正文目錄公用事業(yè)2025三報業(yè)綜：板前季度績化顯 4火電動煤中樞比落迎度用電求升雙驅(qū)，前三度利復(fù)顯 5水電：Q3來好帶動電環(huán)提，三季業(yè)平增長 6核電：因致季度“收增利” 7綠電：能出顯，價壓制績現(xiàn) 8燃?xì)猓呵笕鯓I(yè)績 9環(huán)保2025三報績綜：廢水板的現(xiàn)流善顯 10固廢：焦本及新務(wù)展夯業(yè)韌性 水務(wù)：股利較大 12配置要點 14風(fēng)險提示 14圖表目錄圖表1：公事子塊2025年三度概況 4圖表2：公事子塊2025年三度概況 5圖表3：近年國發(fā)電（億kWh） 6圖表4：秦港Q5500力煤格元/6圖表5：部火企業(yè)2025年三度電電量比 6圖表6：部火企業(yè)2025Q3火上電同及環(huán)（%） 6圖表7：近年國發(fā)電（億kWh） 7圖表8：部水企業(yè)2025年三度電量同比 7圖表9：部水企業(yè)2025Q3水發(fā)量比環(huán)比（%） 7圖表10：五全電發(fā)量億kWh） 8圖表中核與國廣核2025年三核電電同比 8圖表12：國電國廣核2025Q3核發(fā)量同及比 8圖表13：五全伏發(fā)量億kWh） 9圖表14：五全電發(fā)量億kWh） 9圖表15：五中然氣觀費（立米） 9圖表16：保板塊2025前季業(yè)概況 10圖表17：保板塊2025第季業(yè)概況 圖表18：板塊股2025前度盈情況 圖表19：治理塊股2025三季盈情況 13公用事業(yè)2025年三季報業(yè)績綜述：子板塊前三季度業(yè)績分化明顯Choice，2025實現(xiàn)總營業(yè)收入1.99%。14562.732.21%2349.120.64%1858.703.39%1756.233.90%102.474.61%。板塊營業(yè)收入（億元）歸母凈利潤（億元）經(jīng)營性凈現(xiàn)金流（億元）2024.1-92025.1-9同比（板塊營業(yè)收入（億元）歸母凈利潤（億元）經(jīng)營性凈現(xiàn)金流（億元）2024.1-92025.1-9同比（%）2024.1-92025.1-9同比（%）2024.1-92025.1-9同比（%）火力發(fā)電9352.359064.68-3.08%614.01711.2315.83%1987.922531.6527.35%水力發(fā)電1464.691487.601.56%496.83513.223.30%923.16942.742.12%核力發(fā)電1192.561213.581.76%189.17165.78-12.36%586.65510.59-12.97%風(fēng)力發(fā)電1106.781080.90-2.34%249.92220.31-11.85%535.01819.4053.15%光伏發(fā)電312.81261.04-16.55%18.6429.0455.77%54.45134.13146.37%熱力服務(wù)337.81335.65-0.64%26.4427.584.29%24.5040.1363.78%燃?xì)?364.322349.12-0.64%107.42102.47-4.61%190.64185.16-2.88%板塊毛利率（）凈利率（）資產(chǎn)負(fù)債率（）2024.1-92025.1-9同比（pct）2024.1-92025.1-9同比（pct）2024.1-92025.1-9同比（pct）火力發(fā)電14.9817.682.708.7910.701.9165.7164.73-0.98水力發(fā)電52.6154.601.9938.5739.681.1158.9557.94-1.00核力發(fā)電41.7638.85-2.9126.6723.39-3.2865.2665.840.58風(fēng)力發(fā)電42.2740.25-2.0225.2522.99-2.2566.2667.931.67光伏發(fā)電33.2737.774.517.0512.205.1558.9159.610.70熱力服務(wù)19.0820.821.749.029.340.3254.3253.62-0.71燃?xì)猗?3.3713.24-0.136.176.16-0.0155.0453.72-1.32Choice板塊數(shù)據(jù)庫，東方研究所（5968.615249.29億25.44%694.9918.02%666.7528.245.50%18.98%。圖表2：公用事業(yè)子板塊2025年第三季度業(yè)績概況板塊25Q3營業(yè)收入（億元）同比（%）環(huán)比（%）25Q3歸母凈利潤（億元）同比（%）環(huán)比（%）火力發(fā)電3333.75-1.98%19.19%270.7235.59%18.50%水力發(fā)電608.51-2.42%31.98%250.84-3.41%68.34%核力發(fā)電412.17-2.88%3.46%49.60-16.30%-9.08%風(fēng)力發(fā)電323.840.17%-9.56%39.19-28.60%-50.93%光伏發(fā)電89.78-16.70%-1.06%12.50108.37%11.79%熱力服務(wù)96.190.38%-5.32%3.94-35.29%-35.39%燃?xì)?19.32-4.84%-5.44%28.24-5.50%-18.98%板塊毛利率（）凈利率（）25Q3同比（pct）環(huán)比（pct）25Q3同比（pct）環(huán)比（pct）火力發(fā)電18.873.620.7911.263.000.14水力發(fā)電60.951.838.8746.490.389.85核力發(fā)電36.11-3.55-2.1220.50-3.34-2.14風(fēng)力發(fā)電33.63-3.82-9.4913.98-4.62-10.94光伏發(fā)電39.304.44-1.4015.789.022.44熱力服務(wù)17.20-1.50-2.674.90-2.53-2.37燃?xì)猗?2.900.16-1.966.020.73-0.73Choice板塊數(shù)據(jù)庫，東方研究所重驅(qū)動下，前三季度盈利修復(fù)明顯年初受冬季氣溫偏高、清潔能源裝機增長帶動發(fā)電量增加等因素影響，2025723.64791-94696980.420252025930Q5500678元/7.43%Choice，2025年9064.6815.83%。20253333.751.98%19.19%270.72億元，同比增加35.59%，環(huán)比增加18.50%。圖表近五年全國火電發(fā)量億kWh） 圖表秦港Q5500動力煤價格（元噸）6,6006,1005,6005,1004,6004,1003,600

M3M4M5M6M7M8M9M10M11M12

7607407207006806602024-01-052024-02-052024-01-052024-02-052024-03-052024-04-052024-05-052024-06-052024-07-052024-08-052024-09-052024-10-052024-11-052024-12-052025-01-052025-02-052025-03-052025-04-052025-05-052025-06-052025-07-052025-08-052025-09-052025-10-052025-11-052021 2022 2023 2024 2025ChoiceEDB宏觀數(shù)據(jù)庫，國家統(tǒng)計局，東方研究所ChoiceEDB宏觀數(shù)據(jù)庫，東方研究所國投電力華能國際國電電力大唐發(fā)電陜西能源申能股份圖表5：部分火電企業(yè)2025年前三季度火電上網(wǎng)電量同比國投電力華能國際國電電力大唐發(fā)電陜西能源申能股份

圖表：部分火電企業(yè)2025Q3火電上網(wǎng)電量同比及環(huán)比

國投電力華能國際國電電力大唐發(fā)電陜西能源申能股份

70%60%50%40%30%20%10%

25Q3火電上網(wǎng)電量同比 25Q3火電上網(wǎng)電量環(huán)比各公司公告，東方研究所 各公司公告，東方研究所6685.83.4%9西秋雨影響，三峽水庫9月入出庫流量波動顯著，但整體流量顯著高于上月，24207/53.20%981628分34996452250202520251-99970.51.1%4581.101.84%44.59%20252025103.07%2025年98.87%1487.601.56%513.22億3.30%2025608.51250.843.41%68.34%。圖表7：近五年全國水電發(fā)電量（億kWh）1,8001,6001,4001,2001,000800600M3 M4 M5 M6 M7 M8 M9 M10 M11 M122021 2022 2023 2024 2025ChoiceEDB宏觀數(shù)據(jù)庫，東方研究所圖表8：部分水電企業(yè)2025年前三季度水電發(fā)電量同比21.93%17.92%21.93%17.92%11.90%-.9力華能水電國投電力-1.27%川投能源桂冠電力20%15%10%5%0%

圖表：部分水電企業(yè)2025Q3水電發(fā)電量同比及環(huán)比98.87%103.07%98.87%103.07%68.32%57.26%38.32% 40.12%18.00%10.64%-5.84%長江電力華能水電 國投電力-14.80%川投能源桂冠電力80%60%40%20%-5% 25Q3水電發(fā)電量同比 25Q3水電發(fā)電量環(huán)比各公司公告，東方研究所 各公司公告，東方研究所核電：多因素致前三季度增收不增利202593058（不W5年193483.653275.826.10%2025年9月30日，中國核電前三季度累計上網(wǎng)電量為1740億千瓦時，同比增長15.20%。其中核電上網(wǎng)電量累計為1412億千瓦時，同比增長11.44%，新能源上網(wǎng)電量累計為328億千瓦時，同比增長34.82%。2025年前三季度，中國核電實現(xiàn)營業(yè)收入616.35億元，同比增長8.16%，主要得益于發(fā)電量同比提高；歸母凈利潤為80.02億元，同比下降10.42%；扣非歸母凈利潤為79.58億元，同比下降10.24%。利潤下滑的主要原因在于新能源板塊增收不增利，且新能源上年發(fā)行兩期類REITS、市場化債轉(zhuǎn)股稀釋歸母凈利潤，增資引戰(zhàn)導(dǎo)致歸母比例下降。2025年前三季度，中國廣核運營管理的核電機組總上網(wǎng)電量達(dá)1721.7928新機4202452025597.234.09%85.7614.14%圖表10：近五年全國核電發(fā)電量（億kWh）440420400380360340320300M3 M4 M5 M6 M7 M8 M9 M10 M11 M122021 2022 2023 2024 2025ChoiceEDB宏觀數(shù)據(jù)庫，東方研究所圖表11：中國核電與中國廣核2025年前三季度核電發(fā)電量同比

圖表12：中國核電與中國廣核2025Q3核電發(fā)電量同比及環(huán)比12%10%8%6%4%2%0%

11.33%2.67%中國核電 中國廣核2.67%

12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%

10.03%10.03%3.95%1.52%中國核電中國廣核-3.37%25Q3核電發(fā)電量同比 25Q3核電發(fā)電量環(huán)比各公司公告，東方研究所 各公司公告，東方研究所綠電：新能源出力明顯，電價承壓限制業(yè)績表現(xiàn)610916.66%57593502025年9月底，全國風(fēng)電累計并網(wǎng)容量達(dá)到5.82億千瓦，同比增長21.3%，其中陸上風(fēng)電5.37億千瓦，海上風(fēng)電4461萬千瓦。2025年前三季度，全國813714.3%1362.26%17.29%15.31%36.45%Choice，20251080.902.34%220.31。2025323.849.56%；實現(xiàn)39.1928.60%50.93%。2.401.121.28202596.175.08916344.1%（2024Choice，2025261.0429.0455.77%202589.78億元，同比下降16.70%，環(huán)比下降1.06%；實現(xiàn)歸母凈利潤12.50億元，同比增加108.37%，環(huán)比增加11.79%。值得注意的是，今年前三季度多數(shù)企業(yè)新能源電費補貼回款較上年同期增加，帶動經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額同比改善明顯，其中風(fēng)電企業(yè)同比增加53.15%，光伏企業(yè)同比增加146.37%。圖表近五年全國光伏發(fā)量億kWh） 圖表14：近五年全國風(fēng)電發(fā)量億kWh）600500400300200100

M3M4M5M6M7M8M9M10M11M12

13001100900700500300100

M3M4M5M6M7M8M9M10M11M122021 2022 2023 2024 2025 2021 2022 2023 2024 2025ChoiceEDB宏觀數(shù)據(jù)庫，東方研究所 ChoiceEDB宏觀數(shù)據(jù)庫，東方研究所1.5.燃?xì)猓盒枨笃Ｈ跬侠蹣I(yè)績2025Choice，20252349.120.64%102.474.61%2025719.324.84%5.44%28.245.50%比下降18.98%1-9月我國天然氣表觀消費量3177.50.2%，91.6%。圖表15：近五年中國天然氣表觀消費量（億立方米）450400350300250M3 M4 M5 M6 M7 M8 M9 M10 M11 M122021 2022 2023 2024 2025ChoiceEDB宏觀數(shù)據(jù)庫，國家發(fā)改委，東方研究所環(huán)保2025金流改善明顯Choice，2025（）2677.923.28%244.73（198.72103.391.8年1-9月公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為26.62億元，同比增幅為98.21%8.20板塊營業(yè)收入（億元）歸母凈利潤（億元）經(jīng)營性凈現(xiàn)金流（億元）2024.1-92025.1-9同比（板塊營業(yè)收入（億元）歸母凈利潤（億元）經(jīng)營性凈現(xiàn)金流（億元）2024.1-92025.1-9同比（%）2024.1-92025.1-9同比（%）2024.1-92025.1-9同比（%）固廢理 1116.50 1166.97 4.52% 118.79 118.89 0.08% 154.12 198.72 28.94%水務(wù)及水治理840.34852.021.39%120.17107.18-10.81%79.65103.3929.80%板塊毛利率（）凈利率（）應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（）2024.1-92025.1-9同比（pct）2024.1-92025.1-9同比（pct）2024.1-92025.1-9同比（pct）水務(wù)及水治理33.0232.92-0.1115.4913.74-1.750.80水務(wù)及水治理33.0232.92-0.1115.4913.74-1.750.800.78-0.01Choice板塊數(shù)據(jù)庫，東方研究所Choice，2025（）944.007.36%3.22%86.908.09%16.32%。營業(yè)收入（億元）歸母凈利潤（億元）板塊25Q3同比（%營業(yè)收入（億元）歸母凈利潤（億元）板塊25Q3同比（%）環(huán)比（%）25Q3同比（%）環(huán)比（%）固廢理 416.58 7.48% 6.51% 41.19 6.80% 8.15%水務(wù)及水治理297.047.56%0.45%39.49-27.63%18.93%板塊毛利率（%）凈利率（%）25Q3同比（pct）同比（pct）25Q3同比（pct）同比（pct）水務(wù)及水治理33.15-0.520.0614.56水務(wù)及水治理33.15-0.520.0614.56-6.232.15Choice板塊數(shù)據(jù)庫，東方研究所固廢：聚焦降本增效及新業(yè)務(wù)拓展，夯實業(yè)績韌性Choice，20250.08%20258481；41.198.15%2025供熱量增長41.60%2.60%和2025融資與焚燒+新業(yè)務(wù)拓展上的多重協(xié)同，帶動垃圾焚燒發(fā)電項目規(guī)模躍升至9.76萬噸/日（含參股項目），躋身國內(nèi)行業(yè)前三、A股首位。而軍信股份對仁和環(huán)境的縱向收購，則旨在打通垃圾中轉(zhuǎn)—末端處置的一體化鏈條，強化區(qū)域市場控制力，有效提升了全流程運營效率。此外，偉明環(huán)保在鞏固傳統(tǒng)垃圾焚燒發(fā)電主業(yè)穩(wěn)健運營的同時，其重點布局的新能源材料業(yè)務(wù)進(jìn)入業(yè)績釋放期，開始貢獻(xiàn)實質(zhì)性業(yè)績：印尼嘉曼高冰鎳項目已投產(chǎn)并在三季度實現(xiàn)營收，國內(nèi)聯(lián)營企業(yè)偉明盛青公司電解鎳項目穩(wěn)定生產(chǎn)，并與寧德時代旗下的邦普循環(huán)簽署了三元前驅(qū)體供貨協(xié)議，為未來增長鎖定了核心客戶。同時，公司的裝備制造業(yè)務(wù)新增訂單總額2025年前三季度同比大幅增長，其中來自新材料領(lǐng)域的設(shè)備訂單占比已略超一半，顯示出其在高端裝備制造領(lǐng)域的強勁拓展勢頭。圖表18：SW固廢治理板塊個股2025年前三季度盈利情況證券名稱2025年前三季度營收（億元）YOY（%）2025年前三季度歸母凈利潤（億元）YOY（%）2024年前三季度（次）2025年前三季度（次）偉明環(huán)保58.80-2.74%21.351.14%2.091.60瀚藍(lán)環(huán)境97.3711.52%16.0515.85%2.141.61三峰環(huán)境41.55-8.03%11.049.31%1.981.68城發(fā)環(huán)境48.883.59%9.135.66%1.531.12節(jié)能環(huán)境44.202.38%8.8332.97%1.000.91永興股份32.5016.30%7.4615.00%1.671.44浙富控股161.555.88%7.39-4.76%24.7318.41高能環(huán)境101.60-11.28%6.4615.18%5.944.64綠色動力25.821.49%6.2624.39%1.161.00軍信股份21.6323.21%6.0548.69%2.191.14旺能環(huán)境25.555.18%5.517.61%2.022.05上海環(huán)境45.716.80%5.213.86%1.341.20玉禾田56.407.96%4.31-13.03%1.431.27中國天楹39.42-7.66%3.13-13.79%1.621.63中科環(huán)保12.726.06%2.9813.21%1.861.79朗坤科技13.860.17%2.4928.89%3.092.97圣元環(huán)保11.50-0.67%2.1143.22%0.930.84飛南資源107.0717.15%2.0010.72%120.0981.35僑銀股份27.66-5.87%1.50-38.08%1.251.07勁旅環(huán)境11.762.53%1.259.36%1.291.04華新環(huán)保6.8253.29%0.5434.20%0.671.11山高環(huán)能10.36-0.50%0.53扭虧轉(zhuǎn)盈3.233.18惠城環(huán)保8.751.47%0.28-36.59%3.312.15叢麟科技3.87-8.58%0.15-79.46%3.163.50飛馬國際1.62-24.89%0.14-57.30%0.790.62通源環(huán)境8.97-15.00%-0.17盈轉(zhuǎn)虧0.960.70大地海洋10.1645.74%-0.18盈轉(zhuǎn)虧1.121.68中蘭環(huán)保新安潔3.763.02-9.01%-16.14%-0.21-0.38盈轉(zhuǎn)虧增虧1.340.811.070.66百川暢銀3.01-12.09%-0.76增虧0.560.50超越科技1.51-33.36%-0.88增虧1.050.88金圓股份67.4550.17%-1.02盈轉(zhuǎn)虧30.4654.18中再資環(huán)24.49-15.56%-3.73盈轉(zhuǎn)虧0.520.53東江環(huán)保24.00-2.72%-5.60增虧2.212.42Choice股票數(shù)據(jù)瀏覽器，東方研究所水務(wù)：個股盈利差異較大據(jù)Choice，2025年前三季度，水務(wù)及水治理板塊實現(xiàn)營業(yè)收入852.02億元，同比增加1.39%；實現(xiàn)歸母凈利潤107.18億元，同比下降10.81%。2025年第三季度，水務(wù)及水治理板塊實現(xiàn)營業(yè)收入297.04億元，同比增加7.56%，環(huán)比增加0.45%；實現(xiàn)歸母凈利潤39.49億元，同比減少27.63%，環(huán)比增加18.93%。板塊內(nèi)個股利潤分化明顯，興蓉環(huán)境、中山公用等企業(yè)前三季度歸母凈利潤均超過10億元，且具備持續(xù)分紅的能力，上述公司的優(yōu)勢在于：落實廠網(wǎng)一體化運營模式提升效率、水價調(diào)整機制落地帶來盈利彈性等。但是部分水務(wù)公司在今年前三季度出現(xiàn)歸母凈利潤為負(fù)的情況，影響因素包括應(yīng)收賬款壓力大、過度依賴補貼導(dǎo)致盈利基礎(chǔ)薄弱、工程建造業(yè)務(wù)下滑等。圖表19：SW水務(wù)及水治理板塊個股2025年前三季度盈利情況證券名稱2025年前三季度營收（億元）YOY（%）2025年前三季度歸母凈利潤（億元）YOY（%）2024年前三季度（次）2025年前三季度（次）興蓉環(huán)境65.485.39%17.648.49%2.091.93首創(chuàng)環(huán)保134.53-2.98%14.34-55.89%1.030.84中山公用31.43-4.37%12.1118.54%2.451.76中原環(huán)保39.00-4.60%10.272.86%0.790.50洪城環(huán)境54.26-3.85%9.331.18%2.681.91重慶水務(wù)55.688.67%7.796.88%7.275.15創(chuàng)業(yè)環(huán)保34.471.70%7.023.59%0.880.83三達(dá)膜11.5611.00%2.9840.20%1.151.02江南水務(wù)10.391.27%2.751.43%3.842.87鵬鷂環(huán)保11.36-13.44%2.7028.94%0.980.70節(jié)能國禎25.17-7.79%2.54-1.50%0.980.71順控發(fā)展16.4223.06%2.092.01%2.631.70海峽環(huán)保10.0214.61%1.9312.64%0.921.33錢江水利16.797.35%1.8411.16%3.082.91錢江生化11.99-7.83%1.5117.49%1.241.21武漢天源11.62-5.21%1.38-26.48%2.151.71綠城水務(wù)18.821.30%1.350.97%0.860.63上海洗霸3.54-5.52%1.19146.80%1.031.13聯(lián)泰環(huán)保7.56-6.34%1.14-31.74%0.610.47倍杰特7.2811.42%1.06-31.40%1.201.06海天股份20.4194.60%1.04-28.11%1.311.61國泰環(huán)保2.35-2.38%0.98-3.01%1.571.58中電環(huán)保5.23-12.92%0.895.15%0.830.66中環(huán)環(huán)保7.212.99%0.8513.84%0.790.67武漢控股30.376.45%0.8314.10%0.570.54金達(dá)萊2.36-23.50%0.75-30.14%0.340.29中晟高科1.02-72.57%0.63扭虧轉(zhuǎn)盈0.580.28聯(lián)合水務(wù)8.203.63%0.61-52.81%2.312.36嘉戎技術(shù)3.62-7.53%0.5912.95%0.670.57中持股份6.622.15%0.48扭虧轉(zhuǎn)盈0.470.53德林海2.93-2.39%0.4661.87%0.700.60金科環(huán)境3.950.30%0.40-11.18%1.100.86ST凱鑫1.5193.16%0.31334.55%0.651.43清新環(huán)境60.853.41%0.20-67.15%1.571.57祥龍電業(yè)0.625.28%0.1749.11%3.023.98科凈源2.4239.72%0.16扭虧轉(zhuǎn)盈0.320.50渤海股份11.35-5.60%0.139.17%1.111.08力源科技2.2225.87%0.05扭虧轉(zhuǎn)盈1.381.75復(fù)潔環(huán)保2.0149.84%0.02扭虧轉(zhuǎn)盈0.611.32津膜科技1.63-3.71%0.01扭虧轉(zhuǎn)盈0.930.80中建環(huán)能10.4414.47%-0.02盈轉(zhuǎn)虧0.520.58華騏中建環(huán)能10.4414.47%-0.02盈轉(zhuǎn)虧0.520.58國中水務(wù)1.325.53%-0.16盈轉(zhuǎn)虧0.300.55國中水務(wù)1.325.53%-0.16盈轉(zhuǎn)虧0.300.55深水海納2.65-15.00%-0.24增虧0.490.45深水海納2.65-15.00%-0.24增虧0.490.45興源環(huán)境7.324.39%-0.57減虧興源環(huán)境7.