目錄盈利測投建議 4盈利測 4估值析 4航天子業(yè)頭優(yōu)地位顯 5航天子息品傳業(yè)務(wù)建司本盤 7航天業(yè)欣榮衛(wèi)互聯(lián)為業(yè)展入動能 7慣性航國領(lǐng)水，配重型任務(wù) 9微電：代芯業(yè)完備汽電領(lǐng)取突破 9測控信航測技開拓者 10有效荷切有載業(yè)務(wù)配激通終端 10無人統(tǒng)備構(gòu)第成長線 信息+軍市活推市場模定長 無人統(tǒng)備訂有迎來量推產(chǎn)化設(shè) 12風(fēng)險示 15無人統(tǒng)求及期險 15航天備設(shè)度及期風(fēng)險 15產(chǎn)品發(fā)度及期險 15營運金轉(zhuǎn)險 15請務(wù)必閱讀正文之后免責(zé)條款部分3of17盈利預(yù)測與投資建議盈利預(yù)測首次覆蓋給予增持評級，我們預(yù)計公司2025~2027年歸母凈利潤為5.7/7.98/8.46億元，EPS分別為0.17/0.24/0.26元，綜合PE及PB估值法，給予目標(biāo)價19.77元，給予增持評級。關(guān)鍵假設(shè)：按產(chǎn)品結(jié)構(gòu)：1）航天產(chǎn)業(yè)欣欣向榮，航天電子信息業(yè)務(wù)將維持穩(wěn)定增長，2025~202710.39%/20.16%/20.23%2%/2%/2%；5%/5%/5%。分項收入預(yù)測（百萬元）2023A2024A2025E分項收入預(yù)測（百萬元）2023A2024A2025E2026E2027E民用產(chǎn)品4229.862373.372420.842469.262518.64YOY-12.86%-43.89%2.00%2.00%2.00%成本3804.462011.672057.712098.872140.85毛利425.39361.70363.13370.39377.80毛利率10.06%15.24%15.00%15.00%15.00%收入占比22.59%16.62%15.56%13.54%11.73%毛利占比11.18%12.07%11.08%9.58%8.26%航天軍用產(chǎn)品14349.2911819.5113047.0115677.6618849.39YOY15.46%-17.63%10.39%20.16%20.23%成本11035.739232.2210176.6712228.5814702.53毛利3313.562587.292870.343449.094146.87毛利率23.09%21.89%22.00%22.00%22.00%收入占比76.62%82.77%83.85%85.94%87.80%毛利占比87.09%86.33%87.55%89.20%90.66%其他業(yè)務(wù)148.3487.2591.6196.20101.00YOY-23.61%-41.18%5.00%5.00%5.00%成本82.5239.2546.6248.9551.39毛利65.8248.0145.0047.2549.61毛利率44.37%55.02%49.12%49.12%49.12%收入占比0.79%0.61%0.59%0.53%0.47%毛利占比1.73%1.60%1.37%1.22%1.08%主營業(yè)務(wù)收入18727.4914280.1415559.4718243.1221469.04YOY7.16%-23.75%8.96%17.25%17.68%成本14922.7211283.1412281.0014376.3916894.77毛利3804.772997.003278.473866.724574.27毛利率20.32%20.99%21.07%21.20%21.31%，1.2. 估值分析

2025-2027年毛21.07%21.2%4.1%、4.9%、5.4%。我們采用PE估值法和PB估值法兩種估值方法給出目標(biāo)價。PE2026年平均PE67.63202667.63倍PE，對應(yīng)合理估值16.23元。PB2026年平均PB3.5520243.55倍PB20266.5723.32元。表2：相關(guān)上市公司盈利預(yù)測及估值證券代碼證券簡稱收盤價總市值EPSPEBPSPB2025/12/7億元2025E2026E2027E2025E2026E2027E2025E2026E2027E2025E2026E2027E688297.SH中無人機45.15304.760.320.440.55140.87102.2782.308.729.139.635.184.954.69002389.SZ航天彩虹22.27219.340.240.350.4492.8763.6150.518.388.638.932.662.582.49688282.SH理工導(dǎo)航51.5345.350.591.392.3687.2137.0221.8015.1416.5218.873.403.122.73平均值0.380.731.12106.9867.6351.5410.7511.4312.483.753.553.30600879.SH航天電子12.69418.680.170.240.2674.6552.8848.816.396.576.771.991.931.87（公司盈利預(yù)測來自本文，其他可比公司盈利預(yù)測來自 一致預(yù)期，股價為2025年12月7日收盤價，綜上，我們?nèi)E和PB兩種估值法平均值，得到航天電子目標(biāo)價為19.77元。航天電子行業(yè)龍頭，優(yōu)勢地位明顯公司為國內(nèi)航天電子行業(yè)龍頭，主要從事航天電子信息、無人系統(tǒng)裝備和20092016圖1：航天電子發(fā)展歷程行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報告書，航天電子2023年報，公司實控人為中國航天科技集團，旗下子公司開展細(xì)分領(lǐng)域業(yè)務(wù)。（162024年6月2051%請務(wù)必閱讀正文之后免責(zé)條款部分5of17品毛利率相對較高，是公司凈利潤主要來源。2024142.83.752245.48.42，51%出表影響。2024年毛利率與凈利率分別為20.99%和4.21%。圖2：公司2024年業(yè)績階段性承壓

174.76 187.279.30%140.09 159.8914.14% 11.17%9.30%7.16%2.16%

142.8

20.00%10.00%4.42%0.00%-10.00%504.7802020

5.492021

6.112022

-14.35%5.252023

-20.00%5.23.75%-30.00%2024營業(yè)收入（億元） 凈利潤（億元營收增速 凈利潤增速，圖3：公司盈利能力整體保持穩(wěn)定

毛利率 凈利率18.99%20.07%19.62%20.32%18.99%20.07%19.62%20.32%20.915.00%

3.78% 3.72% 3.75% 3.15% 4.21%0.00%2020 2021 2022 2023 2024，2024142.80118.2017.63%23.7343.89%0.6719.32%7.95%2.07%18.00%減少0.718.61.6。收入51%請務(wù)必閱讀正文之后免責(zé)條款部分6of17圖4：航天軍用產(chǎn)品是公司主要收入來源160

143.49

25.00%140

22.62% 23.10% 23.09% 21.89%8060

100.78

20.55%117.2 124.2811.83% 11.32%448.594.75%44

118.210.06%

10.00%37.323402002020

1.122021

2022

42.32023

3.73220242

5.00%0.00%航天軍用產(chǎn)品（億元） 民用產(chǎn)品（億元航天軍用產(chǎn)品毛利率 民用產(chǎn)品毛利率，圖5：公司期間費率與研發(fā)投入逐年提升14.00%10.94%10.13%10.94%10.13%9.91%10.32%8.97%7.03%7.40%7.03%7.40%6.81%7.43%8.00%

12.24%6.00%

1.38%

1.82% 1.99% 2.11%1.28% 0.90% 1.16%0.00%2020 2021 2022 2023 2024，航天電子信息產(chǎn)品：傳統(tǒng)業(yè)務(wù)構(gòu)建公司基本盤航天產(chǎn)業(yè)欣欣向榮，衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)為產(chǎn)業(yè)發(fā)展注入新動能高頻航天發(fā)射任務(wù)規(guī)劃帶動產(chǎn)業(yè)景氣上行。從規(guī)模上看，由中國航天產(chǎn)業(yè)所輻射出來產(chǎn)業(yè)鏈規(guī)模已超萬億。201520203764.22.32023202820252.8萬億元人民幣。圖6：中國商業(yè)航天產(chǎn)業(yè)規(guī)模已超萬億請務(wù)必閱讀正文之后免責(zé)條款部分7of173 2.82.31.92.31.91.51.21210.502020 2021 2022 2023 2024 2025E中國商業(yè)航天產(chǎn)值及預(yù)測（萬億元）中商產(chǎn)業(yè)研究院，低軌衛(wèi)星星座建設(shè)如火如荼，成為航天產(chǎn)業(yè)發(fā)展新動能。接入服務(wù)。它實現(xiàn)了將通信基礎(chǔ)設(shè)施延伸至太空，讓用戶無論身處何地，都能享受到高速、靈活且便捷的互聯(lián)網(wǎng)接入服務(wù)。目前，我國正積極布局2個大型低軌星座包括GW星座和千帆星座（G60星座），努力躋身于衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)世界強國。中國星網(wǎng)的GW星座計劃包含兩個子星座，即GW-A59和GW-2。GW-A59子星座計劃發(fā)射6080顆衛(wèi)星，分布在500km以下的極低軌道。GW-2子星座則發(fā)射6912顆衛(wèi)星，分布在1145km的近地軌道。2023年7月9日，長征二號丙運載火箭成功將首顆衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)試驗衛(wèi)23126聯(lián)網(wǎng)技術(shù)試驗衛(wèi)星的發(fā)射。預(yù)計今年GW203010%20301800顆。千帆星座是由垣信衛(wèi)星運營的低軌互聯(lián)網(wǎng)寬帶通信衛(wèi)星星座，計劃于20301.5202486011810820256482027129620301.5GW請務(wù)必閱讀正文之后免責(zé)條款部分8of17圖7：公司所屬航天科技集團處于我國航天行業(yè)第一梯隊前瞻產(chǎn)業(yè)研究院受益于衛(wèi)星星座建設(shè)進度推進，衛(wèi)星裝備制造環(huán)節(jié)率先受益。慣性導(dǎo)航：國內(nèi)領(lǐng)先水平，配套重點型號任務(wù)20162022116.4274.1310.26導(dǎo)航系統(tǒng)多項關(guān)鍵技術(shù)，研制生產(chǎn)激光陀螺捷聯(lián)慣性導(dǎo)航系統(tǒng)達到國內(nèi)領(lǐng)微電子：時代民芯產(chǎn)業(yè)鏈完備，汽車電子領(lǐng)域取得突破2005年（圖8：時代民芯是大規(guī)模和超大規(guī)模集成電路大型骨干工程性研制單位請務(wù)必閱讀正文之后免責(zé)條款部分9of17時代民芯官網(wǎng)，北斗三號短報文射頻基帶一體化SoC芯片項目關(guān)鍵技術(shù)完成攻關(guān)，為長光衛(wèi)星星座、天仙星座巢湖一號、伽馬星座、微厘空間等配套多款商業(yè)航天芯片；汽車芯片領(lǐng)域取得突破，低邊驅(qū)動器芯片等2款車規(guī)芯片啟動研制，持續(xù)拓展芯片產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域。測控通信：航天測控技術(shù)開拓者公司是航天測控技術(shù)開拓者。公司測控通信產(chǎn)品主要包括衛(wèi)星、火箭等航天器遙測遙控產(chǎn)品和衛(wèi)星導(dǎo)航產(chǎn)品，由航天長征火箭、上海航天電子、北京航天光華電子、重慶航天火箭電子4家子公司運營，其中航天長征火箭是我國航天測控、傳感器與衛(wèi)星導(dǎo)航技術(shù)開拓者，技術(shù)積淀深厚，是中國航天電子信息系統(tǒng)領(lǐng)軍單位，近年營收規(guī)模穩(wěn)定增長。2023年，公司成功突破測控、通信、導(dǎo)航一體化和動中通、動中測技術(shù)，成功研制出國內(nèi)首型綜合測控通導(dǎo)一體化測控系統(tǒng)；寬帶射頻前端研制技術(shù)取得進展，為可編程射頻收發(fā)產(chǎn)品研制奠定基礎(chǔ)。有效載荷：切入有效載荷業(yè)務(wù)，配套激光通信終端衛(wèi)星星座星間鏈路激光通信高需求，公司配套激光通信終端。星間鏈路通常使用激光通信，公司型譜化激光通信終端全面配套用戶裝備星，控股子公司航天長征火箭在微波通信、激光通信基礎(chǔ)上開展量子通信技術(shù)相關(guān)研究。此外，公司突破空間長壽命激光通信技術(shù)和高靈敏度大動態(tài)探測器技術(shù)，在句芒號多波束激光雷達上實現(xiàn)在軌應(yīng)用。切入航天器核心載荷業(yè)務(wù)，向載荷總體單位轉(zhuǎn)變。2023422G星提供核心載荷—Ku/Ka雙頻降水測量雷達以及中繼用戶終端分系統(tǒng)，該載荷由公司控股子公司航天長征火箭研制。圖9：風(fēng)云三號G星核心載荷Ku/Ka雙頻降水測量雷達工作示意圖航天科技集團九院704所，上海航天公眾號，無人系統(tǒng)裝備：構(gòu)筑第二成長曲線信息化+軍貿(mào)市場活躍推動市場規(guī)模穩(wěn)定增長精確制導(dǎo)武器使用率提升顯著，廣泛應(yīng)用于現(xiàn)代戰(zhàn)爭。界強國競相爭奪裝備制高點，成建制無人裝備對抗由概念設(shè)計逐步走向集20102017178619019917.6%199935%200160%2003圖10：21世紀(jì)世界局部沖突中無人機空襲次數(shù)逐年提升（單位：次）2000080006000400020000

17861128961289613535531172005 2006 2007 2008 2009 2010 2016 2017小型低成本精確制導(dǎo)彈藥技術(shù)現(xiàn)狀及發(fā)展趨勢》，樊晨霄，國泰海通證券研究導(dǎo)彈及彈藥市場規(guī)模持續(xù)擴張，下游需求持續(xù)旺盛。精確制導(dǎo)武器是安裝有制導(dǎo)控制系統(tǒng)、直接命中率高于50%武器，具有突防能力強、命中精度高、殺傷威力大、綜合效益高等優(yōu)勢，在現(xiàn)代戰(zhàn)爭中得到廣泛應(yīng)用。圖11：現(xiàn)代戰(zhàn)爭中制導(dǎo)武器使用占比大幅提升100%66%70%66%70%34%7%0%

90%1991海灣戰(zhàn)爭

1999科索沃戰(zhàn)爭

2001阿富汗戰(zhàn)爭

2003伊拉克戰(zhàn)爭

2011利比亞戰(zhàn)爭立鼎產(chǎn)業(yè)研究網(wǎng)引用CNKI，信息化發(fā)展趨勢疊加全球安全問題頻發(fā)，軍用無人機市場規(guī)模穩(wěn)定增長。逐年2028147.985.36%，圖12：軍用無人機市場規(guī)模穩(wěn)定增長160140

13.1%

%135.43%

140.13143.99

14.0%12.0%806040200

92.53

104.67

111.6114.78121.24122.03%%%6.6%%%5.62.80.7

11.

0%3.50%

2.8

10.0%8.0%6.0%4.0%2.8%2.0%0.0%%%20192020202120222023E2024E2025E2026E2027E2028E