圖表索引圖1：春季兩，A漲明，股出明上漲 4圖2去15年5年，股指歷效應(yīng) 5圖3：恒科春躁動 6圖4：恒指春躁動 6圖5：任一時點建港春躁策，長時看均賺的 7圖6：2016春躁后 8圖7：2024春躁后 8圖8：港強季動份 9圖9：市預(yù)的一美聯(lián)主席 10圖10：股售解禁 圖日套交易CarrytoRiskRatio 圖12：CME元美非商凈頭倉千） 一、如何看待港股的春季躁動？（一）港股春季躁動與A股春季躁動時間有明顯差異港股的春季躁動主A/A期間不確定性的考慮而降低的倉位，節(jié)后可能回流；同時兩會前夕往往是改革、寬邏輯上看，1546.7%-72.7%（2016且漲40.0%54.5%圖1：春季~兩會，A股上漲明顯，港股未出現(xiàn)明顯上漲50300A2000100050050300A20001000500

春節(jié)~兩會，春季躁動明顯

上漲概率：春節(jié)->兩會（2010年~2015年）93.8%93.8%93.8%87.5%81.3%72.7%62.5%62.5%93.8%93.8%93.8%87.5%81.3%72.7%62.5%62.5%56.3%備注：恒生科技、恒生港股通統(tǒng)計15-25年上漲概率54.5%46.7%40.0%中證中證國證萬得全上證指數(shù)滬深創(chuàng)業(yè)板指上證恒生科技恒生港股通恒生指數(shù)恒生中國企業(yè)（二）港股春季躁動：圣誕節(jié)前~春節(jié)前春季躁動本質(zhì)是盈利趨勢超預(yù)期（可能是政策導(dǎo)致）（SantaClausRally）YaleHirsch于1972將當(dāng)年最后五個交易日和次年前兩個交易日的時間范圍定義為反彈日期。我們進一1928-2024500~1（12.21~1.8%類似的，實際上，港股從圣誕節(jié)前（通常是12月22日左右）就會出現(xiàn)春季躁動，一直持續(xù)至春節(jié)前。恒生科技和恒生指數(shù)在春季躁動期間（圣誕節(jié)前~春節(jié)前），上漲概率分別為72.7%和80.0%，漲幅中位數(shù)分別為6.3%和4.7%，漲幅均值分別為4.7%和3.8%。過去15年（2011~2025年），恒生指數(shù)在圣誕節(jié)~春節(jié)前上漲概率為80.0%，對應(yīng)4.7%0.2%0.1%6.3%72.7%3.9%、均值約2.1%春節(jié)圖2：過去15年（2011~2025年），港股各指數(shù)日歷效應(yīng)。備注：恒生科技、恒生港股通、港股通高股息采用2015~2025年數(shù)據(jù)。美股和港股的圣誕行情的出現(xiàn)并沒有特別合理的解釋，121月但不管圣誕行情是啟動的原因是什么，最重要的是，由于圣誕行情極高的勝率以及廣泛的傳播性，可能會導(dǎo)致行為金融學(xué)里的自我實現(xiàn)預(yù)言，過去97年里標(biāo)圖3：恒生科技春季躁動

普500上漲概率81%、過去59年里恒生指數(shù)上漲概率77%，長期形成的季節(jié)性規(guī)律可能強化投資者預(yù)期，在量化資金的支撐下，形成自我實現(xiàn)的動量效應(yīng)。14801380

恒生科技歷史走勢（2016~2025年）2016 2017 20182019 2020 20212022 2023 20242025 2016~2025年均值（右軸）

備注：為標(biāo)識明顯，均值置于右軸備注：為標(biāo)識明顯，均值置于右軸10701060128011801080

10501040103010201010980

100099088011-07 11-21 12-05

01-02 次年1月

01-30 02-13 02-27

980圖4：恒生指數(shù)春季躁動恒生指數(shù)歷史走勢（2011~2025年）1300

2011 2012 2013 20142015 2016 2017 20182019 2020 2021 20222023 2024 2025 年均值（右軸）備注：為標(biāo)識明顯，均值置于右軸備注：為標(biāo)識明顯，均值置于右軸1250 10501200 10401150 10301100 10201050 10101000 1000950 99090011-07 11-21 12-05 12-19 01-02 01-16 01-30 02-13 02-27 次年1月

980（三）一個增強收益的方式：港股春季躁動1222日220日從1965年~20252000年之前，尤其是70年代左右。2021201920172015、2007圖5：任意一個時間點構(gòu)建港股春季躁動策略，拉長時間看，均是賺錢的0

恒生指漲幅春季動期間 走勢：年僅春季動期買恒指

（%（%）任意一個時間點構(gòu)建港股春季躁動策略，拉長時間看，均是賺錢的600%500%400%300%200%100%

0%196619691972197519781981198419871990199319961999200220052008201120142017202020232007年2007年收盤價：恒生指數(shù)2017年2015年2019年2021年恒生指數(shù)距離前期2021、2019、2017、2015、2007年的高點仍然有不小的距離280002300018000130002004

2006 2008

2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024二、2026年港股春季躁動會缺席嗎？（一）什么時候港股春季躁動失效/后移？~201420162024但實際上，只有2014動，而2016年和2024年主要是由于風(fēng)險事件沖擊導(dǎo)致春季躁動后移至春節(jié)之后。2014年美聯(lián)儲QE2014美聯(lián)儲退出量化寬松政策引發(fā)了美元流動性邊際收縮與全球風(fēng)險偏好下行，新興市場風(fēng)險資產(chǎn)在高相關(guān)性環(huán)境下同步承壓。對港股而言，這類沖擊通過兩條路徑壓制春季躁動：第一，美元利率與全球折現(xiàn)率上行抬升了權(quán)益資產(chǎn)的估值壓力，使得估值修復(fù)的空間在貼現(xiàn)端被抵消；第二，跨境資金在風(fēng)險預(yù)算約束下傾向于降低非美而2016年年初和20241.2016201611A20157818（201618緊張的因素。港股由于與A2.2024年初ADMAA但2016年年初和20242014年出現(xiàn)持續(xù)性的流動性緊張，春季躁動后移至春節(jié)之后，并未失效。圖6：2016年春季躁動后 圖7：2024年春季躁動后收盤價恒生數(shù) 收盤價恒生技（軸） 收盤價恒生數(shù) 收盤價恒生技（軸）24000（點）230002200021000200001900018000

2016年年初熔斷機制&減持禁令到期春季躁動延后

（點）39003700350033003100290027002500

20000（點）19500190001850018000175001700016500160001550015000

2024年年初雪球敲入、DMA爆倉春季躁動延后

（點）41003900370035003300310029002015-10-04 2016-03-04 2016-08-04 2023-10-04 2024-02-04 2024-06-04Bloomberg Bloomberg（二）什么時候港股春季躁動較強？一是流動性寬松/增量資金超預(yù)期，例如2021年、2023年。1.2023年春季躁動：20222023202213.5%15.1%。2.2021年春季躁動：20203A指數(shù)分別上漲27.6%、14.7%。二是短期宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)超預(yù)期/上市公司盈利向上，例如2017年、2019年。1.201710.7%7.1%。圖8：港股強春季躁動年份2.2019年春季躁動：2018年年末中美兩國元首會晤并達成共識，停止相互加征新的關(guān)稅。雖然國內(nèi)經(jīng)濟基本面仍未見好轉(zhuǎn)，但在政策底信號支撐下市場情緒不斷修復(fù)，A股港股均出現(xiàn)春季躁動，恒生科技、恒生指數(shù)分別上漲8.9%、8.7%。（三）本輪港股春季躁動會缺席嗎？IPO11-12202512月共計1260億港元限售股解禁，2026年1月回落至約500億港元以下。12月FOMCFOMC息路徑特別鷹派，可能會導(dǎo)致春季躁動后移；如果新任聯(lián)儲主席降息路徑表述偏鷹，可能出現(xiàn)類似于2014年春季躁動失效的情況。78%54%，說明市場仍然預(yù)期下一任聯(lián)儲主席是偏鴿的，在特朗普眼中，順從比專業(yè)要更為重要。因此，我們預(yù)計無論是誰擔(dān)任下一任聯(lián)儲主席，出現(xiàn)極度鷹派降息概率表述的可能性偏小，今年港股春季躁動不會缺席，甚至可能由于流動性寬松/增量資金超預(yù)期，迎來較強春季躁動的年份?？紤]到全球范圍內(nèi)對于AI年初可以期待和關(guān)注的是DeepSeekC向催化。圖9：市場預(yù)期的下一任美聯(lián)儲主席Polymarket圖10：港股限售股解禁解禁市值(億港元)1,2351,2601,2351,2606856896225354922442871191761211200100080060040020002025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-112025-122026-01圖11：日元套息交易CarrytoRiskRatio 圖12：CME日元兌美元非商業(yè)凈空頭持倉千）

201720182019202020212022202320