商貿(mào)零售組分析師:于健(執(zhí)業(yè)S1130525070012)分析師:谷亦清(執(zhí)業(yè)S1130525080002)次提升。按照“市場(chǎng)規(guī)模=目標(biāo)人群數(shù)量×人均年消費(fèi)頻次×平均杯單價(jià)”測(cè)算我國(guó)現(xiàn)制飲品市場(chǎng)規(guī)模，伴隨消費(fèi)頻次持續(xù)提升，我國(guó)現(xiàn)制飲品市場(chǎng)規(guī)模有望持續(xù)增長(zhǎng)。根據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2023年我國(guó)人均現(xiàn)制飲品消費(fèi)頻次國(guó)2026年現(xiàn)制飲品市場(chǎng)規(guī)模同比增長(zhǎng)有望達(dá)22%+。當(dāng)前，行業(yè)門店數(shù)增速放緩，品牌數(shù)量呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，行業(yè)集中敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明2 4 4 62.供應(yīng)鏈與產(chǎn)品力重塑競(jìng)爭(zhēng)格局，頭部品牌優(yōu) 72.1頭部品牌憑借供應(yīng)鏈和產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，門店數(shù)與店效逐步修復(fù) 7 82.3分價(jià)格段來(lái)看，平價(jià)高價(jià)段趨于集中，中價(jià)段競(jìng) 93．規(guī)?；少?gòu)與高效倉(cāng)配協(xié)同，構(gòu)筑成本 3.1規(guī)?；少?gòu)鑄就成本優(yōu)勢(shì)，上游深度滲 3.2冷鏈覆蓋保障原材料新鮮度，高密度倉(cāng) 4．核心標(biāo)的梳理：規(guī)模效應(yīng)與門店優(yōu)化驅(qū)動(dòng)，頭部品牌修復(fù)明顯 4.1蜜雪冰城：下沉市場(chǎng)與規(guī)模效應(yīng)驅(qū)動(dòng)，業(yè)績(jī)持續(xù)優(yōu)化 4.3茶百道：主動(dòng)優(yōu)化門店網(wǎng)絡(luò)，實(shí)現(xiàn)提質(zhì)增效 4 4 4 5 5 5 6 6 7 7 7 7 8 8 8敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明3 9 敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明4茶飲消費(fèi)場(chǎng)景持續(xù)拓展，推動(dòng)消費(fèi)頻次提升。茶飲從下午茶、逛街等固定休閑時(shí)段，滲透到全天候生活逛街購(gòu)物時(shí) 學(xué)習(xí)或工作時(shí)看電影或電視時(shí)外出旅游時(shí)下午茶時(shí)在家放松時(shí) 社交聚會(huì)時(shí)午餐或晚餐時(shí)通勤路上特殊節(jié)日或紀(jì)念日戶外活動(dòng)時(shí)探店打卡時(shí)29.70%26.10%25.00%22.60%21.00%21.40%20.30%19.80%19.20%18.60%15.00%47.60%頭部茶飲品牌如茶百道、古茗、滬上阿姨打造“早上咖啡運(yùn)動(dòng)場(chǎng)景擇之一運(yùn)動(dòng)場(chǎng)景求現(xiàn)制飲品憑借新鮮和性價(jià)比優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)對(duì)軟飲的存量替代。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2025中國(guó)軟飲料產(chǎn)量（萬(wàn)噸）yoy（%）6.05.04.06.02,6.05.04.06.01,7971,7761,8431,7971,7761,6751,6131,5491,5921,6751,6131,5494.71,4001,0961,0463.23.22.42.07002.00.50.40.000.02025-032025-102025-112025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-032025-102025-11-1.0-2.0-1.0-2.0-700-1.9-700年保持相對(duì)穩(wěn)定；2）現(xiàn)制飲品人均消費(fèi)頻次：現(xiàn)制飲品場(chǎng)景拓寬和性價(jià)比提升，帶動(dòng)消敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明52018-2023年CAGR為22.4%，我們預(yù)估2024-2026年我國(guó)人均現(xiàn)制飲品消費(fèi)頻次維持22.4%CAGR增長(zhǎng)；3）平均杯單價(jià)：根據(jù)窄門餐眼量來(lái)自聯(lián)合國(guó)人口基金駐華代表處數(shù)據(jù)。2018年和2023年中國(guó)人均現(xiàn)制飲品年消費(fèi)頻次數(shù)據(jù)來(lái)自中商產(chǎn)業(yè)研究3503002502001501005003063233062222中國(guó)美國(guó)歐盟及英國(guó)日本4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000500-市場(chǎng)規(guī)模（億）市場(chǎng)規(guī)模yoy滲透率25.6%25.6%25.2%26.2%25.6%25.6%25.2%26.2%3,85222.6%3,1432,5112,0001,5921,262202120222023202420252026E30%25%20%15%10%5%0%來(lái)源：中商產(chǎn)業(yè)研究院，國(guó)金證券研究所來(lái)源：聯(lián)合國(guó)人口基金，中商產(chǎn)業(yè)研究院，窄門餐眼，國(guó)金證券研究所敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明6同比增長(zhǎng)回落至2025年10%以下，擴(kuò)張節(jié)奏放緩。奶茶門店數(shù)（萬(wàn)家）門店數(shù)yoy45.949.948.046.945.949.948.046.950.752.651.44836.939.140.640.138.540.338.638.237.039.139.340.243.124.0%3618.0%2412.0%126.0%00.0%21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q325Q4-12-6.0%加速出清，行業(yè)集中度提升，進(jìn)入成長(zhǎng)期中后段。m品牌數(shù)量（萬(wàn)個(gè)）一品牌數(shù)量yoy222214.0%1.071.101.111.121.111.131.121.111.101.101.081.081.091.091.101.071.061.071.061.053.0%2.0%11.0%021Q121Q221Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q325Q4-1-1-2-1-2-2-2.0%-3.0%-4.0%頭部連鎖品牌份額持續(xù)擴(kuò)張。我們按照在營(yíng)門店數(shù)量將茶飲品牌劃分為幾個(gè)層級(jí)：擁有敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明725擴(kuò)張速度快于其他規(guī)模連鎖品牌。這一趨勢(shì)的原因是萬(wàn)店10000家以上-在營(yíng)門店數(shù)量5000-9999家-在營(yíng)門店數(shù)量1000-4999家-在營(yíng)門店數(shù)量10000家以上-在營(yíng)門店數(shù)量占比5000-9999家-在營(yíng)門店數(shù)量占比1000-4999家-在營(yíng)門店數(shù)量占比 1000家以上-在營(yíng)門店數(shù)量占比120000100000800006000040000200000%%30.0%%20.0%%10.00.0%21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q325Q42022年-2025年，五大頭部品牌門店數(shù)整門店呈-2%的負(fù)增長(zhǎng)。門店增長(zhǎng)狀況差異反映了頭部品牌戰(zhàn)略的分化，古茗、蜜雪冰城、滬上阿姨憑借下沉市場(chǎng)滲透和供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，門店持續(xù)擴(kuò)23年底以來(lái)呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)，主要因行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)之下，品牌為維持高端定位、未參與惡性補(bǔ)貼戰(zhàn)，導(dǎo)致客流分流，店效下滑。敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明8茶百道蜜雪冰城古茗yoy霸王茶姬滬上阿姨茶百道yoy蜜雪冰城yoy古茗150 滬上阿姨yoy茶百道蜜雪冰城古茗yoy霸王茶姬滬上阿姨茶百道yoy蜜雪冰城yoy古茗15012090603044000220.0%40000200.0%36000180.0%32000160.0%28000140.0%24000120.0%20000100.0%1600080.0%1200060.0%906030800040.0%400020.0%00.0%0-400020212022202320242025-20.0%0霸王茶姬茶百道古茗滬上阿姨蜜雪冰城21Q121Q322Q122Q323Q123Q3來(lái)源：久謙數(shù)據(jù)，國(guó)金證券研究所來(lái)源：久謙數(shù)據(jù)，國(guó)金證券研究所2021-2024年門店GMV和市占率持續(xù)處于行業(yè)第一，主要因門店規(guī)模快速擴(kuò)張；霸王茶姬門店GMV從2022年的13億元快速增長(zhǎng)至2024年的295億元，在頭部品牌中增長(zhǎng)最快，60504030200霸王茶姬茶百道古茗滬上阿姨蜜雪冰城霸王茶姬市占率 茶百道市占率古茗市占率滬上阿姨市占率蜜雪冰城市占率202120222023202435%30%25%20%15%10%5%0%來(lái)源：公司公告，紅餐小程序，國(guó)金證券研究所（門店GMV來(lái)自各公司公告，茶飲行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模來(lái)自紅餐小程序）滿足茶飲消費(fèi)者對(duì)于健康和品質(zhì)的需求。高品供需失衡加劇品牌原材料成本壓力。2025年極端天氣下檸檬減產(chǎn)，而國(guó)內(nèi)茶飲市場(chǎng)對(duì)檸檬的需求量持續(xù)增大，導(dǎo)致檸檬價(jià)格抬高。據(jù)全國(guó)農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場(chǎng)價(jià)格信息系統(tǒng)，2025漲61.4%；窨花茶原料成本也因供需失衡價(jià)格抬敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明9來(lái)源：中國(guó)飲品快報(bào)，咖門，國(guó)金證券研究所來(lái)源：全國(guó)農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場(chǎng)價(jià)格信息系統(tǒng)，國(guó)金證券研究所量持續(xù)減少，喜茶門店從24年底的4390家減少至2025年的不到3900霸王茶姬在營(yíng)門店(家)喜茶在營(yíng)門店(家)奈雪的茶在營(yíng)門店(家)霸王茶姬yoy喜茶yoy奈雪的茶yoy8000400%7200360%6400320%5600280%4800240%4000200%3200160%2400120%160080%80040%00%22Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q325Q4-800-40%霸王茶姬門店增長(zhǎng)主要因憑借品牌價(jià)值、產(chǎn)品高質(zhì)量和加盟運(yùn)營(yíng)韌性。1）品牌心智差異保障奶茶的純正健康，提升了產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力；3）加盟運(yùn)營(yíng)韌性：公司通過(guò)產(chǎn)品創(chuàng)新和會(huì)員生態(tài)建設(shè)，2025年Q3注冊(cè)會(huì)員總數(shù)達(dá)到2.22億，同比增長(zhǎng)36.7%，為客流支撐。門店關(guān)閉率在2025年連續(xù)三個(gè)季度保持0.3%低位，加盟商運(yùn)營(yíng)韌性較強(qiáng)。敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明原料升級(jí)點(diǎn)核心價(jià)值氫化植物油”料、分段慢焙”工藝制作而成來(lái)源：中國(guó)食品安全網(wǎng)，新華網(wǎng)，壹覽商業(yè)，國(guó)金4200037800336002940025200210001680012600840042000-4200蜜雪冰城在營(yíng)門店(家)益禾堂在營(yíng)門店(家)甜啦啦在門店?duì)I(家)蜜雪冰城yoy益禾堂yoy甜啦啦yoy22Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q325Q4100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%元和甜啦啦的8.47元，在平價(jià)賽道價(jià)格優(yōu)勢(shì)顯著。敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明864209.68.477.29蜜雪冰城人均（元）益禾堂人均（元）甜啦啦人均（元）150001350012000105009000750060004500300015000-1500-3000-4500古茗在營(yíng)門店（家）滬上阿姨在營(yíng)門店(家)古茗在營(yíng)門店（家）滬上阿姨在營(yíng)門店(家)一點(diǎn)點(diǎn)在營(yíng)門店(家) 茶百道yoy書亦燒仙草在營(yíng)門店(家)古茗yoy書亦燒仙草yoy滬上阿姨yoy一點(diǎn)點(diǎn)yoy書亦燒仙草yoy22Q222Q322Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q325Q4100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%古茗憑借區(qū)域加密策略構(gòu)建密度、效率和成本壁壘。1）密度優(yōu)勢(shì)：古茗遵循地域加密策形成品牌網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。2）效率和成本優(yōu)勢(shì)：依托極致密度，古茗75%的門店位于距離倉(cāng)庫(kù)150公里范圍內(nèi)，并可向98%的門店提供兩日一配的冷鏈配送，其敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明2686700650600550500450400350300250200150100500665.9古茗茶百道滬上阿姨665.9348354348227323.6242.722758.7333123.028.33331覆蓋城市覆蓋省份來(lái)源：窄門餐眼，國(guó)金證券研究所來(lái)源：窄門餐眼，國(guó)金證券研究所120804002022年上新數(shù)2023年上新數(shù)2024年上新數(shù)8480726560534543424545434240394025古茗滬上阿姨茶百道書亦燒仙草一點(diǎn)點(diǎn)特點(diǎn)桃膠木薯燉奶材上市后吸引2.2萬(wàn)小紅書用戶象來(lái)源：咖門，國(guó)金證券研究所來(lái)源：咖門，新浪財(cái)經(jīng)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)網(wǎng)，新華網(wǎng)，紅餐網(wǎng)，國(guó)金證券研究所系：截至2025年上半年，茶百道在全國(guó)運(yùn)營(yíng)的倉(cāng)配中心已從2024年中的21個(gè)增加至26日達(dá)，95%的門店每周能獲得兩次及以上配送服務(wù)，水果統(tǒng)配率從2024年的71.7%持續(xù)提敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明806040200232425H1605548429新品（款）迭代品（款）滬上阿姨以健康產(chǎn)品矩陣與區(qū)域效率壁壘驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)。1）在產(chǎn)品端，不斷鞏固健康茶康心智；9月，滬上阿姨啟動(dòng)“五色慢養(yǎng)”計(jì)劃，融合傳統(tǒng)“五色養(yǎng)生”理念與現(xiàn)代心理學(xué)，滿足消費(fèi)者的養(yǎng)生需求。2）在效率端，滬上阿姨建立了全國(guó)性的供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)，能夠每周將新鮮食材送達(dá)門店二至三次，提升門店運(yùn)營(yíng)效率。書亦燒仙草產(chǎn)品轉(zhuǎn)型受阻，門店從2024年的6千余家持續(xù)縮減至2025年的不到5千家。具體時(shí)間線如下：1）書亦最初憑借“半杯都是料”占據(jù)高性價(jià)比、多料心智；2）2022年定位失焦引發(fā)老客流失：隨著健康茶飲潮流興起，書亦將品牌口號(hào)從“半杯都是料”變更為“仙草植物基，清爽低負(fù)擔(dān)”，并將門店視覺改為綠色清新風(fēng)。這一舉動(dòng)背離了品牌賴以生存的多料心智，導(dǎo)致核心客群流失，門店數(shù)在2022Q2顯現(xiàn)下滑擺：在轉(zhuǎn)型受阻后，書亦嘗試回歸原有風(fēng)格進(jìn)行補(bǔ)救，疊加食品安全爭(zhēng)議，品牌信任度下降，關(guān)店潮達(dá)到高峰。敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明“仙草植物基清爽低負(fù)擔(dān)”。更換門頭為綠色清新風(fēng)勢(shì)中國(guó)風(fēng)，logo換回了原來(lái)的“書”，門頭主色調(diào)也重新用回紅白黑配色。品牌標(biāo)語(yǔ)以“全系0基新茶飲”年Q4門店數(shù)接近4千家，同比增長(zhǎng)27%。頭部品牌憑借規(guī)模化采購(gòu)，形成更好的議價(jià)能力，有利于保障敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明避免多層加價(jià)，且原材料抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)，原材料成來(lái)看，蜜雪冰城97%的中國(guó)內(nèi)地門店實(shí)現(xiàn)冷鏈物流覆蓋，原材料損耗率僅0.71%；供不同溫度的冷鏈技術(shù)，原材料損耗率10%料的頻繁補(bǔ)貨，保障了產(chǎn)品品質(zhì)。的1%，而行業(yè)平均水平約為2%。模式模式古茗97%的門店可以提供兩日一配高存敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明耗率性店成本古茗倉(cāng)到店配送成本僅占GMV的低4．核心標(biāo)的梳理：規(guī)模效應(yīng)與門店優(yōu)化驅(qū)動(dòng)，頭部品牌修收入端，下沉市場(chǎng)快速擴(kuò)張，帶動(dòng)收入穩(wěn)健增長(zhǎng)。2024年受行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇影響，蜜雪冰57.6%，同比增長(zhǎng)26%，為主要擴(kuò)張核心。300250200150100500-50-100蜜雪冰城收入（億元）蜜雪冰城同比(%)2482032022202320242025H120222023202460%50%40%30%20%10%0%2024H1門店數(shù)（個(gè)，左）2025H1門店數(shù)（個(gè)，左）2025同比增長(zhǎng)（%，右）300002500020000150001000050000278042209792437033924370331812356一線城市二線城市40%35%30%25%20%15%10%5%0%來(lái)源：wind，國(guó)金證券研究所來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券研究所小幅下降0.3pct，主因若干原材料采購(gòu)成本上升，但公司憑借采購(gòu)規(guī)模效應(yīng)對(duì)沖了成本42.0%35.0%28.0%21.0%14.0%7.0%0.0%-7.0%蜜雪冰城毛利率（左）蜜雪冰城yoy（pct，右）2.9%32.5%31.6%29.6%28.3%29.6%1.2%202320222024-0.3%2025H1202320222024-0.3%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%從2023年來(lái)持續(xù)優(yōu)化；其中銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用分別為敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明18.3%，呈現(xiàn)持續(xù)優(yōu)化趨勢(shì)，主要因門店擴(kuò)張帶來(lái)收入提升；同時(shí)供應(yīng)鏈效率持續(xù)釋放，10.0%9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率三大費(fèi)用率總占比9.9%9.6%9.9%9.9%9.6%9.4%6.5%6.1%6.4%6.5%6.1%5.7%3.7%3.0%3.0%2.9%0.2%0.4%0.4%0.3%2022202320242025H120.0%18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%凈利率17.9%18.3%17.9%18.3%15.7%14.8%2022202320242025H1來(lái)源：wind，國(guó)金證券研究所來(lái)源：wind，國(guó)金證券研究所2025年H1收入增長(zhǎng)突出，同比增長(zhǎng)41%。主要因二線及以下城市門店快速擴(kuò)張，顯著增同比增長(zhǎng)20%，成為收入核心驅(qū)動(dòng)。10090807060504030200古茗收入（億元）古茗同比(%)887756572022202320242025H145%40%35%30%25%20%15%10%5%0%2024H1門店數(shù)（個(gè)，左）2025H1門店數(shù)（個(gè)，左）2025同比增長(zhǎng)（%，右）1000090008000700060005000400030002000100009,04920%7,55020%13%8%1,8121,6851,812281318一線城市新一線城市二線及以下城市25%20%15%10%5%0%來(lái)源：wind，國(guó)金證券研究所來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券研究所毛利率端，區(qū)域加密優(yōu)勢(shì)持續(xù)，毛利率趨于穩(wěn)定。2025年H1古茗毛利率為31.5%，同比-0.1pct，相對(duì)穩(wěn)定，反映區(qū)域加密策略下，古茗高效倉(cāng)配和銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率為5.4%/3.5%/2.7%，同比+1.0/-0.2/+0.1pct，主要因公司在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)之下，營(yíng)銷推廣力度加大；同時(shí)由于門店網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張，倉(cāng)儲(chǔ)及運(yùn)輸開支加大。2025年敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明39.0%32.0%25.0%18.0%11.0%4.0%-3.0%-10.0%古茗毛利率（左）古茗yoy（pct，右）31.5%31.3%30.6%31.5%31.3%3.2%28.1%3.2%-0.1%2025H120232022-0.1%2025H120232022-0.7%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用 管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率 三大費(fèi)用率總占比11.6%10.7%10.3%10.8%10.7%10.3%5.5%3.3%4.8%5.5%3.3%4.8%3.4%2.1%3.7%2.6%3.7%2.6%3.5%2.7%2.0%2022202320242025H1來(lái)源：wind，國(guó)金證券研究所來(lái)源：wind，國(guó)金證券研究所凈利率30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%28.7%16.8%14.1%6.6%2022202320242025H1敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明7060504030200-10-20-30茶百道收入（億元）茶百道同比(%)574942252022202320242025H140%30%20%10%0%-10%-20%37.0%30.0%23.0%16.0%9.0%2.0%-5.0%-12.0%-19.0%-26.0%-33.0%-40.0%茶百道毛利率（左）茶百道yoy（pct，右）34.4%32.6%34.4%34.4%32.6%31.2%0.9%0.0%2023202420222025H1202320242022-3.2%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%-2.0%-3.0%-4.0%來(lái)源：公司公告，wind，國(guó)金證券研究所來(lái)源：wind，國(guó)金證券研究所發(fā)費(fèi)用率6%/10.3%/0.6%，較20.0%18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0% 銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率三大費(fèi)用率總占比19.1%16.8%10.3%9.9%10.4%10.3%9.9%8.4%6.9%8.4%6.9%7.4%6.0%2.3%1.4%0.6%0.3%0.6%0.3%2022202320242025H120.0%15.0%10.0%5.0%0.0% 凈利率22.8%20.2%13.3%9.8%2022202320242025H1來(lái)源：wind，國(guó)金證券研究所來(lái)源：wind，國(guó)金證券研究所敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明36.030.024.018.012.06.00.0-6.0-12.0-18.0-24.0-30.0-36.0來(lái)自加盟商的收入（億元，左）來(lái)自自營(yíng)店的收入（億元，左）加盟收入yoy（右） 自營(yíng)收入yoy（右）31.732.331.720.717.52022年0.52024年0.22022年0.52024年0.22025年H12023年3633302760%50%40%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%219630-3滬上阿姨收入（億元）滬上阿姨同比(%)33333322202220242025H12023202220242025H160%55%50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券研究所來(lái)源：wind，國(guó)金證券研究所同比+2pct，其中銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率12.0%/5.3%/1.6%，反映行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇下，公司35.0%28.0%21.0%14.0%7.0%0.0%滬上阿姨毛利率（左）滬上阿姨yoy(pct，右）3.7%31.3%30.4%31.4%31.3%30.4%26.7%0.9%0.2%2022