩余土地年限為25年，資產凈收益率（NPIYield）

為6.2%。2025年，

該物業(yè)交易在中國內地公募REITs上市估值為7.69億元，比2019年收購價增值3.1%，資產剩余土地年限縮短到

19年，資產凈收益率為7.26%2。新加坡與中國香港REITs

在內地的大宗資產交易活躍周期集中于

2019-2021

年，期間年均交易宗數(shù)超

20

筆；

2022

年交易宗數(shù)驟降至

8

宗，市場熱度顯著回落。近兩年來，兩地

REITs

在內地的大宗交易以資產出售為主，鮮有新增收購動作，收并購市場整體呈冷淡態(tài)勢。

2024

年下半年至

2025

年三季度，公開可查的交易僅三筆：新加坡華聯(lián)房產信托（OUE-REIT）出售上海力寶廣場、豐樹物流信托剝離西安物流園區(qū)、凱德中國信托（CLCT）跨境整合長沙購物中心資產至境內公募

REITs

平臺，其余時段無新增收并購案例。2024年12月，新加坡華聯(lián)房產信托（OUE-REIT）發(fā)布公告披露，以約

19.17

億的總價完成出售上海力寶廣場項目，收購方為內資企業(yè)北京首創(chuàng)置業(yè)。此次物業(yè)交易對價為

16.8億元，成交單價約為

2.9萬元

/平方米。OUE-REIT方面表示，鑒于項目土地使用年限逐年縮減、建筑標準相對陳舊，已對資產估值及市場競爭力產生影響，此次出售旨在優(yōu)化投資組合結構，增強收益彈性。根據(jù)公告，本次交易物業(yè)的凈收益率為5.70%1。1

根據(jù)OUE-REIT公告

，凈收益率5.70%

由2023年NPI除以成交價格得出。2

2025年長沙凱德廣場·雨花亭資產凈收益率

=2025年扣除資本性支出前運營凈收益

/資產估值

，并做年化計算

，與2019年凈收益率差異原因主要由于項目剩余土地期限縮短。4新加坡、中國香港REITs

在內地大宗交易案例分析12中國

RE

ITs

指數(shù)之不動產資本化率調研報告在海外利率高企、中美關系復雜的宏觀背景下，海外

RE-ITs

平臺納入新增資產的難度顯著增加，推動發(fā)行人探索“境內

+

境外”

多

REITs

平臺布局戰(zhàn)略。招商局集團已在中港兩地構建三大

REITs

平臺：

2019年香港聯(lián)交所上市的招商局商業(yè)房托基金（聚焦商辦領域）

、2021年深交所上市的博時招商蛇口產園

REIT

（聚焦產業(yè)園）、2024年深交所上市的招商蛇口租賃住房REIT（聚焦租賃住房）

。截至

2025年11月末，三支

REITs

的分派收益率分別達8.6%、4.1%及3.3%，反映出兩地市場融資成本差異顯著，境內

REITs

市場對發(fā)行人的吸引力持續(xù)增強。順豐于2022年在香港聯(lián)交所上市順豐REIT

，2024

年在深交所推出南方順豐物流

REIT。截至

2025

年

11

月末，兩支

REIT的分派收益率分別為

9.2%

及

3.9%，同是物流資產在境內公募

REITs

平臺的融資成本顯著低于香港REITs

平臺，印證了境內市場的資金成本優(yōu)勢。多平臺建設給發(fā)行人提供了更多的選擇機會，可以根據(jù)市場的利率水平、區(qū)域市場的營商環(huán)境、不同市場投資人需求、不同項目的退出條件等為其匹配更為合適的發(fā)行場所，有利于發(fā)行人獲取更為優(yōu)惠的資金成本，靈活搭配其資產組合并建立戰(zhàn)略性的企業(yè)資本運作路徑。值得注意的是，

2024

年消費公募

REIT

賽道放開后，原香港上市商業(yè)地產開發(fā)商紛紛搶抓境內公募

REITs

機遇。首創(chuàng)鉅大在2024年8月于上交所發(fā)行了華夏首創(chuàng)奧萊REIT。2025年初，首創(chuàng)鉅大（01329.

HK）宣布在聯(lián)交所退市，作為華夏首創(chuàng)奧萊

REIT

的運營管理統(tǒng)籌機構，退市后的首創(chuàng)鉅大能夠更專注于奧特萊斯項目的長期運營，與

REIT平臺形成協(xié)同，進一步推進輕資產運營模式，后續(xù)有望將更多優(yōu)質資產注入

REITs

或通過REITs

平臺持續(xù)盤活資產。此外，2024年9

月華夏大悅城商業(yè)

REIT在深交所上市，2025年7月，作為該REIT

發(fā)行人的大悅城控股旗下大悅城地產（00207.

HK）

發(fā)布公告，提出以協(xié)議安排方式回購股份并申請撤銷其港股上市地位。隨著中國內地公募

REITs

市場的成熟完善，疊加境內利率水平持續(xù)下行的趨勢，境內發(fā)行人的資本運作邏輯正在發(fā)生深刻轉變：境內公募

REITs

憑借更低的融資成本、更廣闊的投資者基礎及更靈活的資產證券化路徑，逐漸替代港股上市平臺的部分融資功能與戰(zhàn)略價值，聚焦核心資產運營與輕資產轉型。而新加坡、中國香港兩地

REITs

在內地的布局也將從傳統(tǒng)收并購轉向與境內REITs

平臺的跨境資產整合，行業(yè)資本運作將更趨多元化、精細化。中國

RE

ITs

指數(shù)之不動產資本化率調研報告13本次調研問卷在資產類型包含甲級寫字樓、商務園區(qū)、購物中心、社區(qū)商業(yè)、奧特萊斯、酒店、長租公寓

/服務式公寓、倉儲物流、工業(yè)廠房、數(shù)據(jù)中心十種資產類型。本次調研中，商務園區(qū)主要指產業(yè)辦公園區(qū)，用于滿足產業(yè)租戶對科研、辦公空間的使用需求，倉儲物流主要指高標物流，工業(yè)廠房主要指標準廠房和多層廠房，用于滿足中小工業(yè)企業(yè)集聚發(fā)展和外來工業(yè)投資項目生產經營空間的使用需求?？紤]到北京、上海甲級寫字樓市場特點，在研究這兩座城市甲級寫字樓資本化率時細分至核心商圈與非核心商圈兩個維度。根據(jù)定義，北京甲級寫字樓核心商圈包含國貿、金融街、東二環(huán)、燕莎及中關村，

上海甲級寫字樓核心商圈包含陸家嘴、人民廣場、南京西路、徐匯核心、竹園、新天地、長寧中山公園及虹橋經濟開發(fā)區(qū)。深圳甲級寫字樓核心商圈包含福田、南山、羅湖。廣州寫字樓核心商圈包含珠江新城、體育中心。酒店、長租公寓

/服務式公寓以北京、上海、深圳、廣州、主要二線城市共五個維度開展調研；購物中心、社區(qū)商業(yè)、奧特萊斯以北京、上海、深圳、廣州、新一線城市、主要二線城市及三四線城市共七個維度開展調研。倉儲物流、數(shù)據(jù)中心、工業(yè)廠房則以一線城市、環(huán)京區(qū)域、環(huán)滬區(qū)域、大灣區(qū)（不含廣深）、成渝區(qū)域、華中區(qū)域共六個維度開展調研。鑒于市場交易中買賣雙方普遍以EV/EBITDA

倍數(shù)作為定價參考依據(jù)，本次調研問卷中，數(shù)據(jù)中心板塊的定價指標采用EV/EBITDA

倍數(shù)。第六期中國REITs

指數(shù)之不動產資本化率調研以問卷的形式邀請不動產投資領域的專業(yè)機構與行業(yè)專家參與調研，通過分析受訪者對于不同城市各類資產在大宗交易市場中的專業(yè)判斷，為建設中國

REITs

資產定價體系提供合理的基準指數(shù)。本期調研于

2025年第四季度完成，期間收到了

112份不動產投資機構的問卷反饋。受訪機構包括境內外房地產基金公司、保險機構、開發(fā)商、新加坡及中國香港上市REITs管理人等，其中不動產私募基金、險資、開發(fā)商、占比約20%、22%及16%，

內外資占比約4:1；從對投資期限的要求來看，受訪機構的持有資產時間3

年以下、3-6年、

6-9年、9年以上的受訪機構分別占到8%、48%

、18%及26%。第六期資本化率調研問卷共設置四大類問題，包含機構背景調查、投資偏好調查、資本化率調查和公募

REITs

預期投資回報率調查。機構背景調查主要了解受訪者所在機構過往投資的項目類型、業(yè)態(tài)、城市等；投資偏好調查主要了解受訪者在未來一年對于不同城市、資產類型的投資關注度與偏好；資本化率調查主要了解受訪者所認可的不同資產類型在大宗交易市場中的資本化率合理水平；中國內地公募

REITs投資回報率調查主要了解受訪者認可的不同公募REITs

產品類型在二級市場中的派息率合理水平?？紤]到不動產大宗交易市場中買賣雙方對于資產價格的不同預期，問卷設置了買方、賣方、二者兼有共三類角色，

受訪者可從買方、賣方視角分別填寫各類資產合理的資本化率區(qū)間，最終取雙方意見重合部分作為調研結論。資本化率

運營凈收益

NOICap

Rate

=

當期資產價值5不動產資本化率調研成果14中國

RE

ITs

指數(shù)之不動產資本化率調研報告投資機會關注度投資人聚焦一線城市及周邊區(qū)域，產業(yè)穩(wěn)健性驅動投資趨勢從城市維度來看，北京、上海各類資產受投資人關注的比例最高，體現(xiàn)了市場對北、上兩座城市的投資偏好；其次為深圳與廣州，再其次為主要二線城市。在當前宏觀經濟環(huán)境下，二線城市經濟展現(xiàn)出較強韌性，其中新一線城市的零售業(yè)態(tài)投資關注度，與一線城市的差距較往年進一步收窄，二者的市場熱度貼合度顯著提升。隨著一線城市不動產市場存量競爭加劇、核心區(qū)域拿地及運營成本持續(xù)攀升，其投資邊際收益逐步遞減；在此背景下，非一線城市憑借經濟增長動能釋放、產業(yè)升級提速、投資收益率相對較高的綜合優(yōu)勢，正從傳統(tǒng)的

“投資備選區(qū)域”

轉變?yōu)橥顿Y者的新布局重心。杭州、成都、蘇州、大灣區(qū)（廣、深除外）及南京等城市因其獨特的經濟優(yōu)勢和產業(yè)發(fā)展?jié)摿Γ蔀榉且痪€城市中最受關注的投資目的地。約

63%的受訪者選擇了杭州作為投資目的地，首要考慮投資的比例為

40%

，遠超成都的16%及大灣區(qū)的11%。過往幾年，杭州穩(wěn)居非一線城市關注度首位。杭州憑借數(shù)字經濟、消費服務業(yè)與先進制造業(yè)的均衡布局，形成了“商辦資產+工業(yè)資產”雙輪驅動的投資價值?數(shù)字經濟產業(yè)集群持續(xù)帶動商辦空間需求擴容，先進制造業(yè)的升級則支撐了工業(yè)資產的租賃與交易活躍度。成都則依托強勁的消費韌性，疊加電競、文創(chuàng)等新經濟業(yè)態(tài)的崛起，確立了西南區(qū)域商業(yè)資產投資樞紐的地位；首店經濟的落地密度、夜經濟的消費活躍度，進一步強化了零售業(yè)態(tài)對投資者的吸引力。大灣區(qū)的發(fā)展也受到了廣深兩地外溢需求的推動，2024年跨境電商業(yè)態(tài)的快速擴容，直接拉動了該區(qū)域倉儲物流的租賃需求規(guī)模增長；但與此同時，該區(qū)域物流倉儲的供給端擴張節(jié)奏同步加快，市場已呈現(xiàn)出供給相對過剩的態(tài)勢。這一供需格局的階段性失衡，使得投資者對大灣區(qū)物流資產后續(xù)的收益穩(wěn)定性普遍持謹慎預期。除上述前五名非一線城市外，武漢、西安、重慶、合肥等城市也憑借區(qū)域特色產業(yè)集群的培育（如武漢的光電子、合肥的集成電路），逐步進入不動產投資者的核心關注清單。中國

RE

ITs

指數(shù)之不動產資本化率調研報告

15北京

上海

深圳

廣州 購物中心長租公寓/服務式公寓奧特萊斯社區(qū)商業(yè)酒店商務園區(qū)甲級寫字樓百貨商場杭州成都蘇州大灣區(qū)南京武漢西安重慶u首要關注

u其次關注

u次要關注70%60%50%40%30%20%10%0%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%16中國

RE

ITs

指數(shù)之不動產資本化率調研報告非一線城市投資機會受關注度前八位對不動產投資機會關注度-商辦住類長租公寓

/服務式公寓受投資人青睞，酒店關注度有所反彈長租公寓

/服務式公寓因其穩(wěn)定的市場需求和政策支持，成為不動產投資的熱點。長租公寓/服務式

公寓為北京、上海市場的核心關注業(yè)態(tài)，兩地考慮投資的受訪者占比分別達

61%、64%，較深圳（46%）、廣州（35%）高出

15-29個百分點。這一差異的形成，既源于北京、上海保障性租賃住房REITs

集中

落地帶來的市場關注度，也與兩地長租公寓市場交易活躍度較高、國有資本及資產管理機構參與度較

深的市場特征直接相關。2021年國家發(fā)改委將保障性租賃住房納入公募REITs

試點，截至2025年12月，已有8單保障性租賃住房REITs成功發(fā)行，底層資產分布在北京、上海、深圳、蘇州和廈門?；?025年12月的二級

股價表現(xiàn)，保租房

REITs

在二級市場的平均年化分紅率在3%，良好的退出渠道與收益表現(xiàn)，有效打通了長租公寓的“投融管退”

閉環(huán)，成為2025年該業(yè)態(tài)關注度持續(xù)攀升的核心動力。從投資者類型來看，險資機構、不動產私募基金為長租公寓/服務式公寓投資的主力軍。險資偏好有

穩(wěn)定現(xiàn)金流、成熟度高、風險低的核心型/核心增值型資產，調研顯示，近乎所有險資受訪者均表示

對長租公寓

/服務式公寓具有投資意愿。長租公寓/服務式公寓因其租金收益較為穩(wěn)定、運營難度相

對較小、資產流動性較好、對沖通脹等因素，是眾多投資人資產配置中必不可少的一部分。不動產私

募基金則聚焦

“商改租”

增值策略?2025年多地出臺商改租項目的稅收減免政策（如增值稅即征

即退、房產稅階段性減免）

，疊加核心城市商辦空置率較高的現(xiàn)狀，這種策略不僅能夠為投資者帶來潛在的高回報，還能通過物業(yè)改造和升級來提升資產價值，從而實現(xiàn)資產的長期增值。相較之下，酒店業(yè)態(tài)在機構投資人中的關注度在

2025年仍處低位：北京、上海市場的機構投資意向

占比僅為三成。盡管

2025

年國內酒店客流已恢復至疫情前水平，但酒店經營利潤率仍維持在低位區(qū)間，

這一盈利現(xiàn)狀直接導致機構投資者對該業(yè)態(tài)的布局意愿相對有限。然而，當前酒店市場的投資主體仍

以個人及民營企業(yè)為主，其投資行為的核心驅動力并非短期收益增值，而是家族資產的長期傳承與保值。

這兩類不同的投資群體無論在資產篩選、收益率要求、定價邏輯上都有較大的差異。2025年11月末，

中國內地公募REITs

進一步擴圍至城市更新設施、酒店、體育場館、商業(yè)辦公設施等更多行業(yè)領域和資產類型，預計公募REITs的進一步擴容將有利于提升酒店資產的投融資流動性。中國

RE

ITs

指數(shù)之不動產資本化率調研報告

17甲級寫字樓、商務園區(qū)的機構關注度下滑，交易以自用買家為主2025年，甲級寫字樓與商務園區(qū)市場的機構投資關注度延續(xù)下滑態(tài)勢，交易活動進一步向自用買家傾斜，標志著辦公物業(yè)市場正經歷深度結構性重構。本次調研數(shù)據(jù)顯示，2025年僅有

2

成

的受訪的機構投資人考慮投資北京、上海甲級寫字樓，深圳、廣州的這一比例更是低至10%、6%，相較于疫情前約

8成的機構關注度大幅下降；商務園區(qū)領域，北京、上海的機構投資意向占比約3成，深圳、廣州則為16%、12%，雖略高于甲級寫字樓，但仍處于歷史低位。從2025年的市場基本面來看，全國甲級寫字樓、商務園區(qū)的供應過剩問題進一步凸顯。與此同時，2025年經濟形勢的階段性不確定性，使得企業(yè)對辦公空間的需求呈現(xiàn)“減量提質”特征：中小微企業(yè)傾向于縮減辦公面積、選擇聯(lián)合辦公，大型企業(yè)則更偏好靈活的辦公空間租賃方案。當前經濟環(huán)境下，機構投資人與自用買家對辦公物業(yè)的投資邏輯有明顯差異，市場從前幾年以機構投資者為主，轉變?yōu)楫斍耙宰杂觅I家為主。近幾年來，全國甲級寫字樓、商務園區(qū)市場面臨供應過剩的問題，導致租金增長下降，同時，由于經濟形勢的不確定性，企業(yè)對辦公空間的需求也在縮減，這使得尋求穩(wěn)定租金收益的機構投資者表達更審慎的投資態(tài)度。但與此同時，自用買家，尤其是那些尋求穩(wěn)定辦公環(huán)境和長期資產持有的企業(yè)，更傾向于直接購買甲級寫字樓、商務園區(qū)。這些買家通常更注重物業(yè)的長期價值和戰(zhàn)略適配性，而不是短期的市場波動。雖然市場整體面臨挑戰(zhàn)，但自用買家的活躍為市場提供了新的視角和機遇。2025年機構投資人與自用買家的辦公物業(yè)投資邏輯呈現(xiàn)顯著分化：機構投資者聚焦租金收益率與資產流動性，而2025年甲級寫字樓與商務園區(qū)出租率與租金下降幅度較大，成為機構離場的核心原因；自用買家則以實體企業(yè)為主，

2025年寫字樓自用買家以科技行業(yè)、制造業(yè)企業(yè)為主力，其更注重物業(yè)與企業(yè)戰(zhàn)略的長期適配性，而非短期市場波動，企業(yè)通過直接持有物業(yè)鎖定長期辦公成本，同時實現(xiàn)資產的保值增值。18中國

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指數(shù)之不動產資本化率調研報告購物中心、奧特萊斯關注度顯著提升隨著消費基礎設施公募REITs的陸續(xù)上市，投資者對零售物業(yè)的興趣顯著回升，恢復至疫情前的信心水平。除一線城市外，新一線城市零售不動產尤其受到投資者的青睞。從資產類型來看，投資關注度按業(yè)態(tài)排名：購物中心＞奧特萊斯＞社區(qū)商業(yè)＞百貨商場。購物中心是所有零售細分業(yè)態(tài)中投資人較為青睞的投資標的，主要考慮到購物中心運營、建設較為標準化，

交易流動性相比其他細分業(yè)態(tài)更高，考慮投資北、上、深、廣、新一線城市購物中心的受訪者比例分別為59%、63%、57%、51%及56%

，一線城市與新一線城市的關注度差距已大幅收窄。資本層面，截至2025年

12月，已發(fā)行的消費基礎設施REITs底層資產已覆蓋北京、上海、廣州、杭州、青島等十余座城市，消費

REITs的常態(tài)化發(fā)行有效激活了Pre-REITs市場的投資熱情，成為

2025

年購物中心投資關注度提升的重要推動力。奧特萊斯業(yè)態(tài)的投資關注度在2025年實現(xiàn)大幅躍升，這一趨勢既源于其自身的抗周期屬性?

在中產群體規(guī)模持續(xù)擴大與消費下行壓力并存的背景下，奧特萊斯2024年已展現(xiàn)出強勁的經營反彈，核心項目的客流與銷售額恢復率均超零售行業(yè)平均水平；也得益于2025年標志性的資本動作：中聯(lián)基金通過不動產基金完成成都佛羅倫薩小鎮(zhèn)奧萊收購，項目匯聚多方優(yōu)勢資源，涵蓋多家國內外知名投資機構、國際化運營管理團隊、產業(yè)合作方等，

同年唯品會奧特萊斯REIT成功上市。相較之下，社區(qū)商業(yè)與百貨商場的投資關注度則位居其后，社區(qū)商業(yè)受區(qū)域消費力與運營精細化程度的制約，百貨商場則仍面臨業(yè)態(tài)轉型緩慢、線上消費分流的行業(yè)性挑戰(zhàn)，成為二者投資熱度相對偏低的核心原因。對不動產投資機會關注度-商業(yè)類北京上海深圳廣州新一線城市主要二線城市

購物中心

奧特萊斯

社區(qū)商業(yè)

百貨商場70%60%50%40%30%20%10%0%中國

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指數(shù)之不動產資本化率調研報告19本次問卷調研中，工業(yè)廠房的投資關注度相較去年有所下滑，投資關注度按區(qū)域排名：上海及環(huán)滬區(qū)域

>北京及環(huán)京區(qū)域>大灣區(qū)>成渝和華中區(qū)域，約三成受訪者考慮投資上海的工業(yè)廠房資產，環(huán)滬區(qū)域的比例也接近三成。工業(yè)廠房關注度略有下滑，核心受宏觀經濟影響租金下行，但租戶長租期屬性賦予資產較強抗風險能力；加之該類資產與地方投融資、納稅政策深度綁定，大宗可交易標的稀缺，其交易活躍度低于其他工業(yè)類資產。從經營及大宗交易表現(xiàn)來看，同區(qū)位下，單層高標準廠房因契合企業(yè)實際需求且供應緊缺，相較多層廠房更獲投資機構青睞。2025年國內工業(yè)廠房公募REITs

市場實現(xiàn)標志性突破。6月中金亦莊產業(yè)園REIT

上市，底層資產為北京經開區(qū)兩處產業(yè)園項目，合計建筑面積12.86萬平方米，聚焦高端汽車及新能源汽車核心零配件賽道，為區(qū)域彈性供地重點項目，也是全國首單汽車制造產業(yè)鏈基礎設施REITs，上市首日漲停30%，獲市場高度認可。同年12月26

日，首單工業(yè)廠房

REIT擴募落地，國泰海通東久新經濟

REIT

新增南通、重慶智造園單層標準廠房資產，均適配重工生產需求且滿租運營，經營韌性突出，派息率保持行業(yè)穩(wěn)健水平。公募REITs

退出渠道的完善，有效提振一級市場投資人信心。私募端，中信建投-外高橋集團持有型不動產ABS

在上交所發(fā)行，規(guī)模18.3億元，是市場首單工業(yè)廠房底層的持有型不動產ABS、上海地方國企首單機構間

REITs；其底層為外高橋保稅區(qū)4個標準廠房，合計建面19萬平方米，平均出租率93.16%，租戶覆蓋IDC、智能制造、生物醫(yī)藥研發(fā)等領域，集聚多家外資企業(yè)區(qū)域總部及分撥中心。私募基金領域，高麓二期工業(yè)物流收益基金于2025年中完成設立，該基金由多家境內知名保險機構出資，定位為“并購型基金”?專注收購運營成熟、現(xiàn)金流穩(wěn)健的標準化工業(yè)與物流園區(qū)，總投資規(guī)模近40億元人民幣，覆蓋建筑面積逾70萬平方米?；鹜顿Y的資產組合主要位于長三角與大灣區(qū)核心發(fā)展區(qū)域。公募與私募REITs

市場交易均表現(xiàn)活躍，且底層資產多集中于環(huán)滬、環(huán)京區(qū)域，印證投資人對環(huán)一線工業(yè)廠房資產的價值認可。公募REITs的落地，同時提升了工業(yè)廠房市場的經營透明度，而市場供應及經營壓力，仍是該類資產投資的核心考量因素。工業(yè)類資產：倉儲物流關注度下降，數(shù)據(jù)中心關注熱度大幅提升本次問卷調查深入探究了參與者對工業(yè)資產投資傾向的看法。調查結果顯示倉儲物流領域的投資關注度有所減退，而數(shù)據(jù)中心、工業(yè)廠房的投資關注熱度則顯著提升。投資人對不同細分業(yè)態(tài)的區(qū)域選擇也有明顯差異，在四個主要的一線城市中，北京、上海關注度最高的工業(yè)類資產為數(shù)據(jù)中心，而深圳和廣州關注度最高的為倉儲物流資產。北京上海深圳廣州數(shù)據(jù)中心60%50%40%30%20%10%0%環(huán)京區(qū)域物流倉儲環(huán)滬區(qū)域工業(yè)廠房20中國

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指數(shù)之不動產資本化率調研報告大灣區(qū)(不含廣深)工業(yè)廠房工業(yè)類資產投資機會受關注度成渝區(qū)域華中區(qū)域隨著大模型和云計算需求的激增，以及首批數(shù)據(jù)中心公募REITs的推出，數(shù)據(jù)中心在2025

年成為投資者最為關注的焦點。當前，投資關注度按區(qū)域排名：北京及環(huán)京區(qū)域

>上海及環(huán)滬區(qū)域>大灣區(qū)>成渝和華中區(qū)域，具體到城市層面，考慮投資于北京、上海、環(huán)京、環(huán)滬數(shù)據(jù)中心的受訪者比例分別為

41%、41%、48%和46%。與往年不同的是，環(huán)京和環(huán)滬兩個市場關注度比北京上海更高，背后因素在于投資機構對于數(shù)據(jù)中心的分布格局有了更清晰的了解。數(shù)據(jù)中心的投資區(qū)位選擇與傳統(tǒng)商業(yè)不動產關注“地租屬性”不同，投資人更多結合區(qū)位和項目的傳輸時延來判斷業(yè)務類型，從業(yè)務類型出發(fā)考慮投資策略和定價邏輯。環(huán)京和環(huán)滬為核心算力基地圈，IDC

需求訂單直接受益于大模型業(yè)務的快速增長，主要由于其服務互聯(lián)網(wǎng)/算力客戶，過往幾年整體電力資源穩(wěn)定、當?shù)卣罅χС猪椖拷ㄔO，且與一線城市的網(wǎng)絡時延較低，因此環(huán)京環(huán)滬項目可擴容空間往往更大，疊加這兩個市場的項目的建設標準往往相對一線城市項目較新，符合未來互聯(lián)網(wǎng)大廠部署算力核心節(jié)點的需求。一線城市的資產則是有較強的“地租屬性”，主要由于其客戶群體以金融機構

/政企客戶為主，客戶對項目地理位置的敏感度更高。然而一線城市電力資源緊缺，其可擴容空間有限，未來發(fā)展方向仍將繼續(xù)聚焦此類長期穩(wěn)定的客戶，但訂單增長速度較為有限。西北部能源重鎮(zhèn)如烏蘭察布、寧夏中衛(wèi)等則為新興市場，也在2025年進入到投資機構的視野里，這類城市的租賃需求基于“成本導向”，大廠主要考慮到電價極低和氣候寒冷帶來的用電成本優(yōu)化，近年激增的彈性算力業(yè)務主要布局于此，但其風險在于土地和電力資源豐富導致項目可復制性強，近年已呈現(xiàn)出服務費價格的“內卷”，租約的長期穩(wěn)定性為投資人主要顧慮點。調研顯示，保險機構已成為數(shù)據(jù)中心投資的新增主力軍，近七成險資受訪者明確表達了投資意愿。

2025年，南方潤澤科技數(shù)據(jù)中心REIT、南方萬國數(shù)據(jù)中心

REIT

兩支數(shù)據(jù)中心公募REITs上市，8

月8

日同步登陸滬深交易所，首日觸及30%漲停上限，發(fā)行與交易熱度極高。首批數(shù)據(jù)中心REITs底層資產概要數(shù)據(jù)中心REITs底層資產南方潤澤科技REIT（A-18數(shù)據(jù)中心）南方萬國數(shù)據(jù)中心REIT（國金數(shù)據(jù)中心）區(qū)位定位京津冀國家算力樞紐節(jié)點（廊坊）長三角國家算力樞紐節(jié)點（昆山花橋）項目規(guī)?？偣β?2.5MW總功率約29MW客戶與簽約率批發(fā)型，客戶為頭部互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，簽約率約100%批發(fā)型，客戶為頭部互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，簽約率約100%資產估值評估值37.25

億元評估值19.33

億元基于資產估值的EBITDA倍數(shù)12-13x（資本化率7.5%-7.6%）基于發(fā)行溢價后的估值

EBITDA倍數(shù)15-16x中國

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指數(shù)之不動產資本化率調研報告21資料來源：公募REITs

招股書及公開資料，戴德梁行數(shù)據(jù)中心22中國

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指數(shù)之不動產資本化率調研報告處于低位區(qū)間，具備擇機抄底布局的價值。成渝區(qū)域因前期新增供應已集中入市，未來市場增量有限，行業(yè)發(fā)展進入供需相對平穩(wěn)的階段。整體來看，倉儲物流市場的投資區(qū)位選擇邏輯，與各區(qū)域是否進入供需平衡周期高度關聯(lián)。養(yǎng)老設施：一線城市投資關注度較高2025年，養(yǎng)老設施的投資關注度顯著提升，核心驅動力源于人口老齡化加深、生育率下降的基本面變化。本次問卷調研顯示，養(yǎng)老設施投資關注度高度集中于一線城市，其中北京、上海尤為突出?約

34%的受訪者明確表示考慮布局這兩座城市的養(yǎng)老設施；深圳、廣州的投資意向占比則分別為

27%、23%。從區(qū)域維度看，投資關注度排序為：北京、上海＞深圳、廣州＞長三角＞珠三角＞環(huán)渤海。與此同時，2025年數(shù)據(jù)中心投資市場動作密集，多層次

REITs

生態(tài)加速成型：3月，普洛斯中國數(shù)據(jù)中心收益基金一期完成募集，規(guī)模約

26億元，由宏源匯智與AIA

聯(lián)合出資，底層資產為張家口核心數(shù)據(jù)中心項目；同月，弘毅投資參與國內首單數(shù)據(jù)中心持有型不動產

ABS

“中信證券-萬國數(shù)據(jù)2025

年第1期”

投資，底層資產為優(yōu)質金融數(shù)據(jù)中心，年中其基礎設施基金進一步戰(zhàn)略布局萬國數(shù)據(jù)中心、潤澤科技數(shù)據(jù)中心兩支公募

REITs，覆蓋私募基金、公募

REITs多環(huán)節(jié)。

4月，中聯(lián)基金與

AIA

合作搭建專項私募基金，落地華平旗下位于上海的數(shù)據(jù)中心項目投資。

CPE

源峰同步戰(zhàn)略投資萬國數(shù)據(jù)中心、潤澤科技數(shù)據(jù)中心兩只公募

REITs，持續(xù)加碼核心算力資產。鼎暉投資則在1月完成第二支數(shù)據(jù)中心專項基金近10億元首關（繼2020年20億元國內首支人民幣

IDC

專項基金后），并于12月推動“國金資管-鼎暉-有孚網(wǎng)絡第一期數(shù)據(jù)中心ABS”

申報上交所，擬發(fā)行規(guī)模16.18億元，其底層資產位于華東區(qū)域。綜上，2025年數(shù)據(jù)中心投資關注度全面爆發(fā)，多層次

REITs

市場格局正式形成，產業(yè)方、險資與私募基金的深度協(xié)同，共同構建了良性的市場投資生態(tài)。2025

年，投資人對倉儲物流業(yè)態(tài)的投資關注度出現(xiàn)顯著回落。核心原因在于全國多區(qū)域倉儲物流市場呈現(xiàn)供過于求態(tài)勢，疊加宏觀經濟環(huán)境影響，全國倉儲物流資產的租金水平與出租率同步下行，直接導致投資人對該業(yè)態(tài)的投資信心有所減弱。倉儲物流的投資熱度呈現(xiàn)鮮明的區(qū)域分化特征，

區(qū)域投資關注度排序為：上海及環(huán)滬區(qū)域

>大灣區(qū)>北京及環(huán)京區(qū)域>成渝區(qū)域>華中區(qū)域。大灣區(qū)曾為

2024年倉儲物流投資的核心焦點，然受過往三年持續(xù)放量的土地供應及未來增量供給預期影響，2025年區(qū)域內倉儲物流項目租賃端承壓明顯，投資人對大灣區(qū)市場的投資態(tài)度趨于審慎。上海及環(huán)滬區(qū)域在2024-2025年同樣面臨租金下行壓力，投資人整體持謹慎布局的態(tài)度，但也有少數(shù)機構認為，

當前區(qū)域租金