公司是中國(guó)目前唯一具備前道全流程核心設(shè)備量產(chǎn)能力的平臺(tái)型廠商，通過(guò)技術(shù)整合+產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同持續(xù)夯實(shí)半導(dǎo)體設(shè)備市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。2016年七星電子與北方微電子重組以來(lái)，公司通過(guò)并購(gòu)不斷補(bǔ)強(qiáng)短板：2018年收購(gòu)美國(guó)Akrion強(qiáng)化清洗環(huán)節(jié)，2023年收購(gòu)北京丹普拓展鍍膜譜系，2025年戰(zhàn)略控股芯源微切入切入中高端涂膠顯影賽道。圖表1：北方華創(chuàng)主要發(fā)展歷程 資料來(lái)源：公司官網(wǎng)，愛(ài)建證券研究所北京市國(guó)資委通過(guò)資本、政策與產(chǎn)業(yè)協(xié)同有望為公司提供支持，使公司能夠在國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)布局與重大科技專項(xiàng)中保持優(yōu)先參與地位。北京電控通過(guò)直接42.53%的股份，為控股股東；北京市國(guó)資委通過(guò)北京國(guó)有資本運(yùn)營(yíng)管理有限公司全資持有北京電控，為公司實(shí)63.63%圖表2：北方華創(chuàng)前十大股東及持股比例股東名稱持股比例（%）1 33.22%2 10.15%3 9.31%4 5.38%5 1.18%6 3001.05%7 0.92%8 0.92%9 3000.76%10 0.74%資料來(lái)源：公司公告，愛(ài)建證券研究所（數(shù)據(jù)截至2025年9月15日）公司半導(dǎo)體裝備業(yè)務(wù)在刻蝕、薄膜沉積、氧化擴(kuò)散、清洗等關(guān)鍵前道工藝環(huán)節(jié)已半導(dǎo)體與新能源制造的協(xié)同發(fā)展格局。元器件業(yè)務(wù)方面，公司持續(xù)向高精密化與集成化方向升級(jí)，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于電力電子、自動(dòng)控制、航空航天等高端工業(yè)領(lǐng)域，實(shí)現(xiàn)了從核心裝備到關(guān)鍵元件的系統(tǒng)化產(chǎn)業(yè)布局。業(yè)務(wù)半導(dǎo)體裝備業(yè)務(wù)半導(dǎo)體裝備真空裝備新能源鋰電裝備精密元器件物理氣相沉積半導(dǎo)體設(shè)備晶體生長(zhǎng)半導(dǎo)體設(shè)備極片涂布機(jī)晶體器件等子刻半體設(shè)備 釬工藝半體設(shè)備 制系統(tǒng) 負(fù)物理氣相沉積半導(dǎo)體設(shè)備晶體生長(zhǎng)半導(dǎo)體設(shè)備極片涂布機(jī)晶體器件化氣相積半體設(shè)備 熱理工半體設(shè)備 強(qiáng)干膜機(jī) 精電阻器設(shè)備種類(lèi)

氧化擴(kuò)散半導(dǎo)體設(shè)備燒結(jié)工藝半導(dǎo)體設(shè)備極片分切機(jī)微波組件清半體設(shè)備 磁材料半體設(shè)備 MES氧化擴(kuò)散半導(dǎo)體設(shè)備燒結(jié)工藝半導(dǎo)體設(shè)備極片分切機(jī)微波組件紫外固化半導(dǎo)體設(shè)備紫外固化半導(dǎo)體設(shè)備鋰電新半導(dǎo)體設(shè)備新工藝輔助半導(dǎo)體設(shè)備鋰電池整線方案設(shè)計(jì)移傳送半體設(shè)備 開(kāi)與驗(yàn)輔助半導(dǎo)體設(shè)備鋰電池整線方案設(shè)計(jì)資料來(lái)源：公司公告，愛(ài)建證券研究所7.0%和，電子元器件占比圖表4：北方華創(chuàng)2024年收入結(jié)構(gòu)（分產(chǎn)品） 圖表5：北方華創(chuàng)2024年利潤(rùn)結(jié)構(gòu)（分產(chǎn)品）公司公告，愛(ài)建證券研究所 公司公告，愛(ài)建證券研究所公司成長(zhǎng)性顯著，集成電路裝備業(yè)務(wù)新簽訂單穩(wěn)步增長(zhǎng)，帶來(lái)營(yíng)收與凈利持續(xù)雙公司營(yíng)業(yè)收入由20年的.56億元增至24年的8.8GR9.0%，2025273.0133.0%2020年5.37202456.21億元，CAGR=79.9%，2025年前三季度實(shí)現(xiàn)歸母凈51.3014.8%。2021–2022年公司利潤(rùn)高增主要得益于刻蝕、年以來(lái)增速略放緩但保持雙位數(shù)增長(zhǎng)。圖表6：北方華創(chuàng)2020-25Q3營(yíng)業(yè)收入及圖表7：北方華創(chuàng)2020-25Q3歸母凈利潤(rùn)及愛(ài)建證券研究所 愛(ài)建證券研究所公司盈利能力穩(wěn)中有升，成本費(fèi)用結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。從盈利能力來(lái)看，公司毛利率由2020年的36.7%提升至2022年的階段高點(diǎn)43.8%，主要受刻蝕、薄膜沉積等核心設(shè)備放量以及產(chǎn)線規(guī)模化帶來(lái)的制造效率改善推動(dòng)。隨后在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)2023年前三季度毛利率為41.4%，毛利水平整體保持穩(wěn)定。運(yùn)營(yíng)效率持續(xù)提升，凈利率由2020年的10.4%提升至2024年的年前三季度凈利率為18.2%，保持穩(wěn)健。圖表8：北方華創(chuàng)2020-25Q3毛利率、凈利率 圖表9：北方華創(chuàng)2020-25Q3銷(xiāo)售、管理及研發(fā)費(fèi)用率愛(ài)建證券研究所 愛(ài)建證券研究所核心假設(shè)對(duì)于全球及中國(guó)大陸市場(chǎng)的半導(dǎo)體設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模假設(shè)：1）全球半導(dǎo)體市場(chǎng)：根據(jù)SEMI，2024–2027年全球半導(dǎo)體設(shè)備市場(chǎng)將延續(xù)復(fù)蘇趨勢(shì)，行業(yè)規(guī)模從2024年的1,255億美元增長(zhǎng)至2026年的1,599億美元，對(duì)應(yīng)CAGR約9.1%，我們假設(shè)2027年維持同比增速9.0%，對(duì)應(yīng)全球半導(dǎo)體設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到1,505億美元。2）中國(guó)大陸市場(chǎng)預(yù)計(jì)在全球晶圓廠擴(kuò)產(chǎn)與自主開(kāi)發(fā)驅(qū)動(dòng)下，半導(dǎo)體設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模由2024年的491億美元增至2027年的538億美元，匯率數(shù)據(jù)采用TradersUnion年終預(yù)測(cè)值，對(duì)應(yīng)人民幣市場(chǎng)規(guī)模約3,526億至3,938億元，CAGR約4.1%。圖表10：2020-2027E全球半導(dǎo)體設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模 圖表11：2020-2027E中國(guó)半導(dǎo)體設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模 資料來(lái)源：SEMI，愛(ài)建證券研究所預(yù)測(cè) 資料來(lái)源：SEMI，愛(ài)建證券研究所預(yù)測(cè)對(duì)于主要類(lèi)型半導(dǎo)體設(shè)備在整體市場(chǎng)規(guī)模中的價(jià)值量占比假設(shè)：根據(jù)屹唐半導(dǎo)體2025–2027年26%，薄膜沉積設(shè)備約占27%，清洗設(shè)備約占6%，氧化/擴(kuò)散設(shè)備約占6%，外延設(shè)備約占7%，熱處理設(shè)備約占5%4%2%。結(jié)構(gòu)變化方面，我們判斷刻蝕與薄膜沉積環(huán)節(jié)價(jià)值量占比呈上升趨勢(shì)。隨著晶圓廠在28nm及以下制程投資加快，F(xiàn)inFET與3DNAND等先進(jìn)節(jié)點(diǎn)層數(shù)顯著增加，圖形復(fù)雜度與結(jié)構(gòu)深度提升推動(dòng)刻蝕工序密度上升；同時(shí)，AI算力芯片與HBM封裝帶來(lái)更高的介質(zhì)層、阻擋層及導(dǎo)電層沉積精度要求，使ALD、CVD、PVD等薄膜沉積設(shè)備單線價(jià)值量顯著提高。先進(jìn)封裝及多重圖案化技術(shù)的普及進(jìn)一步強(qiáng)化了刻蝕與沉積設(shè)備的使用強(qiáng)度與附加值，而清洗、氧化擴(kuò)散等環(huán)節(jié)占比相對(duì)穩(wěn)定，外延與熱處理設(shè)備則隨功率半導(dǎo)體產(chǎn)線擴(kuò)張而小幅提升。20202021202020212022202320242025E2026E2027E全球半導(dǎo)體設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模（億美元）YoY中國(guó)大陸半導(dǎo)體設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模（億美元）YoY71219.1%18739.2%102644.1%29658.3%10764.9%283-4.4%1063-1.2%36629.3%11619.2%49134.2%12558.1%5409.9%138110.0%59430.0%15059.0%66210.0%匯率6.96.56.77.17.27.17.26.8中國(guó)大陸半導(dǎo)體設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模（億元rmb）1295190919052590352638184276447926.3%28.8%26.3%34.4%42.3%43.0%43.0%44.0%公司中國(guó)市占率主要半導(dǎo)體設(shè)備價(jià)值量占比4.7%5.1%7.7%8.6%8.5%10.1%11.3%12.4%外延5%5%5%5%6%6%6%6%去膠3%3%3%3%3%4%4%4%刻蝕20%20%22%22%24%25%26%26%氧化/擴(kuò)散4%4%4%4%4%6%7%7%薄膜沉積設(shè)備20%20%21%21%23%24%25%26%清洗4%4%4%4%5%6%7%7%熱處理設(shè)備5%5%5%5%5%5%5%5%其他輔助設(shè)備3%3%3%3%3%4%4%4%中國(guó)大陸半導(dǎo)體設(shè)備對(duì)應(yīng)市場(chǎng)空間（億人民幣）外延64.795.595.3129.5193.9229.1256.5268.7去膠38.857.357.277.7114.6166.5171.0179.1刻蝕258.9381.9419.2569.9846.2954.51111.71164.5氧化/擴(kuò)散51.876.476.2103.6153.4225.3299.3313.5薄膜沉積設(shè)備258.9381.9400.1544.0811.0916.41068.91164.5清洗51.876.476.2103.6158.7229.1299.3313.5熱處理設(shè)備64.795.595.3129.5176.3190.9213.8223.9其他輔助設(shè)備38.857.357.277.7105.8152.7171.0179.1資料來(lái)源：北方華創(chuàng)2024年報(bào)，SEMI，貝恩公司，屹唐股份招股書(shū)，Gartner，愛(ài)建證券研究所注：匯率預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)采用TradersUnion年終預(yù)測(cè)值，市占率根據(jù)公司營(yíng)業(yè)收入/中國(guó)大陸半導(dǎo)體設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模得到，僅供參考我們對(duì)北方華創(chuàng)2025–2027年的盈利預(yù)測(cè)做如下假設(shè)：收入增長(zhǎng)主要由國(guó)內(nèi)晶圓廠擴(kuò)產(chǎn)帶動(dòng)，電子工藝裝備持續(xù)貢獻(xiàn)核心增量。隨著國(guó)內(nèi)300mm億元、469.63億元、581.2935.3%、25.3%、23.8%。18.6117.51億元、17.92億元，同比-11.1%、-5.9%、2.3%。其他業(yè)務(wù)規(guī)模較小但保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，2025–20270.380.390.40393.75487.53599.6132.0%23.8%、23.0%。在電子工藝裝備產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)向高附加值機(jī)臺(tái)優(yōu)化、規(guī)?；?yīng)增強(qiáng)的帶動(dòng)下，我們預(yù)計(jì)其毛利率在2025–2027年分別為40.7%41.7%42.3%59.1%57.9%64.4%63.1%61.9%41.6%42.3%42.8%。假設(shè)公司維持必要的研發(fā)投入以支撐先進(jìn)工藝設(shè)備迭代圖表13：北方華創(chuàng)盈利預(yù)測(cè)核心假設(shè)盈利預(yù)測(cè)核心假設(shè)202020212022202320242025E2026E2027E電子工藝裝備收入4,869.227,948.5712,084.4919,611.4727,706.6537,475.6746,962.8558,129.29YoY52.6%63.2%52.0%62.3%41.3%35.3%25.3%23.8%營(yíng)業(yè)成本3,435.535,325.837,528.7512,151.0116,207.5222,230.1927,358.9833,518.83毛利率29.4%33.0%37.7%38.0%41.5%40.7%41.7%42.3%電子元器件收入1,164.891,715.012,574.272,432.542,094.201,861.181,751.371,791.65YoY37.5%47.2%50.1%-5.5%-5.9%2.3%營(yíng)業(yè)成本394.37533.43707.07835.47830.91760.91736.73774.43毛利率66.1%68.9%72.5%65.7%60.3%59.1%57.9%56.8%其他業(yè)務(wù)收入21.9319.8929.3535.4537.2138.3339.1039.76YoY12.3%-9.3%47.6%20.8%5.0%3.0%2.0%1.7%營(yíng)業(yè)成本4.377.6913.8018.2812.7413.6314.4115.15毛利率80.1%61.3%53.0%48.4%65.8%64.4%63.1%61.9%合計(jì)收入6,056.049,683.4814,688.1122,079.4629,838.0739,375.1848,753.3259,960.70YoY49.2%59.9%51.7%50.3%35.1%32.0%23.8%23.0%營(yíng)業(yè)成本3,834.265,866.968,249.6213,004.7617,051.1823,004.7428,110.1134,308.42綜合毛利率36.7%39.4%43.8%41.1%42.9%41.6%42.3%42.8%歸母凈利潤(rùn)536.931,077.412,352.733,899.075,621.197,270.289,525.8711,865.90YoY65.7%44.2%29.3%31.0%24.6%資料來(lái)源：公司公告，愛(ài)建證券研究所預(yù)測(cè)投資建議公司為中國(guó)平臺(tái)型半導(dǎo)體設(shè)備廠商，目前仍處于國(guó)內(nèi)晶圓廠擴(kuò)產(chǎn)與自主開(kāi)發(fā)加速帶來(lái)的市場(chǎng)份額提升階段。我們選取中微公司、盛美上海、華海清科、芯源微作為可比公司，四者均為A股半導(dǎo)體設(shè)備細(xì)分賽道頭部企業(yè)，在業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、下游客戶和成長(zhǎng)階段上與公司具有較強(qiáng)可比性。根據(jù)一致預(yù)期，可比公司2025-2027年平均市盈率分別為71.96/46.91/34.28倍。同期北方華創(chuàng)總市值約3,234.50億元，我們預(yù)測(cè)其2025–2027年歸母凈利潤(rùn)分別為72.70億元、95.26億元和118.66億元，對(duì)應(yīng)市盈率44.49/33.95/27.26倍?？紤]到公司在刻蝕、薄膜沉積等核心工藝設(shè)備上的技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)、國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體設(shè)備自主開(kāi)發(fā)的廣闊空間，我們認(rèn)為當(dāng)前估值處于合理偏低區(qū)間，具備較高的中長(zhǎng)期配置性價(jià)比。首次覆蓋，給予買(mǎi)入評(píng)級(jí)。圖表14：可比公司估值表（截至2025年12月1日）代碼公司簡(jiǎn)稱總市值（億元）2024A）2025E 2026E2027E2024A2025EPE2026E2027E688012中微公司1,640.6316.1621.9032.3943.72101.5474.9050.6637.53688082盛美上海771.0011.5316.0119.6922.9966.8648.1439.1533.54688120華海清科484.5710.2312