目錄TOC\o"1-2"\h\z\u生豬：轉(zhuǎn)向上 5長(zhǎng)期：下行周期尾聲，長(zhǎng)期上行有望開啟 5短期：豬價(jià)探底、磨底，去產(chǎn)能確定性強(qiáng) 5肉禽：部徘，龍勢(shì)顯著 8白羽肉雞：長(zhǎng)期供應(yīng)開始收縮，中期供應(yīng)依然充足 8黃羽肉雞：長(zhǎng)期仍存產(chǎn)能壓力 10后周期下游轉(zhuǎn)預(yù)化，關(guān)周期成長(zhǎng)會(huì) 12飼料：存量競(jìng)爭(zhēng)中頭部?jī)?yōu)勢(shì)凸顯，出海有望開啟新增長(zhǎng) 12動(dòng)保：后周期投資機(jī)會(huì)凸顯 15種植：部確，蓄行 19橡膠：長(zhǎng)周期和短周期共振上行 19玉米：底部已現(xiàn) 21種子：種換浪潮先發(fā)優(yōu)是突關(guān)鍵 24轉(zhuǎn)基因育種商業(yè)化進(jìn)程推進(jìn) 24品種換代趨勢(shì)凸顯，耐密高產(chǎn)高抗玉米品種成為主流 25寵物食品：新費(fèi)習(xí)成，理升級(jí)開增間 28投資建議 31風(fēng)險(xiǎn)提示 31圖表目錄圖1：豬企大量投入資本開支的時(shí)代已結(jié)束 5圖2：豬企在建工程持續(xù)下行 5圖3：肥豬、仔豬價(jià)格均較低的階段，行業(yè)去產(chǎn)能會(huì)加速 6圖4：歷史上自繁自養(yǎng)虧損300元/頭，對(duì)應(yīng)單月能繁母豬比去化2%左右 6圖5：新生仔豬決定26Q2前的理論出欄量都將維持高位（百萬頭） 7圖6：能繁母豬存欄量7月頂開始緩步下降（萬頭） 7圖7：屠宰凍品庫(kù)存率緩步回升（%） 7圖8：商品豬宰后均重觸底回升（公斤） 7圖9：出欄均重在歷年同期水平中處于高位（公斤） 7圖10：25年前9月祖代雞新量同比-22% 8圖父母代雞苗銷量維持高位（萬只） 8圖12：雞苗價(jià)格中樞偏低（元/羽） 8圖13：白雞價(jià)格回歸低波動(dòng)定（元/公斤） 8圖14：白雞祖代肉種雞存欄維持高位（萬套） 9圖15：白雞父母代肉種雞存量維持高位（萬套） 9圖16：25H2黃羽肉雞價(jià)格望持續(xù)偏強(qiáng)（元/斤） 10圖17：黃雞養(yǎng)殖成本同比降明顯 10圖18：25年8月以前黃雞殖持續(xù)虧損 10圖19：黃雞祖代肉種雞存欄持續(xù)走高（萬套） 圖20：黃雞父母代肉種雞短供應(yīng)壓力緩解（萬套） 圖21：全國(guó)飼料市場(chǎng)總量趨飽和（萬噸） 12圖22：飼料原料價(jià)格持續(xù)走（元/噸） 12圖23：2024年國(guó)內(nèi)飼料各類產(chǎn)量及占比（萬噸） 12圖24：全國(guó)生豬存欄量同比升 12圖25：飼料TOP20企業(yè)市率持續(xù)上行（億噸） 13圖26：全國(guó)生豬飼養(yǎng)規(guī)?；匠掷m(xù)提升 13圖27：禽料、豬料仍占據(jù)市主體 14圖28：從全球各地區(qū)飼料產(chǎn)占比來看，海外市場(chǎng)大有可為 14圖29：18-24年全球蛋白產(chǎn)產(chǎn)量CAGR可觀 14圖30：海外發(fā)展中國(guó)家養(yǎng)殖值增速較快 14圖31：全國(guó)生豬養(yǎng)殖規(guī)?；掷m(xù)提升（%） 15圖32：上市豬企頭均動(dòng)保成持續(xù)改善（元） 15圖33：2021年以來生豬出量處于高位（萬頭；%） 16圖34：動(dòng)保板塊具有較強(qiáng)的殖后周期屬性，且彈性更大 16圖35：主產(chǎn)國(guó)天然橡膠產(chǎn)量頂（千萬噸） 19圖36：2024年全球天然橡生產(chǎn)集中在東南亞地區(qū) 19圖37：國(guó)內(nèi)半鋼胎開工率25H2有下滑跡象（%） 19圖38：國(guó)內(nèi)全鋼胎開工率處近年偏高水平（%） 19圖39：當(dāng)前天然橡膠社會(huì)庫(kù)量低于24年同期（萬噸） 20圖40：青島地區(qū)庫(kù)存較24同期仍偏高（噸） 20圖41：宏觀沖擊修復(fù)后，天價(jià)格維持偏強(qiáng)震蕩（元/噸） 20圖42：天然橡膠原料價(jià)格底上移（泰銖/公斤） 20圖43：美國(guó)玉米價(jià)格持續(xù)走弱 22圖44：玉米價(jià)格持續(xù)下探（元/噸） 23圖45：玉米種植利潤(rùn)持續(xù)低（元/噸） 23圖46：25年前9月國(guó)內(nèi)玉進(jìn)口量同比-93%（萬噸） 23圖47：國(guó)內(nèi)品種改良道阻且長(zhǎng) 25圖48：國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)基因玉米種子發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著 25圖49：城鎮(zhèn)寵物（貓犬）消市場(chǎng)規(guī)模（億元） 28圖50：寵主對(duì)配料組成的關(guān)因素（%） 28圖51：犬零食品類偏好（%） 28圖52：貓零食品類偏好（%） 28圖53：24年國(guó)產(chǎn)寵食企業(yè)趕超效應(yīng)明顯（%） 29圖54：線上渠道仍是寵主首（%） 29圖55：寵主購(gòu)買寵物產(chǎn)品直平臺(tái)使用偏好（%） 29圖56：國(guó)產(chǎn)寵食話語權(quán)逐步強(qiáng) 30圖57：2025年關(guān)稅波動(dòng)下寵食出口表現(xiàn)仍亮眼 30表1：飼料企業(yè)利潤(rùn)出現(xiàn)不程度下滑 13表2：亞洲其他國(guó)家和非洲地區(qū)飼料滲透率提升空間明顯 15表3：頭部動(dòng)保企業(yè)新獸藥產(chǎn)品持續(xù)落地 16表4：非瘟疫苗研發(fā)已有突破性進(jìn)展 17表5：國(guó)產(chǎn)貓三聯(lián)疫苗上市歷程 17表6：2025年頭部動(dòng)保企業(yè)寵物領(lǐng)域積極布局 18表7：全球玉米供需平衡表（百萬噸） 21表8：美國(guó)玉米供需平衡表（百萬噸） 21表9：巴西玉米供需平衡表（百萬噸） 22表10：中國(guó)玉米供需平衡表 24表國(guó)家優(yōu)良玉米品種推廣目錄中，耐密高產(chǎn)品種較多 25表12：2024年市占率前十玉米品種以高產(chǎn)高抗特性為主 26表13：2019年市占率前十玉米品種整體的單產(chǎn)水平相對(duì)有限 26生豬：反轉(zhuǎn)向上長(zhǎng)期：下行周期尾聲，長(zhǎng)期上行有望開啟豬企報(bào)表端長(zhǎng)期資產(chǎn)已逐步見底，對(duì)應(yīng)21年以來的下行周期接近尾聲。（1）生產(chǎn)性生物資產(chǎn)加速下行，24Q4-25Q3全國(guó)能繁母豬存欄量先是增速放緩，隨后出現(xiàn)回落，也反映在上市公司的生產(chǎn)性生物資產(chǎn)上。（2）固定資產(chǎn)趨于平穩(wěn)，在建工程維持下行。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2020-2022年我國(guó)畜牧業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額大幅增加。2021H1，14家豬企在建工程增至歷史峰值517.08億元，同比+70.90%。此階段產(chǎn)能擴(kuò)張具有明顯羊群效應(yīng)，企業(yè)通過密集融資加速豬舍建設(shè)。但在隨后的深度虧損階段，資本開支腰斬導(dǎo)致在建工程收縮。2023-2025年，行業(yè)進(jìn)入存量博弈階段，行業(yè)固定資產(chǎn)以及在建工程等長(zhǎng)期產(chǎn)能持續(xù)向下，冗余產(chǎn)能出清愈發(fā)徹底，中期母豬端去產(chǎn)能再度啟動(dòng)有望驅(qū)動(dòng)豬價(jià)逐步走出周期底部，對(duì)應(yīng)的上行持續(xù)性也更為可觀。圖1：豬企大量投入資本開支的時(shí)代已結(jié)束 圖2：豬企在建工程持續(xù)下行固定資產(chǎn)（億元） 固定資產(chǎn)季度環(huán)

2,50035%30%2,50035%30%2,00025%1,500500020%15%10%5%0%-5%0

豬企在建工程（億元）同花順 同花順短期：豬價(jià)探底、磨底，去產(chǎn)能確定性強(qiáng)市場(chǎng)、政策共振，行業(yè)產(chǎn)能去化啟動(dòng)。受24年行業(yè)利潤(rùn)可觀影響，國(guó)內(nèi)生豬產(chǎn)能和產(chǎn)能利用率均2525H2虧損。針對(duì)行業(yè)供給過剩問題，政策端也在積極進(jìn)行調(diào)控指導(dǎo)，916部等有關(guān)部門召開生豬產(chǎn)能調(diào)控座談會(huì)，會(huì)議再次釋放減產(chǎn)能的明確政策信號(hào)，頭部養(yǎng)殖集團(tuán)中短期將不再為行業(yè)帶來增量產(chǎn)能。另一方面，由于行業(yè)已經(jīng)全面進(jìn)入虧損階段，市場(chǎng)化去產(chǎn)能動(dòng)力快速增強(qiáng)，且進(jìn)入4政策面和市場(chǎng)面的共振有利于行業(yè)產(chǎn)能去化。歷史上生豬、仔豬價(jià)格均處于低位的階段，去產(chǎn)能會(huì)加速。生豬價(jià)格會(huì)影響當(dāng)期養(yǎng)殖端補(bǔ)欄積極性以及仔豬價(jià)格，而仔豬價(jià)格則直接決定當(dāng)期母豬養(yǎng)殖的利潤(rùn)情況。當(dāng)前行業(yè)肥豬12元/200元/300400元。價(jià)格歷史低位，行業(yè)快速陷入深虧，市場(chǎng)化去產(chǎn)能啟動(dòng)是確定的。圖3：肥豬、仔豬價(jià)格均較低的階段，行業(yè)去產(chǎn)能會(huì)加速80 6%中國(guó):22中國(guó):22個(gè)省市:平均價(jià):生豬（元/千克，左軸）中國(guó):22個(gè)省市:平均價(jià)*0.6:仔豬（元/千克，左軸能繁母豬月度環(huán)比（右軸）60 2%50 0%40 -2%30 -4%20 -6%10 -8%2006-072006-122006-072006-122007-052007-102008-032008-082009-012009-062009-112010-042010-092011-022011-072011-122012-052012-102013-032013-082014-012014-062014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-102023-032023-082024-012024-062024-112025-04同花順去產(chǎn)能的加速點(diǎn)預(yù)計(jì)在25Q4形成。1312月、184月、217足夠長(zhǎng)、盈利幅度足夠大，一旦盈利轉(zhuǎn)負(fù)，將在當(dāng)月或滯后一月反映為母豬去化，并且隨著虧損的擴(kuò)大，母豬去化速度也會(huì)迅速提升。本輪去產(chǎn)能的幅度可觀。依然從歷史周期來看，參考14年4月、18年5月、21年10月以及2413002%300元/3%（100萬頭）去化幅度，2615%圖4：歷史上自繁自養(yǎng)虧損300元/頭，對(duì)應(yīng)單月能繁母豬環(huán)比去化2%左右300062500 42000 1500 1000 500 0 -500 300062500 42000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -102011-122012-052012-102011-122012-052012-102013-032013-082014-012014-062014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-102023-032023-082024-012024-062024-112025-042025-09

從先行指標(biāo)判斷，去產(chǎn)能持續(xù)性在半年以上。253、4259、10月豬價(jià)已經(jīng)使得行業(yè)深虧，考慮到25年5-8月行業(yè)新生仔豬又繼續(xù)向上躍升，意味著即使是25Q4-26Q110月的水平更樂觀。本次虧損持續(xù)時(shí)間預(yù)計(jì)在半年以上。母豬端，726Q2穩(wěn)回升，也即能夠確定的本輪產(chǎn)能去化時(shí)間在半年以上。圖5：新生仔豬決定26Q2之前的理論出欄量都將維持高位（百萬頭）211917151311974月8月月4月8月月4月8月月月8月月4月8月月4月8月

圖6：能繁母豬存欄量7月見頂開始緩步下降（萬頭）4,5004,4004,3004,2004,1004,0002022-012022-042022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-07涌益咨詢 同花順圖7：屠宰凍品庫(kù)存率緩步回升（%） 圖8：商品豬宰后均重觸底回升（公斤）100

9590858075 涌益咨詢 農(nóng)業(yè)農(nóng)村部圖9：出欄均重在歷年同期水平中處于高位（公斤）2025年2025年2020年2021年2022年2023年2024年2019-2025均值周1381361341321301281261241221201181161141121101081061041021001 3 5 7 9 111315171921232527293133353739414345474951涌益咨詢?nèi)馇荩旱撞颗腔?，龍頭優(yōu)勢(shì)顯著白羽肉雞：長(zhǎng)期供應(yīng)開始收縮，中期供應(yīng)依然充足祖代更新再度受限，遠(yuǎn)端雞價(jià)有望逐步向好。祖代更新方面，由于美國(guó)、新西蘭等主要種源國(guó)家受禽流感影響，行業(yè)前三季度未從美國(guó)、新西蘭引種，僅從法國(guó)引種，全行業(yè)祖代雞更新量同比下降明顯。2025980.33萬套（59%，國(guó)41%），2422%引進(jìn)的利豐、AA3089012號(hào)。714白羽肉雞的供給，結(jié)合更近端的父母代雞苗銷量，預(yù)計(jì)26H2以后國(guó)內(nèi)商品雞苗和肉雞供應(yīng)壓力有望逐步緩解。圖10：25年前9月祖代雞新量同比-22% 圖父母代雞苗銷量維持高位（萬只）0

更新量（萬套）yoy更新量（萬套）yoy0%

年年年年年2022年200150100500147101316192225283134374043464952中國(guó)畜牧業(yè)協(xié)會(huì)禽業(yè)分會(huì) 中國(guó)畜牧業(yè)協(xié)會(huì)禽業(yè)分會(huì)產(chǎn)能周期傳導(dǎo)下，中長(zhǎng)期供應(yīng)格局寬松。2025年，受上游供給寬松影響，白羽肉雞和雞苗價(jià)格持續(xù)走弱，雞苗價(jià)格短期一度跌破1元/羽?；诋?dāng)前產(chǎn)能情況，26年供過于求的局面仍將延續(xù)。祖代端，由于2024年國(guó)內(nèi)白羽肉雞祖代更新突破150萬套，25年上半年白雞祖代在產(chǎn)存欄量處于創(chuàng)紀(jì)錄的歷史高位，上游產(chǎn)能壓力較大。父母代方面，25年在產(chǎn)父母代種雞存欄量也處于歷史新高，且當(dāng)前父母代雞苗銷量居高不下，按照當(dāng)前產(chǎn)能存量推算，供給寬松格局至少將持續(xù)8個(gè)月，國(guó)內(nèi)白羽肉雞苗價(jià)上有頂、下有底的狀態(tài)在中長(zhǎng)期內(nèi)仍將延續(xù)。圖12：雞苗價(jià)格中樞偏低（元/羽） 圖13：白雞價(jià)格回歸低波動(dòng)定（元/公斤）2018 2019 2020 20212022202320222023202420251086420

主產(chǎn)區(qū)平均價(jià):白羽肉雞 雞肉豬肉價(jià)格比（右軸9876543210

70%60%50%40%30%20%10%0%中國(guó)畜牧業(yè)協(xié)會(huì)禽業(yè)分會(huì) 同花順后備父母代種雞存欄量萬套，左軸）在產(chǎn)父母代種雞存欄量）圖14：白雞祖代肉種雞存欄后備父母代種雞存欄量萬套，左軸）在產(chǎn)父母代種雞存欄量）后備祖代雞存欄（后備祖代雞存欄（） 在產(chǎn)祖代雞存欄（）

2,6001008060402002018/4/15 2020/4/15 2022/4/15

80604020

17001500130011009007002018/4/15 2021/4/15

2,4002,2002,0001,8001,6001,4001,2001,000中國(guó)畜牧業(yè)協(xié)會(huì)禽業(yè)分會(huì) 中國(guó)畜牧業(yè)協(xié)會(huì)禽業(yè)分會(huì)黃羽肉雞：長(zhǎng)期仍存產(chǎn)能壓力產(chǎn)能底部回升，25年行業(yè)一度陷入困境。受產(chǎn)能周期傳導(dǎo)影響，25H1黃雞父母代在產(chǎn)存欄水平有所回升，供需平衡打破導(dǎo)致上半年行業(yè)養(yǎng)殖利潤(rùn)持續(xù)低迷。從成本端來看，行業(yè)養(yǎng)殖效率的提升以及玉米等飼料原料價(jià)格的下行帶來的降本效應(yīng)明顯，上半年單公斤養(yǎng)殖成本下降1元以上，進(jìn)而導(dǎo)致行業(yè)價(jià)格中樞下移。圖16：25H2黃羽肉雞價(jià)格有望持續(xù)偏強(qiáng)（元/斤）快大雞 中速雞 慢羽雞109876543新牧網(wǎng)，新禽況圖17：黃雞養(yǎng)殖成本同比降明顯 圖18：25年8月以前黃雞殖持續(xù)虧損

2024/1/72024/2/72024/3/72024/1/72024/2/72024/3/72024/4/72024/5/72024/6/72024/7/72024/8/72024/9/72024/10/72024/11/72024/12/72025/1/72025/2/72025/3/72025/4/72025/5/72025/6/72025/7/72025/8/72025/9/7

年毛雞養(yǎng)殖成本（年毛雞養(yǎng)殖成本（/公斤）年毛雞養(yǎng)殖成本（/公斤）年毛雞養(yǎng)殖成本（/公斤）-0.5-1.0-1.5

商品代毛雞利潤(rùn)（元/kg）中國(guó)畜牧業(yè)協(xié)會(huì)禽業(yè)分會(huì) 中國(guó)畜牧業(yè)協(xié)會(huì)禽業(yè)分會(huì)25H2雞價(jià)表現(xiàn)回暖，長(zhǎng)期仍存產(chǎn)能壓力。6月中旬開始，在產(chǎn)父母代種雞存欄量逐步下降，產(chǎn)能低位和消費(fèi)需求季節(jié)性恢復(fù)增長(zhǎng)的影響，黃雞行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈一體化8925Q4雞價(jià)仍將維持偏強(qiáng)表現(xiàn)。但從更長(zhǎng)期的指標(biāo)來看，近期在產(chǎn)祖2625望實(shí)現(xiàn)持平略增。圖19：黃雞祖代肉種雞存欄持續(xù)走高（萬套） 圖20：黃雞父母代肉種雞短供應(yīng)壓力緩解（萬套）

2018年 2019年 2020年 年2022年 2023年 2024年 年13579111315171921232527293133353739414345474951中國(guó)畜牧業(yè)協(xié)會(huì)禽業(yè)分會(huì)

1471013161922252831343740434649522025年 2018年 2019年 年2021年 2022年 2023年 年中國(guó)畜牧業(yè)協(xié)會(huì)禽業(yè)分會(huì)后周期：下游反轉(zhuǎn)預(yù)期強(qiáng)化，關(guān)注周期與成長(zhǎng)機(jī)會(huì)飼料：存量競(jìng)爭(zhēng)中頭部?jī)?yōu)勢(shì)凸顯，出海有望開啟新增長(zhǎng)飼料行業(yè)總量趨穩(wěn)，行業(yè)存量競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)激烈。2021料產(chǎn)銷增長(zhǎng)也隨之進(jìn)入平臺(tái)期。根據(jù)中國(guó)飼料工業(yè)協(xié)會(huì)披露的數(shù)據(jù)，2024316360.88%21年基本持平?；谙掠沃芷?，2024圖21：全國(guó)飼料市場(chǎng)總量趨飽和（萬噸） 圖22：飼料原料價(jià)格持續(xù)走（元/噸）35,00030,00025,00020,00015,0000

國(guó)內(nèi)飼料產(chǎn)量（萬噸） 同

15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%

玉米（左軸） 小麥（左軸） 豆粕（右軸）05,0004,0003,0002,0001,0000同花順 ，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局 同花順圖23：2024年國(guó)內(nèi)飼料各類產(chǎn)量及占比（萬噸） 圖24：全國(guó)生豬存欄量同比升水產(chǎn)飼料,2262,7%反芻飼料,1449.4,5%

寵物飼料,159.9肉禽飼料,

其他,250.1,1%豬飼料,14391.3,

46,00045,00044,00043,00042,000

全國(guó)生豬存欄數(shù)（萬頭） 同

3%2%1%0%-1%9754.2,31%

46%

41,00040,00039,00038,000

蛋禽飼料,3236.1,10%飼料工業(yè)協(xié)會(huì) 同花順 ，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部表1：飼料企業(yè)利潤(rùn)出現(xiàn)不同程度下滑公司簡(jiǎn)稱24年飼料毛利潤(rùn)25H1飼料毛利潤(rùn)噸毛利變化飼料種類（元/噸）（元/噸）（元/噸）豬禽反芻水產(chǎn)粵海飼料764.73671.79-92.94√大北農(nóng)440.32417.15-23.17√√√海大集團(tuán)334.52314.01-20.51√√√√禾豐股份335.81301.05-34.77√√√√天康生物205.08183.67-21.41√√√√唐人神157.02154.57-2.45√√√√新希望129.74136.937.19√√√√同花順 ，各公司公

養(yǎng)殖規(guī)?；厔?shì)延續(xù)，飼料行業(yè)集中度將進(jìn)一步提升。激烈的競(jìng)爭(zhēng)中，近年來飼料行業(yè)淘汰加快、市場(chǎng)份額集中化趨勢(shì)較為明顯。一方面是下游養(yǎng)殖業(yè)加速規(guī)模化發(fā)展，飼料需求向著擁有產(chǎn)品品質(zhì)、配套服務(wù)等綜合優(yōu)勢(shì)頭部的飼料業(yè)務(wù)傾斜，另一方面是下游養(yǎng)殖業(yè)景氣度下行影響需求，壓縮了行業(yè)整體的盈利空間，抗風(fēng)險(xiǎn)能力較差的小規(guī)模飼料生產(chǎn)企業(yè)的加速出清，而大規(guī)模企業(yè)憑借資金、采購(gòu)、客戶等多方面優(yōu)勢(shì)具備較強(qiáng)抗風(fēng)險(xiǎn)能力以度過低谷，競(jìng)爭(zhēng)力更強(qiáng)的龍頭企業(yè)更是趁著行業(yè)低谷期逆勢(shì)擴(kuò)張，獲取市場(chǎng)份額。根據(jù)中國(guó)飼料工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，202420步提升，具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的頭部企業(yè)仍具備長(zhǎng)期市占率提升潛力。圖25：飼料TOP20企業(yè)市率持續(xù)上行（億噸） 圖26：全國(guó)生豬飼養(yǎng)規(guī)?；匠掷m(xù)提升1-49頭 50-99頭 100-499頭

飼料TOP20企業(yè)銷量（億噸） 市占率54%55%58%65%62%48% 49%2018年2019年2020年2021年2022年54%55%58%65%62%48% 49%

70%60%50%40%30%20%10%0%

500-999頭 1000-2999頭 頭5000-9999頭 10000-49999頭 頭以上100%98%96%94%92%200720082007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022新豬派公眾號(hào) 中國(guó)種豬信息網(wǎng)出海打開增量空間。202413.963億噸年產(chǎn)量（22.6%）1.41.30.23億噸（40%以上）；億噸，俄羅斯、西班牙和土耳其合計(jì)超9,0002億噸，其肉雞飼料（7,000萬噸）和水產(chǎn)飼料700萬噸）8,0005,000比過半，但蛋白供需矛盾突出；亞太地區(qū)（不含中國(guó)）飼料容量超2億噸，印度、越南和日本為主要生產(chǎn)國(guó)，東南亞因經(jīng)濟(jì)和人口增長(zhǎng)對(duì)蛋白需求進(jìn)一步增長(zhǎng)，成為跨國(guó)企業(yè)必爭(zhēng)之地。圖27：禽料、豬料仍占據(jù)市主體 圖28：從全球各地區(qū)飼料產(chǎn)占比來看，海外市場(chǎng)大有可為2024年全球飼料產(chǎn)量（億噸）

中國(guó)亞洲（除中國(guó)）北美南美洲歐洲非洲大洋洲43210

肉禽料蛋禽料豬料奶牛料肉牛料水產(chǎn)料寵物料馬飼料

5%4%3%2%1%0%-1%-2%

39%39%11% 17% 11% 21%19%30%12% 15% 18%26%17% 16% 20% 15%5%12%41%13% 23%44%28% 3%13%9%4%7%31%22%31%0% 20% 40% 60% 80% 100%Alltech年度報(bào)告2024 Alltech年度報(bào)告2024，中國(guó)工業(yè)飼料協(xié)會(huì)在全球飼料市場(chǎng)中，東南亞、南美洲及非洲地區(qū)展現(xiàn)出巨大的發(fā)展?jié)摿Γ渲蟹雌c料、禽料與水產(chǎn)料的表現(xiàn)尤為亮眼。從具體的蛋白產(chǎn)量來看，亞洲、南美洲、非洲的增速明顯快于北美洲和歐洲，養(yǎng)殖水產(chǎn)品領(lǐng)域的差異尤為突出。2018-2024（除中國(guó)外）CAGR4.5%6.2%2.9%的水平。豬肉產(chǎn)量方面，同期南美洲、非洲的CAGR3.9%、1.6%0.9%的增速。從牛肉、豬肉、禽肉及養(yǎng)殖水產(chǎn)品產(chǎn)值的5年復(fù)合增速來看，多個(gè)重點(diǎn)國(guó)家的養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)發(fā)展勢(shì)頭強(qiáng)勁。東南亞的越南、馬來西亞、印度、印度尼西亞，南美洲的巴西、秘魯，其養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)增速近年來均超過中國(guó)；而非洲的埃及、尼日利亞表現(xiàn)更為突出，增速顯著快于中國(guó)。圖29：18-24年全球蛋白產(chǎn)產(chǎn)量CAGR可觀 圖30：海外發(fā)展中國(guó)家養(yǎng)殖值增速較快中國(guó) 印度 印尼中國(guó)亞洲（除中國(guó)）北美洲歐洲大洋洲非洲南美洲6.2%3.3%6.2%3.3%2.6%4.9% 4.5%3.9%3.3%3.2%2.9%1.1%1.7%1.6%0.9%牛肉豬肉禽肉養(yǎng)殖水產(chǎn)品6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%-2.0%

50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%

馬來西亞 越南 尼日利亞埃及 巴西 秘魯200520062007200820052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024全球飼料滲透率地域差異鮮明，亞洲其他國(guó)家和非洲地區(qū)飼料滲透率提升空間明顯。北美洲飼料96%68%72%93%62%、57%表2：亞洲其他國(guó)家和非洲地區(qū)飼料滲透率提升空間明顯豬飼料 肉禽料豬肉禽肉地區(qū)（萬噸）（萬噸）（萬噸）（萬噸）豬料肉比禽料肉比豬屠損率禽屠損率飼料滲透率中國(guó)14391.309754.205706.002660.003.011.2425%30%87%亞洲（除中國(guó)）3964.306393.101102.243347.044.462.1425%30%62%北美洲6446.605957.601463.322497.703.441.7325%30%96%歐洲7632.305595.102840.732363.083.531.7725%30%68%大洋洲132.00416.9063.84181.283.601.7625%30%72%非洲281.601767.40210.92782.724.382.1025%30%57%南美洲4080.507358.001013.182986.453.531.7525%30%93%Alltech年度報(bào)告2024，OECD，中國(guó)工業(yè)飼料協(xié)會(huì)動(dòng)保：后周期投資機(jī)會(huì)凸顯養(yǎng)殖業(yè)規(guī)?；教嵘?，客戶議價(jià)能力增強(qiáng)壓縮動(dòng)保行業(yè)盈利。根據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部數(shù)據(jù)，202473%20205.52024（年500）70%2020132025年，這一趨勢(shì)得到延續(xù)，在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的背景下，生豬養(yǎng)殖小散農(nóng)戶加速退出，頭部企業(yè)市場(chǎng)占有率、行業(yè)集中度均有所提升，24TOP2019423202324.59%27.63%70同比普遍下降。當(dāng)前養(yǎng)殖企業(yè)精細(xì)化管理水平不斷提升，且部分豬企也已形成了獨(dú)立的動(dòng)保產(chǎn)品研發(fā)生產(chǎn)體系，議價(jià)權(quán)顯著增強(qiáng)，動(dòng)保行業(yè)盈利壓力或持續(xù)存在。圖31：全國(guó)生豬養(yǎng)殖規(guī)?；食掷m(xù)提升（%） 圖32：上市豬企頭均動(dòng)保成本持續(xù)改善（元）

57.10%

全國(guó)生豬養(yǎng)殖規(guī)模化率65.10%60%

70%

0

0%97.9784.0497.9784.0475.4666-4%-6%-8%-10%-12%-14%-16%2020 2021 2022 2023 2024

2021 2022 2023 2024農(nóng)業(yè)農(nóng)村部 新豬派生豬去產(chǎn)能啟動(dòng)，動(dòng)保后周期屬性凸顯。動(dòng)保業(yè)績(jī)與下游養(yǎng)殖企業(yè)存在較強(qiáng)的滯后正相關(guān)，動(dòng)保企業(yè)客戶以養(yǎng)殖端客戶為主，客戶盈利情況影響著其對(duì)動(dòng)物疫苗、藥物等前端投入品的需求。2021年以來生豬市場(chǎng)開啟了漫長(zhǎng)的下行周期，由于前期投入資本開支較大、從豬舍、母豬，到生產(chǎn)效率等環(huán)節(jié)中均存在較大的彈性空間，產(chǎn)能去化與回補(bǔ)反復(fù)進(jìn)行，養(yǎng)殖盈利持續(xù)性不佳，導(dǎo)致近年動(dòng)保行業(yè)整體低迷。當(dāng)前階段，政策與市場(chǎng)端合力驅(qū)動(dòng)下，25Q4生豬行業(yè)再度迎來產(chǎn)能去化，2026年豬企盈利有望回升，提振動(dòng)保產(chǎn)品需求和企業(yè)盈利上行。圖33：2021年以來生豬出量處于高位（萬頭；%） 圖34：動(dòng)保板塊具有較強(qiáng)的殖后周期屬性，且彈性更大出欄量:出欄量:生豬（萬頭）同比（%）20700157001070057007002019-03-312020-12-312022-09-302024-06-30

50%40%30%20%10%0%

養(yǎng)殖指數(shù) 動(dòng)保指數(shù)12700同花順 同花順養(yǎng)殖規(guī)?；嵘徒Y(jié)構(gòu)變化推動(dòng)動(dòng)保行業(yè)向高端化轉(zhuǎn)型。隨著生豬養(yǎng)殖規(guī)?；?、集約化、智能化程度提升，養(yǎng)殖企業(yè)對(duì)動(dòng)物疫苗及藥物的質(zhì)量、安全性、有效性要求不斷提高，推動(dòng)動(dòng)保企業(yè)主動(dòng)提升自研能力和創(chuàng)新能力，持續(xù)向高端化轉(zhuǎn)型。中牧股份、瑞普生物、普萊柯、生物股份等頭部動(dòng)保企業(yè)加大研發(fā)投入，加強(qiáng)與各大高校、研究所和集團(tuán)客戶的合作，積極研發(fā)非瘟疫苗、高價(jià)苗、聯(lián)苗、基因工程疫苗等經(jīng)濟(jì)效益更高的創(chuàng)新型產(chǎn)品，加速行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的優(yōu)化與頭部企業(yè)技術(shù)壁壘的構(gòu)建。表3：頭部動(dòng)保企業(yè)新獸藥產(chǎn)品持續(xù)落地企業(yè)25H1新獸藥注冊(cè)數(shù)量 產(chǎn)品名稱科前生物豬瘟、豬偽狂犬病二聯(lián)活疫苗；豬傳染性胃腸炎、豬流行性腹瀉、豬丁型冠狀病毒感染4三聯(lián)滅活疫苗；豬肺炎支原體二聯(lián)滅活疫苗；禽流感（H9亞型）四聯(lián)滅活疫苗等普萊柯8 新支流法腺五聯(lián)滅活疫苗、國(guó)內(nèi)首創(chuàng)的二類新獸藥氟雷拉納及其溶液等瑞普生物新流法腺四聯(lián)滅活疫苗；鴨甲型肝炎病毒二4價(jià)卵黃抗體；四季青提取散；苦地止痢顆粒新豬派公眾號(hào)，金宇保靈官網(wǎng)，同花順非洲豬瘟疫苗進(jìn)入臨床試驗(yàn)階段，商業(yè)化進(jìn)程提速，市場(chǎng)增量空間可期。25進(jìn)入新階段，7146單位聯(lián)合研發(fā)的非洲豬瘟亞單位疫苗進(jìn)入臨床試驗(yàn)階段，臨床試驗(yàn)由金宇保靈承擔(dān)，將在湖北、20277洲豬瘟防控缺乏有效疫苗的困境，大幅降低養(yǎng)殖過程中的疫病風(fēng)險(xiǎn)，從動(dòng)保行業(yè)來看，非洲豬瘟疫苗的面世有望打開百億市場(chǎng)，為動(dòng)保企業(yè)開辟全新的市場(chǎng)賽道。表4：非瘟疫苗研發(fā)已有突破性進(jìn)展研發(fā)單位 技術(shù)路線 研發(fā)階段亞單位+mRNA+基因缺亞單位疫苗目前處于農(nóng)業(yè)農(nóng)村部統(tǒng)一安排的效力評(píng)價(jià)實(shí)生物股份

失疫苗+腺病毒疫苗

驗(yàn)階段；mRNA疫苗計(jì)劃在25Q4提交臨床申請(qǐng)國(guó)藥動(dòng)保 亞單位疫

現(xiàn)已獲得農(nóng)業(yè)農(nóng)村部頒發(fā)的非洲豬瘟亞單位疫苗臨床試驗(yàn)批件，成為國(guó)內(nèi)首家獲此批件的企業(yè)哈獸研 減毒活疫

雙基因缺失弱毒活疫苗已完成實(shí)驗(yàn)室研究，突破了實(shí)現(xiàn)疫苗規(guī)模化生產(chǎn)的重大技術(shù)瓶頸，目前已提出生物安全評(píng)價(jià)申請(qǐng)，即將進(jìn)入臨床試驗(yàn)階段普萊柯 亞單位疫

非洲豬瘟亞單位疫苗在研，與中國(guó)農(nóng)科院蘭州獸醫(yī)研究所合作開發(fā)的該產(chǎn)品目前尚處于農(nóng)業(yè)農(nóng)村部組織的應(yīng)急評(píng)價(jià)當(dāng)中新豬派公眾號(hào)，金宇保靈官網(wǎng)，同花順寵物醫(yī)療市場(chǎng)仍是藍(lán)海。當(dāng)前國(guó)內(nèi)寵物行業(yè)步入高速發(fā)展期，寵物醫(yī)療需求顯著提升，有望成為動(dòng)保行業(yè)的新增長(zhǎng)極。頭部動(dòng)保企業(yè)紛紛布局寵物動(dòng)保領(lǐng)域，持續(xù)豐富產(chǎn)品矩陣。從行業(yè)數(shù)據(jù)來看，隨著國(guó)產(chǎn)寵物藥品、疫苗自主研發(fā)、創(chuàng)新能力不斷提升，寵物動(dòng)保產(chǎn)品自主研發(fā)有望進(jìn)一步加速。長(zhǎng)期來看，一方面，國(guó)內(nèi)寵物行業(yè)起步相對(duì)較晚，寵物用藥高度依賴進(jìn)口，國(guó)產(chǎn)寵物動(dòng)保產(chǎn)品成長(zhǎng)空間廣闊；另一方面，隨著寵物市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大、養(yǎng)寵人群支付意愿穩(wěn)步提升，寵物醫(yī)療保健需求將進(jìn)一步釋放，為具備產(chǎn)品研發(fā)優(yōu)勢(shì)、渠道布局完善的企業(yè)打開成長(zhǎng)天花板。表5：國(guó)產(chǎn)貓三聯(lián)疫苗上市歷程時(shí)間 事件2024年1月8日 瑞普生物召開我國(guó)首款國(guó)產(chǎn)貓三聯(lián)疫苗瑞喵舒上市發(fā)布會(huì)2024年1月18日 瑞喵舒獲得農(nóng)業(yè)農(nóng)村部批準(zhǔn)文號(hào)正式上市2024年2月1日 博萊得喵倍護(hù)上市發(fā)布會(huì)在江蘇泰州舉辦2024年4月1日 惠中動(dòng)保自研貓三聯(lián)產(chǎn)品喵益哆亮相新品發(fā)布會(huì)2024年5月17日 武漢科前生物旗下貓三聯(lián)科妙優(yōu)正式上市2025年6月 國(guó)內(nèi)已有11款國(guó)產(chǎn)貓三聯(lián)疫獲批上市；2025年第二季度國(guó)貓三聯(lián)簽發(fā)數(shù)量為25批次，貓三聯(lián)簽發(fā)總數(shù)量占比達(dá)78%。新豬派公眾號(hào)，金宇保靈官網(wǎng)，同花順表6：2025年頭部動(dòng)保企業(yè)在寵物領(lǐng)域積極布局企業(yè) 布局情況寵物板塊積極布局線上線下渠道，通過線上電商平臺(tái)與線下寵物醫(yī)院、生物股份中牧股份瑞普生物科前生物

寵物店等渠道的協(xié)同發(fā)力；貓三聯(lián)年初上市后市場(chǎng)反響強(qiáng)烈，客戶認(rèn)可度不斷提高，市占率快速提升。寵物動(dòng)保業(yè)務(wù)品牌篤寵友道首次亮相東西部小動(dòng)物臨床獸醫(yī)師大會(huì)；公司有萌曰公眾號(hào)的瀏覽量大幅增加，高端寵物食品品牌搭爪逐步深入終端銷售客戶；同時(shí)新產(chǎn)品開發(fā)、轉(zhuǎn)化進(jìn)程加快，上半年共有6個(gè)產(chǎn)品陸續(xù)上市銷售。與國(guó)內(nèi)頭部寵物連鎖醫(yī)院瑞派寵物醫(yī)院建立戰(zhàn)略合作關(guān)系，借助瑞派寵物醫(yī)院品牌、渠道及醫(yī)生優(yōu)勢(shì)，共同大力推廣公司寵物藥品和疫苗。同時(shí)，公司持續(xù)完善線上銷售渠道，直接觸達(dá)終端寵主，持續(xù)提升公司品牌影響力。mRNAmRNA疫苗及治療性mRNA疫苗。各公司公告種植：底部確認(rèn)，蓄力上行橡膠：長(zhǎng)周期和短周期共振上行弱預(yù)期主導(dǎo)2025膠價(jià)，但實(shí)際供需水平相對(duì)樂觀。24年2萬/噸的膠價(jià)刺激出旺季的增產(chǎn)和累庫(kù)25全年全球天膠增產(chǎn)成定局，膠價(jià)反轉(zhuǎn)周期仍遙遠(yuǎn)。此外，特朗普上任后宏觀層面的波動(dòng)也明顯加劇，在此背景下市場(chǎng)一直給予國(guó)內(nèi)外需求弱預(yù)期。但從實(shí)際情況來看，基本面表現(xiàn)607.6-1.06%4月關(guān)稅波動(dòng)直接導(dǎo)致市場(chǎng)大幅降低輪胎產(chǎn)銷預(yù)期，但從開工率情況來看，25年國(guó)內(nèi)半鋼胎前期表現(xiàn)較好，323年水平，全鋼胎市場(chǎng)則持續(xù)偏強(qiáng)，消費(fèi)市場(chǎng)整體仍呈溫和增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。圖35：主產(chǎn)國(guó)天然橡膠產(chǎn)量頂（千萬噸） 圖36：2024年全球天然橡生產(chǎn)集中在東南亞地區(qū)

科特迪瓦12.6%斯里蘭卡,緬甸2.1%柬埔寨2.8%印度,6.2%

其他國(guó)家,8.1%

泰國(guó),32.8%0.200.00

中國(guó),6.4%越南,8.7%

馬來西亞2.7%

印尼,15.8%泰國(guó)印尼科特迪瓦越南中國(guó)馬來西亞印度菲律賓

泰國(guó) 印尼 馬來西亞越南 中國(guó) 印度柬埔寨 緬甸 菲律賓 斯里蘭卡科特迪瓦其他國(guó)家ANRPC圖37：國(guó)內(nèi)半鋼胎開工率25H2有下滑跡象（%） 圖38：國(guó)內(nèi)全鋼胎開工率處近年偏高水平（%）2025 2024 2023 2022 908070605040302010第1第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周第53周

2025 2024 2023 2022 2021908070605040302010第1第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周第53周同花順 同花順26年情緒基調(diào)。產(chǎn)國(guó)多在東南亞、非洲等發(fā)展中國(guó)家或地區(qū)，產(chǎn)量數(shù)據(jù)等指標(biāo)統(tǒng)計(jì)往往相對(duì)模糊，國(guó)內(nèi)青島地區(qū)2423年庫(kù)存去化后，無論何種口徑下，國(guó)內(nèi)庫(kù)存絕對(duì)水平都已不高。257當(dāng)前社會(huì)庫(kù)存已低于24年同期水平，隨著后續(xù)產(chǎn)膠旺季到來，新一輪補(bǔ)庫(kù)將啟動(dòng)，屆時(shí)庫(kù)存增速和絕對(duì)量仍將是市場(chǎng)權(quán)衡供需關(guān)系的重要抓手。圖39：當(dāng)前天然橡膠社會(huì)庫(kù)量低于24年同期（萬噸） 圖40：青島地區(qū)庫(kù)存較24同期仍偏高（噸）

2021 2022 2023 2024 147101316192225283134374043464952

2019年 2020年 2021年 2022年20232023年2024年2025年1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月同花順

膠價(jià)上行趨勢(shì)不改，邊際成本支撐價(jià)格上行。隨著主產(chǎn)國(guó)進(jìn)入不可逆的產(chǎn)量下行周期，供需缺口有望逐步擴(kuò)大。當(dāng)前全球產(chǎn)能上限仍高于需求量，高價(jià)能夠刺激生產(chǎn)效率的提升，使得產(chǎn)需達(dá)到新的平衡狀態(tài)。但全球樹齡老化趨勢(shì)不變，產(chǎn)能上限衰退和需求長(zhǎng)期增長(zhǎng)的現(xiàn)實(shí)將逐步帶動(dòng)供需格局收緊。在供需剪刀差兌現(xiàn)前，邊際成本抬升將對(duì)膠價(jià)上行形成有力支撐。天氣擾動(dòng)、泰柬沖突導(dǎo)致的割膠工短缺可能短時(shí)間成為膠價(jià)上漲的歸因，但隨著樹齡老化加劇，供給缺口的出現(xiàn)將逐漸落地為不可忽視的現(xiàn)實(shí)?，F(xiàn)實(shí)層面來看，杯膠和膠水等原料價(jià)格底部明顯抬升，45泰銖/2545泰銖/2337泰銖/圖41：宏觀沖擊修復(fù)后，天價(jià)格維持偏強(qiáng)震蕩（元/噸） 圖42：天然橡膠原料價(jià)格底上移（泰銖/公斤）期貨收盤價(jià)(期貨收盤價(jià)(活躍):天然橡膠(RU)20,00018,00016,00014,00012,00010,000

市場(chǎng)參考價(jià):膠水:泰國(guó)生膠市場(chǎng)參考價(jià):杯膠市場(chǎng)參考價(jià):杯膠:泰國(guó)生膠807060504030 玉米：底部已現(xiàn)主產(chǎn)國(guó)持續(xù)增量，全球玉米供給維持寬松。25/26種植季全球玉米產(chǎn)量增長(zhǎng)大于需求增長(zhǎng)，庫(kù)存量增長(zhǎng)。USDA最新預(yù)測(cè)，2025/20262.090.0612.970.612.940.12億12.860.3522.9%主產(chǎn)國(guó)方面，1）美國(guó)玉米預(yù)計(jì)增產(chǎn)但出口增量較少，期末庫(kù)存上升，價(jià)格承壓下行。據(jù)USDA的92025/20264.240.460.740.020.530.2億噸；庫(kù)存消費(fèi)比為16.12%5.5個(gè)百分比。供大于需的市場(chǎng)背景下，24-254美元蒲式耳的低價(jià)附近持續(xù)震蕩，美玉米持續(xù)走弱或?qū)е路N植積極性下滑以及后續(xù)供給下降。2）巴西玉米預(yù)計(jì)產(chǎn)量回落。USDA92025/261.310.096.56%，但出口量減少幅度相對(duì)較小，預(yù)計(jì)對(duì)全球玉米價(jià)格影響有限。表7：全球玉米供需平衡表（百萬噸）2015/162016/172017/182018/192019/202020/212021/222022/232023/242024/252025/26期初庫(kù)存306.1327.1370.8350.6336314.1295.9309.2295.2296.7282.5產(chǎn)量1024.411361094.61133.91133.71139.91224.61167.21233.71236.71297.3進(jìn)口137.2137.1152.7165.1175.1189.1183.4181198.7186.6191.7合計(jì)1330.51463.21465.31484.61469.71454.11520.51476.41528.91533.41579.8食用消費(fèi)量113.7123.3128.6129.9135.5137.6137.6139.5141.2139.2139.7飼用消費(fèi)量569.9636.6647677.2688.7684.3725.7699.7727.9738.1762.1工業(yè)消費(fèi)量281.5292.1302.9303.4293.4299310.7305.9325.3335.2344.9其他38.240.337.437.33637.738.539.1總消費(fèi)量1003.41092.41114.71148.61155.61158.21211.31181.11232.21250.91285.8出口137.2137.1152.7165.1175.1189.1183.4181198.7186.6191.7期末庫(kù)存327.1370.8350.6336314.1295.9309.2295.2296.7282.5294國(guó)際谷物協(xié)會(huì) ，注：2024/25年度數(shù)據(jù)為10月估計(jì)值，2025/26年度數(shù)據(jù)為10月預(yù)測(cè)值，下同表8：美國(guó)玉米供需平衡表（百萬噸）2015/162016/172017/182018/192019/202020/212021/222022/232023/242024/252025/26期初庫(kù)存4444.158.354.456.850.931.43534.644.833.7產(chǎn)量345.5384.8371.1363.8344.7357.8381.5346.7389.7377.6423.9進(jìn)口0.6合計(jì)391.2429.8430.3418.9402.5409.3413.4382.7424.9422.9458.2食用消費(fèi)量5.65.7飼用消費(fèi)量129.9138.8134.8137146.8144144139.4147.5144.2154工業(yè)消費(fèi)量162.9168.9173.3166.5153.3158165.4160.3168.1166.8170.9其他0.80.8總消費(fèi)量298.8313.3314309.5306.5308.2315.7305.8321.9317.4331.3出口48.358.261.952.545.269.862.842.358.271.973.5期末庫(kù)存44.158.354.456.850.931.43534.644.833.753.4國(guó)際谷物協(xié)會(huì)表9：巴西玉米供需平衡表（百萬噸）2015/162016/172017/182018/192019/202020/212021/222022/232023/242024/252025/26期初庫(kù)存8.48.517.21411.612.610.7產(chǎn)量6797.880.8100102.687.1113.1131.9115.7139.7131.1進(jìn)口1.71.7合計(jì)78.8107.299115.7116.1102.7126.5139.2125.7145.5145.2食用消費(fèi)量554.74.8555.25.2飼用消費(fèi)量45.84748.250.552.854.553.654.955.75859.5工業(yè)消費(fèi)量11.613.31925.427.3其他2.42.52.3總消費(fèi)量56.358.459.763.86871.272.377.183.493.196.2出口1431.625.340.335.420.848.25438.24039期末庫(kù)存8.517.21411.612.610.710國(guó)際谷物協(xié)會(huì)圖43：美國(guó)玉米價(jià)格持續(xù)走弱CBOT玉米收盤價(jià)（美分/蒲氏耳）9008007006005004003002022-01-03 2023-01-03 2024-01-03 2025-01-03同花順種植面積擴(kuò)張疊加單產(chǎn)上行的影響下，國(guó)內(nèi)玉米價(jià)格下行趨勢(shì)延續(xù)兩年，我們認(rèn)為，當(dāng)前糧價(jià)底部已經(jīng)逐漸得到確認(rèn)。核心原因在于：作為我國(guó)重要的主糧之一，玉米價(jià)格以及對(duì)應(yīng)的種植利潤(rùn)持續(xù)偏低將嚴(yán)重影響國(guó)內(nèi)玉米種植積極性和糧食安全。在此背景下，收儲(chǔ)以及進(jìn)口調(diào)控等一系列政策端舉措將發(fā)揮其穩(wěn)定價(jià)格、保障種植利潤(rùn)和積極性的作用。圖44：玉米價(jià)格持續(xù)下探（元/噸）現(xiàn)貨價(jià):現(xiàn)貨價(jià):玉米2,8002,6002,4002,2002,0001,8001,6001,4001,2001,000同花順收儲(chǔ)力度加大，玉米價(jià)格底部支撐強(qiáng)。近年來，國(guó)家密切關(guān)注玉米市場(chǎng)，上一年度，國(guó)家針對(duì)2024年產(chǎn)玉米連續(xù)公布了4次增儲(chǔ)公告，有效穩(wěn)定了市場(chǎng)各方主體的信心。近期，新季玉米豐收，儲(chǔ)存條件不利導(dǎo)致25Q4玉米價(jià)格再度下探，中儲(chǔ)糧等國(guó)有收購(gòu)企業(yè)已正式啟動(dòng)25年新季玉米的收儲(chǔ)收購(gòu)，為玉米價(jià)格提供有力支撐。玉米進(jìn)口量大幅降低，有效緩解國(guó)內(nèi)玉米庫(kù)存壓力。玉米進(jìn)口量具有較強(qiáng)的政策相關(guān)性，中國(guó)海2024420253響，我國(guó)進(jìn)口玉米數(shù)量同比大幅下降。20259939222一步支撐玉米價(jià)格逐步企穩(wěn)向上。圖45：玉米種植利潤(rùn)持續(xù)低（元/噸） 圖46：25年前9月國(guó)內(nèi)玉進(jìn)口量同比-93%（萬噸）

玉米生產(chǎn)成本（元/kg）

全國(guó)大中城市:玉米批發(fā)價(jià)格（元/kg全國(guó)大中城市:玉米批發(fā)價(jià)格（元/kg）玉米:進(jìn)口數(shù)量:當(dāng)月值2002021-082021-112022-022021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-052024-082024-112025-022025-052025-082015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-102024-022024-062024-102025-022025-06同花順 同花順國(guó)內(nèi)維持供需緊平衡，價(jià)格有望企穩(wěn)回升。由于消費(fèi)端全面提振，預(yù)計(jì)25/26年度我國(guó)玉米消費(fèi)總量將達(dá)到近3億噸水平，較上年度持平微增，再創(chuàng)歷史新高。雖然新季玉米再獲豐收，產(chǎn)量將增至2.97億噸，但我國(guó)玉米產(chǎn)不足需情況仍未改變。國(guó)內(nèi)供需維持緊平衡，疊加進(jìn)口縮量以及中央和地方儲(chǔ)備糧的適時(shí)調(diào)控，預(yù)計(jì)價(jià)格將震蕩偏強(qiáng)運(yùn)行。10：中國(guó)玉米供需平衡表

2019/202020/212019/202020/212021/222022/232023/24（10月估）（9預(yù)測(cè)） （10月預(yù)）千公頃（1000hectares）播種面積4128441264433244307044219447414487344873收獲面積4128441264433244307044219447414487344873公斤/公頃（kgperhectare）單產(chǎn)63166317629164366532659266006600萬噸（10000tons）產(chǎn)量2607726066272552772028884294922961629616進(jìn)口7602956295618712341300700600消費(fèi)2783028216287702905129500298542996929969食用消費(fèi)943955965980991100010101010飼用消費(fèi)1740018000186001880019100193501935019350工業(yè)消費(fèi)82008000800081008238834084508450種子用量187187195191193196196196損耗及其它110010741010980978968963963出口10011111結(jié)余變化-99480614415391724-63346246元/噸（yuanperton）國(guó)內(nèi)玉米產(chǎn)區(qū)批發(fā)均價(jià)1965264126412744237921592300-26002300-2600進(jìn)口玉米到岸稅后均價(jià)1752240528762682214221412250-23502250-2350農(nóng)業(yè)農(nóng)村部種子：品種換代浪潮下，先發(fā)優(yōu)勢(shì)是突圍關(guān)鍵轉(zhuǎn)基因育種商業(yè)化進(jìn)程推進(jìn)糧食安全是國(guó)家安全的重要基礎(chǔ)。受自然稟賦約束，依靠無限擴(kuò)大面積實(shí)現(xiàn)糧食增產(chǎn)的路徑并不現(xiàn)實(shí)，產(chǎn)能提升的主要途徑是依靠農(nóng)業(yè)科技進(jìn)步提高單產(chǎn)，故國(guó)家提出要持續(xù)增強(qiáng)糧食等重要農(nóng)產(chǎn)品供給保障能力，深入推進(jìn)糧油作物大面積單產(chǎn)提升行動(dòng)。作為保障我國(guó)糧食安全的重要一環(huán)，目前國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)基因商業(yè)化進(jìn)程在加速推進(jìn)。從實(shí)際情況來看，轉(zhuǎn)基因擁有較好的經(jīng)濟(jì)、生態(tài)效益，5.6%-11.6%90%、95%以上。轉(zhuǎn)基因商業(yè)化穩(wěn)步推進(jìn)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局有望逐步改善。現(xiàn)代種業(yè)已邁入以常規(guī)育種＋現(xiàn)代生物技術(shù)育種＋信息化育種為特征的4.0時(shí)代。在轉(zhuǎn)基因商業(yè)化穩(wěn)步推進(jìn)的背景下，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局有望逐步優(yōu)化。具備資金與研發(fā)優(yōu)勢(shì)的頭部種企，有望率先將轉(zhuǎn)基因品種推向市場(chǎng)，從而在推廣初期兩年內(nèi)實(shí)現(xiàn)市占率的快速提升。圖47：國(guó)內(nèi)品種改良道阻且長(zhǎng) 圖48：國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)基因玉米種子發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著中國(guó)玉米單產(chǎn)（噸/公頃）美國(guó)玉米單產(chǎn)（噸/公頃）1412108642198019831980198319861989199219951998200120042007201020132016201920222025同花順 同花順品種換代趨勢(shì)凸顯，耐密高產(chǎn)高抗玉米品種成為主流耐密高抗高產(chǎn)已成為我國(guó)玉米育種的主流趨勢(shì)。自2023年農(nóng)業(yè)農(nóng)村部啟動(dòng)了糧油等主要農(nóng)作物大面積單產(chǎn)提升行動(dòng)，明確提出選育推廣耐密高產(chǎn)宜機(jī)收玉米良種目標(biāo)以來，我國(guó)品種選育水平持續(xù)提升，為滿足糧油作物大面積單產(chǎn)提升的需求提供了有力支撐。根據(jù)魚亞蘭、李玉亮等人《如何有效提高玉米育種的思考》：科學(xué)的育種方式是提高玉米單產(chǎn)的有效方式之一，合理密植能通過改良葉片夾角、縮小雄穗等性狀，可顯著提升群體通風(fēng)透光能力與有效葉面積指數(shù)，從而大幅提升群體光合效率與干物質(zhì)積累效率。而隨著密度增加，群體內(nèi)通風(fēng)透光條件惡化，植株抗病性與抗逆性隨之下降，倒伏風(fēng)險(xiǎn)顯著增大，因此，高密度種植對(duì)品種本身抗性也提出較高的要求。近年來，我國(guó)在耐密高產(chǎn)高抗玉米新品種的選育方面取得了顯著進(jìn)展，一批具有耐密、抗倒、抗病等綜合優(yōu)勢(shì)的品種在生產(chǎn)中表現(xiàn)突出，如部分區(qū)域主推品種在每畝5000—6000表11：國(guó)家優(yōu)良玉米品種推廣目錄中，耐密高產(chǎn)品種較多品種分類 具體品種裕豐303、沃玉3號(hào)、MY73、東農(nóng)264、天育108、優(yōu)迪919、東單1331、京科968、骨干型品種（13成長(zhǎng)型品種（12苗頭型品種（13

登海605、川單99、中科玉505、秋樂368、瑞普90918938、C223595998551019297、303303D391K、MC121豐禾16、合玉45、康農(nóng)玉8009、棒博士767、科育2028、G388、科河699、陜單660、宣晟4號(hào)、敦玉49、墾沃6339、東科1188、中單1130特專型品種（3個(gè)） 渝青386（青貯玉米）、萬農(nóng)甜糯158（甜糯玉米）、農(nóng)糯336（甜糯玉米）農(nóng)村農(nóng)業(yè)部

頭部品種特性變化趨勢(shì)顯著。5958505605958期位居國(guó)內(nèi)市占率第一的玉米品種。近年來，市場(chǎng)偏好也逐步從追求單株果穗大轉(zhuǎn)向耐密高產(chǎn)，MY73303"耐密、抗倒、出籽率高"等方面表現(xiàn)排名品種申請(qǐng)者單產(chǎn)數(shù)據(jù)（kg）推廣面積（萬畝） 性狀特征1MY73豫玉種業(yè)10442097 矮桿緊湊耐密，抗莖腐病，中抗小斑病、彎孢葉斑病、瘤黑粉病、南方銹病，容易感染穗腐病2裕豐303排名品種申請(qǐng)者單產(chǎn)數(shù)據(jù)（kg）推廣面積（萬畝） 性狀特征1MY73豫玉種業(yè)10442097 矮桿緊湊耐密，抗莖腐病，中抗小斑病、彎孢葉斑病、瘤黑粉病、南方銹病，容易感染穗腐病2裕豐303聯(lián)創(chuàng)種業(yè)15684高桿半緊湊，高抗鐮孢莖腐病，中抗彎孢葉斑病，1947 感大斑病、絲黑穗病和灰斑病，籽粒容重高，蛋白質(zhì)含量適中3505聯(lián)創(chuàng)種業(yè)91541498 中桿半緊湊，生長(zhǎng)周期適中，株型緊湊，通風(fēng)透光性好，對(duì)亞洲玉米螟、粘蟲等害蟲抗性較強(qiáng)4聯(lián)創(chuàng)839聯(lián)創(chuàng)種業(yè)664.1高桿半緊湊，早熟品種，抗逆性強(qiáng)，871 對(duì)干旱、高溫等極端氣候適應(yīng)性好，果穗均勻，商品性5登海605登海種業(yè)1076.5好中桿緊湊，耐密植、高抗倒伏及高產(chǎn)潛力，605 中抗玉米螟，感大斑病、小斑病、矮花葉病和彎孢菌葉斑病，高感瘤黑粉病、褐斑病和南方銹病，產(chǎn)量穩(wěn)定。6京科968北京農(nóng)林科學(xué)院1076.7968 高桿半緊湊，抗倒伏能力強(qiáng)，對(duì)大斑病、絲黑穗病等病害有一定抗性7中玉303隆平高科1025790 高桿緊湊，高抗莖腐病，綜合抗逆性強(qiáng)、豐產(chǎn)潛力大、適應(yīng)性廣8現(xiàn)代959現(xiàn)代種業(yè)791高桿半緊湊，中抗莖腐病，感穗腐病、小斑病和彎孢葉716 斑病，9鄭單958河南農(nóng)業(yè)科學(xué)院554.1高感瘤黑粉病，產(chǎn)量表現(xiàn)穩(wěn)定傳統(tǒng)高產(chǎn)品種，適應(yīng)性廣，黃淮海、東北等地均可種植700 抗大斑病、小斑病和黑粉病，高抗矮花葉病，但感莖腐病性10東單1331東亞種業(yè)1938659 高抗莖腐病，抗大斑病，感絲黑穗，表12：2024年市占率前十的玉米品種以高產(chǎn)高抗特性為主株型緊湊，果穗較大，商品性好中國(guó)國(guó)際種業(yè)博覽會(huì)、種業(yè)商務(wù)網(wǎng)、農(nóng)寶通表13：2019年市占率前十的玉米品種整體的單產(chǎn)水平相對(duì)有限（kg/畝）（萬畝）排名 品種 申請(qǐng)者 單產(chǎn)數(shù)（kg/畝）（萬畝）

推廣面積

性狀特征矮桿緊湊耐密，傳統(tǒng)高產(chǎn)品種，適應(yīng)性廣，黃淮1 鄭單958 河南農(nóng)業(yè)科學(xué)院 554.1 2819

海、東北等地均可種植，抗大斑病、小斑病和黑粉病，高抗矮花葉病，但感莖腐病，耐旱性較強(qiáng)京科968 北京農(nóng)林科學(xué)院 1076.7 1460 高桿半緊湊，抗倒伏能力強(qiáng)，對(duì)大斑病、絲黑穗病等病害有一定抗性先玉5 先鋒種子 8482 14 高桿半緊湊，高產(chǎn)穩(wěn)產(chǎn)，抗病性強(qiáng)中桿緊湊，耐密植、高抗倒伏及高產(chǎn)潛力，中抗4 登海605 登海種業(yè) 1076.5 1278

玉米螟，感大斑病、小斑病、矮花葉病和彎孢菌葉斑病，高感瘤黑粉病、褐斑病和南方銹病，產(chǎn)量穩(wěn)定。5裕豐3035裕豐303聯(lián)創(chuàng)種業(yè)1568412356中科玉505聯(lián)創(chuàng)種業(yè)9154776中桿半緊湊，生長(zhǎng)周期適中，株型緊湊，通風(fēng)透7浚單20德農(nóng)種業(yè)892.5564光性好，對(duì)亞洲玉米螟、粘蟲等害蟲抗性較強(qiáng)中桿緊湊，高產(chǎn)穩(wěn)產(chǎn)，適應(yīng)性較強(qiáng)8偉科702偉科作物770.1521中桿緊湊，耐密抗倒，品質(zhì)優(yōu)良9聯(lián)創(chuàng)808聯(lián)創(chuàng)種業(yè)8282498高桿緊湊，抗病抗倒，適應(yīng)性廣10隆平206隆平高科6014494高桿緊湊，高產(chǎn)穩(wěn)產(chǎn)，抗病性較好中國(guó)國(guó)際種業(yè)博覽會(huì)、種業(yè)商務(wù)網(wǎng)、農(nóng)寶通寵物食品：新消費(fèi)習(xí)慣形成，理念升級(jí)打開增長(zhǎng)空間產(chǎn)品：主糧升級(jí)仍是核心主線，市場(chǎng)更偏好鮮肉。主糧作為寵物食品的核心品類，工藝迭代顯著，不同工藝產(chǎn)品針對(duì)差異化需求場(chǎng)景實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)定位。從原料配方的市場(chǎng)需求來看，蛋白質(zhì)來源、鮮肉使用情況以及含肉量成為寵主關(guān)注的前三大因素。"高鮮肉"、"無谷"已成為中高端主糧的核心賣點(diǎn)，反映出消費(fèi)者對(duì)寵物食品天然、健康屬性的高度重視，需求變化促使企業(yè)不斷優(yōu)化產(chǎn)品配方，提升原料品質(zhì)。圖49：城鎮(zhèn)寵物（貓犬）消市場(chǎng)規(guī)模（億元） 圖50：寵主對(duì)配料組成的關(guān)因素（%）0

犬 貓 總體2021年 2022年 2023年 2024

蛋白質(zhì)來源 使用鮮肉 含肉量 含營(yíng)養(yǎng)添加含調(diào)味劑/添加劑動(dòng)物成分完整 含谷物 含食用膠60.857.552.948.643.440.137.431.87060.857.552.948.643.440.137.431.827933002279330021445270612311305249010601430147514881557504030201002025寵物行業(yè)白皮書 2025寵物行業(yè)白皮書零食多元化，營(yíng)養(yǎng)品功能精準(zhǔn)化。零食品類選擇呈現(xiàn)出顯著的犬貓分化特征，精準(zhǔn)匹配不同寵物的生理習(xí)性與飲食偏好。犬主人的零食選擇高度聚焦于肉類及功能性品類，其中肉干或肉條以80.0%的絕對(duì)占比成為首選，其高蛋白、強(qiáng)適口性的特點(diǎn)契合犬類對(duì)肉類的天然需求；潔齒骨和咬膠的受歡迎度也持續(xù)攀升，既能滿足犬類磨牙的本能，又能輔助口腔清潔，實(shí)現(xiàn)美味與健康的雙重價(jià)值。貓市場(chǎng)方面，適合在互動(dòng)場(chǎng)景使用的凍干、貓條以及作為輔食的罐頭更受青睞。從功能角度來看，老年糧、處方糧市場(chǎng)迅速發(fā)展，衛(wèi)仕老年關(guān)節(jié)糧市占率達(dá)18%，隨著寵物老齡化趨勢(shì)加劇，市場(chǎng)需求將持續(xù)增長(zhǎng)；處方糧市場(chǎng)，如比瑞吉處方糧出口領(lǐng)先，顯示出強(qiáng)大的產(chǎn)品力和國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力；泌尿健康糧市場(chǎng)，如麥富迪相關(guān)產(chǎn)品增速達(dá)40%，滿足特定健康需求的細(xì)分品類具有高增長(zhǎng)潛力。圖51：犬零食品類偏好（%） 圖52：貓零食品類偏好（%）1000

80肉干/肉條 潔齒骨/咬膠/磨牙凍干 犬罐頭香腸 餅干

8068.452.650.868.452.650.838.830.329.721.917.372.570.565.156.634.430.52318.214.940200凍干 貓罐頭 貓條、妙鮮包肉干、魚干 貓草 貓薄荷寵物飲品/奶 貓奶酪 貓布丁2025寵物行業(yè)白皮書 2025寵物行業(yè)白皮書品牌：國(guó)產(chǎn)品牌更具性價(jià)比，市場(chǎng)偏好度提升。國(guó)產(chǎn)品牌在主糧和零食領(lǐng)域已建立起明顯優(yōu)勢(shì)。在主糧市場(chǎng)，24年犬主人選擇國(guó)產(chǎn)品牌的占比達(dá)32.9%（較2023年提升5.8pct），貓主人選擇國(guó)產(chǎn)品牌的占比達(dá)34.8%，同比+6.5pct2024年行業(yè)呈長(zhǎng)尾特征，公司口徑CR1/CR3/CR5/CR1011%/20%/25%/33%，品牌口徑則更為分散（6%/15%/19%/26%）。規(guī)10億/5億/3億/15/12/16/221產(chǎn)頭部市占率持續(xù)提升，乖寶從2015年2%升至2024年6%，中寵從1%升至3%。對(duì)標(biāo)日、韓、泰等國(guó)的本土龍頭，日本伊納寶（16%）、尤妮佳（13%）、韓國(guó)Wooriwa（10%），以及泰國(guó)正大（18%），圖53：24年國(guó)產(chǎn)寵食企業(yè)的趕超效應(yīng)明顯（%）11%6%3%11%6%3%3% 2%67%2%1%1%1%瑪氏 乖寶 雀巢 中寵 依蘊(yùn) 吉家網(wǎng)易嚴(yán)選榮喜 比瑞吉 愛格樂 其他歐睿數(shù)據(jù)渠道：電商主導(dǎo)，線上線下融合成新趨勢(shì)。線上渠道仍是寵主首選，24年寵物食品線上消費(fèi)占比達(dá)68.1%。除傳統(tǒng)貨架電商外，直播等內(nèi)容電商也備受消費(fèi)者青睞，抖音直播平臺(tái)使用率達(dá)78.6%，內(nèi)容營(yíng)銷和互動(dòng)體驗(yàn)吸引消費(fèi)者效果顯著。在線下消費(fèi)場(chǎng)景中，寵物醫(yī)院與寵物店憑借其獨(dú)特的專業(yè)屬性和場(chǎng)景優(yōu)勢(shì)，成為寵主日常消費(fèi)的核心選擇，尤其寵物醫(yī)院在專業(yè)品類銷售中占據(jù)不可替代的地位。圖54：線上渠道仍是寵主首（%） 圖55：寵主購(gòu)買寵物產(chǎn)品直平臺(tái)使用偏好（%）8068.149.941.349.941.325.618.915.20.26050403020100

9078.664.737.964.737.927.72615.871706050403020100線上渠道寵物店寵物醫(yī)院線下商超直播平臺(tái)犬貓舍其他

抖音 淘寶 京東 拼多多 小紅書 快手 B站 其他2025寵物行業(yè)白皮書 2025寵物行業(yè)白皮書圖56：國(guó)產(chǎn)寵食話語權(quán)逐步強(qiáng) 圖57：2025年關(guān)稅波動(dòng)下寵食出口表現(xiàn)仍亮眼300000250000200000150000100000500000

201520162017201820192020202120222023寵物食品:出口數(shù)量:中國(guó)噸 寵物食品:進(jìn)口數(shù)量:中國(guó)

43210

01 02 03 04 05 06 07 08 出口額（億元） 環(huán)比（%）

60 51.97 3.69 51.97 3.69 3.75 3.773.193.932.942.7233.792.4415.577.841.74 0.62-4.93-18.81403020100-10-20-30同花順 海關(guān)總署投資建議生豬養(yǎng)殖板塊：行業(yè)深虧，去產(chǎn)能將提速。11元/右，7kg200元/格近期已降至年內(nèi)低點(diǎn)，后續(xù)價(jià)格有望進(jìn)一步回落（目前看，2026于高位）。參考?xì)v史經(jīng)驗(yàn)，肥豬與仔豬價(jià)格同低階段，行業(yè)大概率開啟市場(chǎng)化去產(chǎn)能。此外，政策端也在持續(xù)強(qiáng)化對(duì)頭部集團(tuán)場(chǎng)產(chǎn)能的限制，兩者疊加下，行業(yè)整體去產(chǎn)能有望超預(yù)期兌現(xiàn)。從更長(zhǎng)期視角下，2021將有望帶來豬價(jià)和企業(yè)利潤(rùn)的長(zhǎng)期上行。相關(guān)標(biāo)的：牧原股份、溫氏股份、新希望、神農(nóng)集團(tuán)、巨星農(nóng)牧。禽板塊：產(chǎn)能緩增，價(jià)格有望維持低波動(dòng)，關(guān)注品種間節(jié)奏差異。中期黃雞價(jià)格仍可觀，遠(yuǎn)端引種受阻影響下，白雞苗與肉雞價(jià)格有望上行，相關(guān)標(biāo)的：圣農(nóng)發(fā)展、益生股份、立華股份。后周期板塊，隨著下游養(yǎng)殖產(chǎn)能去化啟動(dòng)，飼料與動(dòng)保行業(yè)盈利有望修復(fù)，相關(guān)標(biāo)的：海大集團(tuán)、瑞普生物。種植板塊，當(dāng)前價(jià)格底部已確立，種植基本面向好。1）天然橡膠：主產(chǎn)國(guó)漸入產(chǎn)量下行周期，產(chǎn)能、產(chǎn)能利用率下行共振已是事實(shí)，膠價(jià)上行趨勢(shì)不改，邊際成本支撐價(jià)格上行。2）玉米：價(jià)格底部已現(xiàn)，國(guó)內(nèi)供需維持緊平衡，26年新季糧價(jià)有望逐步上行。相關(guān)標(biāo)的：北大荒、蘇墾農(nóng)發(fā)、海南橡膠等。種業(yè)：品種換代趨勢(shì)凸顯。耐密高產(chǎn)高抗玉米品種成為主流，種植基本面上行背景下，種業(yè)趨勢(shì)性好轉(zhuǎn)有望逐步兌現(xiàn)。相關(guān)標(biāo)的：隆平高科、荃銀高科等。寵物板塊，量?jī)r(jià)穩(wěn)增，高質(zhì)量成長(zhǎng)逐步兌現(xiàn)。寵食行業(yè)正處于增量、提價(jià)邏輯持續(xù)落地的階段，海外市場(chǎng)增量不斷，國(guó)產(chǎn)品牌認(rèn)可度持續(xù)提升，龍頭企業(yè)成長(zhǎng)持續(xù)兌現(xiàn)，相關(guān)標(biāo)的：乖寶寵物、中寵股份、佩蒂股份等。風(fēng)險(xiǎn)提示畜禽產(chǎn)品價(jià)格不及預(yù)期。若豬、雞等產(chǎn)品價(jià)格高度不及預(yù)期，甚至可能跌破企業(yè)養(yǎng)殖成本線，企業(yè)將面臨虧損和資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。畜禽疫病大規(guī)模爆發(fā)。一旦大規(guī)模爆發(fā)非洲豬瘟、高致病性禽流感等高致死率畜禽疫病，可能導(dǎo)致國(guó)內(nèi)養(yǎng)殖業(yè)嚴(yán)重受損，影響企業(yè)盈利。原材料價(jià)格大幅波動(dòng)。原材料成本是養(yǎng)殖成本的主要組成部分，若玉米、豆粕等原材料價(jià)格大幅波動(dòng)將直接影響到企業(yè)盈利能力。信息披露依據(jù)《發(fā)布 暫行規(guī)定》以下條款：發(fā)布對(duì)具體股票作出明確估值和投資評(píng)級(jí)的 時(shí)，公司持有該股票達(dá)到相關(guān)上市公已發(fā)行股份1%以上的，應(yīng)當(dāng)在 中向客戶披露本公司持有該股票的情況，就本 中涉及符合上述條件的股票，向客戶披露本公司持有該股票的情況如下：截止本報(bào)告發(fā)布之日，東證資管、私募業(yè)務(wù)合計(jì)持有中寵股份(002891)股票達(dá)到相關(guān)上市公司已發(fā)行股份1%以上。提請(qǐng)客戶在閱讀和使用本研究報(bào)告時(shí)充分考慮以上披露信息。002714.SZ政策與市場(chǎng)合力驅(qū)動(dòng)下，生豬行業(yè)去產(chǎn)能提速。12元/公斤，7kg斷奶仔豬價(jià)格在200元/頭左右，行業(yè)基本處于全面虧損階段?？紤]到當(dāng)前肥豬和仔豬價(jià)格近期已降至年內(nèi)低點(diǎn)，后續(xù)價(jià)格有望進(jìn)一步回落（目前看，2026年初以前肥豬出欄量將持續(xù)處于高位）。參考?xì)v史經(jīng)驗(yàn)，肥豬與仔豬價(jià)格同低階段，行業(yè)大概率開啟市場(chǎng)化去產(chǎn)能。此外，政策端也在持續(xù)強(qiáng)化對(duì)頭部集團(tuán)場(chǎng)產(chǎn)能的限制，兩者疊加下，行業(yè)整體去產(chǎn)能有望重啟，助力豬價(jià)長(zhǎng)期上漲。牧原的成本優(yōu)勢(shì)和超額利潤(rùn)長(zhǎng)期穩(wěn)定，有望充分受益于周期景氣回升。營(yíng)與成長(zhǎng)，公司多維度經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)使得成本控制能力持續(xù)領(lǐng)先，超額利潤(rùn)長(zhǎng)期存在：1）能穩(wěn)定性及規(guī)模效應(yīng)；2）飼料：公司低蛋白日糧技術(shù)愈發(fā)成熟，豆粕用量逐步降低助力飼料成本優(yōu)化；3）110室及74個(gè)無疫小區(qū)認(rèn)證實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)防疫、提升豬群健康水平。4）團(tuán)隊(duì)管理：通過雙核領(lǐng)導(dǎo)+年輕化梯隊(duì)+股權(quán)激勵(lì)模式，驅(qū)動(dòng)人均育肥豬飼養(yǎng)量十年間增長(zhǎng)54%，并以累計(jì)覆蓋1.2萬人次的股權(quán)激勵(lì)深度綁定員工與公司業(yè)績(jī)。卓越的成本控制能力，使得行業(yè)微利或虧損時(shí)，公司仍能保持穩(wěn)定的頭均超額利潤(rùn)，是其穿越豬周期、實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期盈利的根本。首次覆蓋給予買入評(píng)級(jí)：行業(yè)角度下，基于上市公司報(bào)表情況，行業(yè)長(zhǎng)期產(chǎn)能見底，疊加政策端參與穩(wěn)定生豬供需和豬價(jià)，25-26年優(yōu)質(zhì)企業(yè)盈利穩(wěn)定上行可期。近期庫(kù)存快速去化后，豬價(jià)表現(xiàn)相對(duì)堅(jiān)挺，進(jìn)一步強(qiáng)化了中長(zhǎng)期豬價(jià)預(yù)期。公司長(zhǎng)期管理優(yōu)勢(shì)和成本領(lǐng)先地位穩(wěn)固，中長(zhǎng)期有望享受業(yè)績(jī)上行和估值抬升雙重驅(qū)動(dòng)。我們預(yù)測(cè)公司2025-2027年EPS為2.72/5.36/6.88元，根據(jù)可比公司估值法，給予公司26年13x估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)69.68元，首次給予買入評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示豬價(jià)不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；畜禽疫病大規(guī)模爆發(fā)；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)；產(chǎn)能去化不及預(yù)期。

首次）牧原股份：成本持續(xù)優(yōu)化，業(yè)績(jī)穩(wěn)健兌現(xiàn)股價(jià)（2025年12月08日） 48.38元牧原股份：成本持續(xù)優(yōu)化，業(yè)績(jī)穩(wěn)健兌現(xiàn)目標(biāo)格 69.68元52最價(jià)/最價(jià) 58.65/34.64元核心觀點(diǎn)總股/流通A（股）546,277/381,060A市值百元） 國(guó)/區(qū) 中核心觀點(diǎn)行業(yè) 農(nóng)業(yè)報(bào)告布期 2025年12月09日1周1月3月12月絕對(duì)表現(xiàn)%-2.66-2.68-11.5426.1相對(duì)表現(xiàn)%-3.65-1.46-14.999.78滬深300%0.99-1.223.4516.32李曉淵 執(zhí)業(yè)書號(hào)：S0860525090002盈利預(yù)測(cè)與投資建議lixiaoyuan利預(yù)測(cè)與投資建議于明正 執(zhí)業(yè)書號(hào)yumingzheng司主要財(cái)務(wù)信息2023A2024A2025E2026E2027E營(yíng)業(yè)收入(百萬元)110,861137,947142,082144,524153,630同比增長(zhǎng)(%)-11.2%24.4%3.0%1.7%6.3%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(百萬元)(3,732)20,01116,52130,88940,168同比增長(zhǎng)(%)-125.1%636.2%-17.4%87.0%30.0%歸屬母公司凈利潤(rùn)(百萬元)(4,263)17,88114,88429,28237,558同比增長(zhǎng)(%)-132.1%519.4%-16.8%96.7%28.3%每股收益（元）(0.78)3.272.725.366.88毛利率(%)3.1%19.1%16.4%25.9%30.2%凈利率(%)-3.8%13.0%10.5%20.3%24.4%凈資產(chǎn)收益率(%)-6.3%26.5%19.7%32.4%32.7%市盈率(62.0)14.817.89.07.0市凈率2.62.1數(shù)據(jù). 預(yù)測(cè).每股收益使用最新股本全面攤薄計(jì)算.目錄牧原股：成持續(xù)，業(yè)績(jī)健兌現(xiàn) 4盈利預(yù)與投建議 6盈利預(yù)測(cè) 6投資建議 7風(fēng)險(xiǎn)提示 8圖表目錄圖1：牧原商品豬完全成本持續(xù)降低（元/公斤） 4圖2：公司ROE中樞較高 4圖3：牧原股份二元輪回育種體系 4圖4：母豬頭均價(jià)值在行業(yè)內(nèi)處于較低水平（元/頭，25Q1） 4圖5：公司飼料產(chǎn)量穩(wěn)定增長(zhǎng)（萬噸） 5圖6：公司豆粕用量比重低于行業(yè)平均水平 5圖7：專用電梯實(shí)現(xiàn)一對(duì)一轉(zhuǎn)欄，與人零接觸 5圖8：豬仔分欄飼養(yǎng)現(xiàn)場(chǎng) 5圖9：公司激勵(lì)措施完善 6圖10：牧原股份人效持續(xù)提升 6表1：可比公司估值 7牧原股份：成本持續(xù)優(yōu)化，業(yè)績(jī)穩(wěn)健兌現(xiàn)牧原的成本優(yōu)勢(shì)和超額利潤(rùn)長(zhǎng)期穩(wěn)定。歷經(jīng)多年經(jīng)營(yíng)與成長(zhǎng)，公司多維度經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)使得成本控制能力持續(xù)領(lǐng)先，超額利潤(rùn)長(zhǎng)期存在：1）育種：二元輪回仔豬肉種兼用，顯著降低育種成本與疫病傳入風(fēng)險(xiǎn)，保障母豬產(chǎn)能穩(wěn)定性及規(guī)模效應(yīng)；2）飼料：公司低蛋白日糧技術(shù)愈發(fā)成熟，豆粕用量逐步降低助力飼料成本優(yōu)化；3）疫病防控：構(gòu)建全方位疫病防控體系，通過110個(gè)獸醫(yī)實(shí)驗(yàn)室及74個(gè)無疫小區(qū)認(rèn)證實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)防疫、提升豬群健康水平。4）團(tuán)隊(duì)管理：通過雙核領(lǐng)導(dǎo)+年輕化梯隊(duì)+股權(quán)激勵(lì)模式，驅(qū)動(dòng)人均育肥豬飼養(yǎng)量十年間增長(zhǎng)54%，并以累計(jì)覆蓋1.2萬人次的股權(quán)激勵(lì)深度綁定員工與公司業(yè)績(jī)。圖1：牧原商品豬完全成本持續(xù)降低（元/公斤） 圖2：公司ROE中樞較高1312.91312.912.5612.411.711.6

70.0% 牧原股份ROE-TTM60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%自育輪回二元母豬替代外購(gòu)種豬，直接降低仔豬和折舊攤銷成本。該體系下，輪回二元母豬具有肉種兼用的特性。通常情況下，公司選留核心群優(yōu)質(zhì)公豬用于父母代母豬輪回雜交，僅保留性狀20%80%2025Q1價(jià)值僅為2684元/頭，顯著低于行業(yè)平均水平。該模式同步減少仔豬初始成本及育肥環(huán)節(jié)固定資產(chǎn)折舊分?jǐn)?，有效降低了公司養(yǎng)殖完全成本。圖3：牧原股份二元輪回育體系 圖4：母豬頭均價(jià)值在行業(yè)內(nèi)處于較低水平（元/頭，25Q1）4440.352987.62813.744440.352987.62813.742684.402677.294,5004,0003,5003,0002,5002,000

牧原股份 公司A 公司B 公司C 公司D各公司公告飼料自生產(chǎn)強(qiáng)化成本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和質(zhì)量保障體系。公司依托規(guī)模采購(gòu)優(yōu)勢(shì)和創(chuàng)新配方技術(shù)，大幅降低了原材料成本，2022-20242037萬噸、23172531.9199220005~6年，公司全年飼料中豆粕用量占比為圖5：公司飼料產(chǎn)量穩(wěn)定增長(zhǎng)（萬噸） 圖6：公司豆粕用量比重低于行業(yè)平均水平0

2021 2022 2023 2024

20%2531.923172531.923172037157910%0%

牧原股份豆粕用量 中國(guó)豆粕用量2003200420052006200720082003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024究所

公司公告，同花順 ，新豬派公眾號(hào)防疫：強(qiáng)化豬病研究，提升豬群健康度。公司自成立初期開始組建獸醫(yī)團(tuán)隊(duì)，潛心研究豬病，持續(xù)開展研究、檢驗(yàn)、診斷等工作。截至2024年，牧原在疾病凈化研發(fā)方面投入累計(jì)達(dá)到63.8億，成立110個(gè)獸醫(yī)診斷實(shí)驗(yàn)室，牧原74個(gè)子公司通過非洲豬瘟無疫小區(qū)認(rèn)證，占養(yǎng)殖子公司比例32.31%；171個(gè)養(yǎng)殖場(chǎng)入選畜禽養(yǎng)殖標(biāo)準(zhǔn)化示范場(chǎng)，占養(yǎng)殖