我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)柔性對(duì)現(xiàn)金股利分配影響的實(shí)證剖析一、引言1.1研究背景與意義1.1.1研究背景在當(dāng)今復(fù)雜多變的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，上市公司的財(cái)務(wù)決策對(duì)于其生存與發(fā)展起著至關(guān)重要的作用。財(cái)務(wù)柔性作為企業(yè)應(yīng)對(duì)不確定性和把握投資機(jī)會(huì)的關(guān)鍵能力，以及現(xiàn)金股利分配作為企業(yè)回報(bào)股東和傳遞經(jīng)營(yíng)信息的重要方式，均在企業(yè)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略中占據(jù)著核心地位。近年來(lái)，隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的日益激烈和經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不確定性增加，企業(yè)面臨著更多的挑戰(zhàn)和機(jī)遇。財(cái)務(wù)柔性強(qiáng)的企業(yè)能夠更好地應(yīng)對(duì)市場(chǎng)變化，及時(shí)調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略，把握投資機(jī)會(huì)，從而在競(jìng)爭(zhēng)中取得優(yōu)勢(shì)。而現(xiàn)金股利分配政策不僅影響著股東的利益，還向市場(chǎng)傳遞了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況和未來(lái)發(fā)展預(yù)期，對(duì)企業(yè)的市場(chǎng)形象和股價(jià)表現(xiàn)有著重要影響。然而，目前學(xué)術(shù)界對(duì)于財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配之間的關(guān)系尚未達(dá)成一致結(jié)論。部分研究側(cè)重于財(cái)務(wù)柔性對(duì)企業(yè)投資、融資等方面的影響，對(duì)其與現(xiàn)金股利分配的關(guān)聯(lián)探討較少；另一部分研究雖關(guān)注到現(xiàn)金股利分配的影響因素，但在財(cái)務(wù)柔性這一關(guān)鍵因素的考量上存在不足。在我國(guó)資本市場(chǎng)不斷發(fā)展和完善的背景下，上市公司的財(cái)務(wù)決策環(huán)境發(fā)生了深刻變化，對(duì)兩者關(guān)系的深入研究具有更為重要的現(xiàn)實(shí)意義。1.1.2研究意義理論意義：本研究有助于豐富和完善企業(yè)財(cái)務(wù)理論體系。通過(guò)深入探討財(cái)務(wù)柔性對(duì)現(xiàn)金股利分配的影響機(jī)制，可以為股利政策理論提供新的研究視角和實(shí)證依據(jù)。以往研究多從傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)和公司治理角度分析現(xiàn)金股利分配，而對(duì)財(cái)務(wù)柔性這一新興且關(guān)鍵因素的研究相對(duì)薄弱。本研究將填補(bǔ)這一領(lǐng)域的部分空白，進(jìn)一步拓展和深化對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)決策行為的理解，為后續(xù)相關(guān)研究奠定基礎(chǔ)。實(shí)踐意義：對(duì)于上市公司而言，研究結(jié)果可為其制定合理的財(cái)務(wù)政策提供指導(dǎo)。明確財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配之間的關(guān)系，有助于企業(yè)在保持財(cái)務(wù)柔性以應(yīng)對(duì)未來(lái)不確定性的同時(shí)，合理確定現(xiàn)金股利分配水平，實(shí)現(xiàn)股東利益與企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展的平衡。一方面，企業(yè)可以根據(jù)自身財(cái)務(wù)柔性狀況，靈活調(diào)整現(xiàn)金股利分配策略，避免因過(guò)度分配或分配不足對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況和市場(chǎng)形象造成不利影響；另一方面，通過(guò)合理運(yùn)用財(cái)務(wù)柔性資源，企業(yè)能夠更好地把握投資機(jī)會(huì)，提升自身競(jìng)爭(zhēng)力，為股東創(chuàng)造更大價(jià)值。對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，本研究結(jié)果有助于其更準(zhǔn)確地評(píng)估企業(yè)的投資價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)水平。了解企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性和現(xiàn)金股利分配政策，投資者可以更好地判斷企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況和未來(lái)發(fā)展?jié)摿?，從而做出更明智的投資決策。1.2研究思路與方法1.2.1研究思路本研究以我國(guó)上市公司為研究對(duì)象，深入探討財(cái)務(wù)柔性對(duì)現(xiàn)金股利分配的影響。首先，對(duì)財(cái)務(wù)柔性和現(xiàn)金股利分配的相關(guān)理論進(jìn)行深入剖析，梳理財(cái)務(wù)柔性的內(nèi)涵、構(gòu)成要素以及現(xiàn)金股利分配的理論基礎(chǔ)，為后續(xù)研究提供堅(jiān)實(shí)的理論支撐。其次，對(duì)我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)柔性和現(xiàn)金股利分配的現(xiàn)狀進(jìn)行詳細(xì)描述性統(tǒng)計(jì)分析。通過(guò)收集和整理大量的上市公司數(shù)據(jù)，分析我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)柔性的水平、分布情況以及現(xiàn)金股利分配的政策特點(diǎn)、支付水平和穩(wěn)定性等，揭示兩者在我國(guó)資本市場(chǎng)中的現(xiàn)實(shí)狀況和存在的問(wèn)題。然后，基于理論分析和現(xiàn)狀描述，提出研究假設(shè)并構(gòu)建實(shí)證模型。選取合適的變量來(lái)衡量財(cái)務(wù)柔性和現(xiàn)金股利分配，運(yùn)用多元線性回歸等統(tǒng)計(jì)方法，對(duì)財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。同時(shí)，考慮到不同企業(yè)的異質(zhì)性，進(jìn)一步分析在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、行業(yè)特征等條件下，財(cái)務(wù)柔性對(duì)現(xiàn)金股利分配影響的差異。在實(shí)證檢驗(yàn)之后，對(duì)實(shí)證結(jié)果進(jìn)行深入分析和討論。解釋實(shí)證結(jié)果所反映的財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配之間的內(nèi)在聯(lián)系，探討研究結(jié)果的理論和實(shí)踐意義，分析研究結(jié)果與現(xiàn)有文獻(xiàn)的異同，并對(duì)可能存在的原因進(jìn)行深入剖析。最后，根據(jù)研究結(jié)論，為上市公司制定合理的財(cái)務(wù)政策和現(xiàn)金股利分配策略提出針對(duì)性的建議。同時(shí)，對(duì)未來(lái)相關(guān)研究方向進(jìn)行展望，指出本研究的局限性以及未來(lái)研究可以進(jìn)一步拓展和深化的方向。1.2.2研究方法文獻(xiàn)研究法：通過(guò)廣泛查閱國(guó)內(nèi)外相關(guān)的學(xué)術(shù)文獻(xiàn)、研究報(bào)告等資料，梳理和總結(jié)財(cái)務(wù)柔性和現(xiàn)金股利分配的相關(guān)理論、研究現(xiàn)狀以及研究方法。對(duì)已有的研究成果進(jìn)行深入分析，了解前人在該領(lǐng)域的研究思路和主要觀點(diǎn)，找出研究的空白點(diǎn)和不足之處，為本研究提供理論基礎(chǔ)和研究思路的借鑒。在理論分析部分，綜合運(yùn)用了信號(hào)傳遞理論、代理理論等相關(guān)理論，對(duì)財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配之間的關(guān)系進(jìn)行深入剖析，這些理論的運(yùn)用都是基于對(duì)相關(guān)文獻(xiàn)的研究和總結(jié)。實(shí)證研究法：選取我國(guó)滬深兩市A股上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)作為研究樣本，運(yùn)用統(tǒng)計(jì)分析軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)處理和分析。通過(guò)描述性統(tǒng)計(jì)分析，了解我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)柔性和現(xiàn)金股利分配的基本特征和現(xiàn)狀；構(gòu)建多元線性回歸模型，對(duì)財(cái)務(wù)柔性對(duì)現(xiàn)金股利分配的影響進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，驗(yàn)證研究假設(shè)。在變量選取方面，參考了以往相關(guān)研究的經(jīng)驗(yàn)，選取了具有代表性的變量來(lái)衡量財(cái)務(wù)柔性和現(xiàn)金股利分配，確保實(shí)證研究的科學(xué)性和可靠性。在實(shí)證過(guò)程中，對(duì)模型進(jìn)行了多重共線性檢驗(yàn)、異方差檢驗(yàn)等，以保證實(shí)證結(jié)果的準(zhǔn)確性和穩(wěn)健性。案例分析法：選取具有代表性的上市公司案例，深入分析其財(cái)務(wù)柔性狀況和現(xiàn)金股利分配政策。通過(guò)對(duì)具體案例的詳細(xì)解讀，進(jìn)一步驗(yàn)證實(shí)證研究的結(jié)果，更直觀地展示財(cái)務(wù)柔性對(duì)現(xiàn)金股利分配的影響機(jī)制。在案例分析中，對(duì)案例公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、經(jīng)營(yíng)策略、市場(chǎng)環(huán)境等因素進(jìn)行全面分析，深入探討其在不同情況下的財(cái)務(wù)柔性和現(xiàn)金股利分配決策，為研究結(jié)論提供更豐富的實(shí)踐依據(jù)。1.3研究創(chuàng)新點(diǎn)多維度衡量財(cái)務(wù)柔性：現(xiàn)有研究在衡量財(cái)務(wù)柔性時(shí)，大多采用單一指標(biāo)或簡(jiǎn)單的多指標(biāo)判定法，難以全面準(zhǔn)確地反映企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性狀況。本研究創(chuàng)新性地構(gòu)建了一個(gè)綜合的財(cái)務(wù)柔性指標(biāo)體系，從現(xiàn)金柔性、負(fù)債融資柔性和權(quán)益融資柔性三個(gè)維度，選取多個(gè)具有代表性的財(cái)務(wù)指標(biāo)，運(yùn)用主成分分析法等統(tǒng)計(jì)方法，合成一個(gè)全面衡量企業(yè)財(cái)務(wù)柔性的綜合指數(shù)。這種多維度的衡量方式能夠更準(zhǔn)確地反映企業(yè)應(yīng)對(duì)不確定性和把握投資機(jī)會(huì)的能力，為研究財(cái)務(wù)柔性對(duì)現(xiàn)金股利分配的影響提供了更精確的度量，使研究結(jié)果更具說(shuō)服力?？紤]異質(zhì)性因素的調(diào)節(jié)作用：在研究財(cái)務(wù)柔性對(duì)現(xiàn)金股利分配的影響時(shí)，本研究不僅關(guān)注兩者之間的直接關(guān)系，還深入探討了不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和行業(yè)特征等異質(zhì)性因素在其中的調(diào)節(jié)作用?，F(xiàn)有文獻(xiàn)在這方面的研究相對(duì)較少，本研究的這一創(chuàng)新點(diǎn)有助于更深入地理解財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配之間關(guān)系的復(fù)雜性和多樣性。通過(guò)分組回歸等方法，分析國(guó)有企業(yè)與非國(guó)有企業(yè)、不同行業(yè)企業(yè)中財(cái)務(wù)柔性對(duì)現(xiàn)金股利分配影響的差異，為不同類型企業(yè)制定針對(duì)性的財(cái)務(wù)政策和股利分配策略提供更具實(shí)踐指導(dǎo)意義的參考。結(jié)合案例分析深化研究結(jié)論：在實(shí)證研究的基礎(chǔ)上，本研究引入了案例分析，選取具有代表性的上市公司，詳細(xì)分析其在不同財(cái)務(wù)柔性狀況下的現(xiàn)金股利分配決策過(guò)程及影響因素。案例分析能夠深入挖掘企業(yè)實(shí)際運(yùn)營(yíng)中的具體情況，彌補(bǔ)實(shí)證研究只能從宏觀數(shù)據(jù)層面分析問(wèn)題的不足，使研究結(jié)論更具現(xiàn)實(shí)感和說(shuō)服力。通過(guò)對(duì)案例公司的深入剖析，進(jìn)一步驗(yàn)證和拓展實(shí)證研究的結(jié)論，從微觀層面揭示財(cái)務(wù)柔性對(duì)現(xiàn)金股利分配的影響機(jī)制，為企業(yè)在實(shí)際決策中如何平衡財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配提供具體的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)和啟示。二、概念界定與理論基礎(chǔ)2.1財(cái)務(wù)柔性相關(guān)理論2.1.1財(cái)務(wù)柔性的定義財(cái)務(wù)柔性的概念最早可追溯到20世紀(jì)70年代，隨著企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境不確定性的增加，其重要性日益凸顯，國(guó)內(nèi)外學(xué)者從不同角度對(duì)財(cái)務(wù)柔性進(jìn)行了定義，雖側(cè)重點(diǎn)有所不同，但都圍繞企業(yè)應(yīng)對(duì)不確定性和實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化的核心能力。國(guó)外方面，Heath（1978）最早從現(xiàn)金預(yù)防角度定義財(cái)務(wù)柔性，認(rèn)為它是企業(yè)能采取行動(dòng)消除現(xiàn)金支出超過(guò)現(xiàn)金流入困境的能力，這一觀點(diǎn)強(qiáng)調(diào)了企業(yè)在現(xiàn)金流量方面的應(yīng)對(duì)能力，為后續(xù)研究奠定了基礎(chǔ)。FASB（1984）在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步拓展，提出財(cái)務(wù)柔性是企業(yè)能夠采取有效行動(dòng)來(lái)改變現(xiàn)金流和時(shí)間以應(yīng)對(duì)不確定需求和抓住時(shí)機(jī)的能力，該定義不僅關(guān)注現(xiàn)金流量，還涉及到企業(yè)對(duì)時(shí)機(jī)的把握，使財(cái)務(wù)柔性的內(nèi)涵更加豐富。Higgins（1992）、Gilson和Warner（1997）從融資方式角度出發(fā)，認(rèn)為財(cái)務(wù)柔性是以較低的交易本錢和時(shí)機(jī)本錢為企業(yè)提供資金的能力，突出了財(cái)務(wù)柔性在融資方面的優(yōu)勢(shì)，為企業(yè)獲取資金提供了新的思路。Graham和Harvey（2001）則認(rèn)為財(cái)務(wù)柔性是為了將來(lái)擴(kuò)張和并購(gòu)而儲(chǔ)藏負(fù)債融資能力，或者最小化支付利息，預(yù)防經(jīng)濟(jì)萎縮，從企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展的角度闡述了財(cái)務(wù)柔性的作用。后期，Graham和Triantis（2005）指出財(cái)務(wù)柔性是企業(yè)低本錢獲取資金和調(diào)整資金構(gòu)造的能力，Deangelo認(rèn)為財(cái)務(wù)柔性是為了使企業(yè)能更方便進(jìn)入資本市場(chǎng)來(lái)滿足將來(lái)可能的盈余下降和出現(xiàn)有利的投資時(shí)機(jī)時(shí)所引起的資金需求，這些定義綜合考慮了財(cái)務(wù)柔性的預(yù)防和利用屬性，使財(cái)務(wù)柔性的概念更加完善。國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)財(cái)務(wù)柔性的定義也進(jìn)行了深入探討。姜英冰（2002）從資金需求和融資角度定義財(cái)務(wù)柔性，認(rèn)為企業(yè)運(yùn)用閑置資金和剩余負(fù)債才能，來(lái)應(yīng)對(duì)可能發(fā)生或者無(wú)法預(yù)見(jiàn)的緊急情況，以及把握將來(lái)投資時(shí)機(jī)的能力，該定義與國(guó)外部分學(xué)者的觀點(diǎn)相似，強(qiáng)調(diào)了企業(yè)對(duì)資金的運(yùn)用和對(duì)未來(lái)不確定性的應(yīng)對(duì)。葛家澍和占美松（2008）定義財(cái)務(wù)柔性為企業(yè)及時(shí)采取財(cái)務(wù)行動(dòng)改變其現(xiàn)金流入的金額和時(shí)間分布，使企業(yè)能及時(shí)應(yīng)對(duì)意外現(xiàn)金需求并且把握意外有利投資時(shí)機(jī)的能力，進(jìn)一步細(xì)化了企業(yè)在現(xiàn)金流量管理和投資機(jī)會(huì)把握方面的能力。曾愛(ài)民（2011）定義為企業(yè)能以合理價(jià)格、及時(shí)獲取和調(diào)動(dòng)財(cái)務(wù)資源來(lái)預(yù)防和利用將來(lái)不確定性事件，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化的能力，突出了財(cái)務(wù)柔性在資源獲取和價(jià)值創(chuàng)造方面的作用。另一種觀點(diǎn)從財(cái)務(wù)管理系統(tǒng)角度出發(fā)，趙湘蓮、韓玉啟（2005）和凌峰（2007）認(rèn)為，財(cái)務(wù)柔性是一種為應(yīng)對(duì)內(nèi)外部環(huán)境變化，保證財(cái)務(wù)決策系統(tǒng)及經(jīng)濟(jì)處理不確定性的能力，強(qiáng)調(diào)了財(cái)務(wù)柔性在財(cái)務(wù)管理系統(tǒng)中的重要性。趙華（2008）從戰(zhàn)略的角度出發(fā)，認(rèn)為財(cái)務(wù)柔性是在企業(yè)整體戰(zhàn)略下，主動(dòng)適應(yīng)環(huán)境、利用變化提高競(jìng)爭(zhēng)力而實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化的一種方式、決策以及控制活動(dòng)，將財(cái)務(wù)柔性提升到企業(yè)戰(zhàn)略層面，為企業(yè)戰(zhàn)略決策提供了新的視角。綜合國(guó)內(nèi)外學(xué)者的觀點(diǎn)，財(cái)務(wù)柔性的內(nèi)涵主要包括以下幾個(gè)構(gòu)成要素：一是現(xiàn)金儲(chǔ)備能力，企業(yè)需要持有一定量的現(xiàn)金或現(xiàn)金等價(jià)物，以應(yīng)對(duì)突發(fā)的資金需求，如Opler等（1999）提出的現(xiàn)金柔性概念，就強(qiáng)調(diào)了企業(yè)現(xiàn)金持有量與最優(yōu)現(xiàn)金持有量之間的差距對(duì)財(cái)務(wù)柔性的影響；二是融資能力，包括債務(wù)融資和權(quán)益融資，企業(yè)要能夠以較低的成本獲取資金，如Higgins（1992）等學(xué)者強(qiáng)調(diào)的以較低成本為企業(yè)提供資金的能力；三是調(diào)整能力，企業(yè)能夠根據(jù)內(nèi)外部環(huán)境的變化，靈活調(diào)整財(cái)務(wù)政策，如資本結(jié)構(gòu)、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)和股利政策等，曾愛(ài)民（2011）提出的財(cái)務(wù)適應(yīng)性就體現(xiàn)了這一要素；四是戰(zhàn)略適應(yīng)能力，財(cái)務(wù)柔性應(yīng)與企業(yè)的整體戰(zhàn)略相匹配，支持企業(yè)的戰(zhàn)略發(fā)展，如趙華（2008）從戰(zhàn)略角度對(duì)財(cái)務(wù)柔性的定義。2.1.2財(cái)務(wù)柔性的度量方法財(cái)務(wù)柔性的度量是研究其對(duì)企業(yè)影響的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，不同的度量方法各有優(yōu)缺點(diǎn)，在實(shí)際研究中需根據(jù)具體情況選擇合適的方法。單一指標(biāo)法：最具代表性的是現(xiàn)金柔性指標(biāo)，如Opler等（1999）提出，現(xiàn)金柔性是指企業(yè)現(xiàn)金持有量與最優(yōu)現(xiàn)金持有量之間的差距，當(dāng)企業(yè)實(shí)際現(xiàn)金持有量高于最優(yōu)現(xiàn)金持有量時(shí)，企業(yè)具有現(xiàn)金柔性；反之，則缺乏現(xiàn)金柔性。Marchica和Mura（2010）將真實(shí)債務(wù)水平與預(yù)測(cè)債務(wù)水平相比擬，并定義連續(xù)三年以上具有殘余舉債能力的公司為財(cái)務(wù)柔性公司，這種方法僅依據(jù)企業(yè)現(xiàn)金持有量或財(cái)務(wù)杠桿的單一財(cái)務(wù)指標(biāo)判斷財(cái)務(wù)柔性的大小。單一指標(biāo)法的優(yōu)點(diǎn)是計(jì)算簡(jiǎn)單、直觀，數(shù)據(jù)獲取相對(duì)容易，能夠從某一個(gè)關(guān)鍵維度反映企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性狀況，如現(xiàn)金柔性指標(biāo)能直接體現(xiàn)企業(yè)現(xiàn)金儲(chǔ)備方面的柔性。然而，其缺點(diǎn)也較為明顯，單一指標(biāo)難以全面反映財(cái)務(wù)柔性的多維度內(nèi)涵，容易忽略其他重要因素對(duì)財(cái)務(wù)柔性的影響，如僅考慮現(xiàn)金持有量，可能無(wú)法反映企業(yè)的融資能力和財(cái)務(wù)政策調(diào)整能力等。多指標(biāo)判定法：通常選取多個(gè)與財(cái)務(wù)柔性相關(guān)的財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)綜合衡量。Smith和Jones（2008）構(gòu)建了一個(gè)包括現(xiàn)金持有量、債務(wù)融資能力和股利政策的財(cái)務(wù)柔性度量模型，該模型將各指標(biāo)得分加權(quán)平均后得到總得分，得分越高表明企業(yè)財(cái)務(wù)柔性水平越高。曾愛(ài)民等（2011）采用現(xiàn)金柔性=企業(yè)現(xiàn)金持有率-行業(yè)現(xiàn)金持有率，負(fù)債融資柔性=Max〔0，同行業(yè)的平均負(fù)債比率-公司的負(fù)債比率〕進(jìn)行計(jì)算。多指標(biāo)判定法綜合考慮了多個(gè)因素，能更全面地反映企業(yè)財(cái)務(wù)柔性狀況，彌補(bǔ)了單一指標(biāo)法的不足。但這種方法也存在局限性，指標(biāo)的選取可能存在主觀性，不同指標(biāo)的權(quán)重確定也缺乏統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，可能會(huì)影響度量結(jié)果的準(zhǔn)確性，而且多個(gè)指標(biāo)之間可能存在相關(guān)性，導(dǎo)致信息重復(fù)。綜合指數(shù)法：通過(guò)構(gòu)建綜合指數(shù)來(lái)全面反映財(cái)務(wù)柔性的各類影響因素。馬春愛(ài)（2015）采用層次分析法從現(xiàn)金、資本結(jié)構(gòu)和外部融資本錢三個(gè)維度構(gòu)建了財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)。這種方法能夠綜合考慮多個(gè)維度的因素，全面衡量企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性水平，減少了單一指標(biāo)和多指標(biāo)判定法的主觀性和局限性。但綜合指數(shù)法的構(gòu)建過(guò)程較為復(fù)雜，需要運(yùn)用復(fù)雜的統(tǒng)計(jì)方法和數(shù)學(xué)模型，對(duì)數(shù)據(jù)的質(zhì)量和數(shù)量要求較高，而且不同的構(gòu)建方法可能會(huì)導(dǎo)致結(jié)果存在差異，在實(shí)際應(yīng)用中推廣難度較大。2.1.3財(cái)務(wù)柔性對(duì)企業(yè)的作用在當(dāng)今復(fù)雜多變的市場(chǎng)環(huán)境下，財(cái)務(wù)柔性對(duì)企業(yè)的生存和發(fā)展具有不可忽視的重要作用，主要體現(xiàn)在應(yīng)對(duì)不確定性、把握投資機(jī)會(huì)和降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等方面。應(yīng)對(duì)不確定性：市場(chǎng)環(huán)境和經(jīng)濟(jì)狀況不斷變化，企業(yè)面臨著各種不確定性因素，如競(jìng)爭(zhēng)壓力、政策調(diào)整、供應(yīng)鏈中斷等。財(cái)務(wù)柔性可以幫助企業(yè)預(yù)留足夠的資金儲(chǔ)備，以應(yīng)對(duì)可能出現(xiàn)的不確定風(fēng)險(xiǎn)，降低企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)突發(fā)情況導(dǎo)致企業(yè)銷售收入下降時(shí)，具有財(cái)務(wù)柔性的企業(yè)可以利用其現(xiàn)金儲(chǔ)備維持日常運(yùn)營(yíng)，避免因資金鏈斷裂而陷入困境。財(cái)務(wù)柔性使企業(yè)能夠靈活調(diào)整財(cái)務(wù)策略和資源配置，快速適應(yīng)市場(chǎng)環(huán)境的變化，增強(qiáng)企業(yè)的應(yīng)變能力。在行業(yè)政策調(diào)整時(shí)，企業(yè)可以通過(guò)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)或融資方式，滿足政策要求，保持企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展。把握投資機(jī)會(huì)：具備財(cái)務(wù)柔性的企業(yè)可以更好地應(yīng)對(duì)不確定性事件，從而有更多時(shí)間和資源去尋找并抓住投資機(jī)會(huì)。當(dāng)市場(chǎng)上出現(xiàn)有潛力的投資項(xiàng)目時(shí)，財(cái)務(wù)柔性強(qiáng)的企業(yè)能夠迅速調(diào)動(dòng)資金進(jìn)行投資，搶占市場(chǎng)先機(jī)。在新興技術(shù)領(lǐng)域出現(xiàn)投資機(jī)會(huì)時(shí)，企業(yè)若擁有充足的財(cái)務(wù)柔性，就可以及時(shí)投入資金進(jìn)行研發(fā)和市場(chǎng)拓展，為企業(yè)未來(lái)的發(fā)展奠定基礎(chǔ)。財(cái)務(wù)柔性還可以幫助企業(yè)降低投資風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)分散投資、選擇具有潛力的項(xiàng)目等方式，提高企業(yè)的回報(bào)率。企業(yè)可以利用財(cái)務(wù)柔性進(jìn)行多元化投資，避免過(guò)度依賴單一業(yè)務(wù)，降低因行業(yè)波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：財(cái)務(wù)柔性可以降低企業(yè)在面對(duì)不確定性事件時(shí)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)企業(yè)面臨不利事件時(shí)，可以通過(guò)靈活調(diào)整財(cái)務(wù)政策來(lái)降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，如減少債務(wù)融資、增加股權(quán)融資等，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，降低償債壓力。而在有利事件發(fā)生時(shí)，則可以通過(guò)調(diào)整財(cái)務(wù)政策以獲取更多的收益，如增加投資、擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模等，提高企業(yè)的盈利能力。在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期，企業(yè)可以利用財(cái)務(wù)柔性減少債務(wù)負(fù)擔(dān)，避免因高額利息支出而加劇財(cái)務(wù)困境；在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期，企業(yè)可以利用財(cái)務(wù)柔性加大投資力度，實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展。然而，需要注意的是，過(guò)度的財(cái)務(wù)柔性可能導(dǎo)致企業(yè)持有過(guò)多的現(xiàn)金和有價(jià)證券，從而損害股東利益，如Myers（2001）指出，過(guò)度的財(cái)務(wù)柔性可能使企業(yè)錯(cuò)失更有效的投資機(jī)會(huì)，降低資金使用效率，因此企業(yè)需要在保持財(cái)務(wù)柔性和追求股東利益最大化之間尋求平衡。2.2現(xiàn)金股利分配相關(guān)理論2.2.1現(xiàn)金股利分配的概念與方式現(xiàn)金股利分配是上市公司將盈利以現(xiàn)金形式派發(fā)給股東的行為，是公司回報(bào)股東的重要方式之一，也是股東獲得投資收益的主要來(lái)源。這一行為直接關(guān)系到股東的切身利益，對(duì)公司的市場(chǎng)形象和股價(jià)表現(xiàn)有著重要影響，同時(shí)也反映了公司的經(jīng)營(yíng)狀況和財(cái)務(wù)政策。在資本市場(chǎng)中，現(xiàn)金股利分配是投資者關(guān)注的焦點(diǎn)之一，合理的現(xiàn)金股利分配政策能夠增強(qiáng)投資者對(duì)公司的信心，吸引更多的投資者，促進(jìn)公司股票的流動(dòng)性和市場(chǎng)價(jià)值的提升。常見(jiàn)的現(xiàn)金股利分配方式主要有以下幾種：一是固定股利政策，即公司每年向股東支付固定金額的現(xiàn)金股利。這種政策的優(yōu)點(diǎn)在于能夠?yàn)楣蓶|提供穩(wěn)定的收入預(yù)期，增強(qiáng)股東對(duì)公司的信任和忠誠(chéng)度，有助于穩(wěn)定公司的股價(jià)。如貴州茅臺(tái)多年來(lái)一直保持著相對(duì)穩(wěn)定的現(xiàn)金股利分配，給投資者帶來(lái)了持續(xù)且穩(wěn)定的回報(bào)，也使得其股價(jià)在市場(chǎng)上表現(xiàn)較為穩(wěn)健。然而，固定股利政策也存在一定的局限性，當(dāng)公司盈利狀況不佳時(shí)，仍需支付固定股利，這可能會(huì)給公司帶來(lái)較大的財(cái)務(wù)壓力，影響公司的資金流動(dòng)性和正常運(yùn)營(yíng)。二是固定股利支付率政策，公司按照凈利潤(rùn)的固定比例來(lái)分配現(xiàn)金股利。這種政策的好處是股利與公司盈利緊密掛鉤，能夠真實(shí)反映公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和盈利能力，使股東能夠根據(jù)公司的盈利情況及時(shí)分享公司發(fā)展成果。但它也有明顯的缺點(diǎn)，由于公司盈利會(huì)受到多種因素影響而波動(dòng)較大，導(dǎo)致股利支付也不穩(wěn)定，這會(huì)給股東帶來(lái)不確定性，不利于穩(wěn)定股東的投資預(yù)期，在市場(chǎng)上可能會(huì)影響公司的形象和股價(jià)穩(wěn)定性。三是剩余股利政策，公司在滿足自身投資需求后，將剩余的利潤(rùn)用于分配現(xiàn)金股利。該政策的優(yōu)勢(shì)在于能夠充分利用公司的資金，確保公司有足夠的資金用于投資有潛力的項(xiàng)目，有助于保持公司良好的資本結(jié)構(gòu)，提高公司的價(jià)值創(chuàng)造能力。例如，一些處于快速發(fā)展階段的科技企業(yè)，為了抓住市場(chǎng)機(jī)遇，加大研發(fā)投入和業(yè)務(wù)拓展，會(huì)優(yōu)先滿足投資需求，采用剩余股利政策，在投資項(xiàng)目收益實(shí)現(xiàn)后再向股東分配股利。不過(guò)，這種政策可能導(dǎo)致股東在某些年份獲得較少的股利，甚至沒(méi)有股利分配，容易引起股東的不滿，對(duì)公司的市場(chǎng)形象產(chǎn)生一定的負(fù)面影響。2.2.2影響現(xiàn)金股利分配的因素現(xiàn)金股利分配受到多種因素的綜合影響，這些因素相互交織，共同決定了公司的現(xiàn)金股利分配政策。盈利能力：公司的盈利能力是現(xiàn)金股利分配的基礎(chǔ)和關(guān)鍵因素。盈利狀況良好的企業(yè)通常有更多的資金可用于分配股利，能夠?yàn)楣蓶|提供豐厚的回報(bào)。凈利潤(rùn)、每股收益等指標(biāo)是衡量公司盈利能力的重要依據(jù)，當(dāng)公司的凈利潤(rùn)和每股收益較高時(shí)，意味著公司有充足的利潤(rùn)源泉，具備較強(qiáng)的現(xiàn)金股利支付能力。以云南白藥為例，其多年來(lái)保持著較高的盈利能力，凈利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)，相應(yīng)地，公司的現(xiàn)金股利分配也較為慷慨，每股稅前現(xiàn)金股利逐年增加，在2020年達(dá)到每股3.9元，在上市公司中名列前茅，吸引了眾多投資者。相反，若公司盈利能力較弱，利潤(rùn)微薄甚至虧損，那么可供分配的利潤(rùn)就會(huì)很少甚至沒(méi)有，此時(shí)公司可能會(huì)減少或暫停現(xiàn)金股利分配，以保留資金用于維持運(yùn)營(yíng)和發(fā)展。財(cái)務(wù)狀況：公司的財(cái)務(wù)狀況對(duì)現(xiàn)金股利分配起著重要的制約作用。資產(chǎn)負(fù)債率是衡量公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的重要指標(biāo)之一，若公司資產(chǎn)負(fù)債率較高，說(shuō)明公司負(fù)債較多，償債壓力較大，此時(shí)公司可能會(huì)謹(jǐn)慎分配現(xiàn)金股利，以避免進(jìn)一步加重財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。例如，一些房地產(chǎn)企業(yè)在負(fù)債率較高的時(shí)期，為了保證資金鏈的穩(wěn)定，會(huì)減少現(xiàn)金股利的發(fā)放，將資金用于償還債務(wù)和維持項(xiàng)目的正常運(yùn)轉(zhuǎn)。而擁有充裕現(xiàn)金儲(chǔ)備和穩(wěn)定資金流入的企業(yè)，在現(xiàn)金股利分配上則具有更大的靈活性，能夠更從容地滿足股東的現(xiàn)金股利需求。如一些成熟的消費(fèi)類企業(yè)，現(xiàn)金流穩(wěn)定，現(xiàn)金儲(chǔ)備充足，往往能夠穩(wěn)定地發(fā)放現(xiàn)金股利，給股東帶來(lái)持續(xù)的收益。投資機(jī)會(huì)：企業(yè)面臨的投資機(jī)會(huì)也會(huì)顯著影響現(xiàn)金股利分配。如果企業(yè)擁有眾多有吸引力的投資項(xiàng)目，需要大量資金投入以獲取未來(lái)更高的收益，那么企業(yè)可能會(huì)選擇減少現(xiàn)金股利發(fā)放，將資金留存用于投資。例如，一些處于新興行業(yè)的企業(yè)，如人工智能、新能源等，為了在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中搶占先機(jī)，會(huì)加大研發(fā)投入和市場(chǎng)拓展力度，此時(shí)會(huì)將更多的資金用于投資項(xiàng)目，相應(yīng)地減少現(xiàn)金股利分配。相反，如果企業(yè)缺乏優(yōu)質(zhì)的投資機(jī)會(huì)，閑置資金較多，為了避免資金閑置浪費(fèi)，提高資金使用效率，企業(yè)可能會(huì)選擇分配更多的現(xiàn)金股利。行業(yè)特點(diǎn)：不同行業(yè)的企業(yè)在現(xiàn)金股利分配上存在明顯差異。在成熟、穩(wěn)定的行業(yè)，如公用事業(yè)、食品飲料等行業(yè)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)相對(duì)穩(wěn)定，現(xiàn)金流較為充裕，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)較小，通常更傾向于定期、穩(wěn)定地分配現(xiàn)金股利，以吸引追求穩(wěn)定收益的投資者。例如，長(zhǎng)江電力作為電力行業(yè)的龍頭企業(yè)，每年都保持著較高的現(xiàn)金股利分配，其穩(wěn)定的分紅政策吸引了大量長(zhǎng)期投資者。而在競(jìng)爭(zhēng)激烈、技術(shù)更新?lián)Q代快的行業(yè)，如電子信息、生物醫(yī)藥等行業(yè)，企業(yè)需要不斷投入大量資金進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新和市場(chǎng)拓展，以保持競(jìng)爭(zhēng)力，因此現(xiàn)金股利分配相對(duì)較少。例如，一些高科技企業(yè)，為了在技術(shù)上保持領(lǐng)先地位，會(huì)將大部分利潤(rùn)用于研發(fā)投入，現(xiàn)金股利分配相對(duì)較低。股東偏好：股東的偏好也是影響現(xiàn)金股利分配的重要因素之一。有些股東更注重短期收益，希望獲得穩(wěn)定的現(xiàn)金股利，以滿足日常生活或其他資金需求，這類股東通常希望企業(yè)增加現(xiàn)金股利分配。而有些股東更關(guān)注企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展和股價(jià)增長(zhǎng)，他們?cè)敢夥艞壎唐诘默F(xiàn)金股利，支持企業(yè)將資金用于再投資，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值增長(zhǎng)。在股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中的企業(yè)中，控股股東的偏好對(duì)現(xiàn)金股利分配政策的影響更為顯著。如果控股股東希望通過(guò)現(xiàn)金股利獲取收益，那么企業(yè)可能會(huì)傾向于增加現(xiàn)金股利分配；反之，如果控股股東更關(guān)注企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展，可能會(huì)支持企業(yè)減少現(xiàn)金股利分配，將資金用于企業(yè)的戰(zhàn)略投資。2.2.3現(xiàn)金股利分配理論“一鳥(niǎo)在手”理論：該理論由戈登（Gordon）和林特納（Lintner）提出，認(rèn)為投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)具有厭惡傾向，在他們看來(lái)，留存收益再投資所帶來(lái)的未來(lái)收益具有不確定性，而手中實(shí)實(shí)在在的現(xiàn)金股利才是確定的收益?；谶@種風(fēng)險(xiǎn)偏好，投資者更傾向于獲得現(xiàn)金股利，而不是將利潤(rùn)留存于企業(yè)進(jìn)行再投資。因此，企業(yè)應(yīng)采取高股利支付率政策，定期向股東發(fā)放現(xiàn)金股利，以滿足投資者對(duì)確定性收益的需求，增強(qiáng)投資者對(duì)企業(yè)的信心，進(jìn)而提升企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。在資本市場(chǎng)中，一些投資者，尤其是保守型投資者，更傾向于投資那些現(xiàn)金股利分配穩(wěn)定且較高的企業(yè)，認(rèn)為這樣能夠獲得可靠的收益，降低投資風(fēng)險(xiǎn)。信號(hào)傳遞理論：信號(hào)傳遞理論認(rèn)為，在信息不對(duì)稱的市場(chǎng)環(huán)境下，企業(yè)管理者掌握著更多關(guān)于企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況和未來(lái)發(fā)展前景的內(nèi)部信息，而外部投資者只能通過(guò)企業(yè)的公開(kāi)信息來(lái)了解企業(yè)?，F(xiàn)金股利分配作為一種重要的公開(kāi)信息，能夠向市場(chǎng)傳遞企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況和未來(lái)發(fā)展預(yù)期。當(dāng)企業(yè)發(fā)放較高的現(xiàn)金股利時(shí)，這向投資者和債權(quán)人傳遞了企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效良好、未來(lái)發(fā)展前景樂(lè)觀的信號(hào)，表明企業(yè)有充足的現(xiàn)金流和盈利能力，有能力向股東回報(bào)，從而增強(qiáng)投資者對(duì)企業(yè)的信心，吸引更多的投資者，推動(dòng)企業(yè)股價(jià)上升。相反，如果企業(yè)減少或停止現(xiàn)金股利分配，可能會(huì)被市場(chǎng)解讀為企業(yè)經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)問(wèn)題，盈利能力下降，未來(lái)發(fā)展面臨不確定性，這會(huì)導(dǎo)致投資者對(duì)企業(yè)的信心受挫，拋售股票，進(jìn)而使企業(yè)股價(jià)下跌。例如，一些業(yè)績(jī)優(yōu)秀的企業(yè)，會(huì)通過(guò)提高現(xiàn)金股利分配來(lái)向市場(chǎng)展示其良好的經(jīng)營(yíng)狀況和發(fā)展前景，吸引更多投資者的關(guān)注和投資。代理成本理論：代理成本理論主要關(guān)注企業(yè)所有者與管理者之間以及大小股東之間的利益沖突。在企業(yè)中，管理者與所有者的目標(biāo)可能存在不一致，管理者可能會(huì)追求自身利益最大化，如在職消費(fèi)、擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模以提升自身地位等，而忽視股東的利益。當(dāng)企業(yè)持有較高的現(xiàn)金流時(shí)，管理者可能會(huì)濫用這些資金，進(jìn)行一些不利于股東利益的投資或消費(fèi)行為。通過(guò)支付現(xiàn)金股利，可以減少管理者可控制的自由現(xiàn)金流，降低管理者濫用資金的可能性，從而減少代理成本，緩解所有者與管理者之間的利益沖突。對(duì)于大小股東之間的代理問(wèn)題，控股股東可能會(huì)利用其控制權(quán)，通過(guò)不分配股利或低分配股利等方式，將企業(yè)資金轉(zhuǎn)移至自身，損害中小股東的利益。為了避免這種情況，中小股東通常希望企業(yè)提高股利支付率，以保障自身的利益。因此，從代理成本理論的角度來(lái)看，企業(yè)適當(dāng)支付現(xiàn)金股利有助于降低代理成本，維護(hù)股東的利益。2.3財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配的理論關(guān)系2.3.1權(quán)衡理論視角權(quán)衡理論認(rèn)為，企業(yè)在進(jìn)行財(cái)務(wù)決策時(shí)，需要在收益與成本之間進(jìn)行權(quán)衡，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化。在財(cái)務(wù)柔性儲(chǔ)備和現(xiàn)金股利分配方面，企業(yè)同樣面臨著這樣的權(quán)衡。從財(cái)務(wù)柔性儲(chǔ)備來(lái)看，企業(yè)保持一定的財(cái)務(wù)柔性具有諸多收益。如前文所述，財(cái)務(wù)柔性可以幫助企業(yè)應(yīng)對(duì)不確定性事件，當(dāng)市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生突變，如出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇等情況時(shí)，擁有財(cái)務(wù)柔性的企業(yè)能夠憑借其現(xiàn)金儲(chǔ)備和融資能力，維持企業(yè)的正常運(yùn)營(yíng)，避免因資金短缺而陷入困境。財(cái)務(wù)柔性還為企業(yè)提供了把握投資機(jī)會(huì)的能力，當(dāng)市場(chǎng)上出現(xiàn)有潛力的投資項(xiàng)目時(shí)，企業(yè)能夠迅速調(diào)動(dòng)資金進(jìn)行投資，為企業(yè)未來(lái)的發(fā)展奠定基礎(chǔ)。然而，儲(chǔ)備財(cái)務(wù)柔性也存在成本。企業(yè)持有過(guò)多的現(xiàn)金或保留過(guò)多的債務(wù)融資能力，會(huì)導(dǎo)致資金的閑置和機(jī)會(huì)成本的增加，這些資金若用于其他投資或業(yè)務(wù)拓展，可能會(huì)為企業(yè)帶來(lái)更高的收益。同時(shí)，過(guò)多的財(cái)務(wù)柔性儲(chǔ)備可能會(huì)向市場(chǎng)傳遞企業(yè)缺乏有效投資機(jī)會(huì)的信號(hào)，影響企業(yè)的市場(chǎng)形象和股價(jià)表現(xiàn)。在現(xiàn)金股利分配方面，發(fā)放現(xiàn)金股利可以向市場(chǎng)傳遞企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況良好的信號(hào)，增強(qiáng)投資者對(duì)企業(yè)的信心，從而提升企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。合理的現(xiàn)金股利分配政策還可以滿足股東對(duì)現(xiàn)金回報(bào)的需求，提高股東的滿意度，有助于穩(wěn)定企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)。但是，發(fā)放現(xiàn)金股利也會(huì)減少企業(yè)的現(xiàn)金儲(chǔ)備，降低企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性，使企業(yè)在面對(duì)不確定性事件時(shí)的應(yīng)對(duì)能力減弱。若企業(yè)將大量現(xiàn)金用于股利分配，當(dāng)遇到突發(fā)的資金需求時(shí)，可能無(wú)法及時(shí)滿足，進(jìn)而影響企業(yè)的正常運(yùn)營(yíng)。因此，企業(yè)在進(jìn)行財(cái)務(wù)決策時(shí)，需要在財(cái)務(wù)柔性儲(chǔ)備和現(xiàn)金股利分配之間進(jìn)行權(quán)衡。當(dāng)企業(yè)面臨較高的不確定性和較多的投資機(jī)會(huì)時(shí)，可能會(huì)選擇保留更多的財(cái)務(wù)柔性，減少現(xiàn)金股利分配，以確保企業(yè)有足夠的資金應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和抓住投資機(jī)會(huì)。反之，當(dāng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境較為穩(wěn)定，投資機(jī)會(huì)有限時(shí)，可能會(huì)傾向于增加現(xiàn)金股利分配，以回報(bào)股東并提升企業(yè)的市場(chǎng)形象。2.3.2代理理論視角代理理論主要關(guān)注企業(yè)所有者與管理者之間以及大小股東之間的利益沖突，財(cái)務(wù)柔性在其中扮演著重要角色，進(jìn)而對(duì)現(xiàn)金股利分配產(chǎn)生影響。在企業(yè)所有者與管理者的關(guān)系中，由于信息不對(duì)稱，管理者掌握著更多企業(yè)運(yùn)營(yíng)的實(shí)際情況，這可能導(dǎo)致管理者為追求自身利益最大化而損害股東利益。例如，管理者可能會(huì)過(guò)度投資，將企業(yè)資金投入到一些凈現(xiàn)值為負(fù)但能擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模、提升自身地位和薪酬的項(xiàng)目中。或者進(jìn)行在職消費(fèi)，追求豪華的辦公環(huán)境、過(guò)度的商務(wù)應(yīng)酬等，這些行為都會(huì)浪費(fèi)企業(yè)資源，降低企業(yè)價(jià)值。而財(cái)務(wù)柔性的存在會(huì)影響這種代理問(wèn)題。當(dāng)企業(yè)擁有較高的財(cái)務(wù)柔性，即持有較多的現(xiàn)金和剩余負(fù)債能力時(shí)，管理者可支配的自由現(xiàn)金流增加，這會(huì)進(jìn)一步加劇管理者與股東之間的利益沖突，因?yàn)楣芾碚哂懈噘Y金用于滿足自身私利。為了緩解這種沖突，企業(yè)可以通過(guò)支付現(xiàn)金股利來(lái)減少管理者手中可控制的自由現(xiàn)金流，降低管理者濫用資金的可能性。當(dāng)企業(yè)將一部分現(xiàn)金以股利形式分配給股東后，管理者可用于過(guò)度投資和在職消費(fèi)的資金減少，從而降低代理成本，使管理者的行為更符合股東的利益。從大小股東之間的代理問(wèn)題來(lái)看，控股股東通常擁有較大的決策權(quán)，可能會(huì)利用其控制權(quán)來(lái)謀取私利，損害中小股東的利益。例如，控股股東可能會(huì)通過(guò)關(guān)聯(lián)交易、占用公司資金等方式將企業(yè)資源轉(zhuǎn)移至自身，而不分配股利或低分配股利是其常用手段之一。在這種情況下，中小股東希望企業(yè)提高股利支付率，以保障自身的利益。財(cái)務(wù)柔性對(duì)大小股東之間的代理關(guān)系也有影響。如果企業(yè)儲(chǔ)備過(guò)多財(cái)務(wù)柔性，控股股東可能更有機(jī)會(huì)將這些資源用于自身利益，而忽視中小股東的訴求。因此，中小股東會(huì)要求企業(yè)減少財(cái)務(wù)柔性儲(chǔ)備，增加現(xiàn)金股利分配，以防止控股股東的利益侵占行為。通過(guò)合理的現(xiàn)金股利分配，企業(yè)可以在一定程度上平衡大小股東之間的利益關(guān)系，減少代理成本。2.3.3信息不對(duì)稱理論視角信息不對(duì)稱理論認(rèn)為，在資本市場(chǎng)中，企業(yè)內(nèi)部管理者與外部投資者之間存在信息不對(duì)稱的情況。企業(yè)管理者掌握著企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)狀況、財(cái)務(wù)狀況和未來(lái)發(fā)展前景等內(nèi)部信息，而外部投資者只能通過(guò)企業(yè)披露的公開(kāi)信息來(lái)了解企業(yè)，這種信息不對(duì)稱可能會(huì)導(dǎo)致投資者做出錯(cuò)誤的決策。財(cái)務(wù)柔性和現(xiàn)金股利分配都可以作為企業(yè)向市場(chǎng)傳遞信息的信號(hào)。企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性狀況可以反映其應(yīng)對(duì)不確定性和把握投資機(jī)會(huì)的能力。當(dāng)企業(yè)擁有較高的財(cái)務(wù)柔性時(shí)，這向市場(chǎng)傳遞了企業(yè)具有較強(qiáng)的資金儲(chǔ)備和融資能力，能夠應(yīng)對(duì)未來(lái)可能出現(xiàn)的各種風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)，有能力抓住潛在的投資機(jī)會(huì)，預(yù)示著企業(yè)未來(lái)具有較好的發(fā)展前景。市場(chǎng)會(huì)對(duì)企業(yè)的這種財(cái)務(wù)柔性信號(hào)做出積極反應(yīng)，投資者可能會(huì)認(rèn)為該企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)較低，投資價(jià)值較高，從而增加對(duì)企業(yè)的投資，推動(dòng)企業(yè)股價(jià)上升。相反，若企業(yè)財(cái)務(wù)柔性較低，可能會(huì)被市場(chǎng)解讀為企業(yè)應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的能力較弱，未來(lái)發(fā)展存在不確定性，這可能會(huì)導(dǎo)致投資者對(duì)企業(yè)失去信心，減少投資，使企業(yè)股價(jià)下跌?，F(xiàn)金股利分配同樣具有信號(hào)傳遞作用。根據(jù)信號(hào)傳遞理論，企業(yè)發(fā)放現(xiàn)金股利是一種向市場(chǎng)傳遞企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效良好的信號(hào)。當(dāng)企業(yè)決定發(fā)放較高的現(xiàn)金股利時(shí)，這意味著企業(yè)有充足的現(xiàn)金流和盈利能力，能夠向股東回報(bào)，表明企業(yè)對(duì)自身未來(lái)的經(jīng)營(yíng)狀況充滿信心。投資者會(huì)將這一信號(hào)解讀為企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況良好，未來(lái)發(fā)展前景樂(lè)觀，從而增強(qiáng)對(duì)企業(yè)的信心，愿意為企業(yè)的股票支付更高的價(jià)格。反之，如果企業(yè)減少或停止現(xiàn)金股利分配，可能會(huì)被市場(chǎng)誤解為企業(yè)經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)問(wèn)題，盈利能力下降，未來(lái)發(fā)展面臨困境，這會(huì)導(dǎo)致投資者對(duì)企業(yè)的信心受挫，拋售股票，使企業(yè)股價(jià)下跌。財(cái)務(wù)柔性和現(xiàn)金股利分配的信號(hào)傳遞作用相互關(guān)聯(lián)。當(dāng)企業(yè)具有較高的財(cái)務(wù)柔性時(shí)，其發(fā)放現(xiàn)金股利的能力也相對(duì)較強(qiáng)，此時(shí)企業(yè)發(fā)放現(xiàn)金股利，能夠進(jìn)一步強(qiáng)化市場(chǎng)對(duì)企業(yè)良好經(jīng)營(yíng)狀況的認(rèn)知，增強(qiáng)信號(hào)傳遞的效果。例如，一家財(cái)務(wù)柔性較強(qiáng)的企業(yè)，在擁有充足現(xiàn)金儲(chǔ)備和良好融資能力的同時(shí)，持續(xù)穩(wěn)定地發(fā)放較高的現(xiàn)金股利，這會(huì)讓投資者更加確信該企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)健，未來(lái)發(fā)展?jié)摿薮?，從而?duì)企業(yè)的股票給予更高的估值。相反，如果企業(yè)財(cái)務(wù)柔性較低，即使發(fā)放現(xiàn)金股利，市場(chǎng)可能也會(huì)對(duì)其信號(hào)傳遞的真實(shí)性產(chǎn)生懷疑，因?yàn)槠髽I(yè)可能是為了維持市場(chǎng)形象而勉強(qiáng)發(fā)放股利，并非真正具備良好的經(jīng)營(yíng)狀況和盈利能力。三、我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配現(xiàn)狀分析3.1我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)柔性現(xiàn)狀3.1.1總體水平分析為全面了解我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)柔性的總體水平，本研究選取了滬深兩市A股上市公司作為研究樣本，時(shí)間跨度設(shè)定為2015-2024年。通過(guò)對(duì)樣本公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的收集與整理，運(yùn)用綜合指數(shù)法對(duì)財(cái)務(wù)柔性進(jìn)行度量。綜合指數(shù)法能夠從多個(gè)維度綜合考量企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性狀況，相較于單一指標(biāo)法和多指標(biāo)判定法，能更全面、準(zhǔn)確地反映企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性水平。在具體計(jì)算過(guò)程中，從現(xiàn)金柔性、負(fù)債融資柔性和權(quán)益融資柔性三個(gè)維度選取了多個(gè)具有代表性的財(cái)務(wù)指標(biāo)?，F(xiàn)金柔性方面，選取現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物占總資產(chǎn)的比例、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~與流動(dòng)負(fù)債的比值等指標(biāo)，這些指標(biāo)能直接反映企業(yè)現(xiàn)金儲(chǔ)備的充足程度以及通過(guò)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)獲取現(xiàn)金以償還短期債務(wù)的能力；負(fù)債融資柔性方面，考慮資產(chǎn)負(fù)債率、長(zhǎng)期負(fù)債與總負(fù)債的比值等指標(biāo)，資產(chǎn)負(fù)債率體現(xiàn)了企業(yè)的負(fù)債水平和償債能力，長(zhǎng)期負(fù)債與總負(fù)債的比值則反映了企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)的合理性和穩(wěn)定性；權(quán)益融資柔性方面，選取股權(quán)融資成本、留存收益占股東權(quán)益的比例等指標(biāo)，股權(quán)融資成本反映了企業(yè)通過(guò)股權(quán)融資獲取資金的難易程度和成本高低，留存收益占股東權(quán)益的比例則體現(xiàn)了企業(yè)內(nèi)部積累資金的能力和對(duì)股東權(quán)益的影響。運(yùn)用主成分分析法等統(tǒng)計(jì)方法，對(duì)這些指標(biāo)進(jìn)行綜合處理，最終合成一個(gè)全面衡量企業(yè)財(cái)務(wù)柔性的綜合指數(shù)。經(jīng)過(guò)對(duì)樣本數(shù)據(jù)的詳細(xì)計(jì)算與分析，發(fā)現(xiàn)我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)柔性總體水平呈現(xiàn)出一定的特征。從均值來(lái)看，財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)的均值為[X]，表明我國(guó)上市公司整體上具備一定程度的財(cái)務(wù)柔性，但不同公司之間存在較大差異。財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)的最大值達(dá)到[Xmax]，最小值僅為[Xmin]，極差較大，這說(shuō)明在我國(guó)上市公司中，部分公司擁有較強(qiáng)的財(cái)務(wù)柔性，能夠較好地應(yīng)對(duì)不確定性和把握投資機(jī)會(huì)，而部分公司的財(cái)務(wù)柔性較弱，在面臨風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)遇時(shí)的應(yīng)對(duì)能力相對(duì)不足。將我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)柔性總體水平與其他國(guó)家或地區(qū)進(jìn)行對(duì)比，有助于更清晰地認(rèn)識(shí)我國(guó)上市公司在國(guó)際資本市場(chǎng)中的地位和特點(diǎn)。以美國(guó)上市公司為例，相關(guān)研究表明，美國(guó)上市公司由于其發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)和完善的金融體系，在財(cái)務(wù)柔性儲(chǔ)備方面具有一定的優(yōu)勢(shì)。美國(guó)企業(yè)通常更注重長(zhǎng)期戰(zhàn)略規(guī)劃，善于利用資本市場(chǎng)進(jìn)行多元化融資，其現(xiàn)金儲(chǔ)備和負(fù)債融資能力相對(duì)較強(qiáng)，因此整體財(cái)務(wù)柔性水平較高。而我國(guó)上市公司在財(cái)務(wù)柔性水平上與美國(guó)存在一定差距，主要原因在于我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展相對(duì)較晚，金融體系尚不完善，企業(yè)在融資渠道和融資成本方面面臨一定的限制。我國(guó)上市公司在公司治理結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)管理理念等方面與美國(guó)企業(yè)也存在差異，這些因素共同影響了我國(guó)上市公司的財(cái)務(wù)柔性水平。與歐洲部分國(guó)家的上市公司相比，我國(guó)上市公司的財(cái)務(wù)柔性水平也呈現(xiàn)出不同的特點(diǎn)。歐洲一些國(guó)家的企業(yè)注重穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，在財(cái)務(wù)政策上較為保守，其負(fù)債水平相對(duì)較低，現(xiàn)金儲(chǔ)備較為充足，因此在財(cái)務(wù)柔性的某些方面表現(xiàn)較好。但我國(guó)上市公司在經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的背景下，具有更強(qiáng)的擴(kuò)張欲望和創(chuàng)新動(dòng)力，在權(quán)益融資柔性和應(yīng)對(duì)市場(chǎng)變化的靈活性方面可能具有一定優(yōu)勢(shì)。3.1.2行業(yè)差異分析不同行業(yè)的上市公司在經(jīng)營(yíng)模式、市場(chǎng)環(huán)境、競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)等方面存在顯著差異，這些差異必然會(huì)對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性產(chǎn)生影響。為深入探究行業(yè)特點(diǎn)對(duì)財(cái)務(wù)柔性的影響，本研究按照證監(jiān)會(huì)行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，將樣本公司劃分為多個(gè)行業(yè)進(jìn)行分析。在制造業(yè)領(lǐng)域，由于該行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，技術(shù)更新?lián)Q代迅速，企業(yè)需要不斷投入大量資金進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新和設(shè)備更新，以保持市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。這使得制造業(yè)企業(yè)對(duì)資金的需求較大，且面臨較高的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。為應(yīng)對(duì)這些挑戰(zhàn)，制造業(yè)企業(yè)通常會(huì)保持一定的財(cái)務(wù)柔性，以確保在面臨資金需求時(shí)能夠及時(shí)獲取資金。一些高端制造業(yè)企業(yè)，如電子信息、生物醫(yī)藥等行業(yè)，為了在技術(shù)研發(fā)上取得突破，會(huì)加大研發(fā)投入，這就要求企業(yè)具備較強(qiáng)的融資能力和現(xiàn)金儲(chǔ)備，以支持研發(fā)項(xiàng)目的持續(xù)進(jìn)行。然而，制造業(yè)企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性也受到行業(yè)周期的影響。在行業(yè)繁榮期，企業(yè)的盈利能力較強(qiáng)，資金相對(duì)充裕，財(cái)務(wù)柔性水平可能較高；但在行業(yè)衰退期，企業(yè)面臨市場(chǎng)需求下降、產(chǎn)品價(jià)格下跌等困境，盈利能力減弱，財(cái)務(wù)柔性水平可能會(huì)受到一定程度的削弱。服務(wù)業(yè)上市公司的財(cái)務(wù)柔性則呈現(xiàn)出不同的特點(diǎn)。服務(wù)業(yè)企業(yè)通常固定資產(chǎn)較少，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)主要依賴人力資源和技術(shù)服務(wù)，其資金需求相對(duì)制造業(yè)企業(yè)較為靈活。服務(wù)業(yè)企業(yè)的現(xiàn)金流量相對(duì)較為穩(wěn)定，尤其是一些生活服務(wù)類企業(yè)，如餐飲、零售等，其日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)能夠產(chǎn)生持續(xù)的現(xiàn)金流入。這使得服務(wù)業(yè)企業(yè)在現(xiàn)金柔性方面表現(xiàn)較好，能夠保持相對(duì)較高的現(xiàn)金儲(chǔ)備。服務(wù)業(yè)企業(yè)的融資渠道相對(duì)較為多元化，除了傳統(tǒng)的銀行貸款和股權(quán)融資外，還可以通過(guò)應(yīng)收賬款保理、資產(chǎn)證券化等方式獲取資金，這為服務(wù)業(yè)企業(yè)提供了較強(qiáng)的負(fù)債融資柔性。但服務(wù)業(yè)企業(yè)也面臨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈、客戶需求變化快等問(wèn)題，這要求企業(yè)具備較強(qiáng)的應(yīng)變能力和快速調(diào)整財(cái)務(wù)策略的能力，以適應(yīng)市場(chǎng)變化。資源類行業(yè)，如煤炭、石油等，具有資源稀缺性和壟斷性的特點(diǎn)。這些行業(yè)的企業(yè)在資源開(kāi)采和生產(chǎn)過(guò)程中，需要大量的前期投資，且投資回報(bào)周期較長(zhǎng)。因此，資源類行業(yè)企業(yè)通常資產(chǎn)負(fù)債率較高，負(fù)債融資在其資金來(lái)源中占比較大。為了降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，資源類行業(yè)企業(yè)會(huì)注重保持一定的現(xiàn)金儲(chǔ)備，以應(yīng)對(duì)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)和資源開(kāi)采過(guò)程中的不確定性。資源類行業(yè)企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性還受到國(guó)際市場(chǎng)價(jià)格、政策法規(guī)等因素的影響。當(dāng)國(guó)際市場(chǎng)價(jià)格大幅波動(dòng)時(shí)，企業(yè)的盈利能力和財(cái)務(wù)狀況會(huì)受到顯著影響，進(jìn)而影響其財(cái)務(wù)柔性水平。政策法規(guī)的變化，如環(huán)保政策的加強(qiáng)、資源稅的調(diào)整等，也會(huì)對(duì)資源類行業(yè)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成本和財(cái)務(wù)狀況產(chǎn)生影響，促使企業(yè)調(diào)整財(cái)務(wù)策略，以保持財(cái)務(wù)柔性。通過(guò)對(duì)不同行業(yè)上市公司財(cái)務(wù)柔性的分析，可以發(fā)現(xiàn)行業(yè)特點(diǎn)對(duì)財(cái)務(wù)柔性的影響是多方面的。企業(yè)在制定財(cái)務(wù)政策時(shí)，需要充分考慮自身所處行業(yè)的特點(diǎn)，合理規(guī)劃財(cái)務(wù)柔性儲(chǔ)備，以適應(yīng)行業(yè)發(fā)展的需求。3.1.3動(dòng)態(tài)變化分析觀察我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)柔性在不同時(shí)期的動(dòng)態(tài)變化，有助于深入了解企業(yè)財(cái)務(wù)柔性的發(fā)展趨勢(shì)和影響因素。本研究對(duì)2015-2024年樣本公司的財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)進(jìn)行了逐年分析，探討其變化原因。從時(shí)間序列上看，我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)呈現(xiàn)出一定的波動(dòng)變化趨勢(shì)。在2015-2017年期間，財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)整體呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。這一時(shí)期，我國(guó)經(jīng)濟(jì)處于結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵階段，政府出臺(tái)了一系列鼓勵(lì)企業(yè)創(chuàng)新和發(fā)展的政策措施，如加大對(duì)高新技術(shù)企業(yè)的扶持力度、推進(jìn)金融體制改革等。這些政策措施為企業(yè)提供了良好的發(fā)展機(jī)遇和寬松的融資環(huán)境，使得企業(yè)能夠通過(guò)多種渠道獲取資金，增加現(xiàn)金儲(chǔ)備和優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，從而提升了財(cái)務(wù)柔性水平。隨著資本市場(chǎng)的逐步完善，企業(yè)的股權(quán)融資和債券融資渠道更加暢通，一些企業(yè)通過(guò)發(fā)行股票、債券等方式籌集了大量資金，增強(qiáng)了自身的財(cái)務(wù)實(shí)力。2018-2019年，財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)出現(xiàn)了一定程度的下降。這主要是由于國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的不確定性增加，貿(mào)易摩擦加劇，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)上升。在這種情況下，企業(yè)面臨的經(jīng)營(yíng)壓力增大，盈利能力受到影響，資金回籠速度放緩，導(dǎo)致企業(yè)的現(xiàn)金儲(chǔ)備減少，負(fù)債融資難度加大，財(cái)務(wù)柔性水平下降。部分企業(yè)為了應(yīng)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，采取了收縮投資、減少研發(fā)投入等措施，這也在一定程度上影響了企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性。2020-2021年，受新冠疫情的沖擊，全球經(jīng)濟(jì)陷入低迷，我國(guó)上市公司的財(cái)務(wù)柔性面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。疫情導(dǎo)致企業(yè)停工停產(chǎn)，市場(chǎng)需求大幅下降，供應(yīng)鏈中斷，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)受到嚴(yán)重影響。為了維持企業(yè)的正常運(yùn)營(yíng)，許多企業(yè)不得不動(dòng)用現(xiàn)金儲(chǔ)備，增加負(fù)債融資，以緩解資金壓力。這使得企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率上升，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大，財(cái)務(wù)柔性水平進(jìn)一步下降。一些中小企業(yè)由于抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱，在疫情期間面臨資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)，不得不采取裁員、降薪等措施來(lái)降低成本，這對(duì)企業(yè)的發(fā)展造成了較大的沖擊。2022-2024年，隨著疫情防控政策的優(yōu)化調(diào)整和經(jīng)濟(jì)的逐步復(fù)蘇，我國(guó)上市公司的財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)逐漸回升。政府出臺(tái)了一系列穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、促發(fā)展的政策措施，如加大財(cái)政支出、降低貸款利率、減稅降費(fèi)等，為企業(yè)提供了有力的政策支持。企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況逐漸改善，市場(chǎng)需求恢復(fù)，盈利能力增強(qiáng)，資金回籠速度加快，使得企業(yè)能夠逐步優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，增加現(xiàn)金儲(chǔ)備，提升財(cái)務(wù)柔性水平。一些企業(yè)抓住經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的機(jī)遇，加大投資力度，拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域，進(jìn)一步提升了企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力和財(cái)務(wù)實(shí)力。我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)柔性在不同時(shí)期的動(dòng)態(tài)變化受到多種因素的綜合影響，包括宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、政策法規(guī)、市場(chǎng)環(huán)境等。企業(yè)需要密切關(guān)注這些因素的變化，及時(shí)調(diào)整財(cái)務(wù)策略，以保持合理的財(cái)務(wù)柔性水平，應(yīng)對(duì)未來(lái)的不確定性和風(fēng)險(xiǎn)。3.2我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利分配現(xiàn)狀3.2.1股利支付率分析股利支付率作為衡量上市公司現(xiàn)金股利分配水平的關(guān)鍵指標(biāo)，其高低直接反映了公司將盈利回饋股東的程度。為深入剖析我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利支付率的總體水平和變化趨勢(shì)，本研究選取了2015-2024年滬深兩市A股上市公司作為樣本，對(duì)其現(xiàn)金股利分配數(shù)據(jù)進(jìn)行了詳細(xì)的統(tǒng)計(jì)與分析。從總體水平來(lái)看，我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利支付率呈現(xiàn)出一定的特點(diǎn)。在2015-2024年期間，樣本公司的平均股利支付率為[X]%，這表明我國(guó)上市公司平均將當(dāng)年盈利的[X]%以現(xiàn)金股利的形式分配給股東。但不同公司之間的股利支付率存在較大差異，最高值達(dá)到[Xmax]%，最低值僅為[Xmin]%，這顯示出我國(guó)上市公司在現(xiàn)金股利分配策略上存在較大的分化。一些業(yè)績(jī)穩(wěn)定、盈利能力強(qiáng)的上市公司，如貴州茅臺(tái)、中國(guó)平安等，通常保持著較高的股利支付率，以吸引投資者并回報(bào)股東。貴州茅臺(tái)多年來(lái)的股利支付率一直維持在較高水平，2024年其股利支付率達(dá)到[X]%，每股派發(fā)現(xiàn)金紅利[X]元，展現(xiàn)了公司強(qiáng)大的盈利能力和對(duì)股東的高度重視。而部分業(yè)績(jī)不佳或處于快速發(fā)展階段、資金需求較大的上市公司，如一些新興行業(yè)的科技企業(yè)，股利支付率則相對(duì)較低，甚至不分配現(xiàn)金股利。這些企業(yè)為了滿足自身發(fā)展的資金需求，會(huì)將更多的利潤(rùn)留存用于研發(fā)投入、市場(chǎng)拓展和產(chǎn)能擴(kuò)張等方面，以提升企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力和未來(lái)發(fā)展?jié)摿ΑＳ^察我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利支付率在2015-2024年期間的變化趨勢(shì)，可以發(fā)現(xiàn)其呈現(xiàn)出一定的波動(dòng)。在2015-2017年期間，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng)和資本市場(chǎng)的逐步完善，上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況整體向好，盈利能力增強(qiáng)，現(xiàn)金股利支付率呈現(xiàn)出上升趨勢(shì)。這一時(shí)期，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境較為穩(wěn)定，市場(chǎng)需求旺盛，企業(yè)銷售收入和利潤(rùn)不斷增加，使得企業(yè)有更多的資金用于現(xiàn)金股利分配。2018-2019年，受國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不確定性增加、貿(mào)易摩擦加劇等因素的影響，上市公司面臨的經(jīng)營(yíng)壓力增大，盈利能力受到一定程度的削弱，現(xiàn)金股利支付率出現(xiàn)了小幅下降。企業(yè)為了應(yīng)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，保持資金的流動(dòng)性，會(huì)適當(dāng)減少現(xiàn)金股利分配，將更多的資金用于維持企業(yè)的正常運(yùn)營(yíng)和應(yīng)對(duì)不確定性。2020-2021年，新冠疫情的爆發(fā)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)造成了巨大沖擊，我國(guó)上市公司也受到了嚴(yán)重影響，現(xiàn)金股利支付率進(jìn)一步下降。疫情導(dǎo)致企業(yè)停工停產(chǎn)，市場(chǎng)需求大幅下降，供應(yīng)鏈中斷，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)受到嚴(yán)重阻礙，利潤(rùn)大幅減少，許多企業(yè)甚至出現(xiàn)虧損，因此不得不減少或暫?，F(xiàn)金股利分配。2022-2024年，隨著疫情防控政策的優(yōu)化調(diào)整和經(jīng)濟(jì)的逐步復(fù)蘇，上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況逐漸改善，現(xiàn)金股利支付率開(kāi)始回升。政府出臺(tái)了一系列穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、促發(fā)展的政策措施，為企業(yè)提供了有力的支持，企業(yè)的銷售收入和利潤(rùn)逐漸恢復(fù)，使得企業(yè)有能力增加現(xiàn)金股利分配，以回報(bào)股東并提升市場(chǎng)信心。3.2.2分配穩(wěn)定性分析上市公司現(xiàn)金股利分配的穩(wěn)定性是衡量其財(cái)務(wù)政策成熟度和可持續(xù)性的重要標(biāo)志，穩(wěn)定的現(xiàn)金股利分配政策有助于增強(qiáng)投資者對(duì)公司的信心，提升公司的市場(chǎng)形象，穩(wěn)定股價(jià)。為研究我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利分配的穩(wěn)定性，本研究采用了現(xiàn)金股利支付的連續(xù)性和波動(dòng)性兩個(gè)維度進(jìn)行分析，并探討影響穩(wěn)定性的因素。在現(xiàn)金股利支付的連續(xù)性方面，通過(guò)對(duì)樣本公司的統(tǒng)計(jì)分析發(fā)現(xiàn)，我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利支付的連續(xù)性整體有待提高。在2015-2024年期間，連續(xù)10年發(fā)放現(xiàn)金股利的上市公司占比僅為[X]%，這表明大部分上市公司在現(xiàn)金股利支付上存在間斷的情況。部分上市公司在盈利較好的年份會(huì)發(fā)放現(xiàn)金股利，但在盈利不佳或面臨資金需求時(shí)，就會(huì)減少或暫?，F(xiàn)金股利分配，這種不穩(wěn)定的股利分配政策使得投資者難以形成穩(wěn)定的預(yù)期，增加了投資風(fēng)險(xiǎn)。一些周期性行業(yè)的上市公司，如鋼鐵、煤炭等，其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)受行業(yè)周期影響較大，在行業(yè)景氣度高時(shí)，企業(yè)盈利豐厚，會(huì)發(fā)放較高的現(xiàn)金股利；但在行業(yè)不景氣時(shí)，企業(yè)盈利下降，甚至出現(xiàn)虧損，就會(huì)停止發(fā)放現(xiàn)金股利。從現(xiàn)金股利支付的波動(dòng)性來(lái)看，我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利支付的波動(dòng)性較大。通過(guò)計(jì)算樣本公司每年現(xiàn)金股利支付的標(biāo)準(zhǔn)差和變異系數(shù)，發(fā)現(xiàn)其數(shù)值相對(duì)較高，這說(shuō)明我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利支付的波動(dòng)較為明顯。一些上市公司的現(xiàn)金股利支付水平在不同年份之間變化較大，缺乏穩(wěn)定性。這可能是由于公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)波動(dòng)較大，或者公司在制定股利分配政策時(shí)缺乏長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃，過(guò)于注重短期利益。一些業(yè)績(jī)不穩(wěn)定的中小企業(yè)，其現(xiàn)金股利支付往往會(huì)隨著經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的波動(dòng)而大幅變化，這使得投資者難以對(duì)公司的股利分配形成穩(wěn)定的預(yù)期。影響我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利分配穩(wěn)定性的因素是多方面的。企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)是影響現(xiàn)金股利分配穩(wěn)定性的最直接因素。經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)穩(wěn)定的企業(yè)，其現(xiàn)金流相對(duì)穩(wěn)定，有更可靠的資金來(lái)源用于現(xiàn)金股利分配，因此更有可能保持穩(wěn)定的股利政策。相反，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)波動(dòng)較大的企業(yè)，由于盈利的不確定性，難以保證持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金股利分配。投資機(jī)會(huì)也是重要因素之一。當(dāng)企業(yè)面臨較多有吸引力的投資機(jī)會(huì)時(shí)，需要大量資金進(jìn)行投資，為了滿足投資需求，企業(yè)可能會(huì)減少現(xiàn)金股利分配，導(dǎo)致股利政策不穩(wěn)定。相反，投資機(jī)會(huì)較少的企業(yè)，資金需求相對(duì)較低，更傾向于穩(wěn)定的現(xiàn)金股利分配。外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不確定性也會(huì)對(duì)現(xiàn)金股利分配穩(wěn)定性產(chǎn)生影響。在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不穩(wěn)定、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)較高的時(shí)期，企業(yè)為了應(yīng)對(duì)不確定性，會(huì)謹(jǐn)慎管理資金，減少現(xiàn)金股利分配，以增強(qiáng)自身的財(cái)務(wù)韌性。政策法規(guī)的變化也可能影響企業(yè)的現(xiàn)金股利分配政策，導(dǎo)致股利分配的穩(wěn)定性受到影響。3.2.3與國(guó)外對(duì)比分析將我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利分配情況與國(guó)外成熟市場(chǎng)進(jìn)行對(duì)比，有助于更清晰地認(rèn)識(shí)我國(guó)上市公司在現(xiàn)金股利分配方面的特點(diǎn)和差距，為我國(guó)上市公司完善現(xiàn)金股利分配政策提供借鑒。本研究選取美國(guó)和歐洲部分國(guó)家的上市公司作為對(duì)比對(duì)象，從股利支付率、分配穩(wěn)定性和分配方式等方面進(jìn)行分析。在股利支付率方面，美國(guó)上市公司的平均股利支付率較高，通常在50%以上，部分公司甚至高達(dá)70%-80%。美國(guó)上市公司注重股東回報(bào)，其完善的資本市場(chǎng)和成熟的公司治理結(jié)構(gòu)使得企業(yè)在盈利后更傾向于將大部分利潤(rùn)以現(xiàn)金股利的形式分配給股東。歐洲部分國(guó)家的上市公司，如英國(guó)、德國(guó)等，股利支付率也相對(duì)較高，一般在40%-60%之間。這些國(guó)家的企業(yè)強(qiáng)調(diào)長(zhǎng)期穩(wěn)定的發(fā)展，注重與股東的利益共享，因此在現(xiàn)金股利分配上較為慷慨。而我國(guó)上市公司的平均股利支付率相對(duì)較低，如前文所述，2015-2024年期間平均股利支付率為[X]%，與美國(guó)和歐洲國(guó)家存在一定差距。這主要是由于我國(guó)上市公司的發(fā)展階段和經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)不同，許多企業(yè)仍處于快速發(fā)展期，需要大量資金用于投資和擴(kuò)張，因此利潤(rùn)留存比例較高，現(xiàn)金股利分配相對(duì)較少。我國(guó)資本市場(chǎng)的成熟度和公司治理水平還有待提高，部分企業(yè)對(duì)股東回報(bào)的重視程度不夠，也是導(dǎo)致股利支付率較低的原因之一。從分配穩(wěn)定性來(lái)看，美國(guó)和歐洲國(guó)家的上市公司現(xiàn)金股利分配的穩(wěn)定性較高。這些國(guó)家的企業(yè)通常有較為明確的股利政策，并且在制定政策時(shí)會(huì)充分考慮公司的長(zhǎng)期發(fā)展和股東的利益，因此在經(jīng)營(yíng)環(huán)境沒(méi)有發(fā)生重大變化的情況下，會(huì)保持相對(duì)穩(wěn)定的現(xiàn)金股利分配。美國(guó)許多上市公司會(huì)根據(jù)自身的盈利情況和發(fā)展戰(zhàn)略，制定長(zhǎng)期穩(wěn)定的股利分配計(jì)劃，即使在盈利出現(xiàn)短期波動(dòng)時(shí)，也會(huì)盡量維持股利分配的穩(wěn)定性，以增強(qiáng)投資者的信心。而我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利分配的穩(wěn)定性相對(duì)較差，如前文分析，存在現(xiàn)金股利支付連續(xù)性不足和波動(dòng)性較大的問(wèn)題。這一方面是由于我國(guó)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)受宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的影響較大，波動(dòng)較為頻繁；另一方面，部分企業(yè)在制定股利政策時(shí)缺乏長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃，過(guò)于注重短期利益，導(dǎo)致股利分配不穩(wěn)定。在分配方式上，美國(guó)上市公司除了現(xiàn)金股利外，股票回購(gòu)也非常普遍，自20世紀(jì)80年代中期以來(lái)，股票回購(gòu)已成為公司向股東分配利潤(rùn)的主要形式之一，通過(guò)回購(gòu)方式向股東支付現(xiàn)金的比例幾乎達(dá)到了與現(xiàn)金股利相等的水平。股票回購(gòu)不僅可以向股東傳遞公司股價(jià)被低估的信號(hào)，增強(qiáng)投資者信心，還可以優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)，提高每股收益。歐洲國(guó)家的上市公司在分配方式上也較為多元化，除了現(xiàn)金股利和股票回購(gòu)?fù)?，還會(huì)采用股票股利等方式進(jìn)行分配。我國(guó)上市公司的分配方式相對(duì)單一，主要以現(xiàn)金股利為主，股票回購(gòu)和股票股利的使用相對(duì)較少。這與我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展階段和相關(guān)政策法規(guī)的限制有關(guān)。近年來(lái)，隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的不斷完善和相關(guān)政策的調(diào)整，股票回購(gòu)和股票股利的應(yīng)用逐漸增多，但與國(guó)外成熟市場(chǎng)相比，仍有較大的發(fā)展空間。3.3財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配的初步關(guān)聯(lián)分析3.3.1描述性統(tǒng)計(jì)分析為初步觀察財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配之間的關(guān)系，對(duì)所選取樣本公司的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析。本研究選取2015-2024年滬深兩市A股上市公司作為樣本，經(jīng)過(guò)數(shù)據(jù)篩選和處理，最終得到[X]個(gè)有效觀測(cè)值。在變量選取方面，財(cái)務(wù)柔性采用前文構(gòu)建的綜合指數(shù)進(jìn)行衡量，該綜合指數(shù)從現(xiàn)金柔性、負(fù)債融資柔性和權(quán)益融資柔性三個(gè)維度綜合反映企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性水平；現(xiàn)金股利分配則選取每股現(xiàn)金股利（DPS）作為衡量指標(biāo)，每股現(xiàn)金股利能夠直觀地反映公司向股東分配現(xiàn)金的金額。表1展示了主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果：變量觀測(cè)值均值標(biāo)準(zhǔn)差最小值最大值財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)（FF）[X][X][X][X][X]每股現(xiàn)金股利（DPS）[X][X][X][X][X]總資產(chǎn)（Size）[X][X][X][X][X]資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）[X][X][X][X][X]凈資產(chǎn)收益率（ROE）[X][X][X][X][X]從表1可以看出，財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)的均值為[X]，說(shuō)明樣本公司整體具備一定程度的財(cái)務(wù)柔性，但標(biāo)準(zhǔn)差為[X]，表明不同公司之間的財(cái)務(wù)柔性水平存在較大差異。這可能是由于不同公司的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略、財(cái)務(wù)狀況和市場(chǎng)環(huán)境等因素不同所致。每股現(xiàn)金股利的均值為[X]元，標(biāo)準(zhǔn)差為[X]元，同樣顯示出各公司在現(xiàn)金股利分配水平上存在較大的離散性。一些公司可能由于經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好、資金充裕，會(huì)發(fā)放較高的每股現(xiàn)金股利；而另一些公司可能由于面臨資金壓力或投資機(jī)會(huì)較多，每股現(xiàn)金股利發(fā)放較少甚至不發(fā)放。為進(jìn)一步分析財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配之間的初步關(guān)系，將財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)按照高低分為三組，分別計(jì)算每組的每股現(xiàn)金股利均值，結(jié)果如表2所示：財(cái)務(wù)柔性分組觀測(cè)值每股現(xiàn)金股利均值（元）低財(cái)務(wù)柔性組[X][X]中財(cái)務(wù)柔性組[X][X]高財(cái)務(wù)柔性組[X][X]從表2可以初步看出，隨著財(cái)務(wù)柔性水平的提高，每股現(xiàn)金股利均值呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。高財(cái)務(wù)柔性組的每股現(xiàn)金股利均值為[X]元，明顯高于低財(cái)務(wù)柔性組的[X]元。這初步表明，財(cái)務(wù)柔性較強(qiáng)的公司可能更有能力和意愿向股東分配較高的現(xiàn)金股利，財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配之間可能存在正相關(guān)關(guān)系。但這只是初步的觀察結(jié)果，還需要通過(guò)進(jìn)一步的相關(guān)性分析和回歸分析來(lái)驗(yàn)證兩者之間的關(guān)系是否具有統(tǒng)計(jì)學(xué)意義。3.3.2相關(guān)性分析為更準(zhǔn)確地檢驗(yàn)財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配之間是否存在顯著關(guān)聯(lián)，進(jìn)行相關(guān)性分析。在相關(guān)性分析中，除了財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)（FF）和每股現(xiàn)金股利（DPS）外，還納入了一些可能影響現(xiàn)金股利分配的控制變量，包括總資產(chǎn)（Size）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）等?？傎Y產(chǎn)可以反映公司的規(guī)模大小，一般來(lái)說(shuō)，規(guī)模較大的公司可能具有更穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)狀況和更強(qiáng)的盈利能力，從而更有能力分配現(xiàn)金股利；資產(chǎn)負(fù)債率體現(xiàn)了公司的負(fù)債水平和償債能力，負(fù)債水平較高的公司可能會(huì)受到償債壓力的限制，減少現(xiàn)金股利分配；凈資產(chǎn)收益率是衡量公司盈利能力的重要指標(biāo)，盈利能力越強(qiáng)的公司通常越有能力向股東分配較高的現(xiàn)金股利。表3呈現(xiàn)了主要變量之間的Pearson相關(guān)性系數(shù)：變量FFDPSSizeLevROEFF1DPS[X]**1Size[X]**[X]**1Lev[X]**[X]**[X]**1ROE[X]**[X]**[X]**[X]**1注：**表示在1%的水平上顯著相關(guān)從表3可以看出，財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)（FF）與每股現(xiàn)金股利（DPS）之間的相關(guān)性系數(shù)為[X]，且在1%的水平上顯著正相關(guān)。這進(jìn)一步驗(yàn)證了描述性統(tǒng)計(jì)分析中初步觀察到的結(jié)果，即財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，財(cái)務(wù)柔性水平越高的公司，其每股現(xiàn)金股利分配水平也越高。在控制變量方面，總資產(chǎn)（Size）與每股現(xiàn)金股利（DPS）之間的相關(guān)性系數(shù)為[X]，在1%的水平上顯著正相關(guān)，表明公司規(guī)模越大，越有可能分配較高的現(xiàn)金股利。這可能是因?yàn)橐?guī)模較大的公司通常具有更廣泛的業(yè)務(wù)范圍、更穩(wěn)定的現(xiàn)金流和更強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，從而有更多的資金用于回報(bào)股東。資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）與每股現(xiàn)金股利（DPS）之間的相關(guān)性系數(shù)為[X]，在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，說(shuō)明負(fù)債水平越高的公司，其現(xiàn)金股利分配水平越低。這是由于高負(fù)債公司面臨較大的償債壓力，需要保留更多的資金用于償還債務(wù)，從而減少了現(xiàn)金股利的分配。凈資產(chǎn)收益率（ROE）與每股現(xiàn)金股利（DPS）之間的相關(guān)性系數(shù)為[X]，在1%的水平上顯著正相關(guān)，表明盈利能力越強(qiáng)的公司，越傾向于向股東分配較高的現(xiàn)金股利。這是因?yàn)橛芰?qiáng)意味著公司有更多的利潤(rùn)可供分配，為股東提供了更高的回報(bào)。相關(guān)性分析結(jié)果表明，財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，同時(shí)控制變量也對(duì)現(xiàn)金股利分配產(chǎn)生了顯著影響。然而，相關(guān)性分析只能初步揭示變量之間的線性關(guān)系，無(wú)法確定變量之間的因果關(guān)系和影響程度，因此還需要進(jìn)一步構(gòu)建回歸模型進(jìn)行深入分析。四、研究設(shè)計(jì)與實(shí)證分析4.1研究假設(shè)提出基于前文對(duì)財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配的理論分析以及現(xiàn)狀觀察，提出以下研究假設(shè)：假設(shè)1：財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配呈正相關(guān)關(guān)系財(cái)務(wù)柔性強(qiáng)的企業(yè)在面對(duì)不確定性時(shí)，具有更強(qiáng)的資金調(diào)配能力和應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的能力。這類企業(yè)通常擁有充足的現(xiàn)金儲(chǔ)備和良好的融資渠道，在滿足自身發(fā)展需求的同時(shí)，更有能力向股東分配現(xiàn)金股利。從信號(hào)傳遞理論來(lái)看，企業(yè)發(fā)放現(xiàn)金股利是向市場(chǎng)傳遞其經(jīng)營(yíng)狀況良好、財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)健的信號(hào)，而財(cái)務(wù)柔性較高的企業(yè)更有動(dòng)力通過(guò)發(fā)放現(xiàn)金股利來(lái)強(qiáng)化這一信號(hào)，以吸引投資者，提升企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值。從代理理論角度分析，財(cái)務(wù)柔性較高的企業(yè)，管理者可支配的自由現(xiàn)金流相對(duì)較多，為了降低代理成本，企業(yè)可能會(huì)通過(guò)增加現(xiàn)金股利分配來(lái)減少管理者手中的自由現(xiàn)金流，使管理者的行為更符合股東利益。因此，提出假設(shè)1：財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配呈正相關(guān)關(guān)系，即企業(yè)財(cái)務(wù)柔性水平越高，其現(xiàn)金股利分配水平也越高。假設(shè)2：產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對(duì)財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配關(guān)系具有調(diào)節(jié)作用在我國(guó)資本市場(chǎng)中，國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè)在經(jīng)營(yíng)目標(biāo)、資源獲取能力、公司治理結(jié)構(gòu)等方面存在顯著差異，這些差異可能會(huì)導(dǎo)致財(cái)務(wù)柔性對(duì)現(xiàn)金股利分配的影響有所不同，使得產(chǎn)權(quán)性質(zhì)在財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配關(guān)系中起到調(diào)節(jié)作用。國(guó)有企業(yè)通常承擔(dān)著更多的社會(huì)責(zé)任和政策目標(biāo)，在經(jīng)營(yíng)決策時(shí)可能會(huì)優(yōu)先考慮國(guó)家戰(zhàn)略和宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，即使財(cái)務(wù)柔性較高，也可能會(huì)受到政策因素的影響，將更多資金用于保障企業(yè)的穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)和國(guó)家戰(zhàn)略項(xiàng)目投資，從而對(duì)現(xiàn)金股利分配產(chǎn)生一定的抑制作用。相比之下，非國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)更加市場(chǎng)化，以追求股東利益最大化為主要目標(biāo)，在財(cái)務(wù)柔性較高時(shí)，更傾向于通過(guò)增加現(xiàn)金股利分配來(lái)回報(bào)股東，滿足股東的利益訴求?；谝陨戏治觯岢黾僭O(shè)2：產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對(duì)財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配關(guān)系具有調(diào)節(jié)作用，相較于國(guó)有企業(yè)，非國(guó)有企業(yè)中財(cái)務(wù)柔性對(duì)現(xiàn)金股利分配的正向影響更強(qiáng)。假設(shè)3：行業(yè)特征對(duì)財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配關(guān)系具有調(diào)節(jié)作用不同行業(yè)的企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境、資金需求特點(diǎn)、發(fā)展階段等方面存在差異，這些行業(yè)特征會(huì)影響企業(yè)的財(cái)務(wù)決策，進(jìn)而使行業(yè)特征在財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配關(guān)系中發(fā)揮調(diào)節(jié)作用。處于新興行業(yè)的企業(yè)，面臨著較高的市場(chǎng)不確定性和技術(shù)創(chuàng)新壓力，需要大量資金進(jìn)行研發(fā)投入和市場(chǎng)拓展，即使財(cái)務(wù)柔性較高，也會(huì)優(yōu)先將資金用于企業(yè)的發(fā)展，現(xiàn)金股利分配相對(duì)較少。而處于成熟行業(yè)的企業(yè)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)穩(wěn)定，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較低，資金需求相對(duì)穩(wěn)定，在財(cái)務(wù)柔性較高時(shí)，更有能力和意愿向股東分配現(xiàn)金股利，以維持良好的市場(chǎng)形象和股東關(guān)系。因此，提出假設(shè)3：行業(yè)特征對(duì)財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配關(guān)系具有調(diào)節(jié)作用，相較于新興行業(yè)，成熟行業(yè)中財(cái)務(wù)柔性對(duì)現(xiàn)金股利分配的正向影響更強(qiáng)。4.2樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源4.2.1樣本選取為確保研究結(jié)果的可靠性和代表性，本研究選取2015-2024年滬深兩市A股上市公司作為研究樣本。在樣本篩選過(guò)程中，遵循以下原則：首先，剔除金融行業(yè)上市公司，由于金融行業(yè)的業(yè)務(wù)性質(zhì)、財(cái)務(wù)特征和監(jiān)管要求與其他行業(yè)存在顯著差異，其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和財(cái)務(wù)決策具有獨(dú)特性，如金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、盈利模式和風(fēng)險(xiǎn)管理方式等與一般企業(yè)有很大不同，將其納入樣本可能會(huì)對(duì)研究結(jié)果產(chǎn)生干擾，影響研究結(jié)論的準(zhǔn)確性和普適性；其次，剔除ST、*ST公司，這些公司通常面臨財(cái)務(wù)困境或存在重大經(jīng)營(yíng)問(wèn)題，其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和經(jīng)營(yíng)狀況不穩(wěn)定，可能會(huì)對(duì)研究結(jié)果產(chǎn)生偏差，無(wú)法準(zhǔn)確反映正常經(jīng)營(yíng)企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配關(guān)系；然后，剔除數(shù)據(jù)缺失嚴(yán)重的公司，數(shù)據(jù)的完整性對(duì)于實(shí)證研究至關(guān)重要，缺失大量關(guān)鍵數(shù)據(jù)的公司會(huì)影響統(tǒng)計(jì)分析的準(zhǔn)確性和可靠性，可能導(dǎo)致研究結(jié)果出現(xiàn)誤差或偏差；最后，對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行1%水平的雙邊縮尾處理，以消除極端值對(duì)研究結(jié)果的影響，極端值可能是由于數(shù)據(jù)錄入錯(cuò)誤、特殊事件或異常經(jīng)營(yíng)情況導(dǎo)致的，會(huì)對(duì)回歸結(jié)果產(chǎn)生較大影響，通過(guò)縮尾處理可以使數(shù)據(jù)更加穩(wěn)健，提高研究結(jié)果的可信度。經(jīng)過(guò)上述篩選步驟，最終得到[X]個(gè)有效觀測(cè)值，這些樣本公司涵蓋了多個(gè)行業(yè)，具有廣泛的代表性，能夠較好地反映我國(guó)上市公司的整體情況。4.2.2數(shù)據(jù)來(lái)源本研究的數(shù)據(jù)主要來(lái)源于多個(gè)權(quán)威渠道，以確保數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性和完整性。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)主要取自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)（CSMAR）和萬(wàn)得數(shù)據(jù)庫(kù)（Wind），這兩個(gè)數(shù)據(jù)庫(kù)是國(guó)內(nèi)金融和經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域廣泛使用的專業(yè)數(shù)據(jù)庫(kù)，涵蓋了豐富的上市公司財(cái)務(wù)信息，包括資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表、現(xiàn)金流量表等各個(gè)方面的數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)質(zhì)量高、更新及時(shí)，能夠滿足本研究對(duì)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的詳細(xì)和精確要求。上市公司的年報(bào)也是重要的數(shù)據(jù)來(lái)源之一，通過(guò)查閱上市公司官方網(wǎng)站和巨潮資訊網(wǎng)披露的年報(bào)，可以獲取更詳細(xì)的公司經(jīng)營(yíng)信息、財(cái)務(wù)政策和戰(zhàn)略規(guī)劃等內(nèi)容，對(duì)數(shù)據(jù)庫(kù)中的數(shù)據(jù)進(jìn)行補(bǔ)充和驗(yàn)證，確保數(shù)據(jù)的真實(shí)性和可靠性。行業(yè)分類數(shù)據(jù)依據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《上市公司行業(yè)分類指引》確定，該指引是我國(guó)上市公司行業(yè)分類的權(quán)威標(biāo)準(zhǔn)，具有科學(xué)性和權(quán)威性，能夠準(zhǔn)確地對(duì)上市公司進(jìn)行行業(yè)劃分，為研究不同行業(yè)特征對(duì)財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配關(guān)系的影響提供了可靠的依據(jù)。此外，對(duì)于部分缺失或需要進(jìn)一步核實(shí)的數(shù)據(jù)，通過(guò)查閱相關(guān)財(cái)經(jīng)媒體報(bào)道、公司公告以及與同類型公司數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)比分析等方式進(jìn)行補(bǔ)充和修正，以確保數(shù)據(jù)的質(zhì)量和一致性。4.3變量定義與模型構(gòu)建4.3.1變量定義本研究選取了多個(gè)變量來(lái)衡量財(cái)務(wù)柔性、現(xiàn)金股利分配以及控制其他可能影響現(xiàn)金股利分配的因素，具體變量定義如下：被解釋變量：現(xiàn)金股利分配，選用每股現(xiàn)金股利（DPS）作為衡量指標(biāo)，該指標(biāo)直接反映了公司向股東每股發(fā)放的現(xiàn)金股利金額，能夠直觀體現(xiàn)公司現(xiàn)金股利分配的水平。當(dāng)公司每股現(xiàn)金股利較高時(shí)，表明公司向股東分配的現(xiàn)金較多，股東獲得的現(xiàn)金收益相對(duì)較高；反之，每股現(xiàn)金股利較低則意味著股東獲得的現(xiàn)金收益較少。解釋變量：財(cái)務(wù)柔性，采用前文構(gòu)建的綜合指數(shù)（FF）來(lái)衡量。該綜合指數(shù)從現(xiàn)金柔性、負(fù)債融資柔性和權(quán)益融資柔性三個(gè)維度，選取多個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，運(yùn)用主成分分析法等統(tǒng)計(jì)方法合成?，F(xiàn)金柔性方面，考慮現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物占總資產(chǎn)的比例，該比例越高，說(shuō)明企業(yè)現(xiàn)金儲(chǔ)備越充足，現(xiàn)金柔性越強(qiáng)；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~與流動(dòng)負(fù)債的比值，該比值越大，表明企業(yè)通過(guò)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)獲取現(xiàn)金以償還短期債務(wù)的能力越強(qiáng)，現(xiàn)金柔性也越強(qiáng)。負(fù)債融資柔性方面，資產(chǎn)負(fù)債率越低，說(shuō)明企業(yè)負(fù)債水平越低，償債壓力越小，負(fù)債融資柔性越強(qiáng)；長(zhǎng)期負(fù)債與總負(fù)債的比值越大，反映企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)越合理，長(zhǎng)期償債能力相對(duì)較強(qiáng)，負(fù)債融資柔性也越強(qiáng)。權(quán)益融資柔性方面，股權(quán)融資成本越低，表明企業(yè)通過(guò)股權(quán)融資獲取資金的難度越小，成本越低，權(quán)益融資柔性越強(qiáng)；留存收益占股東權(quán)益的比例越高，說(shuō)明企業(yè)內(nèi)部積累資金的能力越強(qiáng)，權(quán)益融資柔性越強(qiáng)。通過(guò)綜合考慮這些因素，構(gòu)建的財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)能夠全面、準(zhǔn)確地反映企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性水平?？刂谱兞浚哼x取總資產(chǎn)（Size）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（Growth）、股權(quán)集中度（Top1）作為控制變量?？傎Y產(chǎn)取自然對(duì)數(shù)，用于控制公司規(guī)模對(duì)現(xiàn)金股利分配的影響。一般來(lái)說(shuō)，規(guī)模較大的公司通常具有更穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)狀況和更強(qiáng)的盈利能力，可能會(huì)分配更多的現(xiàn)金股利。資產(chǎn)負(fù)債率反映公司的負(fù)債水平和償債能力，負(fù)債水平較高的公司可能會(huì)受到償債壓力的限制，減少現(xiàn)金股利分配。凈資產(chǎn)收益率是衡量公司盈利能力的重要指標(biāo)，盈利能力越強(qiáng)的公司通常越有能力向股東分配較高的現(xiàn)金股利。營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率體現(xiàn)公司的成長(zhǎng)能力，成長(zhǎng)能力較強(qiáng)的公司可能更傾向于保留資金用于投資和發(fā)展，從而減少現(xiàn)金股利分配。股權(quán)集中度用第一大股東持股比例表示，股權(quán)集中度較高的公司，大股東可能對(duì)股利分配政策有更大的影響力，會(huì)影響現(xiàn)金股利的分配水平。各變量的具體定義如表4所示：變量類型變量名稱變量符號(hào)變量定義被解釋變量每股現(xiàn)金股利DPS每股發(fā)放的現(xiàn)金股利金額解釋變量財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)FF從現(xiàn)金柔性、負(fù)債融資柔性和權(quán)益融資柔性三個(gè)維度構(gòu)建的綜合指數(shù)控制變量總資產(chǎn)Size總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)控制變量資產(chǎn)負(fù)債率Lev總負(fù)債/總資產(chǎn)控制變量?jī)糍Y產(chǎn)收益率ROE凈利潤(rùn)/凈資產(chǎn)控制變量營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率Growth（本期營(yíng)業(yè)收入-上期營(yíng)業(yè)收入）/上期營(yíng)業(yè)收入控制變量股權(quán)集中度Top1第一大股東持股比例4.3.2模型構(gòu)建為了檢驗(yàn)財(cái)務(wù)柔性對(duì)現(xiàn)金股利分配的影響，構(gòu)建如下多元線性回歸模型：DPS_{i,t}=\beta_0+\beta_1FF_{i,t}+\beta_2Size_{i,t}+\beta_3Lev_{i,t}+\beta_4ROE_{i,t}+\beta_5Growth_{i,t}+\beta_6Top1_{i,t}+\sum_{j=1}^{12}\gamma_jIndustry_j+\sum_{k=1}^{10}\delta_kYear_k+\epsilon_{i,t}其中，i表示第i家上市公司，t表示年份；\beta_0為常數(shù)項(xiàng)；\beta_1-\beta_6為各變量的回歸系數(shù)；\gamma_j為行業(yè)固定效應(yīng)的系數(shù)，用于控制不同行業(yè)的差異對(duì)現(xiàn)金股利分配的影響，Industry_j為行業(yè)虛擬變量，根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《上市公司行業(yè)分類指引》，將樣本公司劃分為13個(gè)行業(yè)，除制造業(yè)采用二級(jí)分類外，其他行業(yè)采用一級(jí)分類，當(dāng)公司屬于第j個(gè)行業(yè)時(shí)，Industry_j取值為1，否則為0；\delta_k為年度固定效應(yīng)的系數(shù)，用于控制不同年份宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境等因素對(duì)現(xiàn)金股利分配的影響，Year_k為年度虛擬變量，當(dāng)樣本數(shù)據(jù)屬于第k年時(shí)，Year_k取值為1，否則為0；\epsilon_{i,t}為隨機(jī)誤差項(xiàng)，代表模型中未考慮到的其他因素對(duì)現(xiàn)金股利分配的影響。在該模型中，主要關(guān)注解釋變量財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)（FF）的系數(shù)\beta_1，若\beta_1顯著為正，則表明財(cái)務(wù)柔性與現(xiàn)金股利分配呈正相關(guān)關(guān)系，即企業(yè)財(cái)務(wù)柔性水平越高，其現(xiàn)金股利分配水平也越高，從而驗(yàn)證假設(shè)1。通過(guò)控制其他可能影響現(xiàn)金股利分配的因素，可以更準(zhǔn)確地揭示財(cái)務(wù)柔性對(duì)現(xiàn)金股利分配的影響，提高研究結(jié)果的可靠性和準(zhǔn)確性。4.4實(shí)證結(jié)果與分析4.4.1描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)，結(jié)果如表5所示：變量觀測(cè)值均值標(biāo)準(zhǔn)差最小值最大值每股現(xiàn)金股利（DPS）[X][X][X][X][X]財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)（FF）[X][X][X][X][X]總資產(chǎn)（Size）[X][X][X][X][X]資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）[X][X][X][X][X]凈資產(chǎn)收益率（ROE）[X][X][X][X][X]營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（Growth）[X][X][X][X][X]股權(quán)集中度（Top1）[X][X][X][X][X]從表5可以看出，每股現(xiàn)金股利（DPS）的均值為[X]，標(biāo)準(zhǔn)差為[X]，說(shuō)明我國(guó)上市公司每股現(xiàn)金股利的分配水平存在較大差異。一些盈利能力強(qiáng)、財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)定的公司，如貴州茅臺(tái)、五糧液等白酒行業(yè)龍頭企業(yè)，憑借其強(qiáng)大的品牌優(yōu)勢(shì)和市場(chǎng)地位，擁有較高的凈利潤(rùn)和穩(wěn)定的現(xiàn)金流，能夠向股東發(fā)放較高的現(xiàn)金股利，每股現(xiàn)金股利遠(yuǎn)高于均值。而一些處于發(fā)展初期或面臨經(jīng)營(yíng)困境的公司，由于資金緊張，可能只能發(fā)放較少的現(xiàn)金股利甚至不發(fā)放，導(dǎo)致整體標(biāo)準(zhǔn)差較大。財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)（FF）的均值為[X]，標(biāo)準(zhǔn)差為[X]，表明不同上市公司的財(cái)務(wù)柔性水平參差不齊。一些大型國(guó)有企業(yè)，如中國(guó)石油、中國(guó)石化等，憑借其雄厚的資金實(shí)力、良好的信用評(píng)級(jí)和廣泛的融資渠道，在現(xiàn)金儲(chǔ)備、負(fù)債融資和權(quán)益融資等方面都具有較強(qiáng)的能力，財(cái)務(wù)柔性綜合指數(shù)較高。而一些中小企業(yè)，由于規(guī)模較小、抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱，在獲取資金和應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)方面存在一定困難，財(cái)務(wù)柔性水平相對(duì)較低?？傎Y產(chǎn)（Size）的均值為[X]，反映出樣本公司規(guī)模大小不一。大型企業(yè)通常在市場(chǎng)份額、資源獲取、品牌影響力等方面具有優(yōu)勢(shì)，能夠更好地應(yīng)對(duì)市場(chǎng)變化和風(fēng)險(xiǎn)，在財(cái)務(wù)決策上也更具靈活性。資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）的均值為[X]，表明樣本公司整體負(fù)債水平適中，但不同公司之間差異較大。一些重資產(chǎn)行業(yè)的公司，如鋼鐵、房地產(chǎn)等，由于項(xiàng)目投資規(guī)模大、周期長(zhǎng)，通常需要大量的債務(wù)融資來(lái)滿足資金需求，資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)較高。而一些輕資產(chǎn)行業(yè)的公司，如軟件、互聯(lián)網(wǎng)等，資產(chǎn)負(fù)債率則相對(duì)較低。凈資產(chǎn)收益率（ROE）的均值為[X]，體現(xiàn)了樣本公司的平均盈利能力。ROE較高的公司，如海天味業(yè)、恒瑞醫(yī)藥等，說(shuō)明其在運(yùn)用股東權(quán)益獲取利潤(rùn)方面表現(xiàn)出色，具有較強(qiáng)的盈利能力和良好的經(jīng)營(yíng)管理水平。營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（Growth）的均值為[X]，反映出樣本公司的平均增長(zhǎng)速度。一些新興行業(yè)的公司，如新能源、人工智能等，受益于行業(yè)的快速發(fā)展和市場(chǎng)需求的增長(zhǎng)，營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率較高。而一些傳統(tǒng)行業(yè)的公司，由于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈、行業(yè)發(fā)展成熟，營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率相對(duì)較低。股權(quán)集中度（Top1）的均值為[X]，表明樣本公司股權(quán)集中度存在差異。股權(quán)集中度較高的公司，大股東對(duì)公司的決策具有較大影響力，可能會(huì)對(duì)公司的股利分配政策產(chǎn)生重要影響。若大股東追求短期利益，可能會(huì)促使公司提高現(xiàn)金股利分配，以獲取更多的現(xiàn)金回報(bào)；若大股東更關(guān)注公司的長(zhǎng)期發(fā)展，可能會(huì)支持公司保留更多資金用于投資和發(fā)展。4.4.